《康隆达-老牌功能性手套生产商转型锂矿锂盐业务打开成长空间-220712(22页).pdf》由会员分享,可在线阅读,更多相关《康隆达-老牌功能性手套生产商转型锂矿锂盐业务打开成长空间-220712(22页).pdf(22页珍藏版)》请在三个皮匠报告上搜索。
1、证券研究报告公司深度研究服装家纺 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/22 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 康隆达(603665)老牌功能性手套生产商老牌功能性手套生产商,转型转型锂矿锂盐业务锂矿锂盐业务打开成长空间打开成长空间 2022 年年 07 月月 12 日日 证券分析师证券分析师 李婕李婕 执业证书:S0600521120003 证券分析师证券分析师 刘博刘博 执业证书:S0600518070002 证券分析师证券分析师 唐亚辉唐亚辉 执业证书:S0600520070005 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)49.70 一年最低/最高价
2、11.14/55.95 市净率(倍)8.41 流通 A 股市值(百万元)7,985.95 总市值(百万元)7,985.95 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)5.91 资产负债率(%,LF)67.24 总股本(百万股)160.68 流通 A 股(百万股)160.68 相关研究相关研究 买入(首次)Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元)1,053 3,268 5,951 6,961 同比 4%210%82%17%归属母公司净利润(百万元)-154 237 553 859 同比-301%254%133%55%每股
3、收益-最新股本摊薄(元/股)-0.96 1.48 3.44 5.35 P/E(现价&最新股本摊薄)-51.76 33.68 14.45 9.30 Table_Summary 公司简介:公司简介:创立于 2000 年,主要从事特种及普通劳动防护手套的研发、生产和销售,实际控制人是张间芳(直接持股 14.94%、间接持股34.10%)。2019-2021 年,中国大陆以外地区收入占比分别为 84.67%、79.44%、85.73%,2019 年开始将产能逐步向越南转移,基地预计于 2022年 8 月开始投产,满产后产值达到 20 亿元/年、净利润达到 2 亿元/年。切入锂盐:收购天成锂业布局云母提
4、锂,资源禀赋切入锂盐:收购天成锂业布局云母提锂,资源禀赋+供不应求确保高毛供不应求确保高毛利利。1)布局布局:2021 年公司通过收购天成锂业 33.33%股权(2022 年 3 月签订框架协议,拟将股权比例提升至 51%实现控股)切入碳酸锂和氢氧化锂业务领域,天成锂业承诺2022、2023年扣非净利润分别不低于0.97、1.47 亿元。2)禀赋禀赋:天成锂业主要采用硫酸盐法进行锂云母提锂,资源方面深耕锂都江西宜春,是宜春五大云母提锂企业之一金辉锂业的第一大供应商。产能方面二期生产线完成后(2022 年 7 月),天成锂业硫酸锂溶液产能将从 3000 吨/年提升至 5712 吨/年。3)展望展
5、望:价格方面,2022 年国内维持碳酸锂紧平衡状态,2023 年供需缺口扩大,行业盈利能力将进一步提升,硫酸锂溶液价格有望维持高位。业绩方面业绩方面,根据公司对上交所问询函的回复内容,预计 2022-2026 年,天成锂业收入分别为 1.26、5.09、6.41、6.41、6.41 亿元,净利润分别为 0.98、1.27、1.26、1.26、1.26 亿元,经营现金流分别为 1.09、1.37、1.37、1.37、1.36 亿元。收购锂矿:持有马里锂辉石项目股权,打通上收购锂矿:持有马里锂辉石项目股权,打通上-中游环节、开启成长空中游环节、开启成长空间间。1)行业行业:受益于锂电产业的发展,锂
6、盐行业进入高速增长上升期,锂从“小金属”向“大金属”成长,全球锂资源争夺白热化形势下,上下游企业产销绑定+产业垂直一体化发展成为趋势。2)资源资源:2022 年 6月,公司和全资子公司收购泰安欣昌 100%股权,收购完成后持有马里Bougouni 锂辉石矿项目 7.23%股权,并间接拥有连续 3 年承购包销该矿不低于 80%的锂精矿产品的权利。受益于锂电池需求的大幅增长,锂矿平均价格上涨 43%,按照年产量 23.8 万吨计算(预计 2022Q4 投产),该项目 IRR 从 50.9%上涨至 91.2%。3)延伸延伸:收购锂辉石矿股权后,公司从上游锂矿开采到中游锂盐加工环节全部打通:一方面,国
7、外通过锂辉石矿进口,整体规划锂精矿目标为 23.8 万吨/年、一期是 10 万吨/年,2023 年二季度能投产,海运过来 1-2 个月时间;另一方面,国内通过采购当地锂云母+自建选矿厂,保守按照天成锂业的硫酸锂溶液销售量5712 吨/年测算,对应净利润为 5.71 亿元/年。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:我们预计公司 22-24 年 EPS 分别为 1.48、3.44、5.35 元,对应 PE 分别为 34、14、9 倍,首次覆盖给予“买入”评级。风险提示:风险提示:越南投产不达预期,需求减弱使价格下降;马里锂矿开采、天齐锂业硫酸锂溶液、碳酸锂项目不达预期;硫酸锂等价格大幅波动等。-
8、26%6%38%70%102%134%166%198%230%262%2021/7/122021/11/102022/3/112022/7/10康隆达沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 2/22 内容目录内容目录 1.公司简介:功能性、非功能性劳保手套生产企业,海外业务占据主导地位公司简介:功能性、非功能性劳保手套生产企业,海外业务占据主导地位.4 1.1.业绩:功能性手套产销量逐年提升,毛利率、销售净利率、ROE 波动较大.5 1.2.结构:境外收入和毛利占据主导地位,成本上升导致毛利率有所下降.6 2.切
9、入锂盐:收购天成锂业布局云母提锂,资源禀赋切入锂盐:收购天成锂业布局云母提锂,资源禀赋+供不应求确保高毛利供不应求确保高毛利.7 2.1.布局:增资收购天成锂业 33.33%股权,切入碳酸锂和氢氧化锂业务.7 2.2.禀赋:稀缺区位优势保证原料有效供应,二期产线建设提升公司产能.9 2.3.展望:宜春市五大云母提锂企业之一,供不应求形势下盈利能力较强.12 3.收购锂矿:持有马里锂辉石项目股权,打通上收购锂矿:持有马里锂辉石项目股权,打通上-中游环节、开启成长空间中游环节、开启成长空间.13 3.1.行业:锂电产业催生行业高速发展,产销绑定、垂直一体化成为趋势.14 3.2.资源:收购马里 B
10、ougouni 锂矿项目股权,IRR 从 50.9%上涨至 91.2%.16 3.3.延伸:打通上游锂矿开采-中游锂盐加工,外有锂辉石、内有锂云母.18 4.盈利预测与估值盈利预测与估值.19 5.风险提示风险提示.20 oX8VpZdUnXmWgVtVeXnMbRbP8OpNrRtRoMiNrRtMlOnMoNbRpPvMwMrRzQMYnPqP 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 3/22 图表目录图表目录 图 1:公司生产的普通纤维涂层类和特种纤维类劳保手套.4 图 2:2019-2021 年公司的功能性手套产销量
