1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 中国中车中国中车(1766 HK)港股通港股通 轨交装备领军者，多元发展新征程轨交装备领军者，多元发展新征程 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):4.40 2022 年 10 月 08 日中国香港 运输设备运输设备 轨交装备领军者，多元发展新征程轨交装备领军者，多元发展新征程，首次覆盖给予“买入”评级，首次覆盖给予“买入”评级 公司是全球规模领先、品种齐全、技术一流的轨道交通装备供应商，在规模、技术研发、产业化、生产制造等多方面全球领先，已形

2、成以轨交装备为核心、战略性新兴产业为主体的多元架构。我们认为，虽然铁路客运量短期内下降对动车组为代表的铁路装备主业带来暂时压力，但考虑“十四五”高铁/铁路建设稳步推进，中国铁路密度远期提升空间大，铁路装备中期需求具备修复潜力，长期需求空间广阔；同时考虑城轨业务扩张、盈利能力提升，高铁深厚技术底蕴赋能新产业多元化发展，预计公司 2224 年净利润 94/104/116亿元，EPS 0.33/0.36/0.40 元，对应 PE 7/6/6x。22 年可比公司平均 PE（Wind一致预测）为 19x，考虑到公司利润增速或低于可比公司，且公司 H 股较 A股存在长期折价，给予公司 22 年目标 PE

3、12x，目标价 4.40 港币。铁路装备采购短期承压，中期具备修复潜力，长期需求空间广阔铁路装备采购短期承压，中期具备修复潜力，长期需求空间广阔 1）短期来看，2020 年以来铁路客运量较 2019 年有所下降，对以动车组为代表的铁路装备需求暂时有一定抑制；2）中期来看，据“十四五”规划，2025 年，铁路/高铁里程将有望从 14.6/3.8 万公里提升至 16.5/5 万公里，铁路投资有望保持较高强度，或将持续拉动装备需求释放，铁路装备市场具备较大修复潜力；3）长期来看，目前中国铁路/高铁里程位居世界前列，但综合国土、人口、经济体量等因素，据世界银行数据，21 年中国铁路面积密度、人均密度仍

4、低于美、日、德等经济体，铁路 GDP 密度低于美、德，相比于发达经济体，中国铁路密度提升潜力深远，装备需求空间广阔。城市轨道交通产业蓬勃发展，孕育轨交装备需求新动力城市轨道交通产业蓬勃发展，孕育轨交装备需求新动力 城市轨交投资正成为基础设施建设的新兴力量，城轨已然步入通车高峰，在建里程充沛（城轨协会数据，21 年底在建里程达 6096.4 公里，为 2021 年通车里程的 4.9 倍），中长期建设空间广阔，为城轨车辆市场带来产业机会。作为国内产品体系全面、技术实力突出的轨交设备制造商，公司城轨收入有望进一步提升，受益于南北车城轨业务协同整合，毛利率有望稳步提升。依托主业优势横向打造新产业，依托

5、主业优势横向打造新产业，高铁深厚技术底蕴赋能新产业多元化发展高铁深厚技术底蕴赋能新产业多元化发展 高铁产业是中国工业的“明珠”，公司在高铁产业技术积累深厚、全球领先，大量底层技术积累具备多领域延展潜力。公司新产业已形成以风电装备、新材料等为重要增长极，环保、工业数字、重型机械、船舶电驱动和海洋工程装备等为重要增长点的新兴业态。例如，公司风电和高铁的主传动、电气总成等核心技术同源并同时起步，目前风电整机及零部件销量稳居国内前列。风险提示：铁路固定资产投资不及预期；国内铁路装备及城市轨交装备采购不及预期；海外业务拓展不及预期；新产业发展不及预期；疫情加剧风险。研究员 关东奇来关东奇来 SAC No

6、.S0570519040003 SFC No.BQI170 +(86)21 2897 2081 研究员 时彧时彧 SAC No.S0570520080005 SFC No.BRI005 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)4.40 收盘价(港币 截至 10 月 7 日)2.58 市值(港币百万)74,043 6 个月平均日成交额(港币百万)33.67 52 周价格范围(港币)2.48-3.80 BVPS(人民币)5.09 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2

7、024E 营业收入(人民币百万)227,656 225,732 217,445 236,677 257,708+/-%(0.59)(0.85)(3.67)8.84 8.89 归属母公司净利润(人民币百万)11,331 10,303 9,350 10,362 11,620+/-%(3.93)(9.08)(9.25)10.82 12.14 EPS(人民币，最新摊薄)0.39 0.36 0.33 0.36 0.40 ROE(%)8.17 6.81 5.82 6.22 6.68 PE(倍)5.91 6.50 7.16 6.46 5.76 PB(倍)0.47 0.45 0.42 0.41 0.39 EV

8、 EBITDA(倍)1.04 0.74(0.46)(0.47)(0.92)资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(5)(2)142.02.53.03.54.0Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(港币)中国中车相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 中国中车中国中车(1766 HK)正文目录正文目录 投资要点投资要点.3 中国中车：轨交装备领军者，先进制造排头兵中国中车：轨交装备领军者，先进制造排头兵.4 动车组采购短期承压，铁路装备长期需求空间广阔动车组采购短期承压，铁路装备长期需求空间广阔.7 城市轨道交通产业蓬勃发展，孕育轨交装备

9、需求新动力城市轨道交通产业蓬勃发展，孕育轨交装备需求新动力.11 依托主业优势横向打造新产业，产业结构不断优化依托主业优势横向打造新产业，产业结构不断优化.14 风电：依托高铁产业深厚技术底蕴，公司风电产业位居国内前列.15 新材料：已在轨道交通、风电、汽车等领域建立较强竞争优势.16 新能源车电驱：乘用车电驱销量位居国内第一梯队.18 盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析.19 风险提示.21 PX9UqUbWbUmZnNpPpN6M9R6MpNoOmOpNeRmNqQeRrRxO8OnNuNwMtQsOuOrQpN 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 中国中车中

10、国中车(1766 HK)投资要点投资要点 一、轨交装备领军者，多元发展新征程，首次覆盖给予“买入”评级。一、轨交装备领军者，多元发展新征程，首次覆盖给予“买入”评级。中国中车是全球规模领先、品种齐全、技术一流的轨道交通装备供应商，在规模、技术研发、产业化、生产制造等多方面全球领先，已形成以轨交装备为核心、战略性新兴产业为主体的多元架构。我们认为，虽然铁路客运量短期内下降对动车组为代表的铁路装备主业带来暂时压力，但考虑“十四五”高铁/铁路建设稳步推进，中国铁路密度远期提升空间大，铁路装备中期需求具备修复潜力，长期需求空间广阔；同时考虑城轨业务稳步扩张、盈利能力提升，高铁深厚技术底蕴赋能新产业多元

11、化发展，我们预计公司 20222024 年分别实现净利润94/104/116 亿元，对应 EPS 分别为 0.33/0.36/0.40 元，对应 PE 为 7/6/6 倍。2022 年可比公司平均 PE（Wind 一致预测）为 19 倍，综合考虑：1）公司利润增速或低于可比公司；2）公司 H 股较 A 股存在长期折价（过去 5 年中国中车 H 股 PE-TTM 均值 11.1，A 股 PE-TTM均值为 18.88，平均折价率为 41%），我们给予公司 22 年目标 PE 12x，目标价 4.40 港币（港币兑人民币汇率 0.90）。二、有别于市场的观点二、有别于市场的观点 市场普遍对公司铁路

12、装备、城市轨道交通装备业务过于悲观，对公司新产业布局及其竞争力认识不充分，我们认为：1）虽然动车组采购短期承压，但铁路装备）虽然动车组采购短期承压，但铁路装备中期具备修复潜力，中期具备修复潜力，长期需求空间广阔。长期需求空间广阔。短期来看，2020 年以来铁路客运量较 2019 年有所下降，对以动车组为代表的铁路装备需求有一定抑制。但中期来看，“十四五”期间高铁、铁路建设有望稳步推进，铁路营业里程将有望从 2020 年的 14.6 万公里发展为 2025 年的 16.5 万公里，其中高速铁路营业里程将从 2020年的 3.8 万公里发展为 2025 年的 5 万公里；铁路投资有望保持较高强度，

