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1、 证券研究报告证券研究报告 公司深度公司深度 化学制品化学制品 新能源车带动内生增长强劲,磷系新能源车带动内生增长强劲,磷系 阻燃剂龙头蓄势待发阻燃剂龙头蓄势待发 全球有机磷系阻燃剂龙头,新能源车带动内生增长强劲:全球有机磷系阻燃剂龙头,新能源车带动内生增长强劲:2018 年全球阻燃剂规模约 305 万吨,每年增速约 5%。有机磷系阻燃 剂需求将高速增长:1)新能源汽车市场内生增长强劲,35%年复 合增速推动工程塑料阻燃剂需求不断增长;2)汽车的轻量化成 为世界汽车发展的潮流,“以塑代钢”进程不断加速,随着我国改 性塑料市场需求的高速增长,阻燃剂行业需求也将不断增长;3) PC 产能高速扩张,
2、PC/ABS+磷系阻燃剂成本显降助力磷系阻燃 剂需求增长;4)欧盟新法规的颁布也将不断推动磷系阻燃剂对 溴系阻燃剂的替代。目前,工程塑料磷系阻燃剂市场规模约 26 万吨,其中,BDP 工程塑料阻燃剂需求预计在未来 3 年,将从目 前 12 万吨增长至 18 万吨以上。目前,有机磷系阻燃剂全球供给 呈收缩趋势,国外部分产能逐渐关停;公司现有有机磷系阻燃剂 产能 9.5 万吨/年(工程塑料阻燃剂 4.5 万吨) ,二期 2 万吨 BDP 将于 2020 年 Q3 投产,随着新产能的陆续投产,公司市占率将不 断提升, 持续受益于阻燃剂市场量价齐升的格局, 内生增长强劲。 叔胺供不应求,特种胺业务前景
3、可期叔胺供不应求,特种胺业务前景可期:中国是叔胺需求大国,年 需求增长率在 5%左右,且近几年受到环保相关政策的影响和限 制, 山东和安徽地区的一些小规模叔胺厂家逐步退出, 供给减少, 叔胺出现供不应求的局面。作为国内叔胺产业龙头公司,公司目 前具有叔胺产能 1 万吨,并有 1.5 万吨在建产能,预计于 2021 年 初投产;利用现有特种胺中 TOA、乙氧基丙胺等电子化学品技术 及市场资源,公司成立电子化学品事业部,集中研发力量扩宽产 品种类,定下未来发展基调。 涂料助剂项目投产,打开精细化学品成长空间:涂料助剂项目投产,打开精细化学品成长空间:腰果酚具有低成 本及天然的生物基、低毒性、可降解
4、优势,是极好的涂料助剂生 产材料。 我国对腰果酚固化剂稀释剂及聚酰胺固化剂需求合计 21 万吨,对腰果酚需求 23 万吨,全球市场预计在中国用量 2 倍以 上。公司是为数不多能同时大规模生产腰果酚固化剂和聚酰胺固 化剂的厂家。2019 年 9 月公司涂料助剂进入试生产,至年底产量 已在 800 吨以上,且相关产品已获得全球领先涂料公司的认证, 打开未来精细化学品成长空间。 盈利预测:盈利预测:预计公司 2020 年、2021 年和 2022 年归母净利润分别 为 2.31 亿元、 3.11 亿元和 3.81 亿元, EPS 0.66 元、 0.89 元和 1.09 元,对应 PE 分别为 21
5、.0X、15.6X 和 12.8X,维持“买入”评级。 按照 PEG 为 0.77 计算, 给予公司 2020 年 30 倍 PE, 目标价为 19.8 元。 风险因素风险因素:宏观经济下滑、阻燃剂价格下跌。 维持维持 买入买入 邓胜邓胜 执业证书编号:S04 郑勇郑勇 执业证书编号:S05 杨藻杨藻 执业证书编号:S03 发布日期: 2020 年 05 月 07 日 当前股价: 13.9 元 主要数据主要数据 股票价格绝对股票价格绝对/相对市场表现(
6、相对市场表现(%) 1 个月 3 个月 12 个月 16.9/10.9 28.47/25.65 17.66/17.07 12 月最高/最低价(元) 18.37/9.7 总股本(万股) 34,679.13 流通 A 股(万股) 34,412.01 总市值(亿元) 48.2 流通市值(亿元) 47.83 近 3 月日均成交量(万) 1,337.07 主要股东 临海市万盛投资有限公司 30.14% 股价表现股价表现 相关研究报告相关研究报告 20.05.06 【 中信建投 化学制品 】万盛股 份 (603010):阻燃剂价格及毛利率提升, 一 季度业绩增长 30.8% 20.04.29 【 中信建投
