1、 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司动态公司动态研究报告研究报告 电力设备及新能源电力设备及新能源 2022 年年 10 月月 12 日日 产品技术超群，客户资源优质，竞争产品技术超群，客户资源优质，竞争优势显著优势显著 当升科技（当升科技（300073.SZ）推荐推荐 维持评级维持评级 核心观点核心观点 产品定位高端。产品定位高端。公司是全球锂电正极材料的龙头企业，主要从事钴酸锂、多元材料及锰酸锂等小型锂电、动力锂电正极材料的研发、生产和销售。公司集自主创新、成果转化、产业运营于一体。公司在 2022 年 7 月召开的新品全球发布会上重磅公布了六款产品。其中

2、，双相复合固态锂电正极材料、固态电解质解决了正极与电解质固固界面难题；新型富锂锰基产品开发进展顺利；新一代钠电正极材料已向国内主流电池生产商送样，客户给予高度评价，产品性能指标优于市场同类产品。高镍产品匹配高镍产品匹配 4680 圆柱。圆柱。公司目前主推的 NCM8 系、9 系产品均已实现批量销售，主要面向海外市场，部分运用在 4680 圆柱电池上。公司高镍产品出货量大幅增长，占比不断提升。2022 年半年报显示，公司高压实、长寿命NCMA 高镍产品已持续向国际高端客户供货。Ni90 产品已成功向包括欧美著名电池生产商、车企在内的客户出货。Ni93 产品通过全球多家主流电池企业的测试，成功导入

3、国际高端电动汽车供应链并实现批量供货。公司顺利开发出超高镍无钴材料，成功解决超高镍正极材料在容量、倍率、循环、安全等方面的问题，技术性能指标大幅提升。公司高镍及超高镍产品广泛应用于欧美客户的各类动力电池，为特斯拉、宝马、大众、日产、三菱等一批海外高端车企提供配套。拥有多项自主知识产权。拥有多项自主知识产权。公司研发投入大，高投入助力专利成果。公司开发了具有自主知识产权的多元素球形前驱体共沉淀技术、正极材料均匀锂化与结晶技术、多元素掺杂协同改性技术、掺杂-包覆改性一步合成技术、微粉级颗粒表（界）面多层次协同修饰技术、前驱体废水梯次利用与综合回收再利用技术等 40 多项关键技术。截至 2022 年

4、 6 月底，公司累计获得授权专利219 项。客户开拓出色，海外基因深远。客户开拓出色，海外基因深远。公司目前是全球唯一一家同时向中、日、韩、欧美高端锂电客户提供高品质锂电正极材料的供应商。全球前十大锂电巨头均是公司客户。公司与核心客户三星 SDI、LG 化学、SK on 等欧美大客户的合作持续深入，动力方面的出货逐渐放量，海外业务占比不断提升。公司海外客户的渗透率远高于其他正极材料企业。随着海外新能源车销量的爆发成为全球主力市场，未来公司海外业务收入的占比有望持续提升，带来超预期的业绩增量。产能利用率高，盈利能力强。产能利用率高，盈利能力强。公司产能利用率连续多年行业领先，均达到94%以上。公

5、司 2021 年利用率约 110%（通过技改和外协实现），远高于可比公司。产能利用率高有利于公司摊薄折旧、人工等刚性成本，维持单吨毛利水平。在全行业受到疫情影响的情况下，公司 2022 年上半年锂电材料的单吨毛利润达到约 3 万元/吨，处于行业领先水平。盈利预测。盈利预测。作为全球锂电正极龙头，公司产品定位高端，高镍固态等前沿技术储备深厚，客户结构优质。公司打通上游产业链，全球布局提速，产能步入收获期，经营稳扎稳打，业绩全面向好。我们预计公司 2022-2023 年归母净利润 19.2 亿元/25.1 亿元，EPS 为 3.79 元/4.96 元，以 2022 年 10 月 11 日收盘价 6

6、5.32 元/股计算，对应 PE 为 17.2 倍/13.2 倍，维持“推荐”评级。首席分析师首席分析师 周然：（8610）8092 7636： 分析师登记编码：S01 公司股价公司股价表现表现 05000250030003500400045005000-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%成交金额（百万元）当升科技上证指数 资料来源：wind，中国银河证券研究院 市场数据市场数据 交交易日期易日期 22.10.11 A 股收盘价（元）65.32 A 股一年内最高价（元）117.43 A 股一年内最低价（元）56.88 上证指数

7、 2979.79 总股本（万股）50,650.08 实际流通 A 股（万股）48,618.92 流通 A 股市值（亿元）317.58 资料来源：wind，中国银河证券研究院 相关研究相关研究 1、【银河电新周然团队】公司点评_当升科技(300073)_年报业绩点评：业绩超市场预期，盈利能力创新高_220331 2、【银河电新周然团队】电新行业_公司深度_当升科技_技术引领，视野放眼全球，五大优势构筑核心竞争力_210606 公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。1 目目 录录 一、全球锂电正极材料领军企业一、全球锂

