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1、数读疫情下生鲜消费的变与不变 消费者线上买菜问卷调查及分析报告 证券分析师：赵令伊 A0230518100003 2020.3.24 2 投资摘要投资摘要 疫情宅家推动生鲜电商高速增长，线上买菜成为新趋势。我们通过925份问卷调查发现：1） 生鲜消费行为之“变”。疫情期间，消费者更倾向于使用生鲜电商买菜，“避免外出与人接 触”是主要原因，线上买菜的频率和客单价均有所提升； 2）生鲜消费行为之“不变”。蔬 菜水果仍是消费者最主要的购买商品，购买关注点仍主要集中在品质、价格和配送时间。 问卷调查线上消费者留存可观，供应链能力决定消费者体验。疫情期间全民宅家大秀厨艺， 生鲜电商用户集中在35-45岁

2、，年轻宝妈群体占比提升。问卷调查受访者集中于年轻消费者， 是未来5-10年的买菜主力，对线上买菜服务的满意度较高且留存率可观，然而缺货率高、价 格太贵、配送时间长等问题严重影响消费者体验。拥有完善供应链体系，在商品采购、物流、 品质管控等方面更规范化的企业更容易留存新用户。 立足长三角发展前置仓模式，叮咚买菜增长提速。疫情期间生鲜电商需求端爆发，叮咚买菜 借“保供应+调结构+提配送”全方位发力，拥有供给、配送、营销等优势，增长前景可期。 相关标的：1）永辉超市：强供应链体系构建核心壁垒，店仓一体化开拓超市到家服务；2） 家家悦：胶东生鲜超市龙头，自营/美团/社区微信群三管齐下发力线上；3）红旗

3、连锁：成 渝便利超市龙头，携手永辉打造生鲜业务；4）步步高：推进生鲜供应链改革，上线“小步 到家”强化到家业务；5）苏宁易购：并购家乐福打造“福社圈”，加码到家业务积极应对 疫情；6）阿里巴巴：盒马鲜生高效运营,引领新零售发展；7）京东：七鲜生活、七范儿助 推7FRESH业态升级，“小七拼”发力社区团购 风险提示：宏观经济加速下滑；行业竞争加剧；公司创新业务发展不及预期 oPoRoOsOnQqOmOmNsNwPoNbRaObRnPoOpNoOfQqQmPkPsQsP6MqQwOMYrNqMxNnMpN 主要内容主要内容 1. 调查样本总览 2. 数据透视行业趋势 3. 叮咚买菜案例分析 4.

4、相关标的 3 4 1 1 从江浙沪观全国趋势，问卷聚焦中低端收入群体从江浙沪观全国趋势，问卷聚焦中低端收入群体 本次调查共收集到有效问卷925份，样本的基本情况如下所示： 图1：受访者中男性与女性人数基本相等图2：受访者年龄集中在18-35岁 图3：大部分受访者每月收入在3000-10000元图4：56%受访者位于江浙沪地区 男, 49.19% 女, 50.81% 18-25岁, 44.76% 26-35岁, 37.30% 36-45岁, 8.86% 46岁以上, 9.08% 3000元以下, 20% 3001-5000 元, 27% 5001-10000 元, 34% 10001-20000

5、元, 11% 20001-40000元, 4% 40000元以上, 3% 江苏, 33.41% 浙江, 12.50% 上海, 10.45% 北京, 6.68% 湖北, 5.28% 山东, 4.20% 广东, 3.88% 福建, 3.34% 河南, 3.02% 河北, 2.05% 其他, 15.09% 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 主要内容主要内容 1. 调查样本总览 2. 数据透视行业趋势 3. 叮咚买菜案例分析 4. 相关标的 5 6 2.1 2.1 生鲜消费线上转移，购买频率有所增长生

6、鲜消费线上转移，购买频率有所增长 生鲜消费线上转移显著。虽然生鲜主要购买渠道超市/大卖场、菜市场、生鲜电 商未发生变化，但疫情期间，消费者通过社区团购、生鲜电商等线上平台购买 生鲜的比例合计增长15pct，而通过超市/大卖场和菜市场购买生鲜的比例则明 显减少，下滑超过36pct。 生鲜电商消费频率有所增加。疫情期间，超过50%的生鲜电商用户每周购买下 单超过3次，比平日增长近9.36pct。 图5：疫情推动消费者往线上消费渠道转移图6：疫情期间生鲜电商购买频率增加 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 14% 29% 43% 14% 15% 37