7、 化学制品 】万盛股 份 (603010):万盛股份 2019 年报点评:19 年业绩实现高增长, 磷系阻燃剂龙头蓄 -4% 16% 36% 56% 76% 2019/5/6 2019/6/6 2019/7/6 2019/8/6 2019/9/6 2019/10/6 2019/11/6 2019/12/6 2020/1/6 2020/2/6 2020/3/6 2020/4/6 2020/5/6 万盛股份沪深300 万盛股份万盛股份(603010)(603010) 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 全球有机磷系阻燃剂龙头企业,业绩持续保持高速增长 . 1 “新能
8、源汽车增长+PC 价格降低”助力有机磷系阻燃剂需求增长 . 4 2.1 阻燃剂行业介绍 . 4 2.2 全球新能源汽车市场内生增长强劲,工程塑料阻燃剂需求不断增长 . 6 2.3PC 产能持续扩张,价格显降助力磷系阻燃剂需求增长 . 9 2.4 受益于阻燃剂市场持续增长,阻燃剂业务保持高速增长 .11 叔胺供不应求,特种胺业务前景可期 . 13 3.1 叔胺市场需求热烈,胺助剂产品多点开花 . 13 3.2 全球销售网络优势明显 . 13 3.3 特种胺电子化学品业务稳步推进 . 14 市场需求大,涂料助剂有望成为新的增长点 . 14 4.1 涂料助剂产业链完整,彰显国内龙头地位 . 14 4
9、.2 涂料需求侧升温,产品推广稳步前进. 15 4.3 环保安全政策收紧,腰果酚产品前景光明 . 16 盈利预测 . 16 风险分析 . 19 nMoRqQtPsPrPtRmNwOnMsRaQ9RaQsQrRoMmMfQmMnQfQpPvN8OqQuNwMrRsNuOpPpN 1 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 全球有机磷系阻燃剂龙头企业,业绩持续保持高速增长全球有机磷系阻燃剂龙头企业,业绩持续保持高速增长 公司是全球最主要的有机磷系阻燃剂生产企业之一,主要从事有机磷系阻燃剂以及其他橡塑助剂的研发、 生产和销售。公司专注于功能性精细化学品的生产、研发和销售,利用核心优
10、势和技术,整合资源,不断发展巩 固全球磷系阻燃剂龙头地位。公司主要产品包括有机磷系阻燃剂系列产品,其中阻燃剂包括聚氨酯阻燃剂(聚 氨酯软泡阻燃剂和聚氨酯硬泡阻燃剂) 、工程塑料阻燃剂等两大类 20 多个主要品种。产品主要应用于汽车、电 子电器、网络通信设备、建筑以及家具等领域,在行业内享有较高的品牌影响力和美誉度。公司目前拥有 3 个 研发中心,3 大生产基地和全球化的销售网络,产品远销美国、欧洲、南美、韩国、日本、东南亚等 20 多个国 家和地区,已同拜耳、陶氏化学、科思创、巴斯夫、SABIC、金发科技、亨斯曼、 乐天等国内外知名企业建立 了长期的合作关系。 图图1:公司产业布局公司产业布局
11、 资料来源:公司公告,中信建投证券研究发展部 公司的实际控制人为高献国家族成员,包括高献国、高峰、高远夏、高强、郑国富。高献国家族成员直接 持有公司 15.36%的股份, 同时通过控制临海市万盛投资有限公司 (高献国家族成员持有万盛投资 45.57%的股权) , 从而控制公司 30.14%的股份,合计持有公司 45.50%的股份。 2 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 图图2:万盛股份股权结构万盛股份股权结构 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 2019 年收入与归母净利润持续保持快速增长。年收入与归母净利润持续保持快速增长。 2019 年业绩持续保持增长良好势
