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1、 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 乳业春节开门红,政策加持关注餐饮产业链乳业春节开门红,政策加持关注餐饮产业链 食品饮料行业大众品深度跟踪2022.2.22 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 年初至今,年初至今,受多地散发疫情及整体消费疲软等因素影响,食品饮料板块股价表受多地散发疫情及整体消费疲软等因素影响,食品饮料板块股价表现现较弱较弱,截至截至 2 月月 18 日日跑跑输输市场市场 0.9%,排名,排名第第 21。我们。我们持续持续强调强调,2022 年年在一季度调整中布局二三季度的弹性机会,重点关注需求改善(尤其是在一季度调整中布局二三季度的弹性机会,重点关注需
2、求改善(尤其是受益于受益于疫情改善)、盈利弹性(疫情改善)、盈利弹性(提价提价&成本成本)、成长机会(成长机会(大单品大单品&渠道扩渠道扩)。随着估。随着估值回调,这些要素的变化有望带来布局良机。值回调,这些要素的变化有望带来布局良机。在新冠特效药进口注册获批后,在新冠特效药进口注册获批后,2 月月 18 日国家发展改革委等日国家发展改革委等 14 部门印发关于促进服务业领域困难行业恢复部门印发关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策发展的若干政策(简称为政策)(简称为政策),这也这也有望有望进一步进一步加速加速餐饮产业链餐饮产业链相关板块相关板块业绩修复。综合业绩预期及估值水平,重点推荐
3、伊利股份、蒙牛乳业、华润啤业绩修复。综合业绩预期及估值水平,重点推荐伊利股份、蒙牛乳业、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、绝味食品。另外成长逻辑下推荐东鹏饮料,酒、青岛啤酒、重庆啤酒、绝味食品。另外成长逻辑下推荐东鹏饮料,建议建议关关注妙可蓝多。注妙可蓝多。 乳制乳制品:品:1 月需求高景气,奶价同比转跌,继续看好今年乳品板块投资表现。月需求高景气,奶价同比转跌,继续看好今年乳品板块投资表现。1月乳企兑现开门红, 在去年同期高基数之下, 乳企龙头依然实现了销售额双位数增长,且环比 Q4 进一步提速。结合草根调研判断,1 月伊利/蒙牛常温液奶销售额同增 20%+/12%,其中白奶需求依然强劲,安慕希
4、双位数增长、纯甄同比持平,乳饮料重回增长;预计 2022Q1 伊利收入同增 15%+/蒙牛 15%左右。原奶价格保持稳定,春节后同比略跌(-0.5%),我们判断 2022 年奶价持平、甚至略有下降, 奶价压力缓解支撑乳企毛销差扩张。 春节期间线下常温液奶促销力度依然保持稳定, 伊利借助冬奥运可能在线上宣传及线下产品陈列方面加大费用投入。需求稳健、奶价回落之下,伊利、蒙牛料能实现盈利能力提升,目前两家公司 2022 年 PE 均为 25 倍左右,继续坚定推荐。 啤酒:龙头公司实现开门红,高端化啤酒:龙头公司实现开门红,高端化&提价望对冲成本影响,持续推荐。提价望对冲成本影响,持续推荐。华润、青岛
5、进入 2022 年延续高端化战略,持续推动中端及以上产品占比提升;重啤也迎来渠道改革下的再发力。综合天气、行业数据等,我们判断青岛啤酒 2022 年1 月销量同比增长中单位数、实现开门红;嘉士伯方面,预计乌苏延续 2021 年的增长势头,2022Q1 大概率实现强劲增长;预计华润啤酒 1 月销量基本持平,马尔斯绿、SuperX 等次高端产品持续发力,华鼎会也在近日迎来新的 10 位成员, 预计将延续 2021 年的双位数增速。 虽然啤酒行业整体原材料成本仍在提升,但是考虑到龙头公司提价、 高端化及成本优化, 2022Q1 望维持毛利率稳中有升,持续推荐华润啤酒/青岛啤酒/重庆啤酒。 调味品:旺
6、季表现稳健,调味品:旺季表现稳健,建议建议关注精准防控下需求恢复。关注精准防控下需求恢复。传统调味品,海天 1月出货占比 14%+,我们判断一季度经销商会按照原定规划完成备货,预计全年增长目标近 15%,目前经销商库存近 3 个月。中炬高新短期仍存一定销售压力,经销商库存不到 2 个月。恒顺醋业 1 月销售表现出色,期待公司持续内部改革,推进扩产&定增&激励等事项落地。提价方面,海天提价传导相对顺利,其他公司尚未完全顺价,我们预计价格传导在 2022Q1 前后完成。随着政策的推出,未来餐饮渠道销售有望逐步改善。因此短期重点关注 Q2 低基数+提价下业绩弹性,同时关注疫情管控趋势,把握业绩面改善
