1、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 Table_Rank 评级：中性 Table_Authors 邹序元 首席分析师 SAC 执证编号：S02 电话：86-10-8115 2655 董海军 联席首席分析师 SAC 执证编号：S00 电话：86-10-5651 1712 Table_Chart 市场指数走势（最近 1 年）资料来源：聚源数据 相关研究 Table_OtherReport 板块经营数据承压，关注企业运营管理能力 高效运营，行稳致远 核心观点 Table_Summary 板块持续波动，水务

2、板块表现相对较强。板块持续波动，水务板块表现相对较强。年初以来，板块整体走势与沪深 300 基本一致，整体持续处于波动状态。细分板块来看，受稳增长政策推动、运营类资产占比较高等因素影响，水务板块表现较强，相对年初下跌 15%，分别领先沪深 300/环保行业指数 13.06/9.98 个百分点。前三季度经营情况：运营类资产表现相对优异。前三季度经营情况：运营类资产表现相对优异。受新冠疫情及外部经营环境影响，环保行业企业普遍出现成本及期间费用提升、盈利下降，应收账款上升等状况。同时我们关注到，无论固废板块还是水务板块，建设类项目占比高的公司受到不利影响更为明显，相比之下运营类资产占比高的公司，利润

3、及现金流状况更加稳定，收入端甚至出现逆势增长。政策推动：节能减排，减污降碳协同发展。政策推动：节能减排，减污降碳协同发展。从进入“十四五”以来国家发布的政策文件以及“二十大”报告表述来看，国家依然大力支持生态环保行业发展。但是通过政策梳理可以发现，随着“双碳”目标的确立以及碳中和“1+N”政策体系的不断完善，环保行业政策侧重点已经从单纯的末端污染治理转化为节能减排、减污降碳协同发展，碳排放、能源与环保的协同发展贯穿政策文件始终。REITs：政策支持：政策支持，发展提速。，发展提速。自 2021 年首批 9 只 REITs 上市以来，我国 REITs 市场发展迅速。同时，今年以来，政策文件大力支

4、持基础设施REITs 发展，推动 REITs 扩募机制不断完善，支持 REITs 向多个领域拓展。从已发行的两只环保 REITs 来看，底层资产受疫情影响逐渐减小，经营情况良好，无论从价格走势还是股息率等指标来看，均远超行业平均水平。能源领域：能源领域：关注环保与能源协同发展带来的新机会关注环保与能源协同发展带来的新机会。节能减排、减污降碳协同发展之下，环保行业迎来新的发展机会。一方面，新能源的快速发展及其不稳定性使整个电力系统波动性提升，能源安全新认识下，火电投资增速提升，烟气治理迎来新发展机遇。另一方面，减污与降碳具有高度同源性，传统环保服务的客户在治污需求同时有巨大的用能、节能需求，以园

5、区为载体的工业用户对于水、固、气污染治理及能源服务需求巨大，起步较早的环境能源综合服务商有望充分受益。投资建议：投资建议：国家政策依然大力支持环保行业，不断促进节能减排、减污与降碳的协同发展。但是由于环保行业政策落地以及行业多个领域商业模式仍然不清晰，导致行业内相关企业盈利能力可预见性仍然相对较弱。我们给予行业“中性”“中性”的投资评级，重点关注以 REITs 为代表的运营类资产、火电投资增加带来的烟气治理领域投资机会，以及环境、能源综合服务需求提升带来的投资机会。推荐瀚蓝环境、清新环境等公司。风险因素：风险因素：政策文件落地不及预期；火电投资增速不及预期；疫情防控政策变化不及预期；地方政府支

6、付能力不及预期；企业经营成本上升高于预期等。-0.4-0.200.22-Dec12-Feb25-Apr6-Jul16-Sep27-Nov环保沪深300 Table_Title 精选优质运营资产，关注环保与能源协同发展 环保|行业深度报告|2022.12.09 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录目录 1 板块持续波动，水务板块表现相对较强板块持续波动，水务板块表现相对较强.1 2 前三季度经营情况：运营类业务表现相对优异前三季度经营情况：运营类业务表现相对优异.2 2.1 固废板块：收入降

7、低毛利率下降，经营情况恶化.2 2.2 水务板块：营收相对稳定，盈利出现下降.7 3 政策推动：节能减排，减污降碳协同发展政策推动：节能减排，减污降碳协同发展.14 3.1 水务政策方向.15 3.2 固废及土壤政策方向.17 3.3 大气与双碳政策方向.20 4 REITs：政策支持，发展提速：政策支持，发展提速.23 4.1 REITs 国内发展迅速.23 4.2 政策支持不断，REITs 发展进一步提速.24 4.3 已发行环保 REITs 产品表现良好.26 5 能源领域：关注环保与能源协同发展带来的新机会能源领域：关注环保与能源协同发展带来的新机会.30 5.1 火电投资增加带来烟气

8、治理的机会.30 5.2 环保服务向能源领域拓展.33 6 投资建议与重点公司投资建议与重点公司.37 7 风险因素风险因素.37 插图目录 图 1：环保各板块走势对比.1 图 2：固废板块收入成本状况（亿元）.2 图 3：固废板块毛利率情况.2 图 4：固废板块收入分化.3 图 5：剔除异常值后固废板块收入成本状况（亿元）.3 图 6：剔除异常值后固废板块毛利率情况.3 图 7：固废板块归母净利润状况（亿元）.4 图 8：固废板块回报率情况.4 图 9：固废板块盈利普遍降低.4 图 10：剔除异常值后固废板块归母净利润状况（亿元）.5 图 11：剔除异常值后固废板块回报率情况.5 图 12：

9、固废板块期间费用状况（亿元）.5 图 13：固废板块经营性现金流情况（亿元）.5 图 14：剔除异常值后固废板块经营性现金流情况.6 图 15：固废板块资产负债率状况（亿元）.7 图 16：剔除异常值后固废板块资产负债率状况（亿元）.7 图 17：剔除异常值后固废板块应收账款情况（亿元）.7 图 18：水务板块 Q1-Q3 收入成本状况（亿元）.8 图 19：水务板块 Q1-Q3 毛利率状况.8 图 20：水务板块收入分化.9 图 21：水务板块 Q1-Q3 毛利率状况（剔除后）.9 图 22：水务板块 Q1-Q3 归母净利润状况（亿元）.10 EZhV9UrVmVjZnPpNnP8ObP8O

10、oMpPtRnPfQmNpNlOnMtR7NnMnNMYrNrQvPqNnN 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 23：水务板块 Q1-Q3 回报率状况.10 图 24：水务板块净利润分化.10 图 25：剔除后水务板块 Q1-Q3 归母净利润状况（亿元）.11 图 26：剔除后水务板块 Q1-Q3 回报率状况.11 图 27：水务板块 Q1-Q3 期间费用情况（亿元）.11 图 28：水务板块 Q1-Q3 经营性现金流状况（亿元）.12 图 29：水务板块公司现金流情况.12 图 30：

11、水务板块 Q1-Q3 资产负债率状况（亿元）.13 图 31：水务板块应收账款状况（亿元）.13 图 32：两只环保 REITs 产品表现良好.26 图 33：富国首创水务 REIT 营业收入（百万元）.27 图 34：单季度收入（百万元）与毛利率.27 图 35：富国首创水务 REIT 净利润（百万元）.27 图 36：单季度净利润（百万元）.27 图 37：富国首创水务 REIT 经营性现金流（百万元）.28 图 38：单季度经营性现金流（百万元）.28 图 39：中航首钢绿能 REIT 营业收入状况（百万元）.28 图 40：单季度收入（百万元）与毛利率.28 图 41：中航首钢绿能 R

12、EIT 净利润（百万元）.29 图 42：单季度净利润（百万元）.29 图 43：中航首钢绿能 REIT 经营性现金流（百万元）.29 图 44：单季度经营性现金流（百万元）.29 图 45：环保行业 REITs 股息率比较.30 图 46：逐年全社会用电量及增量.30 图 47：逐年煤电装机增量（万千瓦）.31 图 48：未来三年全社会用电量预测.32 图 49：2023 年全国电力供需形势.32 图 50：2024 年全国电力供需形势.32 图 51：2022 年火电投资增加.33 图 52：我国垃圾焚烧发电规模快速增长.35 图 53：清新环境“12345”战略规划.35 图 54：我国

13、不同级别批准设立产业园区数量增长情况.36 表格目录 表 1：十九大报告与二十大报告生态环保内容对比.14 表 2：水务方向政策文件.16 表 3：固废及土壤方向政策文件.18 表 4：大气与双碳相关政策文件.20 表 5：REITs 基本资料.23 表 6：2022 年 REITs 相关政策文件.25 表 7：环保领域政策文件不断推动“减污降碳”协同发展.34 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 板块持续波动，板块持续波动，水务板块表现相对较强水务板块表现相对较强 截至 2022 年

14、 11 月 25 日，环保板块呈现持续波动状态，总体上与沪深 300 较为一致，波动范围在 15%左右。今年 1 月-5 月环保板块总体呈现下降趋势，2 月份有 7%左右的小幅回升，并于 2 月中旬达到板块走势最高点，为相对年初下降 1.77%，之后板块又继续下跌，并于 5 月上旬到达最低点，相对年初下跌 25.78%。5 月中旬开始，板块走势有所回升；7 月底板块再次开始回落，到今年 9 月底有 15%左右的降低，10 月板块走势一直维持在低位水平。11 月板块有小幅回升，回升幅度约为 7 个百分点，11 月环保板块走势保持相对稳定。截至 2022 年 11 月 25 日，环保板块较 202

15、2 年初下跌 18.62%，较沪深 300 指数（下跌 21.70%）走势略高。细分板块来看，固废板块、水务板块整体走势与环保行业指数基本一致，幅度略有区别。水务板块走势总体优于行业整体水平，今年年初至 2 月底，板块有小幅波动，波动范围约为 10%左右，并于 2 月中旬达到最高涨幅，相对期初上涨 1.51%。2 月至 5 月初，板块走势持续下跌，并于 5 月初达到最大跌幅，相对期初达到-15.50%。5 月至 7 月末，板块走势有所回升，回升幅度在 15%左右。8 月开始，板块持续下跌，至 10 月底下跌 15%左右。11 月水务板块有所回升，回升幅度在 5%左右，11 月份板块整体走势维持

16、稳定。固废板块总体表现和行业表现较为接近，年初至 2 月底，板块有小幅波动，波动范围约为 5%上下，并于 2 月中旬达到板块走势最高点，相对期初下跌 2.44%。3 月-5 月初，板块出现较大幅度的下降，下降幅度达到 25%左右。5 月-7 月末，板块走势有所回升，上升幅度约为 15%。8 月至今，板块继续保持波动下降趋势，并于 10 月底达到板块最低点，相对期初达到-30.59%。截至 2022 年 11 月 25 日，固废/水务板块相对于 2022年 1 月 7 日分别下跌 25.50%/8.64%，分别领先沪深 300 指数-3.80/13.06 个百分点。图 1：环保各板块走势对比 资

17、料来源：Wind，首创证券 -35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%22/1/722/2/2622/4/1722/6/622/7/2622/9/1422/11/3固废板块水务板块环保(申万)沪深300 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 2 前三季度经营情况前三季度经营情况：运营类业务表现相对优异：运营类业务表现相对优异 2.1 固废板块：收入降低毛利率下降，经营情况恶化固废板块：收入降低毛利率下降，经营情况恶化 受新冠疫情及经营环境影响，固废板块大部分公司出现成本提

18、升、期间费用率提升，毛利率下降、盈利下降的情况；部分公司虽然营业收入有所增长，但是“增收不增利”。从板块上市公司具体业务来看，建设类项目占比较高的公司，受疫情影响更为严重，营收端大多出现下滑；而运营项目占比较多或有新项目投入运营的公司，相对受影响较小，营收端甚至有所增长。同时，剔除异常值后板块经营性现金流同比出现较大幅度下滑，而应收账款出现较大幅度上升，需关注板块内上市公司后续经营情况。从板块整体数据来看，2022 年前三季度，固废板块营业收入 776.19 亿元，同比下降 12.75%，板块营业成本为 582.41 亿元，同比减少 14.36%。板块毛利率为 24.97%，较去年同期上涨 1

19、.41 个百分点。图 2：固废板块收入成本状况（亿元）图 3：固废板块毛利率情况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 从板块细分来看，公司收入情况分化较为严重。前三季度仍和上半年类似，运营类项目占比高、运营管理能力较强的公司营收端表现良好；建设类项目占比较高的公司，受疫情等因素影响，营收端下降比较明显。板块成分中，浙富控股、瀚蓝环境、高能环境、玉禾田、侨银股份收入增长幅度较大。具体来看，浙富控股前三季度收入同比增速维持与上半年相同变化趋势，主要系危险废物无害化处理和再生资源回收利用业务的销量增加和资源化产品销售价格上升的综合影响所致；瀚蓝环境主要由于公司固废处理业务新项

20、目陆续投产；天然气销量增加，以及销售均价提升；高能环境维持与上半年相同变化趋势，主要是固废危废资源化利用板块及生活垃圾处理运营板块收入增长；侨银股份维持与上半年相同变化趋势，主要是公司项目运营数量增加所致。板块成分中，上海环境、绿色动力、中国天楹、维尔利、军信股份、飞马国际收入明显下降。具体来看，上海环境维持与上半年相同变化趋势，主要由于上半年 PPP 项目建造收入同比下降约 12 亿元及受疫情影响部分新投产项目产能未充分释放；绿色动力维持与上半年相同变化趋势，主要受新冠肺炎疫情影响，部分在建项目建设进度缓慢，以及上半年在建项目数量与规模减少；中国天楹维持与上半年相同变化趋势，主要系出售子公司

