1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年11月18日证券研究报告|2022年11月18日买入买入远东宏信（03360.HK）远东宏信（03360.HK）“金融+产业”综合服务提供商“金融+产业”综合服务提供商核心观点核心观点公司研究深度报告非银金融多元金融公司研究深度报告非银金融多元金融证券分析师：陈俊良证券分析师：陈俊良证券分析师：王剑证券分析师：王剑1-S0980519010001S0980518070002证券分析师：戴丹苗证券分析师：戴丹苗证券分析师：田维韦证券分析师：田维韦1-S0980520040

2、003S0980520030002基础数据投资评级买入(首次覆盖)合理估值6.50-8.10 港元收盘价5.60 港元总市值/流通市值24164/0 百万港元52 周最高价/最低价7.47/5.17 港元近 3 个月日均成交额31.03 百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告远东宏信不仅是融资租赁企业，更是产业综合运营服务提供商。远东宏信不仅是融资租赁企业，更是产业综合运营服务提供商。远东宏信是一家以金融及产业相结合的模式服务于企业的金融公司，秉承“金融+产业”的经营理念，为客户提供金融与产业综合服务。公司业务范围遍及全国，拥有多元化的股东结构，主要管理层长期稳

3、定且直接持股。远东宏信近几年收入结构转换，产业运营收入占比快速提升，盈利能力则长期保持稳定。远东宏信近几年收入结构转换，产业运营收入占比快速提升，盈利能力则长期保持稳定。从收入结构来看，远东宏信当前收入的主要来源依然是金融服务业务，不过产业运营收入占比快速提升。2022年上半年，公司营业收入当中的59%来自金融服务业务，即融资租赁利息收入；产业运营板块的两大主要业务设备运营和医院运营的合计收入占比达32%。从主要财务指标来看，公司近几年业绩增长趋于平稳，资产、收入、利润增速在10%左右；公司盈利能力稳定，ROE 长期保持在14%左右。此外，公司还保持了较为稳定的分红记录，2021 年分红率27

4、%。远东宏信产业运营快速发展，凸显公司特色。远东宏信产业运营快速发展，凸显公司特色。公司直接从事产业运营，主要包括设备和医院运营业务，这使得公司与传统金融企业差别很大，凸显公司特色。从近几年的收入和净利润增速来看，产业运营板块有相对更高的成长性，尤其是其中的设备运营板块，即子公司宏信建发。宏信建发是我国设备运营服务龙头企业，主要业务包括经营租赁、工程技术服务等，其扩张空间明显大于金融服务板块，有望给公司带来新的增长动力。远东宏信金融业务专业经营，资产质量稳定。远东宏信金融业务专业经营，资产质量稳定。远东宏信是融资租赁行业龙头，在行业整体规模萎缩的情况下，依然保持扩张态势。得益于规范专业的风控体

5、系、长期专注的行业积累和积极灵活的资产摆布，在近几年宏观经济下行背景下，公司依然保持了稳定的资产质量。盈利预测与估值：盈利预测与估值：尽管融资租赁行业整体增长疲弱，但在产业运营业务的拉动下，预计公司2022-2024 年归属母公司普通股股东净利润61/69/77 亿元，同比增速分别为10.4%/12.6%/12.9%，EPS为1.41/1.59/1.79 元。结合相对估值与绝对估值，我们认为公司合理股价在6.9-8.1 港元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、财务风险、市场风险等。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标202020212022E2023E2

6、02020212022E2023E2024E2024E营业收入(百万元)29,16933,78236,56340,73644,882(+/-%)8.3%15.8%8.2%11.4%10.2%净利润(百万元)4,5765,5126,0836,8507,735(+/-%)5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%摊薄每股收益(元)1.061.281.411.591.79总资产收益率1.63%1.73%1.73%1.78%1.85%净资产收益率14.2%14.6%13.9%14.1%14.3%市盈率(PE)4.84.03.63.22.9股息率5.3%6.7%7.4%8.4%9.5%市净率(PB

7、)0.650.530.480.430.39资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录公司概况：“金融+产业”综合服务提供商.5基本经营情况：收入结构转换，盈利能力稳定.7产业运营快速发展，凸显公司特色.11公司概况：“金融+产业”综合服务提供商.5基本经营情况：收入结构转换，盈利能力稳定.7产业运营快速发展，凸显公司特色.11公司直接从事产业运营，有别于传统金融企业.11宏信建发：为公司带来新的增长动力.12宏信健康：医院运营稳步增长.16金融业务专业经营，资产质量稳定.18盈