7、% 39% 8% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 每天每周3-5次每周1-2次每月1-2次 疫情发生前疫情期间 42% 55% 29% 6% 52% 3% 23% 38% 22% 13% 60% 3% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 菜市场超市/大卖场 社区生鲜超市 /便利店 社区团购 （微信群） 生鲜电商 （线上平台） 其他 疫情发生前疫情期间 7 2.2 2.2 以蔬菜水果为主，无接触服务成为疫情期间首选以蔬菜水果为主，无接触服务成为疫情期间首选 疫情发生前后，人们购买商品品类无 明显变化，前三名均为蔬菜、水

8、果和 肉禽蛋品。 疫情发生前，人们线上买菜的最主要 原因是“送货上门，方便快捷”；而 疫情期间，“避免外出与人接触”是 人们线上买菜的最主要原因。 图8：使用线上买菜平台的主要原因 疫情发生前疫情期间 避免外出与人接 触 85.17% 小区管制不方便 出门 58.41% 一直习惯线上买 菜 32.19% 图9：不使用线上买菜平台的主要原因 线上送货时间太 长 33.06% 线上商品价格偏 贵 28.76% 线下购物更方便 26.08% 疫情发生前疫情期间 线下购物更方便 44.80% 线上商品价格偏 贵 36.43% 线上买的商品不 新鲜 29.41% 图7：购买商品品类未发生明显变化 0%

9、10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 蔬菜水果肉禽蛋品休闲零食牛奶乳品酒水饮料水产海鲜熟食糕点 日用品 疫情发生前疫情期间 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题 送货上门，快捷 方便 93.58% 线上品类更加丰 富 37.68% 没时间外出买菜 48.03% 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题 8 2.32.3 品质价格和时间仍是关注点，高客单价特征明显品质价格和时间仍是关注点，高客单价特征明显 无论是疫情发生前还是疫情期间，人们 线上购买生鲜产品最在意的因素均为品

10、质、商品价格和配送时间准确。 疫情期间，单次采购平均金额相较于疫 情发生前增长32%。我们认为高客单价 可能源于居家人数增长和无法外出就餐， 因此消费者对生鲜产品的单次需求量增 加。 图11：疫情发生前线上买菜单次采购平均金额87元图12：疫情期间线上买菜单次采购平均金额115元 图10：购买关注点未发生明显变化 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：单次采购金额统计时删除了距离样本平均值差距最大的5%的数据，上述直方图列示处理后结果 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 疫情发生前疫情期间 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题

11、元 元 9 2.4 2.4 生鲜电商服务整体可嘉，缺货率高为主要运营痛点生鲜电商服务整体可嘉，缺货率高为主要运营痛点 人们对疫情期间使用线上平台购买生鲜产品的满意度很高，超过95%的用户 表示“非常满意”或者“比较满意”。 少部分用户对线上购买生鲜产品不满意的原因主要是缺货率太高、价格太贵、 配送时间太长、配送费过高和商品不新鲜。 图13：大部分用户对通过线上平台购买生鲜产品满意图14：缺货率高和价格太贵是导致不满意的主要原因 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 非常满意, 52.3% 比较满意, 43.4% 比较不满意, 4.0% 非常不满意, 0.4% 66.7% 54.2% 37.5% 3

12、3.3% 20.8% 4.2% 缺货率太高 价格太贵 配送时间太长 配送费过高 商品不新鲜 其他 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题 10 2.5 2.5 全民宅家大秀厨艺，加速生鲜电商用户代际更替全民宅家大秀厨艺，加速生鲜电商用户代际更替 厨房用具销量猛增，生鲜电商用户年轻化。 苏宁易购数据显示，疫情期间厨具用品和生 鲜产品线上销量猛增。年轻人宅家做饭需求 提升，提高了生鲜电商使用频率，未来5-10 年将成为生鲜电商买菜主力。 生鲜电商代际更替明显，线下买菜群体积极 尝试线上消费。疫情期间，35-44岁的消费 者成为生鲜电商的主力用户，有孩家庭的用 户比例上升。 图15：疫情