8、电正极材料领军企业.2（一）起源于北京矿冶研究院.2（二）深耕主业锂电正极.2 二、产品技术超群，客户资源优质，竞争优势二、产品技术超群，客户资源优质，竞争优势显著显著.5（一）优势一：研发实力超群，积极抢占技术制高点.5（二）优势二：客户资源优质，剑指全球三大市场.7（三）优势三：打通上游矿产资源，竞争优势显著.9（四）优势四：多项激励机制并举，激发内在增长动力.11 三、投资建议及盈利预测三、投资建议及盈利预测.13 四、风险提示四、风险提示.14 QUaXuYaX8XgXoOnNpN6MaOaQtRoOtRtRkPpOnNfQoPoN8OrRxOwMtQuNuOoMxO 公司动态报告公司

9、动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。2 一、一、全球锂电正极材料领军企业全球锂电正极材料领军企业（一）起源于北京矿冶研究院 北京当升材料科技股份有限公司成立于 2001 年，是一家由科研人员创业、从事新能源材料研发及生产的北京市高新技术企业。公司成立初期主要从事电子陶瓷添加剂及氧化钴粉等材料业务。经过多年的积累扩张，公司已经成为全球锂电正极材料的龙头企业。公司产品广泛应用于电动汽车、储能、消费类电子、无人机等领域。公司业务范围遍布日本、韩国、欧洲、美国等国家和地区，韩国三星 SDI、LGC、SK on、日本 AESC、松下、索尼

10、、比亚迪等海内外锂电巨头均是公司客户。图图 1 1：公司发展历程：公司发展历程 2002年，量产第一代钴酸锂LCO；正式进军正极材料市场2001年，改制成立北京当升材料科技有限公司1992年，起源于北京矿冶研究总院课题组2007年，通过LG化学质量认证；建立河北燕郊锂电2006年，通过三星SDI质量认证；引进知名风险投资2005年，国内首家向韩国市场出口LCO2022年，获国务院国资委“公司治理示范企业”、“科改示范优秀企业”称号2021年，公司溢价发行圆满完成46.45亿元再融资项目；获“中央企业管理标杆企业”称号2020年，进入新一轮产能释放期；实施第二期股权增持计划2019年，开工建设常

11、州当升锂电新材料智能制造基地2018年，非公开发行募集15亿元；启动江苏当升三期建设2016年，江苏当升二期投产；国内首家出口储能锂电材料NCM2015年，并购北京中鼎高科；国内首家出口动力锂电材料NCM；实施股权激励计划2014年，建立国内首条动力锂电材料自动化产线2010年，深圳证券交易所创业板上市，募集资金7.2亿元2009年，国内首家向日本市场出口LCO、LMO初创期初创期(92-02)成长期成长期(03-07)飞跃期飞跃期(08-至今至今)资料来源：公司公告、公司官网，中国银河证券研究院（二）深耕主业锂电正极 公司聚焦产业链中游的锂电正极材料的研发、生产和销售，是国内率先出口锂电正极

12、材料的供应商，产品质量达到国际领先水平，产品销量不断攀升。公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。3 图图 2 2：锂电池产业链介绍：锂电池产业链介绍 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 公司主营锂电正极及智能装备。公司主营锂电正极及智能装备。锂电正极材料作为公司的传统业务，目前主要产品包括多元材料、钴酸锂等正极材料以及多元前驱体等材料，产品广泛应用于动力电池、储能电池、高端数码电池等市场领域。图图 3 3：公司业务架构：公司业务架构 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 公司 2015 年并购的中鼎高科主要从

13、事智能装备业务，销售产品包括圆刀模切机、激光模切机等，应用在消费电子、物联网 REID、医疗等领域。公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。4 图图 4 4：公司智能装备业务：公司智能装备业务 开发大工位模切机、激光开发大工位模切机、激光模模切机等高端机型切机等高端机型向物联网、医疗领域拓展向物联网、医疗领域拓展新产品新产品新市场新市场运用核心技术运动控制器，运用核心技术运动控制器，向工业机器人等其他自动化向工业机器人等其他自动化领域拓展领域拓展新业务新业务新领域新领域从传统自动化领域向智能化领从传统自动化领域向智能

14、化领域拓展域拓展自动化自动化智能化智能化 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。5 二二、产品技术超群，客户资源优质，竞争优势显著产品技术超群，客户资源优质，竞争优势显著（一）优势一：研发实力超群，积极抢占技术制高点 公司作为锂电池材料行业集自主创新、成果转化、产业运营于一体的领军企业，拥有行业首家“国家认定企业技术中心”、“国家技术创新示范企业”、“中国轻工业高能锂电材料重点实验室”等创新平台，具有完善的锂电材料研发、分析测试、性能评价及电池可靠性、安全性评价的先进硬件设施

15、；形成了一支具有行业影响力的包括国家百千万人才、国务院政府特殊津贴专家、首都科技领军人才、北京市科技新星等高层次技术人才的科研团队。研发投入大。研发投入大。公司自成立以来一直专注于正极材料的研发和生产，作为国家企业技术中心，拥有一支经验丰富的高端研发团队和一流的研发平台。2018-2021 年公司研发费用率约 4.1%-4.7%，处于行业前列水平。图图 5 5：公司研发机构布局：公司研发机构布局 常州锂电新材料研究院锂电材料工程技术研究院研发机构北京新能源材料研究院 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 图图 6 6：公司研发机构主要：公司研发机构主要功能模块功能模块 前驱体制备小试线中试线

