1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 评级评级：买入（首次）：买入（首次）市场价格：市场价格：25.1025.10 元元 分析师：王芳分析师：王芳 执业证书编号：执业证书编号：S0740521120002 Email： 研究助理：刘博文研究助理：刘博文 Email： 基本状况基本状况 总股本(百万股)806 流通股本(百万股)725 市价(元)25.10 市值(百万元)20,239 流通市值(百万元)18,205 股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比 相关报告相关报告 公司盈利预测及估值公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023

2、E 2024E 营业收入（百万元）3,477 4,577 4,439 5,501 7,078 增长率 yoy%29%32%-3%24%29%净利润（百万元）588 785 566 814 1,091 增长率 yoy%47%33%-28%44%34%每股收益（元）0.73 0.97 0.70 1.01 1.35 每股现金流量 1.01 1.31 1.15 1.21 1.38 净资产收益率 12%13%9%12%14%P/E 34.4 25.8 35.8 24.9 18.6 P/B 4.2 3.7 3.4 3.1 2.7 备注：股价取自 2022 年 12 月 8 日收盘价 报告摘要报告摘要 穿越

3、周期的穿越周期的国内国内电感龙头电感龙头。顺络电子是被动电子元器件细分领域的国内龙头企业，技术水平已与海外大厂无显著差距。被动元件行业具有一定周期性，公司穿越行业周期保持业绩稳健增长，2007 年以来公司营收增长 36.7 倍，CAGR27.16%，净利润增长17.6 倍，CAGR21.09%，主要系电感行业整体国产化率较低，国产替代始终为行业大逻辑，公司也始终将研发及产品作为最核心竞争力，持续保持研发投入，拓展产品品类及下游应用，与海外一线大厂竞争，凭借优秀的产品能力不断拓份额，成就了公司国际领先的技术能力和产品能力。此外，公司始终聚焦大客户战略，目前客户群已涵盖了通讯、汽车电子、新能源、消

4、费电子等行业领先企业，取得重要市场几乎所有全球行业标杆企业认可。2022 年行业底部已现，年行业底部已现，积极调整收入结构积极调整收入结构。2022 年受消费电子景气度下降影响，公司业绩受损，我们认为目前电感行业拐点已至，行业整体向好，并且受益于中美贸易摩擦及全球供应链重组，预计公司份额将进一步提升，从拓展应用领域来看，2021 年公司消费电子等下游应用营收占比较高，公司积极拓展汽车电子、新能源领域及特种电子，预计至未来汽车电子、新能源领域及特种电子营收将大幅提升，公司营收将由主要为消费电子全面转为消费电子、汽车电子、新能源领域及特种电子协同发展，营收结构进一步优化。汽车汽车+新能源新能源+特

5、种电子特种电子带动公司未来高成长。带动公司未来高成长。1）新能源车领域：新能源车用磁性元器件单车价值量超 1000 元，随着新能源车渗透率不断提升，未来发展空间广阔，公司布局汽车电子市场领域较早,现已成为众多 tier 1 及国内外知名电动汽车企业正式供应商。公司的倒车雷达变压器、电动汽车 BMS 变压器、功率电感等产品,已经被海内外众多知名汽车电子企业和新能源汽车企业批量采购。2）新能源领域：光伏逆变器及储能逆变器中磁性元件成本占比约为 16%，预计 2025 年光伏储能领域磁性元件空间超 200亿，目前公司在光伏和储能领域客户导入顺利，公司凭借电感龙头地位，预计在相关领域将迅速放量，新能源

6、领域将成为公司另一重要增长极。3）公司的贵阳工厂积极布局特种电子超十年，目前已进入全面收获期，预计未来将迎来高速发展，成为公司另一重要支柱。投资建议：投资建议：我们预测公司 2022-2024 年营业收入分别为 44.39/55.01/70.78 亿元，归母净利润分别为 5.66/8.14/10.91 亿元，公司当前股价对 2022-2024 年预测 EPS 的 PE倍数分别为 36/25/19 倍，参考可比公司估值，并考虑公司在新领域扩展速度和公司本身的行业龙头优势，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：1、下游需求不及预期；2、原材料价格波动；3、新市场开拓不及预期；4、研报使用数

7、据更新不及时 顺络电子顺络电子：汽车汽车+新能源带来新成长，新能源带来新成长，国内国内电感龙头再启航电感龙头再启航 顺络电子（002138.SZ）/电子 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 12 月 9 日-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%------102022-11顺络电子 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -2-公司深度报告公司深度报告 内容目录内容目录 一、顺络电

8、子一、顺络电子穿越周期的国内电感龙头穿越周期的国内电感龙头.-4-（一）深耕电子元器件行业二十余年，客户资源丰富.-4-（二）穿越周期的国内电感龙头.-7-（三）拐点已至，电感龙头迎来业绩再腾飞.-9-二、电感下游二、电感下游应用广泛，国产替代正当时应用广泛，国产替代正当时.-10-（一）电感应用范围广，目前仍以消费电子为主.-10-（二）国产替代正当时，顺络电子受益显著.-13-三、不断三、不断开拓应用领域，打造消费电子外业绩支柱开拓应用领域，打造消费电子外业绩支柱.-16-（一）布局汽车电子，打开未来成长空间.-16-（二）新能源领域打造另一增长极.-20-四、盈利预测四、盈利预测.-22

9、-五、风险提示五、风险提示.-23-图表目录图表目录 图表图表1：公司发展历程：公司发展历程.-4-图表图表2：顺络电子产品主要下游应用：顺络电子产品主要下游应用.-4-图表图表3：公司股权：公司股权结构（更新至结构（更新至2022年年9月月30日）日）.-5-图表图表4：公司募投项目：公司募投项目.-6-图表图表5：公司历次定增产能合计（包含：公司历次定增产能合计（包含2020年未发行定增募投项目）年未发行定增募投项目）.-6-图表图表6：公司上市以来营收增长：公司上市以来营收增长36.7倍，倍，CAGR 27.16%.-7-图表图表7：公司上市以来净利润增长：公司上市以来净利润增长17.6

