1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 14 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 扎根青岛，积极转型扎根青岛，积极转型 青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告2022.10.10 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 肖斐斐肖斐斐 银行业首席分析师 S57 彭博彭博 银行业联席首席分析师 S01 联系人：林楠联系人：林楠 青农商行青农商行扎根扎根青岛，青岛，服务地方，服务地方，零售转型稳步推进，非息收入增长强劲，资产零售转型稳步推进，非息收入增长强劲，资产质量呈改善态势质量呈改善态势。公司概况：公司概

2、况：扎根青岛，服务地方扎根青岛，服务地方。（。（1）历史沿革：）历史沿革：山东省首家主板上市农商山东省首家主板上市农商行行。青农商行由原华丰、城阳、黄岛、即墨四家农村合作银行，胶州、胶南、平度、莱西四家农村信用联社及青岛市联社共 9 家单位共同组建成立，公司于2012 年 6 月挂牌开业，2019 年 3 月在深交所上市。（2）管理层：）管理层：根植青根植青岛，管理经验丰富岛，管理经验丰富。青农商行高管团队主要来自于原青岛市农村信用联社，且均在山东省内金融系统长期任职，管理经验丰富。（3）经营区位：）经营区位：立足青立足青岛，辐射烟济岛，辐射烟济。公司业务布局以青岛为核心，超过九成网点布局在青

3、岛，是青岛网点数量最多、服务范围最广泛的银行，在青岛地区信贷投放规模长期占总贷款规模超 90%。业务亮点：业务亮点：“大零售”转型稳步推进，非息收入占比持续提升“大零售”转型稳步推进，非息收入占比持续提升。（。（1）“大零“大零售”转型稳步推进售”转型稳步推进，公司零售银行业务利润占总利润比重稳步提升，截至2022 年上半年末，零售银行利润占比达到 46.2%，较 2017 年显著提升7.8pcts；公司零售存贷业务增长保持高景气，2022 年上半年公司青岛市辖内个人存款规模占比和新增占比均位居全市银行业首位。（2）非息收入占比持非息收入占比持续提升，已跃居上市农商行第一续提升，已跃居上市农商

4、行第一，公司积极向“金融市场、投资理财”的“轻资本、轻资产”交易性银行转型，成效显著，非息收入占比由 2017 年的4.78%一路跃升至 2022 年上半年的 27.54%，实现了从上市农商行末位到首位的跨越式发展。财务分析：财务分析：净息差净息差回落回落，资产质量，资产质量逐步逐步改善改善。（。（1）净息差：）净息差：净息差回落净息差回落，位，位于上市农商行中等水平于上市农商行中等水平，2022 年上半年青农商行净息差 1.99%，位于上市农商行第 7 位，从净息差走势来看，公司 2020 年之后净息差降幅大于上市农商行平均水平。（2）资产质量：）资产质量：资产质量逐步改善，广义拨备缺口尚存

5、资产质量逐步改善，广义拨备缺口尚存，截至2022 年上半年末，公司“不良+关注”贷款率 6.80%，较 2018 年高点的15.03%下降 8.23pcts，资产质量已明显改善；2022 年上半年末拨备覆盖率220.03%，较前期有所回落，通过“拨贷比-不良率-关注率”进一步衡量拨备抵补能力，可以看出公司该项指标在 2014 年低点后大幅回升，截至 2022 年上半年末已达-3.02%，但广义拨备缺口仍待修复。风险因素：风险因素：宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；净息差水平超预期下行；区域经济发展不及预期；区域同业竞争加剧；局部地区疫情带来的不确定风险。结论：结论：青农商行扎根青岛，服

6、务地方，零售转型稳步推进，非息收入增长强劲，资产质量呈改善态势。我们预测公司 2022/23/24 年 EPS 预测为 0.49 元/0.51 元/0.54 元。当前 A 股股价对应 2022 年 0.52xPB。项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）9,572 10,297 10,146 10,888 11,693 同比增速（%）9.65%7.58%-1.46%7.31%7.40%归母净利润（百万元）2,960 3,066 2,942 3,057 3,219 同比增速（%）4.77%3.58%-4.03%3.89%5.32%EPS（元）

