1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 海尔智家海尔智家(6690 HK)港股通港股通 生态品牌战略排头兵，变局中开新局生态品牌战略排头兵，变局中开新局 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(港币港币):):27.82 2022 年 10 月 23 日中国香港 白色家电白色家电 生态品牌战略排头兵，变局中开新局，给予生态品牌战略排头兵，变局中开新局，给予“买入买入”评级评级 海尔集团生态品牌战略持续深化，围绕海尔品牌生态构建领先的智慧家电组织结构、提升内生效率成为公司下一阶段高质量成长的重要动力。我

2、们看好公司依托集团资源，将市场领先优势转化为更高的盈利能力和组织效率，不断加深护城河。我们预测公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.65、1.87、2.10元。根据 Wind 一致预期，截至 2022/10/21 A 股可比公司 2022 年平均 PE为 9x。高端化、全球化进程的持续推进让公司营收内生增长动能足，2022-2024公司归母净利润复合增速14.9%，高于可比公司（平均值：11.6%）。我们给予 A 股公司 2022 年 17xPE，对应目标价 28.05 元。同时，考虑 H 股上市以来 H 股/A 股的平均值为 90%，给予公司 H 股 10%折价，目标价 27.8

3、2港元，首次覆盖给予“买入”评级。家电战略先行者，布局下一个家电战略先行者，布局下一个 10 年：多品牌、智能化年：多品牌、智能化 海尔智家作为家电行业龙头，前瞻的公司战略（如智能化）持续引领行业成长方向；作为智能家居的先行者，公司执行多品牌战略更为明确，智能化产品及生产持续推进，在下一阶段家电竞争中布局领先。以高端品牌为例，22H1 公司高端品牌卡萨帝营收同比增长 20.8%，并带动整体营收增长。保持战略定力保持战略定力+组织提效，于变局中开新局组织提效，于变局中开新局 2021 年以来国内家电产业负重前行，面临着成本上涨、国内疫情反复、海外需求回落等多重不确定性。但回顾海尔智家的发展史，在

4、每一次战略变革初期，公司都承受着较大的经营压力和争议，但管理层始终保持战略定力，专注走好每一步路。同时全面数字化、长效激励机制带来公司治理、渠道运营效率的提升。22H1 公司毛利率同比+0.2pct，销售费用率同比-0.6pct，同时管理、研发费用率也有不同程度的下降。中长期看高端化、全球化释放增长潜能，首次覆盖给予“买入”评级中长期看高端化、全球化释放增长潜能，首次覆盖给予“买入”评级 我们预计公司 2022-2024 年的营收分别为 2494 亿元、2707 亿元和 2886亿元，营收增长主要由高端品牌和海外收入占比的提升推动。根据 Wind 一致预期，截至 2022/10/21 A 股可

5、比公司 2022 年平均 PE 为 9x，围绕集团智慧家庭生态品牌战略，公司继续提升成长质量与运营效率的措施有望继续显现效果，同时进一步聚焦家电主业，更优组织效率将带来盈利能力的提升，认可给予 A 股公司 2022 年 17x PE 估值，对应目标价格 28.05 元。同时，考虑 H 股上市以来 H 股/A 股的平均值为 90%，给予公司 H 股 10%折价，目标价 27.82 港元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：家电市场竞争加剧；海外市场不及预期；原材料价格大幅波动。研究员 林寰宇林寰宇 SAC No.S0570518110001 SFC No.BQO796 +(86)755 8321

6、 3674 研究员 王森泉王森泉 SAC No.S0570518120001 SFC No.BPX070 +(86)755 2398 7489 研究员 周衍峰周衍峰 SAC No.S0570521100002 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(港币)27.82 收盘价(港币 截至 10 月 21 日)22.15 市值(港币百万)209,215 6 个月平均日成交额(港币百万)224.54 52 周价格范围(港币)21.90-33.85 BVPS(人民币)9.13 股价走势图股价走势图 资料来源：S&P 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020

7、 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(人民币百万)209,726 227,556 249,404 270,747 288,605+/-%4.46 8.50 9.60 8.56 6.60 归属母公司净利润(人民币百万)8,877 13,067 15,592 17,651 19,809+/-%8.17 47.21 19.32 13.21 12.22 EPS(人民币，最新摊薄)0.94 1.38 1.65 1.87 2.10 ROE(%)16.62 16.30 16.38 15.88 15.42 PE(倍)21.37 14.52 12.17 10.75 9.58 PB(倍)2.7

8、1 2.37 1.99 1.71 1.48 EV EBITDA(倍)(0.62)(1.02)(1.47)(1.84)(2.06)资料来源：公司公告、华泰研究预测 (7)(4)(1)362124283134Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(港币)海尔智家相对恒生指数 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 海尔智家海尔智家(6690 HK)正文目录正文目录 投资要点投资要点.3 生态品牌战略排头兵，变局中开新局.3 与市场观点的不同之处.3 短期经营稳健，中长期看高端化、全球化释放增长潜能.3 依托海尔生态，构建智慧家庭产品平台依托海尔生态，构建智慧

9、家庭产品平台.4 集团战略转型历史：顺应消费趋势，不断变革商业模式.4 跟随集团战略，海尔初步完成高端化、全球化布局.5 全新生态品牌战略下，海尔智家不断成长.6 家电战略先行者，布局下一个家电战略先行者，布局下一个 10 年：多品牌、智能化年：多品牌、智能化.7 以消费者为本，实现多品牌延伸.8 海外成熟市场品牌忠诚度高，品牌收购打开全球化发展新局面.8 高端引领+场景引爆，超前布局国内市场的别样红利.10“弯道超车”锚定智能家居，开启新征程.14 智慧家庭战略：合作创造共赢生态.15 保持战略定力保持战略定力+组织提效，于变局中开新局组织提效，于变局中开新局.16 始终保持战略前瞻和定力，

10、突破成长天花板.16 全面推新数字化平台，加快降本增效.17 健全长效激励机制，以人才驱动创新发展.17 盈利预测：中长期看高端化、全球化释放增长潜能盈利预测：中长期看高端化、全球化释放增长潜能.18 风险提示.20 UWdYkWgV9YlVqQWYjYvW6M8QaQnPrRtRmOiNoPqQeRnPmQ9PpOqQwMsPpNMYtRpM 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 海尔智家海尔智家(6690 HK)投资要点投资要点 生态品牌战略排头兵生态品牌战略排头兵，变局中开新局，变局中开新局 海尔集团生态品牌战略持续深化，围绕海尔品牌生态构建领先的智慧家电组织结

11、构、提升内生效率或成为公司下一阶段高质量成长的重要动力。我们看好公司作为集团战略的排头兵，执行领先市场的战略布局，并依托集团资源，将市场领先优势转化为更高的盈利能力和组织效率，不断加深护城河。2022H1 公司实现营收 1218.58 亿元，同比+9.07%，归母净利 79.49 亿元，同比+15.89%，其中，2022Q2 营收、归母净利润同比增长分别为+8.17%、+16.52%，经营稳健。与市场观点的不同之处与市场观点的不同之处 市场倾向于认为公司的经营改善逻辑已经兑现并反映在股价中，随着全球经济不确定性的增加，公司营收、归母净利润不及预期的概率在上升。而我们认为在高端化、全球化的良好基

12、础上，公司 2022-2024 年的经营表现仍会符合我们的预期。未来公司的增长潜力来自两方面：1）组织效率提升。公司持续推进全流程数字化变革，对内挖潜缓解外部压力；2）管理团队溢价。这主要体现在管理层保持战略定力，坚定发力高端品牌、推进全球化扩张，不仅保证了短期经营的稳健，还为中长期发展打下良好基础。以高端品牌为例，22H1 公司高端品牌卡萨帝营收同比增长 20.8%，并带动整体营收增长。短期经营稳健，中长期看高端化、全球化释放短期经营稳健，中长期看高端化、全球化释放增长增长潜能潜能 我们预计公司 2022-2024 年的营收分别为 2494 亿元、2707 亿元和 2886 亿元，营收增长主

