1、1 敬请关注文后特别声明与免责条款 后疫情时代后疫情时代复苏的互联网复苏的互联网 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 年度行业策略报告 行业研究 传媒行业传媒行业 2022.12.04/推荐 分析师：分析师：杨晓峰 登记编号：S Table_Author 联系人：联系人：杨昊 重要数据：重要数据：上市公司总家数上市公司总家数 189 总股本总股本(亿亿股股)2937.71 销售收入销售收入(亿元亿元)8734.47 利润总额利润总额(亿元亿元)294.44 行业平均行业平均 PEPE 31.57 平均股价平均股价(元元)12.64 行业相对指数表现行业相

2、对指数表现：-28%-18%-8%2%12%2021/122022/32022/62022/9传媒沪深300 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 互联网 的港 股成交 占比持 续提升 2022.12.01 拼多多：营收利润均超预期2022.11.30 外资的互联网持仓趋势2022.11.28 宝通科技：工业互联网业务发展加速2022.11.28 1 1、关注关注后疫情时代后疫情时代复苏的复苏的互联网：互联网：到店酒旅到店酒旅、广告和出海广告和出海 1 1）到店酒旅）到店酒旅：建议关注美团：建议关注美团。后疫情时代复苏或可使线下消费场景，如堂食、旅行、娱乐等，重新活跃。从而带动

3、公司到店酒旅业务收入增长。2 2）广告业务）广告业务：消费复苏或消费复苏或带动广告主预算升级带动广告主预算升级，建议关注腾讯，建议关注腾讯控股控股、快手、快手、分众传媒、分众传媒。广告主的投放预算影响公司的广告收入。后疫情时代恢复或提高广告主投放预算，从而利好互联网公司和线下媒体广告收入。3 3）出海出海：后疫情时代后疫情时代复苏有利于工作人员复苏有利于工作人员去海外拓展业务去海外拓展业务，从，从而有利于互联网公司进一步发力出海业务而有利于互联网公司进一步发力出海业务。2 2、关注港股流动性：港股市场地位提升，南向资金定价权突显关注港股流动性：港股市场地位提升，南向资金定价权突显 1 1）第一

4、上市地为中国香第一上市地为中国香港港的的互联网公司：互联网公司：腾讯控股、美团、快手等头部互联网公司，南向资金的定价权逐渐增强。2 2）在中国香港二次上市在中国香港二次上市或双重上市或双重上市的互联网公司：的互联网公司：港股交易额占比近一年稳步提高，港股交易对互联网资产的定价权逐步提高。3 3、关注关注 VRVR 技术：技术：逐步大众化，逐步大众化，关注用户教育关注用户教育 1 1）行业动态行业动态：P Picoico4 4 和和 Q Questuest propro 先后发布先后发布。Pico4 定位大众化，价格 2499 元（128G 版本）/2799 元（256G 版本）；Quest P

5、ro定位为高端的“生产力”工具，将侧重办公、虚拟协作等工作领域场景，主要面向建筑师和设计师等专业人士。2 2）硬件方面）硬件方面：录：录制制端端清清晰度晰度迎迎来来拐点拐点和和 P Pancakancak 光学方案光学方案。相机清晰度提升相机清晰度提升：目前由西顾公司生产的 FM DUO VR 相机清晰度最高可达 12K，相比之前的 4K 有大幅提升。P Pancakeancake 光学光学方案方案可使头显可使头显变得更加轻薄变得更加轻薄，已被广泛采用，已被广泛采用。3 3）趋势）趋势：大众化和：大众化和 MRMR 化化。P Picoico 价格亲民价格亲民，生态完善，生态完善，或有，或有利于

6、利于 V VR R 的普及的普及。Pico 的价格较为亲民，同时在生态的建设上，演唱会和世界杯直播、动作游戏、休闲游戏、运动健身方面均有发力。M MR R 化化：关注苹果关注苹果 M MR R。彩色摄像头更加有利于与真实世界的互动，提高沉浸感；动作捕捉可摆脱 VR 装置的束缚，或可迎来无手柄方案。4 4、投资建议投资建议：我们认为，若我们认为，若后疫情时代后疫情时代复苏，或将利好在复苏，或将利好在到店到店酒旅酒旅、广告广告及出海业务方面利好互联网公司，同时随着及出海业务方面利好互联网公司，同时随着港股市港股市场逐渐受到重视，南向资金对于港股互联网的定价权也在逐步场逐渐受到重视，南向资金对于港股

7、互联网的定价权也在逐步提高。因此，建议关注提高。因此，建议关注 1）在出海过程中在相关领域空间较大的互联网巨头，腾讯控股腾讯控股（广告复苏广告复苏）、美团、美团（到店酒旅复苏到店酒旅复苏）和拼多多和拼多多（电商复苏（电商复苏&出出海）海）；2）核心主业持续稳健增长的二线互联网龙头京东和网易；京东和网易；3）优质互联网超跌标的，哔哩哔哩哔哩哔哩（广告复苏广告复苏），快手（广告复苏），阿里巴巴，心动公司，阅文集团，金山软件，阜博集团，2 行业名称-行业 XX 报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 百奥家庭互动等。5、风险提示风险提示：疫情政策的不确定性、后疫情时代复苏的程度不及预期、互联网公司出海

8、业务效果不及预期 2Y8VqVtZ8ZoWoN8ObPaQpNqQpNtRlOpOtRiNnNtO9PpPwPNZqNyRuOmPnO 3 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 目录目录 1 关注后疫情时代复苏的互联网：到店酒旅、广告和出海.5 1.1 到店酒旅复苏：建议关注美团.5 1.2 广告复苏：建议关注腾讯控股、快手、分众传媒.5 1.3 业务出海：互联网公司的第二增长曲线.6 2 关注港股流动性：港股市场地位提升，南向资金定价权突显.7 2.1 在港上市的公司：腾讯控股、美团、快手.7 2.1.1 腾讯控股：2022 年 1 月至今，南向资金持股涨幅 36.3%.7

