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1、证券研究报告行业深度报告电力设备 东吴证券研究所东吴证券研究所 1 / 46 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 电力设备行业深度报告 终端需求强劲,板块整体量利齐升,涨价环终端需求强劲,板块整体量利齐升,涨价环节弹性较大节弹性较大 2022 年年 05 月月 05 日日 证券分析师证券分析师 曾朵红曾朵红 执业证书:S0600516080001 证券分析师证券分析师 阮巧燕阮巧燕 执业证书:S0600517120002 研究助理研究助理 刘晓恬刘晓恬 执业证书:S0600121070056 行业走势行业走势 相
2、关研究相关研究 电动车产业 5 月排产好转,光伏产业链继续涨价 2022-05-04 3 月装机量点评:装机量同环比高增,铁锂占比环比提升 2022-05-01 基金 2022Q1 持仓点评:新能源汽车、新能源、工控均有所上升 2022-04-25 增持(维持) Table_Summary 投资要点投资要点 2021 年电动车销量超市场预期年电动车销量超市场预期, 2022Q1 国内国内需求需求强劲强劲,淡季不淡淡季不淡。2021 年全球电动车销 631 万辆,同比+119%,其中国内(含出口) 、海外电动车分别销 352/300 万辆,同比+158%/+78%;2022Q1 国内、海外分别销
3、 126/83 万辆,同比+139%/+39%,国内终端需求强劲,维持同比高增。我们所选的 95 家企业 2021 年总营收 23134 亿元,同比+31%,归母净利润 1244 亿元,同比+95%。其中 2021Q4 归母净利润 359 亿元,环比+14%;2022Q1 板块收入 6664 亿,同比+33%,环比-6.55%,归母净利润 509 亿,同比+108%,环比+42%,同比增速亮眼,其中各环节龙头表现突出,具备价格弹性的上游、锂电中游盈利大增。 2021 年年子版块业绩同比高增长,子版块业绩同比高增长,锂电中游环节锂电中游环节表现表现亮眼,亮眼,2022Q1 上上游业绩游业绩环比高
4、增长环比高增长,电池端盈利承压,电池端盈利承压:2021 年扣非归母净利润增速同年扣非归母净利润增速同比排序比排序分别为铜箔(1203.59%)正极(897.44%)上游材料(399.62%)六氟磷酸锂及电解液(322.73%)结构件(260.95%)锂电设备(241.17%)负极(231.11%)电池(165.70%)隔膜(148.75%)核心零部件(49.78%)整车(37.98%)。2022Q1 扣非归母净利润环比增速排序:扣非归母净利润环比增速排序:整车(419.70%,剔除长安汽车)上游材料(113.89%)核心零部件(79%)六氟磷酸锂及电解液(55.20%)正极(54.61%)负
5、极(26.99%)铜箔(21.26%,剔除中一科技)隔膜(11.13%)结构件(5.07%)锂电设备(-2.48%)电池(-76.77%),整车由于折旧摊销减值等多集中在 Q4 计提,因此环比增速较高。 2021 年行业盈利水平同比提升,年行业盈利水平同比提升,价格弹性环节增速领先,价格弹性环节增速领先,2022Q1 上上游材料、电解液等价格弹游材料、电解液等价格弹性环节性环节盈利水平环比进一步提升盈利水平环比进一步提升:2021 年板块整体毛利率为 15.06%,同比微增 0.65pct,其中隔膜、上游材料、铜箔等环节增速领先;归母净利率 5.38%,同比+1.78pct。 2022Q1 淡
