1、博瑞医药(688166)深度报告：打造高壁垒全产业链，产品管线已现规模国海证券研究所周小刚(证券分析师)李畅(联系人)S0350521090002S评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2022年10月18日医药生物1请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2最近一年走势预测指标预测指标2021A2022E2023E2024E营业收入（百万元）51801增长率(%)34103020归母净利润（百万元）244271353424增长率(%)44113020摊薄每股收益（元）0.600.660.861.03ROE(%)15141516P/E6

2、1.1830.2623.2119.32P/B8.974.203.563.00P/S14.307.075.444.55EV/EBITDA50.8627.2721.2418.62资料来源：Wind资讯、国海证券研究所-0.4537-0.2913-0.12890.03350.19590.3583博瑞医药沪深300相对沪深300表现表现1M3M12M博瑞医药1.8%-8.4%-36.5%沪深300-2.2%-9.5%-22.0%UZiWeXlXwVcZsZtY6MbP9PoMoOpNnPfQmNrRfQpOyRbRpOoOMYpPmNMYpOsQ请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附

3、注中的风险提示和免责声明3核心提要核心提要 产业链覆盖、盈利模式多元化带来奠定业绩平稳增长的基础：产业链覆盖、盈利模式多元化带来奠定业绩平稳增长的基础：博瑞医药以高研发技术壁垒为核心竞争力，以“难合成”特色原料药为切入点，纵向下延至制剂板块，自上而下覆盖全产业链，利用原料制剂一体化的成本优势，迅速站上集采平台，打开公司制剂营收格局；横向拓展业务模式，通过技术转让以及分享下游制剂销售权益分成等高毛利业务获取更高利润。多年高研发投入下已显现专业的研产平台及丰富的产品管线：多年高研发投入下已显现专业的研产平台及丰富的产品管线：博瑞医药研发投入营收占比维持在20%左右，约为同行业可比公司的两倍。博瑞医

4、药同步推进高壁垒药物原料药与制剂的研发，公司已披露的在研产品20余种，半数已处于申报生产阶段，其中不乏竞争格局良好、市场规模十亿级别以上的品种，以及国内还为上市的重磅品种。产品重要集中在公司的5个专业平台（多手性平台、发酵半合成平台、非生物大分子平台、吸入制剂平台及偶联药物平台），并在公司的业务区域内（欧美、日韩、一带一路及国内）轮番申报生产。未来未来2-3年已储备的大量优质品种将陆续投产，公司已着手扩建大规模产能：年已储备的大量优质品种将陆续投产，公司已着手扩建大规模产能：公司已储备了丰富的产品管线，十余个品种已处于申报生产阶段，但目前公司已有的产能大多处于满产或产能利用率已达到90%以上。

5、为保证未来从产品供应及持续的研发需求，公司已通过上市及发行可转债募集资金，用于公司大规模的产能建设，预计未来2-3年内可以全部投产，届时将保证公司上万千克的原料药与制剂产能供应。与同行业可比公司相与同行业可比公司相较研发具有一定优势，毛利率较研发具有一定优势，毛利率高，业绩增长相对平稳，且目前估值处于低位：高，业绩增长相对平稳，且目前估值处于低位：博瑞医药主攻高壁垒药物，产品竞争力强、市场格局良好，且已形成专业成熟的研发平台。相对与同行业可比公司，博瑞医药的研发优势为自身赢得更高的口碑与话语权，同时也保持了较高的毛利润。目前博瑞医药的估值与同行业可比公司相比，处于低位。盈利预测和投资评级：盈利

6、预测和投资评级：预计2022/2023/2024公司收入分别为11.58亿元/15.05亿元/18.01亿元，同比增长10%/30%/20%。对应归母净利润分别为2.71亿元/3.53亿元/4.24亿元，同比增长11%/30%/20%。对应PE估值30.26X/23.21X/19.32X。博瑞医药作为高壁垒特色原料药企业，研发优势突出，产品管线厚实，横纵拓展业务模式，相较同行业可比公司毛利率高，业绩相对平稳。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：研发速度不及预期的风险。公司制剂产品未中标集采的风险。公司制剂集采中标面临降价的风险。疫情原因影响公司原料药出口的风险。汇率变化造成公司原料

7、药出口成本增长的风险。技术收入波动大，存在预收款项退回的风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录目录一、公司概况5二、对标原料药同行业凸显价值.11三、高壁垒原料药为公司核心驱动力.16四、制剂一体化发展有望为公司带来更大业绩弹性.31五、合作创新注入更高利润弹性.44六、盈利预测、投资评级及风险提示.49请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5公司概况公司概况01请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明61.1 公司概况公司概况具有全球视野，以高壁垒原料药为核

8、心纵横开拓具有全球视野，以高壁垒原料药为核心纵横开拓 博瑞医药是一家以高壁垒中间体、原料药为核心的高端制药企业。公司成立于2001年，在特色原料药领域积累20余年，建立了发酵半合成、多手性药物、非生物大分子、吸入制剂、偶联药物等核心药物研发技术平台。发展至今，公司纵向拓展产业链条，向下游制剂领域延伸；横向打开盈利模式，通过技术转让以及获得下游制剂销售分成的多元化形式获利。博瑞医药还是一家具备全球化视野的国际化制药企业。自2013年起，博瑞医药接连通过美国、欧洲、韩国、日本等多个规范市场GMP认证，产品外销收入占比46.54%，合作伙伴遍及全球。公司目前也在凭借已有的研发平台或以合作参股的形式积

9、极布局创新药。博瑞创新药集中在抗肿瘤及慢病赛道，已有多个产品进入或即将进入临床期。博瑞已通过创新药的技术转让累计获益近亿元。博瑞医药业务范围及盈利模式博瑞医药业务范围及盈利模式博瑞医药通过多国博瑞医药通过多国cGMP认证认证资料来源：招股说明书，国海证券研究所资料来源：公司官网制剂销售获利中间体/原料药销售获利提供原料药技术支持给下游制剂公司，分享其销售权益分成技术转让请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明71.2 公司股权结构公司股权结构资料来源：公司公告，wind，国海证券研究所博瑞医药27.69%袁建栋49.71%钟伟芳苏州博瑞鑫稳管理咨询合伙企

10、业(有限合伙)宁波梅山保税港区红杉智盛股权投资合伙企业（有限合伙）先进制造产业投资基金（有限合伙）苏州高铨创业投资企业（有限合伙）南京华泰大健康一号股权投资合伙企业（有限合伙）苏州德睿亨风创业投资有限公司宁波梅山保税港区茗嘉一期投资合伙企业（有限合伙）广发乾和投资有限公司9.56%8.6%4.6%4.54%2.96%1.83%1.74%1.47%1.45%博瑞制药（苏州）苏州广泰泰兴博瑞重庆乾泰香港博瑞德国博瑞艾特美(苏州)博原制药（山东）博瑞医药（海南）博瑞健康产业（海南）赣江博瑞海南瑞一鸣博诺康源朗煜园丰投资徕特康誉祥科技辉诺科技9.6%15%12.4%22%14.3%100%100%68

11、%100%100%60%100%100%100%100%100%100%原料药、制剂技术服务、技术转让、药物生产与进出口药物研发100%博瑞欧洲博瑞印尼DNAliteCITRYLL48.03%10%15.20%博瑞医药股权结构图博瑞医药股权结构图(截至截至2022年中报年中报)一致行动人请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明81.3 公司领导层公司领导层名称名称学历学历职位职位个人经历个人经历袁建栋博士董事长、总经理1992年北京大学化学系北京大学化学系本科毕业.1998年美国纽约州立大学博士美国纽约州立大学博士毕业.1998年至2001年任美国Enz

12、o Biochem Inc.公司高级研究员.2001年起任博瑞生物医药(苏州)股份有限公司董事长兼总经理和药物研究院院长.王兵峰研究生博瑞泰兴副总经理2001年起历任江苏中丹慧聚合成化学有限公司生产经理、江苏圣泰科合成化学有限公司生产总监。2014年起任博瑞泰兴副总经理。是多手性合成项目多手性合成项目中试产业化的主要负责人，负责合成类项目的工艺改进，成功完成磺达肝癸钠，奥司他韦，舒更，恩替卡韦等多个项产品的注册验证。刘省伟研究生重庆乾泰副总经理2004年起历任北大医药重庆大新药业研发中心技术员，项目负责人，高级业务经理，副主任，主任。2013年起历任重庆乾泰重庆乾泰总经理助理，副总经理。刘省伟

13、先生曾授权发明专利7项。刘省伟先生系公司阿尼芬净，多拉菌素，安丝菌素等产品的中试和产业化的主要负责人。王玉怀本科公司分析研发经理2006年起任江苏豪森医药研究院研发分析组组长.2011年8月起任博瑞医药分析研发经理.参与国内外国内外10个以上项个以上项目的注册申报目的注册申报，包括注射用替加环素，ET1，恩替卡韦，醋酸卡泊芬净，米卡芬净钠，磺达肝癸钠，艾司奥美拉唑钠，恩替卡韦片等多个产品.郭明本科重庆乾泰技术总监1988年起历任重庆大新药业研发技术员，车间主任，研发中心主任；瑞和祥生物制药技术总监。2011年起任重庆乾泰技术总监。2014年起任重庆市微生物学会工业微生物专委会副主任委员。郭明先

