1、 市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：有色金属|公司报告 2022 年 10 月 10 日 股票投资评级 云铝股份云铝股份（000807.SZ）：）：推荐推荐|首次覆盖首次覆盖 绿电优势明显，绿电优势明显，公司公司有望受益于全球减产有望受益于全球减产 个股表现 正文正文：依托云南省丰富的绿色电力，低碳排放依托云南省丰富的绿色电力，低碳排放构筑构筑公司核心竞争优势。公司核心竞争优势。经过多年的发展，公司已经形成年产氧化铝 140 万吨、绿色铝 305 万吨、阳极炭素 80 万吨、铝合金 140 万吨、铝板带 13.5 万吨、铝箔 3.6万吨的绿色铝材一体化产业

2、规模优势。2021 年公司生产用电结构中绿电比例达到约 85%，从长远来看在国家双碳战略的大背景下，公司绿色铝的品牌价值和经济价值将进一步提升。量价齐升，公司业绩稳步增长。量价齐升，公司业绩稳步增长。2022H1 公司实现营业收入 247.86亿元，同比增长 13.11%；归母净利润 26.65 亿元，同比增长 32.28%；2022Q2 公司实现营收 138.88 亿元，同比增长 18.51%，环比增长27.45%，归母净利润为15.41亿元，同比增长17.04%，环比增长37.05%。主要得益于 2022 年上半年电解铝价格同比增长 23%，同时海鑫水电铝项目二期全面顺利投产，公司上半年创

3、下自上市以来最好的半年度经营业绩。产能利用率达到产能利用率达到 96%，信息化、智能化水平持续提高。，信息化、智能化水平持续提高。2022H1 公司生产氧化铝 70.1 万吨，生产炭素制品 40.82 万吨，生产原铝 128.31万吨，生产铝合金及铝加工产品 64.28 万吨，合金化率达到 50%以上。在合金和加工生产能力持续提高的同时，公司也在加快智能制造工厂的建设，公司的信息化、智能化水平持续提升。供应：中西欧电解铝供应：中西欧电解铝减产规模减产规模 138 万吨，云南万吨，云南减产减产影响量影响量 13.2 万万吨吨。受到天然气短缺、电价高企的影响，欧洲铝企业纷纷开始减产，根据统计预计减

4、产规模达到 138 万吨，占到中西欧总产量的 41.5%。同时云南水位较低，当地电解铝企业多数减产 10%，预计全年的影响量为 13.2 万吨。需求：金九银十，下游需求有所好转。需求：金九银十，下游需求有所好转。9 月以来金九银十下游订单有所好转且国内下游限电基本解除，开工率预计有所好转。同时当前电解铝的全球交易所的显性库存仍处在低位，同时随着 9 月统旺季到来，国内铝库存有望小幅去库。盈利预测盈利预测 预计2022/2023/2024年公司归母净利润为49.47/56.89/62.58亿元，对应 EPS 为 1.43/1.64/1.80 元，对应 PE 为 6.46/5.61/5.10 倍。

5、考虑到 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价(元）9.21 总股本/流通(百万股)3468/3118 总市值/流通(百万元)31940/28713 12 个月最高/最低(元)16.66/8.9 研究所 分析师：李帅华 SAC 登记编号：S01 Email：-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021-10-082022-01-082022-04-082022-07-08沪深300云铝股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 公司是国内铝行业的龙头，低碳排放优势明显。首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示风险提示 项目进展不及预

6、期，铝价大幅波动，下游需求不及预期。公司财务及预测数据摘要公司财务及预测数据摘要 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万）营业收入（百万）41669 51052 58710 64581 增速增速 40.9%22.5%15.0%10.0%归属母公司股东净利润（百万）归属母公司股东净利润（百万）3319 4947 5689 6258 增速增速 267.7%49.1%15.0%10.0%每股收益每股收益 EPS（元）（元）0.96 1.43 1.64 1.80 市盈率市盈率 PE 9.62 6.46 5.61 5.10 市净率市净率 PB 1.76 1.40 1.12 0.9