13、将持续拉动铁路装备需求释放，铁路装备市场具备较大修复潜力。长期来看，目前我国铁路、高铁里程已长期来看，目前我国铁路、高铁里程已然位居世界前列，但如果综合考虑国土面积、人口、经济体量等因素，相比于发达经济体，然位居世界前列，但如果综合考虑国土面积、人口、经济体量等因素，相比于发达经济体，中国铁路建设仍然潜力深远，装备需求空间广阔。中国铁路建设仍然潜力深远，装备需求空间广阔。2）城市轨道交通产业蓬勃发展，孕育轨交装备需求新动力。）城市轨道交通产业蓬勃发展，孕育轨交装备需求新动力。城市轨道交通投资正成为基础设施建设领域的新兴力量，城市轨道交通已然步入通车高峰，在建里程充沛（城市轨道交通协会数据，20

14、21 年底在建里程达 6096.4 公里，为 2021 年通车里程的 4.9 倍），中长期建设空间广阔。城轨产业蓬勃发展，为城轨车辆市场带来产业机会。城轨车辆采购通常发生在施工周期的后半程，完成交付往往发生在施工周期的最后一年。据交通部数据，20112021 年，随着城市轨道交通通车里程增长，城市轨道交通运营车辆规模的复合增长达 17%，2021 年保有量达 5.73 万辆，新增量达 7876 辆。考虑城市轨道交通里程可观的增量空间，我们认为新增城轨车辆规模或将实现稳健增长，作为国内产品体系全面、技术实力突出的轨交设备制造商，公司城轨收入有望进一步提升。3）依托主业优势横向打造新产业，产业结构

15、不断优化。）依托主业优势横向打造新产业，产业结构不断优化。高铁产业是中国工业的“明珠”，公司在高铁产业技术积累深厚、全球领先，大量的底层技术积累具备多领域延展潜力。公司新产业已形成以风电装备、新材料等业务为重要增长极，环保、工业数字、重型机械、船舶电驱动和海洋工程装备等业务为重要增长点的新兴业态。作为中国最早进入风电行业的企业之一，中国中车风电和高铁的主传动、电气总成等核心技术同源，并同时起步。中国中车将有望在轨道交通产业积累的先进技术向风电等新兴产业延伸。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 中国中车中国中车(1766 HK)中国中车中国中车：轨交装备领军者，先进制

16、造排头兵：轨交装备领军者，先进制造排头兵 中国中车是全球规模领先、品种齐全、技术一流的轨道交通装备供应商。中国中车是全球规模领先、品种齐全、技术一流的轨道交通装备供应商。中国中车由中国北车、中国南车于 2015 年合并而成。作为全球轨道交通装备制造行业的领军企业，公司在经营规模、核心技术研发、产业化能力、生产制造工艺等方面处于国际领先地位。公司已形成以轨道交通装备为核心、以战略性新兴产业为主体的多元业务架构，铁路装备业务优势进一步巩固，城轨与城市基础设施业务持续壮大，机电、风电装备、新材料等新业务不断多元拓展，现代服务业务实现规范发展，满足和引领了多元化的市场需求。公司规模效益指标持续位居全球

17、轨道交通装备制造业前列，轨道交通装备业务收入稳居全球第一，风电装备、高分子复合材料等进入国内前列。公司公司在不断强化轨交装备主业的同时实现多元化发展在不断强化轨交装备主业的同时实现多元化发展，清晰布局四大业务板块清晰布局四大业务板块：铁路装备、：铁路装备、城轨与城市基础设施、新产业、现代服务。城轨与城市基础设施、新产业、现代服务。1）铁路装备业务主要包括：机车业务、动车组和客车业务、货车业务、轨道工程机械业务；2）城轨与城市基础设施业务主要包括：城市轨道车辆、城轨工程总包、其他工程总包；3）新产业业务主要包括：通用机电业务、新兴产业业务；4）现代服务业务主要包括：金融类业务、物流、贸易类业务、

18、其他业务。图表图表1：公司轨交装备主要产品布局公司轨交装备主要产品布局 资料来源：公司官网，华泰研究 图表图表2：公司轨交装备领域主要产品型号一览公司轨交装备领域主要产品型号一览 产品类型产品类型 产品系列产品系列 主要型号主要型号 动车组与客车 高速电动车组 CR400/300/200、CRH1/2/3/5、CRH380 城际动车组 CRH6 内燃动车组 阿根廷内燃动车组、突尼斯内燃动车组、马来西亚内燃动车组 电动车组 神州号蓝箭号中华之星 铁路客车 25K、25T 型、特种铁路客车以及出口铁路客车 机车 内燃机车 和谐系列东风系列CK6 型SDJ6 型 电力机车 和谐系列韶山系列CKE1

19、型TM 型 新能源机车 XQG45-600P 型动力加载车双燃料车 货车 敞车 C70A 型C80 型C100 型出口巴西 GDT 型 棚车 活顶篷车TP 型P70 型14t 轴重米轨棚车 平车 X2K 型X4K 型C3 型出口 C10A 型 罐车 GJ70 型GS70 型GH70A 型CN70A 型 漏斗车 HFE 型C32 型KZ70 型KM70 型 城轨车辆 城轨车辆类 地铁(轻轨)A 型、地铁(轻轨)B 型、地铁(轻轨)C 型、磁悬浮车辆 轨道工程装备 起重机车 通用吊臂平车N151 型N1002A 型N0604 型 磨轧系列 HSM 型GMC16A 型 轨道车 轨道清扫牵引车公铁牵引

20、车GCD 型TY 型 资料来源：公司官网，公司公告，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 中国中车中国中车(1766 HK)2020 年以来公司毛利率较高的动车组收入下降，导致公司归母净利润呈下滑趋势。年以来公司毛利率较高的动车组收入下降，导致公司归母净利润呈下滑趋势。铁路装备是公司的核心主业，公司景气度与铁路产业息息相关。2020 年以来，国内铁路及高铁建设持续推进，但受疫情以来铁路客运量有所下降影响，动车组为代表的铁路装备业务需求下降。2020、2021 年公司收入总体保持稳定，但高毛利率的动车组收入持续下降，叠加原材料成本逐渐上升，公司毛利率、净利率呈

21、下降趋势，归母净利润分别同比下降 4%、9%。2022H1 受国内铁路装备采购进一步下降影响，公司收入、归母净利分别下滑 15%、22%。图表图表3：中国中车营业收入及增速中国中车营业收入及增速 图表图表4：中国中车归母净利润及增速中国中车归母净利润及增速 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 业务结构变化叠加原材料成本上升，业务结构变化叠加原材料成本上升，2020 年以来公司毛利率有所下降，期间费用率总体保年以来公司毛利率有所下降，期间费用率总体保持稳定。持稳定。受动车组收入下降影响，公司 20202022H1 铁路装备业务毛利率较快下滑，对公司整体毛利率影响较大；受益

22、于南北车整合后的协同效应、规模化优势，以地铁为代表的城轨与城市基础设施业务毛利率自 2016 年的 16.90%提升至 2021 年的 20.35%，受原材料价格上升影响，2022H1 毛利率小幅下降至 19.71%；受风电业务毛利率下降影响，2021年新产业毛利率降至 16.6%，2022H1 有所修复。20202022H1 公司期间费用率为 16.1%、15.2%、15.0%，总体稳定。图表图表5：中国中车分业务收入占比中国中车分业务收入占比 图表图表6：中国中车分业务毛利率中国中车分业务毛利率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 -20%-15%-10%-5%0%

23、5%10%05001,0001,5002,0002,500200022H1亿元营业收入YOY-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0204060800022H1亿元归母净利润YOY47%51%51%54%40%40%31%12%16%16%19%26%24%27%25%26%26%23%32%32%37%16%7%7%4%3%4%5%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200022H1铁路装备城轨与

24、城市基础设施新产业现代服务0%5%10%15%20%25%30%200022H1公司毛利率城轨与城市基础设施现代服务铁路装备新产业 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 中国中车中国中车(1766 HK)图表图表7：中国中车轨交装备分车型营业收入中国中车轨交装备分车型营业收入 图表图表8：中国中车轨交装备业务分车型营业收入占比中国中车轨交装备业务分车型营业收入占比 资料来源：Wind，公司公告，华泰研究 资料来源：Wind，公司公告，华泰研究 图表图表9：中国中车期间费用率中国中车期间费用率 图表图表10：中国中车毛利率、净