13、期间厨具用品线上销量爆发式增长 资料来源：苏宁易购；申万宏源研究 831% 199% 2404% 710% 空气炸锅 电烤箱 打蛋器 酵母 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 50% 18岁以下18-24岁25-34岁35-44岁45岁以上 2019.12020.1 资料来源：MobTech；申万宏源研究 图16：35-44岁的消费者成为生鲜电商主力用户图17：拥有孩子的生鲜电商家庭用户比例上升 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 无成年子女0-3岁4-6岁7-12岁13-17岁 2019.12020.1 资料来源：MobTec

14、h；申万宏源研究 42% 55% 29% 6% 52% 3% 23% 38% 22% 13% 60% 3% 45% 51% 24% 6% 59% 2% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 菜市场超市/大卖场 社区生鲜超市 /便利店 社区团购 （微信群） 生鲜电商 （线上平台） 其他 疫情发生前疫情期间疫情结束后 2.62.6 生鲜电商留存率可观，线下体验无法被替代生鲜电商留存率可观，线下体验无法被替代 11 图18：多数受访者表示疫情 后会继续使用线上买菜平台 生鲜电商留存可观，线下消费服务无法完全被替代。 疫情期使用生鲜电商的用户中，约2/3表示疫情结束会 继续甚至

15、优先使用线上买菜平台，用户留存率较为可 观。尽管此次调查样本偏年轻化，但这部分消费者将 是未来5-10年的买菜主力群体，长期来看其高的留存 率为生鲜电商带来了较好的成长前景。而部分受访者 不愿意使用的最重要原因是喜欢线下购物的消费体验。 疫情结束后，生鲜电商用户选择占比第一。约60%的 受访者表示疫情结束后会将生鲜电商作为购买生鲜产 品渠道之一，比例较疫情发生前有所上升，与疫情期 间基本持平。 图19：部分受访者不愿继续使用线上买菜平台的原因图20：线上买菜的比例较疫情前提高与疫情期间持平 会优先 使用, 30% 会继续 使用, 38% 会减少 使用, 16% 不会使 用, 16% 49.5%

16、 42.4% 32.0% 31.0% 28.6% 8.8% 8.4% 喜欢线下购物 商品价格偏贵 商品不新鲜 送货时间太长 商品不够丰富 没有买菜需求 其他 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 注：样本为疫情期间使用生鲜电商的用户569人 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：该题为多选题 “希望多一些可以 选择的商品种类” 2.72.7 建议：建供应体系，推预约配送，重质检反馈建议：建供应体系，推预约配送，重质检反馈 12 图21: 受访者提出的最多的三种想法与建议 “用线上平台买菜没 有办法得知新鲜程度” “商品的价格有点 贵，没有线下购买

17、 划算” 高性价比产品受青睐，供应链能力决定消费者购物体验。我们通过问卷调查发 现，消费者建议主要集中在希望商品价格更低、提高产品丰富度和生鲜品质透 明化等方面。具备完善供应链体系、提供高性价比产品的企业更受到用户喜爱。 我们认为可以从以下几个方面提高生鲜电商的核心竞争力：1）产地与供应商 环节：搭建数字化供应链体系，提高直采比例，产品品质和源头信息透明化； 2）物流环节：完善冷链运输，推广预约配送，大数据管理物流系统，提高配 送效率，实现高周转+低损耗；3）品控环节：送前加强质检，完善售后服务， 实现生鲜品质动态定价机制。 资料来源：问卷调查，申万宏源研究 主要内容主要内容 1. 调查样本总

18、览 2. 数据透视行业趋势 3. 叮咚买菜案例分析 4. 相关标的 13 14 3.1 3.1 江浙沪地区人口经济适宜，生鲜电商品牌众多江浙沪地区人口经济适宜，生鲜电商品牌众多 北京、江浙沪和广州经济发达、 人均GDP领先，城市人口密度更 大、为生鲜电商发展提供坚实的 用户基础 2018 年 生 鲜 电 商 CR5 已 达 63.1%1，行业头部效应明显， 经济发达地区市场已成头部玩家 必争之地 广州 钱大妈|对米生鲜|果然优 |百果园等 北京 每日优鲜|果多美|本来生活等 江浙沪 永辉生活|叮咚买 菜|天天果园|苏果 生活超市|三江购 物等 图22：社区生鲜电商品牌多分布于发达省市 资料来源

