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1、本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 东山精密(002384.SZ)深度报告 软硬板齐头并进,消费、汽车电子助力发展 2022 年 03 月 20 日 Table_Summary 东山精密:精密制造起家,并购拓宽产业链。东山精密创始于 1980 年,1998年更名为东山精密,2010 年在深交所上市。公司分别于 2016 年和 2018 年收购MFLEX 和 Multek,成功切入 PCB 赛道。目前,公司主要为分三大板块、五大事业部, 三大板块分别是电子电路、 光电显示和精密制造, 五大事业部为 MFLEX、 Multek、LED、TP&LCM 和精密
2、制造。 消费电子:智能手机+可穿戴双重驱动,助力 PCB 量价齐升。1)智能手机主板向高多层 HDI/SLP 板升级,苹果手机 FPC 用量逐年提升,安卓机型 FPC 用量较苹果机型有较大提升空间。2)5G 手机开始应用 LCP 天线,据集微网预测,5G 手机价值量约是 4G 手机 PI 天线的 20 倍。3)可穿戴设备出货量和 FPC 用量不可小觑,据 IDC 数据,2016-2020 年出货量 CAGR 为 40.87%。MFLEX 是全球前三的 FPC公司,是 A 客户主要供应商,公司深耕 A 客户产业链,积极开拓安卓客户,同时看好 IoT 领域,不断切入 IoT 赛道。公司紧跟 5G
3、换机潮流,扩大 FPC 产能,公司软板有望进入 A 客户第三方中国屏幕供应商产业链,进一步促进公司 FPC 业务增长。 汽车电子:汽车三化趋势推动,汽车 PCB 繁荣向上。1)新能源汽车 PCB 用量高于传统汽车,FPC 取代传统线束趋势明显,单车 FPC 用量有望超过 100 片。2)ADAS 搭载率不断上升拉动 PCB 需求,Model 3 单车 ADAS PCB 价值量超过 500元,占整车 PCB 总量 20%以上。3)顺应汽车轻量化趋势,CCS、汽车车身及电池结构件需求多点开花。Multek 是全球领先的 PCB 公司,转战新能源汽车黄金赛道,汽车 PCB 用量提升开启 PCB 黄金
4、时代。公司与北美知名电动车车厂联合首创 CCS软板,逐渐成为新能源汽车的主流配置,进一步提升 FPC 的用量需求。公司在铝合金行业精研多年,产品覆盖车身结构件和电池结构件,有望从汽车赛道获益。 通信电子:基站天线变革促进 PCB,5G 渗透精密制造进入蓝海。5G 渗透率提升,基站数量不断攀高,PCB、基站天线、滤波器迎来新发展。5G 基站 PCB 价值量、天线价值量和滤波器价值量均高于 4G 基站。公司深耕精密制造四十年,产品覆盖基站天线,加工工艺完善。公司 2017 年收购艾福电子 70%股权,瞄准 5G 领域,提前布局陶瓷介质滤波器产业,量价增加提升精密制造业务的营利能力。 光学显示:化繁
5、为简,披沙拣金。公司逐渐剥离非核心业务,LCM 业务聚焦中小尺寸液晶显示模组,TP 业务转型做中大尺寸触控屏,有望受益笔电触控领域,带来新一轮增长。公司 LED 业务聚焦 Mini LED 产业,目前产品主要集中在专业显示领域,未来有望进入商用和民用领域。 投资建议:预计公司 2021-2023 年归母净利润为 19.11/24.28/30.07 亿元,对应 2021-2023 年 EPS 为 1.12/1.42/1.76 元,PE 分别为 17/14/11 倍。公司转战新能源汽车大赛道,实现部门内部协同,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:行业竞争加剧;大客户依赖程度高;扩产不及预期。
6、Table_Profit 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 28,093 30,894 35,883 40,943 增长率(%) 19.3 10.0 16.1 14.1 归属母公司股东净利润(百万元) 1,530 1,911 2,428 3,007 增长率(%) 117.8 24.9 27.0 23.9 每股收益(元) 0.93 1.12 1.42 1.76 PE 21 17 14 11 PB 3.4 2.7 2.4 2.0 资料来源:Wind,民生证券研究院预测; (注:股价为 2022 年 03 月 18 日收盘价) 推荐