14、生任职以来主持和参与公司所有发酵类产品所有发酵类产品的立项，工艺开发，中试与试生产，注册和市场开发配合，作为专利发明人申请发明专利十余项，获授权五项。张丽本科博瑞创新、海南瑞一鸣总经理2009年3月起历任博瑞医药质量主管，注册主管，注册法规部经理，总裁助理。2021年7月起任苏州博圣医药博圣医药科技有限公司董事兼总经理。2021年9月起任海南瑞一鸣医药海南瑞一鸣医药有限公司执行董事兼总经理。杭帆本科原料药生产部总经理2006年至2012年，历任博瑞医药生产主管，生产经理。2012年3月起历任博瑞制药(苏州)有限公司原料药原料药车间主任，原料药生产部经理，副总经理，总经理。王征野本科副总经理19

15、93年起历任苏州市中医医院医生；阿斯特拉制药医药销售代表；拜耳医药销售主管；东盛医药销售经理；东瑞制药市场经理；吴中医药集团市场经理。2008年至今任博瑞医药副总经理。丁楠本科董秘2016 年 4 月起历任苏州工业园区凌志软件股份有限公司法务、证券主管、证券事务代表岗位。现任公司董事会秘书。资料来源：wind，公司公告，国海证券研究所博瑞医药主要领导层博瑞医药主要领导层请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明91.4 公司业绩高速增长公司业绩高速增长资料来源：招股说明书，wind，公司年报，国海证券研究所 博瑞医药营收始终保持高速增长，2016-2021

16、五年间从2亿元增长至10.52亿元，CAGR 39.24%。博瑞盈利模式多样化，原料药销售是核心业务，截至目前其营收占比基本维持在80%以上；随着研发的不断深入、平台的逐渐完善以及产品的持续积累，技术转让与下游制剂客户权益分成收入规模阶梯式扩大，2019年至今连续三年收入破亿元；2020年起，公司布局的制剂板块开始贡献营收，未来随着集采的逐步推进，公司具备成本优势的制剂板块放量可期。博瑞医药归母净利润受营收的波动及业务收入结构的影响较大，整体增速迅猛，2016-2021五年间从0.17亿元增长至2.44亿元，CAGR 70.37%。2017年归母净利润激增源于技术转让收入与权益分成两种高毛利业

17、务营收增长近一倍，同时技术收入的毛利润也在大幅抬升。2018-2019年虽然营收增速放缓，但高毛利业务的营收快速放量叠加毛利率持续提升，公司归母净利润增速平稳。2020-2021年产品销售与技术分成业务毛利率较2019年出现下滑，因此公司归母净利润增速略有下滑。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.5 公司加大研发与销售两大业绩驱动力的投入公司加大研发与销售两大业绩驱动力的投入 博瑞医药原料药业务毛利率基本持平稳定在60%左右，2020年的毛利率低谷源于“其他品类原料药”毛利率从2019年的59.34%下降至2020年的40.15%，2021年

18、“其他品类原料药”毛利率回升至47.44%促使整体原料药业务毛利率也有所回暖。技术收入毛利率波动较大，其中2019年的毛利率峰值源于创新药 BGC0222 的里程碑收入。博瑞医药一直以来都是研发驱动型企业，研发费用一直保持在较高水准，研发费用率稳定在20%左右。自2017年起其占比及增速略成下降趋势，随着公司创新药的布局及在研管线的铺开，2022年一季度研发费用反转向上，增速陡峭。自2019年起公司制剂产品陆续获批，目前公司已上市的在售品种共7个。销售费用自2021年起增速迅猛，为开拓市场做铺垫。资料来源：wind，公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告

19、附注中的风险提示和免责声明11对对标原料药同行业凸显价值标原料药同行业凸显价值02请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明12博瑞医药普洛药业同和药业天宇股份奥翔药业健友股份主营业务特色原料药、中间体；制剂；技术服务及转让特色原料药、中间体；制剂；合同研发生产服务（CDMO）特色原料药、中间体；合同研发生产服务（CDMO）特色原料药、中间体；制剂；合同研发生产服务（CDMO）特色原料药、中间体；合同研发生产服务（CDMO）特色原料药、中间体；制剂；合同研发生产服务（CDMO）治疗领域抗病毒、抗真菌、免疫抑制等抗感染类、心脑血管类、精神类和抗肿瘤等抗凝血、

20、抗高血糖、抗高血压等降血压、降血糖、抗病毒等肝病类、呼吸系统等心血管、神经类等现有主要产品芬净类抗真菌药物等口服头孢系列、口服青霉素系列等加巴喷丁、瑞巴派特、醋氯芬酸、塞来昔布等沙坦类降压药。恩替卡韦、双环醇、泊沙康唑、西他沙星等。肝素原料药、依诺肝素钠注射液、苯磺顺阿曲库铵注射液等研发核心竞争力公司凭借自身技术优势，建立了发酵半合成技术平台、多手性药物技术平台、非生物大分子技术平台、吸入制剂技术平台、偶联药物技术平台等核心药物研发技术平台。设有原料药技术中心、CDMO研发中心（横店、上海、美国波士顿）、药物研究院，各子公司设有技术部。设有流体化学、晶体与粉体和合成生物学及酶催化三个工程技术平

21、台。公司具有多项领先的工艺技术，如手性诱导技术、不对称还原技术、绿色合成技术、催化技术和特定反应器技术。公司现有3个制剂研发中心，包括诺得药业研发中心、江苏宇锐研发中心、上海天鹤年研发中心，三个制剂研发中心均组建了工艺开发、质量分析、注册、项目管理、技术转移等职能齐全的专业团队。，公司在复杂药物的合成工艺路线设计、手性不对称合成、连续流体化学反应技术、生物酶催化技术、固体分散体技术等方面具有竞争优势。公司以自主研发和合作研发相结合的方式，充分利用全球研发中心、研发平台等优势资源，搭建和形成小分子药、多肽药物和复杂制剂技术平台。2.1 博瑞医药与同行业可比公司相较具有自身优势且估值（博瑞医药与同

22、行业可比公司相较具有自身优势且估值（PE(TTM)）较低）较低资料来源：wind，各公司公告，国海证券研究所博瑞医药及行业可比上市公司概况博瑞医药及行业可比上市公司概况请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明132.2 博瑞博瑞医药与同行业可比公司相医药与同行业可比公司相较营收与归母净利润增速高且平稳较营收与归母净利润增速高且平稳 博瑞医药与普洛药业、同和药业等4家特色原料药企业的业务范围及营收结构大致相同（除健友股份外），其中原料药销售收入营收占比约为80%，其余为制剂及研发技术收入。博瑞医药2021年营收10.52亿，处于同行业6家可比公司中规模体量

23、较小的梯队。6家特色原料药企业中博瑞医药的业绩增速相对较高且平稳。在6家特色原料药企业中博瑞医药是唯一营收增速始终保持在20%以上，净利润增速始终保持在40%以上的企业。资料来源：wind，各公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明142.3 博瑞博瑞医药与同行业可比公司相医药与同行业可比公司相较毛利率与研发投入都处于高水平较毛利率与研发投入都处于高水平 博瑞医药毛利率与同行业可比公司相比一直处于稳定的高水平状态，公司高壁垒原料药产品附加值高，带来多元化的盈利模式，其中分享下游制剂销售分成为纯毛利，为公司整体的高毛利水平奠定基础。

24、另外博瑞医药作为技术性研发企业，在成本控制方面也表现技术优势。博瑞医药的研发投入营收占比保持在15%以上，约为同行业可比公司的两倍。主要原因公司储备了大量的在研原料药及制剂管线，因此研发投入较高。资料来源：wind，各公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明152.4 博瑞博瑞医药与同行业可比公司相医药与同行业可比公司相较研发人才储备更具优势较研发人才储备更具优势 对于特色原料药企业而言，研发是核心驱动力。博瑞医药研发人员占比31.43%，与同行业可比公司相比处于较高水平。另外博瑞医药在研发人员待遇方面也具备优势，博瑞科研人员平均

25、薪资高达16.76万/年，略低与健友股份（17.9万/年）排名第二。从研发人员的学历构成上看，博瑞医药本科及以上人员占比超90%，硕士及以上人员占比28.32%，均位列同行业可比公司第一位。博瑞医药与同行业可比公司相较研发人才储备更具优势。资料来源：各公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明16高壁垒原料药为公司核心驱动力高壁垒原料药为公司核心驱动力03请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明173.1 原料药板块占比稳定、增速迅猛原料药板块占比稳定、增速迅猛 博瑞医药原料药全球销售，主要覆

26、盖区域：欧洲、美国、日韩、一带一路国家及国内市场。原料药销售收入营收占比近年来稳定在80%左右，增速因各地区获批情况、集采及疫情等原因存在较大波动，近两年随着管线的扩充增速维持较高水平。抗真菌类原料药是博瑞医药的“当家”领域，销售额占比基本保持在50%上下，毛利率也一直保持较高水平。博瑞医药其他类产品2021年销售收入大幅提升，毛利率同步反转提升，毛利润占比激增。资料来源：wind，公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明183.2 技术平台构成技术壁垒技术平台构成技术壁垒已贡献业绩平台已贡献业绩平台技术平台技术平台发酵半合成发酵

