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1、 证券研究报告 计算机 “云智物”技术发展赋能者，创新驱动增长 2020 年 01 月 10 日 浪潮信息（000977.SZ）深度研究报告 公司具备证券投资咨询业务资格公司具备证券投资咨询业务资格 公司数据与预测公司数据与预测 Wind 资讯 总市值（百万） 38,549 流通市值（百万） 38,549 总股本（百万股） 1,289 流通股本 （百万股） 1,289 日均成交额 （百万） 1,266 近一个月换手（%） 69.4 第一大股东 浪潮集团有限公司 证券研究报告 请阅读文后免责条款 公司评级：增持（首次） 分析师：陈建生 执业证书号：S02 电话：0755-2

2、3602373 邮箱： 研究助理：罗云扬 电话： 邮箱： 核心观点：核心观点： 1)1) 紧抓云计算发展趋势，与巨头深度合作， “乘云直上” 。紧抓云计算发展趋势，与巨头深度合作， “乘云直上” 。云计 算的发展深刻改变了服务器行业竞争格局，品牌厂商话语权 削弱。2011 年 Facebook 与 BAT 分别成立开放计算社区，将 服务器技术标准化，降低了服务器行业准入门槛，白牌厂商 由此崛起。公司在变革到来之际紧握机会，与巨头深度合作、 联合开发，创新的 JDM 模式使其在云服务器时代不断扩大规 模，相比白牌更具优势。我们预计，随着三季度云计算巨头 资本开支回暖，未

3、来云服务器业务有望继续实现高速增长。 2)2) 人工智能发展带来特定算力蓝海市场。人工智能发展带来特定算力蓝海市场。以深度学习为核心的 AI 需要大量算力来训练神经网络，由此引发对应服务器底层 计算架构的变革。公司目前在国内 AI 服务器市场市占率超 50%，BAT 近 90%AI 服务器由公司提供。据 IDC 预计，到 2023 年中国 AI 算力市场复合增速超 40%，政府、金融等非互联网 AI 产业化应用有望成为潜在增量。我们认为，公司作为领域 内绝对龙头，将享受行业增长红利，实现高速发展。 3)3) 5G5G 建设带来边缘计算需求，公司抢先发布业内首款边缘服务建设带来边缘计算需求，公司

4、抢先发布业内首款边缘服务 器。器。边缘机房环境和运维与传统数据中心迥异，ODCC 于 18 年发布针对 5G 应用的服务器技术标准（OTII） 。公司 19 年 2 月发布业内首款 OTII 服务器，抢占领跑身位。2020 年 5G 建 设加快，公司业绩增长再添新动力。 4) 盈利预测与投资评级盈利预测与投资评级。根据盈利预测，浪潮信息 2019-2021 年 EPS 分别为 0.64 元/0.83 元/1.09 元， 对应市盈率为 47 倍 /36 倍/27 倍。公司是服务器龙头，未来云、AI、边缘服务器 增量空间巨大，首次给予“增持”评级。 5) 风险提示风险提示: : 云计算巨头资本开支

5、不及预期、边缘服务器技术 研发不及预期、AI 服务器领域竞争加剧、毛利率下降风险。 浪潮信息(000977.SZ)与沪深 300 对比表现 预测指标预测指标 20201 18A8A 2012019 9E E 20202020E E 20212021E E 营业收入 （百万元） 46940.82 54404.41 68775.66 86232.45 收入同比 84.17% 15.90% 26.42% 25.38% 净利润（百万元） 658.60 819.46 1072.38 1403.39 净利润同比 54.05% 24.42% 30.86% 30.87% 毛利率 11.02% 11.30% 1

6、1.40% 11.50% 归母净利率 1.39% 1.49% 1.54% 1.61% EPS（元） 0.51 0.64 0.83 1.09 PE（倍） 58.53 47.04 35.95 27.47 2020 年 1 月 股市有风险 入市需谨慎 - 1 - 目录目录 一、国内服务器龙头，紧贴技术发展路径快速一、国内服务器龙头，紧贴技术发展路径快速成长成长 . 4 4 1、信息技术发展驱动服务器行业历经变革 . 4 2、准确把握新兴技术趋势， JDM 模式深度绑定科技巨头 . 6 二、紧握云计算发展机遇，伴随科技巨头成长二、紧握云计算发展机遇，伴随科技巨头成长 . 8 8 1、云计算兴起，巨头开

