1、创科实业（0669.HK）公司深度报告：全球电动工具制造龙头发展复盘国海证券研究所杨仁文(证券分析师)马川琪(联系人)S0350521120001S评级：买入(首次覆盖)证券研究报告2022年12月13日海外请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对恒生指数表现2022/12/12表现1M3M12M创科实业4.5%-1.5%-41.8%恒生指数12.3%0.5%-18.9%最近一年走势预测指标（美元）预测指标（美元）2021A2022E2023E2024E营业收入(百万元)13203 14293 16132 18598 增长率(%)35 8 13 1

2、5 归母净利润（百万元）1099 1207 1352 1643 增长率(%)37 10 12 22 摊薄每股收益(元)0.60 0.66 0.74 0.90 ROE(%)23 20 19 18 P/E33.3 18.5 16.6 13.6 P/B7.7 3.8 3.1 2.5 P/S2.8 1.6 1.4 1.2 EV/EBITDA23.46 12.59 10.43 8.72 资料来源：Wind资讯、国海证券研究所-0.5516-0.4320-0.3124-0.1928-0.07320.0464创科实业恒生指数XX8VrUrXdUpXmP7NbP6MtRoOsQpNiNmNtRkPoPsM8O

3、mMxOuOmQmNNZqRmQ请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3摘要摘要创科实业为创科实业为全球领先全球领先电动工具电动工具制造商制造商，目前已布局电动工具与目前已布局电动工具与地板护理及器具两大业务地板护理及器具两大业务。电动工具市占率领先：电动工具市占率领先：创科实业是全球领先的电动工具制造商，旗下拥有13个相关品牌，Frost&Sullivan的数据显示，2020年创科实业在全球电动工具行业的市占率排名第一，为16.6%。转型转型OBM模式模式，全球营运：全球营运：公司的全球营运点遍布北美、欧洲及中东、澳洲及纽西兰、亚洲和南美洲，其中包括

4、制造、研发设施、销售、市场推广及行政办公室，位于南卡罗莱纳州的能源中心以及Milwaukee总部的全球创新产品研发中心有助于公司加快推出一系列突破性产品到市场。2021年公司的营业收入为132.03亿美元，同比增加34.6%。截至2021年底公司员工人数超51,000人。全球动力工具市场规模预计逐年稳步增加全球动力工具市场规模预计逐年稳步增加，专业专业&工业级工业级、北美市场占据电动工具市场主要份额北美市场占据电动工具市场主要份额。重点国家占据主要市场份额：重点国家占据主要市场份额：动力工具市场方面，根据Frost&Sullivan的报告，预计2021至2025年全球动力工具行业市场规模CAG

5、R达5.5%，预计到2025年将达到513亿美元，其中美国、加拿大、中国在内的七国市场规模占比超70%。北美规模增速高北美规模增速高，市场份额集中市场份额集中于头部企业：于头部企业：电动工具市场方面，根据Frost&Sullivan的报告，预计2021至2025年的北美、欧洲、亚太及其他地区CAGR将达7.9%、3.4%、6.7%、5.0%，其中北美的电动工具市场规模增速相对较高，市场格局方面，2020年全球电动工具市场CR10为73.3%，市场集中度高，CR3分别为创科实业、博世以及史丹利百得。线下为主要渠道线下为主要渠道，线上快速增长：线上快速增长：从渠道端来看，目前线下销售仍为主要渠道，

6、电子商务的销售额有显著增加，根据Frost&Sullivan的报告，预计2025年将占全球电动工具总市场的15.5%，预计2021至2025年全球电子商务的市场规模CAGR将达14.9%。生产生产、技术技术、产品产品、渠道四大优势驱动公司未来发展渠道四大优势驱动公司未来发展。生产端：生产端：公司的生产基地遍布全球，拥有多元化地域策略优势。公司为确保全球的生产和供应链能力相辅相成，在最符合成本效益的地区进行采购和生产，协助其环球业务供应，2021年公司继续投资扩充额外的生产能力，以支持未来发展。技术端：技术端：为了开发创新产品，公司持续投资于所需的锂电池、高性能无碳刷马达、智能系統等突破性技术，

7、不断推出新产品，从而助力营收及利润率的增长。公司的研发费用率逐年增加，2021年为3.2%，高于同业公司。产品端：产品端：公司通过不断收购品牌，与现有品牌的定位相互补充，从而有助于尽可能地覆盖目标市场，不断扩张商业版图，具备相较同业丰富的产品矩阵，满足市场多元化需求。渠道端：渠道端：公司积极合作大型经销商，借助其现有渠道覆盖线下销售网点。与大型经销商开展积极合作有助于构建全面的线下经销渠道，公司目前合作包括家得宝、劳氏、ACEhardware在内的诸多大型经销商。盈利预测与投资评级：盈利预测与投资评级：我们预计公司2022/2023/2024年营收将达到142.9/161.3/186亿美元，同

8、比增长8%/13%/15%，对应EPS为0.66/0.74/0.90美元，2022年12月12日，收盘价为95港元，对应2022/2023/2024年PE为18.5/16.6/13.6X。我们看好公司长期的技术创新能力与工具领域内的龙头优势，给予公司2023年合理PE22X，对应股价为126港元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：风险提示：原材料及劳动力成本上升风险；市场竞争加剧，格局恶化风险；市场开拓不及预期风险；北美、欧洲地区消费者偏好变化风险；汇率波动风险；北美经济复苏、房地产开工数不及预期等风险；利率变化风险；市场过于集中风险；其他风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务

9、必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4一、电动工具龙头：创科实业一、电动工具龙头：创科实业多品牌矩阵的全球制造商多品牌矩阵的全球制造商 1.1 创科实业：全球电动工具制造商龙头，成功转型OBM 1.2 业务情况：打造品牌矩阵，电动工具业务为主要业务 1.3 发展历程：代工生产起家，通过收购知名品牌完善业务版图 1.4 股权结构：公司股权结构稳定，股权较为分散 1.5 管理层情况：管理结构稳定，董事会成员经验丰富、能力强劲 1.6.1 财务情况：近十年内公司营收及归母净利润均正增长 1.6.2 财务情况：期间费用率保持平稳，净利率近年来逐年提升 1.6.3 财务情况：营运能力趋于稳定，存货周转天

10、数有所上升 1.7 策略：长期坚持品牌、产品、营运、人才的发展策略请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5二、行业纵览：电动工具市场规模稳增，渠道布局走向多元化二、行业纵览：电动工具市场规模稳增，渠道布局走向多元化 2.1.1 需求端：动力工具市场规模稳步增加，重点国家占比超70%2.1.2 需求端：电动工具效率高、能源消耗少，占动力工具市场主要份额 2.1.3 电动工具产业链一览 2.1.4 需求端：专业&工业级、北美市场占据电动工具市场主要份额 2.1.5 需求端：电动工具两大趋势之无绳锂电化、无刷电机化 2.2.1 供给端：全球电动工具市场集中度

11、较高，创科实业位居第一 2.2.2 供给端：北美市场为主的电动工具同业公司对比 2.3.1 渠道端：电动工具电子商务销售额快速增长，线下仍为主要渠道 2.3.2 渠道端：北美地区电动工具销售以B2B为主，B2C增速相对较高请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6三、竞争壁垒：生产、技术、产品、渠道四大优势驱动公司发展三、竞争壁垒：生产、技术、产品、渠道四大优势驱动公司发展 3.1 生产端：多元化地域生产策略有助于维持最佳成本，积极应对宏观变化 3.2 技术端：高研发投入构筑技术壁垒，横纵拓展产品矩阵 3.3.1 产品端：多品牌策略有助于全面覆盖目标市场

12、，定位互补 3.3.2 产品端：产品矩阵丰富，有助于扩充垂直市场以Milwaukee品牌为例 3.4.1 渠道端：合作北美经销商龙头，充分覆盖线下渠道 3.4.2 渠道端：深度绑定最大客户家得宝，营收占比不断提高 3.4.3 渠道端：自营网站结合第三方平台，有效补充线上渠道请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7四四、盈利预测与投资评级、盈利预测与投资评级 4.1 追踪指标：影响公司营收的关键指标 4.2 估值复盘：疫情下家庭DIY消费增加推动估值提升 4.3 营收预测：关注下游需求景气度，看好北美家庭消费复苏请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请

