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1、中期中期业绩承压业绩承压,关注关注再生资源优质成长性赛道再生资源优质成长性赛道东吴东吴证券环保证券环保行业行业20222022年中报年中报总结总结证券研究报告行业深度环保工程及服务证券分析师:袁理执业证书编号:S0600511080001联系邮箱:研究助理:赵梦妮、任逸轩二零二二年九月十二日2核心观点核心观点环保环保:中期业绩承压,关注:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道再生资源优质成长性赛道20222022年上半年环保行业收入维持增长年上半年环保行业收入维持增长,业绩承压。,业绩承压。2022H1环保行业实现营业收入2892.89亿元,同比增长18.15%;2022H1行业实现归母净利
2、润194.87亿元,同比下滑14.55%。再生资源业绩亮眼成长性突出。再生资源业绩亮眼成长性突出。2022年上半年,再生资源营收/归母净利润同比增长44%/17%,动力电池再生利用、再生塑料、金属危废资源化、酒糟资源化、再生油等细分赛道在双碳背景下,成长性突出,收入利润双增。20222022上半年行业利润率下滑上半年行业利润率下滑。2022H1环保行业毛利率为20.64%(同比-3.05pct),行业净利率为6.74%(同比-2.58pct)。经营性经营性净现金流持续好转,净现比提升净现金流持续好转,净现比提升。2022H1环保行业经营性净现金流147.27亿元,同比增加38.52%。2022
3、H1环保行业净现比达到0.76,去年同期为0.47。天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值,重点推荐价值,重点推荐【天壕环境天壕环境】【】【九九丰能源丰能源】垃圾焚烧垃圾焚烧:运营运营稳健稳健增长增长&建造下滑建造下滑,新赛道拓展,新赛道拓展加速,重点推荐加速,重点推荐【伟明环保伟明环保】环卫:环卫:环环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压,重点推荐压,重点推荐【宇通重工宇通重工】环保设备:环保设备:光光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升
4、,重点推荐回升,重点推荐【仕净科技仕净科技】危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动金属价格波动影响业绩下滑,影响业绩下滑,期间费用率稳期间费用率稳降,重点推荐降,重点推荐【高能环境高能环境】再生资源:再生资源:业绩同增业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显锂电回收:锂电回收:产能快速产能快速扩张扩张&渠道积极布局,渠道积极布局,2022H12022H1单位盈利上行,重点推荐单位盈利上行,重点推荐【天奇股份天奇股份】再生塑料:再生塑料:rPETrPET产能布局加速,核心技术供应产能布局加速,核心技术供应商受益商受益订单高订单高增,重点推荐增,重点推荐【三
5、联虹普三联虹普】【】【英科再生英科再生】再生油:再生油:生物柴油量价齐升生物柴油量价齐升&业绩高业绩高增,建议关注增,建议关注【卓越新能卓越新能】【】【嘉嘉澳环保澳环保】【】【山高环能山高环能】酒糟资源化酒糟资源化:产能扩张在即产能扩张在即&产品连续产品连续提价,浓香酒糟饲料项目落地品类提价,浓香酒糟饲料项目落地品类扩张,重点推荐扩张,重点推荐【路德环境路德环境】水务:水务:优质运营资产稳健成长,利润率优质运营资产稳健成长,利润率稳定稳定,重点推荐,重点推荐【洪城环境洪城环境】bUqUeXaXtViXtXcVaQ8Q7NmOpPpNnPiNmMwPfQmNtQ7NoPqQvPqNmPMYrQo
6、Q3目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备
7、渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定成长,利润率稳定风险提示风险提示4数据来源:东吴证券研究所样本池由东吴环保基础标的样本池由东吴环保基础标的合计合计115115只只成分股组成成分股组成表:东吴环保基础标的按板块分类表:东吴环保基础标的按板块分类选取东吴环保基础标的合计115只成分股,以此对环保板块2022年中报表现分析总结。样本成分股中,固废固废板块板块包含公司20家,其中垃圾焚烧(垃圾
8、焚烧(8 8)、环卫(环卫(5 5)、危危废(废(4 4)、土壤土壤修复(修复(3 3);水务板块水务板块包含31家,其中水务运营(水务运营(1616)、水务工程(水务工程(1515);大气治理大气治理板块包含公司13家;天然气天然气包含公司12家;再生资源再生资源包含公司13家;环保设备环保设备包含公司4家;环境监测环境监测包含公司8家;设计咨询设计咨询包含公司4家;生态生态包含公司11家。环保:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道板块板块子版块子版块成分股个数成分股个数固废垃圾焚烧8环卫5危废4土壤修复3水水务工程16水务运营15大气大气治理12燃
9、气天然气12再生资源13环保设备4环境监测8设计咨询4生态11合计合计1151155数据来源:Wind,东吴证券研究所20222022年上半年环保行业收入维持增长年上半年环保行业收入维持增长图:图:环保行业营业收入及增速环保行业营业收入及增速20222022年上半年环保行业收入维持增长,归母净利润同比下滑。年上半年环保行业收入维持增长,归母净利润同比下滑。2022H1环保行业实现营业收入2892.89亿元,同比增长18.15%;2022H1行业实现归母净利润194.87亿元,同比下滑14.55%。单单二二季度季度环保行业营环保行业营收增速放缓,归母净利润环比提升。收增速放缓,归母净利润环比提升
10、。2022年第二季度环保行业实现营业收入1505.42亿元,同比增长13.66%,环比增长8.50%;实现归母净利润103.17亿元,同比下降21.12%,环比提升12.50%。图:图:环保行业归母净利润及增速环保行业归母净利润及增速图:图:环保行业归母净利润及增速(单季度)环保行业归母净利润及增速(单季度)环保环保:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道图:图:环保行业营业收入及增速(单季度)环保行业营业收入及增速(单季度)24.48%34.82%15.84%3.85%29.32%24.14%18.15%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0
11、1,0002,0003,0004,0005,0006,000200022H1营业收入(亿元)YOY32.53%29.78%-10.06%2.68%13.44%5.00%-14.55%-20%-10%0%10%20%30%40%0500300350400200022H1归母净利润(亿元)YOY11%9%19%7%-11%54%38%46%97%9%19%12%25%13.66%-20%0%20%40%60%80%100%120%05001,0001,5002,00019Q119Q219Q
12、319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2营业收入(亿元)YOY11%-5%10%38%-36%25%34%39%146%21%-1%-97%-5%-21.12%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%020406080Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2归母净利润(亿元)YOY6数据来源:Wind,东吴证券研究所再生资源收入利润双增,优质成长属性突出再生资源收入利润双增,优质成长属性突出图图:2022H12022H1环保环保行业子
13、版块营收增速排名行业子版块营收增速排名2022年上半年,营业收入增速前五的子版块是天然气(天然气(46%46%)、再生资源(、再生资源(33%33%)、大气治理(、大气治理(20%20%)、)、环保设备(环保设备(11%11%)、水务运营()、水务运营(10%10%),归母净利润增速前五的子版块是再生资源(再生资源(4 47 7%)、大气治理(、大气治理(2626%)、设计咨询设计咨询(9 9%)、环保、环保设备设备(4 4%)、垃圾焚烧(、垃圾焚烧(-1010%)。再生资源业绩再生资源业绩亮眼成长性突出亮眼成长性突出。20222022年上半年年上半年,再生资源再生资源营收/归母净利润同比增长
14、44%/17%,动力动力电池电池再生利用、再生塑料、金属危废再生利用、再生塑料、金属危废资源化、酒糟资源化、再生油等资源化、酒糟资源化、再生油等细分赛道在碳中和背景下,成长性细分赛道在碳中和背景下,成长性突出,突出,收入利润双增收入利润双增。图图:2022H12022H1环保环保行业子版块归母净利润增速排名行业子版块归母净利润增速排名环保环保:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道46%33%20%11%10%6%2%2%1%-2%-15%-21%-32%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2022H1营收增速47%26%
15、9%4%-10%-13%-14%-17%-31%-43%-94%-101%-149%-200%-150%-100%-50%0%50%100%2022H1归母净利润增速70%20%40%60%2022H1毛利率2021H1毛利率-20%-10%0%10%20%30%2022H1净利率2021H1净利率数据来源:Wind,东吴证券研究所行业净利润率下滑,运营类资产利润率维持领先行业净利润率下滑,运营类资产利润率维持领先2022H12022H1行业利润率下滑。行业利润率下滑。2022年上半年,环保行业毛利率20.64%(同比-3.05pct),行业净利率6.74%(同比-2.58pct)。2022H
16、1毛利率前五的子版块是环境监测(47%)、水务运营(33%)、垃圾焚烧(32%)、环保设备(28%)、水务工程(27%)。同比提升前四的板块为水务运营(+0.51pct)、设计咨询(+0.51pct)、环保设备(+0.12pct)、大气治理(+0.04pct)。2022H1净利率前五的子版块是垃圾焚烧(18%)、水务运营(15%)、环保设备(10%)、环境监测(9%)、设计咨询(8%)。同比提升前三的板块为再生资源(+0.69pct)、大气治理(+0.26pct)、设计咨询(+0.25pct)。图:图:环保板块上市公司利润率情况环保板块上市公司利润率情况图图:2022H12022H1环保行业子
