1、证券研究报告|深度报告|农产品加工 http:/ 1/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 道道全(002852)报告日期：2022 年 09 月 22 日 周期处于拐点周期处于拐点，扩产能再获成长扩产能再获成长 道道全道道全深度报告深度报告 投资要点投资要点 公司概况：菜籽油细分赛道龙头公司概况：菜籽油细分赛道龙头 公司主要从事食用植物油的研发、生产和销售，目前以包装菜籽油类产品为主。2014 年至 2020 年食用油销量从 21.54 万吨增长至 44.63 万吨，年复合增速12.9%，2021 年实现营业收入 54.5 亿元，近十年年复合增速为 10.2%。公司立足华中，已逐步成长为菜

2、籽油细分赛道的龙头。行业：上游行业：上游原材料原材料价格处于价格处于下行下行周期周期 从 2020 年起，油脂油料开启新一轮快速上涨周期，包括公司在内的加工企业处于亏损局面。随着美国重启加息周期，美元强势将导致大宗农产品进入下行周期，从油脂供给来看，棕榈油增产预期较强，累库加速，供需愈发宽松。其他油籽产量也将增加 293 万吨至 6.46 亿吨。油籽压榨上调 246 万吨至 5.32 亿吨，使得全球油脂库存预计将反弹至 3004 万吨。菜籽方面，2022/2023 年度全球油籽产量增加 225 万吨至 8248亿吨。油脂供应充足以及库存的增加，我们预计油脂价格仍将继续回调。公司盈利拐点向上，扩

3、产能再获成长公司盈利拐点向上，扩产能再获成长 6 月以来上游油脂油料价格开始趋势下跌，预计菜籽原油价开启下跌趋势，公司的盈利水平将迎来拐点。定增新建产能达产后，压榨产能从 34.5 万吨增长至100.5 万吨，罐装产能从 47.4 万吨增长至 116.4 万吨，产能翻倍，产能布局上加码华东及华南市场。产品升级产品升级&区域扩张区域扩张&渠道拓展渠道拓展 产品升级：产品升级：公司推出了高油酸菜油以及东方山茶籽油等高端品牌，升级产品获得市场不错的反响，同时积极赞助媒体扩大品牌影响力，在菜籽油品牌知名度仅次于金龙鱼与福临门。区域扩张：区域扩张：随着靖江、茂名相继投产。继续巩固华中市场，扩大华东、华南

4、市场份额，从区域龙头迈向全国。渠道拓展：渠道拓展：公司合作经销商从2016 年的 561 家增加至 2021 年的 1163 家，同时加大线上等直销渠道的开拓。盈利预测与估值盈利预测与估值 预计公司 2022/23/24 年分别实现营收 74.1/110.0/116.5 亿元，同比增 长 35.94%/48.42%/5.92%；实 现 归 母 净 利 润 0.94/4.58/6.06 亿 元。参考公司 2018年以前的估值水平以及食品加工的估值，我们给予公司 2023 年净利润 PE 估值为20 倍，公司合理市值在 91.6 亿元，目标价为 25.5 元/股，给予“买入”评级。风险提示风险提示

5、 原材料产品价格大幅波动、食品安全风险。投资评级投资评级:买入买入(首次首次)分析师：孟维肖分析师：孟维肖 执业证书号：S02 基本数据基本数据 收盘价￥14.85 总市值(百万元)5,331.15 总股本(百万股)359.00 股票走势图股票走势图 相关报告相关报告 财务摘要财务摘要 Table_Forcast(百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入 5449 7408 10995 11647 (+/-)(%)3.07%35.94%48.42%5.92%归母净利润 -192 94 458 606 (+/-)(%)/386.99%32.30%每股

6、收益(元)-0.53 0.26 1.28 1.69 P/E-30.05 61.30 12.59 9.51 资料来源：浙商证券研究所 -29%-17%-6%5%16%27%21/0921/1021/1121/1222/0222/0322/0422/0522/0622/0722/0822/09道道全深证成指道道全(002852)深度报告 http:/ 2/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 投资案件投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级盈利预测、估值与目标价、评级 1)公司作为菜籽油细分领域的龙头，随着定增产能的逐步达产，产能得到翻倍，预计未来 3 年将获得高速增长，另外公司上游油菜籽及菜籽油

7、均将周期向下，成本端获得大幅改善，盈利能力得到大幅增强。2)预计公司 2022/23/24 年分别实现营收 74.1/110.0/116.5 亿元，同比增 长 35.94%/48.42%/5.92%；实 现 归 母 净 利 润 0.94/4.58/6.06 亿 元。3)参考公司 2018 年以前的估值水平以及食品加工的估值，我们给予公司 2023 年净利润 PE估值为 20倍，公司合理市值在 91.6亿元，目标价为 25.5元/股，给予“买入”评级。关键假设关键假设 1)、包装油及散装油业务：公司目前定增扩张产能陆续达产，公司压榨/精炼/产能已达到 100.5/114.5/116.4 万吨，考

8、虑到新增产能的爬坡过程，我们预计包装油2022/23/24 年销量为 46.5/69.8/81.5 万吨，散装油的销量为 4.5/8.0/7.8 万吨。价格方面，由于产量迅速提升散装油销售增加以及终端售价随原材料价跌向下调价，预计2022/23/24 年包装油/散装油销售价格为 11500/11000/10500 元/吨。毛利率方面，成本主要是采购菜籽油，预计菜籽油价格未来是下行趋势，但终端售价调整稍微滞后，加上公司压榨产能得逐步释放，对上游原材料得成本优化更加明显，预计包装油毛利率 2022/23/24 年分别为 7.5%/11.0%/13.0%，散装油分别为 5.0%/6.0%/6.0%。

9、2）、粕类业务：粕类业务主要是公司压榨产能的副产品，随着茂名压榨产能得达产以及产能爬坡，我们预计 2022/23/24 年分别 29.0/48.2/48.2 万吨，目前菜粕现货价在 3500 左右，未来菜粕价格也在下行趋势，预计销售价格为 2900/2800/2700 元/吨，毛利率随油菜籽成本波动呈现相对稳定，分别为 3.5%/4.0%/4.0%。我们与市场的观点的差异我们与市场的观点的差异 市场认为菜籽油价格虽有调整但仍处于较高位置，对于后市的判断较难掌握，且公司产能大幅扩张后以经销模式为主的销售模式难以快速打开市场。我们通过分析上游油籽供给增长，压榨增加后库存进一步提升，判断后市油脂将进