12、头, 营业总收入 19.30 亿元, 同比增长 11.35%;实现归属于上市公司股东的净利润 1.66 亿元,同比增长 54.19%;实现归属于上市公司股东 的扣除非经常性损益的净利润 0.80 亿元,同比增长 75.96%。2019 年,受阻燃剂市场供求关系影响,公司产品 销量及价格均有所增长,实现营收快速增长。公司扣非后归属于上市公司股东的净利润较低系大伟助剂商誉减 值计提所致,2019 年子公司大伟助剂计提商誉减值 7170 万元,截至 2019 年底公司商誉账面价值减少至 6827 万元,商誉减值风险大幅度降低。2020 年 Q1,受疫情影响,阻燃剂产销量下降,营收同比下降 16.8%
13、;受石油 价格下跌影响,阻燃剂上游原材料价格下跌,一季度阻燃剂毛利率大幅提升,实现归属于上市公司股东的净利 润 0.35 亿元,同比增长 30.8%。 3 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 图图3:公司近年营业收入变化情况公司近年营业收入变化情况 图图4:公司近年归母公司净利润变化情况公司近年归母公司净利润变化情况 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 公司主要收入来自阻燃剂,2019 年阻燃剂业务收入占营业收入的 80%。公司现有阻燃剂产能 9.5 万吨/年, 预计二期 2 万吨 BDP 工程塑料阻燃剂将于 2020
14、年 Q3 投产, 届时公司阻燃剂产能将达到 11.5 万吨/年。 近年来, 公司阻燃剂业务营业收入占比不断提高,持续为公司贡献高额利润。从毛利构成来看,2019 年阻燃剂、胺助剂 及催化剂毛利占比分别为 85.8%、13.8%。此外,公司市场布局均衡,境内外市场收入占比相差不大。2017-2019 年,公司境外市场销售收入分别为 6.91 亿元、9.22 亿元、8.92 亿元,占公司营业收入分别为 47.17%、55.51%、 46.36%。 图图5:公司公司 2019 年主营业务收入结构年主营业务收入结构 图图6:公司公司 2019 年主营业务毛利结构年主营业务毛利结构 资料来源:Wind,
15、中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 公司具有优异的偿债能力,资产负债率持续保持较低水平。截至 2019 年底,公司资产负债率为 40.68%, 较年初的 45.36%下降了 4.68 个百分点,总体来看,公司资产负债率均未超过 50%,财务风险较低,偿债能力优 异。 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 5 10 15 20 25 营业总收入(亿元)同比增长率(右轴) -50% 0% 50% 100% 150% 0 0.5 1 1.5 2 归属于母公司净利润(亿元) 同比增长率(右轴) 80% 19% 1% 阻燃剂胺助剂及催化剂其
16、他业务 85.8% 13.8% 0.3% 阻燃剂胺助剂及催化剂其他业务 4 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 图图7:公司近年资产负债率公司近年资产负债率 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 “新能源汽车增长新能源汽车增长+PC 价格降低价格降低”助力有机磷系阻燃剂需求增长助力有机磷系阻燃剂需求增长 2.1 阻燃剂行业介绍阻燃剂行业介绍 阻燃剂是一种阻止材料被引燃及抑制火焰传播的橡塑助剂,也是材料的一种改性添加剂。随着合成材料的 广泛应用和防火标准的逐步提高,阻燃剂广泛应用于塑料、橡胶和涂料等领域,成为仅次于增塑剂的第二大橡 塑助剂。 按照阻燃剂中主要阻燃化学元
