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1、 )1210 号 未经许可,禁止转载未经许可,禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 启明星辰(002439)跟踪分析报告 强推强推(维持维持) 如何理解如何理解公司公司战略新业务战略新业务? 目标价:目标价:52.08 元元 当前价:当前价:37.2 元元 2019 年 12 月发布行业深度报告网络安全迈入“黄金时代”,我们提出网 络安全千亿市场已经开启,积极的变化正在发生,重点推荐信息安全板块。启 明星辰作为网络安全龙头, 在众多细分领域稳居第一, 本篇报告重点探讨公司 的战略新业务。 安全运营业务模式逐渐得到验证,安全运营业务模式逐渐得到验证,未来两年有望继续加速未来两年有
2、望继续加速。公司是“独立第 三方安全运营”概念的首倡者,自 2017 年启动成都安全运营中心,至今已在 30 多个省市开展安全运营业务。随着运营商业模式有效性逐渐得到验证,业 务服务范围从政府机构覆盖至运营商、电力、能源等大型国企及大型民企,单 个安全运营中心业务规模将不断提升, 初步测算整体市场规模将超过 50 亿元。 目前公司已经形成了较为成熟的运营体系, 我们认为未来两年安全运营业务的 复制和推广有望继续加速。 云安全、工控安全业务渐成规模,有望成为新增长点云安全、工控安全业务渐成规模,有望成为新增长点。云计算、物联网安全等 新兴安全领域已经步入高速发展期,公司前瞻布局,取得先发优势。云
3、安全领 域,公司已形成较为完善云安全产品体系,并与华为云、腾讯云、浪潮云、天 翼云、联通沃云等云厂商形成良好的合作关系。工控安全领域,公司投入早并 保持持续投入,产品实力业内领先,2018 年公司工业防火墙(IFW)以 29.8% 的市场占有率领跑中国市场。 国产化布局走在市场前列国产化布局走在市场前列。国际安全形势复杂,叠加中兴、华为事件的影响, 安全产品国产化已成为大势所趋。 公司已发布基于龙芯、 飞腾、 兆芯的防火墙、 安全网关、 入侵防御、 视频安全网关等国产化安全产品, 走在市场前列。 此外, 子公司书生电子在全部国产化软硬件环境下实现了版式文件、 电子签章、 公文 传输、公文交换等
4、所有产品的适配工作,也料将充分受益于国产化浪潮。 发力渠道, 进军新兴商业市场发力渠道, 进军新兴商业市场。 随着细分行业市场及中小企业安全需求的加速 释放,渠道建设成为兵家必争之地。公司拓展渠道市场具备两大优势:一是公 司具有较全面的产品线,能够把握更多细分市场,并且公司针对渠道市场,推 出了泰合日志审计系统、天清负载均衡与应用交付系统、天清汉马防火墙 T 系列等新产品; 二是公司具备比较完善的服务支撑和人才培养体系,能够很好 地为合作伙伴赋能。公司于 2018 年开始启动试点,2019 年加强全面推广,未 来两年有望挖掘更多新兴商业市场机会。 投资建议:投资建议:我们维持预测公司 2019
5、-2021 年归母净利润为 6.98 亿、9.16 亿、 11.83 亿元,对应 PE 为 48 倍、36 倍、28 倍。参考同行业可比公司估值及公 司历史估值,考虑公司为行业龙头公司之一,综合给予公司 2020 年 51 倍 PE, 调整目标价至 52.08 元,维持“强推”评级。 风险风险提示:提示:政策支持不及预期;城市安全运营业务不达预期。 主要财务指标主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 2,522 3,082 4,025 5,088 同比增速(%) 10.7% 22.2% 30.6% 26.4% 归母净利润(百万) 569 698 916 1
6、,183 同比增速(%) 25.9% 22.7% 31.2% 29.2% 每股盈利(元) 0.63 0.78 1.02 1.32 市盈率(倍) 59 48 36 28 市净率(倍) 9 8 7 5 资料来源:公司公告,华创证券预测 注:股价为2020年3月20日收盘价 证券分析师:陈宝健证券分析师:陈宝健 电话: 邮箱: 执业编号:S0360517060001 联系人:刘逍遥联系人:刘逍遥 电话: 邮箱: 总股本(万股) 89,670 已上市流通股(万股) 67,475 总市值(亿元) 333.57 流通市值(亿元) 251.01 资产负债率(%
