1、1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告|请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明传媒传媒强于大市强于大市维持2022年11月08日（评级）分析师 孔蓉SAC执业证书编号：S02联系人 秦和平联系人 陈矣骄一文读懂数字人民币行业与投资机会梳理一文读懂数字人民币行业与投资机会梳理行业深度研究摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1、数字人民币的定义：人民银行发行的数字形式的法定货币，目前地区、场景覆盖推进顺利、数字人民币的定义：人民银行发行的数字形式的法定货币，目前地区、场景覆盖推进顺利2017年以来，数字人民币研发试点稳妥推进，基本涵盖了长三角、珠三角、京津冀

2、、中部、西部、东北、西北等不同地区。已在批发零售、餐饮文旅、政务缴费等领域形成一批涵盖线上线下、可复制可推广的应用模式，试点地区的用户、商户、交易规模稳步增长，市场反响良好。2、支付产业链演进：参与者众多，四方清算体系逐渐形成，利润分配模式清晰、支付产业链演进：参与者众多，四方清算体系逐渐形成，利润分配模式清晰 支付产业链的发展经历“两方模式”、“三方模式”之后，形成了清算机构、发卡机构、收单机构、消费者各司其职的四方清算体系。96费改后，中国四方清算产业链利润分配清晰按照商家手续费7：2：1分配给发卡方、收单方和清算机构。3、数字人民币跨境清算业务市场规模广阔，有望解决跨境支付痛点、数字人民

3、币跨境清算业务市场规模广阔，有望解决跨境支付痛点数字人民币在国际清算环节可跨过SWIFT系统，大幅降低跨境转账成本和政治风险。人民币跨境支付业务量2017-2020年的年复合增长率为20.54%，人民币跨境支付金额2017-2020年的年复合增长率为45.99%，中国人民币跨境支付规模不断增长，数字人民币跨境业务发展前景广阔。TVdYjZhU9YkUmM1VlWpYbRdN8OpNoOmOsQkPpOrQjMoOvMaQoOzQwMmNmRxNmMsP摘要3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4、数字人民币对第三方支付影响的探讨：机遇与挑战并存数字人民币对第三方支付影响的探讨：机遇与挑战并存

4、 从本质上来讲，数字人民币与第三方支付属于支付链条上不同阶段的角色从本质上来讲，数字人民币与第三方支付属于支付链条上不同阶段的角色：前者是“钱”，是数字形式的法定货币；后者是“钱包”，是货币的支付运行设施和体系、方式，是为货币的流通服务的。挑战：第三方支付垄断格局可能被打破。挑战：第三方支付垄断格局可能被打破。目前中国第三方支付市场由支付宝与微信（财付通）垄断，市场呈现寡头格局。数字人民币在零售支付场景的使用过程中，支付终端和支付体验与现有的第三方支付存在诸多重合，可能对第三方支付平台造成流量挤可能对第三方支付平台造成流量挤压。数字人民币压。数字人民币APP与商业银行与商业银行APP或将成为未

5、来支付新参与者。或将成为未来支付新参与者。机遇：机遇：C端端-收单机构在C端有望通过相关场景创新，提供丰富场景下的解决方案，催生新的盈利点。B端端-具备央行数字货币分发职能的第三方支付机构可以围绕数字人民币提供“支付+”的全链式、多元化服务。5、数字人民币产业链上下游完备，发展增速显著。、数字人民币产业链上下游完备，发展增速显著。数字人民币产业链上游主要包括芯片和基础技术，产品差异化较大，竞争较为分散。中游主要涉及银行IT行业，软件建设需求持续释放，盈利空间大，2020年软件市场规模达215.9亿元，同比增长21.4%，2025年中国银行IT解决方案市场规模或将达到1186亿元。下游主要包括软

6、硬件钱包、数字钱包、终端机具新建及改造业务、第三方支付机构，业务覆盖场景多。建议关注建议关注上游：格尔软件、数字认证、卫士通、启明星辰、绿盟科技中游：长亮科技、神州信息、高伟达、宇信科技下游：蚂蚁集团（阿里）、财付通（腾讯）、广电运通、新国都、新大陆、拉卡拉、移卡科技风险提示：数字人民币推行不及预期、应用场景拓展不及预期、相关技术公司投入不及预期、文中测算具有一定主观性。目录4请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1、数字人民币概览、数字人民币概览 1.1 数字人民币的的定义 1.2 数字人民币的印刷 1.3 数字人民币的发行与流通 1.4 数字人民币的清算 1.5 四种数字人民币钱包 1.6

7、 数字人民币钱包试点 1.7 研发方向2、支付产业链概览、支付产业链概览 2.1 支付演变过程 2.2 四方清算体系详述 2.3 线上与线下收单流程剖析 2.4 中美清算机构参与者梳理 2.5 第三方支付产业链梳理3、探讨数字人民币对未来支付体系的影响、探讨数字人民币对未来支付体系的影响 3.1 四大应用特点助力支付产业链升级 3.2 数字人民币有望解决跨境支付痛点 3.3 对第三方支付的影响5、风险提示、风险提示4、数字人民币、数字人民币产业链产业链 4.1 数字人民币产业链概览 4.2 数字人民币产业链上游 格尔软件、数字认证、卫士通、启明星辰、绿盟科技 4.3 数字人民币产业链中游 长亮

8、科技、神州信息、高伟达、宇信科技 4.4 数字人民币产业链下游 蚂蚁集团、财付通、广电运通、新国都、新大陆、拉卡拉、移卡科技5数字人民币概览数字人民币概览16数字人民币的定义数字人民币的定义1.17请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明数字人民币是人民银行发行的数字人民币是人民银行发行的数字形式的法定货币数字形式的法定货币，由由指定运营机构参与运营，以广义账户体系为基础指定运营机构参与运营，以广义账户体系为基础，支持，支持银行账户松耦合功能，与实物人民币等价，具有价值特银行账户松耦合功能，与实物人民币等价，具有价值特征和法偿性。征和法偿性。数字人民币具有法定货币特征数字人民币具有法定货币特征数

9、字人民币具备货币的价值尺度、交易媒介、价值贮藏等基本功能，与实物人民币一样是法定货币；数字人民币是法定货币的数字形式数字人民币是法定货币的数字形式数字人民币发行、流通管理机制与实物人民币一致，但以数字形式实现价值转移；数字人民币是央行对公众的负债数字人民币是央行对公众的负债数字人民币以国家信用为支撑，具有法偿性。数字人民币发行权属于国家，人民银行在数字人民币人民银行在数字人民币运营体系中处于中心地位，运营体系中处于中心地位，负责向作为指定运营机构向作为指定运营机构的商业银行发行数字人民币的商业银行发行数字人民币并进行全生命周期管理，指定运营机构及相关商业机构负责向社会公众提供数指定运营机构及相

10、关商业机构负责向社会公众提供数字人民币兑换和流通服务。字人民币兑换和流通服务。央行数字货币根据用户和用途不同可分为两类：批发型央行数字货币批发型央行数字货币，主要面向商业银行等机构类主体发行，多用于大额结算；零售型央行数字货币零售型央行数字货币，面向公众发行并用于日常交易。各主要国家或经济体研发央行数字货币的重点各有不同，有的侧重批发交易，有的侧重零售系统效能的提高。数字人民币是一种面向社会公众发行的零售型央行数字人民币是一种面向社会公众发行的零售型央行数字货币，数字货币，其推出将立足国内支付系统的现代化，充分满足公众日常支付需要，进一步提高零售支付系统效能，降低全社会零售支付成本。数字人民币

11、与实物人民币都是央行对公众的负债，具有同等法律地位和经济价值。具有同等法律地位和经济价值。数字人民币将与实物人民币并行发行并行发行，人民银行会对二者共同统计、协同分析、统筹管理。数据来源：中国数字人民币的研发进展白皮书，天风证券研究所1.1 数字人民币的定义数字人民币的定义法定货币法定货币采取中心化管理、双层运营采取中心化管理、双层运营数字人民币将与实物人民币长期并存数字人民币将与实物人民币长期并存数字人民币是一种零售型央行数字货币数字人民币是一种零售型央行数字货币8数字人民币的印刷数字人民币的印刷1.29请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明央行主密码与数字1、5、10、20、50和100分

12、别产生六个基本加密密码。哈希算法把任意长度的输入数据通过散列算法变换成固定长度的输出数据哈希算法把任意长度的输入数据通过散列算法变换成固定长度的输出数据，该输出就是散列值。这种转换是一种压缩映射，也就是散列值的空间通常远小于输入的空间，不同的输入可能会散列成相同的输出。通过Hush算法，任意长度的消息可以被压缩到某一固定长度的消息摘要的函数。此随机数是数字人民币冠字号码的基础，传统纸币冠字号码为纸币的编号。此随机数是数字人民币冠字号码的基础，传统纸币冠字号码为纸币的编号。由步骤1生成的基本加密密码与随机数加密，生成加密密码。由央行私钥对加密密码进行签名，代表新币产生。提款人在实际提款过程中，可

13、由代表取款面额的唯一随机数字与对应的基本加密密码生成加密密文，再由央行私钥进行签名。数据来源：中国人民银行数字货币研究所，腾讯技术工程微信公众号，天风证券研究所1.2.1 数字人民币的印刷过程数字人民币的印刷过程步骤步骤1：央行设定数字人民币发行面额并拟定主密码形成基本加密密码：央行设定数字人民币发行面额并拟定主密码形成基本加密密码步骤步骤2：由哈希算法生成系统随机数：由哈希算法生成系统随机数步骤步骤3：基本加密密码与随机数加密生成加密密码：基本加密密码与随机数加密生成加密密码步骤步骤4：央行通过私钥对加密密码签名并发行法定数字货币：央行通过私钥对加密密码签名并发行法定数字货币10请务必阅读正

14、文之后的信息披露和免责申明系统随机数系统随机数央行主密码央行主密码系统随机数系统随机数哈希系统随机数哈希系统随机数训练训练面额面额推断推断基本加密密码基本加密密码加密密码加密密码央行私钥央行私钥数字人民币数字人民币数据来源：中国人民银行数字货币研究所，腾讯技术工程微信公众号，天风证券研究所哈希函数哈希函数固定长固定长度散列度散列值值数据数据图图1：数字人民币的印刷：数字人民币的印刷11数字人民币的发行与流通数字人民币的发行与流通1.312请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明人民银行负责数字人民币发行、注销、跨机构互联互通和钱包生态管理发行、注销、跨机构互联互通和钱包生态管理，同时审慎选择审慎

15、选择在资本和技术等方面具备一定条件的商业银行商业银行作为指定运营机构指定运营机构，牵头提供数字人民币兑换服务。在人民银行中心化管理的前提下，充分发挥其他商业银行及机构的创新能力，共同提供数字人民币的流通服务。数字钱包是数字人民币的载体和触达用户的媒介数字钱包是数字人民币的载体和触达用户的媒介。在数字人民币中心化管理、统一认知、实现防伪的前提下，人民银行制定相关规则，各指定运营机构采用共建、共享方式打造移动终端APP，对钱包进行管理并对数字人民币进行验真；开发钱包生态平台，实现各自视觉体系和特色功能，实现数字人民币线上线下全场景应用，满足用户多层次、多类别、多形态的差异化需求，确保数字钱包具有普

16、惠性，避免因“数字鸿沟”带来的使用障碍。指定商业银行在人民银行的额度管理下，根据客户身份识别强度为其开立不同类别的数字人民币钱包根据客户身份识别强度为其开立不同类别的数字人民币钱包，进行数字人民币兑出兑回服务。同时，指定运营机构与相关商业机构一起，承担数字人民币的流通服务并负责零售环指定运营机构与相关商业机构一起，承担数字人民币的流通服务并负责零售环节管理节管理，实现数字人民币安全高效运行，包括支付产品设计创新、系统开发、场景拓展、市场推广、业务处理及运维等服务。1.3.1 数字人民币的发行与流通主要参与主体数字人民币的发行与流通主要参与主体人民银行人民银行指定商业银行指定商业银行数字钱包数字

17、钱包数据来源：中国数字人民币的研发进展白皮书，天风证券研究所13请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明指定运营机构指定运营机构人民银行人民银行指定商业银行指定商业银行相关商业机构相关商业机构数字人民币市场数字人民币市场授权发行指定额度流通流通流通兑换流通兑换数字人民币的发行与流通主要参与主体图示数字人民币的发行与流通主要参与主体图示数据来源：中国数字人民币的研发进展白皮书，天风证券研究所14数字人民币的清算数字人民币的清算1.415请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明用户用户商户商户用户数字人民币钱包用户数字人民币钱包数字货币加密系统数字货币加密系统商户数字人民币钱包商户数字人民币钱包数字货

18、币加密系统数字货币加密系统商业商业银行银行支付即结算支付即结算。从结算最终性的角度看，数字人民币与银行账户松耦合，基于数字人民币钱包进行资金转移，可实现支付即结算。按照客户身份识别强度分为不同等级的钱包按照客户身份识别强度分为不同等级的钱包。指定运营机构根据客户身份识别强度对数字人民币钱包进行分类管理，根据实名强弱程度赋予各类钱包不同的单笔、单日交易及余额限额。最低权限钱包不要求提供身份信息，以体现匿名设计原则。用户在默认情况下开立的是最低权限的匿名钱包，可根据需要自主升级为高权限的实名钱包。按照开立主体分为个人钱包和对公钱包。自然人和个体工商户可以开立个人钱包，按照相应客户身份识别强度采用分

19、类交易和余额限额管理；法人和非法人机构可开立对公钱包，并按照临柜开立还是远程开立确定交易、余额限额，钱包功能可依据用户需求定制。数据来源：中国数字人民币的研发进展白皮书，天风证券研究所1.4.1 数字人民币的清算过程数字人民币的清算过程结算结算用户数字钱包用户数字钱包 DCEP（DigitalCurrencyElectronicPayment），中国版数字货币项目，即数字货币和电子支付工具），中国版数字货币项目，即数字货币和电子支付工具，是中国人民银行研究中的法定数字货币，是DIGICCY（数字货币）的一种。与实名账户“松耦合”，交易具有匿名性。与实名账户“松耦合”，交易具有匿名性。DCEP将