19、：申万宏源研究 1：数据来自艾媒咨询 1,136 1,622 2,137 2,176 2,460 3,210 3,238 3,469 3,823 5,016 01,0002,0003,0004,0005,0006,000 北京 山东 浙江 江苏 海南 河北 福建 广东 上海 天津 图23：上海在大陆东部省份城市人口密度排名第二图24：北上广江浙人均GDP远超全国平均水平 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000 140,000 20018 全国平均北京上海江苏浙江广东 元 资料来源：国家统计局，申万宏源研究 资料来源：国家统计局，申万宏源研

20、究 人/平方公里 15 3.2 3.2 叮咚买菜：立足长三角，前置仓模式快速扩张叮咚买菜：立足长三角，前置仓模式快速扩张 前置仓+全链路品控保证生鲜高效高质到家 叮咚买菜通过源头直采、大仓分选、前置仓和 自营配送的方式，辅以大数据分析保证生鲜品 质，实现约32%的毛利率1 叮咚买菜率先登陆长三角经济发达区域 江浙沪人口密度分别列全国4/9/1位，人均可 支配收入列全国5/3/1位，GDP列2/4/11位， 为生鲜电商提供优质用户基础 根据我们问卷调查数据，叮咚买菜在江浙沪地 区用户使用比例远超其他平台，在区域已形成 绝对优势 深耕上海，辐射长三角，进军珠三角 长三角市场进一步追求高密度覆盖，以

21、求垄断 区域流量 进军深圳开始跨区域运营，未来计划辐射广州 等周边城市，稳扎稳打扩大品牌影响力 资料来源：商业观察家、亿邦动力、电商报，申万宏源研究 图26：叮咚买菜立足长三角，开拓珠三角市场 2017.5叮咚买菜诞生，聚焦生鲜到家 深耕上海市场，除崇明外实现全覆盖 2019春节进入杭州，随后登陆苏州、 宁波、无锡等地 截至2019.12，全国前置仓达550个 2019.8叮咚买菜进驻深圳，仅46 天就完成前期布局工作 运营7天日均单量已近3万，每天新 增用户增长率超70% 1.3% 2.5% 4.4% 4.8% 6.0% 6.9% 6.9% 9.0% 9.2% 79.6% 多点 永辉生活/永

22、辉买菜 大润发优鲜/欧尚到家 京东到家 天猫超市/淘鲜达 盒马鲜生 美团/美团买菜 每日优鲜 饿了么 叮咚买菜 图25：叮咚买菜在江浙沪市场受众遥遥领先 资料来源：问卷调查，申万宏源研究；注：本题为多选题 1：数据来自商业观察家 16 3.3 3.3 疫情推动生鲜电商需求，叮咚买菜日活激增疫情推动生鲜电商需求，叮咚买菜日活激增 图27：春节后两周叮咚买菜日活增速名列移动购物APP中第一 资料来源：QuestMobile，申万宏源研究 疫情期间叮咚买菜订单量、用户数量、客单价显著提高 叮咚买菜大年三十订单量较上月增长超300%，疫情期间整体订单量约增长80%， 客单价增加约70%，日订单量超50

23、万单1 居民囤货需求推动客单价提升，米面粮油等品类占比提高，新客来源于自然增长 比例上升至70%2，获客成本显著降低 165.3% 94.1% 58.6% 54.4% 41.8%41.2% 39.2% 28.3% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 140% 160% 180% 1：数据来自全天候科技 2：数据来自上观 图28： 叮咚买菜工作人员疫情期间正在紧张备货 资料来源：浦东时报，申万宏源研究 17 3.4 3.4 “保供应“保供应+ +调结构调结构+ +提配送”，积极应对需求高增提配送”，积极应对需求高增 供应小组100余人奔赴产地采购新鲜食材 安全小组保障各环节

24、健康和员工心理安全 力推半成品菜、 预制菜，在强调 新鲜猪肉蔬菜的 同时临时增加“ 过年菜”，缓解 初期的供应紧张 向12个前置仓投入12辆蔚来电动汽车，运量从原本电瓶车一次20单提升至 80-100单，单仓服务用户增长70%至1700位 配送小组鼓励离职员工回岗 实行预约下单，不再强调及时送单，进行集约化分拣、配送 与10余家餐饮企业合作“共享员工”模式，已有1000多名餐饮业员工加入 资料来源：中国新闻网、亿邦动力、叮咚买菜APP，申万宏源研究 图29：叮咚买菜战“疫”举措 18 3.5 3.5 叮咚买菜供给、配送、营销全方位发力叮咚买菜供给、配送、营销全方位发力 城批采购&供应商直供城市

