1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业研究行业研究 房地产房地产 2023 年年 02 月月 03 日日 房地产行业深度研究报告 推荐推荐（维持）（维持）分省销售分省销售、投资面面观投资面面观 2022 年年除上海除上海实现实现正增长外，其余省市销售普跌，但正增长外，其余省市销售普跌，但长三角长三角区域区域销售增速销售增速下下半年半年快速修复快速修复。1）31 个省市中仅有上海增长 10%，其余省市普跌，广东、浙江、江苏销售金额占全国比重约 1/3，2022 年增速与全

2、国基本相当。2）2022年各省销售金额增速与销售金额规模呈正相关，山东、四川等销售大省销售增速略好于全国平均，而重庆、辽宁等省市大幅跑输。3）不同区域虽然全年销售增速差别不大，但长三角 Q3、Q4 销售增速已经收敛至-10%、-15%，显著好于其他区域，而中西部跌幅逐季度扩大。4）2022 年各省市销售增速与2017-2021 年销售增速呈现正相关，即 2022 年销售大幅下滑的省市，在前期销售增长已然疲弱，多数省份 2022 年虽然增速下滑，并不存在明显超跌。长三角市场销售长三角市场销售敏感度更高，中西部区域近年销售相对疲弱敏感度更高，中西部区域近年销售相对疲弱。1）长三角对市场变化更敏感，

3、2021 年上半年楼市火热时销售金额领涨全国，1-2 月销售额相比 2019 年的复合增速 37%，市场下行期时快速回落，但 2022 年下半年长三角销售率先出现反弹趋势，12 月销售金额同比收敛至-16%。而中西部区域即使在 2021 年市场高热度时表现仍较疲弱，销售相比 2019 年的复合同比增速低于 20%。2）2022 年上海销售均价上涨 12%领涨全国，另外仅宁夏、新疆小幅上涨，其余省份均下跌，重庆跌幅接近 20%。2022 年房地产开发投资跌幅较大的主要为东北及珠三角区域，而长三角投资年房地产开发投资跌幅较大的主要为东北及珠三角区域，而长三角投资仅下滑仅下滑 3%。1）31 省市中

4、，广东、浙江、江苏投资额占比约 30%，浙江投资额逆势增长 4%，领先全国，但广东下滑 14%。2）2022 年投资额增速与投资额规模呈正相关，山东、四川等投资大省投资增速略好于全国平均，而重庆、天津等省市跑输。3）不同区域投资增速分化明显，2022 年长三角投资额仅下降 3%，环渤海、中西部投资增速略好于全国平均，而珠三角受疫情影响投资额下降 14%。4）长三角、珠三角投资率先回暖，2022 年四季度投资额降幅收窄至 1%、18%，而中西部和环渤海四季度跌幅仍进一步扩大。长三角长三角市场投资韧性更强市场投资韧性更强，2023 年看粤苏浙复苏年看粤苏浙复苏。1）长三角区域投资增速涨跌幅波动小，

5、一是国央企及优质民企布局占比高，停缓建问题少，且各房企倾向优先开发长三角优质项目回笼资金；二是房企拿地聚焦首选长三角。2）粤苏浙销售额、投资额绝对值较大，是带动复苏的关键，尤其 2022 年浙江虽销售金额下降 34%，但投资较为坚韧，同比增长 4%，利于未来销售反弹。2023 年投资机会关注“两个中心、一个基本点”。年投资机会关注“两个中心、一个基本点”。预计 2023 年行业将从缩表转向结构性扩表，建议关注：1）以高能级城市复苏为中心，高能级城市在行业结构性扩表中再现小周期上行，2023 年房企销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续，关注高能级城市土储占比高或者 2022 年在高能级城市逆

6、势发力拿地的公司，关注越秀地产、华发股份、招商蛇口、绿城中国、华润置地等。2）以国央企估值修复为中心，在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势。该过程将促使国央企估值得到系统性修复，按照剩余收益模型，部分国央企存在较大的估值修复空间，关注金融街、首开股份、中国金茂、中国海外发展等。3）以逐步建立护城河为基本点，估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限拉长，关注护城河逐步形成的公司，如保利发展、万科 A等。风险提示风险提示：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。：微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。证券分析师：单

7、戈证券分析师：单戈 邮箱： 执业编号：S0360522110001 行业基本数据行业基本数据 占比%股票家数(只)126 0.02 总市值(亿元)17,175.95 1.82 流通市值(亿元)16,362.85 2.27 相对指数表现相对指数表现%1M 6M 12M 绝对表现 3.0%7.7%-0.8%相对表现-4.9%5.9%7.6%相关研究报相关研究报告告 地产回乡见闻县城房地产市场观察 2023-02-02 销售分化延续，结构性扩表渐兑现头部房企月报（2022 年 12 月）2023-01-27 制造业升级瓶颈下的地产机遇 核心 20 城探究之苏州 2023-01-20 -24%-12%