17、版块环保行业子版块上市上市公司利润率情况公司利润率情况图图:2022H12022H1环保行业子版块环保行业子版块上市公司毛利率上市公司毛利率情况情况环保环保:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道11.37%10.94%8.50%8.40%7.37%6.23%6.74%28.27%27.34%26.59%26.40%24.87%22.08%20.64%0%5%10%15%20%25%30%200022H1净利率毛利率8经营性净现金流持续好转。经营性净现金流持续好转。2022H1环保行业经营性净现金流147.27亿元
18、,同比增加38.52%,现金流回款情况好转。净现比提升。净现比提升。2022H1环保行业净现比达到0.76,去年同期为0.47。图:图:环保板块上市环保板块上市公司经营性现金流净额情况公司经营性现金流净额情况图:图:环保行业净现比环保行业净现比经营性净现金流持续好转,净现比提升经营性净现金流持续好转,净现比提升数据来源:Wind,东吴证券研究所环保环保:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道:业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道12.39%8.26%23.54%64.86%19.53%-22.36%38.52%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%01002003
19、00400500600700200022H1经营性净现金流(亿元)YOY1.020.851.161.871.971.460.760.00.51.01.52.02.5200022H1净现比9目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕
20、,利润率大幅回升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定成长,利润率稳定风险提示风险提示1059%54%109%-29%-51%40%60%
21、-139%212%1%-7.68%182.06%64.99%27.36%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%(5)0510152019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2归母净利润(亿元)YOY37.59%90.16%4.01%2.81%-9.13%19.59%46.56%-20%0%20%40%60%80%100%0500022H1归母净利润(亿元)YOY28.73%37.61%19.7
22、7%2.44%6.24%39.45%32.50%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%00500600700200022H1营业收入(亿元)YOY数据来源:Wind,东吴证券研究所20222022年年H1H1业绩增长强劲业绩增长强劲图:再生资源图:再生资源行业营业收入及增速行业营业收入及增速再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显20222022年年H1H1业绩增长强劲。业绩增长强劲。2022年H1再生资源行业实现营业收入396.56亿元,同比
23、增长32.50%,实现归母净利润28.48亿元,同比增长46.56%。2022年Q1营业收入/归母净利润增速为36.07%/64.99%。20222022年年H1H1业绩增速相业绩增速相对对2222Q1Q1放缓,考虑行业未来成长性有望保持增速。放缓,考虑行业未来成长性有望保持增速。2022Q2再生资源行业实现营业收入204.55亿元,同比增长29.32%,环比增长6.53%;实现归母净利润12.13亿元,同比增长27.36%,环比下降25.87%。图:再生资源图:再生资源行业营业收入及增速(单季度)行业营业收入及增速(单季度)图:再生资源图:再生资源行业归母净利润及增速行业归母净利润及增速图:
24、再生资源图:再生资源行业归母净利润及增速(单季度)行业归母净利润及增速(单季度)50%32%58%43%-19%18%17%16%87%31%32.14%29.15%36.07%29.32%-40%-20%0%20%40%60%80%100%050019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2营业收入(亿元)YOY11数据来源:Wind,东吴证券研究所利润率稳中有升,期间费用率持续下降利润率稳中有升,期间费用率持续下降利润率稳中有升。利润率稳中有升。2022年H1再生资源毛利率1
25、5.40%,同比变动-2.52pct,行业净利率7.18%,同比变动+0.69pct。期间费用率下降,研发费用率上升。期间费用率下降,研发费用率上升。2022年H1再生资源期间费用率8.59%,同比降低1.38pct,其中销售费用率0.87%,同比下降0.32pct,管理费用率2.98%,同比下降0.68pct,财务费用率1.44%,同比下降0.67pct,研发费用率3.30%,同比上升0.29pct。图:再生资源图:再生资源行业利润率情况行业利润率情况图:再生资源图:再生资源行业期间费用率情况行业期间费用率情况再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸
26、显,碳中和背景下成长性凸显4.34%5.99%5.20%5.22%4.47%3.83%7.18%18.51%19.88%18.53%18.42%17.30%15.92%15.40%0%5%10%15%20%25%200022H1净利率毛利率0%2%4%6%8%10%12%14%200022H1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率12数据来源:Wind,东吴证券研究所经营性净现金流回落经营性净现金流回落经营性净现金流回落。经营性净现金流回落。2022年H1再生资源行业经营性净现金流-3.67亿元
27、,同比减少142.25%。行业经营性行业经营性净现金流净现金流20182018年大幅转正,年大幅转正,20192019年有所回落,年有所回落,20202020年回升,年回升,20212021-2022H12022H1呈现回落趋势。呈现回落趋势。2022年H1再生资源行业净现比-0.13,去年同期净现比0.45。图:再生资源图:再生资源行业经营性净现金流情况行业经营性净现金流情况图:再生资源图:再生资源行业净现比行业净现比再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显-22.39%12.82%-16.30%-142.25%-160%-
28、140%-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%-10-505540200022H1经营性净现金流(亿元)YOY0.080.251.581.191.481.03-0.13-0.4-0.20.00.20.40.60.81.01.21.41.61.8200022H1净现比13动力电池回收:上半年锂价高涨,单位盈利上行,下半年竞争加剧动力电池回收:上半年锂价高涨,单位盈利上行,下半年竞争加剧采购成本上行,废电池待放量采购成本上行,废电池待放量行业产能扩张持续进行,
29、渠道布局合作公告频出。2022年上半年锂价高涨,单位盈利上行;下半年已观察到锂价维稳,采购折扣系数上行情况,原因在于行业产能大于废电池量,竞争加剧;关注下半年采购系数变动及废电池放量情况。推荐天奇股份:产能快速扩张推荐天奇股份:产能快速扩张,同时积极布局多方渠道同时积极布局多方渠道。2022H1金泰阁实现营业收入8.12亿元,同增45%,实现净利润2.13亿元,同增177%,表现优异。天奇金泰阁2022H1产出金属钴锰镍合计 1451.65 金吨。平均回收率达98%;生产碳酸锂 986.30 吨,同增31%,平均回收率达85%,位居行业领先水平。2022年三季度核心子公司金泰阁新产能投产,20
30、21下半年,金泰阁启动扩产技改项目,预计将于2022年三季度逐步投产,预计2022年底公司锂电池循环板块整体产能为钴锰镍合计12000金吨/年、碳酸锂5000吨/年。产能快速扩产同时积极布局回收渠道,落地合作包括整车企业(一汽集团)、互联网+电商(京东科技)、轻型车锂电龙头(星恒电源)、电池相关金融科技服务企业(海通恒信)、汽车后市场服务企业(广州华胜)保障项目产能利用率。盈利预测与投资评级:我们维持之前的预测2022-2024年归母净利润3.49/5.58/6.53亿元,对应2022-2024年EPS分别为0.92/1.47/1.72元。当前市值对应2022-2024年PE 21.5/13.
31、4/11.5倍。维持“买入”评级风险提示:新能源车销售不及预期,项目进度不及预期,竞争加剧表:锂电回收板块主要上市公司业绩情况(估值日期:表:锂电回收板块主要上市公司业绩情况(估值日期:2022/9/62022/9/6)注:天奇股份、格林美盈利预测来自东吴证券研究所,其余盈利预测来自wind一致预期数据来源:Wind,东吴证券研究所板块板块代码代码公司公司总总市值市值(亿元)(亿元)单季度营收(亿元)单季度营收(亿元)单季度归母净利润(亿元)单季度归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)PEPE(倍)倍)22Q122Q122Q222Q2Q1Q1同比同比 Q2Q2同比同比
32、22Q122Q122Q222Q2 Q1Q1同比同比 Q2Q2同比同比2121年年22E22E23E23E2222同比同比22E22E23E23E动力电池回收002009.SZ天奇股份天奇股份759.411.329.9%21.3%0.90.7121.2%92.5%1.53.55.6131.7%21.513.4002741.SZ光华科技887.610.144.6%58.1%0.40.5234.1%142.4%0.62.24.2253.7%39.921.0300068.SZ南都电源22729.027.4-16.2%-12.8%4.80.51510.5%577.2%-13.76.99.7-150.5%
33、32.823.4002340.SZ格林美43569.769.686.8%62.9%3.33.520.2%33.7%9.221.631.8133.6%20.213.7002034.SZ旺能环境866.68.021.1%41.5%1.71.715.1%-10.6%6.58.210.325.9%10.58.314再生资源再生资源再生塑料:再生塑料:rPETrPET产能布局产能布局加速,核心技术供应商优先加速,核心技术供应商优先受益订单高增受益订单高增25%30%15%30%25%0%5%10%15%20%25%30%35%202220252030欧洲美国加州英国印度图:图:再生再生PET最低含量标准
