1、风云又起，全球能化将进入新格局 石油及天然气展望（2022年10月报）东海证券研究所 张季恺、谢建斌、吴骏燕 2022年10月13日 执业证书编号：S0630522020001 S0630521110001 S0630517120001 联系方式： 本轮油气价格上涨的主要驱动 通胀与加息周期背景下的供需矛盾 剩余产能及长期资本开支不足 油气价格保持高位下的中国机遇 CONTENTS 目录 RV8VoWaXfYiVnNmMtR6MdN9PmOnNsQnPiNnMrRfQrQrO9PqRrQxNnNoNMYoNwO本轮油气价格上涨的主要驱动 长周期国际油价走势 资料来源：B

2、P能源统计2022，东海证券研究所 复盘油价，长周期油价走势 2021年布伦特现货均价70.91美元/桶，2022年上半年均价104.94美元/桶。长周期的原油价格走势与定价权、技术进步、国际间的政治格局演变有较大的关系。2012-2021年间布伦特均价71.79美元/桶，但以2021年美元折算的油价为76.96美元/桶。2007-2021年布伦特均价76美元/桶，但以2021年美元折算为84.91美元/桶。以当前价格指数折算，2022年9月油价与1979-1980年间的油价基本相同。Sep/2022 0204060806823

3、456782015Sep-2022当时美元价格 2021年美元价格（按美国消费者物价指数平减）宾夕法尼亚 石油市场繁荣 俄罗斯开始 出口石油 苏门答腊 开始出口 石油 德克萨斯发现“斯平德尔托管”油田 美国担心石油供应短缺 委内瑞拉石油增长 东德克萨斯 发现油田 战后重建 伊朗的石油 供应中断 苏伊士运河危机 阿以战争 伊朗革命 引入净回值 计价法 伊拉克 入侵 科威特 亚洲金融危机 伊拉克 战争 阿拉伯之春 宾夕法尼亚 石油市场繁荣 1861-1944年美国平均价格 1945-198

4、3年拉斯塔努拉公布的阿拉伯轻质原油价格 1984至今 即期布伦特原油现货价格。1861-2021年度的原油价格走势(单位：美元/桶)油价与疫情及历史上的价格战 资料来源：Wind，EIA，东海证券研究所 复盘油价，疫情及历史上的价格战影响 历史上的原油价格战：1985年6月，沙特突然间增产。法赫德国王警告OPEC国家，沙特将不再独自承担减产的负担。油价在6个月内从每桶31美元暴跌至每桶9.75美元，直到1986年12月结束。1997年11月在印度尼西亚雅加达会议上。沙特提高了产量以对抗委内瑞拉，因为其抢占了沙特在美国的市场份额。随后因为东南亚金融危机，需求崩溃。油价从每桶约20美元跌至不足10

5、美元，直到1999年4月结束。始于2014年11月的维也纳会议。为对抗美国页岩油技术革命。沙特采取了“pump-at-will”的政策。油价从每桶约100美元暴跌至27.88美元。直到2016年9月，美国页岩油仍然顽强，沙特态度转变，俄罗斯也加入了削减的行列，后在2016年底形成OPEC+联盟 02040608001801992/1/21992/9/21993/5/21994/1/21994/9/21995/5/21996/1/21996/9/21997/5/21998/1/21998/9/21999/5/22000/1/22000/9/22001/5/22002/1/2

6、2002/9/22003/5/22004/1/22004/9/22005/5/22006/1/22006/9/22007/5/22008/1/22008/9/22009/5/22010/1/22010/9/22011/5/22012/1/22012/9/22013/5/22014/1/22014/9/22015/5/22016/1/22016/9/22017/5/22018/1/22018/9/22019/5/22020/1/22020/9/22021/5/22022/1/22022/9/2持续时间 Brent油价（美元/桶）亨德拉 H5N1 尼帕病毒 SARS 马尔堡 H1N1 中东呼吸综合

7、症 H7N9 埃博拉 新冠病毒疫情 价格战（17个月）1997年11月-1999年4月 沙特提高了产量以对抗委内瑞拉 价格战（22个月）2014年11月-2016年9月 沙特对抗页岩油市场份额 2008年10月 金融危机导致油价下跌 2018年10月 美国希望维持低油价，要求沙特增产 价格战 2020年3月起 OPEC+对于原油定价权增强，美国页岩油资本开支放缓 2021年12月 南非Omicron变种病毒爆发 2022年2月 俄乌冲突爆发 2000年以来的油价影响因素回顾 资料来源：EIA，东海证券研究所 复盘油价，2000年以来的油价走势的六个阶段 2001-2007年，油价持续上涨。以中

8、国为代表的新兴国家经济迅速增长，有效地拉动了石油需求。2008-2010年，油价暴跌后“深V型”反弹。金融危机引发需求恐慌，油价断崖式下跌，但随着各国强力救市和OPEC限产等多个正面因素的刺激，油价逐步回升。2011-2014H1，美国致密油产量爆发式增长，中东北非原油持续减产，“阿拉伯之春”导致风险溢价上升，油价高位窄幅运行。期间全球处于低利率时期，同时美国制裁伊朗，以及中东的局势不稳定加剧了油价上涨。2014H2-2016H1，油价暴跌，页岩油革命爆发导致供应过剩，之后OPEC采用增产保份额的策略，持续扩产，导致油价接连暴跌。出于对市场份额的争夺，期间出现了油价越下跌，产量越增加的现象。2

9、016H2-2019年，触底 震荡反弹，全球进入逐渐加息的周期，但由于 OPEC与俄罗斯为代表的产油国冻产预期推高油价，原油市场逐步走向供需再平衡。2018年上半年市场进入被动去库存过程，下半年主动补库存，但进入10月份以后由于需求不济，加上美国、沙特、俄罗斯持续增产，油价回落。2019年原油供需两弱，OPEC+致力于持续减产，美国扩大市场份额。2020年至今，全球原油供需平衡打乱，从负油价至重回高点。2020年新冠病毒疫情导致需求萎缩，但全球资本开支放缓，OPEC+定价权增加。2021年需求恢复后，加之地缘政治因素，持续推高油价。2001-2007年 油价持续上涨 以中国为代表的新兴国家经济

10、迅速增长，有效地拉动了石油需求，同时全球流动性泛滥，金融投机空前兴盛，共同推升油价创下历史高点。2008-2010年 油价暴跌后“深V型”反弹，重回高位 全球金融危机引发需求恐慌，油价断崖式下跌，但随着各国强力救市和OPEC限产等多个正面因素的刺激，油价逐步回升。2011-2014H1 油价平静期 一方面美国致密油产量爆发式增长，另一方面中东北非原油持续减产，“阿拉伯之春”导致风险溢价上升，油价高位窄幅运行。2014H1-2016H1 油价持续下跌 页岩油革命爆发导致供应过剩，之后OPEC采用增产保份额的策略，持续扩产，导致油价接连暴跌。2016H2至2019H2 触底 震荡反弹 OPEC与俄

11、罗斯为代表的产油国冻产预期推高油价，原油市场逐步走向供需再平衡 2020年至今 负油价 重回高点 新冠疫情打乱全球供需平衡，2020年一度出现负油价，但资本开支不足加地缘冲突，油价重回高点 2021年以来国际油价震荡上行 资料来源：EIA，东海证券研究所 复盘油价，本轮原油价格上涨的主要驱动 2021年，全球石油需求恢复，与此同时OPEC+联盟仍然通过产量调节来控制原油的价格，在油价上涨的过程中，全球石油资本开支仍然维持纪律性，美国页岩融资成本增加；中间疫情的反复增加了原油的价格波动。2021年初，沙特单方面额外减产100万桶/天带动油价上涨。2021下半年，油价仍然震荡上行，美国页岩生产企业

12、仍然保持纪律性；且在天然气、煤炭价格高企的情况下，石油作为间接替代的一次性能源受到价格推动。2022年以来，地缘政治冲突加大，美国页岩保持资本开支纪律，OPEC+实际增产远低于配额增长。俄罗斯受制裁或影响长期原油产量。4-9月，由于国内疫情，主营炼厂开工率下降；但是海外出行需求增加。6月-9月国内需求修复低于预期，叠加美联储加息预期下，海外经济放缓。但与此同时，我国即将进入秋收的石油产品需求旺季，叠加欧洲对俄罗斯制裁政治因素扰动、OPEC+转向减产，全球油价不确定性增加。45556575859552021-01-042021-01-142021-01-242021-02-

13、032021-02-132021-02-232021-03-052021-03-152021-03-252021-04-042021-04-142021-04-242021-05-042021-05-142021-05-242021-06-032021-06-132021-06-232021-07-032021-07-132021-07-232021-08-022021-08-122021-08-222021-09-012021-09-112021-09-212021-10-012021-10-112021-10-212021-10-312021-11-102021-11-202021-11-

14、302021-12-102021-12-202021-12-302022-01-092022-01-192022-01-292022-02-082022-02-182022-02-282022-03-102022-03-202022-03-302022-04-092022-04-192022-04-292022-05-092022-05-192022-05-292022-06-082022-06-182022-06-282022-07-082022-07-182022-07-282022-08-072022-08-172022-08-272022-09-062022-09-162022-09-

15、26布伦特原油（美元/桶）WTI原油（美元/桶）2021年1月，沙特宣布在2-3月额外减产100万桶2021年2月，OPEC+持续减产；美国严寒影响原油产量 2021年4月，印度疫情扩散，影响石油需求。2021年3月，OPEC+表示在4月之前仍然保持减少限制 2021年5月，全球库存下降，OPEC+逐渐增产 6月，疫苗推广，全球出行需求增长；原油库存持续下降。2021年11月，Omicron变种影响；OPEC+维持产量增长计划不变 2021年9月，美国库存持续下降；欧洲及亚洲电力紧张，其他能源价格高企带动 2021年7月，OPEC+宣布从8月起，每月恢复40万桶/天产量。德尔塔病毒扩散。202