7、首次评级 当前价格: 19.31 元 相关研究 东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 1 精密制造起家,并购扩宽产业链 . 3 1.1 深耕四十年精密制造,并购实现 PCB 产业布局 . 3 1.2 华丽转身,蓄势待发 . 4 1.3 实际控制人行动统一,员工持股计划增强凝聚力 . 5 1.4 软板+硬板高歌猛进,营收稳步提升 . 6 2 消费电子:智能手机+可穿戴双重驱动,助力 PCB 量价齐升 . 8 2.1 智能手机全面升级,PCB 迎来新发展 . 8 2.2 可穿戴设备接力,拓展 FPC 下游空间 . 17
8、3 汽车电子:汽车三化趋势推动,汽车 PCB 繁荣向上 . 21 3.1 电动智能化提速,汽车 PCB 迎来黄金时代 . 21 3.2 新能源汽车电动化加速,PCB 用量显著增加 . 22 3.3 ADAS 搭载率不断攀高,智能化催生 PCB 新兴需求 . 24 3.4 顺应汽车轻量化潮流,CCS+轻材质车身+电池结构件多点开花 . 26 4 通信电子:基站天线变革促进 PCB,5G 渗透精密制造进入蓝海 . 28 4.1 基站天线数量增加,PCB 用量单价提高 . 28 4.2 5G 天线量价齐升,陶瓷介质滤波器未来成主流 . 29 5 光学显示:精简 TP&LCM 业务,聚焦 Mini L
9、ED 产业 . 32 5.1 消费、汽车电子驱动,TP&LCM 稳定增长 . 32 5.2 聚焦小间距 LED,未来大有可为 . 33 6 五大事业部内部协同,增强公司整体竞争力 . 36 6.1 收购 MFLEX&Multek,完成 PCB 产业布局 . 36 6.2 精简聚焦,柳暗花明 . 37 6.3 瞄准 5G 产业,深挖客户需求 . 38 7 盈利预测与投资建议 . 39 7.1 盈利预测假设与业务拆分 . 39 7.2 估值分析 . 41 7.3 投资建议 . 42 8 风险提示 . 43 插图目录 . 45 表格目录 . 46 WWlWiV8ZpXpWmNpNmPbRaO7NpN
10、oOoMsQeRnNmPkPmOnM7NnNzQNZpMsPuOmNwP东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 1 精密制造起家,并购扩宽产业链 1.1 深耕四十年精密制造,并购实现 PCB 产业布局 东山精密从原来单一钣金和冲压业务不断发展,通过外部并购的方式,不断拓宽覆盖领域和产品线, 业务现已涵盖电子电路、 光电显示和精密制造等领域, 产品广泛应用于消费电子、 通信、汽车、工业设备、AI、医疗器械等行业。 图 1:公司主要产品 资料来源:公司官网,民生证券研究院 公司架构由三大板块和五个事业部组成,三大板块分别为电子电
11、路、光电显示和精密制造;五大事业部分别为硬板事业部、 软板事业部、 LED 事业部、 TP&LCM 事业部和精密制造事业部。 在电子电路领域,公司在行业内综合优势突出。东山精密在电子电路业务有两大子公司Multek 和 MFLEX。Multek 主要业务为硬板,MFLEX 主要业务为软板。东山精密为全球前三的FPC 生产企业、全球领先的 PCB 生产企业。产品广泛应用于手机、电脑、可穿戴设备、服务器、通信、汽车电子等产品领域,客户主要包括福特、OPPO、苹果、特斯拉等国际一流客户。 在光电显示领域,公司是行业知名的触控面板及液晶显示模组制造商和 LED 显示器件生产商。旗下子公司盐城东山主要研
12、发、生产 LED 及相关电子元器件,LED 显示器件产品广泛应用于室内外小间距高清显示屏等领域。牧东光电主要研发、生产新型触控显示屏电子元器件。触控产品主要应用于中大尺寸的显示领域,包括笔记本电脑、平板电脑等产品;液晶显示模组产品主要应用于中小尺寸的显示领域,包括手机、平板电脑等产品。 在精密制造领域,公司主要为通信、消费电子和新能源汽车等客户提供金属结构件及组件业务, 主要产品包括移动通信基站天线、 滤波器等结构件及组件, 新能源汽车散热件及精密结构件,消费电子金属结构件和外观件等产品。 东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告