20、采用区块链中的公开密钥密码学技术，保证在钱包地址公开的同时隐匿用户身份。支持离线流转，不受跨行限制。支持离线流转，不受跨行限制。用户在指定商业银行开通DCEP钱包后，其交易支付并不受限于该银行，线上转账类似于可跨行的快捷电子支付，而线下也能通过“碰一碰”的方式实现双离线支付。不可重复花费性。不可重复花费性。DCEP在央行中心化账本中拥有唯一编号及格式，且包含所有者信息，保证了现金体系中的每一个发行的数字货币都已被标记属主。如果发生转移，原属主的DCEP将被销毁，同时生成包含新属主信息的DCEP。1.4.2 数字人民币清算所需的技术：松耦合在数字人民币清算所需的技术：松耦合在DCEP的应用的应用

21、收款方钱包收款方钱包付款方钱包付款方钱包私钥私钥DCEP公钥公钥DCEP公共账本公共账本私钥私钥数据来源：中国物联网，FT中文网微信公众号，天风证券研究所直连模式直连模式数字人民币运营机构银行直接对接合数字人民币运营机构银行直接对接合作银行，向合作银行输出数字人民币作银行，向合作银行输出数字人民币钱包的开立管理和使用能力钱包的开立管理和使用能力，在合作银行的自有渠道以实现开通。运营机构代理合作银行与央行进行资金结算，使用运营机构银行自身的数字人民币额度。间连模式间连模式合作银行在运营机构银行开立金融机构合作银行在运营机构银行开立金融机构数字钱包作为“钱柜”数字钱包作为“钱柜”，使用自有资金自有

22、资金向央行的准备金账户预先兑换一定数量兑换一定数量的数字人民币存入钱柜的数字人民币存入钱柜，作为资金池向客户提供数字人民币的兑换流通服务，使用独立于运营机构以外的数字人民币额度。即直连与间连模式并行即直连与间连模式并行，合作银行在运营机构开立“钱柜”，同时又与运营机构保持直连系统对接。混合模式混合模式人民币钱包功能人民币钱包功能资金资金结算结算运营机构银行运营机构银行合作银行合作银行钱柜钱柜合作银行合作银行数字人民币数字人民币资金资金数字人民币数字人民币央行央行央行央行数据来源：中国金融新闻网，天风证券研究所1.4.3 数字人民币境内清算数字人民币境内清算运营机构银行运营机构银行合作银行合作银

23、行境外买家境外买家境内境内/外外商户商户 CIPS是清算系统+报文系统。CIPS分两期建设：一期主要采用实时全额结算方式，为跨境贸易、跨境投融资和其他跨境人民币业务提供清算、结算服务；二期将采用更为节约流动性的混合结算方式，提高人民币跨境和离岸资金的清算、结算效率。DCEP（数字货币电子支付)是基于区块链技术推出的全新加密电子货币体系。DCEP将采用双层运营体系，即人民银行先把DCEP兑换给银行或者是其他金融机构，再由这些机构兑换给公众。境外银行境外银行境内银行境内银行境外企业境外企业境内企业境内企业DCEP钱包钱包DC/EP平台平台央行央行DCEP钱包钱包区块链系统区块链系统区块链系统区块链

24、系统数据来源：无忧支付网，中国金融新闻网，天津市商业保理协会公众号，经济观察报公众号，天风证券研究所无无CIPS繁琐程序繁琐程序1.4.3 数字人民币跨境清算：传统跨境清算数字人民币跨境清算：传统跨境清算VS数字人民币跨境清算数字人民币跨境清算CIPS&DCEP传统跨境清算传统跨境清算数字人民币跨境清算数字人民币跨境清算第三方支付公司第三方支付公司（获跨境支付牌照）（获跨境支付牌照）结汇结汇人民币人民币CIPS痛点痛点跨境电报费高：国内及港澳台地区通常为100元/次，其他地区200元/次中转银行多：有些国家需要通过3家中间银行周转才能抵达，费用则为45-60美元。CIPS的直接参与者需要在CI

25、PS开设账户，境外银行需要在境内代理行、境外清算行开设账户等可编程性通过更大规模的资产通证化降低证券发行和外汇交易成本数字货币也不需要与相关的银行账户绑定，交易转账也不依赖于银行账户全天候运行的点对点转账，缩短支付链和交易时间DCEP特点特点数据来源：欧科区块链公众号，中国民生银行股份有限公司公众号，天风证券研究所1.4.3 数字人民币跨境清算：传统跨境清算数字人民币跨境清算：传统跨境清算VS数字人民币跨境清算数字人民币跨境清算20四种数字人民币钱包四种数字人民币钱包1.5类型类型材料提供材料提供余额上限余额上限单笔限额单笔限额一类一类手机号、有效身份证件、本人银行账户、运营机构现场面签无限制

26、无限制二类二类手机号、有效身份证件、本人银行账户50万元5万元三类三类手机号、有效身份证件2万元5000元四类四类手机号1万元2000元 数字人民币钱包根据用户身份识别强度用户身份识别强度进行分类管理。第一种是按照客户身份识别强度分为不同等级的钱包；第二种是按照开立主体分为个人钱包和对公钱第一种是按照客户身份识别强度分为不同等级的钱包；第二种是按照开立主体分为个人钱包和对公钱包；第三种是按照载体分为软钱包和硬钱包；第四种是按照权限归属分为母钱包和子钱包。包；第三种是按照载体分为软钱包和硬钱包；第四种是按照权限归属分为母钱包和子钱包。此外，数字人民币钱包按照开立主体不同还可分为个人钱包和对公钱包

27、，按照载体不同可分为软钱包和硬钱包，按照权限归属不同分为母钱包和子钱包。数据来源：广州市地方金融监督管理局网，金融时报公众号，天风证券研究所1.5 四种数字人民币钱包四种数字人民币钱包22数字人民币钱包试点数字人民币钱包试点1.6 六大行首先开通数字人民币钱包六大行首先开通数字人民币钱包APP内嵌程序，未来不排除内嵌到现有内嵌程序，未来不排除内嵌到现有App中，以减少用户迁移成本。中，以减少用户迁移成本。目前负责兑换数字人民币的运营机构是国有六大银行，多已接受用户自主申请开立钱包。而在数字人民币App中，除此前公开的京东、B站、美团、滴滴等外，顺丰、途牛等也已接入。农行手机银行中已建立了数字人

28、民币入口；安全性方面，部分产品通过指纹设计、限额等来加强。（方正兰亭黑14)23请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明数据来源：艾瑞咨询，新浪财经，天风证券研究所1.6.1 APP试点试点指定运营机构指定运营机构其他商业银行其他商业银行第三方支付机构第三方支付机构支持数字人民币终端支持数字人民币终端数据来源：艾瑞咨询，天风证券研究所1.6.2 主要四类机构试点主要四类机构试点数据来源：证券时报，新浪财经，中国政务网，天风证券研究所 人民银行增加人民银行增加天津市、重庆市、广东省广州市、福建省福州市和厦门市、浙江省承办亚运会的六个城市作为试点地区试点地区，北京市和河北省张家口市在2022年北京冬

29、奥会、冬残奥会场景试点结束后转为试点地区。2017年以来，数字人民币研发试点稳妥推进，已在数字人民币研发试点稳妥推进，已在深圳、苏州、雄安新区、成都、上海、海南、长沙、深圳、苏州、雄安新区、成都、上海、海南、长沙、西安、青岛、大连等地和西安、青岛、大连等地和20222022年北京冬奥会场景开年北京冬奥会场景开展数字人民币试点，基本涵盖了长三角、珠三角、展数字人民币试点，基本涵盖了长三角、珠三角、京津冀、中部、西部、东北、西北等不同地区京津冀、中部、西部、东北、西北等不同地区。目前数字人民币已在批发零售、餐饮文旅、政务服务目前数字人民币已在批发零售、餐饮文旅、政务服务等领域形成一批涵盖线上线下、

30、可复制可推广的应用等领域形成一批涵盖线上线下、可复制可推广的应用模式模式，试点地区的用户、商户、交易规模稳步增长，市场反响良好。人民银行日前召开的数字人民币研发试点工作座谈会指出，随着试点测试深入推进，数字人民币研发在彰显便捷性、优化普惠性、突出创新性、保障安全性、体现合规性、加强可持续性等方面面临新情况新问题，有待进一步深化研究和探索。下一步，各有关参与方下一步，各有关参与方将稳妥推进数字人民币研发试点，有序扩大试点范围。将稳妥推进数字人民币研发试点，有序扩大试点范围。1.6.3 地区试点地区试点地区推进地区推进场景覆盖推进场景覆盖推进苏苏州州深深圳圳青青岛岛海海南南长长沙沙成成都都西西安安

31、上上海海雄安雄安新区新区大大连连数字货币系统数字货币系统批发零售批发零售餐饮文化餐饮文化政务服务政务服务26研发方向研发方向1.7未来研未来研发方向发方向推进推进更多更多试点试点加强重加强重大问题大问题研究研究研究完善研究完善相关制度相关制度规则规则根据前期试点测试工作情况，结合试点测试地区发展规划、地方特点，进一步扩大试点测试应用场景覆盖面进一步扩大试点测试应用场景覆盖面，实现特定试点区域内的应用场景全覆盖，打造数字人民币生态体系，推动试点工作不断深入。研究制定数字人民币相关管理办法，加强数字人民币个人研究制定数字人民币相关管理办法，加强数字人民币个人信息保护信息保护。完善业务规则和技术标准

32、。建立健全数字人民币运营系统全流程安全管理体系，从密码应用安全、金融信息安全、数据安全、业务连续性等方面组织开展全方位系统安全测试与评估，保障系统安全平稳运行。深化法定数字货币对货币政策、金深化法定数字货币对货币政策、金融体系、金融稳定深层影响的研究融体系、金融稳定深层影响的研究评估，评估，为数字人民币研发打下良好的理论政策基础和应用前景。数据来源：中国数字人民币的研发进展白皮书，天风证券研究所1.7.1 研发反向汇总研发反向汇总资料来源：中国金融网，反洗钱网公众号，X技术、天风证券研究所DCEP的反洗钱焦点集中于冷钱包技术的“双离双离线支付线支付”功能。在保持实时联网状态下,数字货币和传统银

33、行的电子支付或者是电子银行类似,属于传统账户体系,面临传统银行反洗钱相同的风险,DCEP定位为替代M0,其目的是照顾部分难以实现网络覆盖地区,以及在缺乏相应支付网络支持的境外进行交易,DCEP本身设计上推出了“双离线支付”功能。易言之，如果两台手机在获取DCEP后脱离现有的网络,依然可以通过NFC(短距离使用电场进行信息传递的支付技术)进行法定数字货币的转移,而且只要这些手机永远不接入现有网络,机器之间的数字货币转移便永远脱离现有的金融监管机制。审慎使用“一刀切”监管政策审慎使用“一刀切”监管政策,以制度规范为导向以制度规范为导向,完善完善数字货币主体职责与监管数字货币主体职责与监管。历史经验

34、表明,传统的监管措施不足以应对市场失灵,可能会滋生利用去中心化技术的违法行为和欺诈行为,此时监管者只能“一刀切”,但又不能完全解决问题。“一刀切”的监管政策不仅无法禁绝数字货币交易,反而使得数字货币交易所转移至海外,脱离了现有的金融监管框架,错失在现有框架下构建精细化制度规范的先机。最为典型的就是对“ICO”的禁止使得其转移至国外,脱离可控范围。联盟区联盟区块链块链付款方钱包付款方钱包收款方钱包收款方钱包1.7.2 加强重大问题研究加强重大问题研究DCEP增加洗钱风险增加洗钱风险区块链技术下革新反洗钱工作区块链技术下革新反洗钱工作NFC发送交易信息发送交易信息NFC确认交易信息确认交易信息离线

35、部分离线部分在线部分在线部分更新账户金额更新账户金额离线交易完成离线交易完成更新账户金额更新账户金额离线交易完成离线交易完成在线计入区块链在线计入区块链UTXO账本账本在线同步区块链在线同步区块链UTXO账本账本在线计入区块链在线计入区块链UTXO账本账本在线同步区块链在线同步区块链UTXO账本账本数据来源：中国新闻网，天风证券研究所当前，中国人民银行法商业银行法反洗钱法等金融法律法规都在修改完善中。全国人大代表、人民银行南京分行行长郭新明建议完善数字人民币法律基础。建议结合数字人民币研发试点进程，修订人民币管理条例等制度相关内容并做相应细化，统筹规划、相互衔接，确保法律制度之间的协调性，并就

36、数字人民币的发行流程、反洗钱、反假币、个人信息保护、消费者权益保护等问题作出具体明确的规定。中国工商银行副行长王景武则建议在法律法规层面从以下几个方面进行规定中国工商银行副行长王景武则建议在法律法规层面从以下几个方面进行规定。一是建议修改一是建议修改人民币管理条例人民币管理条例，明确数字人民币的法律属性。建议在法律法规层面明确数字人民币的法偿性，明确数字人民币属于人民币的一种形式。同时需注意，中国人民银行法第十六条还规定，以人民币支付中华人民共和国境内的一切公共的和私人的债务，任何单位和个人不得拒收。考虑到数字人民币的使用需要一定载体和技术条件，建议同时对数字人民币的使用进行例外规定，对于特定

37、群体，在一定条件下允许其选择使用及接受纸币或硬币。二是制定专门的数字人民币法规或规章二是制定专门的数字人民币法规或规章，明确数字人民币的运营机制。具体可包括以下内容。其一，总结人民币试点经验，明确数字人民币各参与方的法律地位、权利义务。其二，厘清数字人民币钱包的功能及相关方的具体权利义务。其三，根据不同身份识别强度对不同数字人民币钱包进行区分，划分其各自功能、使用范围及限额，建立区别于账户体系的钱包体系，体现其独特性和优越性。1.7.3 研究完善相关制度规则研究完善相关制度规则完善数字人民币法律完善数字人民币法律修改旧条例修改旧条例&增加新条例增加新条例30支付产业链概览支付产业链概览231支