7、0.53 0.53 0.49 0.51 0.54 BVPS（元）4.83 5.25 5.68 6.12 6.59 PE(x)5.54 5.52 6.07 5.82 5.50 PB(x)0.61 0.56 0.52 0.48 0.45 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：（1）股价为 2022 年 9 月 30 日收盘价；（2）股份数为截至 2022 年 9 月 30 日数据；（3）上述 EPS 和 BVPS 均为归属母公司普通股股东口径 青农商行青农商行 002958.SZ 当前价 2.95元 总股本 5,556百万股 流通股本 4,821百万股 总市值 164亿元 近三月日均成交额

8、49百万元 52周最高/最低价 3.99/2.95元 近1月绝对涨幅-3.28%近6月绝对涨幅-13.77%近12月绝对涨幅-21.75%青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 目录目录 公司概况：扎根青岛，服务地方公司概况：扎根青岛，服务地方.4 历史沿革：山东省首家主板上市农商行.4 股权结构：股权结构多元均衡.4 管理层：根植青岛，管理经验丰富.5 经营区位：立足青岛，辐射烟济.5 业务亮点：业务亮点：“大零售大零售”转型稳步推进，非息收入占比持续提升转型稳步推进，非息收入占比持续提升.7“大零售”转型

9、稳步推进.7 非息收入占比持续提升，已跃居上市农商行第一.8 财务分析：净息差财务分析：净息差回落，资产质量逐步改善回落，资产质量逐步改善.9 净息差：净息差回落，位于上市农商行中等水平.9 资产质量：资产质量逐步改善，广义拨备缺口尚存.10 风险因素风险因素.11 结论结论.11 UYaXvZdYaVjUmMpPpNbR9R7NtRrRtRnPjMrQrRkPrQoP8OnMqQMYrNtQvPmQuN 青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 插图目录插图目录 图 1：青农商行历史沿革.4 图 2：青农商行

10、网点区域分布.6 图 3：青农商行在青岛地区贷款投放情况.6 图 4：青农商行在青岛地区不良贷款率.6 图 5：青农商行零售银行利润占比不断提升.7 图 6：青农商行零售银行利润保持稳健增长.7 图 7：青农商行个人存款余额走势.8 图 8：青农商行个人贷款余额走势.8 图 9：青农商行荣军卡.8 图 10：青农商行琴岛通联名卡.8 图 11：青农商行非息收入占比持续提升.9 图 12：青农商行非息收入占比位居上市农商行第一（2022H）.9 图 13：上市农商行净息差比较（2022H）.9 图 14：青农商行净息差走势.9 图 15：上市农商行计息负债成本率比较（2022H）.10 图 16

11、：上市农商行生息资产收益率比较（2022H）.10 图 17：2014 年后青农商行资产质量逐步改善.10 图 18：青农商行拨备覆盖率走势.11 图 19：青农商行“拨贷比-不良率-关注率”走势.11 表格目录表格目录 表 1：青农商行前十名股东（2022H）.4 表 2：青农商行管理层人员.5 表 3：青农商行盈利预测关键假设.12 表 4：青农商行盈利预测.12 表 5：公司资产负债表主要项目（百万元）.13 表 6：公司利润表主要项目（百万元）.13 青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 公司概况：

12、公司概况：扎根青岛，服务地方扎根青岛，服务地方 历史沿革：历史沿革：山东省首家主板上市农商行山东省首家主板上市农商行 青农商行是山东省首家主板上市农商行，也是山东省本土第二家上市银行。青农商行是山东省首家主板上市农商行，也是山东省本土第二家上市银行。青农商行由原华丰、城阳、黄岛、即墨四家农村合作银行，胶州、胶南、平度、莱西四家农村信用联社及青岛市联社共 9 家单位共同组建成立，是山东省第一家地市级农商行。公司于 2012 年 6 月挂牌开业，2019 年 3 月在深交所上市，是山东省首家主板上市农商行，也是山东省本土第二家上市银行。图 1：青农商行历史沿革 资料来源：公司官网 股权结构：股权结

13、构股权结构：股权结构多元均衡多元均衡 主要股东主要股东涵盖当地国有企业、民营龙头涵盖当地国有企业、民营龙头。主要股东持股均衡且无持股超过 10%的单一控股股东，截至 2022 年上半年末，第一大股东青岛国信发展（集团）持股比例为9.08%，第二大股东青岛城市建设投资（集团）持股比例为 9.05%，二者均为青岛市国资委实控公司。民营股东中，巴龙集团（7.20%）、日照钢铁控股集团（5.43%）和青岛即发集团（4.98%）均为地方民营龙头。表 1：青农商行前十名股东（2022H）股东名称股东名称 持股数量（亿股）持股数量（亿股）持股比例持股比例 青岛国信发展(集团)有限责任公司 5.05 9.08

