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1、 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 行行业业 研研 究究 行行业业深深度度研研究究报报告告 证券研究报告证券研究报告 交通运输交通运输 推荐推荐 ( ( 维持维持 ) 重点公司重点公司 重点公司 评级 中远海能 审慎增持 招商轮船 审慎增持 来源:兴业证券经济与金融研究院 分析师: 王凯 S02 张晓云 S02 肖祎 S06 投资要点投资要点 油运市场底部特征明显,当前处于历史低谷期。油运市场底部特征明显,当前处于历史低谷期。从运价表现来看,油轮市场 2021 年运价低迷, 以不同船型
2、运价来看, 大型油轮船 VLCC 的 TCE 年度水平在 3218 美金/天,该运价同比 2020 年的 53145 美元/天,同比下降了93.9%。 对比2010-2021年以来的年度运价水平, VLCC-TCE运价在2021年同样是近十年以来的最低水平,处于明显底部区域;油轮船东经营业绩处于低谷阵痛期,头部公司开始拟合并整合,抵御油轮下行周期。 复盘十年周期, 油轮运价上涨驱动力更多来自供给端收缩。复盘十年周期, 油轮运价上涨驱动力更多来自供给端收缩。 复盘 2010-2021年季度油轮 VLCC 运价表现, 从运价角度来进行区分景气周期的话, 我们看到油轮行业在 2014-2015 年出
3、现一轮高运价周期,在 2019-2020 年行业运价也出现了一轮大幅上涨行情。 油运景气核心催化剂来自于供给端运力增速放缓,并且需求端受益原油行业消费回暖。 积极因素有望兑现,油轮行业预计将触底回暖。积极因素有望兑现,油轮行业预计将触底回暖。需求端,原油商业库存低位存在较强补库需求。OECD 商业库存从 2021 年初 30.36 亿桶下降至今年 2 月的 25.99 亿桶,而 2015-2019 年库存均值为 29.4 亿桶。尽管当前高油价下,下游补库需求较为平淡,但是考虑到 OECD 的低迷原油库存,后续有望开启修复主动补库存需求, 从而拉动原油贸易需求提升。 供给端,油轮船舶老龄化严重,
4、行业新增订单运力较少。 地缘政治催化下,重塑原油贸易格局提升运距地缘政治催化下,重塑原油贸易格局提升运距。2 月以来俄罗斯乌克兰冲突爆发, 对于油轮市场运价出现一定提振。 供给端, 俄罗斯船队遭遇制裁,主力船型为小型油轮船。需求端原油贸易格局变化,或将刺激行业运距拉升。 从运距来看, 欧盟从中东/西非/北美进口运距为 6500/4600/5160 海里,高于之前从俄罗斯波罗的海/黑海的 1300/3650 海里; 而中国去更远的俄罗斯波罗的海进口原油运距达到 11700 海里,运距也是增加的。 投资建议:投资建议:关注国内原油运输龙头招商轮船关注国内原油运输龙头招商轮船/中远海能中远海能。我们
5、看好油轮市场逐步摆脱低估,进入运价修复上涨周期,建议关注国内原油运输龙头招商轮船与中远海能。 风险提示风险提示:1)全球经济下滑影响油轮运输消费需求。)全球经济下滑影响油轮运输消费需求。2)油轮船舶退出运力不)油轮船舶退出运力不及预期导致供给出清缓慢。及预期导致供给出清缓慢。3)燃油价格上涨之后侵蚀公司经营利润。)燃油价格上涨之后侵蚀公司经营利润。 title 油轮市场有望步入一轮修复上升期油轮市场有望步入一轮修复上升期 2022 年年 4 月月 28 日日 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 2 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 目目 录录
6、1、油轮底部特征之一:大型 VLCC 运价触底,小型船运价反弹 . - 4 - 1.1、大型油轮船舶 VLCC-TCE 运价水平呈现底部状态. - 4 - 1.2、受俄乌战争冲突影响,小型苏伊士油轮 TCE 运价处于回暖趋势. - 5 - 2、油轮底部特征之二:经营阶段性承压,低迷运价导致亏损 . - 6 - 2.1、油轮船东经营业绩处于低谷阵痛期 . - 6 - 2.2、头部公司开始拟合并整合,抵御油轮下行周期 . - 8 - 3、积极因素有望兑现,油轮行业预计将触底回暖. - 9 - 3.1、复盘周期,油轮 VLCC 市场经历起起伏伏 . - 9 - 3.2、需求端,原油商业库存低位存在较