21、导致收入出现明显下降；维尔利主要原因系受疫情影响，公司部分工程项目执行进度晚于预期，未达到收入确认节点，前三季度公司收入及成本较上年同期大幅下降。军信股份维持与上半年相同变化趋势，主要因为建设期服务收入较去年同期降低较多；飞马国际主要是子公司大同富乔部分设备进入正常大修周期进行停产检修，发电量同比有所下降，以及受新冠疫情起伏等因素影响，子公司上海合冠的业务规模同比亦有所下-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%005006007008009001000营业收入营业成本收入增速成本增速0%5%10%15%20%25%30%行业深度报告行业深度报告 证券研

22、究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 降所致。图 4：固废板块收入分化 资料来源：Wind，首创证券 剔除异常值后，2022 年前三季度固废板块收入小幅上升，毛利率小幅下降。2021 年10 月 21 日，中国天楹出售其子公司导致其前三季度营业收入大幅下降。剔除异常值中国天楹后，2022 年前三季度板块营业收入实现 737.53 亿元,同比小幅增长 2.94%。板块毛利率方面，启迪环境主要由于对上年同期数据进行追溯调整，毛利率有大幅增长，军信股份由于前三季度建设期服务成本大幅降低导致毛利高增。剔除中国天楹、启迪环境、军信股

23、份后，2022 年前三季度毛利率 24.81%，同比下降 3.03 个百分点。图 5：剔除异常值后固废板块收入成本状况（亿元）图 6：剔除异常值后固废板块毛利率情况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 归母净利润方面，从整体数据来看 2022 年前三季度板块归母净利润 76.14 亿元，同比增长 20.93%，增幅较大。板块回报率方面，归母净利率及 ROE 均呈上升趋势，2022年前三季度，板块归母净利率为 9.81%，较上年同期上升 2.73 个百分点；ROE 为 3.91%，较上年同期上升 1.11 个百分点。-60%-40%-20%0%20%40%60%01002

24、00300400500600700800营业收入营业成本收入增速成本增速0%5%10%15%20%25%30%35%2018Q1-3 2019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 4 图 7：固废板块归母净利润状况（亿元）图 8：固废板块回报率情况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 从板块成分细分来看，与整体趋势明显不同，大部分企业的归母净利润和上半年一致，同比均有所减少。其中浙富控股浙富控股前三季度归母净

25、利润同比增速维持与上半年相同变化趋势，主要受资源化产品的原材料价格上升的影响；盈峰环境盈峰环境主要系成本上涨及财务费用、信用减值损失增加所致；瀚蓝环境瀚蓝环境主要由于天然气综合采购成本不断攀升，而受限于限价政策致使能源业务亏损所致；上海环境上海环境维持与上半年相同变化趋势，主要受收入下降影响；绿色动力绿色动力主要受前三季度在建项目数量及规模较上年同期减少,建造收入下降；运营项目大修费用增加，部分新运营项目产能利用率不足，运营收入毛利率有所下滑影响；中国天楹中国天楹主要受出售子公司影响；中再资环中再资环维持与上半年相同变化趋势，主要受原材料采购价格上涨，成本增加的影响；东江环保东江环保受收运价格

26、大幅下降、资源化原料量跌价涨，叠加生产原辅料价格维持高位影响，公司主营业务利润率进一步被摊薄；维尔利维尔利主要原因系前三季度营收减少，导致利润及所得税减少；三峰环境三峰环境主要由于公司下属百果园、涪陵、库尔勒项目及所属联营单位于去年同期纳入可再生能源发电补贴项目清单所致；玉禾田玉禾田主要由于毛利降低、投资收益减少、资产及信用减值增加所致。图 9：固废板块盈利普遍降低 资料来源：Wind，首创证券-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%007080归母净利润增速0%2%4%6%8%10%12%ROE归母净利率 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告

27、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 5 净利润大幅增长的公司，均为非主营业务因素。其中启迪环境启迪环境维持与上半年相同变化趋势，主要由于对去年数据追溯调整所致；飞马国际飞马国际主要由于其他收益较增加、投资收益增加、所得税费用减少所致。将中国天楹、启迪环境、瀚蓝环境剔除后，板块归母净利润为 68.02 亿元，同比下降 22.01%。回报率方面，归母净利率及 ROE 均呈下降趋势，其中 ROE 为 6.37%，归母净利率 11.56%，较去年同期分别下降 3.35/3.29 个百分点。图 10：剔除异常值后固废板块归母净利润状况（亿元）图 11：

28、剔除异常值后固废板块回报率情况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 期间费用方面，前三季度板块销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率均有所上升。2022 年前三季度板块销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 1.46%/5.44%/4.18%/1.91%，分别较去年同期实现上升 0.22/0.03/0.37/0.26 个百分点。图 12：固废板块期间费用状况（亿元）图 13：固废板块经营性现金流情况（亿元）资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 经营现金流方面，2022年前三季度板块经营性现金流有所下滑。2022年前三季度，-3

29、0%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00708090100归母净利润增速0%2%4%6%8%10%12%14%16%2018Q1-3 2019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3ROE归母净利率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%00销售费用管理费用财务费用研发费用销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%-20-5060708090经营性现金流增速 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究

30、报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 6 固废板块实现经营性现金流 72.80 亿元，同比减少 7.11%。细分来看，在经营性现金流上升幅度较大的公司中，浙富控股浙富控股主要系前三季度套期保值业务保证金收支净额较上年同期减少及规模增长导致材料采购增加等综合影响所致；伟明环保伟明环保主要为公司销售商品收到的现金增加所致；盈峰环境盈峰环境主要系前三季度采购备货应付票据增加、暂未到兑付期所致；高能环境高能环境前三季度经营性现金流同比变化维持与上半年相同变化趋势，主要为公司收回部分上年末销售款项及部分以前年度支付的大额保证金，以及公司新增投运的垃圾

31、焚烧发电项目，增加了公司经营性现金流入；绿色动力绿色动力主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加，以及在建项目数量与规模减少，计入经营活动现金流出的 PPP 项目建设支出减少；维尔利维尔利支付的各项税费为减少、收到其他与投资活动有关的现金增加。在经营性现金流下降幅度较大的公司中，多数系受到疫情或外部经营环境影响。其中，瀚蓝环境瀚蓝环境主要是由于能源业务同比出现较大亏损，同时受疫情等情况影响应收账款回款未有明显改善，加之执行解释第 14 号影响的结果；中国天楹中国天楹系出售子公司影响；旺能环境旺能环境维持与上半年相同变化趋势，主要系公司的新业务新能源锂电池循环再利用业务尚处于试运行阶段，新增了作为

32、周转所需的原材料投入；东江环保东江环保主要受疫情反复与外部经营环境形势复杂严峻等多种不利因素的影响，购买商品、接受劳务支付的现金增加所致；玉禾田玉禾田主要系前三季度不再享受疫情税收优惠，支付的税费增加所致；侨银股侨银股份份主要为公司购买商品、接受劳务支付的现金增加以及支付给职工以及为职工支付的现金增加所致。将中国天楹、盈峰环境、启迪环境剔除后，板块经营性现金流 59.50 亿元，同比减少 16.25%。但从经营性现金流绝对值来看，大部分公司经营性现金流绝对值较小，经营性现金流/营业收入不足 5%。整个板块来看，经营性现金流/营业收入仅为 9.38%。图 14：剔除异常值后固废板块经营性现金流情

33、况 资料来源：Wind，首创证券 资产负债率方面，固废板块资产负债率维持下降趋势。截止 2022 年三季度末，板块资产负债率为 56.51%，同比下降 4.45 个百分点。将中国天楹剔除后，板块资产负债率为 56.30%，较去年同期下降 1.01 个百分点。-100%0%100%200%300%400%500%600%0.010.020.030.040.050.060.070.080.02018Q1-32019Q1-32020Q1-32021Q1-32022Q1-3经营性现金流增速 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报

34、告最后部分的重要法律声明 7 图 15：固废板块资产负债率状况（亿元）图 16：剔除异常值后固废板块资产负债率状况（亿元）资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 应收账款方面，固废板块应收账款呈不断上升趋势，且2022年前三季度涨幅较大。因中国天楹出售子公司变化较大，剔除中国天楹后，板块应收账款 363.14 亿元，同比增长 15.93%，涨幅较大。从板块具体成分来看，大部分公司应收账款同比增长，且涨幅较大。图 17：剔除异常值后固废板块应收账款情况（亿元）资料来源：Wind，首创证券 2.2 水务板块：营收相对水务板块：营收相对稳定，盈利出现下降稳定，盈利出现下降 同样受

35、疫情及外部经营环境影响，水务板块营收同比基本持平，同时也出现成本及期间费用提升，盈利下降的情况，但现金流同比有所改善。建设项目占比较高的公司收入端普遍出现下滑，同时经营性现金流相对欠佳；相比之下运营项目占比较高或新增运营产能增加的公司，营收端大部分出现增长，同时经营性现金流相对良好，经营性现金流/营业收入比值更高。部分运营项目占比较高的公司，受益产能提升及水价提高，盈利出现逆势上涨。同时，板块上市公司应收账款均不同程度增长。2022 年前三季度水务板块收入成本与去年基本持平，剔除异常值后毛利率延续下52%54%56%58%60%62%64%66%53%54%55%56%57%58%59%60%

36、61%62%63%0%5%10%15%20%25%30%35%05003003504002018Q1-Q32019Q1-Q32020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q3应收账款增速 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 8 降趋势。2022 年前三季度水务板块营业收入为 600.24 亿元，同比减少 0.09%。2022 年前三季度，水务板块营业成本为 391.99 亿元，同比减少 2.56%，成本增速低于收入增速。2022 年前三季度，板块毛利率为 34.69%

37、，比上年同期增加了 1.69 个百分点，较去年同期小幅上升。图 18：水务板块 Q1-Q3 收入成本状况（亿元）图 19：水务板块 Q1-Q3 毛利率状况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 从板块上市公司细分收入成本来看，板块内大部分企业前三季度营业收入有所增长。其中，绿城水务绿城水务、中原环保中原环保、海峡环保海峡环保及联泰环保联泰环保主要由于公司有新项目投入运营，使得主营业务收入增加；钱江水利钱江水利主要是由于污水处理业务处理量及处理单价均较上年同期增加，污水处理收入大幅增加；中环环保中环环保主要是由于垃圾焚烧发电项目发电量增长，光伏项目正常运行使得主营业务收入增

38、长；武汉控股武汉控股主要是由于公司收购武汉水务集团100%股权，以及武汉水务集团持有的红安既济水务环境科技有限公司 84%股权；兴蓉兴蓉环境环境的污水处理服务收入同比变动超过+30%，主要系成都市中心城区污水处理服务第四期结算价格（暂定）于 2021 年 12 月核增，且成都市中和污水处理厂二期工程于 2021年下半年投运，2022 年前三季度污水处理量增加所致。除此之外，碧水源碧水源、国中水务国中水务及洪城环境洪城环境营业收入有一定降幅，碧水源碧水源主要受疫情影响，公司及重要子公司良业科技新增项目减少，经营业绩较同期有所下降；国中水务国中水务主要受污水处理及工程收入较同期减少影响。在三季度单

39、季度营业收入变动较大的企业中，中建环能中建环能上半年增长主要系运营服务业务、水处理成套设备及配套业务收入实现增长，公司三季度增长有所下降。首创环保首创环保由于主营业务增长，上半年营收同比+15.06%，公司三季度单季度营收同比下降 20.1%，前三季度营收同比下降 2.83%，业绩波动。创业环保创业环保上半年营收增长 11.84%，主要由于污水处理业务量增加以及部分污水处理厂污水处理服务费价格上调所致，公司前三季度同比减少0.94%；单三季度营收同比下降18.81%。中山公用中山公用半年报营收同比减少8.77%，其中工程板块收入占比 17%，同比降低 21.16%；辅助业务板块占比 15%，同

40、比减少20.37%；前三季度营业收入同比减少 0.13%，三季度营收同比增长。若剔除武汉控股和洪城环境，板块营业收入为525.88亿元，较上年同期增加1.57%；板块营业成本为 339.79 亿元，较上年同期减少 0.57%，较剔除前变动不大。-10%0%10%20%30%40%50%005006007002018Q1-Q32019Q1-Q32020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q3营业收入营业成本收入增速成本增速30%31%32%33%34%35%36%37%行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必

41、仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 9 图 20：水务板块收入分化 资料来源：Wind，首创证券 毛利率细分来看，板块内大部分公司毛利率有所下降。在毛利率下降幅度较大的公司中，江南水务江南水务、中山公用中山公用、武汉控股武汉控股等公司都是由于成本端增幅高于收入增幅造成毛利率下降；国中水务国中水务主要是由于污水处理及工程收入较同期减少，营业收入减少的幅度大于成本减少幅度，毛利率有所下降。除此之外，首创环保首创环保和洪城环境洪城环境毛利率有所上升，两家公司的营业收入和成本都有所下降，成本降幅高于收入降幅。其中，首创环保主要是由于公司出售新西兰资产；洪城环境主要是由于公司协议收购江西蓝天碧水环保

42、100%股权、安义水司 100%股权和扬子洲水厂资产，导致 2021 年数据追溯调整。若剔除首创环保和洪城环境，前三季度板块毛利率为 34.84%，较上年同期下降 0.32 个百分点。板块净利润及回报率方面，2022 年前三季度归母净利润有小幅上升，归母净利率和ROE 基本维持稳定。2022 年前三季度，板块归母净利润 104.54 亿元，同比增长 2.40%。板块回报率方面，2022 年前三季度板块 ROE 为 6.53%，较去年同期增加 0.1 个百分点；板块归母净利率为 17.42%，较去年同期增加 0.42 个百分点，基本维持稳定。图 21：水务板块 Q1-Q3 毛利率状况（剔除后）资

43、料来源：Wind，首创证券 32%33%34%35%36%37%38%39%40%2018Q1-32019Q1-32020Q1-32021Q1-32022Q1-3 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 10 图 22：水务板块 Q1-Q3 归母净利润状况（亿元）图 23：水务板块 Q1-Q3 回报率状况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图 24：水务板块净利润分化 资料来源：Wind，首创证券 细分板块来看，板块归母净利润分化较大。在归母净利润下降幅度较大的公司中，钱