27、半合成多手性原料药技术多手性原料药技术简介发酵半合成是指需经微生物发酵、分离纯化获得中间产物，再通过化学合成获得最终产物的制药技术。多手性药物合成技术是通过综合应用手性不对称合成、手性拆分、无效对映体转化、手性催化等技术手段来合成含有多个手性中心、合成路线长、结构复杂药物的技术。平台中心全资子公司重庆乾泰等博瑞制药（苏州）、泰兴制药等壁垒 涉及菌种选育、发酵工艺选定、发酵工艺放大、生物纯化、化学合成等多个不同的技术领域。大部分发酵产物分子结构不稳定，对热、氧、光敏感，后续的合成技术路线和过程参数控制的复杂程度较高。在技术放大过程多个环节会对产品的产率、成本、质量产生影响，因此生产、储存和使用均

28、需要精细控制，细分领域的进入门槛较高。含有多个手性中心的化合物结构复杂，合成步骤较长，收率难提高，因此对产品的工业化和成本控制要求高；多手性药物合成过程中，不同的技术路线会产生不同的对应异构体和杂质谱，要选择杂质和对应异构体产生较少、容易控制的路线，因此工艺难度高；多手性药物的光学异构体多，容易在合成过程产生杂质，对药品的分析和质量研究要求高。公司优势I.丰富的传统诱变育种和分子生物学育种经验，可快速改造、筛选易于产业化的高产微生物菌种；II.丰富的微生物发酵过程调控和分离纯化工艺开发经验，以及产业化放大经验，可快速将实验室技术放大到生产规模；III.微生物发酵产物分离纯化人员组成的技术链擅长

29、针对性地开发纯化填料，大幅提高纯化收率；IV.多手性合成能力极强的团队快速完成后续高难度的发酵产物合成药物。I.公司领导人董事长袁建栋化工专业出身，公司技术团队在多手性药物合成方面拥有丰富经验，已成功开发一系列合成难度高、工艺步骤长的手性药物。II.曾帮助下游制剂公司挑战专利成功，斩获首仿：成功开发了恩替卡韦合成新工艺，获得国家知识产权局 2017 年度“中国专利奖”和2016 年度中国药学会的技术进步一等奖（此次全国仅有两个项目获得该奖项的一等奖。公司产品卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净、吡美莫司、依维莫司、曲贝替定和多拉菌素等恩替卡韦、泊沙康唑、磺达肝癸钠、阿加曲班、艾日布林、一类新药RB61

30、501等资料来源：公司公告，国海证券研究所 博瑞医药目前贡献业绩的产品均出自发酵半合成平台及多手性原料药技术平台，公司对这两个平台产品的工艺进行了优化和创新，使其在纯度和杂质方面具备明显优势。博瑞医药技术平台介绍博瑞医药技术平台介绍请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明193.2 技术平台构成技术壁垒技术平台构成技术壁垒孵育中的平台孵育中的平台技术平台技术平台吸入制剂技术平台吸入制剂技术平台非生物大分子平台非生物大分子平台简介吸入制剂指通过吸入途径将药物递送至呼吸道和/或肺部以发挥局部或全身作用的制剂，主要用于呼吸系统疾病以及其他疾病的治疗。主要包括供

31、雾化器用的液体制剂、吸入气雾剂、吸入粉雾剂。非生物大分子是既有别于传统小分子化学药物又不同于以抗体和蛋白药物为代表的生物大分子药物，以高分子化合物、多肽和无机金属氧化物为代表的一类复杂结构的药物。平台中心控股子公司艾特美、联营企业博诺康源等壁垒多为药械一体，研发难度高，具体体现在处方设计、颗粒控制、装置设计三个方面：主药与相应辅料的配比精准度要求很高；药物颗粒粒径的大小会显著影响其肺部沉积率，理想的药物粒径介于 1-5m 之间；内部结构构造、精密罐装工艺、阀门输送和剂量计数器等均需要严格控制。需要特殊的制备工艺并且具有复杂的化学结构，很多情况下具有独特的微观空间结构。这类药物的结构表征、质量控

32、制和分析的手段也有都别于小分子化学药物和生物大分子药物。公司优势公司聚焦吸入制剂领域，加大对吸入制剂研发及生产投入，联合打造博诺康源吸入制剂专业平台。公司强大的合成能力及专业平台公司产品吸入用布地奈德混悬液、沙美特罗替卡松粉吸入剂及辛酸拉尼米韦吸入剂等羧基麦芽糖铁、柠檬酸铁、焦磷酸铁钠、超顺磁纳米氧化铁等 吸入制剂技术平台与非生物大分子平台是公司的“贮蓄”平台，其产品目前都处于在研阶段，虽然还没有贡献业绩，但布局产品具备很大的市场空间，其中不乏吸入用布地奈德混悬液等十亿级别重磅产品。资料来源：公司公告，国海证券研究所博瑞医药技术平台介绍（续）博瑞医药技术平台介绍（续）请务必阅读报告附注中的风险

33、提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明203.3 技术壁垒塑造原料药“口碑”技术壁垒塑造原料药“口碑”博瑞医药原料药业务销售区域包括：欧洲、美国、日韩、一带一路国家以及国内市场，客户多为国内外知名大型药企。博瑞医药曾凭借自己高超的路径设计及合成能力打破了原研的专利，帮助正大天晴斩获恩替卡韦国内首仿。恩替卡韦是一个具有 3 个手性中心、合成难度高的药物，原研申请了药物合成路线的专利，公司设计的合成路线不仅规避了原研专利，还提高了反应效率与产品纯度。博瑞医药不断挑战高合成难度产品，目前已在国内申报生产的甲磺酸艾立布林原料药，拥有 19 个手性中心结构，合成工艺涉及 69 个步骤，被

34、称为化药合成界的珠穆朗玛峰。公司重点原料药产品下游制剂公司占据海外很大的市场，多家合作企业采购公司原料药用于制剂的研发与申报注册，如此在其后期的商业化生产阶段也会有较高的原料药采购粘性。国家企业荷兰帝斯曼（DSM）美国迈兰（Mylan）日本日医工、明治韩国Penmix以色列梯瓦制药（Teva）印度西普拉（Cipla）、太阳制药（Sun）、卡迪拉（Cadila）、卢平（Lupin）国内恒瑞医药、正大天晴、华东医药、扬子江药业、齐鲁制药、豪森药业资料来源：公司公告，公司官网，国海证券研究所博瑞医药合作客户博瑞医药合作客户艾立布林分子结构艾立布林分子结构请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必

35、阅读报告附注中的风险提示和免责声明213.4 原料药“口碑”带来话语权原料药“口碑”带来话语权 创始人袁建栋化工科研背景出身，博瑞医药天生携带研发基因，可以享受下游制剂企业销售分成，此种情况在原料药销售企业中较为少见，说明博瑞医药凭借自身出色的合成技术在行业中享有很高的话语权。产品名称 类别合作开发方目前所处阶段权益分成比例2001920202021卡泊芬净制剂Selectchemie商业化销售（支持制剂公司2016.10欧洲上市）美国市场：公司获得产品净利润的80%；其他市场：公司获得产品净利润的50%。497.771494.73阿尼芬净制剂商业化销售（合作开发的注射型

36、制剂2020年欧洲上市）产品净利润的50%米卡芬净制剂商业化销售（支持制剂公司2020年欧洲上市）产品净利润的50%644.95242.0551.11吡美莫司原料药Medichem,S.A.商业化销售（2018年美国首仿上市，目前只有两家）出于研发目的的销售：公司获得产品净销售的额的2/3，作为公司供应中间体的报酬（包括向公司采购中间体的对价）；出于商业目的的销售：公司获得产品净利润的50%0.6126.511054.15米卡芬净原料药等待上市出于研发目的的销售：公司获得产品净销售的额的2/3，作为公司供应中间体的报酬（包括向公司采购中间体的对价）；出于商业目的的销售：公司获得产品净利润的50

37、%吡美莫司制剂RENAISSANCE PHARMA,INC.开发阶段产品销售毛利润的15%羧基麦芽糖铁制剂AZAD开发阶段产品净销售额的45%（包含向公司采购原料药的对价）下游权益分成收入（万元）645.56 766.332599.993754.516623.655,458.46博瑞医药权益分成博瑞医药权益分成资料来源：公司公告，招股说明书，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明22资料来源：招股说明书，公司公告，国海证券研究所200022年H1抗真菌卡泊芬净销售收入/万元1174.976787

38、.129089.8910,018.748,703.2811,845.16营收占比5.85%21.43%22.31%19.91%11.08%11.26%申报获批情况原料药欧洲获批 制剂支持客户欧洲获批原料药韩国申报原料药韩国获批原料药美国申报原料药及制剂国内获批原料药印度获进口许可米卡芬净销售收入/万元2568.432666.264446.233665.327863.1615985.02营收占比12.78%8.42%10.91%7.28%10.01%15.19%申报获批情况原料药美国申报原料药韩国申报原料药欧洲申报客户TEVA美国制剂申报原料药日本申报原料药及制剂国内申报原料药欧洲获批原料药日本

39、获批原料药韩国获批原料药国内获批原料药加拿大申报与客户合作的制剂欧洲上市原料药美国获批制剂国内获批原料药印尼申报中间体美国获批制剂国内通过一致性评价制剂印尼获批原料药印度获进口许可阿尼芬净销售收入/万元1241.612623.353946.35,358.966,532.1210,237.14营收占比6.18%8.28%9.68%10.65%8.32%9.73%申报获批情况原料药美国申报原料药韩国申报原料药欧洲获批制剂欧洲获批原料药韩国申报原料药韩国获批泊沙康唑销售收入/万元680.892147.63518.321,290.112,023.45营收占比3.39%6.78%1.27%2.56%2.