7、强补库需求 . - 13 - 3.3、供给端,油轮船舶老龄化严重,行业新增订单运力较少 . - 14 - 3.4、地缘政治催化下,重塑原油贸易格局提升运距 . - 16 - 4、投资建议:关注国内原油运输龙头招商轮船/中远海能 . - 19 - 5、风险提示. - 21 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 3 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图表目录表目录 图 1、2010-2021 年 VLCC-TCE 运价水平年度均值(美元/天) . - 4 - 图 2、2017-2022 年季度 VLCC-TCE(美元/天) . - 4 - 图
8、3、2017-2022 年月度 VLCC-TCE(美元/天) . - 4 - 图 4、2010-2021 年苏伊士油轮船舶 TCE 运价水平年度均值(美元/天) . - 5 - 图 5、2017-2022 年苏伊士油轮船舶 TCE 运价水平月度均值(美元/天) . - 5 - 图 6、2017-2021 年招商轮船营业收入(亿元). - 6 - 图 7、2017-2021 年招商轮船归母净利润(亿元) . - 6 - 图 8、2019-2021 年招商轮船分季度归母净利润(亿元). - 6 - 图 9、2017-2021 年招商轮船油运收入(亿元). - 7 - 图 10、2017-2021
9、年招轮油运毛利与毛利率表现 . - 7 - 图 11、2017-2021 年中远海能营业收入(亿元) . - 7 - 图 12、2017-2021 年中远海能归母净利润(亿元) . - 7 - 图 13、2017-2021 年中远海能油运收入(亿元) . - 7 - 图 14、2017-2021 年中远海能油运毛利与毛利率 . - 7 - 图 15、2017-2021 年前线海运归母净利润表现(亿美元) . - 8 - 图 16、两家油运公司发布合并公告 . - 8 - 图 17、2017-2021 年两家油运公司归母净利润水平(亿美元) . - 9 - 图 18、截止 2022 年 3 月油
10、轮市场船东运力排名数据 . - 9 - 图 19、2010-2021 年季度油轮 Vlcc-TCE 运价水平(美金/天) . - 10 - 图 20、2014-2015 年月度油轮 VLCC-TCE 运价水平(美金/天). - 10 - 图 21、2010-2015 年油轮行业供需增速(%) .- 11 - 图 22、2010-2015 年油轮行业 VLCC 供给端拆解与交付运力(艘) .- 11 - 图 23、2019-2020 年月度油轮 VLCC-TCE 运价水平(美金/天). - 12 - 图 24、2019-2020 年月度油轮储油船舶数量与占比(%). - 12 - 图 25、20
11、20 年全球主要原油产出占比 . - 13 - 图 26、2020 年全球原油主要消费占比 . - 13 - 图 27、2010-2021 年原油运输市场年度需求增速(%) . - 13 - 图 28、2015-2022 年原油 OECD 库存持续处于去化状态(百万桶) . - 14 - 图 29、2010-2021 年 VLCC 船舶月度运力增速(%) . - 14 - 图 30、VLCC 船舶船龄逐步增长趋势明显 . - 15 - 图 31、截止 2022 年 3 月 VLCC 船舶船龄结构占比(%) . - 15 - 图 32、2010-2021 年 VLCC 船舶年度新签订单数量(艘)
12、 . - 16 - 图 33、2010-2021 年 VLCC 船舶累计在手订单与运力占比(%) . - 16 - 图 34、2022 年周度油轮市场不同船型运价走势(美金/天). - 17 - 图 35、截止 2022 年 3 月俄罗斯油轮船队分不同船型运力占比结构 . - 17 - 图 36、俄罗斯原油主要海运港口分布图 . - 18 - 表 1、全球原油主要运输航线平均运距水平(海里) . - 18 - 表 2、招商轮船 2021 年油轮船队结构类型 . - 19 - 表 3、不同运价下招商轮船业绩弹性测算. - 19 - 表 4、中远海能 2021 年油轮船队结构数据 . - 20 -
13、 表 5、不同运价下中远海能业绩弹性测算. - 20 - 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 4 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 报告正文报告正文 1、油轮油轮底部特征底部特征之一之一:大型:大型 VLCC 运价触底,小型船运价运价触底,小型船运价反弹反弹 1.11.1、大型油轮船舶、大型油轮船舶 VLCCVLCC- -TCETCE 运价运价水平呈现底部状态水平呈现底部状态 油轮市场 2021 年运价低迷,以不同船型运价来看,大型油轮船 VLCC 的 TCE 年度水平在 3218 美金/天, 该运价同比 2020 年的 53145 美元/天,