14、%青岛城市建设投资(集团)有限责任公司 5.03 9.05%日照钢铁控股集团有限公司 3.02 5.43%青岛即发集团股份有限公司 2.77 4.98%城发投资集团有限公司 2.51 4.52%巴龙国际集团有限公司 2.25 4.05%巴龙国际建设集团有限公司 1.75 3.15%青岛全球财富中心开发建设有限公司 1.50 2.70%青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 股东名称股东名称 持股数量（亿股）持股数量（亿股）持股比例持股比例 青岛国际商务中心有限公司 1.10 1.98%青岛天一仁和控股集团有限

15、公司 0.97 1.75%合计合计 25.94 46.69%资料来源：公司财报，中信证券研究部 管理层：管理层：根植青岛，管理经验丰富根植青岛，管理经验丰富 管理团队管理团队根植青岛根植青岛，管理经验丰富。，管理经验丰富。青农商行高管团队主要来自于原青岛市农村信用联社，且均在山东省内金融系统长期任职，具有深厚的行业认知和丰富的本地业务实践经验。现任党委书记、董事长刘仲生先生和党委副书记、行长刘宗波先生等多位高管自青农商行改制成立供职至今，对公司的经营和战略发展有着深入了解。此外刘仲生先生等高管曾在山东省内人民银行、银监会等监管部门任职，管理经验丰富。表 2：青农商行管理层人员 姓名姓名 职务职

16、务 工作经历工作经历 刘仲生 党委书记、董事长 2012 年 6 月至今，担任青岛农商银行党委书记、董事长。曾任中国人民银行日照中心支行货币信贷与统计科科长；日照市银监分局统计信息科科长；山东省联社日照办事处副主任（主持工作）、济宁办事处党委书记、主任；青岛市农村信用联社党委书记、理事长等职务。刘宗波 党委副书记、董事、行长 2012 年 6 月至今，担任青岛农商银行党委副书记、董事、行长。曾任山东省农村金融体制改革领导小组办公室科长；中国人民银行济南分行人事教育科科长；山东省联社业务发展部部长；青岛市农村信用联社党委副书记、主任等职务。贾承刚 董事、副行长 2012 年 6 月至今，担任青岛

17、农商银行副行长。曾任青岛市农村信用联社副主任等职务。丁明来 董事、副行长 2012 年 6 月至今，担任青岛农商银行副行长。曾任青岛市农村信用联社副主任等职务。王建华 董事、副行长 2012 年 6 月至今，担任青岛农商银行副行长。曾任青岛银监局银行政策法规处处长；青岛市农村信用联社副主任等职务。2019年 6 月至 7 月兼任青岛农商银行黄岛支行行长。李春雷 副行长、营业部总经理 2016 年 8 月至今，担任青岛农商银行副行长，2022 年 2 月至今，兼任青岛农商银行营业部总经理。曾任中国银行业监督管理委员会合作金融机构监管部市场准入处副处长；青岛农商银行行长助理、烟台分行行长等职务。范

18、元钊 行长助理、城阳支行行长 2016 年 1 月至今，担任青岛农商银行行长助理，兼任城阳支行行长。曾任胶州市农村信用联社副主任、主任、理事长等职务。姜秀娟 行长助理、市南支行行长 2019 年 7 月至今任青岛农商银行行长助理，兼任市南支行行长。曾任青岛农商银行平度支行行长、即墨支行行长等职务。隋功新 董事会秘书、战略发展部总经理 2016 年 10 月至今，担任青岛农商银行董事会秘书、战略发展部总经理。曾任青岛市农村信用联社综合部主任；青岛农商银行办公室主任；深圳罗湖蓝海村镇银行股份有限公司董事长等职务。朱光远 首席信息官、网络金融部总经理 2021 年 9 月至今，担任青岛农商银行首席信

19、息官，兼任网络金融部总经理。资料来源：公司财报，中信证券研究部 经营区位：经营区位：立足立足青岛，辐射烟济青岛，辐射烟济 青农商行业务发展立足青岛，辐射烟台、济南。青农商行业务发展立足青岛，辐射烟台、济南。青农商行总部位于青岛，业务布局以青岛为核心、辐射烟台、济南，是青岛网点数量最多、服务范围最广泛的银行。截至 青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 2022 年上半年末，公司已设立烟台分行和济南章丘支行，辐射青岛、济南、烟台山东三大最具经济活力地区，并发起设立省内 5 家、深圳 1 家、江西 2 家共 8