16、1年8月，OPEC+逐渐减少减产幅度；疫情影响。8月下旬，飓风IDA影响美湾石油生产 2021年10月，冷冬预期，出行需求恢复 2021年12月，疫情影响减弱；美国原油产量并未出现明显增长 2022年3月，俄乌冲突持续，油价高位震荡。2022年2月，俄乌冲突爆发，沙特为主的OPEC维持产量计划不变。2022年1月，需求旺季，美国未能有效增产。2022年4月，全球经济增长预期下调，美国钻机数持续增长。2022年5月，上海疫情减少需求，但对俄罗斯制裁影响其产量。2022年6月，美元加息及对经济衰退的担心。但供应面仍紧张。2021年以来，海外天然气价格出现大幅上涨，主要由于极端天气的用电需求大、海外

17、减少燃煤发电、亚洲对LNG的进口需求强劲等因素影响。欧洲天然气价格大幅上升中，TTF相对于东北亚价格出现溢价。进入2022年，受俄乌冲突的影响，俄罗斯对欧洲天然气出口的不确定性，欧洲价格再创新高。美国Freeport LNG停运延长至11月，且需到2023年恢复完全运力，俄罗斯将北溪被炸，再次抬高欧洲天然气价格，英国天然气与美国基准亨利中心天然气价差扩大。IPE英国天然气价格 资料来源：Wind，东海证券研究所 美国亨利中心交割天然气价格 资料来源：Wind，东海证券研究所 2021年以来海外天然气价格大幅上涨 0070802018-01-022019-01-022020

18、-01-022021-01-022022-01-0205018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01 2021年欧洲进口天然气3410亿立方米，其中管道天然气2328亿立方米，LNG1082亿立方米。由于对俄罗斯天然气的替代，自2022年起，欧洲从美国的LNG进口量大幅提升。美国自由港LNG出口终端自6月8日以来一直关闭，其约占全球LNG出口的4%，美国的20%；早在北溪在被炸毁前的6月下旬，就因为“技术问题”流量逐步降至满载的20%，后又完全断流，减少的流量占欧洲秋季需求的19.7%。二者叠加推高欧洲天然气价格。20

19、21年欧洲天然气进口量（亿立方米）资料来源：BP能源统计2022，东海证券研究所 自由港停运明显影响美国LNG出口（Bcf/d）资料来源：EIA，美国能源部，东海证券研究所 美国自由港停运、北溪减流加剧天然气紧张 195912328LNG进口俄罗斯（管道）非洲（管道）其他独联体（管道）中东（管道）02468002020212022Normal CapacitySabine PassCove PointCorpus ChristiCameronFreeportElba IslandISOCalcasieu Pass通胀与加息周期背

20、景下的供需矛盾 全球石油供需 资料来源：EIA，东海证券研究所 全球石油供需，2022下半年建库存预期走低 根据EIA数据，全球石油在2020年下半年开始主动降库存，目前处于被动降库存阶段。2020年由于新冠疫情，全球石油需求9183万桶/天，同比下降903万桶/天（下降9%）；2021年全球经济恢复，石油需求同比增长550万桶/天（增长6%）至9735万桶/天。EIA在2022年10月份的短期能源展望（STEO）预测2022年全球石油消费量平均为9956万桶/天，比2021年增加215万桶/天。到2023年，全球石油消费量将增加148万桶/日，达到平均1.01亿桶/天。俄罗斯的石油产量将从2

21、022年1季度的1130万桶/天下降到2023年第四季度的924万桶/天。-070090059095100105110库存累计变化（相对于2015年底 百万桶）-右轴 全球石油产量（百万桶/天）全球石油消费（百万桶/天）根据IEA的数据，新冠大流行前的2019年全球原油需求为10090万桶/日，在2020年骤降至9210万桶/日。根据IEA、EIA、OIES、OPEC四大能源机构预测，2022-2023年原油需求增量在190-270万桶/日区间。从四大能源机构的预期来看，地缘局势的不确定性有所增加，同时对于明年的需求恢复也更为乐观。但截至机构给出预期

22、时OPEC+减产决议尚未公布，根据Platts测算的实际减产80万桶/日，2023年原油供给将较为紧张。四大能源机构对近两年原油需求预期（万桶/日）资料来源：EIA、OPEC、IEA、OIES，东海证券研究所 四大能源机构近两年原油供给盈余预期（万桶/日）资料来源：EIA、OPEC、IEA、OIES，东海证券研究所 全球石油供需，未来一年相对偏紧 9956 10003 9960 9860 10104 10272 10170 10070 9,6009,7009,8009,90010,00010,10010,20010,30010,400EIAOPECIEAOIES2022E2023E34 80

23、50 20-31 50 10-20-40-20020406080100EIAOPECIEAOIES2022E2023E 2020年的疫情原因，美国货币宽松，维持低利率；由于2021年以来的通胀加剧，2022年3月份起美联储开始加息。从历史上每次加息，如1992年9月-1995年2月、1998年11月-2000年5月、2003年6月-2006年6月、2015年12月-2018年12月，油价在加息初期过程中均维持向上格局。我们认为加息是对油价上涨带来通胀的滞后反应，目前是美国加息周期的开始；9月22日美联储如期加息75个基点。当前联邦基金目标利率3.25%，美国债10年期实际收益率1.38%，已实

24、质上对油价形成抑制。油价与利率之间关系 资料来源：Wind，东海证券研究所 油价与美国国债实际收益率关系 资料来源：Wind，东海证券研究所 货币政策，美国进入加息周期 0.01.02.03.04.05.06.07.00204060800Jan-00Oct-00Jul-01Apr-02Jan-03Oct-03Jul-04Apr-05Jan-06Oct-06Jul-07Apr-08Jan-09Oct-09Jul-10Apr-11Jan-12Oct-12Jul-13Apr-14Jan-15Oct-15Jul-16Apr-17Jan-18Oct-18Jul-19Apr-20Ja

25、n-21Oct-21Jul-22当月布伦特均价（美元/桶）美国:联邦基金目标利率%右轴-1.5-1-0.500.511.522.533.50204060800布伦特原油（美元/桶）美国债实际收益率%：10年期右轴 美国面对通胀压力，货币收紧政策或将压制油价上行。由于能源和食品价格上涨，2022年美国8月份CPI涨幅为8.3%，处于历史高位。9月新增非农就业26.3万人，呈持续下降趋势。高油价影响需求，2022年9月美国ISM制造业PMI数据录得50.9，为2020年6月以来新低，指向美国商品需求有所放缓。美国CPI与PPI同比 资料来源：Wind，东海证券研究所 美国制造

26、业PMI与油价 资料来源：Wind，东海证券研究所 美国通胀压力较大，持续加息预期或压制油价-0-10-50510----------------06202

27、2-05美国新增非农就业人数（万人）美国CPI：当月同比%美国PPI：同比%02040608003035404550556065--------------07美国：供应管理协会(ISM)：制造业PMI 布伦特油价

28、（美元/桶）右轴 出于对碳中和政策担忧，叠加高通胀导致的成本上升，美国炼厂产能自2021年开始连续下跌。尽管产能利用率有所上升，但总体产能已限制了原油下游需求的最大值。汽油消费出现复苏迹象，截至9月30日美国汽油供应量为877.7万桶/日，隐含需求为946.5万桶/日，同比增加0.40%。截至10月7日当周，全美全品类汽油价格3.91美元/加仑，呈现反弹趋势。尽管消费端有复苏趋势，但炼厂整体产能的天花板限制了原油下游需求。美国炼厂产能情况 资料来源：EIA，东海证券研究所 美国汽油消费呈现反弹趋势 资料来源：EIA，东海证券研究所 美国多重因素叠加，下游需求不足 0070

29、80901008001,0001,2001,4001,6001,8002,00021/Jan21/Jan21/Feb21/Mar21/Mar21/Apr21/May21/May21/Jun21/Jul21/Jul21/Aug21/Sep21/Oct21/Oct21/Nov21/Dec21/Dec22/Jan22/Feb22/Feb22/Mar22/Apr22/Apr22/May22/Jun22/Jul22/Jul22/Aug22/Sep22/Sep炼厂吞吐量（万桶/日）炼厂产能（万桶/日）产能利用率（%）008008509009501000JanJanFebFebMarM

30、arAprAprAprMayMayJunJunJulJulAugAugSepSepSepOctOctNovNovDecDec2019-2015最高-最低（万桶/日）2021（万桶/日）2022（万桶/日）隐含需求（万桶/日）汽油价格（美元/加仑）-右轴 油价整体上与美元指数呈负相关性。美元指数是综合反映美元在国际外汇市场的汇率情况的指标，用来衡量美元对一揽子货币的汇率变化程度。近期美元指数走强，主要由于加息带来的美元回流，以及美国相对于欧洲和日本等国家的经济好转等因素有关。我们认为目前美元指数与油价的相关性背离偏短期，主要受俄乌冲突等事件性影响，从美元指数以及中美息差缩小的角度，或对未来的原油

31、价格产生压力。油价与美元指数之间关系 资料来源：Wind，东海证券研究所 中美利差 资料来源：Wind，东海证券研究所 美元指数与油价，短期走势与历史相关性背离-400-300-3000.01.02.03.04.05.06.02002-01-042003-01-042004-01-042005-01-042006-01-042007-01-042008-01-042009-01-042010-01-042011-01-042012-01-042013-01-042014-01-042015-01-042016-01-042017-01-042018-01-04201

