1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 常熟银行常熟银行(601128 CH)小微标杆银行是如何炼成的？小微标杆银行是如何炼成的？华泰研究华泰研究 深度研究深度研究 投资评级投资评级(上调上调):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):10.44 2022 年 10 月 23 日中国内地 区域性银行区域性银行 小微标杆银行是如何炼成的小微标杆银行是如何炼成的？常熟银行作为小微金融龙头，小微战略历经多代坚守与传承，小微文化深入全行上下，执行层面兼具软性的管理艺术+硬核的业务技能，我们认为公司护城河优势宽广，高成长性有望延续。鉴于信用成本下行，息差企

2、稳回升，我们预测 2022-24 年归母净利润同比增速为 26.2%/19.9%/18.0%（前值16.3%/15.4%/-），2022 年 BVPS 预测值为人民币 8.03 元，对应 PB0.99 倍。可比银行 22 年 Wind 一致预测 PB 均值为 0.76 倍，公司小微护城河优势突出、成长潜力可观，应享受一定估值溢价，我们给予 2022 年目标 PB 1.30倍，目标价由 10.30 元上调至 10.44 元，评级由“增持”上调为“买入”。为何常熟银行能始终坚持小微初心？为何常熟银行能始终坚持小微初心？我们认为常熟银行小微金融战略坚定、不易动摇。常熟地区经济繁华，小微主体丰富，常熟

3、银行具有扎实的网点、员工、客户基础，为发展小微金融提供了基本土壤；常熟银行在改制初期盲目做大客户带来的大额不良教训迫使全行重新思考发展方向，并最终确立了“做大户数，做小客户”的经营策略。同时台州小微专营银行的成功进一步鼓舞了常熟银行小微转型的决心。截至22H1末常熟银行个人经营贷占总贷款比例较 2012年末提升24pct达38%，居上市银行第一位，我们认为常熟银行小微金融的文化认同感、战略可持续性较强，确保未来发展不轻易转向。为何常熟银行拥有较强的战略执行力？为何常熟银行拥有较强的战略执行力？我们认为常熟银行兼具软性的管理艺术+硬核的业务技能。公司管理层情怀坚定，保障小微金融战略坚守与传承；核

4、心干部小微经验丰富，保障小微金融战略足够敏锐、接地气。此外常熟银行已形成一套完善的自主招聘培训体系与相匹配的制度、文化、组织架构，小微理念注入全行灵魂。经营模式方面，经过“IPC 技术”、“信贷工厂”、“MCP”三次迭代，从人力资源驱动转为人均产效驱动，并已形成对小微相关产业链价值链研究的制度化、专业化能力，是同业难以短期内快速复制的“专家经验”小微宝典。新考验，新答卷，高成长性延续新考验，新答卷，高成长性延续 在当前时点，我们建议关注影响常熟银行业绩经营的三大重要变化：1）竞争格局再平衡：大行普惠小微政策性任务减轻、互联网贷款监管趋严，外部小微竞争压力趋缓；2）异地增长有亮点：新设普惠金融试

5、验区成效显著、异地分支机构市占率有望持续提升、村镇银行政策红利有望持续释放；3）净息差逆市企稳：通过错位竞争、结构调优，2022 年以来常熟银行净息差逆市企稳，推动净利息收入稳步提升。风险提示：经济下行持续时间超预期，资产质量恶化超预期。研究员 沈娟沈娟 SAC No.S0570514040002 SFC No.BPN843 +(86)755 2395 2763 研究员 安娜安娜 SAC No.S0570522090001 SFC No.BRR567 +(86)10 6321 1166 联系人 冯嵩越冯嵩越 SAC No.S0570120090049 SFC No.BSF454 +(86)10

6、 6321 1166 联系人 贺雅亭贺雅亭 SAC No.S0570122070085 +(86)21 2897 2228 基本数据基本数据 目标价(人民币)10.44 收盘价(人民币 截至 10 月 21 日)7.72 市值(人民币百万)21,159 6 个月平均日成交额(人民币百万)253.04 52 周价格范围(人民币)6.56-8.50 BVPS(人民币)7.53 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 拨备前利润(人民币百万)3,727 4,443 5,355 6,343

7、 7,527+/-%(5.41)19.21 20.55 18.45 18.65 归母净利润(人民币百万)1,803 2,188 2,762 3,311 3,906+/-%1.01 21.34 26.22 19.88 17.97 不良贷款率(%)0.96 0.81 0.77 0.76 0.75 核心一级资本充足率(%)11.08 10.21 9.53 9.02 8.55 ROE(%)10.34 11.59 13.22 14.20 14.93 EPS(人民币)0.66 0.80 1.01 1.21 1.43 PE(倍)11.73 9.67 7.66 6.39 5.42 PB(倍)1.18 1.07

8、 0.96 0.86 0.76 股息率(%)2.59 2.59 3.27 3.92 4.62 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (6)(3)0366.006.757.508.259.00Oct-21Feb-22Jun-22Oct-22(%)(人民币)常熟银行相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 常熟银行常熟银行(601128 CH)正文目录正文目录 引言：小微标杆银行是如何炼成的？引言：小微标杆银行是如何炼成的？.3 为何常熟银行能始终坚持小微初心？为何常熟银行能始终坚持小微初心？.5 基因有渊源，具备独特优势.5 教训够深刻，重回小微定位.6 榜样树

9、方向，坚定小微信念.7 为何常熟银行拥有较强的战略执行力？为何常熟银行拥有较强的战略执行力？.9 理念文化为软实力，人才筑基树底气.9 小微模式为硬核，千锤百炼铸真章.12 新考验，新答卷，高成长性延续新考验，新答卷，高成长性延续.15 外压趋缓：小微竞争格局再平衡.15 内功精进：量扩、价升、质优.17 量：市场空间依然广阔，异地扩张多点开花.17 普惠金融试验区异军突起，打开成长空间。.17 异地分行布局占据先机，综合经营有望提升产能.18 村镇银行布局领先，业务贡献潜力较大.21 价：下沉市场错位竞争，结构调优带动息差回升.22 质：历经时空考验，核心风控能力过硬.24 盈利预测：目标价

10、盈利预测：目标价 10.44 元，上调为“买入”评级元，上调为“买入”评级.27 风险提示.28 TVaXkWlY9YlVmM1VkXvWaQ9RaQtRoOtRpNiNmNoOlOtRtP8OmNqQuOqNmNwMrQwO 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 常熟银行常熟银行(601128 CH)引言：小微标杆银行是如何炼成的？引言：小微标杆银行是如何炼成的？常熟银行常熟银行具备广阔的贷款空间、稳定的息差定价、优异的具备广阔的贷款空间、稳定的息差定价、优异的贷款质量，高成长性有望延续。贷款质量，高成长性有望延续。常熟银行作为小微金融龙头，小微战略历经多代坚守与传

11、承，小微文化深入全行上下，执行层面兼具软性的管理艺术+硬核的业务技能，形成同业短期内难以复制的展业优势。短期来看，外部小微竞争压力趋缓、资产端定价边际企稳、异地贷款增速强劲有望带动利润稳健增长，公司 2021 年 ROE 达 11.62%，排名上市农商行第一，2022 年 1-9 月常熟银行归母净利润、营业收入分别同比+25.2%、+18.6%，9 月末总资产、贷款、存款同比增速分别+17.7%、+15.4%、+14.2%，经营指标持续优异。而常熟银行的长期投资逻辑依旧明确，作为小微标杆行，护城河优势突出、成长潜力可观，我们看好常熟银行的投资价值。区别于市场的观点：区别于市场的观点：1、市场对

12、于常熟银行的异地发展空间认识不足。市场对于常熟银行的异地发展空间认识不足。我们认为常熟银行异地增长空间亮点颇多：2021 年新设普惠金融试验区仅 9 个月实现 50 亿增量，2022 年仍为重要增量来源；公司分支机构覆盖江苏省内 10 个地市，村镇银行涉及六省，截至 2022H1 末公司持牌机构所在地常住人口近 7000 万，个人经营贷规模超 5000 亿元，贷款增长空间广阔，未来有望通过深耕异地分支机构、发挥村镇银行投管行优势，贷款增速保持强劲增长。2、市场对于小微业务竞争压力过度担忧。市场对于小微业务竞争压力过度担忧。我们认为小微业务外部竞争格局已有趋势性转变，2022 年政府工作报告不再

13、考核大行普惠小微贷款增速，以贷款新增量任务测算增速约 24%，较过往政策性增速任务减轻，且政策引导大中型银行普惠业务向欠发达地区倾斜，与常熟银行所在东南发达省份错位；叠加互联网平台监管政策趋严，小微业务外部竞争压力有所放缓。常熟银行自身通过做小、做散、做信用，亦实现与大行错位竞争。外部竞争压力趋缓+自身积极应对，2022 年常熟银行息差拐点已现，资产端定价企稳回升。3、市场对于市场对于常熟银行资产质量稳定性认识不足。常熟银行资产质量稳定性认识不足。基于公司严密的风控体系与小微业务底层逻辑，我们认为常熟银行资产质量过硬。在信贷机制上，公司通过 IPC 技术原理判断客户还款意愿，并以多年积淀的行业

14、深度分析能力辅助风险识别，从进件把控贷款质量；在员工管理上，公司重视自主招聘培养，严控道德风险，小微风控文化深入全行上下；从小微业务发展规律而言，小微业务主要服从于人口规律、大数定律，对经济和行业周期相对不敏感，在实现规模效应后不良率较为稳定。常熟银行资产质量已经历多重时空考验，不良率稳定可控。股价与估值复盘：股价与估值复盘：股价弹性较强股价弹性较强，估值，估值领先上市农商行领先上市农商行。回顾常熟银行 2018 年以来股价的历史表现，得益于其鲜明的小微金融战略与优异业绩表现，常熟银行股价相对收益整体跑赢银行指数，2020年上半年，由于疫情影响开门红业绩、贷款利率快速下降，常熟银行股价一度有所

15、回调，随下半年经济形势恢复而迅速反弹。2021 年 3 月底随常熟银行公布 2020 年业绩（营业收入同比增速仅 2%，拨备前利润同比增速转负），常熟银行股价深度回调。2021 年底以来，常熟银行异地展业显效，息差企稳回升，复苏逻辑逐步确认，绝对收益、相对收益均企稳回升。在估值方面，自 2018 年以来常熟银行 PB 估值持续高于内地银行，截至 10 月 21 日PB(LF)位于上市农商行第一。常熟银行具备广阔的贷款空间、稳定的息差定价、优异的贷款质量，我们看好短期与中长期股价表现。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表1

16、：2018 年以来常熟银行涨跌幅及相对年以来常熟银行涨跌幅及相对中证内地银行主题指数中证内地银行主题指数涨跌幅表现涨跌幅表现 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表2：2018 年以来常熟银行与年以来常熟银行与中证内地银行主题指数中证内地银行主题指数 PB(lf)估值估值 图表图表3：上市农商行上市农商行 PB（LF）对比（截至）对比（截至 2022/10/21）资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 图表图表4：全文逻辑图全文逻辑图 资料来源：华泰研究-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%18-0118-0719-0119-0720-0120-0

17、721-0121-0722-0122-07相对涨跌幅常熟银行中证内地银行主题指数0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.018-01 18-0719-01 19-0720-0120-0721-01 21-0722-01 22-07（倍）常熟银行中证内地银行主题指数0.00.20.40.60.81.01.2常熟银行张家港行无锡银行江阴银行瑞丰银行沪农商行苏农银行紫金银行青农商行渝农商行PB（LF）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 常熟银行常熟银行(601128 CH)为何常熟银行能始终坚持小微初心？为何常熟银行能始终坚持小微初心？我们认为常熟