25、利率中国中车毛利率、净利率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 00500600700800200022H1亿元机车客车动车组货车城轨地铁9%17%17%14%11%17%19%6%4%5%9%4%8%3%56%41%44%39%38%30%16%8%16%13%13%10%12%20%20%24%21%25%37%35%42%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200022H1机车客车动车组货车城轨地铁-2%0%2%4%6%8%1

26、0%12%14%16%18%200212022H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率0%5%10%15%20%25%200212022H1毛利率净利率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 中国中车中国中车(1766 HK)动车组采购短期承压，铁路装备长期需求空间广阔动车组采购短期承压，铁路装备长期需求空间广阔 短期来看，短期来看，2020 年年以来铁路客运量较以来铁路客运量较 2019 年有所下降年有所下降，对，对以动车组为代表的以动车组为代表的铁路装备需铁路装备需求有一定抑制。求有一定抑制。据国家统计局数

27、据，2021 年全年中国铁路客运量较上年有所修复，共输送旅客 26.1 亿人，同比增长 18.5%，但仍低于 2019 年水平。2022 年 1-7 月受疫情的短期影响，全国铁路旅客发送量 10.1 亿人次，同比减少 39.5%。虽然 2020 年以来国内铁路及高铁建设持续推进，但受制于客运需求下降，作为铁路客运核心装备的动车组国内招标量下降，公司 20202022H1 动车组收入均出现同比下滑。图表图表11：全国铁路客运量月度累计值及累计同比全国铁路客运量月度累计值及累计同比 资料来源：国家统计局，华泰研究 图表图表12：公司动车组收入及增速公司动车组收入及增速 资料来源：公司公告，华泰研究

28、 中期来看，“十四五”期间高铁、铁路建设有望稳步推进，铁路投资有望保持较高强度，将中期来看，“十四五”期间高铁、铁路建设有望稳步推进，铁路投资有望保持较高强度，将持续拉动铁路装备需求释放，铁路装备市场具备较大修复潜力。持续拉动铁路装备需求释放，铁路装备市场具备较大修复潜力。据国家铁路局数据，2021年全国铁路固定资产投资完成 7,489 亿元，仍保持较高水平，投产新线 4,208 公里，其中高铁 2168 公里。到 2021 年底，全国铁路营业里程达 15 万公里，其中高铁达 4 万公里。据国铁集团 2022 年工作会议，2022 年将全面完成铁路投资任务，高质量推进川藏铁路等国家重点工程，投

29、产新线 3300 公里以上（其中普速铁路 1900 公里左右）。据国务院“十四五”现代综合交通运输体系发展规划，十四五末将以“八纵八横”高速铁路主通道为主骨架，以高速铁路区域连接线衔接，以部分兼顾干线功能的城际铁路为补充，主要采用 250公里及以上时速标准的高速铁路网对 50 万人口以上城市覆盖率达 95%以上，普速铁路瓶颈路段基本消除；铁路营业里程将从 2020 年的 14.6 万公里发展为 2025 年的 16.5 万公里；其中高速铁路营业里程将从 2020 年的 3.8 万公里发展为 2025 年的 5 万公里。(80)(60)(40)(20)020406080050,000100,00

30、0150,000200,000250,000300,000350,000400,0002015/012015/042015/072015/102016/012016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/07%万人次铁路客运量:累计值铁路客运量:累计同比-80%-70%-60%-50%-

31、40%-30%-20%-10%0%10%20%30%005006007008009002000212022H1亿元动车组收入YOY 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 中国中车中国中车(1766 HK)图表图表13：全国铁路固定资产投资规模一览全国铁路固定资产投资规模一览 资料来源：国家铁路局，华泰研究 图表图表14：全国铁路运营里程全国铁路运营里程 图表图表15：全国铁路新增运营里程全国铁路新增运营里程 资料来源：交通运输部，华泰研究 资料来源：国铁集团，华泰研究 图表图表16：全国高速铁路运营里程

32、全国高速铁路运营里程 图表图表17：全国高速铁路新增运营里程全国高速铁路新增运营里程 资料来源：交通运输部，华泰研究 资料来源：国铁集团，华泰研究 -40%-20%0%20%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,0002002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021亿元全国铁路投资YOY02468005200620072008200920

33、000025E万公里02,0004,0006,0008,00010,00012,000200620072008200920000022E公里010,00020,00030,00040,00050,00060,0002008200920000025E公里01,0002,0003,0004,0005,0006,00020013201420

34、00212022E公里 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 中国中车中国中车(1766 HK)长期来看，目前我国铁路、高铁里程已然位居世界前列，但如果综合考虑国土面积、人口、长期来看，目前我国铁路、高铁里程已然位居世界前列，但如果综合考虑国土面积、人口、经济体量等因素，相比于发达经济体，中国铁路建设仍然潜力深远，装备需求空间广阔。经济体量等因素，相比于发达经济体，中国铁路建设仍然潜力深远，装备需求空间广阔。近年来中国铁路建设快速发展，据世界银行数据，2021 年中国铁路面积密度、人均密度仍低于美国、日本、德国等发达经济体，

35、铁路 GDP 密度低于美国、德国，伴随中国经济稳步发展，中国铁路里程具备较大提升空间。图表图表18：2021 年全球部分经济体铁路规模年全球部分经济体铁路规模及密度及密度情况一览情况一览 国家国家/地区地区 面积面积 人口人口 GDP 铁路里程铁路里程 铁路面积密度铁路面积密度 铁路人均密度铁路人均密度 铁路铁路 GDP 密度密度 高速铁路高速铁路 （万平方公里）（万平方公里）（亿人）（亿人）（万亿美元）（万亿美元）（公里）（公里）（公里（公里/平方公里）平方公里）（公里（公里/万人）万人）（公里（公里/亿美元）亿美元）（公里）（公里）中国 960 14.4 17.7 150000 0.016

36、 1.04 0.85 40000 美国 937 3.3 23.0 224792 0.024 6.75 0.98-日本 38 1.3 4.9 27182 0.072 2.16 0.55 3446 德国 36 0.8 4.2 41981 0.117 5.06 0.99 3368 印度 298 14.1 3.2 63974 0.021 0.45 2.02-资料来源：世界银行，华泰研究 据国务院据国务院国家综合立体交通网规划纲要国家综合立体交通网规划纲要的展望的展望，到，到 2035 年，国家铁路网规模年，国家铁路网规模有望有望达到达到 20 万公里左右，其中高速铁路万公里左右，其中高速铁路 7 万公

37、里（含部分城际铁路）、普速铁路万公里（含部分城际铁路）、普速铁路 13 万公里（含部分万公里（含部分市域铁路）市域铁路）。届时将形成由“八纵八横”高速铁路主通道为骨架、区域性高速铁路衔接的高速铁路网，由若干条纵横普速铁路主通道为骨架、区域性普速铁路衔接的普速铁路网，京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝地区双城经济圈等重点城市群率先建成城际铁路网，其他城市群城际铁路逐步成网。我们认为我们认为，到到 2035 年规划的全国铁路营业里程、高铁里程，年规划的全国铁路营业里程、高铁里程，将能更好地覆盖中国所有城市及实现城市圈轨道交通网络的需要，匹配中国人口、社会及将能更好地覆盖中国所有城市及实现城市圈轨道

38、交通网络的需要，匹配中国人口、社会及经济发展需要。经济发展需要。总体来说，我们预计中国未来总体来说，我们预计中国未来 510 年年仍将是铁仍将是铁路投资的高水平阶段，铁路建设与铁路装备路投资的高水平阶段，铁路建设与铁路装备需求将蓬勃发展。需求将蓬勃发展。受通车里程暂时下降影响，我们预计 2022 年铁路投资将有小幅下降，20232025 年伴随“十四五”现代综合交通运输体系发展规划进一步实施，我们预计铁路投资将有望保持 7500 亿元左右的较高水平。根据规划目标，我们预计 20232025全国铁路、高铁年均新增里程为 3900、2867 公里，考虑到客流量较大的高速铁路主通道大部分已修建完成，