8、利预测.23金融业务专业经营，资产质量稳定.18盈利预测.23假设前提.23未来三年业绩预测简表.23盈利预测的敏感性分析.24估值与投资建议.25估值与投资建议.25绝对估值.25相对估值.25投资建议.26风险提示.27财务预测与估值.28风险提示.27财务预测与估值.28请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表目录图表目录图1：远东宏信发展历程.5图2：公司早在 2007 年就提出产业综合运营服务的理念.6图3：远东宏信在全国范围展业.6图4：远东宏信主要股东持股情况.7图5：远东宏信收入结构.8图6：远东宏信总资产增长情况.8图7：远东宏信营业收入增长

9、情况.9图8：远东宏信净利润增长情况.9图9：远东宏信分红率较为稳定.10图10：远东宏信盈利能力较为稳定.10图11：产业运营板块的收入增速相对更高.11图12：产业运营板块的净利润增速相对更高.12图13：宏信建发的产品类型.13图14：宏信建发的收入结构.13图15：中国设备运营服务市场的规模.14图16：美国设备运营服务市场高度集中.14图17：宏信建发未来将进一步新设服务网点.15图18：宏信建发的主要设备利用率.16图19：宏信建发的毛利率.16图20：医院板块的“三个一”管理模式.17图21：医院运营板块的毛利率.17图22：医院运营板块单床收入不断提升.18图23：融资租赁行业

10、整体萎缩.18图24：远东宏信贷款和应收款持续增长.19图25：远东宏信净利差持续提升.19图26：远东宏信不良生成率保持在较低水平.20图27：2019 年以来远东宏信不良率和关注率持续下降.20图28：远东宏信拨备覆盖率保持在 200%以上.21图29：远东宏信首创 A-F 段运营管理流程.21图30：远东宏信坚持独特的基于行业经营的商业模式.22图31：远东宏信生息资产行业投向进行了调整.22图32：远东宏信生息资产区域投向发生调整.23请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4表1：未来三年业绩预测简表（单位：百万元).24表2：敏感性分析结果.24表3：一

11、、二阶段假设（百万元）.25表4：其他假设.25表5：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）.25表6：可比公司对比情况（单位：亿元）.26表7：可比公司对比情况（单位：亿元）.26请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5公司概况公司概况：“金融金融+产业产业”综合服务综合服务提供商提供商远东宏信是一家以金融及产业相结合的模式服务于企业的金融公司远东宏信是一家以金融及产业相结合的模式服务于企业的金融公司，秉承秉承“金融金融+产业产业”的经营理念的经营理念，为客户提供金融与产业的综合服务为客户提供金融与产业的综合服务。远东宏信的前身是 1991年成立的远东

12、国际租赁，后经重组，于 2008 年注册成立远东宏信有限公司，并于2011 年在港股上市。远东宏信是中国租赁行业的先驱者，长期深耕融资租赁领域，有丰富的行业经验，并且公司早在 2007 年就提出产业综合运营服务的理念，从单一金融服务向产业综合运营服务战略转变，目前在医疗健康、文化旅游、工程建设等多个领域开展金融、投资、贸易、咨询、工程等一体化产业运营服务。图1：远东宏信发展历程资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告6图2：公司早在 2007 年就提出产业综合运营服务的理念资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理公司业务范

13、围遍及全国。公司业务范围遍及全国。远东宏信集团总部设在香港，于上海和天津设业务运营中心，并在多个中心城市设立办事机构，形成了辐射全国的客户服务网络。图3：远东宏信在全国范围展业资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7公司拥有多元化的股东结构。公司拥有多元化的股东结构。根据公司官网及中报信息，公司主要股东包括：中化资本投资管理（香港）有限公司持有公司 21.31%的股份，该公司隶属于中国中化集团，实控人为国务院国有资产监督管理委员会；瑞银集团持有 10.32%的股份，该公司是一家全球性金融服务机构；德泓资本持有 8.45%的

14、股份，该公司是一家专注于亚洲市场的国际性私募股权投资机构；国泰金融控股股份有限公司通过国泰人寿持有 7.37%的股份，该公司是我国台湾省领先的金融控股集团。图4：远东宏信主要股东持股情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理主要管理层长期稳定且直接持股主要管理层长期稳定且直接持股。公司行政总裁孔繁星此前任职于中国中化集团，2001 年加入远东国际租赁有限公司并担任总经理至今，并自 2009 年起担任远东宏信的总裁及首席执行官。公司财务总监王明哲于 1995 年加入远东国际租赁有限公司，2009 年至今担任公司财务总监。根据中报披露的信息，孔繁星直接持有公司 1.44%的股份并于受控制法团拥