7、) 34.8 每股净资产(元) 4.2 12 个月内最高/最低价 46.15/23.47 启明星辰(002439)2019 年中报点评:扣非净 利高速增长,战略新业务顺利成长 2019-08-06 启明星辰(002439)2019 年三季报点评:收入 增长继续提速,验证行业高景气 2019-10-28 启明星辰(002439)2019 年业绩快报点评:业 绩符合预期,战略新业务高速成长 2020-03-01 -16% 9% 35% 60% 19/03 19/05 19/0719/09 19/11 20/01 2019-03-252020-03-20 沪深300启明星辰 相关研究报告相关研究报告
8、 市场表现对比图市场表现对比图(近近 12 个月个月) 公司基本数据公司基本数据 华创证券研究所华创证券研究所 公司研究公司研究 软件开发软件开发 2020 年年 03 月月 23 日日 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 2 目 录 一、城市安全运营业务持续高歌猛进一、城市安全运营业务持续高歌猛进 . 5 (一)第三方独立安全运营成为新的趋势 . 5 (二)公司是“第三方独立安全运营”的首倡者,已形成成熟运营体系. 7 (三)安全运营业务模式逐渐得到验证,市场空间广阔 . 9 二、云安全、工控安全业务渐成规模,有望成为新增长点二、云安全、工控安全业务渐成
9、规模,有望成为新增长点 . 10 (一)云安全市场步入高速增长期,公司产品线完善 . 10 (二)工控安全布局前瞻,工业防火墙产品领跑市场 . 14 三、国产化布局走在市场前列三、国产化布局走在市场前列 . 17 四、发力渠道,进军新兴商业市场四、发力渠道,进军新兴商业市场 . 19 五、投资建议五、投资建议 . 20 (一)核心假设 . 20 (二)盈利预测 . 21 (三)投资建议 . 21 六、风险提示六、风险提示 . 21 rQsNqQqMsPsMtRoPsNyRnOaQbP7NmOpPsQrReRnNsRkPsQnQ6MpPyQNZtPqOMYqQnN 启明星辰启明星辰(002439
10、)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 3 图表目录 图表 1 第三方独立安全运营成为一种必然趋势 . 5 图表 2 网络安全技术设计架构 . 6 图表 3 安全能力构建需要人员、设备、流程与机制的有机结合 . 6 图表 4 绿盟安全运营中心架构图 . 7 图表 5 奇安信态势感知与安全运营平台 . 7 图表 6 启明星辰安全运营中心运营模式分析图 . 7 图表 7 安全运营与安全运维的比较分析 . 8 图表 8 启明星辰已形成众多安全运营项目标杆 . 8 图表 9 安全运营五大核心要素 . 8 图表 10 泰合安全管理平台(SOC) . 9 图表 11 公司安全运营业务推进节奏 . 10
11、 图表 12 云计算所面临的多重风险 . 10 图表 13 我国公有云市场规模及增速 . 11 图表 14 我国私有云市场规模及增速 . 11 图表 15 美国云计算与云安全发展历程 . 11 图表 16 等保三级系统要求项变化 . 12 图表 17 2016-2021 年中国云安全市场规模及预测 . 12 图表 18 云计算服务模式与控制范围的关系 . 13 图表 19 启明星辰云计算安全防护理念 . 13 图表 20 启明星辰六大云安全能力建设 . 14 图表 21 启明星辰云安全产品体系图 . 14 图表 22 云子可信 SaaS 版本与私有云版本比较 . 14 图表 23 2006-2
12、018 年公开工控漏洞趋势图 . 15 图表 24 2018 年工控漏洞涉及的行业 . 15 图表 25 IT 安全与 OT 安全的差异比较 . 15 图表 26 启明星辰在工业互联网安全领域持续投入 . 16 图表 27 启明星辰已形成较为完善的工控安全产品及服务体系 . 16 图表 28 2018 年中国工业防火墙市场份额 . 17 图表 29 启明星辰全形态工业防火墙 . 17 图表 30 启明星辰三维一体工业互联网安全架构 . 17 图表 31 国产化 IT 产业链 . 18 图表 32 网御星云高性能飞腾系列网关型产品 . 18 图表 33 UOS 环境下的书生阅读器 V2.0 .