32、9-01-042020-01-042021-01-042022-01-04中美利差（BP）右轴 美国10年国债收益率%中债10年国债到期收益率%70809000204060800Jan-2000Jul-2000Jan-2001Jul-2001Jan-2002Jul-2002Jan-2003Jul-2003Jan-2004Jul-2004Jan-2005Jul-2005Jan-2006Jul-2006Jan-2007Jul-2007Jan-2008Jul-2008Jan-2009Jul-2009Jan-2010Jul-2010Jan-2011Jul-2

33、011Jan-2012Jul-2012Jan-2013Jul-2013Jan-2014Jul-2014Jan-2015Jul-2015Jan-2016Jul-2016Jan-2017Jul-2017Jan-2018Jul-2018Jan-2019Jul-2019Jan-2020Jul-2020Jan-2021Jul-2021Jan-2022Jul-2022布伦特原油-美元/桶 美元指数右轴 石油需求增速与GDP高度相关，历史上石油需求增速不到GDP增速的一半。目前各大权威机构对于2022年石油需求的增速预测，高于历史上与GDP增速的线性关系。历史上高油价往往伴随着经济增速的下降，而油价从底部向

34、上的过程通常是经济增速最快的时期，契合“复苏、繁荣、衰退、萧条”的经济周期走势。GDP增速与石油需求增速同步 资料来源：IMF，东海证券研究所 原油价格与GDP增速 资料来源：BP能源统计2022，东海证券研究所 油价、石油需求与GDP增速-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%40622004200620082001620182020GDP增速%不变价石油需求增速%020406080100120140-4%-2%0%2%4%6%8%419861988

35、4020022004200620082001620182020GDP增速%不变价经2021年美国CPI调整后布伦特现货（美元/桶）右轴最新全球经济增速预测 资料来源：IMF，东海证券研究所 全球经济增速放缓，或将影响原油需求 根据IMF在2022年10月份的世界经济展望,俄乌冲突、通胀、新冠等多重冲击导致2022年全球经济增速显著放缓。IMF继续下调全球经济增速，预计将从2021年6.1%的估计值下降至2022年的3.2%和2023年的2.7%。2022年和2023年的经济增速预测值分别较4月预测值下调了0.4和0.9个百分点。

36、全球通胀预计将从2021年的4.7%上升到2022年的8.8%，但2023年和2024年将分别降至6.5%和4.1%。牛津经济研究院则更为悲观，预计2022年全球GDP增长2.8%，2023年1.7%，而2021年增长为6.0%。IEA在10月报中预测今年全球石油需求增长215万桶/天，并下修2023年增长为148万桶/天至需求10104万桶/天。OPEC 9月报预期相对7月报预期下调，2022年全球经济增长3.1%，美国2022年GDP增速下调1.2个百分点至1.8%，欧盟区增速3.2%，日本增速下调至1.4%不变。对2022年石油需求增长预测不变，仍为340万桶/天。欧洲LNG接收设施规划

37、情况（Bcm/年）资料来源：Platts，东海证券研究所 欧洲反向制裁欧洲 G7 国家于 9 月 2 日同意“紧急”敲定并实施对俄罗斯石油进口的价格上限。俄罗斯首席欧佩克+谈判代表亚历山大 诺瓦克表示，俄罗斯将拒绝向实施拟议价格上限的国家或公司供应石油。俄罗斯原油产能为1000-1100万桶/日，供应量占全球的11%。2021年俄罗斯的石油供应占据了欧洲原油进口总量中的29，当前则50%流向了亚洲。欧洲为保障其自身能源供应，在俄乌冲突爆发后迅速开启了LNG接收设施的立项和建设。大部分设施为浮动LNG接收设施（FSRU），因为这类接收站以船只为依托，相对固定的LNG接气港口可以更快地部署，以解燃

38、眉之急。当前欧洲LNG设施的接收能力约为175亿立方米/月，进两个月欧洲的天然气进口流量为115.63亿立方米/月，那么剩余可用的LNG进口设施流量为59.70亿立方米/月。现存 计划中 永久设施 永久设施 Spain Mugados Reganosa 3.5 UK Teesside Trafigura EI Musel Enagas 7（封存）Ireland Shannon New Fortress Bilbao BBG 7 Cork Predator Barcelona Enagas 14.4 Germany Wilhelmshaven TES 1620 Sagunto Saggas 8.

39、8 Brunsbuttel German LNG Terminal 8 Cartagena Enagas 12 Brunsbuttel Uniper/RWE 5 Huelva Enagas 12 Stade HEH 13.3 Portugal Sines Ren Altantico 7.7 FSRU France Fos-Cavaou Elengy 9.4 France Le Havre TotalEnergies 4.3 Fos-Tonkin Elengy 1.7 Germany Stade Uniper/RWE 5 Montoir-de-Bretagne Elengy 11 Wilhelm

40、shaven Uniper/RWE 5 Dunkirk Gaz Opale 13.2 Lubmin Deutsche Regas 4.5 Belgium Zeebrugge Fluxys 9 Lubmin Uniper/RWE 5 Netherlands Gate(Rotterdam)Gasunie 16 Netherlands Eemshaven Gasunie 4 UK Isle of Grain Grain LNG 19.7 Eemshaven Gasunie 4 South Hook South Hook LNG 21.2 Poland Gdansk Bay Gaz-System 6

41、Dragon Dragon LNG 7.7 Italy Central-Northern Italy Snam 5 Italy Panigaglia GNL Italia 3.4 Ravenna Snam 5 Rovigo Adriatic LNG 7.7 Finland Inkoo Gasgrid Finland 5 Germany Lubmin Deutsche Regas 4.5 Sardinia Porto Torres Snam Poland Swinoujscie Gaz-System 5 Portovesme Snam Greece Athens Motor Oil 4 Gree

42、ce Alexandroupolis Gastrade 6 FSRU Alexandroupolis Gastrade 5.5 Croatia Krk LNG Croatia 2.9 Thessaloniki Elpedison 7.3 Italy Toscana OLT Offshore Toscana 3.9 Volos Mediterranean Gas 4.6 Malta Delimara Reganosa 0.7 Revithoussa DESFA 7 Lithuania Klaipeda Klaipeda Nafta 4 Athens Motor Oil 4 由于2021年冬天极端

43、寒冷，欧洲冬季天然气消耗较高，加上俄乌冲突爆发后天然气输出逐渐降低，欧洲天然气储备在2022年5月之前低于2021年的水平。随后欧洲各国达成一致，决定在11月1日前将天然气储备提升至80%以上，开启了欧洲积极累库的进程。当前欧洲的储气能力约为1110亿立方米，当前欧洲整体已完成约88%的天然气累库，储备的天然气总量约为980亿立方米。欧洲反向制裁欧洲 欧洲天然气库存明细（截至2022年9月23日）国家 储气量（亿立方米）库存量（%）欧盟国家 979.62 87.97 奥地利 74.36 77.82 比利时 7.91 90.87 保加利亚 4.29 73.96 克罗地亚 4.23 88.65 捷

44、克 37.45 85.56 丹麦 8.79 95.25 法国 128.30 96.76 德国 223.75 91.43 匈牙利 48.97 72.33 意大利 173.69 89.79 拉脱维亚 12.77 53.05 荷兰 124.98 89.92 波兰 35.66 97.94 葡萄牙 3.86 100.00 罗马尼亚 27.64 84.28 斯洛伐克 31.32 86.90 西班牙 31.54 89.46 瑞典 0.09 92.93 非欧盟 106.03 31.73 乌克兰 96.50 29.75 英国 9.53 97.54 资料来源：GIE，东海证券研究所 欧洲天然气库存情况（亿立方米）

45、资料来源：bruegel，东海证券研究所 -200 400 600 800 1,000 1,2007-Jan21-Jan4-Feb18-Feb4-Mar18-Mar1-Apr15-Apr29-Apr13-May27-May10-Jun24-Jun8-Jul22-Jul5-Aug19-Aug2-Sep16-Sep30-Sep14-Oct28-Oct11-Nov25-Nov9-Dec23-Dec五年最高-最低区间 20212022北溪被毁，欧洲能源长城岌岌可危 当地时间9月27日，北溪1、2号线被毁，如果情况继续恶化，或导致欧洲的管道天然气供应被完全切断，则造成的天然气缺口为24亿立方米/月。考虑

46、到目前的天然气储备，理论上，欧洲剩余可用的LNG进口设施流量为59.7亿立方米/月，通过进口LNG，可以保证欧洲这个冬天的天然气消费需求。但欧洲与俄罗斯和解的空间也几乎不复存在，未来欧洲将难以在短时间内恢复较为廉价的管道天然气供应，无疑将继续忍受高昂的LNG价格，对于欧洲下游的化工产业影响也将更加深远。欧洲天然气进口情况（亿立方米）资料来源：bruegel，东海证券研究所 0246810121416俄罗斯 挪威 阿尔及利亚 LNG2021总进口 2022总进口 四条线路均已大幅限流（亿立方米/日）资料来源：bruegel，东海证券研究所 00.20.40.60.811.21.41.61.813

47、579333537本年周数 Nord StreamUkraine TransitYamalTurkstream主要LNG指数与布伦特原油指数（$/MMBtu，$/bbl）资料来源：Bloomberg，EIA，东海证券研究所 疫情与地缘政治扰动LNG市场 2021年新冠疫情下多国进行静态管理，使得天然气供过于求；而在供应缩减的情况下需求的回升又使得市场进入紧张状态。极端天气与俄乌冲突的爆发更是加剧了这一过程，由于俄罗斯利用能源作为武器削减天然气的输出，非产气国LNG价格再次迅速飙升且波动加剧。尽管美国本土Henry Hub天然气指数明显低于欧洲和亚洲的