40、58%申报获批情况原料药晶型3美国申报原料药晶型1美国申报原料药晶型3美国获批中间体美国申报原料药国内申报中间体美国通过技术审评3.5 原料药在售产品多国轮番获批，不断为业绩注入动力，延长产品生命周期原料药在售产品多国轮番获批，不断为业绩注入动力，延长产品生命周期博瑞医药重点在售原料药汇总博瑞医药重点在售原料药汇总请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明23200022年H1抗病毒类恩替卡韦销售收入/万元4602.855525.965288.284,076.379,163.8111,042.39营收占比22.9

41、1%17.44%12.98%8.10%11.67%10.49%申报获批情况EN1中间体日本申报EN1中间体日本获批 原料药韩国获批原料药欧洲申报中间体美国获批原料药与制剂美国获批制剂国内获批（已转让）原料药欧洲获批制剂印尼获批制剂WHO申报制剂WHO获批制剂国内获批（4类）水化物微粉韩国完成预注册奥司他韦销售收入/万元1300.95605.0275.16945.535,966.933,003.28营收占比6.47%1.91%0.18%1.88%7.60%2.85%申报获批情况原料药及制剂国内申报原料药韩国申报原料药美国申报原料药韩国获批原料药及制剂国内获批制剂国内获批（3类）免疫抑制类吡美莫司

42、销售收入/万元1.6227.652732.974,010.325,610.44营收占比0.01%0.09%6.71%7.97%7.14%申报获批情况中间体美国获批原料药美国申报下游制剂客户美国首仿上市原料药国内申报依维莫司销售收入/万元285.99243.951,560.52营收占比0.00%0.00%0.70%0.48%1.99%申报获批情况原料药美国申报 原料药日本申报原料药韩国申报原料药国内申报3.5 在售产品多国轮番获批，不断为业绩注入动力，延长产品生命周期在售产品多国轮番获批，不断为业绩注入动力，延长产品生命周期资料来源：招股说明书，公司公告，国海证券研究所博瑞医药重点在售原料药汇总

43、（续博瑞医药重点在售原料药汇总（续1）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明24200022年H1其他安丝菌素销售收入/万元1178.911482.021464.02贡献“其他类”中主要营收增量营收占比5.87%4.68%3.59%磺达肝癸钠销售收入/万元2405.76576.651259.63同比增长243.57%营收占比11.97%1.82%3.09%申报获批情况 原料药美国申报原料药国内申报原料药及制剂（6类）国内获批（已转让）制剂（4类）国内申报多拉菌素销售收入/万元1505.781393.07112

44、5.02营收占比7.49%4.40%2.76%申报获批情况原料药美国申报非达霉素销售收入/万元227.39445.591162.5营收占比1.13%1.41%2.85%阿加曲班销售收入/万元83.31584.9925.48营收占比0.41%1.85%2.27%申报获批情况原料药国内获批原料药日本申报原料药日本获批制剂国内申报原料药日本申报原料药美国申报制剂国内获批原料药日本获批制剂国内获批（4类）沙格列汀销售收入/万元52.29704.39793营收占比0.26%2.22%1.95%舒更葡萄糖钠销售收入/万元贡献“其他类”中主要营收增量申报获批情况原料药国内申报 原料药美国申报原料药韩国申报原

45、料药韩国获批 原料药欧洲申报原料药欧洲获批甲磺酸艾立布林申报获批情况原料药美国申报原料药及制剂国内申报原料药日本申报盐酸达巴万星销售收入/万元贡献“其他类”中主要营收增量申报获批情况原料药及中间体美国申报3.5 在售产品多国轮番获批，不断为业绩注入动力，延长产品生命周期在售产品多国轮番获批，不断为业绩注入动力，延长产品生命周期资料来源：招股说明书，公司公告，国海证券研究所博瑞医药重点在售原料药汇总（续博瑞医药重点在售原料药汇总（续2）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25产品产品获批厂家数量获批厂家数量重点厂家重点厂家产品产品获批厂家数量获批厂家数

46、量重点厂家重点厂家卡泊芬净卡泊芬净9连云港润众制药有限公司、江苏奥赛康药业股份有限公司、杭州中美华东制药有限公司、上海天伟生物制药有限公司、四川诺宜生药业有限公司奥司他韦奥司他韦19海正药业南通有限公司、杭州福斯特药业有限公司、重庆瑞泊莱制药有限公司、湖南九典宏阳制药有限公司、南京海鲸药业有限公司米卡芬净钠米卡芬净钠6四川诺宜生药业有限公司、江苏奥赛康药业股份有限公司、上海天伟生物制药有限公司、杭州中美华东制药有限公司、浙江海正药业股份有限公司依维莫司依维莫司2连云港润众制药有限公司、Biocon Limited泊沙康唑泊沙康唑15江苏恒盛药业有限公司、成都圣诺生物制药有限公司、南京海润医药有

47、限公司、连云港润众制药有限公司、山东特珐曼药业有限公司磺达肝癸钠磺达肝癸钠5成都奥邦药业有限公司、台湾神隆股份有限公司、印度瑞迪博士实验室有限公司、海思科制药（眉山）有限公司、江苏恒瑞医药股份有限公司恩替卡韦恩替卡韦45山东鲁抗医药股份有限公司、江西青峰药业有限公司、湖南千金协力药业有限公司、安徽贝克联合制药有限公司、海南中和药业股份有限公司阿加曲班阿加曲班17浙江晖石药业有限公司、石药集团欧意药业有限公司、新乡双鹭药业有限公司、安徽恒星制药有限公司、河北广祥制药有限公司沙格列汀沙格列汀9浙江苏泊尔制药有限公司、合肥合源药业有限公司、北京福元医药股份有限公司、扬州市三药制药有限公司、山东安弘制

48、药有限公司3.6 博瑞已上市原料药国内已获批品种厂家数量博瑞已上市原料药国内已获批品种厂家数量博瑞医药重点在售原料药国内获批生产情况博瑞医药重点在售原料药国内获批生产情况资料来源：国家药监局，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明263.7 原料药在研管线储备丰富原料药在研管线储备丰富已申报已申报序号平台名称进展或阶段性成果具体应用前景专利到期时间1发酵半合成依维莫司原料药国内已申报生产抗肿瘤化合物及其制剂专利于2016年期2发酵半合成吡美莫司原料药国内已申报生产免疫抑制剂，皮肤外用药已到期3发酵半合成达巴万星原料药已提交美国DMF新型抗

49、生素国内化合物专利将于2025.4月到期4发酵半合成多杀菌素原料药已提交美国DMF杀虫剂（人用药)已于2007到期5发酵半合成曲贝替定原料药已提交欧洲ASMF抗肿瘤已到期6发酵半合成美登素中间体已在美国申报抗体偶联药物（ADC）中细胞毒性成分的中间体7多手性合成泊沙康唑原料药国内已申报生产抗真菌已到期8多手性合成富马酸丙酚替诺福韦原料药国内已申报生产抗乙型肝炎病毒已于2021.7.21到期9多手性合成 甲磺酸艾立布林原料药国内已申报生产抗肿瘤国内化合物专利已于2019.6.16到期10多手性合成舒更葡糖钠原料药已提交欧洲ASMF选择性松弛拮抗剂，手术后用药国内化合物专利已于2020.11到期1

50、1卡前列素氨丁三醇原料药国内已申报生产适用于常规处理方法无效的子宫收缩弛缓引起的产后出血现象已到期12硫酸阿托品原料药国内已申报生产缓解儿童近视进展已到期博瑞医药重点在研原料药汇总博瑞医药重点在研原料药汇总资料来源：新京报，健康界，齐鲁制药公众号，格隆汇，医药魔方，康必行海外医疗，医药合作投融资联盟公司公告，国家药审中心，未来智库，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明273.7 原料药原料药在研管线储备丰富在研管线储备丰富试验阶段试验阶段序号平台名称进展或阶段性成果具体应用前景专利到期时间1非生物大分子枸橼酸铁原料药小试阶段高磷酸盐血症

51、将于2024.2.18到期2吸入制剂辛酸拉尼米韦原料药小试阶段抗病毒国内化合物专利于2017.7.22到期3非生物大分子蔗糖铁原料药中试阶段治疗慢性肾脏病(CKD）相关贫血症已到期4非生物大分子超顺磁纳米氧化铁中试阶段治疗慢性肾脏病(CKD）相关贫血症已到期5ADC伊喜替康甲磺酸盐中试阶段抗肿瘤6发酵半合成已基多杀菌素原料药中试阶段杀虫剂（兽药）7发酵半合成艾莫德斯原料药中试阶段杀虫剂（兽药）8碘普罗胺原料药中试阶段造影剂已到期9艾地骨化醇原料药稳定性试验阶段治疗骨质疏松症已到期10地诺孕素原料药稳定性实验阶段用于治疗子宫内膜异位症已到期11 非生物大分子 羟基麦芽糖铁原料药稳定性实验阶段治疗