10、倍，倍，CAGR 21.09%.-7-图表图表 8：公司毛利率与净利率情况：公司毛利率与净利率情况.-8-图表图表 9：公司研发费用增速较高：公司研发费用增速较高.-8-图表图表 10：公司毛利率与同行业公司对比：公司毛利率与同行业公司对比.-8-图表图表 11：公司净利率与同行业公司对比：公司净利率与同行业公司对比.-8-图表图表12：顺络电子产品布局：顺络电子产品布局.-9-图表图表13：顺络及同行业可比公司：顺络及同行业可比公司2022年前三季度财务情况年前三季度财务情况.-10-图表图表14：电感的作用：电感的作用.-11-图表图表15：电感分类：电感分类.-11-图表图表16：不同种

11、类片式电感特：不同种类片式电感特点点.-12-图表图表 17：全球电感器件行业市场规模（亿美元）：全球电感器件行业市场规模（亿美元）.-13-图表图表 18：中国电感器件行业市场规模（亿元）：中国电感器件行业市场规模（亿元）.-13-图表图表 19：2019年全球电感市场分布（销量）年全球电感市场分布（销量）.-13-图表图表 20：2019年全球电感市场分布（产值）年全球电感市场分布（产值）.-13-EZlZ8VuYkXlXtRpNnPbRdN7NoMrRtRmOiNnMpNkPmNsQ9PrQrRuOtQoRwMmOqM 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -

12、3-公司深度报告公司深度报告 图表图表 21：日本被动元件龙头关闭在华工厂：日本被动元件龙头关闭在华工厂.-14-图表图表 22：村田同：村田同Q值值008004与其他产品尺寸对比与其他产品尺寸对比.-14-图表图表 23：功率电感在汽车不同系统中应用的参数要求：功率电感在汽车不同系统中应用的参数要求.-14-图表图表 24：村田一体成型电感产品（蓝色部分）：村田一体成型电感产品（蓝色部分）.-15-图表图表 25：一体成型电感主要厂商布局：一体成型电感主要厂商布局.-15-图表图表 26：顺络电子推出：顺络电子推出 01005 超高超高 Q 射频电感射频电感.-16-图表图表 27：公司与电

13、感行业代表企业的优势对比：公司与电感行业代表企业的优势对比.-16-图表图表28：电感在汽车中应用：电感在汽车中应用.-17-图表图表29：中国新能源汽车销量（万辆）及渗透率：中国新能源汽车销量（万辆）及渗透率.-17-图表图表30：全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率：全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率.-17-图表图表 31：电磁在新能源车的应用场景：电磁在新能源车的应用场景.-18-图表图表 32：传统车和新能源车磁性元件价值量对比：传统车和新能源车磁性元件价值量对比.-18-图表图表33：顺络电子产品布局：顺络电子产品布局.-19-图表图表34：中国光伏发：中国光伏发电量占比测算电量占比

14、测算.-20-图表图表35：储能在电网中的削峰填谷作用：储能在电网中的削峰填谷作用.-20-图表图表36：全国各省风电、光伏配储比例区间：全国各省风电、光伏配储比例区间.-20-图表图表37：固德威光伏逆变器成本组成：固德威光伏逆变器成本组成.-21-图表图表38：光：光伏逆变器磁性元件市场空间测算伏逆变器磁性元件市场空间测算.-21-图表图表39：磁性元件在储能市场空间测算：磁性元件在储能市场空间测算.-21-图表图表 40：公司收入预测表：公司收入预测表.-22-图表图表 41：可比公司估值：可比公司估值.-23-请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -4-公司

15、深度报告公司深度报告 一、顺络电子一、顺络电子穿越周期的穿越周期的国内国内电感龙头电感龙头（一）（一）深耕深耕电子元器件行业二十电子元器件行业二十余年，客户资源丰富余年，客户资源丰富 深圳顺络电子有限公司成立于 2000 年，是被动电子元器件细分领域的头部企业，主要从事片式电感器和片式压敏电阻器等新型电子元器件的研发、生产和销售。依托于片式电感形成的技术、客户、质量和品牌优势，公司持续开发新产品线，形成了磁性器件、微波器件、敏感及传感器件、精细陶瓷四大产品发展方向。公司产品广泛应用在通信、消费、汽车电子、工业及控制自动化、物联网、大数据、新能源及智能家居、元宇宙等领域。图表图表1：公司发展历程

16、：公司发展历程 来源：公司官网，中泰证券研究所 公司连续十五年被评为“中国电子元器件百强企业”。公司产品主要包括磁性器件、微波器件、敏感及传感器件、精细陶瓷，产品广泛应用于通信、消费、汽车电子、工业及控制自动化、物联网、大数据、新能源及智能家居等领域；其中核心产品片式电感市场份额位列国内第一、全球综合排名前三。图表图表2：顺络电子产品主要下游应用顺络电子产品主要下游应用 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -5-公司深度报告公司深度报告 来源：公司官网，中泰证券研究所 公司股权结构稳定。公司股权结构稳定。公司无实际控制人，第一大股东为公司现任董事长公司袁金钰先生，

17、持有公司 8.85%的股本；第二大股东为恒顺通电子科技开发有限公司，持股 7.59%；第三大股东为香港中央结算有限公司，持股 7.08%。近年来公司股权结构较为稳定，核心团队与公司利益联系紧密。公司管理层持股平台方位成长 10 号持有公司 2.99%的股权，同时公司于 2017 年、2021年和 2022 年推出员工持股计划，不断完善公司治理结构。图表图表3：公司股权结构（更新至公司股权结构（更新至2022年年9月月30日）日）来源：公司官网，中泰证券研究所 公司积极扩充先进产能，扩大市场份额。公司积极扩充先进产能，扩大市场份额。公司自2007年上市以来先后于 2011年、2014 年、201

18、7 年三次增发募资扩充电感、变压器、LTCC 等产品产能，不断提升产品竞争力。预计公司后续将继续根据市场情况，提升高精密及一 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -6-公司深度报告公司深度报告 体成型电感、汽车电子产品产能，为公司后续发展打好基础。图表图表4：公司募投项目：公司募投项目 时间 项目 投资额（亿元）具体方案 2007 叠层片式电感扩产项目 1.67 新增产能 60 亿只，总产能达到 100 亿只 片式压敏电阻扩产项目 1.51 新增产能 40 亿只，总产能达到 50 亿只 2011 片式电感器扩产项目 3.06 产能将增加 67 亿只，其中叠层片式电