13、要由高端品牌和海外收入占比的提升推动。其中：1）高端品牌部分，2021 年高端品牌卡萨帝营收突破 129 亿，同比增长 40%，在品牌和营销的驱动下我们预计在 2022-2024 年仍将维持较高的营收复合增长；2）海外部分，在国内智能制造的加持下，产品驱动海外营收稳步增长。图表图表1：海尔智家海尔智家营收预期营收预期 图表图表2：海尔智家海尔智家归母净利归母净利预期预期 资料来源：Wind，华泰研究预测 资料来源：Wind，华泰研究预测 0%2%4%6%8%10%12%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002019A2020A2021A2022E2023E2024

14、E(亿元)营业收入（亿元）yoy0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%05002019A2020A2021A2022E2023E2024E(亿元)归母净利润（亿元）yoy 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 海尔智家海尔智家(6690 HK)依托海尔生态，构建智慧家庭产品平台依托海尔生态，构建智慧家庭产品平台 海尔智家作为海尔集团公司（简称“海尔集团”）（未上市）旗下重要的家电业务平台，产业资源遍布全球，在集团提出“生态品牌”战略后，未来有望继续巩固其在集团生态中重要的全球流量入口及变现渠道地位。因此，在集团整体战略推动

15、下，海尔智家或汇集更多的全球资源，平台化发展或提速。我们继续看好海尔智家平台自身组织结构的精简与优化，全球规模化生产及协同化能力的提升，或带动盈利能力逐步上行。图表图表3：海尔海尔智家是集团推动生态品牌战略下全球化布局的重要组成部分智家是集团推动生态品牌战略下全球化布局的重要组成部分 资料来源：公司公告、华泰研究 集团战略转型历史集团战略转型历史：顺应消费趋势，：顺应消费趋势，不断变革商业模式不断变革商业模式 1984 年成立以来，海尔集团从以冰箱为主的商业形态为起点，不断横向、纵向拓张，先后经历了名牌化（1994-1991 年）、多元化（1991-1998 年）、国际化（1998-2005

16、年）、全球化（2005-2012 年）、网络化（2012-2019 年）这几个阶段。2019 年海尔提出生态品牌战略，继续驱动企业商业模式发展变化。2018 年 5 月，海尔集团董事局主席、首席执行官张瑞敏首次提出“生态品牌”概念，是在物联网时代，海尔品牌内涵的继续迭代和创新。2019 年 12 月，海尔集团开启第六个战略阶段生态品牌战略阶段。2020 年在海尔集团创业 35 周年大会上，张瑞敏主席提到“产品会被场景替代,行业将被生态覆盖”，物联网时代用户不再需要一台功能性的产品,而是需要体验迭代的解决方案。这就要求企业基于用户需求为用户提供场景解决方案，从卖产品走向卖场景生态，海尔或改变传统

17、的家电产品硬件销售的商业模式。图表图表4：海尔进入生态品牌战略阶段海尔进入生态品牌战略阶段 资料来源：海尔集团官方网站、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 海尔智家海尔智家(6690 HK)图表图表5：海尔战略回顾海尔战略回顾 战略阶段战略阶段 核心目标核心目标 差异化路径差异化路径 名牌战略 争做中国第一，为用户提供高质量产品 提升技术与生产设备，重点抓人才 多元化战略 制造多元化高质量产品，提供优质服务 转换思想，吃“休克鱼”国际化战略 顺应 WTO 机遇期，出国创牌 初步海外建厂 全球化品牌战略 依托互联网时代机遇，满足用户个性化需求 加强零库存管理

18、能力，建立社区店，以用户个性化需求为中心 网络化战略 网络化组织、网络化营销、网络化用户资源 推动人单合一，按需求汇聚资源服务客户需求 资料来源：公司公告、海尔集团官方网站、华泰研究 跟随集团战略，海尔初步完成高端化跟随集团战略，海尔初步完成高端化、全球化、全球化布局布局 海尔智家为海尔集团生态品牌战略的核心，已经初步完成高端化、全球化的布局。针对物联网智慧家庭需求，海尔智家产品线覆盖白电、厨电、小家电等产品品类，能够充分满足消费者多元化需求，品牌上海尔智家品牌矩阵丰富，包括海尔、卡萨帝、统帅、GE、Candy、斐雪派克、Aqua 等高中低端品牌搭配，全球均有品牌覆盖，能够较好满足全球各个消费

19、层级需求。图表图表6：海尔海尔智家为海尔集团战略的核心智家为海尔集团战略的核心 资料来源：海尔官方网站、华泰研究 海尔通过过去数十年的海外发展，秉承海外市场“研发、制造、营销”三位一体的本地化布局，2022 年中报披露，截至 2021 年末，公司通过海外自建、收购、合资方式在全球运营 10 个研发中心、122 个制造中心、108 个营销中心，并覆盖接近 13 万个销售网点。图表图表7：海尔海外家电产能海尔海外家电产能 时间时间 海外家电产能海外家电产能 海外家电产量海外家电产量 产能利用率产能利用率 2017 年 1330 万台 950 万台 71.6%2018 年 1410 万台 1130

20、万台 80.1%2019 年 2130 万台 1830 万台 86.1%2020 年（截止 2020 年 6 月 30 日）1260 万台（年度产能除以 2）870 万台 69.0%资料来源：公司公告、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 海尔智家海尔智家(6690 HK)图表图表8：海尔主要海外产能海尔主要海外产能 地区地区 海外工厂海外工厂 投产时间投产时间 主要产品及产能主要产品及产能 亚洲 印度浦那工业园 2007 年 主要生产冰箱、洗衣机、空调、电视和电热水器产品，总设计产能 380 万台 印度北部工业园 2020 年 主要生产冰箱、洗衣机、空调等

21、产品，项目拟投资 2.86 亿美元，项目建设周期预计为 18 个月。项目投资分两期实施，一期预计于 2020 年 10 月投产，二期预计于 2022年 10 月投产。项目规划年产能 550 万台/套，其中一期 200 万台/套，二期 250 万台/套，预留 100 万台/套。本项目将主要辐射印度东部、北部区域市场 巴基斯坦海尔工业园 2002 年 工业园一期，主要包括冰箱、洗衣机、空调、冷柜工厂及配套企业和仓库，已经全部投入运营。工业园二期项目，规划产能 160 万台，其中冰箱 50 万台、空调 60 万台，电视 50 万台。冰箱二期项目计划 2020 年启动 海尔越南工厂 2012 年 年总

22、体生产能力 180 万台 海尔泰国工厂 2007 年 白色家电年产能为 150 万台，其中冰箱 100 万台 印尼海尔工厂 2012 年 年总体生产能力 75 万台，其中：冰箱年能力 60 万台，洗衣机 15 万台 欧洲 俄罗斯冰箱工厂 2016 年 冰箱制造为主，第一阶段产能 25 万台，第二阶段 50 万台 俄罗斯洗衣机工厂 2019 年 2019 年 7 月年建成，洗衣机产能 50 万台 意大利迈尼盖蒂冰箱工厂 2001 年 土耳其工厂 2018 年 累计投资 1500 万欧元，洗碗机产能为 80 万台 波兰工厂 2014 年 产能为每年 50 万台 罗马尼亚 2021 年 2021 年

23、已投产，冰箱产能 100 万台 美洲 美国海尔工业园 1999 年 50 万台年产能 中东非 海尔约旦工业园 2005 年 合资建设，主要为冰箱空调、洗衣机和彩电三条自动生产线。设计生产能力为：冰箱空调 15 万台年，洗衣机 15 万台年、电视 15 万台年 尼日利亚合资工厂 2000 年 合资建设，主要为冰箱、冷柜空调的组装 突尼斯合资工厂 2002 年 合资建设，每年可组装空调器 3 万台、冰箱 2.5 万台、洗衣机 5 万台 资料来源：公司公告、公司官网、产业在线、华泰研究 图表图表9：GEA 体系下海外工厂体系下海外工厂 GEA 体系体系 产能产能 GEA 美国本土 9 大工厂 主要生

