1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 传媒传媒 整体承压部分回暖，利润率下行整体承压部分回暖，利润率下行 华泰研究华泰研究 传媒传媒 增持增持 (维持维持)研究员 朱珺朱珺 SAC No.S0570520040004 SFC No.BPX711 +(86)10 6321 1166 研究员 周钊周钊 SAC No.S0570517070006 SFC No.BQA910 +(86)10 5679 3958 联系人 王星云王星云 SAC No.S0570121100014 +(86)755 8249 2388 行业行业走势图走势图 资料来源：Wind，华泰

2、研究 重点推荐重点推荐 股票名称股票名称 股票代码股票代码 目标价目标价 (当地币种当地币种)投资评级投资评级 分众传媒 002027 CH 6.00 买入 蓝色光标 300058 CH 5.40 买入 三人行 605168 CH 96.64 买入 快手-W 1024 HK 87.45 买入 哔哩哔哩 BILI US 27.09 买入 芒果超媒 300413 CH 26.64 买入 三七互娱 002555 CH 19.65 买入 完美世界 002624 CH 13.92 买入 光线传媒 300251 CH 7.92 买入 万达电影 002739 CH 12.19 增持 资料来源：华泰研究预测

3、2022年 11月 10日中国内地 专题研究专题研究 22Q3 传媒板块整体承压，关注高景气度龙头及后续边际改善传媒板块整体承压，关注高景气度龙头及后续边际改善 22Q3 传媒行业（中信传媒指数成分股）营收 1,216 亿元，同降 2.7%（22H1同降 11.6%）；归母净利 66 亿元，同降 34.6%（22H1 同降 33.3%）；扣非归母净利 65 亿元，同降 28.7%（22H1 同降 17.5%）。Q3 受宏观逆风、监管、需求放缓、疫情等影响，业绩整体继续承压。分行业看：疫情影响营销、出版、影视和院线板块；互联网整体承压，B2B 电商高景气度维持；游戏较疲软，供给侧优质作品不足叠加

4、需求下滑，关注后续版号发放、国内恢复与出海。标的关注：分众传媒、蓝色光标、三人行、快手-W、哔哩哔哩、芒果超媒、三七互娱、完美世界、光线传媒、万达电影等。互联网互联网 B2B 电商景气度持续，电商景气度持续，Q3 游戏板块压力增大游戏板块压力增大 互联网板块公司 22Q3 实现营收 302 亿元，同增 43.1%（22H1 同增 32.9%）；实现扣非净利 10.1 亿元，同降 0.7%（22H1 同降 6.8%），22Q3 业绩表现回暖，特别是工业 B2B 平台业绩韧性较强，维持高速增长。游戏板块 22Q3实现营收 201 亿元，同降 7.2%（22H1 同降 1.3%）；扣非归母净利 24

5、.7 亿元，同降 40.9%（22H1 同增 22.9%）。虽 22 年 4 月版号恢复发放，但频次和数量不足，优质内容供给缺乏，叠加用户消费能力下滑，游戏行业处于持续调整阶段，Q3 继续下探。长期来看，伴随版号常态化发放、国内消费回暖以及出海业务发展，游戏行业有望重回增长轨道。营销营销受宏观受宏观影响影响承压，但承压，但 22Q3 降幅收窄降幅收窄；期待出版疫后复苏；期待出版疫后复苏 营销板块 22Q1-Q3 营收 1,288 亿元，同降 14.1%；扣非净利 38 亿元，同降 47%。Q3 营收 454 亿元，同降 9.8%；扣非归母净利 15 亿元，同降 35%。受宏观影响，据 CTR，

6、22H1 广告市场花费同降 11.8%，6/7/8 月广告花费则分别同降 9.2%/8.7%/6.2%，降幅持续收窄，但持续性仍需观察。疫情扰动线下渠道，同时伴随线上流量渐饱和，宏观经济压力下图书需求亦较疲软，据北京开卷，22Q1-Q3 中国图书零售市场销售码洋同比下滑 13.4%（22H1同比下滑 13.8%），22Q3 同比降幅环比 Q2 有一定好转，期待疫情后复苏。院线院线 Q3 营收有所回暖，持续性依赖内容改善营收有所回暖，持续性依赖内容改善；电视剧提质减量持续；电视剧提质减量持续 院线板块 22Q1-Q3 营收 133 亿元，同降 24.32%；亏损 15.95 亿元，较 21年同期

7、由盈转亏。22Q3 营收 46.62 亿元，同增 17.05%，营收回暖。据猫眼专业版 22Q3 全国电影票房约 85 亿元，同增 16.17%，相比 Q2 的同降66%回暖明显。但 22 年国庆档票房约 15 亿元，同降约 65.8%，我们认为主因优质内容供给不足，后续复苏将主要依赖于优质内容供给改善。22Q3影视板块实现营收 46 亿元，同降 24.1%（22H1 同降 15.2%）；实现扣非净利-3.6 亿元（22H1 盈利 2.9 亿元），去年同期盈利 1.6 亿元。短期看，疫情导致项目延期，收入利润承压，长期行业提质减量方向不改，精品化持续。风险提示：宏观经济疲软、政策监管风险、内容

8、供给不及预期风险、疫情反复等。(28)(16)(4)921Nov-21Mar-22Jul-22Nov-22(%)传媒沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 传媒传媒 正文目录正文目录 互联网板块：整体利润承压但边际改善，互联网板块：整体利润承压但边际改善，B2B 电商延续高景气电商延续高景气.4 板块整体情况.4 各公司业绩增速区间.5 重点公司情况.8 快手（1024 HK，“买入”评级，目标价 87.45 港币）.8 芒果超媒（300413 CH，“买入”评级，目标价 26.64 元）.8 哔哩哔哩（BILI US，“买入”评级，目标价：27.09 美元

9、）.8 板块估值.9 游戏板块：游戏板块：Q3 压力加大，关注版号、国内复苏与出海压力加大，关注版号、国内复苏与出海.10 板块整体情况.10 各公司业绩增速区间.11 重点公司情况.14 三七互娱（002555 CH，“买入”评级，目标价 19.65 元）.14 完美世界（002624 CH，“买入”评级，目标价 13.92 元）.14 板块估值.15 营销板块：受宏观环境影响整体承压，但营销板块：受宏观环境影响整体承压，但 22Q3 降幅降幅收窄收窄.16 板块整体情况.16 各公司业绩增速区间.17 重点公司情况.19 分众传媒（002027 CH，“买入”评级，目标价 6 元）.19

10、蓝色光标（300058 CH，“买入”评级，目标价 5.4 元）.19 三人行（605168 CH，“买入”评级，目标价 96.64 元）.20 板块估值.20 电影院线板块：电影院线板块：Q3 电影市场有所回暖，持续性依赖优电影市场有所回暖，持续性依赖优质供给质供给.22 板块整体情况.22 各公司业绩增速区间.22 重点公司情况.23 万达电影（002739 CH，“增持”评级，目标价 12.19 元）.23 板块估值.24 出版板块：教育出版相对稳健，一般图书出版降幅收窄出版板块：教育出版相对稳健，一般图书出版降幅收窄.25 板块整体情况.25 各公司业绩增速区间.26 板块估值.30

11、影视内容板块：疫情等导致部分项目延后，提质减量持续影视内容板块：疫情等导致部分项目延后，提质减量持续.31 板块整体情况.31 各公司业绩增速区间.31 UWcZnVjWeXlVpP3XlWvW7N8Q8OtRnNpNsQkPnMrQlOmNpP9PoOxONZrQqQuOmOoQ 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 传媒传媒 重点公司情况.33 光线传媒（300251 CH，“买入”评级，目标价 7.92 元）.33 板块估值.34 广电板块：行业整合持续，广电板块：行业整合持续，IPTV/OTT 稳步推进稳步推进.35 板块整体情况.35 各公司业绩增速区间.3

12、6 板块估值.37 风险提示.37 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 传媒传媒 互联网板块：互联网板块：整体整体利润承压利润承压但边际改善但边际改善，B2B 电商延续高景气电商延续高景气 板块整体情况板块整体情况 我们统计了A股互联网相关的25家上市公司，22Q1-Q3实现营收804亿元，同比增长42.1%；实现归母净利 36.7 亿元，同比下滑 9.8%；实现扣非归母净利 32.9 亿元，同比下滑 3%。单季度看，A 股互联网板块 22Q3 实现营收 302 亿元，同比增长 43.1%；实现归母净利 10.9亿元，同比下滑 3.6%；实现扣非归母净利 10.1

13、亿元，同比增长 0.7%。互联网板块整体利润承压，但 Q3 单季来看边际改善。B2B 电商公司延续高景气。中国移动互联网用户中国移动互联网用户稳定增长，稳定增长，时长相对保持稳定时长相对保持稳定。据 Questmobile 数据，截至 2022 年 9月，中国移动互联网月活跃用户（MAU）规模约 11.96 亿，较 2022 年 1 月提升 1,500 万，保持稳定增长。从时长上看，据极光数据，22Q3 移动网民日均 app 使用时长约 5.4 小时，与前两个季度基本保持一致。往后看，我们认为中国移动互联网红利整体渐微，需要更多把握结构性机会。图表图表1：中国移动互联网月活跃用户规模中国移动互

14、联网月活跃用户规模 图表图表2：移动网民人均移动网民人均 app 使用时长使用时长 资料来源：Questmobile、华泰研究 资料来源：极光数据、华泰研究 流量流量向头部平台集中，短视频持续吸引用户注意力。向头部平台集中，短视频持续吸引用户注意力。据极光数据，2022 年 9 月头条系/腾讯系时长占比分别为 28.6%/28.3%，分别同比+0.9/+1.6pct，行业 CR2 达 56.9%，用户流量向头部平台集中。分产品看，据极光数据，22Q3 短视频在移动互联网用户每日时长占比达33.1%，环比/同比分别+1.1/+1.5pct，用户注意力持续向短视频集中。图表图表3：移动网民移动网民

15、 app 每日使用时长每日使用时长 Top 8 类型类型 图表图表4：BAT&头条系头条系 app 用户使用时长占比变化用户使用时长占比变化 资料来源：极光数据、华泰研究 资料来源：极光数据、华泰研究 11.6111.53 11.54 11.61 11.6011.5911.6911.81 11.85 11.90 11.96024681012142020-42020--012021----09（亿）5.55.15.45.45.401234563Q214Q211Q222Q223Q22（小时）31.6

16、%32.3%33.8%32.0%33.1%19.8%19.6%19.3%21.0%20.6%6.9%6.4%6.8%6.8%6.8%6.1%6.1%5.8%5.7%5.4%6.3%4.6%5.3%5.0%5.5%4.3%5.8%4.6%5.0%4.6%4.3%4.2%4.0%3.9%3.9%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%3Q214Q211Q222Q223Q22短视频即时通讯在线视频综合新闻手机游戏综合商城在线阅读搜索下载其他26.7%27.7%7.2%6.9%31.5%28.3%28.6%7.7%4.7%30.7%0%5%10%15%20%25%30%35%

17、腾讯系头条系阿里系百度系其他Sep-21Sep-22 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 传媒传媒 各公司业绩增速区间各公司业绩增速区间 根据 22Q1-Q3 营收同比增速划分，增速在 50%100%的有：星期六；增速在 20%50%的有：平治信息、壹网壹创、盛讯达、安妮股份；增速在 0%20%区间的有：掌阅科技、天娱数科、新华网、新媒股份、中文在线、川网传媒、金财互联、焦点科技、返利科技、视觉中国；其余公司营收同比增速为负。依据 22Q1-Q3 归母净利润同比增速划分，增速在 50%100%的有：人民网；增速在 20%50%的有：焦点科技、新华网；增速在 0%20

18、%区间的有：生意宝、返利科技；扭亏的有：星期六；其余公司归母净利润同比增长均为负或亏损。根据 22Q3 营收同比增速划分，增速在 50%100%的有：星期六、壹网壹创；增速在 20%50%的有：掌阅科技、中文在线、返利科技；增速在 0%20%区间的有：川网传媒、三五互联、焦点科技、新华网、金财互联、新媒股份；其余公司营收同比增速为负。依据 22Q3 归母净利润同比增速划分，增速大于 100%的有：返利科技；增速在 20%50%的有：焦点科技；增速在 0%20%区间的有：川网传媒、新华网、生意宝；扭亏的有：星期六；其余公司归母净利同比增长均为负或亏损。图表图表5：互联网互联网板块公司板块公司 2

19、022Q3 业绩情况梳理业绩情况梳理（亿元（亿元/%）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 2022Q3 2022Q1-Q3 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 业绩变动原因业绩变动原因 1 芒果超媒 300413 CH 35.24 -7%4.88 -7.8%102.39 -12%16.78 -15%1、受宏观经济、新冠肺炎疫情等影响，互联网广告行业受到较大扰动，芒果 TV 前三季度广告业务收入同比下降 26.33%；2、通过创新双平台“芒果剧选”、“M-CLUB”(芒果福利社)等会员运营打法，提升会员粘性和续费率，前三季度芒果 TV

20、 会员业务收入同比增长7.83%；3、通过优化付费模式，运营商省内用户拉新效果明显，与中国移动合作推出的“芒果卡”已在全国范围内多省份上线，前三季度芒果 TV 运营商业务收入规模同比增长16.39%2 新媒股份 300770 CH 3.63 2%1.75 -4.7%11.05 9%5.13 -6%净利亏损主要系：1、管理费用增加，上期冲回以前年度计提的中长期激励基金；2、信用减值损失增加，本期收回的以前年度款项较上年同期收回的以前年度款项减少 3 平治信息 300571 CH 8.69 -17%0.27 -65.1%32.46 29%1.87 -24%1、营业收入增加主要系公司智慧家庭和 5G

21、通信业务业绩增长所致；2、净利润亏损主要系（1）投资收益下降主要系本期处置部分子公司股权所致；（2）营业外收入增加主要系子公司诉讼和解所致 4 焦点科技 002315 CH 3.82 10%0.96 48.8%11.12 2%2.39 24%归母净利保持较快增速，主要系销售费用下降、利息收入增加所致 5 星期六 002291 CH 12.35 89%0.95 扭 亏 为盈 30.37 82%2.05 扭亏为盈 1、互联网营销业务，3-4 月份相关社交电商服务业务受疫情及快递收发货困难等问题影响。5-6 月疫情逐步得到控制，旗下艺人/主播逐渐恢复开播，互联网营销业务较去年取得增长；2、疫情对公司

22、鞋履业务尤其是线下渠道影响较大，使得该业务仍产生较大经营性亏损，但同比去年亏损额有所收窄；3、公司为了招揽和留住优秀人才，2021 年实施的股权激励计划今年 1-9 月对应的摊销费用约4334 万元，对公司的经营业绩产生一定影响 6 人民网 603000 CH 4.22 -12%0.30 -52.5%11.37 -11%1.39 75%1、归母净利保持较快增速，主要系公司转让所持控股子公司股权，确认投资收益所致；2、营收受疫情影响，广告及宣传服务业务短期承压 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 传媒传媒 7 川网传媒 300987 CH 0.47 14%0.10 6