13、务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8一、电动工具龙头：创科实业一、电动工具龙头：创科实业多品牌矩阵的全球多品牌矩阵的全球制造商制造商请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明9资料来源：创科实业公司公告，创科实业公司官网，国海证券研究所1.1 创科实业：成立近四十载，全球电动工具制造商龙头创科实业：成立近四十载，全球电动工具制造商龙头创科实业有限公司成立于1985年，是增长迅速且领导全球的电动工具、配件、手动工具、户外园艺工具、地板护理及清洁产品企业，拥有丰富的产品组合。公司旗下拥有包括Milwaukee、Ryobi、Hoover在内的13个品牌，专为

14、DIY一族/消费者、专业人士及工业用家提供家居装修、维修、保养、建造业及基建业产品。现阶段，公司是全公司是全球领先的电动工具品牌生产商球领先的电动工具品牌生产商（OBM），Frost&Sullivan的数据显示，2020年创科实业在全球电动工具行业的市占率排名第一年创科实业在全球电动工具行业的市占率排名第一，为为16.6%。公司的全球营运点遍布北美、欧洲及中东、澳洲及纽西兰、亚洲和南美洲，其中包括制造、研发设施、销售、市场推广及行政办公室，位于南卡罗莱纳州的能源中心以及Milwaukee总部的全球创新产品研发中心有助于公司加快推出一系列突破性产品到市场。2021年公司的营业收入为132.03亿

15、美元，同比增加34.6%。截至2021年底公司员工人数超51,000人。加拿大电动工具、地板护理及器具 销售及营销欧洲电动工具 销售及营销 研究及开发 生产地板护理及器具 销售及营销亚洲创科实业全球总部 销售及营销 研究及开发 生产 环球采购大洋洲电动工具、地板护理及器具 销售及营销美国Milwaukee工业电动工具 销售及营销 研究及开发 生产DIY及专业电动工具 销售及营销 研究及开发户外园艺工具 销售及营销 研究及开发 生产地板护理及器具 销售及营销 研究及开发 生产拉丁美洲电动工具、地板护理及器具 销售及营销中东、非洲、印度次大陆电动工具、地板护理及器具 销售及营销请务必阅读报告附注中

16、的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.2 业务情况：打造品牌矩阵，电动工具业务为主要业务业务情况：打造品牌矩阵，电动工具业务为主要业务资料来源：创科实业公司官网，创科实业公司公告，wind，国海证券研究所包括直立式/尘罐式/无集尘袋/手扙式吸尘机、集尘袋、吸尘扫帚，以及一系列地毯地板清洁剂，每个产品系列均有针对家居及商业用家的款式设计包括工业电动工具、配件、手动工具、储物工具、绘图工具、户外园艺工具以及专业、消费者及行业专用电动工具及计量。电动工具业务一系列产品为家居、建筑和基建项目提供一应俱全的产品系列电动工具业务电动工具业务地板护理及清洁业务地板护理及清洁业务

17、公司主要通过两大分部运营，电动工具分部电动工具分部从事电动工具、电动工具配件、户外园艺工具及户外园艺工具配件的销售业务，地板护理及器具分部地板护理及器具分部从事地板护理产品及地板护理配件的销售业务，其中电动工具业务近年来营收占比攀升，2021年占总营业收入的90.6%。两大分部均由多个品牌构成，共计拥有13个品牌。电动工具业务营收占比逐年增加电动工具业务营收占比逐年增加74.4%73.1%74.7%78.8%81.6%84.7%85.6%88.6%89.0%90.6%25.6%26.9%25.3%21.2%18.4%15.3%14.4%11.4%11.0%9.4%0%10%20%30%40%5

18、0%60%70%80%90%100%2000021电动工具地板护理及器具请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明111.3 发展历程：代工生产起家，通过收购知名品牌完善业务版图发展历程：代工生产起家，通过收购知名品牌完善业务版图0.20.30.50.91.21.31.40.20.20.61.01.52.02.53.03.54.14.75.56.18.011.05.87.812.217.020.928.728.131.834.330.933.936.738.543.047.550.454.8

19、60.670.276.798.1132.00246880002000420052006200720082009200001920202021归母净利润（亿美元）营业收入（亿美元）资料来源：创科实业公司官网，创科实业公司公告，wind，国海证券研究所OEM代工，成功上市 1985年Horst Pudwill先生和钟志平教授创办创科实业 1987年与SEARS（美国主要分销商）成为合作伙伴，开始向其供应充电式电动工具 1988年在中国东莞开设首个生产设施 1990年于

20、香港联交所上市（股份代号：669）收购诸多品牌，开始业务转型继续完善品牌矩阵，公司步入快速发展期代工生产自有品牌生产营收：56万美元1985年 1999年收购VAX品牌及地板护理业务 2000-2004年收购RYOBI电动工具及户外园艺电动工具业务，并获授权使用品牌 2001年与家得宝成为合作伙伴；收购Homelite品牌及户外园艺电动工具业务 2003年收购ROYAL和DIRT DEVIL地板护理品牌及业务 2005年收购MILWAUKEE和DREBO专业电动工具及配件业务，收购AEG并获授权使用其品牌策略性业务重新定位 2007年收购HOOVER品牌及地板护理业务；收购STILETTO手动

21、工具品牌及业务；开启“策略性业务重新定位计划”，7.4亿港元的重组与过渡性支出用以关闭HOOVER于俄亥俄州北卡罗莱纳的制造设施，将工厂搬运至德州、墨西哥及中国，关闭北美两间Milwaukee厂房的支出。该等重组活动完成后，预期每年可节省约5.5亿港元 2008年中国东莞的亚洲工业园开始运作；2011年在中国东莞开设亚洲创新中心 此阶段开始重视充电式工具的研发和新品推出 2013年收购ORECK品牌及地板护理业务 2014年收购EMPIRE水平尺、绘图及计量工具品牌及业务 2018年收购Imperial Blades品牌及业务 2019年创科实业（股份代号：669）获纳入恒生指数的50只成份股

22、之一代工生产自有品牌生产营收：50亿美元2015年请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明121.4 股权结构：公司股权结构稳定，股权较为分散股权结构：公司股权结构稳定，股权较为分散创科实业有限公司创科实业有限公司PUDWILL Horst JuliusSunning Inc.钟志平PUDWILL Stephan HorstCordless Industries Company LimitedJP Morgan Chase&Co.(JPM.N)The Bank of New York Mellon CorporationJoseph Galli Jr8.

23、02%100%9.76%7.94%5.00%100%2.68%2.13%2.02%0.70%公司股权结构合理稳定公司股权结构合理稳定，相对分散相对分散。截至2022年6月，公司董事会主席PUDWILL Horst Julius先生直接持有8.02%的股份，并通过对公司第一大股东Sunning Inc.机构的最终控制权间接持有9.76%的股份，成为公司持股占比最高的最终控制股东。资料来源：同花顺iFinD，国海证券研究所*截至2022年6月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明131.5 管理层情况：管理结构稳定，董事会成员经验丰富、能力强劲管理层

24、情况：管理结构稳定，董事会成员经验丰富、能力强劲资料来源：同花顺iFinD，国海证券研究所姓名年龄任职时间学历职务负责工作其他履历执行董事PUDWILL Horst Julius771985-01-01硕士董事会主席、执行董事专注于集团之策略规划及发展，并持续监督集团的运作。丰富的国际贸易、营运及商业经验，Sunning Inc.董事，创科前行政总裁。PUDWILL Stephan Horst452016-10-01本科董事会副主席、执行董事管理、改善及监察内部运作及发挥各部门间之协同效益。曾任职Daimler Chrysler AG不同管理职务。Joseph Galli Jr642008-0