13、 4 图 2:东山精密组织架构 资料来源:公司官网,民生证券研究院 1.2 华丽转身,蓄势待发 东山精密制造股份有限公司成立于1998年, 由苏州市东山钣金有限责任公司整体变更设立。其发展过程可分为三个阶段:初创期、拓展期和上升期。 初创期:1980 年,东山一家小型钣金和冲压工厂建立,1998 年变更成立为东山钣金有限责任公司,2007 年更名为苏州东山精密制造有限公司,并引入战略投资者。在此阶段,东山精密主要面向包括通讯设备、新能源、精密机床制造等行业的客户提供包括精密钣金件、精密铸件和组配产品及技术服务,其中精密钣金件是公司的主要产品。 拓展期:2010 年,东山精密在深圳证券交易所上市
14、,对产品结构进行战略性的调整,新增LED 封装、触控面板和 LCM 模组。2016 年收购美国柔性电路板和装配企业维信(MFLEX) 。2017 年,盐城工业园开工,一期于 2017 年年底竣工。2018 年收购印刷电路板企业 Multek。至此,东山精密初步完成 PCB 的产业布局。 上升期:2018 年,三大运营商开始进行重点城市 5G 试点,2020 年正式商用。同时,工业4.0 不断发展,对产品设备提出了更高的要求。此外,国家对新能源汽车的大力支持,促进了新能源汽车产业的急速发展,PCB 迎来发展新机遇。 东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一
15、页免责声明 证券研究报告 5 图 3:东山精密历史沿革 资料来源:公司官网,民生证券研究院 1.3 实际控制人行动统一,员工持股计划增强凝聚力 截止 2021 年 9 月,东山精密总股本 17.099 亿股,袁氏父子共持股 28.28%的股权比例,为公司实际控制人。东山精密其他重要股东有香港中央结算、张家港产业资本投资、陕西省国际信托、中国银行、泰康人寿保险、魏兆琪和中国人寿保险。 公司进行员工持股计划提高凝聚力。2018 年,第一期员工持股计划的参与员工总人数不超过 600 人,其中公司董事、监事、高级管理人员 6 人,共 2547.82 万股,占总股本的 1.59%,均价为 10.52 元
16、/股。2020 年,第二期员工持股计划参与员工总人数不超过 200 人,其中公司董事、监事、高级管理人员 6 人,共 2191.41 万股,占公司总股本 1.28%,均价为 20.609 元/股。2022 年 2 月,公司通过“2022 年度核心管理人员和技术人才持股计划(草案) ” ,本次持股规模为 136.61 万股,参与人数计划不超过 350 人,公司董事、监事、高级管理人员和持股 5%以上股东、实际控制人不参与本次员工持股计划。公司应确认总费用为 3290.98 万元,分别于2022-2024 年确认 1851.18/1234.12/205.68 万元。 图 4:东山精密 2021 年
17、 9 月股权结构 资料来源:公司官网,民生证券研究院 东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 6 图 5:2022 年第三期员工持股计划费用摊销(万元) 资料来源:公司公告,民生证券研究院 1.4 软板+硬板高歌猛进,营收稳步提升 2016 年-2020 年,公司整体营收从 83.48 亿元上升到 280.18 亿元,CAGR 为 35.35%,2021Q3 总营收为 218.07 亿元, 同比增加 19.47%。 PCB 业务为公司核心业务, 2016-2020 年,PCB 业务营收从 19.7 亿元上升至 187.71 亿元
18、, 年复合增速为 75.69%, 占总营收比例从 23.6%上升到 67%,比重仍不断提升;TP 及 LCM 模组业务的营收从 15.51 亿元增加到 40.9 亿元,CAGR 为 27.43%;LED 及其模组营收从 25.85 亿元下降到 21.63 亿元,CAGR 为-4.36%,原因系公司内部调整,剥离非核心业务。 图 6:东山精密营收拆分(亿元) 资料来源:公司公告,民生证券研究院 东山精密 2018-2021Q3 综合毛利率整体较稳定, 保持在 15%-17%。 PCB 和精密制造业务毛利率高于综合毛利率,TP&LCM 模组和 LED 业务毛利率由于竞争环境差低于综合毛利率。020
19、04006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002022202320240%20%40%60%80%100%120%05003002001920202021.1-9PCBTP及LCM模组LED及其模组通信设备组件及其他营业收入营收增速东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 7 2018-2021Q3,公司归母净利分别为 8.11/7.03/15.3/11.98 亿元,2019 年由于 2018 年进行业务调整下降 13.32%,归母净利率整体比较稳定。