23、.9%1.30 6%0.18 -35%净利润亏损主要系投资收益下降，上年末出售参股公司股权导致投资收益减少 8 壹网壹创 300792 CH 3.83 58%0.42 -45.6%10.15 39%1.47 -28%1、报告期内，公司营业收入较同期增长，主要系品牌线上营销服务、线上分销的新增客户收入增长贡献以及如内容电商这样新增业务类型的收入增长贡献所致；2、报告期内，公司整体 GMV 略有增长，但销售毛利率下滑，另外公司在管理及研发费用投入依然保持在相对高位，加之去年同期有单独项目每鲜说股权转让的投资收益，因此，本报告期公司净利润与同期相比呈现一定下滑 9 新华网 603888 CH 4.4

24、5 8%0.31 9.6%11.46 9%1.33 20%净利润较快增长主要系营业外收入增加、营业外支出减少；营收增长主要系公司报告期内公司业务增长所致 10 三五互联 300051 CH 0.49 12%-0.07 续亏 1.39 -2%-0.21 续亏 2022年年初至报告期末实现归属于上市公司股东的净利润-2,066.69 万元，亏损原因主要系天津通讯产业园经营收入无法覆盖资产折旧及利息支出等成本费用而亏损 2,211.58 万元所致 11 视觉中国 000681 CH 1.77 -4%0.25 -53.1%5.28 1%0.80 -47%1、受到国内疫情影响，公司部分客户所在行业或地区

25、经营活动受到了较大影响。公司通过积极采取一系列措施优化业务流程，降本增效，在 Q3 实现了当季归母扣非净利润同比恢复增长；2、净利润下滑主要系年初至报告期末，投资收益较上年同期减少 2,782.07 万元，上年同期转让参股公司股权，实现的处置收益金额较大 12 掌阅科技 603533 CH 6.78 35%-0.01 转亏 18.63 17%0.38 -74%1、推进业务结构转型升级，已从主要通过终端预装获取流量成功转型成为通过互联网市场化获取流量并精细化运营的数字阅读平台，免费阅读成为公司增长的主要驱动力，22Q1-Q3 营业收入实现增长；2、公司继续加大中长期投入，持续加大营销推广力度，持

26、续推进组织建设和技术基建，前三季度公司销售费用、管理费用、研发费用分别较去年同期相比增长 142.98%、45.75%、17.37%13 盛讯达 300518 CH 0.95 -28%-0.17 转亏 4.04 23%-0.06 转亏 1、公司子公司盛讯云商的直播带货业务及电商直销业务继续做大做强，报告期实现营业收入 34,964.18 万元，较上年同期增长40.26%；2、净利转亏，主要系公司持有的华立科技公开发行股票在 2022 年 9 月 30 日收盘价为 25.20 元，较年初股价下跌严重，公司确认公允价值变动损失，利润受到较大影响 14 值得买 300785 CH 2.09 -28%

27、0.06 -67.8%8.15 -12%0.26 -75%1、营收同比下降主受到疫情影响；2、净利润同比下降幅度大，主要系公允价值变动收益上转亏，交易性金融资产公允价值变动所致 15 三六五网 300295 CH 0.66 -25%-0.02 转亏 1.88 -33%0.15 -71%1、营业收入下降，主要是由于公司所服务的房地产市场恢复情况低于预期，市场景气度仍处于低位，且公司减少交易性相关服务，包销和分销收入较上年同期减少所致；2、净利润较下降主要是由于受市场恢复不如预期，景气度低的影响，公司营收下降且本期所得税费用增加所致 16 生意宝 002095 CH 1.21 -22%0.06 8

28、.7%3.74 -17%0.17 4%净利润实现同比增长主要系：1、信用减值损失变动，本期期末应收款项较上期增加，相应坏账计提较同期增加；2、提取保险责任准备金净额变化，期末贷款余额和本期担保收入减少，相应提取保险责任准备金较同期减少 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 传媒传媒 17 天娱数科 002354 CH 4.59 -16%-0.11 续亏 13.10 12%-0.27 转亏 净利润转亏主要系：1、业绩补偿股票公允价值变动；2、上期应付账款核销；3、本期未决诉讼判决；4、上期递延所得税负债项目减少 18 安妮股份 002235 CH 0.87 -13%-0

29、.17 转亏 3.20 20%-0.09 转亏 净利润转亏主要系本期计提资产减值损失1,492 万元，且本报告期无上年同期的信用减值转回所致 19 丝路视觉 300556 CH 2.81 -27%0.21 -16.6%7.83 -11%0.15 -63%净利润下降主要系：1、报告期内 CG 场景综合业务量较上年同期减少所致；2、投资收益下降主要系报告期内对联营企业的投资收益较上年同期减少所致 20 国脉文化 600640 CH 8.99 -8%-0.78 续亏 28.33 -4%-1.00 续亏 1、营收主要系公司经营受疫情影响；2、净利润续亏主要系营收、固定资产报废处置、长投处置损失，持有交

30、易性金融资产公允价值变动损失；3、报告期内公司全面推进业务整合转型，同时开展降本增效，通过压降网元、内容投入和人工成本，并加快应收账款周转、降低坏账损失等举措实现减亏 21 中文在线 300364 CH 4.25 32%-0.63 转亏 9.09 7%-1.23 转亏 净利润转亏主要系：1、营业成本增加，本期渠道成本较上年同期增加；2、公允价值变动收益下降，本期持有交易性金融资产公允价值减少；3、本期经营亏损所致 22 金财互联 002530 CH 3.08 3%-0.17 续亏 9.01 3%-1.00 续亏 净利润续亏主要系：1、投资收益下降幅度较大，本期联营企业投资亏损；2、销售费用下降

31、，互联网财税板块调整销售策略，缩减费用；3、经营受疫情影响 23 恒信东方 300081 CH 0.65 -52%-0.40 转亏 2.06 -47%-1.25 转亏 1、营业总收入减少主要是因为公司数字创意产品及应用服务收入较上期减少较多，同时互联网视频应用产品及服务收入也比上年同期减少；2、净利润还受到（1）营业外支出影响，本报告期预计诉讼损失增加，（2）固定资产报废损失增加影响 24 返利科技 600228 CH 1.87 42%0.41 1751.0%3.54 2%0.48 12%本报告期，公司利润增长主要原因：1、所有产品、服务中，来自折扣券产品的毛利润额占比较高，对本年度第三季度利

32、润贡献较为明显；2、公司实施的成本控制、强化投入产出比考核等成本压缩策略效果显著，其中营业成本降幅明显，对公司利润增长亦有贡献 资料来源：各公司公告、Wind、Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 传媒传媒 重点公司情况重点公司情况 快手（快手（1024 HK，“买入”评级，目标价，“买入”评级，目标价 87.45 港币港币）我们预计快手 3Q22 总收入同比增长 10.7%、环比增长 4.6%至 227 亿元，疫情及宏观经济下行仍对其线上营销服务（OMS）带来短期压力。获客及用户留存优化持续推进，助力运营数据延续良好表现，我们预计 3Q

33、22 快手 DAU 3.63 亿（同/环增 13.3%/4.5%）。下半年盈利能力有望继续提升。我们预计公司 22-24 年调整后净利润-68 亿/+15 亿/+124 亿元，基于 SOTP 估值法的目标价为 87.45 港币，对应估值 3,421 亿元，包括：1）直播 137 亿元，0.4x 2022E PS；2）在线营销 1,841 亿元，3.8x 2022E PS；3）其他 1,443 亿元，0.16x 2022E P/GMV（各业务可比公司彭博一致预期平均 2022E 0.4x PS/3.8x PS/0.16x P/GMV），维持“买入”评级。（估值日期：2022 年 10 月 25

34、日）风险提示：1）宏观经济下行影响广告主营销预算；2）行业竞争加剧；3）平台增长潜力低于预期。芒果超媒（芒果超媒（300413 CH，“买入”评级，目标价，“买入”评级，目标价 26.64 元）元）公司公布 3 季报：Q3 实现营收/归母净利/扣非后归母净利 35.24/4.88/4.42 亿元，分别同降6.72%/7.8%/16.91%；Q1-Q3 实现营收/归母净利/扣非后归母净利 102.39/16.78/15.37 亿元，分别同降 11.97%/15.24%/22.04%。业绩下滑主要因广告业务短期承压。湖南卫视、芒果 TV 双平台团队赋能优质内容制作，“综 N 代”持续迭代创新，剧集

35、内容不断丰富，进一步发挥台网联动优势。广告营收疲软为短期干扰，公司在长视频领域竞争优势依旧突出。我们预计公司 22-24 年归母净利润 21.43/25.36/28.95 亿元，采用分部估值法，其中互联网视频业务可比公司 22 年 PS 2.3X，考虑公司丰富优质内容，给予 22E PS 4.2X；给予运营商/互娱内容/内容电商业务可比公司 22 年 PE 均值 10/16/20X，合计目标市值 498.4 亿元，目标价 26.64 元，维持“买入”评级。（估值日期：2022 年 10 月 25 日）风险提示：内容反响不及预期、广告业务景气度承压等。哔哩哔哩（哔哩哔哩（BILI US，“买入”

36、评级“买入”评级，目标价：，目标价：27.09 美元）美元）我们认为哔哩哔哩高质量的社区和持续增长的内容生态具备长期商业化潜力，但考虑近期的不确定性，我们预计 2022/2023/2024 总营收为人民币 223.5/282.1/344.8 亿元。基于SOTP 估值，我们给予哔哩哔哩的目标价为每 ADS 27.09 美元：1）广告业务估值每 ADS 10.10 美元，基于 5.0 x 2022 预测 PS，高于行业平均水平 3.6x，主要考虑广告业务相较行业有更快的收入增速：2）增值服务业务估值每 ADS 9.52 美元，基于 3.0 x 2022 预测 PS，高于行业均值 1.4x，我们给予

37、溢价主因增值服务收入在 2022E-2024E 年 CAGR 达 23.3%，高于行业平均水平 0.6%（基于彭博一致预期）；3）手游业务估值每 ADS 6.91 美元，基于3.7x 2022 预测 PS，低于行业平均水平 4.3x，主因公司当前游戏自研能力较可比公司更弱。（估值日期：2022 年 9 月 16 日）风险提示：1）激进的获客投入或将影响利润率；2）用户增长不及我们预期；3）重点游戏表现不及我们预期。图表图表6：互联网互联网板块重点公司一览表板块重点公司一览表 11 月月 09 日日 EPS(元元)P/E(倍倍)公司名称公司名称 公司代码公司代码 评级评级 收盘价收盘价(元元)目

38、标价目标价(元元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 快手-W 1024 HK 买入 44.50 87.45-18.47-3.31-1.15 0.90-45.49 芒果超媒 300413 CH 买入 24.50 26.64 1.13 1.15 1.36 1.55 21.68 21.30 18.01 15.81 哔哩哔哩 BILI US 买入 11.56 27.09-17.35-21.79-15-8.88-注：快手收盘价与目标价为港币，哔哩哔哩收盘价与目标价为美元；其余单位均为元 资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究预测 免责声

39、明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 传媒传媒 板块估值板块估值 从 2022 年 PE 估值看，天娱数科、视觉中国估值在 50X 以上；中文在线、掌阅科技估值在3050X；星期六、值得买、壹网壹创、芒果超媒估值在 20-30X；其余公司估值均在 1020X之间。图表图表7：互联网板块互联网板块公司当前估值情况（公司当前估值情况（11 月月 9 日日，2022E 和和 2023E 归母净利采用归母净利采用 Wind 一致预期）一致预期）序序号号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 当前市值当前市值（亿（亿元元）2021A 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2022E 归母净利

40、归母净利（亿（亿元元）2023E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2021A PE 2022E PE 2023E PE 1 天娱数科 002354 CH 65.03 0.43 0.12 0.45 226.8 522.3 145.7 2 视觉中国 000681 CH 80.57 1.53 1.41 1.97 109.5 57.3 40.9 3 中文在线 300364 CH 70.04 0.99 1.62 1.91 109.2 43.2 36.7 4 掌阅科技 603533 CH 65.70 1.51 1.99 2.72 74.3 33.0 24.2 5 星期六 002291 CH 144.70 -

41、7.00 5.98 9.62 -25.9 24.2 15.0 6 值得买 300785 CH 39.26 1.80 1.67 2.23 35.5 23.5 17.6 7 壹网壹创 300792 CH 66.59 3.27 3.03 3.74 35.8 22.0 17.8 8 芒果超媒 300413 CH 458.33 21.14 21.35 25.40 50.6 21.5 18.0 9 焦点科技 002315 CH 44.12 2.45 2.47 2.74 21.2 17.9 16.1 10 平治信息 300571 CH 43.59 2.44 3.48 4.40 33.6 12.5 9.9 1

42、1 新媒股份 300770 CH 78.93 6.80 7.06 8.12 20.4 11.2 9.7 12 人民网 603000 CH 114.11 1.66 -96.1 -13 川网传媒 300987 CH 26.16 0.83 -62.6 -14 新华网 603888 CH 82.99 2.11 -58.6 -15 三五互联 300051 CH 22.20 -0.25 -66.6 -16 盛讯达 300518 CH 82.80 2.09 -21.8 -17 三六五网 300295 CH 16.66 0.27 -80.6 -18 生意宝 002095 CH 33.03 0.23 -183.