18、银行小微金融的文化认同感、战略可持续性较强，确保未来发展不轻易转向。我们认为常熟银行小微金融的文化认同感、战略可持续性较强，确保未来发展不轻易转向。常熟地区经济繁华，小微主体丰富，为常熟银行发展小微金融提供了基本土壤。常熟银行前身为常熟市农信社联合社，在长期发展中自然沉淀了支农支小基因，具有扎实的网点、员工、客户基础。常熟银行在改制初期盲目做大客户带来的大额不良教训迫使全行重新思考发展方向，并最终确立了“做大户数，做小客户”的经营策略。同时台州小微专营银行的成功进一步鼓舞了常熟银行小微转型的决心，从支农支小的朴素情怀转向商业可持续的小微金融理念。这样的历史文化基因使常熟银行小微金融战略坚定、不

19、易动摇。基因有渊源，具备独特优势基因有渊源，具备独特优势 常熟常熟地区经济繁华，小微地区经济繁华，小微主体丰富主体丰富，为常熟银行为常熟银行发展小微金融提供了基本土壤发展小微金融提供了基本土壤。作为全国文明城市，常熟既有“青山入廓、三湖簇拥”的生态禀赋，也有“状元之乡”“院士之乡”的文化底蕴，自古经济繁荣，民众崇尚实干，改革开放的契机使其经济快速发展，形成了以民营经济为主导的经济结构。各企业充分利用本地的资源和区位优势，衍生出以制造业为主体，相关商贸、服务业配套的产业和市场生态，常熟市拥有服装、汽配、建材等多个专业批发市场，其中，中国常熟服装城是全国最大的服装服饰批发市场,本地制造业生态十分活

20、跃；此外，此外，依托本地自然资源和经济、社会条件，常熟农业机械化和信息化发展迅速，本地农民生产积极性高涨、融资需求强烈，亟需高质量的金融支持。整体来看，常熟当地常熟当地产业百花齐放，个体工商户数量与日俱增，产业百花齐放，个体工商户数量与日俱增，发展小微金融的外部环境十分优渥。发展小微金融的外部环境十分优渥。图表图表5：苏苏州州地区经济发达，小微工商户地区经济发达，小微工商户每万人单位每万人单位数量数量远超全国远超全国 注：常熟市是由苏州市代管的县级市 资料来源：国家统计局、华泰研究 常熟银行前身为常熟市农信社联合社，在长期发展中自然沉淀了支农支小基因，具有扎实常熟银行前身为常熟市农信社联合社，

21、在长期发展中自然沉淀了支农支小基因，具有扎实的的网点、员工、客户基础。网点、员工、客户基础。首先，首先，常熟银行在常熟地区每个乡镇都有分支机构，网点布局下沉、口碑良好，作为“常熟人自己的银行”，本地存款份额长期位居前列。其次，其次，银行干部员工多为本地人，对当地文化习俗、经济产业和农民商贩知根知底，管理层也多数有过服务农村金融的基层经验，对服务三农、服务小微有天然的亲切感与责任感。最后最后，1996年农业银行与农信社“行社分家”，小微企业、民营企业、个体工商户大都划分给农信社，为常熟银行积累了丰富的基础客群。这些优势是常熟银行能顺利发展小微金融的重要前提这些优势是常熟银行能顺利发展小微金融的重

22、要前提条件，并且需要一定时间或人脉资源积累，大行和外地区域行条件，并且需要一定时间或人脉资源积累，大行和外地区域行短期内短期内难以复难以复制。制。05001,0001,5002,0002,5002000192020(每万人单位数)苏州全国 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表6：2019-2022H1 常熟银行在常熟市存常熟银行在常熟市存/贷款市占率贷款市占率 图表图表7：22H1 主要上市农商行本地存贷款市占率主要上市农商行本地存贷款市占率 资料来源：常熟市统计局、公司财报、

23、华泰研究 资料来源：各地统计局、公司财报、华泰研究 教训够深刻，教训够深刻，重回小微定位重回小微定位 常熟银行支农支小的定位并非一成不变，常熟银行支农支小的定位并非一成不变，21世纪初世纪初也曾偏离路线。也曾偏离路线。常熟地区经济底蕴深厚，本地企业借改革开放之春风快速发展，2001 年常熟银行改制为农商行后，开始强化公司金融业务。随着原有服务企业的规模不断成长，常熟银行单家客户授信额度不断提高，大额贷款笔数不断增加，逐渐偏离了“支农支小”定位。直到 2005、2008 年，常熟银行先后出现两笔大额不良，后者在全力挽救的情况下也造成了近亿元实质损失，约占当年归母净利润的 22%。痛定思变，痛定思

24、变，回归小微定位。回归小微定位。两单大额不良暴露了大企业与小银行之间“信息不对称、地位不对等、能力不匹配”三大问题，大客户业务关系复杂，关联交易隐蔽，对风险识别能力要求更高；小银行在合作时处于边缘地位，贷款出险时没有主动权，而一旦出险，对于资本实力较弱的小银行就是一场灾难。两单大额不良打破了常熟银行的大客户信仰，迫使全行重新思考发展方向，并最终回到了“小对小、小对优”的发展定位，确立了“做大户数，做小客户”的经营策略。图表图表8：大企业与小银行之间存在“信息不对称、地位不对等、能力不匹配”三大问题大企业与小银行之间存在“信息不对称、地位不对等、能力不匹配”三大问题 资料来源：飞燕筑梦（中国金融

25、出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 18.71%17.44%17.13%16.03%15.64%14.68%15.16%27.19%28.70%28.98%29.45%29.62%29.92%27.75%10%15%20%25%30%2019H120192020H120202021H120212022H1贷款市占率存款市占率0%5%10%15%20%25%30%常熟银行张家港行无锡银行江阴银行青农商行渝农商行瑞丰银行沪农商行贷款市占率存款市占率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 常熟银行常熟银行(601128 CH)榜样树方向，坚定小微信念榜样树方向，坚定小

26、微信念 除了吸取负面教训外，常熟银行最终确立小微金融发展方向离不开优秀榜样的激励。除了吸取负面教训外，常熟银行最终确立小微金融发展方向离不开优秀榜样的激励。在常熟银行深陷大额不良创伤时，与本地经济环境类似的浙江台州区域却有一批优秀的小微金融专营银行，客户贷款规模集中于 500 万元以下、户均规模仅 3050 万元，与大中型银行错位竞争取得优良业绩，比如台州银行 2008 年 ROE 高达 42%，且贷款不良率长期保持在1%以下。台州经验表明，只要有合适的商业模式和管理体系，小微金融也大有可为。常熟银行管理层多次前往台州取经，在优秀同业身上看到小微市场的商业价值，从支农支小的朴素情怀转向商业可持

27、续的小微金融理念，进一步鼓舞了小微转型的决心。图表图表9：2008-2021 年台州银行年台州银行不良率显着低于同业不良率显着低于同业 图表图表10：2008-2021 年台州银行年台州银行 ROE 显着高于同业显着高于同业 资料来源：银保监会、公司财报、华泰研究 资料来源：银保监会、公司财报、华泰研究 图表图表11：2017-2021 年台州银行净息差年台州银行净息差显着高于同业显着高于同业 资料来源：银保监会、公司财报、华泰研究 经验表明，小微金融模式有诸多亮点，商业可持续性较好。第一，天然对冲经济周期波动，不经验表明，小微金融模式有诸多亮点，商业可持续性较好。第一，天然对冲经济周期波动，

28、不良率稳定可控。良率稳定可控。小微客户主要从事衣食住行等刚需或改善性需求业务，其发展服从于人口规律，对经济和行业周期相对不敏感，因此贷款不良率能够在经济下行期仍然保持稳定，比如台州银行在 2008 年金融危机期间不良率也仅为 0.43%。即使出现逾期和不良，由于每笔金额不大，绝大多数客户后续会继续还款，只要把控好道德风险与操作风险，实际损失率较低。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%080951台州银行商业银行城市商业银行0%5%10%15%20%25%30%35%40%51台州银行商业

29、银行0%1%2%3%4%5%6%200202021台州银行商业银行城市商业银行 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 常熟银行常熟银行(601128 CH)第二，贷款溢价第二，贷款溢价空间更大，信贷利差可观。空间更大，信贷利差可观。小微客户大多缺少征信记录和标准化财务报表，其经营性贷款需求往往被银行公司条线拒绝、被个人条线忽视，大型银行往往也不愿涉及这类业务，因此小微金融属于供给远小于需求的蓝海市场，溢价空间比竞争激烈的传统贷款更大，只要控制好风险成本，贷款综合收益率较为可观。第三，业务小额分散，经营稳第三，业务小额分散，经营稳定性强。定性强。小

30、微金融的客户、行业高度分散，只要形成一定的基础客户群，业务规模不会大起大落，经营稳定性较好。常熟银行个人经营贷占比遥遥领先，形成独特业务风格。常熟银行个人经营贷占比遥遥领先，形成独特业务风格。自 2009 年开始试点推进小微转型以来，常熟银行的个人贷款、个人经营贷占总贷款比例持续提升。截至 22H1 末常熟银行个人贷款、个人经营贷占总贷款比例分别较 2012 年末提升 39pct、24pct 至 59%、38%。在所有上市银行中常熟银行个人经营贷占比遥遥领先，个人贷款占比仅次于平安银行，形成了独树一帜的展业风格特点。图表图表12：2011-2022H1 常熟银行贷款结构变化常熟银行贷款结构变化

31、 图表图表13：2011-22H1 常熟银行个人贷款、个人经营贷占总贷款提升常熟银行个人贷款、个人经营贷占总贷款提升 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 图表图表14：22H1 上市银行个人经营贷上市银行个人经营贷/总贷款对比总贷款对比 资料来源：公司财报、华泰研究 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200002020212022H1公司贷款票据贴现个人贷款19%20%25%30%37%45%48%51%54%57%61%59%14%12%18%21%23%27%33%35

32、%37%40%38%0%10%20%30%40%50%60%70%200002020212022H1个人贷款个人经营贷0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%常熟银行张家港行瑞丰银行厦门银行苏州银行渝农商行民生银行杭州银行青农商行浙商银行苏农银行招商银行郑州银行浦发银行北京银行江阴银行宁波银行长沙银行贵阳银行中信银行光大银行重庆银行沪农商行上海银行兴业银行青岛银行无锡银行工商银行西安银行南京银行交通银行兰州银行农业银行江苏银行成都银行建设银行个人经营贷/总贷款 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一

33、起阅读。9 常熟银行常熟银行(601128 CH)为何常熟银行拥有较强的战略执行力？为何常熟银行拥有较强的战略执行力？常熟银行在多年探索中实现小微情怀与商业可持续性的平衡，离不开其高效的战略执行力，常熟银行在多年探索中实现小微情怀与商业可持续性的平衡，离不开其高效的战略执行力，我们认为常熟银行兼具软性的管理艺术我们认为常熟银行兼具软性的管理艺术+硬核的业务技能，具备同业短期内难以复制的核心硬核的业务技能，具备同业短期内难以复制的核心竞争力。竞争力。公司管理层高瞻远瞩，情怀坚定，保障小微金融战略坚守与传承；核心干部小微经验丰富，保障常熟银行小微金融战略足够敏锐、接地气。此外常熟银行已形成一套完善

