1、 1 证 券 研 究 报 告 证 券 研 究 报 告 行 业 深 度 研 究 行 业 深 度 研 究 下沉空间广，用户和技术双轮驱动在线教育长期发展下沉空间广，用户和技术双轮驱动在线教育长期发展 传媒行业传媒行业 投资要点：投资要点： 在线教育行业规模与用户数保持高速增长，产业链逐步走向成熟。在线教育行业规模与用户数保持高速增长，产业链逐步走向成熟。 随着技术提升以及教育消费理念的日趋成熟， 在线教育付费人次逐年提升。 在国内，参加在线校外辅导及备考的付费学生人次由2013年的0.81亿人增 加到2017年的1.56亿人，CAGR为17.9%，2022年付费学生人次有望进一步增 加至2.83亿

2、人，2017-2022年CAGR为12.6%。在线教育各个细分领域均呈现 快速增长，从占比来看，职业培训、基础教育和语言教育为占比最大的三 个领域。在线教育渗透率目前仍处于低位，未来提升空间大。在线教育渗透率目前仍处于低位，未来提升空间大。2019年在线 职业教育培训渗透率为15%，在线K12渗透率在16%左右。中国在线教育市场 高度分散，在2017年五大综合在线校外辅导及备考服务供应商的总营收占 中国在线校外辅导及备考市场的1.67%，未来集中度有望提升。 在线教育产业链可大致分为上、中、下游，上游包括师资支持、技术支持、 工具开发、内容支持和平台搭建，中游包括分发推广和课程服务，下游主 要

3、是C端和B端用户。 短期疫情影响带来在线教育弯道超车的机遇短期疫情影响带来在线教育弯道超车的机遇，中长期来看，在线教育中长期来看，在线教育 加速发展趋势确立。加速发展趋势确立。 短期来看，线下课外培训机构暂停以及幼儿园、中小学和高校延迟开学， “停课不停学”，推动在线教育的加速渗透。根据七麦数据的统计，2月第 一周下载榜上升最快的前五名均为教育学习应用。此前在线教育面临的一 大问题是获客成本高企，而现阶段在线教育平台以低成本获取大量用户， 并培养用户的使用习惯，提升用户使用粘性。中长期看，随着消费群体代 际演进，在线教育长期渗透率提升是趋势。 下沉渗透、用户下沉渗透、用户代际演进代际演进和和5

4、G/AI5G/AI技术驱动行业长期发展技术驱动行业长期发展。 下沉市场需求广阔，在线教育在低线城市渗透更具优势；消费群体代际演 进，消费习惯变化推动行业发展；在线教育更具备规模化优势及性价比； 5G、AI、大数据技术解决行业痛点；政策支持和规范带来行业健康发展； 教育公平及优质资源共享需求迫切；未来获客成本有望降低，盈利能力将 提升；行业洗牌后集中度提升，竞争格局优化。 在线教育给予部分细分赛道更广阔的空间， 看好职业教育、在线教育给予部分细分赛道更广阔的空间， 看好职业教育、 K12K12在线双在线双 师大班模式、教育信息化和师大班模式、教育信息化和AI+AI+教育等细分赛道的未来发展。教育

5、等细分赛道的未来发展。 相关上市公司包括，职业教育领域的中公教育，K12 在线教育领域的新东 方在线、凤凰传媒、有道，教育信息化的佳发教育、三爱富、鸿合科技、 视源股份；AI+教育的科大讯飞等。 风险提示。风险提示。 。 2020 年 05 月 15 日 投资建议：投资建议： 优异优异 上次建议：上次建议： 优异优异 Table_First |Ta ble _Au tho r 徐艺 分析师 执业证书编号：S0590515090003 电话： 邮箱： 一年内行业相对大盘走势一年内行业相对大盘走势 相关报告相关报告 1、 需求提升+行业规范推动在线教育增长 传媒 2、 受

6、疫情影响，在线教育有望弯道超车 传媒 3、 疫情下宅娱乐兴起，移动游戏流水大增 传媒 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究行业深度研究 正文目录正文目录 1 1 在线教育高速成长在线教育高速成长 . 4 4 1.1 在线教育行业规模与用户数保持高速增长 . 4 1.2 在线教育产业链逐步走向成熟 . 6 2 2 在线教育获多重驱动，行业发展在线教育获多重驱动，行业发展优势突显优势突显 . 8 8 2.1 下沉市场需求广阔，在线教育在低线城市渗透更具优势 . 8 2.2 消费群体代际演进，消费习惯变化推动行业发展 . 10 2.3 在线教育更具备规模化优势

