1、-1-行业重回景气，开启加速成长行业重回景气，开启加速成长日辰股份（日辰股份（603755.SH603755.SH）深度报告）深度报告2023.2.13证券研究报告证券研究报告|公司深度公司深度报告报告日用消费日用消费|食品饮料食品饮料于佳琦于佳琦S05任龙任龙S03-2-核心结论核心结论 餐饮景气度复苏餐饮景气度复苏，定制化需求定制化需求扩容扩容。春节期间餐饮消费火爆，全年看行业边际修复显著，有望带动餐饮整体产业链复苏。随着我国连锁化率提升，定制化需求扩容。经测算，定制餐调行业复合增速13.6%，25年有望达700亿。行业整体分散且头部企业表现分化

2、，主要在于下游客户相对分散并且各企业在不同细分赛道下发展。未来看行业集中度有望进一步提升，短期看靠内生发展较难出现全行业绝对龙头。激励激励机制领先机制领先，品牌背书品牌背书优质优质。行业内销售人员门槛高，人才极为重要。日辰具有员工持股及股权激励等长效激励机制，对人才更具新引力。作为行业内首家上市公司，日辰具有优质产品及客户背书，产品偏高端化，景气度回升下拓新逻辑更顺。大客户强势复苏大客户强势复苏，新客户加速拓展新客户加速拓展。分渠道看：1）餐饮渠道增长来自客户自身成长+新品与新客户拓展。公司头部大客户22年经营受损，拖累餐饮渠道下滑。23年随着大客户经营修复，基本盘有望高增。此外，过去几年累积

3、的新订单有望集中释放，同时新客户持续拓展，未来收入贡献可期。2）食品加工渠道出口需求稳健，22年受汇率影响有所下滑。随着新业态不断开发，国内需求增加。3）C端零售成立专门团队，重点发展追求规模，期待贡献边际增量。投资投资建议：建议：重回成长轨道，弹性领先市场。重回成长轨道，弹性领先市场。行业景气度回升，23年业绩修复弹性高，节奏上看，Q1订单火爆有望实现30%+增长，Q2-Q4则低基数+旺季，弹性更加可观。公司竞争壁垒不断增厚，长期增长可持续，未来3-5年看，公司有望延续收入端高速增长，同时随着拓新带来的价增，以及规模效应逐步显现，提升盈利能力。我们给予22-23年EPS预期为0.62、0.9

4、5元，综合考虑未来成长性给予23年55X估值，目标价52元，乐观预期下年内空间可看30%+，维持“强烈推荐”评级。风险风险提示：提示：疫情反复影响需求不及预期、成本持续上涨、竞争加剧、大客户丢失nXhUsUtVmWcVeZ8VpW8Z9PbPbRnPmMmOsRlOrRsQfQrQmQ8OqRnNxNrRqQNZrMrQ-3-一一、行业行业：餐饮景气度复苏餐饮景气度复苏，定制化需求扩容定制化需求扩容二二、核心优势：激励机制领先核心优势：激励机制领先，品牌背书优质品牌背书优质三三、成长看点：大客户强势复苏成长看点：大客户强势复苏，新客户加速拓展新客户加速拓展四四、投资投资建议建议：重回成长轨道：

5、重回成长轨道，弹性领先市场弹性领先市场目录目录-4-春节餐饮消费火爆，边际修复显著春节餐饮消费火爆，边际修复显著 春节餐饮消费火爆春节餐饮消费火爆，奶茶奶茶、烧烤烧烤、火锅反弹明显火锅反弹明显。餐饮需求自1月开始复苏，春节假期餐饮表现相比元旦更火爆。根据哗啦啦大数据，春节期间，餐饮企业店均营收同比去年增长19.1%，同比2019年（疫情前）增长16.7%，餐饮消费迎来“开门红”。分业态看，茶饮、烧烤烤串、火锅品类快速增长，反弹力度更高。行业边际修复显著行业边际修复显著，全年全年行情可期行情可期。22年受疫情影响，餐饮整体收入同比下滑6.3%。随着22年底的放开，以及1月以来的持续火爆表现，23