48、天然气指数，但外部的需求同样促使其进入了上升通道。LNG需求的快速修复推动了运输需求快速增长。2021年进行了6,708次LNG贸易运输，比2020年的5757次增加了12%。这与全球天然气液化能力的增长以及亚洲和欧洲之间对LNG货物的竞争加剧一致。尽管亚洲仍然是主要的需求中心，但由于俄罗斯与乌克兰的冲突，迄今为止，欧洲的贸易航次增长了11%，达到1435次。020406080000708090100JKM LNG($/MMBtu)Dutch TTF($/MMBtu)Henry Hub($/MMBtu)Dated Brent($/bbl,右轴)202

49、1年我国天然气需求保持快速增长，表观消费量3670.6亿方，同比增长12.7%。但2022年以来需求增速放缓，1-8月份，生产天然气1437亿立方米，同比增长5.58%；进口天然气980亿立方米，同比下降10.41%；表观需求同比降1.5%。以9月份42.44美元/百万英热的LNG进口均价，折合17349元/吨，尽管与国内价差有所收紧，但仍远高于目前国内市场的现货价格。我国天然气表观需求及增速 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 LNG进口价格套利 资料来源：Wind，东海证券研究所 国内天然气消费相对偏软，进口套利空间仍在-5%0%5%10%15%20%25%0500

50、02500300035004000200001920202021 2022 1-8月 产量（亿立方）进口数量（亿立方）-20000-15000-00005000Jan-16Apr-16Jul-16Oct-16Jan-17Apr-17Jul-17Oct-17Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-

51、22国内-进口现货（内外盘）价差 市场价:液化天然气(LNG):主流价 进口现货价格 元/吨 全球油气项目有的是共同开发（海外油气、页岩油气等），也有独立开发的油田、气田项目。由于海外LNG的价格高企，未来上游资本开支或向天然气增多。下游需求角度，原油除中东地区少量在夏季直接用于发电外，大多数的原油均需要经过炼制环节。天然气主要用于发电、工业用、城市燃气等领域。天然气是更清洁的能源，从热值角度，1桶油当量=5.8百万英热，例如目前进口LNG均价为42.44美元/百万英热时，相当于246美元/桶的油价。但历史上，天然气的价格趋势整体滞后于原油。LNG与原油价格关系 资料来源：Wind，东海证券研

52、究所 全球天然气与石油需求增速对比 资料来源：BP能源统计2022，东海证券研究所 LNG价格处于高位，或对原油仍有支持-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%06284020022004200620082001620182020石油及液体需求增速天然气需求增速020406080020304050607080902017-08-142017-10-142017-12-142018-02-14

53、2018-04-142018-06-142018-08-142018-10-142018-12-142019-02-142019-04-142019-06-142019-08-142019-10-142019-12-142020-02-142020-04-142020-06-142020-08-142020-10-142020-12-142021-02-142021-04-142021-06-142021-08-142021-10-142021-12-142022-02-14LNG中国到岸价（美元/百万英热）布伦特原油（美元/桶）右轴 剩余产能及长期资本开支不足 OPEC+成员国自2020年下

54、半年以来，严格控制产量纪律，保持限产保价措施。即使在2022年初以来的原油大涨背景下，仍然没有大幅增产。目前美国、俄联邦（独联体）、OPEC控制着全球约68%的石油产量；与20世纪80年代不同的是，当前俄罗斯与沙特的整体利益一致；至目前为止，沙特及阿联酋增产意愿不强，10月5日OPEC+会议决定11月起减产200万桶/日。全球主要产油国石油产量（万桶/天）资料来源：BP能源统计2022，东海证券研究所 OPEC、美国、俄联邦的石油产量及占比（含NGL）资料来源：EIA，东海证券研究所 OPEC+控制石油产量，限产保价-040005000600070008000900010

55、000950720092001720192021美国俄罗斯伊朗伊拉克科威特沙特阿联酋全球62%63%64%65%66%67%68%69%70%007080OPEC美国本土50州 俄罗斯（独联体）在全球占比%右轴 百万桶/天 2022年8月美国页岩油（致密油）产量为768万桶/天，仍低于2019年11月份时839万桶/天的高点。美国页岩生产企业前期仍然维持纪律性，受益于油价上涨时，整体维持降低资产负债率及保持分红的政策。至2022年9月30日当周，美国原油产量为12

56、00万桶/天，去年同期为1130万桶/天，2019-2020年时的最高产量为1310万桶/天。至2022年10月7日当周，美国钻机数762台，较去年同期增加229台；其中采油钻机数602台，较去年同期增加169台。工作钻机数增长明显陷入停滞，原油增产也显现疲软。美国页岩油产量增长放缓 资料来源：EIA，东海证券研究所 美国原油产量与采油钻机数 资料来源：Baker Hughes，EIA，东海证券研究所 资本开支纪律性，美国页岩油产量增长放缓 02040608000200300400500600700800900Jan-10Jun-10Nov-10Apr-11Sep-11F

57、eb-12Jul-12Dec-12May-13Oct-13Mar-14Aug-14Jan-15Jun-15Nov-15Apr-16Sep-16Feb-17Jul-17Dec-17May-18Oct-18Mar-19Aug-19Jan-20Jun-20Nov-20Apr-21Sep-21Feb-22Jul-22美国页岩油/致密油产量（万桶/天）WTI库欣现货价格（美元/桶）右轴 02004006008000040060080002011/2/42011/7/42011/12/42012/5/42012/10/42013/3/420

58、13/8/42014/1/42014/6/42014/11/42015/4/42015/9/42016/2/42016/7/42016/12/42017/5/42017/10/42018/3/42018/8/42019/1/42019/6/42019/11/42020/4/42020/9/42021/2/42021/7/42021/12/42022/5/4美国原油产量（万桶/天）美国采油钻机数（台）右轴 国内疫情显著影响到了原油及成品油需求。9月份，国内加工原油5607万吨，同比下降3%，降幅较上月收窄，日均加工186.9万吨。9月份，国内进口原油4105万吨，同比下降15%；1-8月，国内汽

59、油、煤油、柴油表观消费同比增速分别为8%、25%、-4%，成品油总消费表观增速为5%。我国原油加工量及进口量增速 资料来源：Wind，东海证券研究所 我国成品油表观需求增速 资料来源：Wind，东海证券研究所 我国原油加工量、成品油需求恢复不及预期-20%-10%0%10%20%30%40%050020032004200520062007200820092000019202020---082022-09原油加工量（万吨/天）原油进

60、口量（万吨/天）原油加工量同比右轴 原油进口量同比右轴-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%成品油总消费 汽油 煤油 柴油 我国炼厂维护/建设情况 资料来源：Platts，东海证券研究所 炼厂 产能（b/d）国家 公司 单元 预期完工 维护中炼厂 锦州 150,000 China 中石油 完全 四月 克拉玛依 120,000 China 中石油 完全 延期 庆阳 74,000 China 中石油 完全 延期 玉门 50,000 China 中石油 完全 六月 呼和浩特 100,000 China 中石油 完全 七月 齐鲁 250,000 China 中石化 部分

61、延期 西太平洋石化公司 200,000 China 合资 部分 四月 辽河 100,000 China 中石油 完全 延期 上海 320,000 China 中石化 部分 五月 大连 200,000 China 中石油 部分 五月 华北 200,000 China 中石油 完全 八月 泉州 300,000 China 中国中化 部分 七月 升级中炼厂 镇海 230,000 China 中石化 拓展 NA 金陵 420,000 China 中石化 升级 NA 海右 70,000 China 海右石化 升级 暂停 惠州 440,000 China 中海油 升级 NA 长岭 230,000 Chin

62、a 中石化 升级 NA 福建 280,000 China 中石化 升级 NA 海南 184,000 China 中石化 升级 2022 广西 240,000 China 中石油 升级 2025 新建炼厂 揭阳 400,000 China 广东 在建 2022 华锦阿美 300,000 China 合资 在建 2024 我国原油吞吐量在7月份下降 四家国有炼油厂下调运行率，7月份为约73.5%，6月份为75%，略高于5月份73.4%的两年低点。7月份，40万桶/日的民营恒力石化（大连）炼油厂将利用率环比下调8个百分点至74%，而同期80万桶/日的浙江石油化工炼油厂则下调了2个百分点至82%。但根

63、据标准普尔全球的数据，4月份炼油厂的原油产量分别徘徊在70%和80%以上。7月份，山东省小型独立炼油厂的原油吞吐量为196万桶/日，比4月份高出32.2%，但比6月份下降0.3%。根据数据情报Kpler的数据，中国7月原油库存比6月份下降了3457万桶，Kpler监测认为中国具备15.3亿桶原油的储存能力。国家统计局和海关数据显示，包括进口和产出在内的原油供应量在本月增加了1062万桶。2023年新建炼厂冲击较大，长期或仍紧平衡 2021年，由于需求较弱，加之碳中和影响，欧美的炼油产能退出较多。进入2022年以来，由于俄乌冲突、欧洲炼厂减产、美国部分装置的事故影响等，海外成品油紧张加剧。202

64、2年，全球投产的较大的炼厂主要是科威特的Al-Zour、尼日利亚的Dangote炼厂，预计完全投产将会在2022年底-2023年H1，加之国内的盛虹、揭阳等炼厂投产，将会对2023年产生较大冲击。长期如成品油需求保持增加，欧盟炼厂的老化加剧，且国内新建炼厂以化工品为主导，长期炼油产能或仍将保持紧平衡的状态。资料来源：IEA，东海证券研究所 全球主要炼油产能变化 国家 炼厂 产能（万吨/年）时间 美国 GCC-Galveston 250 2022 意大利 ENI-Livomo-600 2022 伊朗 NIOC-Abadan 1000 2022 伊朗 NIOC-Abadan-1175 2022 沙