17、素不同,分为有机卤系、有机磷系和无机系三大类。按照应用领域不同,可 将有机磷系阻燃剂划分为聚氨酯类有机磷系阻燃剂和工程塑料类有机磷系阻燃剂等。聚氨酯类有机磷系阻燃剂 主要包括 TCPP、TDCP、TEP 等;工程塑料类有机磷系阻燃剂包括 BDP、RDP、TPP、HPP 等。 0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00% 50.00% 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 5 公
18、司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 图图8:阻燃剂主要分类阻燃剂主要分类 资料来源:公司公告,中信建投证券研究发展部 阻燃无卤化是必然趋势,有机磷系阻燃剂是阻燃无卤化的首选。以溴系、氯系阻燃剂为代表的卤系阻燃剂 一直以来占据重要地位,但该阻燃剂在环保性上存在缺陷。溴系阻燃剂的阻燃机理大多是气相阻燃,因此在发 挥阻燃作用时会产生大量烟雾、腐蚀性气体和有毒气体,其中部分溴系阻燃剂产品在燃烧过程中会释放出对人 体和环境有害的卤化氢气体及二恶英;多数溴系阻燃剂不容易分解,很容易在环境中形成累积,因此容易对环 境和生物造成长期危害,出于环保及安全方面的考量,越来越多的人,特别是电子电
19、气行业的生产商和用户对 溴系阻燃剂持审慎态度。针对诸如此类的情况,欧美和日本等国家和地区近年来陆续颁布了法规以逐步对溴系 阻燃剂进行限制和禁用,代表性的环保法案主要包括RoHS和斯德哥尔摩公约 。随着环保要求不断提高, 磷系阻燃剂正在加速替代溴系阻燃剂。 此外,由于全球溴资源的稀缺和垄断,溴素的价格上涨较快,导致溴系阻燃剂的成本优势逐渐丧失。在这 种背景下,阻燃剂行业无溴化的进程日渐加快,阻燃剂制造企业正在寻求其他符合安全环保要求的阻燃剂来替 代现有的溴系阻燃剂。相比之下,有机磷系阻燃剂具有阻燃效率高、低毒、少烟、低腐蚀性的特点,且具有阻 燃和增塑的双重功能,因此是最理想的溴系阻燃剂的替代品种
20、之一。在欧美、日本等发达国家和地区,有机磷 系阻燃剂正在逐渐替代溴系阻燃剂,成为市场主流产品之一。 6 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 表表1:三大类阻燃剂优缺点对比三大类阻燃剂优缺点对比 项目项目 有机卤系阻燃剂有机卤系阻燃剂 有机磷系阻燃剂有机磷系阻燃剂 无机卤系阻燃剂无机卤系阻燃剂 代表产品 四溴双酚 A、十溴二苯乙烷 TCPP、504L、BDP 氢氧化铝、氢氧化镁、三氧化二锑 阻燃效率 高 高 低 环保性 放出毒性、腐蚀性气体 低毒、少烟、低腐蚀 低毒、少烟、低腐蚀 材料相容性 好 好 差 价格 高 适中 较低 缺点 部分产品存在燃烧烟雾大、放出有毒、有腐 蚀
21、性气体的特点 通用性较差、不同材料 需要使用不同的产品 添加量大、影响材料性能、耐水性差 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 目前全球阻燃剂市场快速增长。据统计,2018 年全球阻燃剂规模约 305 万吨,每年增速约 5%。全球四大 阻燃剂市场分别为:美国、欧洲、日本、中国及其他亚太地区。在四个市场中,用量增长最快的是中国及其他 亚太地区,主要原因得力于于阻燃剂下游产业链向我国转移(如电子、电缆、电器、家具等行业)以及产业政 策扶持,2018 年,亚太地区阻燃剂需求占比 49%。 图图9:2018 年全球阻燃剂需求分布年全球阻燃剂需求分布 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 阻
22、燃剂生产面临全球竞争。目前全球阻燃剂供给商包括美国科聚亚、日本艾迪科、日本大八、 以色列化工、 万盛股份、雅克科技等;国内阻燃剂供给商包括雅克科技、万盛股份以及天津联瑞等,其中万盛股份与雅克科 技为该市场龙头企业,万盛股份全球有机磷系阻燃剂市场占有率处于市场前列,约占 15%的市场份额。 2.2 全球新能源汽车市场内生增长强劲,工程塑料阻燃剂需求不断增长全球新能源汽车市场内生增长强劲,工程塑料阻燃剂需求不断增长 新能源汽车作为汽车电动化、低碳化的重要发展方向,对于提高产业竞争力、改善未来能源结构、发展低 碳交通具有深远意义。 全球主要发达国家和地区都将新能源汽车作为未来发展的重要战略方向并加快