15、有公司 18.03%的权益，王明哲直接持有 0.53%的股份。基本经营情况基本经营情况：收入结构转换收入结构转换，盈利能力稳定盈利能力稳定远东宏信当前收入的主要来源依然是金融服务业务远东宏信当前收入的主要来源依然是金融服务业务，不过产业运营收入占比快速不过产业运营收入占比快速提升。提升。2022 年上半年，公司收入 178 亿元，其中 59%来自金融服务业务，即融资租赁利息收入；产业运营板块的两大主要业务设备运营和医院运营的合计收入达到 56 亿元，占总收入的 32%，近几年占比提升明显；其他业务收入占比快速下降，主要是随着外部环境变化，公司拓展的行业及目标客群趋于稳定，咨询服务收入下降。请务

16、必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告8图5：远东宏信收入结构资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理公司近几年业绩增长趋于平稳公司近几年业绩增长趋于平稳，目前资产目前资产、收入收入、利润增速大约在利润增速大约在 10%10%左右左右。2019年以来，公司整体业绩增速中枢下移，增长趋于平稳，其中，2022 年二季末总资产 3585 亿元，同比增长 7%；2022 年上半年营业收入 178 亿元，同比增长 10%；2022 年上半年普通股东净利润 28 亿元，同比增长 10%。图6：远东宏信总资产增长情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免

17、责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告9图8：远东宏信净利润增长情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理公司保持了较为稳定的分红记录。公司保持了较为稳定的分红记录。远东宏信近几年分红率略有下降，但总体来看比较稳定，2021 年分红率 27%。图7：远东宏信营业收入增长情况资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10图9：远东宏信分红率较为稳定资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理公司盈利能力稳定，公司盈利能力稳定，ROEROE 在在 14%14%左右。左右。远东宏信的盈利能力近几年基本保持稳定，2021 年

18、使用期初期末数据计算的公司的 ROE 达到 14.6%，近几年也基本在 14%左右波动。图10：远东宏信盈利能力较为稳定资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告11产业运营快速发展，凸显公司特色产业运营快速发展，凸显公司特色公司直接从事产业运营，有别于传统金融企业公司直接从事产业运营，有别于传统金融企业公司从事设备和医院运营业务。公司从事设备和医院运营业务。远东宏信将业务延伸到产业运营领域，与传统的金融企业有很大区别。目前公司的主要产业运营板块包括设备运营和医院运营。公司早在 2011 年就成立了宏信建发的前身“宏信设备”以

19、专注于提供全方位的建设设备运营及工程服务，在 2013 年投资运营了第一家医院。产业运营板块有相对较高的成长性。产业运营板块有相对较高的成长性。从收入和净利润增速来看，产业运营板块有着相对更高的成长性，尤其是设备运营板块，医院运营板块的收入和利润增长则受疫情影响有所降低。图11：产业运营板块的收入增速相对更高资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12图12：产业运营板块的净利润增速相对更高资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理宏信建发：为公司带来新的增长动力宏信建发：为公司带来新的增长动力公司通过宏信建发开展设备运营服

20、务，宏信建发是我国设备运营服务龙头企业公司通过宏信建发开展设备运营服务，宏信建发是我国设备运营服务龙头企业。宏信建发为客户提供工程机械设备管理与施工服务。宏信建发在全球最大国际建筑信息供货商之一 KHL 集团评选发布的全球租赁商百强 IRN100 排行榜居第十四位；根据弗若斯特沙利文报告，按 2021 年在中国的设备保有量计，公司在新型支护系统、新型模架系统及高空作业平台三个市场均排名第一。受益于龙头地位，公司能够参与国内重大工程项目，如北京大兴国际机场项目、港珠澳大桥项目及火神山医院项目等。宏信建发 2022 年二季度末总资产达 293 亿元，2022 年上半年实现营业收入 35.7 亿元，

21、净利润 2.9 亿元。宏信建发的主要业务包括经营租赁、工程技术服务。宏信建发的主要业务包括经营租赁、工程技术服务。其中经营租赁服务的主要产品线包括新型支护系统、新型模架系统、高空作业平台及其他设备。工程技术服务主要为不同业务或运营情景打造一站式解决方案，包括设计、设备及材料供应、现场施工及安装、维修及保养和物流服务等。公司的其他业务包括设备及材料转租的平台服务和设备、材料及备件销售。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13图13：宏信建发的产品类型资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理图14：宏信建发的收入结构资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理宏信建