10、入下降周期，成本端得到大幅修复，另外公司增加压榨产能一定程度可以提升成本的波动，前期终端提价短期内不会随成本变动，公司毛利率得到极大改善。市场开拓上，公司通过产品品牌升级具有较高品牌认知度，借助湘菜市场扩张可顺利打入华东及华南市场，同时也加大直销力度，我们认为公司能再次获得成长。股价上涨的催化因素股价上涨的催化因素 1、菜籽油价格下降 2、公司产能释放，产销快速增长 风险提示风险提示 原材料产品价格大幅波动、食品安全风险。OXgU8ZiYyXaXoVsZ6MaO9PmOmMnPtRlOoOuNjMmOtQ8OqQvMMYnQqRMYpOuN道道全(002852)深度报告 http:/ 3/26

11、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录正文目录 1 菜籽油细分领域龙头菜籽油细分领域龙头.6 1.1 聚焦菜籽油细分领域.6 1.2 稳健成长，短期业绩受上游成本波动.6 2 食用油平稳增长，上游价格波动加剧加速行业集中度提升食用油平稳增长，上游价格波动加剧加速行业集中度提升.8 2.1 食用油行业平稳增长，消费向高质健康切换.8 2.2 菜籽油有望随餐饮消费转变提升份额.9 2.3 菜籽油上游价格波动加剧，中小企业逐步退出.11 2.4 上游油脂有望迎来周期反转.12 3 周期拐点盈利即将改善，扩张产能再获成长周期拐点盈利即将改善，扩张产能再获成长.16 3.1 短期原材料价格波动侵蚀

12、利润空间，周期拐点已现.16 3.2 定增扩张产能，突破产能瓶颈.17 3.3 产品升级&区域扩张&渠道拓展，公司再获新增长.19 4 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议.22 4.1 盈利预测.22 4.2 估值分析.23 5 风险提示风险提示.24 道道全(002852)深度报告 http:/ 4/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图表目录图表目录 图 1：公司主要产品为菜籽油.6 图 2：公司股权结构.6 图 3：公司营收稳步增长（亿元）.7 图 4：公司净利润波动较大（亿元）.7 图 5：公司食用油销量保持增长态势（万吨）.7 图 6：公司收入结构（亿元）.8 图 7：公司毛利

13、润结构（亿元）.8 图 8：公司毛利率和净利率.8 图 9：公司期间费用率.8 图 10：国内食用植物油消费量（万吨）.9 图 11：国内食用油发展历程.9 图 12：国内主要食用油消费增长趋势（千吨）.10 图 13：国内主要食用油消费结构（2021 年）.10 图 14：菜籽油的主要消费区域.10 图 15：湘菜市场预测（亿元）.10 图 16：湘菜迎来快速发展.11 图 17：菜籽油的业务模式.11 图 18：国内油菜籽供给（千吨）.12 图 19：国内菜籽油供给（千吨）.12 图 20：油菜籽价格持续上涨（元/吨）.12 图 21：菜籽油价格有所回落（元/吨）.12 图 22：大宗农产

14、品进入下行周期（元/吨）.13 图 23：大豆价格与美元指数存在负相关关系（元/吨）.13 图 24：美国重启加息周期.13 图 25：三大油脂进入下行周期（元/吨）.14 图 26：印尼棕榈油出口政策调整.14 图 27：印尼棕榈油产销情况（万吨）.15 图 28：马来棕榈油产销情况（万吨）.15 图 29：降水充沛利好棕榈产出.15 图 30：全球油籽产量创新高（百万吨）.16 图 31：油菜籽产量创新高（百万吨）.16 图 32：公司业务模式.16 图 33：原材料是公司主要成本构成.16 图 34：公司毛利率与菜籽油价格成反比（元/吨）.17 图 35：菜籽油零售价涨价（元/升）.17

15、 图 36：豆油零售价涨价（元/升）.17 图 37：产能利用率持续提升.18 图 38：公司包装油产销两旺（万吨）.18 图 39：公司达产后拥有产能翻倍.19 图 40：公司主要产品.19 图 41：新推出产品.19 图 42：高油酸菜籽油脂肪酸含量远高于其他品类.20 道道全(002852)深度报告 http:/ 5/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图 43：品牌体系.20 图 44：品牌赞助.20 图 45：国内菜籽油品牌榜.21 图 46：公司业务仍以华中为主（亿元）.21 图 47：不断发展经销商合作（家）.22 图 48：发力直销模式.22 图 49：历史公司估值（PE）

16、.24 表 1：常见食用油脂肪酸含量.9 表 2：新建产能情况.18 表 3：公司盈利预测（百万）.23 表 4：可比公司估值.23 表附录：三大报表预测值.25 道道全(002852)深度报告 http:/ 6/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 菜籽油细分领域龙头菜籽油细分领域龙头 1.1 聚焦菜籽油细分领域聚焦菜籽油细分领域 公司主要从事食用植物油的研发、生产和销售，目前以包装菜籽油类产品为主。公司主要从事食用植物油的研发、生产和销售，目前以包装菜籽油类产品为主。公司成立于 1999 年，是一家集食用植物油及其相关副产品生产、科研、贸易、仓储、物流于一体的综合性油脂加工企业。主要

17、产品按原材料不同可分为纯菜籽油、菜籽调和油和其他油品；按是否包装可分为散装油和包装油。图1：公司主要产品为菜籽油 资料来源：公司招股说明书、浙商证券研究所 公司股权相对集中。公司股权相对集中。公司实际控制人为刘建军先生，担任公司董事长兼任总经理，直接持股 22.56%，并通过湖南兴创投资管理有限公司间接控股公司 14.62%股份。图2：公司股权结构 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 1.2 稳健成长，短期业绩受上游成本波动稳健成长，短期业绩受上游成本波动 营收稳步增长，盈利水平受上游原料价格波动影响较大。营收稳步增长，盈利水平受上游原料价格波动影响较大。公司 2021 年实现营业收入54.5