34、最低含量标准公司公司现有产现有产能能规划产规划产能能国内威立雅华菲128广西国龙69镇江塞维尔30天津盈创23仲兴环保010四川江河60广东秋盛40英科再生510海南逸盛50海外Indorama Ventures9.2ALPLA3.55数据来源:塑料机械网,化工网,CCF,英科再生招股说明书,万凯新材招股说明书,东吴证券研究所图图:预计:预计2025年年rPET设备市场设备市场空间超空间超400亿亿元元424382450265527455.67%6.03%10.12%0.49%8.37%3.39%73.19%74.76%77.68%82.98%76.90%79.95%80
35、.95%0%20%40%60%80%100%01,0002,0003,000200020全球瓶级PET产量(万吨)yoy全球瓶级PET产能利用率02004006008001,00020212022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E食品级rPET产能需求(万吨)2021年以来rPET设备累计市场空间(亿元)再生塑料:再生塑料:再生再生rPETrPET需求释放需求释放,全球产全球产能布局加速能布局加速。强制性添加要求强制性添加要求驱动驱动食品级食品级rPETrPET需求需求快速快速释放释放。
36、欧盟强制立法要求PET一次性饮料容器中再生塑料使用比例到 2025 年不少于 25,到 2030 年不少于 30,全球大型企业自愿承诺目标高于强制性标准。目前食品级目前食品级rPETrPET产产能稀缺能稀缺,国内外企业加速国内外企业加速布局布局,释放设备投资空间释放设备投资空间。假设2020-2025年全球PET产量复增5%,2025全球PET瓶中再生料占比25%,核心工艺设备单吨投资5000元,则对应设备市场对应设备市场空间达空间达438438亿亿元元。图:图:2020年全球瓶级年全球瓶级PET产量产量2745万吨,万吨,2014-2020年年复复增增5.63%图:部分企业食品图:部分企业食
37、品级级rPET产能布局产能布局(单位:万(单位:万吨吨/年年)15板块公司总市值(亿元)单季度营收(亿元)单季度归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)PE(倍)22Q122Q2Q1同比 Q2同比22Q122Q2Q1同比 Q2同比21年22E23E22同比22E23E再生塑料英科再生70.45.05.721.6%15.9%0.50.914.5%34.4%2.43.03.825.5%23.418.6三联虹普59.02.13.023.3%32.2%0.60.615.3%37.0%1.92.53.230.7%23.718.4表表:再生塑料领域主要上市公司业绩:再生塑料领域主要上市公司业绩情况(估值日
38、期:情况(估值日期:2022/9/62022/9/6)数据来源:Wind,东吴证券研究所重点推荐上游重点推荐上游核心技术提供核心技术提供方方【三三联虹联虹普普】:新签订单快速增长:新签订单快速增长,现金流大幅改善现金流大幅改善新材料新材料及合成材料收入增长明显及合成材料收入增长明显,再生板块业务待确认收入持续增长再生板块业务待确认收入持续增长。1 1)新材料及合成材料:新材料及合成材料:收入3.59亿元,同增72.14%,毛利率31.85%,同降11.98pct。2 2)再生材料及可降解材料:再生材料及可降解材料:收入1.27亿元,同减23.02%,毛利率39.90%,同升5.67pct。收入
39、下降主要系在手订单尚未达到收入确认条件所致,受益于再生受益于再生rPETrPET工艺工艺解决方案竞争力和经营质量提高解决方案竞争力和经营质量提高,再生业务未确认收入金额持续增加至再生业务未确认收入金额持续增加至5 5.9393亿元亿元;3 3)工业工业AIAI集成应用:集成应用:收入0.20亿元,同减10.01%,毛利率82.34%,同升0.68pct。20222022H H1 1新增订单加速新增订单加速,聚酰胺聚酰胺、聚酯及再生聚酯贡献增量聚酯及再生聚酯贡献增量。2022H1公司新签订单亮眼。1)聚酰胺及聚酯:公司与台华新材、万凯新材等客户累计新签金额约8.87亿元,较去年新签单规模同比提升
40、82.89%。2)再生聚酯:公司控股子公司Polymetrix再生聚酯(rPET)在亚洲区业务量正逐年增加,截至2022Q1公司再生材料及可降解材料新签合同额已打破2021全年新增合同额水平2.31亿元,金额累计达2.62亿元。回回款加速款加速,经营性现金流大幅改善经营性现金流大幅改善。2022H1公司实现经营活动现金流净额2.76亿元,同增112.96%。技术驱动型技术驱动型企业企业,聚酰胺聚酰胺&再生再生聚酯景气高聚酯景气高企企。尼龙领域具备大量的技术储备和解决方案,己二腈国产突破带动聚酰胺66放量在即。全球固相聚合(SSP)技术引领者,在原生聚酯(vPET)领域国际市占率达90%,再生领
41、域有望复制原生领域优势及份额。【英科再生英科再生】业绩稳健增长业绩稳健增长,产能扩张产能扩张+品类扩充品类扩充。马来5万吨PET项目已全部投产,片材&纤维级产品接单销售,食品级造粒已投产,预计年底全部达产。纵横拓展扩充品类,已取得GRS、FDA等资质。再生资源再生资源再生塑料:再生塑料:rPETrPET产能布局产能布局加速,核心技术供应商优先加速,核心技术供应商优先受益订单高增受益订单高增16重点推荐酒糟资源化重点推荐酒糟资源化【路德环境路德环境】:产能扩张在即产能扩张在即&产品连续提价产品连续提价,浓香酒糟饲料项目落地品类浓香酒糟饲料项目落地品类扩张扩张2222H H1 1酒糟资源化收入增长
42、酒糟资源化收入增长,河湖淤泥业务收入利润下滑拖累整体业绩河湖淤泥业务收入利润下滑拖累整体业绩。2022H1,公司实现收入1.51亿元,同增1.80%,归母净利润1838.29万元,同减39.82%。主要系受疫情影响公司河湖淤泥业务工程进度及新签订单进度放缓,同时生产原料和能源价格上涨等因素的共同作用。1212万吨浓香型白酒糟资源化项目落地万吨浓香型白酒糟资源化项目落地,锁定古井贡锁定古井贡3030万吨酒糟长协万吨酒糟长协,实现品类扩张实现品类扩张。公司拟投资2.5亿元建设12万吨古井酒糟资源化利用项目。本次项目是公司在浓香型白酒糟饲料领域的重大突破,且锁定了古井贡酒30万吨酒糟长协,保障来料稳
43、定性,助力提升公司长期盈利规模。饲料产品价格连续提价饲料产品价格连续提价,市场渗透率提升空间大市场渗透率提升空间大。考虑成本上升等因素,公司自今年3月起将所有产品出厂价格上调100元/吨,并于7月份再次上调100元/吨。一方面体现了公司成本及销售端的联动机制以保障稳定盈利,同时也反映了公司产品下游接受度较高,性价比优势凸显,随着公司销售力度加强,产品定价有望回归内在价值,提升市场渗透率。规划饲料产能规划饲料产能4242万吨超万吨超6 6倍扩张倍扩张,新品类有机糟渣利用持续打开成长空间新品类有机糟渣利用持续打开成长空间。公司已在贵州古蔺、金沙、遵义、亳州进行产业布局,计划至2024年实现酒糟饲料
44、产能42万吨,较2021年产能实现6倍以上扩张。此外公司正积极拓展其他香型白酒、醋糟、昆虫蛋白等有机糟渣利用。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:酒糟资源化市场空间充足,公司先发&产品优势突出巩固龙头地位,产能投放在即有望实现快速增长,考虑定增发行后摊薄EPS情况下,我们维持公司2022-2024年归母净利润0.81/1.42/1.89亿元,对应28、16、12倍PE(估值日期:2022/9/6),维持“买入”评级。再生资源再生资源路德环境路德环境:产能扩张在即:产能扩张在即&产品连续提价,浓香酒糟饲料产品连续提价,浓香酒糟饲料项目落地品类扩张项目落地品类扩张一轮调价一轮调价2022年3月
45、1日上调100元/吨二轮调价二轮调价2022年7月15日上调100元/吨图:路德环境图:路德环境20222022年以来白酒糟生物发酵饲料产品出厂价格上调情况年以来白酒糟生物发酵饲料产品出厂价格上调情况数据来源:公司公开资料,东吴证券研究所17再生资源再生资源再生油:生物再生油:生物柴油量价齐柴油量价齐升升&业绩高增业绩高增再再生油:生油:受俄乌局势影响,欧洲原油与食用油供应紧张价格上涨,以棕榈油等植物油脂为原材料的生物柴油供给收缩,对废弃油脂制生物柴油需求的大幅提升。建议关注建议关注【卓越卓越新新能能】生物柴油量价齐升推动业绩高增,上游渠道完善&技术精进提效;【嘉嘉澳澳环保环保】产能大步扩张,
46、2022年5月新增投产20万吨生物柴油产能,技术领先长协绑定终端巨头。建议关注建议关注【山山高环高环能能】餐厨垃圾处理项目并购加速,规模快速增长,占据废油脂资源端优势。板块公司总市值(亿元)单季度营收(亿元)单季度归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)PE(倍)22Q122Q2Q1同比 Q2同比22Q122Q2Q1同比 Q2同比21年22E23E22同比22E23E再生油卓越新能93.09.812.8142.6%78.5%1.01.674.6%236.5%3.45.16.247.8%18.315.1嘉澳环保47.05.27.062.1%72.2%0.30.333.8%18.8%1.02.33
47、.6124.7%20.513.0山高环能51.63.44.075.7%400.6%0.40.3300.7%687.4%0.81.93.4142.0%26.515.1表表:再生油领域主要上市公司业绩:再生油领域主要上市公司业绩情况(情况(估值日期:估值日期:2022/9/62022/9/6)注:盈利预测来自wind一致预期数据来源:Wind,卓创资讯,公司公告,东吴证券研究所表表:生物柴油价格上行(单位:元:生物柴油价格上行(单位:元/吨)吨)现有产能(万吨/年)规划产能(万吨/年)卓越新能4030海新能科40(二代生物柴油)-易高生物25(二代生物柴油)-河北金谷25-常佑生物20(二代生物柴
48、油)-扬州建元17(二代生物柴油)-唐山金利海164嘉澳环保1535上海中器11-碧美新能源1020隆海生物610山东丰汇6-荆州大地50北清环能070(40万吨/年二代,30万吨/年一代)东华能源0100(100万吨可持续航空燃料SAF)表表:截至:截至20212021年底生物柴油相关企业产能布局年底生物柴油相关企业产能布局18目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,
49、利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定成长,利润率稳定风险提示风险
50、提示19环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升-3.89%53.26%42.41%21.56%6.41%17.63%11.05%-20%0%20%40%60%00708090200212022H1营业收入(亿元)YOY5.03%29.95%45.55%51.93%16.47%-4.41%3.83%-20%0%20%40%60%024687200212022H1归母净利润(亿元)YOY19.80%-85.01%