24、产冰箱、洗衣机、干衣机、洗碗机、厨电、空调 Mabe 墨西哥工厂 海尔通过 GEA 持有 Mabe48.4%股权，Mabe 在墨西哥工厂产能：冰箱 200 万台、洗衣机 278万台、燃气灶及烤箱 370 万台 Mabe 厄瓜多尔工厂 产能：燃气灶及烤箱 100 万台 Mabe 哥伦比亚工厂 产能：冰箱 98.8 万台 Mabe 阿根廷工厂 产能：冰箱 27 万台 资料来源：公司公告、华泰研究 全新生态品牌战略下，海尔智家全新生态品牌战略下，海尔智家不断不断成长成长 过去的 20 年间，海尔智家高端化、全球化的产业布局雏形已成。跟随集团战略步伐，2020年开始公司向生态品牌战略阶段迈进。从 20

25、22 年表现来看，2022H1 公司克服国内外困难实现营业总收入 1218.58 亿元，同比+9.07%；同期归母净利润 79.49 亿元，同比+15.89%，海尔智家继续保持增长的态势。图表图表10：海尔海尔智家紧随集团战略，持续快速成长智家紧随集团战略，持续快速成长 资料来源：Wind、华泰研究 05001,0001,5002,0002,5002580420052006200720082009200001920202

26、0212022H1(亿元)营业收入（亿元）名牌战略多元化战略国际化战略全球化战略网络化战略生态品牌战略 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 海尔智家海尔智家(6690 HK)家电战略先行者，布局下一个家电战略先行者，布局下一个 10 年：年：多多品牌、智能品牌、智能化化 我们认为，海尔智家作为家电行业龙头，前瞻的公司战略（如多品牌）持续引领行业成长方向；作为智能家居的先行者，智能化产品及生产持续推进，有望在下一阶段家电竞争中布局领先。（1）多品牌战略：在消费者代际转换的背景下，多样化家电需求更需要多层次品牌及产品）多品牌战略：在消费者代际转换的背景下，多样化家电需求

27、更需要多层次品牌及产品。公司已初步形成了低中高的品牌定位层次，公司已初步形成了低中高的品牌定位层次，尤其是补齐高端品牌矩阵，尤其是补齐高端品牌矩阵，更有助于实现市场更有助于实现市场需求与公司经营业绩的平衡，并形成多品牌优势。需求与公司经营业绩的平衡，并形成多品牌优势。通过单一品牌能够达到的市场份额有限，多品牌覆盖全面追求增长。多品牌可以通过准确定位，更有效的满足个性化要求。图表图表11：多品牌战略的路径分化多品牌战略的路径分化 资料来源：华泰研究 （2）智能化战略：随着物联网配套硬件的发展，家电智能化产品成为满足消费者更个性化）智能化战略：随着物联网配套硬件的发展，家电智能化产品成为满足消费者

28、更个性化需求，提供更便利服务的重要路径，必然趋势下公司智能产品与智能制造双管齐下，终端需求，提供更便利服务的重要路径，必然趋势下公司智能产品与智能制造双管齐下，终端制造能力领先。制造能力领先。产品上，硬件与系统的智能化并举，使家电设备具备主动提供服务的能力。产品上，硬件与系统的智能化并举，使家电设备具备主动提供服务的能力。硬件层面的智能化主要表现为在传统家电产品中加入智能模块与互联模块。软件与平台层面的智能化则主要体现在通过人工智能、大数据、云计算等技术识别客户习惯，使电器设备从被动提供服务升级为主动提供服务。生产上，智能制造不仅能提高生产效率，还能在新产品生产中减少对人员的依赖。生产上，智能

29、制造不仅能提高生产效率，还能在新产品生产中减少对人员的依赖。同时，高度模块化能够满足用户小批量个性化定制的需求，并且智能生产平台的开放属性，可以对接更多的智能化生活产品的制造，将平台提供给更广大的小微创客，能在未来成为家电生产商新的业务增长点。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 海尔智家海尔智家(6690 HK)图表图表12：产品智能化与生产智能化产品智能化与生产智能化 资料来源：公司公告、华泰研究 以消费者为本，实现多品牌延伸以消费者为本，实现多品牌延伸 以美国家电市场为例，当行业步入成熟阶段时，产业份额和规模向头部大企业集中的趋势明显，同时消费者对品牌的认知也会

30、不断加强。参照海外，国内家电产业的下一成长机遇在于提升品牌价值，尤其是向高端品牌发展。经过多年的探索，收购海外知名品牌成为当下家电企业实现高端化、全球化的主要选择通过收购海外品牌，在快速打开海外销售渠道的同时，公司又可以将海外品牌引入国内市场，补足自身的短板。海外成熟市场品牌忠诚度高，海外成熟市场品牌忠诚度高，品牌品牌收购收购打开全球化发展新局面打开全球化发展新局面（1）品牌体系品牌体系完善，筑起完善，筑起用户忠诚用户忠诚的的品牌护城河品牌护城河 海外市场品牌忠诚度高，并且在长期内得以保持稳定，自创品牌之路漫长。海外市场品牌忠诚度高，并且在长期内得以保持稳定，自创品牌之路漫长。过去 20 多年

31、，美国市场已经形成稳固的品牌市场格局，根据 Euromonitor 的统计，以 GE Appliance、Whirlpool 为主的本土品牌一直稳居市场前三，海外市场消费者从年轻阶段开始受到品牌的教育与认知的影响，品牌忠诚度短期内难以发生重大变化，因此品牌收购是新生品牌快速了解、熟悉当地市场的首选。美国家电美国家电市场市场主要主要被美国本土公司品牌覆盖，外资品牌中以韩资为主。被美国本土公司品牌覆盖，外资品牌中以韩资为主。根据 Euromonitor统计数据，2021 年美国主要大家电（冰箱、洗衣机）市场中，整体出货量占比前 10 的公司以美国本土品牌为主，主要有 Whirlpool（旗下品牌包

32、括 Whirlpool、Maytag）、GE，同时韩系 Samsung、LG 也有一定影响力。从冰箱品牌来看，GE 以 15%的占有率在 2021 年跻身美国市场第一，Whirlpool 品牌（不包括 Maytag）的占有率以 14%名列第二，韩资品牌名列第六与第七，合计占据约 14%的市场份额。从洗衣机品牌来看，GE 以 23%的占有率高居榜首，美资品牌 Whirlpool 品牌占有率为 19%，韩资品牌名列第四与第五，合计占据约 27%的市场份额。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 海尔智家海尔智家(6690 HK)图表图表13：2021 年美国市场冰箱零售量份

33、额年美国市场冰箱零售量份额 图表图表14：2021 年美国市场洗衣机零售量份额年美国市场洗衣机零售量份额 资料来源：Euromonitor、华泰研究 资料来源：Euromonitor、华泰研究 从品牌信任的角度上看，Maytag、GE、Whirlpool 这些传统美国品牌在美国消费者最信任的洗衣机品牌中均排在较为靠前的位置。从具体榜单排名来看，2018 年-2020 年前五中美国品牌占 3 位，消费者对美国品牌仍然较为信任。图表图表15：2018-2020 年美国消费者最信任的洗衣机品牌年美国消费者最信任的洗衣机品牌 2020 年年 归属公司归属公司 2019 年年 归属公司归属公司 2018

34、 年年 归属公司归属公司 Maytag Whirlpool Corp Maytag Whirlpool Corp Whirlpool Whirlpool Corp Whirlpool Whirlpool Corp Whirlpool Whirlpool Corp LG LG Corp Samsung Samsung Samsung Samsung GE Haier Group LG LG Corp LG LG Corp Maytag Whirlpool Corp Kenmore Sears Holdings GE Haier Group Bosch BSH GE Haier Group Ken