14、 同比下降了 93.9%。对比 2010-2021 年以来的年度运价水平, VLCC-TCE 运价在 2021 年同样是近十年以来的最低水平,处于明显底部区域。 图图 1 1、2 2010010- -20212021 年年 VLCCVLCC- -TCETCE 运价水平年运价水平年度均值(美元度均值(美元/ /天)天) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 我们继续从月度与季度运价两个维度,再分析一下当前运价的低迷持续程度。首先,如果从 2017-2022 年 Q1 季度运价表现看,VLCC 市场运价已经在 2022 年 Q1呈现负的 TCE 水平,这代表着以 TCE 公式衡量的油轮
15、市场运价已经难以覆盖船东单次航行的燃油成本,低迷运价可见一斑;同时如果从月度运价水平来观测,我们看到行业从 2021 年开始,单月运价 TCE 均值全部低于 1 万美金/天,这也就意味着低于大部分船东每天的现金成本线。 而且在油轮行业所谓的Q4 旺季时期,2021 年四季度整体运价也并未出现反弹,从 2022 年一季度开始月运价均为负数。 图图 2 2、2 2017017- -20222022 年季度年季度 VLCCVLCC- -TCETCE(美元(美元/ /天)天) 图图 3 3、2 2017017- -20222022 年月度年月度 VLCCVLCC- -TCETCE(美元(美元/ /天)
16、天) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 -150%-100%-50%0%50%100%150%200%0000040000500006000070000年度VLCC-TCE运价(美元/天) yoy(右轴) -20,000020,00040,00060,00080,000100,000120,000季度TCE水平(美元/天) -50,000050,000100,000150,000200,00017-0118-0119-0120-0121-0122-01月度TCE水平(美元/天) 请务必阅读正文之后的信息披露
17、和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 5 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 对于此次低迷运价背后的原因,我们也进一步探讨。从供需两端来看,2021 年开始的低迷运价主要受需求端影响较大。油轮市场需求主要是来自原油的消费与库存两个需求,从消费需求来看,2021 年一季度受新冠疫情持续影响,全球原油需求复苏缓慢,迭加 OPEC+执行限产保价策略,全球原油市场供需不旺,原油远期价格呈现前高后低结构, 加速了去库存化进程; 从库存需求来看, 2021 年 OECD 商业库存从 30.3 亿桶下降至 26.8 亿桶,较 2015-2019 年均值低 2.3 亿桶。库存消化削弱了石油海
18、运贸易量的恢复速度,油轮运输需求受到较大抑制。 1.1.2 2、受俄乌受俄乌战争战争冲突影响,冲突影响,小型苏伊士油轮小型苏伊士油轮 TCETCE 运价处于回暖趋势运价处于回暖趋势 而对于小型苏伊士油轮船来说,2021 年行业 TCE 均值运价为 7338 美元/天,同比2020 年下降了 75.7%。 与大型油轮 VLCC 运价表现类似, 2021 年小型苏伊士船舶运价同样处于 2010 年以来的低位水平。 图图 4 4、2 2010010- -20212021 年年苏伊士油轮船舶苏伊士油轮船舶 TCETCE 运价水平年度均值(美元运价水平年度均值(美元/ /天)天) 资料来源:克拉克森,兴
19、业证券经济与金融研究院整理 近期受到俄罗斯乌克兰战争冲突影响,俄罗斯小型苏伊士船受到制裁,并且欧洲也在寻求其他产油国进行原油采购。这些变化对目前苏伊士船舶运价起到提振作用,2022 年 3 月苏伊士船舶月运价 TCE 为 29957 美元/天,较年初上涨 180%。 图图 5 5、2 20 01717- -2022022 2 年年苏伊士油轮船舶苏伊士油轮船舶 TCETCE 运价水平运价水平月度月度均值(美元均值(美元/ /天)天) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 -100%-50%0%50%100%150%000004000050000年度TCE(美元/