11、(万打).5 图 3:2019-2021 年公司非功能性手套产销量(万打).5 图 4:2019-2021 年公司的收入和归母净利润情况(亿元).5 图 5:2019-2021 年公司的毛利率、销售净利率和 ROE.5 图 6:2019-2021 年公司的外销业务情况(亿元).6 图 7:2019-2021 年公司内销和外销业务毛利率.6 图 8:锂产业链的上游开采、中游提炼及下游应用情况.8 图 9:2019-2021 年天成锂业的收入和盈利情况(亿元).8 图 10:天成锂业硫酸锂溶液业务的盈利情况(亿元).8 图 11:公司锂盐提取及加工的具体工艺流程.11 图 12:中国锂资源量的区域
12、分布(截至 2018 年).12 图 13:主要锂云母提锂企业碳酸锂产量预测(万吨).12 图 14:2012-2021 年全球新能源汽车销量和渗透率情况.14 图 15:中国 2019-2021 年各月新能源汽车销量(辆).14 图 16:收购完成后 Bougouni 锂矿股权结构图.16 图 17:Bougouni 锂矿项目的地理位置.16 图 18:公司打通上游锂矿开采-中游锂盐加工环节.18 表 1:天成锂业 2019 年-2021 年 8 月硫酸锂溶液的销售价格.9 表 2:天成锂业的硫酸锂溶液按季度毛利率变动情况.9 表 3:锂云母提锂的几种技术路径对比.10 表 4:2020 年
13、和 2021 年 1-8 月天成锂业的主要销售客户.10 表 5:中瑞世联预计天成锂业 2022-2026 年的销售量、单价和收入(万元).13 表 6:中瑞世联预计天成锂业 2022-2026 年的盈利预测(万元).13 表 7:全球五大锂盐公司上下游覆盖情况.15 表 8:Bougouni 矿产资源储备评估(截至 2022 年 6 月).17 表 9:2022 年 6 月 Bougouni 锂矿可研报告数据.17 表 10:公司与 A 股部分转型锂盐行业公司的估值比较(截至 2022 年 7 月 11 日).20 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研
14、究所东吴证券研究所 公司深度研究 4/22 1.公司简介:公司简介:功能性、非功能性功能性、非功能性劳保手套生产企业,海外业务占劳保手套生产企业,海外业务占据主导地位据主导地位 公司创立于 2000 年,主要从事特种及普通劳动防护手套的研发、生产和销售,致力于为客户提供全方位的手部劳动防护解决方案。经过多年发展,公司已形成以功能性劳动防护手套为主、非功能性劳动防护手套为辅的产品结构。公司目前拥有带衬 PU、丁腈、乳胶、水性 PU 胶等浸胶类劳动防护手套和点胶类劳动防护手套四大类、十大系列、200 余个品种,是国内劳动防护手套行业中产品种类/规格最多、最全的专业企业之一。公司的产品主要销往以欧洲
15、、美国和日本为主的境外市场,产品品类以耐磨手套、抗切割手套、抗撕裂手套、抗冲撞手套、防化手套、防静电手套、耐热耐寒手套等功能性劳动防护手套为主,广泛应用于建筑、电力、电子、汽车、机械制造、冶金、石化、采掘等行业。截至 2022 年 Q1 末,公司第一大股东是绍兴上虞东大针织,实际控制人是张间芳(直接持有上市公司股份 14.94%,通过东大针织及一致行动人间接持有上市公司股份 34.10%)。图图1:公司生产的普通纤维涂层公司生产的普通纤维涂层类和类和特种纤维类特种纤维类劳保手套劳保手套 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证
16、券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 5/22 1.1.业绩业绩:功能性手套产销量逐年提升,功能性手套产销量逐年提升,毛利率、毛利率、销售销售净利率、净利率、ROE 波动波动较大较大 产品方面产品方面:2019-2021 年,1)公司功能性手套的生产量分别为 782.69、1033.43、1072.62 万打,增速分别为-13.75%、32.04%、3.79%;销售量分别为 1090.44、1011.54、1045.02 万打,增速分别为-6.60%、-7.24%、3.33%;库存量分别为 98.26、120.15、147.75万打,增速分别为-42.93%、22.28%、22.97%。2)非
17、功能性手套的生产量分别为 540.26、505.56、498.26 万打,增速分别为-7.81%、-6.42%、-1.44%;销售量分别为 561.18、487.76、487.04 万打,增速分别为-9.84%、-13.08%、-0.15%;库存量分别为 36.40、54.20、65.42万打,增速分别为-38.21%、48.90%、20.70%。业绩方面业绩方面:2019-2021 年,公司营业收入分别为 9.87、10.14、10.53 亿元,增速分别为 8.99%、2.71%、3.85%;归母净利润分别为 0.50、0.77、-1.54 亿元,增速分别为-40.09%、53.39%、-3
18、00.89%;毛利率分别为 28.89%、27.09%、22.75%,销售净利率分别为 5.18%、8.61%、-31.19%,ROE(平均)分别为 4.94%、7.22%、-15.15%。图图2:2019-2021 年年公司的公司的功能性手套功能性手套产销量产销量(万打万打)图图3:2019-2021 年年公司非公司非功能性手套功能性手套产销量(万打)产销量(万打)数据来源:Wind、东吴证券研究所 数据来源:Wind、东吴证券研究所 图图4:2019-2021 年年公司公司的收入和的收入和归母归母净利润情况(亿元)净利润情况(亿元)图图5:2019-2021 年年公司的毛利率、公司的毛利率
19、、销售销售净利率和净利率和 ROE 0200400600800920202021生产量销售量库存量00500600201920202021生产量销售量库存量 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 6/22 数据来源:wind、东吴证券研究所 数据来源:wind、东吴证券研究所 1.2.结构:结构:境外收入和毛利占据主导地位,境外收入和毛利占据主导地位,成本上升导致毛利率有所下降成本上升导致毛利率有所下降 收入收入:2019-2021 年,中国大陆以外地区收入分别为 8.36、8.
20、53、9.02 亿元,占比总收入分别为 84.67%、79.44%、85.73%,外销产品主要是功能性手套。2019-2021 年,外销功能性手套收入分别为 7.03、6.71、7.50 亿元,占比外销收入分别为 84.17%、78.63%、83.12%。价格价格:2019-2021 年,外销单价分别为 49.59、57.28、59.54 元/打,涨幅分别为15.17%、15.51%、3.95%;平均成本分别为 33.66、41.59、45.34 元/打,涨幅分别为 15.31%、23.54%、9.03%,成本上升拖累公司外销业务毛利率表现,2019-2021 年,分别为 32.12%、27.