6、年预计餐饮行业的边际修复能力显著，全年有望实现双位数以上的反弹，带动餐饮整体产业链复苏。7%15%18%19%37%38%0%10%20%30%40%正餐面包甜点快餐火锅烧烤烤串茶饮图图：春节期：春节期间不同业态餐饮店均营收同比增速间不同业态餐饮店均营收同比增速数据来源：wind，艾媒咨询、哗啦啦数据，招商证券10.8%10.7%6.4%10.8%-15.4%18.6%-6.3%18.1%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0200004000060000800002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E餐饮收入（亿元

7、）同比增长图：图：2323年餐饮行业有望迎来较高反弹年餐饮行业有望迎来较高反弹-5-资料来源：中国连锁经营协会、美团餐大数据，招商证券图：图：近年来中国连锁化率不断上升近年来中国连锁化率不断上升连锁化率提升，定制需求扩容连锁化率提升，定制需求扩容18%54%49%2%15%14%0%10%20%30%40%50%60%中国美国日本连锁化率CR5图：我国餐饮连锁化率及集中度相比美日仍有图：我国餐饮连锁化率及集中度相比美日仍有不小差距不小差距 横向横向看看，中国连锁化率偏中国连锁化率偏低以及连锁餐饮集中度仍偏低低以及连锁餐饮集中度仍偏低。相比海外，中国连锁化率明显偏低。我国餐饮多元，各地口味各不相

8、同，餐饮集中度天然较低，很难达到海外连锁化率水平，但现阶段仍有上升空间。纵向看纵向看，疫情下加速连锁化率提升疫情下加速连锁化率提升，定制化需求扩容定制化需求扩容。连锁餐饮抗风险能力强，市场淘汰下，连锁化率逐年攀升,根据美团数据，我国餐饮连锁化率有20年的15%提升至21年的18%，趋势明显。随着行业景气度回升，叠加连锁化率提升，定制餐调。12.0%13.0%15.0%18.0%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%20021-6-定制餐调行业复合增速定制餐调行业复合增速13.6%13.6%，2525年有望年有望达达700700亿亿行业规模：中国行业规模：

9、中国定制餐调市场定制餐调市场规模在规模在400400亿以上亿以上根据中国调味品协会大数据信息中心的初步估算，目前国内定制餐调市场总体规模已经超过400亿元，并仍在以每年20%以上的速度快速发展。根据餐饮连锁化率数据推算，21年我国餐饮规模46894.9亿，其中连锁化率18%，按定制餐调占销售额5%的比例计算，行业规模422亿。空间测算空间测算：未来：未来3 3年年行业仍有望保持行业仍有望保持10%10%以上增速，属于成长性赛道以上增速，属于成长性赛道假设连锁餐饮收入占整体比例与门店数占整体比例相当。按照到25年餐饮行业整体增速8%，连锁化率达到22%测算（定制餐调占门店销售额比例5%不变），行

10、业仍有13.6%的复合增速。规模（亿）规模（亿）连锁化率连锁化率（2525年）年）20%20%21%21%22%22%23%23%24%24%餐饮餐饮行业行业复合复合增速增速（2121-2525年）年）6%6%592.0 621.6 651.2 680.8 710.4 7%7%614.7 645.4 676.2 706.9 737.6 8%8%638.0 669.9 701.8 733.7 765.6 9%9%661.9 695.0 728.1 761.2 794.3 10%10%686.6 720.9 755.2 789.6 823.9 表表：定制餐调行业定制餐调行业规模敏感性测算（亿）规模

11、敏感性测算（亿）表表：定制餐调行业定制餐调行业规模复合增速敏感性测算规模复合增速敏感性测算增速增速连锁化率连锁化率（2525年）年）20%20%21%21%22%22%23%23%24%24%餐饮餐饮行业行业复合复合增速增速（2121-2525年）年）6%6%8.8%10.2%11.5%12.7%13.9%7%7%9.9%11.2%12.5%13.8%15.0%8%8%10.9%12.2%13.6%14.8%16.1%9%9%11.9%13.3%14.6%15.9%17.1%10%10%12.9%14.3%15.7%17.0%18.2%资料来源：招商证券测算，假设连锁餐饮收入占比与门店数占比相