20、天) yoy(右轴) -200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%020000400006000080000017-0117-0517-0918-0118-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-01月度TCE均值(美元/天) yoy(右轴) 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 6 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 2、油轮、油轮底部底部特征特征之二之二:经营阶段性承压,低迷运价导致亏损经营阶段性承压,低迷运价导致亏损
21、 2 2.1.1、油轮油轮船东经营业绩处于低谷船东经营业绩处于低谷阵痛期阵痛期 多元化经营业务船东:招商轮船多元化经营业务船东:招商轮船/中远海能依靠多点布局的业务,抵御油轮板块下中远海能依靠多点布局的业务,抵御油轮板块下行周期。行周期。 招商轮船是国内领先的多元化航运公司,2021 年公司完成收购中外运集运之后,成为油轮(包括 LNG 船) 、干散货双核心主业,其他船队(集装箱、滚装运输、特种运输)有机补充的多元化航运公司。2021 年招商轮船实现营业收入 244.12亿元,同比增长 35.07%,实现归母净利润为 36.09 亿元,扣非归母净利润为 18.69亿元,同比下降 32.49%。
22、 图图 6 6、2 2017017- -2022021 1 年招商轮船营业收入(亿元)年招商轮船营业收入(亿元) 图图 7 7、2 2017017- -2022021 1 年招商轮船归母净利润(亿元)年招商轮船归母净利润(亿元) 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 从季度经营表现来看,2021 年除 Q4 因为收购合并导致的归母净利润同比上涨之外, 公司在 2021 年 Q1-Q3 分别实现归母净利润为 3.82/5.68/6.3 亿元, 同比变动为-69.86%/-68.06%/-32.53%。该阶段受制于低迷油运运价,公司归母
23、净利润大幅低于 2020 年同期水平,但是依靠公司多元化的业务布局,单季度并未出现亏损。而在 2020 年油轮市场运价大幅上涨阶段, 公司 2020 年 Q1-Q3 分别实现归母净利润达到 12.66/17.81/9.33 亿元。 图图 8 8、2 20 01 19 9- -2022021 1 年年招商轮船分季度归母净利润(亿元)招商轮船分季度归母净利润(亿元) 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 -300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%-15-10-50510152025归母净利润(亿元) yoy(右轴) 请务必阅读正文之后的信息披露和
24、重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 7 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 油轮板块公司 2021 年经营承压,公司在年报中提到虽然 VLCC 市场遭遇 20 世纪八十年底以来的最低迷市况,但是公司在中石化等核心大客户的支持下,亏损显著少于船队规模接近的同行。 具体来看, 公司 2021 年油轮板块实现营业收入为38.45 亿元, 同比下降 55%; 实现毛利为-3.45 亿元, 毛利率为-8.98%。 相较于 2020年油轮高景气下的毛利率,公司 2021 年油轮毛利率同比下降了 51.99 个百分点。 图图 9 9、2 2017017- -20212021 年招商轮船油运
25、收入(亿元)年招商轮船油运收入(亿元) 图图 1010、2 2017017- -20212021 年年招轮油运毛利与毛利率表现招轮油运毛利与毛利率表现 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 国内另外一家大型油轮航运公司中远海能, 在 2021 年同样受制于低迷油轮运价影响出现经营滑坡。2021 年公司实现营业收入 126.99 亿元,同比下降 22.5%;实现归母净利润为-49.75 亿元,扣非归母净利润为-49.61 亿元。考虑到低迷运价与环保因素, 公司在 2021 年合计计提减值 49.61 亿元, 而 2020 年公司计提了
26、减值 8.41亿元。 图图 1111、2 2017017- -2022021 1 年中远海能营业收入(亿元)年中远海能营业收入(亿元) 图图 1212、2 2017017- -2022021 1 年中远海能归母净利润(亿元)年中远海能归母净利润(亿元) 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 2021 年公司外贸油运板块实现营业收入 57.68 亿元,同比下降 39.8%,运输毛利为-12.12 亿元,毛利率为-21.01%。 图图 1313、2 2017017- -20212021 年中远海能油运收入(亿元)年中远海能油运收入(亿元