19、感年产能增加 60 只，绕线片式电感年产能增加 7 亿只 低温共烧陶瓷（LTCC）扩 产 0.8 形成初具规模的片式 LTCC 产品（主要包括片式滤波器、片式天线和射频前端模块）生产线，LTCC 产品年产能将达到1.62 亿只 研发中心扩建项目 0.31 2014 片式电感器扩产项目 6.08 片式电感年产能将增加 172 亿只，其中叠层电感 144 亿只、绕线功率电感 28 亿只 电子变压器新建项目 0.29 形成初具规模的电子变压器产品生产线，电子变压器年产能将达到 4,000 万只 2017 新型片式电感扩产项目 6.69 实现年产279.66亿只应用于消费类电子及汽车电子领域的片式电感

20、类产品 新型电子变压器扩产项目 1.36 实现年产 2.54 亿只应用于消费类电子及汽车电子领域的电子变压器产品 精细陶瓷产品产业化项目 1.55 新增精细陶瓷产品产能 10,100 万片，其中陶瓷指纹片新增产能 10,000 万片，陶瓷外观件 100 万片 微波器件产业化项目 1.71 新增微波器件产能 6.4 亿只，其中 LTCC 产品 5.4 亿只，NFC产品 1 亿只 2020 年（已终止）片式电感扩产项目 8.26 项目达产后将实现年产 15.56 亿只一体成型功率电感，436.06亿只高精密电感。微波器件扩产项目 5.58 项目达产后，新增微波器件产能 29 亿只 汽车电子产业化项

21、目 4.67 项目达产后新增汽车电子产品产能 12.31 亿只 精细陶瓷扩产项目 4.52 项目达产后，将新增智能穿戴陶瓷底壳产能 500 万个，手机背板陶瓷底壳 125 万个 来源：公司公告，中泰证券研究所 注：2020 年定增已终止，列示仅展示公司后续可能投入方向 图表图表5：公司：公司历次定增历次定增产能产能合计（包含合计（包含2020年未发行定增募投项目）年未发行定增募投项目）产品 产能 片式电感（含绕线、叠层及部分汽车电子用电感）1054.72 亿只/年 汽车电子产品产能 12.31 亿只/年 一体成型功率电感 15.56 亿只/年 片式压敏电阻 50 亿只/年 微波器件（含 LTC

22、C 和 NFC）37.02 亿只/年 电子变压器 2.94 亿只/年 陶瓷指纹片 1 亿片/年 陶瓷外观件 225 万件/年 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -7-公司深度报告公司深度报告 智能穿戴陶瓷底壳 500 万件/年 来源：公司公告，中泰证券研究所 （二）（二）穿越周期的穿越周期的国内国内电感龙头电感龙头 从历史来看，公司是从历史来看，公司是少有少有的自上市以来营收净利润持续增长的公司的自上市以来营收净利润持续增长的公司。自 2006年以来，公司营收从 1.25 亿元增长至 2021 年的 45.77 亿元，营收增长 36.7倍，CAGR 27.16%

23、，净利润自 2006 年的 0.44 亿元，增长至 7.85 亿元，净利润增长 17.6 倍，CAGR 21.09%。图表图表6：公司：公司上市以来营收增长上市以来营收增长36.7倍倍，CAGR 27.16%来源：Wind，中泰证券研究所 图表图表7：公司：公司上市以来净利润增长上市以来净利润增长17.6倍倍，CAGR 21.09%来源：Wind，中泰证券研究所 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0554045502006200720082009200000

24、22前3Q 营业总收入（亿元）（左）营业总收入同比增长率（右）-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%-1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00200620072008200920000022前3Q 归属母公司股东的净利润（亿元）（左）归属母公司股东的净利润同比增长率（右）请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -8-公司深度报告公司深度报告 被动元件行业具有一定周期性，公司能穿越周期保持业绩稳健

25、增长，究其原因，电感行业整体国产化率较低，国产替代始终为行业大逻辑，公司始终将研发及产品作为最核心竞争力，持续保持研发投入，拓展产品品类及下游应用，与海外一线大厂竞争，凭借优秀的产品能力不断拓份额，成就了公司国际领先的技术能力和产品能力。公司 2022 年前三季度虽然受消费电子景气度下降、稼动率降低影响毛利率/净利率有所下滑，但是毛利率始终维持在 30%以上，净利率维持在 15%以上，与同行业公司相比，毛利率仅略低于村田，而净利率与海外大厂相比处于领先地位。公司重视研发投入，研发费用率始终保持高速增长，近三年来研发费用率更是高达 7%，持续不断的研发投入确保了公司不断推出适应市场的新产品，保持

26、竞争力。图表图表 8：公司毛利率与净利率情况公司毛利率与净利率情况 图表图表 9：公司研发费用增速较高公司研发费用增速较高 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 图表图表 10：公司毛利率与同行业公司对比公司毛利率与同行业公司对比 图表图表 11：公司净利率与同行业公司对比：公司净利率与同行业公司对比 0%10%20%30%40%50%60%70%200620072008200920000022前3Q 销售毛利率 销售净利率 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%

27、50%0.00.51.01.52.02.53.03.54.0200021研发费用（亿元）YOY研发费用率 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%200021村田 TDK太阳诱电 顺络电子 0%5%10%15%20%25%200021村田 TDK太阳诱电 顺络电子 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -9-公司深度报告公司深度报告 来源：Wind，中泰证券研究所 注：村田、TDK、太阳诱电报告期为 4 月 1 日至次年

28、 3 月 31 日 来源：Wind，中泰证券研究所 公司依托全球竞争优势，持续提升产能和开发新产品，聚焦于磁性器件、微波器件、敏感及传感器件、精密结构陶瓷四大业务领域布局，推出微型电感、低损耗功率电感、LTCC 微波器件、高可靠性变压器、NTC 热敏电阻、传感器、5G 用滤波器等新型产品。图表图表12：顺络电子产品布局：顺络电子产品布局 来源：公司官网，中泰证券研究所 （三三）拐点已至，电感龙头迎来业绩再腾飞拐点已至，电感龙头迎来业绩再腾飞 2022 年受消费电子疲软影响年受消费电子疲软影响行业整体行业整体业绩下滑业绩下滑。2022 年前三季度，受下游消费电子景气度下降影响，公司营收、净利润出