13、19 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 4 图表 34 直销与代销模式比较 . 19 图表 35 启明星辰渠道体系 . 20 图表 36 可比公司估值(截止 2020.3.20) . 21 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 5 一、一、城市城市安全安全运营运营业务业务持续高歌猛进持续高歌猛进 (一)(一)第三方独立安全运营第三方独立安全运营成为成为新的趋势新的趋势 随着智慧城市建设的深入,新技术的兴起,催生对第三方独立安全运营的需求随着智慧城市建设的深入,新技术的兴起,催生对第三方独立安全运营的需求。随着智慧城市和
14、大数据建设的持续 深入,网络体系越来越复杂,安全形势越来越严峻,市场对安全厂商的要求不再是简单的产品交付、解决方案的交 付,而需要安全厂商深化安全运营能力、行业化制定能力、合作伙伴安全协同能力,为用户提供托管式的第三方安 全运营能力服务,以最快的速度、最低的成本匹配用户的网络安全需求,切实提高针对政府机构、企业及网络空间 危害事件的发现与响应能力、加强对潜在攻击的监测和调查能力。 图表图表 1 第三方独立安全运营成为一种必然趋势第三方独立安全运营成为一种必然趋势 资料来源:启明星辰官网、华创证券 政策法规进一步强化了全方位主动防御、动态防御、整体防控和精准防护的理念政策法规进一步强化了全方位主
15、动防御、动态防御、整体防控和精准防护的理念。按照网络安全法要求,2019 年颁 布的网络安全等级保护 2.0 标准,明确对新技术、新应用安全保护对象和安全保护领域的全覆盖,更加突出技术思 维和立体防范,注重全方位主动防御、动态防御、整体防控和精准防护,强化“一个中心,三重防护”的安全保护 体系,把云计算、物联网、移动互联、工业控制系统、大数据等相关新技术新应用也全部纳入保护范畴。所谓的“一 个中心,三重防御”,是指针对安全管理中心和计算环境安全、区域边界安全、通信网络安全的安全合规进行定制 化设计的整体保障体系。其中一个中心就是安全管理中心,而基于安全运营的安全管理中心是其本质,侧重于对设 备
16、运行状况、审计数据、安全策略、恶意代码、补丁升级、安全事件等进行集中式的分析与管控。 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 6 图表图表 2 网络安全技术设计架构网络安全技术设计架构 资料来源:Ucloud云计算 常态化对抗下的安全能力不足,也是推动第三方独立安全运营发展的因素之一常态化对抗下的安全能力不足,也是推动第三方独立安全运营发展的因素之一。在政策合规要求下,各政府单位、 企业普遍进行了安全建设,加大了安全设备采购,并增设安全岗位,但受限于各种因素,专业人员不足、专业技能 不足仍然是各单位痛点。近几年通过红蓝对抗、高强度的实兵对抗演练,暴露出运营者核
17、心安全能力不足,人员、 设备、流程、机制无法有机结合,在对抗中无法对网络系统进行有效保障,因此良好的安全运营体系才能发挥出工 具的用途、安全设备的价值,才能充分保障安全体系的高效运转。 图表图表 3 安全能力构建需要人员、设备、流程与机制的有机结合安全能力构建需要人员、设备、流程与机制的有机结合 资料来源:华创证券整理 以启明星辰、奇安信、安恒、绿盟为代表的安全厂商纷纷组建安全运营中心,以启明星辰、奇安信、安恒、绿盟为代表的安全厂商纷纷组建安全运营中心,甚至将其作为业务发展的主要抓手甚至将其作为业务发展的主要抓手。 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 7