7、2 净资产收益率净资产收益率 ROE 18.2%21.7%20.0%18.0%资料来源：公司公告，Wind，中邮证券研究所预测 注：股价为 2022 年 9 月 30 日收盘价 RUhVcVmUxUdYoVpUbRbP9PnPpPnPmOiNpOpPlOnMmN8OqRrQMYmMnPvPpOpM 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 财务报表和主要财务比率财务报表和主要财务比率 财务报表财务报表(百万元百万元)2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务比率主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表利润表 成长能力成长能力 营业收入营业收入 41,669

8、 51,052 58,710 64,581 营业总收入增长率 40.9%22.5%15.0%10.0%营业成本 33,180 42,598 48,988 53,886 EBIT 增长率 219.6%-6.3%15.0%10.0%毛利润 8,488 8,454 9,722 10,694 归母净利润增长率 267.7%49.1%15.0%10.0%税金及附加 327 511 587 646 总资产增长率-7.8%33.3%6.8%25.9%销售费用 68 102 117 129 获利能力获利能力 管理费用 774 1,021 1,174 1,292 净资产收益率 18.2%21.7%20.0%18

9、.0%研发费用 55 51 59 65 总资产收益率 8.8%9.8%10.6%9.2%财务费用 588 0 0 0 投入资本收益率 21.3%16.8%16.2%15.1%息税前利润（）7,277 6,820 7,843 8,628 偿债能力偿债能力 投资收益 1 51 59 65 资产负债率 44.7%47.1%37.2%38.6%营业利润营业利润 4,721 6,871 7,902 8,692 流动比率 0.54 1.18 1.91 2.11 营业外收支-33 0 0 0 速动比率 0.20 0.84 1.54 1.77 利润总额利润总额 4,688 6,871 7,902 8,692

10、营运能力营运能力 所得税 476 687 790 869 应收账款周转天数 1 1 1 1 少数股东损益少数股东损益 893 1,237 1,422 1,565 存货周转天数 36 35 35 35 归母净利润归母净利润 3319 4947 5689 6258 总资产周转天数 341 311 320 339 资产负债表资产负债表 每股指标（元）每股指标（元）货币资金 1,623 13,454 19,554 33,006 每股收益 0.96 1.43 1.64 1.80 应收票据 67 0 0 0 每股净资产 5.25 6.56 8.20 10.00 应收账款 35 192 69 218 估值比

11、率估值比率 其他应收款 68 102 93 122 PE 9.62 6.46 5.61 5.10 存货 3,042 5,241 4,284 6,194 PB 1.76 1.40 1.12 0.92 流动资产合计流动资产合计 5,360 19,625 24,694 40,277 现金流量表现金流量表 长期股权投资 407 407 407 407 净利润 3,319 4,947 5,689 6,258 固定资产 25,234 23,578 21,923 20,267 非现金支出 3,860 1,656 1,656 1,656 在建工程 2,615 2,615 2,615 2,615 非经营收益 3

12、98-51-59-65 无形资产 3,236 3,236 3,236 3,236 营运资金变动-1,509 4,383-2,667 3,973 商誉 0 0 0 0 经营活动现金流净额经营活动现金流净额 6,962 12,172 6,042 13,387 非流动资产合计非流动资产合计 32,477 30,821 29,165 27,510 资本开支-1,271 0 0 0 资产总计资产总计 37,837 50,446 53,859 67,787 投资 63 0 0 0 短期借款 2,718 2,718 2,718 2,718 其他 26 51 59 65 应付票据 120 2,483 510

13、2,783 投资活动现金流净额投资活动现金流净额-1,182 51 59 65 其他流动负债 1,553 1,864 2,069 2,225 股权融资 3,049 0 0 0 流动负债合计流动负债合计 9,836 16,653 12,954 19,059 债务融资-6,472 0 0 0 负债合计负债合计 16,927 23,743 20,045 26,150 其他-1,350-392 0 0 股本 3,468 3,468 3,468 3,468 筹资活动现金流净额筹资活动现金流净额-4,773-392 0 0 资本公积金 10,683 10,683 10,683 10,683 现金及现金等价