52、缺铁性贫血(IDA)将于2024.2.5到期12发酵半合成米哚妥林原料药完成验证抗肿瘤用途专利将于2022年10月29日到期;药物组合物专利将于2024年6月17日到期博瑞医药重点在研原料药汇总（续）博瑞医药重点在研原料药汇总（续）资料来源：新京报，健康界，齐鲁制药公众号，格隆汇，医药魔方，康必行海外医疗，医药合作投融资联盟公司公告，国家药审中心，未来智库，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28产品产品获批厂家数量获批厂家数量重点厂家重点厂家产品产品获批厂家数量获批厂家数量重点厂家重点厂家舒更葡糖钠19湖南如虹制药有限公司、浙江仙琚制

53、药股份有限公司、常州亚邦制药有限公司、天津炜捷制药有限公司、浙江奥翔药业股份有限公司蔗糖铁8广东天普生化医药股份有限公司、重庆凯林制药有限公司、山西普德药业有限公司、亚宝药业四川制药有限公司、南京恒生制药有限公司富马酸丙酚替诺福韦36江苏科本药业有限公司、广州白云山医药集团股份有限公司白云山化学制药厂、浙江朗华制药有限公司、南京海辰药业股份有限公司、万邦德制药集团有限公司卡前列素氨丁三醇7天泽恩源（天津）制药有限公司、东北制药集团股份有限公司、佳和桂科技股份有限公司杨梅厂、MSN Laboratories Private Limited、Chinoin Pharmaceutical and C

54、hemical Works Private Co.,Ltd艾地骨化醇6大连美创药业有限公司、连云港润众制药有限公司、南京海融制药有限公司、温州海鹤药业有限公司、四川国为制药有限公司地诺孕素4秦皇岛紫竹药业有限公司、上海汇伦江苏药业有限公司、Via Della Carboneria 30,Italy-06073 Solomeo Di Corciano,Perugia、VIA ABBONDIO SANGIORGIO,12,20145-MILANO(MI)硫酸阿托品14常州康普药业有限公司、华润双鹤药业股份有限公司、广州白云山汉方现代药业有限公司、河南普瑞制药有限公司、绍兴民生医药股份有限公司枸橼酸

55、铁5重庆国泰康宁制药有限责任公司、陕西兴邦药业有限公司、重庆市全新祥盛生物制药有限公司、江苏永安制药有限公司、RA CHEM PHARMA LIMITED碘普罗胺2连云港润众制药有限公司、四川仁安药业有限责任公司3.8 博瑞在研原料药国内已获批品种厂家数量博瑞在研原料药国内已获批品种厂家数量博瑞医药重点在研原料药国内获批生产情况博瑞医药重点在研原料药国内获批生产情况资料来源：国家药监局，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明293.9 博瑞医药原料药既有产能紧张博瑞医药原料药既有产能紧张产量（升）产能利用率场地车间生产线对应产品2021年

56、1-9月2020年 2019年 2018年2017年2016年2021年1-9月2020年 2019年 2018年2017年2016年博瑞泰兴101车间（改建前）合成生产线恩替卡韦中间体（ETD）/145,18044,000 44,000/99.58%21.59%23.20%101车间（改建后）发酵提取线合成生产线发酵类产品提取/卡泊芬净钠滤液、米卡芬净钠滤液、阿尼芬净粗品、恩替卡韦中间体（NB、ET4）、其他合成产品121900 121900 121900/91.70%97.50%95.10%99.58%202车间发酵生产线卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净、吡美莫司等167000 1670001

57、67,00080,000 80,000 60,000 94.40%100.00%99.00%100.00%100.00%100.00%203车间9400/95.30%100.00%96.00%中试车间96096096063.00%69.00%67.00%博瑞医药 中试实验室非规范市场产品、标准对照品01,5001,5001,00070.00%70.00%63.00%50.00%65.00%70.00%信泰制药A1车间原料药产线恩替卡韦01,2101,2101,21097.20%100.00%99.00%100.00%100.00

58、%100.00%A0车间原料药产线恩替卡韦2570257022702,2702,2701,57088.00%90.10%84.50%86.80%93.20%65.20%A8车间原料药产线卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净4540454045404,5404,5404,980 100.00%100.00%97.50%100.00%100.00%60.00%A3车间原料药产线吡美莫司、其他产品01,0805201,08042.30%47.20%55.40%31.60%4.40%30.40%A7车间原料药产线磺达肝癸钠36036036036036036017.20%18.50%21.

59、00%6.40%10.40%/A2车间原料药产线吡美莫司、其他产品3050305030502,7502,1252,12087.00%85.30%93.60%82.80%57.60%42.80%A4-1车间520520370/54.20%56.70%37.20%/A4-2车间415415/86.40%86.00%/A4-3车间170170/55.00%49.10%/A6车间850850/86.50%87.20%/A9车间360360/35.00%36.00%/博瑞医药产能利用率博瑞医药产能利用率资料来源：招股说明书，可转债说明书，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报

60、告附注中的风险提示和免责声明303.10 博瑞医药未来两年内产能大幅提升博瑞医药未来两年内产能大幅提升项目项目规划产能规划产能产品产品开工时间开工时间预定可使用预定可使用日期日期截至截至2021年末进展年末进展泰兴原料药和制剂生产基地（一期）（上市募投项上市募投项目目）3,450kg卡泊芬净、米卡芬净、阿尼芬净、恩替卡韦、奥司他韦、依维莫司等产品原料药2020.072021.12该项目土建工程、机电安装已完成，除综合楼、质检中心外其他单体均已完成建筑物验收、消防验收博瑞（山东）原料药一期项目1,600kg甾体、肿瘤和呼吸系统药物原料药2020.11质检楼、甲类车间1、甲类车间2 已完成安装调试

61、，进入验证阶段。苏州海外高端制剂药品生产项目约5700 万支注射用醋酸卡泊芬净、注射用米卡芬净、注射用阿尼芬净、磺达肝癸纳注射液等（需符合欧美制剂标准）2020.042023.06本项目土建主体、车间装修已完成，总部大楼处于幕墙施工过程中，制剂车间处于设备验证阶段苏州吸入剂及其他化学药品制剂生产基地和生物医药研发中心项目（一期）（可转债募投项目可转债募投项目）6400万片（粒/袋/瓶/盒）抗流感病毒制剂产品、呼吸系统制剂产品、抗肿瘤制剂产品和辅助生殖领域制剂产品已完成桩基工程和支护工程，地下室底板施工完成率为60%，厂房一单体施工至结构七层、污水站单体已封顶博瑞印尼项目3,677kg恩替卡韦、

62、磷酸奥司他韦、吉非替尼和西格列汀等原料药办公和实验楼、车间、危险品库和公用设施主体建筑均已封顶，土建工程完成率为99%，内部装修完成率为92%博瑞生物医药（苏州）股份有限公司吸入剂及其他化学药品制剂生产基地和生物医药研发中心新建项目（二期）（定增项目定增项目）为解决产能紧张的卡脖子问题，公司将上市、发债等募集资金大量投入到新产能的建设中，截至2021年末，以下在建工程占公司总资产比例38.08%。未来2-3年内公司的产能将逐步释放，满足公司的生产需求。博瑞医药在建产能博瑞医药在建产能资料来源：公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声

63、明31制剂一体化发展有望为公司带来更大业绩弹性制剂一体化发展有望为公司带来更大业绩弹性04请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明324.1 博瑞医药制剂概况博瑞医药制剂概况 博瑞医药制剂板块目前处于起步阶段，自2019年以来获批在售品种已有7个，2021年制剂板块的规模约5千万。博瑞医药制剂与原料药研发的重合度很高，以原料药为基础，储备了大量的制剂管线，未来公司制剂板块向上空间可观。在国内仿制药集采的大背景下，博瑞医药以原料药企身份入局制剂领域具备很大的成本优势。作为高壁垒技术型原料药企业博瑞医药的拥有很多竞争格局良好的产品管线，目前在售产品注射用米卡

64、芬净钠已在第七批国采中以134.43元/盒，高出原研（86.81元/盒）的价格中标。博瑞医药制剂板块盈利方式灵活，竞争格局好的产品可以自己保留持有权，竞争格局不好的产品还可以通过技术转让形式获利，公司目前转让的注册产品包括：磺达肝癸钠注射液（6类）、注射用醋酸卡泊芬净（6类）。资料来源：公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明334.2 博瑞医药已上市制剂品种总览博瑞医药已上市制剂品种总览大类大类名称名称适应症适应症平台平台获批时间获批时间国家国家国内国内获批获批一致性评价一致性评价2021年重点样年重点样本医院销售规本医院销售规

65、模模(亿元）亿元）集采集采抗病毒恩替卡韦片用于治疗伴有病毒复制活跃、血清转氨酶持续增高的慢性乙型肝炎感染。多手性合成平台2019年 美国2725（含博瑞）2.84 已国采（第一批未参与）2021年 印度尼西亚2022年 中国磷酸奥司他韦胶囊用于成人和1岁及1岁以上儿童的甲型和乙型流感治疗；用于成人和13岁及13岁以上青少年的甲型和乙型流感的预防。多手性合成平台2021年 中国2515（含博瑞）1.11第七批国采（未中标）磷酸奥司他韦干混悬剂2022年 中国54（含博瑞）抗真菌注射用米卡芬净钠由曲霉菌和念珠菌引起的下列感染：真菌血症、呼吸道真菌病、胃肠道真菌病发酵半合成技术平台2020年 中国9