39、未来新增里程的动车组密度或有所降低，我们预计 20222025 年动车组密度分别为 0.103、0.100、0.097、0.095 标准列/公里，对应新增动车组分别为 120、140、160、200 标准列。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 中国中车中国中车(1766 HK)图表图表19：全国铁路投资及通车里程、动车组需求预测全国铁路投资及通车里程、动车组需求预测 全国铁路全国铁路 固定资产投资固定资产投资 全国铁路全国铁路 运营里程运营里程 全国铁路新增全国铁路新增 运营里程运营里程 全国高速铁路全国高速铁路 运营里程运营里程 全国高速铁路全国高速铁路 新增运

40、营里程新增运营里程 动车组保有量动车组保有量 动车组新增量动车组新增量 动车组密度动车组密度 （亿元）（亿元）（万公里）（万公里）（公里）（公里）（公里）（公里）（公里）（公里）（标准列）（标准列）（标准列）（标准列）（标准列（标准列/公里）公里）2015 8238 12.10 9531 19838 3306 1883 0.095 2016 8015 12.40 3281 22980 1903 2586 703 0.113 2017 8010 12.70 3038 25164 2182 2935 349 0.117 2018 8028 13.17 4683 29904 4100 3256 32

41、1 0.109 2019 8029 13.99 8489 35388 5474 3665 409 0.104 2020 7819 14.63 4933 37929 2521 3918 253 0.103 2021 7489 15.00 4208 40000 2168 4153 235 0.104 2022E 7100 15.33 3300 41400 1400 4273 120 0.103 2023E 7500 15.72 3900 44267 2867 4413 140 0.100 2024E 7500 16.11 3900 47133 2867 4573 160 0.097 2025E 7

42、500 16.50 3900 50000 2867 4773 200 0.095 资料来源：交通运输部，国铁集团，华泰研究预测 随着动车组为代表的铁路装备保有量逐年扩大，长期来看我们认为公司高级修业务也将具随着动车组为代表的铁路装备保有量逐年扩大，长期来看我们认为公司高级修业务也将具有较大的成长空间。有较大的成长空间。2017 年 8 月 21 日中车集团与中国铁路总公司签署了中国铁路总公司中国中车集团公司战略合作协议，协议中明确了双方将就铁路装备高级修展开合作。据公司 2021 年报，公司构建协同一体化售后服务体系，深化配件中心建设，形成一体化售后服务解决方案，深入开展产品维护、检修技术研究

43、，大力拓展维保业务，做强做优检修业务。增强产品全生命周期服务能力，搭建产品全生命周期技术和成本框架体系，建设全生命周期管理大数据平台，加快由制造向“制造+服务”转变。未来，公司将未来，公司将持续深化中国中车持续深化中国中车与国铁集团等重点客户的战略合作，主动融入国铁修程修制改革，充分发挥造、修、服务与国铁集团等重点客户的战略合作，主动融入国铁修程修制改革，充分发挥造、修、服务一体化优势，深耕检修服务后市场，加快铁路装备产品全寿命周期服务能力完善和提升。一体化优势，深耕检修服务后市场，加快铁路装备产品全寿命周期服务能力完善和提升。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11

44、中国中车中国中车(1766 HK)城市轨道交通产业城市轨道交通产业蓬勃发展，孕育轨交装备需求新动力蓬勃发展，孕育轨交装备需求新动力 作为国内地铁城轨车辆的龙头制造商，南北车合并后中车城轨业务板块整合提效，规模化作为国内地铁城轨车辆的龙头制造商，南北车合并后中车城轨业务板块整合提效，规模化优势、议价能力提升，实现收入、毛利率的稳步提升。优势、议价能力提升，实现收入、毛利率的稳步提升。20162020 年南北车城轨业务合并避免了内部竞争，毛利率由 16.90%提升至 19.44%，2021、2022H1 受客运量下降影响收入小幅同比下降，原材料成本上升，2022H1 毛利率小幅同比下降。图表图表2

45、0：历年中国中车城轨地铁收入及增速历年中国中车城轨地铁收入及增速 资料来源：Wind，公司公告，华泰研究 城市轨道交通投资城市轨道交通投资正成为基础设施建设领域的新兴力量。正成为基础设施建设领域的新兴力量。相比于铁路投资在 20142021 年的平稳运行，蓬勃发展的城市轨道交通投资同期处于增长势态（受疫情影响 2021 年小幅同比下降），20142020 年复合增速达 14%，2021 年虽有下降但已达同期铁路投资的 78%。我们认为城轨投资仍具备较大增长潜力，与铁路投资的差距有望逐渐收窄，在轨交装备领域扮演更重要的角色。图表图表21：历年全国城市轨道交通投资规模及增速历年全国城市轨道交通投资

46、规模及增速 资料来源：Wind，华泰研究 城市轨道交通已然步入通车高峰，在建里程充沛，中长期建设空间广阔。城市轨道交通已然步入通车高峰，在建里程充沛，中长期建设空间广阔。据中国城市轨道交通协会数据，截至 2021 年底，全国（不含港澳台）累计有 50 个城市开通城轨交通运营线路 9206.8 公里，其中地铁 7209.7 公里，占比 78%。2021 年当年新增洛阳、嘉兴、绍兴、文山州、芜湖 5 个城轨交通运营城市。新增城轨交通运营线路长度 1237.1 公里，新增运营线路 39 条，新开既有线路的延伸段、后通段 23 段。考虑到地铁轻轨的平均施工周期约为 4 年，假设 2021 年底在建的

47、6096.4 公里将于 20222025 年完工，则 20222025 年新增运营里程有望达 6096.4 公里，年均里程 1524.1 公里，高于 2021 年新增通车里程。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%00500600700200022H1亿元城轨与城市基础设施收入YOY毛利率-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,00020000202021

48、亿元全国城市轨道交通投资YOY 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 中国中车中国中车(1766 HK)图表图表22：历年全国城市轨道交通运营里程历年全国城市轨道交通运营里程 图表图表23：历年全国城市轨道交通新增历年全国城市轨道交通新增运营里程运营里程 资料来源：城市轨道交通协会，华泰研究 资料来源：城市轨道交通协会，华泰研究 图表图表24：历年全国城市轨道交通在建里程历年全国城市轨道交通在建里程 图表图表25：历年全国城市轨道交通新开工里程历年全国城市轨道交通新开工里程 资料来源：城市轨道交通协会，华泰研究 资料来源：城市轨道交通协会，华泰研究 城轨产业蓬勃发展

49、，为城轨车辆市场带来产业机会。城轨产业蓬勃发展，为城轨车辆市场带来产业机会。城轨车辆采购通常发生在施工周期的后半程，完成交付往往发生在施工周期的最后一年。据交通部数据，20112021 年，随着城市轨道交通通车里程增长，城市轨道交通运营车辆规模的复合增长达 17%，2021 年保有量达 5.73 万辆，新增量达 7876 辆。图表图表26：城市轨道交通运营车辆规模及增速城市轨道交通运营车辆规模及增速 图表图表27：城市轨道交通新增运营车辆规模及增速城市轨道交通新增运营车辆规模及增速 资料来源：交通部，华泰研究 资料来源：交通部，华泰研究 01,0002,0003,0004,0005,0006,

50、0007,0008,0009,00010,000200001920202021公里-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,2001,40020000202021公里全国城市轨道交通新增运营里程YOY-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002000192

51、0202021公里全国城市轨道交通在建里程YOY-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%02004006008001,0001,2001,4001,6001,8002,0002000202021公里全国城市轨道交通新开工里程YOY0%10%20%30%40%50%60%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,0002009200001920202021辆城市轨道交通运营车辆YOY-60%-40%-20%0%20

52、%40%60%80%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000200001920202021辆城市轨道交通新增运营车辆YOY 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 中国中车中国中车(1766 HK)考虑城市轨道交通里程可观的增量空间，我们认为新增城轨车辆规模或将实现稳健增长，考虑城市轨道交通里程可观的增量空间，我们认为新增城轨车辆规模或将实现稳健增长，作为国内产品体系全面、技术实力突出的轨交设备制造商，公司城轨收入有望进一步提升。作为国内产品体系全面、