21、40%、23.85%。根据公司公告内容,2019 年起公司将产能逐步向越南转移,2020 年在越南中部顺化省丰田县工业区开始建立海外基地,该项目投资总额为 7.61 亿元,产能为 504 万箱一次性丁腈胶手套和年产 400 吨高强高模聚乙烯纤维(UHMWPE 纤维)。该项目预计于 2022 年 8 月份开始投产,满产后产值达到 20 亿元/年、净利润达到 2 亿元/年,有望贡献稳定现金流。图图6:2019-2021 年公司的年公司的外销业务情况外销业务情况(亿元)(亿元)图图7:2019-2021 年公司内销和外销业务年公司内销和外销业务毛利率毛利率-300%-250%-200%-150%-1
22、00%-50%0%50%100%(4)(2)0246802021收入归母净利润收入增速净利润增速-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%201920202021毛利率销售净利率ROE 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 7/22 数据来源:Wind、东吴证券研究所 数据来源:Wind、东吴证券研究所 2.切入锂盐切入锂盐:收购天成锂业布局收购天成锂业布局云母提锂云母提锂,资源禀赋资源禀赋+供不应求确供不应求确保高毛利保高毛利 1)布局布局:2021 年公司通过收购天成锂业 33.
23、33%股权(2022 年 3 月签订框架协议,拟将股权比例进一步提升至 51%实现控股)切入碳酸锂和氢氧化锂业务领域,天成锂业承诺 2022、2023 年扣非净利润分别不低于 0.97、1.47 亿元。2)禀赋禀赋:天成锂业主要采用硫酸盐法进行锂云母提锂,资源方面深耕锂都江西宜春、保障原料有效供应,是宜春五大云母提锂企业之一金辉锂业的第一大供应商。产能方面二期生产线建设完成后(2022 年 7 月),天成锂业的硫酸锂溶液产能将从 3000 吨/年提升到约 5712 吨/年。3)展望展望:根据公司公告,价格方面,2022 年国内仍然维持碳酸锂紧平衡状态,2023 年供需缺口开始扩大,行业盈利能力
24、将进一步提升,硫酸锂溶液价格有望维持高位。业绩方面,根据公司对上交所问询函的回复内容,预计 2022-2026 年,天成锂业收入分别为 1.26、5.09、6.41、6.41、6.41 亿元,净利润分别为 0.98、1.27、1.26、1.26、1.26 亿元,经营性净现金流分别为 1.09、1.37、1.37、1.37、1.36 亿元。2.1.布局布局:增资增资收购天成锂业收购天成锂业 33.33%股权,股权,切入切入碳酸锂和氢氧化锂碳酸锂和氢氧化锂业务业务 2021 年 10 月,公司公告,拟以自有或自筹资金 1 亿元,收购丙戊天成 16.67%股权,并以 1.5 亿元对丙戊天成增资,交易
25、完成后公司持有丙戊天成交易完成后公司持有丙戊天成 33.33%股权,后丙戊股权,后丙戊天成更名为天成锂业天成更名为天成锂业。天成锂业承诺 2021-2023 年扣非净利润分别不低于 0.46、0.97、1.47 亿元,其中 2021 年实际完成 0.50 亿元,是承诺金额的 107.88%。2022 年 3 月,公司公告,已与天成锂业股东就股权转让达成初步意向协议(转让金额及转让股份比例以最终签署生效的股权转让协议为准),公司拟收购天成锂业原股东持有的公司拟收购天成锂业原股东持有的 17.67%股权,股权,如果收购完成,则公司持有天成锂业如果收购完成,则公司持有天成锂业 51.00%股权,成为
26、天成锂业的控股股东股权,成为天成锂业的控股股东。根据公0201920202021外销收入外销功能性手套收入32.12%27.40%23.85%9.46%11.10%13.86%0%5%10%15%20%25%30%35%201920202021外销业务内销业务 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 8/22 司披露的投资者关系活动记录,目前天成锂业硫酸锂溶液(碳酸锂当量)产能为 1 万吨/年,还处于产能爬坡阶段,预计 7 月初可达到 800 吨/月。原天成锂业拥有年产 6000 吨碳酸锂、6000 吨
27、氢氧化锂项目相关批文已转移至子公司协成锂业,其中碳酸锂生产线正在建设中,预计 7 月底投产;氢氧化锂生产线正在规划,计划 2023 年中期建成试产。协成锂业碳酸锂生产线投产后,天成锂业的硫酸锂溶液将会供给协成锂业做碳酸锂生产。天成锂业采用锂云母精矿制备硫酸锂溶液,目前原料主要从当地采购,主要定价依据为参考碳酸锂市场价格,扣除“沉锂”环节相应的加工费用。图图8:锂产业链锂产业链的的上游开采、中游提炼及下游应用上游开采、中游提炼及下游应用情况情况 数据来源:九岭锂业招股说明书、东吴证券研究所 图图9:2019-2021 年天成锂业的收入和盈利情况(亿元)年天成锂业的收入和盈利情况(亿元)图图10:
28、天成锂业硫酸锂溶液业务的盈利情况天成锂业硫酸锂溶液业务的盈利情况(亿元)(亿元)数据来源:公司公告,东吴证券研究所 数据来源:公司公告,东吴证券研究所-30%-20%-10%0%10%20%30%40%00.10.20.30.40.50.60.70.80.9201920202021年1-8月收入成本毛利率-30%-20%-10%0%10%20%30%40%00202021年1-8月单价成本毛利率 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 9/22 2021 年以来年以来硫酸锂溶液供不应求,价格上涨带动收入
29、、毛利率显著提升硫酸锂溶液供不应求,价格上涨带动收入、毛利率显著提升。根据公司公告,天成锂业 2019、2020、2021 年 1-8 月的收入分别为 0.29、0.29、0.82 亿元,其中2021 年收入大幅增长的主要原因系市场上硫酸锂溶液供不应求,2021 年 2 月起电池级碳酸锂的销售价格持续上涨(2021 年 10 月 26 日上海有色金属网公布的电池级碳酸锂均价为 19.25 万元/吨),带动上游原材料硫酸锂溶液售价上涨,公司随之提升产量,满负荷生产所致。2019、2020、2021 年 1-8 月的毛利率分别为-19.45%、-11.73%、32.43%,其中硫酸锂溶液的毛利率分
30、别为-19.04%、-11.77%、32.56%,销售单价分别为 2.93、2.48、5.51 万元/吨。天成锂业 2021 年 1-8 月毛利率由负转正,并且较上两年增幅较高,主要系产品销售和原料采购的价差扩大及 2019 年-2020 年产能利用率不足。表表1:天成锂业天成锂业 2019 年年-2021 年年 8 月硫酸锂溶液的销售价格月硫酸锂溶液的销售价格 时间 数量(碳酸锂当量吨)销售收入(万元)销售单价(元/吨)2019 974.26 2852.96 29283.46 2020 1157.41 2872.37 24817.27 2021 年 1-8 月 1491.35 8213.77
31、 55076.08 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 表表2:天成锂业的硫酸锂溶液按季度毛利率变动情况天成锂业的硫酸锂溶液按季度毛利率变动情况 季度 产量(碳酸锂当量吨)销量(碳酸锂当量吨)单价(元/吨)收入(万元)成本(万元)毛利率 2019Q1 296.46 296.46 22146.52 656.55 785.07-19.58%2019Q2 485.33 485.33 36643.57 1778.42 2109.82-18.63%2019Q3 108.35 108.35 21574.54 233.76 281.69-20.50%2019Q4 96.6 84.12 21900.81 18
32、4.23 219.68-19.25%2020Q1-12.48 29964.59 37.39 50.81-35.89%2020Q2 24.16-2020Q3 454.48 478.64 18969.63 907.96 1208.01-33.05%2020Q4 670.37 666.29 28921.61 1927.02 1951.54-1.27%2021Q1 521.01 523.11 45668.33 2388.96 1644.22 31.17%2021Q2 530.22 530.73 57111.56 3031.08 2073.17 31.60%2021 年 7-8月 441.46 437.