18、目前安全运营在技术层面大多采用建立统一的安全管理中心, 围绕其融合各类安全资源, 包括安全产品和安全数据, 集中进行安全态势感知,常规开展安全管理、指挥与调度、事件应急处置、安全监测等活动,依托于安全管理中心 开展持续的监控、检测、评估、整改、指挥调度等,形成网络安全运营的闭环管理。 图表图表 4 绿盟绿盟安全运营中心架构图安全运营中心架构图 图表图表 5 奇安信态势感知与安全运营平台奇安信态势感知与安全运营平台 资料来源:绿盟科技公众号 资料来源:数博会官网 (二(二)公司是公司是“第三方第三方独立安全运营”独立安全运营”的首倡者,已形成成熟运营体系的首倡者,已形成成熟运营体系 作为安全领域
19、的领导厂商,启明星辰率先提出“独立第三方安全运营”概念并建立安全运营中心作为安全领域的领导厂商,启明星辰率先提出“独立第三方安全运营”概念并建立安全运营中心。启明独立安全运 营中心是围绕“保障业务系统安全”,以“解决安全风险”为诉求,从管理、技术、制度、流程、人员等多方面进 行优化及改进安全建设,从而实现业务动态安全的建设目标。独立安全运营中心不是单一的产品/技术,而是一种商 业模式的创新,被认为是一种安全即服务(SECaas)的创新业务模式。 图表图表 6 启明星辰启明星辰安全运营中心运营模式分析图安全运营中心运营模式分析图 资料来源:启明星辰公告 不同于传统的安全运维模式,安全运营具有主动
20、、安全、动态的特征不同于传统的安全运维模式,安全运营具有主动、安全、动态的特征。传统的安全运维服务其实是为了解决某个问 题而购买的单一、离散的安全服务(人员不够/人员专业性不强等),具有“单一”、“被动”的特点,而安全运营 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 8 是,围绕安全的目标,从业务系统安全角度出发,它具有“主动”、“全面”、“动态”的特点。 图表图表 7 安全运营与安全运维的比较分析安全运营与安全运维的比较分析 概念概念 特征特征 安全运营安全运营 对“业务安全”过程的计划,组织、实施和控制, 是安全管理与安全技术各类工作的总称 以甲方为视角,目标
21、为提高业务安全 值的一系列连续的,协作的安全具体 工作,它关注过程,更注重结果 安全运维安全运维 对安全设备进行策略配置管理, 组织或协助开展安 全检查、安全加固、安全培训、协助应急处置等相 关工作 以乙方为视角,解决某个单一问题, 比如某个安全设备的试用,某类安全 服务的实施等,强调离散和就事论事 资料来源:启明星辰公众号、华创证券 公司开展独立安全运营业务具有显著的优势公司开展独立安全运营业务具有显著的优势。其一其一是是先发优势先发优势。公司 2017 年启动智慧城市安全运营业务,2017 年 12 月成都安全运营中心正式启用开通运营, 根据公司公众号披露, 目前公司已经在 30 多个省市
22、开展安全运营业务, 形成了面向工业互联网安全的电力安全运营中心、面向执法部门网络安全监管的济南安全运营中心、面向政务云的 三门峡安全运营中心、 面向智慧城市整体安全的宜昌运营中心、 面向东南亚 MSSP 服务的广州安全运营中心等标杆。 图表图表 8 启明星辰启明星辰已形成众多安全运营项目标杆已形成众多安全运营项目标杆 资料来源:启明星辰公众号 另一方面,公司已形成较为成熟的标准化安全运营体系另一方面,公司已形成较为成熟的标准化安全运营体系。根据两年多来的项目经验,启明星辰总结了安全运营的 5 个核心要素:Policy 安全策略、Professional 专业人员、Product 安全工具、Pl
23、atform 安全运营支撑平台、Process 运营 流程。通过 5P 的有效落地,公司以安全运营管理策略驱动技术落地,以专业安全运营技术反哺安全运营管理策略的 完善。 图表图表 9 安全运营安全运营五大核心要素五大核心要素 资料来源:启明星辰公众号 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 9 其二是技术优势其二是技术优势。 公司以泰合安全管理平台 (SOC) 为基础工具, 汇集专业 M2S (远程托管式安全服务) 运营经验、 云子可信云、检测漏扫等工具化产品、区域服务力量构成的专业安全分析和应急响应团队等长期积累的核心资源, 联合外部的威胁情报伙伴,依托在安