20、图 7:东山精密毛利率 图 8:东山精密归母净利及净利率(亿元) 资料来源:公司公告,民生证券研究院 资料来源:公司公告,民生证券研究院 公司高层管理改革,期间费用率逐渐下降。2016-2021Q3,期间费用率从 10.53%下降到4.15%,下降 6.38 个百分点。研发费用率和销售费用率逐渐占比稳定,稳定在 3%/1.5%左右。经过公司高层内部管理优化,管理费用率从 2016 年的 5.75%下降到 2021Q3 的 1.88%,下降3.87 个百分点。公司产业规模扩大较快、增加银行贷款,导致财务费用不断增加,由于营业收入增速较快,2018-2021Q3,财务费用率从 3.17%下降到 0
21、.99%。 图 9:东山精密费用率 资料来源:公司公告,民生证券研究院 0%5%10%15%20%2001920202021.1-9PCBTP及LCM模组LED显示器件通信设备组件及其他综合毛利率-20%-10%0%10%20%02468001920202021.1-9归母净利归母净利率0%2%4%6%8%10%12%2001920202021.1-9研发费用占比管理费用占比销售费用占比财务费用占比期间费用率东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究
22、报告 8 2 消费电子:智能手机+可穿戴双重驱动,助力 PCB 量价齐升 2.1 智能手机全面升级,PCB 迎来新发展 全球智能手机出货量下滑,5G 手机出货占比明显提高。根据 IDC 数据显示,2015 年全球智能手机出货量达到 14.38 亿部,2021 年达到 13.55 亿部,因为手机市场进入成熟期,2017-2020 年为负增长。5G 换机潮来临,智能手机迎来新一轮增长。根据 IDC 数据及预测,2020 年5G 手机出货量约为 2.42 亿部,预计到 2025 年会达到 11.27 亿部,年复合增长率为 36.04%。 图 10:全球智能手机出货量(亿部) 图 11:全球智能手机出
23、货量拆分及增速(亿部) 资料来源:IDC,民生证券研究院 资料来源:IDC,民生证券研究院 2.1.1 智能手机主板高度集成,硬板 PCB 向 HDI 升级 PCB 主要功能是使各种电子零组件形成预定电路的连接, 起中继传输的作用, 是电子产品的关键电子互连件,有“电子产品之母”之称。PCB 制造行业的上游主要为铜箔、铜箔基板、玻纤布、树脂等原材料行业;下游主要为电子消费产品、汽车、通信、航空航天等行业。印制电路板制造行业的产业链较长,专用木浆纸、电子级玻璃纤维布、电解铜箔、CCL(覆铜板)和 PCB(印制电路板)为一条产业链上紧密相连、唇齿相依的上下游产品。PCB 广泛用于通信、光电、消费电
24、子、汽车、航空航天、军用、工业精密仪表等众多领域,是现代电子信息产品中不可缺少的电子元器件, 印刷电路板产业的发展水平可在一定程度上反映一个国家或地区电子产业的发展速度与技术水准。 -10%-5%0%5%10%00021出货量YoY-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%024680202021E2022E2023E2024E2025E3G4G5G同比增速东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 9 图 12:PCB 产业链 资料来源
25、:前瞻产业研究院,民生证券研究院 由于下游行业对 PCB 的需求多样,对 PCB 提出了不同的要求,PCB 也根据各种需求,形成了针对不同领域的产品类型,特征也针对特定行业。PCB 分为刚性板、柔性板和刚挠结合板,其中,刚性板可分为单面板、双面板和多层板。 表 1:PCB 产品分类 产品种类 特征描述 主要应用 刚性板 单面板 在绝缘基材上仅一面具有导电图形的印制电路板 普通家电、遥控器、传真机等 双面板 在绝缘基材的正反两面都形成导体图形的印制电路板,一般采用丝印法或感光法制成 计算机周边产品、家用电器等 多层板 普通多层板 内层由四层及以上导电图形与绝缘材料压制而成,外层为铜箔,层间导电图