9、 2.1.2 美团：2022 年 1 月至今，南向资金快速买入后小幅回收.9 2.1.3 快手：2022 年 7、8 日达到峰值，后缓慢小幅回收.10 2.2 在港二次上市的公司：阿里巴巴、京东集团、网易.12 3 关注 VR 技术：逐步大众化，关注用户教育.13 3.1 行业最新动态：PICO4 与 QUEST PRO先后发布.13 3.2 硬件端：技术迭代.14 3.2.1 录制端：高清摄像.14 3.2.2 头显端：pancake 成像方案.16 3.3 关注趋势：VR 大众化，MR 化.17 1.3.1 VR 大众化，关注 pico4 放量.17 1.3.2 MR 化：彩色摄像头与动作

10、捕捉.20 1.3.3 苹果 MR：或成为行业标杆.21 4 投资建议.22 5 风险提示.22 4 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表图表目录目录 图表 1：腾讯控股 20Q3-22Q3 广告收入.5 图表 2：快手 20Q3-22Q3 广告收入.5 图表 3：分众传媒 20Q3-22Q3 营业收入.6 图表 4：LEVEL INFINITE发行游戏列表.6 图表 5：TEMU美国免费榜排名.7 图表 6：腾讯控股纳入港股通以来南向资金持股情况（单位：股，系统持股量：左轴，百分比：右轴）8 图表 7：腾讯控股前十大经纪商持股情况（单位：万股）.8 图表 8：腾讯控股

11、前十大经纪商持股日变动情况（单位：万股）.9 图表 9：美团纳入港股通以来南向资金持股情况（单位：股，系统持股量：左轴，百分比：右轴）.9 图表 10：美团前十大经纪商持股情况（单位：万股）.10 图表 11：美团前十大经纪商持股日变动情况（单位：万股）.10 图表 12：快手纳入港股通以来南向资金持股情况（单位：股，系统持股量：左轴，百分比：右轴）11 图表 13：快手前十大经纪商持股情况（单位：万股）.11 图表 14：快手前十大经纪商持股日变动情况（单位：万股）.12 图表 15：近一年阿里巴巴港交所交易比例.12 图表 16：近一年京东集团港交所交易比例.13 图表 17：近一年网易港

12、交所交易比例.13 图表 18：PICO4.13 图表 19：QUEST PRO.13 图表 20：PICO 与 QUEST配置对比.14 图表 21：市场主流 180 VR 相机价格与参数.15 图表 22：小米 10 至尊纪念版拍摄 8K 视频截图.15 图表 23：PICO 历代产品清晰度相关参数.16 图表 24：PANCAKE成像原理.16 图表 25：不同屏幕材质方案对比.17 图表 26：近期 VR 产品的光学方案.17 图表 27：PICO 与 QUEST价格对比.18 图表 28：PICO4 优惠情况.18 图表 29：灵笼 VR 互动叙事作品宣传海报.18 图表 30：三体

13、 VR 互动叙事作品宣传海报.18 图表 31：PICO 运动健身应用一览.19 图表 32：2022 年前 9 个月 QUEST商店游戏畅销榜情况.20 图表 33：PICO4 彩色 SEE-THROUGH功能演示.20 图表 34：QUEST PRO 彩色透视功能演示.20 图表 35：扎克伯格分享的手势识别实际画面.21 图表 36：HAND PHYSICS LAB手势识别应用.21 图表 37：佩戴体感追踪器试玩闪韵灵境.21 图表 38：虚拟化全身.21 图表 39：移动端芯片综合性能排行.22 5 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 1 关注关注后疫情时代后疫情

14、时代复苏的互联网复苏的互联网：到店酒旅到店酒旅、广告广告和出海和出海 1.1 到店酒旅复苏到店酒旅复苏：建议关注美团：建议关注美团 线下消费场景线下消费场景有望有望复苏复苏，进而带动进而带动到店酒旅业务到店酒旅业务的的增长增长。后疫情时代复苏或可使线下消费场景，如堂食、旅行、娱乐等，重新活跃。从而带动公司到店酒旅业务收入增长，建议关注美团。1.2 广告复苏：建议关注腾讯控股、快手、分众传媒广告复苏：建议关注腾讯控股、快手、分众传媒 线下消费的复苏将激活广告主的投放需线下消费的复苏将激活广告主的投放需求求，推动互联网公司收入端和推动互联网公司收入端和利润端的加速修复利润端的加速修复，关注，关注腾

15、讯控股腾讯控股、快手快手、分众传媒分众传媒等等。广告主的投放预算影响互联网公司的广告收入。消费复苏或将激发广告主的投放需求。腾讯控股腾讯控股：21Q4 以来以来广告收入负增长广告收入负增长，主要受到主要受到广告主行业和广告主行业和广告广告主主预算的影响预算的影响。22Q3 广告收入负增长有所收窄，广告主行业的影响基本消除。同时，公司上线视频号广告、微信搜索广告等，广告产品矩阵逐步丰富。若后疫情时代复苏，广告主预算充裕，广告收入有望恢复正增长。图表1：腾讯控股 20Q3-22Q3 广告收入 资料来源：Wind、方正证券研究所 快手快手：广告收入占公司总收入的 50%以上，若疫情复苏，有望恢复增长

16、，从而带动公司收入增长。图表2：快手 20Q3-22Q3 广告收入 资料来源：wind，方正证券研究所 6 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 分众传媒分众传媒：线下梯媒龙头线下梯媒龙头，疫情影响广告主疫情影响广告主投放计划投放计划，后疫情时代后疫情时代复复苏或有明显增长苏或有明显增长。分众传媒作为线下梯媒，疫情的发生或触发广告主对投放效果的担忧，从而影响广告主投放计划，从而影响公司收入。后疫情时代复苏或使线下场景恢复活跃，从而使得广告主重新评估线下广告的价值，或可带来公司收入的增长。图表3：分众传媒 20Q3-22Q3 营业收入 资料来源：Wind、方正证券研究所 1.3

17、 业业务出海务出海：互联网公司的第二增长曲线互联网公司的第二增长曲线 后疫情时代后疫情时代复苏有利于工作人员复苏有利于工作人员去海外拓展业务去海外拓展业务，从而，从而有利于互联网有利于互联网公司公司进一步发力出海业务进一步发力出海业务，走出第二增长曲线，走出第二增长曲线。腾讯控股：成立海外发行品牌腾讯控股：成立海外发行品牌 Level Infinite，持持续入股海外游戏公司续入股海外游戏公司（育碧、（育碧、From Software 等）。等）。腾讯控股手游出海相对较晚，但是其主打的 3A 手游幻塔有望形成较大的优势，预期后续其在海外市场的份额有望持续提高。图表4：Level Infinit