33、51 63855.29 2793.73 1822.25 34.77%数据来源:公司公告、东吴证券研究所 2.2.禀赋禀赋:稀缺稀缺区位优势保证原料有效供应,二期产线建设提升公司产能区位优势保证原料有效供应,二期产线建设提升公司产能 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 10/22 根据锂资源的存在形态,提锂技术主要可分为矿石提锂和盐湖提锂,其中矿石提锂又主要分为锂辉石提锂和锂云母提锂。锂辉石锂含量通常高于锂云母,但我国锂辉石矿资源少,主要依赖澳洲等地进口,供应保障稳定性不足。我国拥有亚洲储量最大的锂云母矿,因此从资源禀赋、
34、开发成本和资源可控的角度,锂云母提锂具有一定优势。锂云母提锂技术路径主要有石灰焙烧法、硫酸焙烧法、硫酸盐焙烧法、氯化焙烧法和压煮法,经过多年的反复尝试,主流生产企业多数使用硫酸盐焙烧法。天成锂业采用硫酸盐法,利用碱金属硫酸盐与锂云母中的锂发生离子交换反应,从而使锂从锂云母中分离出来,通过采用比较廉价的钙盐代替了部分硫酸钾进行配料焙烧,降低了原料成本,并且浸出由水浸代替了酸浸,使浸出渣由原来的酸性渣改进为中性渣,设备使用年限更长,生产更加连贯持久。随着生产工艺的日渐成熟和生产经验的不断积累,天成锂业的产品质量日趋稳定,产能利用率也处于逐步提升阶段,为后续的二期生产线的建设打好基础。2021年 1
35、-8 月天成锂业是金辉锂业的第一大供应商,占其同类产品采购比例 40%左右,产品质量得到客户肯定。表表3:锂云母提锂锂云母提锂的几种技术路径的几种技术路径对比对比 原料原料 提锂技术提锂技术 优点优点 缺点缺点 锂云母 石灰石焙烧法 工艺简单,原料价格低廉,较为环保 浸出液中锂含量低,锂回收率70%,石灰石配比高,蒸发能耗高 硫酸焙烧法 工艺成熟,能耗低,锂回收率达 80%以上,其他有价金属的回收率达 90%以上 易产生有毒的含氯气体,易形成有腐蚀性的氟硅酸 硫酸盐焙烧法 流程简单,焙烧和浸出时间短,锂转化率达 95%,能耗低 硫酸钠在高温下烧结成玻璃状,使反应进行困难 氯化焙烧法 能耗低,锂
36、提取率达 92.86%,有价金属回收率高 混合酸的使用对设备的耐腐蚀性要求较高,采用碳酸钠沉锂成本高 压煮法 工艺流程短,成本低,Li2O 溶出率达92%前期需要高温焙烧脱氟,能耗高,对矿物种类要求苛刻 数据来源:九岭锂业招股说明书、东吴证券研究所 表表4:2020 年和年和 2021 年年 1-8 月天成锂业的主要销售客户月天成锂业的主要销售客户 单位 数量(吨)金额(万元)公司处于客户同类原材料供应商中的地位 2021年 1-8月 江西金辉锂业有限公司 1360.76 7590.85 第一大供应商 江西南氏锂电新材料有限公司 90.98 507.25 小型供应商 江西永兴特钢新能源科技有限
37、公司 39.61 115.67 小型供应商 合计 1491.35 8213.77 2020年度 江西永兴特钢新能源科技有限公司 1008.69 2383.97 小型供应商 江西南氏锂电新材料有限公司 136.24 451.01 小型供应商 江西泰品新能源有限责任公司 12.48 37.39 小型供应商 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 11/22 合计 1157.41 2872.37 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 目前公司锂云母供应商均集中在宜春当地,不仅能降低原材料运输费用,更能够有效地避免矿石进口所面临的不确
38、定因素。主要供应商为江西省远方矿业有限公司、宜春市恒荣矿业有限公司、宜春市金地锂业有限公司等选矿企业,一般采用预付款模式结算,天成锂业适时根据未来锂云母价格看涨预期实施提前备货,锁定锂云母的采购价格,进而适当控制锂云母原料成本并有效地保证原料供应及生产的稳定。2020 年和 2021 年 1-8 月前五大锂云母供应商占当年锂云母采购比例分别为 57.62%和 75.76%。经过多年发展,天成锂业工艺技术已经成熟,并实现了连续化生产,公司二期生产线自 2021 年 9 月开始正式建设,引入公司战略投资 1.5 亿元,其中 1.2 亿元用于建设二期生产线,预计将于 2022 年 7 月份完工投产,
39、届时主要产品硫酸锂溶液(碳酸锂当量)产能将从 3000吨/年提升到约 5712 吨/年,未来将一定程度提升公司产能规模,保障业绩承诺的完成,将为业绩的可实现性奠定产能基础。因此,天成锂业形成的以产品质量、区位和产能规模为核心的竞争优势,已为其稳定的持续经营和业绩承诺的实现奠定了供、产、销的基础,为其未来实现产量快速增长提供保障。图图11:公司锂盐提取及加工的具体工艺流程公司锂盐提取及加工的具体工艺流程 数据来源:九岭锂业招股说明书、东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 12/22 2.3.展望展望:宜春市五
40、大云母提锂企业之一,供不应求形势下盈利能力较强宜春市五大云母提锂企业之一,供不应求形势下盈利能力较强 我国的锂云母资源主要分布在江西宜春,根据宜春地区锂资源类型及工业应用报告等政府资料,宜春市及其下属管辖地拥有探明可利用氧化锂储量逾 258 万吨,折碳酸锂当量约 636 万吨,随着新能源产业快速发展、勘探工作的不断深入,宜春地区锂云母矿石的实际储量规模可能进一步增长。根据公司公告,江西宜春目前有五家主要企业江西宜春目前有五家主要企业具备云母提锂碳酸锂加工技术工艺和生产设施具备云母提锂碳酸锂加工技术工艺和生产设施,其中:1)永兴材料已有 1 万吨云母提锂碳酸锂加工产能(正在办理新建 2 万吨云母
41、提锂碳酸锂加工产能的环评工作);2)南氏锂电已建成 6 万吨云母提锂碳酸锂加工产能;3)江特电机已有 1.5 万吨云母提锂碳酸锂加工产能;4)飞宇新能源已有 2 万吨云母提锂碳酸锂加工产能;5)金辉锂业已有 8000吨云母提锂碳酸锂加工产能(正在建设第二期产能设施)。永兴材料、南氏锂电等五家主流公司现有云母提锂碳酸锂加工产能(不含正在扩建产线产能),合计可制备约 11.3 万电池级碳酸锂。根据企业生产经验每 17.5 吨 3.0 品位锂云母可制备约 19 吨硫酸锂溶液,约 19 吨硫酸锂溶液可制备 1 吨碳酸锂推算,制备 11.3 万吨电池级碳酸锂,硫酸锂溶液需求量约为 215 万吨(11.3
42、 万19 吨215 万吨),即 3.0 品位锂云母年处理规模约高至198 万吨(11.3 万17.5 吨198 万吨),远高于天成锂业年制备硫酸锂溶液 10.86 万吨、年加工锂云母 10 万吨。由于碳酸锂的供不应求状况,加之部分下游碳酸锂生产企业仍有部分富余的沉锂环节产能,市场上对硫酸锂溶液的需求较大,天成锂业的产品销售压力较小。图图12:中国锂中国锂资源量资源量的的区域分布区域分布(截至(截至 2018 年)年)图图13:主要锂云母提锂企业碳酸锂产量预测(万吨)主要锂云母提锂企业碳酸锂产量预测(万吨)数据来源:知乎网、东吴证券研究所 数据来源:知乎网、东吴证券研究所 根据公司对上交所问询函