16、小试线中试线材料测试化学成分表征热稳定性表征物理指标表征晶体结构表征微观形貌表征电池测试容量、倍率、高温存储、高温常温循环、低温测试、DCR、过充性能等材料制备半电池试验线全电池试验线（软包、方型）电池制备 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 产品定位高端，覆盖面广。产品定位高端，覆盖面广。公司陆续推出了三元材料、锰酸锂、钴酸锂三大系列 70 余款动力、储能、数码锂电材料产品，成为中国首家出口国际市场的正极材料企业。公司车用动力高镍材料三元材料、储能用三元材料率先大批量应用于国内外高端市场，NCM811 三元材料成为全球首款批量进入欧洲本土市场的高镍正极材料。公司高倍型正极材料在国内无人机

17、、航模、电子烟等高倍率市场占有率达 60%以上。截至 2022 年上半年，公司累计获得授权专利 219 项。公司新品研发能力强，创造了正极创造了正极材料材料行业的多个行业的多个“第一第一”：第一家第一家出口国家锂电巨头 LCO、LMO、NCM 三大系列正极材料的中国企业，2016 年-2019 年中国 NCM 出货量第一第一，2016 年-2021 年中国 NCM 出口量第一；第一；第一条第一条国内具有国际先进水平的全自动正极材料生产线，第一个第一个国际先进水平的新材料智能制造产业基地；公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司

18、免责声明。6 第一家第一家成功开发并出口销售动力 NCM622 的中国企业；第一家第一家向欧美本土电池企业出口供应 NCM811 的中国企业；第一家第一家成功开发并出口销售储能 NCM523 的中国企业；第一家第一家以锂电正极材料为主营业务上市的中国企业；第一家第一家正极材料行业“国家认定企业技术中心”。产品高度匹配行业趋势。产品高度匹配行业趋势。2015 年公司率先开发出高镍动力多元材料。2018 年，公司单晶 NCM523 产品开发完成，有效解决了产气问题，已向国内外动力电池大客户批量供货。目前，公司已开发出高镍单晶型材料（Ni85），产品各关键参数处于行业领先水平。同时，公司为 NCM8

19、11 产品配套研发出具有特殊晶体结构的前驱体，使得产品的比容量、循环性能、高温存储稳定性更加优异。超超高镍技术领先。高镍技术领先。公司研发的第三代 NCM811 产品较上一代在容量、能量密度和稳定性上均有明显提升。公司 8 系产品首次效率普遍达到 90%以上，多个产品的首放电比容量达到215 mAh/g 以上。另外，产品在中值粒径、压实密度等参数也优于同行平均水平。公司超高镍多元材料产品已广泛应用于欧美锂电厂商包括 4680 大圆柱电池在内的各类动力电池。随着超高镍多元材料及无钴材料的大规模应用，公司在全球高端动力电池领域有望获得更大增长空间。多维度超前布局多维度超前布局新产品。新产品。公司于

20、 2022 年 7 月 20 日在北京举行“新材料新体系新路线”战略新品全球发布会。发布会上，公司推出了六款新型先进电池材料产品，包括超高镍无钴、新型富锰正极、磷酸锰铁锂三款正极新材料，以及双相复合固态锂电正极、固态电解质两款全新体系材料。同时，钠离子电池正极这一新型电池正极材料首次向公众公开亮相。发布的六款战略新品均为公司自主研发，是针对动力电池关键材料面临的重大技术难题而提出的“当升方案”。超高镍无钴材料超高镍无钴材料采用特殊的结构设计，同时配合多元素 ppm 级协同掺杂、体-界-表多层级修饰等新技术，成功解决超高镍正极材料在容量、倍率、循环、安全等方面的问题，技术性能指标大幅提升，得到了

21、国内外客户的高度认可。该超高镍无钴材料，相比目前镍 90 正极材料，成本可减少 5%，大大降低了钴价大幅波动及资源供应紧缺对正极材料生产的不利影响，对于促进锂电行业平稳发展具有积极推动作用。发布会的另一亮点是双相复合固态锂电正极材料双相复合固态锂电正极材料和固态电解质固态电解质两款新产品。固态电池是一种使用固态电极和固体电解质的电池，不可燃、耐高温、不挥发、无腐蚀，电化学窗口宽、电压高，可以有效匹配锂金属负极和高电压正极，无论在能量密度、安全性以及适用寿命等方面均有出色表现。但是固态电池存在着较高的技术门槛，尤其是正极与电解质固固界面这一行业共性问题，公司通过独特的反应模型实现了超高镍材料的高