6、季不淡,毛利率为 17.22%,同比增加 2.51pct,环比增长 3.24pct,其中上游材料、电解液环节环比大幅提升;归母净利率 7.64%,同比增加2.76pct,环比增长 2.60pct;期间费用率 6.07pct,同比下降 1.17pct,环比上升 0.29pct。 2021 年行业年行业运营能力提升运营能力提升;2022Q1 行业行业因因备货备货需求,存货较年初明需求,存货较年初明显增长显增长,现金流同环比,现金流同环比显著显著下滑:下滑:2021 年末板块整体应收账款为2896.47 亿元,较年初增加 21.30%;预收款项 979.71 亿元,较年初增长 45.51%;存货达到
7、 3452.86 亿元,较年初增长 37.97%。现金流方面,2021 年板块经营活动净现金流为 2367.22 亿元,2020 年同期为1558.43 亿元。2022 年 Q1 板块应收账款 3198.62 亿元,较年初增长10.43%;存货 4136.08 亿元,较年初增长 19.79%,主要系原材料上涨下备货所致,经营活动净现金流为 13.56 亿元,同比下降 93.11%,环比下降 98.79%, 投资建议:投资建议:核心公司估值回落到今年 12-30 倍,明年 9-22 倍,已处于历史底部,Q2 增速受疫情影响虽有放缓但仍可持续向上,全年维持普遍 70-100%高增长,我们看好电动车
8、板块反转。看好电池环节龙头宁宁德时代德时代、其次亿纬锂能、比亚迪亿纬锂能、比亚迪、派能派能科技科技,关注二线蔚蓝蔚蓝锂芯锂芯;其次为明年持续紧缺的全球龙头隔膜(恩捷恩捷股份股份) 、负极(璞泰来璞泰来)以及低估值的电解液(天赐材料、新宙邦天赐材料、新宙邦) ;再次为近期受益于电池技术升级高镍三元正极(容百容百科技科技、当升、当升科技科技、中伟、中伟股份股份、华友、华友钴业钴业) 、磷酸铁锰锂(德方德方纳米纳米) 、结构件(科达利科达利) 、添加剂(天奈天奈科技科技) ;第四为上游资源锂(关注赣锋赣锋锂业锂业、天齐、天齐锂业锂业) ,铜箔(推荐嘉元嘉元科技科技)等。 风险提示:风险提示:价格竞争
9、超市场预期、原材料价格波动、投资增速下滑 -25%-16%-7%2%11%20%29%38%47%56%2021/5/62021/9/22021/12/302022/4/28电力设备沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 2 / 46 表 1:公司估值 代码代码 公司公司 总市值总市值(亿元)(亿元) 收盘价收盘价(元)(元) EPS PE 投资评级投资评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 300750.SZ 宁德时代 9,541 409 6.83 10.44 17.19
10、60 39 23 买入 002594.SZ 比亚迪 7,074 243 1.05 2.19 3.83 232 111 63 买入 300014.SZ 亿纬锂能 1,251 66 1.53 1.62 2.85 43 41 23 买入 300207.SZ 欣旺达 382 22 0.53 0.89 1.45 42 25 15 未评级 688063.SH 派能科技 264 171 2.04 4.23 7.77 84 40 22 买入 002812.SZ 恩捷股份 1,811 203 3.05 5.62 8.00 67 36 25 买入 300568.SZ 星源材质 245 21 0.24 0.61 0
11、.94 89 35 23 买入 603799.SH 华友钴业 1,005 82 3.19 4.69 6.13 26 18 13 买入 300919.SZ 中伟股份 508 84 1.55 3.07 5.09 54 27 16 买入 300769.SZ 德方纳米 396 442 8.97 22.63 28.68 49 20 15 买入 688005.SH 容百科技 418 93 2.03 4.03 6.30 46 23 15 买入 300073.SZ 当升科技 339 67 2.15 3.31 4.54 31 20 15 买入 603659.SH 璞泰来 825 119 2.52 4.47 6.
