《爱美客-国内医美巨头成长进行时-220209(25页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《爱美客-国内医美巨头成长进行时-220209(25页).pdf(25页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 爱美客 300896.SZ 公司研究 | 首次报告 公司公司是是国内国内领先的医疗美容创新产品提供商领先的医疗美容创新产品提供商。公司成立于 04 年,是国内医美产品供应商龙头,近年来处于高速增长期,14-20 年收入和净利润 CAGR 分别为 45%和58%。简军女士为公司实控人,持股比例为 38%。高管团队的核心成员具备丰富跨行业经验,涵盖医美、科技、制药、医疗器械等多个领域,平均从业约 17 年。 国内医美市场处于高速增长期,非手术类医美增速高于
2、手术类。国内医美市场处于高速增长期,非手术类医美增速高于手术类。根据弗若斯特沙利文数据,2020 年国内医美市场规模为 1,549 亿元,其中非手术类和手术类医美市场规模分别为 773 亿和 776 亿元。未来非手术类医美增速预计大幅高于手术类医美,两者 2021E-2030E 复合增速预计分别为 17.6%和 11.1%。非手术类医美行业中,玻尿酸和肉毒为两大入门级注射类项目,市场规模远大于其他品类。此外,新型产品例如聚左旋乳酸皮层填充剂(童颜针等)和面部埋植产品有望实现高速增长。 公司公司核心竞争力主要体现在核心竞争力主要体现在:1)产品矩阵)产品矩阵完整且完整且丰富,未来成长性看点充足。
3、丰富,未来成长性看点充足。与同行相比,公司合规产品数量最多(三类医疗器械证),获批产品包括 5 款基于玻尿酸的皮肤填充剂、1 款基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂和 1 款 PPDO 面部埋植线产品。目前嗨体、爱芙莱和宝尼达贡献了公司主要收入,2019 年合计占比达到 94%;中短期来看,嗨体、濡白天使、宝尼达是未来的主要增长点;长期来看,在研产品储备丰富,肉毒素、利拉鲁肽注射液等产品有望实现增长接力。2)自研)自研+外部合外部合作,研发创新驱动公司快速成长。作,研发创新驱动公司快速成长。公司核心研发人员平均拥有超过 8 年的医美相关工作经验,研发及生产技术人员背景涵盖生物工程、高分子化学与物理、制药
4、工程等专业,接近一半研发人员有硕士或以上学位。此外,公司积极与业务伙伴及研究机构展开合作,包括东方医疗、HuonsCo.,Ltd、山东诚创等。3)采用直销为主的销)采用直销为主的销售模式,注重售模式,注重 b 端服务支持和教育,助力端服务支持和教育,助力 c 端销售转化。端销售转化。通过以直营为主的销售模式,公司帮助医美机构着重解决营销策略、产品培训、客户管理等关键问题,提升合作粘性,其中全轩课堂是重要的服务载体。此外,公司对直销和经销客户执行统一的价格体系,保障经营的健康和有序。综合来看,爱美客无论在产品布局、研发综合来看,爱美客无论在产品布局、研发还有渠道方面在国内还有渠道方面在国内同行中
5、同行中均属于顶尖水平,随着国产替代的不断深化,对标艾尔均属于顶尖水平,随着国产替代的不断深化,对标艾尔建,爱美客未来有望成为国内医美上游原料供应商巨头。建,爱美客未来有望成为国内医美上游原料供应商巨头。 我们预计公司 2021-2023年每股收益分别为 4.40元、6.91元、9.80元,DCF目标估值 537.11 元,首次给予“买入”评级。 风险提示风险提示:产品安全风险,行业监管趋严,新产品商业化、ASP、毛利率和销量不及预期。 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 558 709 1,458 2,336 3,367 同比增长(%) 73.7%
6、27.2% 105.5% 60.2% 44.1% 营业利润(百万元) 350 503 1,095 1,722 2,442 同比增长(%) 144.5% 43.6% 117.9% 57.2% 41.9% 归属母公司净利润(百万元) 306 440 951 1,495 2,121 同比增长(%) 148.7% 43.9% 116.3% 57.2% 41.9% 每股收益(元) 1.41 2.03 4.40 6.91 9.80 毛利率(%) 92.6% 92.2% 93.3% 93.4% 93.0% 净利率(%) 54.8% 62.0% 65.3% 64.0% 63.0% 净资产收益率(%) 57.8