23、产业布局。 根据国际能源署(IEA)发布的Global EV Outlook 2019报告,在新政策情形下(New Policy Scenario,NPS) , 49% 23% 19% 9% 亚太地区北美地区西欧地区其他地区 7 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 2020、2025、2030 年全球电动汽车销量或将达到 475、1238、2253 万辆,以 2018 年为基,2030 年前全球电动 汽车销量年复合增速或将达 35%;2020、2025、2030 年全球电动汽车保有量有望分别达到 1440、5510 和 13410 万辆,以 2018 年为基,2030 年
24、前全球电动汽车保有量年复合增速有望达到 30%。2019 年,全球纯电动汽车和 插电式混合动力汽车销量为 221 万辆。 从国内来看,按照工信部新能源汽车产业发展规划(2021-2035 年) 征求意见稿中提出的 2025 年新能源 汽车销量占比达到 25%的目标,预计 2025 年新能源汽车销量将达到 700 万辆以上。按照 2019 年近 130 万辆的 销量计算,2020 年到 2025 年复合增速将超过 33%。 图图10:全球电动汽车销量及保有量预测全球电动汽车销量及保有量预测 资料来源:IEA,中信建投证券研究发展部 有机磷系阻燃剂可用于各类高分子材料中,目前,有机磷系阻燃剂的主要
25、应用领域包括聚氨酯材料和工程 塑料两大类。由于电动汽车充电过程时间较短,电流强度大,使用频率高,所以在保证良好的绝缘性同时还要 求材料具有一定的耐高温、耐老化性能,并且有在燃烧时具有无卤阻燃和低烟密度的要求,因此工程塑料在新 能源汽车领域应用广泛,新能源汽车零部件、充电桩充电枪外壳、动力电池支架等均采用工程塑料。据测算, 每辆新能源汽车电池组工程塑料用量大约 30 公斤,每座充电桩工程塑料用量大约 6 公斤,根据电动汽车充电 基础设施发展指南 (2015-2020 年) , 规划指出 2020 年国内充换电站数量达到 1.2 万个, 充电桩达到 480 万个; 电动汽车与充电设施的比例接近标配
26、的 1: 1, 但截至 2019 年 4 月底, 国内充电桩 95.3 万根, 充电站 2.86 万座, 其中充电桩缺口达到 385 万根。随着新能源汽车市场容量不断增大,工程塑料阻燃剂需求量增长潜力也十分巨 大。 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 202020252030 全球电动汽车销量(万辆)全球电动汽车保有量(万辆) 2018-2030 CAGR 销量:35% 保有量:30% 8 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 图图11:充电桩外壳充电桩外壳 图图12:动力电池支架动力电池支架 资料来源:公司公告,中信
27、建投证券研究发展部 资料来源:公司公告,中信建投证券研究发展部 图图13:阻燃剂在汽车零部件上的应用阻燃剂在汽车零部件上的应用 资料来源:公司公告,中信建投证券研究发展部 当前,由于环保和节能的需要,汽车的轻量化已经成为世界汽车发展的潮流。若汽车整车重量降低 10%, 燃油效率可提高 6%-8%,油耗可降低 7%;汽车整备质量每减少 100 公斤,百公里油耗可降低 0.3-0.6 升。“以塑 代钢”是汽车轻量化发展的重要途经, 可以预见, 随着汽车轻量化进程的加速, 塑料在汽车中的应用将更加广泛。 汽车轻量化使塑料作为原材料在汽车零部件领域被广泛采用,从内装件到外装件以及结构件,塑料制件的身影