18、e 发行游戏列表 资料来源：Level Infinite 官网、方正证券研究所 美团美团：正筹备其国际化业正筹备其国际化业务，或将打开全球务，或将打开全球 O2O 市场。市场。根据晚点LatePost，美团国际化业务由仇广宇负责，正式进入海外市场之前，美团选择首先在中国香港地区试点外卖业务。美团正从各部门抽调人手支持国际化业务，技术部门开始开发包括英语、西班牙语和阿拉伯语等在内的多语言平台。拼多多拼多多：跨境电商平台跨境电商平台获得好评获得好评。美国时间 9 月 15 号，拼多多跨境 7 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 平台 Temu 结束平台内测，开放全品类商家销售。

19、自 2022 年 11 月 2日至今位居美国购物榜免费榜第 1 名，11 月 8 日至今位居美国应用免费榜前三。图表5：Temu 美国免费榜排名 资料来源：七麦数据、方正证券研究所 2 关注关注港股流动性港股流动性：港股市场地位提升港股市场地位提升，南向资金定价权南向资金定价权突显突显 分分析“析“港股港股互联网资产”的三个维度：第一上市地为中国香港的互联互联网资产”的三个维度：第一上市地为中国香港的互联网公司、在中国香港二次上市的互联网公司、在中国香港双重上市的网公司、在中国香港二次上市的互联网公司、在中国香港双重上市的互联网公司。互联网公司。第一上市地为中国香港的互联网公司：腾讯控股、美团

20、、快手等头部互联网公司，南向资金的定价权逐渐增强。在中国香港二次上市的互联网公司：通过分析公司在港交所交易比例的变化趋势，来反映港股交易在互联网资产定价权中的影响力。分析发现，港股交易对互联网资产的定价权逐步提高。在中国香港双重上市的互联网公司：已有知乎、贝壳、哔哩哔哩等互联网公司完成双重上市。且已有小鹏汽车、理想汽车等公司完成双重上市，后续进入了港股通。若双重上市的互联网公司能够满足港股通要求，且能进入港股通，则南向资金可以进一步配置港股互联网，南向资金对互联网公司的定价权或将进一步提高。2.1 在港在港上市的公司上市的公司：腾讯控股腾讯控股、美团美团、快手快手 2.1.1 腾腾讯控股讯控股

21、：2022 年年 1 月至今，南向资金持月至今，南向资金持股涨幅股涨幅 36.3%腾讯控股纳入港股通至今，南向资金整体持续呈增持状腾讯控股纳入港股通至今，南向资金整体持续呈增持状态。占自由流态。占自由流通股本比例由通股本比例由 1.37%增长至增长至 10.99%（截至 2022 年 10 月 31 日），南向资金在“定价权”的话语权逐步增强。纳入港股通半年内，南向资金大幅买入：纳入港股通半年内，南向资金大幅买入：腾讯控股于 2017 年 3 月 17日纳入港股通标的，港股通持股占自由流通股本比例半年内由首日的1.37%增长到 2.7%，涨幅达 97%。持股数由首日的 7534.31 万股上升

22、到 13481.31 万股。2018 年年 9 月月-2019 年年 9 月，南向资金缓慢买入：月，南向资金缓慢买入：2018 年 9 月-2019 年9 月一年内，港股通占自由流通股本比例由 2.20%增长至 2.8%，涨幅 8 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 为 27%。2020 年年 10 月月-2021 年年 3 月，南月，南向资金大幅买入：向资金大幅买入：2020 年 10 月-2021年 3 月半年内，港股通占自由流通股本比例由 5.67%增长至 10.55%，涨幅达 86%。2022 年年 1 月至今，南向资金缓慢增长：月至今，南向资金缓慢增长：2022

23、年 1 月至今，持股量由60508 万股上升至 82495 万股。图表6：腾讯控股纳入港股通以来南向资金持股情况（单位：股，系统持股量：左轴，百分比：右轴）资料来源：Wind、方正证券研究所 腾讯控股的腾讯控股的前十大经纪商中，前前十大经纪商中，前 4 名均为外资，其中第一名汇丰银行名均为外资，其中第一名汇丰银行持股量约为港股通（沪港通持股量约为港股通（沪港通+深港通）持股量的深港通）持股量的 3.7 倍，外资仍占倍，外资仍占有有较大股权。较大股权。但从年内增幅来看，港股通整体增幅为 35.4%，其中高盛（前十大经纪商中位于第 3 位）增幅较高，达 41.1%。按持股比例排序，前十大经纪商分别

24、为：汇丰银行、摩根大通、高盛、渣打银行、花旗银行、中证登（沪）、中证登（深）、摩根士丹利、瑞银香港、中银国际。其中，外资经纪商 7 家，中资经纪商 1 家（中银国际），港股通 2 家。7 家外资经纪商中，家外资经纪商中，4 家年内持股量减少：家年内持股量减少：汇丰银行（增幅-10.1%）、摩根大通（增幅-3.87%）、花旗银行（增幅-15.06%）、瑞银香港（增幅-5.78%）。外资经纪商交易日日均净卖出-16.08 万股，沪深港股通日均净买入88.22 万股，其中沪港通日均净卖出 47.66 万股，深港通净买入 40.55万股。图表7：腾讯控股前十大经纪商持股情况（单位：万股）资料来源：Wi

25、nd、方正证券研究所 9 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表8：腾讯控股前十大经纪商持股日变动情况（单位：万股）资料来源：Wind、方正证券研究所 2.1.2 美团美团：2022 年年 1 月至今，南向资金快速买入后小幅回收月至今，南向资金快速买入后小幅回收 美美团纳入港股通至今，南向资金呈先增持团纳入港股通至今，南向资金呈先增持后减持再增持，目前达到以后减持再增持，目前达到以往峰值水平。往峰值水平。纳入港股通前三个月内，南向资金大幅买入：纳入港股通前三个月内，南向资金大幅买入：美团于 2019 年 10 月 28日纳入港股通标的，港股通持股占自由流通股本比例三个月内