7、% 16.9% 19.8% 27.1% 32.1% 市盈率 324.6 225.5 104.3 66.3 46.7 市净率 150.5 21.9 19.6 16.6 13.7 资料来源:公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价(2022年02月09日) 458.33 元 目标价格 537.11 元 52 周最高价/最低价 844.44/359 元 总股本/流通 A 股(万股) 21,636/10,411 A 股市值(百万元) 99,164 国家/地区 中国 行业 医药生物 报告发布日期 2022 年 02 月 0
8、9 日 1 周 1 月 3 月 12 月 绝对表现 3.58 -1.5 -19.46 -23.85 相对表现 -0.74 -7.19 -19.53 -8.09 沪深 300 4.32 5.69 0.07 -15.76 国内医美巨头成长进行时 买入(首次) 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 目 录 爱美客:中国领先的医疗美容创新产品提供商 . 5 行业概况:处于高速增长期,未来前景广阔 . 10 公司核心竞争力 . 14 产品矩阵完整且丰富,未来
9、成长性看点充足 . 14 自研+外部合作,研发创新驱动公司快速成长 . 17 采用直销为主的销售模式,注重 b 端服务支持和教育,助力 c 端销售转化 . 18 盈利预测与投资建议 . 23 盈利预测 . 23 投资建议 . 24 风险提示 . 25 gUNBuWsRmMpPnN8OcM9PpNqQsQtRiNrRpNfQnMpP8OnNuNNZoOmQMYpMoR 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 图表目录 图 1:爱美客营业收入及增速(百万
10、元) . 6 图 2:爱美客净利润及增速(百万元) . 6 图 3:爱美客毛利率变化 . 6 图 4:爱美客净利率变化 . 6 图 5:爱美客营业收入按产品拆分(2019) . 6 图 6:爱美客营业收入按产品类型拆分(2020) . 7 图 7:爱美客营业收入按渠道拆分(2019) . 7 图 8:公司产能、产能利用率和产销率情况(万支). 7 图 9:公司产能扩充规划(万支) . 7 图 10:中国医美服务业市场规模(十亿元) . 10 图 11:中国医美服务业手术类和非手术类增速比较 . 10 图 12:每千人医疗美容治疗次数(2019) . 10 图 13:医美消费各年龄段占比(202
11、0) . 10 图 14:医美各年龄段渗透率(2020) . 10 图 15:中国医美用户群规模(万人) . 11 图 16:2025 岁人群中使用 2 次及以上疗程的占比逐年提升 . 11 图 17:中国主要医美产品市场销售额(十亿人民币) . 11 图 18:中国主要医美产品复合增速比较 . 12 图 19:国内医美玻尿酸品牌占比(按销售金额计,2017-2019 年) . 12 图 20:公司获批产品应用 . 14 图 21:公司已获批及在研产品展示 . 16 图 22:公司研发费用及增速(百万元) . 17 图 23:公司研发费用率变化 . 17 图 24:医美产业链格局 . 19 图
12、 25:全轩课堂学习内容展示 . 20 图 26:艾尔建医美业务收入及增速(百万美元) . 22 表 1:公司重要里程碑事件 . 5 表 2:公司主要股东持股情况(百万股) . 8 表 3:公司高级管理层介绍 . 8 表 4:行业政策法规与行动一览表 . 12 表 5:公司获批产品主要特点 . 15 表 6:公司核心技术. 17 表 7:公司直营、经销毛利率差异 . 19 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 4 表 8:公司分产品直营、经销毛利率差异