25、2-01硕士行政总裁、执行董事北美洲及欧洲的合并收购事宜，领导集团管理团队之日常运作。前Black&Decker部门总裁、Amazon总裁兼营运总监、Newell Rubbermaid Inc.董事兼行政总裁。陈建华621990-04-12-业务营运董事、执行董事集团生产营运业务。现东莞市外商投资企业协会副会长、厚街分会会长，中国电器工业协会电动工具分会副理事长。陈志聪681992-02-18-财务董事、执行董事集团企业事务及财务管理。现金山工业（集团）有限公司独立非执行董事，以及捷荣国际控股有限公司独立董事。独立非执行董事Caroline Christina Kracht492022-03-

26、07硕士独立非执行董事董事会及高级管理层于商业策略及企业财务、收购合并及资本市之专业顾问。IFC提名董事候选人，More Than Capital 共同创办人及合伙人，工作经验遍布全球。Johannes-Gerhard Hesse632016-10-01本科独立非执行董事JTI执行委员会任亚太区域总裁，同时担任JTI集团多家联属公司于亚洲有关管治及董事等职务。Robert H.Getz602020-01-01-独立非执行董事审核与薪酬委员会成员。Cornerstone Equity Investors的总经理、合伙人，Palladon Ventures LTD 和Crocodile Gold

27、Corp.董事。SULLIVAN Peter David742008-02-01本科独立非执行董事前渣打银行（香港）有限公司的执行董事兼行政总裁。Virginia Davis Wilmerding522021-04-09硕士独立非执行董事经验丰富及具有声誉的风险顾问及环境、社会及管治(ESG)方面之专家。创科实业董事会成员具有丰富的营运及商业经验创科实业董事会成员具有丰富的营运及商业经验，多数兼任其他公司的核心高管多数兼任其他公司的核心高管，能力强劲能力强劲。其中，业务营运董事陈建华先生为电动工具行业资深人士，任中国电器工业协会电动工具分会副理事长。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务

28、必阅读报告附注中的风险提示和免责声明14资料来源：wind，创科实业公司公告，国海证券研究所1.6.1 财务情况：近十年内公司营收及归母净利润均正增长财务情况：近十年内公司营收及归母净利润均正增长0.10.52.01.00.82.64.04.63.23.45.86.07.97.211.6-1.0-2024681012142006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021经营活动现金流量净额（亿美元）公司以北美市场为主，公司以北美市场为主，2021年在欧洲有突破性进展年在欧洲有突破性进展2

29、007年公司花费年公司花费1.5亿美元开启战略重组计划以实现资源更优配置及业务的规模效应，归母净利润大幅下滑亿美元开启战略重组计划以实现资源更优配置及业务的规模效应，归母净利润大幅下滑2021年经营活动现金流量净额因存货、应收账款增加而大幅减少年经营活动现金流量净额因存货、应收账款增加而大幅减少2021年营业收入为连续第十二年增长，背后推动力为加大战略投资于“崭新产品、生产力提升、地域拓展、物流和驻店营销”28.131.834.330.933.936.7 38.543.047.550.454.860.670.276.798.1132.0-2.0%13.1%8.1%-9.9%9.6%8.2%5.

30、1%11.6%10.5%6.0%8.8%10.6%15.8%9.2%28.0%34.6%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%02040608006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021营业收入（亿美元）YOY(%)1.40.20.20.61.01.52.02.53.03.54.14.75.56.18.011.05.6%-88.4%40.5%180.5%50.3%58.6%33.3%24.5%20.0%18.0%15.4%15.

31、0%17.4%11.3%30.2%37.2%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%0246810122006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021归母净利润（亿美元）YOY(%)72.9%72.6%71.4%74.9%75.9%76.3%76.5%77.1%78.0%77.4%19.9%20.2%20.4%17.1%16.2%15.2%15.3%15.1%14.1%14.8%7.2%7.2%8.2%8.0%7.8%8.6%8.2%7.8%7.9%7.8%0%1

32、0%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000021北美欧洲其他国家请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明151.6.2 财务情况：毛利率、净利率十四年来保持逐年提升财务情况：毛利率、净利率十四年来保持逐年提升4.24.04.45.36.04.74.90.50.72.12.84.15.25.86.37.07.57.87.98.08.28.321.224.726.029.630.331.131.631.530.831.332.232.633.534.235.235.7

33、36.236.737.237.738.338.86.55.86.16.47.26.87.22.12.24.15.06.06.77.07.47.98.28.68.78.88.99.0055404520002000420052006200720082009200001920202021销售净利率（%）销售毛利率（%）息税前利率（%）资料来源：同花顺iFinD，wind，国海证券研究所3.9%8.5%8.4%11.9%11.8%11.4%11.6%14.0%13.0%13.9%14.2%13

34、.9%13.8%13.1%13.6%13.9%14.5%15.3%15.7%15.6%16.0%16.4%11.4%11.1%12.3%11.5%11.6%13.1%13.0%16.9%15.7%13.8%13.5%12.9%13.0%14.2%14.4%14.0%13.6%13.0%13.0%13.5%13.5%13.5%1.7%1.5%0.9%0.6%0.5%1.3%1.4%1.5%1.6%2.3%2.1%1.6%1.0%0.6%0.5%0.3%0.2%0.2%0.2%0.2%0.1%0.1%2.1%2.2%2.0%2.2%1.7%2.1%1.9%1.9%2.1%2.5%2.5%2.5%2

35、.7%2.7%2.9%3.0%3.2%3.2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20002000420052006200720082009200001920202021销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率保持平稳期间费用率保持平稳净利率近年来逐年提升净利率近年来逐年提升2021年毛利率为连续第十四年提升，主要由于集团推出高利润率新产品、严谨的产品组合管理、生产力大幅提升以及销量的杠杆效应所致请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明161.

36、6.3 财务情况：营运能力趋于稳定，存货周转天数有所上升财务情况：营运能力趋于稳定，存货周转天数有所上升36.345.055.550.955.562.861.243.99.95.70246840506070应收账款周转天数（天）应收账款周转率（次）资料来源：同花顺iFinD，wind，国海证券研究所64.979.278.9105.8101.4100.1113.4128.1146.3179.86.15.64.62.00060800180200存货周转天数（天）存货周转率（次）172.2347.6347.6323334.92.11.

37、81.91.20.00.51.01.52.02.50500300350400总资产周转天数（天）总资产周转率（次）创科实业近年的营运能力呈现稳定状态创科实业近年的营运能力呈现稳定状态。公司的总资产、应收账款及应付账款周转率长期相对平稳，而存货周转天数有逐年上升的趋势。尤其是在2020年新冠疫情后，零售客户对公司产品售卖的减少使存货周转率进一步下降。59.872.184.781.97777.282.488.289.5876.15.14.34.54.74.74.44.14.14.200304050607080902014201520

38、01920202021应付账款周转天数（天）应付账款周转率（次）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明17有策略地投资领先品牌，秉持品牌核心价值建立客户忠诚度、维持利润，并调整零售部署强劲品牌创新产品卓越营运优秀人才1.7 策略：长期坚持品牌、产品、营运、人才的发展策略策略：长期坚持品牌、产品、营运、人才的发展策略以策略为本，推动业务可持续发展和增长以策略为本，推动业务可持续发展和增长资料来源：创科实业公司公告，创科实业官网，国海证券研究所投入庞大资源培养当前和未来的领导者通过大学招聘、培训具潜力的人才及为其提供晋升阶梯，补充与日

39、俱增的管理人才需求从设计工学至供应链物流，均细心研究每个细节，减少浪费并提高生产效率设有完善的创新中心网络，由优秀的团队专注于产品和技术研发不断推出创新、高附加值、更佳的崭新产品2203328972332627.524.223.120.425.705035000450005500065000200202021员工人数（名）人均创收（万美元/人）21.7%28.2%21.7%25.8%40.6%0%10%20%30%40%50%200202021主品牌Milwaukee营收增

40、长率2015-2021 CAGR归母净利润营业收入17.4%20.8%2017-2021年CAGR为28.9%9050030020022H1Milwaukee M18系统产品种类（种）4774120820316.5%-4.0%34.7%34.6%56.1%68.1%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%050002500200021LDP人才引进数（名）增长率（%）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附