38、付演变过程支付演变过程2.12.1.1 支付产业链的演变过程支付产业链的演变过程 支付产业链的发展过程经历了三个阶段支付产业链的发展过程经历了三个阶段：在“两方模式”下，存在两个市场主体，商户和消费者，其中商户集中处理交易与支付两种职能，此时物流、资金流、支付信息流三流是完全合一的。“三方模式”是将“两方模式”中集于一体的交易与支付职能分开，并由不同的主体来负责执行，商户专门交易，而封闭式卡组织则专门负责支付。“四方模式”下清算的内容与“三方模式”并无太大区别，只不过由于卡组织自身不再负责发卡和收单，而资金流则不再经过卡组织，直接由发卡银行转入收单银行。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资

39、料来源：移动支付网，天风证券研究所32支付体系的演变支付体系的演变商家和消费者形成的两方商家和消费者形成的两方支付关系支付关系第三方卡组织加入后形成第三方卡组织加入后形成的三方支付体系的三方支付体系清算机构加入后形成清算机构加入后形成的四方清算体系的四方清算体系2.1.2 商家和消费者形成的两方支付体系商家和消费者形成的两方支付体系 20年代美国人的生活水平提升生活水平提升，其购买力大幅上升其购买力大幅上升。完成了城市化进程的美国在这个时期又开始了郊区化，随着人口向郊区流动，房地产商和零售商抓住机遇开始在郊区兴建购物中心，形成了许多大型百货商店。以百货公司为首的大型商家在这一时期成为了主要的发

40、卡机构主要的发卡机构，凭借丰富的消费场景丰富的消费场景和较大的用户基础较大的用户基础向消费者发放具有“先买后付”功能的商店签账牌，每月底要求消费者还清全部赊账款项，而其发行的商店签账牌仅限于在发卡商家处使用。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：高芳英美国购物中心的兴盛与“大众高消费”，天风证券研究所33消费者消费者使用商家发放的卡片完成交易使用商家发放的卡片完成交易大型商家大型商家较大的较大的用户基础用户基础丰富的丰富的消费场景消费场景商家和消费者形成的两方支付体系商家和消费者形成的两方支付体系2.1.3 第三方卡组织加入后形成的三方支付体系第三方卡组织加入后形成的三方支付体系 在

41、二方支付体系中在二方支付体系中，不同的商家所发行的签账卡之间彼此独立分割不同的商家所发行的签账卡之间彼此独立分割，这给消费者带来了不便这给消费者带来了不便。消费者所持有的商家签账卡只能用于特定某个大型商家，三方支付体系的出现打破了这种限制，发卡机构从原来的商家中独立出去，成为了第三方，构建了商家构建了商家消费者的双边模式消费者的双边模式。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：高芳英美国购物中心的兴盛与“大众高消费”，天风证券研究所34商家商家消费者消费者刷卡消费刷卡消费提供商品或服务提供商品或服务发卡机构发卡机构支付商户支付商户服务费服务费持卡人费用持卡人费用提供卡服务提供卡服务签约

42、签约第三方卡组织加入后形成的三方支付体系第三方卡组织加入后形成的三方支付体系2.1.4 清算机构加入后形成的四方清算体系清算机构加入后形成的四方清算体系 三方支付体系中三方支付体系中，卡组织的封闭性阻碍了其市场范围的扩大卡组织的封闭性阻碍了其市场范围的扩大。伴随着各国支付产业的迅速发展，四方清算模式的优势逐渐显露，社会分工进一步细化，卡组织专职于清算，支付则交由多家银行完成，市场范围得到了拓展，规模报酬递增降低了提供服务的成本，自此四方清算体系逐渐取代了三方支付体系。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，高芳英美国购物中心的兴盛与“大众高消费”，天风证券研究所35收单机构

43、收单机构支付手续费支付手续费商家商家支付银行卡利支付银行卡利息及手续费息及手续费卡组织卡组织发卡机构发卡机构消费者消费者提供商品或服务提供商品或服务刷卡消费刷卡消费支付发卡服务费支付发卡服务费处理交易处理交易信息信息支付网络支付网络服务费服务费提供信用提供信用卡服务卡服务支付网络支付网络服务费服务费处理交易处理交易信息信息支付货款支付货款银行银行清算机构加入后形成的四方清算体系清算机构加入后形成的四方清算体系36四方清算体系详述四方清算体系详述2.22.2.1 四方清算体系的主要参与机构四方清算体系的主要参与机构请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：中国电子银行网，中国银行保险报，中

44、国支付清算协会、天风证券研究所37清算机构清算机构清算机构发卡机构收单机构四方清算体系的主要四方清算体系的主要参与机构参与机构2.2.2 四方清算体系主要参与机构的职责四方清算体系主要参与机构的职责请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，天风证券研究所38不同机构不同机构承担的职责承担的职责发卡机构发卡机构清算机构清算机构将支付请求在不同的“收单机构”和“发卡银行”之间进行转接转接。针对前一天通过“交易转接”记录下来的由支付请求形成的债权关系，进行正反抵消的轧差轧差操作，进而得到一组各成员之间的净额债权关系。收单机构收单机构一方面与商户商户相关，收单机构需要为商户提供一系列

45、的服务，包括为商户申请银行卡收单的资格、为商户配备刷卡工具以及为商户结算货款等等；另一方面与卡组织卡组织相关，收单机构需要将自己的通讯网络与卡组织的通讯网络建立连接，保证在交易发起时，支付请求可以从收单机构的网络上送到卡组织的网络。按照卡组织制定的标准向用户发行银行卡按照卡组织制定的标准向用户发行银行卡，每个人银行卡上的卡号就是由每家银行根据卡组织指定的标准生成的。如果卡号以62开头，那就代表这是银联标准下发行的银行卡；如果卡号以4开头，那就代表这是VISA标准下发行的银行卡。四方清算体系主要四方清算体系主要参与机构参与机构的职责的职责2.2.3 四方清算产业链利润分配四方清算产业链利润分配-

46、美国美国请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：我爱卡，天风证券研究所39 四方清算产业链所有市场参与机构的收入均来源于商户支付的手续费四方清算产业链所有市场参与机构的收入均来源于商户支付的手续费。在美国，每笔信用卡交易商户所要支付的交易手续费大约在1.5%-3.5%之间，其中Visa或Mastercard等国际卡组织向发卡行收取国际交易费，为每笔交易的约 1%-1.5%，发卡行约获得1%-2%。发卡行发卡行1%-2%收单方收单方其他Visa或或Mastercard等等国际卡组织国际卡组织约1%-1.5%商户支付的交易商户支付的交易手续费手续费1-3%美国四方清算产业链利润分配美国四方

47、清算产业链利润分配2.2.4 四方清算产业链利润分配四方清算产业链利润分配-中国中国请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：发改委，天风证券研究所40 对于中国四方清算产业链利 润 分 配，在 96 费 改（关于完善银行卡刷卡手续费定价机制的通知）前，收单的手续费根据行业不同而变化，变化区间在0.38%-1.25%，商户手续费按照7:2:1分配给发卡方、收单方和清算机构；在96费改后，每笔交易中收单方实行市场调节价，发卡行向收单方最多收取0.45%的交易费用，清算机构对收单方和发卡行各收取不高于0.0325%手续费。发卡行发卡行7收单方收单方2清算清算机构机构1商户支付的商户支付的交易

48、手续费交易手续费96费费改改前前96费费改改后后发卡行发卡行收单方收单方清算清算机构机构商户支付的商户支付的交易手续费交易手续费：中国中国四方清算产业链利润分配四方清算产业链利润分配市场调节对收单方和发卡行各收取 0.0325%手续费对收单方收取0.45%手续费手续费41线上与线下收单流程剖析线上与线下收单流程剖析2.32.3.1 线下支付：收单机构为收单行时的收单流程（发卡与收单同行）线下支付：收单机构为收单行时的收单流程（发卡与收单同行）请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，天风证券研究所42消费者消费者刷卡消费POS机机扣款消费者账户并将资金入账备付金账户后回复扣款

49、信息传递支付请求收单行收单行/发卡行发卡行商家商家对商家进行清算结算采用线下支付且收单机构为收单行时的收单流程（发卡行与收单行为同行）采用线下支付且收单机构为收单行时的收单流程（发卡行与收单行为同行）当商户的POS机来源于银行时，硬性要求商户账户和收单行必须是同行商户账户和收单行必须是同行，商户必须在收单行开立结算账户。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，天风证券研究所432.3.2 线下支付：收单机构为收单行时的收单流程（发卡行与收单行为同行）线下支付：收单机构为收单行时的收单流程（发卡行与收单行为同行）POS机机消费者消费者收单行收单行发卡行发卡行银联电子银联电子商

50、家商家刷卡消费传递支付请求传递支付请求传递支付请求扣款消费者账户后回复扣款信息回复扣款信息回复扣款信息确认央行央行已将资金从发卡行备付金账户划拨至收单行备付金账户后支付资金采用线下支付且收单机构为收单行时的收单流程（发卡行与收单行为采用线下支付且收单机构为收单行时的收单流程（发卡行与收单行为异异行）行）请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，天风证券研究所44消费者消费者刷卡消费POS机机收单行收单行/发卡行发卡行商家商家第三方第三方收单机构收单机构传递支付请求回复扣款信息扣款消费者账户并入账至收单机构备付金账户后回复扣款信息传递支付请求第三方收单机构把资金打到商户在签约时

51、指定的银行账户上，将资金从备付金账户转至商家账户2.3.3 线下支付：收单机构为第三方支付机构时的收单流程（发卡与收单行为同行）线下支付：收单机构为第三方支付机构时的收单流程（发卡与收单行为同行）采用线下支付且收单机构为采用线下支付且收单机构为第三方支付机构第三方支付机构时的收单流程（发卡行与收单行为同行）时的收单流程（发卡行与收单行为同行）请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，天风证券研究所452.3.4 线下支付：收单机构为第三方支付机构时的收单流程（发卡与收单行为异行）线下支付：收单机构为第三方支付机构时的收单流程（发卡与收单行为异行）在第三方收单机构通过银企直联银

52、企直联将资金从备付金账户转至商家账户后，调用央行央行将资金结算至商家账户商家商家发卡行发卡行银联银联vvvv 电子电子传递支付请求回复扣款信息收单行收单行第三方第三方收单机构收单机构回复扣款信息消费者消费者POS机机刷卡消费通过央行央行对发卡行和收单行进行跨行结算传递支付请求扣款消费者账户后回复扣款信息传递支付请求回复扣款信息传递支付请求采用线下支付且收单机构为采用线下支付且收单机构为第三方支付机构第三方支付机构时的收单流程（发卡行与收单行为时的收单流程（发卡行与收单行为异异行）行）2.3.5 线上支付线上支付网联的引入网联的引入请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：电子商务研究中心

53、公众号，天风证券研究所46线线下下收收单单银联、央行的介入存在的问题网联的引入网联的引入在现有的第三方支付模式中，支付机构除了在备付金存管银行开立账户之外，还可以在多家备付金合作银行开立账户，在同一家支付机构内部的资金流转，其信息隐藏在支付机构内部，支付机构内部轧差之后调整在不同银行账户的金额，监管机构只能看到银行账户金额的变动，看不到资金流转的详细信息，存在违法违规的隐患。网联建成后，支付机构与银行多头连接开展的业务将迁移到网联平台处理，支付机构内部的跨行资金流动必须经由网联平台清算，将改变支付机构通过客户备付金分散存放变相开展跨行清算业务的情况，网联可以掌握支付机构的资金流向的详细信息。线

54、线上上收收单单 3月31日，中国支付清算协会发布公告，非银行支付机构网络支付清算平台（以下简称“网联平台”）启动试运行，首批接入部分银行和支付机构。“网联”在功能上与银联类似，但主要针对非银行支付机构发起的网络支付业务以及为支付机构服务的业务，满足基于支付账户与银行账户（含电子账户）的网络支付跨行资金清算处理。建设网联平台的最大意义在于切断大量第三方支付机构直连银行的模式切断大量第三方支付机构直连银行的模式，回归支付和清算相独立的业务监管规则。网联的引入网联的引入请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：电子商务研究中心公众号，中国新闻社（cns1952）中国新闻网（cns2012）综合

55、中新经纬客户端、经济日报中国经济网（记者 陈果静）、新京报（记者宓迪/实习生 陈诗怡）、扬子晚报网（记者 李冲）、三峡都市报（记者 汪佳），天风证券研究所47网联网联统一支付清算网联建成后，第三方支付将由两层架构变成三层架构，网联将承担第三方支付机构的集中清算职能。监督网联建成后，支付机构与银行多头连接开展的业务将迁移到网联平台处理，支付机构内部的跨行资金流动必须经由网联平台清算，将改变支付机构通过客户备付金分散存放变相开展跨行清算业务的情况，网联可以掌握支付机构的资金流向的详细信息。扶持中小支付机构网联的上线将利好中小支付机构，能与大型支付机构站在同一起跑线上。在直连模式下，银行更愿意与交易

56、规模大、备付金存款沉淀多的支付机构合作。中小支付机构在商户拓展中便处于劣势，加速了行业分化，即强者恒强、弱者恒弱。缓解垄断线下二维码标准的统一将成为可能，会给中小支付公司拓展线下场景带来更公平的竞争机会。提升客户体验度支付机构系统建设与银行对接的压力大减，可专注于产品创新与客户服务，客户体验有望进一步提升。2.3.5 线上支付线上支付网联的功能网联的功能网联的网联的功能功能请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：央广网，天风证券研究所48回复结果发卡行发卡行消费者消费者扫码消费传递支付请求第三方第三方收单机构收单机构传递支付请求回复结果通过央行进行发卡行和备付金之间的结算网联网联传递支

57、付请求扣款消费者账户后回复扣款信息商家商家收单码收单码将资金划拨至收单机构收单机构在央行的备付金账户在央行的备付金账户商家商家央行央行在第三方收单机构请在第三方收单机构请求网联清算后求网联清算后，将资金从备付金账户划拨至收商家账户2.3.5 线上支付线上支付线上收单流程线上收单流程网联介入后的线上收单模式网联介入后的线上收单模式49中美清算机构参与者梳理中美清算机构参与者梳理2.42.4.1 美国清算机构美国清算机构1-Visa请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：支付百科公众号，WalletsClub公众号，天风证券研究所50授权日常清算事务授权日常清算事务开户及其他账户服务存贷款

