1、 近近 12 个月个月行业指数行业指数与沪深与沪深 300 比较比较 （截止至（截止至 2020 年年 05 月月 28 日）日） 报告编号：报告编号： SKYCL-2020H2 相关报告：相关报告： 分析师：分析师： 孙克遥孙克遥 Tel： E-mail： SAC 证书编号：证书编号：S0870520010001 主要观点主要观点 新能源汽车：新能源汽车： 2019 年国内新能源汽车补贴退坡幅度大，产销同比大幅下滑。动力 电池装机头部集中， 宁德时代一超地位凸显， 国内装机占比近 52%。 2019 年年底以来，国内新能源汽车行业政策面转暖：双积分政策落地托底行 业

2、前行、 2021-2035远期规划将2025年新能车产销占比提升至25%。 2020 年国补政策出台，2020-2022 年补贴标准分别在上一年的基础上退坡 10%、20%、30%，补贴退坡幅度缓和，稳定行业预期。地方政府促进 新能源汽车消费政策陆续落地跟进，我们预计 2020 年国内新能源汽车 产销约 135 万辆，同增 12.5%。 国产特斯拉 Model3 已启动交付，20Q1 国内销量一骑绝尘，长续航 版 M3 已提前下线，MY 工厂建设进度超预期。目前标准续航版补贴后 售价 27.16 万元，长续航版价格持稳稳定消费者预期。特斯拉拥有行业 顶尖的三电技术与自动驾驶技术，软件附加值较高

3、、享有智能化溢价， 叠加其品牌识别度横向对比竞争力突出。我们预计全年国内特斯拉产销 有望达 13-15 万辆，为其国产化供应商带来显著的业绩增量。 欧洲碳排放政策持续趋严，新能源车扶持政策不断加码。近期欧盟 提案取消 BEV 增值税。据了解，目前欧洲地区仅挪威、奥地利对零排 放汽车免征增值税，葡萄牙对部分符合条件的新能源汽车免增值税，其 余国家的汽车增值税率在 20%左右。取消 BEV 增值税，欧洲新能源汽 车在购置端的经济性突显；叠加后期运行成本的优势，新能源汽车在消 费侧的竞争力将进一步提升，将有效推动市场需求。目前，欧洲电车销 量已率先发力，2020 年 1-3 月份，欧洲地区新能源汽车

4、新增注册量合计 228,210 辆， 同比大幅增长 81.7%。 4 月虽受疫情影响短期承压， 但大众、 宝马、戴姆勒等主流车厂在 4 月底到 5 月初已陆续恢复生产，欧洲新能 源汽车销量有望逐月回升。我们预计欧洲地区 2020 年新能源汽车有望 实现 85-100 万辆的产销，同比增长 52%-79%。跻身全球高端供应链的 电池及电池材料企业有望显著受益于全球电动化加速的红利。我们我们重点重点 推荐宁德时代、推荐宁德时代、当升科技当升科技、恩捷股份、恩捷股份、璞泰来、科达利、璞泰来、科达利，建议关注，建议关注亿纬亿纬 锂能、新宙邦、赣锋锂业锂能、新宙邦、赣锋锂业等。等。 新能源发电：新能源发

5、电： 光伏光伏：2019 年政策出台较晚，项目建设时间不足，2019 年我国新 增光伏装机仅 30.1GW，同降 32.0%。这部分需求延后至 2020 年。由于 疫情的影响，递延项目并网或延后至 630。2020 年政策已出台，整体思 路同于去年，补贴总盘子 15 亿，其中 10 亿竞价补贴约能支撑 21.74GW-28.99GW 的新增装机需求，户用有望达 7GW；消纳空间扩容 增持增持 维持维持 证券研究报告证券研究报告/ /行业研究行业研究/ /中期中期策略策略 日期：日期：2020 年年 05 月月 29 日日 能源变革能源变革大势所趋大势所趋，海内外需求有望共振，海内外需求有望共振