26、形通过导孔进行互连 消费电子、通信设备和汽车电子等领域 背板 用于连接或插接多块单板以形成独立系统的印制电路板 通信、服务/存储、航空航天、超级计算机、医疗等重要场合 高速多层板 由多层导电图形和低介电损耗的高速材料压制而成的印制电路板 通信、服务/存储等 金属基板 由金属基材、绝缘介质层和电路层三部分构成的复合印制线路板 通信无线基站、微波通信等 厚铜板 使用厚铜箔(厚度在 3OZ 及以上)或成品任何一层铜厚为 3OZ 及以上的印制电路板 通信电源、医疗设备电源、工业电源、新能源汽车等 高频微波板 采用特殊的高频材料(如聚四氟乙烯等)进行加工制造而成的印制电路板 通信基站、微波传输、卫星通信
27、、导航雷达等 HDI 孔径在 0.15mm 以下、孔环之环径在 0.25mm 以下、接点密度在130 点/平方英寸以上、布线密度在 117 英寸/平方英寸以上的多层印制电路板 通信基站、微波传送、卫星通信、导航雷达等 挠性板 由柔性基材制成的印制电路板,基材由金属导体箔、胶粘剂和绝缘基膜三种材料组合而成,其优点是轻薄、可弯曲、可立体组装 智能手机、平板电脑、可穿戴设备等移动智能终端 刚挠结合板 刚性板和挠性板的结合,既可以提供刚性版的支撑作用,又具有挠性板的而弯曲特性,能够满足三维组装需求 通信设备、计算机、工控医疗、航空航天、汽车电子、消费电子等领域 资料来源:立鼎产业研究中心,民生证券研究
28、院 PCB 的重要细分产品。PCB 作为电子零件装载的基电子玻纤纱电子玻纤纱铜铜木浆木浆电子玻纤布电子玻纤布铜箔铜箔木浆纸木浆纸环氧树脂环氧树脂覆铜板覆铜板(CCL)制造设备制造设备干膜干膜、油墨油墨、蚀刻液等蚀刻液等印刷电路板印刷电路板(PCB)消费电子消费电子汽车电子汽车电子工业控制工业控制医疗仪器医疗仪器航空航天航空航天军事军事芯片封装芯片封装其他其他通信设备通信设备计算机计算机东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 10 板和关键互连件,任何电子设备或产品均需配备。据 Prismark 数据及预测,2020 年全球 PC
29、B市场规模为 652 亿美元,2025 年有望达到 863 亿美元,五年年复合增速为 5.77%。从产品结构来看,多层板仍然是 PCB 的重要细分产品,据产业信息网数据统计,2010-2017 年多层板占PCB 市场比重在 37%以上,到 2021 年,占比会达到 40%。 图 13:全球 PCB 市场规模及增速(亿美元) 图 14:全球 PCB 细分产品占比 资料来源:Prismark,前瞻产业研究院,民生证券研究院 资料来源:产业信息网,民生证券研究院 HDI 是 PCB 的分支,体现了 PCB 产业先进的技术。HDI 技术主要是对印制电路板孔径的大小、布线的宽窄、层数的高低等方面要求较高
30、。HDI 多层板主要应用于消费电子中,在智能手机中,HDI 已成为主流。 表 2:HDI 分类 HDI 分类 一阶 HDI 二阶 HDI Any Layer HDI SLP 图示 定义 连接相邻两层的 HDI 连接相邻两层的 HDI 连接任意层的 HDI 连接任意层的 SLP 线宽/线距(m) 50 50 40-35 35 工艺简介 激光打孔层数与压合次数随阶数提升而提升 使用改良半加成工艺(mSAP 工艺)实现线宽线距精细化,产线设备、工艺等进一步升级 资料来源:柏承科技招股说明书,民生证券研究院 SLP 或成未来 PCB 主流。SLP(substrate-like PCB)是下一代 PCB
31、 硬板,可将线宽/线距从 HDI 的 40/50 微米缩短到 20/35 微米,即最小线宽/线距将从 HDI 的 40 微米缩短到 SLP 的30 微米以内,智能手机使用 SLP 板,同样面积电子元器件承载数量可以达到 HDI 的两倍。 表 3:智能手机 HDI 板和 SLP 板对比 应用终端 智能手机主板-HDI 板 智能手机主板-SLP 板 工序 120-144 工序 177 工序 板厚 0.77mm 0.5 微米 辐射孔径 100/220 微米 70/140 微米 孔数/每部手机主板 超过 1 万 最高超过 10 万 线宽/线距 40/50 微米 20/35 微米 资料来源:战新 PCB