29、现下滑，2022 年前三季度实现营收31.81亿元，同比下降8.49%，归母净利润4.07亿元，同比下降32.39%。同行业可比公司 2022 年业绩也均受行业整体景气度下降影响受损。由于可比公司均为日本厂商，其受 2022 年日元贬值影响，营收、毛利率、净利润财务表现均较实际经营情况好，以 TDK 为例，其 2022 年二三季度营收/净利润同比增速+25.48%/+20.8%，而剔除汇率影响后其营收/净利润同比增速则调整为+7.12%/-27.32%。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -10-公司深度报告公司深度报告 图表图表13：顺络及同行业可比公司顺络及同

30、行业可比公司2022年年前三季度前三季度财务情况财务情况 来源：Wind，公司公告，中泰证券研究所 我们认为当前经营拐点已至，主要由于 1）从）从外部环境外部环境来看：来看：今年受制于疫情、俄乌冲突等因素，全球手机出货量下降较多，公司整体业绩不尽如人意，预计后续外部环境将有所好转，消费电子销量有望回升；2）从供应链来看：）从供应链来看：受全球疫情影响，全球供应链系统重组及中美贸易摩擦、技术脱钩等外部因素影响，华为、小米、OPPO、vivo 等国产品牌电子元器件产业链向国产化转移。公司在电感、LTCC 产品等产线的进口替代订单将随着国产化趋势的进程迅速成长，预计未来公司通讯业务领域有较大的增长空

31、间。3）从拓应）从拓应用领域来看：用领域来看：公司不断加大汽车、新能源、特种电子领域布局，近年来消费电子占比逐年下降，在汽车电子领域，汽车领域多产品正逐步进入放量阶段，预计未来将成为公司营收重要增长极；在新能源领域：公司作为电感行业龙头，公司在新能源领域客户拓展顺利，变压器、共模、功率电感等多种产品已广泛应用于新能源领域，公司将持续进行研发投入，未来将依托技术优势不断提升市场渗透率，预计公司未来在光伏储能市占率将持续提升；在特种电子领域，公司通过布局贵阳子公司，不断拓展特种电子领域，目前贵阳子公司已进入全面收获期。后续公司将从以消费电子为主要下游的公司转换为消费电子、汽车电子、特种电子三轮驱动

32、，抗风险能力及业绩弹性进一步提升。二、电感二、电感下游下游应用广泛应用广泛，国产替代正当时国产替代正当时（一）（一）电感应用范围广，电感应用范围广，目前仍以目前仍以消费电子消费电子为主为主 电感器和电容、电阻是三大无源器件，电感是利用电磁感应原理制成的电感线圈，能够把电能转化为磁能存储。电感器主要由骨架、绕线、屏蔽罩、封装材料、磁芯或铁心等组成，具有通直流阻交流的特性，在电-8.49%2.71%26.73%1.19%-32.39%-2.00%50.98%0.39%-3.06%-0.31%0.87%0.86%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%顺络电子 村田

33、TDK太阳诱电 营收增速 归母净利润增速 毛利率同比变化值 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -11-公司深度报告公司深度报告 路中起滤波、振荡、延迟、陷波等作用，主要功能是筛选信号、过滤噪声、稳定电流及抑制电磁波干扰等。产品类型分为插装电感及片式电感，其中片式电感又分为叠层片式电感及绕线片式电感。电感下游行业包括通讯、消费电子、工业电子以及汽车电子等领域。图表图表14：电感的作用电感的作用 来源：TDK，中泰证券研究所 电感按照功能可分为射频电感和功率电感，按材料可分为磁性电感和非磁性电感，按工艺主要分为插装电感和电感。和电容、电阻相比，电感产品价格相对稳定。

34、图表图表15：电感分类电感分类 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -12-公司深度报告公司深度报告 来源：前瞻产业研究院，中泰证券研究所 片式电感器从制造工艺来分，片式电感器主要有 4 种类型，即绕线型、叠层型、编织型和薄膜片式电感器。其中，绕线式是传统绕线电感器小型化的产物，叠层式则采用多层印刷技术和叠层生产工艺制作，体积比绕线型片式电感器还要小，是电感元件领域重点开发的产品。图表图表16：不同种类片式电感特点不同种类片式电感特点 特点特点 绕线型绕线型 优点：电感量范围广（mHH），电感量精度高，损耗小（即 Q 大），容许电流大、制作工艺继承性强、简单、成本

35、低等，缺陷：在进一步小型化方面受到限制；主要应用：陶瓷为芯的绕线型片电感器在这样高的频率能够保持稳定的电感量和相当高的 Q 值，因而在高频回路中占据一席之地。叠层型叠层型 优点：良好的磁屏蔽性，有利于元器件高密度安装；烧结密度高；尺寸小，一体化结构，可靠性高；耐热性、可焊性好；形状规整，适合于自动化表面安装生产 缺陷：合格率低、成本高、电感量较小，损耗大 薄膜片式薄膜片式 优点：在微波频段保持低损耗、高精度、高稳定性和小体积的特性；磁场分布集中，能确保贴装后的元器件参数变化不大 主要应用：在高频电路中呈现良好的频率特性 编织型编织型 优点：1MHz 以下单位体积电感量比其他片式电感器大，体积小

36、，容易安装在基片上 主要应用：主要用于用作功率处理的微型磁性元器件 来源：电子发烧友，中泰证券研究所 下游需求更迭推动电感市场快速发展。下游需求更迭推动电感市场快速发展。电感作为三大无源器件之一，在电子设备中必不可少，产品性能与品质在快速升级换代。根据中国电子行业协会数据，2019年全球电感行业规模为46亿美元，约占全球被动元器件的15%。随着国际产业链转移的推动，下游本土厂商为稳定供应链安全，纷纷加快了原材料、零部件的国产化进程，电感元器件供应本土化趋势不断加速。2020年我国电感器件市场规模约 117 亿元，预计 2026 年市场规模约突破 200 亿元。请务必阅读正文之后的重要声明部分请