7、拐点。复合调味品,颐海 1 月销售环比改善,同时近期公司对部分第三方产品下调价格抢占市场,2022H1 重点关注火锅底料增速改善、中式复调大单品放量、自加热下沉&冲泡放量等表现。天味高基数下 2022Q1 仍有压力,同时公司对部分低毛利产品进行价格调整,推动毛利率改善,2022 年公司轻装上阵叠加潜在激励,收入增长有望冲击15%-20%。 食品饮料食品饮料行业行业 评级评级 强于大市(维持)强于大市(维持) 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 东鹏东鹏&妙可: 关注成长性赛道, 头部企业具备业绩高确定性。妙可: 关
8、注成长性赛道, 头部企业具备业绩高确定性。东鹏饮料, 2021Q4在主动控制渠道库存的情况下公司仍然实现了高速成长。 在功能饮料行业持续扩容背景下,目前东鹏成长势能突出,2022 年公司将继续深耕省内&拓展省外,叠加冰柜投放&产品丰富,我们预计收入端仍能实现 30%左右增长;利润端关注成本压力。妙可蓝多,2021Q4 常温奶酪棒上市带动公司收入提速增长,1 月渠道备货充分、礼盒装奶酪棒放量之下,公司单月销售增速有望环比 Q4 进一步提速。 常温奶酪棒上市、 渠道持续渗透以及费用精细化投用将利好公司今年业绩端表现。 轻餐饮连锁: 卤制品单店轻餐饮连锁: 卤制品单店&成本仍有压力, 巴比加速扩张,
9、 关注疫情放松后弹性。成本仍有压力, 巴比加速扩张, 关注疫情放松后弹性。卤制品行业,2021H2 在疫情散发情况下,绝味&周黑鸭均完成了全年较快的开店目标,体现出疫情下头部企业的优势以及行业集中度提升的趋势,1 月以来在开店竞赛的助力下绝味仍维持较快的开店节奏。 成本端, 年初以来部分鸭副原料价格仍处于上行趋势,头部企业提价顺利,有望部分抵消成本压力。此外,政策的落地有助于缓解卤味企业及加盟商经营压力, 同时精准防控也有望带动单店持续改善。随着估值回调,我们认为疫情管控&单店表现预期有望成为板块重要催化,推荐绝味食品。巴比食品:2022 年公司门店有望加速扩张,而受益于外卖等因素单店仍有望持
10、续单位数增长, 叠加团餐业务高成长, 全年不考虑并表有望冲击 30%收入增长,同时成本压力较小,净利润具备弹性。 餐饮供应链:把握速冻业绩拐点,关注冷冻面团餐饮供应链:把握速冻业绩拐点,关注冷冻面团&预制菜成长性。预制菜成长性。短期看,疫情影响下行业需求仍较为疲软, 竞争亦较为激烈, 叠加成本端压力综合导致短期业绩端的压力。 我们认为, 短期板块盈利能力受到疫情/竞争/成本等多重因素影响,若疫情可控&需求回暖,提价也望持续兑现,整体盈利压力将持续改善。此外重视 2022 年冷冻面团、预制菜等成长型细分业务的超预期潜力。短期压力下估值回调有望创造新的布局良机,综合考虑推荐立高食品、安井食品,建议
11、关注千味央厨。 休闲零食:春节错峰导致休闲零食:春节错峰导致 1 月动销同比较弱,但是春节整体同比表现良好。月动销同比较弱,但是春节整体同比表现良好。今年春节提早导致经销商备货部分提早到去年 12 月,因此今年 1 月相较去年同期高基数使得零食公司动销普遍出现同比下降。不过就春节整体情况看(12+1 月合计),在今年返乡人流增加、疫情控制较好的情况下,零食公司整体表现延续Q4 增长恢复的趋势。关注后续新品集中招商上市、预计有望带来可观增量收入的甘源食品,国葵提价成功、渠道拓展带动坚果持续增长的洽洽食品,以及产品结构完成调整、发力社区零食渠道的盐津铺子。 风险因素:风险因素:消费景气度下行;疫情
12、控制不及预期;提价成效不及预期;原材料价格上行。 重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 收盘价收盘价(元)(元) EPS(元)(元) PE 评级评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 华润啤酒 64.30 0.72 1.54 1.50 28 24 19 买入 青岛啤酒 95.22 1.61 2.04 2.67 25 21 18 买入 伊利股份 41.01 1.11 1.38 1.67 37 30 25 买入 蒙牛乳业 50.50 1.00 1.59 1.95 51 32 26 买入 安琪酵母 54.68 1.66 1.66 1.93 33 3