22、发的扩张空间明显大于金融服务板块宏信建发的扩张空间明显大于金融服务板块，有望给公司带来新的增长动力有望给公司带来新的增长动力。宏信建发的业务仍然属于重资产业务，但与融资租赁业务相比，资产扩张空间更大，主要是考虑到两点：一是设备运营服务行业本身有相对更大的增长空间。随着人力成本提升以及针对建筑工地安全及环保等的监管要求日益严格，新型专业设备需求不断增加。设备用户往往采用租赁的方式使用设备，2021 年末钢支护系统、盘扣式脚手架、高空作业平台的设备保有量中，分别有 79%、74%、86%来自设备运营服务提供商，因此设备运营服务市场也随之快速发展。根据弗若斯特沙利请务必阅读正文之后的免责声明及其项下

23、所有内容证券研究报告证券研究报告14文估计，以收入计算，中国 2017-2021 年设备运营服务市场规模年复合增速为 13.2%，2021 年达到约 8900 亿元，而未来五年增速预计为 13.5%。图15：中国设备运营服务市场的规模资料来源：宏信建发招股书，国信证券经济研究所整理二是设备运营服务市场集中度很低，宏信建发有望获得更大的市场份额。目前我国设备运营市场有超过 1.5 万家设备运营服务提供商，CR3 只有 1.2%，其中宏信建发是最大的设备运营服务提供商，市场份额仅有 0.5%。相比之下，美国设备租赁市场上，CR3 和最大租赁商的市占率分别为 32%和 16%，我国设备运营服务市场集

24、中度仍有提升空间。其中宏信建发作为国内最大的设备运营服务提供商，有更强的专业性和品牌声誉，随着公司网点不断铺设，有望获得更大的市场份额。图16：美国设备运营服务市场高度集中资料来源：Ashtead2022 财年年报，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15图17：宏信建发未来将进一步新设服务网点资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理宏信建发维持较为稳定的设备利用率和毛利率。宏信建发维持较为稳定的设备利用率和毛利率。宏信建发的设备利用率近几年有所波动，但整体而言比较稳定，不同设备的利用率在 70%-80%之间。宏信建发在2018 年和 2

25、019 年的毛利率超过 50%，近几年毛利率有所下降，主要跟疫情影响以及为客户提供更多的劳动密集型现场施工服务有关，预计后续毛利率将保持稳定。此外，2021 年宏信建发的净利润率为 11.6%，ROE 为 12.5%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告16图18：宏信建发的主要设备利用率资料来源：宏信建发招股书，国信证券经济研究所整理图19：宏信建发的毛利率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理宏信健康：医院运营稳步增长宏信健康：医院运营稳步增长公司公司聚焦医疗资源薄弱地区聚焦医疗资源薄弱地区，在医疗领域开展投资与运营业务在医疗领域开展投资与运营业务。公司

26、定位于“大专科、小综合”，通过“三个一”管理模式，打造标准化、集约化、一体化运营的“一家医院”。截至 2022 年中报，公司控股医院 29 家，实际开放床位约 1.1万张。公司医院板块 2022 年二季度末总资产达 69 亿元，2022 年上半年实现营业收入 20.7 亿元，净利润 0.9 亿元。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告17图20：医院板块的“三个一”管理模式资料来源：公司官网，国信证券经济研究所整理医院运营板块持稳定增长医院运营板块持稳定增长。医院运营板块的收入主要是门诊、住院及体检等收入。2020 年之后受疫情影响，医院运营板块的收入增速有所降低

27、，毛利率也有所下降，但公司在 2020 年对医院版块进行了重组优化，主动对参股、筹建中、待交割、运营初期的约 31 家医院进行了转让、处置、关闭，并凭借规模化集约化的资源整合能力，保持了稳定经营。公司近几年不断提升运营效率，单床收入持续提升，2021年约为 37 万元，但 2021 年环球医疗、华润医疗单床收入分别为 42 万元、68 万元，相比之下，宏信健康的收入仍有提升空间。图21：医院运营板块的毛利率资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告18图22：医院运营板块单床收入不断提升资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整