12、49 47 27 18 买入 600884.SH 杉杉股份 475 22 1.56 1.57 2.01 14 14 11 买入 002709.SZ 天赐材料 721 75 2.29 5.81 7.57 33 13 10 买入 300037.SZ 新宙邦 276 67 3.17 4.82 6.39 21 14 10 买入 002850.SZ 科达利 284 122 2.33 4.53 7.11 52 27 17 买入 688116.SH 天奈科技 267 115 1.27 2.90 4.68 91 40 25 买入 688388.SH 嘉元科技 157 67 2.35 4.50 6.78 29
13、15 10 买入 600110.SH 诺德股份 152 9 0.23 0.47 0.62 38 19 14 买入 数据来源:Wind,东吴证券研究所,截至 4月 29 日股价,欣旺达盈利预测来自 wind一致预期 NA9UjZmXhUiYjVvWmUaQaO6MtRmMmOtRjMrRrMfQqQqO9PnNwPvPmPoQNZmOpO 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 3 / 46 新能源汽车板块新能源汽车板块 20212021 年年下游需求旺盛,行业满产满销下游需求旺盛,行业满产满销,净利润大幅上升,净利润大幅上升
14、,部分部分环节供不应求,价格快速环节供不应求,价格快速增长增长,锂电锂电中游中游及具备价格弹性的上游及具备价格弹性的上游环节盈利环节盈利增速亮眼增速亮眼,2 2021021Q Q4 4 盈利环比进一步提升盈利环比进一步提升;2022Q12022Q1 淡季不淡季不淡,各环节满产满销,淡,各环节满产满销,上游及锂电上游及锂电中游中游材料材料环节环节业绩业绩亮眼亮眼,但由于上游碳酸锂涨价但由于上游碳酸锂涨价幅度幅度超预期,超预期,电池端盈电池端盈利承压利承压。新能源汽车板块我们选取了 95 家上市公司(由于杉杉股份偏光片业务收入占比过大,将其剔除) :1 1)收入和净利润:)收入和净利润:20212
15、021 年年营业收入达 23134.16 亿元,同比增长 30.51%;实现归母净利润 1244.25 亿元,同比增长 95.15%。四季度四季度实现营收 7131.21 亿元,同比增加 23.79%,环比增加 26.84%;实现归母净利润359.36 亿元,同比增加 168.81%,环比增加 14.25%。2022Q12022Q1 淡季不淡,淡季不淡,行业营收与利润同比大增行业营收与利润同比大增,归母,归母净利环比实现高增长净利环比实现高增长。2022 年一季度实现营收 6663.97 亿元,同比增加 33.18%,环比下降 6.55%;实现归母净利润 508.86 亿元,同比增加 108.
16、39%,环比增加 41.60%。分板块来看分板块来看,具备价格弹性环节盈利高增,具备价格弹性环节盈利高增,2 2021021 下半年起电池端盈利承压。下半年起电池端盈利承压。20212021 年扣非归母净利润增速排序年扣非归母净利润增速排序依次为铜箔(1203.59%)正极(897.44%)上游材料(399.62%)六氟磷酸锂及电解液(322.73%)结构件(260.95%)锂电设备(241.17%)负极(231.11%)电池(165.70%)隔膜(148.75%)核心零部件(49.78%)整车(37.98%);20222022 年一季度扣非归母净利润环比年一季度扣非归母净利润环比增速排序为增
17、速排序为整车(419.70%,剔除长安汽车)上游材料(113.89%)核心零部件(79.08%)六氟磷酸锂及电解液(55.20%)正极(54.61%)负极(26.99%)铜箔(21.26%,剔除中一科技) 隔膜(11.13%)结构件(5.07%)锂电设备(-2.48%)电池(-76.77%)。2 2)2 20 02 21 1 年年盈利能力盈利能力稳步提升,稳步提升,2 2021021Q Q4 4 盈利受减值计提影响,且盈利受减值计提影响,且碳酸锂碳酸锂涨价影响逐步显现,涨价影响逐步显现,电池环节电池环节盈利能力环比下滑盈利能力环比下滑:2021 年板块整体毛利率为 15.06%,同比微增 0.
18、65pct;归母净利率 5.38%,同比+1.78pct。2021 年四季度,板块毛利率为 13.98%,同比下降 1.42pct,环比下降1.81pct;归母净利率 5.04%,同比增加 2.72pct,环比下降 0.56pct。2022 年一季度毛利率为 17.22%,同比增加 2.51pct,环比增加 3.24pct;归母净利率 7.64%,同比增加 2.76pct,环比增加 2.60pct。3 3)费用)费用率整体下降,费用控制良好率整体下降,费用控制良好:新能源汽车板块 2021 年期间费用率 6.79%,同比下降 1.62pct;四季度费用率 5.78%,同比下降 2.71pct;
19、2022 年 Q1 期间费用率 6.07pct,同比下降 1.17pct,环比上升 0.29pct。4 4)应收款、预收款及存货:应收款、预收款及存货:2021 年板块整体应收账款为 2896.47 亿元,较年初增长 21.30%;预收款项979.71 亿元,较年初增长 45.51%;存货达到 3452.86 亿元,较年初增长 37.97%。2022 年一季度应收账款3198.62 亿元,较年初增长 10.43%;预收款项 1091.08 亿元(包括合同负债),较年初增长 11.37%;存货4136.08 亿元,较年初增长 19.79%。5 5)20212021 年现金流年现金流显著显著改善改