13、3 28 买入 东鹏饮料 179.18 2.03 2.81 3.58 88 64 50 买入 绝味食品 55.01 1.14 1.94 2.12 48 28 26 买入 安井食品 131.52 2.47 3.07 3.97 53 43 33 买入 立高食品 112.73 1.37 1.64 2.10 82 69 54 买入 资料来源:Wind,中信证券研究部预测 注:股价为 2022 年 2 月 21 日收盘价;啤酒行业估值数据为 EV/EBITDA;华润啤酒、蒙牛乳业股价和 EPS 货币单位为港元。 8YaXxUkZjZdWNArQpOmM6McMaQnPrRtRnPjMoOoMeRsQnO
14、8OnNzQvPoNqQxNnPzQ 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 估值回调创造布局良机,关注核心要素边际变化估值回调创造布局良机,关注核心要素边际变化 . 1 调味品:旺季表现稳健,关注精准防控下需求恢复调味品:旺季表现稳健,关注精准防控下需求恢复 . 3 传统调味品:春节旺季表现稳健,关注精准防控下的需求恢复 . 3 复合调味品:2022 年轻装上阵,关注需求恢复期待业绩修复 . 6 乳制品:乳制品:1 月需求景气上行,奶价同比转跌月需求景气上行,奶价同比转跌 . 7 啤酒:啤酒:2022 年开门红,高端
15、化主基调不变年开门红,高端化主基调不变 . 12 餐饮供应链:把握业绩拐点,关注成长品类餐饮供应链:把握业绩拐点,关注成长品类 . 13 轻餐饮连锁:单店轻餐饮连锁:单店&成本仍有压成本仍有压力,关注疫情管控力,关注疫情管控 . 14 饮料:短期表现仍较强势,关注原材料价格压力饮料:短期表现仍较强势,关注原材料价格压力 . 15 休闲零食:春节错峰致休闲零食:春节错峰致 1 月同比较弱,但春节整体同比表现良好月同比较弱,但春节整体同比表现良好 . 16 其他公司其他公司 . 17 风险因素风险因素 . 18 投资建议投资建议 . 18 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪202
16、2.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1:2022 年(2022/1/4-2/18)食品饮料与其他行业涨跌幅对比 . 1 图 2:2022 年(2022/1/4-2/18)食品饮料细分板块涨跌幅对比. 1 图 3:食品饮料行业主要成本种类月平均价格同比变化 . 3 图 4:食品饮料行业主要成本种类月平均价格环比变化 . 3 图 5:线下商超渠道重点调味品种类销售额及增速 . 4 图 6:主要传统调味品企业商超渠道销售额增速变化 . 4 图 7:天猫淘宝平台重点调味品企业销售额增速 . 4 图 8:京东平台重点调味品企业销售额增速 . 4 图 9:商超渠道火锅底料
17、销售额及增长率 . 7 图 10:商超渠道天味食品销售额及增长率 . 7 图 11:2021M1202M12 伊利 KA 渠道液奶销售情况 . 8 图 12:2021M1202M12 蒙牛 KA 渠道液奶销售情况 . 8 图 13:过去 1 年生鲜乳价格波动及同比情况 . 9 图 14:过去 1 年 GDT 脱脂奶粉拍卖价格情况 . 9 图 15:过去 1 年 GDT 全脂奶粉拍卖价格情况 . 9 图 16:重点城市伊利、蒙牛沃尔玛系统液奶产品折扣率 . 10 图 17:过去 1 年玉米价格走势情况 . 11 图 18:过去 1 年豆粕价格走势情况 . 11 图 19:小麦价格变化情况 . 1
18、3 图 20:铝锭价格变化情况 . 13 图 21:箱板纸价格变化情况 . 13 图 22:商超渠道速冻食品销售额及增长率 . 13 图 23:主要速冻食品企业商超渠道销售额及增长率 . 13 图 24:周黑鸭各月末门店数及环比增长情况 . 15 图 25:卤制品行业主要原材料价格走势 . 15 图 26:天猫淘宝平台重点饮料企业销售额增速 . 16 图 27:PET 月平均价格趋势 . 16 图 28:2020 年以来南宁糖蜜价格走势 . 18 表格目录表格目录 表 1:2022 年初至今(2022/1/4-2/18)食品饮料行业 A+H 个股涨跌幅 . 1 表 2:线下商超渠道重点品类销售
19、额增速 . 2 表 3:海天部分产品在深圳沃尔玛(香蜜湖)店的价格趋势 . 5 表 4:海天产品在部分城市的社区团购价格 . 5 表 5:过去 1 年伊利、蒙牛淘系及京东平台月度销售额情况 . 8 表 6:过去 1 年妙可蓝多、妙飞不同渠道销售情况 . 10 表 7:2021 至今提价情况梳理 . 12 表 8:过去 1 年上市零食公司淘系及京东平台月度销售情况 . 17 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 估值回调创造布局良机,关注核心要素边际变化估值回调创造布局良机,关注核心要素边际变化 年初以来,年初以来,板块经历