32、 产业研究所,民生证券研究院 -6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%02004006008001,000市场规模同比增长0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2021E单/双面板多层板HDI板封装基板柔性板东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 11 消费电子终端高密度化,HDI 板产品发展空间大。随着消费电子终端走向高密化趋势,HDI逐渐成为 PCB 中增长较快的赛道之一,据 Prismark 数据及预测,2017
33、 年全球 HDI 的市场规模为 86.14 亿美元,2020 年市场规模达到 98.74 亿美元,预计未来三年,HDI 市场进入加速成长期,预计到 2023 年达到 105.15 亿美元,2025 年 HDI 市场规模有望达到 137 亿美元,2020-2025 年 CAGR 为 6.77%。HDI 下游应用广泛,成为 HDI 产业发展的基础。根据 Prismark 表示,2020 年全球 HDI 市场规模中,移动手机终端占比最高,约为 58%,电脑 PC 行业占比次之,约为 14.54%,两者加总占比约为 73%,消费电子行业已成为 HDI 最大应用市场。 图 15:全球 HDI 市场规模及
34、预测(亿美元) 图 16:2020 年全球 HDI 下游应用领域占比 资料来源:柏承科技招股说明书,Prismark,民生证券研究院 资料来源:柏承科技招股说明书,Prismark,民生证券研究院 苹果手机引领智能手机发展方向,率先使用 SLP 主板。苹果早在 2013 年的 iPhone 5s 上率先使用 Anylayer HDI 主板,并于 2017 年在 iPhone X 上使用 SLP 主板。目前国产安卓机型主板应用进度落后苹果机型,未来 HDI 和 SLP 有较大增量空间。 表 4:苹果手机主板发展变化 手机品牌 iPhone 4 iPhone 5s iPhone X 实图 发布时间
35、 2010 2013 年 2017 主板类型 多层 HDI 10 层 Anylayer HDI SLP 面积 125*55mm 85*20mm 80*20mm FF 1 0.25 0.23 线宽间距 100/100m 40/40m 30/30m 制程 1-n-1 Any-layer mSAP-Any-layer 资料来源:产业信息网,民生证券研究院 安卓机型主板升级提速, 紧跟苹果手机步伐。 国内安卓手机按价位分为低、 中、 高三个档次,当前市场上多数低端手机以 6-8 层 1 阶和 2 阶 HDI 主板为主,中端手机以 8 层 2 阶 HDI 主板为主,高端手机则以 10 层以上 3 阶 H
36、DI 主板为主。2019H2 起,华为中低端机型已经使用 8 层3 阶以上 HDI 主板, Mate 和 P 系列开始使用 12 层以上 Anylayer HDI 主板。 在华为的带头下,国内 OPPO/VIVO/小米等公司积极跟进,2020 年 4G 智能手机将主要使用 10 层 3 阶以上 HDI主板。 -5%0%5%10%15%0204060800021E 2022E 2023E市场规模YoY58.14%14.54%11.74%5.74%3.72%6.12%移动终端PC消费电子汽车数据存储其他东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨
37、询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 12 表 5:安卓智能手机主板向高层高阶化方向升级 手机品牌 华为旗舰机型 华为中端机型 华为低端机型 VIVO、OPPO、小米 实图 价格 3000 元以上 1500-3000 元 1500 元以下 不等 现阶段使用主板 12 层 AnylayerHDI 主板 8 层二阶 HDI 主板 6 层一阶 HDI 主板 8 层一阶或二阶 HDI 主板 未来方向 SLP 10 层以上 AnylayerHDI主板 8 层以上二阶或三阶 HDI 主板 8 层三阶主板或 10 层AnylayerHDI 主板 资料来源:产业信息网,民生证券研究院 中国内资