20、善,2022Q1,2022Q1 受原材料价格快速上涨影响,行受原材料价格快速上涨影响,行业业备货需求备货需求导致导致现金流现金流环比下滑:环比下滑:2021 年板块经营活动净现金流为 2367.22 亿元,同比增长 51.99%;2021年 Q4 为 1123.23 亿元,同增 77.26%,环增 134.3%。2022 年 Q1 板块经营活动净现金流为 13.56 亿元,同比下降 93.11%,环比下降 98.79%。 2 2021021 年年上游材料上游材料供不应求供不应求,碳酸锂碳酸锂价格价格大幅大幅上涨,上涨,钴、镍金属价格均进入上涨通道,上游环节钴、镍金属价格均进入上涨通道,上游环节
21、释放业绩弹释放业绩弹性性;2 22Q12Q1 原材料价格上涨原材料价格上涨超预期超预期,盈利,盈利进一步进一步提升提升,经营性现金流明显改善经营性现金流明显改善。2021 年初以来钴、锂等原材料价格进入上涨通道,碳酸锂价格由 2021 年初 5 万元/吨左右上行至 2022 年 4 月约 50 万元/吨,金属钴价格由 2021 年初 28 万元/吨左右震荡上行至 2022 年 4 月 55 万元/吨,显著贡献业绩弹性。1 1)收入和净利)收入和净利润:润:2021 年上游材料板块营收 3054.6 亿元,同比增长 56.1%;归母净利润 291.29 亿元,同比抬升295.06%。2021 年
22、四季度板块营收达到 906.84 亿元,同比上升 78.38%,环比增长 22.58%;归母净利润105.22 亿元,同比增长 478.06%,环比增长 49.11%。2022 年一季度营业收入 1,026.88 亿元,同比增长60.33%,环比增长 13.24%;归母净利润 213.28 亿元,同比增长 413.35%,环比增长 102.70%。2 2)毛利率)毛利率和净利率:和净利率:上游材料板块 2021 年毛利率 19.30%,同比上升 4.93pct;归母净利率 9.54%,同比上升5.77pct。21 年四季度毛利率 21.33%,同比上升 4.33pct,环比上升 3.23pct
23、;归母净利率 11.60%,同比上升 8.02pct,环比上升 2.06pct。22 年一季度,上游材料板块毛利率 33.88%,同比上升 16.46pct,环比上升 12.56pct;归母净利率 20.77%,同比上升 14.28pct,环比上升 9.17pct。3 3)费用率:)费用率:上游材料 2021年期间费用率 4.36%,同比下降 1.60pct;22 年 Q1 期间费用率 3.28%,同比下降 0.95pct。4 4)应收款、预)应收款、预收款及存货:收款及存货:2021 年板块应收账款为 181.72 亿元,较年初增长 75.25%。2022 年一季度应收账款为 238.49亿
24、元,较年初增加 31.24%。2021 年预收账款 49.05 亿元,较年初增加 49.79%。22 年一季度预收款为68.94 亿元,较年初增加 40.55%。2021 年底存货为 603.12 亿元,较年初增加 40.21%,22 年一季度存货为 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 4 / 46 707.38 亿元,较年初增加 17.29%。5 5)现金流:)现金流:上游材料板块 2021 年经营活动净现金流为 203.25 亿元,同比上升 33.02%。22 年一季度经营活动净现金流为 80.19 亿元,同比提升
25、71.21%,环比提升 4.23%。 锂电池中游板块锂电池中游板块 2 2021021 年下游需求旺盛年下游需求旺盛,六氟、铁锂正极、铜箔、隔膜,六氟、铁锂正极、铜箔、隔膜、负极石墨化、负极石墨化等环节供需紧平衡,等环节供需紧平衡,部分环节开启涨价,盈利能力大幅提升;部分环节开启涨价,盈利能力大幅提升;2 22 2 年年 Q1Q1 负极、六氟等负极、六氟等紧缺紧缺环节价格传导顺利环节价格传导顺利,量利齐升量利齐升,但但电电池环节受碳酸锂影响盈利承压池环节受碳酸锂影响盈利承压。1 1)收入和净利润:)收入和净利润:2021 年锂电池中游板块营业收入 4,815.43 亿元,同比增长 92.45%
26、;归母净利润 468.66 亿元,同比增长 176.64%。2021 年四季度营业收入为 1,733.97 亿元,同比增长 106.19%,环比增长 42.57%;归母净利润 172.27 亿元,同比 197.97%,环比增加 50.44%。2022 年一季度实现营收 1,720.07 亿元,同比 110.20%,环比-0.80%;归母净利润 136.89 亿元,同比 85.52%,环比-20.54%。2 2)毛利率和净利率:)毛利率和净利率:2021 年毛利率为 21.89%,同比上升 0.74pct;归母净利率 9.73%,同比上升 2.96pct。2021 年四季度,板块毛利率 20.7
27、3%,同比微降 0.06pct,环比下降 1.39pct;归母净利率9.93%,同比提升 3.06pct,环比提升 0.52pct。2022 年一季度锂电池中游板块毛利率 19.05%,同比下降3.57pct,环比下降 1.69pct;归母净利率 7.96%,同比下降 1.06pct,环比下降 1.98pct。3 3)费用率)费用率:锂电池中游 2021 年期间费用率 5.73%,同比下降 2.31pct;22 年 Q1 期间费用率 5.01%,同比-1.72pct,环比持平。4 4)应收、预收款及存货:)应收、预收款及存货:2021 年底,应收账款为 1109.33 亿元,较年初增长 66.