20、了多种要素的变化,随着估值的回调,板块经历了多种要素的变化,随着估值的回调,提价提价&成本、大单品成本、大单品&渠渠道扩张、疫情改善道扩张、疫情改善等要素的变化有望创造布局良机等要素的变化有望创造布局良机。年。年初初至今板块估值回调,部分公司至今板块估值回调,部分公司估值估值回归历史中枢水平回归历史中枢水平; 部分品类销售压力逐步见底, 有望; 部分品类销售压力逐步见底, 有望进入进入改善通道; 政策催化,改善通道; 政策催化,餐饮产业链细分板块改善预期强化; 餐饮产业链细分板块改善预期强化; 原材料价格趋势不一, 区别看待不同品类成本压力原材料价格趋势不一, 区别看待不同品类成本压力。 年初
21、至今股价回调,估值逐步回归常态水平。年初至今股价回调,估值逐步回归常态水平。2022 年以来,受天津、河南、西安等多地不断出现散发疫情及消费复苏较为缓慢等因素影响, 食品饮料行业股价整体表现较为平淡,截至 2 月 18 日,跑输市场 0.9%(相对 wind 全 A) ,在 30 个细分行业中排名第 21。各子板块中,乳制品和啤酒板块跌幅相对较小,调味品、休闲食品、速冻食品则跌幅较大。 图 1:2022 年(2022/1/4-2/18)食品饮料与其他行业涨跌幅对比 资料来源:wind,中信证券研究部 图 2:2022 年(2022/1/4-2/18)食品饮料细分板块涨跌幅对比 资料来源:win
22、d,中信证券研究部 表 1:2022 年初至今(2022/1/4-2/18)食品饮料行业 A+H 个股涨跌幅(%) 涨幅前涨幅前 20 家家 跌幅前跌幅前 20 家家 No. 名称 涨幅 No. 名称 涨幅 No. 名称 涨幅 No. 名称 涨幅 1 得利斯 22.4% 11 蒙牛乳业 12.4% 1 皇台酒业 -34.2% 11 百润股份 -23.6% 2 *ST 科迪 17.8% 12 现代牧业 11.5% 2 华宝股份 -34.2% 12 盐津铺子 -22.8% 3 万洲国际 17.2% 13 中国旺旺 11.2% 3 妙可蓝多 -30.3% 13 李子园 -22.4% 4 贝因美 14
23、.5% 14 统一企业中国 11.1% 4 味知香 -29.4% 14 三全食品 -21.2% 5 皇氏集团 14.3% 15 H&H 国际控股 10.8% 5 加加食品 -27.6% 15 海南椰岛 -20.5% 6 中国食品 14.1% 16 口子窖 8.9% 6 春雪食品 -26.2% 16 千禾味业 -20.3% 7 ST 通葡 14.0% 17 三元股份 8.0% 7 顺鑫农业 -25.5% 17 煌上煌 -20.1% 8 百威亚太 13.0% 18 ST 维维 8.0% 8 嘉必优 -25.0% 18 熊猫乳品 -19.6% 9 金种子酒 12.7% 19 迎驾贡酒 7.3% 9
24、日辰股份 -24.9% 19 恒顺醋业 -19.5% 10 康师傅控股 12.6% 20 颐海国际 7.1% 10 安井食品 -24.1% 20 绝味食品 -19.3% 资料来源:wind,中信证券研究部 -7.7%-6.8%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%煤炭银行建筑石油石化消费者服务交通运输钢铁房地产有色金属农林牧渔综合金融建材纺织服装综合非银行金融商贸零售家电电力及公用事业基础化工通信食品饮料轻工制造计算机传媒汽车机械电力设备及新能源医药电子国防军工中信一级行业万得全A-25%-20%-15%-10%-5%0%乳制品啤酒非乳饮料肉制品白酒其他食品调味品休闲食品其他酒速冻
25、食品 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 销售压力逐步见底,销售有望进入改善通道销售压力逐步见底,销售有望进入改善通道。从商超渠道看,2021 年底多数品类销售仍存在一定压力。根据通联数据 Datayes 统计,2021 年 12 月乳制品(液奶、酸奶、奶油奶酪) 同比增速均环比提升, 其中酸奶销售额同比增速高达 14.9%; 而酱油、 火锅底料、啤酒、面包、坚果炒货同比增速均环比下降。2022Q1 在春节因素影响下,调味品、速冻食品等板块基数仍较高,而乳制品景气度逆势而上、有望实现开门红。2022Q2 及之后考虑基数效