6、 20202020 年年新能源行业新能源行业中期中期投资策略投资策略 行业：行业：电气设备和新能源电气设备和新能源 中期中期策略策略 至 48.45GW，打开行业天花板。随着产业链价格下滑，光伏经济性逐步 显现，国内平价项目申报火热。我们预计 2020 年国内光伏装机约 37GW-50GW，同比增 22%-65%。随着造价成本的快速下降，海外光伏 市场呈现多点开花格局，GW 级国家持续增加，预计 2020 年全球范围 光伏装机约 108-143GW，同比增-5.26%-25.44%。随着国内光伏产业链 价格的走低，海外疫情逐步得到控制，复产复工的陆续推进，光伏产品 的经济性或将激发出新一轮需求

7、。 风电：风电：风电消纳持续改善，补贴退坡节点明确，2021 年陆上风电全 面平价，抢装大周期开启。2019 年，全国平均弃风率 4%，同比下降 3 个百分点，弃风限电状况进一步得到缓解，其中甘肃、新疆地区弃风率 为 7.6%、14%，整体由红色转为橙色，将贡献重要增量。2019 年全年 风机市场合计招标约 65.3GW，同比增 173.22%。招标价亦显著回升， 截至 2019 年底 2.5MW 机组投标均价 4157 元/kw， 比去年 8 月份的低点 增长了 20.95%，3.0MW 机组投标均价达 4004 元/kw，同样显著回暖。 零部件企业业绩率先释放，整机厂在手订单充裕，大风机趋

8、势明显，前 期低价订单加速消化，盈利拐点已至。目前存量项目已进入快速建设周 期， 年度装机增长可期。 我们预计2020年并网容量约34GW， 同增32.1%。 我们我们重点推荐隆基重点推荐隆基股份、通威股份、金风科技，股份、通威股份、金风科技，建议关注建议关注中环股份、中环股份、福福 斯特斯特、明阳智能、天顺风能、中材科技、明阳智能、天顺风能、中材科技等。等。 风险提示风险提示 国内行业政策出现超预期变化； 国际贸易形势变化； 行业技术进步、 成本下降不及预期；原材料价格波动超预期；疫情蔓延。 数据预测与估值数据预测与估值 重点推荐股票重点推荐股票业绩预测业绩预测（截止（截止 2020 年年

9、05 月月 28 日）日） ： 股票股票 代码代码 股价股价 EPS PE PB 投资评级投资评级 2019A 2020E 2021E 2019A 2020E 2021E 宁德时代 300750 147.84 2.09 2.43 3.15 70.6 60.8 46.9 8.5 谨慎增持 当升科技 300073 27.30 -0.48 0.79 1.01 -57.0 34.6 27.0 3.9 谨慎增持 恩捷股份 002812 59.08 1.06 1.30 1.77 55.7 45.4 33.4 10.6 增持 璞泰来 603659 85.10 1.50 2.17 2.85 56.7 39.2

10、 29.9 11.2 增持 科达利 002850 56.89 1.13 1.34 2.13 50.3 42.5 26.7 4.8 谨慎增持 隆基股份 601012 30.85 1.47 1.77 2.14 21.0 17.4 14.4 4.0 增持 通威股份 600438 13.09 0.68 0.69 0.99 19.3 19.0 13.2 2.6 增持 金风科技 002202 9.41 0.51 0.93 1.03 18.4 10.1 9.1 1.3 增持 数据来源数据来源：wind 上海证券上海证券研究所研究所 oPoRnMoNrMmNuNsQwOnRuM8O8QbRoMrRnPrReR

11、nNqOkPoOpO7NpPxOwMnQmMxNrRsN 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 3 3 目目 录录 一、新能源行业行情回顾一、新能源行业行情回顾 . 6 二、新能源汽车二、新能源汽车底部已过，海内外需求有望共振底部已过，海内外需求有望共振 . 7 2.1 政策齐发力，国内需求拐点将至 . 7 2.1.1 19 年国内补贴退坡幅度大，新能源汽车产销承压 . 7 2.1.2 动力电池装机增速下滑，行业集中度提升 . 8 2.1.3 国补落地退坡缓和，地方政策积极跟进 . 10 2.2 国产 Model 3 销量一骑绝尘，上海工厂产能提升，Model Y 进