58、发卡机构发卡机构（一般为银行）收单机构收单机构（一般为银行）账户账户持有人持有人商家商家商品或服务刷卡付款签约受理款项往来 Visa的商业发展模式经历了以下阶段：19世纪60年代美国的银行成立了一家合资公司：National BankAmericard Inc（NBI），专注支付清算系统的开发和维护，让各自发的信用卡清算都接入到这个系统里面来。1970年，美国银行将 BankAmericard 的控制权完全交给了新成立的NBI来运营和管理。1976年，NBI改名为 Visa USA。Visa的商业发展模式的商业发展模式2.4.2 美国清算机构美国清算机构2-Mastercard请务必阅读正文之

59、后的信息披露和免责申明资料来源：国信支付公众号，天风证券研究所51InterbankCardAssociationInterbankCardAssociation Mastercard通过战略合作战略合作的方式，不断地合并推广，最终实现了规模的扩大。1966年，几家大型银行联合成立了银行卡协会ICA，以实现卡片支付业务的以实现卡片支付业务的规模化规模化。Mastercard的商业发展模式1979年MasterCharge更名为Mastercard。1968年，ICA与Eurocard（欧洲地区的信用卡组织）进行战略合作，使各自都能接受对方的卡片支付，实现了特约商户的共享，从而将将MasterC

60、harge推推广至欧洲地区广至欧洲地区。1969年ICA购下MasterCharge的专利权，统一了各发卡统一了各发卡行的信用卡名称和式样设计行的信用卡名称和式样设计。同年，花旗银行的前身加入ICA，并将旗下信用卡品牌EverythingCard与MasterCharge合并。2.4.3 美国清算机构美国清算机构3-AmericanExpress请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：美国运通官网，天风证券研究所52 美国运通不仅是全球最大的独立发卡机构（以刷卡交易额计），也是唯一同时拥有独立发卡和商户收单能力及全球经验的国际支付清算机构。AmericanExpress1958年首张美

61、国运通卡问世起，美国运通就是世界上唯一一家集发卡、商户收单和支付清算业务于一身，且业务网络遍及全球的公司。这一独一无二的商业模式使美国运通掌握了整个支付链条各环节的数据信息。1997年起施行“精选合作战略”，与世界各地的领先银行及金融机构合作，授权他们发行美国运通品牌产品以及协助拓展商户至美国运通网络。这一举措使美国运通本就庞大的环球网络得到了进一步的扩展。1999年推出的美国运通百夫长黑金卡（The American Express Centurion Card）至今仍是全球倍受追捧的产品，这充分体现了美国运通长期经营一款产品的非凡功力。总资产总资产1885亿美元全球流通卡量全球流通卡量约1

62、.22亿张刷卡总量刷卡总量1.3万亿美元总营收总营收约424亿美元净收入净收入约81亿美元员工总数员工总数约6.4万人注：截至2021年12月31日2.4.4 美国清算机构共性与区别美国清算机构共性与区别请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：银行信息港，无忧支付网，懂视网，天风证券研究所53Visa开放式卡组织不涉及发卡业务与收单业务不涉及发卡业务与收单业务，而是由其会员机构从事发卡以及收单业务，银行卡组织的主要作用是提供信息转接、支付清算以及风险监督与管理的服务。MastercardAmericanExpress封闭式卡组织在其支付卡体系中除了提供清算与转接功能外，还作为发卡机构与

63、收还作为发卡机构与收单机构单机构。适用范围适用范围：亚洲、澳大利亚；业务规模业务规模：visa信用卡业务范围覆盖200多个国家和地区;visa信用卡交易量大于万事达信用卡交易量。适用范围适用范围：欧洲、北美；业务规模业务规模：Mastercard信用卡业务范围覆盖210多个国家和地区;全球支持Mastercard卡取现的ATM机要多于支持visa信用卡取现的ATM机。Visa与Mastercard均属于开放式卡组织，不涉及发卡业务与收单业务，而AmericanExpress属于封闭式卡组织，兼具发卡机构与收单机构的职责。此外，Visa在亚洲、澳大利亚受理的商户数量较多，Mastercard则在

64、北美与欧洲更占优势。Visa、Mastercard和和AmericanExpress的区别的区别2.4.5 美国清算机构收入拆分对比美国清算机构收入拆分对比请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：Visa年报，天风证券研究所5435.38%39.38%20.00%5.23%服务收入数据处理收入国际交易收入其他收入金融机构客户为了使用Visa的服务而必须交纳的基础佣金。Visa主要基于客户上一期的总支付额（Totalpaymentsvolume），以及预期增长来评估当期收取的服务收入。指的是Visa向客户提供交易数据处理服务收取的费用。该项收入主要基于Visa为客户处理交易的笔数（Vis

65、aprocessedtransactions）来计算。指的是发生跨境交易时，Visa额外收取的交易处理费用。该收入主要基于客户的跨境交易支付额（Cross-borderpaymentsvolume）来计算。包括Visa品牌的授权费、向客户提供如信息安全保护等其他增值服务的费用。2021年年Visa的营业收入构成的营业收入构成2.4.5 美国清算机构美国清算机构收入拆分对比收入拆分对比请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：Mastercard年报，天风证券研究所5527.33%15.63%36.18%20.85%境内交易收入跨国交易收入交易处理收入其他收入当商户跟发卡行在同一国家，属于

66、MasterCard公司的卡或者设备发生交易时，MasterCard会向收单机构及发卡行收取费用。这项收入则是在刷MasterCard公司卡或设备时，商户与发卡行在不同国家时收取，金额计算基于刷卡金额。不论境内或跨国交易都会产生此项收入。包含增值产品和服务，通常与公司的支付服务一同销售，并在相关服务履行时确认收取。2021年年Mastercard的营业收入构成的营业收入构成2.4.5 美国清算机构美国清算机构收入拆分对比收入拆分对比 在营业收入方面在营业收入方面，美国运通占据主要优势美国运通占据主要优势。2021年美国运通营业收入达到了436.63亿美元，同比增长14.35%。在净利润方面，V

67、isa占据主要优势，2021年Visa净利润达到了123.11亿美元，同比增长13.30%。在净利率方面，Visa占据主要优势，2021年Visa净利率达到了51.07%，同比增长1.33%。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：Visa，Mastercard与AmeicanExpress年报，天风证券研究所56206.1229.8218.5241.1149.5168.8153.0188.8432.8470.2381.9436.6050030035040045050020021VisaMastercardAmerica Express103

68、.0120.8108.7123.158.681.264.186.969.267.631.480.6020406080021VisaMastercardAmerica Express50.0%52.6%49.7%51.1%39.2%48.1%41.9%46.0%16.0%14.4%8.2%18.5%0%10%20%30%40%50%60%20021VisaMastercardAmerica Express三大清算机构的总营业收入（亿美元）三大清算机构的总营业收入（亿美元）三大清算机构的净利润（亿美元）三大清算机构的净利润（亿美元）

69、三大清算机构的净利率三大清算机构的净利率2.4.6 中国清算机构中国清算机构 与美国不同，中国清算机构呈现双寡头双寡头的市场竞争格局，中国银联与中国网联占据了整个中国清算机构的市场。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：经济观察报，国际金融报公众号，天风证券研究所57中国银联中国银联中国网联中国网联通过银联跨行交易清算系统，实现商业银行系统间的互联互通和资源共享，保证银行卡跨行、跨地区和跨境的使用。为支付宝、财付通等非银行第三方支付机构搭建转接清算平台，所有第三方支付机构受理的涉及银行账户的网络支付业务全部通过“网联”平台处理。中国银联与中国网联中国银联与中国网联58第三方支付产业链

70、梳理第三方支付产业链梳理2.52.5.1 第三方支付产业链第三方支付产业链请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所59传递交易信息资金清算结算传递交易信息资金清算结算签约授权签约授权提供收款服务提供收款服务基础支持供应商基础支持供应商软硬件支持软硬件支持通信运营商渠道服务机构通信运营商渠道服务机构基础支持基础支持清算机构清算机构第三方支付机构第三方支付机构（收单机构）（收单机构）消费者消费者付款方付款方签约授权签约授权提供收款服务提供收款服务清算机构清算机构第三方支付机构第三方支付机构（C端支付）端支付）传递交易信息传递交易信息资金清算结算资金清算结算商家商家收

71、款方收款方清算机构清算机构清算机构清算机构监管监管交易验证、资金清算结算交易验证、资金清算结算清算机构清算机构商业银行商业银行清算机构清算机构监管方监管方2.5.2 第三方支付交易规模及增速第三方支付交易规模及增速请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所60 在网络购物在网络购物、社交红包社交红包、线下扫码支付等不同时期不同推动力的作用下线下扫码支付等不同时期不同推动力的作用下，第三方支付交易规模经历高速发展第三方支付交易规模经历高速发展。2021年中国第三方移动支付交易规模达到288.1万亿元，同比增速为15.6%，中国第三方互联网支付交易规模达到23.6万亿

72、元，同比增速为8.3%。中国中国第三方移动支付交易规模及增速第三方移动支付交易规模及增速中国中国第三方互联网支付交易规模及增速第三方互联网支付交易规模及增速注：预测值来源：艾瑞咨询58.8120.3190.5226.1249.2288.1325.6367.7410.4456.2104.6%58.4%18.7%10.2%15.6%13.0%12.9%11.6%11.2%0%20%40%60%80%100%120%0500300350400450500200192020 2021e 2022e 2023e 2024e 2025e第三方移动支付交易规模（万

73、亿元）第三方移动支付交易规模增速（万亿元）19.928.029.125.021.823.625.728.030.633.040.7%3.9%-14.1%-12.8%8.3%9.0%9.0%9.0%8.0%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0552001920202021e 2022e 2023e 2024e 2025e第三方互联网支付交易规模（万亿元）第三方互联网支付交易规模增速2.5.3 第三方支付主要市场参与平台第三方支付主要市场参与平台请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所61 对于第三方支付的

74、主要参与平台，2020年Q4数据显示，以支付宝、财付通为代表的第一梯队以较大的领先优势占以较大的领先优势占领了市场头部地位领了市场头部地位，而以壹钱包、快钱、银联商务等为代表的第二梯队则在各自擅长的细分领域发力在各自擅长的细分领域发力。第一梯队通过投资加技术输出，开拓线下商铺用户和金融机构合作，推广支付收款业务以较大领先优势占领市场头部地位第二梯队在各自的细分领域发力向保险、航空领域提供金融科技能力输出服务依托场景、技术、资源等优势，提升C端服务体验，推进B端合作赋能聚焦商户营销拓客、账务管理、终端运维、资金服务等方面的需求推出面向行业的支付+供应链金融综合服务，促进交易规模平稳发展助力城市绿

75、色出行，聚焦出行领域第三方支付主要市场第三方支付主要市场平台平台2.5.3 第三方支付主要市场平台第三方支付主要市场平台-支付宝支付宝请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，蚂蚁集团招股说明书，天风证券研究所62坚持国际化战略坚持国际化战略强势助力线下支付强势助力线下支付协同发力协同发力从从2015年开始在海外布局支付年开始在海外布局支付业务，打造海外国家的“本地业务，打造海外国家的“本地支付宝”支付宝”。具体包括：泰国AscendMoney、菲律宾GCash、马来西亚Touch n Go eWallet、印尼DANA-Akulaku、印度Paytm、巴基斯坦Easypai

76、sa、孟加拉国bKash、韩国kakaopayK-Bank、中国香港AlipayHK。9个区域沿着“一带一路”沿线铺开。持续通过扩展商家规模和支付持续通过扩展商家规模和支付宝平台上的数字生活服务，来宝平台上的数字生活服务，来扩展数字支付的使用场景。扩展数字支付的使用场景。截至2020年6月30日，支付宝APP内部共计有超过两百万个小程序，均可由消费者通过搜索或者定制化的图标位置触达。支付宝APP年度活跃用户超10亿人，月度活跃商家数超8000万，与2000多家金融机构签署合作协议，越来越多的用户通过支付宝平台使用各类数字支付、数字金融和数字生活服务。这些服务的紧密结合产生了强这些服务的紧密结合

77、产生了强大的协同效应，进而提升了用大的协同效应，进而提升了用户参与度。户参与度。支付宝商业发展模式支付宝商业发展模式2.5.3 第三方支付主要市场第三方支付主要市场平台平台-财付通财付通请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网，天风证券研究所63线下支付线下支付随着线下支付场景的不断深入，支付的价值也得以充分体现。越来越多的国内外合作伙伴更加重视微信支付，主动要求合作接入，为商户最主要推荐的移动支付方式。目前腾讯移动支付平台与超过200家金融机构建立了合作，全球范围内共有约约80万家合作商户万家合作商户。金融科技金融科技腾讯支付基础平台与金融应用线正式成立，将原有的支付、理财

78、等业务整合至独立的业务条线，这次升线明确了金融科金融科技业务作为腾讯战略业务技业务作为腾讯战略业务的地位，也为线下更多场景的开辟提供了技术支撑，融入科技的力量创新移动支付场景覆盖。线上支付线上支付线上场景方面，微信支付完成了信用卡还款、手机充值、生活缴费、游戏、理财、公益以及城市服务等方面的覆盖。此外，微信支付也通过和出行、外卖、酒店、票务等领域的第三方服务合作，基本上完成了线上支付场景的全覆盖线上支付场景的全覆盖。财付通商业发展模式财付通商业发展模式2.5.3 第三方支付主要市场第三方支付主要市场平台平台-快钱快钱请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所64大

79、力开拓线上线下客户大力开拓线上线下客户自2005年来，快钱专注于B端的第三方支付业务，并且一直深耕保险、航空客票、零售、餐饮、网络购物等多个行业，在线上和线下积累了大量客户。与万达达成战略控股协议后，发展再次提速，借助万达海量自有场景，快捷发展成为实体商业加互联网企业。重视重视B端产品更新端产品更新快钱通过聚合支付为商户提供可一站式接入银联云闪付、支付宝、微信支付、银行APP等主流支付工具进行收款的支付服务。近场场景包括SDK、行业码、POS；远场场景包括小程序、公众号、移动网关、INAPP。增值服务与金融科技相结合增值服务与金融科技相结合快钱同时还提供金融云、增值业务等高品质、多元化的金融科