26、由首日的 0.71%增长到 2.7%，涨幅达 7.4 倍。2020 年年 2 月月-2021 年年 2 月，南向月，南向资金持续增持：资金持续增持：2020 年 2 月-2021 年2 月一年内，港股通占自由流通股本比例由 2.7%增长至峰值 14.39%。2021 年 3 月-2022 年，南向资金波动买入：2021 年 3 月-2022 年，南向资金占自由流通股本比例先小幅下降后小幅上升，随后下降至 2021年 10 月达到最低点后逐步回升。2022 年年 1 月至今，南向资金快速买入，小幅回收，目前接近峰值水平：月至今，南向资金快速买入，小幅回收，目前接近峰值水平：目前（截至 2022

27、年 10 月 31 日）南向资金占自由流通股本比例达15.02%，接近 6 月 17 日 16.13%的峰值水平。2022 年 1 月至今，持股量由 35004 万股上升至 59103 万股，涨幅达 68.8%。图表9：美团纳入港股通以来南向资金持股情况（单位：股，系统持股量：左轴，百分比：右轴）资料来源：Wind、方正证券研究所 美团的前十大经纪商中，前美团的前十大经纪商中，前 3 名均为外资，其中第名均为外资，其中第 1 名汇丰银行持股名汇丰银行持股量约为港股通（深港通量约为港股通（深港通+沪港通）持股量的沪港通）持股量的 3.1 倍，外资仍占有较大倍，外资仍占有较大股权。但从年内增幅来看

28、，港股通增幅突出，为股权。但从年内增幅来看，港股通增幅突出，为 70.78%。其中深港通（前十大经纪商中位于第 4 位）增幅最高，达 98.4%，沪港通（前十大经纪商中位于第 6 位）增幅第二，为 64.43%。10 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 按持股比例排序，前十大经纪按持股比例排序，前十大经纪商分别为：商分别为：汇丰银行、摩根大通、花旗银行、深港通、渣打银行、沪港通、高盛、MLFE、瑞银香港和核聚证券。其中，外资经纪商 7 家，港股通 2 家，港资 1 家。7 家外资经纪商中，家外资经纪商中，4 家年内持股量减少：家年内持股量减少：摩根大通（增幅-16.77%）

29、、花旗银行（增幅-15.68%）、高盛证券（增幅-24%）、MLFE（增幅-49.13%）。图表10：美团前十大经纪商持股情况（单位：万股）资料来源：Wind、方正证券研究所 图表11：美团前十大经纪商持股日变动情况（单位：万股）资料来源：Wind、方正证券研究所 2.1.3 快手：快手：2022 年年 7、8 日达到峰值，后缓慢小幅回收日达到峰值，后缓慢小幅回收 快快手纳入港股通至今，南向资金增持迅速，占自由流通股本比例从手纳入港股通至今，南向资金增持迅速，占自由流通股本比例从0.63%增长至增长至 2022 年年 7 月月 8 日的日的 30.93%，达到峰值，在，达到峰值，在 2022

30、年年 6-7月快手合计增发月快手合计增发2017.41万股后目前仍有超过万股后目前仍有超过20%的占自由流通股本的占自由流通股本比例。比例。纳入港股通前三个月内，南向资金快速增持：纳入港股通前三个月内，南向资金快速增持：快手于 2021 年 9 月 6日纳入港股通标的，港股通持股占港股总股数比例半年内由首日的0.1%增长到 18.94%，持股数由首日的 445.94 万股上升至 13383.40 万股，资金流入持续保持大额净买入。2022 年年 3 月至月至 5 月，南向资金买入趋于平缓：月，南向资金买入趋于平缓：占自由流通股比例由24.34%增长至 28.79%，涨幅为 18.28%。202

31、2 年年 6-10 月南向资金月南向资金小幅缓慢回收：小幅缓慢回收：2022 年 7 月 8 日港股通持股 11 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 占自由流通股本达到峰值，为 30.93%，目前港股通持股量为 39395.6万股。图表12：快手纳入港股通以来南向资金持股情况（单位：股，系统持股量：左轴，百分比：右轴）资料来源：Wind、方正证券研究所 快手的前十大经纪商中，前快手的前十大经纪商中，前 5 名均为外资，其中第名均为外资，其中第 1 名高盛持股量约名高盛持股量约为港股通（深港通为港股通（深港通+沪港通）持股量的沪港通）持股量的 1.7 倍，外资占有较大股权倍，

32、外资占有较大股权，但差距较小。年内增幅来看，港股通年内增幅为但差距较小。年内增幅来看，港股通年内增幅为 7913.78%。按持股比例排序，前十大经纪商分别为：按持股比例排序，前十大经纪商分别为：高盛、花旗银行、汇丰银行、摩根大通、摩根士丹利、中证登（深）、瑞银香港、渣打银行、富途证券、中证登（沪）。其中，外资经纪商 7 家，中资 1 家（富途证券）、港股通 2 家。8 家外资经纪商，年内持股量家外资经纪商，年内持股量 3 家增加，家增加，4 家减少：家减少：高盛（增幅-0.97%）、花旗银行（增幅 21.19%）、汇丰银行（增幅 99.15%）、摩根大通（增幅-49.56%）、摩根士丹利（增幅

33、-21.84%）、瑞银香港（增幅-35.76%）、渣打银行（增幅 70.26%）。外资经纪商交易日日均净卖出 37.52 万股，沪深港股通合计净买入117.65 万股，其中沪港通日均净买入 26.76 万股，深港通净买入 90.89万股。图表13：快手前十大经纪商持股情况（单位：万股）资料来源：Wind、方正证券研究所 12 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表14：快手前十大经纪商持股日变动情况（单位：万股）资料来源：Wind、方正证券研究所 2.2 在港二次上市的公司在港二次上市的公司：阿里巴巴阿里巴巴、京东集团京东集团、网易网易 近一年，阿里巴巴、京东集团、网易港