7、及性价比 . 10 2.4 5G、AI、大数据技术解决行业痛点 . 12 2.5 政策支持和规范带来行业健康发展 . 13 2.6 教育公平及优质资源共享需求迫切 . 15 2.7 未来获客成本有望降低，盈利能力将提升 . 15 2.8 行业洗牌后集中度提升，竞争格局优化 . 16 3 3 细分赛道的投资机会细分赛道的投资机会. 1818 3.1 职业教育基于用户时间和空间灵活性需求，有望加速线上渗透 . 18 3.2 K12 在线双师大班模式性价比优势凸显. 20 3.3 教育信息化加码，推动教育公平，提升在线教育体验 . 22 3.4 AI+教育未来发展潜力大. 25 4 4 相关上市公司

8、相关上市公司 . 2727 5 5 风险提示风险提示 . 3030 图表目录图表目录 图表图表 1 1：20132013- -2022E2022E 中国在线校外辅导及备考开支中国在线校外辅导及备考开支 . 4 图表图表 2 2：中国在线校外辅导及备考付费学生人次：中国在线校外辅导及备考付费学生人次 . 4 图表图表 3 3：中国按总营收划分的在线教育市场规模：中国按总营收划分的在线教育市场规模 . 4 图表图表 4 4：中国在线教育按总营收划分细分领域占比：中国在线教育按总营收划分细分领域占比 . 4 图表图表 5 5：在线职业教育渗透率：在线职业教育渗透率. 5 图表图表 6 6：在线：在线

9、 K12K12 教育渗透率教育渗透率. 5 图表图表 7 7：前五大综合在线校外辅导及备考服务供应商：前五大综合在线校外辅导及备考服务供应商 . 5 图表图表 8 8：疫情期间消费者影响首次尝试行为占比：疫情期间消费者影响首次尝试行为占比 . 5 图表图表 9 9：移动互联网在线教育日均活跃用户规模：移动互联网在线教育日均活跃用户规模 . 6 图表图表 1010：移动互联网在线教育日人均使用时长：移动互联网在线教育日人均使用时长 . 6 图表图表 1111：20202020 年年 3 3 月细分行业用户规模同比增量月细分行业用户规模同比增量 TOP10TOP10 和下降和下降 TOP5TOP5

10、. 6 图表图表 1212：在线教育产业链：在线教育产业链 . 7 图表图表 1313：20192019 年在线教育产品盈利模式年在线教育产品盈利模式 . 7 图表图表 1414：在线教育获多重驱动：在线教育获多重驱动 . 8 图表图表 1515：20192019 年年 9 9 月中国移动一二三线月中国移动一二三线城市用户二级行业偏好城市用户二级行业偏好 TOP10TOP10 . 8 图表图表 1616：在线教育三线及以下用户占比逐年提升：在线教育三线及以下用户占比逐年提升. 9 图表图表 1717：下沉市场在线：下沉市场在线 K12K12 教育用户日均使用时长教育用户日均使用时长 . 9 图

11、表图表 1818：下沉市场在线语言教育用户日均使用时长：下沉市场在线语言教育用户日均使用时长 . 9 图表图表 1919：下沉市场在线职业教育用户日均使用时长：下沉市场在线职业教育用户日均使用时长 . 9 图表图表 2020：好未来线下：好未来线下网点覆盖范围网点覆盖范围 . 10 图表图表 2121：新东方线下网点覆盖范围：新东方线下网点覆盖范围 . 10 图表图表 2222：20192019 年中国在线教育用户年龄分布年中国在线教育用户年龄分布 . 10 图表图表 2323：20192019 年中国在线教育用户家庭月收入年中国在线教育用户家庭月收入 . 11 . 11 mNsNpOtQsP

12、rQzQtRyQqMvNbRbPbRsQqQpNnNjMrRtOjMnMwP8OmMuMMYmRpRNZnQwP 3 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究行业深度研究 图表图表 2525： 跟谁学跟谁学 K12K12 在线课程平均在线人数在线课程平均在线人数 . 11 图表图表 2626：新东方直播班和面授班比较：新东方直播班和面授班比较 . 12 图表图表 2727：AI+AI+教育的技术架构教育的技术架构. 13 图表图表 2828：20192019 年在线教育政策梳理年在线教育政策梳理 . 13 图表图表 2929： 关于规范校外线上培训的实施意见具体规范： 关于规范校外线上培训的