43、1 -19 安妮股份 002235 CH 28.05 0.23 -134.1 -20 丝路视觉 300556 CH 23.25 0.72 -48.8 -21 国脉文化 600640 CH 77.50 -3.58 -33.9 -22 金财互联 002530 CH 70.52 -3.97 -13.0 -23 恒信东方 300081 CH 46.93 -5.13 -21.9 -24 返利科技 600228 CH 58.86 0.85 -66.6 -资料来源：Wind、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 传媒传媒 游戏板块：游戏板块：Q3 压力压力加大，关注版号

44、加大，关注版号、国内复苏、国内复苏与出海与出海 板块整体情况板块整体情况 我们统计了 A 股游戏相关的 28 家上市公司，22Q1-Q3实现营收 619亿元，同比下滑 0.4%；实现归母净利 99.1 亿元，同比下滑 26.0%，由于 21Q1-Q3 昆仑万维与世纪华通非经常性损益较大，剔除昆仑万维和世纪华通后，板块归母净利 84.4 亿元，同比提升 0.2%；实现扣非归母净利 93.3 亿元，同比下滑 4%。单季度看，A 股游戏板块 22Q3 实现营收 201 亿元，同比下滑 7.2%；实现归母净利 25.5 亿元，同比下滑 46.2%，由于昆仑万维 21Q3 非经常性损益较大，剔除昆仑万维

45、后，实现归母净利 24.0 亿元，同比下滑 31.1%；实现扣非归母净利 24.7 亿元，同比下滑 40.9%。整体来看，22Q3 A 股游戏板块压力较前几个季度进一步增加。中国游戏行业仍处于持续调整阶段中国游戏行业仍处于持续调整阶段，22Q1 以来实际销售收入以来实际销售收入同比同比/环比环比增速增速持续下滑持续下滑。据伽马数据，22Q3 中国游戏市场实际销售收入 597 亿元，同比/环比分别-19%/-13%，收入自 22Q1 以来同比/环比增速持续下滑。从结构上看，客户端游戏表现相对平稳，下滑主要受移动游戏拖累。据伽马数据，22Q3 中国移动游戏实际销售收入 416 亿元，同比/环比分别

46、-25%/-17%，其中 7 月/8 月/9 月同比分别-11.2%/-4.6%/-6.5%。我们认为，中国游戏市场相对疲软主要原因系：1）虽 2022 年 4 月开始版号恢复发放，但频次和数量都仍不足，优质内容供给相对不足；2）受宏观因素影响，用户活跃程度与消费能力下滑。2022 年 4月以来国家新闻出版总署已陆续发布 5批国产游戏版号，版号发放频次及数量持续恢复中。图表图表8：2021Q3-2022Q3 中国移动游戏市场实际销售规模及增速中国移动游戏市场实际销售规模及增速 图表图表9：2021Q3-2022Q3 中国游戏市场实际销售规模及增速中国游戏市场实际销售规模及增速 资料来源：伽马数

47、据、华泰研究 资料来源：伽马数据、华泰研究 图表图表10：中国国产游戏版号：各月份发放数量中国国产游戏版号：各月份发放数量 资料来源：国家新闻出版署、华泰研究 555 553 604 500 416-1%0%9%-17%-17%9%2%3%-11%-25%-30%-20%-10%0%10%20%30%005006007002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3(亿元)中国移动游戏市场实际销售收入环比增长率同比增长率738 722 795 683 597 1%-2%10%-14%-13%8%2%3%-7%-19%-25%-20%-15%-10%-5%0

48、%5%10%15%005006007008009002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3(亿元)中国游戏市场实际销售收入环比增长率同比增长率84298700000000450606769730204060800180Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-21Oct-21Nov-21Dec-21Jan-22Feb-22Mar-22Apr-22May-22Jun-22Jul-22Aug-22Sep-22 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部

49、分，请务必一起阅读。11 传媒传媒 游戏游戏出海有望打开增长空间。出海有望打开增长空间。游戏海外市场空间广阔，中国游戏厂商有望依托移动端研发实力、运营经验及资本运作优势进一步扩大自研出海规模。据伽马数据，中国自研移动游戏出海规模 2018-2021 年 CAGR 达 32.5%，我们预计中国移动游戏出海至 2025 年仍有百亿美元以上增量空间。图表图表11：中国移动游戏出海规模及增速预测中国移动游戏出海规模及增速预测 海外移动游戏市场规模海外移动游戏市场规模（亿美元）（亿美元）情形情形 市占率市占率 2025 年中国移动游戏出年中国移动游戏出海规模（亿美元）海规模（亿美元）海外移动游戏海外移动

50、游戏增量增量市场市场空间（亿美元）空间（亿美元）2021-2025 年中国手游年中国手游出海出海 CAGR 2021 年年 2025 年年 663 1,184 悲观 25%296 135 16.5%中性 30%355 194 21.9%积极 35%414 253 26.7%注：海外移动游戏市场规模为全球规模剔除中国市场。资料来源：伽马数据、Newzoo、华泰研究预测 各公司业绩增速区间各公司业绩增速区间 根据 22Q1-Q3 营收同比增速划分，增速在 100%以上的有：冰川网络；增速在 50%100%区间的有：恺英网络、浙数文化；增速在 20%50%区间的包括：盛天网络、宝通科技、星辉娱乐；增

51、速在 0%20%的有：吉比特、神州泰岳、巨人网络、华立科技、大晟文化；其余同比增速为负。根据 22Q1-Q3 归母净利润同比增速划分，增速大于 100%的有：冰川网络；增速在 50%100%区间的有：完美世界、神州泰岳、恺英网络、盛天网络；增速在 20%50%区间的有：三七互娱；扭亏的有：大晟文化；其余公司归母净利润同比增长均为负或亏损。根据 22Q3 营收同比增速划分，增速在 100%以上的有：冰川网络；增速在 50%100%区间的有：浙数文化；增速在 20%50%区间的包括：吉比特、恺英网络、盛天网络、宝通科技、星辉娱乐、华立科技；增速在 0%20%的有：神州泰岳、巨人网络；其余同比增速为

52、负。根据 22Q3 归母净利润同比增速划分，增速大于 100%的有：神州泰岳；增速在 50%100%区间的有：盛天网络；增速在 20%50%区间的有：恺英网络；增速在 0%20%区间的有：吉比特、姚记科技、掌趣科技、华立科技；扭亏的有：大晟文化；其余公司归母净利润同比增长均为负或亏损。图表图表12：游戏游戏板块公司板块公司 2022Q3 业绩情况梳理业绩情况梳理（亿元（亿元/%）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 2022Q3 2022Q1-Q3 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 业绩变动原因业绩变动原因 1 三七互娱 00255

53、5 CH 35.86 -22%5.62 -35.3%116.78 -4%22.57 31%净利润上升主要原因为：1、1H21 公司主要游戏产品处于推广期，1H22 主要产品处于成熟回收期，因此 1H22 利润提升；2、公司精细化运营成效进一步凸显，存量产品生命力不断激活，国内海外业务同步推进，促进公司业绩稳健发展。主要由于今年受产品上线进度等因素影响，公司国内市场新上线重点游戏产品对比上年同期有所减少，而存量产品在本年度逐步进入成熟期，导致公司 Q3收入下降，利润下降。公司已于 2022 年 9月份发行了小小蚁国并取得了较好的营业收入 2 完美世界 002624 CH 17.88 -29%3.

54、04 -43.9%57.11 -15%14.42 80%年初至报告期末，净利润增长，主要系公司游戏业务聚焦创新变革与转型升级，实现盈利 154,690.44 万元，较上年同期增长约100%，该增长主要来自于 梦幻新诛仙 幻塔完美世界：诸神之战等产品贡献的良好业绩增量，以及海外子公司股权处置收益 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 传媒传媒 3 吉比特 603444 CH 13.19 20%3.23 6.1%38.30 10%10.12 -16%2022 年 1-9 月，公司归属于上市公司股东的净利润 10.12 亿元，同比减少 16.07%，主要受到本期对联营企业

55、确认的投资收益下降及上年同期转让青瓷数码部分股权产生大额收益影响 4 昆仑万维 300418 CH 11.49 -9%1.44 -88.5%33.99 -5%7.87 -65%净利下滑主要系：1、投资收益下降，资本市场下行和公司调整投资策略；2、营业外支出增加，主要由于滞纳金增加所致 5 神州泰岳 300002 CH 11.55 16%1.61 175.9%32.35 9%3.83 81%净利上涨主要系：1、营业总成本下降；2、资产处置收益增加，本期处置固定资产；3、本期业务回款冲减以前计提的坏账准备 6 恺英网络 002517 CH 8.16 23%2.87 27.7%28.25 71%9.

56、14 82%营收与净利增长主要系本报告期运营的 天使之战、原始传奇、热血合击、王者传奇等多款游戏表现良好，带来收入增加 7 巨人网络 002558 CH 5.09 0%2.76 -8.0%15.73 2%7.76 -11%净利下降主要系本报告期金融资产公允价值变动收益减少所致 8 世纪华通 002602 CH 26.91 -23%2.04 -26.8%91.42 -15%6.90 -75%净利下滑幅度较大主要系上年同期因处置长期股权产生较高投资收益所致 9 冰川网络 300533 CH 4.32 335%-1.99 转亏 12.52 294%1.01 1391%营收增加主要系报告期卡牌游戏收入

57、增加 10 汤姆猫 300459 CH 4.07 -16%1.09 -41.8%12.59 -10%4.00 -33%1、主营业务收入下降原因：（1）受疫情等影响，国内广告主预算缩减与手游广告变现收益普遍下跌，影响国内游戏广告收入；（2）在欧洲市场中，受到俄乌局势的持续影响，汤姆猫家族 IP 系列游戏在俄罗斯、乌克兰等市场的广告收入较去年同期下滑；（3）公司本期未有汤姆猫家族 IP 拳头品类新产品推出；2、净利润下降原因：（1）主营业务收入贡献减少；（2）对汤姆猫家族 IP 产品及非汤姆猫家族IP产品的市场营销及推广费用增加；（3）于 2021 年 8 月实施第二期员工持股计划导致今年计提的管

58、理费用增加；（4）因推进汤姆猫时光快跑等新游戏的研发及新一季动画片的制作等原因导致研发费用增长 11 浙数文化 600633 CH 15.04 97%1.25 -31.7%39.35 76%3.59 -24%1、营收增长主要系子公司加大业务拓展，相应销售收入增加所致；2、净利下降主要系公司及子公司持有的交易性金融资产公允价值变动所致 12 姚记科技 002605 CH 9.15 -1%1.02 8.8%28.14 -4%2.92 -37%净利下降主要系公司加大了游戏的研发投入，以及推广力度，导致游戏板块的利润有所降低 13 电魂网络 603258 CH 1.84 -28%0.50 -35.4%

59、6.17 -19%1.95 -32%净利下降主要系本报告期游戏充值收入较上年同期有所下降以及员工薪资成本和辞退福利增加所致 14 盛天网络 300494 CH 4.50 32%0.74 80.1%11.83 23%1.90 71%1、营收增长主要为游戏社交服务业务收入增加所致；2、收入增加，对应成本增加，同时IP 运营成本下降，毛利率提高导致净利大幅增加 15 掌趣科技 300315 CH 2.98 -17%0.59 1.5%9.47 -20%1.46 -40%营收下降主要系本期业务量减少，非自研游戏中低 IP 产品收入以及自创 IP 游戏产品收入占比增加的综合影响所致 16 游族网络 002

60、174 CH 4.38 -41%0.03 -96.6%14.62 -42%0.74 -79%1、营收主要系本期公司执行聚焦战略与精实增长策略，产品上线和广告投放更加注重精准化和效率，相应精简了广告投放量而更加关注投放效率，同时新产品为调优上线预计延期到四季度，导致报告期收入规模受到一定影响；2、净利下降主系：营收下降，基金公允价值下降使得非经常性损益同比大幅减少 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 传媒传媒 17 宝通科技 300031 CH 8.62 35%0.50 -40.5%23.88 21%1.01 -70%1、净利下降主要系销售费用等增加；2、营收增长主

61、要系工业互联网业务增长及游戏营收企稳 18 顺网科技 300113 CH 3.13 -17%0.19 -77.4%8.27 -6%0.66 -57%1、2022 年前三季度营收部分得益于技术攻关与多点布局，公司电竞酒店业务实现较大进展，多项数据实现大幅增长；2、Q3 收入出现较大波动，主要系 2022 年 ChinaJoy 线下展延期举办影响；3、净利下降主要受营业成本上升影响 19 富春股份 300299 CH 1.11 -46%0.04 -91.0%2.73 -32%0.24 -60%前三季度营业收入 27,323.65 万元，较上年同期下降 31.94%，主要系年初至报告期末游戏新产品暂

62、未发行和新地区发行延后、部分新基建项目因疫情延后等影响所致 20 中青宝 300052 CH 0.65 -30%-0.05 转亏 2.25 -12%0.07 -48%1、营业收入年初至报告期末较上年同期下降，主要因年初至报告期末手机游戏收入下降所致；2、净利润较上年同期下降，主要因年初至报告期末手机游戏收入下降；员工激励计划股份支付费用计提；数字孪生及创新产品研发人员及费用增加；乐山云数据中心全面投入使用折旧成本增加所致 21 迅游科技 300467 CH 0.80 -32%-0.04 转亏 2.63 -30%0.02 -94%净利润下降主要系报告期内联营企业雨墨科技和合营企业擎承投资亏损增加

63、所致 22 星辉娱乐 300043 CH 5.23 24%-0.36 续亏 13.00 37%-0.49 续亏 1、营业收入较上年同期增加了 34,786.20 万元，增幅 36.54%，主要系球员转会收入增加所致；2、归属于母公司股东的净利润较上年同期增加了 20,022.46 万元，增幅 80.26%，主要系公司体育业务亏损大幅减少所致 23 凯撒文化 002425 CH 1.50 -33%-0.27 转亏 5.16 -25%-0.75 转亏 净利下降主要系：1、营业成本较上年同期增加 59.21%，公司持续加大了存量游戏在渠道方面的投入及处置了部分项目；2、信用减值损失较上年同期增加 2

64、45.99%，本期对应收款项计提坏账准备增加 24 惠程科技 002168 CH 0.33 -60%-0.33 续亏 1.62 -32%-0.84 续亏 营收下降主要系游戏板块收入减少所致 25 华立科技 301011 CH 2.08 46%0.17 14.7%4.65 19%0.19 -57%1、营收增长，四业务板块：1）游戏游艺设备销售收入持续增长主要系海外（欧美市场）订单情况良好，带来积极贡献；2）受国内疫情反复影响，动漫卡通设备整体开机率低于去年同期，产品坪效低于公司预期水平；3）公司动漫IP衍生产品收入同比增长12.70%；4）游乐场运营业务收入较去年同期小幅增长，主要系较去年同期新

65、增游乐场所致，公司游乐场为配合防疫政策有不同程度的暂停营业；2、净利润同比下降：在公司加大研发投入、品牌和新品宣传及汇率波动等因素影响下，费用同比增长显著，导致了前三季度未能实现利润与收入同步增长。26 鼎龙文化 002502 CH 0.53 -67%-0.18 续亏 2.85 -26%-0.78 续亏 1、营收下降主要为本期未有新增主力游戏项目，游戏收入同比减少所致；2、净利亏损主要为本期职工薪酬增加、计提的资产减值准备增加以及游戏业务发生亏损所致 27 ST 天润 002113 CH 0.57 -50%-0.17 转亏 1.92 -43%-0.58 转亏 营收下降主要系子公司拇指游玩及虹软

66、协创业务收入下降所致 28 大晟文化 600892 CH 0.43 -10%0.13 扭亏为盈 1.60 1%0.21 扭亏为盈 1、营收增长主要系本年收到业绩承诺补偿款增加所致；2、净利扭亏为盈主要系子公司诉讼一审判决，公司根据法院判决结果冲减以前年度计提的预计负债所致 资料来源：各公司公告、Wind、Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 传媒传媒 重点公司情况重点公司情况 三七互娱（三七互娱（002555 CH，“买入”评级，目标价，“买入”评级，目标价 19.65 元）元）公司发布 2022 年前三季度业绩报告，3Q 收入/归母净

67、利/扣非后归母净利分别同比-21.6%/-35.3%/-35.6%至 35.86/5.62/5.67 亿元，归母净利润位于预告区间（56 亿元）中偏上，扣非后归母净利略超预告区间上限（4.55.5 亿元）。单季度业绩下滑主因产品上线进度影响，国内市场重点新产品贡献同比下降，以及存量产品贡献同比有所下滑。公司自研产品储备丰富，重点产品三国题材 SLG 手游霸业（已获版号，11 月进行付费测试）、代号古风、代号 GOE等；此外，公司国内已获版号的代理产品还包括沙盘式开放世界商战手游明日大亨（定档 11 月 3 日上线）、梦想大航海、曙光计划、光明冒险、最后的原始人等，未来公司长周期产品收入占比有望