51、1416.71%-41.33%102.61%-15.18%-67.21%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%0200022H1经营性净现金流(亿元)YOY图图:环保设备:环保设备板块板块上市上市公司营业收入及增速公司营业收入及增速图图:环保:环保设备板块设备板块上市公司归母净利润及增速上市公司归母净利润及增速图图:环保设备:环保设备板块板块上市上市公司经营性净现金流及增速公司经营性净现金流及增速图图:环保设备环保设备板块板块上市上市公司毛利率和净利率公司毛利率和净利率11.14%
52、9.44%9.65%12.06%13.20%10.73%10.19%36.71%31.36%31.06%32.27%31.20%29.19%28.44%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200022H1净利率毛利率环保设备板块业绩平稳增长:环保设备板块业绩平稳增长:2022H1环保设备板块营业收入45.66亿元,同比增长11.05%;归母净利润4.65亿元,同比增长3.83%;毛利率28.44%,同比提升0.12pct;净利率10.90%,同比下降0.71pct。经营性净现金流下滑:经营性净现金流下滑:2022H1环保设备板块经营性净
53、现金流0.38亿元,同比下降67.21%。数据来源:Wind,东吴证券研究所20环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升重点推荐重点推荐【仕净科技仕净科技】:光伏电池行业扩产加速,公司订单充裕:光伏电池行业扩产加速,公司订单充裕&利润率大幅回升利润率大幅回升光伏污染防控设备收入高增,减值计提光伏污染防控设备收入高增,减值计提 2470 2470 万元,净利率回升明显。万元,净利率回升明显。2022H1 公司制程污染防控设备收入6.22 亿元,同增 105.41%,占总收入的 92.47%,主要系光伏行业贡献。2022Q
54、2 归母净利率 7.29%,环比 Q1 归母净利率 4.43%提升 2.86pct。若考虑加回若考虑加回 2022H1 2022H1 因应收账款坏账损失计提的减值损失因应收账款坏账损失计提的减值损失 2470 2470 万元后万元后,公司2022H1 归母净利润达 6546 万元,归母净利率9.74%,盈利能力出现边际修复,关注后续回款情况。盈利能力出现边际修复,关注后续回款情况。新增配套的光伏电池片新扩产能约新增配套的光伏电池片新扩产能约 65GW65GW,在手订单充裕,随下游扩产及改造,订单有望持续高增。,在手订单充裕,随下游扩产及改造,订单有望持续高增。公司的设备与产线绑定,随着光伏电池
55、技术路线的不断迭代,我们认为会有更多的新增产能及改造需求释放。光伏制程污染防控设备龙头,单位价值量有望提升成长加速。光伏制程污染防控设备龙头,单位价值量有望提升成长加速。公司凭品牌、技术、成本优势巩固光伏电池制程废气治理设备龙头地位。受益于光伏电池扩产加速&单位价值量提升。1 1)新技术路线:)新技术路线:TOPCon电池扩产加速,工序增加、污染物增多带动公司设备价值量提升。2 2)一体化系统:)一体化系统:公司有望将废气设备优势复制至综合配套系统,配套设备系统单GW体量价值可达5000-6000万,较废气设备511倍提升。盈利预测:盈利预测:考虑到光伏电池行业扩产加速,公司设备品类拓展顺利价
56、值体量提升&在手订单充裕,我们维持公司 2022-2024年归母净利润预测 1.2/2.4/3.2 亿元,对应 PE 为 33、17、13倍 PE(估值日期:2022/9/6),维持“买入”评级。图:光伏制程设备投资空间预测图:光伏制程设备投资空间预测9 8 16 18 22 25 27 34 45 41 70 19 17 32 35 44 49 54 68 90 82 140 56 50 80 89 110 124 136 169 224 204 349 0500300350400202020212022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E20
57、29E2030E废气设备(亿元)环保设备(亿元)综合配套设备(亿元)3.245.935.934.846.206.2283.27%-0.04%-18.49%28.25%105.41%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0200212022H1制程污染防控设备收入(亿元)图:仕净科技制程污染防控设备收入图:仕净科技制程污染防控设备收入数据来源:公司公告,东吴证券研究所数据来源:solarzoom,BP,东吴证券研究所预测21目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道
58、1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格
59、波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定成长,利润率稳定风险提示风险提示22数据来源:Wind,东吴证券研究所海外气价高位运行带动国内价格上涨,海外气价高位运行带动国内价格上涨,22H122H1业绩下滑业绩下滑图:天然气图:天然气行业营业收入及增速行业营业收入及增速天然气:业绩同减天然气:业绩同减13.66%13.66%,天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值,天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值海外气价高位运行。海外气价高位运行。2022年H1天然气行业实现营业收入1123.40亿元,同
60、比增长46.16%,实现归母净利润42.13亿元,同比-13.66%。2022年Q1营业收入/归母净利润同比增长44.65%/0.22%。2022上半年海气价格持续高涨,受俄乌冲突等国际局势影响价格进一步抬升,带动国内陆气价格小幅上行。2022年Q2,天然气行业实现营业收入569.21亿元,同比增长47.65%,环比增长2.71%;实现归母净利润19.65亿元,同比-25.51%,环比减少13.00%。图:图:天然气行业营业收入及增速(单季度)天然气行业营业收入及增速(单季度)图:图:天然气行业归母净利润及增速天然气行业归母净利润及增速图:图:天然气行业归母净利润及增速(单季度)天然气行业归母
61、净利润及增速(单季度)23数据来源:Wind,东吴证券研究所净利率回升,期间费用率有所下降净利率回升,期间费用率有所下降利润率受高气价影响持续下降。利润率受高气价影响持续下降。2022年H1天然气毛利率14.46%,同比变动-4.12pct,行业净利率3.75%,同比变-2.60pct。期间费用率有所下降。期间费用率有所下降。2022年H1天然气期间费用率6.25%,同比下降0.21pct,其中销售费用率1.59%,同比下降0.66pct,管理费用率2.48%,同比下降0.57pct,财务费用率1.55%,同比增加0.98pct,研发费用率0.63%,同比增加0.03pct。图:图:天然气行业
62、利润率情况天然气行业利润率情况图:图:天然气行业期间费用率情况天然气行业期间费用率情况图:图:各地天然气价格走势各地天然气价格走势天然气:业绩同减天然气:业绩同减13.66%13.66%,天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值,天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值0%2%4%6%8%10%12%14%200022H1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率24数据来源:Wind,东吴证券研究所经营性净现金流表现较好,净现比增加至经营性净现金流表现较好,净现比增加至2 2以上以上经营性净现金流表现较好。经营性净现金流表现较好。2022年
63、H1天然气行业经营性净现金流86.13亿元,同比增加17.34%。净现比增加至净现比增加至2 2以上。以上。2022年H1天然气行业净现比2.04,去年同期净现比1.50。重点推荐:需求旺盛与供需错配,天然气价值中枢提升,关注具备气源资源&核心资产标的【九丰能源九丰能源】:海陆双气源&长协优势突出,受益全球错配中天然气价值中枢提升。【天壕环境天壕环境】:高增长验证盈利模式,供需错配下稀缺跨省长输价值凸显。图:图:天然气行业经营性净现金流情况天然气行业经营性净现金流情况图:图:天然气行业净现比天然气行业净现比天然气:业绩同减天然气:业绩同减13.66%13.66%,天然气价值中枢提升,把握能源核
64、心资产价值,天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值25天然气:海气价格持续上涨,关注产业链中具备资源和核心资产标的天然气:海气价格持续上涨,关注产业链中具备资源和核心资产标的2022上半年海气价格受俄乌冲突等国际局势影响价格抬升,带动国内陆气价格小幅上行,关注产业链中具备资源和核心资产的公司。推荐九丰能源:海陆双气源推荐九丰能源:海陆双气源&长协优势突出,受益全球错配中天然气价值中枢提升。长协优势突出,受益全球错配中天然气价值中枢提升。公司与马石油、ENI签订 LNG长约采购合同,获得极具价格竞争力的稳定能源供给,以灵活的自有船只运输策略应对市价波动。2022H1盈利稳定性得到验证。海陆双气
65、源布局完善,积极布局氢&氦业务。公司LNG海气接收站处理能力150万吨/年;计划收购陆气远丰森泰一期60万吨/年产能,二期建成后产能近翻倍;购买华油中蓝28%股权,已于2022年6月完成资产交割。公司锁定广东巨正源2.5万吨/年氢气产能,二期翻倍。布局BOG提氦产能36万方/年,已实现规模化氦气销售。盈利预测与投资评级:我们维持20222024年归母净利润9.85/13.16/16.85亿元,考虑远丰森泰四季度并表&定向发行对公司总股本的影响,对应2022-2024年EPS分别为1.58/2.10/2.69元,20222024年PE 18.6/13.9/10.9倍(估值日2022/9/6),维
66、持“买入”评级。推荐天壕环境:供需错配下稀缺跨省长输价值凸显。推荐天壕环境:供需错配下稀缺跨省长输价值凸显。神安线山西-河北通气显著增厚业绩,2022年底前陕西-山西段有望投运,全线贯通后未来输气能力50亿方/年。神安线突破管输瓶颈具三大壁垒:投资额超50亿、建设周期超5年、立项开工需发改委审定,中期无竞争对手。盈利预测与投资评级:我们维持20222024 年公司归母净利润 4.07/7.22/9.80亿元,同比 100%/77%/36%,EPS 为0.46/0.82/1.11 元,对应 PE29.5/16.6/12.2 倍(估值日2022/9/6)。跨省长输管线具备产业链地位、资产稀缺性和盈