53、技术实力突出的轨交设备制造商，公司城轨收入有望进一步提升。据城市轨道交通协会、交通部数据，2021 年城市轨道交通投资、通车里程、新增车辆均出现增速放缓，我们预计伴随城市客运需求逐渐改善，2022 年城轨投资增速有望改善至 5%，23、24 年增速有望恢复至 12%；我们预计 20222024 全国城市轨道交通新增里程呈上升趋势，为 1329、1488、1667 公里，城轨密度有望保持稳定，对应新增车辆分别为 8270、9262、10374 辆，增速为 5%、12%、12%。图表图表28：全国城市轨道交通投资及通车里程、全国城市轨道交通投资及通车里程、车辆车辆需求预测需求预测 全国城市轨道全国

54、城市轨道 交通投资交通投资 全国城市轨道全国城市轨道 交通投资交通投资-YOY 全国城市轨道全国城市轨道 交通运营里程交通运营里程 全国城市轨道交全国城市轨道交通新增运营里程通新增运营里程 新增运营里程新增运营里程-YOY 城市轨道交通城市轨道交通 车辆保有量车辆保有量 城市轨道交通城市轨道交通 车辆新增量车辆新增量 城市轨道交通车城市轨道交通车辆新增量辆新增量-YOY 城市轨道交通城市轨道交通 车辆密度车辆密度 亿元 公里 公里 辆 辆 （辆/公里）2015 3683 3618 445 19941 2641 5.5 2016 3847 4%4153 535 20%23791 3850 46%

55、5.7 2017 4762 24%5033 880 65%28125 4334 13%5.6 2018 5470 15%5761 729-17%34012 5887 36%5.9 2019 5959 9%6736 975 34%40998 6986 19%6.1 2020 6286 5%7970 1234 27%49424 8426 21%6.2 2021 5860-7%9207 1237 0%57300 7876-7%6.2 2022E 6294 7%10536 1329 7%65570 8270 5%6.2 2023E 7049 12%12024 1488 12%74832 9262 12

56、%6.2 2024E 7895 12%13691 1667 12%85206 10374 12%6.2 资料来源：城市轨道交通协会，交通部，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 中国中车中国中车(1766 HK)依托主业优势横向打造新产业，产业结构不断优化依托主业优势横向打造新产业，产业结构不断优化 公司公司新产业业务主要包括：新产业业务主要包括：1）机电业务机电业务；以掌握核心技术、突破关键技术、增强核心竞争力为重点，完善技术平台和产业链建设，促进轨道交通装备等核心业务技术升级，并面向工业、交通、能源等领域，聚焦关键系统、重要零部件等，加快专业化、规

57、模化发展。2）新兴产业业务新兴产业业务；按照“相关多元、高端定位、行业领先”原则，强化资源配置，发挥核心技术优势，新产业稳步发展，已成为公司业务的重要组成部分。公司新产业公司新产业已形成以风电装备、新材料等业务为重要增长极，环保、工业数字、重型机械、已形成以风电装备、新材料等业务为重要增长极，环保、工业数字、重型机械、船舶电驱动和海洋工程装备等业务为重要增长点的新兴业态。船舶电驱动和海洋工程装备等业务为重要增长点的新兴业态。主要包括风电整机及零部件（风力发电机、叶片、齿轮箱、塔筒、变流器、风电弹性支撑、风电超级电容等）、新材料（减振降噪材料、轻量化材料、芳纶等），及新能源汽车电驱动系统、环保、

58、工业数字、重型机械、船舶海工等多产业整机、部件、零件产品。图表图表29：公司新产业板块主要布局概况公司新产业板块主要布局概况 资料来源：公司官网，华泰研究 图表图表30：公司新产业收入构成公司新产业收入构成 资料来源：公司公告，华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20202021风电装备新材料（不含风电）通用机电及其他 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 中国中车中国中车(1766 HK)风电风电：依托高铁产业深厚技术底蕴，公司风电产业位居国内前列依托高铁产业深厚技术底蕴，公司风电产业位居国内前列 依托高铁产业深厚技术底蕴，

59、公司风电产业位居国内前列。依托高铁产业深厚技术底蕴，公司风电产业位居国内前列。作为中国最早进入风电行业的企业之一，中国中车风电和高铁的主传动、电气总成等核心技术同源，并同时起步。中国中车本着“相关多元、高端定位、资源支撑、行业领先”的原则，将在轨道交通产业积累的先进技术向风电产业延伸，促进人类社会可持续发展。据公司官网。2021 年中车风电发电机销量排名国内第一，叶片销量排名国内第二，塔筒销量排名国内第三，风电整机陆上新增装机排名国内第四，现累计装机 13GW。图表图表31：公司风电业务布局与高铁布局对比公司风电业务布局与高铁布局对比 资料来源：公司官网，华泰研究 图表图表32：公司风电装备业

60、务收入公司风电装备业务收入 图表图表33：2021 年中国风电整机制造商市场份额年中国风电整机制造商市场份额 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：BNEF，华泰研究 公司形成了从发电机、叶片、塔筒、齿轮箱、变流器、超级电容、变桨系统等核心部件，公司形成了从发电机、叶片、塔筒、齿轮箱、变流器、超级电容、变桨系统等核心部件，到资源开发、项目到资源开发、项目 EPC、整机制造、智能运维等风电全产业链优势，构建了风电全生命周、整机制造、智能运维等风电全产业链优势，构建了风电全生命周期系统解决方案能力。期系统解决方案能力。050030035020202021亿元金风科技20%远

61、景能源14%运达股份14%明阳智能14%电气风电9%东方电气6%中国海装6%三一重能6%中国中车5%联合动力3%其他3%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 中国中车中国中车(1766 HK)图表图表34：公司风电产业链细分板块发展情况公司风电产业链细分板块发展情况 细分领域细分领域 发展情况发展情况 发电机 中车风电发电机产品涵盖笼型、双馈、直驱永磁、中速永磁、高速永磁等全系列技术路线，功率等级覆盖600KW-13MW，具备为各型风力发电机组提供研发及配套能力。已累计为国内风电市场提供各类风力发电机 65000 余台，成功应用于三北、南方、东部等国内风场及美国、东

62、南亚、欧洲等国外风场，2021 年国内市场占有率第一。叶片 叶片装机范围覆盖国内 29 个省/市/区，以及北欧、南亚、美洲等地区的 14 个国家，累计装机容量超过 30GW。2021 年市场份额稳居国内第二，跻身全球前三，是全球最具竞争力的风电叶片供应商之一。齿轮箱 中国中车作为中国轨道交通齿轮传动系统权威企业，依托 40 余年齿轮传动行业的研发与制造经验，自 2008年开始从事风电齿轮箱的研制与生产制造，具备年产轨道齿轮箱 4000 台、风电齿轮箱 1000 台的生产能力。塔筒 中国中车于 2006 年进入风电装备塔筒制造领域，业务涵盖风电塔架、大型钢结构、压力容器、大型蓄能罐、新能源装备等

63、产品生产与制造。经过十余年发展，已在全国范围内建立 30 多个生产基地，并拥有独立的塔筒运维体系，为国内塔筒市场运维提供服务。供货装机容量超 30000MW，装机台数 超 12500 套，在国内陆上塔筒市场占有率 排名前三。主控系统及变桨系统 中国中车充分发挥在轨道交通车辆电气系统领域的技术积累和创新能力，将高铁列车电气产品智能高效的技术特点和质量过硬的产品优势成功移植到风电业务领域，形成谱系化风电主控系统产品，和全生命周期变桨系统。整机 2006 年中国中车进入风电装备整机制造领域，拥有当前最新技术水平的陆上和海上大功率机组产品谱系。系列产品适用于高海拔、低风速、高温、低温、风沙、潮湿等复杂

64、环境，具有智能化程度高、可靠性水平高的特点。目前装机台数超 6000 台。智能运维 中车风电拓展产品+、系统+，依靠 10 余年专业技术运维服务经验，全国覆盖 100 余个风电服务站点，为超过 4000 台风电机组提供运行维护。通过风电场一体化管控平台，一站式服务体系，提供风电项目全生命周期解决方案。风电场运营 2020 年 12 月中国中车首个自营风电场，内蒙古太仆寺旗后水泉（骆驼山）风电场成功并网发电，开启风电投资运营新模式。资料来源：公司官网，华泰研究 新材料新材料：已在轨道交通、风电、汽车等领域建立较强竞争优势：已在轨道交通、风电、汽车等领域建立较强竞争优势 公司旗下子公司时代新材发力