43、的回复内容:1)价格方面价格方面,2021 年开始,伴随着恢复正常生产下游需求逐步释放,以及新能源汽车的快速上升,拉动碳酸锂消费需求行情,导致供求之间存在缺口,2021 年下半年碳酸锂售价销售大幅回升,一度出现供不应求的局青海43%西藏31%四川11%湖北7%江西5%其他3%请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 13/22 面。中瑞世联预计 2022 年国内仍然维持碳酸锂紧平衡状态,需求带动行业最高生产成本进一步提升,而碳酸锂供需数量基本一致使得行业盈利能力将得到保障,2023 年国内碳酸锂供需开始反转,供需缺口开始扩大,
44、行业盈利能力将进一步提升。在此行业形势下,由于下游碳酸锂的带动,制备碳酸锂所需的硫酸锂溶液需求将进一步扩大,价格有望维持高位。2)产量方面产量方面,公司二期生产线建设完成后,年处理锂云母量规模高达 10万余吨。考虑到二期建设完成后需要进行安装、调试、预生产,中瑞世联预计 2022 年 7月开始正式生产,年生产规模约为 5712 吨碳酸锂当量的硫酸锂溶液(根据企业生产经验,每 17-18 吨 3.0 品位锂云母可生产 1 吨碳酸锂当量的硫酸锂溶液),自 2023 年及以后年预测产量约为 5712 吨(10 万吨/17.5)碳酸锂当量的硫酸锂溶液。3)业绩方面业绩方面,中瑞世联预计 2022-20
45、26 年,天成锂业硫酸锂溶液的销售量分别为 1120、4536、5712、5712、5712 吨,销售单价均为 11.23 万元/吨,对应销售收入分别为 12577.70、50939.68、64146.27、64146.27、64146.27 万元;成本分别为 37294.61、46642.28、46672.42、46704.04、46737.21 万元,净利润分别为 9767.91、12657.68、12618.77、12578.05、12535.42 万元,经营性净现金流分别为 10855.31、13745.07、13706.16、13665.44、13622.81 万元。表表5:中瑞世联
46、中瑞世联预计预计天成锂业天成锂业 2022-2026 年的年的销售量、单价和收入销售量、单价和收入(万元)(万元)硫酸锂溶液 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 销售量(吨)1120.00 4536.00 5712.00 5712.00 5712.00 销售单价(万元/吨)11.23 11.23 11.23 11.23 11.23 销售金额(万元)12577.70 50939.68 64146.27 64146.27 64146.27 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 表表6:中瑞世联中瑞世联预计预计天成锂业天成锂业 2022-2026 年的盈利预测(万元)年的盈利预
47、测(万元)项目 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 营业收入 50939.68 64146.27 64146.27 64146.27 64146.27 营业成本 37294.61 46642.28 46672.42 46704.04 46737.21 营业利润 11210.36 14543.66 14496.67 14447.49 14396.01 利润总额 11210.36 14543.66 14496.67 14447.49 14396.01 所得税费用 1442.45 1885.99 1877.90 1869.44 1860.59 净利润 9767.91 1265
48、7.68 12618.77 12578.05 12535.42 折旧摊销 981.43 981.43 981.43 981.43 981.43 经营现金流 10855.31 13745.07 13706.16 13665.44 13622.81 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 3.收购锂矿收购锂矿:持有马里锂辉石项目股权持有马里锂辉石项目股权,打通上打通上-中游环节、开启中游环节、开启成长空间成长空间 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 14/22 1)行业行业:受益于锂电产业的发展,锂盐行业进入高速增长上升期,锂从
49、“小金属”向“大金属”成长,全球锂资源争夺白热化形势下,上下游企业产销绑定+产业垂直一体化发展成为趋势。2)资源资源:2022 年 6 月,公司和全资子公司收购泰安欣昌 100%股权,收购完成后持有马里 Bougouni 锂辉石矿项目 7.23%股权,并间接拥有连续 3 年承购包销该矿不低于 80%的锂精矿产品的权利。受益于锂电池需求的大幅增长,锂矿平均价格上涨 43%,按照年产量 23.8 万吨计算(预计 2022Q4 投产),该项目 IRR 从 50.9%上涨至 91.2%。3)延伸延伸:收购锂辉石矿股权后,公司从上游锂矿开采到中游锂盐加工环节全部打通:一方面,国外通过锂辉石矿进口,整体规
50、划锂精矿目标为 23.8 万吨/年、一期是 10 万吨/年,2023 年二季度能投产,海运过来 1-2 个月时间;另一方面,国内通过采购当地锂云母+自建选矿厂,保守按照天成锂业的硫酸锂溶液销售量 5712 吨/年测算,对应净利润为 5.71 亿元/年。3.1.行业行业:锂电产业催生行业高速发展,产销绑定、垂直一体化成为趋势锂电产业催生行业高速发展,产销绑定、垂直一体化成为趋势 受益于锂电产业的发展,锂盐行业进入高速增长上升期,锂从“小金属”向“大金受益于锂电产业的发展,锂盐行业进入高速增长上升期,锂从“小金属”向“大金属”成长属”成长。在全球碳中和的大背景下,受益于绿色低碳发展、能源结构变革、
51、产业智能化发展,锂电池新的应用场景不断显现,尤其在新能源汽车电池以及储能电池领域,将推动锂从“小金属”向“大金属”的方向发展。1)在新能源电池领域在新能源电池领域,锂离子电池在续航里程及稳定性需求下快速开发迭代,得益于能量比的攀升及电池价格持续下降,电动汽车相较于传统燃料汽车的市场竞争实力持续提升,到 2025 年,全球锂盐行业市场规模将超过 150 万吨的 LCE(对应电动车渗透率 20%)。2)在储能领域在储能领域,锂盐产品未来的前景更为广阔。电量储能对于社会电力资源错峰供应,缓解电力设备投入具有深远意义,储能设备推广也是可再生能源发电并入电网系统的技术基础。5G 基站建设、电网辅助服务、
52、电网协调输配、分布式微网等功能为储能设备赋能,储能设备建设周期加速推进。当前储能电池优质选择为磷酸铁锂电池,假设全球建设储能设备容量占全球每日能源消耗 10%,则将催生 6122GWh 的锂电池市场,折合 550 万吨 LCE 消耗,为当前年消耗量10 倍以上。随着未来可再生能源发电占比的持续快速增长,锂盐产品的市场需求也将显著提升。图图14:2012-2021 年全球新能源汽车销量和渗透率年全球新能源汽车销量和渗透率情况情况 图图15:中国中国 2019-2021 年年各各月月新能源汽车销量(新能源汽车销量(辆辆)请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究