35、more Sears Holdings 资料来源：lifestoryresearch、华泰研究 在在美国之外的其他发达国家家电市场，传统品牌美国之外的其他发达国家家电市场，传统品牌同样同样持续保持强势地位。持续保持强势地位。传统品牌持续保持强势的情况不仅仅在美国市场中出现，英国、德国和法国等欧洲市场上亦是如此。对比西欧国家 2015-2020 年的市场占有率情况可以看到，各大厂商的份额基本没有太大变化，这背后的原因是发达国家的家电市场已经较为成熟，消费者品牌忠诚度壁垒已经形成，竞争处于较为均衡的状态，新进入者也难以进入这个市场。图表图表16：西欧洗衣机市场零售量份额，海外品牌占比低，海尔通过并

36、购西欧洗衣机市场零售量份额，海外品牌占比低，海尔通过并购 Candy 实现飞跃实现飞跃 资料来源：Euromonitor、华泰研究 GE15%Whirlpool14%Haier10%Kenmore9%Frigidaire8%Samsung7%LG7%Maytag5%HiSense2%Sanyo1%Others22%GE23%Whirlpool19%Maytag18%Samsung14%LG13%Kenmore4%Electrolux3%Frigidaire2%Haier1%Others1%0510152025BSHWhirlpoolCorpAr elikASElectroluxABCandyS

37、pAMiele&Cie KGSamsungCorpLG CorpHaierGroup(%)2001820192020 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 海尔智家海尔智家(6690 HK)图表图表17：西欧冰箱市场零售量份额，海外品牌占比低西欧冰箱市场零售量份额，海外品牌占比低 资料来源：Euromonitor，华泰研究 （2）海外）海外市场传统品牌仍占绝对优势市场传统品牌仍占绝对优势，收购实现快速切入，收购实现快速切入 家电市场步入成熟期，本土家电市场步入成熟期，本土品牌在海外市场品牌在海外市场的品牌护城河深的品牌护城河深，新竞争者难以快速

38、打入市场。，新竞争者难以快速打入市场。LG 和 Samsung 进入美国市场之后，虽然在部分品类上取得了一定的领先位置，但整体市场占有率依然难以快速提升。根据 Euromonitor 的统计，在 2015 年至 2020 年的 6 年时间里，LG 和 Samsung 在美国家电市场的占有率仅个位数，并且提升幅度不足 1pct，落后于Whirlpool（包括旗下子品牌）等第一梯队 20%-25%左右的市占率水平。图表图表18：LG 和和 Samsung 在在美国美国家电家电市场市场的的占有率占有率 图表图表19：Whirlpool 和和 Haier（包含（包含 GE）在）在美国美国家电家电市场市

39、场的的占有率占有率 资料来源：Euromonitor、华泰研究 资料来源：Euromonitor、华泰研究 并购并购海外知名品牌能够较快的切入国际市场。海外知名品牌能够较快的切入国际市场。过去的十几年间，中国品牌进入海外市场发展缓慢，消费者对于品牌的固定观念难以改变，而企业成长需要快速的切入，通过并购获得海外本土品牌、现有销售渠道是中国家电快速走向海外的有效手段。海尔在 2016 年并购 GE 家电业务前，海尔在美国的市占率在 3%左右，但在并购后迅速成为美国家电市场的主要参与者。2016 年海尔+GE 的市占率为 20%，至 2020 年占有率已经提升至 22.2%。高端引领高端引领+场景引

40、爆，超前布局国内场景引爆，超前布局国内市场的别样红利市场的别样红利 家电高端化是长期趋势家电高端化是长期趋势 受国内疫情扰动，叠加原材料成本高位运行等不确定性因素，国内家电市场负重前行，但高端化的消费趋势不变，高端高端家电对整体家电对整体市场增长的市场增长的拉动效应日益明显。拉动效应日益明显。奥维云网数据显示，今年前三季度多个高端品类在线下渠道的动销优于整体，如今年 1-9 月万元以上的冰箱、洗衣机线下零售额同比增长分别为+6.1%、-2.3%，而同期冰箱、洗衣机的线下零售总额同比增长分别为-12.2%、-20.2%。024680BSHWhirlpoolCorpAr el

41、ikASElectrolux SamsungCorpLiebherrHaierGroupCandySpAMiele&CieHisenseGroupLG Corp(%)200.27.47.87.68.17.954.955.15.25.2001820192020(%)LG市场占有率Samsung市场占有率25.926.326.42626.725.132019.721.723.222.205001820192020(%)Whirlpool市场占有率Haier市场占有率

42、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 海尔智家海尔智家(6690 HK)中长期看，我国拥有庞大的中等收入群体，并为家电高端化发展打下坚实基础。中长期看，我国拥有庞大的中等收入群体，并为家电高端化发展打下坚实基础。在过去十多年里，受益于国内经济的快速发展，国家发改委数据显示 2020 年我国中等收入群体的规模已经突破 4 亿人。他们对家电的消费需求也从满足基本功能的“温饱型消费”转向“品质型消费”，更愿意为品质生活买单。京东数据显示，近几年国内大型家电消费的客单价不降反升，与 2020 年同期相比，2022 年 6 月至 8 月 15 日超薄平嵌冰箱、游戏电视的平均客

43、单价分别增长 117%、62%。图表图表20：预期预期 2030 年中国中产家庭数量大幅上移年中国中产家庭数量大幅上移 图表图表21：国内城镇家庭消费正向海外看齐国内城镇家庭消费正向海外看齐 资料来源：McKinsey、华泰研究 资料来源：McKinsey、华泰研究 高端引领：从引进到自主创新高端引领：从引进到自主创新，加快追赶海外品牌的步伐加快追赶海外品牌的步伐 由于国内家电品牌在建设初期，大多以性价比为主打营销策略，快速扩张市场。这样的策略在过去帮助中国家电产业实现了迅速崛起，但也在消费者心中留下了中端品牌的印象。在消费升级的趋势之下，中国家电厂商需要全新的高端品牌提升产品定位。此时，并购

44、海外品牌再反向引入国内成为一个较好的策略。随着欧洲市场 Candy 品牌加入海尔海外品牌矩阵，海尔多层次品牌体系基本成型，其旗下拥有海尔、美国 GE、意大利 Candy、新西兰 Fisher&Paykel、自创高端品牌 Casarte 和统帅这五个主要品牌。1)新西兰 Fisher&Paykel 定位顶尖人群，主打奢华体验；2)美国 GE 面向中产以上家庭，主打精英风格的家用电器；3)意大利 Candy 主推欧洲市场，加强公司在欧洲市场的业务发展；4)Casarte 卡萨帝打造高端品牌形象，面向追求生活品质的都市群体，但主打意式的艺术风格；5)海尔厨电采用中西结合风格，定位都市中产阶级；6)统

45、帅电器则主要面向年轻群体，主推的是青春时尚风格。图表图表22：海尔海尔产业全球化品牌战略已经基本完成产业全球化品牌战略已经基本完成 资料来源：公司公告、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 海尔智家海尔智家(6690 HK)品牌引入仅是第一步，通过开发差异化产品提升高端品牌价值才是关键。品牌引入仅是第一步，通过开发差异化产品提升高端品牌价值才是关键。海尔通过多年的并购快速引进海外技术，并且经过多年的发展实现了从消化吸收到自主创新的全面升级，在产品的关键节点（例如洗衣机的静音、减震等）等方面得到突破。以卡萨帝“分区洗”洗衣机为例，2015 年卡萨帝首推“不同

46、类别衣物分开洗”、“一机双筒”的双子云裳洗衣机。该款洗衣机历时 6 年的研发，搭载斐雪派克直驱电机（2012 年被海尔集团收购）,克服了共振问题,使上下双筒保持平衡,大大降低洗衣机运行时产生的噪音与震动。历经 8 年的市场推广，奥维云网数据显示 2021 年“分区洗”洗衣机在线下市场零售额份额已突破 6%，规模不断增长，但品牌格局一直呈现卡萨帝一家独大的发展趋势。2021 年卡萨帝在“分区洗”产品线上、线下市场的零售额份额分别达到 63%和 77.8%，远超其它品牌总额之和。由此我们认为，公司正在从设计到产品全方位的追赶海外知名品牌（如西门子、三星等）。图表图表23：2021 年双滚筒产品年双