12、当-7-集中集中度天然低，疫情下龙头表现分化度天然低，疫情下龙头表现分化行业整体分散，头部企业如聚慧、宝立、日辰行业整体分散，头部企业如聚慧、宝立、日辰等等市占份额在均在市占份额在均在3%3%以内。主要在于以内。主要在于：不同企业在西式、火锅、中式日式等细分赛道发展，尚未出现通吃各赛道的大龙头。下游极度分散，如中式连锁餐饮、火锅。部分大型连锁企业有较多供应商，分散风险。龙头表现分化，宝立更稳健，日辰龙头表现分化，宝立更稳健，日辰有波动有波动西式快餐具有更完善的运营模式，同时集中度较高，稳定性好于中式连锁餐饮及火锅。宝立绑定西式快餐大客户更多，业绩稳定性也更高。中式连锁餐饮由于集中度分散，竞争激

13、烈，因此疫情下受到冲击更大。日辰主营中式日式连锁餐饮，客户结构更分散，业绩波动性也更大。未来未来格局如何发展？格局如何发展？餐饮集中度在提升，带动定制餐调行业整体集中度提升，行业尚未进入行业龙头通过并购整合资源阶段。短期靠内生发展较难出现全行业绝对龙头。未来看两点：1）是龙头企业较早实现规模效应，通过管理提升与成本节约的绝对优势，跨赛道抢占市场；2）是通过并购及资源整合，但是目前看需要一定外部资金支持与推动，时机可遇而不可求。-20%-10%0%10%20%30%40%50%0200400600800820022H1宝立日辰宝立yoy日辰yoy资料来

14、源：wind，招商证券注：宝立不包含厨房阿芬，日辰数据为B端食品加工+餐饮客户渠道图图：宝立、日辰：宝立、日辰B B端收入及增速（百万）端收入及增速（百万）21.6%20.2%20.8%22.3%24.8%15%17%19%21%23%25%27%000004000050000200212022 1-8月餐饮收入限额以上餐饮收入限额以上餐饮收入占比图图：限额以上餐饮收入占比：限额以上餐饮收入占比2121年来显著提高年来显著提高-8-行业行业主要玩家概况主要玩家概况公司公司2121年年营营收收份额份额成立年份成立年份公司简介公司简介第二曲线第二曲线（跨

15、赛道、（跨赛道、C C端、预制菜）端、预制菜）聚慧11.52.7%2008位于重庆，建设了以重庆为中心的复合调味料生产基地，主营业务覆盖特色汤料、调味料、酱料、特色菜品和生物技术制品跨赛道（向中式定制复调拓展）宝立11.22.7%2001位于上海，主要产品包括复合调味料、轻烹解决方案和饮品甜点配料等，在复合调味料领域深耕多年C端（线上方便速食）圣恩7.81.8%2007位于四川，从事生物制品研发,食品添加剂,食品用香精等业务跨赛道（向火锅底料拓展）申唐4.01.0%2005位于四川成都，拥有ToB、ToC、社区电商和餐饮投资四大板块，核心产品为火锅底料、鸡精等C端+预制菜日辰3.40.8%20

16、01位于青岛，主营粉类、酱类、汤类、中式菜品调味料C端+预制菜天味（定制餐调）2.50.6%2007位于四川，以火锅调料和中式菜品调料为主，拥有“好人家”、“大红袍”、“天车”三大品牌，是火锅底料国家标准起草单位之一C端复调为主，定制餐调计划站业务比例20%新雅轩1.60.4%2010位于四川，主营调味料及预制菜标准化订制服务预制菜、流通标品赛道拓展美味源1.30.3%2008位于成都，核心技术是从天然动植物中提取生产原料，原料起家，后主营调味料跨赛道（向火锅底料拓展）资料来源：wind，渠道调研、招商证券-9-一一、行业行业：餐饮景气度复苏餐饮景气度复苏，定制化需求扩容定制化需求扩容二二、核

17、心优势：激励机制领先核心优势：激励机制领先，品牌背书优质品牌背书优质三三、成长看点：大客户强势复苏成长看点：大客户强势复苏，新客户加速拓展新客户加速拓展四四、投资投资建议建议：重回成长轨道：重回成长轨道，弹性领先市场弹性领先市场目录目录-10-激励机制领先，对人才吸引力强激励机制领先，对人才吸引力强 销售人员门槛高销售人员门槛高，人才极为重要人才极为重要。行业对销售人员要求较高，要懂研发和技术，跟客户反复沟通需求确定方案。所以行业内的人才相对有限，且优秀销售人员对公司业绩影响也很大。日辰自身的销售大多数都具有研发背景，能力强。长效激励完善长效激励完善，对人才更具新引力对人才更具新引力。公司作为