53、所东吴证券研究所 公司深度研究 15/22 数据来源:九岭锂业招股说明书、东吴证券研究所 数据来源:九岭锂业招股说明书、东吴证券研究所 全球锂资源争夺白热化形势下,上下游企业产销绑定全球锂资源争夺白热化形势下,上下游企业产销绑定+产业垂直一体化发展成为趋产业垂直一体化发展成为趋势势。1)上下游企业产销绑定上下游企业产销绑定:锂盐的供应紧张凸显锂矿资源的战略重要性,中游锂盐厂商和下游电池和新能源汽车企业通过包销方式直接锁定上游锂矿资源。目前放量的西澳矿山所产锂精矿已全部包销给其股东、其他锂盐企业和汽车厂家。其中 Greenbushes 包销给其股东天齐锂业与美国雅保;Mt.Marion 全部包销
54、给其股东赣锋锂业,2020 年每年包销不少于 19.2万吨锂精矿;Mt.Cattlin 年产18万吨锂精矿中12万吨包销给美国雅保,6 万吨包销给盛新锂能;Pilgangoora 年产 33 万吨锂精矿分别包销给赣锋、容汇锂业、天宜锂业和长城汽车。南美盐湖中 Olaroz Orocobre 年产 1.75 万吨 LCE 全部包销给汽车企业 Toyota。中游生产出的锂盐也被下游新能源汽车直接锁定。以行业龙头赣锋锂业为例,其生产出的锂盐产品供应给德国宝马、德国大众、特斯拉与韩国 LG 化学。雅化集团子公司雅安锂业在 2021-2025 年将给特斯拉提供 6.3 亿元-8.8 亿美元的电池级氢氧化
55、锂。天齐锂业的公司客户则以锂电池正极材料厂商为主,客户已进入特斯拉、宝马、比亚迪等新能源汽车厂商的供应链。2)产业垂直一体化发展产业垂直一体化发展:因全球锂资源供给偏紧,锂盐行业龙头企业均在整合上下游资源,包括上游锂资源开发、中游锂盐产品生产、下游锂电池制造和锂电池回收利用等,旨在发挥协同效应,增加竞争优势,提升营运效率和盈利能力,巩固市场地位。当前的锂盐龙头企业均已布局上游锂资源开发和中游锂产品生产,其中赣锋锂业已率先布局全产业链业务。此外,依托盐湖资源的美国 ALB 和智利 SQM还布局溴、碘、钾等其他化合物生产。表表7:全球五大锂盐公司上下游覆盖情况全球五大锂盐公司上下游覆盖情况 公司
56、锂资源开发 锂产品生产 锂电池制造 电池回收 其他业务 美国雅保 已布局 智利 La Negra、澳洲Kemerton、美国 Sliver Peak/Kings Mountain、中国四川新余、中国委外代工 布局中 澳特种化学品、催化剂 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 16/22 赣锋锂业 已布局 宜春赣锋、宁都赣锋、奉新赣锋、Mariana、Cauchari-Olariz 锂离子电池、固态电池 锂回收溶液、三元前驱体 SQM 公司 已布局 智利 Salar del Carmen、澳洲Mt.Holland 化肥、碘化
57、合物、钾化合物、工业化学品 天齐锂业 已布局 射洪天齐、江苏天齐、重庆天齐、澳洲 Kwinana 投资参股固态电池(北京卫蓝、SES)Allkem 已布局 阿根廷 Olaroz-Orocobre、日本Naraha、智利 Sal de Vida 数据来源:九岭锂业招股说明书、东吴证券研究所 3.2.资源资源:收购马里收购马里 Bougouni 锂矿项目股权锂矿项目股权,IRR 从从 50.9%上涨至上涨至 91.2%2022 年 6 月,公司公告,与全资子公司金昊新材料以自有或自筹资金 0.95 亿元收购泰安欣昌 100%股权。泰安欣昌持有 Suay Chin 的 51%股权,Suay Chin
58、 持有 KODAL的 14.18%股权。KODAL 的全资子公司 Future Minerals SARL 拥有位于非洲马里Bougouni 的锂辉石矿的采矿许可,并且 Suay Chin 与 KODAL 已达成了具有约束力的承购框架协议,约定由 Suay Chin 包销 KODAL 不低于 80%的锂精矿产品,价格参考同等物理化学特性的产品市场价格确定,包销时间为 3 年,且 Suay Chin 拥有期满后的优先续约权利。收购完成后,公司将持有马里 Bougouni 锂矿项目 7.23%股权,同时通过控股Suay Chin,公司将可间接拥有承购框架协议中约定的权利。图图16:收购完成后收购完
59、成后 Bougouni 锂矿股权结构图锂矿股权结构图 图图17:Bougouni 锂矿项目的地理位置锂矿项目的地理位置 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 数据来源:Kodal Minerals 年报,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 17/22 Bougouni 锂矿项目地处西非马里南部,距离马里首都巴马科南部约 180 公里,相较于战乱的马里中北部地区,南部地区有尼日尔河流径流,自然条件、经济条件相对优渥,是马里重要的贸易中心、交通要塞。同时,马里南部地区锂矿资源丰富,赣锋锂业和Firefinch
60、持有年均产能 72.6 万吨锂辉石精矿的 Goulamina 锂矿项目也位于马里南部地区。根据 2022 年 6 月 15 日发布的最新可研报告,Bougouni 锂辉石项目目前持有 1 个采矿许可证和 4 个勘探许可证,主要产品为锂辉石,是基础锂盐产品(工业级/电池级碳酸锂、工业级/电池级氯化锂、工业级/电池级氢氧化锂等)的重要原材料。Bougouni 锂矿项目包括 Ngoualana、Sogola-Baoule、Boumou 三个主要矿区,截至 2022 年 6 月,资源量总计 2131 万吨,平均品位为 1.11%Li2O,对应 Li2O 含量 23.65 万吨,锂金属 12.79万吨。
61、受益于锂电池需求的大幅增长,锂矿平均价格上涨 43%,按照年产量 23.8 万吨计算(预计 2022Q4 投产),IRR 从从 50.9%上涨至上涨至 91.2%,项目投资回报期从,项目投资回报期从 1.8 年缩短至年缩短至0.8 年年。表表8:Bougouni 矿产资源储备评估矿产资源储备评估(截至(截至 2022 年年 6 月)月)矿区 分类 矿产资源总量 吨(百万吨)氧化锂()Li2O(千吨)锂金属(千吨)Ngoualana 已指示 3.14 1.25 39.20 18.20 推断 1.97 1.12 22.10 28.50 小计 5.11 1.20 61.30 46.70 Sogola
62、-Baoul 已指示 7.44 1.09 91.90 42.70 推断 3.78 1.13 42.80 19.90 小计 12.22 1.10 134.80 62.50 Boumou 已指示 0.00 0.00 0.00 0.00 推断 3.98 1.02 40.40 18.70 小计 3.98 1.02 40.40 18.70 总计 21.31 1.11 236.50 127.90 数据来源:公司公告,东吴证券研究所 表表9:2022 年年 6 月月 Bougouni 锂矿可研报告数据锂矿可研报告数据 2020 年 1 月可研 2022 年 6 月可研 变动比例 平均销售价格(美元/吨 SC