20、家村镇银行，营业网点已达到 358 家。图 2：青农商行网点区域分布 资料来源：公司财报，中信证券研究部 贷款投放深耕青岛。贷款投放深耕青岛。青农商行长期深耕青岛，在青岛地区信贷投放规模长期占总贷款规模超 90%。2020 年之后，青农商行在青岛地区不良贷款率有所提升，推测受疫情影响，2022 年上半年已呈现企稳修复趋势。图 3：青农商行在青岛地区贷款投放情况 资料来源：公司财报，中信证券研究部 图 4：青农商行在青岛地区不良贷款率 资料来源：公司财报，中信证券研究部 区域经济发达，市场前景广阔。区域经济发达，市场前景广阔。2021 年，青岛市 GDP 总量 1.41 万亿元，同比增长8.3%

21、，高居全省第一，全国第十三，区域经济较为发达。长期来看，青岛市 GDP 增速均优于全国总体水平，经济发展动能强劲。同时，青岛市凭借其在山东省内的龙头地位，以及海洋经济、高端制造业、对外贸易等特色经济和优势行业，培育了多元、活跃、深厚的市场，发展前景广阔，区域优势明显。城市发展政策发力，未来可期。城市发展政策发力，未来可期。在省级层面，山东胶东经济圈“十四五”一体化发展规划以青岛为核心，培育壮大泛胶州湾区等周边湾区，形成陆海统筹发展布局，有助于青岛市及整个山东省的全面发展；在市级层面，青岛市研究制定青岛市国民经3522 4青岛济南烟台90%92%94%96%98%100%05001,0001,5

22、002,0002,5002002020212022H青岛地区投放贷款规模青岛地区投放贷款占比（右轴）（亿元）1.68%1.54%1.52%1.79%1.76%1.40%1.45%1.50%1.55%1.60%1.65%1.70%1.75%1.80%1.85%200212022H 青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲要，指出要提升金融服务民营和小微企业质效，持续推动金融服务乡村振兴，发展绿色金融推动“碳达峰碳中

23、和”，同时要致力于建设国际财富管理中心。青岛的良好经济社会生态和宏伟发展蓝图，为青农商行深耕地方市场提供了广阔空间。业务亮点：业务亮点：“大“大零售零售”转型稳步转型稳步推进，推进，非息非息收入收入占比占比持续持续提升提升“大零售”转型稳步推进“大零售”转型稳步推进 零售银行转型稳步推进，利润占比不断提升。零售银行转型稳步推进，利润占比不断提升。近年来青农商行大力推进“大零售”战略转型，零售银行业务利润占总利润比重稳步提升。2022 年上半年，青农商行实现零售银行利润总额 8.2 亿元，占比达 46.2%，较 2017 年显著提升 7.8pcts。此外，近年来青农商行公司银行业务和资金业务利润

24、增速波动较大，而零售银行业务利润增速保持稳健增长，2022 年上半年实现零售银行利润同比增速 8.88%。图 5：青农商行零售银行利润占比不断提升 资料来源：公司财报，中信证券研究部 图 6：青农商行零售银行利润保持稳健增长 资料来源：公司财报，中信证券研究部 零售存贷业务零售存贷业务增长保持高景气增长保持高景气，拆分来看：，拆分来看：存款端存款端，青农商行全力打造个人存款业务“竞争力、专注力、向心力”，打造“存款+财管”协同服务体系，搭建“金融+政务”服务场景，截至 2022 年上半年末，青农商行个人存款余额 1,838.86 亿元，较上年同期增加 17.2%，较年初新增 185.5 亿元，

25、青岛市辖内个人存款规模占比和新增占比均位居全市银行业首位。贷款端贷款端，青农商行不断加强“四张清单”、无感授信、客户经理驻点办公等基础工作推动，打造个人信贷多元产品架构，2017 年以来，公司个人贷款年化增长率稳健超过10%，截至 2022 年上半年末，公司个人贷款余额 686.88 亿元，较上年同期增加 10.1%，较年初新增 39.20 亿元，在上半年信贷需求较弱的大环境下，体现了公司较强的个人信贷获取能力。38.4%38.4%38.3%38.3%38.4%38.4%39.7%39.7%39.9%39.9%46.2%46.2%0%20%40%60%80%100%200