18、上市公司，有持股计划，以及长效股权激励方案。目前，公司两期激励计划累计覆盖9位高管，105人次，发行股份占总股本3.4%，覆盖员工数近20%，在人才吸引上更具优势。数据来源：公司公告、wind，招商证券图图：青岛晨星为公司员工持股平台：青岛晨星为公司员工持股平台图图：公司实施股权激励计划：公司实施股权激励计划考核业绩百万元20212022E2023E2024E2025E收入100%解锁338.5317.3440.1572.1741.3yoy-6.3%38.7%30.0%29.6%80%解锁317.3414.7513.7640.6yoy30.7%23.9%24.7%利润100%解锁81.359.

19、8105.7137.4178.0yoy-26.4%76.7%30.0%29.6%100%解锁99.6123.4153.8yoy66.5%23.9%24.7%-11-优质产品及客户背书优质产品及客户背书，景气度回升下拓新逻辑更顺，景气度回升下拓新逻辑更顺 上市公司上市公司+大客户背书大客户背书，行业认可度高行业认可度高。公司在行业中最早上市，拥有强大的产品及品牌背书。公司长期服务味千、呷哺等企业，市场里的认可度比较高。产品偏高端化产品偏高端化，景气度修复下拓新逻辑更顺畅景气度修复下拓新逻辑更顺畅。公司做出口起家，对原材料采购季管理非常严格，每年采购几百种产品，糖、番茄等从中粮采购。公司产品定价也

20、高于同业，属于行业内偏高端产品。20年疫情爆发后，下有餐饮客户成本压力增加，因此定制化需求有所“降级”。随着餐饮行业景气度回升，连锁餐饮企业为保障品质拓张门店，将重回需求升级道路，因此日辰扩新逻辑更加顺畅。图图：日日辰辰20192019年上市年上市数据来源：公司公众号、公司官网、招商证券图：设有独立的检测中心严格把关食品安全图：设有独立的检测中心严格把关食品安全-12-大大赛道赛道小公司小公司，盈利，盈利能力能力强强 定制餐调行定制餐调行业受益于餐饮连锁化率的提升而快速发展业受益于餐饮连锁化率的提升而快速发展，但格局小而散；，但格局小而散；盈利性来自于行业透明度低盈利性来自于行业透明度低。在餐

21、饮行业景气度较高时，客户更注重品质对价格敏感度下降，在餐饮行业景气度较高时，客户更注重品质对价格敏感度下降，日辰产品高端定日辰产品高端定价价更高，扩展客户相对容易，而景气度低时则难度更大。更高，扩展客户相对容易，而景气度低时则难度更大。数据来源：wind、招商证券1 1、业绩驱动增长、业绩驱动增长2 2、高送、高送转主题投转主题投资，估值资，估值大幅提升大幅提升3 3、需求疲软，经营承压，渠、需求疲软，经营承压，渠道库存走高，估值回调道库存走高，估值回调43.4%32.2%32.4%40.4%38.7%39.0%12.3%20.1%32.9%24.0%9.1%14.4%11.5%26.7%14

22、.7%2.4%4.6%9.6%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%日辰股份天味食品颐海国际千禾味业海天味业仲景食品莲花健康味丹国际佳隆股份2021年毛利率2021年净利率图：日辰图：日辰股份在行业内盈利性靠前股份在行业内盈利性靠前-13-一一、行业行业：餐饮景气度复苏餐饮景气度复苏，定制化需求扩容定制化需求扩容二二、核心优势：激励机制领先核心优势：激励机制领先，品牌背书优质品牌背书优质三三、成长看点：大客户强势复苏成长看点：大客户强势复苏，新客户加速拓展新客户加速拓展四四、投资投资建议建议：重回成长轨道：重回成长轨道，弹性领先市场弹性领先市场目录目录-14-公司业务拆