41、注中的风险提示和免责声明18二、行业纵览：电动工具市场规模稳增，渠道布局走二、行业纵览：电动工具市场规模稳增，渠道布局走向多元化向多元化请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明19工具具体类型工具具体类型2.1.1 需求端：动力工具市场规模稳步增加，重点国家占比超需求端：动力工具市场规模稳步增加，重点国家占比超70%资料来源：Frost&Sullivan,Statista,泉峰控股招股说明书，头豹研究院，国海证券研究所全球动力工具市场规模预计逐年稳步增加，但未来增速较过去有所放缓全球动力工具市场规模预计逐年稳步增加，但未来增速较过去有所放缓备注：重点国家

42、包括美国，加拿大，中国，德国，英国，法国，意大利和西班牙，重点国家占比约70%70.4%70.7%71.4%72.0%72.4%72.9%73.4%29.6%29.3%28.6%28.0%27.6%27.1%26.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20022E2023E2024E2025E重点国家（%）世界其他国家（%）30933735837339245139.1%6.2%4.2%5.1%5.9%5.8%5.5%5.4%5.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%00500

43、6002001920202021E2022E2023E2024E2025E市场规模（亿美元）增速（%）根据Frost&Sullivan的报告，动力工具可广泛地定义为除纯手动劳作外，利用其他动力及机制进行操作的工具类型，包括螺丝批、钻、锯、砂光机、斜锯、研磨机等。近年来美国、加拿大、中国在内的七国市场规模占比超近年来美国、加拿大、中国在内的七国市场规模占比超70%钻锯砂光机冲击扳手请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明202.1.2 需求端：电动工具效率高、能源消耗少，占动力工具市场主要份额需求端：电动工具效率高、能源消耗少，占动力

44、工具市场主要份额资料来源：Frost&Sullivan,Statista,创科实业公司官网，Stanley Black&Decker公司官网，国海证券研究所初期投资重量/便携性劳动强度效率能源消耗环保性/碳排放-符合消费者/社会期望噪音维护成本电动工具较少较好较低较高较低好小较低其他动力工具-汽油驱动工具少差低高高差大高其他动力工具-气动工具多好高低低好低26.2%26.1%26.0%26.0%25.8%25.5%25.5%25.2%25.0%24.6%73.8%73.9%74.0%74.0%74.2%74.5%74.5%74.8%75.0%75.4%0%10%20%30%40%50%60%7

45、0%80%90%100%2001920202021E2022E2023E2024E2025E其他动力工具电动工具电动工具占动力工具市场份额的电动工具占动力工具市场份额的70%以上以上电动工具工作效率高、能源消耗少、噪音小电动工具工作效率高、能源消耗少、噪音小请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明212.1.3 电动工具产业链一览电动工具产业链一览电动工具是指用手握持操作，以小功率电动机或电磁铁作为动力，通过传动机构来驱动作业工作头的工具。电动工具行业产业链可分为上游电机和电池等设备制造商，中游主要包括工业级、专业级以及消费级级电动

46、工具制造企业，下游主要客户为建筑制造商及建材超市资料来源：头豹研究院,国海证券研究所上游电机电池等设备制造商中游电动工具制造企业下游销售网络大型零售超市建材零售商电机电池电控设备钻夹头工业级专业级通用级请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明222.1.4 需求端：专业需求端：专业&工业级、北美市场占据电动工具市场主要份额工业级、北美市场占据电动工具市场主要份额全球电动工具按终端用户类别进行划分全球电动工具按终端用户类别进行划分分类标准特征应用场景代表品牌工业级具有技术含量高，一次性作业成型的特点，能够提供高精度解决方案；能够长时间连续作业主要应用于高精

47、度行业，如工业级型材切割机，高精度角度型材切割等米沃奇（Milwaukee）麦太保（Metabo）喜利得（Hilti）专业级具有功率大、转速高、电机寿命长、长时间重复作业的特点；针对特定使用领域，对性能指标要求较高主要应用于建筑道路、装饰装潢、木材加工、金属加工等德伟（DeWALT）百得（Black&Decker）日立（Hitachi）博世（BOSCH）消费级又被称做DIY级电动工具；具有价格低、性价比高、便携性和组合性较好的优势主要应用于对精度要求不高和持续作业时间不长的场合，如家用装饰类作业场景利比优（RYOBI）史丹利（Stanley）15.717.118.319.120.221.522

48、.824.225.727.17.17.78.28.48.99.49.910.410.911.505540452001920202021E2022E2023E2024E2025E专业级&工业级消费级（十亿美元）资料来源：头豹研究院，Frost&Sullivan，泉峰控股招股说明书，国海证券研究所全球电动工具按区域市场进行划分全球电动工具按区域市场进行划分839377547505457622305010

49、003504004502001920202021E2022E2023E2024E2025E北美地区（亿美元）欧洲地区（亿美元）亚太地区（亿美元）其他地区（亿美元）根据Frost&Sullivan的报告，2020年北美、欧洲、亚太及其他地区的电动工具市场规模分别占比40.2%、36.1%、17.2%、6.2%。欧美地区市场规模占比最大欧美地区市场规模占比最大。根据Frost&Sullivan的报告，预计2021至2025年的北美、欧洲、亚太及其他地区CAGR将达7.9%、3.4%、6.7%、5.0%。其中北美的电动工具市场规模增速北美的电动工具市场规模

50、增速相对较高相对较高。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明232.1.5 需求端：电动工具两大趋势之无绳锂电化、无刷电机化需求端：电动工具两大趋势之无绳锂电化、无刷电机化电动工具按电力技术进行划分电动工具按电力技术进行划分资料来源：头豹研究院,Frost&Sullivan，泉峰控股招股说明书，锂离子电池在电动工具中的应用情况分析程哲远，中国能源报，中国产业结构调整指导目录（2019年本），美国国家锂电蓝图2021-2030，欧盟电池指令2006/66/EC，从技术角度探析电动（园林）工具行业发展以无刷电机和锂电池为例边晓东等，电动工具行业创新转型的契

51、机-从无刷电机看行业技术发展趋势徐鹏，浅谈无刷直流电机在电动工具中的应用孙超英，国海证券研究所无绳电动工具占比将由无绳电动工具占比将由2020年的年的47.0%提升至提升至2025年的年的56.2%按电力技术分类，电动工具分为有绳类（传统电力式）和无绳类（充电式）两类。2010年之前，有绳电动工具由于生产工艺和技术成熟，成本低廉等特点一直占据市场的主导地位，而无绳电动工具的市场虽起步相无绳电动工具的市场虽起步相对较晚对较晚，但随着下游对小型化但随着下游对小型化、便捷化需求逐渐旺盛便捷化需求逐渐旺盛，且电池成且电池成本逐渐降低本逐渐降低，无绳电动工具有望无绳电动工具有望加速发展加速发展。7.28

52、8.99.410.311.312.513.71516.49.810.51111.311.611.912.212.512.712.85.86.36.66.97.27.688.58.99.305540452001920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E无绳类有绳类零件&附件（十亿美元）42.4%43.2%44.7%45.4%47.0%48.7%50.6%52.3%54.2%56.2%57.6%56.8%55.3%54.6%53.0%51.3%49.4%47.7%45.8%43.8%0%10%20%30%40%50%60%70%

53、80%90%100%2001920202021E 2022E 2023E 2024E 2025E无绳有绳趋势一：无绳锂电化，无绳电动工具中锂电池类占比超趋势一：无绳锂电化，无绳电动工具中锂电池类占比超80%国家 年份相关内容美国 2021国家锂电蓝图2021-2030，目标2025年量产低钴或无钴电池，2030年量产无钴和无镍的锂电池。欧盟 2006电池指令2006/66/EC，禁止电池中汞含量超过0.005%(汞含量超过2%的纽扣电池除外)；禁止便携式电池和电池中镉含量超过0.002%(报警系统、医疗设备和无绳电动工具用电池除外)。中国 2019产业结构调整指导目录（2