13、实施意见具体规范 . 14 图表图表 3030：我国：我国 K12K12 阶段在校生人数阶段在校生人数. 15 图表图表 3131：教育公司销售费用率：教育公司销售费用率 . 15 图表图表 3232： 教育公司净利率教育公司净利率 . 15 图表图表 3333：2018.12018.1- -2019.112019.11 中中国在线教育行业网络广告投入指数国在线教育行业网络广告投入指数 TOP10TOP10 企业总和企业总和 . 16 图表图表 3434：20192019 年中国年中国 K12K12 培训机构分层培训机构分层 . 16 图表图表 3535：20202020 中国中国 K12K1

14、2 在线教育平台选择影响因素在线教育平台选择影响因素 . 17 图表图表 3636：新东方在线的营销开支：新东方在线的营销开支 . 17 图表图表 3737：新东方在线的获客成本：新东方在线的获客成本 . 17 图表图表 3838：20202020 中国中国 K12K12 在线教育在线教育平台选择影响因素平台选择影响因素 . 17 图表图表 3939：中国职业教育体系：中国职业教育体系 . 18 图表图表 4040：中国劳动人口（：中国劳动人口（1515- -6464 岁）规模岁）规模 . 19 图表图表 4141：中国劳动人口（：中国劳动人口（1515- -6464 岁）占总人口比例岁）占总

15、人口比例 . 19 图表图表 4242：在线职业教育用户规模：在线职业教育用户规模 . 19 图表图表 4343：中公教育线上培训业务收入：中公教育线上培训业务收入 . 20 图表图表 4444：中公教育线上培训业务占比：中公教育线上培训业务占比 . 20 图表图表 4545：在线：在线 K12K12 大班课市场规模大班课市场规模. 20 图表图表 4646：在线教育上市公司毛利率对比：在线教育上市公司毛利率对比. 21 图表图表 4747：在线教育上市公司净利率对比：在线教育上市公司净利率对比. 21 图表图表 4848：在线教育上市公司销售费用率对比：在线教育上市公司销售费用率对比. 21

16、 图表图表 4949：在线教育上市公司管理费用率对比：在线教育上市公司管理费用率对比. 21 图表图表 5050：跟谁学的付费参培总人数：跟谁学的付费参培总人数 . 22 图表图表 5151：跟谁学的参培总人数：跟谁学的参培总人数 . 22 图表图表 5252：中国教育信息化市场规模：中国教育信息化市场规模 . 22 图表图表 5353：20182018 年中国各学习阶段相关数据年中国各学习阶段相关数据 . 23 图表图表 5454：教育信息化服务类型和盈利模式：教育信息化服务类型和盈利模式 . 24 图表图表 5555：新高考的变化及其影响与机会：新高考的变化及其影响与机会. 24 图表图表

17、 5656：新高考改革进程：新高考改革进程 . 24 图表图表 5757：教育信息化服务类型和盈利模式：教育信息化服务类型和盈利模式 . 25 图表图表 5858：泛：泛 AIAI 产品在在线教育市场渗透率产品在在线教育市场渗透率 . 26 图表图表 5959：泛：泛 AIAI 产品在教育信息化市场渗透率产品在教育信息化市场渗透率 . 26 图表图表 6060：AI+AI+教育行业五类玩家教育行业五类玩家 . 26 图表图表 6161：中国：中国 K12K12 在线用户认为提高学习专注度的方式在线用户认为提高学习专注度的方式 . 27 图表图表 6262： K12K12 在线教育用户对于各环节

18、在线教育用户对于各环节 AIAI 技术与教育相结合的感知情况技术与教育相结合的感知情况 . 27 图表图表 6363：20202020 年中国年中国 K12K12 在线教育用户关于在线教育用户关于 AIAI 技术应用现状与预期匹配度调查技术应用现状与预期匹配度调查 . 27 图表图表 6464： 20202020 中国中国 K12K12 在线教育用户对在线教育用户对 AIAI 教育前景感知调查教育前景感知调查. 27 图表图表 6565：在线教育相关上市公司：在线教育相关上市公司 . 27 4 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究行业深度研究 1 1 在线教育高速成长在线教育高速成长 1

19、.11.1 在线教育行业规模与用户数保持高速增长在线教育行业规模与用户数保持高速增长 国内在线教育保持高增长。国内在线教育保持高增长。 根据弗若斯特沙利文统计， 中国居民在线校外辅导及 备考开支由 2013 年的 819 亿增长到 2019 年的 3146 亿， CAGR 为 25%， 预计 2019-2022 年仍保持 23%的年复合增速。 随着技术提升以及教育消费理念的日趋成熟，在线教育付费人次逐年提升。随着技术提升以及教育消费理念的日趋成熟，在线教育付费人次逐年提升。在 国内，参加在线校外辅导及备考的付费学生人次由 2013 年的 0.81 亿人增加到 2017 年的 1.56 亿人，C