80、技服务，创新融合创新的多种支付产品，赋能企业和用户，带来智能、高效、个性化的金融科技新体验。快钱商业发展模式快钱商业发展模式65探讨数字人民币对未来支付体探讨数字人民币对未来支付体系的影响系的影响366四大应用特点助力四大应用特点助力支付产业链升级支付产业链升级3.167请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3.1.13.1.1“松耦合”、“双离线”扩大服务范围“松耦合”、“双离线”扩大服务范围 松耦合：数字人民币采用了一种松耦合：数字人民币采用了一种“松耦合松耦合+电子钱包电子钱包”设计设计，使用者不需要银行账户即可实现使用者不需要银行账户即可实现转账转账，实现价值转实现价值转移移。即：数字

81、人民币可以脱离银行帐户，实现端对端的价值转移，减轻交易环节对于金融中介的依赖，且会在央行许可的范围内，实现可控的匿名支付。数字人民币兼具账户和价值的特征数字人民币兼具账户和价值的特征。数字人民币兼容基于账户、基于准账户和基于价值等三种方式，采用可变面额设计、以加密币串的形式实现价值转移。李礼辉表示：我国试点中的法定数字货币采用中心化管理和间接发行李礼辉表示：我国试点中的法定数字货币采用中心化管理和间接发行模式模式，采用采用“账户松耦合账户松耦合”加数字钱包的方式加数字钱包的方式，具有脱网交易的技术优势具有脱网交易的技术优势，能够为公众提供安全性高能够为公众提供安全性高、流动性好流动性好的支付工

82、具的支付工具，让日常生活更简单让日常生活更简单，也有可能跨境也有可能跨境“溢出溢出”，发展成为全球性数字货币发展成为全球性数字货币。图：数字人民币转账提供手机号即可资料来源：数字人民币（试点版）App、天风证券研究所资料来源：数字人民币（试点版）App、天风证券研究所图：数字人民币表达式是数字人民币的价值凭证3.1.1“3.1.1“松耦合”、“双离线”扩大服务范围松耦合”、“双离线”扩大服务范围中台请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：移动支付网、天风证券研究所双离线：双离线：数字人民币的“双离线”支付指数字人民币在交易过程中，收付双方的终端都处于“离线”的情况下仍然能够完成支付。其

83、能够满足在地下室、停车场、山区甚至是地理灾害等特殊环境下的支付需求。目前，数字人民币的双离线支付采用NFC技术来实现，需要收付双方设备具备内置安全芯片的硬件钱包功能。数字人民币硬钱包是具有安全单元介质的载体，具有兑出、兑回、圈存、圈提、消费、转账、查询等基本功能。数字人民币硬钱包是具有安全单元介质的载体，具有兑出、兑回、圈存、圈提、消费、转账、查询等基本功能。双离线主要支付形式是通过“碰一碰”来达到的。具体而言，包括手机与NFC标签的碰一碰、手机与手机的碰一碰、手机与POS机的碰一碰。而只有具备硬件钱包功能的手机与手机、手机与POS机之间才可以实现双离线支付功能。双离线支付一般用于公交等小额支

84、付场景，以此来降低“双花”风险。双离线支付一般用于公交等小额支付场景，以此来降低“双花”风险。资料来源：数字人民币（试点版）App、天风证券研究所图：全功能的硬件钱包：需要使用特定的充电设备进行充电数字人民币碰一碰消费者银行账户DCEP钱包DCEP管理端支付来源：DCEP字串集商业银行账户支付去向：DCEP字串集收单机构商户0手续费生成发送扣费后收款返还至商户钱包可交易数字货币的智能POS机 短期来看，数字人民币不会对现有的基于账户的清结算体系带来较大冲击，电结算是完成债权最终转移的过程。电结算是完成债权最终转移的过程。正常的结算，即商户在获得了对消费者的债权之后，委任收单机构，经过清算机构的

85、机制，向发卡行进行债权转移。数字人民币的“支付即结算”属性，可以跳过清算机构，债权转移直接在商户和消费者之间完成，有助于降低中间手续费率。对商户而言，提升了资金周转效率，有利于全面提高资金应用效益。电子支付仍为主流方式。试点过程中，清算机构角色尚不明确，未来可能承担的职能有：数据接口服务、跨系统间试点过程中，清算机构角色尚不明确，未来可能承担的职能有：数据接口服务、跨系统间清算服务、银行账户与数字人民币钱包间的跨行转移等。清算服务、银行账户与数字人民币钱包间的跨行转移等。3.1.2 3.1.2 支付即结算：绕开清算机构，释放产业链利润支付即结算：绕开清算机构，释放产业链利润资料来源：艾瑞咨询、

86、天风证券研究所图：e-CNY线下支付收单流程3.1.3 3.1.3 可编程性：更新交易规则，促进业务模式创新可编程性：更新交易规则，促进业务模式创新 数字人民币通过加载不影响货币功能的智能合约实现可编程性，使数字人民币在确保安全与合规的前提下，可根据数字人民币通过加载不影响货币功能的智能合约实现可编程性，使数字人民币在确保安全与合规的前提下，可根据交易双方商定的条件、规则进行自动支付交易，促进业务模式创新。交易双方商定的条件、规则进行自动支付交易，促进业务模式创新。数字人民币智能合约创造新货币应用场景，拓宽了数字人民币应用边界。目前，通过数字人民币智能合约，已实现租赁资金监管、劳保费发放、光伏

87、收入结算、等诸多应用场景，并且在解决预付卡资金被挪用等问题也发挥了重大作用。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明图：智能合约在专项补贴资金发放中的应用资料来源：艾瑞咨询、天风证券研究所企业企业/个人个人地方执行机构地方执行机构上级主管部门上级主管部门商业银行数字货币系统商业银行数字货币系统不追踪后续资金使用可逐级追踪资金使用关闭追踪逐级授权追踪开通追踪逐级3.1.4 3.1.4 数字人民币智能合约可跳过第三方担保交易数字人民币智能合约可跳过第三方担保交易 在第三方担保交易中，数字人民币可以通过智能合约，实现无需第三方信用担保下的买卖方交易在第三方担保交易中，数字人民币可以通过智能合约，实现无

88、需第三方信用担保下的买卖方交易。用户可以通过为付款数字货币指定智能合约，使得数字货币系统执行该智能合约，并在监控条件满足情况下完成数字货币转移。买卖方通过数字货币系统按照支付合约中约定的支付验证条件进行自动交易，从而解决卖方风险和第三方信用风险问题，同时避免出现第三方资金沉淀问题，另外，支付合约可灵活定制，从而满足各种支付场景的要求。请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明资料来源：数字货币的支付方法和支付系统，天风证券研究所备注：发明人：姚前，李会锋，温信祥，李连三，王栋兵，刘浩，赵欣，唐晓雪，刘文舒；申请(专利权)人：中国人民银行印制科学技术研究所数字货币数字货币系统系统收款方收款方付款方付

89、款方付款条件付款条件支付验证支付验证信息信息2图：数字人民币智能合约支付流程接收付款方的付款请求通知收款方支付合约匹配信息收款方标识根据支付合约对支付验证信息进行校验完成支付获取支付验证信息获取支付验证信息发送验证信息发送验证信息数字人民币有望解决跨境支付痛点数字人民币有望解决跨境支付痛点3.273请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 传统跨境支付方式成本高、效率低。传统跨境支付方式成本高、效率低。传统跨境支付包括银行电汇、汇款公司与信用卡组织等方式，存在中间环节多、支付费用高、结算周期长、资金状态透明度低等问题。数字人民币可实现点对点交易，使各交易方通过数字人民币可实

90、现点对点交易，使各交易方通过央行数字货币直接建立“价值链”，并通过分布式账本建立数据“信息网”，来提升国际清结算效率。央行数字货币直接建立“价值链”，并通过分布式账本建立数据“信息网”，来提升国际清结算效率。3.2.1 3.2.1 传统跨境支付方式痛点不可忽视传统跨境支付方式痛点不可忽视传统跨境支付方式特点痛点银行电汇交易安全性高手续费有上限适合大额交易对于小额汇款手续费过高汇款到账需3-5天汇款公司线下网点遍布全球分档付费适合中小规模交易交易成本大，含电报费、手续费、中转费汇款币种有限金额上限1万美金信用卡组织应用于线上海淘交易及线下POS机刷卡即时到帐，费率约2%-3%跨境支付刷卡成功率约

91、为70%-90%对商家而言也存在拒付、欺诈等问题表：传统跨境支付方式痛点资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所74请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 中国与国际货币资金往来交易量不断扩大，跨境支付规模的增长为数字人民币发展跨境业务提供了良好的背景。中国与国际货币资金往来交易量不断扩大，跨境支付规模的增长为数字人民币发展跨境业务提供了良好的背景。自2015年以来，人民币跨境支付业务量和人民币跨境支付业务量飞速发展。近几年维持较为稳定的增长趋势。根据中国人民银行所披露的数据，人民币跨境支付业务量2017-2020年的年复合增长率为20.54%；人民币跨境支付金额2017-2020年的年复合增长率为

92、45.99%。3.2.23.2.2中国人民币跨境支付规模不断增长中国人民币跨境支付规模不断增长图：人民币跨境支付业务量2017-2020年的年复合增长率为20.54%；人民币跨境支付金额2017-2020年的年复合增长率为45.99%资料来源：中国人民银行，天风证券研究所0.87 6.36 12.59 14.42 18.84 22.05 0.484.3614.5526.4533.9345.27633.68%97.92%14.57%30.64%17.01%808.33%233.72%81.79%28.28%33.42%0%100%200%300%400%500%600%700%800%900%0

93、554045502001820192020人民币跨境支付业务量（十万笔）人民币跨境支付金额（万亿元）业务量YOY支付金额YOY75请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 SWIFT系统又称环球同业银行金融电讯协会，全球大部分金融机构均通过该系统与其他国家银行开展金融交易，目前由西方国家，主要是美国掌控。目前由西方国家，主要是美国掌控。SWIFTSWIFT具有系统性风险。具有系统性风险。美国曾多次通过SWIFT系统切断其他币种与美元联系汇率制，达到对其他国家的经济制裁，SWIFT的系统性风险不可忽视。数字人民币在国际清算环节可跨过数字人民币在国际清算环

94、节可跨过SWIFTSWIFT系统。央行数字货币相比现有的电子支付系统在跨境支付技术的安全系统。央行数字货币相比现有的电子支付系统在跨境支付技术的安全及效率层面拥有较大改进：及效率层面拥有较大改进：基于区块链的数字货币可以将跨境支付的时间从几天削减至秒级，降低成本，提升交易效率；央行数字货币可以大幅降低跨境转账成本，且通过技术的提升躲避潜在的政治干预。数字货币的推行会对现有的SWIFT系统产生冲击，从而保护中国的商业利益。3.2.3 3.2.3 数字人民币有望打破数字人民币有望打破SWIFTSWIFT困境困境图：数字人民币支付结算新体系运行机制图资料来源：国际金融与经济研究中心，天风证券研究所央

95、行央行支付结算新平台：可避开支付结算新平台：可避开SWIFT系统，数字人民币发系统，数字人民币发挥媒介和计价功能挥媒介和计价功能中国出口商中国出口商中国进口商中国进口商外国进口商外国进口商外国出口商外国出口商供给DC/EP清算76请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 与香港金管局合作测试数字人民币：与香港金管局合作测试数字人民币：与中国人民银行数字货币研究所研究使用数字人民币进行跨境支付的技术测试，并作相应的技术准备，将来为有需要进行跨境零售消费的两地居民提供跨境支付服务。并继续与中国人民银行合作，共同探讨各种可行的方案，完善及扩大跨境人民币资金双向流通的渠道。参与多边银行数字货币桥研究项目

96、：参与多边银行数字货币桥研究项目：在多边央行数字货币桥研究项目中，各国央行可实现：1）可通过智能合约实施跨境同步交收；2）兼容不同的央行数字货币系统和设计；3）缓解本国数字货币境外流通对他国货币主权的影响。开展公链开展公链ConfluxConflux上海自贸区试点：上海自贸区试点：研究重点在以下四方面：（1）开展基于Conflux的离岸人民币国际支付通道建设探索与实践（2）主导或参与自贸金融区块链标准体系建设（3）构建航运区块链技术标准（4）发展技术生态。3.2.43.2.4中国正积极进行数字人民币跨境支付项目中国正积极进行数字人民币跨境支付项目图：中国加入数字多边桥研究项目资料来源：中国人民

97、银行，天风证券研究所77对第三方支付的影响对第三方支付的影响3.378请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 现在中国第三方支付市场由支付宝与微信（财付通）垄断，移动支付引领三方支付发展，市场呈现寡头格局。现在中国第三方支付市场由支付宝与微信（财付通）垄断，移动支付引领三方支付发展，市场呈现寡头格局。随着移动互联网、4G、5G网络的发展以及智能手机的普及，线下扫码支付、NFC等支付方式开始推广应用，移动支付规模大幅增长，并占据较大市场份额。第一梯队的支付宝、财付通以较大优势占据市场头部地位，第二梯队的支付企业于各自细分领域细耕，形成以支付宝与卫星双寡头垄断的市场格局。3.3.1 3.3.1 第

98、三方支付格局：微信、支付宝双寡头垄断第三方支付格局：微信、支付宝双寡头垄断第一梯队第一梯队第二梯队第二梯队资料来源：金卡生活公众号，天风证券研究所第三方支付格局79请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 数字人民币支付相较于第三方支付在安全性、便捷性、费用成本等方面存在一定的比较优势。数字人民币支付相较于第三方支付在安全性、便捷性、费用成本等方面存在一定的比较优势。3.3.2 3.3.2 数字人民币支付体系相对现有第三方支付体系的比较优势数字人民币支付体系相对现有第三方支付体系的比较优势数字人民币支付第三方支付信用水平围绕数字人民币建立的支付体系由国家信用支撑第三方支付体系由平台信用支撑隐私保