26、应以及疫情精准防控下需求恢复的预期,多数板块增长望逐步改善。 表 2:线下商超渠道重点品类销售额增速 月度月度 酱油酱油 火锅底料火锅底料 液奶液奶 酸奶酸奶 奶油奶酪奶油奶酪 啤酒啤酒 速冻食品速冻食品 面包面包 坚果炒货坚果炒货 2021-01 -16.4% -17.5% -14.0% 8.8% -43.7% -40.5% 1.6% -53.5% -16.4% 2021-02 -5.8% -19.6% 55.1% 53.5% 48.7% -11.9% -31.1% 106.9% -5.8% 2021-03 -29.2% -45.1% -3.6% -4.3% -26.4% -31.9% -1
27、5.0% -32.9% -29.2% 2021-04 -25.7% -33.5% -4.5% -2.0% -15.1% -27.9% -2.6% -20.8% -25.7% 2021-05 -15.8% -17.3% -1.3% 1.9% -9.4% -15.5% -7.2% -11.1% -15.8% 2021-06 -11.7% -11.7% -1.8% 4.5% -7.9% -11.5% -7.2% -6.8% -11.7% 2021-07 -13.6% -17.6% 1.0% 10.9% 5.6% -15.8% 2.0% -18.2% -13.6% 2021-08 3.2% 2.7%
28、1.9% 10.9% -10.0% -9.2% -3.6% -1.9% 3.2% 2021-09 3.0% 6.1% 5.5% 14.1% 10.3% -14.0% -4.5% 11.0% 3.0% 2021-10 5.2% 0.6% -1.1% 8.4% 1.2% -3.5% 7.5% 2.3% 5.2% 2021-11 14.0% 5.6% -2.9% 9.2% 4.7% -0.1% 2.1% 1.9% 14.0% 2021-12 -3.6% -6.0% 0.9% 14.9% 9.5% -5.2% 2.4% 0.3% -3.6% 资料来源:通联数据 Datayes,中信证券研究部 政策扶持
29、餐饮改善,相关板块业绩有望逐步改善政策扶持餐饮改善,相关板块业绩有望逐步改善。2 月 18 日国家发展改革委等 14 部门印发关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策 ,文件针对整体服务业领域推出一系列减税降费和金融支持举措,对最为困难的餐饮业、零售业和旅游业进一步提出“精准滴灌”式的纾困措施,并强调了“动态清零”基调下的“精准防控” 。稳增长政策背景下,该政策展现政府对拉动消费恢复的态度,政策的后续落地有望带动卤制品、调味品、速冻食品等餐饮产业链相关板块基本面改善。 成本方面成本方面,2022 年以来,玉米、生鲜乳、白砂糖等大部分原材料价保持环比下降趋势,同比涨幅亦逐步收窄,猪肉价格继续
30、延续下跌趋势。但豆油、棕榈油、大麦、 PET价格仍然上涨势头不减,价格均创 2020 年以来历史新高,相关企业仍然面临较高成本压力。此外,海运价格虽然 2 月出现环比小幅下降,但经过 2020 年以来连续两年大幅上涨后, 当前价格同样处于历史高位, 2022 年 1 月&2 月 (截至 2 月 18 日) 同比涨幅超过 70%,压力仍然不容小觑。 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 3:食品饮料行业主要成本种类月平均价格同比变化(%) 资料来源:wind,中信证券研究部 注:2 月平均价格截至日期为 2022/2/1
31、8 图 4:食品饮料行业主要成本种类月平均价格环比变化(%) 资料来源:wind,中信证券研究部 注:2 月平均价格截至日期为 2022/2/18 调味品:调味品:旺季表现稳健,旺季表现稳健,关注精准防控下需求恢复关注精准防控下需求恢复 传统调味品:春节旺季表现稳健,传统调味品:春节旺季表现稳健,关注精准防控下的需求恢复关注精准防控下的需求恢复 2022 年年初至今,调味品板块春节旺季表现整体平稳,年年初至今,调味品板块春节旺季表现整体平稳,但受但受春节提前影响,春节提前影响,2022 年年1 月大部分月大部分企业企业销售存在一定压力,目前整体渠道库存也未恢复到合理水平。提价方面,销售存在一定