34、的自主招聘培训体系与相匹配的制度、文化、组织架构，小微理念注入全行灵魂。经营模式方面，经过“IPC 技术”、“信贷工厂”、“MCP”三次迭代，从人力资源驱动转为人均产效驱动。除了持续迭代经营模式，在多年小微展业探索中，常熟银行已形成对小微相关产业链价值链研究的制度化、专业化能力，是同业难以短期内快速复制的“专家经验”小微宝典。理念文化为软实力，人才筑基树底气理念文化为软实力，人才筑基树底气 管理层高瞻远瞩，情怀坚定，保障小微金融战略坚守与传承。管理层高瞻远瞩，情怀坚定，保障小微金融战略坚守与传承。与传统公司业务不同，小微金融业务从前期投入到业绩兑现需要数年时间转化，基础客群培育、小微业务口碑与

35、品牌的积淀更要久久为功，十分考验管理层的战略定力。自 2008 年正式布局小微金融业务以来，常熟银行共经历三任董事长，均为内部晋升，熟悉常熟银行发展历史和小微金融转型初心，也因此更能坚守与传承小微金融战略。每任董事长均对小微金融业务发展做出重要贡献，第一任董事长吴建亚（20012013）确立了小微金融转型战略，设立小额贷款中心并引入了 IPC 放贷技术；第二任董事长宋建明（20132020）进一步推动小微业务管理体系升级，并通过金融科技赋能全面提质增效；2020 年末上任的庄广强董事长则提出了新的融合战略，设立普惠金融部、普惠金融试验区，未来有望进一步提升小微综合金融服务能力、提高人均产能。图

36、表图表15：常熟银行历任董事长小微经营理念与推动工作常熟银行历任董事长小微经营理念与推动工作 董事长董事长 任职时间任职时间 推动工作推动工作 小微理念小微理念 吴建亚 2001 年 11 月2013 年 3 月 设立小额贷款中心 引入 IPC 技术“农”是农商行的本。“农”是农商行的本。农商行服务“三农 既是内在需要也是生存需要，我们和农村有天然的联系。宋建明 2013 年 4 月2020 年 12 月 全面建设信贷工厂 MCP 线上化 四线三级体系 金融科技 做农村金融最有味道做农村金融最有味道 我们的考核方向是向下、向零售、向小微、向三农；通过分支行、村镇银行、入股农商行业务的三驾马车，

37、进一步放大小微金融能力；小微金融里面也存在科技赋能。庄广强 2020 年 12 月至今 设立普惠金融部、普惠金融试验区 回到乡村振兴主战场回到乡村振兴主战场“规模增速不能降，人员增速不能升，新人要有新作为。“农商行是乡村振兴的守望者，是我们的主战场，我们的市场定位是农村、是县域、是小微，这个方向一定要坚持。资料来源：公司财报、华泰研究 主要领导班子经验丰富主要领导班子经验丰富，保持了较好的持续发展定力。，保持了较好的持续发展定力。现任核心管理层中，监事长黄勇斌、副行长陆鼎昌均出身小微金融条线，亲身经历小微金融总部从初设到壮大的全过程，其中监事长黄勇斌为小额贷款中心初创管理团队“铁三角”成员，负

38、责统筹管理工作；副行长陆鼎昌则曾为小额贷款中心基层优秀员工，曾立下一个月 36 笔经营贷业务的功绩，至今无人超越，是小微团队公认的“兵王”。核心管理层小微经验丰富，保障常熟银行小微金融战略足够敏锐、接地气、可操作，为小微金融持续发展打好基础。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表16：常熟银行主要管理层概况常熟银行主要管理层概况 姓名姓名 职务职务 任职日期任职日期 年龄年龄 主要过往经历主要过往经历 庄广强 董事长 2020 年 12 月 51 农业银行，常熟银行副行长，连云港东方农商行行长 薛文 行长 2021 年

39、1 月 47 常熟银行谢桥支行行长、招商支行行长，连云港东方农商行副行长，常熟银行财务总监 黄勇斌 监事长 2020 年 12 月 54 常熟银行风险管理部总经理,小额贷款中心小额贷款中心总经理,行长助理；张家港行副行长 陆鼎昌 副行长 2022 年 6 月-常熟银行小额贷款中心小额贷款中心总经理助理,小微金融总部小微金融总部副总经理,邗江支行行长，小小微金融总部微金融总部总经理兼普惠金融部普惠金融部总经理 李勇 副行长 2022 年 9 月-历任工商银行常州分行武进支行二级支行行长,招商银行常州分行投行与金融市场团队副总经理,江南农商银行公司业务部兼投资银行部副总经理,战略客户与投资银行部副

40、总经理(主持工作),零售业务管理部总经理.吴铁军 副行长 2020 年 12 月 47 常熟银行小企业信贷中心总经理助理,公司银行部总经理,行长助理 尹宪柱 副行长、财务总监 2020 年 1 月 47 德勤高级审计经理,苏州农商行财务总监、泰州分行行长 付劲 副行长、首席信息官 2017 年 4 月 52 交通银行信息技术管理部高级经理.常熟银行首席信息官。孙明 董秘 2020 年 12 月 48 常熟银行战略规划部总经理，泰州分行行长 资料来源：公司财报、华泰研究 小微小微理念注入理念注入全行全行灵魂，灵魂，着重打造文化统一、素质过硬、朝气蓬勃的团队。着重打造文化统一、素质过硬、朝气蓬勃的

41、团队。小微金融依赖于人海战术，常熟银行集中于 70%的人力服务于小微金融，十分考验团队管理能力。经过不断改革升级，常熟银行已形成一套完善的自主招聘培训体系与相匹配的制度、文化、组织架构，以驾驭不断扩展的管理半径和团队规模。我们认为这套组织管理体系是常熟银行我们认为这套组织管理体系是常熟银行的一大的一大核心核心优势。优势。1）注重自主招聘、自主培养，注重自主招聘、自主培养，为公司发展打造了高素质的人才后备军。为公司发展打造了高素质的人才后备军。常熟银行在面试、家访和试用考核阶段重视应聘者道德品格，从招聘环节开始控制客户经理的道德风险，并以“师带徒”模式让新员工快速进入工作状态，确保小微理念和文化

42、认同不偏差，模式复制不走样。针对不同层级的员工，常熟银行开发了“星展计划”、“星成计划”、“星耀计划”、“启明星计划”、“头狼计划”等职业能力培训体系，对于已经积累丰富经验的客户经理，常熟银行提供了畅通的晋升通道，其中管理人员晋升信道要求“之字形”跨岗位锻炼成长，培养员工全局视野，打造了一批高素质的管理人才后备军，为业务发展提供强有力的人才支撑。图表图表17：常熟银行内部员工培养体系常熟银行内部员工培养体系 图表图表18：常熟银行“之字形”人才成长信道常熟银行“之字形”人才成长信道 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，202

43、2 年 1 月）、华泰研究 2）注重普惠金融理念和服务民生情怀的培养，并以制度形式将小微文化加以规范化和明细）注重普惠金融理念和服务民生情怀的培养，并以制度形式将小微文化加以规范化和明细化，构建员工的“心理契约”，让团队成员产生内在的约束和自律。化，构建员工的“心理契约”，让团队成员产生内在的约束和自律。在成立之初小贷中心就拟定了“六条标准”“六条标准”，作为小贷中心每名员工的基本行为准则，要求工作勤勉努力，不斤斤计较，大事讲原则、小事讲风格。此外公司要求与客户解除时遵守“三不原则三不原则”，本质上是与客户建立“零物质接触”的廉洁关系，是底线也是红线。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分

44、，请务必一起阅读。11 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表19：常熟银行“六条标准”常熟银行“六条标准”图表图表20：常熟银行“三不原则”常熟银行“三不原则”资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 3）构建了有效的）构建了有效的激励约束激励约束机制，兼具原则性与灵活性。一方面，机制，兼具原则性与灵活性。一方面，激励先行保证愿贷激励先行保证愿贷。在人。在人才晋升上，才晋升上，常熟银行内部提拔人才重视小微金融经历，目前有 2 位总行领导来自小微金融条线，此外也有一大批小微业务骨干晋升至中

45、层管理团队；在经营目标上，在经营目标上，常熟银行将“支农支小”投放纳入全行年度主要经营目标体系；在绩效考核上，在绩效考核上，直接减免小微贷款资本占用费用、调高小微贷款客户考核单价至其他客户的三到五倍，且小微业务考核主张“户数为王”，客户经理绩效与贷款户数、余额、风险挂钩，鼓励客户经理做小、做散。另一方面，另一方面，严控道德风险，强调尽职免责。严控道德风险，强调尽职免责。常熟银行对道德风险采取零容忍态度，包括美化客户数据、资料造假、和客户勾结等行为，曾有客户经理因上传假照片作为放款凭证而被直接开除。在严控道德风险的同时，对市场风险保有合理的容忍度，对于履行尽职调查职责的客户经理，管户瑕疵不良率只

46、要不超过 2%，均保持原档级不下调，不影响绩效。近五年（截至 2021.10）常熟农商银行认定小微不良贷款 4226 笔，其中认定尽职、基本尽职的笔数占比为 86%。4）组织体系多次迭）组织体系多次迭代升级，适应不同阶段的发展。代升级，适应不同阶段的发展。2009 年初常熟银行设立小额贷款中心，定位于准事业部的小微专营机构，以“个人+经营性贷款”业务为主打产品，与行内其余部门平行、独立运作，为小微业务开展提供组织保证。随着小微业务的发展，2013 年小额贷款中心更名为小微金融总部，管理体系从最初的“职能总部+业务分部+项目中心”逐渐演变为“四线三级”网状管理架构，“四线”指业务线、人资线、运营

47、线、风控线，“三级”为总部、区域、分部。“四线三级”管理结构呈现出敏捷化、精益化、闭环管理三大特点，将更多权力和决策力赋予一线工作人员，其他部门为一线提供支持，各条线可快速响应客户需求，提升经营效率和市场敏感性。此外值得一提的是“发展总监”这个职位，类似此外值得一提的是“发展总监”这个职位，类似于于“政政委委”角色，角色，职责是职责是贯彻小微文化，用人上也有一票否决权贯彻小微文化，用人上也有一票否决权，体现了常熟银行从管理体系上对，体现了常熟银行从管理体系上对小微文化的重视小微文化的重视。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 常熟银行常熟银行(601128 CH)图

48、表图表21：常熟银行四线三级管理体系常熟银行四线三级管理体系 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 回顾常熟银行小微业务发展历程，其组织体系的成功之处在于既有破旧立新的魄力，又和回顾常熟银行小微业务发展历程，其组织体系的成功之处在于既有破旧立新的魄力，又和现有部门实现了较好的融合。一方面，现有部门实现了较好的融合。一方面，小额贷款中心成立时，在制度、流程、产品、员工招聘与考核等方面与其余部门平行、独立运作，并直接向总行管理层汇报，这避免了存量业务的牵扯、节约了不必要的繁琐流程，有利于部门快速进入状态；另一方面，另一方面，由于小微业务开展仍需要借助现有分支行的网点