26、2020212022H公司银行业务零售银行业务资金业务其他业务-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%200212022H公司银行业务增速（YoY）零售银行业务增速（YoY）资金业务增速（YoY）青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 图 7：青农商行个人存款余额走势 资料来源：公司财报，中信证券研究部 图 8：青农商行个人贷款余额走势 资料来源：公司财报，中信证券研究部 服务本土市场，打造特色银行卡业务服务本土市场，打造特色银行卡业务。青农商行面向青岛市退役军人发行了加载免费

27、乘坐公共交通工具和免费游览青岛市 15 家政府定价景区功能的“荣军卡”。此外，公司与青岛市琴岛通卡股份有限公司合作，推出的具有交通出行和金融功能的“琴岛通联名卡”，该卡可以作为琴岛通卡乘坐地铁、公交、电车、出租车，并享受最低 7 折的乘车优惠。图 9：青农商行荣军卡 资料来源：公司官网 图 10：青农商行琴岛通联名卡 资料来源：公司官网 非息收入占比非息收入占比持续持续提升提升，已，已跃居上市农商行第一跃居上市农商行第一 青农商行非息收入青农商行非息收入占比跃居上市农商行第一占比跃居上市农商行第一。公司积极向“金融市场、投资理财”的“轻资本、轻资产”交易性银行转型，成效显著。截至 2022 年

28、上半年末，公司非息收入占比由 2017 年的 4.78%一路跃升至 27.54%，实现了从上市农商行末位到首位的跨越式发展。从结构上来看，手续费及佣金收入近年增长较快，主要得益于公司加大代理、结算、理财等代理类业务发展力度，此外还通过上线电子保函产品、发展供应链金融业务、积极落地银团贷款项目等提升业务规模。0%4%8%12%16%20%05001,0001,5002,000200202021 2022H个人存款余额个人存款余额增速（YoY）（右轴）（亿元）0%5%10%15%20%25%30%02004006008002002020212022H个人

29、贷款余额个人贷款总额增速（YoY）（右轴）（亿元）青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9 图 11：青农商行非息收入占比持续提升 资料来源：公司财报，中信证券研究部 图 12：青农商行非息收入占比位居上市农商行第一（2022H）资料来源：Wind，中信证券研究部 财务分析：净息差财务分析：净息差回落回落，资产质量，资产质量逐步逐步改善改善 净息差：净息差净息差：净息差回落回落，位于上市农商行中等水平，位于上市农商行中等水平 2022 年上半年青农商行净息差为 1.99%，位于上市农商行第 7 位，处于上市农商

30、行中等水平。从净息差走势来看，青农商行 2020 年之后净息差降幅大于上市农商行平均水平，一方面因为公司主动压缩高风险资产规模，同时受市场利率的影响，贷款收益率有所下降；另一方面，公司主动加大存款营销力度，个人定期存款规模增加，导致计息负债成本率有所上升。图 13：上市农商行净息差比较（2022H）资料来源：各公司财报，中信证券研究部 图 14：青农商行净息差走势 资料来源：公司财报，中信证券研究部 拆分来看，计息负债端，计息负债端，2022 年上半年青农商行计息负债成本率为 2.27%，位于上市农商行中等水平，近似等于上市农商行平均值；生息资产生息资产端，端，2022 年上半年青农商行生息资

31、产收益率为 4.28%，位于上市农商行第四位。0%10%20%30%057200212022H非息收入非息收入占比（右轴）（亿元）27.54%0%5%10%15%20%25%30%青农商行无锡银行苏农银行江阴银行沪农商行张家港行渝农商行常熟银行瑞丰银行紫金银行1.99%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%常熟张家港瑞丰江阴渝农商苏农青农商沪农商无锡紫金第2 第4 第6 第4 第3 第6 第7 1.00%1.40%1.80%2.20%2.60%3.00%第1 第2 第3 第4 第5 第6 第7 第8 第9 第

32、10 2001920202021 2022H青农商行净息差排名青农商行净息差上市农商行平均净息差 青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 图 15：上市农商行计息负债成本率比较（2022H）资料来源：各公司财报，Wind，中信证券研究部 图 16：上市农商行生息资产收益率比较（2022H）资料来源：各公司财报，Wind，中信证券研究部 资产质量：资产质量逐步改善，广义拨备缺口尚存资产质量：资产质量逐步改善，广义拨备缺口尚存 受宏观经济增速下行和区域传统制造业和批发零售业企业盈利恶化的影