27、) 图图 1414、2 2017017- -20212021 年中远海能油运毛利与毛利率年中远海能油运毛利与毛利率 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 -400%-200%0%200%400%600%-60-40-2002040200202021归母净利润(亿元) yoy(右轴) 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 8 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 纯纯外贸外贸油轮运输船东:油轮运输船东:2021 年经营业绩亏损,处于年经营业绩亏损,处于业绩业绩阵痛期阵痛
28、期。以海外油轮公司前线海运为例,公司 2021 年年报数据显示,其 2021 年实现归母净利润为-0.11 亿美元, 同比 2020 年出现亏损。 公司全年净利率为-1.49%, 同比 2020 年下降了 35.31个百分点。 图图 1515、2 2017017- -20212021 年前线海运年前线海运归母净利润表现(亿美元)归母净利润表现(亿美元) 资料来源:公司财报,兴业证券经济与金融研究院整理 2 2. .2 2、头部公司、头部公司开始开始拟拟合并合并整合整合,抵御油轮下行周期,抵御油轮下行周期 低迷的油轮运价背景下,也在促使行业开始收购整合浪潮。近期,挪威油船公司Frontline
29、与比利时油船船东 Euronav 宣布合并。具体来看 Frontline 与 Euronav 发布了合并公告,双方已经签署了相关协议,并得到了Frontline 董事会独立成员和Euronav 监事会的一致批准。 合并交易将通过换股的形式进行, 以 1.45 股 Frontline的股份换取 1 股 Euronav 股份, Euronav 和 Frontline 股东分别拥有合并后集团 51%及 49%的股份。如果合并成功,新公司将以 Frontline 的品牌运营,并继续在比利时、挪威、英国、新加坡、希腊和美国展开业务。 图图 1616、两家油运公司发布合并公告两家油运公司发布合并公告 资料
30、来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 1)从财务经营来看,受全球油轮市场低迷的影响,Frontline 和 Euronav 去年均报-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%-3-2-20021归母净利润(亿美元) 净利率(右轴) 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 9 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 亏。 具体来说, Frontline 报亏-0.11 亿美元, Euronav 则在过去的一年录得亏损 3.39亿美元。低迷的油轮市场,使得两家海外油运公司都出现经营
31、亏损局面。 图图 1717、2 2017017- -20212021 年两家油运公司归母净利润水平(亿美元)年两家油运公司归母净利润水平(亿美元) 资料来源:公司公告,兴业证券经济与金融研究院整理 2) 从运力构成来看, 截止 2022 年 3 月公布的全球油轮公司运力规模数据, Euronav船队规模合计 1838 万 DWT,船队数量合计 71 艘;Frontline 船队规模为 1109 万DWT,拥有船舶数量合计为 53 艘。若合并之后,两家船公司运力规模合计在一起,将领先竞争对手成为当前油轮市场最大的船东。 图图 1818、截止截止 20222022 年年 3 3 月油轮市场船东运力
32、排名数据月油轮市场船东运力排名数据 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 3、积极因素、积极因素有望兑现有望兑现,油轮油轮行业预计将触底回暖行业预计将触底回暖 3 3.1.1、复盘周期,油轮复盘周期,油轮 VLCCVLCC 市场经历起起伏伏市场经历起起伏伏 复盘 2010-2021 年季度油轮 VLCC 运价表现,从运价角度来进行区分景气周期的话,我们看到油轮行业在 2014-2015 年出现一轮高运价周期,在 2019-2020 年行-4-3-2-720021Euronav(亿美元) Frontline(亿美元) 请务必阅读正文之后的信