63、6)738 1060 43.63%税前现金流 395,766 1,067,679 169.78%税前净现值(r=7%)293,460 759,839 158.92%税后现金流 306,186 773,634 152.67%税后净现值(r=7%)200,769 567,231 182.53%内部收益率(IRR)50.90%91.20%-投资回收期 1.8 年 0.8 年-全寿命周期收入 1,432,907 2,145,062 49.70%数据来源:Kodal Minerals plc 可研报告,东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证
64、券研究所 公司深度研究 18/22 3.3.延伸延伸:打通上游打通上游锂矿锂矿开采开采-中游中游锂盐锂盐加工加工,外有锂辉石、内有锂云母外有锂辉石、内有锂云母 结合我们在前文中的介绍:1)公司增资收购锂盐加工企业天成锂业 33.33%股权,并与天成锂业股东达成初步意向协议,拟进一步收购 17.67%股权,如果收购完成,则公司持有天成锂业如果收购完成,则公司持有天成锂业 51.00%股股权,成为控股股东权,成为控股股东。2)原天成锂业拥有年产 6000 吨碳酸锂、6000 吨氢氧化锂项目相关批文已转移至子公司协成锂业,其中碳酸锂生产线正在建设中,预计 7 月底投产;氢氧化锂生产线正在规划,计划
65、2023 年中期建成试产;协成锂业碳酸锂生产线投产后,天成锂业的硫酸锂协成锂业碳酸锂生产线投产后,天成锂业的硫酸锂溶液将会供给协成锂业做碳酸锂生产溶液将会供给协成锂业做碳酸锂生产。3)根据公司公开交流信息,天成锂业在宜春布局了天成锂业在宜春布局了 100 万吨万吨/年年锂矿选矿厂项目,锂矿选矿厂项目,建设选矿厂是往上游延伸的重要布局建设选矿厂是往上游延伸的重要布局,有利于增强公司原材料的供应保障,且天成锂业的团队具有选矿经验,熟悉选矿厂的运营模式,该项目预计于 2023 年中期建成投产,可对公司业绩增厚起到积极作用。4)盈利方面,天成锂业目前的原料主要是从宜春当地采矿场采购的云母精矿,品味在
66、2.5%-3.0%、价格是 1.2 万元/吨,每 20 吨云母精矿产出 1 吨硫酸锂溶液,按照原材料成本 24 万、加工费 3.5 万计算,每生产 1 吨硫酸锂溶液,成本为 27.5 万元左右,按照目前硫酸锂的价格,吨净利润大约为 6-10 万元。5)公司此次收购马里 Bougouni 锂辉石矿股权后,从上游锂矿开采到中游锂盐加工从上游锂矿开采到中游锂盐加工环节环节全部全部打通打通:一方面,国外通过国外通过锂辉石矿进口锂辉石矿进口,整体规划锂精矿目标为 23.8 万吨/年、一期是 10 万吨/年,2023 年二季度能投产,海运过来 1-2 个月时间;另一方面,国内通国内通过采购当地锂云母过采购
67、当地锂云母+自建选矿厂自建选矿厂,保守按照天成锂业的硫酸锂溶液销售量 5712 吨/年测算,对应净利润为 5.71 亿元/年。图图18:公司打通上游锂矿开采公司打通上游锂矿开采-中游锂盐加工环节中游锂盐加工环节 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 19/22 数据来源:公司公告、东吴证券研究所 4.盈利预测与盈利预测与估值估值 核心假设:1)公司本部手套业务公司本部手套业务:考虑到公司新增产能主要来自于越南基地,根据公司公开交流内容,越南人工约为 2000-3000 元/月,电价为 0.04 元/千瓦时,项目投产后毛利率
68、会有所抬升,因此我们预计 2022-2024 年收入分别为 11.08、11.51、12.01 亿元,增速分别为 5.19%、3.92%、4.32%,毛利率分别为 26.26%、26.26%、26.26%。2)天成锂业天成锂业并表业务并表业务:根据公司公开交流内容,天成锂业目前的原料主要是从宜春当地采矿场采购的云母精矿,品味在 2.5%-3.0%、价格是 1.2 万元/吨,每 20 吨云母精矿产出 1 吨硫酸锂溶液,按照原材料成本 24 万、加工费 3.5 万计算,每生产 1 吨硫酸锂溶液,成本为 27.5 万元左右,按照目前硫酸锂的价格,吨净利润大约为 6-10 万元。我们预计 2022-2
69、024 年收入分别为 21.60、48.00、57.60 亿元,按照 51%股权测算,贡献公司净利润分别为 2.04、5.10、8.16 亿元。盈利预测:2022-2024 年公司营收分别为 32.68、59.51、69.61 亿元,增速分别为210.44%、82.12%、16.97%;归母净利润分别为 2.37、5.53、8.59 亿元,增速分别为 253.69%、133.07%、55.42%,EPS 分别为 1.48、3.44、5.35 元。估值及投资建议:我们预计公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.48、3.44、5.35 元,对应 PE 分别为 34、14、9 倍,考虑到
70、:公司增资收购锂盐加工企业天成锂业 33.33%股权,收购锂辉石矿股权后,公司从上游锂矿开采到中游锂盐加工环节全部打通,因此,我们首次覆盖给予公司“买入”评级。可比公司估值上,我们选取了同样转型至锂盐业的金 Bougouni 锂辉石矿项目 上游 锂矿开采 中游 锂云母矿精选、锂盐加工 天成锂业(硫酸锂)协成锂业(碳酸锂、氢氧化锂)产量 23.8 万吨/年、一期是 10.0 万吨/年,2023 年二季度投产 二期完成后实现 5712 吨/年碳酸锂当量的硫酸锂溶液 年产 6000 吨碳酸锂、6000 吨氢氧化锂,硫酸锂溶液采购自天成锂业 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明
71、部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 20/22 圆股份和中铁股份进行比较,2022 年平均 PE 为 35 倍,公司 PE 为 34 倍,公司当前估值水平偏低。表表10:公司与公司与 A 股部分股部分转型锂盐转型锂盐行业公司的估值比较行业公司的估值比较(截至(截至 2022 年年 7 月月 11 日)日)证券代码证券代码 公司公司 市值(亿元)市值(亿元)归母净利润(亿元)归母净利润(亿元)2022PE 2023PE 2024PE 2022 年年 2023 年年 2024 年年 000546.SZ 金圆股份 156.5 4.3 18.3 19.44 36 9 8 300587.S