47、滚筒产品 TOP5 机型均价及市场占比情况机型均价及市场占比情况 线下市场线下市场 线上市场线上市场 机型 品牌 零售额份额占比（%）均价（元）机型 品牌 零售额份额占比（%）均价（元）C8 HD14P6U1 卡萨帝 16.3%20393 C8 12P3U1 卡萨帝 18.4%11360 C8 HD13P2U1 卡萨帝 13.1%10554 C8 HD14S6U1 卡萨帝 13.3%21720 C8 12P3U1 卡萨帝 12.2%10554 C8 12S3U1 卡萨帝 10.0%11500 C8 H12P3U1 卡萨帝 10.0%15510 TQG130-B99W3U1 统帅 9.4%664

48、9 C8 HD17P2U1 卡萨帝 7.8%31760 H9 Y10BD10U1 卡萨帝 8.8%14970 资料来源：奥维云网、华泰研究 场景引爆：从卖产品到卖场景，加快高端产品在国内的落地场景引爆：从卖产品到卖场景，加快高端产品在国内的落地 海尔智家还通过“方案、场景、生态”要求，建设新的线下一体化销售网络，有望成为海尔生态的流量入口。一方面，2020 年，在智慧家庭场景营销的基础上，公司启动海尔专卖店向海尔智家体验店转型，进一步融合线上线下、智家生态、品牌服务，提升全品牌的导流能力。另一方面，融合家庭使用场景，智慧家庭渠道引入家装、暖通、家居、全屋智能等新服务客户，建设全新体验中心，成为

49、衣联网、食联网、空气网、娱乐生态等智能家庭场景展示的线下入口，为各类用户提供设计、建设、服务的全流程方案。2020 年正式推出三翼鸟，三翼鸟是海尔智家旗下场景品牌，从卖产品到卖场景的新赛道，提供阳台、厨房、浴室、全屋空气、全屋用水、视听等智慧家庭全场景解决方案。同时依托海尔智家体验云平台，连接用户、企业、生态方，创造因需而变的个性化方案。以“1+N”能力保障落地，为用户定制覆盖衣、食、住、娱需求的美好生活，让家庭物联网走进千家万户。图表图表24：三翼鸟具备场景化的产品营销能力三翼鸟具备场景化的产品营销能力 资料来源：三翼鸟官网、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅

50、读。13 海尔智家海尔智家(6690 HK)不同于以往的产品品牌，三翼鸟将带来场景、生态、用户三方面的差异化价值。首先是场景价值，三翼鸟能够实现场景的裂变，譬如智慧阳台场景已裂变出休闲、健身、亲子等 30多个场景。三翼鸟通过不断迭代场景方案，为消费者提供更多一站式定制智慧家服务。其次是生态价值，三翼鸟将各领域、各行业、各品类合作伙伴链入智家体验云平台，共同打造爆款场景服务用户需求。随着越来越多生态资源方的涌入，三翼鸟的广度、深度将持续提升。最后是用户价值，三翼鸟通过场景方案的提供，为消费者提供全新的智慧家庭体验。图表图表25：三翼鸟围绕用户需求不断导入产品和升级技术，实现场景裂变三翼鸟围绕用户

51、需求不断导入产品和升级技术，实现场景裂变 资料来源：三翼鸟官网、华泰研究 三翼鸟还是零售渠道的变革者，享受家电、家居、家装渠道一体化的产业红利。伴随着地产大周期进入尾声，家电需求正步入存量换新的新周期。新周期之下，家装、家居、家电产业一体化发展也成为了突围升级的首选。三翼鸟打通了装修、卫浴、木材等资源方，打破了传统家电、家装、地产等领域间的边界，探索渠道一体化的新模式。以三翼鸟南京体验中心 001 号店为例，根据三翼鸟官微的介绍，它集齐了 2 万+专业设计师、3 万+家电客户、1000+家装公司和家居生态，1.4 万+服务管家/携手生态方打造共创共赢平台。图表图表26：历年国内家电市场全品类分

52、渠道占比变化历年国内家电市场全品类分渠道占比变化 资料来源：奥维云网、华泰研究 三翼鸟加速落地走进千家万户。为了让三翼鸟场景品牌更快、更好地落地，公司全国布局的 001 号店、线下体验店、乡镇店，将分工承接三翼鸟场景的全国落地。其中 001 号店可以实现三翼鸟产品、场景、生态方案的全方位定制落地，线下体验店则主管爆款产品、智慧场景的换新落地，即使是在乡镇店，消费者也能体验到智慧家电的升级服务。公司 2021年报中披露，截止 2021 年底，公司已累计建成 1317 家三翼鸟场景门店，覆盖全国 1100多个建材家装市场。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 海尔智家海

53、尔智家(6690 HK)图表图表27：三翼鸟搭建多层次门店体系，加快场景品牌的落地三翼鸟搭建多层次门店体系，加快场景品牌的落地 资料来源：三翼鸟官网、华泰研究 “弯道超车”锚定智能家居，开启新征程“弯道超车”锚定智能家居，开启新征程 海尔智能战略双管齐下，智慧产品与智能制造成为未来发展提速的催化剂。海尔智能战略双管齐下，智慧产品与智能制造成为未来发展提速的催化剂。随着智能产品配套技术的成熟与规模化成本的下降，产品智能与智能制造的融合度不断提升，公司更早的智能战略布局，将在中长期内保持先发优势。图表图表28：青岛青岛海尔海尔继续引领智慧家电战略实施方向继续引领智慧家电战略实施方向 资料来源：海尔

54、社会责任报告、华泰研究 产品上，公司强调以用户为中心的智能方向，智能化改造使家电设备具备主动服务的能力。硬件层面的智能化主要表现为在传统家电产品中加入智能模块与互联模块，并结合人工智能、大数据、云计算等技术识别客户习惯，使电器设备从被动服务升级为主动提供服务。生产上，公司 COSMOPlat 智能制造平台不但能提高生产效率，还能满足用户个性化定制的需求。智能制造不但能提高家电模块化产品的生产效率、应对人工成本的上涨，同时模块化的定制，也能一定程度满足用户个性化需求。整体来看，家电智能化已成为发展的必然趋势，公司深入布局产业链，未来将率先受益。在物联网发展必然路径之下，与物联网相关的垂直行业如智

55、能家电、智能家居等联网后可以提供的增值服务大量提升，而以海尔为代表的直面用户企业将成为物联网及智能化革命中最先受益的环节。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 海尔智家海尔智家(6690 HK)智慧家庭战略：合作创造共赢生态智慧家庭战略：合作创造共赢生态 海尔拥有相对明确的智能化战略，依托互联网开放性创造共赢生态。海尔拥有相对明确的智能化战略，依托互联网开放性创造共赢生态。目前海尔的产品智能化全面发力，在网器、网器联动、增值服务的阶段上跳跃发展。根据公司在 2020 年发布的智慧空间分类与设计导则，公司将围绕场景替代产品、生态覆盖行业的路径，通过打通家装、建材等相关

56、行业，为用户提供全流程一条龙的智慧家庭定制服务。近年来，在全球家电产品智能化发展的大趋势下，各大厂商都积极布局智能家电领域，致力于建立所属品牌的生态圈。根据艾媒咨询数据显示，2020 年我国智能家居市场规模为1705 亿元，同比+11.4%，国内市场已经涌现众多智能产品。国际上，亚马逊的 Echo、谷歌的 Home，以及苹果的 HomeKit 都成为布局智慧家庭的先行人。图表图表29：智能家居市场规模智能家居市场规模 资料来源：艾媒咨询、华泰研究 图表图表30：国内智能家电参与企业不断涌现国内智能家电参与企业不断涌现 类类别别 企业企业 特点特点 传统家电企业 海尔、美的、格力等 智能家电品种