33、息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 10 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 业运价也出现了一轮大幅上涨行情。因此我们对这两轮周期进行细拆,从更微观层面找寻油轮景气周期的催化剂因素。 图图 1919、20102010- -20212021 年季度油轮年季度油轮 VlVlcccc- -TCETCE 运价水平(美金运价水平(美金/ /天)天) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 2014-2015 年景气周期:年景气周期:此轮周期下,油轮市场 VLCC 运价从 2014 年 5 月最低点12942 美金/天,上涨至 2015 年 12 月最高点 106379
34、 美金/天,涨幅在 721.96%。持续时间长达两年, 虽然中间存在回调波动, 在 2015 年 8 与跌到 34940 美金/天,但是从年度均值维度,2014/2015 年均值运价分别为 30015/64846 美金/天。 图图 2020、2012014 4- -20201515 年年月度月度油轮油轮 V VLCCLCC- -TCETCE 运价水平(美金运价水平(美金/ /天)天) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 从供需两端进行拆分,此轮油运景气核心催化剂来自于供给端运力增速放缓,同时叠加了行业需求增速回暖转正的因素。我们看到从 2013 年-2015 年,油轮市场VLCC
35、 运力增速分别为 1.6%/2.1%/2.8%,大幅度低于 2011/2012 年的 7.4%/6%;而从需求端分析,2013-2015 年行业需求增速为-3.12%/-2.58%/3.71%,在 2015 年行业需求回暖增速转正,受此影响下油轮市场运价步入景气周期。 020,00040,00060,00080,000100,000120,00014-0114-0214-0314-0414-0514-0614-0714-0814-0914-1014-1114-1215-0115-0215-0315-0415-0515-0615-0715-0815-0915-1015-1115-12月度运价水平
36、(美金/天) 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 11 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 2121、2012010 0- -20201515 年年油轮行业供需增速(油轮行业供需增速(% %) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 拆分供给端,2014-2015 年,VLCC 市场分别交付运力数量为 24/20 艘,交付运力规模远小于 2010-2013 年的 54/62/49/30 艘;而在拆解端,由于 2010-2013 年大量船舶由于运行安全法规的出现,行业拆解运力规模分别为 13/12/10/17 艘。 图图 2222、
37、2012010 0- -20201515 年年油轮行业油轮行业 VLCCVLCC 供给端拆解与交付运力(艘)供给端拆解与交付运力(艘) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 2019-2020 年:此轮油轮景气周期分为两轮,第一轮景气高点位于 2019 年 10 月,当月运价均值为 142112 美金/天,第二轮景气高点位于 2020 年 4 月,当月运价均值为 171127 美金/天。随后从 2020 年 5 月开始,行业步入运价回落周期。在2019-2020 年,油轮 VLCC 运价表现为上涨速度迅速,但是持续性较差。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的
38、信息披露和重要声明 - 12 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 2323、2012019 9- -20202020 年年月度月度油轮油轮 V VLCCLCC- -TCETCE 运价水平(美金运价水平(美金/ /天)天) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 第一轮催化剂第一轮催化剂中远海能船队遭遇制裁。中远海能船队遭遇制裁。2019 年四季度中远海能船队遭遇制裁。当时国内油轮公司中远海能 26 艘 VLCC 在四季度遭遇美国政府制裁,随后无法进行远洋运输只能选择停航。当时在油轮市场季度需求最高的四季度,造成供给端缺口,引发运价在 2019 年 10 月出现跳涨。 第二轮催