66、4（含博瑞）2.10 第七批国采（中标）2022年 印度尼西亚其他注射用艾司奥美拉唑钠当口服疗法不适用时下列病症的替代疗法：十二指肠溃疡、胃溃疡、反流性食管炎及zollinger-Ellison综合征其他2019年 中国40229.74已集采（第五批未中标）奥拉西坦注射液用于脑损伤及其他引起的神经功能缺失、记忆与智能障碍的治疗。其他2021年 中国1801.54 未进国采阿加曲班注射液1、用于发病48小时内的缺血性脑梗死急性期病人的神经症状、日常活动的改善。2、用于对慢性动脉闭塞症患者的四肢溃疡，静息痛及冷感等的改善。多手性合成平台2022年 中国103（含博瑞）1.94 未进国采博瑞医药重点

67、在售制剂汇总博瑞医药重点在售制剂汇总资料来源：PDB，公司公告，戊戌数据，国家药监局，药房网，苏州医保局，健康界，开思数据，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明344.3 已上市制剂产品市场概况已上市制剂产品市场概况 恩替卡韦与奥司他韦作为公司抗病毒产品线的主打产品分别于2022年、2021年国内获批上市，分别是乙肝与流感的特效治疗药物。两个品种皆被纳入基药目录及国家乙类医保目录。恩替卡韦被纳入2019年第一批“4+7”带量采购，根据PDB的样本医院数据，其规模2017年接近20亿元，2021年已缩水至4亿元左右，缩小4/5；奥司他韦于

68、2022年7月第七批带量采购中进入国采，从13元/粒降价至1元/粒，降幅超90%。这两个已被集采的大品种均处于成熟期，竞争激烈，博瑞医药参与院内集采价格压力大，拓展院外市场空间相对更大。国内恩替卡韦片获批企业近30家，一致性过评25家；奥司他韦国内获批厂家同样超过20家，一致性过评15家。资料来源：PDB，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明354.3 已上市制剂产品市场概况已上市制剂产品市场概况 米卡芬净是博瑞医药抗真菌管线的重磅产品，属于棘白菌素类抗真菌药物，是治疗念珠菌与曲霉菌严重感染的新一代药物。卡泊芬净是首款上市的棘白菌素药物

69、（2004年美国上市），米卡芬净紧随其后于2005年日本上市。米卡芬净被纳入国家乙类医保，并且进入2022年第七批国采。PDB数据显示，集采前注射剂型米卡芬净钠国内样本医院销售额超2亿元，市场占比最大的原研及豪森产品单价分别约为450元/盒、350元/盒。此次集采后博瑞医药以134.43元/盒品种最高价中标，首年采购数量11万盒，约为公司带来约1.5千万元的营收。艾司奥美拉唑主要用于消化道溃疡与炎症的治疗，已被纳入国家乙类医保，并且进入2021年第五批国采。PDB数据显示集采前样本医院规模接近10亿元，国内获批生产企业40家，一致性过评超过20家，产品竞争极为激烈，集采中价格降幅超过90%。资

70、料来源：PDB，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明364.3 已上市制剂产品市场概况已上市制剂产品市场概况 奥拉西坦作为神经用药，用于脑损伤及其他引起的神经功能缺失、记忆与智能障碍的治疗。奥拉西坦未进入国家医保，原被纳入约20个省份的地方医保。2019年国家卫健委发布第一批国家重点监控合理用药药品目录(化药及生物制品)，奥拉西坦被列入目录，用药范围受到监管并逐渐退出各地方医保目录。2020年市场规模断崖式下滑，PDB数据显示2020年国内样本医院规模不足3亿元，2021年持续下滑至1.5亿元。阿加曲班是一种凝血酶抑制剂，具有抗凝血作用

71、，用于发病48小时内的缺血性脑梗死急性期病人与慢性动脉闭塞症患者的治疗。注射剂型阿加曲班已被纳入国家乙类医保，产品放量速度迅猛，2012-2021国内样本医院销售额 CAGR 21.88%。目前国内已经有10家企业获批生产，其中包含博瑞在内的3家企业过评。2019年前国内阿加曲班市场基本被天津药物研究所垄断，2020年后随着获批厂家的增多，产品的竞争格局也将发生变化。资料来源：PDB，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明374.4 博瑞医药凭借原料药平台全面布局制剂领域博瑞医药凭借原料药平台全面布局制剂领域名称名称大类大类适应症适应症平

72、台平台进度进度2021年年PDB销销售额（千万元）售额（千万元）国内已获批厂家国内已获批厂家数（获批时间）数（获批时间）及完成及完成一致性评价厂家数一致性评价厂家数甲磺酸艾立布林注射液抗肿瘤既往接受过至少两种化疗方案的局部晚期或转移性乳腺癌患者多手性合成平台国内已申报生产0.471（Eisai Europe Ltd 2019）伏立康唑注射液抗真菌治疗侵袭性曲霉病、念珠菌、足放线病菌属和镰刀菌属引起的严重感染。本品应主要用于治疗免疫缺陷患者进行性的、可能威胁生命的感染。国内已申报生产（注射用伏立康唑）80.81注射用伏立康唑获批厂家1（Pfizer）+6（海斯制药2005、亿邦制药2005、华康

73、2005、丽珠2006、倍特2022、普利2022）盐酸西那卡塞片代谢治疗慢性肾病（CKD）维持性透析患者的继发性甲状旁腺功能亢进症国内已申报生产11.021+5（江苏嘉逸2020、仁和益康2020、南京恒生2021、广东安诺2021、北京百奥2021）卡前列素氨丁三醇注射液妇产科适用于常规处理方法无效的子宫收缩弛缓引起的产后出血现象国内已申报生产11.011+2（东北制药集团沈阳第一制药2022、常州四药2009）依维莫司片抗肿瘤多种肿瘤的治疗发酵半合成平台稳定性实验阶段2.861（Novartis Pharma Schweiz AG）地诺孕素片妇产科用于治疗子宫内膜异位症稳定性实验阶段4.

74、441+2（南京白敬宇2021、华润紫竹2021）奥贝胆酸片剂法尼醇X受体激动剂非酒精性脂肪性肝炎多手性合成平台 中试阶段 00磷丙替诺福韦片抗病毒适于治疗成人和青少年慢性乙型肝炎多手性合成平台 中试阶段 00地屈孕酮制剂孕激素类本品可用于治疗内源性孕酮不足引起的疾病，如：痛经、子宫内膜异位症、继发性闭经、月经周期不规则等多手性合成平台 中试阶段 38.781（Solvay Pharmaceuticals BV）注射用达巴万星抗真菌适用为治疗有下列革兰氏阳性微生物敏感分离株所致急性细菌性皮肤和皮肤结构感染；包括：金黄色葡萄球菌，化脓性链球菌，无乳链球菌和咽峡炎链球菌群。发酵半合成平台 中试阶段

75、 00米哚妥林制剂抗肿瘤化疗联合使用治疗FLT3阳性的急性骨髓性白血病、系统性肥大细胞增多症及其伴随的血液学肿瘤或肥大细胞白血病。发酵半合成平台 中试阶段 00吡美莫司乳膏免疫抑制剂适用于无免疫受损的2 岁及以上轻度至中度异位性皮炎患者。短期治疗疾病的体征和症状。长期间歇治疗，以预防病情加重。发酵平台中试阶段 4.81（Meda Pharma Gmbh&Co Kg）资料来源：PDB，公司公告，戊戌数据，国家药监局，国海证券研究所博瑞医药重点在研制剂汇总博瑞医药重点在研制剂汇总请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38名称大类适应症平台进度2021年PD

76、B销售额（千万元）国内已获批厂家数羧基麦芽糖铁注射液补铁剂治疗口服铁剂疗效不满意或不能耐受口服铁剂的缺铁性贫血（IDA）成年患者；治疗非透析依赖的慢性肾脏病（ND-CKD）成年患者的缺铁性贫血非生物大分子平台中试阶段00多聚糖超顺磁纳米氧化铁制剂补铁剂补铁制剂，用于成人慢性肾病患者（CKD）的缺铁性贫血。非生物大分子平台中试阶段00异麦芽糖酐铁1000注射液补铁剂慢性肾病3-5期缺铁性贫血非生物大分子平台中试阶段0.0051（Pharmacosmos A/S 2021）蔗糖铁制剂补铁剂用于正在补充促红细胞生成素的长期血液透析的病人缺铁性贫血的治疗。非生物大分子平台小试阶段13.991+4（南京

77、恒生2004、广东天普2006、成都天台山2005、山西普德2005）吸入用布地奈德混悬液 呼吸系统用药哮喘等吸入制剂平台中试阶段110.934(长风药业2021、四川普锐特2021、正大天晴2020、健康元2020）沙美特罗替卡松干粉吸入剂呼吸系统用药哮喘、慢阻肺吸入制剂平台小试完成00泊沙康唑口服混悬液抗真菌预防侵袭性曲霉菌和念珠菌感染多手性合成平台小试阶段19.361（Merck Sharp&Dohme BV 2014）+1（宣泰医药2021）注射用曲贝替定抗肿瘤适用为有不可切除或转移脂肪肉瘤或平滑肌肉瘤接受一种以前含蒽环类药物方案患者的治疗。发酵半合成平台小试阶段00枸橼酸铁片剂补铁剂