13、 . 19 表 9:公司为医美机构所提供服务 . 20 表 10:公司客户数量与销售人员对比 . 21 表 11:可比公司直销和经销收入占比比较(百万元) . 21 表 12:艾尔建核心医美产品收入及增速(百万美元) . 22 表 13:目标价敏感性分析 . 24 表 14:估值参数假设 . 24 表 15:熊猫针和天使针 2022 年敏感度分析(百万元) . 25 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 5 爱美客:爱美客:中国领先的医疗美容创新产品提
14、供商中国领先的医疗美容创新产品提供商 爱美客是中国领先的医疗美容创新产品提供商。爱美客是中国领先的医疗美容创新产品提供商。公司前身为北京英之煌生物科技有限公司,成立于 2004 年,2005 年更名为爱美客有限公司。公司立足于生物医用软组织修复材料的研发和转化,是国内生物医用软组织材料创新型的领先企业,已成功实现透明质酸钠填充剂系列产品及面部埋植线的产业化。 公司在 2009 年成为国内首家获得国家食品药品监督管理局(CFDA)批准的注射用透明质酸钠 III类医疗器械证书的企业,填补了医美领域的空白;在2019年,再次成为国内首家获得NMPA(原CFDA)批准的面部埋植线 III 类医疗器械证
15、书的企业;2020年 9 月,爱美客成功登陆 A股市场。 表 1:公司重要里程碑事件 年份年份 里程碑事件里程碑事件 2021 年 濡白天使产品获得批准,是中国及世界首款生产及获批的含左旋乳酸乙二醇共聚物微球皮肤填充剂。 对 Huons BioPharma Co.,Ltd.进行增资并收购该公司部分股权,提升产品协同效应。 向中国社会福利基金会捐赠现金 500 万元人民币驰援河南抗汛。 2020 年 成功在 A 股创业板上市。 与东方医疗成立合营公司,并从韩国引入专有技术以开发第二代埋植线在研产品。 2019 年 紧恋产品获得批准,是国内首款获批的面部埋植线产品。 2018 年 与韩国 Huon
16、s Co., Ltd.签订协议,据此公司获授予独家权利,可在中国注册及商业化注射用 A 型肉毒毒素在研产品。 2016 年 成为国家“十三五”重点研发计划牵头单位,承担新型颌面软硬组织修复材料重点专项研发工作。 嗨体产品被批准,是国内首款商业化的用于修复颈纹的皮肤填充剂及截至最后实际可行日期全球市场上唯一一款商业化的具有该功效的皮肤填充剂。 2015 年 爱芙莱产品获得批准,是中国首款制造并商业化的利多卡因皮肤填充剂。 2012 年 宝尼达产品获得批准,为国内首款制造并商业化的具有长效填充效果的皮肤填充剂。 公司获批成立生物可降解新材料北京市工程实验室,搭建生物医用材料产品转化平台。 2011
17、 年 被授予国家高新技术企业称号。 2009 年 逸美产品获得批准,为国内首款制造并商业化的基于透明质酸的皮肤填充剂。 2004 年 本公司于北京市注册成立。 数据来源:招股说明书,东方证券研究所 从营业收入来看,从营业收入来看,公司近年来持续维持高增长,2014-2020 年 CAGR 为 45%,2020 年公司实现营业收入 7.09 亿元,同比增长 27.2%。从净利润来看,从净利润来看,2014-2020 年 CAGR 为 58%,增速大幅高于收入增速,2020 年实现归母净利润 4.4 亿元,同比增长 43.9%。从毛利率来看,从毛利率来看,大部分年份维持在 90%左右高位,2020
18、 年实现毛利率 92.2%,同比微降 0.5 pcts。从净利率来看,从净利率来看,2015 年后逐年大幅上升,2020 年达到历史高位 62%,同比增长 7.2 pcts。 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 6 2021 年后公司继续高歌猛进,前三季度实现收入和利润为 10.23 和 7.08 亿元,分别同比增长120.3%和 148%。同时,毛利率和净利率继续维持上升势头。 图 1:爱美客营业收入及增速(百万元) 图 2:爱美客净利润及增速(百
19、万元) 数据来源:wind,东方证券研究所 数据来源:wind,东方证券研究所 图 3:爱美客毛利率变化 图 4:爱美客净利率变化 数据来源:wind,东方证券研究所 数据来源:wind,东方证券研究所 从收入结构来看,可分为: 1)按产品拆分:)按产品拆分:2019 年公司占比前三的产品分别为嗨体、爱芙莱和宝尼达,占比分别为 43%、39%和 12%,从历史趋势来看,嗨体、宝尼达自 2017 年后占比提升,其中嗨体提升速度最快,从 2017 年的 15%提升至 2019 年的 43%,爱芙莱、逸美等其他品类占比持续下降,预计该趋势在 2020 年后将延续。 2)按品类拆分:)按品类拆分:溶液