8、1%13%22/0222/0422/0722/0922/1123/022022-02-072023-02-02房地产沪深300华创证券研究华创证券研究所所 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 投资投资主题主题 报告亮点报告亮点 长三角地区由于刚需、改善实际需求坚韧，兼有一定投资需求，长三角地区由于刚需、改善实际需求坚韧，兼有一定投资需求，销售市场更销售市场更为为敏感，深耕房企有望率先受益。敏感，深耕房企有望率先受益。2021 年上半年楼市火热时长三角商品房销售领涨，202

9、2 年市场下行期跌幅居前，而随着近期市场环境的改善，长三角销售金额率先出现反弹趋势，2022 年 12 月销售金额同比收敛至-16%，优于其他区域。房企开发投资聚焦高能级地区房企开发投资聚焦高能级地区，长三角投资韧性长三角投资韧性较强较强。项目开发建安投资来看，过往长三角房企竞争格局集中，布局房企主要是大型国央企及头部优质民企，项目停缓建问题较少，同时各房企以销定产，开发销售长三角优质项目回笼资金意愿强；土地市场投资来看，市场火热期，长三角土拍竞争激烈促使各房企投资外溢至其他区域，而市场下行期房企拿地聚焦核心高能级城市，首选长三角，2022 年 Q4 长三角投资额同比下降 1%。房地产开发投资

10、额增速与商品房销售金额增速房地产开发投资额增速与商品房销售金额增速呈呈正相关正相关。高能级城市强者恒强，如北京、上海，销售与投资增速表现均好；而广东、江苏、浙江三省销售规模、投资额绝对值较大，是带动复苏的关键。2022 年浙江虽然销售金额下降 34%，但投资较为坚韧，同比增长 4%，利于未来销售反弹。投资逻辑投资逻辑 2023 年年行业将从缩表转向结构性扩表，行业将从缩表转向结构性扩表，投资机会关注“两个中心、一个基本投资机会关注“两个中心、一个基本点”点”。1）以高能级城市复苏为中心，高能级城市在行业结构性扩表中再现小周期上行，2023 年房企销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续，关注高

11、能级城市土储占比高或者 2022 年在高能级城市逆势发力拿地的公司，关注越秀地产、华发股份、招商蛇口、绿城中国、华润置地等。2）以国央企估值修复为中心，在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势。该过程将促使国央企估值得到系统性修复，按照剩余收益模型，部分国央企存在较大的估值修复空间，关注金融街、首开股份、中国金茂、中国海外发展等。3）以逐步建立护城河为基本点，估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限的拉长，关注护城河逐步形成的公司，如保利发展、万科 A 等。kUhUsUvXnXeXfYdYuZfW6MaO9PmOrRoM

12、oNlOoOmOeRrRrPbRoPrRxNmPrQxNnMyQ 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 3 目目 录录 一、一、2022 年商品房销售金额普跌，下半年长三角销售复苏较快年商品房销售金额普跌，下半年长三角销售复苏较快.5（一）2022 年全年商品房销售金额普遍下跌，下半年各区域复苏分化.5（二）近 5 年来广东销售金额下跌 16%影响全国销售，长三角对市场变化更敏感.7（三）2020-2022 年市场变化下上海、浙江、宁夏销售均价坚挺.9 二、二、房企开发投资额长三角韧性较强，复苏关键在粤浙苏房企

13、开发投资额长三角韧性较强，复苏关键在粤浙苏.11（一）2022 年房地产投资额下跌 10%，粤浙苏投资占比提升至 30%.11（二）房地产开发投资额区域分化明显，长三角投资更坚韧.13（三）投资增速与商品房销售增速正相关.14 三、三、2022 年全国土地出让金下滑年全国土地出让金下滑 24%，上海逆势增长，上海逆势增长 20%.16 四、四、投资建议投资建议.17 五、五、风险提示风险提示.17 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 4 图表目录图表目录 图表 1 31 省市仅上海销售金额同比增长 10%，北

14、京、江西、山东跌幅较小.5 图表 2 粤浙苏三省销售金额占比降低 2pcts 至 32.5%，上海提升 1.9pcts 至 5.6%.6 图表 3 2022 年全年各区域销售增速接近.6 图表 4 2022 年下半年长三角跌幅快速收窄.6 图表 5 2022 年下半年上海同比增长 33%.7 图表 6 2022 年下半年广东销售金额同比下降 26%.7 图表 7 2022 下半年北京、山东销售金额同比跌幅较低.7 图表 8 2022 年下半年重庆销售金额同比下降 52%.7 图表 9 2017-2022 年上海销售金额增长 85%，广东、江苏、浙江增长-16%、13%、3%.8 图表 10 2