37、务必阅读正文之后的重要声明部分 -13-公司深度报告公司深度报告 图表图表 17：全球电感器件行业市场规模（亿美元）全球电感器件行业市场规模（亿美元）图表图表 18：中国电感器件行业市场规模（亿元）中国电感器件行业市场规模（亿元）来源：中国电子行业协会，中泰证券研究所 来源：中国电子行业协会，中泰证券研究所 移动通讯是电感最大下游市场，汽车、工业和医疗航空电感价值量高。移动通讯是电感最大下游市场，汽车、工业和医疗航空电感价值量高。从电感下游应用领域来看，移动通讯、电脑别占全球电感销量 55%、25%，产值分别占 35%、20%。医疗航空领域电感的价值量大，电感价格是移动通讯领域 6-7 倍，高

38、端产品附加值高，汽车。工业用高端电感的价值量均为移动通讯领域的数倍。图表图表 19：2019年年全球电感市场分布（销量）全球电感市场分布（销量）图表图表 20：2019年年全球电感市场分布（产值）全球电感市场分布（产值）来源：前瞻产业研究院，中泰证券研究所 来源：前瞻产业研究院，中泰证券研究所 （二二）国产替代正当时，顺络电子受益显著国产替代正当时，顺络电子受益显著 全球电感产业集中度高。全球电感产业集中度高。全球最主要的电感企业为村田、TDK、太阳诱电、奇力新、松下、顺络电子等企业，其中以村田、TDK、太阳诱电为首的日本厂商占据全球 40%50%的市场份额，行业集中度高。分产品领域，村田在射

39、频电感方面处于主导地位，TDK 及松下则在汽车领域的功率电感具备优势，中国台湾厂商奇力新优势领域为电脑、网络及手机方面的功率电感。全球第一梯队的国产电感龙头全球第一梯队的国产电感龙头。顺络电子处于电感行业第一梯队，是目前中国大陆营收规模最大的电感企业。公司在精密电感产品以及主要的电感产品细分领域具备核心技术优势。公司主要产品有 0201 电感、行业内尺寸最小46 49 53 76 00708020192020E2021E2026E88 95 103 117 129 207 0500200202021E2026E55%25%4%7

40、%8%1%移动通讯 电脑 汽车 家庭影院 工业及基础设施 医疗、航天 35%20%13%5%22%5%移动通讯 电脑 汽车 家庭影院 工业及基础设施 医疗、航天 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -14-公司深度报告公司深度报告 的电感 01005、008004，以及叠层射频电感 HQ0402Q 等。公司拥有全球领先的大客户群体，取得了重要市场几乎所有全球行业标杆企业认可。产品技术和客户优势打造公司核心竞争优势。日系厂商逐步收缩战线，本土优质厂商迎来增长机会。日系厂商逐步收缩战线，本土优质厂商迎来增长机会。由于电感分类和形态的复杂性，导致电感通用性较低，下游客户

41、定制属性强，难以实现单一品类的大规模自动化生产。近年来，在下游需求多样化、开发周期缩短、价格竞争加剧的情况下，叠加去年新冠疫情影响，被动元件巨头村田先后关闭了在华的四家电感制造工厂，日系厂商在中国的市占率有逐年下降之势。而顺络作为本土电感龙头，依靠国内电感需求高速增长，有望抢占更高市场份额。图表图表 21：日本被动元件龙头关闭在华工厂日本被动元件龙头关闭在华工厂 关闭时间关闭时间 工厂名称工厂名称 主营业务主营业务 2019.12 汕头华建电子有限公司 中频变压器、线圈、滤波器、线圈模组、电源供应器、电感器等 2019.12 汕头华钜科技有限公司 多层片式电感的生产、加工及售后服务 2020.

42、11 升龙东光科技（深圳）有限公司 设计、生产经营新型电子元器件 2021.10 香港东光电子制造厂 线圈,滤波器,模块等 来源：Murata，中泰证券研究所 小型化和性能升级是电感产品发展的最主要方向。小型化和性能升级是电感产品发展的最主要方向。射频前端小型化、集成化将带动小尺寸电感需求增加，008004 作为目前世界最小的量产尺寸，同 Q值产品安装面积约为 01005 尺寸的 1/2，未来 01005、008004 尺寸电感产品渗透率将逐步提升。同时，下游终端应用环境逐渐丰富、严格，对电感产品的电感值偏差、额定电压/电流、温度系数、可靠性等性能要求逐步提升，以车载电感为例，其温度系数要求显

43、著提升，村田、太阳诱电等日系厂商均已量产最高使用温度高达 150、适用于汽车动力总成的电感产品。图表图表 22：村田同村田同Q值值008004与其他产品尺寸对比与其他产品尺寸对比 图表图表 23：功率电感在汽车不同系统中应用的参数要求功率电感在汽车不同系统中应用的参数要求 来源：村田，中泰证券研究所 来源：太阳诱电，中泰证券研究所 一体成型电感是绕线电感的新发展方向，有望以小体积及性能优势在部分领一体成型电感是绕线电感的新发展方向，有望以小体积及性能优势在部分领 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -15-公司深度报告公司深度报告 域实现对传统绕线电感的替代。域实

44、现对传统绕线电感的替代。一体成型电感是绕线电感的新发展方向，由卷线、金属合金材料和电极组成，通过金属合金材料将卷线一体成型，形成电极，构造简单，但具有大电流下保持稳定性、体积更小的优势，未来将逐步实现对传统绕线电感的取代。一体成型电感适用于轻薄化智能移动终端产品的电源管理模块，目前主要的手机制造商，国际手机厂商对一体成型电感十分青睐。美日台厂商占据全球一体成型电感八成产能份额，大陆厂商加速追赶。美日台厂商占据全球一体成型电感八成产能份额，大陆厂商加速追赶。一体成型电感专利技术最早由美国 Vishay 掌握，并授权给日本、中国台湾等地厂商，目前美国 Vishay、日本 TOKO、中国台湾的乾坤和

45、奇力新几家厂商占全球一体成型电感总产能 80%以上，行业集中度高，中国大陆拥有最大的市场，顺络电子等本土厂商于近年逐步开启国产化步伐。图表图表 24：村田一体成型电感产品（蓝色部分）村田一体成型电感产品（蓝色部分）图表图表 25：一体成型电感主要厂商布局一体成型电感主要厂商布局 厂商厂商 地区地区 一体成型电感相关动态一体成型电感相关动态 Vishay 美国 掌握 MPIM 专利技术 村田 日本 2014 年正式收购东光(Toko)，扩充功率电感业务（含一体成型电感）奇力新 中国台湾 一体成型电感营收占其总营收40%以上，占整体电感营收约50%乾坤科技 中国台湾 2009 年被台达电子收购，为