39、化剂第二轮催化剂国际油价下跌引发储油船活动。国际油价下跌引发储油船活动。 2020 年国际原油需求与产能的增长已不再匹配, 国际原油价格面临下行压力。 加上新冠疫情爆发、 需求端萎缩,国际油价下跌迅速, 原油期现价差出现套利空间的 contango 效应, 使得 VLCC 等大中型油轮被租用作海上浮仓的套利需求。2020 年 5 月行业储油船达到 80 艘,这部分运力被分类至海上浮仓,对 VLCC 运价形成较强支撑。 图图 2424、2012019 9- -20202020 年年月度月度油轮油轮储油船舶数量与占比(储油船舶数量与占比(% %) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理
40、142,112 171,127 020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,000180,00019-0119-0219-0319-0419-0519-0619-0719-0819-0919-1019-1119-1220-0120-0220-0320-0420-0520-0620-0720-0820-0920-1020-1120-12月度运价水平(美金/天) 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 13 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 3 3. .2 2、需求端,、需求端,原油商业库存低位存
41、在原油商业库存低位存在较强较强补库需求补库需求 从油运市场需求端出发,主要影响因素为原油消费增速以及全球原油运距两个因素。按照 2021 年 BP世界能源统计年鉴数据,全球主要原油产地为 OPEC 组织,产量为 30.63 百万桶/天;其次为美国,16.48 百万桶/天。而主要的消费地区为亚太区域,消费量为 33.51 百万桶/天,这其中中国消费量为 14.23 百万桶/天。可以说,由于原油产出与消费地区分布的不均衡,从而产生了大量的跨洋原油运输需求。而主要的贸易运输航线包括中东到亚太区域,中东到北美/欧洲,西非到亚太,美洲到亚太,四大贸易航线占据全球原油贸易量的 70%。 图图 2525、2
42、 2020020 年全球主要原油产出占比年全球主要原油产出占比 图图 2626、20202020 年全球原油主要消费占比年全球原油主要消费占比 资料来源:BP2021 年世界能源统计年鉴 ,兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源:BP2021 年世界能源统计年鉴 ,兴业证券经济与金融研究院整理 在全球疫情影响下,全球疫情多次反复,但随着疫苗继续普及、更多财政支持政策出台,全球经济在 2021 年得以进一步恢复,促进了石油消费的持续改善。库存消化削弱了石油海运贸易量的恢复速度,油轮运输需求受到较大抑制。从原油运输贸易量看,2021 年原油贸易运输量为 92516 亿吨海里,同比下降 1.57%。
43、 图图 2727、2 2010010- -20212021 年年原油运输市场年度需求增速(原油运输市场年度需求增速(% %) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 石油供给偏紧推高了石油价格,全球普遍消化库存油来满足复苏的需求。OECD 商业库存从 2021 年初 30.36 亿桶下降至今年 2 月的 25.99 亿桶, 而 2015-2019 年34.70% 18.60% 12.10% 5.80% 28.80% OPEC合计 美国 俄罗斯 加拿大 其他 37.90% 23.50% 14.40% 9.10% 15.10% 亚太地区 北美合计 欧洲合计 中东地区 其他 -8%-6%-
44、4%-2%0%2%4%6%8000085000900009500001100002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021贸易量(亿吨海里) yoy(右轴) 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 14 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 库存均值为 29.4 亿桶。尽管当前高油价下,下游补库需求较为平淡,但是考虑到OECD 的低迷原油库存,后续有望开启修复主动补库存需求,从而拉动原油贸易需求提升。 图图 2828、2 2015015- -2022202