20、AGR 为 17.9%，根据弗若斯特沙利文预计，2022 年付费学生人次有 望进一步增加至 2.83 亿人，2017-2022 年 CAGR 为 12.6%。 在线教育各个细分领域均呈现快速增长，从在线教育各个细分领域均呈现快速增长，从按总营收划分的按总营收划分的占比来看，占比来看，2 2017017 年年 职业培训、 基础教育和语言教育为占比最大的三个领域， 分别占比职业培训、 基础教育和语言教育为占比最大的三个领域， 分别占比 3 31 1% %、 2 22 2% %和和 21%21%。 在线教育渗透率目前仍处于低位，未来提升空间大。在线教育渗透率目前仍处于低位，未来提升空间大。以在线教育

21、市场占比最高 的在线职业教育培训和在线 K12 为例， 在线职业教育培训 2013 年的渗透率为 8%， 2018 年达到 13%，2019 年在 15%左右。在线 K12 教育，2013 年渗透率仅为 1%，2018 年达 16%左右，预计未来仍有较大提升空间。 图图表表 1 1：20132013- -2022E2022E 中国在线校外辅导及备考开支中国在线校外辅导及备考开支 图图表表 2 2：中国在线校外辅导及备考付费学生中国在线校外辅导及备考付费学生人次人次 来源：弗若斯特沙利文，新东方在线招股书，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，新东方在线招股书，国联证券研究所 图表图表 3 3：

22、中国按总营收划分的在线教育市场规模：中国按总营收划分的在线教育市场规模 图表图表 4 4：中国在线教育按总营收划分细分领域占比中国在线教育按总营收划分细分领域占比 来源：弗若斯特沙利文，新东方在线招股书，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，新东方在线招股书，国联证券研究所 5 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究行业深度研究 中国在线教育市场高度分散中国在线教育市场高度分散， 未来集中度有望提升， 未来集中度有望提升。 根据弗若斯特沙利文统计， 在 2017 年五大综合在线校外辅导及备考服务供应商的总营收为 16.12 亿元，按总营 收计算，占中国在线校外辅导及备考市场的 1.67%，

23、未来随着龙头公司对在线教育的 战略重视程度提升以及用户对产品的理解日趋成熟，行业集中度将提升。 图表图表 7 7：前五大综合在线校外辅导及备考服务供应商：前五大综合在线校外辅导及备考服务供应商 20172017 年总营收（百万元）年总营收（百万元） 市场份额市场份额 第一第一 604.0 0.63% 第二第二 555.2 0.58% 第三第三 317.9 0.33% 第四第四 71.4 0.07% 第五第五 63.5 0.07% 来源：弗若斯特沙利文，新东方在线招股书，国联证券研究所 短期来看，疫情影响带来在线教育弯道超车的机遇。短期来看，疫情影响带来在线教育弯道超车的机遇。线下课外培训机构暂

24、停以 及幼儿园、中小学和高校延迟开学， “停课不停学” ，推动在线教育的加速渗透。根据 七麦数据的统计，2 月第一周下载榜上升最快的前五名均为教育学习应用。此前在线 教育面临的一大问题是获客成本高企， 而现阶段在线教育平台以低成本获取大量用户， 并培养用户的使用习惯，提升用户使用粘性。 根据根据 EZEZ- -TrackingTracking 和网易定位对疫情期间消费者影响首次尝试行为的调研统计，和网易定位对疫情期间消费者影响首次尝试行为的调研统计， 第一次在线培训第一次在线培训/ /学习的用户学习的用户在各类首次尝试行为中在各类首次尝试行为中占比最高，达到占比最高，达到 21.1%21.1%

25、。 图表图表 8 8：疫情期间消费者影响首次尝试行为占比疫情期间消费者影响首次尝试行为占比 图表图表 5 5：在线职业教育渗透率在线职业教育渗透率 图表图表 6 6：在线在线 K12K12 教育渗透率教育渗透率 来源：弗若斯特沙利文，多鲸教育研究院，国联证券研究所 来源：弗若斯特沙利文，多鲸教育研究院，国联证券研究所 6 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究行业深度研究 来源：EZ-Tracking，网易定位，国联证券研究所 根据根据 QuestMobileQuestMobile 统计的教育学习行业用户对移动互联网使用比较中，今年春统计的教育学习行业用户对移动互联网使用比较中，今年春 节