54、019年本），将“锂离子电池”列入鼓励类日本 2014 启动锂电池行业补贴项目锂电池技术逐步发展成熟，不仅在效率表现优于镍氢电池，损耗与能源控制也有较高提升，更易受到消费者青睐，从左图可知，锂电池解决方案取代镍氢电池趋势明显，也将进一步推进提高无绳化电动工具的渗透率。除了市场需求推动，电动工具锂电化在政策方面也得到了政府层面的支持得到了政府层面的支持。趋势二：无刷电机化，无刷电机渗透率在趋势二：无刷电机化，无刷电机渗透率在2025年有望达年有望达50%无刷电机具有体积小无刷电机具有体积小、噪音低噪音低、效率高的特点效率高的特点，它采用电子换向替代了原本由换向器和碳刷构成的机械换向，做到了低损耗

55、、免维护、使用寿命大大延长，效率要比同规格的有刷直流电机高20%左右，非常适合电动工具这类高转速非常适合电动工具这类高转速、工作环境恶劣的便携式产品工作环境恶劣的便携式产品。行业龙头企业的产品多以无刷电机和锂电池组合为主行业龙头企业的产品多以无刷电机和锂电池组合为主。10%32%50%0%10%20%30%40%50%60%201620192025E全球无刷电机渗透率有刷电机结构无刷电机结构0.50.50.50.52.12.32.52.781%83%85%86%75%80%85%90%0.02.04.020019全球不同电池无绳工具产量镍氢类(亿台)锂电类(亿台)锂电类占

56、比(%)请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明242.2.1 供给端：全球电动工具市场集中度较高，创科实业位居第一供给端：全球电动工具市场集中度较高，创科实业位居第一资料来源：Frost&Sullivan，泉峰控股招股书，同花顺iFinD，各公司公告，各公司官网，国海证券研究所16.6%16.0%14.9%6.9%6.3%4.1%2.3%2.2%2.2%1.8%创科实业博世史丹利百得牧田喜利得高壹工机泉峰阿特拉斯 科普柯东成实耐宝创科实业（TTi）史丹利百得（StanleyBlack&Decker）实耐宝（Snap on）泉峰控股（Chervon）博世

57、（Bosch）牧田（Makita）喜利得（Hilti）国家中国美国美国中国德国日本列支敦士登创办时间051941上市与否/上市地点HKEXNYSENYSEHKEX否TSE否主营业务电动工具业务、地板护理及器具业务工具和存储业务、工业业务、安全业务、手动工具业务、其他商业工业业务、管理工具组业务、维修系统和信息业务电动工具业务、户外动力设备业务、其他业务制成品业务、零件、修理和附件业务最新营收-北美/欧洲/其他77%/15%/8%70%/21%/9%72%/28%/10%69%/10%/11%15%/48%/37%29%/50%/21%最新营收-工具/

58、其他93%/7%85%/15%46%/54%40%/60%83%/17%电动工具品牌MILWAUKEE(工业级)AEG(专业级)RYOBI(消费级)DeWALT(工业级)CRAFTSMAN(专业级)BLACK+DECKER(消费级)Blue Point(专业级)Snap-on(专业级)DEVON(工业级、专业级)X-TRON小强(专业级）FLEX(专业级)SKIL(消费级)BOSCH(专业级)Makita(专业级)Hilti(工业级)2020年全球电动工具市场年全球电动工具市场CR10为为73.3%，创科实业以约为，创科实业以约为48.3亿美元的市场份额（百万美元）占据第一亿美元的市场份额（百

59、万美元）占据第一4830.646564335.92007.91833.31193.1669.3640.2640.2523.800400050006000*截至2022年6月30日请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明25资料来源：同花顺iFinD，公司官网，国海证券研究所创科实业电动工具占总业务比重高（创科实业电动工具占总业务比重高（%）创科实业北美市场占总营收比重高（创科实业北美市场占总营收比重高（%）创科实业销售毛利率（创科实业销售毛利率（%）业内排名靠前，且稳步上涨）业内排名靠前，且稳步上涨创科实业销售净利率（创科实业销售净

60、利率（%）保持稳定）保持稳定2.2.2 供给端：北美市场为主的电动工具同业公司对比供给端：北美市场为主的电动工具同业公司对比36.7 37.2 37.7 38.3 38.8 39.1 37.5 34.7 33.3 34.2 33.3 28.4 49.5 50.0 49.4 48.7 49.6 48.7 25.4 30.3 30.7 28.1 29.0 20.025.030.035.040.045.050.055.02002020212022H1创科实业史丹利百得实耐宝泉峰控股7.87.98.08.28.38.29.64.36.68.510.83.015.518.619.1

61、18.019.820.6-2.04.34.08.56.3-5.00.05.010.015.020.025.02002020212022H1创科实业史丹利百得实耐宝泉峰控股89.071.145.855.190.682.145.650.40.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0100.0创科实业史丹利百得实耐宝泉峰控股2020202178.072.366.565.377.472.267.664.70.010.020.030.040.050.060.070.080.090.0创科实业史丹利百得实耐宝泉峰控股20202021请务必阅读报告附注

62、中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明262.3.1 渠道端：电动工具电子商务销售额快速增长，线下仍为主要渠道渠道端：电动工具电子商务销售额快速增长，线下仍为主要渠道资料来源：Frost&Sullivan,国海证券研究所电子商务的销售额有显著增加电子商务的销售额有显著增加，根据Frost&Sullivan的报告，预计2025年将占全球电动工具总市场的15.5%，预计2021至2025年全球电子商务的市场规模CAGR将达14.4%。包括KA卖场和经销商在内的线下渠道仍是电动工具的主要销售渠道线下渠道仍是电动工具的主要销售渠道。由于北美地区互联网用户较多，且高级基础设施渗透

63、率较高，电动工具的线上电动工具的线上销售显示大幅增长销售显示大幅增长，这种趋势较全球范围内更显著这种趋势较全球范围内更显著。根据Frost&Sullivan的报告，预计2025年电子商务渠道将占北美电动工具总市场的18.1%，预计2020至2025年北美电子商务的市场规模CAGR将达18.98%。全球市场全球市场北美市场北美市场543742873003133267.0%7.2%7.5%7.6%10.3%11.3%12.5%13.5%14.5%15.5%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0

64、%18.0%05003003504004502001920202021E2022E2023E2024E2025E电子商务（亿美元）线下（亿美元）电子商务占比（%）6789001041407.2%7.5%7.7%8.3%11.1%18.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%020406080020025E电子商务（亿美元）线下（亿美元）电子商务占比（%）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明272.3.

65、2 渠道端：北美地区动力工具销售以渠道端：北美地区动力工具销售以B2B为主，为主，B2C增速相对较高增速相对较高资料来源：Statista,各公司官网，国海证券研究所电动工具销售渠道B2B大型终端商建材、百货超市等经销商下级经销商B2C直销电子商务北美地区的动力工具销售渠道仍以北美地区的动力工具销售渠道仍以B2B为主，为主，B2C增速较高，增速较高，Statista预计市场规模将在预计市场规模将在2025年达到年达到25亿美元亿美元0213.5%16.1%14.2%13.6%13.5%13.4%13.4%0.0%2.0%4.0%

66、6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%020406080002020212022E2023E2024E2025EB2B(亿美元)B2C(亿美元)B2C占比（%）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明28三、竞争壁垒：生产、技术、产品、渠道四大优势驱三、竞争壁垒：生产、技术、产品、渠道四大优势驱动公司发展动公司发展请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明293.1 生产端：多元化地域生产策略有助于维持最佳成本，积极应对宏观变化生产端：多元化地域

67、生产策略有助于维持最佳成本，积极应对宏观变化资料来源：创科实业公司公告，创科实业公司官网，wind，国海证券研究所格林伍德美国密西西比州马阔纳戈美国威斯康辛州阳光草原美国威斯康辛州库克维尔美国田纳西州阿尔特豪森德国皮尔森捷克共和国托雷翁墨西哥科阿韦拉州杰克逊美国密西西比州能源中心美国南卡罗莱纳州安德森胡志明市越南珠海中国亚洲工业园中国东莞公司的生产基地遍布全球公司的生产基地遍布全球，拥有多元化拥有多元化地域策略优势地域策略优势。公司为确保全球的生产和供应链能力相辅相成，在最符合成本在最符合成本效益的地区进行采购和生产效益的地区进行采购和生产，协助其环球业务供应。2021年公司继续投资扩充额外的