49、、设备、营销资源，为了实现最好的配合效果，小额贷款中心通过“约法三章”即不做存量、不做抵押、不做单户 50 万以上，避免与分支行竞争，同时贷款业绩双算、存款计入支行，双方合作共赢，从而争取到分支行的大力支持，实现了较好的协同配合。小微小微模式为硬核，千锤百炼铸真章模式为硬核，千锤百炼铸真章 经营模式经营模式三次三次迭代迭代，从人力资源驱动转为人均产效驱动。，从人力资源驱动转为人均产效驱动。2009 年常熟银行引入年常熟银行引入 IPC 技术技术，将非标信息转化为标准化信息，软信息判断还款意愿，财务流水判断贷款金额，从前端进件把控质量风险，解决小微技术风控难题。2013 年对微贷技术进行二次开发

50、，打造“信贷年对微贷技术进行二次开发，打造“信贷工厂”工厂”，形成前台营销调查、中台审批、后台管理操作的流水线作业，实现微贷流程的标准化。结合 IPC 技术应用，让客户经理能专注于客户拓展与客户调查，后续工作由专人按流程进行，有效提升客户经理管户效率，突破小微业务规模难以扩张的劣势。2015 年年，在“，在“IPC”+“信贷工厂”基础上，通过线上化“信贷工厂”基础上，通过线上化全面升级全面升级 MCP（移动信贷平台）（移动信贷平台），使用金融科技赋能信贷审批全流程，只需上传拍照、录音、定位信息即可自证，贷款风控的原始资料更加多元、可信，节省往返驻点登记材料和此前需要双人调查的成本，进一步降本增

51、效，提升人均产效。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表22：IPC 模式将非标信息标准化，把控进件质量模式将非标信息标准化，把控进件质量 图表图表23：常熟银行常熟银行信贷工厂流程切分信贷工厂流程切分，提高分工效率，提高分工效率 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 图表图表24：常熟银行小微金融总部人力资源规模常熟银行小微金融总部人力资源规模 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 图表

52、图表25：常熟农商银行小微金融总部十二年大事记常熟农商银行小微金融总部十二年大事记 2008 年 12 月 成立 10 人微贷项目组 2009 年 3 月 成立小额微贷中心，实现首笔放款，金额 3 万元 2009 年 6 月 小额贷款中心放款金额突破 1000 万元 2010 年 12 月 小额贷款中心放款金额突破 8 亿元 2011 年 4 月 设立“小贷爱心基金”2012 年 10 月 启动移动贷款平台（MCP）项目 2013 年 10 月 首次山区爱心支教活动，组织员工赴甘肃山区小学义务支教 2014 年 9 月 小额贷款中心更名为小微金融总部 2014 年 12 月 出台“十二级九档”

53、职级体系 2015 年 1 月 设立十大职能部门和四大业务分部 2016 年 1 月 发布品牌核心价值观 2016 年 6 月 组织架构优化为“四线三级”管理体系 2017 年 12 月 小微金融总部贷款余额突破 200 亿元并举行“新时代新征程星梦想”庆祝活动，苏州银监分局领导、常熟市人民政府领导、全行领导见证小微金融总部发展里程碑时刻 2018 年 9 月 打造数字化小微金额，初试“互联网+”业务，金融科技助推 2018 年 12 月 举行小微金融总部“感跃时代星眺”十周年庆典，确定“1228 小贷人日”2019 年 7 月 上线“FreeStar 小微金融+”微信小程序；发布常熟地区首个

54、纯线上产品“流星贷”2019 年 7 月 明确“之字形”发展路径，实现前中后台岗位有序轮换 2019 年 10 月 小微金融总部贷款余额突破 300 亿元，放款笔数突破 100 万笔，放款金额超 1500 亿元 2020 年 9 月 小微金融总部贷款余额突破 400 亿元 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 4205540805001,0001,5002,0002,500200920000192020.9小微金融总部人力资源规模引

55、入IPC技术，小微团队稳步扩充启动百人计划，小微团队迅速扩容员工总数增速放缓，注重提升人均产效 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 常熟银行常熟银行(601128 CH)数据积淀数据积淀为无价资产，人机合一提升展业效率。为无价资产，人机合一提升展业效率。除了持续迭代经营模式，在多年小微展业探索中，常熟银行已形成对小微相关产业链价值链研究的制度化、专业化能力，这一能力目前主要应用在支持贷款审批和客户经理尽调工作方面。经中国农村金融杂志社报道，截至 2021 年 10 月末，常熟银行通过研究农林牧渔、零售批发、制造业等 230 个行业，已形成 206 篇行业总结报告，

56、通过把细分行业分析到极致，逻辑验证和交叉验证有了更多抓手，可精准分析各类客户风险特征，是多年深耕小微的“专家经验”浓缩精华。通过大数据建模、MCP 转型，小微业务越来越多的流程可以智能操作，提升展业效率。但科技只是提升人力效率的工具，机器建模的底层逻辑仍离不开常熟银行专家经验的支持，这也是同业难以短期内快速复制的小微展业宝典。图表图表26：常熟银行小微标杆成长之路常熟银行小微标杆成长之路 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 常熟银行常熟银行(601128 CH)新考验，新新考验，新答卷，高成长性

57、延续答卷，高成长性延续 常熟银行小微战略历经多代坚守与传承，小微文化深入全行上下，执行层面兼具软性的管理艺术+硬核的业务技能，形成同业短期内难以复制的展业优势，截至 22H1 末个人经营贷占总贷款比例高达 38%，位列上市银行第一，是当之无愧的小微业务标杆银行。在当前时在当前时点，我们建议关注点，我们建议关注影响影响常熟银行常熟银行业绩经营的三大重要变化：业绩经营的三大重要变化：1）竞争格局再平衡：竞争格局再平衡：大行普惠小微政策性任务减轻、互联网贷款监管趋严，外部小微竞争压力趋缓；2）异地增长）异地增长有有亮点：亮点：新设普惠金融试验区成效显著、异地分支机构市占率有望持续提升、村镇银行政策红

58、利有望持续释放；3）净息差逆市企稳：净息差逆市企稳：通过错位竞争、结构调优，2022 年以来常熟银行净息差逆市企稳，推动净利息收入稳步提升。外外压趋缓压趋缓：小微小微竞争竞争格局再平衡格局再平衡 外部竞争格局方面，外部竞争格局方面，常熟银行常熟银行原有的原有的小微业务竞争对手小微业务竞争对手国有大行和互联网金融机构国有大行和互联网金融机构对对普惠小微业务的挤压力度有望减轻。普惠小微业务的挤压力度有望减轻。1）大行普惠贷款增速目标有所放缓。）大行普惠贷款增速目标有所放缓。2019-2021 年政府工作报告连续 3 年对大行设立普惠增速目标，分别为 30%、40%、30%。22 年不再提及增速要求

59、，转而要求“新增普惠贷款达到 1.6 万亿”。2021 年末国有大行普惠贷款余额约6.6 万亿，据我们测算，为完成普惠贷款新增额要求，2022 年普惠贷款增速约为 24%。此前国有大行为响应国家政策强势切入普惠金融业务，凭借较低的负债成本和创新的数字金融模式，以较低的价格批量获取客户，对中小银行的业务造成一定程度的挤压。而随普惠金融增速目标逐步放缓，中小银行展业压力有望缓解。图表图表27：2019-22H1 各类银行机构普惠小微贷款同比增速各类银行机构普惠小微贷款同比增速 资料来源：公司财报、华泰研究 2）政策引导大中型银行普惠业务向欠发达地区倾斜。）政策引导大中型银行普惠业务向欠发达地区倾斜

60、。2022 年 4 月 6 日，银保监会发布关于 2022 年进一步强化金融支持小微企业发展工作的通知，提出中大型银行普惠小微业务优先满足欠发达地区的信贷需求。5 月 26 日，央行发布关于 2022 年进一步强化金融支持小微企业发展工作的通知，同样指出全国性银行普惠小微业务优先向中西部等地区倾斜。而常熟银行作为东南沿海发达地区的银行，外部竞争压力有望缓和。46%46%49%48%49%42%34%36%32%31%0%10%20%30%40%50%60%-----06

61、股份行农村金融机构城商行大行 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表28：监管部门关于大行监管部门关于大行小微贷款投放要求小微贷款投放要求 时间时间 主体主体 具体内容具体内容 2019 国务院 支持大型商业银行多渠道补充资本，增强信贷投放能力，鼓励增加制造业中长期贷款和信用贷款。今年国有大型商业银行小微企业贷款要增长 30%以上.2020 国务院 中小微企业贷款延期还本付息政策再延长至明年 3 月底，对普惠型小微企业贷款应延尽延，对其他困难企业贷款协商延期。大型商业银行普惠型小微企业贷款曾速要高于 40%。2021 国

62、务院 进一步解决小微企业融资难题。大型商业银行普惠小微企业贷款增长 30%以上。2022/4/6 银保监会 关于 2022 年进一步强化金融支持小微企业发展工作的通知，着力改善金融资源投放的区域均衡性。大型银行、股份制银行制定普惠型小微企业信贷计划，要向欠发达地区的一级分行压实信贷投放任务，并明确要求各一级分行在向下分解信贷计划时，要向欠发达地区的一级分行压实信贷投放任务，并明确要求各一级分行在向下分解信贷计划时，优先满足辖内相对欠发达地区信贷需求。在内部资金转移定价（优先满足辖内相对欠发达地区信贷需求。在内部资金转移定价（FTP）、利润损失补偿、综合绩效考核、营销费用等方面，可适）、利润损失

63、补偿、综合绩效考核、营销费用等方面，可适当向相对欠发达地区倾斜。当向相对欠发达地区倾斜。2022/5/5 国务院 国常会要求国有大型银行新增普惠型小微企业贷款要达到 1.6 万亿元万亿元，引导银行加强主动服务。2022/5/26 中国人民银行 关于推动建立金融服务小微企业敢贷愿贷能贷会贷长效机制的通知，提出要发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，用好降准、再贷款再贴现、普惠小微贷款支持工具，持续增加普惠小微贷款投放。确保普惠小微贷款增速不低于各项贷款增速，全国全国性银行要向中西部地区、信贷增长缓慢地区和受疫情影响严重地区和行业倾斜。性银行要向中西部地区、信贷增长缓慢地区和受疫情影响严重地区和行

64、业倾斜。落实好普惠小微贷款不良容忍度监管要求，优先安排小微企业不良贷款核销。资料来源：国务院、央行、华泰研究 3）互联网贷款规范化发展。互联网贷款规范化发展。近年来互联网平台贷款受到监管层密切关注，银保监会、央行等部门多次发文加强对互联网金融公司与互联网平台贷款的审慎监管，2021 年初发布互联网贷款新规并与互联网平台约谈，互联网平台贷款规模持续压缩。由于互联网金融机构在信息流通、搜集与运用上具备独特优势，触达的客户群体与小微客户有一定交叉，因此互联网贷款业务曾与银行小微业务有一定竞争关系。随互联网贷款监管趋严，我们认为银行小微业务来自互联网平台的竞争压力有所放缓。图表图表29：2020 年底

65、以来年底以来监管层对于互联网监管层对于互联网贷款贷款的表述汇总的表述汇总 时间时间 部门部门/文件文件 主要内容主要内容 2020/11/2 网络小额贷款业务管理暂行办法（征求意见稿）网络小额贷款业务应当主要在注册地所属省级行政区域内开展，未经银保监会批准，不得跨省级行政区域开展网络小额贷款业务；明确经营网络小额贷款业务在注册资本、控股股东、互联网平台等方面应符合的条件；规范业务经营规则；督促经营网络小额贷款业务的小额贷款公司加强经营管理。2020/12/26 中国人民银行副行长潘功胜答记者问 人民银行、银保监会、证监会、外汇局等金融管理部门联合约谈了蚂蚁集团。坚决打破垄断，纠正、查处不正当竞