20、类注射产品占据主导,2020 年溶液类注射产品(以嗨体产品为主)、凝胶类注射产品、面部埋植线和化妆品的占比分别为 63.1%、35.6%、0.3%和1.1%。根据 2021H1数据,以上各品类占比分别为 75.2%、23.4%、0.4%和 1%,溶液类注射产品占比继续提升。 3)按)按渠道渠道拆分:拆分:非公立医疗机构(直销)占据主导,2020 年,公立医疗机构(直销)、非公立医疗机构(直销)和经销渠道的占比分别为 0.3%、63.7%和 35.9%。 图 5:爱美客营业收入按产品拆分(2019) 75.1111.8140.7222.5 321.0 557.7 709.3 1,023.1 0%
21、20%40%60%80%100%120%140%02004006008001,0001,2002000202021Q1-Q3营业收入YoY28.4 17.7 53.4 82.2 122.9 305.5 439.7 708.9 -50%0%50%100%150%200%250%005006007008002000202021Q1-Q3归母净利润YoY93.7%91.3%87.2%86.1%89.3%92.6%92.2%93.5%82%84%86%88%90%92%94%96%201420
22、0021Q1-Q337.8%15.8%37.9%36.9%38.3%54.8%62.0%69.3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%2000202021Q1-Q3 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 7 数据来源:wind,东方证券研究所 图 6:爱美客营业收入按产品类型拆分(2020) 图 7:爱美客营业收入按渠道拆分(2019) 数据来源:w
23、ind,东方证券研究所 数据来源:wind,东方证券研究所 公司的产能利用率、产销率等指标均维持高位,募投项目公司的产能利用率、产销率等指标均维持高位,募投项目有助于有助于未来产能释放。未来产能释放。2017-2019 年,公司的产能利用率分别为 80.7%、98.6%和 99.8%,产销率分别为 84.3%、94.8%和 86.7%,均维持高位。公司募投项目中的“植入医疗器械生产线二期建设项目”有助于扩充公司主要产品产能,其中爱芙莱、嗨体、逸美和宝尼达的规划产能分别为 127.87、220.87、10.33 和 1.64 万支。 图 8:公司产能、产能利用率和产销率情况(万支) 图 9:公司
24、产能扩充规划(万支) 数据来源:招股说明书,东方证券研究所 数据来源:招股说明书,东方证券研究所 0%0%0%15%23%43%0%29%72%72%59%39%31%25%10%7%10%12%0%20%40%60%80%100%2001720182019嗨体爱芙莱宝尼达逸美一加一爱美飞逸美其他(包括埋线和化妆品)溶液类注射产品63%凝胶类注射产品36%面部埋植线0%化妆品1%公立医疗机构(直销)0.3%非公立医疗机构(直销)63.7%其他0.0%经销35.9%80.7%98.6%99.8%84.3%94.8%86.7%0%20%40%60%80%100%120%020
25、40608002019产能产能利用率产销率127.87220.8710.331.640500爱芙莱嗨体逸美宝尼达 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 8 简军女士为公司实控人,持股比例为简军女士为公司实控人,持股比例为 38%。截至 2021年底,简军直接持有爱美客股份为 30.96%,通过丹瑞投资、客至上投资和知行军投资间接持股 7.04%,合计持股比例为 38%,其中客至上投资和知