32、压力,目前整体渠道库存也未恢复到合理水平。提价方面,海天完成多数渠道的价格传导而其他公司尚未完全实现终端顺价,我们预计海天完成多数渠道的价格传导而其他公司尚未完全实现终端顺价,我们预计后者后者的的价格传价格传导导将将在在 2022Q1 前后完成。前后完成。随着关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策政随着关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策政策的推出,未来餐饮渠道销售有望逐步改善。策的推出,未来餐饮渠道销售有望逐步改善。建议建议重点重点关注后续渠道库存趋势、关注后续渠道库存趋势、2022Q2低基数及提价双重因素下的业绩弹性,综合考虑疫情管控趋势、把握业绩面改善拐点。低基数及提价双重
33、因素下的业绩弹性,综合考虑疫情管控趋势、把握业绩面改善拐点。 12 月商超渠道销售承压,千禾味业实现正增长。月商超渠道销售承压,千禾味业实现正增长。根据通联数据 Datayes,2021 年 12月商超渠道中酱油、 食醋、 料酒销售额分别为 14.0、 4.6、 2.2 亿元, 分别同比-3.6%、 +2.2%、-4.3%,增速分别环比下降 17.6、13.5、16.2 PCTs。分公司看,海天味业、中炬高新、千 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 禾味业、 恒顺醋业销售额分别为 7.7、 2.0、 1.8、 1.1 亿
34、元, 分别同比-4.0%、 -8.8%、 +13.1%、-5.4%,增速分别环比下降 12.4、14.2、27.4、19.5 PCTs。 2021 年商超渠道酱油、食醋、料酒累计销售额为 167.1、52.7、26.2 亿元,分别同比下降 9.0%、10.7%、9.5%。分公司,海天味业、中炬高新、千禾味业、恒顺醋业累计销售额分别为 94.5、23.9、20.6、13.9 亿元,分别同比-12.3%、-12.8%、+15.8%、-8.1%。 图 5:线下商超渠道重点调味品种类销售额及增速 资料来源:通联数据 Datayes,中信证券研究部 图 6:主要传统调味品企业商超渠道销售额增速变化 资料
35、来源:通联数据 Datayes,中信证券研究部 线上渠道线上渠道 1 月销售环比提速,维持高增长。月销售环比提速,维持高增长。根据通联数据 Datayes,2022 年 1 月,天猫&淘宝渠道中海天味业、千禾味业、中炬高新、恒顺醋业销售额分别为 7272、2778、1012、749 万元,分别同比+38.9%、-4.0%、+51.5%、+49.3%,除千禾味业外,增速均较 2021 年 12 月环比提升。京东平台中,海天味业、千禾味业、中炬高新、恒顺醋业销售额分别为 4215、1943、683、392 万元,分别同增 265%、96%、175%、198%,增速均较 2021 年 12 月实现大
36、幅提升。 图 7:天猫淘宝平台重点调味品企业销售额增速 资料来源:通联数据 Datayes,中信证券研究部 图 8:京东平台重点调味品企业销售额增速 资料来源:通联数据 Datayes,中信证券研究部 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%酱油醋料酒-40%-20%0%20%40%60%80%海天味业中炬高新恒顺醋业千禾味业-50%0%50%100%150%200%20-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-01海天味业中炬高新恒顺醋业千禾味业-50%0%50%100%150%200%
37、250%300%20-0120-0320-0520-0720-0920-1121-0121-0321-0521-0721-0921-1122-01海天味业中炬高新恒顺醋业千禾味业 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 提价:商超渠道价格传导仍在推进过程中。提价:商超渠道价格传导仍在推进过程中。2021Q4 众多调味品公司进行了提价,目前价格传导正在进行中,而 KA 渠道由于定价程序相对繁琐,市场竞争也较为充分,因此提价传导需一定时间。 以海天味业为例, 根据我们对全国多个城市超市价格的跟踪, 自 2021年 11 月开始全
38、国部分超市已经开始对公司草菇老抽、金标生抽、上等蚝油等产品上调标价和售价。 但短期内, 部分超市上调标价后以折扣促销方式, 实际售价仍与前期售价相近。而春节期间部分产品促销价格为过去一年最低价格。除超市渠道外,海天在其他渠道的价格传导更为顺利,基本完成顺价。 表 3:海天部分产品在深圳沃尔玛(香蜜湖)店的价格趋势 沃尔玛(沃尔玛(香蜜湖香蜜湖) 2021年年 3 月月 4 月月 5 月月 6 月月 7 月月 8 月月 9 月月 10 月月 11 月月 12 月月 2022年年 1 月月 2 月月 售价售价 黄豆酱 800g 10.8 10.8 14.5 14.5 11.6 14.5 9.9 1