26、的日均活跃用户规模达到节的日均活跃用户规模达到 76397639 万，较去年春节增长万，较去年春节增长 22%22%，今年春节的日人均使用，今年春节的日人均使用 时长为时长为 2929 分钟，同比增分钟，同比增长长 32%32%。 20202020 年年 3 3 月教育工具的用户同比增长率超过月教育工具的用户同比增长率超过 100%100%，在各细分行业中位列第三，在各细分行业中位列第三， 仅次于效率办公和视频工具。仅次于效率办公和视频工具。 图表图表 1111：20202020 年年 3 3 月细分行业用户规模同比增量月细分行业用户规模同比增量 TOP10TOP10 和下降和下降 TOP5T

27、OP5 来源：QuestMobile，国联证券研究所 1.21.2 在线教育产业链逐步走向成熟在线教育产业链逐步走向成熟 在线教育产业链可大致分为上、中、下游，上游包括师资支持、技术支持、工在线教育产业链可大致分为上、中、下游，上游包括师资支持、技术支持、工 具开发、内容支持和平台搭建，中游包括分发推广和课程服务，下游主要是具开发、内容支持和平台搭建，中游包括分发推广和课程服务，下游主要是 C C 端和端和 B B 端用户。端用户。 图表图表 9 9：移动互联网在线教育日均活跃用户规模：移动互联网在线教育日均活跃用户规模 图表图表 1010：移动互联网在线教育日人均使用时长：移动互联网在线教育

28、日人均使用时长 来源：QuestMobile，国联证券研究所 来源： QuestMobile ，国联证券研究所 7 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究行业深度研究 图表图表 1212：在线教育产业链：在线教育产业链 来源：多鲸教育研究院，国联证券研究所 从上游来看，师资、内容、工具、技术和平台支持逐步成熟，为在线教育业务的 开展提供了有力支持。 中游的分发触达、 数据积累和课程服务对于在线教育公司提升 渗透率和留存率至关重要，下游对接 B 端和 C 端用户，提升教与学的效率，并实现服 务变现。 在线教育企业盈利主要来自在线教育企业盈利主要来自 B B 端和端和 C C 端，端，C C

29、端端主要盈利来源是主要盈利来源是课时费。课时费。B B 端营收端营收 以广告费、平台佣金和加盟费等形式以广告费、平台佣金和加盟费等形式为主为主，C C 端的盈利模式主要是端的盈利模式主要是课时费、内容费、课时费、内容费、 会员费和增值服务费会员费和增值服务费。目前来看，广告费的盈利模式相对固定，平台佣金的模式可以 较快扩张 B 端收入， 这种模式较带来更多的付费用户和流量。 教育行业作为持续性输 出的行业，主要是向 C 端用户提供知识类的服务，因此，在线教育企业的盈利主要是 依靠 C 端付费用户完成，课时费、内容费、会员费和增值服务费是目前在线教育企业 主要的 C 端盈利模式，其中课时费是目前

30、最主流的模式。 图表图表 1313：20192019 年在线教育产品盈利模式年在线教育产品盈利模式 来源：艾瑞咨询，国联证券研究所 8 请务必阅读报告末页的重要声明 行业深度研究行业深度研究 2 2 在线教育在线教育获多重驱动，行业发展优势获多重驱动，行业发展优势突显突显 在线教育行业正在强劲发展，获得多重驱动，包括：在线教育行业正在强劲发展，获得多重驱动，包括：下沉市场需求广阔，在线 教育在低线城市渗透更具优势；消费群体代际演进，消费习惯变化推动行业发展；在 线教育更具备规模化优势及性价比；5G、AI、大数据技术解决行业痛点；政策支持和 规范带来行业健康发展； 教育公平及优质资源共享需求迫切

31、； 未来获客成本有望降低， 盈利能力将提升；行业洗牌后集中度提升，竞争格局优化。 图表图表 1414：在线教育获多重驱动：在线教育获多重驱动 来源：国联证券研究所 2.12.1 下沉市场需求广阔，在线教育在低线城市渗透更具优势下沉市场需求广阔，在线教育在低线城市渗透更具优势 在线教育打破了空间和时间限制，让低线城市有机会获得优质的教育资源。在线教育打破了空间和时间限制，让低线城市有机会获得优质的教育资源。当 前教育资源仍存在不均衡的情况， 高质教学资源主要集中在少数大城市， 尽管低线城 市已经建立起教育基础设施，但优秀师资资源仍然缺乏，在线教育解决了这一痛点， 让各地学生共享优质教育资源。 从一二三线城市用户移动互联网行业偏好可以看出， 三线城市用户对于职业教育 和儿童教育的偏好相对一二线用户更强，均在 TOP10，充分显示出下沉市场对于在线 教育的高需求。 图表图表 1515：20192019 年年 9 9 月中国移动一二三线城市用户二级行业偏好月中国移动一二三线城市用户二级行业偏好TOTOP10P10 一线城市一线城