57、齐全，以大件家电为主，兼顾“智能家居”与“智能制造”互联网科技公司 小米等 产品以智能配件、智能小家电为主，大件家电产品以智能电视为主 电商平台 京东、阿里巴巴等 以搭建智能硬件孵化器为主 智能家居品牌 欧瑞博、安居宝等 产品以细分智能硬件为主 资料来源：公司官网、华泰研究 随着“U+智慧生活”平台以及智家 APP 的推出，将现有的智能家电利用物联网、人工智能、大数据、云计算等技术，使设备具备主动学习、感知和用户画像能力，且进一步完善智慧生活的个性化体验能力。图表图表31：海尔智能家居应用场景海尔智能家居应用场景 资料来源：公司公告、华泰研究 62088050%5%10%

58、15%20%25%30%35%40%45%02004006008001,0001,2001,4001,6001,800200192020(亿元)中国智能家居市场规模同比 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 海尔智家海尔智家(6690 HK)保持战略定力保持战略定力+组织提效，于变局中开新局组织提效，于变局中开新局 2021 年以来国内家电企业面临着成本上涨、国内疫情反复和海外需求回落的多重压力，负重前行。但尽管如此，我们认为面对未来的不确定性，海尔智家依然会保持战略前瞻和定力，叠加 2020 年以来数字化转型、组织提效，于变局中打开新局面。始

59、终保持战略前瞻和定力，突破成长天花板始终保持战略前瞻和定力，突破成长天花板 回顾历史，从 1985 年“砸冰箱”到 2000 年提出自主品牌出海、2005-2012 年不断收购海外家电资产，再到 2016-2019 探索“创客小微”管理模式，海尔智家的每一次超前布局，在初期都承受着较大的经营压力和争议，但公司始终保持战略定力，海尔专注走好每一步路。也正因如此，我们才看到如今公司在生态品牌战略指引下高端品牌、场景品牌、生态品牌相继落地，并迎来业绩收获期。图表图表32：海尔智家的三级品牌升级战略海尔智家的三级品牌升级战略 资料来源：2021 年海尔智家投资者交流大会、华泰研究 以高端品牌卡萨帝为例

60、，卡萨帝品牌创立于 2006 年，当时欧美、日韩品牌占据着国内高端市场，而大多数中国品牌都还在以价格和营销抢占大众市场。凭借 16 年的战略坚持，卡萨帝从成套到智慧成套再到智慧场景，开始新的颠覆，并成功打入国内高端市场。2021 年卡萨帝品牌收入突破百亿大关，达到 129 亿元，同比增长 40%。图表图表33：2016-2021 年卡萨帝销售收入持续增长年卡萨帝销售收入持续增长 图表图表34：2016-2021 年卡萨帝品牌占同期营收比重逐年上升年卡萨帝品牌占同期营收比重逐年上升 资料来源：公司年报、华泰研究 资料来源：公司年报、华泰研究 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45

61、%50%02040608001920202021(亿元)卡萨帝品牌收入同比0%1%2%3%4%5%6%2001920202021卡萨帝品牌占营收比重（%）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 海尔智家海尔智家(6690 HK)全面推新数字化平台，加快降本增效全面推新数字化平台，加快降本增效 公司 2020 年报披露，2020 年公司全面推行数字化转型，同年公司将 6 万家线下专卖店线上化，使他们具备了与传统电商渠道同样的数字化运营效率和竞争实力，随后公司实施了四网融合和四端体验的战略。2021 年公司

62、销售费用率为 16.1%，管理费用率为 4.6%。剔除卡奥斯业务对 2020 年收入贡献，同口径下销售费用率、管理费用率分别较 2020 年优化 1.1 个百分点、0.5 个百分点（未剔除卡奥斯业务对公司 2020 年收入贡献，2020 年销售费用率为 16.0%、管理费用率为 4.8%）。22H1 公司销售费用率 14.4%，同比-0.6pct，同期管理研发费用率也有不同程度的下降，主要系公司主动优化营销策略提高广告宣传效率，数字化转型提高运营效率。图表图表35：2022H1 公司期间费用率回落公司期间费用率回落 资料来源：公司公告、华泰研究 健全长效激励机制，以人才驱动创新发展健全长效激励

63、机制，以人才驱动创新发展 2020 年公司剥离非家电业务，私有化海尔电器提升协同效应，聚焦家电主业。2021 年下半年为提高员工积极性，公司又相继推出多期员工持股和股权激励计划。我们认为，明确公司业务定位在前，长期激励机制完善在后，两者相辅相成，将有效提高公司上下的执行力。图表图表36：2021 年来公司推出多期员工持股和激励计划年来公司推出多期员工持股和激励计划 公告日公告日 重要事件重要事件 主要内容主要内容 2021 年 5 月 26 H 股核心员工持股计划（2021-2025）拟授予人数：共计 35 人：资金来源：公司提取的激励基金、员工薪酬等；股票来源：二级市场购买 2021 年 5

64、 月 27 2021 年 A 股核心员工持股计划（2021-2025）拟授予人数：不超过 1599 人：资金来源：公司提取的激励基金、员工薪酬等亿元；股票来源：回购股份、二级市场购买等 2021 年 7 月 30 2021 年 A 股股票期权计划 拟授予激励对象股票期权 5100 万份，约占总股本的 0.54%；股票期权的行权价格为 25.99 元；拟激励对象总人数共计 400 人 2022 年 3 月 1 回购部分 A 股社会公众股份 公司首次海外投资 2022 年 4 月 13 回购部分 A 股社会公众股份 拟回购金额 15-30 亿元；回购价格：不超过 35 元/股；回购计划用于员工持股

65、 2022 年 4 月 29 2022 年 H 股核心员工持股计划 拟授予人数：不超过 33 人：资金来源：公司提取的激励基金，额度为 6000万元；股票来源：二级市场购买 2022 年 4 月 29 2022 年 A 股核心员工持股计划 拟授予人数：不超过 2250 人：资金来源：公司提取的激励基金，额度为6.8 亿元；股票来源：回购股份 2022 年 4 月 29 2022 年 A 股股票期权激励计划 拟授予激励对象股票期权 1.05 亿份，约占总股本的 1.11%；股票期权的行权价格为 23.86 元；拟激励对象总人数共计 1840 人 资料来源：公司公告、华泰研究 (2%)0%2%4%

66、6%8%10%12%14%16%18%2002122H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 海尔智家海尔智家(6690 HK)盈利预测盈利预测：中长期看高端化、全球化释放增长潜能：中长期看高端化、全球化释放增长潜能 我们预计公司 2022-2024 年的营收分别为 2494 亿元、2707 亿元和 2886 亿元，高端化、全球化进程的持续推进为公司营收增长注入新动能。具体而言，我们的核心假设如下：1）冰箱和洗衣机业务：冰箱和洗衣机品类已经步入成熟稳定期，更新需求为主。受益于龙头企业聚焦用户体验、强化研

67、发投入，尤其是在注重体验的线下渠道，高端产品需求仍有结构性增长，均价稳步提升。根据 Euromonitor 的统计，2019-2021 年间海尔及旗下子品牌在全球的冰箱、洗衣机销量复合增速分别为 2.3%、8.4%（系第三方机构 Euromonitor统计的结果，与公司实际数据存在一定出入），高于行业水平（全球冰箱、洗衣机的销量复合增速分别为 1.3%、1.7%）。我们认为在组织效率提升的支撑下，海尔有望延续全球化扩张、份额提升的趋势，2022-2024 年冰箱、洗衣机销量复合增速保持稳定。2）空调业务：根据日本制冷和空调工业协会（JRAIA）的测算，2020、2021 年全球空调销量同比增长

68、分别为-7%、2%，2021 年需求仍处于复苏阶段。JRAIA 的数据还指出，分区域看，我国一直是全球最大的空调消费国，2021 年销量占比 37.5%。按销量增速看，2021年北美、欧洲地区的空调销量同比+10%、17%，增速引领全球，而我国空调销量同比-2%。我们认为这主要系在海外消费刺激政策的带动下北美、欧洲空调更新需求的加速释放。基于国内外不同的需求特征，公司采取针对性市场开发策略：国内加大网络布局，提高运营效率；海外聚焦 SKU，研发新品提升产品竞争力。我们预期 2022-2024 年公司空调业务有望实现约 8%的营收复合增长。图表图表37：海尔智家主要品类营收预测海尔智家主要品类营