23、分：餐饮加速拓展，零售蓄势待发公司业务拆分：餐饮加速拓展，零售蓄势待发 餐饮渠道餐饮渠道21年占业务比例43.3%，预计未来3年CAGR可达40-50%。随着该渠道快速发展，23年有望进一步提升至50%以上。食品加工食品加工业务占比42.5%，其中出口、内需各占一半。出口需求相对稳健，未来内需有进一步拓展潜力，预计未来3年CAGR可达20%。C端零售端零售（含电商含电商、品牌定制品牌定制、经销商等经销商等）占比14%，公司近年来加大对该业务重视，成立专门团队运营，低基数下未来3年CAGR有望达到30-40%。图图：公司主要业务拆分（：公司主要业务拆分（2121年）年）日辰日辰三大三大业务业务餐

24、饮渠道餐饮渠道C C端业务端业务1.47亿占比43.3%呷哺、味千、鱼酷、永和大王、锅圈、老乡鸡等43.2%22-25年CAGR预计40-50%，是公司增长主要驱动力收入收入+占比占比客户客户成长性成长性食品加工食品加工毛利率毛利率1.44亿占比42.5%0.48亿占比14.2%圣农食品、正大集团、诸城外贸、中粮肉食、九联集团等联合利华、100家左右经销商，1万家左右终端等包括电商、品牌定制，经销商43.9%42.8%22-25年CAGR预计20%，出口稳定，扩大内需22-25年CAGR预计30-40%，独立团队运营，收入快速增长为主资料来源：公司公告、招商证券-15-餐饮渠道：大客户经营修复

25、，基本盘有望高增餐饮渠道：大客户经营修复，基本盘有望高增 头部大客户头部大客户22年经营受损年经营受损，拖累餐饮渠道下滑拖累餐饮渠道下滑。公司头部大客户包括呷哺、味千、鱼酷、吉野家、永和大王等知名连锁企业，22年受疫情拖累较大。呷哺22H1关店37家，翻台率降至1.9，味千去年订单下降。相比下中小客户做在2-3线城市，22年受影响小一些。受大客户影响，日辰22年前三季度餐饮渠道下滑20%。23年经营修复年经营修复，基本盘有望高增基本盘有望高增。23年元旦以来，公司订单显著增长，头部客户纷纷增加订单应对需求的火爆。呷哺公告称春节期间收入同比翻倍，味千现在陆续在拓店，新品需求也在增长，鱼酷1月份达

26、到了历史最高峰，恢复的最好。全年看，公司大客户基本盘有望实现较高的恢复性增长。表表：公司主要客户分析：公司主要客户分析主要客户主要客户餐饮类型餐饮类型疫情期间受损疫情期间受损情况情况2323年目前恢复情况年目前恢复情况2323年收入增速预期年收入增速预期呷哺呷哺火锅2022H1，公司总营收21.56亿元，同比下滑29%，归母净亏损2.8亿。2022年H1集中关闭37家门店。23年春节期间营收同比增长126%.1月呷哺同店增长36%，翻桌率提升至2.3翻，凑凑增长3.4%，翻桌率提升至2.2翻.开店预期：新开230家店，增加20%。业绩指引：销售额73亿，同比增长近50%。味千拉面日式拉面22年

27、收入预计下滑21.5%，同店预计下滑32.5%。新品恢复较好，去年闭店较多，现在陆续在拓店，目前600家门店。同店预计稳健恢复，叠加继续拓店带来增长永和大王中式快餐受到新式中式快餐品牌以及疫情的双重积压，拓店计划受阻 截至2023年1月，永和大王总门店420家，相比2017年增加了105家，平均每年净增约20家。随着餐饮复苏，其爆品战略以及国潮年轻化发展使其有望快速扩张鱼酷烤鱼21年逆势增长，但22年收入持平 1月鱼酷订单达到历史最高峰水平，恢复的最好。行业21-23年CAGR预计12.6%，鱼酷作为行业领军餐饮企业，增速有望更高数据来源：渠道调研，招商证券整理-16-餐饮渠道：新品订单集中释