65、新材料产业。公司旗下子公司时代新材发力新材料产业。时代新材以高分子材料的研究及工程化推广应用为核心，致力于从事轨道交通、风力发电、汽车、高性能高分子材料等产业领域系列产品的研制、生产与销售，产品品种千余种。轨道交通产业主要从事轨道车辆减振、线路减振、桥梁减震隔震、车体新型材料产品；风电产业主要从事风电叶片的设计、生产、销售及运维业务；汽车产业主要从事高端汽车减振降噪与轻量化产品；高分子新材料产业主要从事高性能聚氨酯、长玻纤增 强热塑性复合材料、芳纶材料、先进纸基材料、有机硅、PAI 聚酰胺酰亚胺等新材料业务的研究与工程化应用。时代新材多个业务领域处于国时代新材多个业务领域处于国内外领先地位内外

66、领先地位，依托多年来的研发投入和市场积累，公司已依托多年来的研发投入和市场积累，公司已经发展成为跨行业发展，国际化经营的高科技经发展成为跨行业发展，国际化经营的高科技企业企业。公司新材料产业目前已在轨道交通、风电、汽车等领域建立较强竞争优势：1）在全球轨道交通弹性元件产品领域规模第一，在线路、桥梁建筑减隔震等其他领域均处于行业前列，是轨道车辆减振全套方案提供者和减振产品研发制造品类最为齐全的企业之一；2）在风力发电领域是风电叶片规模位居国内第二和国内拥有最强独立自主研发能力的叶片制造商之一，是全球少数具备聚氨酯叶片批量制造能力的企业；风电风机弹性减振产品销售规模和市场占有率位居国内第一；3）在

67、全球汽车减振细分领域规模排名第三，是全球第一个主动减振产品批量装车推广应用企业；4）在高分子新材料产业领域发展上，近几年先后突破了一系列诸如高性能聚氨酯材料、长玻纤增强热塑性复合材料、芳纶材料、聚酰亚胺材料、有机硅材料、电容隔膜材料等高性能高分子材料的工程化应用。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 中国中车中国中车(1766 HK)图表图表35：公司子公司时代新材细分板块布局公司子公司时代新材细分板块布局 细分领域细分领域 发展情况发展情况 轨道交通 时代新材参与全球机车车辆减振降噪领域行业标准的制定，是全球首选转向架悬挂系统、线路与桥梁减振构件一站式方案解决者，

68、多家著名机车厂的战略合作伙伴，在系统减振降噪方案设计、高性能高分子材料应用、结构轻量化等方面具备全球领先的技术实力。工业与工程 时代新材深耕工业工程行业，是工程抗震安全整体方案的技术革命者，可提供全系列的桥梁隧道减隔振产品，是国内悬挂部件的头部企业、铁路桥梁支座产品核心供应商；是五大扣件集成商、三大桥梁厂以及中铁、中交、中建各大施工单位的主要供应商；产品广泛出口澳大利亚、意大利、俄罗斯、秘鲁、罗马尼亚、韩国和马拉西亚等国家。汽车 汽车零部件产业致力于为客户开发集成解决方案，其汽车产业主要由旗下子公司新材德国（博戈）主推发展。博戈成立于 1931 年，总部位于德国，是一家拥有独立自主研发能力的国

69、际一流汽车零部件供应商，其橡胶和轻量化产品给世界领先汽车品牌提供优异的驾驶、操控和 NVH 性能。产品主要由液压衬套、副车架衬套、减振支架底盘部件，发动机悬置悬置、主动液压悬置等动力悬置系统和商用车产品，稳定连接杆、油罐、脚踏板等塑料件三大类产品。风电 时代新材专注于风电叶片及配套弹性元件的研发、生产、销售及运维服务，是中国中车为国家实现双碳目标提供“中车技术”、“中车产品”和“中车方案”的重要组成部分。高分子新材料 在国家科技强国和制造强国的战略蓝图指引下，公司以先进工程材料、关键战略材料、前沿新材料为发展重点，坚持以高分子材料的研究及工程化应用为核心，致力于新材料产业关键技术突破，构建多元

70、化新材料产业发展格局。高性能聚氨酯材料、长玻纤增强热塑性复合材料、有机硅材料、聚酰胺酰亚胺材料、聚酰亚胺材料等一系列高分子材料，率先实现批量应用，达到世界领先水平。资料来源：公司官网，华泰研究 图表图表36：公司子公司时代新材轨道交通及工程领域应用场景示意图公司子公司时代新材轨道交通及工程领域应用场景示意图 资料来源：公司官网，华泰研究 受原材料价格上升影响，公司受原材料价格上升影响，公司 20212022H1 毛利率呈下降趋势。毛利率呈下降趋势。公司轨道交通新材料毛利率明显高于风电、汽车业务，2021 年以来，原材料价格上涨对新材料各板块毛利率均形成较大压力，毛利率整体呈下降趋势。图表图表3

71、7：时代新材收入构成时代新材收入构成 图表图表38：时代新材分业务毛利率时代新材分业务毛利率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 0204060800200202021亿元汽车风力发电轨道交通其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%2002020212022H1公司毛利率汽车风力发电轨道交通 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 中国中车中国中车(1766 HK)新能源车电驱：新能源车电驱：乘用车电驱销量乘用车电驱销量位居国内第一梯队位居国内第一梯队 基于轨道交通

72、牵引技术和新能源商用车驱动系统和整车技术的应用基础，基于轨道交通牵引技术和新能源商用车驱动系统和整车技术的应用基础，公司公司乘用车电驱乘用车电驱销量销量位居国内第一梯队。位居国内第一梯队。公司子公司中车时代电气致力于被誉为列车“心脏”和“大脑”的牵引传动和控制系统自主研发及产业化，2010 年起，中国中车借助中央企业电动车产业联盟的平台正式进入乘用车电机驱动系统产品开发领域，利用现有技术优势迅速开发完成产品，目前已完成 tPower-DM7、tPower-DM9、tPower-DM10J1、tPower-DM11 和tPower-DM12 等系列的乘用车电机驱动系统开发。公司的电机驱动系统产品

73、已经涵盖了混公司的电机驱动系统产品已经涵盖了混合动力乘用车、纯电动乘用车、新能源专用车等领域。合动力乘用车、纯电动乘用车、新能源专用车等领域。图表图表39：公司新能源车电驱公司新能源车电驱代表代表产品产品 资料来源：公司官网，华泰研究 2021 年公司年公司新能源汽车电驱系统收入新能源汽车电驱系统收入高速增长，达高速增长，达 4.56 亿元，同比增长亿元，同比增长 171.32%；产品；产品应用于一汽、长安、合众、广汽、上汽通用等项目。应用于一汽、长安、合众、广汽、上汽通用等项目。2021 年公司年公司新能源汽车电驱动系统全新能源汽车电驱动系统全年交付超年交付超 8.5 万套，被万套，被 NE

74、 时代评选为行业时代评选为行业“电驱系统自主头部企业电驱系统自主头部企业”，国内市占率达，国内市占率达 3%。图表图表40：公司新能源车电驱收入公司新能源车电驱收入 图表图表41：2021 年中国新能源车电驱市场份额年中国新能源车电驱市场份额 资料来源：公司公告，华泰研究 资料来源：NE 时代，华泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.55.020021亿元新能源车电驱收入YOY特斯拉22%弗迪动力19%蔚来驱动科技10%日本电产9%汇川技术5%上海电驱动5%上海变速器5%联合电

75、子4%小鹏汽车4%中车时代电气3%其他14%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 中国中车中国中车(1766 HK)盈利预测与估值分析盈利预测与估值分析 盈利预测盈利预测关键关键假设假设：一、营业收入：一、营业收入：1）铁路装备：）铁路装备：短期来看，2020 年以来铁路客运量较 2019 年有所下降，对以动车组为代表的铁路装备需求有一定抑制，我们预计 2022 年动车组销售仍将同比下降，伴随客运量逐步修复、“十四五”期间高铁建设稳步推进，2023、2024 年动车组销售将有望逐步回升，预计 20222024 年动车组销量分别为 120、140、160 标准列。随着