65、特 Jazan 2000 2022 科威特 Al-Zour 3075 2022年下半年投产 尼日利亚 Dangote-Lagos 3250 计划2022年四季度投产 中国 东方盛虹 1600 预计2022年四季度 新加坡 Shell-Palau Bukom-1000 2022 2022年合计 8400 美国 Exxon Mobil-Beaumont 1250 2023 巴林 Bahrain Petroleum-Sitra 1775 2023 巴林 Bahrain Petroleum-Sitra-1325 2023 阿曼 Oman Refinery-Duqm 1150 2023 中国 中国石油揭

66、阳 2000 2023 中国 中国石化洋浦 500 2023 印度 Nagarjuna Oil Co-Cuddalore 600 2023 印度 Indian Oil-Koyall 500 2023 印度 Indian Oil-Barauni 300 2023 泰国 Thai Oil Co.-Sriracha 630 2023 2023年合计 7380 墨西哥 Petroleos Mexicanos-Dos Bocas 1700 2024 伊拉克 INOC-ORA-Karbala 700 2024 埃及 MIDOR-Alexandria 300 2024 中国 烟台裕龙岛 2000 2025

67、刚果 Beijing Fortune Dingsheng-Pointe Noire 250 2024 2024年合计 4950 阿联酋 ADNOC-Umm-al-Nar-425 2025 文莱 恒逸石化文莱PMB 1400 2025 印度 Indian Oil-Panipat 1000 2025 2025年合计 1975 RystadEnergy在2022年1月份预测，上游石油投资预计将从2021年的2870亿美元增加到今年的3070亿美元，增幅为7%；而今年中游和下游投资将下降。预计2022年全球页岩投资将激增18%达到1020亿美元，而2021年为860亿美元。Hess、Diamondba

68、ck、Apache、Pioneer、Murphy、Occidental、EOG、Devon、Marathon 9家美国主要页岩生产企业，由于经营现金流显著改善，2022Q2总现金流环比转正。全球上游勘探开发资本支出及预测 资料来源：IHS，RystadEnergy，东海证券研究所 美国页岩油生产企业的现金流变化（美金）资料来源：Wind，东海证券研究所 全球上游资本开支谨慎，美国页岩油增产较慢 020406080200030004000500060007000800020082009200001920202

69、021 2022E全球上游勘探开发资本支出（亿美元）布伦特原油平均价格（美元/桶）右轴-60-40-200204060-400-300-3002013 Q12013 Q22013 Q32013 Q42014 Q12014 Q22014 Q32014 Q42015 Q12015 Q22015 Q32015 Q42016 Q12016 Q22016 Q32016 Q42017 Q12017 Q22017 Q32017 Q42018 Q12018 Q22018 Q32018 Q42019 Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020

70、Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2总现金流净增加额右轴 经营现金流净额 投资现金流净额 筹资现金流净额 根据BP能源统计数据，2020年全球石油证实储量2444亿吨，储采比53.5年；但在2019-2021的两年间，储量持续下降。EIAFinancial Review:2021，对119家公司的研究中，2021年石油液体总产量比2020年下降了1%，天然气产量增加了5%。能源公司在2021年减少了1340亿美元的净债务，是2012-21年期间中最多的一年。全球证实储量变化 资料来源：BP能源统计2022，东海证券研究所 EIA调查的石油公司储量变化 资

71、料来源：EIA，东海证券研究所 石油公司优先现金流，全球新增储量或不足-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%02004006008000040622004200620082001620182020石油证实储量（10亿桶）储量增速%EIA定义剩余石油产能为：符合良好的商业惯例，可在30天内投产并至少连续生产90天的潜在石油产量，不包括降低未来生产能力的情况下无法持续的石油产量增长。EIA 8月STEO，2022年OPEC剩余产能为1

72、78万桶/天，2012-2021年平均为276万桶/天，2017-2021的5年平均为332万桶/天。根据伊朗国家石油公司，到2023年3月前，伊朗的原油产能将增加到403.8万桶/日。不过萨勒曼亲王表示，OPEC+将允许伊朗恢复大量原油出口，但同时OPEC+可能会削减其他国家的原油输出。OPEC剩余产能 资料来源：EIA，东海证券研究所 主要OPEC产油国的原油产量变化（百万桶/天）资料来源：EIA，东海证券研究所 OPEC剩余产能不足，或将长期对油价形成支撑 2.642.732.471.741.422.261.472.255.385.393.052.920013201

73、4200021 2022E 2023EOPEC剩余产能（百万桶/天）2012-2021年平均（百万桶/天）055Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22伊朗 伊拉克 科威特 利比亚 尼日利亚 沙特 阿联酋 委内瑞拉 OPEC总计 俄罗斯的

74、主要原油绿地开发项目 资料来源：EIA，东海证券研究所 制裁背景下，俄罗斯原油产量或将长期受损 自2022年2月份的俄乌冲突事件以来，多家国际油气巨头表示将退出俄罗斯。其中包括：BP宣布将放弃其持有的Rosneft 19.75%股份；壳牌宣布将终止与Gazprom的合作伙伴关系，包括共同管理的Sakhalin-2原油和LNG工厂，并终止参与北溪2号线管道项目；埃克森美孚表示将停止在Sakhalin-1的油气项目，并不再对俄罗斯进行新的投资等。2020年，俄罗斯石油和液体产量为1050万桶/天（其中990万桶/天为原油，包括凝析油），俄罗斯消耗约370万桶/天。俄罗斯的一些绿地项目一直在开发中，

75、但是俄罗斯较成熟油田（主要是西西伯利亚）的产量下降可能会抵消绿地开发带来的产量增长。如制裁深化，俄罗斯的绿地项目搁置，原油产量的下降将不可避免。预计俄罗斯的部分炼油及石化项目（新建及改造）进度将会推迟。项目名称项目名称地区地区作业者作业者开始时期开始时期预测峰值预测峰值产量年份产量年份峰值产量预测峰值产量预测（万桶万桶/天天）VostsibneftegazYurubcheno-TokhomskoyeRosneft2017202311.6Vostok Oil projectTagulskoyeRosneft201720258.6TyumenneftegazRusskoye Phase1Rosne

76、ft201820228.0Gazpromneft-YamalNovoportovskoyephase 1Gazpromneft2016202312.5Gazpromneft-YamalNovoportovskoyephase 2Gazpromneft201820214.1MessoyakhaMessoyakhskoyeVostochnoyeGazpromneft2016202011.2Gazpromneft-KhantosAlexanderZhagrinGazpromneft201920238.1俄罗斯到欧洲的油气、合成氨管线 资料来源：ICIS，东海证券研究所 俄乌冲突对于油气价格影响 历史

77、上欧洲近40%的天然气消费量来自俄罗斯的供应，主要通过四条路线：乌克兰、白俄罗斯-波兰、Nord Stream 1（波罗的海-德国）和TurkStream（黑海-土耳其）走廊。欧洲石油消费的四分之一来自俄罗斯，其中世界上最长的石油管道Druzhba每天供应约100万桶。俄罗斯每天出口约500万桶，其中一半出口到欧洲，包括通过Druzhba管道。2021年欧洲从俄罗斯进口超1600亿立方米管道天然气。而2022年3月下旬，美国和欧盟达成的供应协议，美国将在2022年底前向欧盟成员国供应至少150亿立方米的LNG。远不能满足欧洲需求，且需要考虑LNG接收站、LNG船的物流瓶颈问题。俄罗斯供应全球海

78、运氨市场20%，供应中断可能影响化肥和食品价格。2021年，全球天然气需求3913Bcm，同比增长4.3%；其中LNG贸易量385百万吨，同比增长6%。由于替代俄罗斯对欧洲的出口量，加上出口设施的不断投入，预计美国LNG出口将会大幅增加。但是2022年内，美国自由港的出口终端受火灾事件影响，一定程度上减少美国出口量并推高海外价格。由于现货价格上涨，2021年全球对于LNG长约的签署比例提升，且长约价格与美国HH的交易挂钩的占比增加。全球LNG长约及类型比例 资料来源：IGU，Rystad，东海证券研究所 美国天然气供需及出口（亿立方英尺/天）资料来源：EIA，东海证券研究所 美国天然气出口增加

79、，全球LNG贸易持续增加-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.0002004006008000Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-222022-10E2023-01E2023-04E2023-07E2023-10ELNG净出口（右轴）管道净出口（右轴）产量 需求 油气价格保持高位下的中国机遇 原油及天然气价格趋势与展望 预

80、计短期油价仍然维持高位，中长期价格有望回落：+美国页岩油的资本开支仍然谨慎；OPEC+减产200万桶/日。+俄乌冲突事件持续恶化，北溪输气管道被毁，西方国家对于俄罗斯的制裁加码。+地缘政治：伊朗核谈判的不确定性等。+北半球即将进入能源需求旺季。-当前油价已经反映下半年及明年来自俄罗斯的供应减少的预期；OPEC+实际产量影响或低于预期。-欧洲、美国通胀居高，美元加息对于需求的滞后性影响，欧洲被动去工业化导致需求走低。-通过对历史上GDP与石油需求增速相关性分析，各大机构对于2022-2023年石油需求增速预测偏高。-长期减少对于化石能源的依赖，加大碳中和的进度。中国国内新能源汽车的快速发展对于成

81、品油的替代。趋势与展望：1、我们预计2022年布伦特原油均价在75-120美元/桶范围内波动，预计2023年回落至65-100美元/桶。2、美国天然气价格在自由港恢复运营后走高，欧美LNG价差收紧，但在冬季可能再现上涨行情。3、海外成品油紧张局势在下半年或将缓解，但预计仍然保持高盈利。全球能源行业支出 资料来源：RystadEnergy，东海证券研究所 利好上游油气资源标的，油服行业景气向上 国家发改委在2022年3月印发的“十四五”现代能源体系规划。增强油气供应能力。加大国内油气勘探开发，坚持常非并举、海陆并重，强化重点盆地和海域油气基础地质调查和勘探，夯实资源接续基础。提升天然气储备和调节