34、交所交易比例呈上升趋势。近一年，阿里巴巴、京东集团、网易港交所交易比例呈上升趋势。阿里巴巴由 2021 年 10 月的 15.08%上升至 2022 年 10 月的 21.96%；京东集团由 2021 年 10 月的 16.75%上升至 2022 年 10 月的 31.59%；网易由 2021 年 10 月的 19.51%上升至 2022 年 10 月的 45.21%。赴港双重主要上市或成未来趋势赴港双重主要上市或成未来趋势。2022 年 10 月 3 日哔哩哔哩在港由二次上市转换为双重主要上市正式生效，7 月 26 日阿里巴巴也宣布将于年内完成双重主要上市的转换（11 月 17 日发布公告年

35、底暂不会完成）。图表15：近一年阿里巴巴港交所交易比例 资料来源：Wind、方正证券研究所 13 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表16：近一年京东集团港交所交易比例 资料来源：Wind、方正证券研究所 图表17：近一年网易港交所交易比例 资料来源：Wind、方正证券研究所 3 关注关注 VR 技术技术：逐步大众化逐步大众化，关注用户教育，关注用户教育 3.1 行行业业最新动态最新动态：Pico4 与与 Quest Pro 先后发布先后发布 VR 新品新品相继相继亮相，亮相，定位定位清晰清晰明确明确。2022 年 9 月 27 日，PICO 面向国内市场发布了新一代

36、VR 一体机 PICO4，围绕硬件、软件和内容生态等多方位实现创新升级，将开启国内 VR 市场大众化之路。随后，Meta于 10 月 12 日的 Connect 大会上发布了全新产品 Quest PRO，定位为高端的“生产力”工具，将侧重办公、虚拟协作等工作领域场景，主要面向建筑师和设计师等专业人士。图表18：PICO4 图表19：Quest PRO 资料来源：PICO 官网，方正证券研究所 资料来源：Meta 官网，方正证券研究所 Quest PRO 配置配置全面全面升级，升级，引领引领行业行业技术技术风向标风向标。Quest PRO 以类护目镜设计，打破常规摄像头布局，内置 5 颗摄像头用

37、于实现眼动追踪 14 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 和面部追踪功能，两侧空间定位摄像头减至 2 颗，捕捉范围缩小，而Touch Pro 手柄追加独立的主动追踪功能，弥补了一体机手柄在用户身后就丢失追踪的缺陷，前置 RGB 镜头和两颗追踪镜头聚焦彩色See-through 功能。同时，Pancake 光学模组代替菲涅尔透镜，使透镜中心和周围区域的清晰度分别提高了 25%和 50%。芯片还配置了高通骁龙 XR2 的升级版 XR2+处理器，提升了 50%的持续功率和 30%的散热性能，再加上 12G 的运行内存使其达到了 VR 产业消费市场的硬件端顶级配置。PICO4 部分

38、配置达到专业级水平部分配置达到专业级水平，领先当前入门级一体机设备领先当前入门级一体机设备。PICO4 基础硬件质量提高，在 Fast-LCD 显示屏上做了较大升级使单眼分辨率达到 2K 级别，还扩大运行内存至 8G，使流畅度提升，配备了无极电动瞳距调节，并且以手柄遥控方式调节光学模组距离，实现精准对焦，不仅如此，PICO4 也采用了 Quset PRO 及苹果 MR 等定位专业级 VR 一体机市场的 Pancake 透镜光学方案、MR 入口彩色See-through 功能；Pro 版的传感器追踪还对标 Quest Pro，增加了面部追踪和眼球追踪功能。同时 PICO4 2499 元（128G

39、 版本）/2799 元（256G版本）的价格定位，与 Quest2 处于相同价格定位，专业级硬件配置叠加入门级设备价格形成显著竞争优势。3.2 硬件硬件端端：技术迭代技术迭代 3.2.1 录制端：高清摄像录制端：高清摄像 相机相机性能性能提升，提升，VR 视频视频内容内容清晰度清晰度迎迎来来拐点拐点。目前市面上主流 180VR 相机，2020 年 9 月国产厂家西顾视频发布的 FM DUO 达到行业内顶尖水平，FM DUO 最大分辨率突破 12K，达到 30/60FPS 的帧率，保证了画面清晰度和流畅度。在此之前，VR 相机仅可达到 4K-6K 的水准；或者需通过两台微单相机来拼接，拍摄程序繁

40、琐，而相机性能的提升使 VR 视频可达到 8K 180的高清晰度水平，同时简化拍摄程序，节省成本。图表20：PICO 与 Quest 配置对比 PICO neo3 PICO4 Quest 2 Quest PRO 单目分辨率 1832x1920 2160 x2160 1832x1920 18001920 屏幕刷新率 60FPS 90FPS 120FPS 90FPS 透镜光学方案 菲涅尔透镜 Pancake 透镜 菲涅尔透镜 Pancake 透镜 瞳距调节 手动三档调节 无极调节 手动三档调节 无极调节 芯片 骁龙 XR2 骁龙 XR2 骁龙 XR2 骁龙 XR2+运行内存 6GB 8GB 6GB

41、 12GB 手势识别 不支持 支持 支持 支持 眼球追踪 不支持 PRO 版支持 不支持 支持 表情识别 不支持 PRO 版支持 不支持 支持 See-through 功能 黑白 彩色 黑白 彩色 资料来源：PICO 官网、Oculus 官网、映维网、方正证券研究所 15 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表21：市场主流 180VR 相机价格与参数 资料来源：方正证券研究所整理 手机手机摄像头摄像头技术技术满足满足 VR 视频视频清晰清晰度度的的基本基本要求要求。录制 8K 视频的分辨率为 7680*4320，3317.76 万个像素点，要求摄像头至少达到四千万像素。

42、2017 年，首部摄像头达到 4100 的手机，诺基亚 808 上市，相片分辨率接近 8k 清晰度。随后 2020 年，小米推出小米 10 至尊纪念版，像素达到 4800 万，支持 8k24 帧视频录制。目前，市场上主流手机摄像头像素在 5000 万左右，已完全达标。图表22：小米 10 至尊纪念版拍摄 8K 视频截图 资料来源：知乎、方正证券研究所 屏幕分辨率屏幕分辨率与与视场角视场角共同决定共同决定 VR 头显清晰度头显清晰度，处理处理器器性性能能影响影响头显头显分辨率分辨率上限上限。由于一块屏幕两眼共用，两侧分别展示独立的视频，人眼实际接收到的分辨率为单眼分辨率，再加上光学成像原理使屏幕