12、度有望超预期 . 14 2.3 海外电动化进程加速，跻身海外供应链的企业显著受益 . 18 三、光伏三、光伏经经济性驱动增长，行业天花板打开济性驱动增长，行业天花板打开 . 23 3.1 2019 年国内政策换挡，项目装机延后，630 抢装启动 . 23 3.2 20 年政策明朗、消纳扩容，平价空间逐步打开 . 25 3.3 海外需求多点开花，经济性驱动成长 . 28 四、风电四、风电-存量抢装周期确立，风机盈利拐点已至存量抢装周期确立，风机盈利拐点已至 . 32 4.1 弃风率持续改善、三北陆续解禁，风电装机复苏 . 32 4.2 补贴退坡节点明确，抢装行情、招标量价齐升 . 33 4.3

13、零部件企业业绩率先发力，风机盈利拐点已至 . 35 五、重点推荐公司五、重点推荐公司 . 38 5.1 宁德时代 . 38 5.2 当升科技 . 39 5.3 恩捷股份 . 40 5.4 璞泰来 . 41 5.5 科达利 . 42 5.6 隆基股份 . 42 5.7 通威股份 . 44 5.8 金风科技 . 45 六、总结六、总结 . 45 七、风险提示七、风险提示 . 47 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 4 4 图图 图 1 申万行业年初至今涨幅 . 6 图 2 新能源行业细分板块年初至今涨幅 . 6 图 3 锂电池产业链今年涨幅前十个股 . 6 图 4 新

14、能源发电板块今年涨幅前十个股 . 6 图 5 电气设备和新能源行业历史估值情况 . 7 图 6 2018-2020Q1 年新能源汽车累计产量（万辆） . 8 图 7 2018-2020Q1 年新能源汽车累计销量（万辆） . 8 图 8 2018-2020Q1 新能源汽车当月销量（万辆） . 8 图 9 2017-2020Q1 年新能源汽车当月销量占比 . 8 图 10 2018-2020Q1 年我国动力电池月度装机情况（GWh） . 9 图 11 2018 年我国动力电池装机格局 . 9 图 12 2019 年我国动力电池装机格局 . 9 图 13 2020Q1 年我国动力电池装机格局 . 1

15、0 图 14 特斯拉季度营收情况 . 14 图 15 特斯拉季度净利润情况 . 14 图 16 特斯拉季度毛利率情况 . 14 图 17 ModelS&X 产量与交付量 . 15 图 18 Model3 产量与交付量 . 15 图 19 特斯拉国产化时间线 . 15 图 20 Maxwell 干电极产品 . 18 图 21 全球减排目标 . 19 图 22 2019 竞价项目（集中电站）情况 . 24 图 23 2019 竞价项目（分布式）情况 . 24 图 24 2011-2020Q1 我国光伏新增装机及变化情况 . 24 图 25 我国光伏电价变化情况 . 26 图 26 硅料价格 . 2

16、7 图 27 硅片价格 . 27 图 28 电池片价格 . 27 图 29 组件价格 . 27 图 30 全球光伏装机量及变化情况 . 29 图 31 各国光伏地面电站成本（美元/KW） . 29 图 32 无补贴情况下全球可再生能源与传统能源 LCOE 对比 29 图 33 全球 GW 级别光伏市场 . 30 图 34 2020 年全球光伏装机预测 . 31 图 35 我国光伏产品出口金额（亿美元）及变化 . 32 图 36 2018-2019 年光伏产品出口构成（亿美元） . 32 图 37 国内光伏组件出口（MW） . 32 图 38 全国风电并网装机 . 33 图 39 全国季度弃风率

17、 . 33 图 40 全国风机招标量 . 35 图 41 风机招标价 . 35 图 42 国内风电装机预测 . 35 图 43 金风科技在手订单情况（MW） . 36 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 5 5 图 44 金风科技 2020Q1 季末在手订单结构 . 36 图 45 明阳智能在手订单情况 . 36 图 46 明阳智能在手订单结构 . 36 图 47 风机板块营业收入情况 . 37 图 48 风机板块净利润情况 . 37 图 49 零部件板块营业收入情况 . 37 图 50 零部件板块净利润情况 . 37 图 51 风机和零部件环节毛利率走势 . 38