15、022 年销售增速与 2017-2021 年销售增速呈正相关.8 图表 11 市场变化下长三角涨跌幅高于其他区域，2022 年下半年率先复苏.9 图表 12 2022 年 8 省商品房销售均价超 1 万元/平，长三角安徽均价较低.9 图表 13 2020-2022 年上海、浙江、宁夏三省房价坚挺，上涨 19%、11%、10%.10 图表 14 2022 年 31 省市仅浙江、湖北、北京投资额同比增长 4%、1%、1%.11 图表 15 广东、浙江、江苏三省投资额占比提升 1pct 至 30.3%.11 图表 16 2022 年长三角投资额同比下降 3%.12 图表 17 2022 年下半年长三

16、角投资率先回暖.12 图表 18 长三角四省投资增速均好于全国平均.12 图表 19 珠三角广东投资增速-14%，影响较大.12 图表 20 环渤海天津投资增速-23%，跌幅明显.13 图表 21 中西部中湖北、四川、湖南投资韧性较强.13 图表 22 2019-2022 年广东、江苏、浙江省投资额增长-5.6%、3.3%、21.2%.13 图表 23 2022 年投资增速与 2017-2021 年投资增速呈正相关.14 图表 24 市场变化下长三角投资增速涨跌幅波动较小，投资坚韧.14 图表 25 房地产开发投资增速与商品房销售增速呈现正相关关系.15 图表 26 2022 年全国土地出让金

17、仅上海、内蒙古、陕西同比增长 20%、8%、5%.16 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 5 一、一、2022 年年商品房销售金额普跌，商品房销售金额普跌，下半年长三角下半年长三角销售销售复苏较快复苏较快 2022 年全国商品房销售金额回落至 2017 年水平，广东、浙江、江苏三省销售金额依旧排名前三，占全国比例 32.5%，上海销售金额逆势增长 10%，占全国比例提升至 5.6%。分区域来看 2022 年全年长三角、珠三角、环渤海、中西部、东北、西部其他六大区域1销售金额降幅差距不明显，但下半年销售复苏呈

18、现“东强西弱”态势，尤其长三角销售金额跌幅快速收敛，四季度同比增速收敛至-15%，优于其他区域。长三角对市场更为敏感，反映到 2021 年上半年楼市火热时销售金额增速领涨，2022 年市场下行期跌幅居前，而近期长三角省份销售金额率先呈现反弹趋势。（一）（一）2022 年全年商品房销售金额普遍下跌，下半年各区域复苏分化年全年商品房销售金额普遍下跌，下半年各区域复苏分化 2022 年年 31 省市省市商品房商品房销售金额普跌，仅上海逆势增长销售金额普跌，仅上海逆势增长 10%，粤浙苏三省销售金额占比，粤浙苏三省销售金额占比32.5%。1）销售金额增速来看，2022 年全国 31 省市仅上海销售金额

19、同比增长 10%，其余省份普跌，其中北京同比下降 11%，而其在 2021 年销售金额领涨全国，上涨 23%，基数较高情况下跌幅有限；江西、山东跌幅相对较小，分别为 17%、19%。2）销售金额规模来看，2022 年广东、江苏、浙江三省依旧排名前三，占全国比例分别为 11.9%、11.1%、9.5%，合计占比 32.5%，广东、江苏、浙江 2022 年销售金额同比下降 29%、31%、34%，略高于全国平均跌幅 27%，上海由于销售逆势增长，占比提升 1.9pcts 至 5.6%。图表图表 1 31 省省市市仅上海销售金额同比增长仅上海销售金额同比增长 10%，北京、江西、山东跌幅较小，北京、

20、江西、山东跌幅较小 资料来源：Wind，华创证券 1 长三角：上海、江苏、浙江、安徽；珠三角：广东、福建、海南；环渤海：北京、天津、河北、山东、山西、内蒙古；中西部：四川、重庆、湖南、湖北、河南、江西；东北：黑龙江、吉林、辽宁；西部其他：陕西、广西、云南、贵州、甘肃、宁夏、青海、西藏、新疆 广东江苏浙江山东四川上海河南福建安徽湖北江西湖南北京河北陕西重庆广西贵州云南辽宁天津 山西海南新疆内蒙古甘肃吉林黑龙江宁夏青海西藏0200040006000800040001600018000-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%销售金额（亿元）同比增

21、速 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 6 图表图表 2 粤浙苏三省销售金额占比粤浙苏三省销售金额占比降低降低 2pcts 至至 32.5%，上海提升，上海提升 1.9pcts 至至 5.6%资料来源：Wind，华创证券 全年各区域销售增速差别不大，但下半年全年各区域销售增速差别不大，但下半年长三角显著长三角显著复苏复苏。1）分区域来看，2022 年长三角、中西部、珠三角、环渤海、东北、西部其他区域销售金额同比增速分别为-27%、-26%、-27%、-22%、-41%、-31%，除东北跌幅较大外，其他各区域增