22、度单晶化，并在此基础上原位构筑快离子导体层，实现了技术上的重要突破。在固态锂电材料技术商业化应用方面，公司已率先与清陶能源清陶能源、卫蓝新能源卫蓝新能源等业内领先电池供应商签署战略合作协议。2022 年 7 月 17 日，公司发布公告称，公司与清陶能源在江苏省昆山市签署战略合作协议，根据协议双方决定在固态及半固态电池技术开发、固态锂电正极材料产品供货、全球产能布局、金融及资本合作等方面建立多层次、全方位的战略合作伙伴关系。2022 年-2025 年，清陶能源承诺向公司采购 3 万吨固态锂电正极材料。2021 年 12 公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅

23、读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。7 月 7 日，公司发布公告称，公司与北京卫蓝新能源签订战略合作协议（2022-2025年）。卫蓝新能源承诺 2022-2025 年期间向公司采购总量不低于 2.5 万吨固态锂电材料。双方一致同意在高镍多元材料、富锂锰基材料、钴酸锂、磷酸铁锂、磷酸锰铁锂等锂电前沿技术领域加强交流与合作。无论是量产进度还是供货数量，公司均已在固态锂电领域获得领先优势。在新型富锂锰基正极材料方面，公司经过多年技术攻关，系统解决了能效、首效、倍率、压降、寿命等七大关键技术问题，推出了高性能富锰正极材料富锰正极材料，大大加快了新一代高容量锰基材料的商业化进程。磷酸锰铁锂材料通

24、常存在容量低、倍率性能差、电压平台衰减快等问题，公司推出全新的磷酸锰铁锂产磷酸锰铁锂产品品，实现了锰与铁原子级融合，并利用多种元素协同修饰等手段大幅提升了材料综合性能。公司采用特殊微晶结构前驱体以及材料结构调控解决了钠电池正极材料钠电池正极材料关键技术瓶颈，并推出了新一代钠电正极材料。公司在推进新技术、新产品研发的同时，努力追求更加兼容高效的大规模制造工艺。公司的新一代钠电材料可与当前锂电池多元材料共用生产线，极大提升了未来大规模生产的便利性和经济性。图图 7 7：矿冶科技集团有限公司党委委员、副总经理，当升科技董矿冶科技集团有限公司党委委员、副总经理，当升科技董事长李建忠致辞事长李建忠致辞

25、资料来源：中国证券报，中国银河证券研究院 图图 8 8：当升科技党委书记、董事、总经理陈彦彬发布新品当升科技党委书记、董事、总经理陈彦彬发布新品 资料来源：中国证券报，中国银河证券研究院（二）优势二：客户资源优质，剑指全球三大市场 率先出海。率先出海。2001 年公司研发出第一款钴酸锂产品。2006 年公司通过三星 SDI 质量认证，实现对其批量供应，成为国内第一家批量出口锂电正极材料厂商。2007 年公司通过 LG质量认证，实现对全球锂电龙头的供应。2008 年公司成功研制多元材料及前驱体产品，并在2009 年拿下比亚迪、日本高端客户等的批量订单。公司的钴酸锂、锰酸锂、多元材料均率先实先出口

26、，逐步绑定海外优质客户。目前，全球前十大锂电巨头均是公司客户全球前十大锂电巨头均是公司客户，公司目前是全球唯一一家同时向中、日、韩、欧美高端锂电客户提供高品质锂电正极材料的供应商。公司在海外客户的拓展上成效显著，与核心客户三星 SDI、LG 化学、SK on 等的合作持续深入，动力方面的出货逐渐放量，海外业务占比不断提升海外业务占比不断提升。2022 年上半年公司锂电材料实现海外销量为 10,732.64 吨，占锂电总出货量的比例达到 36.6%，实现销售收入 31.39 亿元。公司海外客户的渗透率远高于其他正极材料企业，随着海外新能源车销量的爆发成为全球主力市场。未来公司海外业务收入的占比有

27、望持续提升，带来超预期的业绩增量。公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。8 公司是公司是 SK on 全球正极主供商，全球正极主供商，SK on 出货量正处于高速提升期。出货量正处于高速提升期。根据 SNE Research，2021 年 SK on 装机量 16.7GWh，同比增长 106.2%。随着欧美新客户的不断开拓，SK on 业绩增长的确定性较高。作为全球锂电正极材料龙头企业，公司凭借领先的技术研发优势，牢固占据了全球高端电动汽车供应链。公司近年来销量快速增长，产能一直保持满产满销状态。目前国际客户销量占

28、比超七成，客户包括 SK on、LG 化学、三星 SDI、Northvolt 和比亚迪等全球著名锂电巨头和车企客户，是目前全球极少数能够同时向中国、日本、韩国、欧洲和北美市场大批量销售动力正极材料的公司。公司提出了“做大中国市场、做强欧洲市场、做优美国市场”的市场策略，依托全球优质客户，剑指全球三大市场剑指全球三大市场。公司目前在国内拥有三大生产基地：常州金坛、江苏海门、河北燕郊。公司目前在国内拥有三大生产基地：常州金坛、江苏海门、河北燕郊。其中，常州生产基地位于长三角核心经济区，交通便捷，区位优势明显。新能源汽车及锂电产业集聚效应突出，周边聚集了 SK on、宁德时代、比亚迪等一大批优质的新