43、边缘预留“无效分辨率”部分，实际分辨率略微降低。更大的视场角意味着更广的视野范围，也就带来更强的沉浸感。但在屏幕分辨率一定的情况下，视场角越大，单位视野范围内的像素量就越小，整体的清晰度也就越低。Pico neo 3 的视场角为 98，Oculus quest 2 的视场角为 101，均保持在 100左右。此外，处理器作为视频终端解码主要工具，其性能决定了 VR 头显的分辨率上限，若视频分辨率超出上限，则无法进行播放。目前，PICO4、Quest2 搭载的骁龙 XR2 最高支持 8K60fps 与 4K120fps 的视频解码，相比其他 VR 产品，能够显示更高分辨率的视频。16 传媒-年度行

44、业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 图表23：PICO 历代产品清晰度相关参数 推出日期 产品名称 双眼分辨率 视场角 搭载芯片 2017 年 12 月 Pico Neo VR 2880*1600 102 高通骁龙 820 2018 年 7 月 Pico G2 2880*1600 101 高通骁龙 835 2019 年 5 月 Pico G2 4K 3840*2160 101 高通骁龙 835 2020 年 3 月 Pico Neo 2 3840*2160 101 高通骁龙 845 2021 年 5 月 Pico Neo 3 3664*1920 98 高通骁龙 XR2 2022 年 9

45、 月 PICO4 4320*2160 106 高通骁龙 XR2 2019 年 5 月 Oculus Quest 1 2880*1600 100 高通骁龙 835 2020 年 10 月 Oculus Quest 2 3664*1920 101 高通骁龙 XR2 资料来源：Pico，方正证券研究所 VR 头显头显清晰度清晰度与与 VR 视频视频内容内容清晰度清晰度相互相互制约，制约，视频视频录制录制“清晰清晰度”度”达标达标。当 VR 头显分辨率大于 VR 视频分辨率时，VR 设备会将 VR 视频内容放大播放，由此视频内容将变得比较模糊，类似于在 1080P 屏幕上播放 480P 视频的效果；而

46、当 VR 头显分辨率小于 VR 视频分辨率时，处理器将会进行解码，让高分辨率内容能够在低分辨率设备上进行播放，最终播出画面在视觉效果上清晰度会高于头显匹配的清晰度。目前，VR 视频内容的清晰度已远高于 VR 头显的清晰度，视觉效果有所改善，清晰度得到保证。但为匹配 VR 视频内容清晰度的持续提升，VR 头显的分辨率还需继续提高。3.2.2 头显端：头显端：pancake 成像方案成像方案 Pancake 光学方案光学方案有效有效压缩压缩成像成像距离，距离，实现实现镜片镜片轻薄化轻薄化。Pancake 成像原理主要是利用半透半反的透镜组合来折叠光学路径，使光线在镜片、四分之一波片和反射式偏振片间

47、实现多次折返，最终射出进入人眼。因此，折叠 Pancake 方案在保证大视野和图像性能的同时，还进一步缩短了 40%-60%的成像距离，使镜片更轻薄，VR 设备变得更加轻巧。图表24：Pancake 成像原理 资料来源：Meta Connect 2021,方正证券研究所 Pancake 技术所面临的制约因素正在减弱技术所面临的制约因素正在减弱。市面上大多数 VR 眼镜为兼顾分辨率和生产成本还多使用 LCD 屏幕，依靠背光源照亮像素，所以光线利用率较低，屏幕亮度不足，无法满足 Pancake 方案，再加上光路精准度更高的条件制约着 Pancake 搭载的普及。但近年来随着行业新品 Quest P

48、RO 等配置的创新升级，Micro OLED、Mini-LED 逐 17 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 渐成为主流，Micro-LED 具备低功耗、高亮度、高反光效率等性能优势，有望成为 VR 屏幕的最终更迭方向，Pancake 技术也将日趋成熟。图表25：不同屏幕材质方案对比 LCD OLED Micro-LED Mini-LED Mini-LED+LCD 亮度 500 1000 10,000,000 3000 1000 发光效率 低 中 高 高 低 能耗 中 中 低 低 中 适应尺寸 小中大 小中 无限制 大、超大 小中大 解析度 8K 4K 8K 8K 8K 资

49、料来源：VR 陀螺，方正证券研究所 Pancake 方案的使用将成为未来方案的使用将成为未来 VR 一体机的主流透镜方案一体机的主流透镜方案。Arpara在 2021 年 12 月、2022 年 4 月相继推出的 VR 产品 arpara AIO 5K 和Gaming Kit 都采用了 Pancake 方案；7 月，创维推出的 PANCAKE1 超短焦 VR 一体机也配备了 Pancake 方案；随后，PICO4 和 Quest PRO相继发布，同样搭载了 Pancake 光学模组。从近期已发布的主流 VR产品来看，Pancake 方案有望成为主流趋势。图表26：近期 VR 产品的光学方案 V

50、R 厂家 产品 发布会时间 透镜光学方案 国内 字节跳动（Pico）Pico4 2022/9/27 Pancake Pimax Pimax Crystal QLED 2022/6/1 非球面透镜 Reality 12K VR 2021/10/26 支持透镜替换功能 arpara arpara AIO 5K 2021/12/14 Bionic Lens SystemT4 仿生复合透镜 创维数字 PANCAKE 1 2022/7/25 Pancake 玩出梦想集团 YVR2 2022/7/12 Pancake 国外 Meta Quest PRO 2022/10/12 Pancake 苹果 AR/M

51、R 设备 预计 2023H1 Pancake 资料来源：Wellsenn XR、新浪 VR，方正证券研究所 3.3 关注趋势关注趋势：VR 大众化大众化，MR 化化 1.3.1 VR 大众化大众化，关注，关注 pico4 放量放量 PICO4 价格价格亲民，亲民，或或将将使使 VR 得以普及得以普及。PICO4 发售定价，128G 版本定价 2499 元、256G 版本定价 2799 元人民币，PRO 版将于 12 月发售，定价 3799 元人民币，均保持入门级设备定价，经过字节补贴后用户到手价有望进一步降低。而 Quest Pro 主打高端市场，256G 版本以 1499 美元的价格发售。1