26、行军投资为员工持股平台,股份锁定期为 36 个月。 公司的高级管理团队的核心成员具备丰富的跨行业经验,涵盖医疗美容、科技、制药、医疗器械等多个领域,平均从业约 17年。执行董事兼总经理石毅峰先生在企业管理、销售及营销方面拥有20 多年的经验,在上市产品的商业化方面发挥重要作用 表 2:公司主要股东持股情况(百万股) 股东名称股东名称/姓名姓名 IPO 发行前发行前 IPO 发行后发行后 股数 比例 股数 比例 简军 37.2 41.35% 37.2 30.96% 知行军投资 7.7 8.57% 7.7 6.41% Gannett Peak Limited 7.2 8.00% 7.2 5.99%
27、 石俊峰 5.8 6.47% 5.8 4.85% 丹瑞投资 5.8 6.47% 5.8 4.85% 客至上投资 5.1 5.71% 5.1 4.28% 菀丰 4.9 5.46% 4.9 4.09% 王兰柱 4.4 4.85% 4.4 3.63% 简勇 2.9 3.24% 2.9 2.42% 九州通 2.3 2.57% 2.3 1.92% 六兆年 2.0 2.25% 2.0 1.69% 张政朴 1.6 1.82% 1.6 1.36% 刘佳 1.5 1.62% 1.5 1.21% 聚美军成 1.5 1.62% 1.5 1.21% 公众持股 0.0 30.2 25.12% 合计 90.0 100%
28、120.2 100% 数据来源:招股说明书,东方证券研究所 表 3:公司高级管理层介绍 姓名姓名 职位职位 出生年出生年份份 工作经历工作经历 石毅峰 董事、总经理 1974 年 1998-2009 年:在北京华旗资讯(爱国者)科技发展有限公司先后担任客户经理、渠道经理、事业部总经理、人力资源总监、子公司总经理、集团销售总监、副总裁、管理者代表、KPI 和战略绩效负责人、预核算管理负责人等; 2009-2010 年:任北京楚星融智咨询公司合伙人、高级咨询师和资深讲师; 2010-2011 年:任爱美客有限销售副总经理; 2011-2016 年:任爱美客有限董事、总经理; 2012-2016 年
29、:任北京思美睿文化传播有限公司监事; 2014 年至今:任宁波十禾一投资管理合伙企业(有限合伙); 2014-2019 年:任云中阅美(已于 2019 年 4 月注销)执行董事、经理; 2014 年至今:任宁波丹瑞执行事务合伙人; 2014 年至今:任宁波聚美军成执行事务合伙人; 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 9 2015 年至今:任宁波知行军执行事务合伙人、任宁波客至上执行事务合伙人; 2016-2019 年:任江夏逸美执行董事、经理;201
30、6 年至今:任诺博特生物董事长; 2016-2019 年:任在声生物(已于 2019 年 5 月注销)执行董事、经理; 2016 年至今:任股份公司董事、总经理; 2017 年至今:任融知生物经理; 2020 年 2 月至今:担任东方美客董事长。 简勇 董事、董秘 1968 年 1990-1992 年:于长春市物价管理局工作; 1992-1997 年:担任中国惠通集团总公司业务经理、部门经理; 1997-1998 年:担任海南达讯贸易有限公司副总经理; 1998 年至今:担任海南新境界网络科技有限公司董事长; 2016 年至今:在公司担任董事和董事会秘书。 尹永磊 副总经理、生产总监 1982
31、 年 2005 年 7 月-2007 年 7 月:任职于天津中新药业集团股份有限公司; 2007 年 7 月-2007 年 8 月:任职于北京诺华制药有限公司; 2007 年 9 月至今:历任公司检验员、生产部经理、生产总监、公司副总经理。 勾丽娜 副总经理、销售总监 1982 年 2003 年 3 月-2009 年 12 月:任华旗资讯科技有限公司店长、商场 F 类负责人、事业部经理、大客户经理、分公司经理、项目经理、电子商务经理; 2010 年-2016 年 6 月:任爱美客科技大区经理、销售总监; 2016 年 6 月至今:任公司副总经理和销售总监。 张仁朝 财务总监 1978 年 20
32、02-2009 年:任国美电器有限公司总部财务经理; 2010-2016 年:任美国华平投资公司副总监; 2016-2018 年:任摩拜单车科技公司高级财务总监; 2018-2021 年:任乐友国际商业集团有限公司首席财务官 2021 年 11 月:加入爱美客技术发展股份有限公司,现担任财务负责人(财务总监)。 数据来源:招股说明书,公司公告,东方证券研究所 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 10 行业概况行业概况:处于高速增长期,未来前景广阔:处