29、能源汽车产业链企业。常州布局有利用公司整合优质客户资源，强化战略合作，便于产品就近消纳。常州锂电新材料金坛产业基地的主要产品为新型高镍单晶型锂电正极材料，生产线按照 NCM811、NCA 的要求设计，同时具备生产多元材料 NCM523、NCM622 的能力。目前规划产品主要应用于动力电池领域，未来可根据市场需求拓展至储能电池以及数码消费类电子等多个领域。公司常州金坛新材料产业基地远期规划产能 10 万吨。此外，2022 年 9 月，公司宣布与四川路桥签订了战略合作协议，双方按照当升科技控股、四川路桥参股的原则，通过共同出资在四川省内相关区域新设合资公司等方式布局磷酸（锰）铁锂、磷酸（锰）铁、多

30、元材料、多元前驱体项目，包括 30 万吨/年磷酸铁锂、20 万吨/年多元正极材料，持续推进公司锂电正极材料上下游一体化战略，进一步提升公司综合竞争优势。图图 9 9：江苏常州锂电池产业集群：江苏常州锂电池产业集群 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 为深度融入全球新能源汽车产业链，满足全球客户对公司产品持续增长的需求，公司加公司加快推进国内和海外产能建设进度快推进国内和海外产能建设进度。国内产能方面，2021 年公司常州当升一期工程 2 万吨产能建成后快速达产并实现满负荷运转。同时，公司迅速启动了常州当升二期工程 5 万吨高镍多元材料和江苏当升四期工程 2 万吨小型锂电正极材料的产能建设。

31、常州当升二期工程已完成土建工程的部分施工及主要设备采购相关工作，预计整体工程将于 2022 年下半年逐步投入使用。江苏当升四期工程已完成技术评审工作，正在组织厂房整体设计及关键设备调研工作。公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。9 在加快国内产能建设的同时，公司启动了欧洲首期年产 10 万吨锂电新材料产业基地项目，成为国内率先进入欧洲本土建设产能的正极材料企业。目前该项目已完成可行性研究及论证，并与 FMG、SK Inc.等产业合作伙伴签订了战略协议，下一步将加快推进该项目投资决策落地实施。上述产能建成投产后，公司

32、的产能规模将实现大幅跃升，在海外的产能也将融入当地产业链，将进一步提高公司在全球市场的占有率。（三）优势三：打通上游矿产资源，竞争优势显著 正极材料业务刚性成本大。正极材料业务刚性成本大。相较于其他环节，正极材料的产线、厂房等固定资产投入更大，折旧摊销等制造费用占比更高，产能利用率需保持在相当水平才能实现盈亏平衡。原材料价格飙涨超预期。原材料价格飙涨超预期。2021 年以来，全球新能源汽车市场持续火爆，根据乘联会数据，1-9 月新能源乘用车批发 434.1 万辆，同比增长 115.4%。新能源汽车销量爆增带动动力电池装车量的增长，1-9 月国内动力电池累计装机量达 193.7 GWh，相较去年

33、同期呈翻倍式增长。动力电池的需求量大增导致了电池原材料的供不应求，包括电池级碳酸锂、氢氧化锂、电解镍、电解锰、钴粉等原材料价格均出现大幅上涨。以锂价为例，2022 年 9 月 30 日，碳酸锂（电池级 99.5%）的报价 51.3 万元/吨，年初至今涨幅为 84.3%。图图 1010：锂价格走势锂价格走势（万元万元/吨吨）08/719/119/720/220/821/221/822/322/9电池级碳酸锂电池级氢氧化锂 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图图 1111：钴价格走势钴价格走势（万元万元/吨吨）203/719/119/720/220

34、/821/221/822/322/9钴粉：沪产长江有色市场:平均价:钴 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图图 1212：镍价格走势镍价格走势（万元万元/吨吨）81420263219/7 19/11 20/4 20/8 20/12 21/4 21/8 21/12 22/4 22/9电解镍 资料来源：wind，中国银河证券研究院 图图 1313：锰价格走势锰价格走势（万元万元/吨吨）12234518/719/119/720/220/821/221/822/322/9电解锰 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读

35、正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。10 为保证主要原材料的稳定供应和采购成本降低，公司持续加强多元化采购公司持续加强多元化采购，持续不断拓展采购渠道，兼顾短期采购价格竞争力和与供应商的长期战略合作，增强对整体供应链的控制和管理。公司凭借有效运行多年的原材料分析系统，定期对钴、锂、镍等主要原材料未来的价格走势变化及市场发展方向进行研讨和分析，再结合公司财务状况中的资金盈余，采销研加强联动，匹配销售计划，共同开发、提前锁单，制定月度/季度/年度采购计划，从而确保原料采购价格控制在相对低位。公司为切实保障原材料的稳定供应，在兼顾短期采购价格竞争力的同时，根据需求与战略供应商签订采购长单，强化与

36、战略供应商的合作关系，构建构建有竞争力的产业供应链有竞争力的产业供应链，确保原材料的稳定供应。同时，为打通上游资源，保障上游原材料供应优势，公司与矿产资源企业在海外资源项目上开展技术和资本合作，共同开发高品质、低成本的原材料产业链。多元布局上游材料。多元布局上游材料。2021 年 11 月 8 日，公司发布公告称，公司与 Finnish Minerals Group（芬兰矿业集团芬兰矿业集团）及其全资子公司 Finnish Battery Chemicals Oy（芬兰电池化学品有限芬兰电池化学品有限公司公司）分别在北京和赫尔辛基签订了投资意向书，三方同意以共同出资的方式在芬兰设立合资公司，其