46、 A客户最大的一体成型电感供应商 顺络电子 中国大陆 2018 年 6 月发布高性能一体成型功率电感-MWSC 系列，2020年正式批量供货 来源：村田，中泰证券研究所 来源：互联网资料整理，中泰证券研究所 顺络电子是目前中国大陆营收规模最大的电感企业，在精密电感产品以及主要的电感产品细分领域具备核心技术优势。0201 系列高精密叠层电感产品占据全球高精密电感较大部分市场份额，广泛应用于手机及高端应用终端，公司目前该系列产品订单量较为饱和。01005 型号电感属于纳米级、小型化、高精度电感，代表新一代的技术产品，可广泛应用于 5G 供应链端及模块端，后续随着应用端配套产品技术水平的提升，以及

47、5G 手机端和基站的发展需求，公司电感产品有更大的市场空间。同时公司已经成功开发 008004 尺寸的射频电感产品，其安装面积已能做到约为既有最小款 01005 尺寸的二分之一，具有与 01005 尺寸的 LQP02TN 系列同样的 Q 值特性。公司正积极开拓用户，未来将导入更多客户订单，为通讯领域持续拓展打下基础。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -16-公司深度报告公司深度报告 图表图表26：顺络电子推出顺络电子推出 01005超高超高Q射频电感射频电感 来源：公司官网，中泰证券研究所 对比海内外同行，公司优势明显对比海内外同行，公司优势明显，有望承接海外份

48、额，有望承接海外份额。公司核心产品电感在技术优势上基本与日本龙头相似，全球领先；近年来，电感主要下游应用市场的需求多样化，开发周期缩短，而顺络的订单响应周期相比日本龙头更具有优势；成本端相较日本低 10%-20%。综上，较低的成本、较好的服务能力、较高的产品品质、大客户的资质认证共同构造了公司强大的护城河，公司电感市场的渗透率有望逐步提升。图表图表 27：公司与电感行业代表企业的优势对比公司与电感行业代表企业的优势对比 类别类别 顺络电子顺络电子 日本厂商日本厂商 中国中国台湾厂商台湾厂商 代表厂商代表厂商 顺络电子 村田、TDK、太阳诱电 齐力新、乾坤科技 产品品质产品品质 与日系产品基本同

49、质 产品性能最高，工艺控制能力最好 产品性能较好 配套供货能力配套供货能力 片式电感产品线全，并逐步拓宽 元件产品线最全，整机配货能力最强 PC 整机配货能力强 客户结构客户结构 国际高端厂商，与日系产品重合 国际高端厂商（三星、夏普等）主攻 PC 市场 资质认证资质认证 大部分高端厂商的资质认证 所有高端厂商的资质认证 PC 厂商的资质认证 服务能力服务能力 26 周订单快速响应，可接受大规模临时订单 只接受大批量计划订单，临时订单响应时间11 周左右 37 周 价格价格 与日系产品基本持平 最高 较高 成本成本 产品低 10%20%最高 较低 来源：锐观网，中泰证券研究所 三、三、不断开拓

50、应用领域不断开拓应用领域，打造消费电子外业绩支柱打造消费电子外业绩支柱（一一）布局汽车电子，打开未来成长空间布局汽车电子，打开未来成长空间 电动化、智能化推动汽车电子行业电动化、智能化推动汽车电子行业高速高速发展。发展。汽车电子是一种由传感器、微处理器 MPU、执行器、数十上百个电子元器件及其零部件所组成的电 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -17-公司深度报告公司深度报告 控系统，主要分为动力控制系统、安全控制系统、通信娱乐系统和车身电子系统，其最重要的作用是提高汽车的安全性、舒适性、经济性和娱乐性。汽车智能网联化趋势下，ADAS 辅助驾驶、智能座舱等系统的

51、大量导入均显著推动电子化需求增长。汽车上的照明系统、动力系统、转向系统、刹车系统、安全系统等都离不开磁性元件。图表图表28：电感在汽车中应用电感在汽车中应用 来源：TDK，中泰证券研究所 2021-2022 年中国和全球先后迎来新能源车年中国和全球先后迎来新能源车 10%的渗透率拐点，汽车电的渗透率拐点，汽车电动化加速发展。动化加速发展。根据我们之前发布的报告汽车电动智能化发展，引领电子行业新机遇，终端渗透率超过 10%进入快速发展期。据中汽协预测，2021 年我国汽车总销量将达到 2610 万辆，其中新能源汽车销量达到 340 万辆，同比+149%，新能源汽车渗透率从 2020 年的 5%快

52、速提升至 13%，2021 年成为中国电动汽车的元年。据 EVTank 和德勤预测，2021-2022 年全球的汽车销量将从 8343 万辆微增至 8760 万辆，新能源汽车销量将从 608 万辆增长至 861 万辆，同比+42%，渗透率从 8%提升至 10%。因此，全球将在 2022 年迎来电动车快速发展的切换窗口。图表图表29：中国新能源汽车销量（万辆）及渗透率：中国新能源汽车销量（万辆）及渗透率 图表图表30：全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率：全球新能源汽车销量（万辆）及渗透率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -18-公司深度报告公司深度报告 新能源车

53、电磁应用场景新能源车电磁应用场景更广泛更广泛。磁性元件在传统车的应用主要包括两方面：一是用于传统电子领域，如汽车音响、汽车仪表、汽车照明等；二是用于提高汽车安全性、娱乐性的领域，如 ABS、安全气囊、动力控制系统、底盘控制、GPS 等。与传统车相比，新能源车拥有充电器、电机驱动装臵等应用场景。图表图表 31：电磁在新能源车的应用场景电磁在新能源车的应用场景 来源：Mentech，中泰证券研究所 新能源车中新能源车中磁性元件磁性元件价值量价值量是传统车的是传统车的 6-9 倍倍。传统车磁性器件整体价值量大约在 100-200 元，相比于传统车，新能源车新增了 OBC 输入输出、逆变器、共模电感、