33、于高速增长期,未来前景广阔 国内医美市场处于高速增长期,非手术类医美增速高于手术类。国内医美市场处于高速增长期,非手术类医美增速高于手术类。根据弗若斯特沙利文数据,2020年国内医美市场规模为 1,549 亿元,其中非手术类和手术类医美市场规模费别为 773 亿和 776 亿元,2016-2020 年两者的复合增速分别为 25.9%和 13.5%,非手术类医美大幅高于手术类医美,未来该趋势有望延续,2021E-2030E 复合增速预计分别为 17.6%和 11.1%。我们认为,未来医美行业主要的增长驱动包括:1)可支配收入增加及消费升级;2)人口结构性变化;3)技术的迭代;4)社会对医美接受度
34、的提升。 图 10:中国医美服务业市场规模(十亿元) 数据来源:弗若斯特沙利文,东方证券研究所 图 11:中国医美服务业手术类和非手术类增速比较 图 12:每千人医疗美容治疗次数(2019) 数据来源:弗若斯特沙利文,东方证券研究所 数据来源:弗若斯特沙利文,东方证券研究所 从年龄结构来看,从年龄结构来看,医美服务在年轻人群中渗透率较高。医美服务在年轻人群中渗透率较高。根据弗若斯特沙利文数据,2020 年国内医美消费各年龄段占比中,20-25 岁人群占比最高达 40%,其次为 26-30 岁占比达 24%,从渗透率来看也有类似趋势,20-25岁渗透率最高达7.7%,其次为26-30岁达4.9%
35、,未来有望持续提升。根据新氧数据,多疗程消费成为多数用户选择, 2025 岁人群中使用 2 次及以上疗程的占比从2019 年的 50.8%逐年上升至 2021 年 51.9%,人均消费额有提升空间。 图 13:医美消费各年龄段占比(2020) 图 14:医美各年龄段渗透率(2020) 30.8 40.1 50.0 60.0 77.3 97.1 118.9 142.8 169.6 199.2 232.2 269.5 312.5 361.3 416.6 46.8 59.2 71.7 83.2 77.6 91.9 107.4 122.8 137.6 152.7 168.3 183.8 200.9 2
36、18.6 236.9 - 100 200 300 400 500 600 7002001920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E非手术类手术类25.9%13.5%17.6%11.1%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%非手术类手术类2016-2020年复合增速2021E-2030E年复合增速9152.947.229.117.400708090100韩国美国巴西日本中国 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要
37、信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 11 数据来源:弗若斯特沙利文,东方证券研究所 数据来源:弗若斯特沙利文,东方证券研究所 图 15:中国医美用户群规模(万人) 图 16:2025 岁人群中使用 2 次及以上疗程的占比逐年提升 数据来源:新氧,东方证券研究所 数据来源:新氧,东方证券研究所 进一步拆分非手术类医美行业,玻尿酸(透明质酸)和肉毒为两大入门级注射类项目,市场规模进一步拆分非手术类医美行业,玻尿酸(透明质酸)和肉毒为两大入门级注射类项目,市场规模远大于其他品类。远大于其他品类。根据弗若斯特沙利文数据,2020 年注射类玻
38、尿酸和肉毒的市场规模(出厂价,仅统计合规市场)分别为 49 亿和 39 亿,2016-2020 年复合增速分别为 19.5%和 27%,未来也将维持较高增速,2021E-2030E 年复合增速预计为 24.2%和 22.1%。此外,新型产品例如聚左旋乳。此外,新型产品例如聚左旋乳酸皮层填充剂(童颜针等)和面部埋植产品预计将实现高速增长,酸皮层填充剂(童颜针等)和面部埋植产品预计将实现高速增长,2030E市场规模有望达到40亿和 13 亿,预计 2021E-2030E 年复合增速分别为 42.5%和 69.5%。 图 17:中国主要医美产品市场销售额(十亿人民币) 数据来源:弗若斯特沙利文,东方