7、源技术引发服务器行业变革 . 8 2、 “乘云直上” ，增长动力将持续 . 11 三、人工智能时代，特定算力需求成为市场新三、人工智能时代，特定算力需求成为市场新蓝海蓝海 . 1313 1、AI 算力需求空间大，未来 5 年我国 AI 服务器需求复合增速或超 40% . 13 2、公司已成为中国 AI 服务器绝对龙头，市占率超 50% . 15 四、四、5G5G 基础建设提速，基础建设提速，20202020 年边缘计算市场将被打开年边缘计算市场将被打开 . 1717 五、盈利预测与评级五、盈利预测与评级 . 2020 关键假设： . 20 估值评级： . 22 六、风险提示六、风险提示 . 2

8、323 2020 年 1 月 股市有风险 入市需谨慎 - 2 - 图表目录图表目录 FIGURE 1 服务器产业链 . 4 FIGURE 2 服务器行业演化 . 5 FIGURE 3 全球服务器出货量及增速 . 6 FIGURE 4 公司 JDM 模式释义 . 6 FIGURE 5 公司营运效率 . 6 FIGURE 6 公司各服务器收入占比(估算) . 7 FIGURE 7 公司产品体系(按应用场景划分) . 7 FIGURE 8 公司收入与增速 . 8 FIGURE 9 公司扣非净利润与增速 . 8 FIGURE 10 公司三项费率与毛利率 . 8 FIGURE 11 公司研发费用、增速及

9、占收入比重 . 8 FIGURE 12 云计算发展历程 . 9 FIGURE 13 亚马逊 AWS 收入与增速 . 9 FIGURE 14 阿里云收入与增速 . 9 FIGURE 15 世界三大开放计算社区 . 10 FIGURE 16 服务器行业因云计算巨头加入而发生变革 . 10 FIGURE 17 服务器三大品牌商与其他出货量 . 11 FIGURE 18 白牌直销厂商出货量占比 . 11 FIGURE 19 公司拥抱技术变革打造开源计算生态 . 12 FIGURE 20 海外科技巨头和服务器品牌商加入 OCP 时间 . 12 FIGURE 21 浪潮针对 ODCC 标准设计的服务器 .

10、 12 FIGURE 22 国内外 5 大主要服务器厂商出货量占比. 12 FIGURE 23 公司服务器出货量增速与全球整体增速 . 12 FIGURE 24 科技巨头资本支出与公司收入增速 . 13 FIGURE 25 浪潮云服务器收入、市占率与占收入比重 . 13 FIGURE 26 神经网络架构示意 . 14 FIGURE 27 GPU 相对 CPU 更适合神经网络训练 . 14 FIGURE 28 人工智能未来将附能社会各个领域 . 14 FIGURE 29 18 年中国 AI 服务器各行业应用占比 . 15 FIGURE 30 18 年中国 AI 服务器各行业应用增速 TOP5 .

11、 15 FIGURE 31 中国人工智能基础架构总体规模 . 15 FIGURE 32 中国 AI 芯片产业规模预测 . 15 FIGURE 33 公司种类丰富的 AI 服务器产品 . 16 FIGURE 34 公司 AGX-5 服务器计算性能提成倍升 . 16 FIGURE 35 公司 AI 端到端解决方案 . 16 FIGURE 36 2018 年中国 AI 服务器市场格局 . 17 FIGURE 37 AI 服务器总体与公司收入规模、公司市占率 . 17 FIGURE 38 边缘数据中心应用场景 . 17 FIGURE 39 边缘计算面临的新需求与技术挑战 . 18 FIGURE 40