78、高磷酸盐血症非生物大分子平台小试阶段00辛酸拉尼米韦吸入剂抗流感抗流感吸入制剂平台小试阶段00碘普罗胺注射液造影剂造影小试阶段50.141（拜耳）噻托溴铵粉吸入剂呼吸系统用药COPD维持治疗吸入制剂平台预研究004.4 博瑞医药凭借原料药平台全面布局制剂领域博瑞医药凭借原料药平台全面布局制剂领域博瑞医药重点在研制剂汇总（续）博瑞医药重点在研制剂汇总（续）资料来源：PDB，公司公告，戊戌数据，国家药监局，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明394.5 博瑞医药重点在研制剂市场概况博瑞医药重点在研制剂市场概况 伏立康唑与泊沙康唑均属于第二代

79、三唑类广谱抗真菌药物，主要用于对一代三唑类药物产生耐药性的深度部位曲霉菌与念珠菌等真菌感染，是目前真菌感染的一线治疗药物，其中伏立康唑已被纳入国家乙类医保目录。注射用伏立康唑原研辉瑞、泊沙康唑口服悬液原研默沙东分别于2004年、2014年在国内获批上市。PDB数据显示，2019年注射用伏立康唑国内样本医院销售额超10亿元，疫情原因导致医院就诊量与住院人次下降，伏立康唑的规模也有小幅下滑，2020-2021年样本医院销售额稳定在8亿元规模。目前国内获批生产的企业已有7家，除了已经在售的1+4家厂商，2022年倍特与普利制药也进入赛道，未来竞争格局将更加激烈。博瑞医药的伏立康唑注射剂已处于申报生产

80、阶段，国内还未有该剂型获批。国内样本医院数据显示口服剂型泊沙康唑规模增速迅猛，上市起至2021年，7年CAGR41.14%，目前国内只有原研及2021年获批的宣泰两个生产厂家，竞争格局良好。博瑞的泊沙康唑口服悬液目前还处于小试阶段。资料来源：PDB，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明404.5 博瑞医药重点在研制剂市场概况博瑞医药重点在研制剂市场概况 卡前列素氨丁三醇与地屈孕酮均为妇科用药，这两个品种皆被纳入国家乙类医保目录。卡前列素氨丁三醇用于常规处理方法无效的子宫收缩弛缓引起的产后出血现象。地屈孕酮用于治疗内源性孕酮不足引起的疾病

81、，如痛经、子宫内膜异位症、继发性闭经、月经周期不规则及习惯性流产等。卡前列素氨丁三醇目前国内获批的生产厂家有三家，除原研与常州四药外，东北制药于2022年获批上市，目前还未产生销量。根据PDB数据，国内样本医院卡前列素氨丁三醇规模峰值1.6亿元，近年略有下滑，但依然保持在1亿元以上的规模，其中原研的市场份额一直呈下滑趋势，2021年原研市场占比约60%。博瑞医药的卡前列素氨丁三醇注射液目前已申报生产。地屈孕酮目前国内市场只有原研雅培，作为孕激素，适应症宽泛，产品上市多年市场规模依然保持平稳增长，根据PDB数据，国内样本医院地屈孕酮2021销售额接近4亿元，2012-2021，9年CAGR14.

82、48%。目前国内仅奥锐特药业申报生产，竞争格局良好，博瑞医药的地屈孕酮已处于中试阶段。资料来源：PDB，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明414.5 博瑞医药重点在研制剂市场概况博瑞医药重点在研制剂市场概况 蔗糖铁注射液与吸入用布地奈德混悬液是博瑞医药大分子平台与吸入制剂平台的重点产品，这两个平台主要布局注射剂型铁剂以及吸入剂型的呼吸系统用药，平台管线中大部分产品还未在国内上市，目前博瑞医药两个平台的多个产品已处于中试或小试阶段。蔗糖铁注射液已被纳入国家乙类医保目录的注射型铁剂，目前已有原研与4家国产企业获批上市，根据PDB数据显示，

83、国内样本医院蔗糖铁注射液销售额约在1.5亿元左右。其中原研市场占比逐渐提高，2022年Q1市场份额已超过50%。博瑞医药的蔗糖铁注射液目前处于小试阶段。吸入用布地奈德国内已上市多种剂型：包括粉雾剂、喷雾剂、气雾剂及混悬液，其中混悬液的市场占比超90%。吸入用布地奈德混悬液进入第五批国采，原市场占比90%以上的原研阿斯利康出局，健康元与正大天晴中标，降价幅度约70%。博瑞医药的吸入用布地奈德混悬液目前正处于中试阶段。资料来源：PDB，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明424.5 博瑞医药重点在研制剂市场概况博瑞医药重点在研制剂市场概况

84、西那卡塞是国内上市的唯一拟钙剂，能激活甲状旁腺中的钙受体，从而降低甲状旁腺素的分泌，用于治疗慢性肾病（CKD）维持性透析患者的继发性甲状旁腺功能亢进症。西那卡塞已进入国家乙类医保目录与基药目录，目前国内已有6家企业获批上市，包括原研协和麒麟与5家仿制药。2021年西那卡塞被纳入第五批国采，4家企业入围，原研与嘉逸医药未中标，中标最低价格37.81元/盒，降幅88%。博瑞医药盐酸西那卡塞片目前已申报生产。碘普罗胺是一种新型非离子型低渗性造影剂，已被纳入国家乙类医保目录。根据PDB数据库显示，国内样本医院碘普罗胺注射液规模约4-5亿元。国内目前上市的企业只有原研拜耳公司，倍特药业与正大天晴均已申报

85、生产。博瑞医药碘普罗胺注射液目前处于小试阶段。资料来源：PDB，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明434.6 博瑞医药制剂领域盈利方式灵活多元博瑞医药制剂领域盈利方式灵活多元技术转让技术转让客户名称合同标的合同金额（万元）丽珠医药集团股份有限公司泊沙康唑原料药及缓释片（100mg）500江苏艾迪药业股份有限公司阿尼芬净冻干粉针（50mg）及原料药700浙江金华康恩贝生物制药有限公司阿尼芬净冻干粉针（50mg）及原料药900无锡凯夫制药有限公司富马酸沃诺拉赞原料药及片剂（10、20mg）500济川药业集团有限公司奥贝胆酸原料药及制剂50

86、0上海百安医药科技有限公司吡美莫司原料药及乳膏1000南京优科制药有限公司阿尼芬净钠工艺技术转让、项目备忘录及技术转移报告150浙江乐普药业股份有限公司阿卡波糖篇临床批文技术转让合同600郑州泰丰制药有限公司泊沙康唑注射剂术开发280海南沃斯特药业有限公司奥贝胆酸原料药及片剂（5mg及10mg）500海南沃斯特药业有限公司替诺福韦艾拉酚胺原料药及片剂（25mg）700海南沃斯特药业有限公司注射用伏立康唑（200mg）400江苏艾迪药业股份有限公司甲苯磺酸依度沙班片剂（15mg、30mg）及原料药500苏州扬厉医药科技有限公司恩替卡韦片（0.5mg）800海南华益康泰药业有限公司富马酸喹硫平缓释

87、片400海南华益康泰药业有限公司盐酸帕罗西汀肠溶缓释片180深圳科兴生物工程有限公司恩替卡韦片（0.5mg）238资料来源：招股说明书，国海证券研究所截至截至2019年年3月博瑞医药技术转让情况月博瑞医药技术转让情况请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明44合作合作创新注入更高利润弹性创新注入更高利润弹性05请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明455.1 博瑞医药重点打造靶向高分子偶联平台博瑞医药重点打造靶向高分子偶联平台布局创新药领域布局创新药领域技术平台技术平台靶向高分子偶联平台靶向高分子偶联平台简介高分

88、子偶联药物是由一定疗效的药物与适合的高分子载体经化学方法结合而成，可以改进药物的药代动力学性质，控制药物的释放，使药物最大程度地运送到靶向部位，从而减少药物的总用量，达到高效低毒的治疗效果。平台中心壁垒 结合位点不可控，易脱落 靶向抗体分子量太大，不容易穿透肿瘤细胞公司优势I.公司开发的高分子靶向偶联药物，以高分子靶头取代抗体，通过肽链结合传统细胞毒药物形成新的化合物，实现了精准连接不脱落；II.分子量比 ADC 药物更小，组织穿透性强，从而能够顺利渗透肿瘤细胞，进入肿瘤细胞组织内释放药物，达到杀死肿瘤的目的III.能够穿透血脑屏障，打开脑胶质瘤和肿瘤脑转移的治疗窗口公司产品1.1 类新药BG

89、C0222、BGC0228、BGC0705、BGC0902等 博瑞医药的创新药布局主要体现在对大分子偶联平台的建设，以及对相关创新药公司的参股式投资。公司的大分子偶联平台主要从事ADC、PDC药物的研发，目前已有多个产品处于临床或临床前期。公司目前投资的创新药公司研究领域主要也集中在大分子药物上，与公司自身平台相辅相成。技术转让是博瑞医药盈利方式之一，从目前的转让项目来看，相对于仿制药项目，创新药项目的转让具备更高的获益空间，公司在创新药领域的布局将大幅提高公司技术转让业务的天花板。博瑞医药靶向高分子技术平台简介博瑞医药靶向高分子技术平台简介资料来源：公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注

90、中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明465.2 博瑞医药创新药在研管线及转让情况博瑞医药创新药在研管线及转让情况疾病领域名称适应症平台进度是否转让BR61501多手性合成平台临床批件是，保留境外权益抗肿瘤BGC0222食管癌，大肠癌，胰腺癌，肝癌等消化道实体瘤偶联药物平台临床批件是，保留境外权益抗肿瘤BGC0228乳腺癌，胰腺癌等实体瘤偶联药物平台IND获批，正在临床1期否抗肿瘤BGC0705肿瘤靶向的小分子免疫激动剂，改变肿瘤的微环境，激活肿瘤抗原递呈细胞，激发免疫细胞转向自然杀伤细胞和T细胞的活力偶联药物平台临床前阶段否抗肿瘤BGC0902肿瘤靶向作用的PEG偶联