54、差模电感等磁性元件。基于 400V 平台，磁性元件价值量从传统车单车 200 元左右提升到新能源车单车1200-1300 元，是传统车的 6 倍左右；基于 800V 平台，磁性元件价值量可达 1600-1800 元，是传统车的 8-9 倍，主要增量是升压电路、EMC 等需求量增加。图表图表 32：传统车和新能源车：传统车和新能源车磁性元件磁性元件价值量对比价值量对比 来源：中汽协，中泰证券研究所 来源：EVTank，德勤，中泰证券研究所 1%2%3%4%5%5%13%18%26%31%37%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0500025003000350

55、0新能源车销量 汽车销量 新能源车渗透率 1%2%1%2%2%4%8%10%13%17%23%0%5%10%15%20%25%020004000600080001000012000新能源车销量 汽车销量 新能源车渗透率 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -19-公司深度报告公司深度报告 类型类型 磁性元件磁性元件 单车价值量单车价值量 传统车传统车 输入主变压器、输出主变压器 100200 元 新能源车新能源车 400V 平台 OBC、逆变器、共模电感、差模电感 12001300 元 800V 平台 升压电路、EMC 16001800 元 来源：公开信息整理，中

56、泰证券研究所 布局汽车电子多年，产品覆盖范围广。布局汽车电子多年，产品覆盖范围广。公司布局汽车电子市场多年，汽车电子产品应用领域广泛，涵盖汽车电池管理系统、自动驾驶系统、车载充电系统（OBC）、车联网、大灯控制系统、电机管理系统、车身控制系统、影音娱乐系统等，未来市场空间巨大，汽车电子业务将为公司长期持续稳定增长奠定坚实基础。图表图表33：顺络电子产品布局：顺络电子产品布局 来源：公司官网，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -20-公司深度报告公司深度报告 汽车电子客户优质，凸显公司产品竞争力汽车电子客户优质，凸显公司产品竞争力。公司布局汽车电子

57、市场领域较早,聚焦汽车电子新能源电动化和智能化应用领域，经过客户严格的审核,认证及测试，现已成为众多国内外知名电动汽车企业正式供应商。公司的倒车雷达变压器、电动汽车 BMS 变压器、功率电感等产品,在技术性能及质量、管理上已得到了客户的高度认可,已经被海内外众多知名汽车电子企业和新能源汽车企业批量采购，未来产品种类预计将进一步拓展。由于汽车电子认证周期长、壁垒高，公司在汽车电子产品上具备技术、客户等先发优势，为其长期持续稳定增长奠定坚实基础。（二）（二）新能源领域新能源领域打造另一增长极打造另一增长极 碳减排目标叠加光伏装机成本下降，驱动光伏装机规模快速增长。国内碳减排目标叠加光伏装机成本下降

58、，驱动光伏装机规模快速增长。国内方面，方面，随着光伏装机成本持续下行，“双碳”目标下“十四五”期间将迎来市场化建设高峰，预计国内年均光伏装机新增容量为 70-90GW。2025年累计装机量有望达 643GW，发电量占比将达到 8.2%，较 2020 年提升 4pct。海外方面，海外方面，为实现碳减排任务，多国进行了光伏装机规划，市场增长确定性高。据 GWEC 预测，2025 年全球光伏新增装机量将达370GW，累计装机量超 2000GW，五年 CAGR 达 23%。能源转型方兴未艾，发展储能是关键。能源转型方兴未艾，发展储能是关键。受自然环境影响，光伏、风电等新能源出力特征呈现间歇性、随机性和

59、波动性，增大了电网调峰难度，给电网稳定性带来冲击。因此，需要储能系统来平抑、消纳、平滑新能源的发电输出。根据相关政府文件，目前已有 20 余省对新能源配储提出要求，配储比例基本不低于 10%。图表图表34：中国光伏发电量占比测算：中国光伏发电量占比测算 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E 累计光伏装机容量（亿千瓦）1.75 2.05 2.53 3.03 3.73 4.53 5.43 6.43 新增光伏装机容量（亿千瓦）0.45 0.27 0.48 0.50 0.70 0.80 0.90 1.00 利用小时数 1212 1285 1281 1

60、300 1300 1300 1300 1300 光伏发电量（亿千瓦时）2121 2634 3241 3939 4849 5889 7059 8359 总发电量（亿千瓦时）69940 73253 77391 85207 89441 93655 98133 102964 光伏发电量占比光伏发电量占比 3.03%3.60%4.19%4.62%5.42%6.29%7.19%8.12%来源：CPIA，Wind，中泰证券研究所，详细测算过程请参照电子行业 2022 年度策略报告把握信息&能源技术变革，引领新十年机遇 图表图表35：储能在电网中的削峰填谷作用：储能在电网中的削峰填谷作用 图表图表36：全国各

61、省风电、光伏配储比例区间：全国各省风电、光伏配储比例区间 0%5%10%15%20%25%30%35%全国 江苏 浙江义乌 湖南 广西 安徽 内蒙古 山西 天津 湖北 河北 河南 甘肃 福建 海南 陕西 山东 青海 山西大同 宁夏 贵州 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -21-公司深度报告公司深度报告 来源：世纪新能源网，中泰证券研究所 来源：政府文件，中泰证券研究所 电感、变压器等磁性元器件是逆变器重要的组成部分，其主要作用为储能、升压、滤波、消除 EMI 等。根据固德威招股书拆分成本结构看，电感、变压器成本占比分别 12.75%、4.1%，我们假设储能逆变

62、器成本占比与光伏逆变器相同，由此可测得 2025 年，光伏领域磁性元件市场空间为 105 亿元，2021-2025 年 CAGR 23%，储能领域磁性元件市场空间为 95 亿元，2021-2025 年 CAGR 68%。图表图表37：固德威光伏逆变器成本组成固德威光伏逆变器成本组成 来源：固德威，中泰证券研究所 图表图表38：光伏逆变器光伏逆变器磁性元件磁性元件市场空间测算市场空间测算 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E CAGR 全球户用新增装机(GW）23 53 67 89 118 138 43%全球集中新增装机(GW）111 113 144 161 17