82、能力。统筹推进地下储气库、液化天然气（LNG）接收站等储气设施建设。RystadEnergy在4月份研究，2022年上游石油仍然主导能源格局，支出增长16%；天然气和LNG行业支出增加15%。油价维持高位，利好具备油气资源的标的；我们预计2022年全球上游的石油和天然气项目保持快速增长，资本开支反弹。利好油服行业的产能订单及业绩释放。其中重点关注：1、具备上游油气资产，LNG设施的相关标的；2、国内海上油服，增储上产的潜力大；3、美国页岩设备供应商；4、国内具有LNG接收站的相关标的。油价与石化价格指数，每一轮石化大行情都是从油价底部反弹开始 资料来源：ICIS，东海证券研究所 2000年以来

83、的三轮石化周期 从2000年开始，一共有过三轮大的石化行情，每次时间为7年。历史上每次石化行情的启动，都是从油价从底部反弹开始。高油价时，石化产品价格会被推高，但是下游需求被抑制，企业盈利（或价差Spread）受损。2020年下半年的石化行情启动，属于下行周期中的反弹。目前石化行情整体处于底部，2023年有望开始新的周期。02040608000500300350Jan-00Jul-00Jan-01Jul-01Jan-02Jul-02Jan-03Jul-03Jan-04Jul-04Jan-05Jul-05Jan-06Jul-06Jan-07Jul-07

84、Jan-08Jul-08Jan-09Jul-09Jan-10Jul-10Jan-11Jul-11Jan-12Jul-12Jan-13Jul-13Jan-14Jul-14Jan-15Jul-15Jan-16Jul-16Jan-17Jul-17Jan-18Jul-18Jan-19Jul-19Jan-20Jul-20Jan-21Jul-21Jan-22Jul-22IPEX全球指数布伦特油价（美元/桶）右轴中国加入中国加入WTO周期：周期：2002年年1月月-2008年年12月月中国投资驱动中国投资驱动周期：周期：2009年年1月月-2015年年12月月中国供给侧中国供给侧周期：周期：2016年年1月

85、月-原油与石化同步上涨，高油价时，石化价差缩小全球经济复苏，油价维持中性疫情后的反弹 由于全球炼油新增产能不足，根据BP能源统计，2021年全球炼油产能下降0.4%（或41.9万桶/天）。海外炼厂方面，预计科威特Al-Zour的3075万吨/年新建炼厂于2023年第一季度全面投产，尼日利亚3250万吨/年的Dangote炼厂或于今年四季度开始生产；短期仍然保持紧张态势。全球炼油产能（百万桶/天）及中国占比 资料来源：BP能源统计2022，东海证券研究所 新加坡成品油与布伦特原油价差（美元/桶）资料来源：Wind，东海证券研究所 海外成品油紧张，炼油价差扩大 0%2%4%6%8%10%12%14

86、%16%18%02040608098284020022004200620082001620182020北美中南美欧洲独联体中东非洲中国亚洲其他中国产能占比%右轴020406080702001年3月 2001年12月 2002年9月 2003年6月 2004年3月 2004年12月 2005年9月 2006年6月 2007年3月 2007年12月 2008年9月 2009年6月 2010年3月 2010年12月 2011年9月 20

87、12年6月 2013年3月 2013年12月 2014年9月 2015年6月 2016年3月 2016年12月 2017年9月 2018年6月 2019年3月 2019年12月 2020年9月 2021年6月 2022年3月 新加坡汽油价差 新加坡柴油价差 新加坡航煤价差 Brent原油右轴 由于天然气供应等原因，欧洲国家炼油厂下游的化学品生产可能会受到开工率下降的影响。由于对俄罗斯的制裁，ESPO原油相对于布伦特有一定折扣，但销往亚洲的折价低于销往欧洲的折价 ICIS的石化价格指数（IPEX），自2021年起欧洲石化产品的价格远高于东北亚地区。各区域间的原油价差 资料来源：Wind，东海证券

88、研究所 各区域间的石化指数 资料来源：ICIS，东海证券研究所 推高欧洲成本，亚洲石化的竞争力或将增强 600310360Jan-00Sep-00May-01Jan-02Sep-02May-03Jan-04Sep-04May-05Jan-06Sep-06May-07Jan-08Sep-08May-09Jan-10Sep-10May-11Jan-12Sep-12May-13Jan-14Sep-14May-15Jan-16Sep-16May-17Jan-18Sep-18May-19Jan-20Sep-20May-21Jan-22Sep-22US Gulf IndexNW Eu

89、rope IndexNE Asia IndexNE Asia Index历史平均 2535455565758595105115125Apr-13Aug-13Dec-13Apr-14Aug-14Dec-14Apr-15Aug-15Dec-15Apr-16Aug-16Dec-16Apr-17Aug-17Dec-17Apr-18Aug-18Dec-18Apr-19Aug-19Dec-19Apr-20Aug-20Dec-20Apr-21Aug-21Dec-21Apr-22Aug-22俄罗斯ESPO（美元/桶）布伦特（美元/桶）迪拜中东离岸（美元/桶）2021年全球乙烯产能约2亿吨，其中我国国内产能约3

90、700万吨，占全球的产能18%。根据产能规划，至2025年，我国乙烯产能约占全球的25%。2022年，美国预计有三套新的乙烯装置投产，分别为道达尔与北欧化工合资（100万吨/年）、壳牌（160万吨/年）、埃克森美孚与Sabic合资（180万吨/年）。全球乙烯产能变化（万桶/年）资料来源：ICIS，东海证券研究所 中国乙烯产能在全球占比不断提升 资料来源：ICIS，东海证券研究所 全球乙烯产能变化，未来新增产能仍多 0%1%2%3%4%5%6%7%8%050000000250003000020052006200720082009200132014201

91、52001920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E全球产能（万吨）增长（万吨）增速%右轴0%5%10%15%20%25%30%0200040006000800040000052006200720082009200001920202021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E中东美国中国韩国印度中国产能增速%右轴中国产能在全球占比%右轴万吨全球乙烯产能发展路径 资料来源：IHS，东海证券研究所 2008

92、-2011年 中东油田伴生气 2014-2017年 中国煤化工 2017-2019年 美国页岩气 2019-2021年 中国大炼化 中国新增产能 沙特：PetroRabigh 130万吨/年 Yanbu 138万吨/年 Sharq 130万吨/年 SEPC 108万吨/年 Kayan 148万吨/年 卡塔尔：RLOC 130万吨/年 阿联酋：Borouge 150万吨/年 伊朗：Marun 110万吨/年 Jam 132万吨/年 Arya 100万吨/年 神华宁煤：25万吨/年 神华包头：30万吨/年 神华榆林：30万吨/年 神华新疆：30万吨/年 中天合创：67万吨/年 蒲城清洁能源：30万

93、吨/年 中煤蒙大：20万吨/年 延长中煤榆林：30万吨/年 宝丰能源：30万吨/年 斯尔邦：37.5万吨/年 LAAC：100万吨/年 Sasol：150万吨/年 Shin-Etsu：50万吨/年 Exxon Mobil（Baytown）：150万吨/年 CP Chem：150万吨/年 Dow（Freeport）：150万吨/年 台塑：120万吨/年 恒力石化：150万吨/年 浙江石化：240万吨/年 卫星化学：125万吨/年 万华化学：100万吨/年 中科炼化：80万吨/年 中化泉州：100万吨/年 下游多配聚烯烃 下游多配苯乙烯、乙二醇等 历史上的乙烯产能增长主要受低成本的原料驱动，如20

94、08-2011年的中东产能投放（廉价石油伴生气）、2017-2020年间的美国产能投放（页岩气副产乙烷）。乙烯的盈利受原料影响较大，东北亚地区主要是以石脑油为原料，当油价处于高位时，乙烯的盈利能力下降。乙烯生产的现金成本变化（C2）资料来源：CEFIC，ICIS，东海证券研究所 东北亚石脑油裂解乙烯主产品价差变化（美元/吨）资料来源：ICIS，东海证券研究所 全球乙烯周期，受原料成本驱动影响较大 0204060800060080002000020H1 2021布伦特均价（美元/桶）右轴

95、欧洲（美元/吨）北美（美元/吨）中东（美元/吨）0050060002004006008000Jan-08Aug-08Mar-09Oct-09May-10Dec-10Jul-11Feb-12Sep-12Apr-13Nov-13Jun-14Jan-15Aug-15Mar-16Oct-16May-17Dec-17Jul-18Feb-19Sep-19Apr-20Nov-20Jun-21Jan-22Aug-22石脑油裂解乙烯装置主产品价差（右轴）油价上涨，美国页岩资本开支增加，预计乙烷产量将会增加。与此同时，近期美国确定投产的乙烯项目仅有壳牌宾夕法尼亚州Mon

96、aca新建150万吨/年项目、埃克森美孚和Sabic合资Gulf Coast Growth Ventures180万吨/年项目、道达尔与北欧化工合资Bayport Polymers在德州亚瑟港的110万吨/年项目。在油价处于高位的同时，中国国内的煤炭作为能源的主体结构，一体化的煤化工项目具有较大的成本优势。美国乙烷供应及需求 资料来源：EIA，东海证券研究所 不同烯烃生产成本对应的原材料价格对比假设 资料来源：ICIS，东海证券研究所 乙烷裂解项目及国内一体化的煤化工将受益 00500600700800900020406080000450050005

97、5006000650070007500800085009000油价（美元/桶）煤炭（元/吨，右轴）乙烷（美元/吨，右轴）烯烃生产成本：元烯烃生产成本：元/吨吨(1.0)(0.5)0.00.51.01.52.02.53.0Jan-18Apr-18Jul-18Oct-18Jan-19Apr-19Jul-19Oct-19Jan-20Apr-20Jul-20Oct-20Jan-21Apr-21Jul-21Oct-21Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23乙烷产量（百万桶/天）乙烷净进口（百万桶/天）乙烷/美国乙烯消耗（百万桶/天）2022年6月