38、企业初见规模,但份额相对较小。中国是 HDI 主板生产大国,但本土企业市场份额较低,国产替代进程有望加速。据产业信息网数据显示,2018 年全球 HDI 主板产值前 10 的企业占全球 HDI 主板大约 56%的市场规模,中国台湾有 6 家上榜,约占全球比重 30%;欧美两家企业上榜,约占全球比重 16%;日韩 3 家企业上榜,约占全球比重 9.4%。 表 6:2018 年 HDI 全球 TOP10 公司 排名 企业名称 国家/地区 2016 年 HDI 板产值 2017 年 HDI 板产值 2018 年 HDI 板产值 2018 年 HDI 市占率 1 欣兴电子 中国台湾 7.07 8.34
39、 9.5 10.30% 2 华通 中国台湾 6.83 8.75 8 8.70% 3 TTM 科技 美国 6.35 8.35 7.4 8.00% 4 奥特斯 奥地利 6.2 7.94 7.6 8.30% 5 健鼎科技 中国台湾 2.63 3.6 4 4.30% 6 Meiko Electronics 日本 3.19 3.3 3.6 3.90% 7 鹏鼎控股 中国台湾 2.48 3 3.5 3.80% 8 YOUNGPOONGPREC 韩国 2.8 3 2.7 2.90% 9 耀华 中国台湾 2.73 2.69 2.7 2.90% 10 三星电机 韩国 2.22 2.7 2.4 2.60% 资料来
40、源:产业信息网,民生证券研究院 2.1.2 5G 升级+轻薄化,软板需求与日俱增 随着智能手机、 可穿戴设备和新能源汽车的发展, 全球 FPC 市场规模稳定增长。 据 Prismark数据显示, 2010-2019年FPC市场规模从81.88亿美元增长到131.82亿美元, CAGR为5.43%,Prismakr 预计 2023 年全球 FPC 市场规模有望达到 142.31 亿美元。据 Multek 发布的数据显示,2017-2022 年,双面 FPC 板占 FPC 产品的比重均在 45%之上,是 FPC 的重要细分产品。单面 FPC 板占比有下降趋势,从 2017 年的 17.35%下降到
41、 2022 年的 16.61%。 东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 13 图 17:全球 FPC 市场规模及增速(亿美元) 图 18:全球 FPC 细分产品占比 资料来源:奕东电子招股说明书,Prismark,民生证券研究院 资料来源:Prismark,NTI,Multek,民生证券研究院 FPC 下游应用领域广阔,主要以智能手机、PC、其他消费电子、汽车领域为主。据观研天下数据显示,FPC 下游领域中,智能手机占比 44.9%,PC 领域以 18.5%紧随其后,其他消费电子如可穿戴设备、VR 等产品以 14.2%的占比排
42、在第三位,汽车领域占比 6.6%。据 Prismark 统计,2017-2022 年消费电子和汽车领域的 FPC 市场规模年复合增速在 6.0%以上;服务器/数据存储领域的 FPC 市场规模 CAGR 接近 6%,成为 FPC 产品新的驱动力。 图 19:2019 年 FPC 下游领域 图 20:2017-2022 年各应用领域 FPC 年复合增速 资料来源:观研天下,民生证券研究院 资料来源:Prismark,民生证券研究院 中国大陆产值比重大,FPC 行业集中度高。据亿欧数据表明,2018 年全球 Top3 FPC 公司分别为臻鼎、旗盛和东山精密,共计占据 FPC 市场 54%的份额,集中
43、度较高。得益于中国是世界上最大的消费电子生产、出口及消费国,国际 FPC 厂商纷纷在中国投资建厂,从 FPC 制造地来看,2018 年中国大陆 FPC 产值占比达到 56%,未来中国大陆 FPC 产值依旧呈上升趋势。 -10%-5%0%5%10%15%20%020406080100120140市场规模YoY0%20%40%60%80%100%2002020212022单面FPC双面FPC多层FPC刚挠结合板其他(PET/PEN)44.9%18.5%14.2%6.6%4.8%4.0%1.5% 5.5%智能手机PC其他消费电子汽车平板电脑服务器/数据中心医疗其他东山精密(00
44、2384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 14 图 21:2018 年 FPC 制造地区产值 图 22:2018 年全球 FPC 市场竞争格局 资料来源:华经情报网,民生证券研究院 资料来源:亿欧,民生证券研究院 苹果引领智能手机潮流,安卓厂商紧随其后。市场对智能手机提出轻薄化的需求,刺激 FPC的需求增长。FPC 覆盖了闪光灯、电源线、天线、振动器、扬声器、摄像头、主板、显示和触控模组、 麦克风等器件。 据亿欧表明, 苹果公司是 FPC 用量最大的手机厂商, 2020 年承载全球 40%以上的 FPC 市场份额,并呈逐渐上涨趋势。苹果手机随着