66、争行为，维护公平竞争市场秩序；坚持所有金融活动必须依法依规纳入监管，坚持金融业务必须持牌经营，坚持对各类违法违规行为“零容忍”。2020/12/31 银保监会相关部门负责人答记者问 金融创新必须在审慎监管的前提下进行；所有金融活动必须依法全面纳入监管，持牌经营，坚决制止违规监管套利；对各类主体一视同仁；切实维护金融稳定和金融安全。2021/1/6 2021 年央行工作会议 加强互联网平台公司金融活动的审慎监管加强互联网平台公司金融活动的审慎监管。坚决落实党中央、国务院关于强化反垄断和防止资本无序扩张、统筹金融发展与金融安全的决策部署，抓紧补齐监管制度短板。强化支付领域监管，个人征信业务必须持牌

67、经营，严禁金融产品过度营销，诱导过度负债，严肃查处侵害金融消费者合法权益的违法违规行为。确保金融创新在审慎监管前提下发展，普惠金融服务质量和竞争力稳中有升。2021/2/20 进一步规范商业银行互联网贷款业进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知务的通知 商业银行应独立开展互联网贷款风险管理，严禁将贷前、贷中、贷后管理的关键环节外包；商业银行与合作机构商业银行应独立开展互联网贷款风险管理，严禁将贷前、贷中、贷后管理的关键环节外包；商业银行与合作机构共同出资发放互联网贷款的，单笔贷款中合作方出资比例不得低于共同出资发放互联网贷款的，单笔贷款中合作方出资比例不得低于 30%；商业银行与合作机构共同出

68、资发放互联；商业银行与合作机构共同出资发放互联网贷款的，与单一合作方（含其关联方）发放的本行贷款余额不得超过本行一级资本净额的网贷款的，与单一合作方（含其关联方）发放的本行贷款余额不得超过本行一级资本净额的 25%；商业银行与全；商业银行与全部合作机构共同出资发放的互联网贷款余额不得超过本行全部贷款余额的部合作机构共同出资发放的互联网贷款余额不得超过本行全部贷款余额的 50%；地方法人银行开展不得跨注册地；地方法人银行开展不得跨注册地辖区开展互联网贷款业务。无实体经营网点、业务主要在线上开展，且符合银保监会其他规定条件的除外辖区开展互联网贷款业务。无实体经营网点、业务主要在线上开展，且符合银保

69、监会其他规定条件的除外 2021/4/29 金融管理部门联合约谈部分从事金融业务的网络平台企业 融管理部门针对当前网络平台企业从事金融业务中普遍存在的突出问题提出了整改要求。一是坚持金融活动全部纳入金融监管；二是支付回归本源；三是打破信息垄断；四是加强对股东资质、股权结构、资本、风险隔离、关联交易等关键环节的规范管理；五是严格落实审慎监管要求，完善公司治理；六是规范企业发行交易资产证券化产品以及赴境外上市行为；七是强化金融消费者保护机制。2021/7/9 银保监会消保局局长郭武平在新闻发布会上发言 大型互联网平台向金融机构收取导客引流费或者信息服务费，推高了融资成本，在有的案例里面大型互联网平

70、台导客引流费或者信息服务费大概是 6%、7%，实际上银行的贷款利率是 4%、5%，所以整个实体经济和企业的融资成本里面，大型互联网平台占了很大一块。2022/6/23 中央全面深化改革委员会第二十六次会议 依法依规将平台企业支付和其他金融活动全部纳入监管，以服务实体经济为本，坚持金融业务持牌经营，健全支付领域规则制度和风险防控体系，强化事前事中事后全链条全领域监管。要强化金融控股公司监管和平台企业参要强化金融控股公司监管和平台企业参控股金融机构监管控股金融机构监管，强化互联网存贷款、保险、证券、基金等业务监管。强化互联网存贷款、保险、证券、基金等业务监管。2022/7/15 关于加强商业银行互

71、联网贷款业务管理 提升金融服务质效的通知 进一步细化明确商业银行贷款管理和自主风控要求，要求商业银行应提高互联网贷款风险管控能力，防范贷款管理“空心化”，规范与第三方机构互联网贷款合作业务等。2022/10/09 回复人民网“领导留言板”针对部分小额贷款公司在网络小额贷款业务中存在的问题，组织各地方金融监管部门开展专项整治和清理规范，全面叫停新设网络小额贷款从业机构。全面叫停新设网络小额贷款从业机构。要求小额贷款公司根据借款人收入水平、总体负债、资产状况、实际需求等因素，合理确定贷款金额和期限，使借款人还款额不超过其还款能力，防止诱导借款人过度举债。资料来源：央行，银保监会，华泰研究 免责声明

72、和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 常熟银行常熟银行(601128 CH)内内功精进功精进：量扩、价升、质优量扩、价升、质优 常熟银行以广阔的量、稳定的价、优异的质经受住了新环境的考验。常熟银行以广阔的量、稳定的价、优异的质经受住了新环境的考验。在经济弱修复、大行挤压、降息周期的大环境中，常熟银行以广阔的贷款空间、稳定的息差定价、优异的贷款质量交出了优异的答卷。公司普惠金融试验区成效显着，异地分支机构市占率有望提升，村镇银行品牌效应逐渐建立，打开成长空间；公司主动调增信保类、小额贷款占比，与国有大行错位竞争，贷款定价回升，带动息差企稳；公司资产质量和风控能力优异，不良率、

73、拨备覆盖率在不同时空均保持优异水平。公司 2021 年 ROE 达 11.62%，排名上市农商行第一，未来随非息收入提升、成本收入比优化，ROE 有望持续提升。图表图表30：2021 年上市农商行年上市农商行 ROE 拆解结果（除排名、权益乘数外，单位为拆解结果（除排名、权益乘数外，单位为%）利润表科目利润表科目/平均总资产平均总资产 排名排名 常熟银行常熟银行 渝农商行渝农商行 沪农商行沪农商行 青农商行青农商行 紫金银行紫金银行 无锡银行无锡银行 张家港行张家港行 苏农银行苏农银行 江阴银行江阴银行 瑞丰银行瑞丰银行 营业收入 1 3.36 2.57 2.18 2.46 2.12 2.28

74、 2.99 2.57 2.28 2.49 利息净收入 1 2.94 2.18 1.75 1.92 1.87 1.84 2.39 2.04 1.91 2.25 利息收入 1 5.05 4.31 3.71 3.97 4.02 4.07 4.62 3.87 3.91 4.40 利息支出 5-2.11-2.12-1.96-2.05-2.15-2.24-2.23-1.83-2.00-2.15 中间业务收入 5 0.10 0.23 0.20 0.12 0.06 0.10 0.08 0.15 0.09-0.10 其他非息收入 6 0.32 0.16 0.24 0.42 0.20 0.35 0.52 0.39

75、 0.27 0.34 管理费用 10-1.39-0.71-0.65-0.72-0.76-0.65-0.93-0.85-0.76-0.80 信用减值损失 6-0.75-0.90-0.41-0.91-0.49-0.67-1.15-0.86-0.58-0.64 所得税 9-0.16-0.12-0.19-0.05-0.12-0.08-0.02-0.07-0.03-0.06 其他因素 8-0.04-0.03-0.02-0.04-0.03-0.02-0.03-0.02-0.04-0.01 ROA 1 1.03 0.81 0.91 0.74 0.71 0.85 0.87 0.78 0.87 0.97 权益乘

76、数 8 11.30 12.20 12.56 7.20 13.79 13.46 12.78 11.95 11.69 10.62 ROE 1 11.62 9.87 11.39 5.32 9.85 11.41 11.08 9.31 10.15 10.33 资料来源：公司财报、华泰研究 量：市场空间依然广阔，异地扩张多点开花量：市场空间依然广阔，异地扩张多点开花 常熟银行异地增长空间广阔，多渠道发展小微业务。常熟银行异地增长空间广阔，多渠道发展小微业务。截至 22H1 末常熟银行持牌机构所在地常住人口近 7000 万，个人经营贷规模超 5000 亿元，市场潜在空间较大。我们认为我们认为常熟常熟银行异地

77、展业银行异地展业主要有主要有以下以下亮点：亮点：1）普惠试验区贡献新增量：普惠试验区贡献新增量：2021 年新设普惠金融试验区仅 9 个月实现 50 亿增量，2022 年仍为重要增量来源；2）异地机构市占率稳步提升异地机构市占率稳步提升：公司分支机构覆盖江苏省内 10 个地市，各区域贷款增速叠加贷款市占率提升，未来贷款增长有望保持在 15%以上；3）村镇银行政策红利持续释放：村镇银行政策红利持续释放：公司村镇银行涉及六省，22H1 末个人经营性贷款贡献占比 32%，未来有望发挥村镇银行投管行优势，贷款增速保持强劲增长。此外公司控股镇江农商行，通过入股农商行进一步打开小微业务发展空间。普惠金融试

78、验区异军突起普惠金融试验区异军突起，打开成长空间。，打开成长空间。普惠金融试验区为新亮点，发展空间广阔。普惠金融试验区为新亮点，发展空间广阔。2021 年 2 月常熟银行成立普惠金融部，在常熟周边地区新组建 4 个普惠金融试验区，由当年小微金融的“兵王”陆鼎昌作为部门总经理，抽调本地 150 余名客户经理，带队渗透市场薄弱地区，前往常熟周边的县市接壤、城乡接合的地区拓展业务。截至 2021 年底，普惠金融试验区取得丰盛成果，仅历时 9 个月，贷款余额突破 50 亿元，这是在大行挤压、疫情扰动等外部压力环境下实现的突围，通过向金融供给不充分、此前覆盖深度不足的地区进军，业务、区域更加下沉，取得了

79、贷款量的突破。2022 年公司已扩大至太仓、昆山、相城、张家港、锡山、江阴 6 个普惠金融试验区，虽受存量维护、疫情形势反复等因素影响，2022 年展业有一定压力，但仍为重要的增量来源。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表31：常熟银行普惠金融试验区打法策略常熟银行普惠金融试验区打法策略 资料来源：公司公告、华泰研究 普惠金融试验区普惠金融试验区深入改革业务融合模式，提升综合经营能力深入改革业务融合模式，提升综合经营能力。普惠金融部的发展前景不仅仅是开拓新市场、新客户，更在于综合经营的理念。有别于小微金融部，普惠金融部

80、以客户综合金融服务为导向，进入该部门的员工要在规定时间内考取三张上岗资质证书（小微、对公、零售），具有复合业务营销和服务能力。打通小微、企业、零售条线界限后，有利于减少潜在客户的流失，让客户经理更加努力将客户留在常熟银行体系内，并且将有利于改变小微金融长期以贷款为主、存款为辅，客户综合金融服务能力相对偏弱的局面，提升人均综合产效。异地分行异地分行布局占据先机，综合经营有望提升产能布局占据先机，综合经营有望提升产能 异地分支行布局早、分布广，对母行贡献持续提升异地分支行布局早、分布广，对母行贡献持续提升。常熟银行视野前瞻，较早在异地设立网点，2008 年在江苏省海门市设立首家异地支行，此后在 2

81、008-2011 年，2014-2019 年加快异地布局的步伐。截至 2022 年 6 月末常熟银行共设立了 7 家异地分行、28 家异地支行，覆盖江苏省内 10 个地市，异地业务已成为公司规模扩张的重要支柱，2022 年中报显示异地分支机构为公司贡献了 51%的贷款和 52%的营收。图表图表32：常熟银行异地扩张节奏常熟银行异地扩张节奏 总部总部 省内分行省内分行 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 分行开设节奏 7 盐城 无锡 扬州 苏州 镇江 南通 泰州 支行开设节