39、证券研究所 21%40%24%12%2%1%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%401.3%7.7%4.9%3.1%0.6%0.1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%40400 740 1,120 1,520 1,813 2,093 2,354 05001,0001,5002,0002,5002002020212022E 2023E50.8%51.4%51.9%50.2%50.4%50.6%50.8%51.0%51.2%51.4%51.6%51.8%52.0%20.43.13.74.84.96.3810.112.615.71
40、9.423.929.436.244.31.51.933.63.94.96.17.69.311.413.816.820.324.529.64.0 1.3 0001920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E基于透明质酸的皮层填充剂肉毒毒素产品聚左旋乳酸的皮层填充剂面部埋植产品 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 12 图 18:中国主要医美产品
41、复合增速比较 数据来源:弗若斯特沙利文,东方证券研究所 以玻尿酸为例,近年来随着国内品牌质量的提升及技术的创新,叠加对于国内消费者的深刻洞察,本土龙头品牌正在崛起,根据弗若斯特沙利文数据,爱美客、华熙生物和昊海生科的销售金额占比逐年提升,其中爱美客从 2017 年的 7%提升至 2019 年的 10.1%。 图 19:国内医美玻尿酸品牌占比(按销售金额计,2017-2019 年) 数据来源:弗若斯特沙利文,东方证券研究所 行业监管逐步趋严,利好头部企业行业监管逐步趋严,利好头部企业。医美终端机构存在渠道和营销乱象等问题,信息不对称与高溢价普遍存在,2021 年 6 月国家八部委联合发布关于印发
42、打击非法医疗美容服务专项整治工作方案,整顿力度超过往年,行业监管边际趋严。我们认为,从中长期维度,加强监管有利于行业健康有序发展,加速行业出清,也利好头部、正规的医美机构和上游原料企业。 表 4:行业政策法规与行动一览表 年份年份 相关政策法规与行动相关政策法规与行动 2022 年 2022 年医疗美容机构规范运营指南发布,“三正规医美平台”正式上线,集中展示正规医院、正规医师、正规产品等信息,提供公开、可观的信息查询、验证服务等。 2021 年 打击非法医疗美容服务专项整治工作方案,卫健委等八部委联合开展打击非法医疗美容服务专项整治工作。国家市场监督总局发布医疗美容广告执法指南。 2020
43、年 卫健委等八部委下达加强监管执法通知,进一步规范行业发展,立下严打黑医美的决心 19.5%27.0%24.2%22.1%42.5%69.5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%基于透明质酸的皮层填充剂肉毒毒素产品聚左旋乳酸的皮层填充剂面部埋植产品2016-2020年复合增速2021E-2030E年复合增速24.2%18.6%14.3%10.9%10.1%7.2%6.5%8.2%0%5%10%15%20%25%30%韩国LG美国Allergan韩国Humedix瑞典Q-Med爱美客生物华熙生物昊海生科其他201720182019 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析
44、师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 13 2019 年 上海市场监督管理广告监督处、卫健委监督所联合举办医疗广告培训会,明确医美平台的广告规范 2017 年 在河南、陕西多个省市发起严厉打击非法医疗美容行动 2016 年 成立中国整形美容协会,针对服务机构的合规化正式开始 2015 年 人民日报发布对整形广告坚决打击;同年NMPA联合多部门开展打击非法制售和使用注射用透明酸钠行为专项行动 2014-2015 年 进一步出台医美机构评价标准及细则 2002-2011 年 发布了医疗美容服务管理办法、