14、物净增加额现金及现金等价物净增加额 1,005 11,831 6,101 13,452 其他综合收益-44-44-44-44 期初现金期初现金 541 1,546 13,377 19,478 归母所有者权益 18,191 22,747 28,436 34,695 期末现金期末现金 1,546 13,377 19,478 32,930 少数股东权益 2,719 3,956 5,378 6,943 所有者权益合计所有者权益合计 20,910 26,703 33,814 41,637 负债和所有者权益总负债和所有者权益总计计 37,837 50,446 53,859 67,787 资料来源：公司公告

15、，Wind，中邮证券研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 目录 1 项目顺利投产，绿电优势明显项目顺利投产，绿电优势明显.6 1.1 国内铝行业龙头，绿电构筑核心竞争力国内铝行业龙头，绿电构筑核心竞争力.6 1.2 量价齐升量价齐升，公司盈利能力持续增强，公司盈利能力持续增强.7 2 全球铝供应大规模减产，需求出现边际改善全球铝供应大规模减产，需求出现边际改善.9 2.1 国内国外减产，全球铝供应出现瓶颈国内国外减产，全球铝供应出现瓶颈.9 2.2 金九银十金九银十+海外出口旺盛，电解铝需求边际改善海外出口旺盛，电解铝需求边际改善.11 5 盈利预测盈利预测.13 6 风险提示风险

16、提示.13 图表目录图表目录 图表图表 1：公司的股权结构（截至：公司的股权结构（截至 2022 年年 6 月月 30 日）日）.6 图表图表 2：公司的股权结构（截至：公司的股权结构（截至 2022 年年 6 月月 30 日）日）.7 图表图表 3：公司年度营收及同比情况（亿元）公司年度营收及同比情况（亿元）.7 图表图表 4：公司年度归母净利润及同比情况（亿元）：公司年度归母净利润及同比情况（亿元）.7 图表图表 5：公司分业务营收情况（亿元）：公司分业务营收情况（亿元）.8 图表图表 6：公司分业务毛利润情况（亿元）：公司分业务毛利润情况（亿元）.8 图表图表 7：公司毛利率及：公司毛利

17、率及净利率情况净利率情况.8 图表图表 8：公司期间费用率情况：公司期间费用率情况.8 图表图表 9：2022Q2 公司毛利到净利拆分（亿元）公司毛利到净利拆分（亿元）.9 图表图表 10：公司分业务毛利率情况：公司分业务毛利率情况.9 图表图表 11：欧洲各国电价（欧元：欧洲各国电价（欧元/千度电）千度电）.9 图表图表 12：欧洲各国电解铝减产及待减产情况（截止到：欧洲各国电解铝减产及待减产情况（截止到 2022 年年 9 月月 13 日日).10 图表图表 13：中西欧和东欧电解铝产量（千吨）：中西欧和东欧电解铝产量（千吨）.10 图表图表 14：全球电解铝产量占比情况：全球电解铝产量占

18、比情况.10 图表图表 15：中国电解铝月度：中国电解铝月度产量（万吨）产量（万吨）.11 图表图表 16：中国电解铝平衡情况（万吨）：中国电解铝平衡情况（万吨）.11 图表图表 17：国内原铝和再生铝合金锭开工率（：国内原铝和再生铝合金锭开工率（%）.11 图表图表 18：国内铝杆线开工率（：国内铝杆线开工率（%）.11 图表图表 19：国内铝型材开工率（：国内铝型材开工率（%）.12 图表图表 20：国内铝板带箔开工率（：国内铝板带箔开工率（%）.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图表图表 21：全球电解铝：全球电解铝交易所显性库存（吨）交易所显性库存（吨）.12 图表图表 22

19、：行业内同类公司的估值比较（：行业内同类公司的估值比较（wind 一致预期，截至一致预期，截至 2022/9/30）.13 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 1 项目顺利投产，绿电优势明显项目顺利投产，绿电优势明显 1.1 国内铝行业龙头，绿电构筑核心竞争力国内铝行业龙头，绿电构筑核心竞争力 云铝股份是国内铝行业的龙头。云铝股份是国内铝行业的龙头。云铝股份的主要业务为铝土矿开采、氧化铝生产、铝冶炼、铝加工及铝用阳极炭素等，主要产品有氧化铝、铝用阳极炭素、重熔用铝锭、圆铝杆、铝合金、铝板带箔、铝焊材等。经过多年的发展，公司已经形成年产氧化铝 140 万吨、绿色铝 305 万吨、阳极炭素 80