28、放，新客户贡献可期餐饮渠道：新品订单集中释放，新客户贡献可期 行业景气度回升行业景气度回升，新订单有望集中释放新订单有望集中释放。疫情期间下游客户需求受损，因此经营相对谨慎，上新意愿降低。随着行业景气度回升，公司此前研发累积的新品有望在23年集中释放，驱动增长。百胜、老乡鸡等客户合作的新品有望陆续上市。新新客户持续拓展客户持续拓展，未来收入贡献可期未来收入贡献可期。公司产品重品质，研发驱动力强，相对更高端。行业景气度恢复下，下游客户对产品品质要求更高，相应会降低价格敏感度，叠加公司销售团队扩充下带来的服务能力，拓新逻辑更顺畅。根据渠道调研，公司当前持续接触新的品牌，并且有望形成订单贡献，为今后

29、增长贡献增量。图图：日辰日辰餐饮渠道餐饮渠道2323年收入弹性测算年收入弹性测算老客户收入恢复增长老客户收入恢复增长新订单新订单+新客户增长贡献新客户增长贡献 餐饮渠道增速预测餐饮渠道增速预测头部客户（占比头部客户（占比30%30%）中小客户（占比中小客户（占比70%70%）悲观假设30%20%15%38%38%中性假设50%30%25%61%61%乐观假设80%40%35%87%87%假设备注：1、头部客户假设分别来自：30%（开店10%+单店修复20%），50%（开店20%+单店修复30%），80%（开店30%+单店修复50%）2、中小客户假设分别来自：20%（随行业大盘复苏），30%（随

30、行业大盘复苏20%+开店10%），40%（随行业大盘复苏20%+开店20%）3、新订单+新客户假设分别来自：15%（22年公司新品比例15%左右），25%（22年1-9月新品比例23%左右），35%（新品占到1/3以上）数据来源：招商证券测算-17-食品加工：出口增长稳健，国内需求增加食品加工：出口增长稳健，国内需求增加 出口需求稳健出口需求稳健，22年受汇率影响有所下滑年受汇率影响有所下滑。目前公司食品加工渠道中，主要为客户提供调味料，满足客户用于调理食品的需求，其中约一半业务来自出口需求（出口日本为主），22年受日元汇率走低影响，相对价格提升需求受损。23年看，随着日元汇率上升，出口需求有

31、望恢复。新业新业态频出态频出，国内需求增加国内需求增加。除出口需求外，另一半左右食品加工渠道收入来自客户的内需。当前有很多新型的食品、饮食业态，包括便利店、速食产品、预包装、预制菜，对应的是各种各样的加工企业，有望提高食品加工企业的需求。参考下游最大客户圣农食品，其母公司圣农发展17-21年整体收入复合增速为9.3%，其中食品加工业务复合增速21.0%。我们预计食品加工业务未来整体复合增速20%左右。21.8%13.7%26.1%-5.6%5.3%33.4%36.5%3.4%13.9%-10%0%10%20%30%40%50%200202021总收入yoy食品加工yoy图

32、：大客户圣农食品加工业务增速较快图：大客户圣农食品加工业务增速较快图：图：2222年底以来日元汇率有所回升年底以来日元汇率有所回升4.04.55.05.56.06.5中间价:100日元兑人民币数据来源：wind，招商证券-18-C C端零售：专门团队重点布局，期待贡献边际增量端零售：专门团队重点布局，期待贡献边际增量 公司成立公司成立C C端专门团队端专门团队，重点发展追求规模增量重点发展追求规模增量。公司C端品牌味之物语09年便问世，公司主要以线下经销模式布局C端产品，共40余款SKU。20年公司开始组建了独立的团队开始拓展C端业务，并成立上海运营中心，当前已发展至100多家经销商，1000

33、0+终端零售网点。当前看，公司C端品牌以日式复调和烧烤料为主，在行业内差异化竞争，同时叠加投入，未来低基数下仍有望实现30-40%的复合增长。27.736.033.935.048.153.534.1%30.1%-5.7%3.4%37.4%64.90%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0204060802002020212022Q1-3收入（百万元）yoy图图：日辰：日辰C C端零售端零售+商超定制业务规模及增速商超定制业务规模及增速数据来源：公司官网、wind，招商证券图图：日辰：日辰C C端品牌味之物语端品牌味之物语-19-一一、行业行业：餐饮景气度