45、机构标准、分级管理目录 数据来源:公开资料整理,东方证券研究所 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 14 公司核心竞争力公司核心竞争力 产品矩阵完整且丰富,未来成长性看点充足 与国内竞争对手相比,与国内竞争对手相比,公司公司合规产品(三类医疗器械证)数量最多合规产品(三类医疗器械证)数量最多。公司获批产品包括 5 款基于透明质酸钠的皮肤填充剂(分别为逸美、宝尼达、爱芙莱、嗨体、逸美一加一)、1 款基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂(濡白天使)和 1 款 PP
46、DO 面部埋植线产品(紧恋)。公司产品基于对国内公司产品基于对国内消费者对于个人喜好和美学意识的深刻洞察,研发出满足多样化消费者需求的产品和解决方案,消费者对于个人喜好和美学意识的深刻洞察,研发出满足多样化消费者需求的产品和解决方案,具体包括:具体包括: 生理特征差异:生理特征差异:与西方人种相比,东亚人种皮肤、皮下脂肪等软组织容量通常较多,皮肤更厚,皮肤毛发少、毛孔小,皮肤质地更细嫩。 审美偏好差异:审美偏好差异:东亚人群面部软组织填充的要求,除容量增加之外更多要求打造立体感,填充塑型面部部位;此外,东亚人群对更白皙的肤色、更强的皮肤光泽及更光滑的质地提出了更高的要求。 多样化需求程度高:多
47、样化需求程度高:国内消费者需求的不只是标准化的医疗美容流程,更是个性化、精细化的医疗美容服务。具体表现在:单一产品的疗程向综合性的整体治疗演变,全面部治疗向局部精准治疗演变,从面部向颈部及身体其他部位扩大演变等。 此外,公司的产品矩阵满足了消费者在不同的治疗频率和价格水平方面,对治疗的注射深度、效果、部位和有效期限等方面的特定需求。消费者可以综合使消费者可以综合使用公司产品作为整体美学解决方案,用公司产品作为整体美学解决方案,一次性解决多个层次的问题,美化面部和颈部容貌,具有优越的软组织填充、局部塑型和皮肤状一次性解决多个层次的问题,美化面部和颈部容貌,具有优越的软组织填充、局部塑型和皮肤状态
48、改善效果。态改善效果。 图 20:公司获批产品应用 数据来源:招股说明书,东方证券研究所 嗨体、爱芙莱和宝尼达贡献了目前主要收入嗨体、爱芙莱和宝尼达贡献了目前主要收入。2019 年,嗨体、爱芙莱和宝尼达收入占比合计为94%,分别为 43%、39%和 12%。 嗨体:嗨体:2017-2019 年收入复合增速达 166%,是公司商业化最成功的产品,嗨体是国内首款用于修复颈纹的皮肤填充剂,有抚平皱纹和紧致肌肤的效果,产品成分包括小分子非交联玻尿酸、L-肌肽、氨基酸、维生素 B2 等多个增强成分。 爱美客首次报告 国内医美巨头成长进行时 有关分析师的申明,见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明
49、之后部分,或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 15 爱芙莱爱芙莱:2017-2019 年收入复合增速达 107%,是国产首款商业化的利多卡因皮肤填充剂。爱芙莱主要应用于真皮中层至深层填充,治疗中、重度鼻唇沟,受益于利多卡因成分缓解注射时的疼痛及不适,治疗体验大幅提升。 宝尼达宝尼达:2017-2019年收入复合增速达 17%,主要注射入真皮深层及皮下浅层,治疗中重度额部皱纹及中重度鼻唇部皱纹,产品含有均匀分布的聚乙烯醇凝胶微球,可达到更有效及持久的改善效果,平均有效时间为一至两年。宝尼达是国产首款商业化的具有长久填充效果的皮肤填充剂。 表 5:公司获批产品主要特
50、点 品牌名品牌名 正式名称正式名称 首次批准首次批准时间时间 上市时间上市时间 主要适应症主要适应症 市场地位市场地位 产品图片产品图片 逸美 医用羟丙基甲基纤维素透明质酸钠溶液 2009/10 2010/4 额部皱纹和中重度鼻唇部皱纹 国产首款商业化的基于透明质酸的皮肤填充剂 宝尼达 医用含聚乙烯醇凝胶微球的透明质酸钠羟丙基甲基纤维素凝胶 2012/10 2013/4 中重度额部皱纹及中重度鼻唇部皱纹 国产首款商业化的具有长效填充效果的皮肤填充剂 爱芙莱 注射用修饰透明质酸钠凝胶 2015/4 2015/5 中、重度鼻唇沟 国产首款商业化的利多卡因皮肤填充剂 嗨体 注射用透明质酸钠复合溶液