45、2 年年原油原油 OECDOECD 库存持续处于去化状态(库存持续处于去化状态(百万百万桶)桶) 资料来源:OPEC,兴业证券经济与金融研究院整理 3 3. .3 3、供给端、供给端,油轮船舶老龄化严重,行业新增订单运力较少,油轮船舶老龄化严重,行业新增订单运力较少 2021 年油轮市场合计 VLCC 船舶数量为 848 艘,运力同比增长 2.05%,运力增速较 2020 年 3.62%进一步放缓。从交付拆解两端来看,2021 年行业交付了 35 艘VLCC,交付数量与 2020 年几乎持平;拆解环节,2021 年行业拆解船舶运力 17艘,较 2020 年大幅增长,2020 年油轮 VLCC
46、拆解数量仅为 4 艘。 图图 2929、2 2010010- -20212021 年年 VLCCVLCC 船舶月度运力增速(船舶月度运力增速(% %) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 市场存量 VLCC 船舶船龄年限呈现上涨趋势, 2021 年市场平均 VLCC 船舶船龄在 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 15 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 10.13 年,较 2020 年上涨了 4%。自 2010 年以来,VLCC 船舶船龄从 2010 年的8.14 年,提升至目前的 10.13 年。而自 2018 年以来,VLCC
47、 船舶船龄增速逐步加快。 图图 3030、VLCCVLCC 船舶船龄逐步增长趋势明显船舶船龄逐步增长趋势明显 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 船龄结构上,当前市场 VLCC 老龄船占比较高。截止 2022 年 3 月数据,油轮行业20年+的老龄船舶运力占比为7.3%, 15-20 (含20年) 年的船舶运力占比为16.8%,也就是行业 15 年以上的船舶运力占比达到 24.1%。 对于老旧 VLCC 船舶来说, 在燃油经济性与维修保养的过程中,资本开支会比船龄更小的船舶更低。 图图 3131、截止截止 2 2022022 年年 3 3 月月 VLCCVLCC 船舶船龄结构占比
48、(船舶船龄结构占比(% %) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 VLCC 市场新订单有放缓迹象,2021 年 VLCC 船舶新订单合计 33 艘,同比下降23.26%。考虑到新订单交付周期为 1-2 年时间,因此一旦行业新订单放缓,后续几年行业新增的运力将会受限。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 16 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 3232、2 2010010- -20212021 年年 VLCCVLCC 船舶年度新签订单数量(艘)船舶年度新签订单数量(艘) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 而当前
49、 VLCC 累计存量订单合计为 81 艘,占行业总运力比重为 9.67%。自 2010年以来, 行业订单占运力比重的数字持续下降。 如果考虑到行业存量的 15 年以上老旧船退出市场,中长期来看,行业运力供给将实现改善。 图图 3333、2 2010010- -20212021 年年 VLCCVLCC 船舶累计在手订单与运力占比(船舶累计在手订单与运力占比(% %) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 3 3. .4 4、地缘政治催化下,重塑原油贸易格局提升运距、地缘政治催化下,重塑原油贸易格局提升运距 2 月以来俄罗斯乌克兰冲突爆发,对于油轮市场运价出现一定提振。其中 VLCC船
50、从年初 3018 美金/天,上涨至 4/15 号的 11808 美金/天。同期,苏伊士船舶运价从 5379 美金/天,上涨至 63024 美金/天,而阿芙拉油轮船运价从 11594 美金/天,上涨至 92461 美金/天。 请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明 - 17 - 行业深度研究报告行业深度研究报告 图图 3434、2 2022022 年周度油轮市场不同船型运价走势(美金年周度油轮市场不同船型运价走势(美金/ /天)天) 资料来源:克拉克森,兴业证券经济与金融研究院整理 1)供给端:供给端:俄罗斯船队遭遇制裁,主力船型为小型油轮船。俄罗斯船队遭遇