25、分选中心 前置仓 终端用户 冷链运输冷链运输自营配送 29分钟送达 订单推送 路线优化 用户画像 智能推荐 物流优化 智能采购 订单预测 筛选品类 大数据赋能 毛利率分解 产地采购6%+ 大仓加工生产8%+ 前置仓售卖18%= 综合毛利率32% 供应链构成 资料来源：商业观察家，申万宏源研究 图30：叮咚买菜前置仓模式+全链路品控实现高效高利润运营 供给端：全链路品控保证生鲜质量， 三段运输实现高毛利 通过严格控制SKU数量、IT系 统预测客户需求、根据库存智 能推荐实现高周转、低损耗 大数据全面提升运营效率 配送端：前置仓模式成熟， 规模效应显现，自营配送 效率高 前置仓实现高密 度覆盖，自

26、营配 送服务好时效强 营销端：轻营销 模式高效推广， 用户留存领先 通过“妈妈帮”、 拼团、地推等模 式实现低成本快 速推广 15 个 月 复 购 率 40%，以产品和 服务质量赢得用 户信任 主要内容主要内容 1. 调查样本总览 2. 数据透视行业趋势 3. 叮咚买菜案例分析 4. 相关标的 19 20 4.1 4.1 永辉超市：店仓一体化提供优质到家服务永辉超市：店仓一体化提供优质到家服务 “流量+物流+供应链”打造核心优势 926家门店遍及全国29个省市534个城市， 强大客流量增强品牌优势 26个物流配送中心覆盖18个省市，显著提 高产品运输配送效率 完善的自有供应链品牌助力生鲜供应链

27、能 力遥遥领先 店仓一体化的到家模式 2015.8接入京东到家，2015.12上线永辉 生活APP，3公里内30分钟即可送达 2019.11上线永辉买菜APP，依托快速扩 张的mini店，与大店形成“子母店”形式， 店仓一体化提供优质到家服务 新冠疫情期间全国到家服务日订单量最高 破30万单，二月份福州日均订单量同比增 长1.5倍，日均销售额同比增长超3倍1 图32：疫情期间市民在永辉超市选购菜品 资料来源：公司官网，申万宏源研究 强大业态品牌树 立良好形象 资料来源：公司官网，申万宏源研究 图31：永辉超市构建完善业务体系支持超市到家 自由供应链品牌 搭建运输平台 17个常温配送中心+9个定

28、温配送中心 多流量入口实现店仓 一体化到家服务 1：数据来自搜狐网、联商网 21 4.2 4.2 家家悦：胶东生鲜龙头立足线下探索线上融合家家悦：胶东生鲜龙头立足线下探索线上融合 生鲜供应链深度覆盖全省 源头直采比例超80%，采购网络 覆盖20多个省市 杂货、生鲜物流独立运作，配送 体系深入覆盖山东全省 生鲜加工中心和中央厨房实现生 鲜标准化，保证新鲜度 基地源头采购 超80% 资料来源：公司公告，申万宏源研究 图33：家家悦已在山东全省建立起高效物流网络 生鲜配送中心 中央+区域两级配送中心 2.5小时配送到店 日吞吐量21万件 中央厨房&生鲜加工中心 每天两次按需配送 日吞吐量超1400吨

29、 自建物流 杂货配送中心 700+家 多业态门店 三管齐下进军到家业务 2019.7生活港正式开业，到店与 到家实现全面融合，在生活港 APP下单后30分钟内送到家门 济南40余家门店与美团合作开展 生鲜到家业务 通过顾客/社区微信群为周边社 区居民提供可直接在社区取货的 便捷购物服务 资料来源：“悦生活”小程序， 申万宏源研究 图34：线上“悦生活”小程序图35：生活港后台员工拣货 资料来源：联商网，申万宏源研究 4.3 4.3 红旗连锁：社区便利龙头携手永辉开拓到家业务红旗连锁：社区便利龙头携手永辉开拓到家业务 “自建+收购”展店高歌猛进 接连收购互惠超市、红艳超市、乐山四海超 市，201