18、 表表 表 1 2018、2019 纯电动乘用车补贴基数及调整系数对比 . 7 表 2 新能源汽车政策面逐步转暖国家层面 . 10 表 3 2020 年纯电动乘用车补贴 . 11 表 4 2016-2020 新能源乘用车补贴技术对比 . 11 表 5 2018、2019、2020 年新能源客车补贴标准对比 . 12 表 6 2019、2020 新能源专用车补贴对比 . 12 表 7 新能源汽车政策面逐步转暖地方层面 . 13 表 8 特斯拉产能及运营状态 . 16 表 9 特斯拉 Model 3 性能对比 . 16 表 10 Model3 与若干新能源车型对比 . 17 表 11 国家/地区实

19、现 100%新能源车销售的年份 . 19 表 12 德国市场新能源车与燃油车经济性对比 . 20 表 13 全球各大车企新能源汽车的战略规划 . 21 表 14 欧洲主要国家新能源汽车销量及渗透率 . 21 表 15 欧洲主要车厂复工复产情况 . 22 表 16 2019 年第一批平价项目情况 . 23 表 17 国内光伏产能分布情况 . 25 表 18 2020 年平价项目申报情况 . 28 表 19 我国光伏装机量预测（2019-2020） . 28 表 20 风电电价政策，退坡节点明确 . 34 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 6 6 一、一、 新能源行业

20、行情回顾新能源行业行情回顾 自 2020 年 1 月 1 日至 5 月 28 日，电气设备和新能源行业指数 上涨6.81%， 行业涨幅排名第6， 跑赢沪深300指数12.35个百分点。 细分板块来看，新能源汽车上游中上游锂电正负极板块及电池板块 今年涨幅较大，分别为 24.35%和 30.29%。钴板块、风机板块跌幅 明显，分别为-23.28%和-16.01%。 图图 1 申万行业年初至今涨幅申万行业年初至今涨幅 图图 2 新能源行业细分板块年初至今涨幅新能源行业细分板块年初至今涨幅 数据来源：数据来源：Wind 上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：Wind 上海证券研究所上海证

21、券研究所 个股情况来看，截至 2020 年 05 月 28 日，2020 年锂电池板块 国轩高科涨幅最高，达 86.80%；光伏板块中锦浪科技涨幅最高，达 70.20%；风电板块中湘电股份涨幅最高，达 57.00%。 图图 3 锂电池产业链今年涨幅前十个股锂电池产业链今年涨幅前十个股 图图 4 新能源发电板块今年涨幅前十个股新能源发电板块今年涨幅前十个股 数据来源：数据来源：Wind 上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：Wind 上海证券研究所上海证券研究所 从历史估值情况看，截至 2020 年 05 月 28 日，电气设备行业 动态 PE 为 31.32 倍，位于历史估值水平约

22、 18.16%分位。 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 7 7 图图 5 电气设备和新能源行业历史估值情况电气设备和新能源行业历史估值情况 数据来源：数据来源：Wind Wind 上海证券研究所上海证券研究所 二、二、 新能源汽车新能源汽车底部已过， 海内外需求有望共振底部已过， 海内外需求有望共振 2.1 政策齐发力，政策齐发力，国内需求国内需求拐点将至拐点将至 2.1.1 19 年国内补贴退坡幅度大，新能源汽车产销承压年国内补贴退坡幅度大，新能源汽车产销承压 2019 年年补贴退坡幅度较大补贴退坡幅度较大。2019 年 3 月 26 日，财政部、工业 和信息化

23、部、科技部和发改委联合发布了关于进一步完善新能源 汽车推广应用财政补贴政策的通知 。重点内容包括：1、国补力度 大幅退坡，补贴基数综合下降程度超 50%；2、2019 年 3 月 26 日至 2019 年 6 月 25 日为过渡期，期间按 2018 年补贴的 0.1 倍（不符合 2019 指标）和 0.6 倍（符合 2019 指标）进行补贴；3、过渡期后地 补取消，转为支持充电（加氢）等配套设施；4、电池技术要求更 高，但调整系数下修。 表表 1 2018、2019 纯电动乘用车补贴基数及调整系数对比纯电动乘用车补贴基数及调整系数对比 纯电动续航里程纯电动续航里程 （km） 2019 补贴补贴