67、利能力确定性,价值凸显,维持“买入”评级。表:天然气板块主要上市公司业绩情况(估值日期:表:天然气板块主要上市公司业绩情况(估值日期:2022/9/62022/9/6)注:九丰能源、天壕环境、深圳燃气盈利预测来自东吴证券研究所,其余盈利预测来自wind一致预期数据来源:Wind,东吴证券研究所板块板块代码代码公司公司总总市值市值(亿元)(亿元)单季度营收(亿元)单季度营收(亿元)单季度归母净利润(亿元)单季度归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)PEPE(倍)倍)22Q122Q122Q222Q2Q1Q1同比同比 Q2Q2同比同比22Q122Q122Q222Q2Q1Q1同
68、比同比 Q2Q2同比同比2121年年22E22E23E23E2222同比同比22E22E23E23E天然气605090.SH九丰能源18370.259.4126.2%68.3%3.92.540.7%111.0%6.29.913.258.9%18.613.9300332.SZ天壕环境1208.58.4141.4%114.2%1.30.71585.8%125.8%2.04.17.299.6%29.516.6600803.SH新奥股份651353.8377.036.9%45.1%7.57.825.1%-47.0%41.048.257.317.5%13.511.4000968.SZ蓝焰控股1085.2
69、6.119.9%35.5%2.70.9168.3%38.4%3.16.97.7127.1%15.614.1601139.SH深圳燃气22267.980.155.9%51.6%2.33.1-21.0%-44.8%13.514.117.64.2%15.712.626目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回
70、升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定成长,利润率稳定风险提示风险提示27垃圾焚烧:运营稳健增长,垃圾焚烧:运营稳健增长,建造规模下滑建
71、造规模下滑,新赛道,新赛道拓展加速拓展加速图图:垃圾焚烧垃圾焚烧板块板块上市上市公司利润率情况公司利润率情况数据来源:Wind,公司公告,东吴证券研究所垃圾焚烧板块收入小幅提升,利润下滑:垃圾焚烧板块收入小幅提升,利润下滑:2022H1垃圾焚烧行业实现营业收入211.12亿元,同比增长增长1.88%1.88%,一方面,由运营收入增长带动运营收入增长带动,另一方面,瀚蓝环境、旺能环境等去年同期未确认建造收入去年同期未确认建造收入,2022H1确认建造收入所致。2022H1垃圾焚烧行业实现归母净利润37.72亿元,同比下降下降9.67%9.67%。收入结构改善:收入结构改善:垃圾焚烧行业建造高峰期
72、已过,在建项目规模同比下降,且部分区域项目建造进度受疫情影响,2022H1伟明环保、绿色动力等建造收入较上年同期下滑,运营收入随投运项目增加稳步增长。2022H1垃圾焚烧板块毛利率/净利率为33.60%/17.87%,较2021年全年利润率水平提升。12.27%26.88%-5.78%30.42%27.87%57.79%1.88%-20%0%20%40%60%80%0500300350400450500200022H1营业收入(亿元)YOY30.91%64.88%26.46%15.87%18.59%32.11%-9.67%-20
73、%0%20%40%60%80%007080200022H1归母净利润(亿元)YOY13.71%17.81%23.91%21.24%19.70%16.49%17.87%33.46%37.45%40.81%38.86%37.64%30.54%33.60%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%200022H1净利率毛利率41.54%55.88%49.94%60.57%0%10%20%30%40%50%60%70%0246810121416伟明环保2021H1伟明环保2022
74、H1绿色动力2021H1绿色动力2022H1运营收入建造收入运营占比图图:核心公司收入结构变动情况:核心公司收入结构变动情况图图:垃圾焚烧垃圾焚烧板块板块上市上市公司营业收入及增速公司营业收入及增速图图:垃圾焚烧垃圾焚烧板块板块上市上市公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速2811.64%33.25%7.77%20.26%2.11%4.04%-31.17%-40%-20%0%20%40%00708090200022H1经营性净现金流(亿元)YOY2022H12022H1垃圾焚烧板块经营性净现金流同比下滑垃圾焚烧板块经营性净现金
75、流同比下滑31%31%。一方面,疫情之下部分地方政府财政压力加大,垃圾处理费回款受到一定影响,另一方面,上半年国补发放未见明显提速。图图:核心:核心公司经营性净现金流公司经营性净现金流-50562002020212021H12022H1伟明环保绿色动力瀚蓝环境旺能环境经营性现金经营性现金流净额同比流净额同比变动原因变动原因国补欠款(亿元)国补欠款(亿元)期初期末伟明环保伟明环保+79%+79%公司销售商品收到的现金增加7.18.8绿色动力绿色动力+58%+58%在建项目减少,计入经营活动现金流出的PPP项目建设支出减少,剔除PPP项目建造支出影响后的
76、经营性现金流净额为5.66亿元,同比下降11%11.313.7旺能环境旺能环境-24%24%新业务锂电回收业务尚处于试运行阶段,新增了作为周转所需的原材料投入/瀚蓝环境瀚蓝环境-99%99%1)能源业务同比出现较大亏损;2)应收账款回款未有明显改善;3)执行解释第14号,将与形成其他非流动资产相关的投资活动现金支出调整至经营活动现金支出,剔除解释第14号的影响,经营性现金流净额约为4.44亿元8.039.9图图:垃圾焚烧垃圾焚烧板块板块上市上市公司经营性净现金流及增速公司经营性净现金流及增速图图:2022H12022H1核心核心公司经营性净现金流变动原因及国补欠款统计公司经营性净现金流变动原因
77、及国补欠款统计数据来源:Wind,公司公告,东吴证券研究所垃圾焚烧:运营稳健增长,垃圾焚烧:运营稳健增长,建造规模下滑建造规模下滑,新赛道,新赛道拓展加速拓展加速29垃圾焚烧:运营稳健增长,垃圾焚烧:运营稳健增长,建造规模下滑建造规模下滑,新赛道,新赛道拓展加速拓展加速积极拓展第二成长赛道积极拓展第二成长赛道:2021年以来垃圾焚烧企业积极拓展第二业务领域,旺能环境锂电回收业务22Q2开始贡献业绩,伟明环保高冰镍项目、中国天楹重力储能项目处于建设阶段,增量领域业绩释放可期。重点推荐重点推荐【伟伟明明环保环保】:业绩:业绩稳健增长稳健增长&现金流大幅改善现金流大幅改善,固废成长动能充足,锂,固废
78、成长动能充足,锂电新材料空间广阔电新材料空间广阔2022H12022H1归母同增归母同增15%15%业绩稳健增长,垃圾焚烧处置营收占比同增业绩稳健增长,垃圾焚烧处置营收占比同增13pct13pct达达5050%。运营占比提升带动综合利润率提升,2022H1销售毛利率51.39%,同比提升4.64pct,归母净利率40.15%,同比提升2.82pct。垃圾垃圾焚烧新增焚烧新增16001600吨吨/日,扩张能力强劲运营规模高增。日,扩张能力强劲运营规模高增。截至2022/6/30,公司垃圾焚烧发电在手产能合计5.18万吨/日,已投运规模约2.83万吨/日(不含参股和委托运营项目)。2022H1公司
79、新增中标平泉、枝江、永安项目,合计新增1600吨/日。锂锂电新材料领域一体化布局,合作方保障资源供应电新材料领域一体化布局,合作方保障资源供应&材料消纳。材料消纳。公司合计规划建设年产13万吨高冰镍项目,与盛屯、青山、欣旺达共同建设年产20万吨高镍三元正极材料及相关配套项目。公司携手众多优质合作方打造前端矿产供应&后端材料消纳闭环。1 1)资源供应:)资源供应:全球不锈钢龙头青山掌握丰富镍矿资源,盛屯布局钴、锂,保障资源供应。2 2)技术经验:)技术经验:青山打通“红土镍矿-镍铁-高冰镍”技术路径,具有与华友、盛屯、格林美等合作投建高冰镍和镍中间品项目的经验。3 3)产品消纳:)产品消纳:按照
80、1GWh高镍三元电池对应1700吨高镍正极测算,20万吨高镍正极材料对应约120GWh电池规模。青山子公司瑞浦能源规划到2025年动力、储能电池产能将达200GWh,欣旺达当前产能规划已超200GWh,对材料的消纳形成支撑。板块代码公司总市值(亿元)单季度营收(亿元)单季度归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)PE(倍)22Q122Q2Q1同比 Q2同比22Q122Q2Q1同比 Q2同比21年22E23E22同比22E23E垃圾焚烧603568.SH伟明环保443.910.412.137.7%-10.3%4.64.425.1%6.1%15.419.424.426.2%22.918.26003
81、23.SH瀚蓝环境165.827.334.132.0%37.1%1.63.9-34.3%1.5%11.613.716.417.9%12.110.1601330.SH绿色动力84.111.111.6-5.0%-13.8%1.82.4-13.6%3.3%7.09.611.036.9%8.87.6601200.SH上海环境110.212.412.416.2%-55.1%1.51.3-26.1%-39.6%6.97.18.23.3%15.513.4002034.SZ旺能环境85.96.68.021.1%41.5%1.71.715.1%-10.6%6.58.210.325.9%10.58.3000035
82、.SZ中国天楹155.712.013.0-79.2%-77.1%0.40.8-65.2%-62.6%7.37.310.1-0.4%21.415.5000885.SZ城发环境77.111.915.662.4%9.4%2.23.615.7%30.7%9.611.112.015.2%7.06.4601827.SH三峰环境122.815.513.1-3.3%-12.5%3.02.8-43.2%28.9%12.412.915.14.5%9.58.1300867.SZ圣元环保55.85.04.286.6%-63.2%0.70.5-40.6%-81.6%4.76.07.128.0%9.37.8表表:垃圾焚烧
83、板块主要上市公司业绩及估值(估值日期:垃圾焚烧板块主要上市公司业绩及估值(估值日期:20222022/9/6/9/6)数据来源:Wind,东吴证券研究所注:伟明环保、瀚蓝环境、绿色动力、中国天楹盈利预测来自东吴证券研究所,其他来自wind一致预期30目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升3 3.天
84、然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定成长,利润率稳定风险提示风险提示3129.05%40.96%84.68%8.80%33.52%-3.18%1.