28、 随处可见。目前,发达国家已将汽车用塑料量的多少,作为衡量汽车设计和制造水平的一个重要标志。从现代 汽车使用的材料看,无论是外装饰件、内装饰件,还是功能与结构件,到处都可以看到塑料制件的身影。 9 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 从国内来看,“以塑代钢”进程也在不断加速。改性塑料作为新材料产品,属国家战略新兴产业范畴,因此 受到国家政策鼓励与支持,中央和地方为行业健康稳定运行提供良好的政策环境。其中, 中国制造 2025 、 国 民经济和社会发展第十三个五年规划纲要 、 “十三五”国家战略性新兴产业发展规划则为改性塑料技术发展 确立方向。 据统计, 2017 年中国塑
29、料制品产量为 7515.5 万吨, 增长 3.4%。 初级形态的塑料产量为 8377.8 万吨, 同比增长 4.5%。与此同时,改性化率也逐年提高,根据中国塑料加工工业协会的统计数据显示,2004 年,我国 塑料改性化率仅为 8%,到 2016 年,我国塑料改性化率基本维持在 19%左右,到 2024 年有望达到 30%。 改性塑料主要用于家电、汽车、电子电器、办公设备和电动设备等。家电和汽车行业是改性塑料应用最广 的领域,占比分别为 41%和 37%。随着我国改性塑料市场需求的高速增长,阻燃剂行业需求也将不断增长。 图图14:2018 年国内改性塑料下游应用领域年国内改性塑料下游应用领域 资
30、料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 2.3PC 产能持续扩张,价格显降助力磷系阻燃剂需求增长产能持续扩张,价格显降助力磷系阻燃剂需求增长 目前非卤阻燃 PC/ABS 已成为开发、应用的主要趋势,其中磷系阻燃剂低毒、持久、价廉,不仅能对合金 有效阻燃,而且能改善合金的加工流动性,是近年来发展迅速的一种高性能阻燃剂。近年来,国内 PC 产能不 断扩张,供给端增长预期强劲,PC 产能已从 2013 年 49 万吨/年增长至 2019 年 166 万吨/年,据卓创资讯统计, 预计国内近 2 年有 194.5 万吨新产能陆续投产,2020-2021 年新增产能相对 2019 年要增加 117.17
31、%。PC 在下游 电子电器和汽车领域消费占比超 60%,因此 PC 产能持续扩张会带动工程塑料阻燃剂需求的大幅增长。 41% 37% 22% 家电汽车其他 10 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 图图15:近年来国内近年来国内 PC 产能情况产能情况 资料来源:卓创资讯,中信建投证券研究发展部 随着 PC 产能不断增长, PC 市场价格也在不断下降。 截至 2020 年 Q1, PC 市场价格已降至 1.3 万元/吨左右, 并且由于溴系阻燃剂全球资源限制,主要产能被以色列厂商垄断,工程塑料溴系阻燃剂已经从之前 3 万元/吨上 涨到 5-6 万元/吨,导致 ABS+溴系阻
32、燃剂成本高于 PC/ABS+磷系阻燃剂成本。据测算,PC/ABS+磷系阻燃剂成 本比 ABS+溴系阻燃剂成本低 3000 元/吨。与此同时,PC 性能大大优于 ABS,其克服了 ABS 不阻燃、易老化、 易泛黄的缺点,具有强度高、耐冲击、抗老化、不易褪色、耐高温且阻燃的优良性能,使得 PC/ABS+磷系阻燃 剂成为了未来客户的不二选择。 图图16:PC-ABS 价差走势价差走势 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 0 50 100 150 200 250 300 350 400 20
33、0020E2021E 产能(万吨)产能增速 0.00 5000.00 10000.00 15000.00 20000.00 25000.00 0.00 5000.00 10000.00 15000.00 20000.00 25000.00 30000.00 35000.00 40000.00 PC-ABS价差PC价格ABS价格 11 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 此外,由于 BDP、RDP 等无卤有机磷系阻燃剂与 PC/ABS 等工程塑料相容性好,并且具有环保性能好、热 稳定性高、对材料性能影响小等优点,因此在手机、笔记本电脑、电视机等电子电器