22、速差别较小。2）下半年复苏呈现“东强西弱”趋势，需求相对坚挺的东南、中部区域销售反弹速度明显高于东北、西部前期需求透支地区，西部区域呈现出全年跌幅不断扩大的趋势，长三角销售金额跌幅快速收敛，2022 年 Q3、Q4 同比下降 10%、15%，优于其他区域。图表图表 3 2022 年年全年各区域销售增速接近全年各区域销售增速接近 图表图表 4 2022 年下半年长三角跌幅快速收窄年下半年长三角跌幅快速收窄 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 2022 年下半年上海、江苏、浙江、福建年下半年上海、江苏、浙江、福建等等销售金额销售金额增速增速优于优于全国全国下半年下半年平均平

23、均增速增速。1）长三角区域，2022 年下半年上海销售金额同比增长 33%，江苏、浙江、安徽销售金额同比下降 18%、17%、34%，江苏、浙江两省降幅低于全国平均跌幅。2）珠三角地区，广东、福建销售金额跌幅接近全国平均水平，海南销售金额同比下降 41%，主要原因为疫情抑制客户购房需求，尤其东北的海南购房客。3）环渤海区域 6 省表现相对均衡，其中北京、山东销售金额同比下降 12%、20%，低于全国平均跌幅，内蒙古、天津、河北、山西与全国平均跌幅差距不大。4）中西部区域，2022 年下半年江西、四川销售复苏较明显，销售金额同比下降 18%、25%，重庆跌幅超 50%。0.0%2.0%4.0%6

24、.0%8.0%10.0%12.0%14.0%广东江苏浙江山东四川上海河南福建安徽湖北江西湖南北京河北陕西重庆广西贵州云南辽宁天津山西海南新疆内蒙古甘肃吉林黑龙江宁夏青海西藏2021年商品房销售金额占比2022年商品房销售金额占比-27%-26%-27%-22%-41%-31%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%长三角中西部珠三角环渤海东北西部其他2022年销售增速-50%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%2022年Q12022年Q22022年Q32022年Q4长三角中西部珠三角环渤海东北西部其他 房地产行业深度研究报

25、告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 7 图表图表 5 2022 年下半年上海年下半年上海同比增长同比增长 33%图表图表 6 2022 年下半年广东销售金额同比下降年下半年广东销售金额同比下降 26%资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 图表图表 7 2022 下半年下半年北京、山东北京、山东销售金额同比销售金额同比跌幅较低跌幅较低 图表图表 8 2022 年年下半年下半年重庆销售金额同比下降重庆销售金额同比下降 52%资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券（二）（二）近近 5 年来广东

26、销售金额下跌年来广东销售金额下跌 16%影响全国销售影响全国销售，长三角对市场变化更敏感，长三角对市场变化更敏感 2022 年全国商品房销售金额回落至年全国商品房销售金额回落至 2017 年水平，年水平，各省份明显分化各省份明显分化。1）5 年来上海销售金额增长 85%领涨全国，销售金额占比最大的广东、江苏、浙江三省销售金额分别增长-16%、13%、3%，广东销售金额下滑对全国销售影响较大；重庆、天津跌幅较大，5 年下降 32%、33%。2）2022 年销售增速与 2017-2021 年销售增长存在较为明显的正相关，上海、江西、江苏 2017-2021 年增长 69%、64%、63%，而海南、

27、黑龙江下滑超过 40%。33%-18%-17%-34%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%上海江苏浙江安徽2022年下半年销售金额增速-26%-20%-41%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%广东福建海南2022年下半年销售金额增速-12%-20%-26%-29%-31%-31%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%北京山东内蒙古天津河北山西2022年下半年销售金额增速-18%-25%-27%-31%-36%-52%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%江西四川河南湖北湖南重庆2022年下半年销售

28、金额增速 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 8 图表图表 9 2017-2022 年年上海销售金额增长上海销售金额增长 85%，广东、江苏、浙江增长，广东、江苏、浙江增长-16%、13%、3%资料来源：Wind，华创证券 图表图表 10 2022 年销售增速与年销售增速与 2017-2021 年销售增年销售增速呈正相关速呈正相关 资料来源：Wind，华创证券 长三角市场长三角市场销售弹性更大，中西部区域即使在销售弹性更大，中西部区域即使在 2021 年上半年市场热度较高时，表现仍较年上半年市场热度较高时，表

29、现仍较为疲弱为疲弱。单月来看，长三角地区对于市场变化较敏感，2021 年上半年楼市火热时销售金额领涨全国，1-2 月销售金额相比 2019 年的复合增速 37%，但 2021 年下半年市场下行期出现快速回落，2022 年上半年叠加疫情因素，4 月销售金额同比下滑 61%。但 2022 年下半年，长三角销售率先出现反弹趋势，2022 年 12 月销售金额同比收敛至-16%。中西部区域总体较为疲弱，即使在 2021 年上半年市场热度较高时期，销售相比于 2019 年的复合同比增速仍低于 20%。-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%上海西藏北京江西陕西四川山东福建江苏