28、理金融业务专业经营，资产质量稳定金融业务专业经营，资产质量稳定融资租赁行业规模萎缩融资租赁行业规模萎缩。根据租赁联合研究院发布的2022 上半年中国融资租赁业发展报告，2022 年 6 月底全国融资租赁合同余额约 6.0 万亿元，同比下降 4%，较 2019 年的历史最高水平下降 10%。全国融资租赁企业总数约 1.16 万家，较上年底减少 314 家。图23：融资租赁行业整体萎缩资料来源：租赁联合研究院，国信证券经济研究所整理远东宏信是行业龙头远东宏信是行业龙头，依然保持扩张态势依然保持扩张态势。根据租赁联合研究院发布的2022 上请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券

29、研究报告19半年中国融资租赁业发展报告，2022 年 6 月末远东国际租赁注册资金位列全国融资租赁公司第 8 位，是行业龙头企业。在行业整体萎缩的情况下，远东宏信仍然保持了较为稳健的增长，二季末贷款和应收款项余额 2799 亿元，同比增长 10%。不过我们预计随着行业整体萎缩，未来公司融资租赁业务增速也将有所下降。图24：远东宏信贷款和应收款持续增长资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理公司净利差持续提升公司净利差持续提升。从生息资产收益率来看，公司自 2018 年以来保持了较为稳定的生息资产收益率，平均在 7.5%左右。近几年 LPR 及市场利率下行，但公司通过及时响应客户需求、加大普惠

30、金融等新型业务资产投放力度，保持了较高的收益定价。从负债成本来看，随着市场利率下行，公司的负债成本则逐渐降低。图25：远东宏信净利差持续提升资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告20资产质量保持稳定。资产质量保持稳定。在生息资产收益率保持稳定、生息资产规模逆势扩张的情况下，公司依然保持了稳定的资产质量，体现在低水平的不良生成率和 2019 年以来持续降低不良率和关注率。此外，公司拨备覆盖率也保持在 200%以上。图26：远东宏信不良生成率保持在较低水平资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图27：2019 年以来远东宏

31、信不良率和关注率持续下降资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告21图28：远东宏信拨备覆盖率保持在 200%以上资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理我们认为公司能够保持稳定的资产质量我们认为公司能够保持稳定的资产质量，主要得益于规范专业的风控体系主要得益于规范专业的风控体系、长期长期专注的行业积累和积极灵活的资产摆布。专注的行业积累和积极灵活的资产摆布。一是公司作为行业龙头企业，有相对规范的经营机制和风控体系，首创了 A-F 段运营管理流程；二是公司坚持独特的基于行业经营的商业模式，长期深耕医疗健康、文化旅游、工程建

32、设、机械制造、化工医药、电子信息、民生消费、交通物流、城市公用等九大行业，有更加专业的人才队伍和丰富的经验积累；三是公司资产摆布灵活，这在生息资产投向结构中体现地很明显。图29：远东宏信首创 A-F 段运营管理流程资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告22图30：远东宏信坚持独特的基于行业经营的商业模式资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理图31：远东宏信生息资产行业投向进行了调整资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告23图32：远东宏信生息资产区

33、域投向发生调整资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理盈利预测盈利预测假设前提假设前提我们对公司盈利增长的关键驱动因素假设如下：（1）金融服务板块：考虑到行业整体收缩以及 GDP 增速回落带来的企业融资需求减少，我们假设未来贷款及应收款项增速回落；公司过往保持了稳定的生息资产收益率，我们假设未来基于贷款及应收款项口径测算的生息资产收益率保持稳定，同时负债成本也保持稳定，这隐含了未来货币政策总体平稳的假设；同时考虑到公司目前以存量客户为主的保守经营策略，咨询服务收入继续减少；（2）设备运营板块：考虑到设备运营服务行业的发展空间相对更大，以及宏信建发的市场份额有望进一步提升，预计相应收入仍将保持

34、较快增长；疫情影响以及加大人力密集型业务投入使得 2020 年毛利率较之前两年略有降低，但近两年随着疫情影响减弱，毛利率又有所回升，总体而言呈波动状态，我们假设后续毛利率大致保持稳定；（3）医院运营板块：公司医院运营业务经营稳定，单床收入仍有提升空间，从而带来收入的进一步提升，我们假设该板块后续收入增长以及毛利率保持大致稳定；（4）资产减值：公司保持了稳定的资产质量，考虑到公司客户很少涉及房地产以及公司在九大行业经营上的专业性，我们假设后续信用成本率保持大致稳定；（5）期间费用率、实际所得税率及分红率等中枢较稳，我们假设未来仍保持平稳。未来三年未来三年业绩业绩预测预测简表简表按上述假设条件，我