33、响，青农商行“不良+关注”贷款率和逾期贷款率分别在 2014 年和 2015 年达到高点，经过数年的风险出清，目前青农商行资产质量已经逐步改善。账面资产质量逐步改善。账面资产质量逐步改善。截至 2022 年上半年末，青农商行“不良+关注”贷款率为6.80%，较 2014 年高点的 15.03%下降 8.23pcts，逾期贷款率为 1.73%，较 2015 年高点的 6.02%下降 4.29pcts。2021 年“不良+关注”贷款率和逾期贷款率小幅上升，推测可能是受宏观经济与疫情影响，2022 年上半年已呈现企稳修复趋势。图 17：2014 年后青农商行资产质量逐步改善 资料来源：公司财报，中信

34、证券研究部 风险抵补能力仍待修复。风险抵补能力仍待修复。截至 2022 年上半年末，青农商行拨备覆盖率达到 220.03%，较前期有所回落。通过“拨贷比-不良率-关注率”进一步衡量拨备抵补能力，可以看出青农商行该项指标在 2014 年低点后大幅回升，截至 2022 年上半年末已达-3.02%，但广义拨备缺口仍待修复。2.27%0.00%0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%苏农沪农商江阴渝农商青农商瑞丰紫金常熟无锡张家港4.28%0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%常熟张家港瑞丰青农商紫金江阴渝农商苏农无锡沪农商0.00%4.00%8.0

35、0%12.00%16.00%2000022H不良+关注贷款率逾期贷款率 青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 图 18：青农商行拨备覆盖率走势 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 19：青农商行“拨贷比-不良率-关注率”走势 资料来源：Wind，中信证券研究部 风险因素风险因素 1、宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化。宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化。若经济增速超预期下行，可能导致公司资产质量恶化，从而影响公司的盈利水平。

36、2、净息差水平超预期下行。净息差水平超预期下行。若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化，可能导致息差超预期下行，从而拖累公司盈利表现。3、区域经济发展不及预期。区域经济发展不及预期。公司经营在青岛地区集中度较高，如果青岛地区经济发展不及预期，会导致公司经营承压、业绩增速下滑。4、区域同业竞争加剧。区域同业竞争加剧。若区域同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，从而拖累公司盈利水平。5、局部疫情局部疫情反复反复带来的不确定风险。带来的不确定风险。局部疫情反复可能导致部分行业和企业经营受影响严重，进而可能影响公司业务开展和资产质量，从而影响公司的盈利水平。结论结论 青农商行扎根青岛，服务地方，零

37、售转型稳步推进，非息收入增长强劲，资产质量呈改善态势。我们对公司盈利的关键变量假设如下：（1）资产规模：）资产规模：考虑到青岛地区经济有望保持稳健增长水平，我们预计 2022/23/24年青农商行生息资产同比增长 5.8%/6.0%/6.3%，其中整体贷款增长 6.6%/7.0%/7.5%。（2）净息差）净息差：考虑到 2022 年行业息差下行的预期，以及后续公司主动将加强资产负债结构调整和定价管理，预计 2022/23/24 年公司净息差将整体稳定在 1.95%左右。（3）非息业务和费用）非息业务和费用。非息方面，公司积极向“金融市场、投资理财”的“轻资本、轻 资 产”交 易 性 银 行 转

38、 型，成 效 显 著，预 计 2022/23/24 年 非 息 收 入 同 比0%50%100%150%200%250%300%350%-12.00%-10.00%-8.00%-6.00%-4.00%-2.00%0.00%青农商行（青农商行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12+11.5%/+11.3%/+11.5%；费用方面，预计成本收入比延续平稳趋势，2022/23/24 年成本收入比分别为 29.5%/30.0%/30.0%。（4）信用成本）信用成本：虽然公司资产质量逐步改善，但历史包袱仍待出清，此外局部疫情反复扰动下

39、部分行业存在潜在风险，预计 2022/23/24 年分别为 1.59%/1.61%/1.64%，三年对应计提的贷款减值准备分别为 38.2 亿/41.3 亿/45.1 亿元。（5）分红）分红水平水平：预计未来三年公司仍将保持现有分红水平，预计 2022/23/24 年公司分红率分别为 20.6%/19.7%/18.7%。基于以上假设，我们预测青农商行 2022/23/24 年营业收入 101.5 亿/108.9 亿/116.9亿元，同比-1.5%/+7.3%/+7.4%；2022/23/24 年归母净利润 29.4 亿/30.6 亿/32.2 亿元，同比-4.0%/+3.9%/+5.3%。表