30、山西新疆宁夏浙江贵州湖南河南甘肃安徽内蒙古湖北广东河北广西云南重庆天津辽宁吉林青海海南黑龙江2022年销售金额/2017年销售金额-1广东江苏浙江山东四川河南福建安徽湖北上海湖南江西重庆河北北京陕西广西贵州辽宁云南天津山西海南新疆甘肃吉林内蒙古黑龙江宁夏青海-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2017-2021年销售金额增长2022年销售金额增长 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 9 图表图表 11 市场变化下长三角涨跌幅高于其

31、他区域，市场变化下长三角涨跌幅高于其他区域，2022 年下半年率先复苏年下半年率先复苏 资料来源：Wind，华创证券 （三）（三）2020-2022 年市场变化下上海、浙江、宁夏销售均价坚挺年市场变化下上海、浙江、宁夏销售均价坚挺 2022 年全国年全国 8 省商品房销售均价超省商品房销售均价超 1 万万元元/平，平，北京、上海均达到北京、上海均达到 4 万元万元/平水平平水平。1）上海、北京商品房销售均价领先全国，分别为 40302 元/平、38240 元/平，与第三名浙江省拉开较大差距。2）长三角省份中安徽销售均价处于较低水平，为 7345 元/平；珠三角 3省销售均价均超 1 万元/平；

32、环渤海区域各省份销售均价差距较大，北京、天津销售均价超 1 万元/平，山东、河北均价超 8000 元/平，处于全国中游，山西、内蒙古均价超 6000元/平。图表图表 12 2022 年年 8 省商品房销售均价超省商品房销售均价超 1 万元万元/平，长三角安徽均价较低平，长三角安徽均价较低 资料来源：Wind，华创证券 2020-2022 年房地产市场经历年房地产市场经历先升后降先升后降的变化的变化，长三角在本轮下行周期价格坚韧。，长三角在本轮下行周期价格坚韧。1）上海、宁夏商品房销售均价 2021、2022 年坚定上涨，浙江 2021 年涨幅领先全国，同比增长 14%，2022 年仅下跌 3%

33、。2）多数省份在本轮市场下行期销售均价下跌，尤其东北、西部其他区域在 2021 年楼市上行期间销售均价仍同比下降，2022 年继续下跌；而重庆销售均价 2021 年增长 5%，2022 年下跌 20%，为 31 省市中跌幅最大城市。-80.0%-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%----11长三角中西部珠三角环渤海0500000002500030000350004000045000上海浙江江苏安徽北京天津山东河北山西内蒙古海南广东福建湖

34、北四川江西重庆湖南河南辽宁吉林黑龙江陕西西藏青海宁夏云南新疆贵州甘肃广西销售均价（元/平）长三角环渤海珠三角中西部东北西部其他 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 10 图表图表 13 2020-2022 年上海、浙江、宁夏三省房价年上海、浙江、宁夏三省房价坚挺坚挺，上涨，上涨 19%、11%、10%资料来源：Wind，华创证券 广东江苏浙江山东四川河南福建安徽湖北上海湖南江西重庆河北北京陕西广西贵州辽宁云南天津山西海南新疆甘肃吉林内蒙古黑龙江宁夏青海西藏-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%1

35、5%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2022年销售均价增长2021年销售均价增长 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 11 二、二、房企开发房企开发投资额投资额长三角韧性较强，长三角韧性较强，复苏关键在粤浙苏复苏关键在粤浙苏 2022 年全国房地产开发投资额回落至 2019 年水平，粤浙苏三省投资额占比 30.3%，广东投资额同比下降 14%，对全国投资影响较大，浙江投资额同比增长 4%领先全国，投资额占比提升至 9.7%反超江苏。投资聚焦长三角，2022 年长三角投资额同比下降 3%，远低于

36、全国平均 10%降幅，且长三角投资增速历来涨跌幅波动较小，核心原因一方面是项目开发建安投资，过往长三角房企竞争格局集中，布局房企主要是大型国央企及头部优质民企，项目停缓建问题较少，同时各房企以销定产，开发销售长三角优质项目回笼资金意愿强；另一方面是土地市场投资，市场火热期，长三角土拍竞争激烈促使各房企投资外溢至其他区域，而市场下行期房企拿地聚焦核心高能级区域。（一）（一）2022 年年房地产投资额下跌房地产投资额下跌 10%，粤浙苏投资占比提升至粤浙苏投资占比提升至 30%2022 年全国绝大多数省份房地产投资额下跌，仅浙江、湖北、北京增长，粤浙苏三省年全国绝大多数省份房地产投资额下跌，仅浙江

37、、湖北、北京增长，粤浙苏三省投投资额资额占比占比 30.3%。1）投资额增速来看，2022 年全国 31 省市仅浙江、湖北、北京增长，其中浙江同比增长 4%领先全国；而广东投资额绝对值 14963 亿元，依然为 31 省最高，但相较去年同比下降 14%，超过全国投资额平均降幅 10%。2）投资额占比来看，2022年广东、浙江、江苏三省排名前三，占全国比例分别为 11.3%、9.7%、9.3%，合计占比30.3%，其中广东投资额占比下降 0.6pcts，浙江投资额占比提升 1.3pcts 至 9.7%，反超江苏；而河南爆发较多“烂尾”项目影响房企开发投资，投资额占比下降 0.2pcts 至 5.