91、蛋白，激发免疫细胞转化未自然杀伤细胞和T细胞，促进PD-1的作用偶联药物平台临床前阶段否抗肿瘤BCG1201实体瘤偶联药物平台临床前否代谢BGM0504降血糖偶联药物平台临床前否客户名称合同标的合同金额（万元）宁波梅山保税港区贝洛医药科技有限公司BR61501原料及制剂3500高瑞耀业（北京）科技有限公司新药BGC0222原料及制剂转让6000博瑞医药创新药在研情况博瑞医药创新药在研情况博瑞医药创新药转让情况博瑞医药创新药转让情况资料来源：公司公告，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明475.3 博瑞医药积极投资创新药相关企业博瑞医药积

92、极投资创新药相关企业公司投入资金股份占比公司研发方向历史参股变动详情DNAlite77.5万美元 10%新药开发与产业化2018年买入，37.5万美元2019年买入，40万美元Citryll B.V.250万欧元15.20%开发和商业化靶向药物2019年买入，50万欧元2019年买入，200万欧元朗煜医药科技（杭州）有限公司2000万元7.41%哮喘和慢阻肺的创新药2020年买入，2000万元启光德健医药科技（苏州）有限公司4,569 万元6.37%ADC创新药物研发2020年买入，4,569 万元，占股8.9338%2021公司融资，比例变动为6.37%徕特康2000万元15.04%生物创新

93、药物研发2021年买入，2000 万元因诺瑞康2000万元3.86%心衰创新药物研发2021年买入，2000 万元誉祥500万元15%化学小分子创新药2021年买入，500 万元辉诺生物医药科技（杭州）有限公司1500万元9.60%抗感染新药研发2021年买入，1500 万元朗煜园丰2640万元22%前沿生物医药、医疗科技行业的股权投资。2021年买入，2640 万元彩科（苏州）生物科技有限公司（-2380万元）7.19%体外诊断检测设备和制剂的研发、生产、销售2020年买入，920 万元2021年买入，600万元，19%2021年多轮融资，股权变为11.91%。2021年以1900万元价格对

94、外转让2.3%，持股比例变为9.61%2022年以2000万元价格对外转让2.42%，持股比例变为7.19%苏州鸿博创业投资合伙企业9000 万元30%前沿生命科技、医疗健康行业的股权投资2020年买入，6090万元2021年买入，2910万元博诺康源1500万元14.29%吸入制剂2020年买入，1500万元博泽格霖（-130万元）0吸入制剂2020年买入，196 万元2021年买入，654万元，占股49%2021年卖出，980万元，占股0苏州爱科赛尔生物医药80万元40%无实质业务2018年买入，80万元资料来源：公司公告，国海证券研究所博瑞医药创新药投资汇总博瑞医药创新药投资汇总请务必阅

95、读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明485.4 博瑞医药主要投资创新药企业在研管线博瑞医药主要投资创新药企业在研管线公司药物名分子类型适应症靶点研发阶段DNAlitemRNA炎症性肠病（3 Mn 美国患者）、肠道急性移植物抗宿主病（发病率约 5000 例/年）和坏死性小肠结肠炎IL-22CITRYLLCIT-013抗体SLE、RA、血管炎、IPF等，待确定NETSAD研究启光德健GQ1001ADCHER2 high BC，GC,其他实体瘤HER21期临床启光德健GQ1003NSCLC,TNBC，其他实体瘤TROP2IND申请启光德健GQ1005小中BC，GC

96、，其他实体瘤HER2IND申请启光德健GQ1007Immune cold tumors保密IND申请启光德健GQ1009保密保密先导化合物启光德健GQ1014保密保密先导化合物启光德健GQ1015保密保密先导化合物启光德健GQ1016保密保密先导化合物启光德健GQ1017保密保密先导化合物启光德健GQ1018保密保密先导化合物朗煜Cavosonstat中重度哮喘和COPDGSNOR中美期临床因诺瑞康INL1射血分数降低的心衰HFrEFHIF-1期临床因诺瑞康射血分数保留的心衰HFrEF1期临床因诺瑞康经皮主动脉瓣置入术后TAVA1期临床因诺瑞康淀粉样变性1期临床因诺瑞康INL2心肌梗死后临床前

97、因诺瑞康INL3心衰生物标记物HF临床前辉诺HN0141人巨细胞病毒感染期临床辉诺HN0037单纯疱疹病毒感染期临床辉诺流感病毒IND申请辉诺-内酰胺酶耐药细菌IND申请博瑞医药创新药投资企业在研管线博瑞医药创新药投资企业在研管线资料来源：各公司官网，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明49盈利预测、投资评级及风险提示盈利预测、投资评级及风险提示06请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明506.1 盈利预测与投资盈利预测与投资评级评级 预计2022/2023/2024公司收入分别为11.58亿元

98、/15.05亿元/18.01亿元，同比增长10%/30%/20%。对应归母净利润分别为2.71亿元/3.53亿元/4.24亿元，同比增长11%/30%/20%。对应PE估值30.26X/23.21X/19.32X。博瑞医药作为高壁垒特色原料药企业，研发优势突出，产品管线厚实，横纵拓展业务模式，相较同行业可比公司毛利率高，业绩相对平稳。首次覆盖，给予“买入”评级。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明516.2 风险提示风险提示 研发速度不及预期的风险。公司制剂产品未中标集采的风险。公司制剂集采中标面临降价的风险。疫情导致影响公司原料药出口的风险。汇率变

99、化造成公司原料药出口成本增长的风险。技术收入波动大，存在预收款项退回的风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明52资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2021A2022E2023E2024E现金及现金等价物338438251401应收款项374364471577存货净额200270331394其他流动资产818498108流动资产合计流动资产合计9930固定资产238237232225在建工程11831无形资产及其他556576600626长期股权投资527192112资产总计资产总计29703071

100、33074275短期借款25700166应付款项2预收帐款01069其他流动负债1流动负债合计流动负债合计583314397641长期借款及应付债券6其他长期负债26262626长期负债合计长期负债合计645745545845负债合计负债合计1486股本4股东权益52789负债和股东权益总计负债和股东权益总计2970307133074275利润表（百万元）利润表（百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入营业收入51801营业成

101、本461505653781营业税金及附加4568销售费用436494108管理费用1财务费用6000其他费用/（-收入）9营业利润营业利润259294381449营业外净收支-2000利润总额利润总额257294381449所得税费用20232925净利润净利润238271353424少数股东损益-6000归属于母公司净利润归属于母公司净利润244271353424现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2021A2022E2023E2024E经营活动现金流经营活动现金流1净利润244271353424少数股东权益-6000折旧

102、摊销52424549公允价值变动-1000营运资金变动-127-75-100-101投资活动现金流投资活动现金流-89028-277-677资本支出-91039-265-668长期投资1-19-21-20其他199911筹资活动现金流筹资活动现金流704-债务融资671-权益融资87000其它-54000现金净增加额现金净增加额-每股指标与估值每股指标与估值2021A2022E2023E2024E每股指标每股指标EPS0.600.660.861.03BVPS4.094.755.616.65估值估值P/E61.230.323.219.

103、3P/B9.04.23.63.0P/S14.37.15.44.5财务指标财务指标2021A2022E2023E2024E盈利能力盈利能力ROE15%14%15%16%毛利率56%56%57%57%期间费率14%15%15%16%销售净利率23%23%23%24%成长能力成长能力收入增长率34%10%30%20%利润增长率44%11%30%20%营运能力营运能力总资产周转率0.350.380.450.42应收账款周转率2.823.193.203.12存货周转率5.264.294.544.57偿债能力偿债能力资产负债率41%34%28%35%流动比1.703.682.902.31速动比1.302.

104、701.941.60博瑞博瑞医药盈利预测表医药盈利预测表证券代码：证券代码：688166股价：股价：19.97投资评级：投资评级：买入买入(首次覆盖首次覆盖)日期：日期：20221017请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明53研究小组介绍研究小组介绍周小刚,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析师承诺分析师承诺行业投资评级行

105、业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。医药小组介绍医药小组介绍周小刚，医药行业首席分析师，复旦大学经济学硕士、西安交通大学工学本科，具有5年医药实业工作经验、7年医药研究工作经验。赵宁宁，中南财经政法大学金融硕士，生物工程+

106、金融复合背景，2020年加入国海证券，现从事医药行业研究，主要覆盖中药、生物药。李明，北京大学金融科技硕士，2021年加入国海证券医药组，主要覆盖医疗服务、眼科产业板块。沈岽皓，华东师范大学药化硕士，3年海外医药投资经验，2022年加入国海证券医药组，主要覆盖CXO及上游产业链等板块。李畅，研究助理，北京大学药理学硕士，具有1年医疗实业工作经验，2022年加入国海证券医药组，主要覆盖创新药等板块。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明54免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者

107、适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告

108、所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，

109、本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规

110、定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国国，洞悉四海海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：075583706353国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区福佑路8号人保寿险大厦7F邮编：200010电话：国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：国海证券国海证券研究所研究所医药行业研究医药行业研究团队团队55