44、江水利钱江水利主要由于参股公司天堂硅谷 2022 年上半年亏损，以及公司按权益法核算确认投资收益减少所致；重庆水务重庆水务主要由于本年高温旱季等因素影响，污水处理量同比减少所致；钱江水利钱江水利系参股公司天堂硅谷 2022 年上半年亏损，公司按权益法核算确认投资收益减少；中山公用中山公用主要由于投资收益减少；武汉控股武汉控股主要由于新项目投产后折旧费用及污水成本相应增加；中原环保中原环保主要因为公司加快推进项目建设，项目融资增加，财务费用相应增加，同时公司应收账款增加，计提信用减值损失增加；碧水源碧水源上半年受疫情等因素影响，公司及重要子公司良业科技新增项目减少，经营业绩较同期有所下降，导致收

45、入及利润情况同比下降，三季度情况有所好转；中建环能中建环能主要由于受各地疫情点状爆发影响，大宗商品价格上涨，物流滞后，项目延期导致市场机会变少，市场竞争加剧。0%5%10%15%20%25%30%020406080100120归母净利润增速0%4%8%12%16%20%ROE归母净利率 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 11 在归母净利润增长幅度较大的公司中，首创环保首创环保主要由于公司出售新西兰资产，投资收益增加所致；绿城水务绿城水务主要由于污水处理量增加及南宁市中心城区污水处理服务费价格

46、标准于 2021 年上调后对当期的影响，营业收入同比增加所致；兴蓉环境兴蓉环境主要受收入端增加的影响，三季度单季度收入维持平稳，利润增长变缓。若剔除首创环保，板块归母净利润为 72.02 亿元，与去年同期相比下降 12.71%。板块回报率方面，前三季度板块 ROE 为 5.33%，较去年同期减少 1.25 个百分点；归母净利率为 16.07%，较去年同期减少 2.50 个百分点。图 25：剔除后水务板块 Q1-Q3 归母净利润状况（亿元）图 26：剔除后水务板块 Q1-Q3 回报率状况 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 期间费用方面，2022 年前三季度销售费用率保持

47、平稳，管理费用率、研发费用率和财务费用率有所上升。2022 年前三季度板块销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为 1.53%/7.14%/7.24%/1.09%，销售费用率相比去年同期基本持平，财务费用率、研发费用率、管理费用率较去年同期分别增加 1.23/0.23/0.25 个百分点，财务费用率增加较多。经营性现金流方面，2022 年前三季度板块经营性现金流良好，较去年同期有所上升。2022 年前三季度板块经营性现金流为 71.75 亿元，同比增长 41.03%。-15%-10%-5%0%5%10%15%20%00708090归母净利润增速0%5%10%1

48、5%20%25%2018Q1-3 2019Q1-3 2020Q1-3 2021Q1-3 2022Q1-3ROE归母净利率图 27：水务板块 Q1-Q3 期间费用情况（亿元）资料来源：Wind，首创证券-1%1%3%5%7%9%11%0554045502018Q1-Q32019Q1-Q32020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q3销售费用管理费用财务费用研发费用销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 12 图 28：水务板块

49、Q1-Q3 经营性现金流状况（亿元）资料来源：Wind，首创证券 从细分成分来看，各个公司的经营性现金流增速变化较大。根据公告，现金流增加的公司中，兴蓉环境兴蓉环境主要由于前三季度经营活动回款同比增加；首创环保首创环保主要由于收到的税费返还增加；钱江水利钱江水利主要由于公司销售商品、提供劳务收到的现金同比增加；洪洪城环境城环境主要由于购买商品、接受劳务支付的现金减少所致；碧水源碧水源主要由于项目建设进入收尾期，部分项目进入商运以及前三季度收到增值税留抵退税所致；中电环保中电环保主要由于收到的项目回款增加所致。图 29：水务板块公司现金流情况 资料来源：Wind，首创证券 现金流减少的公司中，中

50、山公用中山公用主要由于前三季度销售商品、提供劳务收到的现金减少以及购买商品、接受劳务，支付其他与经营活动有关的现金增加所致；创业环保创业环保主要由于收取的污水处理服务费等经营性收款低于上年同期；武汉控股武汉控股主要由于公司子公司工程公司支付工程及设备款、公司支付税费增加所致；中原环保中原环保主要由于公司形成金融资产的在建 PPP 项目支出同比增加以及公司应收账款增加所致；节能国祯节能国祯主要受疫情影响地方财政紧张，销售和运营款结算周期滞后影响；中环环保中环环保系特许经营权项目付款增加所致；国中水务国中水务主要由于前三季度收到污水处理费及工程款减少及支付文盛投资3 亿元保证金所致。-60%-40

51、%-20%0%20%40%60%0204060801001202018Q1-Q32019Q1-Q32020Q1-Q32021Q1-Q32022Q1-Q3经营性现金流增速 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 13 板块内有部分公司经营性现金流/营业收入较低，且经营性现金流数值较小或为负值，这部分公司大多建设类业务占比较高。其中，中山公用工程建设板块 2022 年上半年收入占比达到 16.80%；武汉控股 2022 年上半年工程施工类业务收入为 43,303.17 万元，占公司营业收入 30.55

52、%；中原环保 2022 年上半年 PPP 项目收入占总营业收入的73.45%。图 30：水务板块 Q1-Q3 资产负债率状况（亿元）资料来源：Wind，首创证券 资产负债率方面，板块资产负债率保持平稳。2022 年前三季度板块资产负债率59.50%，基本和去年同期持平。应收账款方面，2022 年三季度水务板块应收账款为 388.27 亿元，较去年同期增长30.05%。细分板块来看，水务板块内公司应收账款普遍有所增加。图 31：水务板块应收账款状况（亿元）资料来源：Wind，首创证券 40%45%50%55%60%65%2018Q1-Q32019Q1-Q32020Q1-Q32021Q1-Q320

53、22Q1-Q30%5%10%15%20%25%30%35%05003003504004502018Q1-32019Q1-32020Q1-32021Q1-32022Q1-3应收账款增速 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 14 3 政策政策推动：节能减排，减污降碳协同发展推动：节能减排，减污降碳协同发展 “十八大”以来，环保工作受到前所未有的重视。党的“十八大”站在历史和全局的战略高度，提出了新时代“五位一体”总体布局，将生态文明建设提上了前所未有的高度。“十八大”以来，全

54、党全国高度重视生态文明建设，“美丽中国”建设取得一系列成效。在党的带领下，我国成功实现了第一个百年奋斗目标，全面建成小康社会，进入社会主义新征程。在此背景下，10 月 16 日，中国共产党第二十次全国代表大会在北京隆重开幕，习近平主席代表第十九届中央委员会向大会作了题为高举中国特色社会主义伟大旗帜 为全面建设社会主义现代化国家而团结奋斗的报告（以下简称“二十大”报告），对我国第二个百年目标征程提出了新的方向和要求。“二十大”再次重点强调生态环保工作。“二十大”报告明确了未来百年的奋斗目标，即以中国式现代化全面推进中华民族伟大复兴。报告共包含十五个章节，其中第十章“推动绿色发展，促进人与自然和谐

55、共生”再次生态环保单独成章，强调了生态环保工作在未来发展中的重要地位。同时，“二十大”报告对“中国式现代化”做出了明确定义，即坚持中国共产党领导，坚持中国特色社会主义，实现高质量发展，发展全过程人民民主，丰富人民精神世界，实现全体人民共同富裕，促进人与自然和谐共生，促进人与自然和谐共生，推动构建人类命运共同体，创造人类文明新形态。生态环保在第二个百年奋斗征程中的地位不言而喻。“二十大”中生态环境发展目标是之前政策的延续与升级。对比“十九大”报告中关于生态环保的表述，可以发现“二十大”中生态环境发展目标是之前政策的延续与升级。污染治理方面，从“着力解决突出环境问题”，延续为“深入推进环境污染防治

56、”，明确总体目标为“蓝天、碧水、净土保卫战”，并加强环境基础设施的建设；生态系统保护方面，从“加大生态系统保护力度”升级为“提升生态系统多样性、稳定性、持续性”。同时报告最大的变化在于“碳达峰碳中和”的推进以及“加快发展方式绿色转型”。2020年联合国大会上，我国提出了“30 年碳达峰、60 年碳中和”的发展目标，“双碳”成为我国生态环保领域未来几十年的又一工作重点。“二十大”报告中生态环保板块也充分体现了这一变化：章节标题由“加快生态文明体制改革，建设美丽中国”变化为“推动绿色发展，促进人与自然和谐共生”，正文中“推进绿色发展”升级为“加快发展方式绿色转型”，强调了绿色发展的重要性与紧迫性；

57、正文第四节移除了“改革生态环境监管体制”的表述，新增“积极稳妥推进碳达峰碳中和”表述，体现了“双碳”工作的重要地位。表 1：十九大报告与二十大报告生态环保内容对比 时间时间 十九大报告十九大报告 二十大报告二十大报告 章标题章标题 九、加快生态文明体制改革，建设美丽中国 十、推动绿色发展，促进人与自然和谐共生 第一节第一节（一）推进绿色发展。（一）推进绿色发展。加快建立绿色生产和消费的法律制度和政策导向，建立健全绿色低碳循环发展的经济体系。构建市场导向的绿色技术创新体系，发展绿色金融，壮大节能环保产业、清洁生产产业、清洁能源产业。推进能源生产和消费革命，构建清洁低碳、安全高效的能源体系。推进资

58、源全面节约和循环利用，实施国家节水行动，降低能耗、物耗，实现生产系统和生活系统循环链接。倡导简约适度、绿色低碳的生活方式，反对奢侈浪费和不合理消费，开展创建节约型机关、绿色家庭、绿色学校、绿色社区和绿色出行等行动。（一）加快发展方式绿色转型（一）加快发展方式绿色转型。推动经济社会发展绿色化、低碳化是实现高质量发展的关键环节。加快推动产业结构、能源结构、交通运输结构等调整优化。实施全面节约战略，推进各类资源节约集约利用，加快构建废弃物循环利用体系。完善支持绿色发展的财税、金融、投资、价格政策和标准体系，发展绿色低碳产业，健全资源环境要素市场化配置体系，加快节能降碳先进技术研发和推广应用，倡导绿色

59、消费，推动形成绿色低碳的生产方式和生活方式。第二节第二节（二）着力解决突出环境问题。（二）着力解决突出环境问题。坚持全民共治、源头防治，持续实施大气污染防治行动，打赢蓝天保卫战。加快水污染防治，实施流域环境和近岸海域综合治理。强化土壤污染管控和修复，加强农业面源污染防治，开展农村人居环境整治行动。加强固体废弃物和垃圾处置。提高污染排放标准，强化排污者责任，健全环保信用评（二）深入推进环境污染防治。（二）深入推进环境污染防治。坚持精准治污、科学治污、依法治污，持续深入打好蓝天、碧水、净土保卫战。加强污染物协同控制，基本消除重污染天气。统筹水资源、水环境、水生态治理，推动重要江河湖库生态保护治理，

60、基本消除城市黑臭水体。加强土壤污染源头防控，开展新污染物治理。提升环境基础设施建设水平，推进 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 15 价、信息强制性披露、严惩重罚等制度。构建政府为主导、企业为主体、社会组织和公众共同参与的环境治理体系。积极参与全球环境治理，落实减排承诺。城乡人居环境整治。全面实行排污许可制，健全现代环境治理体系。严密防控环境风险。深入推进中央生态环境保护督察。第三节第三节（三）加大生态系统保护力度。（三）加大生态系统保护力度。实施重要生态系统保护和修复重大工程，优化生态安全

61、屏障体系，构建生态廊道和生物多样性保护网络，提升生态系统质量和稳定性。完成生态保护红线、永久基本农田、城镇开发边界三条控制线划定工作。开展国土绿化行动，推进荒漠化、石漠化、水土流失综合治理，强化湿地保护和恢复，加强地质灾害防治。完善天然林保护制度，扩大退耕还林还草。严格保护耕地，扩大轮作休耕试点，健全耕地草原森林河流湖泊休养生息制度，建立市场化、多元化生态补偿机制。（三）提升生态系统多样性、稳定性、持续性。（三）提升生态系统多样性、稳定性、持续性。以国家重点生态功能区、生态保护红线、自然保护地等为重点，加快实施重要生态系统保护和修复重大工程。推进以国家公园为主体的自然保护地体系建设。实施生物多

62、样性保护重大工程。科学开展大规模国土绿化行动。深化集体林权制度改革。推行草原森林河流湖泊湿地休养生息，实施好长江十年禁渔，健全耕地休耕轮作制度。建立生态产品价值实现机制，完善生态保护补偿制度。加强生物安全管理，防治外来物种侵害。第四节第四节（四）改革生态环境监管体制。（四）改革生态环境监管体制。加强对生态文明建设的总体设计和组织领导，设立国有自然资源资产管理和自然生态监管机构，完善生态环境管理制度，统一行使全民所有自然资源资产所有者职责，统一行使所有国土空间用途管制和生态保护修复职责，统一行使监管城乡各类污染排放和行政执法职责。构建国土空间开发保护制度，完善主体功能区配套政策，建立以国家公园为

63、主体的自然保护地体系。坚决制止和惩处破坏生态环境行为。（四）积极稳妥推进碳达峰碳中和。（四）积极稳妥推进碳达峰碳中和。实现碳达峰碳中和是一场广泛而深刻的经济社会系统性变革。立足我国能源资源禀赋，坚持先立后破，有计划分步骤实施碳达峰行动。完善能源消耗总量和强度调控，重点控制化石能源消费，逐步转向碳排放总量和强度“双控”制度。推动能源清洁低碳高效利用，推进工业、建筑、交通等领域清洁低碳转型。深入推进能源革命，加强煤炭清洁高效利用，加大油气资源勘探开发和增储上产力度，加快规划建设新型能源体系，统筹水电开发和生态保护，积极安全有序发展核电，加强能源产供储销体系建设，确保能源安全。完善碳排放统计核算制度