82、奏 28 海门 邗江 如东 启东 张家港 通州 江都 海安 句容 泗洪 东海 东台 江阴 昆山 相城 金湖 亭湖 靖江 太仓 射阳 如皋 宜兴 阜宁 泰兴 兴化 仪征 大丰 惠山 资料来源：公司公告、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表33：2018-2022H1 末末常熟银行常熟银行贷款按区域分布比例贷款按区域分布比例 图表图表34：2018-2022H1 末末常熟银行常熟银行营收按区域分布比例营收按区域分布比例 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 异地布局明显优于同省农商行，异地布

83、局明显优于同省农商行，在政策限制新设异地分支机构后成为一大优势，在政策限制新设异地分支机构后成为一大优势，展业空间展业空间广阔广阔。自 2019 年起，政策陆续出台了限制异地设立机构、异地存贷款的政策，中小银行异地展业的难度加大，而得益于早期的异地业务布局，常熟银行目前异地分支行数量、网点总数、员工数量均远超其他江苏省上市农商行，其异地分支机构与控股的村镇银行形成覆盖 110 多个区县和 900 多个镇的普惠金融服务网络，持牌机构所在地常住人口近 7000 万，个人经营贷规模超 5000 亿元，小微展业空间广阔。图表图表35：2022H1 末江苏省上市农商行异地机构数量对比末江苏省上市农商行异

84、地机构数量对比 资料来源：公司财报、华泰研究 图表图表36：2022H1 末江苏省上市农商行网点数量对比末江苏省上市农商行网点数量对比 图表图表37：2022H1 末江苏省上市农商行员工数量对比末江苏省上市农商行员工数量对比 资料来源：公司财报、华泰研究 注：常熟银行员工数量为母行（不含村镇银行）口径 资料来源：公司财报、华泰研究 48%43%38%32%32%37%41%45%50%51%4%5%5%5%5%11%11%12%13%13%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002122H1常熟地区江苏省内异地分支机构江苏省内村镇银行江苏省

85、外村镇银行50%46%36%30%25%33%37%45%49%52%4%4%5%5%6%12%12%14%15%16%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002122H1常熟地区江苏省内异地分支机构江苏省内村镇银行江苏省外村镇银行283205540常熟银行张家港行苏农银行江阴银行无锡银行紫金银行(个)异地支行异地分行0745264060800180常熟银行紫金银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行(个)本地网点异地网点4253245

86、62379105001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500常熟银行张家港行紫金银行苏农银行江阴银行无锡银行(人)员工 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表38：银保监会对异地展业的相关规定银保监会对异地展业的相关规定 时间时间 主体主体 文件文件/会议会议 具体内容具体内容 2019/1/14 银保监会 关于推进农商行坚守定位，强化治理提升金融服务能力的意见 农村商业银行应准确把握自身在银行体系中的差异化定位，确立与所在地域经济总量和产业特点相适应的发展方

87、向、战略定位和经营重点，严格审慎开展综合化和跨区域经营，原则上机构不出县（区）、业务不跨县（区）原则上机构不出县（区）、业务不跨县（区）。2021/2/8 中国人民银行 2020 年第四季度中国货币政策执行报告 为引导地方法人银行更好地服务本地，维护市场竞争秩序，中国人民银行将于 2021 年第一季度起，将地方法人银行吸收异地存款情况纳入宏观审将地方法人银行吸收异地存款情况纳入宏观审慎评估（慎评估（MPA），禁止其通过各种渠道开办异地存款），禁止其通过各种渠道开办异地存款，已发生的存量存款自然到期结清。2021/2/20 银保监会 关于进一步规范商业银行互联网贷款业务的通知 严控跨地域经营。地

88、方法人银行开展互联网贷款业务的，应服务于当地客户，不得跨注册地辖区开展互联网贷款业务不得跨注册地辖区开展互联网贷款业务。资料来源：银保监会、央行、华泰研究 异地机构市占率表现分化，未来有望复制普惠金融试验区综合化经营的成功经验。异地机构市占率表现分化，未来有望复制普惠金融试验区综合化经营的成功经验。我们预计未来异地机构成长空间广阔。市场空间来看，各区域贷款增速叠加贷款市占率提升，未来贷款增长有望保持在 15%以上。常熟银行异地分支机构所处区域，2018-2020 年贷款CAGR 达到 14%。从各地市占率来看，2010 年之前开设的支行，2020 年末其本地市占率均在 1%以上，且多在 2%以

89、上。2015 年之后开设的苏州、无锡、泰州等地区分行市占率均在 0.2%左右，支行市占率多在 0.5%以下，我们认为后续市占率有较大提升空间。经营策略来看，综合经营有望提升异地人均产能。异地机构有望借鉴常熟本地客户经理开拓异地边区的经验，同时办理存贷、对公和零售等业务，为客户提供多元化、全周期的一站式金融产品服务，将有利于提升客户经理的人均产能，从而带动总产能规模的提升。图表图表39：2015-2020 年常熟银行分支机构市占率测算年常熟银行分支机构市占率测算 区域区域 分支机构分支机构 成立日期成立日期 2015 2016 2017 2018 2019 2020 人均资产人均资产（万元，（万

90、元，22H1）常熟常熟 总行 35.57%38.42%40.72%47.18%44.81%41.32%6185 苏州（不含常熟）苏州（不含常熟）苏州分行 2017/6/20-0.07%0.17%0.22%0.23%7914 相城支行 2020/6/20-9886 张家港支行 2014 0.37%0.57%0.69%0.85%0.99%0.97%6652 昆山支行 2019/6/20-0.20%0.48%8902 太仓支行 2019/5/30-0.37%0.61%7191 无锡无锡 无锡分行 2015/12/31 0.00%0.19%0.27%0.31%0.29%0.23%9489 江阴支行 2

91、018/8/7-0.14%0.36%0.43%5514 宜兴支行 2019/7/30-0.10%0.38%3210 惠山支行 2019/12/27-5156 镇江镇江 镇江分行 2018/3/6-0.14%0.21%0.19%3604 句容支行 2020/1/20-0.13%2285 南通南通 南通分行 2014 0.16%0.32%0.23%0.25%0.20%0.20%5801 海门支行 2008 2.51%2.45%2.01%1.98%2.24%2.12%4999 海安支行 2019/4/9-0.00%0.00%4398 如东支行 2010 2.33%2.57%2.24%1.92%1.7

92、8%1.22%3556 启东支行 2011 1.14%1.33%1.10%1.24%1.35%1.10%2891 通州支行 2017/1/3-0.52%0.74%-3866 如皋支行 2018/12/21-0.06%0.53%0.62%4393 盐城盐城 盐城分行 2014 0.38%0.41%0.35%0.30%0.33%0.24%3917 亭湖支行 2010-2696 阜宁支行 2010 4.61%3.71%3.12%2.80%2.66%2.21%2721 大丰支行 2019/12/19-0.00%0.73%4032 射阳支行 2010 5.06%4.74%3.78%3.50%3.09%2

93、.71%4701 东台支行 2014 1.87%2.16%2.17%2.08%2.23%2.04%3567 扬州扬州 扬州分行 2016/11/15-0.01%0.11%0.10%0.07%0.06%4128 邗江支行 2009-3948 江都支行 2018/7/27-0.33%0.66%0.64%2109 仪征支行 2019/9/30-0.27%0.50%2668 泰州泰州 泰州分行 2016/12/2-0.01%0.16%0.22%0.22%0.16%3153 靖江支行 2018/12/13-0.08%0.57%0.72%4581 泰兴支行 2019/11/21-0.01%0.20%390

94、0 兴化支行 2019/11/26-0.04%0.29%4297 连云港连云港 东海支行 2010 10.13%8.97%7.87%9.10%10.19%10.38%4699 淮安淮安 金湖支行 2009 8.65%7.92%6.49%6.28%5.28%4.63%2828 宿迁宿迁 泗洪支行 2009 4.51%3.88%3.09%2.82%3.08%2.97%3462 注：假设分支行贷款为资产*0.95 资料来源：公司公告、各地统计局、Wind、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 常熟银行常熟银行(601128 CH)村镇银行村镇银行布局领先布局领先

95、，业务贡献潜力较大业务贡献潜力较大 积极布局村镇银行积极布局村镇银行，投管行有望享受政策红利。，投管行有望享受政策红利。常熟银行较早布局村镇银行业务，于 2007年在湖北省恩施州咸丰县组建首家村镇银行。银保监会 18年 1月试点投资管理型村镇银行，投管行在村镇银行现有业务范围的基础上，增设投资和收购村镇银行、为村镇银行提供中后台服务、受村镇银行委托申请统一信用卡品牌等业务。此时常熟银行村镇银行布局已较完善，在 4 个省市拥有 30 家村镇银行，也因此于 2019 年获批建立全国首家投资管理型村镇银行兴福村镇银行，实现控股管理原下属的 30 家村镇银行。常熟银行在 2022 年成功收购珠海南屏村

96、镇银行 30%股权，实现投管行成立以来的首单对外收购，村行发展空间进一步打开，未来有望凭借政策优势收购、增设村镇银行，进一步打开异地村镇市场。图表图表40：常熟银行村镇银行发展历程常熟银行村镇银行发展历程 资料来源：飞燕筑梦（中国金融出版社，2022 年 1 月）、华泰研究 村镇银行实现良性发展村镇银行实现良性发展，对母行贡献持续提升。，对母行贡献持续提升。目前常熟银行的村镇银行都已进入盈利周期，品牌效应逐渐建立。截至 2021 年末，常熟银行设立的兴福村镇银行控股 30 家村镇银行，合计总资产 370.62 亿元，其中江苏 9 家、湖北 5 家、河南 6 家、云南 10 家，资产规模占比分别

97、为 26%、37%、15%、22%。村镇银行存贷和营收贡献占比逐年提升，2022H1村镇银行存款、贷款、营收贡献占比分别为 17%、18%、22%，个人经营性贷款贡献占比32%。村镇银行资产质量总体良好，不良率降至 1%以内；省外村镇银行不良虽高于全行平均水平，但仍呈下行趋势。预计疫情影响消退后，村镇银行集约化模式发展红利有望逐渐显现，成本收入比有望下行，进一步提升村镇银行盈利水平。图表图表41：常熟银行村镇银行管理策略常熟银行村镇银行管理策略 资料来源：公司财报、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表42：2

98、017-2022H1 常熟银行常熟银行村镇银行村镇银行存款贡献占比存款贡献占比 图表图表43：2018-2022H1 村镇银行营收贡献占比村镇银行营收贡献占比 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 价：价：下沉市场错位竞争下沉市场错位竞争，结构调优带动息差回升，结构调优带动息差回升 净息差始终显着优于同业，净息差始终显着优于同业，2021 年底迎来拐点。年底迎来拐点。常熟银行深耕小微业务，高定价的小微资产带动其净息差在 2016 年以来持续优于上市农商行同业。2020 年-2021 年在经济弱修复、大行挤压（抵押贷款占比相对较高，与大行客户有一定同质化）等影响下，常熟银行