18、 亿元，近十年年复合增速为 10.2%，2021 年营收同比增长 3.1%，主要是因为食用植物油原料价格大幅波动且持续上行成本不断上涨叠加需求的疲软不振。盈利方面，公司 2018年以前呈较为稳定增长趋势，2019 年菜籽油开始缓慢上扬，2020 年以后涨价加剧，导致2019 年至 2021 年盈利下滑甚至出现亏损。受原材料高价的影响，2022 年 Q1 营业收入出现同比下滑 4.8%，净利润继续亏损 0.5 亿元。道道全(002852)深度报告 http:/ 7/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图3：公司营收稳步增长（亿元）图4：公司净利润波动较大（亿元）资料来源：公司公告、浙商证券研

19、究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 食用油销量增长是收入增长的核心驱动力。食用油销量增长是收入增长的核心驱动力。公司 2014 年至 2020 年食用油销量从 21.54万吨增长至 44.63 万吨，年复合增速 12.9%，销量的持续增长是公司营收增长的核心驱动力。2021 年食用油销量 35.85 万吨，同比下降了 19.7%，主要是宏观经济面临下行压力，消费者消费意愿有所降低；另外原材料价涨侵蚀利润，公司调减产销所致。图5：公司食用油销量保持增长态势（万吨）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 包装油贡献主要营收及毛利润。包装油贡献主要营收及毛利润。从公司的收入结构来看，主要营业收入来

20、自包装油的销售，占比在 70%以上，其他主要为压榨生产的粕类以及散装油，分别占比在 15%及 8%左右。从毛利润贡献来看，2020 年以前，包装油贡献 90%以上，2021 年由于包装油毛利率下滑明显，毛利润占比为 78%。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0.010.020.030.040.050.060.0营业收入增速-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%-3.0-2.0-1.00.01.02.03.0归母净利润增速-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%05540455020142

21、00021食用油销量增速道道全(002852)深度报告 http:/ 8/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图6：公司收入结构（亿元）图7：公司毛利润结构（亿元）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 毛利率和净利率受上游原材料毛利率和净利率受上游原材料周期性波动影响明显周期性波动影响明显。菜籽油价格在 2012-2014 年持续走低，公司毛利率一路攀升至 2015 年的 16.9%，2017 年菜籽油价格有阶段性反弹，导致毛利率跌至 10.6%，而 2019年后菜籽油进入新一轮涨价周期导致公司毛利率一直下跌至

22、2021年 1.7%。销售费用与年度大额广告费投入有关，管理费用率较稳定。销售费用与年度大额广告费投入有关，管理费用率较稳定。公司销售费用率在 2015 年与 2019 年分别达到 5.9%、6.1%，主要来自于广告宣传推广费的投入大幅增长。图8：公司毛利率和净利率 图9：公司期间费用率 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 2 食用油平稳增长，上游价格波动加剧加速行业集中度提升食用油平稳增长，上游价格波动加剧加速行业集中度提升 2.1 食用油行业平稳增长，消费向高质健康切换食用油行业平稳增长，消费向高质健康切换 国内食用油市场保持持续增长。国内食用油市场保持

23、持续增长。国内食用油消费量从 2012 年的 2755 万吨增长至 2021年超 3458 万吨，期间年均复合增速约 2.6%左右，总体呈现稳定增长趋势。消费理念逐步向高质健康转变。消费理念逐步向高质健康转变。我国食用油加工业经过 90 年代以前供给严重短缺，自90 年代后期逐步开放后，产能与消费快速提升，在 2011 年后食用油加工产能出现过剩局面，而随着居民收入及消费水平的提高，对于食用油消费需求由量转向高品质、健康化，0.010.020.030.040.050.060.0200202021包装油粕类散装油其他-1.00.01.02.03.04.05.02017201

24、8201920202021包装油粕类散装油-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%毛利率净利率0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%销售费用率管理费用率期间费用率道道全(002852)深度报告 http:/ 9/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 追求对油脂营养成分的均衡。菜籽油的不饱和脂肪酸含量在植物油中含量属于佼佼者，消费者认知的不断提升有望提高对菜籽油的消费。图10：国内食用植物油消费量（万吨）图11：国内食用油发展历程 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 表1：常见食用油脂肪酸含量 名

25、称 饱和脂肪酸 单不饱和脂肪酸 多不饱和脂肪酸 菜籽油 7.30%64%26.80%大豆油 15.60%23.80%58%花生油 19.30%44.50%34.50%油茶籽油 9.20%80.80%9.20%葵花籽油 11.40%31.60%53.90%芝麻油 14.60%39.60%43.90%玉米油 14.60%30.60%52.40%橄榄油 14.10%78.60%7.10%棕榈仁油 80.60%16.50%2.80%椰子油 91.40%6.90%1.70%资料来源：中国食物成分表第 6版、浙商证券研究所 2.2 菜籽油有望随餐饮消费转变提升份额菜籽油有望随餐饮消费转变提升份额 大豆油大

26、豆油、菜籽油、菜籽油是植物油消费的主力。是植物油消费的主力。中国食用植物油行业的品种较为丰富，主要有大豆油、菜籽油、花生油、棉籽油、葵花籽油以及芝麻油、油茶籽油等。其中大豆油是世界上最常用的食用油之一，也是我国国民，特别是北方人的主要食用油之一。根据 USDA数据统计，2021 年大豆油和菜籽油消费量占比分别为 48.9%和 23.6%，可见，从中国食用植物油的产品消费结构来看，大豆油和菜籽油已成为消费主力。050002500300035002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021食用植物油消费量道道全(00285

27、2)深度报告 http:/ 10/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图12：国内主要食用油消费增长趋势（千吨）图13：国内主要食用油消费结构（2021 年）资料来源：USDA、浙商证券研究所 资料来源：USDA、浙商证券研究所 菜籽油消费主要集中在华中地区。菜籽油消费主要集中在华中地区。油菜广泛的种植于长江流域，是长江地区主要的油料作物，所以公司菜籽油的消费群体也主要分布在长江流域。湖南、湖北和江西是油菜籽的主产区，加之运输成本的原因，公司的销售区域总体上呈现以两湖、江西为核心沿长江流域辐射的态势。菜籽油消费有望借助湘菜快速发展走向全国。菜籽油消费有望借助湘菜快速发展走向全国。菜籽油是湘