64、，健全碳排放权市场交易制度。提升生态系统碳汇能力。积极参与应对气候变化全球治理。资料来源：中国政府网，首创证券 从“二十大”报告生态环境部分描述来看，“减污”协同“降碳”，加快绿色转型，推进节能减排，加强生态环境保护，是未来环保工作的重点。中国生态环境问题，本质上是高碳能源结构和高能耗、高碳产业结构问题，污染物与二氧化碳排放呈现显著同根同源性。“十四五”时期，中国生态文明建设进入了以降碳为重点战略方向、推动减污降碳协同增效、促进经济社会发展全面绿色转型、实现生态环境质量改善由量变到质变的关键时期。在 2021 年 11 月由国务院发布的关于深入打好污染防治攻坚战的意见中便提出了“以实现减污降碳

65、协同增效为总抓手”的观点，在 2022 年国家发布的政策文件中，不断强化“减污降碳协同”的观念。2022 年 1 月 24 日，国务院发布关于印发“十四五”节能减排综合工作方案的通知，指出通过大力推动节能减排，深入打好污染防治攻坚战，加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系，实现节能降碳减污协同增效、生态环境质量持续改善；2022 年 6 月 10 日，7 部委联合发布关于印发的通知，指出面对生态文明建设新形势新任务新要求，基于环境污染物和碳排放高度同根同源的特征，必须立足实际，遵循减污降碳内在规律，充分利用现有生态环境制度体系协同促进低碳发展，创新政策措施，优化治理路线，推动减污降碳协同增效。除

66、以上两份文件外，2022 年国家各部门多次发布生态环境领域综合性指导文件，不断强调“减污降碳”协同发展，同时对于水、固、气、土等领域提出了具体发展要求及发展方向。3.1 水务政策方向水务政策方向 从 2022 年前三季度的政策文件来看，水务领域的政策文件包括了水务基础设施建设、水循环利用、水环境监测以及水处理设备、技术及工艺流程领域。基于“双碳”目标下“减污降碳协同”以及“节能减排”的理念，水务领域污染治理政策将污水处理与水循环利用及污水资源化相结合；同时政策文件强调通过水处理设备、处理技术及工艺流程的升级，实现“减污与降碳的协同”。水务水利工程领域，政策主要集中在两个方面，一是城乡水领域基础

67、设施的建设，包括城市雨水收集、排水设施 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 16 及海绵城市建设，乡村方面尤其是乡村农业用水、污水处理及供水基础设施建设；二是在全国范围内供水工程及水域生态环境的保持，包括南水北调等区域调水工程、黄河及长江流域生态保护工程等。表 2：水务方向政策文件 时间时间 发布机构发布机构 文件名称文件名称 细分领域细分领域 主要内容主要内容 2022.01.11 国家发改委、水利部 “十四五”水安全保障规划 水务水利工程、水环境治理 水务水利工程：加强重大水资源工程建设，

68、提高水资源优化配置能力。水环境治理：加强水土保持和河湖整治，提高水生态环境保护治理能力 2022.01.11 生态环境部 “十四五”海洋生态环境保护规划 水环境治理 展望 2035 年，沿海地区绿色生产生活方式广泛形成，海洋生态环境根本好转，美丽海洋建设目标基本实现。海洋生态环境治理体系和治理能力基本实现现代化。2022.01.21 工信部等三部委 环保装备制造业高质量发展行动计划（20222025 年）的通知 污水处理 围绕减污降碳协同增效、细颗粒物（PM2.5）和臭氧协同控制、非电行业多污染物处置、海洋污染治理、有毒有害污染物识别和检测以及生态环境应急等领域，开展重大技术装备联合攻关。20

69、22.01.28 农村农业部 推进生态农场建设的指导意见 污水处理循环利用 及时对畜禽粪污资源化利用、地膜回收利用等台账进行查核，对生态农场的水环境、土壤环境、农产品质量等进行采样检测 2022.02.09 国家发改委、生态环境部等四部门 加快推进城镇环境基础设施建设指导意见的通知 污水处理及资源化利用 新增污水处理能力 2000 万立方米/日，新增和改造污水收集管网 8 万公里，新建、改建和扩建再生水生产能力不少于1500 万立方米/日，县城污水处理率达到 95%以上，地级及以上缺水城市污水资源化利用率超过 25%，城市污泥无害化处置率达到 90%。2022.02.11 国务院 “十四五”推

70、进农业农村现代化规划 水务水利工程 合理确定水源和供水工程设施布局，加强水源工程建设和水源保护。实施规模化供水工程建设和小型供水工程标准化改造，提高农村自来水普及率。2022.03.02 国务院 加强入河入海排污口监督管理工作的实施意见 污水处理、水环境监测 水环境监测、污水处理：2023 年底前，完成长江、黄河、淮河、海河、珠江、松辽、太湖流域干流及重要支流、重点湖泊、重点海湾排污口排查；推进长江、黄河干流及重要支流和渤海海域排污口整治。2022.03.10 国家发改委 2022 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务 污水处理 加快补齐城镇污水处理能力缺口，开展老旧破损和易造成积水内涝问题的污

71、水管网、雨污合流制管网诊断修复更新。2022.04.18 生态环境部、住建部 “十四五”城市黑臭水体整治环境保护行动方案 污水处理 到 2025 年，推动地级及以上城市建成区黑臭水体基本实现长治久清;县级城市建成区黑臭水体基本消除。2022.04.27 住建部、国家发展改革委、水利部 “十四五”城市排水防涝体系建设行动计划的通知 水务水利工程 评估城市水系蓄水排水能力，优化城市排涝通道及排水管网布局。完善城市河道、湖塘、排洪沟、道路边沟等排涝通道，整治排涝通道瓶颈段。2022.04.29 国家发改委 支持宁夏建设黄河流域生态保护和高质量发展先行区实施方案 水环境监测、水务水利工程 建设“宁夏黄

72、河云”，支持水利设施智能化升级改造，打造数字治水样板。在具备条件的地区开展“互联网+城乡供水”示范区建设。推进城乡供水网络建设，实施银川城乡供水、清水河流域城乡供水等重大工程，建设城市应急水源，开展农村集中供水工程维修养护。2022.05.06 中共中央办公厅、国务院办公厅 关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见 污水处理 完善老城区及城中村等重点区域污水收集管网，更新修复混错接、漏接、老旧破损管网，推进雨污分流改造。开展污水处理差别化精准提标，对现有污水处理厂进行扩容改造及恶臭治理。2022.05.10 国务院 新污染物治理行动方案的通知 污水处理 加强有毒有害大气污染物、水污染物环境治

73、理，制定相关污染控制技术规范。行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 17 2022.06.13 生态环境部、国家发改委等七部门 减污降碳协同增效实施方案 污水处理、循环利用及资源化 推进污水处理厂节能降耗，优化工艺流程，提高处理效率；鼓励污水处理厂采用高效水力输送、混合搅拌和鼓风曝气装置等高效低能耗设备；推广污水处理厂污泥沼气热电联产及水源热泵等热能利用技术；提高污泥处置和综合利用水平；在污水处理厂推广建设太阳能发电设施。开展城镇污水处理和资源化利用碳排放测算，优化污水处理设施能耗和碳排放管理。

74、2022.06.21 工信部、水利部、等六部门 工业水效提升行动计划的通知 污水处理、循环利用及资源化 聚焦废水排放量大、改造条件相对成熟、示范带动作用明显的钢铁、石化化工、纺织、造纸、食品、有色金属等重点行业，优先选择水效领跑者企业、绿色工厂、绿色工业园区、新型工业化示范基地，稳步推进废水循环利用改造升级。2022.06.23 国家发改委 太湖流域水环境综合治理总体方案 污水处理、循环利用及资源化 到 2025 年，太湖流域水环境综合治理成效持续巩固，入河湖污染物大幅削减，滨湖湿地带逐步恢复，水生态环境质量明显改善，流域水资源配置格局持续优化，饮用水安全保障水平进一步提高，总磷等主要污染物浓

75、度总体下降，湖泊富营养化程度和蓝藻水华暴发强度得到基本控制。2022.07.12 国家发改委 “十四五”新型城镇化实施方案的通知 污水处理、循环利用及资源化 基本消除劣 V 类国控断面和城市黑臭水体。推进生活污水治理厂网配套、泥水并重，推广污泥集中焚烧无害化处理，推进污水污泥资源化利用。2022.07.26 国家发展改革委等十四部门 健全完善村级综合服务功能的意见 污水处理、循环利用及资源化 扎实推进农村厕所革命，加快推进生活垃圾分类和资源化利用，全面提升农村生活垃圾治理水平，加快推进农村生活污水治理。2022.08.15 生态环境部等十二部门 黄河生态保护治理攻坚战行动方案 污水处理、循环利

76、用及资源化 重点推进城镇污水收集管网补短板、加强污水污泥处理处置、综合整治城市黑臭水体。2022.09.02 国务院 支持山东深化新旧动能转换推动绿色低碳高质量发展的意见 污水资源化 提升污水资源化利用比例和海水淡化利用规模。2022.09.08 生态环境部、国家发改委等十七部门 深入打好长江保护修复攻坚战行动方案 污水处理、循环利用及资源化，水环境监测 长江经济带县城生活垃圾无害化处理率达到 97%以上，县级城市建成区黑臭水体基本消除，化肥农药利用率提高到43%以上，畜禽粪污综合利用率提高到 80%以上，农膜回收率达到 85%以上，尾矿库环境风险隐患基本可控；长江干流及主要支流水生生物完整性

77、指数持续提升。深入推进城镇污水收集管网排查整治，系统推进城市黑臭水体治理。推进垃圾分类投放、收集、运输和处理系统建设，加强垃圾无害化资源化处理，推进污泥资源化利用，推动实现垃圾渗滤液全收集全处理。完善污水垃圾处理收费机制。2022.11.02 科技部、生态环境部等五部门 “十四五”生态环境领域科技创新专项规划 水环境监测，污水处理、循环利用及资源化 城镇水生态修复及雨污资源化技术、农业面源污染治理技术以及工业废水污染防治与资源化利用技术等。资料来源：Wind，首创证券 3.2 固废及土壤政策方向固废及土壤政策方向 前三季度土壤领域政策文件主要关注土壤污染问题，集中在土壤环境监测及土壤污染治理领

78、域。固废方面，政策文件重点关注无废城市建设及循环利用及资源化领域。“无废城市”领域政策关注前端垃圾收储运等环卫服务以及后端的垃圾处理。与“双碳”目标提倡的绿色转型相对应，垃圾处理在实现减量化的同时，注重通过循环利用、行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 18 综合利用及资源化等方式，实现节能减排、循环再生；同时垃圾焚烧发电在实现减量化与资源化的同时，作为能源绿色转型中可再生能源利用方式受到推广。表 3：固废及土壤方向政策文件 时间时间 发布机构发布机构 文件名称文件名称 领域领域 细分领域细分领

79、域 主要内容主要内容 2022.01.04 国家发改委 加快推进大宗固体废弃物综合利用示范建设的通知 固废 废物综合利用 要统筹推进示范建设任务，创新大宗固体废弃物综合利用模式。2022.01.05 国家能源局、等三部门 全国危险化学品安全风险集中治理方案 固废 固废处理 建立废弃危险化学品等危险废物处置的安全生产与生态环境等部门监管协作和联合执法工作机制，开展危险废物专项整治“回头看”。2022.01.06 生态环境部 对外投资合作建设项目生态环境保护指南 固废 废物综合利用 加强固体废物综合利用，减少产生量、贮存量。做好尾矿库、矸石场等固体废物贮存场所的加固和防渗，防止污染地下水源。202

80、2.01.17 国家发改委 加快废旧物资循环利用体系建设的指导意见 固废 废物循环利用及资源化 完善再生资源类固体废物跨地区运输备案机制，提升再生资源跨区转运效率。到 2025 年，废旧物资循环利用政策体系进一步完善，资源循环利用水平进一步提升。2022.01.21 国家发改委 组织开展废旧物资循环利用体系示范 城 市 建 设 的 通知 固废 废物循环利用及资源化 各省级发展改革委会同有关部门根据本地区工作实际、有关城市工作积极性、生活垃圾分类、“无废城市”建设等情况，按照分配名额，研究提出本地区示范城市名单 2022.02.09 国家发改委 等三部委 加快推进城镇环境基础设施建设指导意见的通

81、知 固废 固体废物处理、危险废物处置 固体废物处置及综合利用能力显著提升，利用规模不断扩大，新增大宗固体废物综合利用率达到 60%。危险废物、医疗废物处置。基本补齐危险废物、医疗废物收集处理设施短板，危险废物处置能力充分保障，技术和运营水平进一步提升，县级以上城市建成区医疗废物全部实现无害化处置。2022.02.10 工信部等八部委 加快推动工业资源综合利用实施方案的通知 固废 固废综合利用 力争大宗工业固废综合利用率达到 57%，其中，冶炼渣达到 73%，工业副产石膏达到 73%，赤泥综合利用水平有效提高。2022.02.11 国家发改委 高耗能行业重点领域节能降碳改造升 级 实 施 指 南

82、（2022 年版）固废 固废工程建设 加强能量系统优化、余热余压利用、污染物减排、固体废物综合利用和公辅设施改造 2022.03.10 国家发改委 2022 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务 固废 固废综合利用 健全危险废弃物和医疗废弃物集中处理设施、大宗固体废弃物综合利用体系，积极稳妥推进生活垃圾分类工作。2022.04.06 国务院安全生产委员会 “十四五”国家安全生产规划 固废 危险废物 全面排查和管控危险化学品生产储存企业外部安全防护距离。强化高危化学品和高危工艺风险管控，升级重大危险源风险监测预警系统。2022.04.11 国家发展改革委、商务部、工信部 加快推进废旧纺织品循环利用