37、中，当升科技（通过其关联实体）拟持有合资公司 70%股权，FMG 拟通过其全资子公司 FBC 持有合资公司 30%股权，各方可根据项目进程分期出资。芬兰矿业集团主要生产硫酸镍以及氢氧化锂产品。公司与芬兰矿业集团及芬兰电池化学品公司携手合作，共同投资建设公司欧洲锂电新材料产业基地，有利于公司加快推进全球产能布局，进一步扩大公司总体产能规模，满足海外客户对公司产品持续增长的需求。同时，公司与欧洲资源企业进行合作投资，有利于公司积极发挥自身优势，充分利用当地资源，配套欧洲本土车企及电池企业，深度融入欧洲电动汽车产业链，持续扩大公司在欧洲的市场份额。公司欧洲基地未来将立足欧洲、面向全球，向欧洲和全球车

38、企、电池客户提供高端动力锂电正极材料，为公司参与全球电动汽车产业链合作，保持市场领先优势奠定坚实的基础。2021 年 11 月 30 日，公司发布公告宣布与中伟股份中伟股份签署战略合作框架协议，约定2022 年-2024 年期间，公司向中伟股份采购前驱体 20-30 万吨，同时双方约定共同开发印尼红土镍矿项目，合作建设年产 6 万金吨镍产品产线，并在贵州投资建设不低于 30 万吨/年磷酸铁、磷酸铁锂及相关磷资源开发、磷化工配套项目。同日，公司公告与华友钴业华友钴业签订战略合作协议，双方约定将在上游矿产资源、电池材料回收利用方面开展深入合作，同时约定在华友钴业提供有竞争力的采购价格下，2022

39、年至 2025 年公司计划向华友钴业采购三元前驱体 30-35 万吨。通过与中伟、华友签署战略合作协议，公司不仅可以获得稳定的原料供应，同时直接介入了镍钴矿产资源开发和产能建设，打通上游矿产资源，打造了自主可控且极具成本优势的供应链，竞争优势进一步凸显。2022 年 9 月 28 日，公司发布公告宣布，当升科技与四川路桥四川路桥签订了战略合作协议，决定在矿产资源、上游配套产业、锂电正极及前驱体中间品、清洁能源保障等方面建立长期、稳固、全面的战略合作关系。四川路桥主要从事“大土木”基础设施领域的投资、设计、建设和运营，以及清洁能源、矿藏资源、新型材料等多元产业开发。公司此次与四川路桥的合作实现产

40、业链上下游联动，双方可以在资源、市场、技术、管理等方面实现优势互补，加快公司多元材料和磷酸（锰）铁锂产能布局进程，推进公司锂电正极材料上下游一体化战略，进一步提升公司综合竞争优势。公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。11（四）优势四：多项激励机制并举，激发内在增长动力 公司全面推行市场化经营机制市场化经营机制，建立市场化选人用人机制，通过市场公开选聘管理层，并进行提名、聘任与考核。近几年，公司完善了薪酬与绩效考核制度，推行“岗位+技能+绩效”工资制度，“以结果为导向，以价值为导向”，实行全员绩效考核制度。超额利润

41、分超额利润分配方案，岗位关联、绩效挂钩。配方案，岗位关联、绩效挂钩。依照国务院国有企业改革领导小组“双百企业”和“科改示范企业”超额利润分享机制操作指引规定，2021 年 7 月 6 日，公司公告了超额利润分配方案。方案提出，年度超额利润分享额为当年超额利润（年度实现归母净利润减去年度目标利润值）的 30%。激励对象为核心骨干人才。年度利润目标设定严苛。年度利润目标设定严苛。公司设定的年度目标利润不低于 4 类指标的最高值：年度利润考核目标；上一年净资产收益率计算的利润水平；近三年平均利润；按照行业平均净资产收益率计算的利润水平（选取容百科技、杉杉能源、厦钨新能源、长远锂科、Umicore 优

42、美科作为行业对标企业）。建立长效激励机制。建立长效激励机制。超额利润分享额采用递延方式予以兑现，分三年兑现完毕（50%/30%/20%）。第一年以现金形式直接发放，其余部分留存在公司用于统一进行投资管理。公司拟投资的方式主要包括增持公司股票或参与公司定向增发、投资当升科技子公司股权等。高管薪酬具备较强吸引力。高管薪酬具备较强吸引力。2021 年 7 月 6 日，公司公告高管薪酬及考核管理制度。高管年度薪酬由基础薪酬和绩效薪酬构成。基础薪酬主要考虑公司规模和盈利能力、岗位价值等，总经理 60-75 万元/年，副总、董秘、财总等 50-70 万元/年。总经理绩效薪酬根据当年经营业绩考评结果计算确定