34、设备中得到广泛应用。欧 盟等发达市场已经禁止在电子设备制造时使用多溴联苯、多溴二苯醚等卤系阻燃剂。欧盟新的电子显示屏生态 设计法规要求现已公布,自 2021 年 3 月 1 日起,禁止在所有电子显示屏、显示器和电视的机箱和机座中使用卤 化阻燃剂。这一法规的颁布,预计带来 18 万吨溴系阻燃剂市场 10%的替代增量,即每年 1.8 万吨的磷系阻燃剂 替代增量。 2.4 受益于阻燃剂市场持续增长,阻燃剂业务保持高速增长受益于阻燃剂市场持续增长,阻燃剂业务保持高速增长 2018 年全球阻燃剂规模约为 305 万吨,约 500 亿人民币。磷系阻燃剂约 60 万吨,大约占比 20%,其中工 程塑料阻燃剂
35、约 20 万吨。PU 阻燃剂全球市场每年增长率约 5%。阻燃剂主要应用领域就是塑料,占比 80%, 因此受益于新能源汽车未来增长空间广阔以及 PC 产能扩张带来的成本替代效应,BDP 工程塑料阻燃剂需求预 计在未来 3 年,将从目前 12 万吨增长至 18 万吨以上。目前全球 BDP 工程塑料阻燃剂产能主要有万盛股份 3 万 吨/年、日本艾迪科 3.5 万吨/年及日本大八 3 万吨/年,美国雅保、以化集团、英国科聚亚及国内雅克科技 5000 吨 BDP 工程塑料阻燃剂产能已陆续关停; 受疫情影响, 日本大八本土 1 万吨/年 BDP 工程塑料阻燃剂产能于 2020 年 4 月关停。在供需增长的
36、不平衡发展中,预计公司将持续受益于工程塑料阻燃剂市场量价齐升的格局,内生 增长强劲。 图图17:2018 年全球各类阻燃剂占比年全球各类阻燃剂占比 图图18:阻燃剂的下游应用领域阻燃剂的下游应用领域 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 33.30% 21.00% 19.00% 7.70% 7.20% 11.80% 氢氧化铝溴系磷系 三氧化二锑氮系其他阻燃剂 80% 10% 5% 3% 2% 塑料橡胶纺织品涂料纸张、木材及其他 12 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 图图19:2019 年全球年全球 BDP 工程塑料阻燃
37、剂产能(万吨工程塑料阻燃剂产能(万吨/年)年) 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 公司是全球有机磷系阻燃剂龙头企业, 现有阻燃剂产能 9.5 万吨/年, 其中工程塑料阻燃剂产能 4.5 万吨/年, 预计二期 2 万吨 BDP 工程塑料阻燃剂产能于 2020 年 Q3 投产,届时,公司工程塑料阻燃剂产能将达到 6.5 万吨 /年,此外,三期 3 万吨工程塑料阻燃剂产能预计于 2021 年底投产,从而不断满足市场增长需求,巩固全球行 业龙头优势。公司拥有全球最齐全的工程塑料无卤磷系阻燃剂品种,在这个领域具有全球定价权,此外,全球 化工 500 强多数行业龙头是公司长期战略合作伙伴。 近年
38、来, 公司阻燃剂业务营业收入持续增长。 2019 年, 公司阻燃剂业务销售收入 15.4 亿元, 同比增长 11.6%, 阻燃剂产品价格也在持续增长。在工程塑料阻燃剂全球的供应市场来说,整个供求关系趋于紧张,扩产难度较 大,门槛高,公司是全球为数不多能量产 BDP 工程塑料阻燃剂的厂家之一。受益于当前供需格局,公司阻燃剂 业务持续保持高速增长。 图图20:近年来公司阻燃剂业务产销情况近年来公司阻燃剂业务产销情况 图图21:近年来公司阻燃剂产品价格(万元近年来公司阻燃剂产品价格(万元/吨)吨) 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 资料来源:Wind,中信建投证券研究发展部 3 3.5 3