68、生产能力，以支持未来发展。目前正在美国和越南建设全新生产基地，同时会继续在亚洲、北美和欧洲生产基地投放资金。不断扩展全球生产基地还可以让公司迅迅速应对持续变化的环境和地缘政治因素速应对持续变化的环境和地缘政治因素。92.9 94.6102.4104.6144159.8186.6203.6259.1456.6458.9746.5005006007008002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021购买物业、厂房及设备支出逐年增加（百万美元）请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中

69、的风险提示和免责声明303.2 技术端：高研发投入构筑技术壁垒，横纵拓展产品矩阵技术端：高研发投入构筑技术壁垒，横纵拓展产品矩阵2342392532552653473573843874024084092.1%5.9%0.8%3.9%30.9%2.9%7.6%0.8%3.9%1.5%0.2%0%5%10%15%20%25%30%35%0500300350400450200001920202021专利申请数量（个）同比增长率252.3275.8240.8200276.3163.6202.6229.8316.64

70、25.72.0%2.0%1.7%1.4%1.8%2.7%2.9%3.0%3.2%3.2%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%00500200202021史丹利百得研发费用创科实业研发费用史丹利百得研发费用率创科实业研发费用率创科实业研发费用（百万美元）逐年增加，研发费率（创科实业研发费用（百万美元）逐年增加，研发费率（%）高于史丹利百得）高于史丹利百得公司将充电式产品是为电动工具和设备的未来发展方向，在推动全球工业、专业和DIY电动工具及设备市场由传统电源转型至革命性锂电池充电式技术方面，公司一直走公司一直走在行业前列在行

71、业前列。为了开发行业创新产品，公司持续投资于所需的锂电池所需的锂电池、高性能无碳刷马达高性能无碳刷马达、智能系智能系統統等等突破性技术，不断推出新产品，从而助力营收及利润率的增长。公司的研发费用率逐年增加公司的研发费用率逐年增加，2021年为年为3.2%，高于同业公司高于同业公司。公司专利申请数量逐年增加公司专利申请数量逐年增加资料来源：同花顺iFind，各公司官网，各公司公告，国海证券研究所1 POWERSTATE无碳刷马达无碳刷马达MILWAUKEE设计及制造的无碳刷马达效能超越所有主要竞争对手以 Milwaukee 品 牌 的M12Fuel产品平台为例，介绍无碳刷马达、智能系统、电池组的

72、优势2 REDLINK PLUS智能系统智能系统市面上最先进的电子系统，可达至最佳性能全面的系统讯号，备有过载保护功能，延长工具寿命电量计上显示剩余电量3 REDLITHIUMCP2.0及及XC4.0电池组电池组（M12工具通用工具通用）长达2倍的运作时间20%更多电力充电量较主要竞争对手多2倍在温度低于-18/0下仍可运作公司品牌电池型号是否为锂离子电池电压（V）安时（Ah）电池额定容量（Wh）是否有过载保护是否有机载电量计创科实业MilwaukeeM18 HIGH OUTPUT HD12.0是1812216是是Stanley Black&DeckerDewalt20V MAX*8.0AH是

73、208160否是BoschBoschGBA 18V 4AH是18472否否MakitaMakita18V Lithium-ion 5AH是18590是是公司的电池兼具性能和安全性公司的电池兼具性能和安全性请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31设备系统设备系统M12M18MX FUEL（2019年推出）年推出）平台定位便携生产力性能主导重新定义建筑设备2021年新产品M12 23GA蚊钉枪M12 FUEL低速磨胎机M12 电线钉枪M12汽车修复喷漆配色灯M18 FUEL 8寸SDS Plus电动锤钻（配备ONE-KEY功能）M18 FUEL 6/9/

74、12加仑干湿两用吸尘器M18 FUEL 16GA斜收口钉枪MX FUEL 混凝土震动刮尺MX FUEL 混凝土震捣器兼容电动工具数量（个）以Milwaukee品牌为例，横向来看横向来看，公司扩充产品平台，在M12、M18平台的基础上，于2019年推出MX FUEL平台，革新了轻型设备市场，契合不同行业对设备性能、运作时间以及持久性的要求，同时避免有害的排放、噪音、震动以及汽油工具保养等问题，重新定义建筑设备。纵向来看纵向来看，公司每年推陈出新，于不同的产品平台推出多款性能卓越的新产品，兼容的工具数量高于同行业内公司兼容的工具数量高于同行业内公司。庞大的生态兼容系统产生的网络效应，能够吸引新客户

75、，同时增强原有客户的粘性。3.2 技术端：高研发投入构筑技术壁垒，横纵拓展产品矩阵技术端：高研发投入构筑技术壁垒，横纵拓展产品矩阵资料来源：创科实业公司公告，各公司官网，国海证券研究所90022H44050022H020212022H1公司品牌可选系统最新兼容工具数量（个）创科实业MilwaukeeM12、M18、MX FUEL416Stanley Black&DeckerDewalt12V MAX*、20V MAX*、

76、60V MAX*、FLEXVOLT、FLEXVOLT ADVANYAGE、POWERSTACK250+BoschBosch12V、18V、36V80请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明323.3.1 产品端：多品牌策略有助于全面覆盖目标市场，定位互补产品端：多品牌策略有助于全面覆盖目标市场，定位互补MILWAUKEEAEGRYOBIHOMELITEIMPERIAL BLADESKANGOSTILETTOHARTEMPIREDIRT DEVILVAXORECKHOOVER工业电动工具、配件、手动工具及储物箱专业电动工具DIY电动工具户外园艺工具手动工具

77、手动工具手动工具手动工具绘图及计量工具消费者清洁高性能清洁卓越清洗功能商业清洁卓越清洗功能商业清洁制造创新型耐用电动工具，包 括 M12、M18充电式系统、M12 和M18 FUEL产品、工地照明、手动工具、储物工具等为专业工匠提供性能强劲及创新的工作解决方案全球最大规模的DIY电动工具及户外园艺工具制造商，是数百万DIY家具用户、木工、残疾人士、工匠和园艺爱好者的首选以最相宜价格供应优质的户外园艺工具，包括剪草机、篱笆机、高压清洗机等致 力 为 市场 提 供 最优 质 及 崭新 的 多 功能 工 具 配件以多功能性和耐用性为首要考虑，不断扩大手动工具系列STILETTO工 具 是 行内 高

78、级 钛金 属 手 动工 具 及 锤子的标准为用家带来创新独特的锤子，现将工具系列扩展至多用途锤子、鹤嘴锄、斧头、楔头大锤、楔子、大锤、凿子和锤击工具供应广泛创新测绘应用产品，如 Monovial、鱼雷平水尺、磁力平水尺和e-BAND气泡平准器，一直受到建造承包商信赖提供优质产品，将清洁体验变得快捷有效，提供一系列功能强大且易用的直立式吸尘机、手杖式吸尘机、手提式吸尘机英 国 首 屈一 指 的 地板 护 理 品牌，提 供所 有 地 板护 理 类 别的 清 洁 产品一家备受信赖的清洁器具制造商，生产和销售全面的产品系列，为用家提供优质体验。地板护理行业的领导者，提供全面有效的清洁解决方案，包括直立

79、式吸尘机、手杖式吸尘机、地板清洗机，产品有多种充电型号可供选择电动工具业务电动工具业务地板护理及清洁业务地板护理及清洁业务资料来源：创科实业公司公告，创科实业公司官网，国海证券研究所公司电动工具业务共有9个品牌，涵盖多场景的电动工具（工业电动工具/专业电动工具/DIY电动工具）以及户外园艺工具、手动工具等。地板护理及清洁业务共有4个品牌，涵盖消费者清洁（家用）和商业清洁。公司通过不断收购品牌，使其与现有品牌的定位相互补充定位相互补充，从而有助于尽可从而有助于尽可能地覆盖目标市场能地覆盖目标市场，不断扩张商业版图不断扩张商业版图。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险