68、持续提升。可比公司 22 年 Wind一致预期平均 PE 11X，期待新品贡献后续业绩增量。我们维持盈利预测，预计公司 22-24年归母净利润为29.04/33.40/38.28亿元，考虑公司全球化战略推进，给予公司 22年PE 15X，目标价 19.65 元，维持“买入”评级。（估值日期：2022 年 10 月 31 日）风险提示：新品上线进度及表现不及预期，版号审核等行业政策调整。完美世界（完美世界（002624 CH，“买入”评级，目标价，“买入”评级，目标价 13.92 元）元）公司发布 22 年前三季度业绩，单季度实现收入 17.88 亿元，同降 29.40%；实现归母净利3.04

69、亿元，同降 43.85%，符合业绩预告区间 2.93.1 亿元，主要因：1）去年同期梦幻新诛仙上线，初期贡献较高业绩基数，当期流水自然回落；2）公司前期出售部分欧美子公司的利润不再纳入合并范围；3）公司部分产品流水随生命周期推移有所回落；4）部分在研项目投入提升。我们预计 22-24 年归母净利为 16.80/17.17/20.01 亿元，可比公司 22年 Wind 一致预期 PE 均值 12X，考虑公司业务转型成效渐现，给予 16X PE，目标价 13.92元，维持“买入”。（估值日期：2022 年 10 月 21 日）风险提示：行业政策变动、版号发放放缓、新品上线进度及表现不及预期。图表图

70、表13：游戏游戏板块重点公司一览表板块重点公司一览表 11 月月 09 日日 EPS(元元)P/E(倍倍)公司名称公司名称 公司代码公司代码 评级评级 收盘价收盘价(元元)目标价目标价(元元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 三七互娱 002555 CH 买入 15.25 19.65 1.3 1.31 1.51 1.73 11.73 11.64 10.1 8.82 完美世界 002624 CH 买入 12.05 13.92 0.19 0.87 0.89 1.03 63.42 13.85 13.54 11.70 资料来源：Wind、Blo

71、omberg、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 传媒传媒 板块估值板块估值 2022 年 PE 在 30X 以上的有华立科技、顺网科技、凯撒文化；PE 在 20-30X 之间的有盛天网络；PE 在 10-20X 的有浙数文化、电魂网络、宝通科技、世纪华通、吉比特、姚记科技、完美世界、昆仑万维、恺英网络、三七互娱。图表图表14：游戏板块游戏板块公司当前估值情况（公司当前估值情况（11 月月 9 日日，2022E 和和 2023E 归母净利采用归母净利采用 Wind 一致预期）一致预期）序序号号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 当前市值当前市值（亿

72、（亿元元）2021A 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2022E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2023E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2021A PE 2022E PE 2023E PE 1 华立科技 301011 CH 32.87 0.53 0.09 1.23 99.5 365.2 26.7 2 顺网科技 300113 CH 75.89 0.61 0.85 1.22 185.1 88.9 62.0 3 凯撒文化 002425 CH 46.59 0.82 0.72 2.44 113.1 64.9 19.1 4 盛天网络 300494 CH 42.71 1.25 2.11 2.89 43.2

73、 20.2 14.8 5 浙数文化 600633 CH 86.45 5.17 5.40 7.11 21.6 16.0 12.2 6 吉比特 603444 CH 214.88 14.68 14.22 16.91 20.6 15.1 12.7 7 电魂网络 603258 CH 50.04 3.39 3.35 4.17 21.8 14.9 12.0 8 宝通科技 300031 CH 68.59 4.03 4.60 5.95 27.8 14.9 11.5 9 姚记科技 002605 CH 64.71 5.74 4.40 5.55 16.0 14.7 11.7 10 世纪华通 002602 CH 288

74、.41 23.27 19.95 27.61 26.9 14.5 10.4 11 完美世界 002624 CH 233.77 3.69 17.14 19.66 106.7 13.6 11.9 12 昆仑万维 300418 CH 158.45 15.47 12.05 13.85 17.9 13.2 11.4 13 恺英网络 002517 CH 140.99 5.77 11.07 14.48 21.7 12.7 9.7 14 三七互娱 002555 CH 338.22 28.76 30.45 35.30 20.8 11.1 9.6 15 神州泰岳 300002 CH 89.23 3.85 -32.3

75、 -16 巨人网络 002558 CH 159.39 9.95 -24.4 -17 冰川网络 300533 CH 39.26 -0.63 -47.8 -18 汤姆猫 300459 CH 113.21 7.08 -27.6 -19 掌趣科技 300315 CH 83.83 -12.45 -10.8 -20 游族网络 002174 CH 74.64 1.68 -83.1 -21 富春股份 300299 CH 37.74 0.75 -60.9 -22 中青宝 300052 CH 45.80 -0.46 -185.1 -23 迅游科技 300467 CH 22.47 -1.74 -19.4 -24 惠

76、程科技 002168 CH 32.32 -2.23 -15.4 -25 鼎龙文化 002502 CH 29.53 0.04 -931.6 -26 ST 天润 002113 CH 20.09 -3.23 -9.1 -27 大晟文化 600892 CH 22.88 -1.13 -21.6 -28 星辉娱乐 300043 CH 41.93 -6.63 -0.59 0.85 -6.8 -71.1 49.3 资料来源：Wind、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 传媒传媒 营销板块：受宏观环境影响整体承压营销板块：受宏观环境影响整体承压，但，但 22Q3 降幅收窄

77、降幅收窄 板块整体情况板块整体情况 我们统计了营销相关的 36 家上市公司，营销板块 22Q1-Q3 营收 1,288 亿元，同比下滑14.1%；实现归母净利 38 亿元，同比下滑 51%；实现扣非归母净利 38 亿元，同比下滑 47%。22Q3 营销板块收入 454 亿元，同比下滑 9.8%；归母净利 2 亿元，同比下滑 81.2%；实现扣非归母净利 15 亿元，同比下滑 35%。整体来看，36 家上市公司普遍归母净利同比下滑或亏损。龙头公司分众传媒 22Q1-Q3 归母净利 21.31 亿元，同比下滑 51.8%；22Q3 单季度归母净利 7.3 亿元，同比下滑 52.2%。22 年年 6

78、 月起广告市场降幅收窄。月起广告市场降幅收窄。受宏观因素影响，22H1 广告市场疲软。据 CTR 统计，22年 1-6 月广告市场整体花费同减 11.8%。进入 6 月后，随着稳经济、促消费政策的密集推出和疫情干扰的减少，6/7/8 月广告花费则分别同比减少 9.2%/8.7%/6.2%，同比降幅持续收窄。图表图表15：2021 年年 1 月月-2022 年年 8 月广告花费同比及环比变化月广告花费同比及环比变化 资料来源：CTR、华泰研究 互联网广告市场互联网广告市场 22Q3 回暖回暖。营销行业作为国民经济的晴雨表，景气度与宏观经济通常呈正相关。受多方因素影响，22 年宏观经济承受压力，互

79、联网广告行业整体下行。根据QuestMobile，22Q2 互联网广告市场规模同比增速为-7.6%，增速自 20Q2 以来首次转负，但 QuestMobile 预计 22Q3 回暖，同比增速为 5.1%。图表图表16：互联网广告市场规模变化互联网广告市场规模变化 资料来源：Questmobile、华泰研究 -1.40%63.80%48.70%36.10%27.10%11.80%7.00%1.80%4.60%2.40%-5.60%6.10%2.80%-7.00%-12.60%-19.50%-24.10%-9.20%-8.70%-6.20%-7.70%-5.70%4.50%-1.60%16.20%

80、-10.50%-1.20%1.40%9.60%3.60%-11.10%16.10%-13.20%-14.70%-1.70%-9.40%9.50%6.90%-0.80%4.30%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%21年1月21年3月21年5月21年7月21年9月21年11月22年1月22年3月22年5月22年7月同比环比889.7 1334.0 1444.5 1771.1 1375.9 1596.1 1582.0 1996.2 1429.2 1474.4 1663.3-22.10%19.30%23.70%26.20%54.60%19.60%9.50%12.70

81、%3.90%-7.60%5.10%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,50020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3e单位：亿元市场规模同比增长率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 传媒传媒 2022 年年 1-8 月电梯月电梯 LCD 和电梯海报投放维持同比增长，传统户外广告和影院视频广告均和电梯海报投放维持同比增长，传统户外广告和影院视频广告均有所下滑。有所下滑。本小节数据引自CTR。需要说明的是，CTR统计的广告花费口径均以公开刊例报价为标

82、准，不含折扣，因此与实际折扣后的执行价格有差异。例如，CTR 统计 22H1 的电梯 LCD 和电梯海报广告花费同比分别上涨 3.9%和 7.7%，但在电梯广告市场中占据龙头地位的分众传媒 22H1 的楼宇媒体营收同比下降 33.04%，其与 CTR 的不同在于分众营收是基于实际折扣后的执行价格；以及刊挂率的影响。但由于 CTR 在统计不同广告类型广告花费变化时，均采用刊例价，因而我们认为 CTR 的统计，依然能够在一定程度上反映不同广告类型景气度的不同。根据 CTR，22 年 1-8 月电梯 LCD 和电梯海报广告投放同比增速有所降低，但在行业总体疲软中依然保持增长，其中电梯 LCD 同比增

83、速为 4.1%，电梯海报同比增速为 7.1%。而 22年 1-8 月传统户外广告花费则同比下降 30.9%，影院视频广告同比下降 55.4%。图表图表17：2016-2022 年年 1-8 月线下广告花费同比变化月线下广告花费同比变化 资料来源：CTR、华泰研究 各公司业绩增速区间各公司业绩增速区间 从 2022Q1-Q3 营收同比增速区间来看，增速在 50%以上的包括：元隆雅图、三人行；增速位于 0-50%的有：利欧股份、电广传媒、旗天科技、宣亚国际、福石控股、省广集团、浙文互联、兆讯传媒；其他公司营业收入同比增速为负。从 2022Q1-Q3 归母净利同比增速区间来看，增速在 100%以上的

84、有：元隆雅图；增速位于0-50%的有：引力传媒、三人行、省广集团、易点天下；扭亏的包括：旗天科技、宣亚国际、福石控股；其余归母净利同比增速为负或亏损。从 2022Q3 营收同比增速区间来看，增速在 50%以上的包括：电广传媒、三人行、*ST 腾信；增速在 0-50%的有：利欧股份、旗天科技、宣亚国际、福石控股、省广集团、蓝色光标、元隆雅图、*ST 新文；其他公司营业收入同比增速为负。从 2022Q3 归母净利同比增速区间来看，增速在 100%以上的有：引力传媒、智度股份；增速在 0-100%的包括广博股份；扭亏的有：佳云科技、电广传媒、旗天科技、宣亚国际、蓝色光标；其余归母净利同比增速为负或亏

85、损。-3.9%-0.8%-11.3%-19.4%-8.6%-5.3%-30.9%20.8%19.3%24.8%3.0%19.8%32.0%4.1%24.2%12.4%25.5%5.1%17.7%44.9%7.1%62.8%22.4%23.7%3.8%-87.4%859.8%-55.4%-200%0%200%400%600%800%1000%2016年1-8月2017年1-8月2018年1-8月2019年1-8月2020年1-8月2021年1-8月2022年1-8月传统户外电梯LCD电梯海报影院视频 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 传媒传媒 图表图表18：营销营

86、销板块公司板块公司 2022Q3 业绩情况梳理业绩情况梳理（亿元（亿元/%）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 2022Q3 2022Q1-Q3 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 业绩变动原因业绩变动原因 1 分众传媒 002027 CH 25.18 -34.11%7.27 -52.23%73.70 -33.89%21.31 -51.82%营业收入：2022 年 3 月以来，受各地疫情影响广告市场需求疲软。年初至报告期末，公司实现营业收入 737,023.59 万元，较上年同期下降 33.89%。2 三人行 605168 CH 1

87、5.36 108.00%0.86 -8.37%35.69 66.62%3.02 15.88%主要系公司成功拓展如上汽通用别克、东风本田、一汽丰田、东风风神等头部汽车客户，同时加大挖掘原有消费品、电商等行业头部存量客户的增量预算所致。3 易点天下 301171 CH 5.54 -35.42%0.72 -1.21%18.68 -24.60%2.50 26.17%4 兆讯传媒 301102 CH 1.55 -9.83%0.63 -18.09%4.18 0.82%1.30 -18.47%5 浙文互联 600986 CH 36.30 -9.32%0.61 -20.79%113.71 5.44%1.25

88、-40.42%6 佳云科技 300242 CH 7.03 -54.46%0.54 扭亏为盈 17.70 -67.46%0.32 -4.59%营业收入本期较上年同期减少 67.46%，主要是本期公司进行业务收缩所致。7 智度股份 000676 CH 7.60 -41.80%0.40 2351.50%23.62 -51.71%1.19 -47.59%报告期内，结合年度运营、资金规划，对数字营销业务适度收缩，聚焦核心媒体、品牌客户，相应数字营销业务毛利率提升；同时，公司互联网媒体业务收入较上年同期增长22%，增长点主要包括境外互联网媒体业务下属的移动端业务、自研浏览器业务、数字媒体业务等。综上，公司

89、本报告期内营业收入较上年同期减少 51%，毛利率由上年同期的 9.15%增长到 18.26%。8 电广传媒 000917 CH 19.52 64.19%0.40 扭亏为盈 39.42 16.91%0.84 -81.88%主要是本期投资收益减少导致。9 天下秀 600556 CH 10.18 -7.47%0.35 -19.53%31.06 -4.45%2.04 -20.00%受新冠疫情管控影响，公司业务拓展、订单执行效率有所降低且执行成本增加，净利润有所下滑，净利润下降比例为 20.00%。10 北巴传媒 600386 CH 10.92 -1.53%0.31 -38.39%26.95 -16.7

90、0%0.36 -64.51%报告期内，受阶段性疫情管控影响，公司整体业务量下滑，致利润指标同比下降。11 蓝色光标 300058 CH 98.61 5.24%0.22 扭亏为盈 265.72 -15.60%0.30 -94.43%12 天龙集团 300063 CH 22.43 -9.24%0.22 -29.41%71.20 -9.52%0.87 -17.17%13 省广集团 002400 CH 37.19 7.34%0.17 -25.54%92.62 2.96%1.08 3.93%14 旗天科技 300061 CH 2.92 25.73%0.14 扭亏为盈 9.05 18.13%0.54 扭亏

91、为盈 公司经营业绩同比上升，主要系公司紧抓数字经济发展机遇，大力发展核心主业，全面落实精细化运营管理，公司核心的数字生活营销板块收入和利润均保持稳健增长态势，银行卡增值营销业务板块盈利水平也实现同比提升。15 华媒控股 000607 CH 4.20 -12.44%0.14 -36.87%12.18 -10.40%0.55 -28.78%16 广博股份 002103 CH 5.99 -14.16%0.13 51.47%15.95 -25.14%0.21 -9.65%17 宣亚国际 300612 CH 2.78 16.50%0.12 扭亏为盈 6.98 15.78%0.40 扭亏为盈 18 紫天科