28、34%。2022 年一季度末板块应收账款为 1224.06 亿元,较年初增长 10.34%。2021 年预收账款 241.75 亿元,较年初增长142.15%。22 年一季度预收款为 309.70 亿元,较年初增长 28.11%。2021 年存货为 1170.40 亿元,较年初增加 108.81%,22 年一季度存货为 1575.54 亿元,较年初增加 34.62%。5 5)现金流)现金流:2021 年经营活动净现金流为 594.52 亿元,同比上升 60.69%,现金流状况良好。22 年一季度净现金流为 20.59 亿元,同比下滑80.44%,环比下滑 91.94%。 中游中游分版块看分版块
29、看: 1 1)电池环节:)电池环节:20212021 年年行业行业满产满销,产能利用率提升,满产满销,产能利用率提升,2 21Q41Q4 原材料进入上涨通道,行业盈利能力同环比原材料进入上涨通道,行业盈利能力同环比下滑,下滑,龙头龙头通过技术进步、通过技术进步、规模效应降本规模效应降本,盈利抗压能力较强;盈利抗压能力较强;2 2022022 年年 Q Q1 1 原材料大幅涨价,原材料大幅涨价,电池电池仅小幅仅小幅提价提价,龙头龙头净利净利率率同环比下跌同环比下跌,部分二线厂商率先提价,盈利能力环比修复部分二线厂商率先提价,盈利能力环比修复;由于提前;由于提前备货需求备货需求,电池厂,电池厂存货
30、较年初大幅增长,存货较年初大幅增长,净现金流净现金流同比下滑同比下滑。2021 年实现营收 2,232.46 亿元,同比增长 99.37%;扣非归母净利润 162.26 亿元,同比上升 165.70%。2022 年一季度实现营收 787.99 亿元,同比增长 114.71%,环比下降 10.02%;扣非归母净利润 15.85 亿元,同比-37.00%,环比-76.77%。22Q1 扣非归母净利润大幅下跌主要系上游原材料大幅涨价所致。其中宁德时代对板块贡献最大,2021 年公司实现归母净利润 159.31 亿元,同比增长 185.34%,占电池板块归母净利润 76%,显示出较强的盈利抗压能力。2
31、1 年板块毛利率 22.72%,同比下降 1.04pct;归母净利率 9.41%,同比提升 1.13pct。21 年四季度毛利率 21.14%,同比下降 2.71pct,环比下降 2.14pct;归母净利率 10.27%,同比上升 1.04pct,环比提升 2.04pct。2022 年一季度毛利率14.57%,同比下降 9.42pct,环比下降 6.57pct,其中欣旺达、鹏辉能源毛利率环比提升,其余电池厂商Q1 毛利率环比下降;归母净利率 2.97%,同比下降 5.56pct,环比下降 7.31pct。电池 21 年经营活动净现金流 500.94 亿元,同比提升 118.90%;21 年应收
32、账款 523.14 亿元,较年初增长 51.20%,存货 650.68 亿元,较年初增长 135.04%。22Q1 板块应收账款 542.66 亿元,较年初增长 3.73%,存货 925.34 亿元,较年初增长 42.21%,预收账款 183.50 亿元,较年初增长 28.56%。22Q1 板块经营活动现金净流入 91.09 亿元,同比下降 26.12%。 2 2)正极材料需求旺盛,)正极材料需求旺盛,原材料涨价情况下行业库存收益明显,原材料涨价情况下行业库存收益明显,行业量利齐升,行业量利齐升,其中其中 2 21 1 年铁锂正极年铁锂正极下游需下游需求旺盛,占比快速提升,求旺盛,占比快速提升
33、,营收实现高增长,营收实现高增长,加工费提升叠加库存收益,迎来盈利拐点,释放极大业绩弹性;加工费提升叠加库存收益,迎来盈利拐点,释放极大业绩弹性;三元正极公司受益于高镍占比提升、海外客户放量,业绩实现高增三元正极公司受益于高镍占比提升、海外客户放量,业绩实现高增长长; 22Q122Q1 正极板块正极板块受益于库存收益,受益于库存收益,盈利盈利环比进一步增长环比进一步增长。2021 年正极板块正极板块实现营收 1,031.84 亿元,同比增加 132.78%;扣非归母净利润61.60 亿元,同比增加 897.44%。2022 年一季度实现营收 433.57 亿元,同比增长 142.49%,环比增