63、7 232 16%全球光伏新增装机(GW）134 165 210 250 295 370 23%光伏光伏磁性元件磁性元件市场规模测算市场规模测算 户用逆变器磁性元件单位成本（元/W）0.04 0.04 0.04 0.04 0.03 0.03 增速(%)5%0%-3%-3%-3%集中逆变器磁性元件单位成本（元/W）0.03 0.03 0.03 0.03 0.03 0.03 增速(%)5%0%-3%-3%-3%全球户用逆变器磁性元件市场空间（亿元）8 20 25 32 41 47 42%全球集中逆变器磁性元件市场空间（亿元）29 31 40 43 46 59 15%全球光伏逆变器磁性元件市场空间（

64、亿元）37 51 64 75 87 105 23%来源：IRENA，GWEC，中泰证券研究所 图表图表39：磁性元件磁性元件在储能在储能市场空间测算市场空间测算 2020 2021E 2022E 2023E 2024E 2025E CAGR 全球储能新增装机(GWh）19.5 34 59 102 175 300 73%新增电化学储能装机占比 72%75%79%83%86%90%全球电化学储能新增装机(GWh)13.9 26 47 84 151 270 81%机构件 25%电感 13%半导体器件 10%电容 8%集成电路 5%PCB线路板 5%连接器 5%变压器 5%控制组件 3%其他 21%请

65、务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -22-公司深度报告公司深度报告 储能单位成本(元/Wh)1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 增速(%)-5%-10%-10%-5%-5%储能储能磁性元件磁性元件市场规模测算市场规模测算 变流器成本占比 20%20%20%20%20%20%磁性元件成本占比 17%17%17%17%17%17%磁性元件单位成本（元/Wh）0.05 0.05 0.04 0.04 0.04 0.04 全球储能磁性元件市场空间（亿元）7.1 12.3 20.1 32.8 55.9 94.9 68%来源：CPIA，中泰证券研究所 全球光伏产业链

66、各环节主要在中国，近年来公司大力拓展光伏储能领域业务，公司作为电感行业龙头，公司在新能源领域客户拓展顺利，变压器、共模、功率电感等多种产品已广泛应用于新能源领域，公司将持续进行研发投入，未来将依托技术优势不断提升市场渗透率，预计公司未来在光伏储能市占率将持续提升。四四、盈利预测、盈利预测 从营收端来看，公司积极布局下游汽车电子、新能源、特种电子领域，预计上述领域将迎来快速增长，叠加预计 2023 年消费电子领域将较2022 年得到复苏，带动公司片式电子元器件营收快速增长。从毛利率角度来看，汽车电子、高精密电感等高毛利率产品占比逐年提升，叠加公司 2022 年整体稼动率偏低，致使 2022 年整

67、体毛利率偏低，后续稼动率恢复将带动毛利率进一步提升。综合来看，预测 2022-2024 年公司分别实现营收 44.39 亿元、55.01 亿元、70.78 亿元，同比-3%、24%、29%，毛利率分别为 33%、34%、35%。图表图表40：公司：公司收入预测表收入预测表 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 片式电子元器件 收入（亿元）26.59 34.51 45.14 43.76 54.38 70.14 YOY 14.05%29.82%30.80%-3.06%24.26%29.00%毛利率 34.60%36.62%35.28%33.62%34.66%35.25%

68、其他业务 收入（亿元）0.35 0.25 0.63 0.63 0.63 0.63 YOY 11.64%-27.21%149.31%0%0%0%毛利率-0.48%-12.95%18.95%20.00%20.00%20.00%合计 收入（亿元）26.93 34.77 45.77 44.39 55.01 70.78 YOY 14.02%29.09%31.66%-3.02%23.92%28.66%毛利率 34.15%36.26%35.05%33.42%34.49%35.12%来源：公司公告，中泰证券研究所 综上，我们预测公司 2022-2024 年营业收入分别为 44.39/55.01/70.77亿元

69、，归母净利润分别为 5.66/8.14/10.91 亿元，公司当前股价对2022-2024 年预测 EPS 的 PE 倍数分别为数分别为 36/25/19 倍，参考可比公司估值，并考虑公司在新领域扩展速度和公司本身的行业龙头优势，首次覆盖给予“买入”评级。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -23-公司深度报告公司深度报告 图表图表41：可比公司估值可比公司估值 公司代码公司代码 公司名称公司名称 收盘价收盘价 EPS PE 2022/12/8 22E 23E 24E 22E 23E 24E 300408.SZ 三环集团 29.98 0.86 1.22 1.62

70、34.86 24.57 18.51 002859.SZ 洁美科技 28.39 0.46 0.73 1.34 61.72 38.89 21.19 300285.SZ 国瓷材料 28.19 0.65 0.94 1.2 43.37 29.99 23.49 平均值 46.65 31.15 21.06 002138.SZ 顺络电子 25.1 0.7 1.01 1.35 35.86 24.85 18.59 来源：wind 一致预期，中泰证券研究所 五、风险提示五、风险提示 下游需求不及预期：公司产品下游行业分布广泛，呈现客户数量多，订单较为分散的特点；若受疫情反复或其他影响致使经济不及预期，可能会带来公司

71、营收不及预期的风险。原材料价格波动：公司原材料主要为银浆、铁氧体粉、介电陶瓷粉、磁芯，其上游金属原材料具有大宗商品属性，价格波动较大。如原材料涨价将导致成本上升，影响公司净利润。新市场开拓不及预期：公司电感在特定新兴领域还处于客户导入阶段，若公司新市场开拓不顺利则会对公司营业收入产生不利影响。研报使用信息数据更新不及时风险：研报使用信息为公开信息，可能因为信息更新不及时产生一定影响。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -24-公司深度报告公司深度报告 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -25-公司深度报告公司深

72、度报告 投资评级说明：投资评级说明：评级评级 说明说明 股票评级股票评级 买入 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 15%以上 增持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在 5%15%之间 持有 预期未来 612 个月内相对同期基准指数涨幅在-10%+5%之间 减持 预期未来 612 个月内相对同期基准指数跌幅在 10%以上 行业评级行业评级 增持 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在 10%以上 中性 预期未来 612 个月内对同期基准指数涨幅在-10%+10%之间 减持 预期未来 612 个月内对同期基准指数跌幅在 10%以上 备注：评级标准为报告发布日后的 6

73、12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中 A 股市场以沪深 300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普 500 指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分 -26-公司深度报告公司深度报告 重要声明：重要声明：中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨

74、询业务资格。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何

75、担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。