92、技 300280 CH 1.75 -60.61%0.11 -90.47%10.04 -26.87%0.92 -70.64%19 因赛集团 300781 CH 1.28 -19.39%0.08 -58.41%3.78 -15.51%0.32 -35.56%主要系公司业务受市场环境影响所致。20 华扬联众 603825 CH 16.70 -48.44%0.08 -85.97%59.72 -31.69%0.63 -52.55%受新冠疫情和宏观经济下行影响，业务规模萎缩导致；受收入下降，且费用增加影响所致。21 天地在线 002995 CH 7.59 -26.83%0.05 -81.38%24.22

93、-24.08%-0.06 转亏 主要系受疫情影响，业务订单量减少；所处行业变化，采购成本上升；开展新业务，增加成本投入所致。22 引力传媒 603598 CH 11.27 -9.61%0.04 704.27%31.01 -21.22%0.26 12.06%23 元隆雅图 002878 CH 5.68 1.54%0.02 -90.07%25.13 68.61%1.77 117.23%前三季度，公司礼赠品及促销服务、新媒体营销服务业务受疫情影响较大，尤其新媒体营销业务主要集中在上海，导致客户订单量和毛利率均受到较大扰动。冬奥会带来的特许纪念品销售成为前三季度业绩增长的主要来源。免责声明和披露以及分

94、析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 传媒传媒 24 恒大高新 002591 CH 0.90 -48.73%0.01 -86.85%2.64 -39.87%-0.04 转亏 主要因新冠疫情影响了公司在市场开拓、研发、生产交付等方面的工作节奏，部分项目进度延迟。25 思美传媒 002712 CH 11.59 -7.56%0.00 -97.66%30.94 -14.36%0.05 -89.13%系公司各项业务受市场环境影响所致。26 电声股份 300805 CH 5.53 -23.75%-0.01 转亏 16.52 -23.03%-0.24 转亏 主要是本期公司业务受新冠疫情的持续影响，线

95、下展示营销活动的开展受到一定的限制；与此同时，汽车、快消品等行业市场环境发生变化，广告主的营销投放趋于保守、线上销售占比增大。高毛利业务规模及占比下降，导致整体毛利减少。27 吴通控股 300292 CH 10.65 -4.74%-0.02 转亏 29.55 -9.55%0.21 -66.88%28 福石控股 300071 CH 3.17 28.56%-0.04 续亏 8.58 10.22%0.34 扭亏为盈 去年年末完成债务重整，今年利息费用大幅减少；处置房产带来 3200 万的收益。29 国旅联合 600358 CH 1.54 -41.47%-0.05 续亏 4.50 -26.46%0.0

96、4 -57.94%控股子公司新线中视调整业务结构，聚焦高毛利业务。30 每日互动 300766 CH 1.06 -33.26%-0.07 转亏 3.88 -9.01%0.21 -76.52%疫情反复和宏观经济下行压力影响，消费市场持续走弱，直接影响公司品牌服务并间接影响互联网公司的推广预算，相关收入下降明显。31 万润科技 002654 CH 6.66 -49.60%-0.15 转亏 22.61 -30.32%-0.57 转亏 主要系报告期内受疫情影响，政府部门减少或延缓照明景观亮化工程项目、广告传媒板块客户广告投放预算减少，综合影响公司营业收入同比下降。32 *ST 新文 300336 CH

97、 0.51 23.81%-0.19 续亏 0.90 -29.53%-0.70 续亏 主要原因系疫情导致部分广告投放延期及业务收入减少所致。33 龙韵股份 603729 CH 0.81 -41.13%-0.21 续亏 3.27 -44.80%-0.37 续亏 主要受新冠疫情影响，报告期内公司业务量较上年同期明显下降所致。34 *ST 腾信 300392 CH 0.34 501.58%-0.22 转亏 0.78 -72.91%-1.58 续亏 主要系客户结构调整，导致报告期内收入同比下降。35 *ST 中昌 600242 CH 0.03 -95.44%-0.25 续亏 0.08 -98.23%-0

98、.86 续亏 主要系业务量萎缩所致。36 利欧股份 002131 CH 53.29 0.75%-10.30 续亏 151.51 4.86%-0.75 续亏 资料来源：各公司公告、Wind、Bloomberg、华泰研究 重点公司情况重点公司情况 分众传媒（分众传媒（002027 CH，“买入”评级，目标价，“买入”评级，目标价 6 元）元）公司公布 3 季报：22Q3 实现营收/归母净利/扣非后净利润 25.2/7.3/8.7 亿元，分别同比下降 34.11%/52.23%/39.46%；22Q1-Q3 实现营收/归母净利/扣非后净利润 73.7/21.3/19.5 亿元，分别同比下降 33.8

99、9%/51.82%/51.6%。业绩下滑主要因宏观等因素影响，广告行业景气度承压。Q3 业绩环比已明显好转。点位结构持续优化；消费品客户占比提升，汽车客户显潜力。公司业绩下滑受宏观等因素影响，公司龙头地位稳固，点位和客户结构持续优化，公司业务具有经营杠杆效益，后续行业若回暖，公司业绩有望快速回升。考虑行业景气短期内依旧承压，我们调整 22-24 年归母净利至 32.1/57.06/64.35 亿元，给予公司 23 年 15X PE，目标价 6 元，维持“买入”评级。（估值日期：2022 年 10 月 31 日）风险提示：宏观经济疲软、新客户开拓不及预期。蓝色光标（蓝色光标（300058 CH，

100、“买入买入”评级，目标价评级，目标价 5.4 元）元）公司公布 3 季报：Q3 实现营收/净利润/扣非后归母净利 98.61/0.22/0.70 亿元，同比+5.24%/+172.78%/-56.84%；Q1-Q3 实现营收/净利润/扣非后归母净利 265.72/0.30/3.09亿元，同减 15.60%/94.43%/48.04%。Q1-Q3 归母净利下滑主要受营销行业景气度承压影响，且公司持有的金融资产公允价值下跌确认损失。公司业绩受宏观因素短期承压。出海营销业务为行业龙头；元宇宙业务布局领先，商业化有望逐步落地。考虑宏观环境对行业影响及金融资产公允价值变动损失，我们预计 22-24 年归

101、母净利润为 1.49/6.79/8.64 亿元，对应 EPS 0.06/0.27/0.35 元，采用可比公司估值法，可比公司 Wind 一致预期 23 年 PE 为16.4X，给予公司 23 年 PE 20X，对应目标价 5.4 元，维持“买入”评级。（估值日期：2022年 11 月 1 日）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 传媒传媒 风险提示：宏观经济疲软、元宇宙业务发展不及预期等。三人行（三人行（605168 CH，“买入买入”评级，目标价评级，目标价 96.64 元）元）公司公布 22 年 3 季报：Q3 营收 15.36 亿元，同增 108%。归母净利

102、0.86 亿元，同减 8.37%。扣非后归母净利 0.78 亿元，同减 18.57%。Q1-Q3 实现营收/净利润/扣非后归母净利35.69/3.02/2.39 亿元，同增 66.62%/15.88%/0.52%。营收高增长显示公司业务发展态势良好，Q3 净利下降主因返点节奏的影响，我们预计全年将回复至相对合理水平。考虑返点节奏，出于谨慎性，我们预计 22-24 年归母净利润为 6.62/10.06/13.11 亿元，采用可比公司估值法，可比公司 Wind 一致预期 22 年 PE 为 14.8X，给予公司 22 年 PE 14.8X，对应目标价 96.64 元，维持“买入”评级。（估值日期：

103、2022 年 10 月 21 日）风险提示：宏观经济疲软、客户开拓不及预期、元宇宙业务发展不及预期等。图表图表19：营销板块重点公司一览表营销板块重点公司一览表 11 月月 9 日日 EPS(元元)P/E(倍倍)公司名称公司名称 公司代码公司代码 评级评级 收盘价收盘价(元元)目标价目标价(元元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 分众传媒 002027 CH 买入 5.16 6.00 0.42 0.22 0.40 0.45 12.29 23.45 12.90 11.47 蓝色光标 300058 CH 买入 5.33 5.40 0.21

104、0.06 0.27 0.35 25.38 88.83 19.74 15.23 三人行 605168 CH 买入 79.19 96.64 4.98 6.53 9.92 12.93 15.90 12.13 7.98 6.12 资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究预测 板块估值板块估值 从 22 年 PE 估值来看，估值在 30X 以上的包括：电广传媒、智度股份、天下秀、蓝色光标、易点天下；估值在 20-30X 的有：兆讯传媒、分众传媒；估值在 15-20X 的包括：浙文互联、元隆雅图；估值在 5-15X 的有：华扬联众、三人行。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读

105、。21 传媒传媒 图表图表20：营销板块营销板块公司当前估值情况（公司当前估值情况（11 月月 9 日日，2022E 和和 2023E 归母净利采用归母净利采用 Wind 一致预期）一致预期）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 当前市值当前市值（亿元）（亿元）2021A 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2022E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2023E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2021A PE 2022E PE 2023E PE 1 电广传媒 000917 CH 70.31 3.30 1.10 1.93 29.0 64.1 36.5 2 天下秀 600556 CH 120.9

106、4 3.54 3.07 4.35 63.0 39.4 27.8 3 智度股份 000676 CH 74.93 1.33 2.07 2.48 74.3 36.2 30.2 4 蓝色光标 300058 CH 132.77 5.22 3.81 6.95 51.2 34.8 19.1 5 易点天下 301171 CH 91.36 2.59 3.03 3.93 -30.1 23.3 6 兆讯传媒 301102 CH 64.44 2.41 2.22 3.55 -29.0 18.2 7 分众传媒 002027 CH 745.22 60.63 34.64 54.81 19.5 21.5 13.6 8 元隆雅图

107、 002878 CH 38.41 1.16 2.13 1.76 37.7 18.0 21.9 9 浙文互联 600986 CH 66.25 2.94 3.72 4.67 37.9 17.8 14.2 10 华扬联众 603825 CH 37.98 2.29 2.87 4.01 32.3 13.2 9.5 11 三人行 605168 CH 80.30 5.05 7.31 10.24 23.3 11.0 7.8 12 每日互动 300766 CH 42.73 1.14 -54.8 -13 利欧股份 002131 CH 120.91 -10.19 -16.3 -14 万润科技 002654 CH 3

108、7.88 -3.72 -9.7 -15 引力传媒 603598 CH 23.55 -2.07 -14.0 -16 电声股份 300805 CH 30.94 -0.34 -172.2 -17 *ST 中昌 600242 CH 7.63 -4.72 -2.6 -18 龙韵股份 603729 CH 12.71 -0.63 -19.1 -19 佳云科技 300242 CH 20.31 -1.94 -16.0 -20 *ST 腾信 300392 CH 15.63 -1.00 -29.0 -21 旗天科技 300061 CH 50.61 -3.66 -19.2 -22 恒大高新 002591 CH 18.

109、34 0.18 -93.1 -23 宣亚国际 300612 CH 30.33 0.10 -435.6 -24 华媒控股 000607 CH 46.51 1.17 -46.1 -25 吴通控股 300292 CH 43.34 0.61 -88.2 -26 思美传媒 002712 CH 25.28 0.59 -49.4 -27 广博股份 002103 CH 28.85 0.18 -142.8 -28 福石控股 300071 CH 29.88 2.30 -10.9 -29 省广集团 002400 CH 76.18 1.84 -48.6 -30 因赛集团 300781 CH 19.74 0.59 -4

110、4.5 -31 北巴传媒 600386 CH 31.69 1.33 -27.1 -32 紫天科技 300280 CH 27.91 3.10 -17.3 -33 天龙集团 300063 CH 28.85 1.25 -29.7 -34 *ST 新文 300336 CH 14.67 -6.50 -4.8 -35 国旅联合 600358 CH 31.15 0.25 -88.3 -36 天地在线 002995 CH 37.92 0.54 -58.1 -资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 传媒传媒 电影院线电影院线板块：板块：

111、Q3 电影市场有所回暖，持续性电影市场有所回暖，持续性依赖优质供给依赖优质供给 板块整体情况板块整体情况 我们统计了 7 家电影院线上市公司，22Q1-Q3 营收 133 亿元，同比下滑 24.32%；实现归母净利-15.95 亿元，21 年同期 0.52 亿元，由盈转亏；实现扣非归母净利-19.93 亿元，21年同期-2.25 亿，亏损扩大；22Q3 整体实现营收 46.62 亿元，同增 17.05%；实现归母净利-2.61 亿元，21 年同期-9.13 亿元，亏损收窄；实现扣非归母净利-4.07 亿元，21 年同期-9.94亿元，亏损收窄。22Q3 票房同增票房同增 16%，较，较 Q2

112、回暖回暖。6 月起疫情形势逐步得到控制，影院有序复工。据猫眼专业版，22Q3 电影票房达 84.84 亿元，同增 16.17%，相比 Q2 的同降 66%回暖明显。22年 6 月后，影院营业率逐渐回升，加之暑期档优质影片如 人生大事 独行月球 等上映，积压观影需求得以释放，推动 Q3 票房同比增长。优质内容供给促进市场恢复，头部电影为关键要素。优质内容供给促进市场恢复，头部电影为关键要素。国产喜剧/科幻片独行月球于 7 月29 日上映，根据猫眼专业版，电影上映两天票房即突破 5 亿元，总票房达 30.96 亿元，影片在上映期间有 27 天取得票房日冠，贡献了 22Q3 总票房的 36.03%，

113、带动了电影大盘的回暖。而根据猫眼专业版，22 年国庆档票房共计 14.97 亿元，同比下降约 65.8%，我们认为主要原因在于优质内容供给不足。后续行业复苏将主要依赖于优质内容供给改善。各公司业绩增速区间各公司业绩增速区间 从 2022Q1-Q3 营收同比增速区间来看，文投控股 1 家公司增速为正，为 2.90%；剩下 6家增速为负，增速在 0%至-30%区间的公司为：幸福蓝海、万达电影、金逸影视，增速在-30%至-50%区间的公司为：横店影视、中国电影、上海电影。从 2022 年 Q1-Q3 归母净利来看，7 家公司均为亏损。从 2022Q3 营收同比增速区间来看，5 家公司营收为正增长，增

114、速在 0%至-30%区间的公司为：金逸影视、横店影视、万达电影；文投控股和幸福蓝海增幅较大，分别为 73.75%和121.07%；中国电影和上海电影 2 家公司营收增速为负，分别为-12.60%和-27.81%。从 2022 年 Q3 归母净利来看，上海电影和万达电影扭亏为盈，其他公司均为亏损。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 传媒传媒 图表图表21：电影院线电影院线板块公司板块公司 2022 Q3 业绩情况梳理业绩情况梳理（亿元（亿元/%）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 2022Q3 2022Q1-Q3 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy

115、 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 业绩变动原因业绩变动原因 1 万达电影 002739 CH 27.82 24%0.48 扭亏为盈 77.21 -16.73%-5.33 转亏 2022 年前三季度，受国内疫情持续反复和内容供给不足等多方面因素影响，电影行业全产业链面临较大压力，全国电影总票房 256.8 亿元，同比下降 26.1%，观影人次 6.1 亿，同比下降 30.5%。第三季度在暑期档的拉动下电影市场有所恢复，人生大事和独行月球市场表现较好，带动三季度票房增长。公司凭借长期积累的经营优势抗风险能力相对较强，但经营业绩亦受到较大影响。2 中国电影 600977 CH 7.12

116、-13%-0.20 续亏 22.32 -41.68%0.01 -99.77%Q3 营收 7.12 亿元，同减 12.6%，主要因行业景气承压影响。归母净利-0.20 亿元，主要受放映业务拖累，但亏损同比收窄。公司各板块业务仍有序推进。22Q1-Q3 公司主导或参与出品并投放市场的电影共 13 部，其中独行月球和万里归途分别荣获暑期档和国庆档票房冠军，累计实现票房127.12 亿元，占同期全国国产影片票房总额的56.81%；公司主导或参与发行国产影片 335 部，累计票房 164.50 亿元，市占率为 79.97%，发行进口影片 45 部，累计票房 16.98 亿元，市占率为59.60%，全国票

117、房排名前 10 影片中的 9 部均由公司主导或联合发行；前 3 季度，公司放映板块银幕市场占有率为 28.04%，合计实现票房 63.20 亿元，观影人次共 1.55 亿；科技板块，中影巴可放映机新增销售 559 套，在同期全国新增银幕市场占比为51.46%；服务板块，Q3 中影基地共计为 400 部影视作品提供制作服务，包括 171 部电影、12 部电视剧，以及 217 部广告、纪录片、宣传片和专题片，至 9 月末，中影云票务平台注册用户 1,401.53 万人，接入影院 10,643 家，超过全国可统计票房影院总数 85%。3 金逸影视 002905 CH 2.42 7%-0.86 续亏

118、7.17 -27.38%-2.83 续亏 4 幸福蓝海 300528 CH 2.46 121%-0.74 续亏 5.28 -4.97%-2.02 续亏 5 文投控股 600715 CH 1.92 74%-0.98 续亏 5.71 2.90%-3.09 续亏 6 横店影视 603103 CH 3.93 11.73%-0.38 续亏 12.26 -32.92%-1.06 转亏 7 上海电影 601595 CH 0.95 -28%0.07 扭亏为盈 2.85 -45.53%-1.61 转亏 资料来源：各公司公告、Wind、Bloomberg、华泰研究 重点公司情况重点公司情况 万达电影（万达电影（0

119、02739 CH，“增持增持”评级，目标价评级，目标价 12.19 元元）公司公布 22 年 3 季报：Q3 实现营收 27.82 亿元，同增 24.34%。净利 0.48 亿元，同比扭亏（21Q3 亏损 3.48 亿元），扣非归母净利-0.11 亿元。业绩同增主因 Q3 全国电影票房同增 16%。Q1-Q3 营收/净利润/扣非后归母净利 77.21/-5.33/-6.65 亿元。前 3 季度亏损主因Q1-Q3 全国票房同降 26%。公司业绩因行业因素短期承压，但院线市占率不断提升，核心竞争力增强，期待行业回暖带动公司业绩回升。考虑全国 10 月票房表现不佳（同降约 72%），我们调整 22-

120、24 年归母净利润至-6.91/11.52/14.13 亿元，对应 EPS-0.32/0.53/0.65 元，给予 23 年 PE 23X 估值，目标价 12.19 元，维持“增持”评级。（估值日期：2022 年 11 月 1日）风险提示：行业景气度承压，项目质量不佳等。图表图表22：电影电影院线板块重点公司院线板块重点公司一览表一览表 11 月月 9 日日 EPS(元元)P/E(倍倍)公司名称公司名称 公司代码公司代码 评级评级 收盘价收盘价(元元)目标价目标价(元元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 万达电影 002739 CH 增

121、持 11.48 12.19 0.05-0.32 0.53 0.65 229.60-35.88 21.66 17.66 资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 传媒传媒 板块估值板块估值 从 22 年 PE 估值来看，横店影视和中国电影估值在 50X 以上。从 23 年 PE 估值来看，上海电影在 40-50X，中国电影、横店影视、万达电影在 10-35X。图表图表23：电影院线板块电影院线板块公司当前估值情况（公司当前估值情况（11 月月 9 日日，2022E 和和 2023E 归母净利采用归母净利采用 Wind

122、一致预期）一致预期）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 当前市值当前市值（亿元）（亿元）2021A 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2022E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2023E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2021A PE 2022E PE 2023E PE 1 中国电影 600977 CH 205.56 2.36 1.06 9.33 101.2 194.7 22.0 2 横店影视 603103 CH 80.92 0.14 0.51 2.63 613.0 158.7 30.8 3 金逸影视 002905 CH 28.83 -3.56 -8.0 -4 幸福蓝海 300528

123、CH 23.25 -1.70 -14.3 -5 文投控股 600715 CH 40.99 -7.18 -8.6 -6 上海电影 601595 CH 42.09 0.22 -1.06 0.89 221.7 -39.7 47.3 7 万达电影 002739 CH 250.19 1.06 -4.50 11.28 324.7 -55.6 22.2 资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 传媒传媒 出版板块：出版板块：教育出版相对稳健，一般图书出版降幅收窄教育出版相对稳健，一般图书出版降幅收窄 板块整体情况板块整体情况 我们统计

124、了 A 股出版相关的 30 家上市公司，22Q1-Q3实现营收 955亿元，同比增长 4.7%；实现归母净利 109.6 亿元，同比增长 0.1%；实现扣非归母净利 99.1 亿元，同比提升 4%。单季度看，A 股出版板块 22Q3 实现营收 328 亿元，同比增长 5.4%；实现归母净利 31.8亿元，同比下滑 4.3%；实现扣非归母净利 26.2 亿元，同比下滑 5.6%，收入同比提升但利润同比下滑主要系疫情期间成本与费用支出有所增加。22Q3 图书零售市场码洋延续负增长，整体承压。图书零售市场码洋延续负增长，整体承压。据北京开卷，22Q1-Q3 中国图书零售市场销售码洋同比下滑 13.4

125、%，22Q3 下滑幅度较 22Q2 环比小幅收窄，但仍然承压。我们认为 22Q1 起，图书零售行业持续的负增长既有疫情对于线下渠道的扰动，同时随着线上流量逐渐饱和，宏观经济压力下图书市场需求亦较疲软。分渠道看，22Q1-Q3 线上渠道同比下滑 6.5%，线下渠道同比下滑 36.3%。图表图表24：图书零售市场销售码洋同比增长率图书零售市场销售码洋同比增长率 图表图表25：图书零售市场分渠道码洋增速图书零售市场分渠道码洋增速 资料来源：北京开卷、华泰研究 资料来源：北京开卷、华泰研究 图书的图书的短视频电商短视频电商渠道渠道持续保持正增长。持续保持正增长。据北京开卷，22Q1-Q3 实体店/平台

126、电商/垂直及其他电商销售码洋分别同比-36.3%/-14.5%/-2.0%，而短视频电商同比+56.7%，持续保持正增长。我们认为主要原因包括短视频作为新兴电商持续吸引用户注意力，同时折扣力度较大，因此对于图书零售大盘的渗透持续深入。图表图表26：22Q1-Q3 中国图书市场不同渠道码洋同比增长率中国图书市场不同渠道码洋同比增长率 资料来源：北京开卷、华泰研究 12.3%14.6%11.3%14.4%-5.1%1.7%-13.3%-13.8%-13.4%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2002Q122H122Q1-Q3-2.2

127、%2.3%-6.7%-4.2%-33.8%4.1%-29.7%-39.7%-36.3%30.1%25.8%24.7%24.9%7.3%1.0%-8.3%-5.8%-6.5%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2002Q12022H122Q1-Q3线下渠道线上渠道-36.3%-14.5%-2.0%56.7%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%实体店平台电商垂直及其他电商短视频电商 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26 传媒传媒 各公司业绩增速区间各公司业绩增速区间 从 22Q1

128、-Q3 营收同比增速区间来看，增速在 20%以上的包括：皖新传媒；增速在 10%-20%的有：中南传媒、长江传媒、广弘控股；在 0%-10%的有：凤凰传媒、新经典、果麦文化、读者传媒、南方传媒、新华文轩、山东出版、天舟文化、城市传媒、浙版传媒、内蒙新华、世纪天鸿、读客文化、龙版传媒；其他公司营业收入同比增速为负。从 22Q1-Q3 归母净利同比增速区间来看，增速在 100%以上的包括：广弘控股；增速在10%-20%的有：城市传媒、浙版传媒、内蒙新华、世纪天鸿；增速位于 0%-10%区间的包括：中南传媒、读者传媒、皖新传媒、新华文轩、中原传媒、长江传媒、山东出版、读客文化、龙版传媒；其他公司归母

129、净利润同比增速为负或亏损。从 22Q3 营收同比增速区间来看，增速在 20%以上的包括：皖新传媒；增速在 10%-20%的有：新经典、盛通股份、新华传媒、广弘控股、内蒙新华；在 0%-10%的有：中南传媒、中信出版、中国科传、中国出版、南方传媒、山东出版、城市传媒、浙版传媒；其他公司营业收入同比增速为负。从 22Q3 归母净利同比增速区间来看，增速在 100%以上的包括：盛通股份、广弘控股；增速在 25%-60%的有：中国科传、城市传媒、时代出版；增速在 10%-25%的有：新经典、皖新传媒；增速位于 0%-10%区间的包括：中原传媒、浙版传媒、内蒙新华；其他公司归母净利润同比增速为负或亏损。

130、免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 传媒传媒 图表图表27：出版出版板块公司板块公司 2022Q3 业绩情况梳理业绩情况梳理（亿元（亿元/%）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 2022Q3 2022Q1-Q3 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 业绩变动原因业绩变动原因 1 中南传媒 601098 CH 24.37 6%2.38 -3.8%86.92 11%10.71 6%1、营收增长主要系：2022 年，公司以习近平新时代中国特色社会主义思想为指引，紧扣迎接宣传党的二十大工作主线，守正创新、稳中求进

131、，出版、发行等核心业务收入取得稳步增长。2、净利增幅较小，主要受非经营性损益的影响，公司全资所属的子公司湖南泊富文化产业投资基金企业（有限合伙）持有的交易性金融资产，因股价波动公允价值减少 8,638.75 万元 2 凤凰传媒 601928 CH 25.68 -3%2.31 -36.2%96.29 9%17.36 -2%1、整体经营稳健，1）在教育图书方面，公司 22Q3 秋季教材发行在印发周期缩短、疫情散发等背景下，仍保证了秋季教材发行；2）一般图书方面，公司持续推进主题图书出版发行，但由于去年同期主题图书发行体量相对较大，高基数下同比有所下滑；2、净利下降主要系教材相关事项对成本有一次性影

132、响 3 中信出版 300788 CH 4.79 6%0.49 -13.3%13.27 -6%1.39 -31%净利下降主要系报告期使用权资产处置损失增加的影响 4 新经典 603096 CH 2.57 15%0.44 17.3%7.03 3%1.27 -3%22Q1-Q3 图 书 策 划 与 发 行 业 务，实 现60,144.13 万元收入，同比下降 3.07%；22Q1-Q3 数字内容业务，实现 1,838.18 万元收入，同比增长 4.21%；22Q1-Q3 海外业务，实现 6,224.38 万元收入，同比增长50.55%5 博瑞传播 600880 CH 1.42 -7%0.17 -27

133、.4%3.67 -24%0.39 -33%净利下降主要系 2021年 10月完成对文交所的 45%股权收购实现并表、2022 年 7 月完成对红星智慧的 76%股权收购实现并表及自 2021 年 9 月 1 日起郫都区博瑞实验学校和九瑞大学堂 2021 年 9 月不再纳入合并范围综合影响所致 6 果麦文化 301052 CH 1.14 0%0.14 -27.6%3.31 4%0.30 -28%净利下降主要系：1、四海电影亏损，大额存单利息及投资损益所致；2、存款利息收入下降所致 7 读者传媒 603999 CH 3.28 0%0.34 -4.5%8.12 4%0.65 1%22Q3，1）教材教

134、辅业务收入较上年同期增长 13%，主要系教辅增长 50.25%所致；2、一般图书业务收入较上年同期减少 22.98%，主要是为贯彻落实国家出版事业高质量发展要求，公司做出调整；3、期刊业务收入较上年同期增长 4.29%，主要系公司在期刊品质提升、发行渠道建设、新媒体业务和电商平台建设等方面持续加大资源投入等 8 盛通股份 002599 CH 6.80 20%0.34 162.6%16.93 -8%0.01 -98%净利下降主要系营业成本下降幅度较小所致 9 皖新传媒 601801 CH 37.27 30%2.29 10.6%92.33 20%8.31 9%营收增长主要系教育装备业务及供应链业务

135、增长所致 10 中国科传 601858 CH 6.14 6%1.22 59.5%17.05 -3%2.80 -5%净利下降主要系报告期内科技高教类图书毛利提高、经营费用及资产减值损失同比减少所致 11 中国出版 601949 CH 14.10 9%1.02 -36.3%36.24 -6%2.94 -29%22Q1-Q3一 般 图 书 业 务 实 现 营 收196,203.22 万元，营业成本 122,854.62 万元，毛利较去年同期减少 1.90 个百分点 12 南方传媒 601900 CH 23.91 0%2.09 -53.1%62.71 3%5.44 -31%净利润下降主要系报告期内龙版

136、传媒公允价值变动同比下降，投资公司基金产品公允价值变动同比下降，持有长城证券公允价值变动同比下降所致 13 新华文轩 601811 CH 23.52 -2%0.55 -47.8%73.31 4%7.72 9%Q3 净利同比下降，主要因受股市行情波动影响，本公司投资的基金在第三季度单季的公允价值变动损失较大 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28 传媒传媒 14 中原传媒 000719 CH 22.61 -7%2.03 6.5%64.94 -6%6.60 5%1、营收下滑系图书零售市场走弱等所致；2、归母净利润增长，主要是信用减值损失、营业外支出等改善 15 华闻集团

137、000793 CH 1.92 -21%-1.36 转亏 5.69 -28%-2.15 转亏 净利转亏，主要是本期麦游互动实现的归属于母公司股东的净利润减少，民享投资出售北京磐聿权益份额产生亏损及上期公司本部确认债务重组收益所致 16 长江传媒 600757 CH 13.47 -9%1.05 -48.1%47.80 10%7.04 3%Q3 净利下降，系应收账款计提坏账准备增加、交易性金融资产公允价值下降、对外捐赠支出增加及受疫情影响和纸张价格上涨影响 17 山东出版 601019 CH 24.56 9%2.73 -8.0%73.45 6%11.35 3%22Q1-Q3 营收增长，主要系公司紧紧