72、Z 天铁股份 153.4 4.7 7.1 10.5 33 22 15 可比公司平均估值可比公司平均估值 35 16 12 603665.SH 康隆达 79.9 2.37 5.53 8.59 34 14 9 数据来源:金圆股份盈利预测来自于 Wind 一致预期、东吴证券研究所 5.风险提示风险提示 1)传统业务方面,越南基地投产进度不达预期,宏观经济下行使得终端需求减弱,价格大幅下降;2)锂矿锂盐业务方面,马里锂辉石矿开采不达预期,天齐锂业的硫酸锂溶液项目进展不达预期,碳酸锂项目进展不达预期;3)硫酸锂、碳酸锂、氢氧化锂价格大幅波动等。请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明
73、部分 东吴证券研究所东吴证券研究所 公司深度研究 21/22 康隆达康隆达三大财务预测表三大财务预测表 Table_Finance 资产负债表(百万元)资产负债表(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元)利润表(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 889 2,246 4,058 5,282 营业总收入营业总收入 1,053 3,268 5,951 6,961 货币资金及交易性金融资产 167 1,122 1,920 3,605 营业成本(含金融类)813 2,083 3,793 4,437 经营性应收款项 131 356 5
74、38 528 税金及附加 7 22 39 46 存货 511 646 1,461 1,004 销售费用 50 155 282 330 合同资产 0 0 0 0 管理费用 102 316 576 530 其他流动资产 81 123 139 145 研发费用 45 139 253 296 非流动资产非流动资产 1,382 1,374 1,360 1,341 财务费用 41 294 408 342 长期股权投资 177 177 177 177 加:其他收益 8 32 59 69 固定资产及使用权资产 421 433 437 436 投资净收益 15 48 87 102 在建工程 535 519 50
75、4 489 公允价值变动-1 0 0 0 无形资产 122 119 116 112 减值损失-377-26-19-23 商誉 51 51 51 51 资产处置收益 42 0 1 1 长期待摊费用 12 12 12 12 营业利润营业利润-318 313 727 1,128 其他非流动资产 64 64 64 64 营业外净收支 0-2-2-2 资产总计资产总计 2,271 3,621 5,418 6,622 利润总额利润总额-318 311 725 1,126 流动负债流动负债 1,427 2,500 3,684 3,940 减:所得税 11 42 97 151 短期借款及一年内到期的非流动负债
76、 758 758 758 758 净利润净利润-328 269 628 975 经营性应付款项 270 728 1,090 1,036 减:少数股东损益-174 32 75 117 合同负债 93 238 433 507 归属母公司净利润归属母公司净利润-154 237 553 859 其他流动负债 305 776 1,403 1,639 非流动负债 61 61 61 61 每股收益-最新股本摊薄(元)-0.96 1.48 3.44 5.35 长期借款 37 37 37 37 应付债券 0 0 0 0 EBIT-291 593 1,072 1,397 租赁负债 3 3 3 3 EBITDA-2
77、40 637 1,119 1,446 其他非流动负债 21 21 21 21 负债合计负债合计 1,487 2,560 3,745 4,000 毛利率(%)22.75 36.26 36.26 36.26 归属母公司股东权益 939 1,183 1,721 2,553 归母净利率(%)-14.66 7.26 9.29 12.34 少数股东权益-155-122-47 69 所有者权益合计所有者权益合计 784 1,060 1,673 2,622 收入增长率(%)3.85 210.44 82.12 16.97 负债和股东权益负债和股东权益 2,271 3,621 5,418 6,622 归母净利润增
78、长率(%)-300.89 253.69 133.07 55.42 现金流量表(百万元)现金流量表(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 19 958 773 1,657 每股净资产(元)5.84 7.36 10.71 15.89 投资活动现金流-385 9 53 71 最新发行在外股份(百万股)161 161 161 161 筹资活动现金流 215-12-28-43 ROIC(%)-17.70 29.82 42.87 41.06 现金净增加额-159 955 798 1,68
79、5 ROE-摊薄(%)-16.43 20.05 32.11 33.65 折旧和摊销 51 45 47 49 资产负债率(%)65.47 70.71 69.11 60.41 资本开支-294-38-34-31 P/E(现价&最新股本摊薄)-51.76 33.68 14.45 9.30 营运资本变动-60 664 165 710 P/B(现价)8.51 6.75 4.64 3.13 数据来源:Wind,东吴证券研究所,全文如无特殊注明,相关数据的货币单位均为人民币,预测均为东吴证券研究所预测。免责及评级说明部分 免责声明免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询
80、业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议,本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一
81、致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注明出处为东吴证券研究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准:公司投资评级:买入:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在 15%以上;增持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于 5%与 15%之间;中性:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与 5%之间;减持:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来 6 个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来 6 个月内,行业指数相对强于大盘 5%以上;中性:预期未来 6 个月内,行业指数相对大盘-5%与 5%;减持:预期未来 6 个月内,行业指数相对弱于大盘 5%以上。东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街 5 号 邮政编码:215021 传真:(0512)62938527 公司网址:http:/