52、8 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 VR 直播继续发力直播继续发力，演唱会直播演唱会直播、世界杯赛事世界杯赛事上线上线 PICO 视频视频。PICO上线国内首个 VR 虚拟偶像 A-soul 直播演唱会，首个 6DoF 华语女歌手 VR 演唱会直播即将上线，6DOF 直播将带来更自由的观看视角。年底卡塔尔世界杯也将上线 PICO 视频，提供巨幕版本的直播观看。6DOF 互动视频生态开放合作互动视频生态开放合作，重磅科幻重磅科幻 IP三体三体VR 版明年登陆版明年登陆PICO 视频视频。PICO 与 VEER 联合打造灵笼，将于明年登陆 PICO视频；与 Discover

53、y 制作团队携手 Ed Stafford 拍摄野外生存节目，也将上线 PICO 视频。用户可在观看影片时通过手柄完成战斗、钻木取火等体验，增加影片观看时的互动性。与三体版权方三体宇宙达成合作，三体VR 版互动叙事作品同样将于明年上线 PICO 视频，发布会联合刘慈欣进行宣发。PICO 开放视频生态与合作伙伴共同制作6DOF 大 IP 互动视频，PGC 内容继续丰富。图表27：PICO 与 Quest 价格对比 Quest 2 128/256G PICO4 128/256/512G（PRO）PICO neo3（Link）256G Quest PRO 国内/2499/2799/3799 元人民币

54、1999 元人民币/美国 399/499 美元/1499 美元 欧洲 449/549 欧元 429/499 欧元/暂未公布 449 欧元/英国 399/499 英镑/399 英镑/日本 59400/74400 日元/49280 日元/韩国 559900/699900 韩元/559000 韩元/资料来源：青亭网、映维网、方正证券研究所 图表28：PICO4 优惠情况 pico4 128G pico4 256G pico4 畅玩版 128G pico4 畅玩版 256G 价格 2499 2799 2699 2999 配件赠送 无 无 贴脸泡棉 贴脸泡棉 游戏赠送 无 无 多合一夏季运动 VR Oh

55、 Shape 完整版 爱丽丝前传：误入兔子洞 LES MILLS BODYCOMBAT 多合一夏季运动 VR Oh Shape 完整版 爱丽丝前传：误入兔子洞 LES MILLS BODYCOMBAT P 币赠送（前 300名）500 500 500 500 资料来源：京东、天猫官方旗舰店、方正证券研究所 图表29：灵笼 VR 互动叙事作品宣传海报 图表30：三体 VR 互动叙事作品宣传海报 资料来源：PICO 发布会、方正证券研究所 资料来源：PICO 发布会、方正证券研究所 19 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 PICO4 运动运动健身生态丰富健身生态丰富，或将带动

56、抖音运动健身用户进入或将带动抖音运动健身用户进入 PICO VR 生态生态。发布会宣布 PICO 将上线 S 级健身应用超燃一刻，联合健身房品牌超级猩猩、德国健身网红帕梅拉提供超 500 分钟的私教课程、3 档运动强度和 4 种运动模式。节奏音游闪韵灵境创新全身体感玩法，配合腿部体感追踪器使用。体感追踪器帮助完成全身动作捕捉，采用亲肤绑带，重量仅 22g，适配健身场景试用。2021 年抖音体育类话题点赞数在所有品类中排名前五，累积点赞量达 44.1 亿次，健身类话题点赞达 9.9 亿次。PICO 主推运动健身生态或将使得抖音健身用户转入 VR 生态。PICO4 音游、动作游戏品类迎来重要补齐音

57、游、动作游戏品类迎来重要补齐。音游方面，PICO 与育碧公司合作发行的Just Dance（舞力全开）截止 2019 年 6 月已售出7000 万份，玩家超 1.2 亿，目前已上线 PC、Switch、Xbox、PS 平台，未来 PICO 将独占发行Just Dance（舞力全开）VR 版本。动作游戏方面，除拳击游戏Creed:Rise to Glory对标海外The Thrill of the Fight 外，还 将 上 线 Quest 商 店 游 戏 畅 销 榜 第 二 的 大 作Blade&Sorcery，以及海外僵尸动作游戏大作The Walking Dead:Saints&Sinne

58、rs第二部，使 PICO 游戏生态中动作游戏品类获得重要补足。海外海外大作大作接近接近 Quest，PICO4 或或将将受到受到串流串流游戏游戏用户用户青睐青睐。目前SteamVR应用中，使用 Quest 2 作为其串流一体机的用户达到 50.32%，成为主流的串流用 VR 一体机，主要由于三方软件Virtual Desktop的低延迟等特性。9 月 22 晚，Virtual Desktop开发者 Guy Godin 在其推特上宣布将上线 PICO 商店，支持 PICO neo3 和 PICO 4。PICO 4在获得更好的串流体验后或将打开 PC VR 玩家市场。图表31：PICO 运动健身应

59、用一览 资料来源：PICO4 发布会、方正证券研究所 20 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 1.3.2 MR 化：彩色摄像头与化：彩色摄像头与动作捕捉动作捕捉 彩色彩色摄像头摄像头成成未来未来趋势，趋势，使使真实真实世界世界与与虚拟虚拟世界世界相融合相融合。目前大多数VR 设备都搭载的是黑白 RGB 摄像头，仅支持黑白透视，而彩色摄像头能够捕捉和渲染真实画面，将其与虚拟世界的色彩融合，实现全彩混合现实体验。PICO4 头显前部配备 1600 万像素彩色 RGB 摄像头，能够获得外部环境的色彩信息；Quest Pro 也前置 RGB 镜头对真实画面进行捕捉，另外两颗前置摄

60、像头深度定位的同时，将画面回传到屏幕上实现 MR 体验；苹果即将推出的 MR 头显也将采用彩色摄像头，能够在增强现实（AR）和虚拟现实(VR)体验之间实现无缝切换。预计未来上市产品将支持彩色透视功能，推动 AR 化进一步发展。图表33：PICO4 彩色 See-through 功能演示 图表34：Quest PRO 彩色透视功能演示 资料来源：PICO 发布会、方正证券研究所 资料来源：Meta 官方推特、方正证券研究所 手势手势识别识别增强增强使用使用沉浸沉浸感，感，减少减少 VR 装置装置束缚束缚，或将或将迎来迎来无无手柄手柄方案方案。Meta 在 2019 年底首次在初代 Quest 的