38、1%。图表图表 14 2022 年年 31 省省市市仅浙江、湖北、北京投资额同比增长仅浙江、湖北、北京投资额同比增长 4%、1%、1%资料来源：Wind，华创证券 图表图表 15 广东、浙江、江苏广东、浙江、江苏三省三省投资额投资额占比占比提升提升 1pct 至至 30.3%资料来源：Wind，华创证券 广东浙江江苏山东四川安徽河南湖北福建湖南河北上海陕西北京重庆云南贵州辽宁广西江西天津山西甘肃新疆海南吉林内蒙古黑龙江宁夏青海西藏02000400060008000400016000-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%房地产开发投资（亿元）同比

39、增速0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%广东浙江江苏山东四川安徽河南湖北福建湖南河北上海陕西北京重庆云南贵州辽宁广西江西天津山西甘肃新疆海南吉林内蒙古黑龙江宁夏青海西藏2021年房地产开发投资占比2022年房地产开发投资占比 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 12 投资聚焦投资聚焦长三角长三角，2022 年年长三角投资额同比下降长三角投资额同比下降 3%，远低于全国平均，远低于全国平均 10%降幅降幅。1）2022 年长三角、中西部、珠三角、环渤海、东北、西部其他区域投资额

40、同比增速分别为-3%、-8%、-14%、-7%、-26%、-22%，市场下行期长三角投资额仍具备较强韧性；而珠三角投资增速大幅放缓，2022 年投资额下滑 14%，低于全国平均水平。2）分季度来看，2022年四季度长三角投资额同比下降1%，优于其他区域。珠三角四季度投资额降幅18%，降幅收窄，而中西部和环渤海四季度跌幅仍有进一步扩大。图表图表 16 2022 年长三角投资额同比下降年长三角投资额同比下降 3%图表图表 17 2022 年下半年长三角投资率先回暖年下半年长三角投资率先回暖 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 2022 年年长三角长三角四省市四省市投资增速好

41、于全国平均，广东、海南投资增速好于全国平均，广东、海南、天津、重庆、天津、重庆降幅降幅较大较大。1）长三角地区，2022 年浙江投资额同比增长 4%表现突出，而江苏投资额同比下滑 8%降幅较大，但整体都好于全国平均。2）珠三角区域，广东投资额同比下降 14%，广东投资额绝对值全国第一，投资下行影响较大。3）环渤海地区，北京投资额同比增长 1%，与去年基本持平，天津投资同比下降 23%。4）中西部地区，湖北投资额同比增长 1%，四川、湖南投资额降幅较小，重庆同比下降 20%，超过全国平均。图表图表 18 长三角四省投资增速均好于全国平均长三角四省投资增速均好于全国平均 图表图表 19 珠三角广东

42、投资增速珠三角广东投资增速-14%，影响较大，影响较大 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券 -3%-8%-14%-7%-26%-22%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%长三角中西部珠三角环渤海东北西部其他2022年房地产开发投资增速-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022年Q12022年Q22022年Q32022年Q4长三角中西部珠三角环渤海东北西部其他4%-1%-6%-8%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%浙江上海安徽江苏2022年投资额增速-14%-11%-16%-18%-16%-14%-12%-10

43、%-8%-6%-4%-2%0%广东福建海南2022年投资额增速 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 13 图表图表 20 环渤海环渤海天津天津投资增速投资增速-23%，跌幅明显，跌幅明显 图表图表 21 中西部中西部中湖北、中湖北、四川四川、湖南湖南投资韧性较强投资韧性较强 资料来源：Wind，华创证券 资料来源：Wind，华创证券（二）（二）房地产开发投资额区域分化明显，长三角投资更坚韧房地产开发投资额区域分化明显，长三角投资更坚韧 2022 年全国年全国房地产开发投资房地产开发投资额回落至额回落至 201

44、9 年水平，年水平，各省份分化明显，长三角各省份分化明显，长三角四省市四省市投投资额同比普增资额同比普增。1）对比 2019 年疫情前投资数据，广东、江苏、浙江三省投资额增长-5.6%、3.3%、21.2%，浙江投资额增长突出，对全国投资带动作用明显。投资额跌幅较大省份，除东北、西北城市外，重庆、天津投资额跌幅居前，同比下降 21.9%、22.0%。2）2022年投资增速与 2019-2021 年投资增长存在明显正相关，湖南、甘肃、湖北 2019-2021 年投资增长 22%、21%、20%，重庆、黑龙江、广西 2019-2021 年投资下滑 2%。图表图表 22 2019-2022 年广东、