28、菜的主要油脂调料，近年众多湘菜品牌逐渐走向全国核心城市，菜籽油消费有望借力在全国获得消费提升。图14：菜籽油的主要消费区域 图15：湘菜市场预测（亿元）资料来源：公司招股说明书、浙商证券研究所 资料来源：观研报告、浙商证券研究所 湘菜有望成为湘菜有望成为未来未来增长最快的菜系。增长最快的菜系。主要现在消费习惯以年轻人为主，年轻人生活节奏快，需要强刺激的食物去打开胃口，同时满足对蛋白质、脂肪、碳水的摄入，这方面湘菜具有优势。另外人口的流动，湖南、四川、江西、湖北等几个能吃辣的省份，是劳务人员输出大省，是外出务工的人将菜系带到了全国各地方，另一部分源自于大学生。湖南、湖北、四川、贵州等几个省份是高

29、考大省，一方面是大学生到省外就读大学，一方面毕业后在省外就业。除了人口流动帮助湘菜快速发展，另外一个原因是湘菜的门槛相对更低。湘菜相比较其他的菜系，更草根，更容易开店。05,00010,00015,00020,000花生油菜籽油豆油棕榈油豆油,48.9%菜籽油,23.6%棕榈油,15.0%花生油,10.0%其他,2.5%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0040005000600020202021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E湘菜市场规模预测增速道道全(002852)深度报告 http:/ 11/26 请务必阅读正文之后的免责

30、条款部分 图16：湘菜迎来快速发展 资料来源：中国湘菜大典、浙商证券研究所 2.3 菜籽油上游价格波动加剧，中小企业逐步退出菜籽油上游价格波动加剧，中小企业逐步退出 上游原材料是粮油企业主要成本上游原材料是粮油企业主要成本。菜籽油加工企业主要通过国内采购、国外进口购买原材料油菜籽，通过压榨后再经过精炼、罐装后进入各类销售渠道，上游原材料构成粮油企业的主要成本。图17：菜籽油的业务模式 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 油菜籽国外依赖度降低，菜籽油有所提升。油菜籽国外依赖度降低，菜籽油有所提升。我国是全球菜籽油第一大生产国和消费国，菜籽油的供给结构与我国食用植物油的整体结构一致。2008 年至

31、今，我国菜籽油总供给量处于缓慢增长的状态，总供给量从 504.5 万吨增加到 734 万吨，年复合增长率为 2.9%，菜籽油供给量中进口量占比提升到 22%。油菜籽的总供给量从 1412 万吨增加到 1775 万吨，年复合增长率为 1.8%，油菜籽供给量中进口量占比降低到 16%。道道全(002852)深度报告 http:/ 12/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图18：国内油菜籽供给（千吨）图19：国内菜籽油供给（千吨）资料来源：wind、浙商证券研究所 资料来源：wind、浙商证券研究所 菜籽油与油菜籽菜籽油与油菜籽价格价格均涨至高位均涨至高位，行业亏损有望加速集中度提升。行业亏损

32、有望加速集中度提升。从 2020 年起，油脂油料开启新一轮上涨周期，包括公司在内的加工企业处于亏损局面。而我国菜籽油加工企业产能较为分散，加工主体众多，但以中小企业为主；行业内低端产品较多，利润相对较低。随着行业内竞争的加剧，行业持续亏损，有利于淘汰落后产能，推动油菜籽加工业向规模化、大型化、集团化方向发展。公司作为以菜籽油为主要产品的上市公司，在行业集中过程中具有较强的竞争优势。图20：油菜籽价格持续上涨（元/吨）图21：菜籽油价格有所回落（元/吨）资料来源：wind、浙商证券研究所 资料来源：wind、浙商证券研究所 2.4 上游油脂有望迎来周期反转上游油脂有望迎来周期反转 大宗农产品受宏

33、观环境的转变开始进入下行周期。大宗农产品受宏观环境的转变开始进入下行周期。大宗农产品价格除受自身供需波动影响外，其金融属性决定其运行周期会因宏观经济与政策较大影响，可以看到与美元指数存在较强的负相关关系，当美元进入加息周期，美元强势后全球宏观环境逐步趋紧，大宗农产品均会出现下行。随着此轮美国重启加息周期，我们判断大宗农产品进入下行周期。0%5%10%15%20%25%30%05,00010,00015,00020,00008/09年度09/10年度10/11年度11/12年度12/13年度13/14年度14/15年度15/16年度16/17年度17/18年度18/19年度19/20年度20/2

34、1年度21/22年度油菜籽自产油菜籽进口进口占比0%5%10%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,00008/09年度09/10年度10/11年度11/12年度12/13年度13/14年度14/15年度15/16年度16/17年度17/18年度18/19年度19/20年度20/21年度21/22年度菜籽油自产菜籽油进口进口占比3,0003,5004,0004,5005,0005,5006,0006,5007,000油菜籽价格02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000菜籽油价格道道全(

35、002852)深度报告 http:/ 13/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图22：大宗农产品进入下行周期（元/吨）资料来源：wind、浙商证券研究所（豆油为左轴）图23：大豆价格与美元指数存在负相关关系（元/吨）图24：美国重启加息周期 资料来源：wind、浙商证券研究所（大豆为左轴）资料来源：wind、浙商证券研究所 菜籽油菜籽油上涨周期结束，预计将迎来下行趋势。上涨周期结束，预计将迎来下行趋势。从价格方面来看，由于菜籽油的市场份额相对偏小，容易受大豆油、棕榈油价格的影响，从今年 6 月开始豆油、棕榈油均从高位开始调整。印尼棕榈油出口解禁成为本轮油脂价格下跌的导火索。印尼棕榈油出口