99、净息差一定程度下行，但息差走势在 2021 年底迎来拐点，2022 年上半年净息差为 3.09%，仍居农商行首位，且较 2021 年回升 3bp，较 2021 年上半年回升 7bp，在同业普遍息差承压的大环境中逆势企稳，主要得益于贷款结构主动调整（提升信保类、小额贷款占比）、展业区域更加下沉、与大行实现了差异化竞争。图表图表44：2015-2022H1 江浙沪上市农商行净息差对比江浙沪上市农商行净息差对比 资料来源：公司财报、华泰研究 图表图表45：21H1-22H1 以来常熟银行息差逐步企稳，明显优于同业以来常熟银行息差逐步企稳，明显优于同业 银行银行 2021H1 2021 2022H1

100、较年初变化较年初变化（bp）同比变化同比变化（bp）常熟银行 3.02%3.06%3.09%3 7 瑞丰银行 2.41%2.43%2.24%-19-17 青农商行 2.28%2.34%2.24%-10-4 渝农商行 2.18%2.14%2.19%5 1 无锡银行 2.23%2.17%2.03%-14-20 江阴银行 2.20%2.24%2.02%-22-18 紫金银行 2.24%2.16%1.99%-17-25 沪农商行 1.81%1.86%1.87%1 6 张家港行 1.96%1.95%1.85%-10-11 苏农银行 1.81%1.83%1.79%-4-2 资料来源：公司财报、华泰研究 2

101、%2%3%3%4%4%6%7%9%11%12%12%8%9%11%14%16%17%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20020202122H1江苏省内村镇银行江苏省外村镇银行村镇银行合计4%4%5%5%6%12%12%14%15%16%17%17%20%21%22%0%5%10%15%20%25%2002122H1江苏省内村镇银行江苏省外村镇银行村镇银行1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%2000212022H1常熟银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行紫金银行瑞丰银行沪农商行

102、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 常熟银行常熟银行(601128 CH)稳步提升稳步提升信保类贷款信保类贷款、小额贷款、小额贷款占比，贷款收益率企稳回升。占比，贷款收益率企稳回升。2017 年-2020 年，常熟银行新增贷款以附担保物贷款（抵、质押贷款）为主，但 2021 年起常熟银行主动调整贷款结构，回归小微初心，新增贷款以信保类、小额贷款为主，与大行差异化竞争。2022 年上半年新增信保类贷款占比高达 83%，经营贷户均规模下降。高定价的信保类贷款驱动贷款收益率回升，22H1 生息资产收益率、贷款收益率为 6.32%、5.31%，较 2021 年+8bp、+

103、6bp，稳定了常熟银行息差水平。图表图表46：2016-22H1 公司贷款按担保类型变化公司贷款按担保类型变化 分类分类 2016 2017H1 2017 2018H1 2018 2019H1 2019 2020H1 2020 2021H1 2021 2022H1 存量 信用贷款 79 90 100 113 121 138 143 203 215 282 348 468 保证贷款 223 254 264 296 288 302 300 328 318 370 372 439 附担保物贷款 362 373 415 464 519 596 656 724 784 861 908 946 总贷款 6

104、64 717 778 873 928 1,038 1,099 1,255 1,317 1,514 1,628 1,853 2017H1 2017H2 2018H1 2018H2 2019H1 2019H2 2020H1 2020H2 2021H1 2021H2 2022H1 增量 信用贷款 11 9 13 8 17 6 60 12 67 66 120 保证贷款 31 10 33-8 14-2 28-9 52 2 67 附担保物贷款 11 41 49 55 77 60 68 59 78 46 38 总额 53 61 95 55 110 61 156 62 197 114 225 增量占比 信用贷

105、款 21%15%14%15%15%10%38%19%34%58%53%保证贷款 59%16%34%-15%12%-3%18%-15%26%2%30%附担保物贷款 20%68%52%100%70%98%44%96%39%40%17%资料来源：公司财报、华泰研究 图表图表47：常熟银行经营贷户均规模于常熟银行经营贷户均规模于 2021 年末开始下行年末开始下行 2017A 2018A 2019A 20Q1 20H1 20Q3 2020A 21Q1 21H1 21Q3 2021A 22Q1 22H1 贷款金额（亿元，按金额分布）贷款金额（亿元，按金额分布）个人经营性贷款个人经营性贷款-304 381

106、 394 428 466 486 497 549 613 649 666 711 个人经营性贷款个人经营性贷款/总贷款总贷款-32.8%34.6%33.2%34.1%35.6%36.9%35.6%36.3%37.8%39.8%38.5%38.4%贷款户数（按金额分布）贷款户数（按金额分布）个人经营性贷款个人经营性贷款-108,470 138,602 135,872-150,442 153,137 155,018 162,495 180,065 189451 198,626 213,516 总贷款总贷款 228,894 253,459 277,563 292,790 320,123 350,31

107、7 375,623 372,503 383,289 392,054 389362 392,244 416,415 户均金额（万元，按金额分布）户均金额（万元，按金额分布）个人经营性贷款个人经营性贷款-28.1 27.5 29.0-31.0 31.7 32.1 33.8 34.0 34.2 33.6 33.3 总贷款总贷款 34.0 36.6 39.6 40.5 39.2 37.4 35.1 37.5 39.5 41.4 41.8 44.1 44.5 资料来源：公司财报、华泰研究 图表图表48：2017-22H1 常熟银行常熟银行 100 万（含）以下贷款变化万（含）以下贷款变化 图表图表49：

108、2016-2022H1 常熟银行生息资产收益率变化常熟银行生息资产收益率变化 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 39.1%39.9%39.9%37.8%38.4%39.6%39.7%39.1%39.7%40.2%41.9%41.0%41.5%35%36%37%38%39%40%41%42%43%02004006008001,0001,2002017A2018A2019A20Q120H120Q32020A21Q121H121Q32021A22Q122H1(亿元)100万(含)以下100万(含)以下/总贷款（右）5.0%5.5%6.0%6.5%7.0%7.5%201620

109、02020212022H1生息资产收益率贷款收益率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 常熟银行常熟银行(601128 CH)负债“保量”压力下成本负债“保量”压力下成本处较高水平处较高水平，未来有望优化，未来有望优化。2017-2021 年常熟银行存款占比提升，综合负债成本率降低，对息差有正向贡献，但常熟银行负债成本率在同业中仍处于较高水平，22H1 常熟银行计息负债成本率为 2.34%，排名上市农商行第 3 高，主要由于常熟银行具备较强的资产端投放能力，要求银行负债端增速相匹配，在存款竞争激烈的大环境下，牺牲一定价格在所难免。2021 年

110、 6 月存款利率定价方式由“基准利率*倍数”转为“基准利率+基点”，定价机制改革效应有望在 2023 年陆续体现，存款成本有望优化。图表图表50：2016-22H1 常常熟银行计息负债成本率、存款成本率变化熟银行计息负债成本率、存款成本率变化 图表图表51：2022H1 上市农商行负债成本对比上市农商行负债成本对比 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 质：历经时空考验，核心风控能力过硬质：历经时空考验，核心风控能力过硬 历经多轮经济周期冲击，不良率持续下降。历经多轮经济周期冲击，不良率持续下降。2020 年新冠疫情对银行业资产质量造成冲击，企业经营状况恶化，尤其是小微企

111、业面临着资金周转困难、信用违约等风险。而以小微业务为特色的常熟银行不良率表现依然优异，自 2015 年起不良率持续下降，2022H1 末，常熟银行不良贷款率为 0.80%，较 2021 年末-1bp，位于上市农商行最低。常熟银行拨备覆盖率自 2015 年起持续上升，风险抵御能力不断增强，截至 2022H1 末，公司拨备覆盖率为536%，居上市农商行首位。图表图表52：2016-2022H1 常熟银行不良贷款和不良率变化常熟银行不良贷款和不良率变化 图表图表53：2015-2022H1 江浙沪上市农商行不良贷款率对比江浙沪上市农商行不良贷款率对比 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报

112、、华泰研究 1.8%1.9%2.0%2.1%2.2%2.3%2.4%2.5%2.6%200022H1计息负债成本率存款成本率1.5%1.7%1.9%2.1%2.3%2.5%张家港行无锡银行常熟银行紫金银行瑞丰银行青农商行渝农商行江阴银行沪农商行苏农银行计息负债成本率存款成本率1.42%1.40%1.14%0.99%0.96%0.96%0.81%0.80%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%050002122H1(亿元)不良贷款余额不良贷款率（右）0.

113、7%1.2%1.7%2.2%2.7%2000212022H1常熟银行无锡银行张家港行苏农银行江阴银行紫金银行瑞丰银行沪农商行 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 常熟银行常熟银行(601128 CH)图表图表54：2016-2022H1 常熟银行拨备覆盖率变化常熟银行拨备覆盖率变化 图表图表55：2015-2022H1 江浙沪上市农商行拨备覆盖率对比江浙沪上市农商行拨备覆盖率对比 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 常熟银行的优异风控模式也同样经历了多个地区的考验。常熟银行的优异风控模式也同样经历

114、了多个地区的考验。从经营性贷款不良率来看，小微业务是常熟银行的标杆业务，一般具有高风险的特质，公司注重小微信贷管理模式创新，重视小微业务全流程风险防控，全行经营性贷款整体不良率控制在 1%以下，展现了优秀的风控实力。其中常熟地区 2020 年以来经营性贷款不良率受疫情影响有所走高，但常熟地区经营性贷款规模较小，整体风险可控。从贷款不良率看，江苏省内异地分支机构贷款不良率较本地稍高，但呈现下降趋势，2021 年底已降至 1%以下，常熟本地贷款不良率则维持在低于 1%的优异水平。整体来看，常熟银行的优异风控模式在不同地区均得到验证。图表图表56：2018-2022H1 常熟银行各区域常熟银行各区域

115、经营性贷款经营性贷款不良率走势不良率走势 图表图表57：2018-2022H1 常熟银行各区域常熟银行各区域贷款贷款不良率走势不良率走势 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 235%326%445%481%485%532%536%0%100%200%300%400%500%600%007080902002H1(亿元)贷款减值准备拨备覆盖率（右）100%150%200%250%300%350%400%450%500%550%600%2000212022H1常熟银行

116、无锡银行张家港行苏农银行江阴银行紫金银行瑞丰银行沪农商行1.20%0.84%0.74%1.26%0.96%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%2002122H1常熟地区江苏省内异地分支机构江苏省内村镇银行江苏省外村镇银行合计0.56%0.89%0.80%1.07%0.4%0.5%0.6%0.7%0.8%0.9%1.0%1.1%1.2%1.3%1.4%2002122H1常熟地区江苏省内异地分支机构江苏省内村镇银行江苏省外村镇银行合计 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26 常熟银行常熟银行(6011

117、28 CH)不良生成率稳中有降，不良生成率稳中有降，信贷成本逐年下降，隐信贷成本逐年下降，隐性风性风险指标较优。险指标较优。近年来常熟银行不良贷款生成率保持在较低水平，2022Q2 年化不良生成率为 0.62%；年化信用成本为 1.50%。公司严格把控贷款风险分类，坚持多方位风险排查机制，隐性风险指标优化，关注类贷款率和逾期贷款率持续下降，潜在不良压力低，有利于未来不良生成率下降。2022H1 末关注类贷款率和逾期贷款率分别为 0.88%、0.94%，较 2016 年末-2.5pct、-0.7pct。图表图表58：2016-22Q2 常熟银行常熟银行不良生成率不良生成率、信用成本变化、信用成本