85、58%-20%0%20%40%60%80%100%0500300350200022H1营业收入(亿元)YOY81.47%28.03%70.12%42.81%50.64%-30.05%-16.86%-40%-20%0%20%40%60%80%100%055200022H1归母净利润(亿元)YOY-72%-241%398%-328%51.00%-54.57%114.74%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%-20-100
86、00022H1经营性净现金流(亿元)YOY图图:环卫:环卫板块板块上市上市公司营业收入及增速公司营业收入及增速图图:环卫:环卫板块板块上市上市公司归母净利润及增速公司归母净利润及增速图图:环卫:环卫板块板块上市上市公司经营性净现金流及增速公司经营性净现金流及增速数据来源:Wind,东吴证券研究所环卫板块收入环卫板块收入小幅提升,利润下滑:小幅提升,利润下滑:2022H1环卫板块营业收入142.37亿元,同比增长1.58%;归母净利润10.64亿元,同比下降16.86%;毛利率23.92%,同比下降0.54pct;净利率7.47%
87、,同比下降1.66pct。经营性净现金流同比大幅改善回正:经营性净现金流同比大幅改善回正:2022H1环卫板块经营性净现金流2.10亿元,2021年同期为-14.24亿元。8.31%7.55%6.95%9.12%10.29%7.44%7.47%23.28%21.33%23.68%24.55%26.44%23.08%23.92%0%5%10%15%20%25%30%200022H1净利率毛利率图图:环卫:环卫板块板块上市上市公司毛利率和净利率公司毛利率和净利率环卫:环服环卫:环服市场化市场化进程进程回暖,回暖,新能源装备渗透提升成本承压新能源装备渗透提
88、升成本承压32环卫服务环卫服务:行业新增订单增速回暖:行业新增订单增速回暖,竞争加剧竞争加剧,人工成本上行人工成本上行。2022H1环卫市场化增速回暖。根据环境司南统计,2022H1我国环卫服务新增年化合同额378亿元,同增12.17%;合同总额1081亿元,同增10.42%。新增订单平均服务年限持续下滑,2022H1为2.86年,同降0.05年。国有平台公司和大型地产物业公司挤占份额,市场竞争加剧。2022H1盈峰环境新增合同总额56.00亿元,新增年化合同额10.02亿元,排名第一,侨银股份新增合同总额50.60亿元,年化金额6.20亿元,稳居行业前列。随着环卫服务在履行合同的积累,营收增
89、长,人工成本上行,成本端略有压力。75.89%29.44%50.16%14.11%24.73%4.37%12.17%0%20%40%60%80%005006007008002000212022H1首年服务费(亿元)yoy172.34%34.06%31.64%-1.59%-0.58%-2.13%10.42%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%05001,0001,5002,0002,5002000212022H1总服务费(亿元)yoy3.3
90、35.165.354.694.043.223.022.86000022H1平均服务年限图图:环卫行业新增订单总合同额:环卫行业新增订单总合同额图图:环卫行业新增订单首年服务金额:环卫行业新增订单首年服务金额图图:环卫行业新增订单平均服务年限:环卫行业新增订单平均服务年限新增合同新增合同总额总额(亿元)亿元)新增年化合同新增年化合同额额(亿元)亿元)盈峰环境盈峰环境56.0010.02侨银股份侨银股份50.606.20玉禾田玉禾田14.63福龙马福龙马12.292.66傲蓝得(宇傲蓝得(宇通重通重工)工)5.983.14表表:环卫
91、板块核心公司:环卫板块核心公司2022H12022H1新签订单情况新签订单情况数据来源:Wind,东吴证券研究所数据来源:公司公告,东吴证券研究所环卫:环服环卫:环服市场化市场化进程进程回暖,回暖,新能源装备渗透提升成本承压新能源装备渗透提升成本承压33环卫装备:总销量下滑环卫装备:总销量下滑,新能源装备销量逆势增长渗透率提升新能源装备销量逆势增长渗透率提升,原材料价格上行成本端承压原材料价格上行成本端承压。新能源装备销量同增新能源装备销量同增7272%,渗透率同增渗透率同增2 2.4343pctpct至至4 4.6161%:根据交强险数据统计,2022H1环卫装备销量4.39万辆(-18.8
92、7%),新能源环卫装备销量2023辆(+71.73%),新能源渗透率4.61%,同比+2.43pct。20222022H H1 1新能源集中度持续提升新能源集中度持续提升,盈峰环境盈峰环境/宇通重工市占率伯仲:宇通重工市占率伯仲:环卫车CR3/CR6分别为39.01%/48.78%,同比变动-1.33pct/+0.04pct。新能源CR3/CR6分别为67.03%/78.25%,较21M1-6变动+14.65%/+6.18%。受市场影响,环卫装备企业总销量下滑,装备收入和利润下降;新能源销量保持增长,但上游原材料成本上行,毛利率承压。图:环卫装备单月总销量变化情况图:环卫装备单月总销量变化情况
93、图:新能源环卫装备单月销量变化情况图:新能源环卫装备单月销量变化情况图:新能源环卫装备渗透率变化情况图:新能源环卫装备渗透率变化情况图:图:2022H12022H1环卫装备及新能源环卫装备市场格局环卫装备及新能源环卫装备市场格局环卫装备总体市场新能源环卫装备市场环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压数据来源:银保监会,东吴证券研究所34板块代码公司总市值(亿元)单季度营收(亿元)单季度归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元)PE(倍)22Q122Q2Q1同比 Q2同比22Q122Q2Q1同比 Q2同比21年22E23E22同比2
94、2E23E环卫服务300815.SZ玉禾田57.112.713.37.7%9.5%1.31.4-14.3%-13.0%4.75.96.924.4%9.78.3002973.SZ侨银股份50.59.39.822.1%23.6%0.80.8-11.1%24.4%2.63.34.129.6%15.312.4环卫服务+装备000967.SZ盈峰环境157.428.228.53.1%5.0%1.41.8-6.8%-16.6%7.38.510.517.2%18.415.0603686.SH福龙马40.912.212.2-12.7%-11.2%0.80.6-33.7%-29.2%3.44.34.925.8%
95、9.68.4600817.SH宇通重工53.67.48.7-14.6%-10.8%0.80.8-9.4%-40.5%3.93.33.8-17.0%16.414.0【宇通重工宇通重工】环卫电动化龙头份额环卫电动化龙头份额2929%,环卫服务订单持续高增环卫服务订单持续高增2022年上半年,公司实现营业收入16.08亿元,同比下降12.60%,实现归母净利润1.67亿元,同比下降27.94%,主要是工程机械业务收入下降,以及生产成本上行所致。20222022H H1 1环卫装备销量逆势增长环卫装备销量逆势增长,新能源装备市占率新能源装备市占率2929%行业领先行业领先。根据银保监会交强险数据,20
96、22H1公司环卫装备销售1860辆,同比+13.35%,远超行业增速,市占率4.23%,同比+1.20pct,排名行业第三;新能源装备销量595辆,同比+90.71%,市占率29.41%,同比+2.93pct,行业领先。我们认为公司有望在行业新能源渗透率快速提升的过程中,凭借制造和服务优势进一步强化龙头地位。环卫服务新签单延续高增态势环卫服务新签单延续高增态势。2022年上半年傲蓝得中标项目合同额5.98亿元,年化额3.14亿元,较上年同期增长394.0%,在手项目年化额8.81亿元,新增项目年化额1.85亿元。环卫新能源十年五十倍成长环卫新能源十年五十倍成长,制造及服务优势铸就环卫蓝海中新宇
97、通:制造及服务优势铸就环卫蓝海中新宇通:公司依托集团制造能力&服务优势突出:1)制造端:底盘一体化&电池集采降成本,定制底盘&产品迭代彰显技术实力。2)服务端:全国服务网点深层覆盖数倍于同行。3)电动化弹性最大:新能源装备收入占装备比近半居同业首位,电动化趋势下业绩弹性最大。注:福龙马、宇通重工盈利预测来自东吴证券研究所,其余盈利预测来自wind一致预期数据来源:Wind,东吴证券研究所表:环卫板块主要上市公司业绩情况(估值日期:表:环卫板块主要上市公司业绩情况(估值日期:2022/9/62022/9/6)环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备
98、渗透提升成本承压35目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程
99、回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定成长,利润率稳定风险提示风险提示36数据来源:Wind,东吴证券研究所20222022年年H1H1危废板块业绩受疫情危废板块业绩受疫情&金属价格波动影响增速下滑金属价格波动影响增速下滑图:图:危废行业营业收入及增速危废行业营业收入及增速危废:受疫情危废:受疫情&金属价格波动影响,业绩同减金属价格波动影响,业绩同减43%43%,期间费用率稳
100、降,期间费用率稳降20222022年年H1H1危废板块业绩增速下滑。危废板块业绩增速下滑。2022年H1危废行业实现营业收入166.38亿元,同比增长0.74%,实现归母净利润11.46亿元,同比下降42.92%。2022年Q1营业收入/归母净利润增速为11.69/-18.87%。2022年H1业绩增速相对21H1放缓。主要系主要系20222022年上半年金属价格波动,单位盈利有所下降;疫情影响,新建项目进展放缓。考年上半年金属价格波动,单位盈利有所下降;疫情影响,新建项目进展放缓。考虑行业正在整合加速期,未来龙头议价能力强,考虑到行业的成长性,疫情恢复后业绩增速有望继续保持。虑行业正在整合加
101、速期,未来龙头议价能力强,考虑到行业的成长性,疫情恢复后业绩增速有望继续保持。2022年Q2,危废行业实现营业收入93.09亿元,同比下滑6.48%,环比增加27.02%;实现归母净利润5.80亿元,同比下滑55.72%,环比减少2.47%。图:图:危废行业营业收入及增速(单季度)危废行业营业收入及增速(单季度)图:图:危废行业归母净利润及增速危废行业归母净利润及增速图:图:危废行业归母净利润及增速(单季度)危废行业归母净利润及增速(单季度)37数据来源:Wind,东吴证券研究所2022H12022H1净利率下滑,期间费用管控良好,持续下降净利率下滑,期间费用管控良好,持续下降2022H120
102、22H1净利率同比下滑。净利率同比下滑。2022H1 危废行业毛利率17.42%,同比变动-3.84pct,行业净利率6.89%,同比变动-5.27pct。期间费用率管控良好,持续下降。期间费用率管控良好,持续下降。2022年H1危废行业期间费用率10.87%,比年初下降0.54pct,其中销售费用率0.92%,比年初下降0.11pct,管理费用率4.30%,比年初上升0.03pct,财务费用率2.24%,比年初上升0.13pct,研发费用率3.40%,比年初下降0.60pct。图:图:危废行业利润率情况危废行业利润率情况图:图:危废行业期间费用率情况危废行业期间费用率情况危废:受疫情危废:受
103、疫情&金属价格波动影响,业绩同减金属价格波动影响,业绩同减43%43%,期间费用率稳降,期间费用率稳降0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%200022H1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率38数据来源:Wind,东吴证券研究所经营性净现金流匹配业绩增长经营性净现金流匹配业绩增长经营性净现金流大幅增长。经营性净现金流大幅增长。2022年H1危废行业经营性净现金流10.57亿元,同比增长420%,危废企业回款周期初现,未来回款进一步提升,现金流表现有望持续回升。2022年H1危废行业净现比0.92,去年同期净现比0.1