69、收预测 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 冰箱收入（百万元）58437.55 61538.04 71569.79 77026.99 82709.65 86472.94 YoY 5.31%16.30%7.62%7.38%4.55%其中：销量（万台）1480.03 1525.10 1570.00 1609.25 1657.53 1698.97 YoY 3.05%2.94%2.50%3.00%2.50%均价（元/台）3948.40 4035.02 4558.59 4786.51 4989.94 5089.74 YoY 2.19%12.98%5.00%4.25%2

70、.00%洗衣机收入（百万元）44714.30 48452.43 54758.84 60544.11 64231.25 66819.77 YoY 8.36%13.02%10.57%6.09%4.03%其中：销量（万台）1800.90 1728.00 1850.00 1948.05 2006.49 2066.69 YoY -4.05%7.06%5.30%3.00%3.00%均价（元/台）2482.89 2803.96 2959.94 3107.93 3201.17 3233.18 YoY 12.93%5.56%5.00%3.00%1.00%空调收入（百万元）29128.36 29998.86 37

71、531.43 41457.22 45228.17 47516.71 YoY 2.99%25.11%10.46%9.10%5.06%其中：销量（万台）1116.00 1100.00 1190.00 1249.50 1299.48 1338.46 YoY -1.43%8.18%5.00%4.00%3.00%均价（元/台）2610.07 2727.17 3153.90 3317.90 3480.48 3550.09 YoY 4.49%15.65%5.20%4.90%2.00%厨卫和水家电收入（百万元）39132.93 41218.05 47714.63 53593.07 60168.94 67599

72、.81 YoY 5.33%15.76%12.32%12.27%12.35%其中：销量（万台）4809.30 4915.10 5210.00 5626.80 6133.21 6562.54 YoY 2.20%6.00%8.00%9.00%7.00%均价（元/台）813.69 838.60 915.83 952.46 981.03 1030.09 YoY 3.06%9.21%4.00%3.00%5.00%渠道综合服务及其他主营 28057.57 27385.89 15002.37 15752.49 17327.74 19060.51 YoY -2.4%-45.2%5.0%10.0%10.0%其他

73、1291.29 1132.55 979.08 1029.99 1081.49 1135.57 YoY -12.3%-13.6%5.2%5.0%5.0%营业总收入（百万元）200761.98 209725.82 227556.14 249403.87 270747.24 288605.30 YoY 4.46%8.50%9.60%8.56%6.60%资料来源：Wind，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 海尔智家海尔智家(6690 HK)3）厨卫和水家电业务：该业务以海外市场为主，22H1 海外贡献约 67%的营收。海外厨电市场已经是成熟期，市场规模稳定

74、。但受国内房地产市场走低的影响，传统厨电、热水器等品类的增长乏力，仅个别品类如洗碗机在上半年延续增长。2021 年公司年报披露，海尔厨电在国内线上、线下的零售额市占率分别为 5.2%、7.1%，公司未来的增长潜力来自发力高端市场，提升在国内的市占率。22H1 公司积极开展前置化营销，中国区厨卫和水家电营收同比约+14%。我们预期公司依托品牌优势能够持续拓展国内厨卫、水家电高端市场，2022-2024 年的营收复合增速有望维持在 12%左右。公司 22H1 毛利率为 30.2%，同比提升 0.2pct，系产品结构优化和强化供应链管理所致。长期看，随着高端品牌收入占比的提升和公司内部数字化转型的持

75、续推进，毛利率稳步提升是大概率事件。结合各品类收入及毛利率预期，我们预计 2022-2024 年收入及毛利率表现如下表：图表图表38：海尔智家营收、毛利率预测海尔智家营收、毛利率预测 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 整体营业收入（百万元）200761.98 209725.82 227556.14 249403.87 270747.24 288605.30 YoY 4.46%8.50%9.60%8.56%6.60%综合毛利率 32.43%32.23%31.23%31.23%31.58%32.01%资料来源：Wind，华泰研究预测 费用端，22H1 销售费用

76、率 14.4%，同比-0.6pct，同期管理研发费用率也有不同程度的下降，主要系公司主动优化营销策略提高广告宣传效率，数字化转型提高运营效率。1）销售费用率上，短期内全球经济不确定增加，消费走弱，2022 年的市场费用的投入产出比或下降，所以我们预计 2022-2024 年公司销售费用率分别为 16.20%、16.10%和 16.08%；2）管理费用率上，数字化转型带来组织提效，我们预计 2022-2024 年公司管理费用率分别为 4.56%、4.50%和 4.45%；3）研发费用上，我们预计 2022-2024 年公司研发费用率分别为 3.70%、3.60%和 3.60%，这主要是因为 20

77、21、2022 年是公司探索生态品牌战略的初期，新品开发力度较大。我们预计经过 2 年多的摸索，2023 年公司的研发费用率有望小幅回落并在以后年份趋稳。图表图表39：海尔智家四项费用预测海尔智家四项费用预测 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 销售费用率 16.78%16.04%16.06%16.20%16.10%16.08%管理费用率 5.04%4.79%4.59%4.56%4.50%4.45%研发费用率 3.12%3.27%3.67%3.70%3.60%3.60%财务费用率 0.44%0.57%0.30%0.46%0.59%0.56%四项费用率合计 2

78、5.38%24.68%24.63%24.92%24.79%24.69%资料来源：Wind，华泰研究预测 综合对公司收入、毛利率及期间费用的预测，我们预计公司 2022-2024 年公司的归母净利润分别为 155.92 亿元、176.51 亿元 和 198.09 亿元，对应 EPS 分别为 1.65、1.87 和 2.10元，利润增速分别为 19%、13%和 12%。公司估值回落至底部区域。公司估值回落至底部区域。截至 2022/10/21，海尔智家（6690 HK）股价 2022 年跌幅为31.45%，PE（TTM）为 13 倍，受国内家电需求走弱叠加对全球经济形势的担忧，估值已经回落至底部区

79、域。我们认为，随着估值的回落，当前股价已经消化负面因素，业绩改善将会是加速估值修复，驱动股价上涨的核心逻辑。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 海尔智家海尔智家(6690 HK)图表图表40：海尔海尔智智家（家（6690 HK）在港股挂牌交易至今股价和）在港股挂牌交易至今股价和 PE（TTM）情况）情况 资料来源：Wind、华泰研究 根据 Wind 一致预期，截至 2022/10/21，A 股可比公司 2022 年平均 PE 为 9x，高端化、全球化进程的持续推进让公司营收内生增长动能足，2022-2024 公司归母净利润复合增速为14.9%，高于可比公司（平均值

80、：11.6%）。我们给予 A 股公司 2022 年 17xPE，对应目标价28.05 元。同时，考虑 H 股上市以来 H 股/A 股的平均值为 90%，给予公司 H 股 10%折价，目标价 27.82 港元，首次覆盖给予“买入”评级。图表图表41：行业可比公司行业可比公司 Wind 一致预期一致预期 PE PE 归母净利润（百万元）归母净利润（百万元）2022-2024 年归年归母净利复合增速母净利复合增速 证券代码证券代码 证券简称证券简称 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 000651 CH 格力电器 9.50 6.64 5.99

81、5.43 23063.73 25931.14 28779.17 31714.35 11.20%000333 CH 美的集团 18.05 9.79 8.66 7.79 28573.65 31464.41 35599.52 39590.35 11.48%000921 CH 海信家电 21.23 10.70 8.59 7.32 972.58 1303.54 1606.76 1882.50 24.62%平均 16.26 9.04 7.75 6.85 17536.65 19566.36 21995.15 24395.73 11.63%6690 HK 海尔智家 14.52 12.17 10.75 9.58