80、提示和免责声明333.3.2 产品端：产品矩阵丰富，有助于扩充垂直市场产品端：产品矩阵丰富，有助于扩充垂直市场以以Milwaukee品牌为例品牌为例资料来源：创科实业公司公告，创科实业公司官网，国海证券研究所公司Milwaukee品牌旗下的产品类别可以分为电动工具、手工工具、电动工具配件、户外园艺工具以及其他（如作业装备、储存产品、照明产品、音响设备等）。一方一方面面，公司不断开发推出新产品公司不断开发推出新产品，革新市面上停滞不前的产品类别革新市面上停滞不前的产品类别，如储物工具、个人防护装备（PPE），满足用户作业时的配套需求；一方面凭借日益增加的产品种类和颠覆性技术，在核心的机械、电气及

81、渠道设备业务蒸蒸日上的基础上，将业务拓展至木工工程、工程改造、运输及配电领域，为全新的垂直市场创造机会为全新的垂直市场创造机会。电动工具手动工具户外园艺工具电动工具配件作业装备储存其他电钻冲击和紧固电锤角磨机和直磨机锯类抛光机和打磨机 液压压接和剪切 专用工具除尘设备电池和充电器锤类破拆类紧固类机械工具弯曲与拉伸类布局类标记类测量类支架切割类钳类附件鼓风机喷雾器树篱修剪机与树枝剪割草机链锯修剪器延长器钻头 摆动式多工具刀片切割类孔锯类 混凝土钻孔与凿类 金属钻孔类 打桩与紧固类磨料木材钻孔类紧固件照明音响Milwaukee产品矩阵请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风

82、险提示和免责声明343.4.1 渠道端：合作北美经销商龙头，充分覆盖线下渠道渠道端：合作北美经销商龙头，充分覆盖线下渠道公司积极合作大型经销商公司积极合作大型经销商，借助其现有渠道覆盖线下销售网点借助其现有渠道覆盖线下销售网点。与大型经销商开展积极合作有助于构建全面的线下经销渠道，公司目前合作包括家得宝、劳氏、ACE hardware在内的诸多大型经销商。资料来源：各公司官网，各公司公告，国海证券研究所主要零售商简介连锁店数量数量备注家得宝成立于1978年，目前是全球最大的家装零售商，在美国、加拿大和墨西哥拥有约50万名员工和超过2300家门店。如今，典型的商店平均拥有105,000平方英尺的

83、室内零售空间，与电子商务业务相互连接，该业务为DIY客户、专业承包商以及业内最大的安装业务即Do-it-for-Me客户提供超过一百万种产品。2318截至2022.10.12包括美国、加拿大、墨西哥劳氏成立于1921年，是一家财富前50和世界第二大家装零售商，经营着近2000家家装和五金店，约2.08亿平方英尺的零售销售空间，这些业务遍布美国的50个州，以及加拿大等。为房主、租房者和专业客户提供服务，其中，为个人房主和租客提供种类繁多的DIY和DIFM项目，为专业客户主要提供包括建筑买卖和维护，维修和运营服务。1969截至2022.7.29包括美国、加拿大ACE hardware于1924年创

84、立，目前在全球拥有超过5,000家门店，其中大多数门店由当地企业家独立拥有和经营。虽然其他商家可能已经变得庞大而没有人情味，但Ace仍然非常个人化,Ace商店根据每个社区的需求提供各种规模和形状的工具。Ace商店提供各种油漆，草坪和花园工具以及几乎所有修理，维修和维护房屋需要的东西。4751截至2021.12.31美国5000+截至2022.10.12全球GraingerW.W.Grainger，Inc.，2021年销售额为130亿美元，是一家领先的多区域分销商，主要在北美、日本和英国开展业务。Grainger为全球 450 多万客户通过提供多种类别的产品和多样的服务，来确保客户的运营和人员安

85、全，从而实现其“我们让世界运转”的宗旨。该公司还提供服务和解决方案，如技术支持和库存管理，以提供有形的价值，为客户节省时间和金钱。该公司在High-Touch Solution领域提供超过 200 万种维护、维修和操作（MRO）产品，并在Endless Assortment提供超过 3000 万种产品。348截至2021.12.31北美地区请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明353.4.2 渠道端：深度绑定最大客户家得宝，营收占比不断提高渠道端：深度绑定最大客户家得宝，营收占比不断提高45.5%45.5%46.8%48.9%47.5%55.8%54.

86、2%55.7%58.3%59.1%0%10%20%30%40%50%60%70%200202021最大客户五大客户公司深度绑定北美经销商龙头家得宝公司深度绑定北美经销商龙头家得宝。2002年公司与家得宝达成合作，家得宝拥有Ryobi品牌的独家销售权，家得宝渠道的营收占公司总营收的比重不断提高，由2017年的45.5%提升至2021年的47.5%。2014年至今，家得宝营业收入稳定增加，其中工具业务的营收增速普遍高于总营收增速（2021年除外）。资料来源：创科实业公司公告，wind，国海证券研究所831.8885.2946.01,009.01,082.01,102.31,3

87、21.11,511.653.860.666.773.881.185.6106.1119.95.5%6.4%6.9%6.7%7.2%1.9%19.8%14.4%6.7%12.6%10.1%10.6%9.9%5.5%23.9%13.0%0%5%10%15%20%25%30%02004006008001,0001,2001,4001,6002000202021营业收入（亿美元）工具营收（亿美元）营业收入yoy（%）工具营收yoy（%）2014年-2020年家得宝的工具业务营收增速高于总营收增速家得宝为公司最大客户，2021年营收占比高达47.5%2021年

88、家得宝工具业务营收占比为7.9%，为第五大业务板块10.3%6.9%6.9%6.8%9.4%6.5%7.2%8.8%6.1%7.9%8.9%5.2%4.9%4.0%室内花园油漆厨卫室外花园家电建筑材料管道木材室内地面材料工具电器硬件产品木工制品装修业务请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明363.4.3 渠道端：自营网站结合第三方平台，有效补充线上渠道渠道端：自营网站结合第三方平台，有效补充线上渠道整体来看，公司的线上销售渠道多样线上销售渠道多样，包括亚马逊等电商平台、经销商线上平台、官网自营，线上渠道的有效补充结合线下渠道的铺设，有助于更广泛地覆盖目

89、标客户。公司旗下公司旗下不同品牌选择的线上销售渠道有所差异不同品牌选择的线上销售渠道有所差异。电动工具业务下的Milwaukee品牌入驻了27家经销商线上平台，同时在亚马逊电商平台上有所运营；Ryobi品牌在家得宝线上平台独家销售；其他品牌多在亚马逊等电商平台进行销售。地板清洁及护理业务下的品牌多以官网自营结合电商平台的方式进行销售。Milwaukee品牌入驻品牌入驻27家经销商线上平台家经销商线上平台资料来源：创科实业公司官网，Pro Tool Reviews，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37四、盈利预测与投资评级四、盈利预测

90、与投资评级请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明384.1 追踪指标：影响公司营收的关键指标追踪指标：影响公司营收的关键指标资料来源：彭博，wind，国海证券研究所-60%-40%-20%0%20%40%60%80%4702000420052006200720082009200001920202021美国:已开工的新建私人住宅:同比北美营收同比-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%

91、60%70%80%北美营收同比美国:成屋销售:折年数:季调:年度:合计值:同比0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%4702000420052006200720082009200001920202021北美营收同比美国:贷款利率-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%欧洲营收同比法国:家庭消费支出:合

92、计:季调:年度:合计值:同比注：由于1991-2000年公司未披露分地区详细营收数据，考虑到北美地区营收占比超70%，因此图表中1992-2001年北美营收同比数据为公司整体营收同比数据。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明394.2 走势复盘：技术创新走势复盘：技术创新+品牌布局持续推动市值提升品牌布局持续推动市值提升050002500300035000204060800180200收盘价(港元)总市值(亿港元)1999-2005年，公司收购诸多品牌，开始业务转型，2007年收购HOOVER品牌及地板护理