20、 万吨、铝合金 140 万吨、铝板带 13.5 万吨、铝箔 3.6 万吨的绿色铝材一体化产业规模优势。依托云南省丰富的绿色电力，低碳排放是公司的核心竞争优势。依托云南省丰富的绿色电力，低碳排放是公司的核心竞争优势。2021 年公司生产用电结构中绿电比例达到约 85%。公司依托绿色能源生产的绿色铝与煤电铝相比，碳排放仅为煤电铝的约 20%左右。依托绿色铝品牌优势，公司与宁德时代、蔚来、宝马、沃尔沃、戴尔等国际知名企业建立稳固的上下游关系。从长远来看在国家双碳战略的大背景下，公司绿色铝的品牌价值和经济价值将进一步提升。图表图表 1：公司：公司的产品情况的产品情况 资料来源：公司公告，中邮证券研究所

21、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 公司实控人为国务院国有资产监督管理委员会。公司实控人为国务院国有资产监督管理委员会。云铝股份成立于 1998 年，并于同年 4 月在深交所上市，公司的大股东为云南冶金集团股份有限公司，实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会。图表图表 2：公司：公司的股权结构（截至的股权结构（截至 2022 年年 6 月月 30 日日）资料来源：公司公告，中邮证券研究所 1.2 量价齐升，公司盈利能力持续增强量价齐升，公司盈利能力持续增强 量价齐升，公司业绩稳步增长。量价齐升，公司业绩稳步增长。2022H1 公司实现营业收入 247.86 亿元，同比增长 13.11%；

22、归母净利润26.65亿元，同比增长32.28%；2022Q2公司实现营收138.88亿元，同比增长18.51%，环比增长 27.45%，归母净利润为 15.41 亿元，同比增长 17.04%，环比增长 37.05%。主要得益于 2022 年上半年电解铝同比增长 23%，同时海鑫水电铝项目二期全面顺利投产，公司上半年创下自上市以来最好的半年度经营业绩。图表图表 3：公司公司年度年度营收及同比情况（亿元）营收及同比情况（亿元）图表图表 4：公司公司年度年度归母净利润及同比情况（亿元）归母净利润及同比情况（亿元）云南铝业股份有限公司云南铝业股份有限公司4.94%99.99%32%10.1%29.47

23、%云南冶金集团云南冶金集团中国铜业中国铜业中国铝业集团中国铝业集团国务院国资委国务院国资委中国铝业中国铝业72.92%100%香港中央結算香港中央結算-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.0400.0450.02002020212022H1营业收入/亿元同比增长-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.002002020212022H1归母净利润/亿元同比增长 请

24、务必阅读正文之后的免责条款部分 8 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 产能利用率达到产能利用率达到 96%，信息化、智能化水平持续提高。，信息化、智能化水平持续提高。2022H1 公司生产氧化铝 70.1 万吨，生产炭素制品 40.82 万吨，生产原铝 128.31 万吨，生产铝合金及铝加工产品 64.28 万吨，合金化率达到 50%以上。在合金和加工生产能力持续提高的同时，云铝文山电解铝智能制造示范工厂一期已建设完成并通过验收，正在开展智能工厂二期建设，云铝溢鑫数字孪生工厂示范建设完成硬件安装调试，公司的信息化、智能化水平持续提升。图表图表 5：

25、公司分业务营收情况（亿元）：公司分业务营收情况（亿元）图表图表 6：公司分业务毛利润情况：公司分业务毛利润情况（亿元）（亿元）数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 费用控制十分优秀，净利率持续提升。费用控制十分优秀，净利率持续提升。上半年公司各项费用支出得到有效控制，成本竞争力持续提升。（1）氧化铝一级品率、阳极炭块一级品率、铝液 Al99.85%槽台率技术经济指标较 2021 年均有提升，氧化铝碱耗、电解铝阳极毛耗、铸造铝合金金属消耗等技术经济指标同比均有降低。（2）氧化铝、阳极完全成本较标杆企业差距不断缩小，电解铝完全成本对标已从劣势转化为优势。图