35、们得到公司 2022-2024 年营业收入（此处的营业收入未剔除税金及附加）分别为 366/407/449 亿元，同比增速分别为 8.2%/11.4%/10.2%，归请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告24属母公司普通股股东净利润 61/69/77 亿元，同比增速分别为 10.4%/12.6%/12.9%。表1：未来三年业绩预测简表（单位：百万元)2018A2018A2019A2019A2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入255432693729634073644882

36、YoY35.2%5.5%8.3%15.8%8.2%11.4%10.2%其中：金融服务6522258724277生息资产收益率7.8%7.5%7.7%8.0%7.9%7.9%7.9%咨询服务48894574383631526YoY4.9%-6.4%-16.1%-17.1%-40.0%-20.0%0.0%产业运营4562319079YoY38.8%44.4%35.1%29.8%21.0%20.2%14.8%其中：产业运营-设备26713412Yo

37、Y19.6%22.2%39.7%67.6%40.0%30.0%20.0%产业运营-医院24003420344134634YoY67.0%32.8%18.3%16.1%5.0%5.0%5.0%营业成本4077978721748其中：金融及咨询成本8627803980708937847890609569计息负债付息率5.4%4.8%4.4%4.2%3.6%3.6%3.6%产业运营295744866007749492991072812178YoY28.3%51.7%33.9%24.8%24.1%15.4%13.5%其中：产业运营-设备

38、53295490163717645产业运营-设备毛利率43%51%45%46%43%43%43%产业运营-医院833707产业运营-医院毛利率28%25%20%20%15%20%20%信用成本率1.3%1.3%1.7%1.3%1.3%1.3%1.3%期间费用率19%20%19%21%23%23%23%其他收支净额782301133553696实际所得税率32.4%32.4%33.0%37.8%31.0%31.0%31.0%普通股东净利润39274338457655735YoY21.6%

39、10.5%5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%普通股东净利润率15.4%16.1%15.7%16.3%16.6%16.8%17.2%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理盈利预测的敏感性分析盈利预测的敏感性分析对金融企业而言，拨备计提对盈利预测影响很大，但存在较大的不确定性。我们在不同情景下进行如下敏感性分析：表2：敏感性分析结果2018A2018A2019A2019A2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E乐观预测：信用成本率降低至近几年低点，参考乐观预测：信用成本率降低至近几年低点，参考 20162016 年水平为

40、年水平为 1.0%1.0%普通股东净利润普通股东净利润39274338457655319YoYYoY21.6%10.5%5.5%20.5%10.4%21.4%12.7%中性预测中性预测普通股东净利润普通股东净利润39274338457655735YoYYoY21.6%10.5%5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%悲观预测：信用成本率升低至近几年高点，参考悲观预测：信用成本率升低至近几年高点，参考 20202020 年水平为年水平为 1.7%1.7%普通股东净利润普通股东净利润39274338457655956YoYY

41、oY21.6%10.5%5.5%20.5%10.4%1.0%13.3%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告25估值与投资建议估值与投资建议我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理价值区间。绝对估值绝对估值我们使用三阶段 DDM 模型进行估值，相关假设如下：表3：一、二阶段假设（百万元）2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E2031E2031E2032E

42、2032E2033E2033E2034E2034E净资产净资产433657222632556894074909866932摊薄摊薄 ROEROE13.3%13.2%13.3%13.5%12.8%12.4%12.0%11.6%11.2%10.9%10.7%10.4%10.2%10.0%归母净利润归母净利润55735894029872599同比同比20.5%10.4%12.6%12.9%5%5%5%5%5%5%5%5%5%5

43、%分红率分红率27%27%27%27%35%35%35%35%35%35%35%35%35%35%股利股利0208828432985336283809400042004410资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理表4：其他假设无风险收益率3%第二阶段增长率5%风险溢价率10%第二阶段分红率35%0.8永续增长率3%COE11.0%永续分红率50%资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理根据以上主要假设条件，采用三阶段 DDM 估值方法，得出公司价值区间为 7.3-8.8港元。绝对估值的敏感性分析绝对估值的敏感性分析该绝对估值相对于折现率和永续增