93、业务；收购STILETTO手动工具品牌及业务；开启“策略性业务重新定位计划”，此阶段开始重视充电式工具的研发和新品推出。疫情下美国、欧洲国家开启降息周期，发放消费券，大大刺激了家庭消费，家庭DIY等电动工具消费增加，给公司业务带来新的增长点，市值进一步抬升。资料来源：wind，国海证券研究所请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明404.3 营收预测：关注下游需求景气度，看好北美家庭消费稳定增长营收预测：关注下游需求景气度，看好北美家庭消费稳定增长资料来源：seeking alpha，Frost&Sullivan，阿里巴巴国际站，wind，国海证券研究所

94、投资建议及评级：首次覆盖投资建议及评级：首次覆盖，给予给予“买入买入”评级评级。我们预计公司2022/2023/2024年营收将达到142.9/161.3/186亿美元，同比增长8%/13%/15%，对应EPS为0.66/0.74/0.90美元，2022年12月12日，收盘价为95港元，对应2022/2023/2024年PE为18.5/16.6/13.6X。我们看好公司长期的技术创新能力与工具领域内的龙头优势，给予公司2023年合理PE22X，对应股价为126港元，首次覆盖，给予“买入”评级。核心假设核心假设1：全年收入指引方面，考虑到疫情反复风险，结合公司管理层预计全年保持中单位数增长，其中

95、Milwaukee销售增长为20%，以及最大客户家得宝对家装需求的良好预期，我们预计公司2022/2023/2024年营收将达到142.9/161.3/186亿美元，同比增长8%/13%/15%。核心假设核心假设2：分产品来看，电动工具方面，根据Frost&Sullivan预测，2020-2025E，全球电动工具市场规模CAGR达5.81%；地板行业方面，根据阿里巴巴国际站报告，预计2026年将达到460亿美元，2019-2026年CAGR为5.47%。基于公司的龙头地位以及技术、产品、品牌上的优势，我们预计公司电动工具业务2022/2023/2024年同比增速为9.8%/12.5%/15.5

96、%，地板护理及器具部分2022/2023/2024年同比增速为-6.6%/17%/12.8%核心假设核心假设3：考虑到公司的技术创新优势及产品、品牌矩阵的优化，我们预计2022-2024年毛利率稳中有升分别为39.03%/39.08%/39.11%。84.7%85.6%88.6%89.0%90.6%91.9%91.6%91.8%15.3%14.4%11.4%11.0%9.4%8.1%8.4%8.2%75%80%85%90%95%100%2002020212022E2023E2024E预计公司电动工具营收比重将进一步增加预计公司电动工具营收比重将进一步增加电动工具地板护理及

97、器具76.3%76.5%77.1%78.0%77.4%77.4%77.4%77.1%15.2%15.3%15.1%14.1%14.8%14.2%14.1%13.7%8.6%8.2%7.8%7.9%7.8%8.5%8.4%9.2%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2002020212022E2023E2024E预计北美地区营收占比未来将继续稳定在预计北美地区营收占比未来将继续稳定在77%77%左右的水平左右的水平北美欧洲其他国家请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明41创科实业创科实业（0669.HK

98、0669.HK）盈利预测表（股价单位：港元）盈利预测表（股价单位：港元）证券代码：证券代码：00669股价：股价：95.00投资评级：投资评级：买入买入(首次覆盖首次覆盖)日期：日期：20221212每股指标与估值每股指标与估值2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E每股指标每股指标EPS0.60 0.66 0.74 0.90 BVPS2.57 3.23 3.97 4.86 估值估值P/E33.3 18.5 16.6 13.6 P/B7.7 3.8 3.1 2.5 P/S2.8 1.6 1.4 1.2 财务指标财务指标2021A2021A2022E202

99、2E2023E2023E2024E2024E盈利能力盈利能力ROE23%20%19%18%毛利率39%39%39%39%期间费率30%30%30%30%销售净利率8%8%8%9%成长能力成长能力收入增长率35%8%13%15%利润增长率37%10%12%22%营运能力营运能力总资产周转率1.02 0.97 0.97 0.98 应收账款周转率8.19 7.50 8.20 8.30 存货周转率2.00 1.80 2.20 2.40 偿债能力偿债能力资产负债率64%60%56%53%流动比1.36 1.47 1.63 1.80 速动比0.63 0.80 1.10 1.16 利润表利润表（百万美元百万

100、美元)2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入营业收入13203 14293 16132 18598 营业成本8082 8715 9828 11323 营业税金及附加销售,分销,宣传及保修费用2165 2315 2678 3013 管理费用1352 1429 1613 1860 财务费用10 63 19 22 其他费用/（-收入）营业利润营业利润1192 1361 1480 1788 营业外净收支利润总额利润总额1182 1298 1461 1767 所得税费用83 91 110 124 净利润净利润1099 1208 1352 1643 少数股

101、东损益0 0 0 0 归属于母公司净利润归属于母公司净利润1099 1207 1352 1643 现金流量表现金流量表（百万美元百万美元)2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E经营活动现金流经营活动现金流-101 2226 2957 1125 净利润1099 1207 1352 1643 少数股东权益0 0 0 0 折旧摊销427 410 412 397 公允价值变动70 119 120 169 营运资金变动-1697 488 1073-1085 投资活动现金流投资活动现金流-1025-619-280-270 资本支出-1057-600-260-250

102、 长期投资-2-19-20-20 其他34 0 0 0 筹资活动现金流筹资活动现金流1472-120-120-170 债务融资1956 0 0 0 权益融资8 0 0 0 其它-492-120-120-170 现金净增加额现金净增加额341 1487 2558 686 资产负债表资产负债表（百万美元百万美元)2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E现金及现金等价物1874 3361 5919 6604 应收款项1908 1904 2031 2450 存货净额4850 4834 4101 5335 其他流动资产430 507 593 695 流动资产合计流

103、动资产合计9062 10606 12644 15084 固定资产1853 2048 2033 2020 在建工程无形资产及其他1952 1947 1809 1676 长期股权投资2 2 1 1 资产总计资产总计13008 14741 16626 18919 短期借款2254 2254 2254 2254 应付款项2080 2278 2637 3025 预收帐款其他流动负债2344 2672 2847 3109 流动负债合计流动负债合计6679 7204 7738 8388 长期借款及应付债券1028 1028 1028 1028 其他长期负债578 578 578 578 长期负债合计长期负债

104、合计1606 1606 1606 1606 负债合计负债合计8285 8811 9344 9995 股本683 683 683 683 股东权益4723 5930 7282 8925 负债和股东权益总计负债和股东权益总计13008 14741 16626 18919 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明42五、风险提示五、风险提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明43风险提示风险提示疫情影响时间及范围超预期风险。原材料及劳动力成本上升风险。市场竞争加剧，格局恶化风险。市场开拓不及预期风险。北美、欧洲地区消

105、费者偏好变化风险。汇率波动风险。北美经济复苏、房地产开工数不及预期等风险；利率变化风险；市场过于集中风险；其他风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明44研究小组介绍研究小组介绍分析师承诺行业投资评级国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数落后沪深300指数。股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指

106、数跌幅10%以上。海外消费海外消费&纺织服装小组介绍纺织服装小组介绍杨仁文：国海证券总裁助理兼研究所所长，坚持产业研究导向，深度研究驱动，曾获新财富、水晶球、保险资管协会、WIND等最佳分析师第一名。马川琪：美国西北大学硕士，英国布里斯托大学学士。专注于大消费产业研究，全球视角。杨仁文,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明请务必阅

107、读报告附注中的风险提示和免责声明45免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报

108、告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告

109、为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机

110、构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明心怀家国国，洞悉四海海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：075583706353国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区福佑路8号人保寿险大厦7F邮编：200010电话：国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：国海证券国海证券研究所研究所海外消费海外消费&纺织服装研究团队纺织服装研究团队