30、9年底拥有门店3069家，成都市占 率近50%，并向周边城市渗透 永辉入股开辟生鲜业务，供应链协同可期 2018年100+家门店进行生鲜改造，引入永 辉生鲜品牌“彩食鲜”，2019年生鲜改造 门店数量预计超300家 生鲜改造助推门店销售额提升20%-30% 自建3个配送中心，未来有望与永辉生鲜供 应链协同，进一步降低采购物流成本 拓展线上渠道，试水超市到家 2016年上线自有APP，实现线上下单到店 取货，2018年线上销售量增长400% 2019年与美团、饿了么合作开展便利超市 外卖到家业务 疫情期间生鲜产品销量猛增 300+家生鲜门店每日送货量 120吨左右，为平时3倍，春节 期间销售累计

31、超1500吨1 三大配送中心日均配送达4000 吨，库存确保15天的供应2 图36：红旗连锁生鲜区菜品丰富 资料来源：新华网，申万宏源研究 1：数据来自腾讯新闻；2：数据来自四川新闻网 22 4.4 4.4 步步高：主推生鲜变革，强化到家业务步步高：主推生鲜变革，强化到家业务 湖南双业态零售龙头，积极推进供应链改革 截至2019上半年，步步高共拥有381家门店， 其中超市329家、百货52家，分布在湖南、广 西、江西、川渝地区 2019年战略回归零售业务，聚焦以生鲜为核心 的供应链变革，通过生鲜的基地直采减少中间 环节，目前步步高大卖场在湖南地区的生鲜销 售和毛利增长均达两位数 加快数字化转型

32、，“小步到家”打造社区生 鲜电商 截至2019上半年已有200余家开通数字化运营， 线上GMV近7亿元；会员人数达1300万，会员 销售占比71%，会员月度复购同比增长30% 2020年1月步步高线上到家业务环比增长3倍， 平均客单价超120元 1 应对疫情期间配送压力，1月底正式首发“小 步到家”业务，上线一个小时订单量即破1000 单2 1：数据来自联商网；2：数据来自亿邦动力 图37：疫情期间“小步到家” 仓库供货充足 资料来源：智慧长沙，申万宏源研究 图38：“小步到家”招募小步团长 资料来源：“小步到家”小程序，申万宏源研究 23 4.5 4.5 苏宁易购：家乐福依托苏宁生态发展全渠

33、道业务苏宁易购：家乐福依托苏宁生态发展全渠道业务 家乐福中国整合效果显著，疫情期间加码到家业务，看好大快消发展前景 2019年9月苏宁完成对家乐福80%股权的购买，快消品类丰富度进一步提升 2020年2月以来家乐福到家围绕小程序、3公里1小时达和10公里半日达上线一周 后订单量环比增长356%、288%和225%，同时接入苏宁APP，全国209家门店覆 盖10公里范围内35万个小区 家乐福春节后到家服务同比增长398%，服务人群达1853万人，蔬菜类产品销量 同比增长780%1 1：春节后指2020年2月14日-3月14日，数据来源：苏宁蓝话筒 图40：春节后家乐福蔬菜产品销量高增长 资料来源

34、：苏宁蓝话筒，申万宏源研究 图39：家乐福门店主要分布在华东、华北地区 资料来源：公司官网，申万宏源研究 584% 785% 644% 1230% 890% 0% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200% 1400% 24 4.6 4.6 阿里巴巴：盒马鲜生高效运营阿里巴巴：盒马鲜生高效运营, ,引领新零售发展引领新零售发展 盒马鲜生店仓一体化模式，提高生鲜运营效率 线上销售占60%以上，单店坪效超5万元，店仓一体化体系实现3公里内30分钟送 达，打破门店覆盖半径，依托阿里大数据技术提高门店运营效率 疫情期间，盒马保持七成运力提供送货到家服务，全国48个多温层仓库保证供应

35、 链能力，2020年春节期间，北京29家门店蔬菜相比平日3倍补货1 线上订单数量同比增长220%，盒马鲜生APP春节日活用户同比增长127.5%3 1：数据来自联商网；2：数据来自凤凰网；3数据来自36Kr 海外直采国内直采 温控式加工检测中心后仓 整批输送 卡车运输、 托盘运输 本地企业合作、早餐 采摘、中午送达门店 物流信息流 本地直采（肉/菜） 原生地直采（水产） 质检、包装养殖 物流仓储 包装中心 采购端（供应链） DC加工检测中心 店仓=FDC+门店 消费者 配送员 备货 取货 前店 消费者 线上下单 自提 店 仓 销售+餐饮 配送 图41：盒马供应链模式 资料来源：亿欧，申万宏源研