83、的实施意见 固废 固废循环利用 到 2025 年，废旧纺织品循环利用体系初步建立，循环利用能力大幅提升，废旧纺织品循环利用率达到25%，废旧纺织品再生纤维产量达到 200 万吨。2022.04.24 生态环境部办公厅 “十四五”时期“无废城市”建设名单的通知 固废 无废城市建设 根据各省份推荐情况，综合考虑城市基础条件、工作积极性和国家相关重大战略安排等因素，确定了“十四五”时期开展“无废城市”建设的城市名单 2022.05.06 中共中央办公厅、国务院办公厅 关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见 固废 固废综合利用 合理布局危险废弃物收集和集中利用处置设施。健全县域医疗废弃物收集转运处

84、置体系。推进大宗固体废弃物综合利用。2022.05.10 国务院 新污染物治理行固废 固废工程土壤污染重点监管单位应严格控制有毒有害物质排 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 19 动方案的通知 建设及土壤环境治理 放，建立土壤污染隐患排查制度。2022.06.13 生态环境部等七部委 减污降碳协同增效实施方案 固废及土壤 固废工程建设及土壤环境治理 合理规划污染地块土地用途，鼓励农药、化工等行业中重度污染地块优先规划用于拓展生态空间，降低修复能耗。鼓励绿色低碳修复，优化土壤污染风险管控和修复

85、技术路线，注重节能降耗。2022.07.12 国家发改委 “十四五”新型城镇化实施方案的通知 固废及土壤 固废工程建设及土壤环境治理 健全危险废弃物和医疗废弃物集中处理设施、大宗固体废弃物综合利用体系。加强城市大气质量达标管理，推进细颗粒物（PM2.5）和臭氧（O3）协同控制。2022.07.26 民政部、国家发改委十四部门 健全完善村级综合 服 务 功 能 的 意见 固废及土壤 垃圾综合利用、废物循环利用及资源化 扎实推进农村厕所革命，加快推进生活垃圾分类和资源化利用，全面提升农村生活垃圾治理水平，加快推进农村生活污水治理。2022.08.15 生态环境部等十二部门 黄河生态保护治理 攻 坚

86、 战 行 动 方案 固废及土壤 垃圾综合利用、废物循环利用及资源化 重点强化生态环境分区管控、加快工业企业清洁生产和污染治理、强化固体废物协同控制与污染防治、推进污水资源化利用。2022.09.02 国务院 支持山东深化新旧动能转换推动绿色低碳高质量发展的意见 固废及土壤 固废工程建设及土壤环境治理，废物循环利用及资源化 加快推进黄河干流及主要支流岸线 1 公里范围内高耗水、高污染企业搬迁入园，消除国控断面劣类水体，加强南水北调东线工程沿线污染治理。加强受污染耕地、矿区用地等土壤风险管控和修复，确保人口密集区化工企业腾退土地安全利用。2022.09.08 生态环境部、国家发改委等十八部门 深入

87、打好长江保护修复攻坚战行动方案 固废及土壤 垃圾综合利用、废物循环利用及资源化 深入推进农业绿色发展和农村污染治理。因地制宜推进农村厕所革命，提升农村生活污水治理水平，健全农村生活垃圾收运处置体系，着力解决垃圾围村和农村水体黑臭问题。加强塑料污染治理。2022.09.08 国务院 进一步加强商品过度包装治理的通知 固废 废物循环利用及资源化，垃圾收储运等环卫服务 加强包装废弃物回收和处置。进一步完善再生资源回收体系，鼓励各地区以市场化招商等方式引进专业化回收企业，提高包装废弃物回收水平。鼓励商品销售者与供应方订立供销合同时对商品包装废弃物回收作出约定。进一步完善生活垃圾清运体系，持续推进生活垃

88、圾分类工作，健全与生活垃圾源头分类投放相匹配的分类收集、分类运输体系，加快分类收集设施建设，配齐分类运输设备，提高垃圾清运水平。2022.09.23 农业农村部办公厅等五部门 建设国家农业绿色发展先行区 促进农业现代化示范区全面绿色转型实施方案 固废及土壤 垃圾综合利用、废物循环利用及资源化 落实农药农膜生产、经销主体回收处置责任，推动将没有利用价值的废旧农膜纳入农村垃圾收集处置体系。2022.09.27 国家发改委委、住建部、生态环境部 污泥无害化处理和资源化利用实施方案 固废及土壤 废物循环利用及资源化，垃圾焚烧发电，垃圾收储运等环卫服务 到 2025 年，全国新增污泥（含水率 80%的湿

89、污泥）无害化处置设施规模不少于 2 万吨/日，城市污泥无害化处置率达到 90%以上，地级及以上城市达到 95%以上，基本形成设施完备、运行安全、绿色低碳、监管有效的污泥无害化资源化处理体系。2022.11.01 住建部 开展城市园林绿固废 废物循环采用“就地处理+集中处理”相结合的模式，编制园 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 20 化垃圾处理和资源化利用试点工作的通知 利用及资源化，垃圾焚烧发电，垃圾收储运等环卫服务 林绿化垃圾处理和资源化利用专项规划或方案，合理布局园林绿化垃圾分类收集、

90、贮存、运输、处理和资源化利用设施。参考生活垃圾收集运输有关政策，宜就地处理即就地处理，宜集中处理即集中处理，提高符合城市发展需要的园林绿化垃圾收运处理能力。推动源头减量和资源化利用。推动园林绿化垃圾源头分类和减量，积极探索在生物有机肥、有机覆盖物、有机基质、垃圾焚烧发电、城镇供热和园路铺装等方面的应用，提高园林绿化垃圾资源化利用率。2022.11.02 科技部、生态环境部等五部门 “十四五”生态环境领域科技创新专项规划 固废及土壤 固废工程建设及土壤环境治理，土壤监测 土壤复合污染成因、风险基准与绿色修复机制，农用地污染修复和可持续安全利用技术等。2022.11.08 工信部等四部门 印发建材

91、行业碳达峰实施方案的通知 固废 垃圾综合利用、废物循环利用及资源化 加快提升固废利用水平。支持利用水泥窑无害化协同处置废弃物。资料来源：Wind，首创证券 3.3 大气与双碳大气与双碳政策方向政策方向 大气领域是“减污降碳”协同最关注的领域，具有污染物排放与碳排放高度同源的特点。单纯的大气领域政策重点关注“减排”，强调通过设备研发、技术创新以及工艺改造，减少高排放领域污染物排放量；同时加强污染物排放监测与环境监测工作。“双碳”作为未来几十年重点工作，2022 年是政策文件不断完善与密集发布的集中期。“双碳”领域政策文件多为综合性、指导性文件，重点涉及三个方面。第一为各领域、各行业节能减排、减污

92、降碳路径及措施，通过政策指引在源头上减少碳排放；第二为系统建设，主要为碳交易市场政策及规则制定；第三为支持性政策，包括为支持碳交易准确性的碳排放统计、监测及核查，“双碳”发展的金融类支持政策等。表 4：大气与双碳相关政策文件 时间时间 发布机构发布机构 文件名称文件名称 领域领域 细分领细分领域域 主要内容主要内容 2022.01.04 国家发展改革委 关于加快推进大宗固体废弃物综合利用示范建设的通知 大气与双碳 碳排放 双碳：各基地和骨干企业要以节能降碳为导向，优先使用可再生能源，优化生产工艺流程。2022.01.05 国家能源局等部门 加快农村能源转型发展助力乡村振兴的实施意见 大气与双碳

93、 低碳发电 双碳政策：大力推广太阳能、风能供暖。在大气污染防治重点地区的农村，整县域开展“风光+蓄热电锅炉”等集中供暖。2022.01.06 生态环境部 关于印发对外投资合作建设项目生态环境保护指南的通知 大气与双碳 大气减排 大气：采取有效措施控制温室气体排放，做好运行期生态环境监测和管理工作。2022.01.21 工业和信息化部、科学技术部、生态环境部 关于印发环保装备制造业高质量发展行动计划（20222025 年）的通知 大气与双碳 大气减排 通过工艺技术过程的改进，实现二氧化碳、甲烷、氧化亚氮（N2O）等温室气体的抑制、分解、捕捉，研发应用减少污染治理过程中温室气体排放的工艺技术。20

94、22.01.24 国务院 关于印发“十四五”节能减排综合工作方案的通知 大气与双碳 大气减排 到 2025 年，全国单位国内生产总值能源消耗比2020 年下降 13.5%，化学需氧量、氨氮、氮氧化物、挥发性有机物排放总量下降 8%、8%、10%以上。行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 21 2022.02.07 工业和信息化部、国家发展和改革委员会、生态环境部 关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见 大气与双碳 大气减排、碳排放 大气治理:构建产业间耦合发展的资源循环利用体系，80%以上钢铁产能

95、完成超低排放改造。双碳：落实钢铁行业碳达峰实施方案，统筹推进减污降碳协同治理。2022.03.15 生态环境部 关于做好 2022 年企业温室气体排放报告管理相关重点工作的通知 大气与双碳 大气减排 组织发电行业重点排放单位报送 2021 年度温室气体排放报告；组织开展对发电行业重点排放单位2021 年度排放报告的核查 2022.03.22 国家发展改革委 关于印发“十四五”现代能源体系规划的通知 大气与双碳 低碳发电 双碳：“十三五”时期，我国能源结构持续优化，低碳转型成效显著。“十四五”时期必须协同推进能源低碳转型与供给保障，加快能源系统调整以适应新能源大规模发展。2022.04.24 教

96、育部 印发加强碳达峰碳中和高等教育人才培养体系建设工作方案 大气与双碳 双碳人才培养 将绿色低碳理念纳入教育教学体系。加强宣传，广泛开展绿色低碳教育和科普活动，增强社会公众绿色低碳意识，积极引导全社会绿色低碳生活方式。2022.04.29 财政部 关于印发中央对地方重点生态功能区转移支付办法的通知 大气与双碳 生态环境监测评价和奖惩机制 注重激励，强化约束。健全生态环境监测评价和奖惩机制，激励地方加大生态环境保护力度，提高资金使用效率。2022.05.06 中共中央办公厅、国务院办公厅 关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见 大气与双碳 大气减排、碳排放 推进生产生活低碳化。推动能源清洁低

97、碳安全高效利用，引导非化石能源消费和分布式能源发展。2022.05.10 国家发展改革委等部门 关于发布煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平（2022 年版）的通知 大气与双碳 大气减排 确定煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平，适时建立包括能耗、物耗、水耗、污染物和温室气体排放水平等在内的煤炭清洁高效利用综合评价指标体系。2022.05.24 国务院 关于印发新污染物治理行动方案的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放 加强新污染物多环境介质协同治理；加强有毒有害大气污染物治理开展新污染物治理试点工程，形成一批有毒有害化学物质绿色替代、新污染物减排示范技术。2022.05.30 财政部 关于印

98、发财政支持做好碳达峰碳中和工作的意见的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放统计及核查、碳排放 支持构建清洁低碳安全高效的能源体系；支持重点行业领域绿色低碳转型，推动减污降碳协同增效；支持完善绿色低碳市场体系。健全碳排放统计核算和监管体系。2022.06.07 生态环境部 关于印发国家适应气候变化战略 2035的通知 大气与双碳 碳排放 坚持减缓和适应并重，把握扎实开展碳达峰碳中和工作契机，将适应气候变化全面融入经济社会发展大局，推进适应气候变化治理体系和治理能力现代化。2022.06.13 生态环境部 关于印发减污降碳协同增效实施方案的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放统计及核查 推进大气污染防

99、治协同控制。优化治理技术路线，加大氮氧化物、挥发性有机物（VOCs）以及温室气体协同减排力度。一体推进重点行业大气污染深度治理与节能降碳行动。2022.06.17 工业和信息化部等部门 关于推动轻工业高质量发展的指导意见 大气与双碳 碳排放 全面建设绿色制造体系，推广使用绿色、低碳、环保工艺和设备；加快绿色安全发展，绿色发展取得新进步。行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 22 2022.06.21 工业和信息化部等部门 关于印发工业水效提升行动计划的通知 大气与双碳 碳排放 推动节水降碳协同改

100、造。聚焦重点用水行业，支持企业优先开展厌氧氨氧化脱氮、新能源耦合海水淡化等节水降碳技术改造。2022.06.29 工业和信息化部等部门 关于印发工业能效提升行动计划的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放 加快推进煤炭利用高效化、清洁化，推进煤炭向清洁燃料、优质原料和高质材料转变；加快推进工业用能多元化、绿色化，加快推进终端用能电气化、低碳化。2022.06.29 农业农村部、国家发展改革委 关于印发农业农村减排固碳实施方案的通知 大气与双碳 碳排放 到 2025 年，农业农村减排固碳与粮食安全、乡村振兴、农业农村现代化统筹融合的格局基本形成；到 2030 年，农业农村减排固碳与粮食安全、乡村振兴

101、、农业农村现代化统筹推进的合力充分发挥。2022.07.12 国家发展改革委 关于印发“十四五”新型城镇化实施方案的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放 推进细颗粒物（PM2.5）和臭氧（O3）协同控制。推动能源清洁低碳安全高效利用，有序引导非化石能源消费和以电代煤、以气代煤，发展屋顶光伏等分布式能源。2022.07.21 国家发展改革委 关于发布重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平（2022年版）的通知（征求意见稿）大气与双碳 碳市场建设 参考相关重点用能产品设备现行能效标准，综合考虑我国相关产业技术水平和发展阶段，将有关产品设备能效水平划分为先进水平、节能水平、准入水平三档。20

102、22.08.01 工业和信息化部等部门 关于印发工业领域碳达峰实施方案的通知 大气与双碳 大气减排、碳市场建设、碳排放统计及核查 构建有利于碳减排的产业布局；推动产业低碳协同示范；构建标准计量体系，建立健全工业领域碳达峰标准体系；完善市场机制，健全全国碳排放权交易市场配套制度。2022.08.15 生态环境部等部门 关于印发黄河生态保护治理攻坚战行动方案的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放 减污降碳协同增效行动，重点强化生态环境分区管控、加快工业企业清洁生产和污染治理。2022.08.17 科技部等九部门 关于印发科技支撑碳达峰碳中和实施方案（20222030 年）的通知 大气与双碳 大气减排