39、 万盛股份日本艾迪科日本大巴 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 201720182019 产量(万吨)销量(万吨)销售收入(亿元) 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2 1.4 1.6 1.8 2 20020Q1 13 公司深度报告 万盛股份万盛股份 请参阅最后一页的重要声明 叔胺供不应求,特种胺业务前景可期叔胺供不应求,特种胺业务前景可期 作为国际知名的 20 多年专业加氢+胺化企业,公司拥有核心技术及市场,与多家国际企业合作;同时涉及 到高压加氢与加胺工艺,审批门槛高。胺事业部的产品中,脂肪叔胺是其中最重要的一类有机胺化合物,其主 要用
40、途是作为阳离子或两性离子表面活性剂的原料,绝大多数阳离子和两性离子表面活性剂品种是脂肪叔胺的 衍生物,而阳离子和两性离子表面活性剂由于其独特的性能,如杀菌、消毒,公司生产脂肪叔胺系列主要用于 个人护理化学品、电子化学品、水处理、涂料等行业;脂肪酰胺主要品种为二甲基癸酰胺,主要作为助溶剂来 配置农用杀菌剂;脂肪伯胺产品主要是正辛胺,主要作为中间体生产工业杀菌剂,医药中间体和润滑油添加剂 的中间体;特种胺系列含 20 多个产品,包括烷氧基丙胺系列,特种吡咯烷酮系列和多胺系列,主要用于电子化 学品、涂料、医药、染料、工业润滑油等行业。 3.1 叔胺市场需求热烈,胺助剂产品多点开花叔胺市场需求热烈,胺
41、助剂产品多点开花 目前脂肪叔胺全球需求大于目前脂肪叔胺全球需求大于 20 万吨,万吨,国外生产叔胺公司主要为花王和 EASTMAN。中国是需求大国,年需 求增长率在 5%左右。 近几年受到环保相关政策的影响和限制, 山东和安徽地区的一些小规模叔胺厂家逐步退出, 国内对于叔胺的供给减少,叔胺出现供不应求的局面。作为国内的大型叔胺供应点之一,公司生产全系列脂肪 叔胺,品种齐全,目前产能在 1 万吨,同时,公司对市场有明确的判断,目前在泰兴还有扩建的第二期 1.5 万 吨叔胺产能,预计于 2021 年初投产,届时新一期投入的产能,将会成为公司一个有力的增长点。脂肪酰胺全球脂肪酰胺全球 市场需求约市场
42、需求约 100 万吨万吨,公司目前主要生产二甲基葵酰胺,其主要用于农用杀菌剂,对农作物种子和叶面杀菌。 公司脂肪酰胺配方使用成熟,全球各地农药登记完善,需求稳定,年增长率大约为 7%,鉴于农药的特殊性,一 旦注册完成,其中配方成分和比例很难改变,需求刚性稳定;万盛大伟脂肪酰胺产能 5000 吨,收入贡献稳定。 脂肪伯胺全球需求脂肪伯胺全球需求 40 万吨万吨,正辛胺、异辛胺的需求为 2 万吨,年需求增长率 5%,公司主要生产正辛胺、异辛 胺,产能为 4000 吨,下游为工业杀菌剂、医药行业及润滑油添加剂等行业。 特种胺系列产品丰富,目前共有 20 多个产品,且在不断丰富过程中,包括烷氧基丙胺系
43、列,特种吡咯烷酮 系列和多胺系列,涉及到电子化学、涂料、医药、染料、工业润滑油等多个下游领域。该系列产品品种多,应 用广泛,下游行业分布广,由于产品特殊性,客户粘度高,需求稳定,产品售价在 2.8-10 万元/吨,平均毛利率 为 30-60%。万盛大伟特种胺产能 6000 吨,部分产能可以共用,属于柔性生产。公司胺事业部产品丰富,品种 齐全,结合全球的销售网络渠道,扩展外销规模,发展速度有望进一步提升。 表表2:胺事业部现有产能(单位:万吨)胺事业部现有产能(单位:万吨) 现有产能现有产能 在建产能在建产能 2020 年预计产能年预计产能 脂肪叔胺 1.0 1.5 2.5 脂肪酰胺 0.5 0 0.5 脂肪伯胺 0.4 0 0.4 特种胺 0.6 0 0.6 资料来源:公司公告,中信建投证券研究发展部 3.2 全球销售网络优势明显全球销售网络优势明显 公司对于 2020 年胺事业部客户