24、基数基数 (万元万元) 2018 补贴补贴基数基数 (万元万元) 电池能量密度电池能量密度 （Wh/kg） 2019 调整调整 系数系数 2018 调整调整 系数系数 150200 0 1.5 105120 0 0.6 200250 0 2.4 120（125）140 0.8 1 250300 1.8 3.4 140160 0.9 1.1 300400 1.8 4.5 =160 1 1.2 =400 2.5 5 数据来源：财政部数据来源：财政部，工信部等四部委工信部等四部委 上海证券研究所上海证券研究所 受补贴退坡幅度较大影响，受补贴退坡幅度较大影响， 2019 年我国新能源汽车产销同比下年我

25、国新能源汽车产销同比下 滑。滑。中汽协数据显示，2019 年全年我国新能源汽车累计产量 124.2 万辆， 同比减少 2.25%； 累计实现销量 120.6 万辆， 同比减少 3.98%。 而 2018 年同期的同比增速均超 60%。叠加新冠肺炎疫情的影响， 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 8 8 2020 年一季度新能源汽车产销量继续下滑， 2020 年 Q1 新能源汽车 累计产量 10.51 万辆，同比下滑 65.4%；累计销量 11.4 万辆，同比 下滑 61.9%。 图图 6 2018-2020Q1 年新能源汽车累计产量（万辆）年新能源汽车累计产量（万辆

26、） 图图 7 2018-2020Q1 年新能源汽车累计销量（万辆）年新能源汽车累计销量（万辆） 数据来源：数据来源：中汽协中汽协 上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：中汽协中汽协 上海证券研究所上海证券研究所 补贴过渡期后产销疲软补贴过渡期后产销疲软。分月来看，2019 年上半年新能源汽车 产销同比高增，其中 2019 年 Q1 处于 2018 年补贴标准适用范围， 2019Q2 处于 2019 补贴过渡期内（补贴过渡期从 2019 年 3 月 26 日 至 2019 年 6 月 25 日） 。2019 年 Q1 新能源汽车销量 29.89 万辆，同 比增长 109%；2019H

27、1 实现销量 61.68 万辆，同比增 49.71%。过渡 期内需求透支，7 月起我国新能源车产销疲软，其中 7 月销量 7.98 万辆，环比下滑 48%，同比下滑 5%；2019 年底出现了一定的旺季 翘尾效应，2019 年 12 月新能源车销量达 16.34 万辆，虽同比下滑 28%，较 11 月环比增超 71%。 图图 8 2018-2020Q1 新能源汽车当月销量（万辆）新能源汽车当月销量（万辆） 图图 9 2017-2020Q1 年新能源汽车当月销量占比年新能源汽车当月销量占比 数据来源：数据来源：中汽协中汽协 上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：中汽协中汽协 上海证券

28、研究所上海证券研究所 2.1.2动力电池装机增速下滑，行业集中度提升动力电池装机增速下滑，行业集中度提升 2019年我国动力电池装机总量为62.38GWh， 同比增长9.48%。 其中上半年装机量 30.01GWh，同比增幅高达 92.99%，补贴过渡期 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 9 9 后受制于新能车产销疲软，动力电池装机同步承压。9 月起装机稍 有回暖， 环比小幅上涨。 12 月旺季翘尾效应， 单月装机达 9.7GWh。 受新冠肺炎疫情影响， 2020 年 Q1 国内新能源汽车产销量大幅下滑， 导致动力电池装机量出现腰斩， 同比下降超过 50%。 GG

29、II 数据显示， 2020 年 Q1 国内动力电池装机 5.68GWh，同比下滑 54%。 图图 10 2018-2020Q1 年我国动力电池月度装机情况（年我国动力电池月度装机情况（GWh） 数据来源：数据来源：GGII 上海证券研究所上海证券研究所 行业集中度提升，宁德行业集中度提升，宁德时代时代一超地位突出一超地位突出。2019 年动力锂电装 机前三甲依旧由 CATL、 比亚迪和国轩占据， 5-10 名之间卡位激烈， 其中亿纬锂能凭借客车和专用车的放量跻身前五，装机量同比增长 44%，欣旺达跻身前十。2019 全年动力电池装机 CR10 约 87.98%， 较 2018 年全年提升 4.