39、4.5 14.5 11.8 11.8 11.8 特级草菇老抽 500ml 13.5 13.5 13.5 13.5 13.9 13.9 13.9 13.9 15.8 15.8 15.8 15.8 特级金标生抽 500ml 8.0 8 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 7.9 9.3 7.9 味极鲜特级酱油 750ml 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8 9.9 9.9 9.9 上等蚝油 520g*2 9.9 9.9 9.9 9.9 9.9 14.9 9.9 9.9 14.2 9.9 9.9 9.9 金标蚝油 715g 9
40、.5 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 13.5 9.9 9.9 9.9 标价标价 黄豆酱 800g 10.8 10.8 14.5 14.5 14.5 14.5 14.5 14.5 14.5 14.8 14.8 14.8 特级草菇老抽 500ml 13.5 13.5 13.5 13.5 13.9 13.9 13.9 13.9 15.8 15.8 15.8 15.8 特级金标生抽 500ml 8 8 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 9.6 味极鲜特级酱油 750ml 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8 11.8
41、 11.8 11.8 9.9 9.9 9.9 上等蚝油 520g*2 10.9 10.9 10.9 9.9 9.9 14.9 14.9 14.9 14.2 14.2 14.2 14.2 金标蚝油 715g 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 9.5 13.5 13.5 13.5 13.5 资料来源:京东到家,中信证券研究部 注:2022 年 2 月价格数据取自 2022/2/18 社区团购价格影响相对有限。社区团购价格影响相对有限。目前社区团购销售价格与线下超市销售价格差距相对较小,短期也未出现大幅促销情况,整体影响相对可控。以海天为例,根据我们跟踪,公司味极鲜(750ML
42、) 、金标生抽、特级金标生抽社区团购价格与线下价格基本一致,价差在10%以内,甚至部分社区团购价格高于超市价格。 表 4:海天产品在部分城市的社区团购价格(元) 产品名称产品名称 规格规格 地区地区 2021-11 2021-12 2022-1 2022-2 超市价格超市价格 海天味极鲜特级酿造酱油 750ml 长沙 10.99 10.99 11.99 10.9 武汉 10.8 11.9 11.9 11.9 成都 8.9 8.9 9.9 10.9 重庆 10.5 9.49 8.9 海天金标生抽 1280ml 广州 12.9 12.9 12.9 13.6 长沙 13.5 13.5 14.99 1
43、3.98 武汉 12.9 11.9 13.9 12.99 佛山 12.9 12.9 12.9 南宁 12.9 12.9 11.89 海天特级金标生抽 500ml 长沙 7.99 7.99 7.99 7.9 武汉 8.5 8.5 8.25 重庆 7.5 7.5 7.6 海天草菇老抽 500ml 武汉 7.9 7.99 7.99 11.5 南宁 7.8 7.8 资料来源:美团优选,中信证券研究部 注:超市价格以上海为代表 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 海天味业:海天味业:短期看,考虑到春节提前影响,我们判断 2022
44、年 1 月公司销售同比个位数增长,实际动销环比有所改善。我们预计一季度经销商仍会按照原定计划完成备货。考虑到春节前备货,目前经销商库存近 3 个月、仍处较高水平。价格方面,公司价格传导相对顺利,年后大部分渠道完成价格传导。考虑提价传导及费用节奏,我们判断提价业绩弹性有望在 Q2 更充分的体现。 调味品板块中, 我们认为 2022 年公司业绩确定性相对较高,公司估值处于合理区间, 关注公司后续库存趋势以及餐饮恢复&成本下行等业绩催化因素。 中炬高新中炬高新:根据公司公告,2021Q4 公司收入为 17.04 亿元、同增 29.7%,归母净利润为 3.86 亿元、同增 73.9%;其中美味鲜实现收