118、变化 图表图表59：2016 年以来常熟银行逾期率与关注率走势年以来常熟银行逾期率与关注率走势 资料来源：公司财报、华泰研究 资料来源：公司财报、华泰研究 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%200Q222Q22不良贷款生成率信用成本0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%200022H1逾期贷款率关注贷款率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 常熟银行常熟银行(601128 CH)盈利预测：目标价盈利预测：目

119、标价 10.44 元，上调为“买入”评级元，上调为“买入”评级 常熟银行常熟银行具备广阔的贷款空间、稳定的息差定价、优异的具备广阔的贷款空间、稳定的息差定价、优异的贷款质量，高成长性有望延续。贷款质量，高成长性有望延续。公司的小微模式兼具软性的管理艺术+硬核的业务技能，形成同业短期内难以复制的展业优势。短期来看，资产端定价边际企稳带动利润稳健增长，异地扩张打开成长天花板。而常熟银行的长期投资逻辑依旧明确，作为小微标杆行，护城河优势突出、成长潜力可观。我们看好常熟银行的投资价值。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润同比增速分别为26.2%、19.9%、18.0%，EPS 分别为 1.0

120、1/1.21/1.43 元（前值 0.87/1.01/-），盈利预测主要基于以下假设：1.预计预计 2022 年年资产资产增速略有下滑，随后增速略有下滑，随后 23-24 年稳健增长年稳健增长。常熟银行 2019-2021 年资产同比增速分别为 10.9%、12.9%、18.2%，信贷同比增速分别为 18.6%、19.7%、24.0%，2022 年 9 月末资产、贷款同比增速分别为 17.7%、15.4%，鉴于当前信贷需求仍有一定压力，我们预计公司 2022 年资产、贷款同比增速较 2021 年略有下降，随 2023-2024 年经济回暖，贷款需求恢复，同比增速稳步提升。我们预计 2022-2

121、024 年资产同比增速为 18.0%、18.2%、18.7%，贷款同比增速为 18.4%、20.7%、21.2%。2.预计预计 2022 年年息差息差企稳回升，企稳回升，23-24 年平稳年平稳。常熟银行 2019-2021 年净息差（披露值）为 3.45%、3.18%、3.06%，2022 年起常熟银行积极调整贷款结构，2022 年 1-6 月净息差（披露值）为 3.09%，较 2021 年+3bp，预计 2022 年全年息差、生息资产收益率有望回升。考虑到 2022 年初以来 5 年期以上 LPR 累计下行 35bp，影响主要在 2023-2024 兑现，2023-24 年银行生息资产收益

122、率存在下行压力，我们预测 2022-2024 年生息资产收益率为5.60%、5.58%、5.53%。2022 年常熟银行揽储压力较大，1-6 月存款成本略有上行，预计2022 年负债成本有上行压力；政策积极引导中长端存款利率下行，预计 2023-24 年负债端成本有望降低，缓解息差压力。我们预计 2022-2024 年计息负债成本率为 2.36%、2.34%、2.32%。综合资产、负债端考虑，我们预计 2022-2024 年净息差分别为 3.27%、3.27%、3.27%（数据均为测算口径）。3.成本收入比成本收入比预计下降预计下降。常熟银行 2019-2021 年成本收入比分别为 38.2%

123、、42.8%、41.4%。随移动信贷平台运用成熟化，常熟银行通过提高人均产效实现成本收入比优化，预计 2022年-2024 年成本收入比趋于下降，我们预测 2022-2024 年成本收入比为 40.4%、40.0%、39.4%。4.不良贷款率、不良贷款率、信贷成本信贷成本预计稳步下行预计稳步下行。常熟银行 2019-2021 年不良率分别为 0.96%、0.96%、0.81%，信贷成本分别为 1.71%、1.29%、1.23%。2022 年 9 月末不良贷款率为0.78%，较 6 月末-2bp，或主要加大不良核销力度，且常熟银行自身风控制度优异，未来不良率有望延续优异水平，信贷成本稳步下行。我

124、们预测 2022-2024 年末不良贷款率分别为0.77%、0.76%、0.75%。我们预测 2022-2024 信贷成本为 1.15%、1.11%、1.10%。图表图表60：关键假设、主要预测结果及其历史数据关键假设、主要预测结果及其历史数据 项目项目 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 存款同比增速 22.1%17.7%15.4%14.9%16.5%19.0%贷款同比增速 18.6%19.7%24.0%18.4%20.7%21.2%资产同比增速 10.9%12.9%18.2%18.0%18.2%18.7%净息差 3.38%3.25%3.19%3.27%3

125、.27%3.27%成本收入比 38.2%42.8%41.4%40.4%40.0%39.4%不良贷款率 0.96%0.96%0.81%0.77%0.76%0.75%信贷成本 1.71%1.29%1.23%1.15%1.11%1.10%营业收入同比增速 10.7%2.1%16.3%18.7%17.6%17.4%归母净利润同比增速 20.1%1.0%21.3%26.2%19.9%18.0%注：净息差预测值为测算口径，与财报公布口径存在差异 资料来源：公司财报，华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28 常熟银行常熟银行(601128 CH)根据我们的盈利预测，20

126、22-2024 年 EPS 预测值分别为人民币 1.01/1.21/1.43 元（前值0.87/1.01/-元），2022 年 BVPS 预测值为人民币 8.03 元，对应 PB0.99 倍。可比上市银行 2022 年 Wind 一致预测 PB 均值为 0.76 倍，公司小微业务护城河优势突出、成长潜力可观，应享受一定估值溢价，我们给予 2022 年目标 PB 1.30 倍，目标价由 10.30 元上调至10.44 元，评级由“增持”上调为“买入”。图表图表61：可比上市公司数据可比上市公司数据 简称简称 2022 年年 PB估值（倍）估值（倍）2022 年年 PE估值（倍）估值（倍）总市值总

127、市值 22H1 归母净利润规模归母净利润规模（亿元）（亿元）22H1 归母净利润归母净利润同比增速同比增速 22H1 营业收入规营业收入规模模（亿元）（亿元）22H1 营业收入同营业收入同比增速比增速 22H1 年化年化 ROE 002142 CH 宁波银行 1.19 10.13 1850 113 18.4%294 17.6%16.04%601860 CH 紫金银行 0.58 6.46 98 8 10.1%22 2.7%10.16%600908 CH 无锡银行 0.71 5.89 107 10 30.3%23 6.7%13.46%603323 CH 苏农银行 0.64 6.63 90 8 20

128、.9%21 6.4%12.38%002807 CH 江阴银行 0.70 6.49 97 6 22.1%20 26.0%8.68%002839 CH 张家港行 0.74 7.38 98 8 27.8%24 5.7%10.40%平均值平均值 0.76 7.16 注：1）PB、PE 为 Wind 一致预期；2）更新日期为 2022/10/21 资料来源：Wind、华泰研究 图表图表62：常熟银行常熟银行 PE-Bands 图表图表63：常熟银行常熟银行 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 风险提示风险提示 1.经济下行持续时间超预期。我国经济依然稳中向好，但

129、受外需和内需影响，企业融资需求情况值得关注。2.资产质量恶化超预期。上市银行的不良贷款率仍相对稳定，但资产质量可能因疫情等外部因素而出现波动。06131925Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21Apr 22(人民币)常熟银行5x10 x15x20 x25x0481115Oct 19Apr 20Oct 20Apr 21Oct 21Apr 22(人民币)常熟银行0.8x1.0 x1.2x1.4x1.6x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29 常熟银行常熟银行(601128 CH)盈利预测盈利预测 利润表利润表 业绩指标业绩指标 会计年度会计年度(

130、人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利息收入净额 5,966 6,691 8,036 9,467 11,265 增长率增长率(%)手续费收入净额 147.60 237.62 249.50 336.82 353.66 贷款 19.74 24.02 18.35 20.70 21.18 总营业费用 2,855 3,213 3,719 4,328 5,003 存款 17.68 15.43 14.90 16.52 18.97 拨备前利润 3,727 4,443 5,355 6,343 7,

131、527 利息收入净额 4.85 12.15 20.10 17.80 19.00 所得税费用 291.53 354.37 447.27 536.17 632.54 手续费收入净额(54.42)60.99 5.00 35.00 5.00 减值损失 1,495 1,738 1,953 2,265 2,715 总营业费用 13.98 12.52 15.77 16.36 15.60 归母净利润 1,803 2,188 2,762 3,311 3,906 归母净利润 1.01 21.34 26.22 19.88 17.97 盈利能力比率盈利能力比率(%)ROA 0.85 0.89 0.96 0.97 0.

132、97 ROE 10.34 11.59 13.22 14.20 14.93 资产负债表资产负债表 成本收入比 42.77 41.40 40.40 40.00 39.40 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入结构营业收入结构(%)总资产总资产 208,685 246,583 290,897 343,719 407,909 净利息收入/营业收入 90.65 87.41 88.46 88.62 89.82 贷款净额 125,984 156,246 184,912 223,188 270,466 净手续费收入/营业收入 2.24 3.1

133、0 2.75 3.15 2.82 投资 48,076 46,377 52,832 62,870 75,130 成本收入比 42.77 41.40 40.40 40.00 39.40 总负债总负债 189,578 225,446 267,310 317,235 378,022 减值损失/营业收入 22.72 22.70 21.50 21.20 21.65 总存款 162,485 187,559 215,500 251,092 298,728 资产质量资产质量(人民币百万人民币百万)银行间负债 15,003 19,634 26,121 30,809 36,430 贷款减值准备 6,104 7,00

134、9 7,735 9,250 11,127 权益合计权益合计 19,107 21,137 23,587 26,484 29,887 不良贷款 1,209 1,266 1,424 1,696 2,028 不良贷款率(%)0.96 0.81 0.77 0.76 0.75 不良贷款拨备覆盖率(%)482.68 531.55 543.23 545.31 548.54 贷款拨备率(%)4.84 4.49 4.18 4.14 4.11 信用成本(%)1.29 1.23 1.15 1.11 1.10 估值指标估值指标 资本资本(人民币百万人民币百万)会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E

135、 2024E 核心一级资本净额 18,151 19,977 22,002 24,620 27,697 PE(倍)11.73 9.67 7.66 6.39 5.42 一级资本净额 18,243 20,090 22,002 24,620 27,697 PB(倍)1.18 1.07 0.96 0.86 0.76 资本净额 22,165 23,393 25,804 29,063 32,390 EPS(人民币)0.66 0.80 1.01 1.21 1.43 RWA 163,840 195,752 230,931 272,864 323,822 BVPS(人民币)6.55 7.22 8.03 8.98

136、10.11 核心一级资本充足率(%)11.08 10.21 9.53 9.02 8.55 每股股利(人民币)0.20 0.20 0.25 0.30 0.36 一级资本充足率(%)11.13 10.26 9.53 9.02 8.55 股息率(%)2.59 2.59 3.27 3.92 4.62 资本充足率(%)13.53 11.95 11.21 10.71 10.24 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30 常熟银行常熟银行(601128 CH)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，沈娟、安娜，兹证明本报告所表达的观点准确地反映

137、了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报

138、告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特

139、定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许

140、可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参

141、照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使

142、用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31 常熟银行常熟银行(601128 CH)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融

143、控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。常熟银行（601128 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华

144、泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管

145、披露重要监管披露 分析师沈娟、安娜本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。常熟银行（601128 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了标的证券公开发行或 144A 条款发行的经办人或联席经办人。常熟银行（601128 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司

146、某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相

147、对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提

148、供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。32 常熟银行常熟银行(601128 CH)法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231

149、华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真

150、：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约哈德逊城市广场 10 号 41 楼（纽约 10001）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司