30、9 个百分点，CR5 约 80.31%，较 2018 年全年 提升 6.5 个百分点，行业集中度持续提升。宁德时代全年实现装机 32.31GWh，同增 37%，占比提升至 51.8%，一超地位凸显。 2020Q1 国产国产 Model 3 放量，电池环节竞争格局变化。放量，电池环节竞争格局变化。2020 年 Q1 特斯拉国内销量达 16681 台，Model 3 自国产化之后，销量突飞 猛进。 LG 化学和松下凭借配套国产特斯拉 Model 3 车型实现装机电 量大幅增长，分别跻身国内一季度动力电池装机榜的第三和第四。 图图 11 2018 年我国动力电池装机格局年我国动力电池装机格局 图图

31、12 2019 年我国动力电池装机格局年我国动力电池装机格局 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 1010 数据来源：数据来源：GGII 上海证券研究所上海证券研究所 数据来源：数据来源：GGII 上海证券研究所上海证券研究所 图图 13 2020Q1 年我国动力电池装机格局年我国动力电池装机格局 数据来源：数据来源：GGII 上海证券研究所上海证券研究所 单车带电量单车带电量持续持续提升。提升。据我们测算，2019 年我国新能源乘用车 单车带电量约 39.83kWh，同比增 26.78%，新能源客车单车带电量 约152.15kWh， 同比增3.06%， 新能源专用

32、车单车带电量110.76kWh， 同比增 44.64%。单车带电量的持续提升，有利于改善新能源车的性 能，缓解“里程焦虑” ，吸引消费者，提升竞争力，同时也致使动 力锂电装机增速略高于新能车产销增速。 2.1.3 国补落地退坡缓和，地方政策积极跟进国补落地退坡缓和，地方政策积极跟进 在全球汽车产业生态进行调整的大环境下，新能源汽车产业符 合我国战略新兴产业的特征，新能源汽车产业的发展符合我国经济 转型的需求。2019 年新能源车补贴退坡幅度较大，导致行业增长失 速，后期政策逐步纠偏，尤其是在新冠肺炎疫情的影响下，促进汽 车消费成为稳宏观经济的重要托手，新能源汽车消费作为其中重要 一环，受到决策

33、者的重视。 表表 2 新能源汽车政策新能源汽车政策面逐步转暖面逐步转暖国家层面国家层面 时间时间 部门部门 名称名称 主要内容主要内容 2019.07 工信部 乘用车企业平均燃 料消耗量与新能源汽 车积分并行管理办 法修正案（征求意 见稿） 1）NEV 积分要求： 2021 年度、年度、2022 年度、年度、2023 年年 度新能源汽车积分比例要求度新能源汽车积分比例要求 14%、16%、18%；2）单 车积分计算标准趋严；引入电耗调整系数；3）新能源 汽车积分 2020 年起结转比例为 50%；4）鼓励低油耗 车型：在核算企业新能源汽车积分目标值时每辆按 0.2 辆计算（9 月调整为 0.5）。 中期策略中期策略 请务必阅读尾页重要声明请务必阅读尾页重要声明 1111 2019.12 工信部 新能源汽车产业发 展规划（2021-2035 年）（征求意见稿） 1）2025 新能源汽车产销量占比提升至新能源汽车产销量占比提升至 25%，较之前 的 20%的要求提升了 5 个百分点；2）电池技术量化要 求删除，固态电池研发及产业化提上日程；3）重点支 持产业链核心企业，推动动力电池全价值链发展；4） 智能网联汽车销量占比达 30%。 2019.12 财政部 全国财政工作会议 着力推进创新发展和产业