45、江苏、浙江省投资额增长年广东、江苏、浙江省投资额增长-5.6%、3.3%、21.2%资料来源：Wind，华创证券 1%-1%-6%-9%-21%-23%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%北京河北山东山西内蒙古天津2022年投资额增速1%-4%-5%-13%-14%-20%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%湖北四川湖南江西河南重庆2022年投资额增速-60.0%-50.0%-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%浙江湖北甘肃上海湖南河北四川陕西北京新疆山东山西宁夏江苏安徽江西福建广东内蒙古河南海南辽宁贵州重庆天津吉林云南青海黑

46、龙江广西西藏2022年房地产开发投资额/2019房地产开发投资完成额-1 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 14 图表图表 23 2022 年年投资投资增速与增速与 2017-2021 年年投资投资增速呈正相关增速呈正相关 资料来源：Wind，华创证券 长三角投资更坚韧。长三角投资更坚韧。单月来看，长三角区域投资增速涨跌幅波动较小，核心原因一方面是项目开发建安投资，过往长三角房企竞争格局集中，布局房企主要是大型国央企及头部优质民企，项目停缓建问题较少，同时各房企以销定产，开发销售长三角优质项目回笼资金意愿强

47、；另一方面是土地市场投资，市场火热期，长三角土拍竞争激烈促使各房企投资外溢至其他区域，而市场下行期房企拿地聚焦核心高能级城市，首选长三角。2022年 12 月长三角投资额同比下降 0.4%，降幅持续收窄，且明显好于其他区域。图表图表 24 市场变化下长三角投资增速涨跌幅波动较小，投资坚韧市场变化下长三角投资增速涨跌幅波动较小，投资坚韧 资料来源：Wind，华创证券（三）（三）投资增速与商品房销售增速正相关投资增速与商品房销售增速正相关 房地产开发投资额增速与商品房销售金额增速正相关。房地产开发投资额增速与商品房销售金额增速正相关。北京、上海城市能级高，销售与投资增速坚韧，广东、江苏、浙江三省销

48、售规模及投资额绝对值较大，是带动复苏的关键：2022 年浙江虽然销售金额下降 34%，但投资较为坚韧，同比增长 4%，利于未来销售反弹；广东销售金额下降 29%，投资额下降 14%，江苏销售金额下降 31%，投资额下降 8%。广东江苏浙江山东四川河南福建安徽湖北上海湖南江西重庆河北北京陕西广西贵州辽宁云南天津山西海南甘肃吉林内蒙古黑龙江宁夏青海西藏-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%-5%0%5%10%15%20%25%2019-2021年投资额增长2022年投资额增长-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%-052

49、---11长三角中西部珠三角环渤海 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 15 图表图表 25 房地产开发投资增速与商品房销售增速呈现正相关关系房地产开发投资增速与商品房销售增速呈现正相关关系 资料来源：Wind，华创证券 广东江苏浙江山东四川河南福建安徽湖北上海湖南江西重庆河北北京陕西广西贵州辽宁云南天津山西海南新疆甘肃吉林内蒙古黑龙江宁夏青海西藏-70%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%-70%-60%-5

50、0%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2022年销售增速2022年投资增速 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 16 三、三、2022 年全国年全国土地土地出让金出让金下滑下滑 24%，上海逆势增长上海逆势增长 20%2022 年全国土地出让金同比下降年全国土地出让金同比下降 24%，仅有上海、内蒙古、陕西，仅有上海、内蒙古、陕西同比同比增长增长 20%、8%、5%。分区域来看，长三角省份土地出让金降幅较小，上海逆势增长 20%；珠三角区域广东土地出让金 4340 亿元，同比下降 38%，降幅超

51、过全国平均水平；环渤海区域多数省份土地出让金降幅接近全国平均，但天津土地出让金同比下降 65%，房企投资意愿一般；中西部区域四川、江西土地出让金收入降幅较小，分别为 1%、12%，但重庆土地出让金仅 825 亿元，较上年腰斩。图表图表 26 2022 年全国土地出让金仅上海、内蒙古、陕西同比增长年全国土地出让金仅上海、内蒙古、陕西同比增长 20%、8%、5%片区片区 城市城市 2021 年土地出让金年土地出让金（亿元）（亿元）2022 年土地出让金年土地出让金（亿元）（亿元）同比同比 长三角长三角 上海 2741 3287 20%安徽 2736 2511-8%江苏 11721 9303-21%