12、ODCC 针对边缘 DC 的 OTII 服务器技术标准 . 19 FIGURE 41 OCP 针对边缘计算的服务器标准结构 . 19 2020 年 1 月 股市有风险 入市需谨慎 - 3 - FIGURE 42 公司边缘服务器（NE5260M5）符合 ODCC 标准 . 19 FIGURE 43 公司基于 OCP 标准设计特定计算架构 . 19 FIGURE 44 ODCC 对于 OTII 服务器推进进程 . 20 FIGURE 45 ODCC 对于 OTII 服务器推进进程 . 20 FIGURE 46 公司收入预测 . 21 FIGURE 47 公司成本预测 . 22 FIGURE 48

13、公司相对估值 . 22 2020 年 1 月 股市有风险 入市需谨慎 - 4 - 一、一、国内服务器龙头，紧国内服务器龙头，紧贴贴技术发展路径快速成长技术发展路径快速成长 1 1、信息技术发展信息技术发展驱动驱动服务器行业服务器行业变革变革 服务器行业中，厂商主要通过向上游采购核心零部件，然后根据下游需求设 计主板、管理软件等，最后进行装配，形成完整服务器后卖给下游客户。 服务器产业链中： 上游核心零部件厂商集中度高。上游核心零部件厂商集中度高。服务器行业上游三大核心零部件：计算单元 (CPU/GPU)、内存、硬盘基本占据服务器成本 80%左右，且市场主要由美日韩 企业把控，各零部件前三大厂商

14、市占率均超过 95%。 “云大物移智”的技术推进下“云大物移智”的技术推进下，科技巨头逐渐占据科技巨头逐渐占据下游下游市场市场主导。主导。2012 年之 前，云计算尚未形成规模，服务器下游主要客户为政府、银行等金融机构以 及大型企业。随着云计算快速发展，国外以亚马逊、谷歌，国内以阿里、腾 讯为代表的云计算巨头逐渐成为服务器市场主要增量需求来源。 Figure 1 服务器产业链 CPUCPU 英特尔英特尔AMD IBM ARM 零部件零部件 品牌商（海外）品牌商（海外） 戴尔慧与 思科IBM 服务器服务器 品牌商（国内）品牌商（国内） 浪潮华为 联想曙光 数据中心数据中心 云计算服务商云计算服务

15、商 电信运营商电信运营商 金融机构金融机构 政府部门政府部门 其他大型企业其他大型企业 白牌白牌ODMODM 广达鸿海 GPUGPU 英伟达AMD 内存内存 三星海力士美光 硬盘硬盘 希捷西部数据东芝 其他配件其他配件 操作系统操作系统 微软 Linux(红帽、SUSE、 CentOS、中标麒麟) 资料来源：世纪证券研究所整理 2020 年 1 月 股市有风险 入市需谨慎 - 5 - 伴伴随新兴信息技术发展，服务器同步演化。随新兴信息技术发展，服务器同步演化。2012 年云计算开始快速发展，改 变了服务器的部署方式，企业 IT 建设由本地转向云端。2016 年，Alpha Go 掀起 AI 第

16、三次浪潮，由此带来新型计算架构的服务器需求。到了 2020 年， 5G 打开边缘计算蓝海市场， 由于机房环境迥异， 服务器将迎来全新增量市场。 Figure 2 服务器行业演化 传统服务器传统服务器传统服务器传统服务器 云服务器云服务器云服务器 AI服务器AI服务器 边缘服务器 2012年前后2016年前后2020年之后 本地IT部署云端IT部署人工智能特定算力需求5G、物联网应用 在虚拟化、分布式计 算、高速高带宽通信 等技术成熟之前，传 统的IT部署形势仍是 以本地构建数据中心 为主。只有政府、金 融机构和大型企业能 够负担。彼时的服务 器主要以品牌厂商偏 标准化的产品为主。 随着相关技术

17、成熟， 云计算极大平滑了企 业IT部署成本，中小 企业市场由此打开， 下游云服务商深度定 制化的云服务器成为 市场增长源动力。 神经网络所需大量、 重复的计算需要更 特殊的计算架构。 AI极大的特定算力 需求打开AI服务器 蓝海市场。 “云+边缘”部署形势 已成共识，边缘机房 环境与传统中心迥异， 带来全新增量市场。 本地本地 云端云端CPUCPU GPUGPU FPGAFPGA ASICASIC中中心心 边缘边缘 资料来源：世纪证券研究所整理 技术驱动增长，科技创新促进产品技术驱动增长，科技创新促进产品迭代迭代并带来增量市场并带来增量市场。从全球服务器出货 量增速变化上看 （Wind 数据仅