103、、碳排放 能源绿色低碳转型科技支撑行动。立足以煤为主的资源禀赋，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合，保障国家能源安全并降低碳排放。2022.08.19 国家发改委 印发关于加快建立统一规范的碳排放统计核算体系实施方案的通知 大气与双碳 碳排放统计及核查 建立全国及地方碳排放统计核算制度；完善行业企业碳排放核算机制；建立健全重点产品碳排放核算方法；完善国家温室气体清单编制机制。2022.08.29 工业和信息化部等部门 关于印发加快电力装备绿色低碳创新发展行动计划的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放 加速发展清洁低碳发电装备。推进煤电装备节能降碳改造、灵活性改造、

104、供热改造“三改联动”。2022.09.02 国务院 关于支持山东深化新旧动能转换推动绿色低碳高质量发展的意见 大气与双碳 大气减排、碳市场建设、碳排放统计及核查 推动细颗粒物（PM2.5）浓度持续下降，有效遏制臭氧（O3）浓度上升，消除重污染天气。建立绿色低碳发展体制机制。支持山东更多行业企业参与全国碳排放权交易，开展重点产品全生命周期碳足迹核算。2022.09.23 农业农村部等部门 关于印发建设国家农业绿色发展先行区 促进农业现代化示范区全面绿色转型实施方案的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放 治理“白色污染”，开展农膜回收利用行动。推广农业减排固碳技术。因地制宜推广应用农田氮肥减量增效等

105、减排技术。行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 23 2022.09.27 国家发展改革委等部门 印发污泥无害化处理和资源化利用实施方案 大气与双碳 碳排放 到 2025 年，全国新增污泥无害化处置设施规模不少于 2 万吨/日，城市污泥无害化处置率达到 90%以上，地级及以上城市达到 95%以上，基本形成设施完备、运行安全、绿色低碳、监管有效的污泥无害化资源化处理体系。2022.10.09 国家能源局 关于印发能源碳达峰碳中和标准化提升行动计划的通知 大气与双碳 大气减排、碳市场建设、碳排放统计

106、及核查 积极发展非化石能源，不断提高非化石能源消费比重。健全完善能源产业链碳减排标准，服务建立国家碳市场机制需求。2022.10.14 国家自然科学基金委员会 2022 年度国家自然科学基金专项项目支撑国家双碳战略的政策建模与策略研究项目指南 大气与双碳 碳市场建设 系统开展减碳的技术经济潜力、碳排放需求与供给的动态均衡的理论分析。研究电力市场与碳市场协同优化实现机制，包括“电-碳”成本疏导机制、跨区域交易机制、协同交易机制、多维目标优化过程等。2022.11.02 科技部等部门 关于印发“十四五”生态环境领域科技创新专项规划的通知 大气与双碳 大气减排，大气监测 生态环境监测：大气 PM2.

107、5与 O3污染综合立体监测技术等。大气污染防治：多污染物源排放全流程高效协同治理与资源化技术等。2022.11.08 工业和信息化部等部门 关于印发建材行业碳达峰实施方案的通知 大气与双碳 大气减排、碳排放统计及核查 加快清洁绿色能源应用，优化建材行业能源结构；健全标准计量体系。明确核算边界，完善建材行业碳排放核算体系。资料来源：Wind，首创证券 4 REITs：政策支持，发展提速政策支持，发展提速 4.1 REITs 国内发展迅速国内发展迅速 2020 年 4 月 30 日，中国证监会和国家发展改革委联合发布关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知，同年 8

108、月，中国证监会发布 公开募集基础设施证券投资基金指引（试行），我国基础设施公募 REITs 正式启动。REITs 试点启动以来，国内 REITs 发展迅速。试点以来，我国公募 REITs 市场规则体系不断完善，REITs 产品市场表现良好。截至 11 月 17 日，国内共有 23 只基础设施公募 REITs 项目成立，21 只产品上市发行，涵盖生态环保、交通基础设施、园区基础设施、仓储物流、保障性租赁住房、能源基础设施 6 类基础设施类型。从数量来看，2021年共 11 只产品发行上市，截止 11 月 18 日，2022 年已有 10 只产品发行上市，2 只产品已通过审核。同时，REITs 扩

109、募进展顺利，目前博时招商蛇口产业园 REIT、华安张江光大园 REIT、富国首创水务 REIT、中金普洛斯仓储物流 REIT、红土创新盐田港仓储物流 REIT 五只首批 REITs 扩募已经为受理状态。表 5：REITs 基本资料 序号 代码 证券简称 项目状态 资产类型 发行规模(亿元)1 180801 中航首钢生物质 REIT 已上市 生态环保 13.38 2 180202 华夏越秀高速公路封闭式基础设施 REIT 已上市 交通基础设施 21.30 3 508058 中金厦门安居保障性租赁住房 REIT 已上市 保障性租赁住房 13.00 4 508066 华泰江苏交控 REIT 已上市

110、交通基础设施 30.54 5 508088 国泰君安东久新经济 REIT 已上市 园区基础设施 15.18 6 180401 鹏华深圳能源 REIT 已上市 能源基础设施 35.38 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 24 7 508021 国泰君安临港创新产业园 REIT 已上市 园区基础设施 8.24 8 180501 红土创新深圳人才安居 REIT 已上市 保障性租赁住房 12.42 9 508027 东吴苏州工业园区产业园 REIT 已上市 园区基础设施 34.92 10 50809

111、9 建信中关村产业园 REIT 已上市 园区基础设施 28.80 11 508001 浙商证券沪杭甬高速 REIT 已上市 交通基础设施 43.60 12 180201 平安广州交投广河高速公路 REIT 已上市 交通基础设施 91.14 13 508018 华夏中国交建高速 REIT 已上市 交通基础设施 93.99 14 508008 国金中国铁建高速 REIT 已上市 交通基础设施 47.93 15 508068 华夏北京保障房 REIT 已上市 保障性租赁住房 12.55 16 180102 华夏合肥高新产园 REIT 已上市 园区基础设施 15.33 17 180101 博时招商蛇口

112、产业园 REIT 已受理 园区基础设施 20.79 18 508000 华安张江光大园 REIT 已受理 园区基础设施 14.95 19 508006 富国首创水务 REIT 已受理 生态环保 18.50 20 508056 中金普洛斯仓储物流 REIT 已受理 仓储物流 58.35 21 180301 红土创新盐田港仓储物流 REIT 已受理 仓储物流 18.40 22 508009 中金安徽交控 REIT 通过 交通基础设施 108.80 23 508077 华夏基金华润有巢 REIT 通过 保障性租赁住房 资料来源：Wind，首创证券 4.2 政策支持不断，政策支持不断，REITs 发展

113、进一步提速发展进一步提速 国家政策对于 REITs 发展支持进一步加强，今年以来密集出台大量政策文件，促进国内 REITs 进一步发展。从综合类政策来看，呈现为推动基础设施领域 REITs 发展，有效盘活存量资产，并且完善了 REITs 试点税收政策。2022 年 1 月 26 日，财政部、税务总局发布关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告，进一步完善 REITs 税收政策。2022 年 2 月 18 日，国家发改委发布关于印发促进工业经济平稳增长的若干政策的通知，明确推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）健康发展，有效盘活存量资产，形成存量资产和新增投资

114、的良性循环。2022 年 3 月 21 日，国家发改委发布关于进一步做好社会资本投融资合作对接有关工作的通知，提出推动更多符合条件的存量项目发行基础设施REITs，打通投资退出渠道，提升企业参与基础设施建设的积极性。2022 年 5 月 26 日，国务院发布关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见，推动基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）健康发展，进一步提高推荐、审核效率，鼓励更多符合条件的基础设施 REITs 项目发行上市。2022 年 11 月 7 日，国家发改委发布关于进一步完善政策环境加大力度支持民间投资发展的意见，支持民间投资项目参与基础设施领域不动产投资信托基金（REITs

115、）试点。除总体支持性政策外，REITs 政策支持推进 REITs 产品拓展到更多领域，保障性租赁住房领域以及新能源环保领域亦纳入发行范围。2022 年 1 月 18 日，国务院发布关于印发“十四五”现代综合交通运输体系发展规划的通知，提出完善收费公路专项债券制度，稳妥推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点。2022 年 5 月 27 日，国家发改委发布关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知，推进保障性租赁住房 REITs 试点。2022 年 7 月 15 日，上交所发布上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规

116、则适用指引第 4 号保障性租赁住房（试行），明确原始权益人应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 25 商业地产开发业务等。2022 年 5 月 30 日，国家发改委发布关于促进新时代新能源高质量发展实施方案的通知，研究探索将新能源项目纳入基础设施不动产投资信托基金（REITs）试点支持范围。2022 年 9 月 27 日，国家发展改革委、住房城乡建设部、生态环境部联合印发污泥无害化处理和资源化利用实施方案，鼓励发行地方政府专项债券、

117、基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）等方式支持符合条件的污泥处理设施项目。同时，国家政策积极支持扩募试点，不断推进投融资良性循环。2022 年 3 月 18 日，证监会发布深入推进公募 REITs 试点 进一步促进投融资良性循环，并指出证监会正在指导交易所抓紧制定 REITs 扩募规则，将适时征求市场意见。2022 年 5 月 31 日，上交所和深交所发布公开募集基础设施证券投资基金业务指引第 3 号新购入基础设施项目（试行），规范和引导基础设施 REITs 存续期间新购入基础设施项目及相关扩募、信息披露等事项的业务规则，对于进一步推动基础设施 REITs持续发展，有效盘活存量资产，促

118、进投融资良性循环具有重要意义。2022 年 6 月 24 日，深交所发布 关于进一步支持企业发展服务实体经济的通知，支持基础设施公募 REITs加快发行上市。支持保障性租赁住房、能源、水利等行业企业发行基础设施公募 REITs。支持上市 REITs 通过扩募、购买资产等方式做优做强。表 6：2022 年 REITs 相关政策文件 序号 日期 发布机构 文件名称 1 2022/1/18 国务院 关于印发“十四五”现代综合交通运输体系发展规划的通知 2 2022/1/26 财政部 税务总局 关于基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点税收政策的公告 3 2022/1/28 深交所 深圳证券

119、交易所证券投资基金业务指引第 3 号基金通平台份额转让 4 2022/1/28 上交所 上海证券交易所基金自律监管规则适用指引第 3 号基金通平台份额转让 5 2022/2/18 国家发展改革委 关于印发促进工业经济平稳增长的若干政策的通知 6 2022/3/18 证监会 深入推进公募 REITs 试点 进一步促进投融资良性循环 7 2022/3/21 国家发展改革委 关于进一步做好社会资本投融资合作对接有关工作的通知 8 2022/4/22 四川省人民政府 四川省促进工业经济稳定增长行动方案 9 2022/5/22 青岛市发改委 青岛出台 11 条举措推进基础设施 REITs 产业发展 10

120、 2022/5/26 国务院 关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见 11 2022/5/27 国家发展改革委 关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知 12 2022/5/30 国家发展改革委 关于促进新时代新能源高质量发展实施方案的通知 13 2022/5/31 上交所、深交所 公开募集基础设施证券投资基金业务指引第 3 号新购入基础设施项目（试行）14 2022/5/31 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第 3 号新购入基础设施项目（试行）15 2022/5/31 上交所 上海证券交易所公开募集基础设施证券投

121、资基金（REITs）规则适用指引第 3 号新购入基础设施项目（试行）16 2022/5/31 证监会 证监会指导证券交易所发布基础设施 REITs 扩募指引 17 2022/6/2 北京市人民政府 北京市统筹疫情防控和稳定经济增长的实施方案 18 2022/6/24 深交所 关于进一步支持企业发展服务实体经济的通知 19 2022/7/1 国家发展改革委 关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见 20 2022/7/7 工信部、发改委、生态环境部 关于印发工业领域碳达峰实施方案的通知 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本

122、报告最后部分的重要法律声明 26 21 2022/7/13 国家发展改革委 关于做好基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）新购入项目申报推荐有关工作的通知 22 2022/7/15 上交所 上海证券交易所公开募集基础设施证券投资基金（REITs）规则适用指引第 4 号保障性租赁住房（试行）23 2022/7/15 深交所 深圳证券交易所公开募集基础设施证券投资基金业务指引第 4 号保障性租赁住房（试行）24 2022/7/16 海南省住建厅 关于加快发展保障性租赁住房的实施意见 25 2022/7/25 苏州市人民政府 关于印发苏州市康养产业高质量发展行动计划（20222025 年）的通

123、知 26 2022/9/9 广东省人民政府 关于印发广东省加快推进城镇环境基础设施建设实施方案的通知 27 2022/9/27 国家发改委、住建部、生态环境部 污泥无害化处理和资源化利用实施方案 28 2022/11/7 国家发展改革委 关于进一步完善政策环境加大力度支持民间投资发展的意见 29 2022/11/12 国资委、证监会 中国证监会 国务院国资委关于支持中央企业发行科技创新公司债券的通知 资料来源：Wind，首创证券 4.3 已发行环保已发行环保 REITs 产品表现良好产品表现良好 从 2021 年 6 月上市以来，富国首创 REIT 和中航首钢绿能 REIT 走势良好。富国首创

124、 REIT 板块波动幅度较大，2021 年 6 月至 2022 年 2 月，富国首创 REIT 板块总体呈现大幅上升趋势，并于 2022 年 2 月中旬达到最高涨幅，相对期初达到 89%。2022 年 2 月下旬板块开始出现较大幅度的下跌，并伴随小幅波动，波动幅度在 10%左右，并于 2022年 7 月中旬下降到 24%。7 月中旬至 9 月初，板块走势呈现小幅回升，回升幅度不到10%。从 2022 年 9 月初到现在，板块总体呈现下降趋势，但总体走势仍高于其他板块。中航首钢绿能 REIT 板块走势与富国首创 REIT 板块较为接近，但波动幅度较小，总体走势较为稳定。2021 年 6 月至今年