45、机型的升级,FPC 的用量也在不端增加。据集微网统计,以 iPhone XS MAX 为例,包含 24 片 FPC 和 3 片 SLP,预测单机 FPC 价值量超 40 美元。据电子发烧友统计,华为 P20 pro 仅有 10 片 FPC,OPPO Find X 使用 11 片FPC,VIVO NEX 使用 14 片 FPC。目前主流的安卓智能手机 FPC 使用量在 10-15 片,较苹果使用量仍然有较大上升空间,未来有望带动 FPC 增长。 图 23:各大手机厂商市场份额占比 图 24:苹果手机 FPC 单机使用量 资料来源:Counterpoint,民生证券研究院 资料来源:iFixit,
46、战新 PCB 产业研究所,民生证券研究院 表 7:苹果系列手机 FPC 单机用量(片) iPhone 4 iPhone 5s iPhone 6 iPhone 7 iPhone 8 iPhone X 图示 单机 FPC 用量 10 13 14-16 15-17 16-18 20-22 资料来源:Prismark,五度易链,民生证券研究院 56%15%7.00%6.00%16.00%中国大陆韩国日本中国台湾其他26%19%9%9%8%6%6%5%5%3%4%臻鼎旗盛东山精密三星电机藤仓住友电工台郡日本电工必艾奇嘉联益其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%三星苹果小米
47、VIVOOPPO其他东山精密(002384)/电子 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 15 智能手机天线数量、材质改变,单机 FPC 量价升级。由于通信技术的更新迭代,5G 多采用多天线阵列系统,5G 手机携带的天线数量也会大幅增加。据每日财报统计,4G 手机天线数量为2-4 个,包括 2 个通信天线,1 个 WiFi 天线,1 个 GPS 天线。而 5G 手机天线数量预计为 8-10个,包括 2 个 4G 通信天线,4 个 5G 通信天线,2 个 WiFi 天线,1 个 GPS 天线等,相较于 4G手机,5G 手机天线数量增加了 3 倍。为了保证手机轻
48、薄化,逐渐增加 FPC 天线数量。最早的天线由铜和合金等金属制成,随着 FPC 工艺的出现,4G 时代的天线制造材料开始采用 PI 膜(聚酰亚胺) ,但 PI 在 10Ghz 以上损耗明显,无法满足 5G 终端的需求。以 LCP(Liquid Crystal Polymer,液晶聚合物) 、MPI(Modified Polyimide,改良的聚酰亚胺)为基础的 FPC 凭借介子损耗与导体损耗更小,具备灵活性、密封性等特性逐渐得到应用,但 LCP 造价昂贵、工艺复杂。据集微网数据显示,LCP 天线的单机价值约 8-10 美元,MPI 天线单价价格是 LCP 天线的一半或三分之二,PI 天线约为
49、0.4 美元,从 PI 天线到 LCP 天线单机价格提升约 20 倍。目前,苹果一系列产品采用 LCP 天线改善传输效能,加之三星、华为等也跟进采用 LCP 天线,整体市场需求还有较大增量空间。 表 8:三种基材对比 PI MPI LCP 传输损耗 损耗较多 损耗一般 损耗少 操作温度 很宽 较宽 较窄 热膨胀性 很小 很小 很小 吸湿性 较高 一般 很低 成本 低 较低 高 资料来源:PCBworld,民生证券研究院 LCP 天线在智能手机中的使用, 成为 FPC 增长驱动力。 据新材料数据显示, 2017 年 LCP 天线市场规模为 3.75 亿美元,2021 年市场规模达到 42 亿美元
50、,CAGR 为 82.94%。除智能手机外,LCP 天线将用于各种智能设备,将成为 FPC 新增长点,全球 FPC 市场进一步扩容,未来在摄像头软板、笔记本电脑高速传输线、智能手表天线等对其也有更多需求。 图 25:全球 LCP 薄膜材料天线市场规模(亿美元) 资料来源:新材料在线,民生证券研究院 智能手机多摄化趋势,提高 FPC 用量需求。在手机摄像头的组成中,FPC 是 CMOS 传感器0%40%80%120%160%200%240%280%320%360%055404520020E2021E市场规模YoY东山精密(002384)/电子 本公司具