44、长率较为敏感，下表为敏感性分析。表5：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）折现率折现率变化变化10.0%10.5%11.0%11.5%12.0%永续永续增长增长率变率变化化2.0%8.68.07.67.16.82.5%8.98.27.87.36.93.0%9.18.57.97.57.03.5%9.58.88.27.77.24.0%10.09.18.57.97.4资料来源：国信证券经济研究所分析相对估值相对估值金融业务和产业运营业务商业模式存在一定差异，因此我们采用不同的估值方法，但考虑到医院运营业务的财务贡献较小，我们不再对其单独估值，因此仅将公司业务拆分为宏信建发和金融业务，其中

45、宏信建发采用 PE 估值，金融业务采用 PB估值。两者相加后的合理价值区间为 256-298 亿元人民币，约合 278-324 亿港元，对应每股价格为 6.4-7.5 港元。宏信建发：我们选取 A 股上市的工程设备租赁企业华铁应急、建设机械和志请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告26特新材作为可比公司。从商业模式来看，宏信建发与华铁应急更加接近，综合可比公司平均估值水平以及商业模式的相似性，我们给予公司 18-20 x 2021年 PE，约合市值 121-134 亿元，对应 2021 年静态 PB2.0-2.2x。远东宏信持有公司 80.95%股份，对应价值 9

46、8-108 亿元。不过考虑到 H 股较 A 股折价严重，目前在 AH 股同时上市的股票平均折价率约 45%，我们认为公司这部分股权对应的港股市场可比价值约合 54-59 亿元。表6：可比公司对比情况（单位：亿元）主营产品主营产品营业收入营业收入归母净利润归母净利润总资产总资产普通股东净普通股东净资产资产2022022 2上半年归上半年归母净利润同比母净利润同比总市值总市值PBPBPEPE宏信建发支护系统、模架系统、高空作业平台626.72706017%-6 603300.SH03300.SH华铁应急支护系统、高空作业平台265.01334427%952.2196 600984.SH00984.

47、SH建设机械塔式起重机473.817661-125%671.1183 300986.SZ00986.SZ志特新材铝模板14.81.62912.338%574.635资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理。注：数据截至 2022 年 11 月 17 日。表中财务数据除特殊注明外均为 2021 年报数据。金融业务：除宏信建发外，其他业务主要就是融资租赁业务，我们参照其他租赁公司（包括融资租赁与经营租赁）进行相对估值。考虑到 ROE 对 PB 估值影响很大，而远东宏信的 ROE 高于可比公司平均水平，其 PB 估值应高于可比公司平均水平，但同时考虑到与公司 ROE、收入结构更接近的环球医疗估值也

48、只有 0.55x，因此综合考虑，我们我认为给予其金融业务 0.55-0.65x 2021年 PB 是合理的，约合分部市值 202-239 亿元，对应 2021 年静态 PE4.1-4.9x。表7：可比公司对比情况（单位：亿元）收入结构收入结构营业收入营业收入 普通股东净利润普通股东净利润总资产总资产 普通股东净资产普通股东净资产 摊薄摊薄 ROEROE总市值总市值PBPBPEPE远东宏信金融业务70%融资租赁27649308936713.5%-600901.SH600901.SH江苏租赁95%融资租赁652199314614.2%1661.148.01905.HK1905.HK海通恒信74%融

49、资租赁，5%经营租赁821311471528.7%330.222.52666.HK2666.HK环球医疗43%融资租赁991870013114.0%720.553.93877.HK3877.HK中国船舶租赁20%融资租赁，62%经营租赁23123769213.5%630.685.01848.HK1848.HK中国飞机租赁16%融资租赁，59%经营租赁3054604211.6%250.605.2000415.SZ000415.SZ渤海租赁2%融资租赁，71%经营租赁-4.4%1450.57-2588.HK2588.HK中银航空租赁86%经营租赁21

50、0.6%3720.989.2全部平均9.7%0.685.6港股平均11.7%0.615.2资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理。注：表中数据均按 1 美元兑 7.24 元人民币、1 港元兑 0.92 元人民币折算为人民币计价。数据截至 2022 年 11 月 17 日。表中财务数据均为 2021 年报数据。投资建议投资建议综合考虑估值测算，绝对估值在 7.3-8.8 港元，相对估值在 6.4-7.5 港元，取平均值，我们认为公司合理股价在 6.9-8.1 港元，相较当前股价 5.60 港元（2022年 11 月 17 日收盘价）有 23%-45%溢价空间，首次覆盖给予“买入”评级。请务必