34、长 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 5 / 46 19.83%;扣非归母净利润 32.91 亿元,同比增长 200.27%,环比增长 54.61%。其中三元正极三元正极公司公司 2021 年实现营收 878.82 亿元,同比增长 125.84%;归母净利润 56 亿元,同比上升 233.16%;2022 年一季度实现营收 345.91 亿元,同比增长 122.64%,环比增长 16.19%;归母净利润 21.17 亿元,同比增长 96.34%,环比增加 30.5%。铁锂正极铁锂正极公司公司 2021 年实现营收 13
35、9.82 亿元,同比增长 133.01%;归母净利润 16.57 亿元,同比上升 710.94%;2022 年一季度实现营收 82.85 亿元,同比增长 290.01%,环比增长 38.02%;归母净利润12.77 亿元,同比增长 445.46%,环比增加 40.66%。盈利水平来看,21 年板块毛利率 16.09%,同比提升0.23pct;归母净利率 7.32%,同比提升 3.98pct。21 年四季度毛利率 15.57%,同比提升 0.44pct,环比提升 0.10pct;归母净利率 7.25%,同比上升 6.23pct,环比提升 0.59pct。2022 年一季度毛利率为 16.93%,
36、同比微降 0.42pct,环比提升 1.36pct;归母净利率为 8.06%,同比提升 0.42pct,环比提升 0.81pct。正极 21 年经营活动净现金流-16.59 亿元,同比下降 138.90%;21 年应收账款 236.65 亿元,较年初增长130.90%,存货 251.02 亿元,较年初增长 87.55%。22 年一季度,应收账款 306.33 亿元,较年初增长29.44%,存货 321.20 亿元,较年初增长 27.96%,预收账款 12.22 亿元,较年初增长 31.54%,经营活动净现金流-83.54 亿元,同比下降 595.76%。 3 3)隔膜:)隔膜:2 21 1 年
37、隔膜板块供需紧平衡,龙头份额持续提升,且海外占年隔膜板块供需紧平衡,龙头份额持续提升,且海外占比比+ +涂覆占比提升使得行业盈利水平显涂覆占比提升使得行业盈利水平显著提升著提升,二线隔膜厂盈利弹性明显,二线隔膜厂盈利弹性明显。2 22 2Q1Q1 供给紧平衡持续,行业盈利水平进一步提升供给紧平衡持续,行业盈利水平进一步提升。2021 年实现营收221.51 亿元,同比增长 64.26%;归母净利润 52.23 亿元,同比增长 132.11%;2022 年一季度实现营收70.50 亿元,同比增长 65.20%,环比 3.34%;归母净利润 18.22 亿元,同比增长 90.49%,环比增长 12
38、.67%。其中二线隔膜厂经营杠杆充分体现,且客户结构改善,盈利弹性进一步显现。供需紧平衡,叠加产品结构优化持续提升行业盈利水平。21 年隔膜环节毛利率为 39.16%,同比上升 6.24pct;归母净利率 23.58%,同比上升 6.89pct。21 年四季度毛利率 40.37%,同比上升 7.46pct,环比上升 1.79pct;归母净利率 23.70%,同比上升 6.61pct,环比下降 0.92pct。2022 年一季度毛利率 41.41%,同比上升 2.31pct,环比上升1.05pct;归母净利率 25.84%,同比上升 3.43pct,环比上升 2.14pct。22Q1 存货为 9
39、0.75 亿,较年初增长21.31%;预收款项为 33.94 亿,较年初增长 33.46%。21 年全年现金流净流入 40.07 亿,同比提升 72.07%;22Q1 现金流净流入 2.91 亿,同比下降 53.61%。 4 4)电解液及六氟)电解液及六氟: : 2 21 1 年年六氟、添加剂、溶剂六氟、添加剂、溶剂供不应求,价格大幅上涨,原材料供应商及电解液一体化厂供不应求,价格大幅上涨,原材料供应商及电解液一体化厂商充分受益;商充分受益;2 22Q12Q1 添加剂、溶剂价格开始回落,但六氟价格长单进一步上调,添加剂、溶剂价格开始回落,但六氟价格长单进一步上调,龙头一体化龙头一体化布局布局加