26、表图表 7：公司毛利率及净利率情况：公司毛利率及净利率情况 图表图表 8：公司期间费用率情况公司期间费用率情况 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 05003003504004502002020212022H1铝加工产品铝锭其他主营业务007080902002020212022H1铝加工产品铝锭其他主营业务-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%2002020212022H1毛利率净利率0%2%4%6%8

27、%10%12%14%2002020212022H1销售费用占比管理费用占比财务费用占比三费占比 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 图表图表 9：2022Q2 公司毛利公司毛利到到净利净利拆分（亿元）拆分（亿元）图表图表 10：公司分业务毛利率情况公司分业务毛利率情况 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 数据来源：Wind，中邮证券研究所整理 2 全球铝供应大规模减产，需求出现边际改善全球铝供应大规模减产，需求出现边际改善 2.1 国内国外减产，全球铝供应出现瓶颈国内国外减产，全球铝供应出现瓶颈 俄乌冲突欧洲能源遭遇危机，俄乌冲突欧洲能源遭遇危机，电价大幅增加电价大

28、幅增加。自俄乌冲突爆发以来，北溪一号二号管道相继关闭，物美价廉的天然气也向欧洲关闭了大门，8 月德国法国的电价曾一度突破 700 欧元/千度电，较 2021 年初水平涨超十倍。9 月 27 日，北溪天然气管道泄漏区域发生爆炸，加重欧洲天然气短缺担忧。图表图表 11：欧洲各国电价（欧元欧洲各国电价（欧元/千度电千度电）资料来源：彭博，中邮证券研究所 0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%2002020212022H1铝加工产品铝锭-00400500600700800荷兰意大利德国法国 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10

29、中西欧电解铝产量全球占比中西欧电解铝产量全球占比 5%，减产规模，减产规模 41.5%。根据国际铝业协会统计 2021 年全球电解铝产量为 6734.3 万吨，其中中国产量为 3892 万吨，占比 58%，中西欧产量为 332.9 万吨，占比 5%。受到天然气短缺、电价高企的影响，欧洲铝企业纷纷开始减产，根据统计预计减产规模达到 138 万吨，占到总产量的 41.5%。图表图表 12：欧洲各国欧洲各国电解铝减产及待减产电解铝减产及待减产情况（截止到情况（截止到 2022 年年 9 月月 13 日日)资料来源：SMM，中邮证券研究所 图表图表 13：中西欧和东欧电解铝产量（千吨）中西欧和东欧电解

30、铝产量（千吨）图表图表 14：全球电解铝产量占比情况全球电解铝产量占比情况 国家国家企业企业建成产能建成产能（万吨）（万吨）减产产能减产产能（万吨）（万吨）备注备注法国Aluminium DunkerqueIndustries France28.54.32022年1月10号宣布减产10%，下周进一步减产5%法国Aluminium DunkerqueIndustries France28.45.8欧洲最大的铝冶炼厂法国敦刻尔克铝业公司（AluminiumDunkerque Industries France）将减产22%，高管们警告称，电价飙升正威胁到该行业的生存。荷兰Aldel（Alumini

31、um DelfzijlBV）11.011.0Aldel铝厂17万吨的产能，宣布减产60%-70%。其中有5万吨的再生铝产能，减产比例在原铝11万吨基础上。9月2日宣布全部减产德国Primary Products Hamburg13.03.9Trimet铝业旗下铝厂近日因能源价格问题减产近30%德国Niederlassung Voerde9.52.9Trimet铝业旗下铝厂近日因能源价格问题减产近30%德国Essen16.58.33月17日，德国Trimet旗下Essen电解铝厂减产进一步扩大至50%德国Speira23.512.08月23日消息；德国铝生产商斯佩拉（Speira）在考虑将其德国