36、解禁成为本轮油脂价格下跌的导火索。4 月印尼出台禁止棕榈油出口政策，5 月出口大幅缩减至 67.8 万吨，同比下降 77%，导致棕榈油价格大幅抬升，豆棕价差出现严重倒挂。后政府迫于压力于 6 月解禁出口政策，棕榈油价格大幅调整，带动其他油脂价格下滑。02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,00080859095506-01-022007-01-022008-01-022009-01-022010-01-022011-01-022012-01-022013-01-022014-01-022015-01-02201

37、6-01-022017-01-022018-01-022019-01-022020-01-022021-01-022022-01-02美元指数大豆期货价0.00001.00002.00003.00004.00005.00006.00002006-01-312007-01-312008-01-312009-01-312010-01-312011-01-312012-01-312013-01-312014-01-312015-01-312016-01-312017-01-312018-01-312019-01-312020-01-312021-01-312022-01-31联邦基金利率道道全(00

38、2852)深度报告 http:/ 14/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图25：三大油脂进入下行周期（元/吨）资料来源：wind、浙商证券研究所 图26：印尼棕榈油出口政策调整 资料来源：印尼棕榈油协会、浙商证券研究所 印尼和马来棕榈增产预期较强，累库加速。印尼和马来棕榈增产预期较强，累库加速。印尼 6 月产量为 361.9 万吨，同比减产26%，在没有其他因素影响下大幅减产的目前最大可能是因胀库导致，但产量仍在，指挥延迟供给，预计短期内印尼棕榈油产量将明显增长，目前印尼库存已经处于较高位置，马来方面同样面临库存快速增长的局面。天气方面，尼诺指数持续在-0.5 以下，降水充沛也利好未来

39、棕榈油的增产，供给愈发宽松。0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0016,000.0018,000.00豆油棕榈油菜油道道全(002852)深度报告 http:/ 15/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图27：印尼棕榈油产销情况（万吨）图28：马来棕榈油产销情况（万吨）资料来源：wind、浙商证券研究所 资料来源：wind、浙商证券研究所 图29：降水充沛利好棕榈产出 资料来源：wind、浙商证券研究所 油籽丰产，预计油脂供应充足，油脂价格有望继续回调。油籽丰产，预计油脂供应充足，油脂价格有望继续回调

40、。根据 8 月 USDA 报告，预测2022/2023 年度全球油籽产量增加 293 万吨至 6.46 亿吨。同时将 2022/2023 年度全球油籽压榨上调 246 万吨至 5.32 亿吨，使得全球油脂库存预计将反弹至 3004 万吨。菜籽方面，菜籽方面，2022/2023 年度全球油籽产量增加 225 万吨至 8248 亿吨。主要增产在俄罗斯和澳大利亚，油菜籽压榨调增 90 万吨至 7605 万吨，使得菜籽油库存将从 2021/2022 年度的低点 462 万吨，反弹至 681 万吨。油脂供应充足以及库存的增加，我们预计油脂价格仍将继续回调。0.0100.0200.0300.0400.05

41、00.0600.0700.0800.0生产期末库存出口0500期末库存产量出口量-2.00-1.50-1.00-0.500.000.501.001.502.002.503.------------052022-01尼诺指数道道全(002852)深度报告 http:/

42、 16/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图30：全球油籽产量创新高（百万吨）图31：油菜籽产量创新高（百万吨）资料来源：USDA、浙商证券研究所、*为 7月预测、*为 8 月预测 资料来源：USDA、浙商证券研究所、*为 7月预测、*为 8 月预测 3 周期拐点盈利即将改善，扩张产能再获成长周期拐点盈利即将改善，扩张产能再获成长 3.1 短期原材料价格波动侵蚀利润空间，周期拐点已现短期原材料价格波动侵蚀利润空间，周期拐点已现 公司主要业务模式介绍：公司主要业务模式介绍：公司采购菜籽油及油菜籽，油菜籽通过压榨后为菜籽原油，再经过精炼、罐装后销售，公司目前压榨产能较少，主要采购菜籽油经过精

43、炼/罐装后对外销售，因此上游原材料的采购对公司生产经营以及盈利至关重要。采购：采购：公司的主要原材料包括菜籽原油和油菜籽，目前以采购菜籽原油为主。公司的主要原材料包括菜籽原油和油菜籽，目前以采购菜籽原油为主。目前公司压榨产能较少，油菜籽采购较少，主要在油菜籽产区向当地种植户采购。若广东茂名压榨投产后预计会依靠国际市场进口采购渠道。菜籽原油采购利用国内及国际两个渠道，并通过套期保值降低价格波动风险。菜籽原油采购利用国内及国际两个渠道，并通过套期保值降低价格波动风险。公司生产经营过程中所需的菜籽原油部分从国外进口，菜籽原油的采购、运输、加工及销售周期长，价格波动较大，需要采用衍生品交易以规避菜籽原

44、油价格波动风险。公司期货交易计划是根据市场及实际经营情况制定，目的在于规避价格波动对经营效益的不利影响。图32：公司业务模式 图33：原材料是公司主要成本构成 资料来源：公司招股说明书、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 原材料占营业成本超原材料占营业成本超 9 成，原料价跌将释放公司盈利空间。成，原料价跌将释放公司盈利空间。从公司成本来看，原材料占比公司营业成本超过 90%，菜籽油的价格波动直接决定公司毛利率的水平。但上游成本400450500550600650全球油籽产量606570758085全球油菜籽70.00%75.00%80.00%85.00%90.00%95.00

45、%2001920202021原材料占营业成本比重道道全(002852)深度报告 http:/ 17/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 的上涨会通过终端调价的方式传导到消费端，截至今年 7 月，菜籽油终端零售价相较于2020 年初提价 17.1%。6 月以来上游月以来上游油脂油脂油料价格油料价格开始趋势开始趋势下跌，预计下跌，预计菜籽原菜籽原油价油价开启开启下跌趋势，粮油加工下跌趋势，粮油加工企业企业的的盈利盈利水平水平将将迎来拐点迎来拐点。从公司从公司 2022 年中报业绩预告，公司上半年亏损中位数在年中报业绩预告，公司上半年亏损中位数在3600 万，亏损开始缩窄，