98、以后为预测值 历史上，东北亚的能源成本在全球处于高位。但是目前海外煤炭与中国煤炭价格对比，海外价格明显高于国内；且欧洲天然气价格居高。海外的尿素、化肥等生产过程中的合成气原料主要是天然气，或将导致尿素、磷肥的原料成本上升与供应紧张。从中长期角度，日本、欧洲等国家的煤炭、天然气的成本居高，尤其是对于俄罗斯供应依赖度较高的欧洲国家，石化、化工、农化等产品的成品抬高，竞争力或将削弱。海外与中国煤炭价格 资料来源：Wind，东海证券研究所 欧洲天然气价格 资料来源：Wind，东海证券研究所 海外煤、天燃气价格居高，国内农化竞争力增强 024680国内混煤（美元/百万英热）澳洲纽卡

99、斯尔港煤炭（美元/百万英热）荷兰鹿特丹港煤炭（美元/百万英热）印尼卡里曼丹港煤炭（美元/百万英热）-30-20-020304050607080902017-08-142017-10-142017-12-142018-02-142018-04-142018-06-142018-08-142018-10-142018-12-142019-02-142019-04-142019-06-142019-08-142019-10-142019-12-142020-02-142020-04-142020-06-142020-08-142020-10-142020-12-142021-0

100、2-142021-04-142021-06-142021-08-142021-10-142021-12-142022-02-142022-04-142022-06-142022-08-14中国-英国价差（美元/百万英热）IPE英国天然气（美元/百万英热）-换算 中国LNG到岸（美元/百万英热）以欧洲产能占比较大的维生素A（50.85%）和维生素E（30.21%）来看，目前维生素A国内与国外价差较大，在177元/公斤。从历史复盘来看，维生素A、维生素E价格受供给端影响较大。若欧洲主要企业难以维持正常供应，国内市场有望复制2018年行情。从我国产能布局来看，新和成为国内维生素龙头，拥有维生素A粉8

101、000吨/年、维生素E油产能30000吨/年。国内外维生素A价格和价差（元/公斤）资料来源：Wind，东海证券研究所 国内外维生素E价格和价差（元/公斤）资料来源：Wind，东海证券研究所 关注产品价差套利空间 能源成本的差异导致当前聚合 MDI、TDI 的中欧价格差处于相对高位，今年8月份价差分别在740美元/吨、1329美元/吨左右。而欧洲在能源危机下，其MDI等价格上涨并未结束。隆众资讯9月9日报道:北方工厂纯MDI产品一口价20000元/吨，非合约客户不接单。从产能布局来看，万华化学拥有全球最大的MDI产能，其产能达到260万吨/年；万华化学另有国内居首的TDI产能，达55万吨/年，龙

102、头优势明显，其次是沧州大化，产能为15万吨/年。国内外MDI价格和价差（美元/吨）资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 国内外TDI价格和价差（美元/吨）资料来源：Bloomberg，东海证券研究所 关注产品价差套利空间 00400050006000700080002017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/9MDI-中国 MDI-美国 MDI-欧洲

103、004000500060002017/92017/122018/32018/62018/92018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/9TDI-中国 TDI-美国 TDI-欧洲 根据石化联合会数据。2020年，我国化工新材料产业规模约6500亿元，消费规模约9600亿元，消费量约3770万吨，自给率约71%。其中，自给率最低的为高端聚烯烃，仅有47%；工程塑料和电子化学品自给率在62%左右；高性能合成橡胶和高性能膜材料为

104、68%。预计“十四五”末我国化工新材料消费量将达到5700万吨，自给率上升到75%，占化工行业整体比重超过10%。大炼化在EVA已经形成突破，未来在POE等方面方面有望形成新的增长点。聚烯烃弹性体（POE）材料以乙烯、丙烯，以及-烯烃等为原料，采用高温溶液聚合工艺路线生产，主要作为抗冲击改性剂及增韧剂等，广泛用于汽车、包装、电线电缆、医疗器械及家用电器等领域。国外生产商主要有陶氏化学、埃克森美孚、三井公司等。石化下游新材料转型方向 国内需要重点发展的主要新材料产品 主要产品 国内发展技术方向 高端聚烯烃 双峰聚烯烃、超高分子聚乙烯、茂金属聚烯烃、超软聚丙烯、环烯烃共聚物 高性能膜材料 MLCC

105、隔膜、锂电池隔膜 可降解材料 PBAT、PBS、聚乳酸 己二腈 丁二烯法、丙烯腈法 高碳-烯烃共聚单体 POE（乙烯与-烯烃如1-丁烯、1-己烯、1-辛烯等）无规共聚弹性体 合成橡胶 溶聚丁苯橡胶、稀土顺丁橡胶、食品级丁基橡胶、三元乙丙橡胶 茂金属催化剂 MAO 催化剂能够精确调控其共聚单体的支链分布、分子量的分布和聚合工艺 炼油工艺 原油直接生产乙烯 高性能纤维 高伸长间位芳纶、高强高模聚酰亚胺纤维、碳纤维 高性能改性及合成材料 氢化苯乙烯丁二烯嵌段共聚物、溶液法聚苯醚树脂、聚酰亚胺 特种尼龙 长碳链尼龙品种、生物基尼龙、高温尼龙、透明尼龙 资料来源：石化联合会，东海证券研究所 高端聚烯烃：

106、茂金属聚乙烯-国内产能开始布局 目前，全球茂金属聚乙烯产能约700万吨/年，埃克森美孚在美国和新加坡各有130万吨和190万吨产能，陶氏化学在美国和泰国分别有 60万吨和65万吨产能，两家公司为目前全球最大的mPE生产企业。自2019年开始，国内不断涌入茂金属聚烯烃新兵，但主要是两桶油阵营。2021年，宝丰能源成为进入茂金属聚烯烃领域的唯一民营企业。后续来看，埃克森美孚（惠州）、中海油壳牌（三期）、中沙古雷、裕廊石化、广东石化、盛虹石化等国内重点聚乙烯企业都在布局和筹划建设茂金属聚乙烯。随着产能放量，预计需求量和国产化同步加速。国内目前主要生产mPE企业列表 资料来源：石油和化工知识产权网，东

107、海证券研究所 生产企业技术来源产品类型应用领域备注齐鲁石化北京化工研究院mLLDPE，mHDPE薄膜、管材国内最早、最大的mPE生产企业扬子石化UNIVATION公司Unipol技术mLLDPE薄膜、管材已推出4个牌号茂名石化UNIVATION公司Unipol技术mLLDPE薄膜、管材已推出5个牌号独山子石化UNIVATION公司Unipol技术mLLDPE，mHDPE薄膜、管材在原FDPE装置上生产大庆石化UNIVATION公司Unipol技术mLLDPE薄膜、管材在原FDPE装置上生产兰州石化石油化工研究院mLLDPE管材2020年产出管材料mPE3010，标志中国拥有了自主知识产权的气相

108、法mPE生产技术沈阳化工UNIVATION公司mLLDPE薄膜产能3万吨/年宝丰能源双环管HDPE薄膜、管材国内首家生产mPE民营企业高端聚烯烃：茂金属聚丙烯-医用为主要需求增量 mPP具有相对分子量分布窄、微晶较小、抗冲强度和韧性极佳、透明性好、光泽度高、抗辐射性能好、绝缘性能优异、与其他多种树脂相容性好等优点，应用领域广泛，主要集中在无纺布、注塑及膜材料。据隆众资讯数据，2020年国内mPP需求量为10.2万吨，增量主要来自口罩熔喷料需求。根据头豹研究院数据，预计2022-2025年我国mPP消费需求规模均将维持在10万吨以上，需求增量来自下游熔喷料等需求的稳定增长。02468101220

109、0192020国内需求量（万吨）2016-2020年我国mPP需求量情况 纺丝丝和无织织布,50%注塑,35%膜料,10%全球mPP下游应用占比 资料来源：隆众资讯，东海证券研究所 资料来源：隆众资讯，东海证券研究所 全球前三大mPP生产商包括LyondellBasell、ExxonMobil、Total，共占有超过65%的市场份额，其中最大的生产商是ExxonMobil，市场份额占比超过23%。根据弗若斯特沙利文统计数据，2020年中国mPP进口依赖度约为90%。目前仅有少数企业实现了mPP工业化生产，哈尔滨石化、燕山石化、扬子石化等进行了工业化MPP型号的开发，未来我

110、国mPP市场将逐渐实现国产替代。资料来源：智研咨询，东海证券研究所 高端聚烯烃：茂金属聚丙烯-国内商业化初期探索 产品类型产品类型时间时间企业企业成果成果2017中国石油石化院与哈尔滨石化成功研发出茂金属聚丙烯催化剂（PMP-01）保留了茂金属催化剂单一活性中心、高活性等优点，又具有流动性好、不黏釜、对装置适应性高等特点，具有工业应用价值2020中国石油石化院开发出2种茂金属超高熔体质量流动速率聚丙烯，产品技术性能达到指标要求，开启了茂金属催化剂直接聚合制备熔喷纺丝聚丙烯材料的工业化之路2017哈尔滨石化PMP-01在哈尔滨石化8万吨/年间歇式液相本体聚丙烯装置上首次使用，生产出高透明茂金属聚