125、 2 月，板块处于波动上升状态，波动范围约为5%左右，并于 2022 年 2 月中旬达到最高点，相对期初达到 41%。今年 2 月中旬至 5 月初，板块有小幅波动，波动范围在 10%-20%之间。2022 年 5 月以来，板块走势基本维持稳定，并于 10 月中下旬开始有所下跌，下跌幅度约为 10%左右。截至 2022 年 11 月 22 日，富国首创 REIT/中航首钢绿能 REIT 相对于发行日分别实现上涨 21%/11%，对比同区间环保行业指数，分别领先 28/18 个百分点。图 32：两只环保 REITs 产品表现良好 资料来源：Wind，首创证券-40%-20%0%20%40%60%8

126、0%100%2021-06-252021-07-162021-08-062021-08-272021-09-172021-10-082021-10-292021-11-192021-12-102021-12-312022-01-212022-02-182022-03-112022-04-012022-04-222022-05-132022-06-022022-06-242022-07-152022-08-052022-08-262022-09-162022-10-142022-11-042022-11-22富国首创水务REIT环保(申万)首创环保中航首钢绿能REIT 行业深度报告行业深度报告

127、证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 27 富国首创 REIT 底层资产收入有望实现增长。由于 2021 年度的营业收入数据是从2021 年 6 月 7 日（基金合同生效日）至 2021 年 12 月 31 日，2021 年营业收入相对较低。2022 年前三季度，富国首创 REIT 营业收入 2.21 亿元，相对发行前底层资产营收有望增长。单季度来看，从 2021 年四季度开始，营收开始下降，2022 年 Q1 后逐季开始上涨，Q3 实现营业收入 0.77 亿元。毛利率走势与营收基本一致，2022 年 Q3 为 26%。

128、图 33：富国首创水务 REIT 营业收入（百万元）图 34：单季度收入（百万元）与毛利率 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 净利润方面，富国首创 REIT 板块 2022 年前三季度板块净利润 0.37 亿元。2022 年第三季度实现 0.16 亿元，同比减少 41%。单季度来看，净利润与收入趋势基本一致，自2022 年一季度开始呈逐季回升趋势。图 35：富国首创水务 REIT 净利润（百万元）图 36：单季度净利润（百万元）资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 经营性现金流方面，富国首创REIT 2022年前三季度板块经营性现金流1.59亿元

129、，第三季度板块经营性现金流为 0.54.亿元，同比减少 12%。其中，2022Q1 板块经营性现金流较低，主要由于药剂成本上涨影响，经营活动对外支出有所增加。05003000%5%10%15%20%25%30%35%40%606570758085902021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3营业收入毛利率055404505021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律

130、声明 28 图 37：富国首创水务 REIT 经营性现金流（百万元）图 38：单季度经营性现金流（百万元）资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 中航首钢绿能 REIT 情况与富国首创 REIT 基本一致。2022 年前三季度，实现营业收入 3.27 亿元。其中，2021 年度的营业收入数据是从 2021 年 6 月 7 日（基金合同生效日）至 2021 年 12 月 31 日，因此 2021 年营业收入较低。单季度来看，三季度中航首钢绿能 REIT 板块营业收入 114 百万元，同比减少 5%。2022 年三季度毛利率为 3%，环比减少 1%。其中，2021Q4 毛利率下

131、降幅度较大的原因是四季度基础设施项目公司根据全年存货使用及收入增长等实际情况依据 运营管理服务协议约定于 2021 年 12 月末与外部管理机构进行年终运营管理成本结算；四季度存在检修安排，收入较前三季度有所下降。图 39：中航首钢绿能 REIT 营业收入状况（百万元）图 40：单季度收入（百万元）与毛利率 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 净利润方面，中航首钢绿能 REIT 2022 年前三季度板块净利润 0.57 亿元，第三季度为 0.21 亿元，同比增加 16%。其中，2021 年净利润为负数，主要原因是支付了专项计划的利息费用，专项计划的利息支出为内部借款利息

132、支出，在基金合并层面将予以抵消，不考虑利息支出 2021 年前三季度净利率为 4.92%，2021 全年净利率为 14.5%。02040608003040506070802021Q32021Q42022Q12022Q22022Q300500营业收入（百万元）-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%929621162021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3营业收入毛利率 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要

133、法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 29 图 41：中航首钢绿能 REIT 净利润（百万元）图 42：单季度净利润（百万元）资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 经营现金流方面，中航首钢绿能 REIT 2022 年前三季度板块经营性现金流 0.323 亿元，第三季度板块经营性现金流为 5.15 百万元，同比减少 94%。其中，2022Q1-3 板块经营性现金流较低，主要由于基金层新增投资交易所逆回购金额 0.23 亿元。2022Q1 经营性现金流为负数主要是基金投资交易所逆回购 1.38 亿元导致。2021Q4 经营性现金流为负数主要是前三季度基础设施项目

134、的主要现金来源-生活垃圾处置费已在三季度预收，基础设施项目的运营管理成本每月仍进行定额支付，且前三季度加大往期债务清偿力度。图 43：中航首钢绿能 REIT 经营性现金流（百万元）图 44：单季度经营性现金流（百万元）资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 从股息率角度来看，近 12 个月，申万环保板块股息率为 1.45%，首创环保股息率为3.52%，富国首创REIT板块股息率为8.91%，中航首钢绿能REIT板块股息率为10.75%。环保行业已发行 REITs 产品股息率远超行业平均及对应上市公司水平。-40-20020406080100净利润（百万元）-50-40-30

135、-20-21Q32021Q42022Q12022Q22022Q3净利润（百万元）04080120160经营性现金流（百万元）-80-60-40-200204060801002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3经营性现金流（百万元）行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 30 图 45：环保行业 REITs 股息率比较 资料来源：Wind，首创证券 5 能源领域能源领域：关注环保与能源协同发展带来的新机会：关注环保与能源协同发展带来的新机会 5.1 火电

136、投资增加带来烟气治理的机会火电投资增加带来烟气治理的机会（1）电力需求）电力需求快速快速增长，新能源占比快速提升，增长，新能源占比快速提升，叠加叠加电煤供需阶段性失衡，电煤供需阶段性失衡，我国我国出现有序用电现象。出现有序用电现象。疫情控制好转，用电需求高增，2021 年我国全社会用电量快速增长。受疫情冲击影响，2020 年一季度我国全社会用电量出现负增长，全年用电量仅小幅增长 3.1%。2021年，在国内经济持续恢复发展、上年同期低基数、外贸出口快速增长等因素拉动下，国内用电需求高增。根据中电联数据，2021 年全国全社会用电量 8.31 万亿千瓦时，同比增长 10.3%，超出 2020 年

137、预期的全年 6%-7%的发展增速。同时 2021 年全社会用电增量达 8017 亿千瓦时，为 2000 年以来逐年用电增量历史最高值。图 46：逐年全社会用电量及增量 资料来源：电力规划总院有限公司，首创证券“双碳”目标下，新能源建设速度加快，新能源装机在电源侧占比不断提升。2017年，国家能源局发布 能源发展“十三五”规划 及 可再生能源发展“十三五”规划，我国开始大力重视新能源发展建设。进入“十四五”，随着“双碳”目标的确立碳中和“1+N”政策体系的不断出台，风光等新能源成为我国能源发展重点，我国新能源发展建设进一步提速，新能源装机在电源侧的占比快速提升。根据中电联数据统计，截至 2021

138、年底，我国全口径非化石能源发电装机容量11.2亿千瓦，占总装机容量的比重达47.0%，首次超过煤电装机规模。0%2%4%6%8%10%12%环保（申万）首创环保富国首创水务REIT中航首钢绿能REIT 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 31 受风光新能源占比高、电煤供需阶段性失衡等影响，国内出现大范围有序用电现象。风光等新能源由于自身特点局限，出力具有波动性及不稳定性。随着风光新能源在发电端占比不断提高，电网稳定性随之下降。同时由于煤炭供应紧张导致电煤价格屡创历史新高，煤电企业和热电联产企业

139、出现大幅亏损，火电企业发电意愿下降。双重因素影响下，2021 年我国在用电高峰期出现普遍有序用电现象。1 月，受寒潮天气等因素影响，江苏、浙江、蒙西、湖南、江西、安徽、新疆、四川等 8 个省级电网，在部分用电高峰时段电力供应紧张，采取了有序用电措施。迎峰度夏期间（6-8 月），广东、河南、广西、云南、湖南、贵州、江西、蒙西、浙江、重庆、陕西、湖北等 12 个省级电网，在部分用电高峰时段电力供应紧张，采取了有序用电措施。9-10 月，受电煤等燃料供应紧张、水电发电量同比减少、电力消费需求较快增长以及部分地区加强“能耗双控”等多重因素叠加影响，全国电力供需总体偏紧，共有超过 20 个省级电网采取了

140、有序用电措施，个别地区少数时段出现拉闸限电。（2）受煤价高企，能耗双控等因素影响，火电厂亏损严重，新增火电）受煤价高企，能耗双控等因素影响，火电厂亏损严重，新增火电装机装机下降。下降。2015 年十八届五中全会首次提出“能耗双控”政策，即能源消耗总量和强度“双控”行动。“双碳”目标确立后，我国对于“能耗双控”标准执行更加严格，全国新增火电机组被严格控制。同时，由于近年来新能煤炭产能较低，电煤供应紧张，致使上游煤价飙升，2021 年火电企业普遍出现严重亏损。根据中电联发布的2021-2022 年度全国电力供需形势分析预测报告显示，由于电煤价格的非理性上涨，燃料成本大幅上涨，煤电企业和热电联产企业

141、持续大幅亏损。大致测算，2021 年因电煤价格上涨导致全国煤电企业电煤采购成本额外增加 6000 亿元左右。2021 年底的电煤价格水平仍显著高于煤电企业的承受能力。“能耗双控”及火电亏损双重影响下，与电力需求快速增长相反，我国火电投资明显下降，新增煤电装机创历史新低。根据电力规划总院有限公司数据统计，2021 年，我国煤电装机净增量 2803 万千瓦，同比下降 30.4%，创下 2005 年以来最低值。图 47：逐年煤电装机增量（万千瓦）资料来源：电力规划总院有限公司，首创证券（3）未来全社会用电量仍将稳定增长，电力供需形式持续偏紧。）未来全社会用电量仍将稳定增长，电力供需形式持续偏紧。随着

142、疫情控制、复工复产及经济社会发展，预计我国全社会用电量仍将稳步增长。据电力规划设计总院预测，未来三年中国电力需求仍保持刚性增长。根据我国当前发展阶段和十四五经济社会发展目标，剔除新冠疫情突发影响，适当考虑极端天气，预6467948225859542845594090452454023812 3855305632364027280300400050006000700080009000100002005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2

143、021 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 32 计我国全社会用电量年均增速仍将保持 5%左右，预计 2022 年/2023 年/2024 年全社会用电量分别达到 8.7/9.2/9.6 万亿千瓦时。图 48：未来三年全社会用电量预测 资料来源：电力规划总院有限公司，首创证券 电力需求增长背景下，我国电力供需形势将持续偏紧。今年以来，随着复工复产加快推进，相关经济扶持政策落地见效，全社会用电量快速增长，导致国内电力供需紧张，未来随着全社会用电量持续增长，预计电力供需形势仍将持续偏紧。根据电力规

144、划设计总院预测，2023 年全国将有 6 个省份及直辖市电力供需紧张，17 个省份及自治区电力供需偏紧；2024 年全国将有 7 个省份及直辖市电力供需紧张，10 个省份及自治区电力供需呈偏紧状态。图 49：2023 年全国电力供需形势 图 50：2024 年全国电力供需形势 资料来源：电力规划总院有限公司，首创证券 资料来源：电力规划总院有限公司，首创证券（4）为保障电力系统安全，火电投资增加，烟气治理板块迎来利好。）为保障电力系统安全，火电投资增加，烟气治理板块迎来利好。今年 3 月，国家发展改革委和国家能源局联合印发 “十四五”现代能源体系规划，规划中提出，将统筹电力保供和减污降碳，根据

145、发展需要合理建设先进煤电，保持系统安全稳定运行必需的合理裕度，加快推进煤电由主体性电源向提供可靠容量、调峰调频7.58.38.79.29.63.9%10.3%4.8%5.1%4.7%0%2%4%6%8%10%12%0246824用电量（万亿千瓦时）用电增速 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 33 等辅助服务的基础保障性和系统调节性电源转型，充分发挥现有煤电机组应急调峰能力，有序推进支撑性、调节性电源建设。可以看出，短期内，煤电的发展与转型是平稳有序

146、推进新型电力系统的关键。火电装机的增加将保障社会供电，避免出现电荒，同时，火电为新能源电力系统提供了灵活调配的能力，保障了电力系统的安全供应。从数据来看，今年以来我国火电投资较去年已出现快速增长。截止三季度末，我国 2022 年火电累计投资额已达 547 亿元，同比增长 47%。随着可再生能源装机的进一步增加，火电作为支撑性调节性的作用也将进一步凸显，短期内火电投资增加的趋势大概率不会改变。同时，为保证我国“双碳”目标的完成，实现节能增效、低碳降耗，随着火电的快速增加，烟气治理业务有望重新放量，烟气治理板块迎来利好。图 51：2022 年火电投资增加 资料来源：wind，首创证券 5.2 环保

147、服务向能源领域拓展环保服务向能源领域拓展（1）政策文件引导生态环保行业由末端污染治理，向减污降碳协同方向发展。）政策文件引导生态环保行业由末端污染治理，向减污降碳协同方向发展。环保行业前期以末端污染治理为主。改革开放后我国经济以及工业快速发展，随之而来的环境问题日益严重，国家开始逐渐重视环境问题，环保行业随之开始发展。环保行业发展前期，以末端的环境治理、污染治理为重点及主要导向，随着“水十条”、“大气十条”、“土壤十条”等相关领域政策文件不断完善，环保行业也进入快速发展期，末端的大气、水及土壤等污染治理企业快速发展。政策文件引导行业向节能减排、减污降碳协同方向发展。随着我国经济社会不断发展，国