45、入 13.40 亿元、同增 6.7%,实现归母净利润 2.09 亿元、同增 10.0%。调味品业务环比明显改善,同时受益于房地产项目确认收入,2021Q4 公司净利润同比出众。短期看,考虑到春节提前,我们估计 1 月公司销售存在一定压力,但目前经销商库存不到 2 个月、相对可控。提价方面,目前提价仍处于传导过程中,预计 2022Q1 完成整体顺价。 2022 年我们判断公司会优先考虑销售目标完成的确定性,保障销售人员积极性;同时各类生产成本压力仍然存在。考虑到过去两年公司基本面较大压力以及内部改革,公司估值相对板块其他重点公司较低,2022 年一方面需持续关注需求恢复以及原材料趋势;另一方面关
46、注公司出售地产、定增、激励等事项进展。 恒顺醋业:恒顺醋业:根据公司公告,2021Q4 公司归母净利润为-1940 万元+1060 万元、同比-123.1%-87.4%。公司净利润压力主要来自原材料成本压力以及公司持续变革带来的销售费用增加。短期看,2022 年 1 月公司销售表现相对强劲,价格上也已陆续推进商超、流通等渠道提价,我们预计在 2022Q2 前终端顺价基本完成,提价效果有望在 2022Q2 开始显现。 2022 年公司将继续大力推进改革,聚焦调味品主业,建立市场化激励制度,推进产能扩张、非公开发行、股权激励等重大事项。若疫情持续可控,全年收入有望环比改善,考虑到公司持续投入广告营
47、销、渠道扩张,净利润预计仍有一定压力。 复合调味品:复合调味品:2022 年轻装上阵年轻装上阵,关注需求恢复期待业绩修复关注需求恢复期待业绩修复 2022Q1,考虑到疫情及基数效应,我们预计行业仍有一定压力。考虑到疫情及基数效应,我们预计行业仍有一定压力。2022 年年,持续关注持续关注各家公司各家公司的竞争策略以及各项调整效果能否兑现,的竞争策略以及各项调整效果能否兑现,在轻库存在轻库存&低基数基础上,低基数基础上,期待期待业绩改业绩改善。善。 12 月月商超渠道商超渠道火锅底料火锅底料销售销售同比下降,短期承压同比下降,短期承压。根据通联数据 Datayes,2021 年12 月商超渠道火
48、锅底料销售额为 5.1 亿元,同降 6.0%,增速环比下降 11.6 PCTs。其中天味食品实现销售额 7324 万元,同降 9.8%,增速环比下降 16.7 PCT。2021 年商超渠道火锅底料累计销售额为 46.63 亿元,同降 14.3%,天味食品累计销售额为 8.3 亿元,同降2.4%。 食品饮料食品饮料行业行业大众品深度跟踪大众品深度跟踪2022.2.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 图 9:商超渠道火锅底料销售额及增长率 资料来源:通联数据 Datayes,中信证券研究部 图 10:商超渠道天味食品销售额及增长率 资料来源:通联数据 Datayes,中信证券研究部 颐海国
49、际:颐海国际:短期来看,2022 年 1 月公司销售环比有所改善,同时近期公司对部分第三方产品进行价格下调,考虑到供应链效率提升对盈利影响相对可控,也有助于公司核心产品的市场竞争优势。2022H1 重点关注公司各项调整策略的成效释放,从品类角度包括火锅底料增速改善、中式复调大单品表现、自加热下沉&冲泡放量趋势等。在复和调味品行业,公司仍具备领先优势,在前期持续下跌中已经较为充分反映公司关联方压力以及短期业绩预期,后续期待公司基本面经营拐点。 天味食品:天味食品:根据公司公告,2021Q4 年公司实现收入 6.28 亿元、同降 25.2%;净利润9846 万元、同比增长 123.2%,收入仍有较
50、大压力,净利润高增长主要来自非经常性收益以及广告费用支出同比下降。短期内,考虑到 2021Q1 基数,预计 2022Q1 公司增长存在一定压力,同时公司对部分低毛利产品进行价格调整,推动毛利率改善,盈利也望逐步有所改善。2022 年公司轻装上阵叠加潜在激励,公司有望回归增长态势,建议重点关注行业景气度恢复、提价业绩弹性以及员工激励。 乳制品:乳制品:1 月需求景气上行,奶价同比转跌月需求景气上行,奶价同比转跌 需求端,需求端,2021Q4 以来乳品需求景气持续攀升,2022 年 1 月行业需求景气再上一个台阶,在同比高基数的情况下,乳企龙头仍然录得双位数增长。结合渠道调研判断,1 月伊利常温液