99、护可控匿名，通过隐私保护技术确保用户数据的安全，避免敏感信息的泄露，且不损害可用性;同时实现对相关数据使用权限的管理，在一定条件下确保可追溯基于支付账户的强KYC，第三方支付机构在相关法律规定及用户授权下收集与使用用户数据账户体系基于央行管理的数字人民币发行登记系统，属于账户松耦合模式基于第三方支付机构账户及第三方支付机构在央行的备付金账户，属于账户紧耦合模式强制法偿性无限法偿性无法偿性清结算模式支付即结算需要通过联网/银联进行清结算费用机制对收款方（主要指账户）的费用相比第三方支付服务费用有降低空间对商户按照不同收付费标准收取一定费用表：数字人民币支付与第三方支付的比较资料来源：51CTO，

100、01区块链，零壹智库，天风证券研究所安全性便捷性费用成本80请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 数字人民币本质上与第三方支付代表的意义不同，前者是“钱”，是数字形式的法定货币；后者是“钱包”，是货币的支付运行设施和体系、方式，是为货币的流通服务的。因此，从本质上来讲，数字人民币与支付宝、因此，从本质上来讲，数字人民币与支付宝、财付通等第三方支付属于支付链条上不同阶段的角色。财付通等第三方支付属于支付链条上不同阶段的角色。数字人民币在零售支付场景的使用过程中，无论是作为其流通载体的支付终端还是其支付体验，都与现有的第三方支付在诸多方面存在重合。因此基于数字人民币的支付衍生业务因此基于数字人民

101、币的支付衍生业务或成为冲击第三方支付的关键因素，对第三方或成为冲击第三方支付的关键因素，对第三方支付平台造成流量挤压。支付平台造成流量挤压。3.3.3 3.3.3 打破垄断：数字人民币或将打破第三方支付垄断局面打破垄断：数字人民币或将打破第三方支付垄断局面数字人数字人民币民币美团京东天府通饿了么京东金融天猫超市爱奇艺网上国网盒马多点图：数字人民币已接入美团、京东等APP资料来源：数字人民币APP（试点版），天风证券研究所备注：饿了么/天猫超市/盒马仅限支付宝服务商户81请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 对第三方支付机构的流量挤占及第三方支付机构中介服务费用收入降低对第三方支付机构的流量挤

102、占及第三方支付机构中介服务费用收入降低：数字人民币不需要手续费数字人民币不需要手续费，第三方支付机构作为服务机构，其主要收入来源在于提供支付中介服务而收取的服务费用。如果越来越多的商户开始支持数字人民币，那么数字人民币在多个应用场景下的推广和使用或许会对第三方支付平台的流量形成蚕食，进而导致第三方支付机构的支付服务费用收入下降。3.3.3 3.3.3 打破垄断：数字人民币或将打破第三方支付垄断局面打破垄断：数字人民币或将打破第三方支付垄断局面微信商户端：对于签约商家，不同产品费率不同，通常按支付费率收费。支付产品费率为0.6%-1.2%，按笔收取。服务商旗下所有商家累计月日均交易笔数小于100

103、0笔，服务商将获得交易额乘以0.25%的业务协作费，旗下所有商家的累计月日均交易笔数大于等于1000笔，服务商将获得交易额乘以0.35%的业务协作费。支付宝1、支付宝通过官方收钱或客户端收钱，1:1提现免费额度2、使用花呗信用卡付款，每笔按交易金额0.8%收取商家服务费。表：支付宝部分收款手续费0.8%，微信支付商家手续费0.2%-0.6%微信：同一身份证下所有微信号共享1000元免费取现额度零钱余额（元）费率10000.10%支付宝：同一身份证下所有账号共享20000元免费取现额度费率0.10%提现范围余额转到本人或别人银行卡提升额度方式1个蚂蚁积分-1元钱对商家影响淘宝系商家均不收费对其他

104、方面的影响消费、理财、买保险、手机充值等均不受影响资料来源：新浪财经，支付宝APP，天风证券研究所表：微信、支付宝提现费率均为0.1%，支付宝可以用蚂蚁积分兑换提现金额资料来源：科技先生公众号，天风证券研究所82请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 基于数字人民币的支付衍生业务或成为抢占支付高地的关键：基于数字人民币的支付衍生业务或成为抢占支付高地的关键：从现有第三方支付业务模式来看，基于由支付业务带来的流量、数据和场景优势，第三方支付平台往往会通过向用户提供衍生服务来获得其他收入。这些衍生服务可以分为两大类，一类是金融服务，包括借贷、理财等服务。另一类是基于支付平台积累的用户支付行为大数据

105、等衍生出来的征信、风控等相关业务。数字人民币的发行推广，在应用场景探索和用户基数上需要一定时间的积累，短期内可能不会对第三方支付产生明显影响。但随着一部分数字人民币运营主体用户基数的增加以及应用场景的下沉，如果在此基础上拓展衍生业务，或许会在一定程度上成为抢占支付业“高地”的关键。3.3.3 3.3.3 打破垄断：数字人民币或将打破第三方支付垄断局面打破垄断：数字人民币或将打破第三方支付垄断局面图：建设银行App的理财服务页面资料来源：东方财富网，天风证券研究所图：客户进行线上贷款申请资料来源：新浪财经，天风证券研究所83请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明C C端市场：端市场：对账户侧的第

106、三方支付机构（主要指微信、支付宝）而言，在场景覆盖和用户习惯培养方面具有优势，用户粘对账户侧的第三方支付机构（主要指微信、支付宝）而言，在场景覆盖和用户习惯培养方面具有优势，用户粘性较高。性较高。未来，如果可以注重对用户体验提升的挖掘，做好数字人民币的用户使用体验，仍可以为平台留存相当数量的用户，并将用户引流至其他核心业务获得盈利机会。对收单侧机构而言，在数字人民币消费支付链条中，主要起优化受理场景的作用，目前只有两家机构在该领域具有先发优势，即银联商务和拉卡拉，头部效应明显。短期来看，预计C端支付格局不会有太大变化，收单机收单机构在构在C C端有望通过相关场景创新，提供丰富场景下的解决方案，

107、催生新的盈利点。端有望通过相关场景创新，提供丰富场景下的解决方案，催生新的盈利点。3.3.4 3.3.4 第三方支付机构仍面临众多机遇第三方支付机构仍面临众多机遇-C C端市场端市场资料来源：拉卡拉公众号，POS支付圈爆料公众号、01区块链公众号、移动支付网、天风证券研究所图：拉卡拉数字人民币手环拉卡拉数字人民币手环拥有金融级安全芯片和安全解决方案,并拥有多项业界技术专利,支持支持NFC、二维码方式的数字人民币、二维码方式的数字人民币支付支付。此外,手环还具备交通出具备交通出行、门禁绑定等功能行、门禁绑定等功能,在数字人民币支付的基础上,满足用户智满足用户智慧生活的更多场景需求慧生活的更多场景

108、需求84请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3.3.4 3.3.4 第三方支付机构仍面临众多机遇第三方支付机构仍面临众多机遇-B B端市场端市场资料来源：拉卡拉公司年报，第一财经资讯公众号，天风证券研究所B B端市场：具备央行数字货币分发职能的第三方支付机构可以围绕数字人民币提供“支付端市场：具备央行数字货币分发职能的第三方支付机构可以围绕数字人民币提供“支付+”+”的全链式、多元化服的全链式、多元化服务务。助力第三方支付机构切入更大的商户服务领域，扩大商业价值。商户接入数字人民币需要拉卡拉等助力第三方支付机构切入更大的商户服务领域，扩大商业价值。商户接入数字人民币需要拉卡拉等2.52.5层

109、机构的层机构的帮助，获得数研所指定的第三方支付机构可以通过推出商户个性化解决方案以及对外赋能平台扩大商业价值帮助，获得数研所指定的第三方支付机构可以通过推出商户个性化解决方案以及对外赋能平台扩大商业价值。银联商务、拉卡拉等支付机构在商户资源和技术服务等方面具有优势。其可对接数研所、运营机构和商户，为商户提供数字人民币钱包的开立、进件、条码支付、协议支付、App支付等多种接口的对接；且可联合其它机构推动数字人民币在各类场景的落地。639 00400500600700数字货币红包金额服务商户配合1111个试点城市完成数字人民币红包发放活动，在北京市“京彩奋斗者数字嘉年华”数字

110、人民币红包活动中，公司服务的商户红包消费的笔数达7.57.5万万笔，占整体发放红包金额的15%15%以上凭借在数字人民币领域的优势，并依托“支付+”综合行业解决方案，拉卡拉快速进入了商超百货、新商超百货、新能源汽车、医美、连锁药房、旅游景区、房产能源汽车、医美、连锁药房、旅游景区、房产等行业的中大型行业客户等行业的中大型行业客户。例如成为物美、麦德龙等大型商超百货客户的独家数字人民币解决方案服务商，为理想、蔚来、小鹏、沃尔沃等车企提供线上订车、线下销售、充电桩服务等场景下的综合解决方案。图:拉卡拉2021年发放的数字货币红包金额以及服务商户（单位：万）85请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明

111、3.3.4 3.3.4 第三方支付机构仍面临众多机遇第三方支付机构仍面临众多机遇-B B端市场端市场支付支付+服务服务支付企业、银行、非银行金融机构、清算组织、移动运营商、软硬件提供商、实体企业、公共部门、居民都能在商业生态系统中寻找“共赢增值区域”支付可叠加大量增值金融服务作为通道与载体，嵌入各类生活场景“支付+”可拓展至公共服务、管理等领域跨境支付、海外交易、企业端的现金流管理、财务程序优化、账务处理等生物识别、虹膜识别、语音识别等新兴支付技术智能手环等可穿戴移动设备进行支付支付+多元化需求支付+多层次服务支付+新载体支付+新技术+安全支付+生态圈建设图：“支付+”服务实现支付工具与渠道自

112、身的优化与整合资料来源：东方财富网，天风证券研究所86请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明B B端市场：端市场：第三方支付机构有望通过数字人民币进入第三方支付机构有望通过数字人民币进入B2BB2B业务，为企业间支付提供更为高效、便捷的支付解决方案。业务，为企业间支付提供更为高效、便捷的支付解决方案。对第三方支付机构来说，商业银行在数字人民币支付领域的先发优势与数字人民币可控匿名的属性，可能会使第三方支付公司的部分用户和数据信息流失。面对可能存在的挑战，第三方支付公司需要在产品、服务、经营战略等方面进行对应的调整，从而更好的保障自己的核心竞争力与市场地位。以易宝支付为例，其结合自身行业深耕优势

113、推行革新，围绕以客户为中心持续升级业务模式，积极拥抱数字人民币发展的同时，也在探索数字人民币对B端产业的应用，如B端的自动付款、分账、会员支付、虚拟卡支付、跨境支付等。资料来源：易发数科公众号，艾媒咨询.艾媒报告|2019上半年中国企业采购行业研究报告.广州：艾媒咨询研究院,2019，天风证券研究所图：2016-2019年B2B市场规模，2016-2019B2B市场规模CAGR=20.12%3.3.4 3.3.4 第三方支付机构仍面临众多机遇第三方支付机构仍面临众多机遇-B B端市场端市场15 18 21 26 20%21%21%20%20%20%20%21%21%21%21%21%22%05

114、0019EB2B市场交易规模（万亿元）YOY87请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 通过数字人民币软钱包的支付入口功能，可助力商业银行拓展零售端支付市场份额，带来新的业务机会。作为通过数字人民币软钱包的支付入口功能，可助力商业银行拓展零售端支付市场份额，带来新的业务机会。作为央行授权的入口，工行、建行、中国银行、农行、邮储、交通银行的央行授权的入口，工行、建行、中国银行、农行、邮储、交通银行的APPAPP以及数字人民币以及数字人民币APPAPP将成为移动支付将成为移动支付端新参与者。端新参与者。根据易观千帆的数据，截至2021年9月，工行、建行、

115、农行月活跃用户领先。3.3.5 3.3.5 新参与者：数字人民币新参与者：数字人民币APPAPP与商业银行与商业银行APPAPP或将成为未来支付新参与者或将成为未来支付新参与者10494.699520.279478.025353.436392.573576.261718.821403.521305.9374.54302.73260.63020004000600080001000012000中国工商银行中国农业银行中国建设银行中国银行招商银行平安口袋银行浦发银行光大银行中信银行北京银行宁夏银行宁波银行图：2021年9月上市商业银行手机银行APP活跃用户规模（万户）资料来源：易观千帆，天风证券研究

116、所88请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 数字人民币对商业银行既是机遇也是挑战。数字人民币对商业银行既是机遇也是挑战。一方面，可带来新的业务机会，降低现金营运成本，弥补零售业务短板，吸引银行存款等；另一方面，数字人民币加大了同业压力，使传统渠道收入受阻，数据安全也面临着风险考验。3.3.5 3.3.5 新参与者：数字人民币新参与者：数字人民币APPAPP与商业银行与商业银行APPAPP或将成为未来支付新参与者或将成为未来支付新参与者图：数字人民币对商业银行的潜在机遇和挑战资料来源：艾瑞咨询，天风证券研究所指定运营商业银行可以围绕数字人民币为非指定运营机为非指定运营机构提供数据接口服务、软件

117、构提供数据接口服务、软件授权服务、硬件钱包安装、授权服务、硬件钱包安装、智能合约定制等相关服务智能合约定制等相关服务。带来新的盈利机会数字人民币可以节省现金调运、存取、鉴别、清分成本，助力银行柜助力银行柜面业务线上办理转型，面业务线上办理转型，提升银行分支机构运营提升银行分支机构运营效率效率降低现金营运管理成本银行存款跨行转移成本降低将带来同业银行间的存款竞争;同时，互联网银行中的网商微众银行同作为指定运营机构，将依托互联网服务、场景、将依托互联网服务、场景、流量优势在对公钱包业务方面为其他国有六大行流量优势在对公钱包业务方面为其他国有六大行带来同业竞争压力。带来同业竞争压力。同业竞争压力指定

118、商业银行作为流量接口，可帮助银行获得更多客源，在挽回被第在挽回被第三方支付机构占据的零三方支付机构占据的零售支付市场份额的同时，售支付市场份额的同时，还可通过小额高频场景还可通过小额高频场景带动高端低频场景带动高端低频场景CBDC不收取体现费用，社会公众及企业可将部分流通现金转入银行存款获取收益，使银行存款有所使银行存款有所回流回流；同时，与政府合作的数字人民币代发代缴业务，也将为银行带来庞大也将为银行带来庞大的资金沉淀的资金沉淀弥补零售业务短板吸引银行存款数字人民币可以便捷地与银行账户余额实时转换，且不收取服务费用，长期来看将冲击银行传统业务，降低用降低用户对户对ATM机、网点个人账户机、网