148、家对于环境保护意识进一步提升，除末端污染治理外，环境治理逐渐向生产过程前端延伸，推动“绿色发展”、“可持续发展”，“节能”、“减排”等理念在政策文件中开始体现。2020 年，习近平主席在联合国大会上提出了“双碳”目标，争取 2030 年实现碳达峰，2060 年实现碳中和，随后双碳“1+N”政策体系出台并日益完善。至此环保行业发展主线彻底由单纯的末端污染治理，向节能减排、减污降碳协同方向发展。-40%-20%0%20%40%60%02004006008009202020212022Q1-3火电投资额（亿元）同比 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细

149、阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 34 表 7：环保领域政策文件不断推动“减污降碳”协同发展 时间时间 发布机构发布机构 文件名称文件名称 2022.01.05 国家能源局等部门 加快农村能源转型发展助力乡村振兴的实施意见 2022.01.21 工业和信息化部、科学技术部、生态环境部 关于印发环保装备制造业高质量发展行动计划（20222025 年）的通知 2022.01.24 国务院 关于印发“十四五”节能减排综合工作方案的通知 2022.02.07 工业和信息化部、国家发展和改革委员会、生态环境部 关于促进钢铁工业高质量发展的指导意见 2022.03

150、.15 生态环境部 关于做好 2022 年企业温室气体排放报告管理相关重点工作的通知 2022.05.06 中共中央办公厅、国务院办公厅 关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见 2022.05.10 国家发展改革委等部门 关于发布煤炭清洁高效利用重点领域标杆水平和基准水平（2022年版）的通知 2022.05.24 国务院 关于印发新污染物治理行动方案的通知 2022.05.30 财政部 关于印发财政支持做好碳达峰碳中和工作的意见的通知 2022.06.07 生态环境部 关于印发国家适应气候变化战略 2035的通知 2022.06.13 生态环境部 关于印发减污降碳协同增效实施方案的通知

151、2022.06.23 国家发改委 太湖流域水环境综合治理总体方案 2022.06.29 工业和信息化部等部门 关于印发工业能效提升行动计划的通知 2022.07.12 国家发改委 “十四五”新型城镇化实施方案的通知 2022.07.12 国家发展改革委 关于印发“十四五”新型城镇化实施方案的通知 2022.08.01 工业和信息化部等部门 关于印发工业领域碳达峰实施方案的通知 2022.08.15 生态环境部等部门 关于印发黄河生态保护治理攻坚战行动方案的通知 2022.08.17 科技部等九部门 关于印发科技支撑碳达峰碳中和实施方案（20222030 年）的通知 2022.08.29 工业和

152、信息化部等部门 关于印发加快电力装备绿色低碳创新发展行动计划的通知 2022.09.02 国务院 关于支持山东深化新旧动能转换推动绿色低碳高质量发展的意见 2022.09.23 农业农村部等部门 关于印发建设国家农业绿色发展先行区 促进农业现代化示范区全面绿色转型实施方案的通知 2022.10.09 国家能源局 关于印发能源碳达峰碳中和标准化提升行动计划的通知 2022.11.01 住建部 开展城市园林绿化垃圾处理和资源化利用试点工作的通知 2022.11.02 科技部等部门 关于印发“十四五”生态环境领域科技创新专项规划的通知 2022.11.08 工业和信息化部等部门 关于印发建材行业碳达

153、峰实施方案的通知 资料来源：Wind，首创证券（2）环保行业企业有开展能源业务的天然优势。）环保行业企业有开展能源业务的天然优势。在政策文件推动以及行业环境变化下，生态环保行业内的公司业务逐渐开始调整，运营类业务在营收中占比逐渐提高，建设类业务在营收中慢慢下降，主营业务集中在某一细分领域的环保公司通过收购并购等方式，业务逐渐向水、固、气等多个领域拓展。环保领域内的头部企业开始向综合环境服务商转型，同时大量环保企业业务开始向能源服务领域延伸。环保企业向能源服务领域延伸有先天的优势。首先，环保行业固废领域中垃圾焚烧发电本身即为清洁能源供应方式。垃圾焚烧发电在实现固体废物“减量化、无害化”的同时，能

154、够实现“资源化”，利用垃圾焚烧释放的热能发电，为客户及电网提供电能。行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 35 2022 年 1 月，在由国家发改委及国家能源局发布的“十四五”现代能源体系规划中指出，要大力发展非化石能源，其中垃圾焚烧发电等生物质能多元化利用为重要方向。其次，“减污”与“降碳”具有高度同源的特点。环保行业公司服务的客户为污染物排放较多的企业，很大一部分为工业客户，而这些企业用能量同样较大，在“双碳”及“节能减排”背景下，节能及绿色用能需求巨大。图 52：我国垃圾焚烧发电规模快速增

155、长 资料来源：国家统计局，首创证券预测 环保领域领先企业已开始向能源服务领域拓展。基于行业政策环境及发展阶段变化以及开展能源业务的优势条件，环保领域领先企业的业务布局已经开始向能源服务领域延伸。2021 年 8 月，首创环保召开“十四五”战略发布会，明确了“十四五”期间“水固气能 数智运营”的发展战略，除全面覆盖了“水固气”等传统污染治理领域外，业务延伸至能源服务领域，主要服务方向将包括市政供热、工业园区能源综合服务、公共建筑节能降碳和工业设施节能降碳。2022 年 5 月，清新环境战略发布会中，同样提出了“水、固、气、土、能”综合环境服务商的定位，公司通过收购业务领域拓展到能源服务领域，积极

156、开展工业节能、园区能源综合服务、新能源电力工程服务。图 53：清新环境“12345”战略规划 资料来源：清新环境战略发布会，首创证券 除明确的战略目标转型外，很多环保企业实际已开展能源服务业务。光大环境（0257.HK）2021 年已经开始能源结构优化试点工作，探索污水处理厂能源结构模式和碳减排方案，其中，光大水务首个厂内光伏设施落地山东淄博污水处理项目。南网能源05000000025000300003500040000焚烧处置规模（万吨）行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声

157、明 36（003035.SZ）、物产环能(603071.SH)等上市公司，均开展了“环保+能源”业务。（3）以园区为载体的工业用户环境综合服务需求巨大。）以园区为载体的工业用户环境综合服务需求巨大。我国的产业园区分为不同的级别。根据前瞻产业研究院的整理，我国产业园区可以分为国家级产业园区、省级产业园区以及地市级产业园区三个大类。其中，国家级产业园区指经国务院批准设立的经济特区、经济技术开发区、高新技术产业开发区、出口加工区、保税区等，是级别最高的产业园；省级产业园区指经地方人民政府批准设立的，由所在地地方政府直接管辖的，实行特殊经济政策，进行集中开发建设的特定区域；地市级产业园区是基层园区，以

158、部分经济技术开发区、部分高新技术产业开发区、部分工业园区、部分农业园区为代表。我国产业园区数量增长迅速。根据 2006 版中国开发区审核公告目录，我国由国务院以及省（自治区、直辖市）人民政府批准设立的开发区共 1568 家。其中由国务院批准设立的开发区共 222 家，（其中经济技术开发区 49 家，高新技术产业开发区 53 家，保税区 15 家，出口加工区 58 家，边境合作区 14 家，其他类型开发区 33 家），由省（自治区、直辖市）人民政府批准设立的开发区 1346 家。据 2018 版中国开发区审核公告目录，至 2018 年，由国务院以及省（自治区、直辖市）人民政府批准设立的开发区共2

159、543 家。其中由国务院批准设立的开发区共 552 家，（其中经济技术开发区 219 家，高新技术产业开发区 156 家，保税区 135 家，边境/跨境合作区 19 家，其他类型开发区 23家），由省（自治区、直辖市）人民政府批准设立的开发区 1991 家。图 54：我国不同级别批准设立产业园区数量增长情况 资料来源：中国开发区审核公告目录，首创证券 产业园区对我国经济发展贡献巨大。根据2018 中国产业园区持续发展蓝皮书数据，2017 年，仅 375 家国家级经开区和高新区两类产业园区合计 GDP 占比已超过同期全国 GDP 的 20%；合计税收占同期全国税收比例近 25%；国家级经开区进出

160、口总额占同期全国进出口总额的 20.1%；国家级高新区出口创汇占同期全国出口创汇的总额14.5%。工业园区是产业园区的一种。从最早的蛇口工业区开始，工业园区不仅是产业园区的重要形式，也成为推动我国经济发展的重要载体。根据国家发改委网站相关数据，我国工业园区数量多、种类广、发展阶段各异，至 2021 年我国各类园区达 15000 家之多，对全国的经济贡献达 30%以上；据国务院发展研究中心旗下 中国发展观察 数据，在东部地区，工业园区对区域工业总产值的贡献已超过了 50%。以园区为载体的工业用户环境综合服务需求巨大。产业园区、工业园区是我国工业发展的展开形式，为我国工业及经济发展贡献了巨大的力量

161、。同时由于园区的聚集效应，工业园区内聚集了大量工业生产企业，污水、废气、垃圾等污染物排放集中，园区环境治理需求旺盛。同时由于工业用户用能量巨大，除环保外对用能、节能、绿色用能需求同样十分旺盛。环保企业入驻园区后，除可进行传统的水、固、气末端污染治理外，可2543552003000国务院以及省级人民政府国务院省级人民政府20062018 行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 37 以通过垃圾焚烧发电、热电联产、分布式能源建设等方式，

162、为园区内工业客户提供冷、热汽、清洁电力等多种能源服务。以园区为载体的工业用户环境综合服务需求巨大，具有先发优势的环境综合服务商有望充分受益。6 投资建议与重点公司投资建议与重点公司 （1）投资建议：）投资建议：从“十四五”以来国家发布的政策文件以及“二十大”报告表述来看，国家依然大力支持环保行业，不断促进节能减排、减污与降碳的协同发展。但是由于环保行业政策落地以及行业多个领域商业模式仍然不清晰，导致行业内相关企业盈利能力可预见性仍然相对较弱。我们给予行业“中性”的投资评级，重点关注细分领域两个方向的投资机会。第一为运营类资产，以 REITs 为代表的运营类资产，盈利比较稳定，可预见性强，现金流

163、充沛，分红比率高。第二为能源相关的投资机会，包括火电投资增加带来的烟气治理领域投资机会，以及环境、能源综合服务需求提升带来的投资机会。（2）重点公司：）重点公司：瀚蓝环境。瀚蓝环境。30 年发展铸就产业链齐全的行业白马，2021 年固废板块表现亮眼，业绩受燃气板块拖累。2022 年燃气板块不断好转，二季度燃气业务扭亏为盈，能源板块有望实现全年盈亏平衡。同时，公司垃圾焚烧业务持续扩张，固废板块营收稳健上升。截至 2022 年 6 月底，公司生活垃圾焚烧发电在手订单合计规模 34,250 吨/日，在建项目规模 3,350 吨/日，上半年固废处理业务实现净利润 5.08 亿元，同比增长 38.15%

164、，占公司净利润的 90.15%。公司抓住国家及地方建设“无废城市”的机遇，坚定执行纵横一体化“大固废”战略，有望实现利润的进一步扩张。清新环境。清新环境。公司为电厂烟气治理龙头，同时近年来不断对业务范围进行拓展。一方面，在烟气治理领域，不断推动钢铁、焦化、有色、石化等非电领域业务；另一方面，公司以工业烟气治理为基础，逐步延伸供热、资源综合利用、节能、危废、水务咨询、智慧环境及生态修复业务。同时公司积极寻求国资层面战略合作，2019 年 7 月引入川发环境国资控股股东，推动公司跨入新的发展阶段。2022 年公司明确了“十四五”期间“生态化、低碳化、资源化”的战略发展方向。公司运营管理能力优异，以

165、成为综合性环境服务商为发展目标。受益于火电投资增加，同时在国企股东的资信、资金、资源等平台能力支撑下，预计公司“十四五”期间业绩将迎来突破式增长。7 风险因素风险因素 政策文件落地不及预期：政策文件落地不及预期：环保行业细分领域多为政策导向型，当前 REITs 发展受政策影响也较大，若后期政策文件落地速度较慢,或对于某一细分领域支持力度明显下降,将影响行业后续发展。火电投资增速不及预期：火电投资增速不及预期：目前来看，2022 年火电投资额同比出现快速增长，同时由于缺电事件催化、电力系统不稳定性增加等影响，预计后续火电投资仍将维持较高增速。若火电投资增速不再上涨或明显下降，火电厂烟气治理需求也

166、将出现明显下滑，烟气治理领域上市公司业绩将很难出现增长。疫情防控政策变化不及预期：疫情防控政策变化不及预期：目前来看，疫情管控政策有逐渐放松的趋势。若后期疫情状况严重，疫情管控政策再次大力趋严，我国经济和社会发展将会受到不利影响，地方政府支付能力将进一步下降。由于环保行业上市公司中商业模式为 ToG 的公司比例较高，环保行业上市公司也将会受到不利影响。企业经营成本上升高于预期：企业经营成本上升高于预期：后期若因疫情管控、人工成本上升、垃圾成本上升等影响，企业经营成本出现大幅上升，行业内上市公司利润空间将受到极大压缩。行业深度报告行业深度报告 证券研究报告证券研究报告 Table_Introdu

167、ction 分析师简介 邹序元，分析师，英国埃克塞特大学金融与投资专业硕士，10 年证券研究经验，5 年证券投资经验。董海军，分析师，北京大学硕士，2020 年加入首创证券。分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。北京首创生态环保集团股份有限公司（首创环保）为我司控股股东关联方公司，本报告中涉及首创环保的相关信息均基于公开信息描述，不涉及任何投资分析或建议，首创证券股份有限公司及分析师个人也无权代表首创环保发布任何信息或提供任何保证。免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投

168、资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的信息、材料

169、或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。在法律许可的情况下，首创证券可能会持有

170、本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深 300 指数涨幅 15以上 增持 相对沪深 300 指数涨幅 5-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅5-5之间 减持 相对沪深 300 指数跌幅 5以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现