18、更新到 18 年 Q4， 而 19 年 Q1-Q3 的出货量和增 速均为 IDC 数据， 两组数据在同期稍有不同但增速变化趋势大致吻合） ， 2011 年以来全球服务器出货量增速两次大幅提升均对应新兴技术爆发。从技术上 讲，云、AI 等技术的发展不仅带来对应服务器的增量市场，同时也会使得传 统客户需求升级，从而促进原有服务器产品的更新迭代。我们认为，每一次 信息技术革新都促使服务器行业整体需求提升， 2020 年是 5G、 物联网高速发 展元年，服务器行业将迎来第三重增量市场（边缘服务器） ，届时云、AI、边 缘和传统服务器需求再次共振，服务器行业预计将又一次进入高增长阶段。 2020 年 1

19、 月 股市有风险 入市需谨慎 - 6 - Figure 3 全球服务器出货量及增速 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 出货量(台)增速 资料来源：Wind、IDC、世纪证券研究所 2 2、准确准确把握把握新兴技术趋势新兴技术趋势， JDMJDM 模式深度绑定科技巨头模式深度绑定科技巨头 JDJDM M 模式模式指指联合开发、计算力生态联合开发、计算力生态及按需制造。及按需制造。公司凭借新颖的 JDM 模式， 与包括 BAT 在内的下游客户建立深度战略合作伙伴关系，积聚双方优势，联 合开发、深度定制。JDM 模

20、式带来的计算力生态一体化与多元化场景需求的 紧耦合满足了客户的大规模定制交付需求。 公司 17 年正式投产的智能服务器 制造工厂被 Gartner 评选为中国智能制造案例典范，集成“中国制造 2025” 所有核心技术，生产效率提升 30%。凭借与巨头深度合作关系以及高效智能 的制造能力支撑，百度、阿里、腾讯的服务器分别有 60%、50%、30%左右由 公司供应。正是与新兴科技巨头的全面战略伙伴关系，使得公司在服务器行 业新兴技术变革中不断壮大。 Figure 4 公司 JDM 模式释义 Figure 5 公司营运效率 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20132014

21、20018 存货周转天数(天)应收账款周转天数(天) 数据来源：OCP、世纪证券研究所 数据来源：Wind、世纪证券研究所 2020 年 1 月 股市有风险 入市需谨慎 - 7 - 公司是国内服务器行业龙头，产品体系完备。公司是国内服务器行业龙头，产品体系完备。据 19Q3 全球服务器出货量数 据， 公司出货量占比达 10.3%， 是除戴尔、 HPE 之外的全球第三大服务器厂商。 而在国内，公司市占率第一，主要跟随者是华为（19 年 Q3 全球出货量占比 为 5.1%）和联想（6.6%）。公司拥有完善的服务器产品体系，在大型云数据 中心、海量数据存储、人工智能加速计算、开

22、放计算以及企业级关键计算 5 大应用场景拥有专业化服务器产品。按服务器类型划分，18-19 年公司收入 约 60%左右来源于云服务器，约 10%-14%来源于 AI 服务器，剩余约 26%-30% 收入来源于大小型机等其他机型和零部件、终端散件等（收入占比基于 Gartner、IDC 数据和公司财务数据测算）。 Figure 6 公司各服务器收入占比(估算) Figure 7 公司产品体系(按应用场景划分) 云服务器 对应客户为BAT等云计算巨头 AI服务器 对应客户主要为BAT 亦有部分政企、金融客户 其他小型机等其他机型 对应政府企业客户 另有其他零部件和终端散件等 占60%左右 占10%-14%左右 占26%-30%左右 大型云数据中心大型云数据中心 海量数据存储海量数据存储 AIAI服务器服务器 开放计算开放计算 企业关键应用