119、点个人账户类业务需求，压缩跨行转账、类业务需求，压缩跨行转账、取现等个人业务收入。取现等个人业务收入。传统渠道收入受阻数字人民币将促使银行业务数字化升级，商业银行需考虑数字货币系统的安全性与稳定性、智能合约应用的审慎性，以及和银行账户系统的兼容性，并同时防范网络同时防范网络攻击等风险的出现。攻击等风险的出现。数据安全风险考验潜在收益潜在挑战89数字人民币产业链数字人民币产业链490数字人民币产业链概览数字人民币产业链概览4.191请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.1 4.1 数字人民币产业链概览数字人民币产业链概览上上游游数字加密数字加密网络安全网络安全中中游游银行银行IT系统改造升级

120、系统改造升级应用场景建设应用场景建设下下游游软硬钱包软硬钱包数字钱包及应用数字钱包及应用终端机具新建改造终端机具新建改造资料来源：中国电子银行网，21世纪经济报道公众号、天风证券研究所第三方支付第三方支付92数字人民币产业链上游数字人民币产业链上游4.293请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.2.1 4.2.1 数字人民币产业链上游：竞争较为分散数字人民币产业链上游：竞争较为分散 从产业链上游看，主要包括芯片和基础技术行业，包括数字加密和网络安全领域。上游参与企业在各自领域均有从产业链上游看，主要包括芯片和基础技术行业，包括数字加密和网络安全领域。上游参与企业在各自领域均有优势优势。加密

121、厂商主要有格尔软件、数字认证、卫士通等。网络安全领域重点厂商主要有启明星辰和绿盟科技等。从竞争格局来看，由于相关产品差异化较大，上游竞争格局较为分散从竞争格局来看，由于相关产品差异化较大，上游竞争格局较为分散。公司简称公司简介格尔软件PKI龙头，是国家保密局批准认定的涉及国家秘密的计算机信息系统集成甲级资质单位，“863”计划参与者，ECC项目的牵头单位之一。信安世纪国内领先的信息安全产品和解决方案供应商。主要从事以密码技术为支撑的信息安全产品研发、生产、销售及相关技术服务。吉大正元国内知名信息安全产品，服务及解决方案提供商，是电子认证领域领先企业。卫士通国内专业从事网络信息安全的上市公司，密

122、码产业龙头，参与起草了教字人民币的金融分布式账本技术安全规范。美亚柏科公司是国内电子数据取证领城龙头企业。数字认证电子认证龙头。主营包括电子认证服务、网安产品集成和服务等。启明星辰网络安全产品领军企业，覆盖安全产品、安全平台和安全服务。智慧城市安全解决方案。绿盟科技公司是国内领先的企业级网络安全解决方案供应商。向用户提供网络及终端安全产品、Web及应用安全产品、合规及安全管理产品等信息安全产品，并提供专业安全服务，连续多年被评为“值得信赖的安全服务品牌”。资料来源：wind，天风证券研究所图：产业链上游参与企业94请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.2.2 4.2.2 格尔软件格尔软件

123、主营业务主营业务：软件开发，软件生产，信息网络安全产品的研制、开发、销售，系统集成。产品包括:“安全认证网关”、“可信边界安全网关”等 优势优势：公司在PKI信息安全行业具有垄断优势，并通过设立“格尔软件陕西师范大学密码研究实验室”，合作推进研究了区块链应用、软介质密码模块、安全授权体系等方面的技术研究，有望借助国家数字货币建设获得发展 经营分析经营分析：2021年营业收入为6.1亿元，同比增长37%，净利润为7981万，同比增长40%，研发投入占比营业收入为18%；毛利率为52%，毛利润为3亿元，同比增长29%。图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：20

124、18-2022H1年毛利润及毛利率（单位：亿元）资料来源：wind，天风证券研究所31 37 44 61 30 7 7 6 8-5 20%20%37%-3%-19%40%10%29%17%10%17%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%-506070200212022H1营业收入净利润营收YOY净利润YOY研发费用占比2 2 2 3 1 18%13%29%60%59%55%52%37.50%0%10%20%30%40%50%60%70%020022H1毛利润毛利润YOY毛利率95请务必

125、阅读正文之后的信息披露和免责申明4.2.2 4.2.2 数字认证数字认证 主营业务主营业务：电子认证服务、电子认证产品及可管理的信息安全服务 优势优势：数字认证为国家密码局的合作单位，牵头出台了多项行业标准，是密码行业中的龙头公司。公司拥有的密码技术是数字货币和区块链的核心技术。经营分析经营分析：2021年营业收入为10.26亿元，同比增长20%，净利润为1.18亿元，同比增长13%，研发投入占比营业收入为18%；毛利率为56%，毛利润为6亿元，同比增长14%。图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）资料来源

126、：wind，天风证券研究所67 79 86 103 32 9 10 10 12 1 19%8%20%14%6%13%13%18%19%18%27%0%5%10%15%20%25%30%0204060800022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比4 5 5 6 2 22%6%14%59%60%59%56%57%0%10%20%30%40%50%60%70%020022H1毛利润毛利润YOY毛利率96请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.2.2 4.2.2 卫士通卫士通 主营业务主营业

127、务：密码产品、网络安全产品、互联网安全运营、行业安全解决方案综合提供商 优势优势：在年报中明确提及“加强数字货币与区块链的前瞻性研究”，在现有产品及服务体系基础上，加大在密码算法分析与设计、量子密码、同态密码、区块链等密码基础前沿领域的科技创新投入 经营分析经营分析：2021年营业收入为27.89亿元，同比增长17%，净利润为2.39亿元，同比增长47%，研发投入占比营业收入为11%；毛利率为38%，毛利润为11亿元，同比增长25%。图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）资料来源：wind，天风证券研究所1

128、93 210 238 279 131 12 16 16 24 1 9%13%17%28%2%47%12%12%12%11%14%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0500300200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比7 7 8 11 4 1%24%25%35%33%35%38%32%0%5%10%15%20%25%30%35%40%024689202020212022H1毛利润毛利润YOY毛利率97请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.2.2 4.2.2 启明星辰

129、启明星辰 主营业务主营业务：智慧城市安全运营、工业互联网安全、云安全 优势优势：在区块链数据分析方面进行了积极的研究探索，研究内容包括区块链网络隐私泄露风险研究分析、网络活跃度分析、用户及特征分析等 经营分析经营分析：2021年营业收入为43.86亿元，同比增长20%，净利润为8.63亿元，同比增长7%，研发投入占比营业收入为19%；毛利率为66%，毛利润为29亿元，同比增长24%。图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）资料来源：wind，天风证券研究所252 309 365 439 121 56 68 8

130、1 86-25 23%18%20%22%19%7%22%20%18%19%43%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%-00400500200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比17 20 23 29 8 23%15%24%65%66%64%66%67%0%10%20%30%40%50%60%70%80%055200212022H1毛利润毛利润YOY毛利率98请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.2.2 4.2.2 绿盟科技绿盟科技 主营业务主营业务：全

131、线网络安全产品、全方位安全解决方案和体系化安全运营服务 优势优势：天机、天枢、星云、格物、伏影五大实验室分别专注于漏洞技术、数据安全、云安全、物联网安全和威胁追踪,在基础安全研究和前沿安全领域进行积极的探索，同时长期致力于政务行业内外网网络安全建设和架构设计，积极参与信息化建设、国产化替代等政策性发展规划，为政务行业用户提供全面的安全解决方案 经营分析经营分析：2021年营业收入为26.09亿元，同比增长30%，净利润为3.45亿元，同比增长15%，研发投入占比营业收入为21%；毛利率为61%，毛利润为16亿元，同比增长13%。图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千

132、万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）资料来源：wind，天风证券研究所135 167 201 261 83 17 23 30 34-22 24%20%30%35%33%15%24%20%18%21%35%0%5%10%15%20%25%30%35%40%-500500300200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比10 12 14 16 5 16%18%13%77%72%70%61%60%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02468018201920

133、2020212022H1毛利润毛利润YOY毛利率99数字人民币产业链数字人民币产业链中游中游4.3100请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.3.1 4.3.1 数字人民币产业链中游：软件建设需求持续释放，盈利空间大数字人民币产业链中游：软件建设需求持续释放，盈利空间大 从产业链中游看，主要涉及银行从产业链中游看，主要涉及银行IT行业，包括银行数字货币系统改造升级需求以及应用场景建设行业，包括银行数字货币系统改造升级需求以及应用场景建设。央行数字货币的顶层系统架构为“中央银行-商业银行”双层体系，商业银行作为重要组成部分，其系统将迎来大量新建与改造需求，以满足数字货币体系的运行。应用场景建

134、设方面，包括个人和对公两方面，涵盖信贷、监管等多个方面，市场空间大。数字人民币系统改造升级带来银行数字人民币系统改造升级带来银行IT投入规模增长，软件建设需求持续释放投入规模增长，软件建设需求持续释放。据华经产业研究院数据，2020年，银行IT投入规模为1906亿元，同比增长44%，细分产品方面，2020年硬件、服务市场规模分别为619.8亿、558.5亿元，同比增长0.2%、5.2%；软件市场规模达215.9亿元，同比增长21.4%，增速保持快速增长。资料来源：华经产业研究院，天风证券研究所图：2016-2020年银行IT行业市场规模情况（单位：亿元）493 528 545 619 620

135、83 92 122 178 216 348 394 450 531 559 7%3%13%0%11%32%46%21%13%14%18%5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%00500600700200192020硬件市场规模软件市场规模服务市场规模硬件增速软件增速服务增速923 1014 1117 1327 1906 10%10%19%44%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%050002500200192020银行IT投入规模YOY图：16-20年银

136、行IT投入规模：CAGR=19.88%，（单位：亿元）101请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 软硬件系统改造升级：软硬件系统改造升级：银行、第三方支付机构以及社会企业等参与主体自身账户系统需要针对支付、转账、代发代缴等场景新增适配数字人民币钱包的模块。数字人民币的推行将持续带动相关IT解决方案需求增长，包括业务类解决方案、管理类解决方案、渠道类解决方案等。IDC预测银行IT解决方案市场2021-2025年的CAGR为14.64%，IDC预测，到2025年，中国银行业IT解决方案市场规模或将达到1186亿元。4.3.2 4.3.2 银行银行ITIT解决方案解决方案2525年市场规模或将达到

137、年市场规模或将达到11861186亿元亿元图：2018-2020年银行IT解决方案市场规模，预计2025年可达到1186亿元资料来源：IDC，天风证券研究所3444265021186 23.84%17.84%0%5%10%15%20%25%30%0200400600800020025中国银行IT解决方案市场规模（亿元）YOY102请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.3.3 4.3.3 长亮科技长亮科技 主营业务主营业务：提供产品包括金融核心系统解决方案、互联网金融系统解决方案、大数据应用系统解决方案、价值链管理平台解决方案。优势优势：公司是市场

138、上少有的具有纯自主银行核心系统的厂商，主要客户为城商行等中小银行，截至2021年末，服务核心系统银行数近60家，对所有资产规模达5000亿以上的客户的覆盖率已超过87%。目前已覆盖平安、浦发等全国性股份制银行及农发、国开等政策性银行，且接连击败国际巨头中标海外大行订单，产品竞争力获市场高度认可。经营分析经营分析：2021年营业收入为15.72亿元，同比增长1%，净利润为1.28亿元，同比减少46%，研发投入占比营业收入为9%；毛利率为42%，毛利润为7亿元，同比减少15%。图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿

139、元）资料来源：wind，天风证券研究所109 131 155 157 68 6 14 24 13 1 21%18%1%140%71%-46%13%15%12%9%14%-100%-50%0%50%100%150%0204060800202020212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比6 7 8 7 3 23%15%-15%51%52%50%42%40%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00212022H1毛利润毛利润YOY毛利率103请务必阅读正文之后的信息

140、披露和免责申明4.3.3 4.3.3 神州信息神州信息 主营业务：主营业务：企业服务总线(ESB)、银行核心系统、渠道管理解决方案、金融云服务等 优势优势：银行IT核心业务系统市场占有率最高之一，截至2021年末，金融IT核心务系统已经服务超过1200家客户，全面覆盖国有商银行、政策性银行、股份制商银行、外资银行、城商行、农商行、村镇银行，及证券交易所、保险公司、证券公司等各类金融机构 经营分析经营分析：2021年营业收入为113.56亿元，同比增长6%，净利润为3.88亿元，同比减少17%，研发投入占比营业收入为6%；毛利率为17%，毛利润为19亿元，同比增长6%。资料来源：wind，天风证

141、券研究所图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）908 1015 1069 1136 444 5 38 47 39 11 12%5%6%707%22%-17%5%5%5%6%6%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0200400600800820022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比17 19 18 19 8 11%-3%6%19%19%17%17%18%-5%0%5%10%15%20%0510152

142、025200212022H1毛利润毛利润YOY毛利率104请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.3.3 4.3.3 高伟达高伟达 主营业务主营业务：覆盖银行业务类、管理类、渠道类的诸多信息系统，如信贷管理、客户关系管理、核心业务系统、内部评级、风险管理、银行渠道管理、ESB企业服务总线等 优势优势：公司经过20余年的发展与创新，已成为提供银行完整解决方案的金融科技龙头企，银行客户以建设银行为代表的大型银行为主，在数字货币发展背景下，产品具有竞争力 经营分析经营分析：2021年营业收入为22.79亿元，同比增长20%，净利润为1.27亿元，同比扭亏，研发投入占比营业收入

143、为3%；毛利率为17%，毛利润为4亿元，同比增长7%。资料来源：wind，天风证券研究所图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）159 176 189 228 60 11 14-66 13-1 10%8%20%28%-569%119%3%3%3%3%8%-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%-0200250200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比4 4 4 4 1 7%-8%