36、究 25 “小七拼”发力社区团购 疫情期间七鲜超市、七鲜生活全 国门店推出“小七拼”社区团购 服务，覆盖1200多个社区，覆 盖人群近50万2 春节期间7FRESH线下店蔬菜及 肉禽蛋销售同比增长超300%， 米面粮油增长270%3 4.7 4.7 京东：京东：7FRESH7FRESH创新业态打造生鲜新消费场景创新业态打造生鲜新消费场景 7FRESH开创京东线下生鲜先河 7FRESH利用京东生鲜优势供应优质全球 食材，并提供3公里范围内的半小时到家 服务 平均开业1.5年就可盈利，坪效是纯线下超 市的3倍，与京东供应链深度融合，提供 了门店80%的商品 1 线上线下充分融合，线上订单占比40%

37、1 两大全新超市业态助推7FRESH业态升级 七鲜生活：针对社区居民的全新社区美食 生鲜超市业态，打造全渠道、全餐厨、全 时段“三全”社区服务，美食生鲜商品贡 献超70%销售，未来线上占比20%-30%2 七范儿：针对白领日常生活，以美食美酒 连接白领工作、生活和社交所需，提供包 含美食零售、生鲜、酒水夜场等的全方位 服务 1：数据来自36Kr； 2：数据来自亿欧；3：数据来自亿邦动力；4：数据来自新浪财经 图42：七鲜生活提供“全餐厨”服务 资料来源：凤凰网，申万宏源研究 26 27 4.8 4.8 重点公司盈利预测与估值重点公司盈利预测与估值 资料来源：Wind资讯、申万宏源研究；注：红旗

38、连锁、步步高预测数据使用Wind一致预期，阿里巴巴18A-21E财务数据为FY19A-FY22E财务数据 表1：商业贸易行业重点公司估值表 证券代码证券简称 2020/3/23PB申万预测EPS（元，人民币）PE 收盘价 (当地货币) 总市值 （亿元，人民币）2018A 2018A 2019E 2020E 2021E 2019E 2020E 2021E 601933永辉超市9.318914.60.150.250.340.45372721 603708家家悦28.31724.90.920.841.041.29342722 002024苏宁易购8.798181.01.431.180.20.3674

39、424 002697红旗连锁8.491154.60.240.350.430.51242017 002251步步高8.98780.80.180.210.250.30423629 BABA.N阿里巴巴181.3034,5965.738.4051.4066.0078.70251916 JD.O京东37.6639123.37.209.5016.2019.80281613 28 信息披露 证券分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的 信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因

40、，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任 何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可，资格证书编号为：ZX0065。本公司关联 机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披 露义务。客户可通过索取有关披露资料或登录信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期 安排及其他有关的信息披露。 股票投资评级说明 证券的投资评级： 以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（

41、Buy）：相对强于市场表现20以上； 增持（outperform）：相对强于市场表现520； 中性 (Neutral)：相对市场表现在55之间波动； 减持(underperform)：相对弱于市场表现5以下。 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（overweight）：行业超越整体市场表现； 中性 (Neutral)：行业与整体市场表现基本持平； 看淡 (underweight)：行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证

42、 券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依 靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。 本报告采用的基准指数：沪深300指数 机构销售团队联系人 上海陈陶 北京李丹 深圳胡洁云021- 海外胡馨文021- 综合朱芳 29 法律声明 本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户应当认识 到有关本

43、报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司网站刊载的完整报告为准，本公司并接 受客户的后续问询。本报告上海品茶列示的联系人，除非另有说明，仅作为本公司就本报告与客户的联络人，承担联络工作，不从事任何证券投资咨询 服务业务。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并 非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断， 本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、

44、意见及推测不一致的报告。 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承 担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证 券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考 虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独 立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意

45、见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的 任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本 报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。 未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯 本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 简单金融 成就梦想 A Virtue of Simple Finance 30 上海申银万国证券研究所有限公司 (隶属于申万宏源证券有限公司）