111、丙烯MPP6006。2018燕山石化中国工业化连续生产装置上首次实现茂金属聚丙烯的成功开发2020茂名石化开展国产茂金属聚丙烯催化剂应用试验，在间歇本体聚合工业装置上共生产出12.7吨茂金属聚丙烯产品。2020扬子石化在聚丙烯中试装置上实现了茂金属聚丙烯生产工艺的新突破，也实现了茂金属聚丙烯生产的连续稳定运行mpp催化剂mpp产品国内目前主要生产mPP企业列表 高端聚烯烃：EVA-光伏料供应仍紧 乙烯-醋酸乙烯酯共聚物（EVA）受益光伏市场需求爆发，光伏级EVA（VA含量28-33%）供不应求。尽管后续国内产能迎来阶段投产高峰，但考虑到光伏级稳产周期较长（例如斯尔邦从建成到稳定产出历时约4年）

112、，光伏料供需或仍维持偏紧状态。目前我国大炼化已在EVA光伏料领域有所突破。东方盛虹2022年上半年EVA产品毛利达到42.97%，且营收较去年增长35.63%，营收收入比重13.7%。我国光伏新增装机预测（GW）我国EVA供需预测 资料来源：中国石化市场预警报告2022，东海证券研究所 资料来源：CPIA，东海证券研究所 75 80 85 90 100 105 90 95 100 110 122 128 02040608022E2023E2024E2025E2027E2030E保守情况 乐观情况 191.77 222.55 262.97 301.13 329.05 050

113、0300350400202020212022E2024E2026E产能（万吨/年）产量（万吨）进口量（万吨）总需求量（万吨）高端聚烯烃：POE-目前消费需求集中在汽车行业 聚烯烃弹性体（POE）材料以乙烯、丙烯，以及-烯烃等为原料，采用高温溶液聚合工艺路线生产，主要作为抗冲击改性剂及增韧剂等，广泛用于汽车、包装、电线电缆、医疗器械及家用电器等领域。国内的POE材料应用尚在起步阶段，消费结构以汽车行业为主（零配件如：汽车保险杠、内饰、门板等），占据总消费量的68%。汽车,68%聚合物改性,19%电线电缆,9%其他,4%塑料PE塑料PEPO PPO PPO EPO E顺丁橡胶

114、顺丁橡胶单体单体乙烯乙烯/辛烯（含量小于20%）乙烯/辛烯（含量大于20%）丁二烯弹性弹性无低高高常温状态常温状态玻璃态介于玻璃态和高弹态高弹态高弹态典型应用典型应用薄膜包装热封材料聚合物改性等轮胎不同类别聚合物的性质区别 我国POE下游消费各区域占比 资料来源：隆众资讯，东海证券研究所 资料来源：华经产业研究院，东海证券研究所 高端聚烯烃：POE-光伏胶膜更优补充，受益双面组件放量 POE因其良好的力学性能、耐紫外性能、耐老化性能及流变性能等可被作为光伏EVA料改性剂或单独作为封装胶膜使用。并具有更优秀的低水蒸气透过率和高体积电阻率。双面组件的市场占比将持续提升。据中国光伏行业协会发布的中国

115、光伏产业发展路线图（2021年版），随着下游应用端对于双面发电组件发电增益的认可，以及受到美国豁免双面发电组件201关税的影响，双面组件市场占比较2020年上涨7.7个百分点至37.4%。预计到2023年，单双面组件市场占比基本相当。POE与EVA性能对比 未来双面组件持续放量，占比提升 资料来源：CPIA，东海证券研究所 资料来源：聚烯烃弹性体和塑性体产品及应用现状，东海证券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年 2022年 2023年 2025年 2027年 2030年 双面组件 单面组件 POE胶膜 EVA胶膜 泄露电流，picoamp23

116、19 3795 绝缘强度，kV/cm 601 444 热传导性，W/m-k 0.291 0.246 透光性，%92%93%折射率 1.475 1.455 玻璃化温度%-45 935 电阻率，ohm-cm23 2.64E+16 1.32E+14 水蒸气透过率g/m2-day38 3.3 34 有无腐蚀性物质产生 无 有 高端聚烯烃：POE-适配N型电池发展趋势 未来随着在生产成本的降低及良率的提升，N型电池（主要包括异质结电池和TOPCon电池）将会是电池技术的主要发展方向之一。POE产品的阻隔性、强抗PID能力、无醋酸等特性使其在N型电池、异质结电池时具备了其他封装材料不具备的天生优势，是目前

117、双面组件及N型电池、异质结电池的主要封装胶膜。根据 CPIA 数据，当前胶膜市场仍然以 EVA 胶膜为主，目前 EVA（含白色 EVA）的市场占有率超过 70%。但随着技术成本发展，预计POE胶膜及EPE共挤型胶膜渗透率将逐渐提升。不同类型电池市场占比变化趋势 不同封装材料市场占比变化趋势 资料来源：CPIA，东海证券研究所 资料来源：CPIA，东海证券研究所 高端聚烯烃：EVA&POE光伏领域需求测算 根据CPIA对全球未来新增光伏装机量的乐观预测，同时假设1.2的容配比，测算出2022-2025年全球光伏组件需求量为288、330、360、396GW。同时依据CPIA对未来不同封装材料市场

118、占有率的预测，我们最终测算出2022-2030年，国内光伏级EVA树脂和POE树脂需求均呈现快速增长的趋势。20212022E2023E2024E2025E2027E2030E光伏装机量（GW）0330360366容配比1.21.21.21.21.21.21.2组件需求量（GW）2396432439.2中国光伏组件占比87%83%83%83%83%83%83%中国光伏组件需求量（GW）182.00239.04273.90298.80328.68358.56364.54所需胶膜面积（亿平米）18.2023.9027.3929.8832.8735.863

119、6.45EVA胶膜占比74%72%70%69%67%62%61%EPE胶膜占比16%18%20%21%23%28%29%POE胶膜占比10%10%10%10%10%10%10%EVA胶膜需求量（亿平米）13.4717.2119.1720.6222.0222.2322.24POE胶膜需求量（亿平米）1.822.392.742.993.293.593.65EPE胶膜中EVA需求量（亿平米）1.942.873.654.185.046.697.05EPE胶膜中POE需求量（亿平米）0.971.431.832.092.523.353.52EVA胶膜克重（千克/平方米）0.50.50.50.50.50.5

120、0.5POE胶膜克重（千克/平方米）0.550.550.550.550.550.550.55EVA树脂光伏需求量（万吨）77.05100.40114.13124.00135.31144.62146.42POE树脂光伏需求量（万吨）15.3521.0425.1127.9431.9438.1339.43国内EVA&POE树脂光伏领域需求测算 资料来源：CPIA、IEA、IRENA，东海证券研究所 海外光伏级EVA树脂有效产能约55万吨，主要集中于韩华、杜邦、TPC、LG 化学等海外厂商。我国大炼化企业已在EVA领域有所突破，如盛虹斯尔邦与荣盛石化均处于目前光伏级EVA产能一梯队。-烯烃是POE产业

121、链最核心壁垒，目前全球POE产能仅约110万吨，集中于海外厂商，包括陶氏（46万吨/年）、埃克森美孚、SK、三井公司等。我国已加快POE产品自主研发进程，部分企业已经攻克了POE的生产技术，并逐步推进工业化的量产。高端聚烯烃：EVA&POE国内产能布局 企业名称 产能（万吨/年）当前进度及投产时间 万华化学 20 1000吨/年POE装置已完成中试，预计2025年投产 斯尔邦 10 拟投资2.04亿元建设800吨/年POE中试装置 卫星化学 10 自主研发成功突破-烯烃关键技术，已有3款相关专利，中试建设中 中石化天津 10 二期计划2023-2024年投产 京博石化 5 1000吨/年POE

122、装置已完成中试，预计2025年投产 中石化茂名 5.1 1000吨/年POE装置已完成中试，5万吨/年POE项目尚处于环评公示 荣盛石化 2*20 2022.8.18公告新材料投资计划 企业名称 设计产能（万吨/年）后续规划 斯尔邦 30 规划60万吨光伏级 荣盛石化 30 计划2*30万吨/年EVA/LDPE（管式）,10万吨EVA(釜式）联泓新科 15 计划建设9万吨VA项目，目前已完成安评、能评、环评等手续，预计2023年上半年投产。20万吨/年EVA装置第二次环评公示。台塑宁波 7.2 12.8万吨/年EVA装置预计2025年投产 国内目前主要光伏级EVA量产企业 国内目前主要具备PO

123、E产能企业 资料来源：隆众资讯，东海证券研究所 资料来源：隆众资讯，东海证券研究所 风险提示 油价大幅上涨，国内进口的成本不断攀升；国内需求低迷，影响到相应企业的利润。美联储加息节奏超预期，海外通胀高企，需求减少；或影响国内的产品出口。全球供应链体系不稳定，虽然区域间价差扩大，但套利空间的难度加大。附注：一、市场指数评级 看多未来6个月内上证综指上升幅度达到或超过20%看平未来6个月内上证综指波动幅度在-20%20%之间 看空未来6个月内上证综指下跌幅度达到或超过20%二、行业指数评级 超配未来6个月内行业指数相对强于上证指数达到或超过10%标配未来6个月内行业指数相对上证指数在-10%10%

124、之间 低配未来6个月内行业指数相对弱于上证指数达到或超过10%三、公司股票评级 买入未来6个月内股价相对强于上证指数达到或超过15%增持未来6个月内股价相对强于上证指数在5%15%之间 中性未来6个月内股价相对上证指数在-5%5%之间 减持未来6个月内股价相对弱于上证指数5%15%之间 卖出未来6个月内股价相对弱于上证指数达到或超过15%四、风险提示 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证，建议客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。五、免责条款 本报告基于本公司研究所及研究人员认为可信的公开资料或

125、实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务，本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之间已经了解或使用其中的信息。分析师承诺“本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在利益关系”。本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读。本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。六、资格说明 东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。THANKS 感谢您的聆听！本 资 料 仅 供 参 考，不 构 成 投 资 建 议