40、3：青农商行盈利预测关键假设 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 生息资产增速 24.78%4.88%5.83%6.00%6.50%贷款总额增速 21.90%6.75%6.60%7.00%7.50%非息收入增速-9.32%51.31%11.46%11.31%11.45%成本收入比 28.79%29.22%29.47%30.00%30.00%信用成本 1.62%1.66%1.59%1.61%1.64%资料来源：公司财报，中信证券研究部预测 表 4：青农商行盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元

41、）9,572 10,297 10,146 10,888 11,693 增长率 YoY%9.65%7.58%-1.46%7.31%7.40%归属净利润（百万元）2,960 3,066 2,942 3,057 3,219 增长率 YoY%4.77%3.58%-4.03%3.89%5.32%每股收益 EPS（元）0.53 0.53 0.49 0.51 0.54 BVPS（元）4.83 5.25 5.68 6.12 6.59 资料来源：公司财报，中信证券研究部预测 注：（1）股份数为截至 2022 年 9 月 30 日数据；（2）上述 EPS 和BVPS 均为归属母公司普通股股东口径 青农商行（青农商

42、行（002958.SZ）首次覆盖报告首次覆盖报告2022.10.10 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 表 5：公司资产负债表主要项目（百万元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 期末余额期末余额 客户贷款 217,850 232,561 247,917 265,271 285,167 客户存款 250,694 268,823 290,329 314,136 340,837 生息资产 365,448 383,290 405,627 429,965 457,912 计息负债 372,767 391,021 414,483 440,181 474,515 总资产 406

43、,811 430,438 456,264 485,922 519,936 总负债 377,109 395,388 418,793 445,937 477,266 归属于母公司股东权益 28,842 34,164 36,533 38,984 41,600 同比增长（同比增长（%）客户贷款 21.90%6.75%6.60%7.00%7.50%客户存款 14.57%7.23%8.00%8.20%8.50%生息资产 24.78%4.88%5.83%6.00%6.50%计息负债 19.30%4.90%6.00%6.20%7.80%总资产 19.07%5.81%6.00%6.50%7.00%总负债 19.

44、19%4.85%5.92%6.48%7.03%归属于母公司股东权益 18.13%18.45%6.93%6.71%6.71%资料来源：Wind，中信证券研究部预测 表 6：公司利润表主要项目（百万元）2020 2021 2022E 2023E 2024E 收入与盈利规模收入与盈利规模 净利息收入 8,085 8,048 7,640 8,098 8,584 手续费佣金净收入 302 492 566 623 685 非利息收入 1,486 2,249 2,506 2,790 3,109 营业收入 9,572 10,297 10,146 10,888 11,693 拨备前营业利润 6,715 7,17

45、5 7,039 7,502 8,055 税前利润 3,109 3,313 3,073 3,235 3,416 净利润 2,977 3,092 2,944 3,072 3,234 同比增长（同比增长（%）净利息收入 14.04%-0.46%-5.07%6.00%6.00%手续费佣金净收入 51.96%62.66%15.21%10.00%10.00%非利息收入-9.32%51.31%11.46%11.31%11.45%营业收入 9.65%7.58%-1.46%7.31%7.40%拨备前营业利润 11.98%6.86%-1.90%6.58%7.38%税前利润-0.06%6.59%-7.25%5.27

46、%5.59%净利润 4.57%3.85%-4.80%4.36%5.29%资料来源：Wind，中信证券研究部预测 14 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含 CLSA group of c

47、ompanies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或

48、完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信

49、息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内

50、容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深300 指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合

51、股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 15 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与

52、或投资本报告所提到的 公 司 的 金 融 交易，及/或 持 有其 证 券 或 其 衍 生品 或 进 行 证券或 其 衍 生 品 交 易。本 研 究 报告涉 及 具 体 公 司 的披 露 信 息，请访 问https:/ 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由 CLSA A

53、ustralia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-228

54、40271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管

55、辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）仅向符合美国1934

56、年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系 CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或

57、报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分所披露）的某些要求。MCI（P）08

58、5/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的 CLSA Europe BV 分

59、发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的 ASX All Ordina

60、ries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2022 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。