24、全服务领域深厚的技术积累和丰富的实践经验,为客户提供全天候托管式态势 感知、威胁溯源、安全监测、安全响应、应急处置、安全咨询、人才建设等全天候托管式安全运营服务。 图表图表 10 泰合安全管理平台(泰合安全管理平台(SOC) 资料来源:启明星辰官网 其三为市场优势其三为市场优势。公司作为行业龙头,具有良好的客户基础和品牌影响力,与地方信息网络安全监管部门、行业监 管机构、各地的省市两级智慧城市和电子政务及大数据平台等信息基础设施建设单位、政府职能部门、公用事业单 位建立了良好的合作关系,为公司拓展安全运营业务奠定了良好基础。 (三(三)安全运营安全运营业务业务模式逐渐得到验证模式逐渐得到验证,
25、市场空间广阔市场空间广阔 根据公司公众号资料,启明星辰根据公司公众号资料,启明星辰安全运营业务模式包含两大类安全运营业务模式包含两大类:一类是一类是本地模式,本地模式,也是启明星辰的主推模式:基于 大型政企客户,把安全运营能力带到客户现场,这种模式主要在智慧城市中应用。另一一类类是互联网模式,是互联网模式,如山东济 南和青岛运营中心按照国外远程托管 MSSP 的方式: 做中小企业客户, 把客户的安全数据集中收集, 做分析、 反馈, 并远程维护客户的安全设备。根据不同的商业模式采取定制化计费方式,大型政企模式则采用按年收取服务费的方 式;而互联网模式按月或者按照设备计费。 市场空间测算市场空间测
26、算:仅考虑公司主推的大型政企模式,按照市场发展前期的情况,我们假设省会城市安全运营年收入为 1000 万, 地级市安全运营年收入为 300-700 万, 取均值 500 万计算, 大型政企模式下安全运营市场空间为 17.7 亿元。 随着运营模式有效性逐渐得到验证,业务服务范围从政府机构逐渐覆盖至运营商、电力、能源等大型国企及大型民 企,省会城市安全运营年收入有望达到 3000 万,地级市安全运营年收入有望达到 1500 万,大型政企模式下安全运 营市场空间为 53.1 亿元。 业务进展业务进展:目前公司已经在 30 多个省市开展安全运营业务,根据公开交流活动记录公告,2019 年前三季度公司订
27、 单超过 2.5 亿,客户群体也从政府向非政府的银行、运营商、电力等行业拓展。展望 2020-2021 年,我们认为公司安 全运营业务有望继续加速。原因在于:一方面,公司已经建立了较为成熟的运营体系,复制和推广更快;另一方面, 轻资产模式未来有望成为主流。目前公司安全运营业务的开展分为几种模式,有通过新建运营中心提供服务的,也 启明星辰启明星辰(002439)跟踪分析报告跟踪分析报告 )1210 号 10 有通过原地方分支机构的办公基础提供服务的,未来也会有一个运营中心支撑多个城市业务的情况。随着安全运营 业务向三、四线城市发展,轻资产模式或成为主要模式,更加有利于业务的拓展。 图表图表 11
28、 公司安全运营业务推进节奏公司安全运营业务推进节奏 年份年份 进展进展 2017 年底年底 成都安全运营中心启动 2018 年底年底 建成、在建运营中心约 20 个 2019 年底年底 建成、在建运营中心超过 30 个 资料来源:公司公告、华创证券 二二、云安全、云安全、工控工控安全业务安全业务渐成规模渐成规模,有望成为新增长点,有望成为新增长点 云计算、物联网、大数据为代表的新兴技术已经成为网络安全市场的主要驱动力之一。启明作为传统安全厂商,在 云安全、工业互联网安全等领域布局前瞻,目前业务已初具规模,未来有望成为公司新增长点。 (一(一)云安全云安全市场步入高速增长期市场步入高速增长期,公司产品线完善公司产品线完善 与传统安全相比,云安全体现不同的要求和特征与传统安全相比,云安全体现不同的要求和特征。一是虚拟化技术的引入,传统的物理防御边界被打破,用户的安 全边界模糊,因此需要针对云环境的复杂结构,进一步发展传统意义上