61、 V12 测试版本中推出无手柄的手势追踪技术，随后开放了开发者 SDK。2020 年 5 月 19 日，Oculus Quest 正式发布了手动跟踪更新，更新版本为 v17，去掉了特性和 SDK图表32：2022 年前 9 个月 Quest 商店游戏畅销榜情况 资料来源：映维网、PICO VR 助手、方正证券研究所 21 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 中的预览标签。2022 年 4 月，Meta 升级 Quest 2 的手部追踪能力，涵盖追踪连续性、手势支持和性能的优化，实现遮挡、高移动速度、手遮手场景下的手势识别。Hand Physics Lab 在游戏中提供了多个

62、允许用双手进行交互实验的场景体验，通过 VR 设备支持的手势识别功能，可以直接通过手部控制，与游戏中不同的对象进行交互，可以享受无手柄的 VR 体验。此外，在影视短片、音乐等场景，手势识别的应用也实现了进一步沉浸式体验。图表35：扎克伯格分享的手势识别实际画面 图表36：Hand Physics Lab手势识别应用 资料来源：扎克伯格个人脸书，方正证券研究所 资料来源：B 站“卦者那啥子靈江”，方正证券研究所 脚步脚步动作动作捕捉捕捉加入加入，打造打造全身全身体感体感沉浸式沉浸式体验体验。在国内发布会中，PICO还发布了一款可以实现多关节、多肢体的动作捕捉追踪配件 PICO 体感追踪器，该配件

63、配合节奏音游闪韵灵境，能够将用户的下蹲、跨步、踢腿等原本在 VR 中难以捕捉的动作精准、灵敏且实时反馈到应用中，使用户获得真正全身体感的音游体验。此外，Meta 在 Horizon Worlds 还引入拥有双腿的虚拟化身，未来将利用预测性 AI 模型根据上半身动作预测双腿动作，进而实现全身动作追踪，在全彩色的透视环境中运行虚拟化身让 MR 社交成为可能。图表37：佩戴体感追踪器试玩闪韵灵境 图表38：虚拟化全身 资料来源：PICO 国内发布会，方正证券研究所 资料来源：Meta Connect 2022，方正证券研究所 1.3.3 苹果苹果 MR：或成为行业标杆：或成为行业标杆 高端高端配置配

64、置布局，布局，苹果苹果 MR 或成或成最强最强一体机一体机。苹果将于 2023 年发布首款 MR 头显，该设备将专注于高端市场。据 The information 报道，苹果 MR 头显将内置 14 颗摄像头，用于实现定位追踪、See-Through、手势识别以及眼动追踪等功能。在芯片处理器方面，目前 Quest2、22 传媒-年度行业策略报告 敬请关注文后特别声明与免责条款 PICO4 等主流头显主要采用骁龙 XR2 处理器，与手机端骁龙 865 性能相当。而骁龙 865 性能不及苹果 M1 芯片的一半，苹果 MR 可能将搭载 M2 芯片和 16G 内存，成为最强 VR 一体机。图表39：移

65、动端芯片综合性能排行 资料来源：极客湾，方正证券研究所 借鉴借鉴以往以往产品产品优势优势，将将打造打造丰富丰富内容内容生态生态。虽然苹果尚未推出 VR 硬件产品，内容产品不得而知，但可以从其他历代产品推知苹果 MR 内容生态将迎来各品类合作，比如，2015 年苹果初代 Apple Watch 在发布后，国内支付宝、淘宝、微博等主流应用陆续对其进行适配，据Apple Annie 统计，初代 Apple Watch 发售前就已上架 3061 款应用。而且，根据苹果近年来获得有关 AR/VR 设备发明专利，MR 产品生态将跨界汽车和健康等领域。4 投资建议投资建议 我们认为，若后疫情时代复苏，或将利

66、好在到店酒旅、广告及出海业务方面利好互联网公司，同时随着港股市场逐渐受到重视，南向资金对于港股互联网的定价权也在逐步提高。因此，建议关注 1）在出海过程中在相关领域空间较大的互联网巨头，腾讯控股（广告复苏）、美团（到店酒旅复苏）和拼多多（电商复苏&出海）；2）核心主业持续稳健增长的二线互联网龙头京东和网易；3）优质互联网超跌标的，哔哩哔哩（广告复苏），快手（广告复苏），阿里巴巴，心动公司，阅文集团，金山软件，阜博集团，百奥家庭互动等 5 风险提示风险提示 疫情政策的不确定性、后疫情时代复苏的程度不及预期、互联网公司出海业务效果不及预期 23 传媒-年度行业策略报告 分析师声明分析师声明 作者具

67、有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测、数量化方法、或行业比较分析所得出的结论，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此声明。免责声明免责声明 本研究报告由方正证券制作及在中国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。根据证券期货投资者适当性管理办法，本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户

68、。若您并非前述等级的投资者，为保证服务质量、控制风险，请勿订阅本报告中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。在任何情况下，本报告的内容不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求，方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告版权仅为方正证券所有，本公司对本报告保留一切法律权利。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，

69、需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用、删节和修改。公司投资评级的说明：公司投资评级的说明：强烈推荐：分析师预测未来半年公司股价有20%以上的涨幅；推荐：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的涨幅；中性：分析师预测未来半年公司股价在-10%和10%之间波动；减持：分析师预测未来半年公司股价有10%以上的跌幅。行业投资评级的说明：行业投资评级的说明：推荐：分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数；中性：分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平；减持：分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数。地址地址 网址：https:/ E-mail: 北京北京 西城区展览馆路 48 号新联写字楼 6 层 上海上海 静安区延平路 71 号延平大厦 2 楼 上海上海 浦东新区世纪大道 1168 号东方金融广场 A 栋 1001 室 深圳深圳 福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦 31 层 广州广州 天河区兴盛路 12 号楼 隽峰苑 2 期 3 层方正证券 长沙长沙 天心区湘江中路二段 36 号华远国际中心 37 层