51、阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告27风险提示风险提示估值的风险估值的风险我们采取绝对估值和相对估值方法计算得出公司的合理估值，但该估值是建立在较多假设前提的基础上计算而来的，特别是对公司折现率的假设和永续增长率的假定，及其与可比公司的估值参数的选定，都加入了很多主观判断：（1）市场上投资者众多，不同投资者的投资期限、资金成本、机会成本等均不一致，因此每名投资者可能会有其自身对折现率的取值，这可能导致市场对公司内在价值的一致判断跟我们所得到的结论不一致。为此我们进行了敏感性分析，但敏感性分析未必能够全面反映所有投资者对折现率的取值；（2）我们对公司永续增长率的假设比

52、较主观。我们对此进行了敏感性分析，但真实情况有可能落在敏感性分析区间之外；（3）相对估值时可能未充分考虑市场整体估值波动的风险，即贝塔的变化。盈利预测的风险盈利预测的风险对公司未来盈利预测存在不确定性，主要是宏观经济周期变化波动，相应的不良资产产生和拨备计提存在较大不确定性，加之拨备计提一般也存在主观调节空间，因此可能导致实际情况与我们假设情况差别较大。对此我们在前面进行了敏感性分析。财务风险财务风险公司权益乘数较高，资产的流动性相对较差，但计息负债的偿还是刚性的，若财务管理不当，可能存在短期流动性风险。市场风险市场风险公司所从事的业务均为高风险业务，包括信用风险、利率风险和流动性风险。宏观环

53、境、利率环境的变化可能会对公司财务数据产生不利影响。在金融服务业务上，与一般的商业银行相比，公司客群相对下沉，关注类资产比率高于商业银行，受到宏观经济波动的影响可能会更大。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告28财务预测与估值财务预测与估值每股指标（元）每股指标（元）2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E利润表（百万元）利润表（百万元）2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024EEPS1.151.281.411.591.79营业收入29,1693

54、3,78236,56340,73644,882BVPS8.69.610.711.913.3其中：金融及咨询收入20,35822,34722,72924,11325,803DPS0.300.340.380.430.48产业运营收入8,81111,43513,83316,62319,079营业成本14,07716,43117,77819,78721,748资产负债表（百万元资产负债表（百万元）2020A2020A2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E其中：金融及咨询成本8,0708,9378,4789,0609,569总资产299,927335,88036

55、9,046402,180433,105产业运营成本6,0077,4949,29910,72812,178其中：贷款及应收款项229,397252,218274,918296,911317,695期间费用5,6876,9908,4099,36910,323物业、厂房及设备16,87224,53129,67635,66040,929资产拨备3,7413,1303,4263,7173,841总负债254,659282,826310,108336,58773,112其他收支净额1,8442,7823,0113,3553,696其中：有息负债202,292226,879244,125259,181272

56、,447利润总额7,50810,0139,96011,21712,666所有者权益45,26853,05458,93865,59373,112减：所得税2,4753,7853,0883,4773,926其中：总股本3,9784,3144,3154,3154,315净利润5,0336,2286,8737,7408,740其中：普通股东净资产34,12041,52346,12951,33657,222其中：普通股东净利润4,5765,5126,0836,8507,735总资产同比15.1%12.0%9.9%9.0%7.7%营业收入同比8.3%15.8%8.2%11.4%10.2%贷款及应收款项同比

57、14.1%9.9%9.0%8.0%7.0%普通股东净利润同比5.5%20.5%10.4%12.6%12.9%物业、厂房及设备同比45.7%45.4%21.0%20.2%14.8%毛利率52%51%51%51%52%有息负债同比24.6%12.2%7.6%6.2%5.1%其中：产业运营毛利率32%34%33%35%36%权益乘数6.66.36.36.15.9净利润率17%18%19%19%19%信用成本率1.7%1.3%1.3%1.3%1.2%分红率26%27%27%27%27%生息资产收益率7.7%8.0%7.9%7.9%7.9%ROA1.63%1.73%1.73%1.78%1.85%计息负债

58、付息率4.4%4.2%3.6%3.6%3.6%ROE14.2%14.6%13.9%14.1%14.3%资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别说明说明股票股票投资评级投资评级买入股价表现优于市场指数 20%以上增持股价表现优于市场指数 10%-

59、20%之间中性股价表现介于市场指数 10%之间卖出股价表现弱于市场指数 10%以上行业行业投资评级投资评级超配行业指数表现优于市场指数 10%以上中性行业指数表现介于市场指数 10%之间低配行业指数表现弱于市场指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公

60、开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用

61、，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资

62、人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编：518046总机：上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编：100032