32、冶炼厂的产量削减至总产能的50%。因能源成本问题考虑9月份是否进行减产斯洛伐克Slovalco17.517.5Slovalco铝厂2022年2月7日宣布进一步减产至60%。2022年8月17日宣布9月底全部关停罗马尼亚Alro Slatina26.515.9第一阶段减产60%罗马尼亚Alro Slatina26.510.6第一阶段已经减产60%，9月初企业对外宣布可能在2023年5月前停止生产西班牙San Ciprian Works22.822.82021.12.29签署停产协议，于2022.1.1执行，在2024年重启生产黑山Podgorica6.06.0黑山国有电力公司C12月31日停止对

33、KAP铝厂供电，Podgorica铝厂关停斯洛文尼亚Kidricevo8.52.8Talum铝厂宣布2022年计划产量减少30%斯洛文尼亚Talum8.46.7能源价格高企，斯洛文尼亚铝冶炼厂 Talum 将产量削减至20%挪威Lista9.43.1美铝于8月30日宣布，因能源问题削减其Lista铝厂三分之一的产能，一条约3.1万吨的生产线的削减预计将在14天内完成英国Lochaber4.84.8据外媒8月16日消息，阿尔万斯英国铝业公司(Alvance BritishAluminium)最新公布的未审计账目显示，该公司上年亏损了400万英镑，由于有16个月没有审计账目，这给其Lochaber

34、铝冶炼厂的前景带来了重大的不确定性。260.8138.4合计合计 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 数据来源：国际铝业协会，中邮证券研究所整理 数据来源：国际铝业协会，中邮证券研究所整理 云南水位较低，当地电解铝企业多减产云南水位较低，当地电解铝企业多减产 10%。9 月广投银海、吉利百矿、四川等复产项目或继续进行，但由于云南部分水库水位较低，省内有限电风险，目前云南电解铝企业多收到减产通知，预计减产幅度在 10%左右。根据我的钢铁网数据，8 月云南地区电解铝产量为 44.42万吨，预计全年的影响量为 13.2 万吨。图表图表 15：中国中国电解铝月度产量电解铝月度产量（万万吨）吨）图表

35、图表 16：中国中国电解铝平衡情况（万吨）电解铝平衡情况（万吨）数据来源：我的钢铁网，中邮证券研究所整理 数据来源：我的钢铁网，中邮证券研究所整理 2.2 金九银十金九银十+海外出口旺盛，电解铝需求边际改善海外出口旺盛，电解铝需求边际改善 金九银十，下游需求有所好转。金九银十，下游需求有所好转。目前 8 月铝下游消费仍在传统消费淡季，国内下游受疫情及限电等因素干扰开工维持弱势状态，光伏及新能源需求增长虽速度较快但总量尚不足支撑铝整体消费。9 月以来金九银十下游订单有所好转且国内下游限电基本解除，开工率预计有所好转。图表图表 17：国内国内原铝原铝和再生铝和再生铝合金锭开工率合金锭开工率（%）图

36、表图表 18：国内铝杆线开工率（国内铝杆线开工率（%）01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,000中西欧东欧(含俄罗斯)58%9%7%5%6%15%中国中东亚洲（除中国）中西欧东欧（含俄罗斯）其他2402602803003203403602018年1月2018年4月2018年7月2018年10月2019年1月2019年4月2019年7月2019年10月2020年1月2020年4月2020年7月2020年10月2021年1月2021年4月2021年7月2021年10月2022年1月2022年4月2022年7月(30)(20)(10)01020304

37、0502021年1月2021年2月2021年3月2021年4月2021年5月2021年6月2021年7月2021年8月2021年9月2021年10月2021年11月2021年12月2022年1月2022年2月2022年3月2022年4月2022年5月2022年6月2022年7月2022年8月 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 数据来源：我的钢铁网，中邮证券研究所整理 数据来源：我的钢铁网，中邮证券研究所整理 图表图表 19：国内铝型材开工率（国内铝型材开工率（%）图表图表 20：国内铝板带箔开工率（国内铝板带箔开工率（%）数据来源：我的钢铁网，中邮证券研究所整理 数据来源：我的钢铁网，中