138、围绕发展战略和年度经营计划，抓好企业改革发展，强化经营管理，出版、发行等核心业务收入取得稳步增长所致 18 天舟文化 300148 CH 0.80 -7%-0.06 续亏 3.55 1%0.10 -73%净利下降主要系报告期老游戏收入和利润同比下降，联营企业投资收益同比减少所致 19 新华传媒 600825 CH 2.27 16%-0.07 转亏 7.57 -14%-0.04 转亏 净利转亏主要系：1、上年同期收到权益工具被投资单位分配利润；2、本期支持小微企业及个体工商户抗击疫情减免租金影响利润 20 城市传媒 600229 CH 5.63 6%0.48 28.3%17.95 4%2.44

139、14%22Q1-Q3 出版业务，实现营业收入 79,126万元，较上年同期增长 9.31%；22Q1-Q3 发行业务，实现营业收入 136,322 万元，较上年同期增长 10.56%21 浙版传媒 601921 CH 22.44 3%1.13 3.5%76.40 7%7.92 14%22Q1-Q3 一 般 图 书 出 版 业 务 实 现 营 收109,155.30 万元，营业成本 77,533.61 万元，毛利较去年同期增加 3.51 个百分点 22 广弘控股 000529 CH 7.68 13%6.20 709.3%26.70 15%7.38 200%净利超额增长主要原因是公司将全资子公司教

140、育书店置换成新华发行的股份产生部分投资收益所致 23 粤传媒 002181 CH 1.31 -9%0.05 -79.6%3.64 -4%0.27 -57%净利下降主要系：1、营业成本下降幅度小于营收下降幅度；2、年初至报告期末，其他收益同比减少 320.90 万元，减幅 54.57%，主要系与日常经营收益相关的政府补助较上年同期减少 368 万元 24 时代出版 600551 CH 19.55 -7%0.88 52.6%53.84 -6%2.29 -21%1、营收下降主要系公司持续优化业务结构、创新经营模式，商品贸易业务规模有所下降所致；2、净利下降主要系去年同期获得懒人听书股权处置收益约 1

141、.8 亿，本期无新增重大投资收益所致 25 出版传媒 601999 CH 8.37 -8%0.40 -47.3%18.64 -9%0.35 -61%净利下降，主要受疫情影响，公司于 3-5 月间出现停工停产情况，加之国内部分地区物流受限，业务活动无法正常开展，以及实施打折促销所致 26 内蒙新华 603230 CH 6.84 11%1.72 6.6%13.98 5%2.96 11%22Q1-Q3教 材 业 务，实 现 营 业 收 入41,879.92 万元，较上年同期下降 5.29%；22Q1-Q3 教辅一般图书业务，实现营业收入 84,834.75 万元，较上年同期增长 5.39%27 世纪

142、天鸿 300654 CH 1.79 -1%0.20 -15.3%2.99 8%0.27 18%1、尽管受疫情反复的影响，国内部分区域物流不畅，公司 Q3 仍实现营业收入 29,886.61万元，同比增长 8.42%；2、公司于 2022年 6 月推出了第一期股权激励计划，Q3 相应计提了部分股权激励股份支付费用，受此影响，2022 年 Q3 净利下降 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29 传媒传媒 28 读客文化 301025 CH 1.15 13%0.18 -1.3%3.69 8%0.49 8%公司坚持推进“创意工业化”，持续效率提升，2022 年 1-9 月销售

143、收入同比上升了8.12%。1、纸质图书业务的高质量增长，主系（1）精品图书运营策略，在 2022 年向市场推出了大量现象级的系列新作；（2）自营电商渠道和短视频电商渠道的建设，该类自营渠道营业收入取得了 54.98%的同比增长；2、数字内容板块的快速发展，主系（1）在主要合作的电子书平台签约上架了寻秦记等；（2）推进纸电声联动，诺奖作家莫言新书短篇集纸电声同步上架；（3）与影视热播剧心等联动，上架了电子书和有声书；（4）入驻电子书和有声书平台的电商商城直接销售纸质图书，缩短了数字内容带动纸质图书的销售的循环 29 龙版传媒 605577 CH 6.31 -1%1.81 -2.0%14.32 2

144、%2.83 9%1、2022 年，公司坚持守正创新，深耕出版主业，加快主营业务转型升级，着力提升上市公司管理质效，公司主营业务稳步增长；2、净利增长还得益于存款利息收入有所增长 30 荣信文化 301231 CH 0.80 -1%0.05 -19.3%2.47 -3%0.17 -23%国内疫情影响，新冠疫情对发行人经营业绩的影响不具有持续性 资料来源：各公司公告、Wind、Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30 传媒传媒 板块估值板块估值 从 22 年 PE 估值来看，博瑞传播、世纪天鸿、盛通股份、果麦文化估值在 30X 以上；中信出版、

145、新经典估值在 15-30X；皖新传媒、中国科传、中南传媒、凤凰传媒、南方传媒、山东出版、中原传媒、新华文轩、广弘控股估值位于 0-15X。图表图表28：出版板块出版板块公司当前估值情况（公司当前估值情况（11 月月 9 日日，2022E 和和 2023E 归母净利采用归母净利采用 Wind 一致预期）一致预期）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 当前市值当前市值（亿元）（亿元）2021A 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2022E 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2023E 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2021A PE 2022E PE 2023E PE 1 博瑞传播 60088

146、0 CH 54.01 0.78 0.91 1.13 104.6 59.4 47.8 2 世纪天鸿 300654 CH 20.83 0.35 0.44 0.52 50.0 47.1 40.3 3 盛通股份 002599 CH 25.64 0.68 0.57 1.43 61.4 45.3 17.9 4 果麦文化 301052 CH 16.73 0.57 0.51 0.71 45.3 32.8 23.6 5 中信出版 300788 CH 37.99 2.42 2.19 2.59 23.3 17.4 14.7 6 新经典 603096 CH 30.53 1.31 1.82 2.26 36.7 16.8

147、 13.5 7 皖新传媒 601801 CH 94.89 6.40 6.96 7.60 16.1 13.6 12.5 8 中国科传 601858 CH 62.05 4.86 4.89 5.26 14.3 12.7 11.8 9 浙版传媒 601921 CH 162.22 13.17 14.39 15.15 16.2 11.3 10.7 10 中南传媒 601098 CH 170.98 15.15 16.20 17.88 11.3 10.6 9.6 11 凤凰传媒 601928 CH 179.42 24.57 19.26 20.64 8.4 9.3 8.7 12 南方传媒 601900 CH 6

148、8.89 8.08 8.38 9.24 9.5 8.2 7.5 13 山东出版 601019 CH 128.97 15.33 16.69 17.41 8.4 7.7 7.4 14 中原传媒 000719 CH 78.89 9.75 10.30 10.91 7.9 7.7 7.2 15 新华文轩 601811 CH 98.11 13.06 14.11 15.53 8.6 7.0 6.3 16 广弘控股 000529 CH 41.04 3.31 9.73 4.60 11.1 4.2 8.9 17 读者传媒 603999 CH 29.09 0.85 -37.1 -18 中国出版 601949 CH

149、81.47 7.80 -13.6 -19 华闻集团 000793 CH 44.34 0.13 -437.3 -20 长江传媒 600757 CH 63.47 6.97 -9.3 -21 天舟文化 300148 CH 27.15 -6.78 -6.7 -22 新华传媒 600825 CH 38.14 0.33 -147.6 -23 城市传媒 600229 CH 44.97 2.78 -18.9 -24 粤传媒 002181 CH 50.39 0.90 -58.9 -25 时代出版 600551 CH 54.05 3.59 -11.2 -26 出版传媒 601999 CH 31.02 1.09 -

150、35.5 -27 内蒙新华 603230 CH 38.36 2.29 -40.0 -28 读客文化 301025 CH 42.04 0.67 -129.7 -29 龙版传媒 605577 CH 42.89 4.43 -14.7 -30 荣信文化 301231 CH 19.13 0.41 -资料来源：Bloomberg、Wind、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31 传媒传媒 影视内容板块：影视内容板块：疫情疫情等等导致部分项目延后，提质减量持续导致部分项目延后，提质减量持续 板块整体情况板块整体情况 我们统计了A股影视相关的19家上市公司，22Q1-Q3实

151、现营收160亿元，同比下滑10.2%；实现归母净利 2.9 亿元，同比下滑 83.4%；实现扣非归母净利-0.7 亿元，去年同期为 4.5亿元，由盈转亏。单季度看，A 股影视板块 22Q3 实现营收 46 亿元，同比下滑 24.1%；实现归母净利-2.3 亿元，去年同期 9.2 亿元，由盈转亏；实现扣非归母净利-3.6 亿元，去年同期为 1.6 亿元，由盈转亏。短期短期来看，来看，疫情疫情导致业绩导致业绩承压承压，长期长期来看，来看，剧集备案数量剧集备案数量/集数集数/单步剧集继续同比单步剧集继续同比持续持续回落，回落，精品化趋势延续。精品化趋势延续。22Q1-Q3 由于疫情的多点散发，导致项

152、目开机、拍摄、送审等进度受到不同程度的延迟，行业整体业绩压力较大。长期来看，影视板块继续延续提质减量趋势，据国家广电总计，22Q1-Q3 全国电视剧拍摄制作备案剧目共 355 部/11,507 集，分别同比下滑 3.3%/4.4%；22Q1-Q3 单部集数为 32.4，同比下滑 1.1%。单季度看，22Q3 全国电视剧拍摄制作备案剧目总计 108 部/3,453 集，分别同比下滑 15.0%/16.3%；22Q3 单部集数为 32.0，同比下滑 1.5%。图表图表29：2018-22Q3 全国电视剧拍摄制作备案剧部数与集数全国电视剧拍摄制作备案剧部数与集数 图表图表30：2018-22Q3 全

153、国电视剧拍摄制作备案剧单部集数全国电视剧拍摄制作备案剧单部集数 资料来源：国家广电总局、华泰研究 资料来源：国家广电总局、华泰研究 各公司业绩增速区间各公司业绩增速区间 根据 22Q1-Q3 营收同比增速划分，增速大于 100%的有：ST 美盛；增速在 50%100%的有：欢瑞世纪、东望时代；增速在 0%30%区间的有：博纳影业、奥飞娱乐、浙文影业、中广天择；其余公司营收同比增速为负。依据 22Q1-Q3 归母净利润同比增速划分，增速大于 100%的有：ST 美盛、慈文传媒；增速在 20%50%的有：欢瑞世纪、浙文影业；增速在 0%20%区间的有：博纳影业、捷成股份、东望时代；其余公司归母净利

154、润同比增长均为负或亏损。根据 22Q3 营收同比增速划分，增速大于 100%的有：ST 美盛；增速在 0%25%区间的有：欢瑞世纪、浙文影业、*ST 新文、中视传媒、中广天择；其余公司营收同比增速为负。依据 22Q3 归母净利润同比增速划分，增速大于 100%的有：ST 美盛；增速在 50%100%的有：中广天择；增速在 0%20%区间的有：欢瑞世纪；扭亏的有：奥飞娱乐、慈文传媒；其余公司归母净利同比增长均为负或亏损。1,231 905 670 498 355 48,294 34,401 23,519 16,485 11,507 010,00020,00030,00040,00050,0006

155、0,00002004006008001,0001,2001,4002002122Q1-Q3（集）（部）备案剧集部数备案剧集集数39.2 38.0 35.1 33.1 32.4-3.1%-7.7%-5.7%-1.1%-9%-8%-7%-6%-5%-4%-3%-2%-1%0%05540452002122Q1-Q3（集）剧集平均集数yoy 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。32 传媒传媒 图表图表31：影视影视内容内容板块公司板块公司 2022Q3 业绩情况梳理业绩情况梳理（亿元（亿元/%）序号序号 证券简称

156、证券简称 证券代码证券代码 2022Q3 2022Q1-Q3 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 业绩变动原因业绩变动原因 1 光线传媒 300251 CH 1.02 -54%-0.99 转亏 6.85 -30%1.02 -82%1、电影业务：2022 年前三季度，公司影片上映数量位列行业前列；2、电视剧业务：公司继续推进已有剧集片单的筹备制作，由于一些剧集未到收入确认期，电视剧业务利润较上年同期减少；3、动漫业务：保持在动画电影领域的领先优势；4、艺人经纪及内容相关业务：报告期内，公司艺人经纪及其他业务仍然保持了良好的增长态势；5、产业投资

157、业务：报告期内，受二级市场持续下跌影响，公司投资的基金公允价值变动收益下降较多，公司相应按投资比例确认的投资亏损较多 2 博纳影业 001330 CH 3.03 -47%-1.51 转亏 17.76 29%0.85 16%1、22Q1-Q3 营收增长主要系 2021 年 1-9月发行人仅有一部主投影片中国医生发行上映，取得了 13.28 亿元票房，经营业绩相对较低，而 2022 年 1-9 月，发行人主投影片长津湖之水门桥取得了 40.6 亿元票房，使得当期经营业绩同比实现增长；2、Q3 营收下降主要系本期电影票房表现及电视剧销售较上年同期减少、受疫情影响影院收入下降所致 3 华策影视 300

158、133 CH 2.78 -63%0.61 -32.3%14.65 -46%3.01 -7%22Q1-Q3 营收下降主要系公司本期电影、电视剧销售规模本期比上年同期小所致 4 华谊兄弟 300027 CH 1.55 -59%-0.68 转亏 3.66 -62%-2.60 转亏 22Q1-Q3营 收 较 上 年 同 期 相 比 下 降61.66%，主要是因为报告期内合并范围较上年同期有变化，影片上映收入、影院票房收入减少所致。5 捷成股份 300182 CH 5.72 -23%0.84 -45.7%22.91 -12%4.88 6%净利提升主要系营业成本下降幅度大于营收 6 奥飞娱乐 002292

159、 CH 6.86 0%0.15 扭亏为盈 20.17 1%-0.12 续亏 净利亏损减少主要是公司收入同比略有增长，同时调整业务架构体系及优化组织运营等举措，成本费用同比支出减少所致 7 百纳千成 300291 CH 0.51 -52%-0.06 转亏 2.12 -60%-0.10 转亏 营收下降主要系报告期内公司主要项目排播、放映延后所致 8 欢瑞世纪 000892 CH 4.53 14%0.57 17.8%8.12 76%0.87 45%营收增加主要系本年度内售卖影视剧增加所致 9 浙文影业 601599 CH 7.48 9%0.16 -45.0%22.90 13%0.87 22%1、主营

160、业务，2022 年前三季度整体纺织行业运行较为平稳，公司纺织板块收入及利润保持稳步增长。同时，公司影视板块在前期陆续出清的基础上，逐渐步入正轨，各影视项目有序推进；2、报告期内，公司收到政府补助、实现非流动资产处置损益增多，同时确认与拆迁相关的过渡期补偿收入；3、利息费用减少、汇兑收益增多导致财务费用减少，净利提升 10 祥源文化 600576 CH 0.45 -22%0.03 -36.8%1.60 -1%0.08 -39%因疫情影响，公司毛利下降导致净利润下降 11 ST 美盛 002699 CH 7.00 176%0.94 250.6%15.40 101%1.54 192%营收增加，主因公