46、说明公司盈利拐点已现。万，亏损开始缩窄，说明公司盈利拐点已现。图34：公司毛利率与菜籽油价格成反比（元/吨）资料来源：公司公告、wind、浙商证券研究所 图35：菜籽油零售价涨价（元/升）图36：豆油零售价涨价（元/升）资料来源：wind、浙商证券研究所 资料来源：wind、浙商证券研究所 3.2 定增扩张产能，突破产能瓶颈定增扩张产能，突破产能瓶颈 产能利用逐渐饱和，产销两旺。产能利用逐渐饱和，产销两旺。公司主要生产基地岳阳子公司和重庆子公司的产能利用率已基本饱和；而华东主要生产基地南京子公司，由于设备老旧，部分装置已经处于闲置状态，无法满足华东地区的需求增长。随着公司食用油销量的逐步增长，

47、公司初榨的产能利用率从 2017 年的 56.9%提升到 2019 年 85.2%，罐装产能利用率也从 83.2%提升到88.9%，基本接近饱和。公司产销率也从 2017 年的 98.82%上升到 100.2%，生产已经不能满足销售，产能不足已成为制约公司继续增长的掣肘。-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002016-03-012016-06-012016-09-012016-12-012017-03-012017-06-012017-09-012017-12-012018-0

48、3-012018-06-012018-09-012018-12-012019-03-012019-06-012019-09-012019-12-012020-03-012020-06-012020-09-012020-12-012021-03-012021-06-012021-09-012021-12-012022-03-01菜籽油价格毛利率12.0013.0014.0015.0016.0017.0018.00零售价:桶装食用油:菜籽油12.0013.0014.0015.0016.0017.0018.00零售价:桶装食用油:豆油道道全(002852)深度报告 http:/ 18/26 请务必阅

49、读正文之后的免责条款部分 图37：产能利用率持续提升 图38：公司包装油产销两旺（万吨）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 定增扩增产能。定增扩增产能。为解决公司产能不足的问题，公司于 2020 年通过定向增发募集 10 亿元用于新建产能建设。截至目前，新建产能逐步投产。表2：新建产能情况 序号 项目名称 产能（万吨）投产情况 1 岳阳食用油加工项目二期 初榨 6 2021 年 9 月逐步投产 精炼 1.5 罐装 9 2 靖江食用油加工综合项目一期 精炼 30 2021 年 8 月逐步投产 罐装 30 3 茂名食用油加工项目 初榨 60 2022 年 8 月

50、逐步投产 精炼 30 罐装 30 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 产能翻倍，覆盖区域继续扩大。产能翻倍，覆盖区域继续扩大。本次定增新建产能达产后，压榨产能从 34.5 万吨增长至 100.5 万吨，罐装产能从 47.4 万吨增长至 116.4 万吨，产能翻倍。从区域布局来看，从区域布局来看，岳岳阳食用油加工项目二期，阳食用油加工项目二期，将继续利用华中优势资源和品牌沉淀，推广中高端和高营养价值食用油产品，重点打造高油酸菜籽油与茶籽油等高端油品重点打造高油酸菜籽油与茶籽油等高端油品；靖江食用油加工综合项目一靖江食用油加工综合项目一期，期，将利用长江流域的区位资源优势，辐射华东市场，进一步加快

51、公司在华东等主要消费区域的业务扩展；茂名食用油加工项目茂名食用油加工项目将依托沿海港区优势，促进公司融入粮油行业国际大循环，为公司获取国际优质原材料资源奠定基础，并辐射华南市场，稳步推进公司的市场开发战略。50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%201720182019初榨精炼罐装98.00%98.50%99.00%99.50%100.00%100.50%0554020020H1包装油销量灌装产量产销率道道全(002852)深度报告 http:/ 19/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图39：公司达产后拥有产能翻倍 资料来

52、源：公司公告、浙商证券研究所 3.3 产品升级产品升级&区域扩张区域扩张&渠道拓展，公司再获新增长渠道拓展，公司再获新增长 产品升级：推出健康化、高端产品。产品升级：推出健康化、高端产品。2021 年公司推出了高油酸菜油的高端品牌。公司在岳阳建成了超 10 万亩的高油酸菜油。通过市场反应来看，高油酸菜籽油比普通菜油贵了一倍多，但是市场反响很好。高油酸完全是自己控制资源，从种子到种植、加工，不受任何外界影响。这将完善产业与产能布局，进一步提升公司的综合竞争力。图40：公司主要产品 图41：新推出产品 资料来源：公司官网、浙商证券研究所 资料来源：公司官网、京东、浙商证券研究所 油酸含量是评价植物

53、油优劣的核心指标。油酸含量是评价植物油优劣的核心指标。不饱和脂肪酸被称为“安全脂肪酸”，能被人体完全吸收，具有氧化稳定性高、降低胆固醇、降血脂、利好心脑血管健康等作用。使用油的品质主要取决于油酸含量的高低。既要满足健康需求，也要符合国人的饮食习惯。高油酸菜籽油既满足了保证了消费者对营养与健康的追求，又满足了国人注重“色、香、味”的饮食习惯，将成为消费者的健康新选择。而道道全的高油酸菜籽油，就是一款油酸含量高达 75%以上的产品，这个是农业部发布的高油酸油菜籽行业标准（NY/T 3786-2020）规定中一级高油酸油菜籽油酸的含量水平。除油酸含量在同类产品中一骑绝尘之外，从其他参数表现来看：-亚

54、麻酸含量高达 3.6%左右、芥酸含量低于 1%、饱和脂肪酸道道全(002852)深度报告 http:/ 20/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 含量低于 7%，能做到这样的品质水准和工艺水平，绝对可以称得上是行业模板的程度。道道全高油酸产品力能够驾驭居民“吃好油”的需求，沿袭菜籽油的消费习惯，适用于国道道全高油酸产品力能够驾驭居民“吃好油”的需求，沿袭菜籽油的消费习惯，适用于国人食用油的使用场景，满足对健康的要求人食用油的使用场景，满足对健康的要求。图42：高油酸菜籽油脂肪酸含量远高于其他品类 资料来源：加拿大油菜委员会、浙商证券研究所 品牌建设：搭建低、中、高三档品牌体系。品牌建设：搭