43、，绩效薪酬最高不超过基础薪酬上限的 3 倍，其他高管的年度薪酬为总经理的 0.6-0.9 倍。打破固定薪酬考核体系，激发内在竞争活力。打破固定薪酬考核体系，激发内在竞争活力。为适应新能源车行业的迅猛发展、人才资本大量涌入、竞争加剧，公司最新颁布的利润分配以及高管薪酬体系，旨在打破国企传统僵化的固定薪酬考核体系，激发员工竞争意识、创新热情、提高效率，有利于公司的技术、产品持续引领市场，建立更加牢固的行业地位和领先优势。公司未来 3-5 年的发展目标明确指出“内生外延，跨跃发展”：对内主业继续做强做大，保持高增长率；对外继续推进产业链整合，充分利用资本平台实现多元化发展。作为国内第一家以锂电正极材

44、料为主业上市的公司，公司上市以来一直在资本市场保持公司上市以来一直在资本市场保持着良好的公众形象着良好的公众形象，并且成为公募基金、保险资金和外资机构的重仓股。2019 年 5 月，公司入选“富时罗素全球指数”，2021 年 11 月，公司正式入选 MSCI 中国指数，充分表明了公司的长期投资价值和行业地位获得“国际权威认证”，展现了公司在全球资本市场的良好形象。公司近年来业绩也实现飞跃发展，2021 年全年实现业绩 10.91 亿元，同比增长183.45%。2022 年继续保持高增态势，上半年实现归母净利润 9.12 亿元，同比增长104.06%，创出公司历史最好水平。公司 2021 年启动

45、新一轮定增，项目于同年 11 月顺利收官，最终发行价格确定为 87.84元/股，为发行期首日前 20 个交易日均价的 103.48%。最终成功入围的投资人中，既有国资 公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。12 背景的矿冶集团，也有“国家队”国新投资，还有上下游产业链投资人华友钴业、包括SK on 在内国内外电池客户，以及 J.P.Morgan 和 UBS 等海外知名外资机构，公司的投资价值公司的投资价值获得了国资、外资和产业资本的一致认可获得了国资、外资和产业资本的一致认可，显示了国内外各类投资机构对公司长期投资

46、价值的强烈看好，进一步优化了公司股东结构和治理结构。公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。13 三三、投资建议及盈利预测投资建议及盈利预测 产品定位高端。产品定位高端。公司是全球锂电正极材料的龙头企业，主要从事钴酸锂、多元材料及锰酸锂等小型锂电、动力锂电正极材料的研发、生产和销售。公司集自主创新、成果转化、产业运营于一体。公司在 2022 年 7 月召开的新品全球发布会上重磅公布了六款产品。其中，双相复合固态锂电正极材料、固态电解质解决了正极与电解质固固界面难题；新型富锂锰基产品开发进展顺利；新一代钠电正极材料已向

47、国内主流电池生产商送样，客户给予高度评价，产品性能指标优于市场同类产品。高镍产高镍产品匹配品匹配 4680 圆柱。圆柱。公司目前主推的 NCM8 系、9 系产品均已实现批量销售，主要面向海外市场，部分运用在 4680 圆柱电池上。公司高镍产品出货量大幅增长，占比不断提升。2022 年半年报显示，公司高压实、长寿命 NCMA 高镍产品已持续向国际高端客户供货。Ni90 产品已成功向包括欧美著名电池生产商、车企在内的客户出货。Ni93 产品通过全球多家主流电池企业的测试，成功导入国际高端电动汽车供应链并实现批量供货。公司顺利开发出超高镍无钴材料，成功解决超高镍正极材料在容量、倍率、循环、安全等方面

48、的问题，技术性能指标大幅提升。公司高镍及超高镍产品广泛应用于欧美客户的各类动力电池，为特斯拉、宝马、大众、日产、三菱等一批海外高端车企提供配套。拥有多项自主知识产权。拥有多项自主知识产权。公司研发投入大，高投入助力专利成果。公司开发了具有自主知识产权的多元素球形前驱体共沉淀技术、正极材料均匀锂化与结晶技术、多元素掺杂协同改性技术、掺杂-包覆改性一步合成技术、微粉级颗粒表（界）面多层次协同修饰技术、前驱体废水梯次利用与综合回收再利用技术等 40 多项关键技术。截至 2022 年 6 月底，公司累计获得授权专利 219 项。客户开拓出色，海外基因深远。客户开拓出色，海外基因深远。公司目前是全球唯一

49、一家同时向中、日、韩、欧美高端锂电客户提供高品质锂电正极材料的供应商。全球前十大锂电巨头均是公司客户。公司与核心客户三星 SDI、LG 化学、SK on 等欧美大客户的合作持续深入，动力方面的出货逐渐放量，海外业务占比不断提升。公司海外客户的渗透率远高于其他正极材料企业。随着海外新能源车销量的爆发成为全球主力市场，未来公司海外业务收入的占比有望持续提升，带来超预期的业绩增量。产能利用率高，盈利能力强。产能利用率高，盈利能力强。公司产能利用率连续多年行业领先，均达到 94%以上。公司 2021 年利用率约 110%（通过技改和外协实现），远高于可比公司。产能利用率高有利于公司摊薄折旧、人工等刚性