144、7%23%22%19%17%19%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00212022H1毛利润毛利润YOY毛利率105请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.3.3 4.3.3 宇信科技宇信科技 主营业务：主营业务：在网络银行、信贷管理、商业智能、风险管理等多个细分解决方案领域保持领先地位。优势优势：连续多年在IDC中国银行业IT解决方案供应商中排名领先。中国人民银行、国家开发银行、两大政策性银行、六大国有商银行、12家股份制银行以及100多家区域性商业银行和农村信用社以及十余家外资银行等都是宇信科技的客户，并且与公司保持着长期、稳定的

145、合作关系。经营分析：经营分析：2021年营业收入为37.26亿元，同比增长25%，净利润为3.95亿元，同比减少13%，研发投入占比营业收入为12%；毛利率为34%，毛利润为13亿元，同比增长21%。资料来源：wind，天风证券研究所图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）214 265 298 373 160 20 27 45 40 11 24%12%25%38%66%-13%9%10%11%12%13%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0500300350

146、400200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比7 9 10 13 5 32%13%21%33%35%35%34%32%0%5%10%15%20%25%30%35%40%024680022H1毛利润毛利润YOY毛利率106数字人民币产业链数字人民币产业链下游下游4.4107请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.1 4.4.1 数字人民币产业链下游：业务范围广，可覆盖场景多数字人民币产业链下游：业务范围广，可覆盖场景多 从产业链下游看，主要包括软硬件钱包、数字钱包、终端机具新建及改造业务、第

147、三方支付机构。下游门槛相对从产业链下游看，主要包括软硬件钱包、数字钱包、终端机具新建及改造业务、第三方支付机构。下游门槛相对较低，业务范围较广，可覆盖场景更多。较低，业务范围较广，可覆盖场景更多。下游参与企业众多，软硬件钱包方面包括飞天诚信、御银、东信和平等；数字钱包方面包括四方精创、恒宝股份等；终端机具新建及改造方面包括拉卡拉、新国都、广电运通、新大陆等。公司简称数字货币领域专利广电运通公司针对法定数字货币的相关研发正在进行中，“针对数字货币，公司主要研究方向是自助设备一数字货币与银行账户货币之间的兑换。”目前，公司已申请数字货币硬件钱包外观专利。朗科科技朗科科技申请的“数字货币钱包、交易方

148、法、交易系统和计算机存储介质发明专利，已经进入实质审查阶段，但尚未接到审查意见飞天诚信拥有两个与数字钱包有关的专利，公司目前已经推出JuBiter Blade数字货币硬件钱包产品四方精创在数字货币相关领域有相关研发和技术储备，在数字货币相关领域有由请发明专利，并且在2018年参与了腾讯有关银行支付业务的开发支持。资料来源：中商情报网，天风证券研究所表：数字货币钱包重点厂商基本信息108请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 数字人民币支付将推动数字人民币支付将推动POSPOS机、机、ATMATM机迭代，带动近千亿的市场空间：机迭代，带动近千亿的市场空间：硬钱包要求线下消费需要通过支持数字人民币

149、“碰一碰”的POS机划卡实现，ATM机等支付终端或将新增数字人民币支付功能，并基于双离线支付进行改造升级。同时，NFC支付、生物识别支付有望借助数字人民币的推广流通迎来新的商机，实现对用户习惯的再培养。根据央行的数据，截至2021年末，银联跨行支付系统联网特约商户2798.27万户，每万人拥有联网POS机具275.63台，同比增长0.68%；每万人拥有ATM机具6.71台，同比下降7.34%。据中研网预测，银行端支付环节涉及ATM机、开卡机、办证机等机器的更换，原有机器将新增数字人民币功能，对应市场空间约为227亿元。商户端支付环节涉及带有数字人民币功能POS机等机器，市场空间约为307亿元。

150、4.4.24.4.2数字人民币支付将推动数字人民币支付将推动POSPOS机、机、ATMATM机迭代，市场空间广阔机迭代，市场空间广阔图：2017-2021年跨行支付系统联网特约商户以及每万人对应的POS机数量资料来源：中国人民银行，天风证券研究所图：2017-2021年ATM机及增速、POS机及增速259 273 236 289 280 226 246 221 274 276 7 8 8 7 7 00500600200202021每万人对应的ATM 数量(台）每万人对应的POS机数量（台）银行卡跨行支付系统联网特约商户（十万户）10 11 11 10

151、 9 31 34 31 38 39 16%-1%-8%-7%9%-10%24%2%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0554045200202021ATM机（十万台）POS机(百万台）ATM机 YOYPOS机 YOY109请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.3 4.4.3 蚂蚁集团蚂蚁集团 主营业务：主营业务：蚂蚁集团起步于 2004 年，现已成为世界领先的互联网开放平台。通过科技创新，助力合作伙伴，为消费者和小微企业提供普惠便捷的数字生活及数字金融服务。支付宝已经从一个支付工具，成长为一站式数字生活平台。通过开放

152、平台战略，引入数字金融、政务民生、本地生活等各领域服务方，为消费者提供一站式数字生活服务。在全球范围内，支付宝和数字钱包伙伴共同服务全球约13亿用户，提供移动支付和数字普惠金融服务。经营分析：经营分析：2019年营业收入为1206亿元，同比增长41%，净利润为181亿元，同比增长738%；毛利率为50%，毛利润为601亿元，同比增长34%。资料来源：wind，天风证券研究所图：2017-2019年营收及增速、净利润及增速（单位：亿元）图：2017-2019年毛利润及毛利率（单位：亿元）654 857 1206 82 22 181 31%41%-74%738%-200%-100%0%100%20

153、0%300%400%500%600%700%800%02004006008000201720182019营业收入净利润营收YOY净利润YOY417 448 601 8%34%64%52%50%0%10%20%30%40%50%60%70%00500600700201720182019毛利润毛利润YOY毛利率110请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.3 4.4.3 财付通财付通 主营业务：主营业务：财付通是腾讯集团旗下中国领先的第三方支付平台，自2005年成立伊始，财付通就以“安全便捷”作为产品和服务的核心，2011年5月，获得第三方支付牌照

154、，成为第一批获得央行支付牌照的企业第一批获得央行支付牌照的企业，一直致力于为互联网用户和企业提供安全、便捷、专业的在线支付服务。微信支付作为财付通旗下产品，致力于为用户和企业提供安全、便捷、专业的在线支付服务。以“微信支付，不止支付”为核心理念，为个人用户创造了多种便民服务和应用场景，为各类企业以及小微商户提供专业的收款能力，运营能力，资金结算解决方案，以及安全保障。经营分析：经营分析：截至2022年5月，腾讯月活跃用户数达到12.99亿，同比增长3.8%。资料来源：wind，天风证券研究所图：腾讯2018年3月-2022年6月MAU及增速10 11 11 11 11 11 12 12 12

155、12 12 12 12 13 13 13 13 13 2%2%1%1%2%2%1%3%0%1%1%1%1%1%0%2%1%0%1%1%2%2%3%3%4%02468101214MAU(亿户）YOY111请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.3 4.4.3 广电运通广电运通 主营业务：主营业务：为全球客户提供运营服务、大数据解决方案以及各种智能终端设备，是国内领先的行业人工智能解决方案提供商。优势优势：南美首个数字银行网点在阿根廷布官诺斯艾利斯城市银行(BancoCiudad)正式启用，该网点应用的是广电运通VTM(远程视频银行)等智能金融解决方案，标志着阿根廷迎来行智能网点转型、数字化

156、金融科技的新纪元。公司研究总院已开展DC/EP(央行数字货币)在ATM上的自中兑换研发项目，积极关注DC/EP的相关政策和技术标准做好相关准备。经营分析：经营分析：2021年营业收入为67.82亿元，同比增长6%，净利润为9.79亿元，同比增长15%，研发投入占比营业收入为11%；毛利率为39%，毛利润为27亿元，同比增长4%。资料来源：wind，天风证券研究所图：2018-22H1年营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）546 650 641 678 309 78 88 85 98 50 19%-1%6%13%-4%15%8%

157、11%11%11%14%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00500600700800200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比23 25 26 27 13 12%1%4%41%39%40%39%41%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0500212022H1毛利润毛利润YOY毛利率112请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.3 4.4.3 新国都新国都 主营业务：主营业务：以金融POS机为主的电子支付受理终端设备软硬件的生产、研发、

158、销售和租赁。优势优势：公司完成收购嘉联支付后，支付生态趋于完善。公司于2016年设立区块链研究中心，主要研究与跟踪区块链技术发展方向，专注于区块链技术与支付领域结合的相关研究，就技术研发、商业应用、产业战略等方面进行分析探讨 经营分析：经营分析：2021年营业收入为36.12亿元，同比增长37%，净利润为2.03亿元，同比增长138%，研发投入占比营业收入为7%；毛利率为22%，毛利润为8亿元，同比增长11%。资料来源：wind，天风证券研究所图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）232 303 263 3

159、61 212 25 24 9 20 19 31%-13%37%-2%-65%138%9%7%8%7%6%-100%-50%0%50%100%150%0500300350400200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比7 9 7 8 5 15%-17%11%32%28%27%22%25%-20%-10%0%10%20%30%40%00212022H1毛利润毛利润YOY毛利率113请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.3 4.4.3 新大陆新大陆 主营业务：主营业务：国内

160、领先的集物联网核心技术、核心产品、行业应用和商业模式创新于一身的综合性物联网企业，数字电视综合业务供应商和无线通信设备供应商 优势优势：迅雷集团与新大陆科技集团就区块链创新技术应用达成深度战略合作关系，共同推进“数字公民”重要工程的落地。并与华为合作发布物联网POS机，在新型支付终端建设中走在前列。经营分析：经营分析：2021年营业收入为77亿元，同比增长9%，净利润为7.51亿元，同比增长50%，研发投入占比营业收入为9%；毛利率为26%，毛利润为25亿元，同比增长5%。资料来源：wind，天风证券研究所图：2018-22H1营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2

161、022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）595 618 706 770 365 61 72 50 75 25 4%14%9%19%-31%50%8%10%9%9%8%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00500600700800900200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比19 24 24 25 12 30%-3%5%29%34%26%26%26%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0500212022H1毛利润毛利润

162、YOY毛利率114请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.3 4.4.3 拉卡拉拉卡拉 主营业务：主营业务：公司是国内知名的第三方支付公司,专注于为实体小微企业提供收单服务和为个人用户提供个人支付服务，此外公司还以丰富的第三方支付运营经验，向客户提供第三方支付增值服务。优势优势：首批获得了央行颁发的第三方支付牌照，支付服务提供商将受益于线下的现金交易逐步向基于央行数字货币的支付体系转移。经营分析：经营分析：2021年营业收入为66.18亿元，同比增长19%，净利润为10.82亿元，同比增长15%，研发投入占比营业收入为4%；毛利率为34%，毛利润为22亿元，同比减少2%。资料来源：win

163、d，天风证券研究所图：2018-22H1年营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）568 490 556 662 303 61 82 94 108 33-14%14%19%35%15%15%5%5%5%4%4%-20%-10%0%10%20%30%40%00500600700200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比25 22 23 22 9-15%5%-2%45%44%41%34%28%-20%-10%0%10%20%30%40%50%051015202

164、530200212022H1毛利润毛利润YOY毛利率115请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明4.4.3 4.4.3 移卡移卡 主营业务：主营业务：公司是中国领先的以支付为基础的科技平台，为商户及消费者提供支付及商业服务。凭藉公司从支付服务中积累的庞大客户群及数据资产，公司进一步提供丰富多样的科技赋能商业服务。优势优势：目公司的二维码支付服务支持逾500款发卡机构的移动应用程序，其中包括微信支付、支付宝或云闪付，涵盖了中国大多数的电子钱包。经营分析：经营分析：2021年营业收入为30.59亿元，同比增长33.37%，净利润为4.21亿元，同比下降4.09%，研发投入占比

165、营业收入为7.85%；毛利率为26.63%。资料来源：wind，天风证券研究所图：图：2018-22H1年营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）年营收及增速、净利润及增速，研发占比（单位：千万元）图：图：2018-2022H1毛利润及毛利率（单位：亿元）毛利润及毛利率（单位：亿元）99.35225.83229.34305.86164.29-18.288.4743.8942.097.51226.07%127.31%1.56%33.37%16.19%46.56%146.32%418.42%-4.09%-75.19%87.12%78.40%127.78%240.43%133.96%-10

166、0%0%100%200%300%400%500%-500500300350200212022H1营业收入净利润营业收入YOY净利润YOY研发投入占比0.323.633.11-0.160.11162.73%1023.27%-9.80%-105.11%-63.93%27.15%28.66%32.43%26.63%32.24%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%-00212022H1营业利润营业利润YOY毛利率116风险提示风险提示5117风险提示风险提示1、数字人民币推行不及预期、

167、数字人民币推行不及预期数字人民币推行依赖诸多因素：比如政策、用户意愿、相关技术的可行性等，推行进度可能与预期不符；2、应用场景拓展不及预期、应用场景拓展不及预期由于支付宝、微信等第三方支付用户习惯较为成熟、用户粘性也较大，数字人民币使用场景目前还较少，在C端，用户留存相较于第三方支付优势较小，其次，其应用场景拓展还依赖于B端商家的意愿度，场景拓展可能不及预期；3、相关技术公司投入不及预期、相关技术公司投入不及预期技术投入需要统筹规划多方策略，技术研发与迭代也需要较长时间，未来与数字人民币相关技术的发展可能不及预期。4、文中测算具有一定主观性，仅供参考、文中测算具有一定主观性，仅供参考118请务

168、必阅读正文之后的信息披露和免责申明股票投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅行业投资评级自报告日后的6个月内，相对同期沪深300指数的涨跌幅买入预期股价相对收益20%以上增持预期股价相对收益10%-20%持有预期股价相对收益-10%-10%卖出预期股价相对收益-10%以下强于大市预期行业指数涨幅5%以上中性预期行业指数涨幅-5%-5%弱于大市预期行业指数涨幅-5%以下投资评级声明投资评级声明类别类别说明说明评级评级体系体系分析师声明分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了

169、我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。一般声明一般声明除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信

170、息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，天风证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不

171、同时期，天风证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。天风证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。天风证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。天风证券的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。特别声明特别声明在法律许可的情况下，天风证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。因此，投资者应当考虑到天风证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。119THANKS