40、深推动盈加深推动盈利能力进一步提升。利能力进一步提升。2021 年六氟供不应求,价格由年初的 12 万元/吨涨至年末接近 60 万元/吨,六氟板块价格弹性明显,电解液价格基本可完全传导;2022 年 3 月初价格出现回落迹象,现已下行至 4 月末的 40万元/吨左右。2021 年实现营收 789.58 亿元,同比增长 57.73%;归母净利润 82.15 亿元,同比增长235.84%。板块利润高增主要受益于天赐材料,21 年公司归母净利润 22.08 亿,同比增长 314.42%。2022年一季度板块实现营收 249.34 亿元,同比增长 91.70%,环比-6.58%;归母净利润 44.27
41、 亿元,同比增长319.98%,环比增长 61.70%。21 年电解液环节毛利率为 23.59%,同比上升 4.56pct;归母净利率 10.40%,同比上升 5.52pct。21 年四季度毛利率 22.88%,同比上升 5.63pct,环比下降 1.65pct;归母净利率10.26%,同比上升 5.71pct,环比下降 1.88pct。2022 年一季度毛利率 30.46%,同比上升 8.62pct,环比上升 7.58pct;归母净利率 17.75%,同比上升 9.65pct,环比上升 7.50pct。22Q1 存货为 110.20 亿,较年初增长 19.15%;预收款项为 60.94 亿,
42、较年初增长 25.03%。21 年全年现金流净流入 62.45 亿,同比下降10.58%;22Q1 现金流净流入 24.16 亿,同比提升 417.08%,明显改善。 5 5)负极)负极: : 20212021 年年限电限产影响下石墨化环节供不应求价格上涨,龙头限电限产影响下石墨化环节供不应求价格上涨,龙头自供比例提升推动自供比例提升推动盈利盈利逐步逐步提升;提升; 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 行业深度报告 东吴证券研究所东吴证券研究所 6 / 46 负极成本上涨自负极成本上涨自 2121Q Q4 4 起逐步向下游传导,起逐步向下游传导,2 22Q12Q1
43、 起涨价弹性明显,盈利能力起涨价弹性明显,盈利能力环比改善环比改善。石墨化价格从 2021年初 1.5 万元/吨左右上涨至年末的 2.2-2.4 万元/吨,Q3 以来限电影响加剧,致使 Q3-Q4 负极环节盈利受到影响,负极成本传导存在一定滞后性,在 Q1 逐渐显现,因此 22Q1 盈利环比有所改善。2021 年实现营收227.99 亿元,同比增长 104.99%;归母净利润 36.55 亿元,同比增长 166.51%。2022 年一季度实现营收85.19 亿元,同比增长 108.97%,环比增长 12.45%;归母净利润 12.54 亿元,同比增长 83.23%,环比增长22.10%。202
44、1Q3 以来限电影响加剧,石墨化价格持续上涨超过 2 万元/吨,拥有石墨化一体化配套的龙头相对受益。2 21 1Q Q4 4 盈利水平小幅承压,盈利水平小幅承压,2 22 2Q1Q1 企稳回升。企稳回升。21 年板块毛利率 29.62%,同比下降 1.12pct;归母净利率 16.03%,同比提升 3.70pct。21 年四季度毛利率 26.45%,同比下降 2.78pct,环比下降 2.84pct;归母净利率 13.55%,同比上升 2.60pct,环比下降 2.08pct。2022 年一季度毛利率为 28.43%,同比下降5.03pct,环比提升 1.98pct;归母净利率为 14.72%