104、0,大幅提升。危废资源化危废资源化ToBToB环保赛道,市场化程度高企业竞争优势更易体现。环保赛道,市场化程度高企业竞争优势更易体现。【危废危废资源化】资源化】从0到1突破资源化彰显龙头,从1到N复制打造多金属再生利用平台:高能环境。图:图:危废行业经营性净现金流情况危废行业经营性净现金流情况图:图:危废行业净现比危废行业净现比危废:受疫情危废:受疫情&金属价格波动影响,业绩同减金属价格波动影响,业绩同减43%43%,期间费用率稳降,期间费用率稳降39高能环境:高基数与疫情影响下的优质增长,龙头整合打造多品类高能环境:高基数与疫情影响下的优质增长,龙头整合打造多品类再生利用平台再生利用平台高基
105、数与疫情影响下的稳健增长高基数与疫情影响下的稳健增长。2022年上半年公司实现归母净利润/扣非归母净利润4.44/4.15亿元,同增13.8%/8.9%。2022年第二季度实现归母净利润/扣非归母净利润2.74/2.46亿元,单二季度环比增长60.9%/44.7%,同比变动1.0%/-5.5%。2021年单二季度归母净利润属于季度高基数(2021年第二季度/全年实现归母净利润2.71/7.26亿元),公司在高基数背景下,无惧疫情影响,收入利润实现稳定增长。资源化维持高增资源化维持高增,新项目新项目&深度资源化产线投运成长加速深度资源化产线投运成长加速。已运行项目中:高能鹏富实现净利润6893万
106、元,表现优异。靖远高能冶炼废渣综合利用技术提升及产业优化项目(二期)项目全力建设,深度资源化产线即将全面投运。高能中色加大原料采购提高产能,降低成本,2022年上半年收入同增60.28%;贵州宏达稳定生产扭亏为盈。在建项目中:重庆耀辉与金昌高能均已于2022年6月取得危废经营许可证;江西鑫科建设计划如期推进,预计年底前主体可投入运营;鑫盛源与正弦波氧化亚镍和电池级硫酸镍项目现已经完成建设。运营占比持续提升运营占比持续提升,资源化业务高增资源化业务高增。公司固危废资源化、固危废无害化和生活垃圾处理为运营类业务。2022年上半年运营收入/毛利占比达59.0%/56.9%,运营毛利占比较2021年上
107、半年与2021年全年分别提升了1.3pct与2.0pct。运营毛利占比逐年提升,成为公司业绩增长的主要动能。我们预计随着公司资源化业务持续高增,运营利润占比进一步提升。业绩稳定增长,盈利质量提升。现金流表现良好现金流表现良好,盈利质量提升盈利质量提升。2022年上半年,公司经营活动现金流净额5.97亿元,同增505.44%。经营性净现金流表现良好;投资活动现金流净额-8.68亿元,同减7.47%,主要是垃圾焚烧电厂投资支出减少。盈利预测:盈利预测:公司定增审核通过资金就位,资源化项目投运发展加速。管理精细化+激励机制,复制东方雨虹优势整合固危废资源化非标大市场。我们维持2022-2024年归母
108、净利润10.0/13.1/17.0亿元,对应2022-2024年EPS分别为0.66/0.86/1.11元,2022-2024年PE 17.7/13.6/10.5倍(估值日2022/9/6),维持“买入”评级。风险提示:危废产能建设不及预期,产能利用率不及预期,竞争加剧表:危废资源化板块主要上市公司业绩情况(估值日期:表:危废资源化板块主要上市公司业绩情况(估值日期:2022/9/62022/9/6)注:高能环境盈利预测来自于东吴证券研究所,其余盈利预测来自wind一致预期数据来源:Wind,东吴证券研究所板块代码公司总市值(亿元)单季度营收(亿元)单季度归母净利润(亿元)全年归母净利润(亿元
109、)PE(倍)22Q122Q2Q1同比Q2同比 22Q122Q2 Q1同比Q2同比21年22E23E22同比22E23E危废资源化603588.SH高能环境17815.724.323.8%15.4%1.72.742.8%1.0%7.310.013.138.2%17.713.6002672.SZ东江环保479.610.728.2%18.2%0.10.2-83.5%-81.0%1.6002266.SZ浙富控股23138.040.026.8%2.5%4.02.5-28.5%-65.5%23.122.126.8-4.5%10.58.640目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业
110、绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.
111、危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7 7.水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定风险提示风险提示41数据来源:Wind,东吴证券研究所优质运营资产稳健成长优质运营资产稳健成长图:图:水务运营行业营业收入及增速水务运营行业营业收入及增速水务运营:业绩同减水务运营:业绩同减12.54%12.54%,优质运营资产稳健成长,利润率稳定,优质运营资产稳健成长,利润率稳定优质运营资产稳健成长。优质运营资产稳健成长。2022年H1水务运营行业实现营业收入334.83亿元,同比增长9.63%,实现归母
112、净利润49.60亿元,同比下降12.54%。水务运营过去水务运营过去5 5年发展稳定。年发展稳定。2022年Q1营业收入/归母净利润同比增长9.45%/-9.94%。2022年Q2,水务运营行业实现营业收入176.77亿元,同比增长9.80%,环比增长11.84%;实现归母净利润28.53亿元,同比下降14.37%,环比增长35.47%。整体业绩环比向好。图:图:水务运营行业营业收入及增速(单季度)水务运营行业营业收入及增速(单季度)图:图:水务运营行业归母净利润及增速水务运营行业归母净利润及增速图:图:水务运营行业归母净利润及增速(单季度)水务运营行业归母净利润及增速(单季度)14.70%1
113、8.27%22.16%16.32%14.76%24.66%9.63%0%5%10%15%20%25%30%00500600700800200022H1营业收入(亿元)YOY-4.03%24.74%-10.57%18.71%18.98%20.44%-12.54%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%020406080002020212022H1归母净利润(亿元)YOY15%16%11%22%7%12%27%13%42%24%23.67%16.66%9.45%9.80
114、%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%050019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2营业收入(亿元)YOY22%6%8%52%-6%28%41%6%51%29%11.68%-2.11%-9.94%-14.37%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0554019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2归母净利润(亿元)YO
115、Y42数据来源:Wind,东吴证券研究所水务运营利润率水务运营利润率&期间费用率相对稳定期间费用率相对稳定利润率相对稳定。利润率相对稳定。2022年H1水务运营毛利率33.47%,同比变动+0.51pct,行业净利率14.81%,同比变动-3.76pct。水务运营毛利率小幅提升,净利率同比略有下降。期间费用率相对稳定。期间费用率相对稳定。2022年H1水务运营期间费用率15.51%,同比下降0.19pct,其中销售费用率1.34%,同比下降0.11pct,管理费用率6.68%,同比下降0.61pct,财务费用率6.69%,同比增加0.41pct,研发费用率0.80%,同比上升0.11pct。图
116、:图:水务运营行业利润率情况水务运营行业利润率情况图:图:水务运营行业期间费用率情况水务运营行业期间费用率情况19.32%20.38%14.92%15.23%15.79%15.25%14.81%35.61%34.76%33.36%32.89%33.32%31.24%33.47%0%5%10%15%20%25%30%35%40%200022H1净利率毛利率3%2%2%2%2%1%1%11%10%9%9%8%8%7%6%5%6%6%6%6%7%0%0%1%1%1%1%1%20%18%18%17%17%15%16%0%5%10%15%20%25%20162
117、002020212022H1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率水务运营:业绩同减水务运营:业绩同减12.54%12.54%,优质运营资产稳健成长,利润率稳定,优质运营资产稳健成长,利润率稳定43数据来源:Wind,东吴证券研究所经营性净现金流减少经营性净现金流减少经营性净现金流减少。经营性净现金流减少。2022年H1水务运营行业经营性净现金流35.76亿元,同比下降21.27%。会计准则变化会计准则变化(根据财政部14号文将金融资产模式核算的PPP项目现金流由投资活动调整至经营活动列示)持续影响经营性现金流,未来考虑行业资产优质性,现金流增速有望持续回升未
118、来考虑行业资产优质性,现金流增速有望持续回升。净现比下降。净现比下降。2022年H1水务运营行业净现比0.72,去年同期净现比0.80。【水务水务】稳健增长现金流持续提升,管网投资建设打开新空间:洪城环境。洪城环境。图:图:水务运营行业经营性净现金流情况水务运营行业经营性净现金流情况图:图:水务运营行业净现比水务运营行业净现比水务运营:业绩同减水务运营:业绩同减12.54%12.54%,优质运营资产稳健成长,利润率稳定,优质运营资产稳健成长,利润率稳定5.92%1.47%25.84%24.46%8.00%-27.26%-21.27%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0
119、204060800200212022H1经营性净现金流(亿元)YOY1.651.341.891.981.801.090.720.00.51.01.52.02.5200022H1净现比44-38%-22%-33%-96%-28%-33%38%3027%76%3%-36.34%72.67%-40.62%-140.47%-500%0%500%1000%1500%2000%2500%3000%3500%-20-15-10-5051019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 2
120、0Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2归母净利润(亿元)YOY29.39%33.77%-70.47%-4.08%-85.29%-384.43%-94.48%-450%-400%-350%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%(10)000022H1归母净利润(亿元)YOY44.15%35.72%0.02%-1.32%-11.52%5.72%-21.41%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05003002016
121、2002020212022H1营业收入(亿元)YOY数据来源:Wind,东吴证券研究所20222022年年H1H1受疫情影响,营收利润缩窄受疫情影响,营收利润缩窄图:图:水务工程行业营业收入及增速水务工程行业营业收入及增速20222022年年H1H1受疫情影响,营收利润缩窄。受疫情影响,营收利润缩窄。2022年H1水务工程实现营业收入101.46亿元,同比下降24.41%,实现归母净利润0.43亿元,同比下降94.48%。2022年Q1营业收入/归母净利润同比7.13%/-40.62%。2022年Q2,水务工程实现营业收入49.35亿元,同比减少38.66%,环比减少5.