76、动车组保有量逐年扩大，公司高级修业务也将具有较大的成长空间，考虑维修收入增长，我们预计公司动车组单价（含维修）将有所提升，预计 20222024 年为 2.60、2.65、2.70 亿元。据此测算 20222024年公司动车组业务收入增速为-24%、19%、16%。受疫情短期影响，我们预计 2022 年其他铁路装备销售或将有所下降，2023、2024 有望保持小幅增长。综上所述，综上所述，预计预计 20222024年铁路装备收入增速分别为年铁路装备收入增速分别为-15%、8%、8%。图表图表42：公司公司铁路装备业务铁路装备业务收入预测拆分收入预测拆分（单位：（单位：亿亿元）元）2018A 2

77、019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 动车组销量（标准列）326.0 270.9 237.1 161.5 120.0 140.0 160.0 动车组单价（含维修）2.05 2.37 2.27 2.54 2.60 2.65 2.70 动车组收入 667.26 641.57 538.96 410.99 312 371 432 YOY -4%-16%-24%-24%19%16%其他铁路装备收入 538 590 366 496 459 461 467 YOY 10%-38%36%-7%1%1%铁路装备收入 1206 1232 905 907 771 832 899 YO

78、Y 2%-27%0%-15%8%8%资料来源：Wind，华泰研究预测 2）城轨与城市基础设施：）城轨与城市基础设施：南北车合并后，作为国内地铁城轨车辆的主要制造商，公司20162021 年地铁城轨收入复合增速达 15%。据城市轨道交通协会数据，考虑到地铁轻轨的平均施工周期约为 4 年，假设 2021 年底在建的 6096.4 公里将于 20222025 年完工，则20222025 年新增运营里程有望达 6096.4 公里，年均里程 1524.1 公里，高于 2021 年新增通车里程，城轨车辆需求具备较大成长空间。受短期客流量偏弱影响，我们预计 2022 年地铁城轨收入增速或将放缓，2023、2

79、024 年有望恢复较快增长。预计 20222024 年城轨与城市基础设施收入增速分别为 5%、12%、12%。3）新产业：）新产业：公司通过政企合作、合资合作以及供应链整合等方式，构建战略合作体系，依托轨道交通装备的核心技术，已形成以风电装备、新材料等业务为重要增长极，环保、工业数字、重型机械、船舶电驱动和海洋工程装备等业务为重要增长点的新兴业态，推动公司资源向战略新兴产业、价值链上的高端环节转移，加快产业结构调整和转型升级。我们认为新产业板块布局已然成型，将有望实现稳步增长，预计 20222024 年新产业收入增速分别为 3%、8%、8%。4）现代服务：）现代服务：现代服务收入中公司已完成缩

80、小低毛利率的物流业务规模、扩展金融业务，我们认为目前现代服务业务已度过内部调整期，有望继续拓展金融业务、实现收入稳健增长。我们预计 20222024 年现代服务收入增速分别为 5%、3%、3%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 中国中车中国中车(1766 HK)二、毛利率：二、毛利率：公司自 2015 年南北车合并以来毛利率呈上升趋势，2020 年以来受业务结构变化、原材料成本上升影响，毛利率有所回落。受动车组收入占比下降、原材料成本较高影响，2022 年铁路装备毛利率或将有所下降，考虑到公司铁路装备领域行业地位稳固，我们认为 2023、2024 年铁路装备毛利

81、率有望回升，预计 20222024 年铁路装备毛利率分别为 22.0%、22.5%、23.0%。南北车重组后公司整体议价能力提升，轨交装备国产化率不断提高，公司城轨与城市基础设施收入提升后规模效应有望逐步释放，预计 20222024 年城轨与城市基础设施毛利率分别为 20.4%、21.0%、21.5%。公司新产业以风电装备、新材料等为重点多元发展，在各细分领域行业第一梯队地位稳固，我们预计 20222024 年新产业毛利率有望达 17.6%、18.0%、18.0%。现代服务收入业务调整完成，进入稳定发展阶段，我们预计20222024 年现代服务毛利率分别为 27.9%、27.9%、27.9%。

82、图表图表43：公司公司铁路装备业务铁路装备业务收入预测拆分收入预测拆分（单位：（单位：百万百万元）元）2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 219083 229011 227656 225732 217445 236677 257708 铁路装备 120571 123190 90490 90685 77083 83249 89909 新产业 49700 53573 71724 71821 73975 79893 86285 城轨与城市基础设施 34761 43935 58047 54556 57284 64158 71857 现代

83、服务 14051 8312 7395 8670 9103 9376 9658 总收入增速总收入增速 5%-1%-1%-4%9%9%铁路装备 2%-27%0%-15%8%8%新产业 8%34%0%3%8%8%城轨与城市基础设施 26%32%-6%5%12%12%现代服务 -41%-11%17%5%3%3%毛利率毛利率 22.2%23.1%22.3%20.6%20.3%20.8%21.1%铁路装备 25.2%25.0%24.8%23.1%22.0%22.5%23.0%新产业 21.1%23.7%21.1%16.6%17.6%18.0%18.0%城轨与城市基础设施 17.2%17.6%19.4%20

84、.4%20.4%21.0%21.5%现代服务 12.3%19.4%25.1%27.9%27.9%27.9%27.9%资料来源：Wind，华泰研究预测 三、三、期间费用率期间费用率：我们认为经过南北车合并的战略和研发协同、资源优化配置等调整，公司已完成内部管理整合，管理、销售费用率有望保持稳定。其中我们预计 20222024 年销售费用分别为 3.2%、3.2%、3.2%（公司下游客户较为固定，销售渠道稳定），管理费用分别为 5.9%、5.9%、5.9%。伴随公司多元化发展加快，研发需求有所上升，我们预计公司 2023、2024 年研发费用率有望小幅提升，预计 20222024 年为 5.9%、

85、6.0%、6.0%。预计 20222024 年期间费用率合计为 15.3%、15.6%、15.6%。图表图表44：公司公司期期间费用率间费用率 2018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 期间费用率 15.2%15.4%16.1%15.2%15.3%15.6%15.6%销售费用率 3.5%3.7%3.8%3.2%3.2%3.2%3.2%管理费用率 6.1%6.3%6.1%6.0%5.9%5.9%5.9%研发费用率 5.0%5.2%5.9%5.8%5.9%6.0%6.0%财务费用率 0.6%0.2%0.4%0.2%0.3%0.4%0.5%资料来源：Wind

86、，华泰研究预测 技术实力全球一流的轨交设备龙头技术实力全球一流的轨交设备龙头，多元化发展开启新征程，多元化发展开启新征程，首次覆盖给予首次覆盖给予“买入”评级。“买入”评级。我们预计公司 20222024 年分别实现净利润 94/104/116 亿元，对应 EPS 分别为0.33/0.36/0.40 元，对应 PE 为 7/6/6 倍。2022 年可比公司平均 PE（Wind 一致预测）为19 倍，综合考虑：1）公司利润增速或低于可比公司；2）公司 H 股较 A 股存在长期折价（过去5年中国中车H股PE-TTM均值11.1，A股PE-TTM均值为18.88，平均折价率为41%），我们给予公司

87、22 年目标 PE 12x，目标价 4.40 港币（港币兑人民币汇率 0.90）。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 中国中车中国中车(1766 HK)图表图表45：可比上市公司估值一览表（可比公司估值参考可比上市公司估值一览表（可比公司估值参考 Wind 一致预测）一致预测）股票代码股票代码 股票简称股票简称 市值市值 2022-24 CAGR EPS(元元)P/E(倍倍)(亿元亿元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 600967 CH 内蒙一机 133 15%0.44 0.49 0.58 0.67 18

88、 16 13 12 300351 CH 永贵电器 53 37%0.32 0.46 0.61 0.81 44 30 23 17 603111 CH 康尼机电 41-0.37 0.41 0.46-11 10 9-平均值 26%24 19 15 14 1766 HK 中国中车 4%资料来源：Wind，华泰研究；数据日期：2022 年 10 月 7 日 风险提示风险提示 1）铁路固定资产投资不及预期：）铁路固定资产投资不及预期：铁路装备业务是公司收入中占比最高的组成部分，公司收入与铁路固定资产投资中的装备投资规模有着高度的相关性，若投资规模不及预期，公司将面临一定的收入下滑风险；2）国内铁路装备）国内