52、浙江 9823 7129-27%珠三角珠三角 福建 2588 2107-19%广东 6998 4340-38%环渤海环渤海 内蒙古 248 267 8%河北 1832 1688-8%北京 2345 1776-24%山东 5859 4254-27%山西 730 511-30%天津 1129 399-65%中西部中西部 四川 3366 3336-1%江西 2033 1792-12%湖南 2824 2163-23%湖北 2969 2036-31%河南 2816 1931-31%重庆 1819 825-55%东北东北 辽宁 1020 454-55%黑龙江 199 65-67%吉林 792 190-76

53、%西部其他西部其他 陕西 1443 1521 5%宁夏 105 101-4%云南 434 389-10%广西 810 674-17%贵州 1669 1044-37%新疆 443 263-41%甘肃 400 180-55%青海 136 61-55%资料来源：Wind，华创证券 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 17 四、四、投资建议投资建议 2023 年投资机会关注“两个中心、一个基本点”。年投资机会关注“两个中心、一个基本点”。从商品房销售金额来看，长三角区域对于市场环境变化较为敏感，而上海表现出强韧性，2

54、022 年销售金额逆势上涨 10%，在长三角核心高能级城市布局房企有望率先受益。房企投资额来看，长三角投资增速率先回暖，四季度长三角投资额同比下降 1%，优于其他区域。预计 2023 年行业将从缩表转向结构性扩表，建议关注：1）以高能级城市复苏为中心，高能级城市在行业结构性扩表中再现小周期上行，2023 年房企销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续，关注高能级城市土储占比高或者 2022 年在高能级城市逆势发力拿地的公司，关注越秀地产、华发股份、招商蛇口、绿城中国、华润置地等。2）以国央企估值修复为中心，在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的

55、放开，也将进一步放大该优势。该过程将促使国央企估值得到系统性修复，按照剩余收益模型，部分国央企存在较大的估值修复空间，关注金融街、首开股份、中国金茂、中国海外发展等。3）以逐步建立护城河为基本点，估值中枢的提升仍然是需要剩余收益展望期限的拉长，关注护城河逐步形成的公司，如保利发展、万科 A 等。五、五、风险提示风险提示 微观传导机制失灵，仍无法有效终结房企缩表。房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 18 房地产组团队介绍房地产组团队介绍 房地产组组长、房地产组组长、首席研究员：单戈首席研究员：单戈 中国人民大学

56、风险管理与精算学博士，4 年地产研究经验，曾任职于农银理财子、国泰君安证券研究所，2022 年加入华创证券研究所。助理研究员：许常捷助理研究员：许常捷 同济大学建筑与土木工程硕士，2 年地产研究经验，曾任职于华润置地，从事房地产投资（涉及住宅、租赁住房、商办综合体等），2022 年加入华创证券研究所。房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 19 华华创证券机构销售通讯录创证券机构销售通讯录 地区地区 姓名姓名 职务职务 办公电话办公电话 企业邮箱企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010

57、-63214682 张菲菲 公募机构副总监 侯春钰 高级销售经理 刘懿 高级销售经理 过云龙 高级销售经理 侯斌 销售经理 车一哲 销售经理 蔡依林 销售经理 刘颖 销售经理 顾翎蓝 销售助理 深圳机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 汪丽燕 高级销售经理 董姝彤 销售经理 巢莫雯 销售经理 075

58、5-83024576 张嘉慧 销售经理 邓洁 销售经理 王春丽 销售助理 上海机构销售部 许彩霞 上海机构销售总监 曹静婷 销售副总监 官逸超 销售副总监 黄畅 资深销售经理 -2552 吴俊 高级销售经理 张佳妮 高级销售经理 邵婧 高级机构销售 蒋瑜 销售经理 施嘉玮 销售经理

59、朱涨雨 销售助理 李凯月 销售助理 私募销售组 潘亚琪 销售总监 汪子阳 高级销售经理 江赛专 高级销售经理 汪戈 销售经理 宋丹玙 销售经理 王卓伟 销售助理 075582756805 房地产行业深度研究报告房地产行业深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 20 华创行业公司投资评级体系华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深基准指数沪深 300)公司投资评级说明：公司投资评级说明：强推：

60、预期未来 6 个月内超越基准指数 20%以上；推荐：预期未来 6 个月内超越基准指数 10%20%；中性：预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在-10%10%之间；回避：预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%20%之间。行业投资评级说明：行业投资评级说明：推荐：预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5%以上；中性：预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%5%；回避：预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5%以上。分析师声明分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明：分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表

61、的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。免责声明免责声明 。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务

62、状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。华创证券研究所华创证券研究所 北京总部北京总部 广深分部广深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城区锦什坊街 26 号 恒奥中心 C 座 3A 地址：深圳市福田区香梅路 1061 号 中投国际商务中心 A 座 19 楼 地址：上海市浦东新区花园石桥路 33 号 花旗大厦 12 层 邮编：100033 邮编：518034 邮编：200120 传真： 传真： 传真： 会议室： 会议室： 会议室：