161、司玩具业务、动漫服饰业务和数字营销业务收入增长所致 12 *ST 新文 300336 CH 0.51 24%-0.19 续亏 0.90 -30%-0.70 续亏 营收下降主要系疫情导致部分广告投放延期及业务收入减少所致。营业收入中电视剧 无名者因版权归属关系确认收入为 2,460.37万元 13 慈文传媒 002343 CH 0.02 -77%0.12 扭亏为盈 3.97 -1%0.55 584%净利提升主要系营业成本下降幅度大于营收，财务、销售等费用下降所致 14 北京文化 000802 CH 0.06 -96%-0.14 转亏 0.19 -88%-0.39 续亏 营收下降主要系受疫情影响，

162、本报告收入较上年同期减少 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。33 传媒传媒 15 唐德影视 300426 CH 0.14 -73%-0.20 续亏 1.19 -34%-0.75 续亏 营收下降主要是由于本期实现电视剧 无间首轮卫视发行收入以及电视剧我的卡路里男孩 承制服务收入，与上年同期实现的 夏梦狂诗曲、因法之名等项目发行收入、电视剧暗格里的秘密承制服务收入、电视剧我们住在一起剧本版权销售收入以及电视剧狼殿下等项目的海外版权代理发行收入相比，出现下降 16 ST 明诚 600136 CH 1.58 -77%-2.07 转亏 9.62 -36%-5.69 续亏 营收下

163、降主要系疫情影响、2021 年度的营收较多所致 17 东望时代 600052 CH 0.20 -37%0.38 -2.1%0.99 74%0.22 8%1、22Q3 营收下降主要系本期转让子公司浙江广厦文化产业发展有限公司股权，合并范围变动，旅游服务收入减少所致；2、22Q1-Q3 营收增加主要系上年收购浙江正蓝节能科技股份有限公司股权，本期合并范围变动，园区生活服务收入增加所致 18 中视传媒 600088 CH 1.89 3%-0.32 续亏 5.00 -18%-0.69 续亏 净利续亏主要系公司影视业务、旅游业务净利润较上年同期减少所致 19 中广天择 603721 CH 0.69 1%

164、0.04 96.2%1.89 2%0.09 -9%净利下降主要系营业成本上涨幅度大于营收，研发、管理费用增加所致 资料来源：各公司公告、Wind、Bloomberg、华泰研究 重点公司情况重点公司情况 光线传媒（光线传媒（300251 CH，“买入”评级，目标价，“买入”评级，目标价 7.92 元）元）公司公布 22 年 3 季报，Q3 实现营收/归母净利/扣非归母净利 1.02/-0.99/-1.05 亿元，收入同降 54.12%，利润转亏。Q1-Q3 实现营收/归母净利/扣非归母净利 6.85/1.02/0.41 亿元，分别同降 29.92%/81.64%/91.22%。业绩下滑主要因电影

165、行业景气度承压，以及公司投资的基金公允价值变动收益下降。动漫电影领域优势明显，成立“光线动画”厂牌，神话宇宙开发已取得重要进展；彩条屋项目合作顺利推进，多重点项目已在创作之中。公司电影项目储备丰厚，内容优势突出；动画电影业内领先。但考虑部分项目上映晚于我们预期，我们调整 22-24 年归母净利润至 1.75/9.71/11.8 亿元，对应 EPS 0.06/0.33/0.4 元，采用可比公司估值法，给予 23 年 PE 24X，目标价 7.92 元，维持“买入”评级。（估值日期：2022年 10 月 29 日）风险提示：电影制作进度不及预期、项目票房不及预期。图表图表32：影视影视板块重点公司

166、一览表板块重点公司一览表 11 月月 09 日日 EPS(元元)P/E(倍倍)公司名称公司名称 公司代码公司代码 评级评级 收盘价收盘价(元元)目标价目标价(元元)2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 光线传媒 300251 CH 买入 7.46 7.92-0.11 0.06 0.33 0.40-67.82 124.33 22.61 18.65 资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。34 传媒传媒 板块估值板块估值 从 22 年 PE 估值来看，奥飞娱乐估值为 39

167、4X；百纳千成估值在 50-100X；浙文影业、光线传媒、博纳影业估值在 40-50X，欢瑞世纪、华策影视、捷成股份估值在 15-25X。图表图表33：动漫影视板块动漫影视板块公司当前估值情况（公司当前估值情况（11 月月 9 日日，2022E 和和 2023E 归母净利采用归母净利采用 Wind 一致预期）一致预期）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 当前市值当前市值（亿元）（亿元）2021A 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2022E 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2023E 归母净利归母净利（亿元）（亿元）2021A PE 2022E PE 2023E PE 1 奥飞娱乐 0

168、02292 CH 70.83 -4.17 0.18 1.47 -22.4 393.5 48.2 2 百纳千成 300291 CH 40.34 0.66 0.60 0.91 94.9 67.2 44.3 3 光线传媒 300251 CH 218.85 -3.12 4.28 9.52 -120.9 51.2 23.0 4 博纳影业 001330 CH 142.81 3.63 2.90 5.14 -49.2 27.8 5 浙文影业 601599 CH 36.09 0.85 0.81 1.90 45.6 44.6 19.0 6 欢瑞世纪 000892 CH 38.55 -3.34 1.82 2.61

169、-13.3 21.2 14.8 7 华策影视 300133 CH 86.31 4.00 4.75 5.70 32.1 18.2 15.1 8 捷成股份 300182 CH 122.05 4.31 6.97 8.43 37.8 17.5 14.5 9 华谊兄弟 300027 CH 62.43 -2.46 -44.6 -10 祥源文化 600576 CH 62.84 0.18 -171.9 -11 ST 美盛 002699 CH 33.02 -2.37 -24.7 -12 *ST 新文 300336 CH 14.67 -6.50 -4.8 -13 慈文传媒 002343 CH 24.79 -2.3

170、4 -11.8 -14 北京文化 000802 CH 29.35 -1.33 -26.4 -15 唐德影视 300426 CH 24.38 0.19 -189.1 -16 ST 明诚 600136 CH 12.28 -9.78 -4.0 -17 东望时代 600052 CH 45.16 -0.40 -109.7 -18 中视传媒 600088 CH 34.96 -0.02 -2,164.2 -19 中广天择 603721 CH 18.40 0.22 -90.3 -资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。35 传媒传媒 广电板

171、块：广电板块：行业整合持续，行业整合持续，IPTV/OTT 稳步推进稳步推进 板块整体情况板块整体情况 我们统计了 A 股广电相关的 11 家上市公司，22Q1-Q3 实现营收 274 亿元，同比下滑 4.2%；实现归母净利 5.2 亿元，同比下滑 57.4%；实现扣非归母净利-5.9 亿元，去年同期盈利 3.3亿元，由盈转亏。单季度看，A 股广电板块 22Q3 实现营收 91 亿元，同比下滑 0.2%；实现归母净利 0.3 亿元，同比下滑 78.5%；实现扣非归母净利-4.3 亿元，去年同期为-1.0 亿元，亏损同比扩大 3.3 亿元。有线电视持续有线电视持续承压，承压，IPTV/OTT 大

172、屏业务大屏业务稳步推进稳步推进。受新媒体冲击，传统有线电视承压，行业整合持续推进，据国家广电总局，2021 年我国有线电视用户数量 2.04 亿，同比下滑 2.9%。IPTV/OTT 大屏业务持续推进，据工信部数据，截至 2022 年 9 月，全国 IPTV 用户数达 3.72亿，较 2021 年末提升 0.23 亿；据国家广电总局，2021 年全国互联网电视（OTT）用户数量为 10.83 亿，同比提升 13.4%，据 Questmobile，2022 年 8 月，云视听极光/银河奇异果/芒 果 TV/CIBN 酷 喵 影 视/云 视 听 小 电 视 月 活 数 量 位 列 中 国 Top

173、5，分 别 达1.19/1.08/1.02/1.01/0.54 亿。图表图表34：全国全国 IPTV 用户数用户数 图表图表35：全国全国有线电视与有线电视与互联网电视（互联网电视（OTT）用户数量）用户数量 资料来源：工信部、华泰研究 资料来源：国家广电总局、华泰研究 图表图表36：2022 年年 8 月月 OTT 媒介月活跃设备数媒介月活跃设备数 Top 10 资料来源：Questmobile、华泰研究 0.87 1.22 1.55 2.94 3.15 3.49 3.72 0.00.51.01.52.02.53.03.54.0200M22（亿人）

174、4.28.219.5510.832.142.122.12.0402468920202021（亿）互联网电视（OTT）用户数量有线电视用户数量8020406080100120140云视听极光银河奇异果芒果TVCIBN酷喵影视云视听小电视华数鲜时光BesTV哈趣影视云视听电视猫风行视频CIBN高清影视（百万）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。36 传媒传媒 各公司业绩增速区间各公司业绩增速区间 从 22Q1-Q3 营收同比增速区间来看，增速在 0%-15%的有：贵广网络、华数传媒、广电网络；其他公司营业收入

175、同比增速为负。从 22Q1-Q3 归母净利同比增速区间来看，增速大于 100%的有：歌华有线；增速在 0%-20%的有：江苏有线、数码视讯；其余归母净利同比增速为负或亏损。从 22Q3 营收同比增速区间来看，增速在 0%-15%的有：歌华有线、华数传媒、广电网络、天威视讯、湖北广电、吉视传媒；其他公司营业收入同比增速为负。从 22Q3 归母净利同比增速区间来看，增速大于 100%的有：数码视讯、歌华有线；增速在20%50%的有：天威视讯、吉视传媒；其余归母净利同比增速为负或亏损。图表图表37：广电广电板块公司板块公司 2022Q3 业绩情况梳理业绩情况梳理（亿元（亿元/%）序号序号 证券简称证

176、券简称 证券代码证券代码 2022Q3 2022Q1-Q3 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 营收营收 yoy 归母净利归母净利 yoy 业绩变动原因业绩变动原因 1 贵广网络 600996 CH 4.84 -3%-2.83 续亏 18.08 10%-2.79 续亏 净利续亏主要系收入增加，坏账减少所致 2 广西广电 600936 CH 3.43 -2%-1.67 续亏 11.45 -1%-4.04 续亏 1、受行业市场竞争加剧和用户收视习惯转移等因素影响，用户缴费率下降趋势仍未得到有效遏制；2、广西各地零星疫情反复，旅游行业受到重创，大批宾馆酒店歇业或倒闭，对公司非居民业务产生阶段

177、性负面影响，且疫情期间公司贯彻落实疫情防控工作部署，主动推出系列惠民服务措施，实施收视费减免、降费政策，资费类收入持续下降；3、公司多年实施民生工程 3 江苏有线 600959 CH 16.90 -6%0.97 -14.6%53.96 -1%2.54 5%利润变动系本期收入减少、成本费用等增加所致 4 数码视讯 300079 CH 2.27 -5%0.26 585.4%6.62 -7%0.75 3%营收同比下降，主要系疫情等因素影响，业绩有所下滑 5 歌华有线 600037 CH 5.64 2%2.77 819.9%16.41 -5%3.29 309%净利润变动主要系金融资产公允价值变动所致

178、6 东方明珠 600637 CH 15.96 -15%0.16 -89.9%46.37 -28%3.09 -69%净利润变动主要系报告期内受疫情影响的经营业务同比下降，以及相关投资收益同比减少所致 7 华数传媒 000156 CH 21.52 12%1.73 -17.5%62.69 14%5.80 -9%净利润下降主要系营业收入增加，销售、研发、管理费增加，资产减值损失增加用所致 8 广电网络 600831 CH 6.82 10%0.12 -29.8%21.30 7%0.43 -21%净利润下降主要系：1、资产减值损失增加，合同资产计提减值损失增加；2、资产处置收益下降，固定资产处置取得收益减

179、少 9 天威视讯 002238 CH 3.36 10%0.18 29.5%10.39 -14%0.73 -20%收入与净利润均同比下滑主要系：1、受行业下行趋势、新媒体和 IPTV 竞争对手挤压等因素影响；2、疫情等因素影响，业绩有所下滑 10 湖北广电 000665 CH 4.95 10%-1.50 续亏 14.58 -3%-3.73 续亏 净利润下降主要系对利润贡献较高的电视业务收入下降所致 11 吉视传媒 601929 CH 4.81 6%0.10 21.0%12.51 -7%-0.88 转亏 净利润主要受疫情影响，营业收入同比减少，折旧及财务费用增加，且投资分红减少所致 资料来源：各公

180、司公告、Wind、Bloomberg、华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。37 传媒传媒 板块估值板块估值 从 22 年 PE 估值来看，估值在 30X 以上的包括：东方明珠、数码视讯、歌华有线。图表图表38：广电板块广电板块公司当前估值情况（公司当前估值情况（11 月月 9 日日，2022E 和和 2023E 归母净利采用归母净利采用 Wind 一致预期）一致预期）序号序号 证券简称证券简称 证券代码证券代码 当前市值当前市值（亿（亿元元）2021A 归母净利归母净利（亿（亿元元）2022E 归母净利归母净利（亿（亿元元）2023E 归母净利归母净利（亿（亿

181、元元）2021A PE 2022E PE 2023E PE 1 东方明珠 600637 CH 215.80 18.60 3.51 11.12 17.3 61.5 19.4 2 数码视讯 300079 CH 74.59 1.05 1.24 1.56 120.4 60.0 47.8 3 歌华有线 600037 CH 114.82 2.09 3.73 3.85 57.8 30.8 29.8 4 江苏有线 600959 CH 147.52 3.15 -52.2 -5 贵广网络 600996 CH 134.12 -4.45 -13.2 -6 广西广电 600936 CH 56.48 -3.50 -14.

182、5 -7 华数传媒 000156 CH 131.56 9.07 -17.3 -8 广电网络 600831 CH 39.22 0.64 -68.9 -9 天威视讯 002238 CH 52.49 1.42 -35.6 -10 湖北广电 000665 CH 83.70 -4.46 -13.8 -11 吉视传媒 601929 CH 60.74 0.27 -263.7 -资料来源：Wind、Bloomberg、华泰研究 风险提示风险提示 1）宏观经济疲软宏观经济疲软 宏观环境影响传媒行业景气度，若宏观经济回暖不及预期，行业需求端将继续承压，影响估值和业绩修复；2）政策监管风险）政策监管风险 互联网常态

183、化监管是主线，若反垄断、个人信息保护等政策趋严，或对相关公司业绩造成一定压力；3）内容供给不及预期风险等）内容供给不及预期风险等 若内容供给不及预期，则会导致用户拉新、留存不及预期，进而对相关公司流量变现造成一定阻碍；4）疫情反复风险）疫情反复风险 疫情反复对于线下门店开业造成一定扰动，导致业务恢复不及预期。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。38 传媒传媒 免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，朱珺、周钊，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报

184、酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指

185、引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做

186、出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务

187、或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可

188、得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰

189、金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。39 传媒传媒 香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。蓝色光标（300058 CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子

190、公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的 1%或以上。有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）

191、有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师朱珺、周钊本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券

192、或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括 FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。分众传媒（002027 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的 12 个月内担任了标的证券公开发行或 144A 条款发行的经办人或联席经办人。蓝色光标（300058 CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达 1%或以上。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公

193、司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增

194、持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。40 传媒传媒 法律实体法律实体披露披露 中国中

195、国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保

196、险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2022年华泰证券股份有限公司