89、铁路装备及城市轨交装备及城市轨交装备采购不及预期：采购不及预期：装备投资是全国铁路、城市轨道交通投资中重要的一部分，铁路总公司及地方的装备采购计划对公司收入及订单影响较大，若出现招标采购不及预期，或导致公司收入增速及毛利率不及预期。3）海外业务拓展不及预期：）海外业务拓展不及预期：国际政治经济格局错综复杂，国际市场具有一定的不确定、不可控因素，公司“国际化”战略的推进面临着复杂的市场和运营风险。若海外业务拓展受到影响，或将导致公司收入增速不及预期。4）新产业发展不及预期：）新产业发展不及预期：新产业是公司基于自身技术优势培育的新兴业务，下游较为分散，行业众多，若部分行业发展不及预期，或导致公司

90、新产业板块收入增长不及预期。5）疫情加剧风险：）疫情加剧风险：铁路及城市轨道交通装备短期需求与客运量关联度较大，若疫情加剧或将导致客运量下降，对装备的短期采购需求下降，此外疫情加剧也会对企业供应链形成冲击，一定程度上影响企业的生产及产品交付。图表图表46：中国中车中国中车 PE-Bands 图表图表47：中国中车中国中车 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 0481115Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21Apr 22(港币)中国中车5x10 x15x20 x25x02468Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 2

91、1Apr 22(港币)中国中车0.4x0.6x0.8x1.0 x1.2x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 中国中车中国中车(1766 HK)盈利预测盈利预测 利润表利润表 现金流量表现金流量表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 227,656 225,732 217,445 236,677 257,708 EBITDA 23,751 21,865 18,929 20,333 22,752 销售成

92、本(176,955)(179,304)(173,241)(187,476)(203,354)融资成本 829.09 380.16 651.00 1,050 1,302 毛利润毛利润 50,701 46,428 44,203 49,201 54,354 营运资本变动(26,848)5.77 7,981 22.08 9,480 销售及分销成本(8,683)(7,264)(6,997)(7,616)(8,293)税费(2,168)(1,337)(1,214)(1,345)(1,508)管理费用(13,773)(13,481)(12,829)(13,964)(15,205)其他 2,403(320.8

93、7)(1,555)(1,219)(1,181)其他收入/支出(15,106)(14,771)(14,453)(15,968)(17,387)经营活动现金流经营活动现金流(2,032)20,593 24,793 18,842 30,844 财务成本净额(829.09)(380.16)(651.00)(1,050)(1,302)CAPEX(7,775)(5,907)3,194(9,242)(10,224)应占联营公司利润及亏损(93.87)103.33 200.00 300.00 500.00 其他投资活动 8,088(7,779)(510.13)(335.94)(315.90)税前利润税前利润

94、15,991 13,755 12,483 13,834 15,513 投资活动现金流投资活动现金流 312.78(13,685)2,684(9,578)(10,540)税费开支(2,168)(1,337)(1,214)(1,345)(1,508)债务增加量 2,865 7,285(1,134)(815.37)(819.31)少数股东损益 2,492 2,115 1,919 2,127 2,385 权益增加量 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润净利润 11,331 10,303 9,350 10,362 11,620 派发股息 0.00 0.00 0.00(5,166)(5

95、,166)折旧和摊销(7,590)(7,811)(6,448)(6,940)(7,921)其他融资活动现金流(6,818)(174.20)(3,855)(1,027)(1,273)EBITDA 23,751 21,865 18,929 20,333 22,752 融资活动现金流融资活动现金流(3,953)7,111(4,989)(7,008)(7,259)EPS(人民币，基本)0.39 0.36 0.33 0.36 0.40 现金变动(5,979)13,438 22,488 2,256 13,045 年初现金 35,820 29,840 48,585 71,073 73,329 汇率波动影响(

96、306.74)(580.68)-资产负债表资产负债表 年末现金年末现金 29,840 43,278 71,073 73,329 86,374 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 存货 62,966 61,420 58,760 71,295 69,776 应收账款和票据 84,749 96,008 64,171 116,808 88,211 现金及现金等价物 33,492 48,585 71,073 73,329 86,374 其他流动资产 68,520 73,870 72,727 79,236 78,596 总流动资产总流动资产 24

97、9,727 279,883 266,731 340,667 322,956 业绩指标业绩指标 固定资产 66,570 65,144 57,039 61,028 64,876 会计年度会计年度(倍倍)2020 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 16,024 16,691 15,585 14,411 13,407 增长率增长率(%)其他长期资产 60,059 65,109 66,704 68,143 69,734 营业收入(0.59)(0.85)(3.67)8.84 8.89 总长期资产总长期资产 142,653 146,944 139,328 143,582 148,017

98、 毛利润(4.09)(8.43)(4.79)11.31 10.47 总资产总资产 392,380 426,826 406,059 484,249 470,973 营业利润(3.19)(16.24)(9.91)11.69 13.01 应付账款 128,864 144,937 119,349 182,898 162,992 净利润(3.93)(9.08)(9.25)10.82 12.14 短期借款 11,782 15,816 16,500 17,000 17,500 EPS-其他负债 56,847 54,804 49,489 57,622 56,232 盈利能力比率盈利能力比率(%)总流动负债总流

99、动负债 197,493 215,556 185,338 257,520 236,725 毛利润率 22.27 20.57 20.33 20.79 21.09 长期债务 4,203 7,454 5,636 4,320 3,001 EBITDA 10.43 9.69 8.71 8.59 8.83 其他长期债务 21,543 21,524 21,524 21,524 21,524 净利润率 6.07 5.50 5.18 5.28 5.43 总长期负债总长期负债 25,746 28,979 27,160 25,845 24,525 ROE 8.17 6.81 5.82 6.22 6.68 股本 28,

100、699 28,699 28,699 28,699 28,699 ROA 3.52 2.91 2.78 2.58 2.97 储备/其他项目 114,322 119,875 129,225 134,422 140,876 偿债能力偿债能力(倍倍)股东权益 143,021 148,574 157,924 163,121 169,574 净负债比率(%)1.74(4.51)(18.11)(18.96)(24.76)少数股东权益 26,120 33,717 35,637 37,764 40,149 流动比率 1.26 1.30 1.44 1.32 1.36 总权益总权益 169,142 182,292

101、193,561 200,884 209,723 速动比率 0.79 0.88 0.96 0.93 0.94 营运能力营运能力(天天)总资产周转率(次)0.59 0.55 0.52 0.53 0.54 估值指标估值指标 应收账款周转天数 104.12 115.59 104.05 109.09 114.65 会计年度会计年度(倍倍)2020 2021 2022E 2023E 2024E 应付账款周转天数 216.84 229.57 229.30 244.90 260.87 PE 5.91 6.50 7.16 6.46 5.76 存货周转天数 125.93 124.87 124.87 124.87

102、124.87 PB 0.47 0.45 0.42 0.41 0.39 现金转换周期 13.20 10.89(0.38)(10.94)(21.35)EV EBITDA 1.04 0.74(0.46)(0.47)(0.92)每股指标每股指标(人民币人民币)股息率(%)0.00 0.00 7.71 7.71 7.71 EPS 0.39 0.36 0.33 0.36 0.40 自有现金流收益率(%)(10.80)31.97 43.14 14.65 30.71 每股净资产 4.98 5.18 5.50 5.68 5.91 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务

103、必一起阅读。23 中国中车中国中车(1766 HK)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，关东奇来、时彧，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下

104、统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、

105、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于

106、相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应

107、当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合

108、当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。

109、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 中国中车中国中车(1766 HK)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。永贵电器（300351 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规

110、定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。

111、任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美美国国-重要监管披露重要监管披露 分析师关东奇来、时彧本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。永贵电器（300351 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%

112、或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽，亦不试图促进购买或销售该等证券。如任何投资者为美国公民、取得美国永久

113、居留权的外国人、根据美国法律所设立的实体（包括外国实体在美国的分支机构）、任何位于美国的个人，该等投资者应当充分考虑自身特定状况，不以任何形式直接或间接地投资本报告涉及的投资者所在国相关适用的法律法规所限制的企业的公开交易的证券、其衍生证券及用于为该等证券提供投资机会的证券的任何交易。该等投资者对依据或者使用本报告内容所造成的一切后果，华泰证券股份有限公司、华泰金融控股（香港）有限公司、华泰证券（美国）有限公司及作者均不承担任何法律责任。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 30

114、0 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免

115、责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 中国中车中国中车(1766 HK)法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南

116、京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 2

117、1 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约哈德逊城市广场 10 号 41 楼（纽约 10001）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司