55、建低、中、高三档品牌体系。公司目前拥有道道全、菜子王、海神、金菜王以及东方山等品牌。其中东方山茶油东方山茶油走高端品牌，海神海神主要是专注餐饮油专业领域研发创新的餐饮油专业品牌，开创了餐饮桶装油、餐饮油软包装先河。菜子王菜子王专注风味菜籽油专业领域的研究创新。金菜王金菜王以菜籽油、调和油、餐饮油等为主导产品，畅销西南市场。图43：品牌体系 图44：品牌赞助 资料来源：公司宣传册、浙商证券研究所 资料来源：公司宣传册、浙商证券研究所 道道全(002852)深度报告 http:/ 21/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图45：国内菜籽油品牌榜 资料来源：导油网、浙商证券研究所 区域扩张：从

56、区域龙头迈向全国。区域扩张：从区域龙头迈向全国。随着岳阳二期项目、江苏靖江项目、广东茂名项目相继投产。继续巩固华中市场，扩大华东、华南市场份额。另外，公司还与陕西省兴平市人民政府签订了项目投资协议，拟在兴平市投资建设 100 万吨/年食用油加工项目，公司将在西北地区的布局产能。至此，公司全国产能布局基本完成。图46：公司业务仍以华中为主（亿元）资料来源：公司公告、浙商证券研究所 渠道拓展：增加合作经销商、发力直销渠道。渠道拓展：增加合作经销商、发力直销渠道。公司合作经销商从 2016 年的 561 家增加至 2021 年的 1163 家，公司会负责指导销售网点规范陈列、合理布局，加强与合作经销

57、商的沟通。为深耕市场，扩大市场规模，公司会对部分合作开展不顺利的经销商进行调整，最大程度保持有效经销商队伍的稳定并且不断发展，实现互利共赢。41%42%43%44%45%46%47%48%0.05.010.015.020.025.030.0200202021华中华东西南其他华中收入占比道道全(002852)深度报告 http:/ 22/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 虽然公司销售模式仍以经销商模式为主，但公司已加大直销拓展的力度，通过设立营销公司和电商公司，负责公司产品在大型连锁 KA 卖场、线上平台的销售。包装油通过直销模式销售占比从 2017 年的 0.76%

58、提升至 2020 年上半年的 4.68%，直销正快速增长。图47：不断发展经销商合作（家）图48：发力直销模式 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 资料来源：公司公告、浙商证券研究所 4 盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 4.1 盈利预测盈利预测 假设条件：1、包装油及散装油包装油及散装油业务：业务：公司目前定增扩张产能陆续达产，公司压榨/精炼/产能已达到 100.5/114.5/116.4 万吨，考虑到新增产能的爬坡过程，我们预计 2022/23/24 年的罐装产能分别为 96.4/116.4/116.4 万吨，产能利用率分别为 75%/60%/70%，即包装油 2022/23/24 年

59、销量为 46.5/69.8/81.5 万吨，散装油的销量为 4.5/8.0/7.8 万吨。价格方面，2020-2021 年均价分别为 10200/12000 元/吨，由于产量迅速提升散装油销售增加以及终端售价随原材料价跌向下调价，预计 2022/23/24 年包装油/散装油销售价格为 11500/11000/10500 元/吨。毛利率方面，成本主要是采购菜籽油，预计菜籽油价格未来是下行趋势，但终端售价调整稍微滞后，加上公司压榨产能得逐步释放，对上游原材料得成本优化更加明显，包装油毛利率逐步恢复到公司 11%-13%的历史平均水平，预计 2022/23/24 年分别为 7.5%/11.0%/13

60、.0%，散装油分别为 5.0%/6.0%/6.0%。2、粕类业务粕类业务：粕类业务主要是公司压榨产能的副产品，随着茂名压榨产能得达产以及产能爬坡，我们预计 2022/23/24 年分别 29.0/48.2/48.2 万吨，目前菜粕现货价在 3500 左右的高位水平，未来菜粕价格也在下行趋势，预计销售价格为 2900/2800/2700 元/吨，毛利率随油菜籽成本波动呈现相对稳定，分别为 3.5%/4.0%/4.0%。综上，我们预计公司 2022/23/24 年分别实现营收 74.1/110.0/116.5 亿元，同比增 长 35.94%/48.42%/5.92%；实 现 归 母 净 利 润 0

61、.94/4.58/6.06 亿 元。020040060080002001920202021经销商家数0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%93.00%94.00%95.00%96.00%97.00%98.00%99.00%100.00%20020H1经销商模式（左轴）直销模式道道全(002852)深度报告 http:/ 23/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 表3：公司盈利预测（百万）名称 项目 2021A 2022E 2023E 2024E 包装油 营业收入 3960.0 5865.0 8564.6

62、 9377.6 增速-4.3%48.1%46.0%9.5%毛利 71.7 439.9 942.1 1219.1 毛利率 1.8%7.5%11.0%13.0%散装油 营业收入 460.0 517.5 882.2 822.2 增速 7.0%12.5%70.5%-6.8%毛利 70.0 25.9 52.9 49.3 毛利率 15.2%5.0%6.0%6.0%粕类 营业收入 970.0 1018.2 1537.7 1435.1 增速 42.6%44.7%60.4%-3.6%毛利-45.7 35.6 61.5 57.4 毛利率-4.7%3.5%4.0%4.0%合计 营业收入 5390.0 7400.7

63、10984.5 11634.8 增速 2.7%44.5%50.2%5.7%毛利 96.0 501.4 1056.5 1325.8 毛利率 1.8%6.6%9.3%11.0%资料来源：wind、浙商证券研究所 4.2 估值分析估值分析 公司作为菜籽油细分领域的龙头，随着定增产能的逐步达产，产能得到翻倍，预计未来 3 年将获得高速增长，另外公司上游油菜籽及菜籽油均将周期向下，成本端获得大幅改善，盈利能力得到大幅增强。估值方面，公司 2020 年以前稳定盈利期间 PE 估值中枢在 20X，参考同行食品加工行业 PE 估值均值在 20X，因此给予公司 2023 年净利润 20X 估值，公司合理市值为

64、91.6 亿元，目标价为 25.5 元/股，给予“买入”评级。表4：可比公司估值 公司简称 最新股价（元/股）最新市值（亿元）EPS PE 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 金龙鱼 44.69 2,422.91 0.58 1.05 1.37 1.64 77.23 43.20 32.93 27.18 双塔食品 7.31 90.52 0.18 0.25 0.29 0.35 245.29 29.53 25.29 20.98 中粮糖业 7.68 164.26 0.26 0.50 0.58 0.57 23.53 18.14 15.29 13.