45、,同比下降 2.07pct,环比提升 1.16pct。22Q1 存货为111.71 亿,较年初增长 35.27%;预收款项为 40.11 亿,较年初大幅增长 50.15%。21 年全年现金流净流入0.06 亿,同比下降 99.61%;22Q1 现金流净流出 8.83 亿,同比下降 251.55%。 6 6)铜箔铜箔: : 行业供给持续紧张,行业供给持续紧张,带动带动加工费上涨,加工费上涨,2121 年板块盈利水平提升明显,年板块盈利水平提升明显,22Q122Q1 涨价弹性进一步体现,涨价弹性进一步体现,盈利能力盈利能力环比继续提升。环比继续提升。2021 年实现营收 316.96 亿元,同比增
46、长 63.27%;归母净利润 21.34 亿元,同比增长 472.89%。2022 年一季度实现营收 93.64 亿元,同比增长 52.5%,环比增长 12.27%;归母净利润 7.21亿元,同比增长 90.74%,环比增长 46.98%。由于中一科技未披露 Q4 数据,进行剔除后 22Q1 铜箔归母净利润为 5.6 亿元,同比增长 181.47%,环比增长 21.26%。21 年板块毛利率 16.24%,同比上升 4.70pct;归母净利率 6.73%,同比提升 4.81pct。21 年四季度毛利率 15.44%,同比上升 7.38pct,环比上升 0.24pct;归母净利率 5.88%,同
47、比上升 3.68pct,环比微降 0.31pct。2022 年一季度毛利率为 16.59%,同比提升0.25pct,环比提升 1.15pct;归母净利率为 7.70%,同比提升 1.54pct,环比提升 1.82pct。22Q1 存货为52.55 亿,较年初增长 9.28%;预收款项为 3.93 亿,较年初增长 52.18%。21 年全年现金流净流入 22.48 亿,同比提升 646.13%,改善明显;22Q1 现金流净流出 3.21 亿,同比提升 40.46%。 7 7)结构件)结构件: : 2121 年盈利年盈利受铝价上涨影响,龙头公司通过经营杠杆受铝价上涨影响,龙头公司通过经营杠杆、设备
48、稼动率提升、设备稼动率提升消化部分成本上涨,盈消化部分成本上涨,盈利水平稳中有升利水平稳中有升, 21Q421Q4 起铝价涨幅影响,起铝价涨幅影响,盈利盈利能力承压能力承压,22Q122Q1 铝价维持高位,铝价维持高位,盈利水平环比持平。盈利水平环比持平。2021年实现营收 85.05 亿元,同比增长 109.45%;归母净利润 8.19 亿元,同比增长 119.71%。2022 年一季度实现营收 31.15 亿元,同比增长 107.9%,环比增长 6.77%;归母净利润 2.69 亿元,同比增长 85.49%,环比增长 6.3%。21 年板块毛利率 24.60%,同比下降 4.10pct;归
49、母净利率 9.63%,同比提升 0.45pct。21 年四季度毛利率 20.63%,同比下降 10.66pct,环比下降 5.09pct;归母净利率 8.67%,同比下降 1.07pct,环比下降 1.66pct。2022 年一季度毛利率为 21.21%,同比下降 4.33pct,环比提升 0.58pct;归母净利率为8.63%,同比下降 1.04pct,环比微降 0.04pct。22Q1 存货为 25.08 亿,较年初增长 23.11%;预收款项为2.78 亿,较年初下降 21.30%。21 年全年现金流净流入 2.37 亿,同比提升 77.73%;22Q1 现金流净流出3.38 亿,同比下
50、降 365.88%。 核心零部件:核心零部件:2 21 1 年盈利增长稳健,年盈利增长稳健,盈利水平稳中有升盈利水平稳中有升,22Q122Q1 营收环比微增,盈利水平营收环比微增,盈利水平基本维持稳定基本维持稳定。2021 年实现营收 1,268.02 亿元,同比增长 41.79%;归母净利润 111.23 亿元,同比增长 50.68%。2022 年一季度实现营收 358.68 亿元,同比增长 34.53%,环比增长 3.75%;归母净利润 28.52 亿元,同比增长23.52%,环比增长 1.44%。21 年核心零部件环节毛利率为 22.58%,同比下降 2.92pct;归母净利率 8.77