38、邮证券研究所整理 出口旺盛，全球电解铝库存保持低位。出口旺盛，全球电解铝库存保持低位。当前电解铝的全球交易所的显性库存仍处在低位，同时随着 9 月统旺季到来，国内铝库存有望小幅去库。海外需求方面：8 月未锻轧铝及铝材出口量 54.04 万吨，1-8 月累计出口 470.10 万吨，累计同比增长 31.5%。人民币贬值且海运费下滑的情况下，铝材出口保持盈利状态，预计未来国内铝材出口维持同比增长的状态。图表图表 21：全球电解铝交易所显性库存（吨）全球电解铝交易所显性库存（吨）002021-1-12021-2-12021-3-12021-4-12021-5-12021-6-1

39、2021-7-12021-8-12021-9-12021-10-12021-11-12021-12-12022-1-12022-2-12022-3-12022-4-12022-5-12022-6-12022-7-12022-8-1原铝合金锭开工率 铝合金锭开工率0070007000708090 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 资料来源：Wind，中邮证券研究所 5 盈利预测盈利预测 预计 2022/2023/2024 年公司归母净利润为 49.47/56.89/62.58 亿元，对应 EPS 为 1.43/1.64/1.

40、80 元，对应 PE 为 6.46/5.61/5.10 倍。考虑到公司是国内铝行业的龙头，低碳排放优势明显。首次覆盖，给予“推荐”评级。图表图表 22：行业内同类公司的估值比较（：行业内同类公司的估值比较（wind 一致预期，截至一致预期，截至 2022/9/30）资料来源：Wind，中邮证券研究所 6 风险提示风险提示 项目进展不及预期，铝价大幅波动，下游需求不及预期。050000000020000002500000全球交易所铝库存(吨)TTM20212022E2023E紫金矿业9.416.38.47.52.2中国铝业11.520.49.58.41.1神火股份5.96.

41、35.24.82.4南山铝业9.516.59.07.90.8明泰铝业8.416.28.98.76.0云铝股份云铝股份7.811.76.55.61.4平均值平均值8.814.67.97.22.3公司公司市盈率市盈率PE市净率市净率PB2022E 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 中邮证券投资评级标准中邮证券投资评级标准 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的 6 个月内的相对市场表现，即报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板

42、市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准。股票评级 推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在 20%以上 谨慎推荐 预期个股相对同期基准指数涨幅在 10%与 20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债 评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在

43、 10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 5%与 10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与 5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。免责声明免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”

44、）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问

45、或者其他金融产品等相关服务。证券期货投资者适当性管理办法于 2017 年 7 月 1 日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、

46、删节或修改。中邮证券对于本申明具有最终解释权。请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 公司简介公司简介 中邮证券有限责任公司，2002 年 9 月经中国证券监督管理委员会批准设立，注册资本 50.6 亿元人民币。中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。中邮证券的经营范围包括证券经纪、证券投资咨询、证券投资基金销售、融资融券、代销金融产品、证券资产管理、证券承销与保荐、证券自营和与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。中邮证券目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西等地设有分支机构。中邮证券紧

47、紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长。中邮证券努力成为客户认同、社会尊重，股东满意，员工自豪的优秀企业。业务简介业务简介 证券经纪业务 公司经中国证监会批准，开展证券经纪业务。业务内容包括：证券的代理买卖；代理证券的还本付息、分红派息；证券代保管、鉴证；代理登记开户；公司为投资者提供现场、自助终端、电话、互联网、手机等多种委托通道。公司开展网上交易业务已经中国证监会核准。公司全面实行客户交易资金第三方存管。目前存管银行有：中国邮政储蓄银行、中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行

48、、民生银行、兴业银行、招商银行、北京银行、华夏银行。证券自营业务 公司经中国证监会批准，开展证券自营业务。使用自有资金和依法筹集的资金，以公司的名义开设证券账户买卖依法公开发行或中国证监会认可的其他有价证券的自营业务。自营业务内容包括权益类投资和固定收益类投资。证券投资咨询业务 公司经中国证监会批准开展证券投资咨询业务。为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议。证券投资基金销售业务：公司经中国证监会批准开展证券投资基金销售业务。代理发售各类基金产品，办理基金份额申购、赎回等业务。证券资产管理业务：公司经中国证监会批准开展证券资产管理业务。证券承销与保荐业务：公司经中国证监会批准开展证券承销与保荐业务。财务顾问业务：公司经中国证监会批准开展财务顾问业务。