65、34 中粮科技 8.82 164.52 0.60 0.73 0.82 0.94 13.56 12.16 10.71 9.35 均值 0.40 0.63 0.76 0.87 89.90 25.76 21.05 17.71 道道全 16.07 57.7-0.53 0.26 1.28 1.69 -30.05 61.30 12.59 9.51 资料来源：wind、浙商证券研究所 道道全(002852)深度报告 http:/ 24/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图49：历史公司估值（PE）资料来源：wind、浙商证券研究所 5 风险提示风险提示 原材料产品价格大幅波动：原材料产品价格大幅波动：

66、公司主要原材料为油菜籽和菜油，价格的大幅变动会对生产成本造成一定的影响。若公司未及时把握行情的变化并及时做好采购可能导致盈利情况造成大幅波动风险。食品安全风险：食品安全风险：食品安全问题备受国家和消费者重视，公司主营食用油业务，一旦发生食品安全问题，将会直接影响到公司生产经营和盈利能力，并对公司声誉造成长期影响。道道全(002852)深度报告 http:/ 25/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Table_ThreeForcast 表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值 资产负债表 利润表 (百万元)2021 2022E 2023E 2024E (百万元)2021 2022E 2

67、023E 2024E 流动资产流动资产 1773 2330 2976 3013 营业收入营业收入 5449 7408 10995 11647 现金 413 346 380 380 营业成本 5361 6906 9938 10319 交易性金融资产 41 92 44 59 营业税金及附加 14 18 26 27 应收账项 83 102 153 120 营业费用 118 186 264 284 其它应收款 67 103 160 158 管理费用 84 107 161 169 预付账款 150 246 353 341 研发费用 6 8 12 12 存货 858 1333 1761 1824 财务费用

68、 30 44 61 62 其他 162 109 127 133 资产减值损失 49 13 28 52 非流动资产非流动资产 2349 2642 3075 3447 公允价值变动损益 14 14 14 14 金额资产类 0 0 0 0 投资净收益(74)(51)40 20 长期投资 0 0 0 0 其他经营收益 22 29 31 27 固定资产 1447 1753 2100 2518 营业利润营业利润(251)119 590 782 无形资产 156 169 166 166 营业外收支 3 3 3 3 在建工程 571 601 680 622 利润总额利润总额(248)122 593 785 其

69、他 175 119 129 141 所得税(50)25 120 159 资产总计资产总计 4123 4972 6052 6460 净利润净利润(198)97 473 626 流动负债流动负债 1588 2129 2735 2520 少数股东损益(6)3 14 19 短期借款 809 1173 1510 1222 归属母公司净利润归属母公司净利润(192)94 458 606 应付款项 456 520 733 805 EBITDA(143)273 789 1013 预收账款 0 96 48 67 EPS（最新摊薄）-0.53 0.26 1.28 1.69 其他 323 339 444 425 非

70、流动负债非流动负债 85 88 88 87 主要财务比率 长期借款 0 0 0 0 2021 2022E 2023E 2024E 其他 85 88 88 87 成长能力成长能力 负债合计负债合计 1673 2217 2824 2607 营业收入 3.07%35.94%48.42%5.92%少数股东权益 56 59 73 93 营业利润-1802.61%147.34%396.21%32.46%归属母公司股东权益 2394 2696 3154 3761 归属母公司净利润-386.99%32.30%负债和股东权益负债和股东权益 4123 4972 6052 6460 获利能力获利能力 毛利率 1.6

71、3%6.77%9.62%11.40%现金流量表 净利率-3.63%1.31%4.30%5.37%(百万元)2021 2022E 2023E 2024E ROE-8.86%3.62%15.32%17.13%经营活动现金流经营活动现金流(87)(37)229 870 ROIC-5.33%3.41%11.19%13.56%净利润(198)97 473 626 偿债能力偿债能力 折旧摊销 71 108 135 166 资产负债率 40.58%44.59%46.66%40.35%财务费用 30 44 61 62 净负债比率 48.36%52.93%53.47%46.89%投资损失 74 51 (40)(

72、20)流动比率 1.12 1.09 1.09 1.20 营运资金变动 87 84 24 73 速动比率 0.58 0.47 0.44 0.47 其它(152)(421)(424)(38)营运能力营运能力 投资活动现金流投资活动现金流(673)(558)(471)(520)总资产周转率 1.44 1.63 1.99 1.86 资本支出(568)(439)(556)(521)应收账款周转率 64.42 80.49 82.60 69.33 长期投资 0 0 0 0 应付账款周转率 14.20 14.16 15.86 13.42 其他(105)(119)85 0 每股指标每股指标(元元)筹资活动现金流

73、筹资活动现金流 769 529 275 (350)每股收益(0.53)0.26 1.28 1.69 短期借款 48 364 337 (288)每股经营现金(0.24)(0.10)0.64 2.42 长期借款 0 0 0 0 每股净资产 6.67 7.51 8.79 10.48 其他 721 164 (61)(62)估值比率估值比率 现金净增加额现金净增加额 8 (67)34 (1)P/E(28.67)58.47 12.01 9.08 P/B 2.30 2.04 1.74 1.46 EV/EBITDA(44.98)23.03 8.44 6.30 资料来源：浙商证券研究所 道道全(002852)深

74、度报告 http:/ 26/26 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票投资评级说明股票投资评级说明 以报告日后的 6 个月内，证券相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300 指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300 指数表现1020；3.中 性：相对于沪深 300 指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300 指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6 个月内，行业指数相对于沪深 300 指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 3

75、00 指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于沪深 300 指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这

76、些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而

77、口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路 729 号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25 层 北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4 层 深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33 层 上海总部邮政编码：200127 上海总部电话：(8621)80108518 上海总部传真：(8621)80106010 浙商证券研究所：https:/