82、 13067.04 15592.13 17651.40 19808.99 14.88%注：均为 Wind 一致预测，数据截至 2022/10/21。资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究 风险提示风险提示（1）疫情冲击、家电市场竞争加剧。白电市场整体集中度较高，但是短期内疫情冲击下可能面临空冰洗市场需求持续低迷影响，由于行业扩张产能形成的高产能与需求低迷造成的供需不平衡，可能加剧行业竞争，高端产品销售受阻。（2）海外市场不及预期。海外白电市场供需成熟，公司在海外市场拥有多个生产基地、研发中心及营销中心，海外市场经济政策可能对公司本地运营产生一定风险。（3）原材料价格大幅波动。家电成本

83、中，以钢、铜、铝及塑料等原材料占比较大，如果大宗原材料价格波动加剧，价格持续上行或给公司带来一定的成本端压力。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 海尔智家海尔智家(6690 HK)图表图表42：海尔智家海尔智家 PE-Bands 图表图表43：海尔智家海尔智家 PB-Bands 资料来源：S&P、华泰研究 资料来源：S&P、华泰研究 015304560Dec 20Mar 21Jun 21Sep 21Dec 21Mar 22Jun 22Sep 22(港币)海尔智家10 x15x20 x25x30 x020406080Dec 20Mar 21Jun 21Sep 21D

84、ec 21Mar 22Jun 22Sep 22(港币)海尔智家2.1x3.0 x4.0 x4.9x5.9x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 海尔智家海尔智家(6690 HK)盈利预测盈利预测 利润表利润表 现金流量表现金流量表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 209,726 227,556 249,404 270,747 288,605 EBITDA 18,496 20,482 19,503

85、22,599 25,365 销售成本(147,475)(156,483)(171,510)(185,254)(196,233)融资成本 1,196 686.36 1,146 1,600 1,628 毛利润毛利润 62,251 71,073 77,894 85,494 92,372 营运资本变动 1,457 3,677(706.81)4,163(1,142)销售及分销成本(33,642)(36,554)(40,403)(43,590)(46,408)税费(2,232)(2,699)(3,242)(3,666)(4,115)管理费用(10,053)(10,444)(11,373)(12,184)(

86、12,843)其他(1,319)983.07(2,964)(3,074)(3,136)其他收入/支出(7,521)(9,164)(10,079)(10,683)(11,384)经营活动现金流经营活动现金流 17,599 23,130 13,736 21,622 18,601 财务成本净额(1,196)(686.36)(1,146)(1,600)(1,628)CAPEX(7,774)(7,372)(3,270)(3,273)(2,545)应占联营公司利润及亏损 0.00 0.00 1,325 1,325 1,325 其他投资活动 2,510(694.39)(1,263)(1,664)(861.6

87、8)税前利润税前利润 13,554 15,916 19,120 21,617 24,264 投资活动现金流投资活动现金流(5,264)(8,067)(4,533)(4,937)(3,406)税费开支(2,232)(2,699)(3,242)(3,666)(4,115)债务增加量(2,352)(5,245)(96.90)(353.73)(578.11)少数股东损益 2,446 150.03 285.80 299.78 340.53 权益增加量 2,448 370.86 0.00 0.00 0.00 净利润净利润 8,877 13,067 15,592 17,651 19,809 派发股息 0.0

88、0(5,417)0.00(1,890)(2,520)折旧和摊销(5,089)(5,061)(608.70)(1,196)(1,291)其他融资活动现金流(1,122)(5,351)(10,034)(1,505)(1,565)EBITDA 18,496 20,482 19,503 22,599 25,365 融资活动现金流融资活动现金流(1,026)(15,641)(10,131)(3,748)(4,663)EPS(人民币，基本)0.98 1.39 1.65 1.87 2.10 现金变动 10,672(684.03)(927.72)12,937 10,532 年初现金 34,963 45,642

89、 45,857 50,260 57,866 汇率波动影响(636.85)(105.42)-资产负债表资产负债表 年末现金年末现金 45,635 44,958 50,260 57,866 68,398 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 存货 29,447 39,863 36,103 45,950 40,966 应收账款和票据 30,066 27,986 35,640 33,431 40,196 现金及现金等价物 46,461 45,857 50,260 57,866 68,398 其他流动资产 8,273 9,902 9,984 10

90、,107 10,156 总流动资产总流动资产 114,248 123,608 131,987 147,355 159,716 业绩指标业绩指标 固定资产 24,475 26,486 29,074 31,073 32,675 会计年度会计年度(倍倍)2020 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 10,018 9,550 10,004 10,567 10,816 增长率增长率(%)其他长期资产 54,719 57,816 62,309 66,667 70,142 营业收入 4.46 8.50 9.60 8.56 6.60 总长期资产总长期资产 89,212 93,852 101

91、,387 108,307 113,633 毛利润 3.94 14.17 9.60 9.76 8.05 总资产总资产 203,459 217,459 233,373 255,662 273,349 营业利润(5.89)16.76 19.88 13.28 12.28 应付账款 57,539 67,368 69,534 78,338 78,299 净利润 8.17 47.21 19.32 13.21 12.22 短期借款 7,688 11,226 16,557 11,226 11,226 EPS-其他负债 44,166 46,203 38,839 41,946 42,621 盈利能力比率盈利能力比率

92、(%)总流动负债总流动负债 109,393 124,797 124,930 131,511 132,146 毛利润率 29.68 31.23 31.23 31.58 32.01 长期债务 11,821 3,039 2,942 2,588 2,010 EBITDA 8.82 9.00 7.82 8.35 8.79 其他长期债务 14,134 8,541 8,541 8,541 8,541 净利润率 5.40 5.81 6.37 6.63 6.98 总长期负债总长期负债 25,956 11,580 11,483 11,129 10,551 ROE 16.62 16.30 16.38 15.88 1

93、5.42 股本 9,028 9,399 9,448 9,448 9,448 ROA 5.57 6.08 6.80 7.02 7.37 储备/其他项目 57,789 70,412 85,955 101,717 119,006 偿债能力偿债能力(倍倍)股东权益 66,816 79,811 95,403 111,165 128,454 净负债比率(%)(15.69)(23.99)(28.37)(36.02)(39.61)少数股东权益 1,295 1,272 1,558 1,858 2,198 流动比率 1.04 0.99 1.06 1.12 1.21 总权益总权益 68,111 81,083 96,

94、961 113,022 130,652 速动比率 0.72 0.62 0.71 0.72 0.85 营运能力营运能力(天天)总资产周转率(次)1.07 1.08 1.11 1.11 1.09 估值指标估值指标 应收账款周转天数 23.13 24.17 24.17 24.17 24.17 会计年度会计年度(倍倍)2020 2021 2022E 2023E 2024E 应付账款周转天数 85.50 90.47 90.47 90.47 90.47 PE 21.37 14.52 12.17 10.75 9.58 存货周转天数 70.40 79.73 79.73 79.73 79.73 PB 2.71

95、2.37 1.99 1.71 1.48 现金转换周期 8.02 13.43 13.43 13.43 13.43 EV EBITDA(0.62)(1.02)(1.47)(1.84)(2.06)每股指标每股指标(人民币人民币)股息率(%)2.99 0.00 1.00 1.33 0.77 EPS 0.98 1.39 1.65 1.87 2.10 自有现金流收益率(%)11.26 5.85 6.49 10.47 9.27 每股净资产 7.40 8.49 10.10 11.77 13.60 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 海尔智家海尔智

96、家(6690 HK)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，林寰宇、王森泉、周衍峰，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信

97、息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点

98、、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变

99、化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关

100、人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时

101、注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师

102、声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 海尔智家海尔智家(6690 HK)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美

103、国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监

104、管披露 分析师林寰宇、王森泉、周衍峰本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。海尔智家（6690 HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了标的证券公开发行或 144A 条款发行的经办人或联席经办人。海尔智家（6690 HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前

105、12 个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。海尔智家（6690 HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司预计在本报告发布日之后 3 个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或

106、投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价

107、弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 海尔智家海尔智家(6690 HK)法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（

108、美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路59

109、99号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约哈德逊城市广场 10 号 41 楼（纽约 10001）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司