122、31%;实现归母净利润-1.68亿元,同比减少140.47%,环比减少179.82%。主要系水务工程企业项目投入增加所致,未来考虑运营资产稳定性,有望增速回升。图:图:水务工程行业营业收入及增速(单季度)水务工程行业营业收入及增速(单季度)图:图:水务工程行业归母净利润及增速水务工程行业归母净利润及增速图:图:水务工程行业归母净利润及增速(单季度)水务工程行业归母净利润及增速(单季度)-10%-1%18%4%-22%-10%-20%-2%36%48%-6.51%-21.13%7.13%-38.66%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%02040608
123、010012019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2营业收入(亿元)YOY水务工程:营收利润缩窄,利润率企稳回升,经营性现金流转正水务工程:营收利润缩窄,利润率企稳回升,经营性现金流转正45数据来源:Wind,东吴证券研究所利润率企稳回升,期间费用率上升利润率企稳回升,期间费用率上升毛利率、净利率回升。毛利率、净利率回升。2022年H1水务工程毛利率26.90%,比年初变动+2.44pct,行业净利率0.42%,比年初变动+2.37pct。利润率较2021年回升。期间费用率上升。期间费用率上升。
124、2022年H1水务工程期间费用率23.27%,同比上升4.05pct,其中销售费用率2.67%,同比上升0.29pct,管理费用率8.57%,同比上升1.15pct,财务费用率8.33%,同比上升1.69pct,研发费用率3.70%,同比上升0.92pct。图:图:水务工程行业利润率情况水务工程行业利润率情况图:图:水务工程行业期间费用率情况水务工程行业期间费用率情况15.40%15.18%4.48%4.36%0.72%-1.95%0.42%30.78%29.03%29.21%28.41%27.47%24.46%26.90%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%2016201720
125、0212022H1净利率毛利率3.08%2.87%3.54%3.35%2.57%2.61%2.67%7.41%7.00%5.82%6.64%7.20%7.69%8.57%1.43%2.11%4.14%5.61%6.30%5.88%8.33%0.23%0.20%2.82%2.83%3.01%3.32%3.70%12.14%12.18%16.33%18.43%19.07%19.50%23.27%0%5%10%15%20%25%200022H1销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率水务工程:营收利润缩窄,利润率企稳回升,经
126、营性现金流转正水务工程:营收利润缩窄,利润率企稳回升,经营性现金流转正46数据来源:Wind,东吴证券研究所经营性净现金流转正经营性净现金流转正经营性净现金流转正经营性净现金流转正。经营性净现金流2022年H1水务工程行业经营性净现金流4.57亿元,去年同期为-14.02亿元,同增132.63%;主要系行业会计准则变化所致(根据财政部14号文将金融资产模式核算的PPP项目现金流由投资活动调整至经营活动列示),行业现金流已有好转趋势。净现比转正净现比转正。2022年H1水务工程行业净现比10.74,去年同期为-1.82。图:图:水务工程行业经营性净现金流情况水务工程行业经营性净现金流情况图:图:
127、水务工程行业净现比水务工程行业净现比-42.63%138.66%13.52%223.66%-32.30%-111.60%132.63%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%-5060200022H1经营性净现金流(亿元)YOY0.180.331.274.2719.660.8010.740.05.010.015.020.025.0200022H1净现比水务工程:营收利润缩窄,利润率企稳回升,经营性现金流转正水务工程:营收利润缩窄,利润率企稳回升,经营性现金
128、流转正47洪城环境:稳健增长现金流持续提升,管网投资建设打开新空间洪城环境:稳健增长现金流持续提升,管网投资建设打开新空间收入利润稳健增长收入利润稳健增长,运营利润占比达运营利润占比达6363%。2022年上半年公司实现营收/归母37.39/5.14亿元,同比-11.49%/+27.29%,符合我们的预期;扣非归母净利润4.56亿元,同增18.16%;毛利率30.21%,同增8.04pct,主要系固废并表&运营占比提升,抬高整体毛利率所致。分业务:1 1)供水业务:供水业务:2022年上半年实现营收4.01亿元,同减3.82%;毛利率同降2.36pct至41.87%,主要系能源价格上涨所致;实
129、现毛利1.68亿元,同减8.96%。2 2)污水业务:污水业务:2022年上半年实现营收10.62亿元,同增50.01%,毛利率同增0.33pct至40.22%,实现毛利4.27亿元,同增51.26%,核心增长动力在于污水提标带来的量价齐升。3 3)燃气业务:燃气业务:2022年上半年实现营收15.60亿元,同增22.17%,毛利率同下3.64pct至14.96%,实现毛利2.33亿元,同减1.75%,未来燃气顺价将带来边际改善。4 4)固废业务:固废业务:并表后,2022年上半年实现营收3.80亿元,实现毛利1.63亿元,毛利率43.04%,固废的高毛利率拉高公司整体毛利率,作为运营类资产使
130、得公司运营业务占比进一步提升,盈利质量提升。5 5)给排水给排水管道工程:管道工程:2022年上半年实现营收7.11亿元,同减65.19%,提标扩容改造步入尾声,毛利率同增3.54pct至12.98%。实现毛利0.92亿元,同减52.11%。我们预计随固废并表,2022全年运营利润占比有望继续上升。经营性净现金流持续向好经营性净现金流持续向好。2022年上半年公司经营活动现金流净额8.06亿元,同增127.28%。2021年公司自由现金流转正后维持良好趋势。南昌市管网投资空间超南昌市管网投资空间超200200亿亿,控股股东积极参与公司有望受益控股股东积极参与公司有望受益。南昌市为彻底解决污水管
131、网建设和改造缺乏系统性等问题,政企联合总投入近200亿元,公司借力控股股东水业集团(南昌市水环境治理雨污管网改造工程业主单位)先发优势,积极拓展污水管网工程和运维服务,为公司工程及后续运营业务打开新空间。盈利预测与投资评级:盈利预测与投资评级:公司固废资产已成功注入并表,形成涵盖污水、供水、燃气、固废四大板块的综合公用事业平台,打造新成长极。南昌市管网投资空间超200亿,控股股东积极参与公司有望受益。我们维持2022-2024年归母净利润11.0/12.8/14.4亿元,对应2022-2024年EPS分别为1.05/1.23/1.39元。当前市值对应2022-2024年PE 7.4/6.3/5
132、.6倍,公司2022-2023年承诺分红不低于50%,当前股息率(TTM)6.4%(2022/9/6),有安全边际。维持“买入”评级。风险提示:风险提示:政策风险、市场拓展风险、项目进展不达预期48目录目录环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道环保:中期业绩承压,关注再生资源优质成长性赛道1 1.再生资源:业绩同增再生资源:业绩同增46.56%46.56%,碳中和背景下成长性凸显,碳中和背景下成长性凸显2 2.环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升环保设备:光伏环保设备受益下游扩产订单充裕,利润率大幅回升3 3.天然气:天然气:天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价
133、值天然气价值中枢提升,把握能源核心资产价值4 4.垃圾焚烧:垃圾焚烧:运营稳健增长运营稳健增长&建造下滑,新赛道拓展加速建造下滑,新赛道拓展加速5.5.环卫:环卫:环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压环服市场化进程回暖,新能源装备渗透提升成本承压6 6.危废:危废:受疫情受疫情&金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降金属价格波动影响业绩下滑,期间费用率稳降7.7.水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定水务:优质运营资产稳健成长,利润率稳定风险提示风险提示49政策推广不及预期:政策推广执行过程中面临不确定的风险,可能导致政策执行效果不及预期融资环境改善不及预期:融资环境虽有改善,但与
134、国内总体经济情况、宏观调控、外围市场变化息息相关,可能导致融资环境改善不及预期财政支出低于预期:财政支出受国家宏观调控影响,存在变化的可能,且不同地方政府财政情况不同,可能导致财政支出实际执行效果不及预期行业竞争加剧:环保燃气行业市场参与者众多,竞争激烈。且随着行业模式、竞争格局以及国企央企入主等的变化,企业实力增强,行业竞争加剧风险风险提示提示50免责声明免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准,已具备证券投资咨询业务资格。本研究报告仅供东吴证券股份有限公司(以下简称“本公司”)的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并
135、不构成对任何人的投资建议,本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下,东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易,还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。市场有风险,投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息,本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更,在不同时期,本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本报告的版权归本公司所有,未经书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载,需征得东吴证券研究所同意,并注明出处为东吴证券研
136、究所,且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。东吴证券投资评级标准:公司投资评级:买入:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上;增持:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间;中性:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间;减持:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间;卖出:预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。行业投资评级:增持:预期未来6个月内,行业指数相对强于大盘5%以上;中性:预期未来6个月内,行业指数相对大盘-5%与5%;减持:预期未来6个月内,行业指数相对弱于大盘5%以上。东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码:215021传真:(0512)62938527公司网址:http:/东吴证券财富家园