50、成本，维持单吨毛利水平。在全行业受到疫情影响的情况下，公司 2022 年上半年锂电材料的单吨毛利润达到约 3 万元/吨，处于行业领先水平。盈利预测。盈利预测。作为全球锂电正极龙头，公司产品定位高端，高镍固态等前沿技术储备深厚，客户结构优质。公司打通上游产业链，全球布局提速，产能步入收获期，经营稳扎稳打，业绩全面向好。我们预计公司 2022-2023 年归母净利润 19.2 亿元/25.1 亿元，EPS 为 3.79元/4.96 元，以 2022 年 10 月 11 日收盘价 65.32 元/股计算，对应 PE 为 17.2 倍/13.2 倍，维持“推荐”评级。公司动态报告公司动态报告/电力设备

51、及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。14 四四、风险提示、风险提示 1、新冠疫情对行业冲击超预期的风险；2、新能源汽车产业政策变化的风险；3、锂电池需求不及预期的风险；4、公司新产能投产不及预期的风险；5、客户拓展不及预期的风险；6、上游原材料涨幅过大又无法向下游传导的风险。公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。15 插插 图图 目目 录录 图 1：公司发展历程.2 图 2：锂电池产业链介绍.3 图 3：公司业务架构.3 图 4：公司智能装备业务.4 图 5：公司研发

52、机构布局.5 图 6：公司研发机构主要功能模块.5 图 7：矿冶科技集团有限公司党委委员、副总经理，当升科技董事长李建忠致辞.7 图 8：当升科技党委书记、董事、总经理陈彦彬发布新品.7 图 9：江苏常州锂电池产业集群.8 图 10：锂价格走势（万元/吨）.9 图 11：钴价格走势（万元/吨）.9 图 12：镍价格走势（万元/吨）.9 图 13：锰价格走势（万元/吨）.9 公司动态报告公司动态报告/电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。16 分析师承诺及简介分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确

53、地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。周然，工商管理学硕士。2010 年 11 月加盟银河证券研究部，先后从事公用事业、环保、电力设备及新能源行业分析师工作，目前担任电新团队负责人和大能源组组长。2020 年、2019 年获金融界量化评选最佳分析师第 2 名；2019 年、2016 年新财富最佳分析师第 9 名；2014 年卖方分析师水晶球奖第 4 名；2013 年团队获新财富第 5 名，水晶球奖第 5 名；2012 年新财富第 6名。逻辑分析能力强；对行业景气度及产业链变化理解深入，精准把握周期拐点；拥有成熟的自上而

54、下研究框架；以独特视角甄选成长标的。曾任职于美国汇思讯（Christensen）的亚利桑纳州总部及北京分部，从事金融咨询（IR）和市场营销的客户主任工作。评级标准评级标准 行业评级体系行业评级体系 未来 6-12 个月，行业指数(或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数(交易所指数或市场中主要的指数）推荐：行业指数超越基准指数平均回报 20%及以上。谨慎推荐：行业指数超越基准指数平均回报。中性：行业指数与基准指数平均回报相当。回避：行业指数低于基准指数平均回报 10%及以上。公司评级体系公司评级体系 推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师(或分析师团队）所覆盖股票平均回报

55、 20%及以上。谨慎推荐：指未来 6-12 个月，公司股价超越分析师(或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%20%。中性：指未来 6-12 个月，公司股价与分析师(或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。回避：指未来 6-12 个月，公司股价低于分析师(或分析师团队）所覆盖股票平均回报 10%及以上。免责声明免责声明 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券）向其客户提供。银河证券无需因接收人收到本报告而视其为客户。若您并非银河证券客户中的专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险、应首先联系银河证券机构销售部门或客户经理，完成投资者适当性匹配，并充分了解该项服务的性质、特点、使用的注

56、意事项以及若不当使用可能带来的风险或损失。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资咨询建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。客户不应单纯依靠本报告而取代自我独立判断。银河证券认为本报告资料来源是可靠的，所载内容及观点客观公正，但不担保其准确性或完整性。本报告所载内容反映的是银河证券在最初发表本报告日期当日的判断，银河证券可发出其它与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但银河证券没有义务和责任去及时更新本报告涉及的内容并通知客户。银河证券不对因客户使用本报告而导致的损失负任何责任。本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的银河证券网站以外

57、的地址或超级链接，银河证券不对其内容负责。链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。银河证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。银河证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券书面授权许可，任何机构或个人不得以任何形式转发、转载、翻版或传播本报告。特提醒公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告。本报告版权归银河证券所有并保留最终解释权。联系联系 中国银河证券股份有限公司中国银河证券股份有限公司 研究院研究院 机构请致电：机构请致电：深圳市福田区金田路 3088 号中洲大厦 20 层 深广地区：苏一耘 suyiyun_ 崔香兰 上海浦东新区富城路 99 号震旦大厦 31 层 上海地区：何婷婷 陆韵如 luyunru_ 北京市丰台区西营街 8 号院 1 号楼青海金融大厦 15 层 北京地区：唐嫚羚 tangmanling_ 公司网址：