34、复苏餐饮景气度复苏，定制化需求扩容定制化需求扩容二二、核心优势：激励机制领先核心优势：激励机制领先，品牌背书优质品牌背书优质三三、成长看点：大客户强势复苏成长看点：大客户强势复苏，新客户加速拓展新客户加速拓展四四、投资投资建议建议：重回成长轨道：重回成长轨道，弹性领先市场弹性领先市场目录目录-20-投资投资建议建议：重回成长轨道，弹性领先市场：重回成长轨道，弹性领先市场 行业景气度回升，行业景气度回升，2323年业绩修复弹性高。年业绩修复弹性高。元旦以来，餐饮行业景气度火爆，恢复态势良好。短期看，公司23年在老客户修复+累积新品订单释放+新客户拓展三重催化下，有望实现更高弹性增长。同时食品加工

35、业务稳步恢复，C端业务蓄力增长，整体弹性有望跑赢下游，在板块及行业中，有望在节奏+业绩弹性上双双领先。节奏上看，Q1订单火爆有望实现30%+增长，Q2-Q4则由于基数较低，尤其下半年迎来行业旺季后，弹性更加可观。竞争壁垒增厚竞争壁垒增厚，长期增长长期增长可持续可持续。公司当前新旧股权激励并施，在行业内激励机制领先，对人才吸引力更强，同时扩张产能提升生产效率，绑定大客户需求，不断增厚自身竞争壁垒。在行业景气度回升趋势下，公司凭借产品品质及品牌背书，有望继续发掘新客户，为未来增长蓄力。未来3-5年看，公司有望延续收入端高速增长，同时随着拓新带来的价增，以及规模效应逐步显现，提升盈利能力。表：表：日

36、辰股份日辰股份2323年年弹性测算弹性测算2323年假设年假设餐饮渠道餐饮渠道食品加工食品加工C C端零售端零售整体整体百万元收入yoy收入yoy收入yoy收入yoy归母净利润yoy悲观假设15240%1.6322.7%0.9438%420 32.3%32.3%8946.0%46.0%中性假设18760%443 39.7%39.7%9454.2%54.2%乐观假设21190%479 50.8%50.8%10166.3%66.3%资料来源：招商证券-21-盈利预测盈利预测 短期业绩承压短期业绩承压，2323年激励目标可期。年激励目标可期。短期看，公司Q4餐饮景气度仍受疫情管控的影响，业绩承压。展

37、望23年公司大客户经营复苏，此前积累的新品订单有望集中释放，同时与百胜等新客户的合作有望深化。随着复苏预期下餐饮景气度触底回升，日辰股份产品品质与营销机制领先，叠加股权激励保障，拓新逻辑与动力更加顺畅，激励目标可期。此外，随着下游餐饮景气度回升，乐观预期下公司餐饮客户业务有望实现超预期的高速增长，展现出快于行业的反弹能力，实现收益。我们给予22-23年EPS预期为0.62、0.95元，综合考虑未来成长性给予23年55X估值，目标价52元，乐观预期下年内空间可看30%+，维持“强烈推荐”评级。资料来源：招商证券年度年度20202020202120212022E2022E2023E2023E202

38、4E2024E主营收入主营收入(百万元百万元)263339317445587同比增长同比增长-7.8%28.6%-6%40%32%净利润净利润(百万元百万元)81 81 61 94 130 同比增长同比增长-4.7%0.0%-25%54%39%每股收益每股收益(元元)0.82 0.82 0.62 0.95 1.32 P/E(P/E(倍倍)53.1 53.1 71.1 46.1 33.1 表：日辰股份盈利预测表：日辰股份盈利预测-22-风险提示风险提示 疫情反复影响需求不及预期疫情反复影响需求不及预期：疫情反复或极端天气会造成消费场景的缺失，可能对下游客户需求造成影响。成本成本持续持续上涨上涨：

39、行业主要原材料油脂、香辛料、包材等占比较高，若大幅上涨可能导致公司毛利率下降。竞争加剧竞争加剧：若行业参与者越来越多，造成不良竞争或严峻价格战，可能会影响公司的盈利水平。大大客户客户丢失：丢失：公司大客户占比较高，如果头部客户自产或转向其他供应商，可能会造成收入端的损失。-23-附录：财务预测表附录：财务预测表-24-附录：财务预测表与历史附录：财务预测表与历史PE/PB BandPE/PB Band图图：日日辰股份辰股份历史历史PE BandPE Band图图：日日辰股份辰股份历史历史PB BandPB Band-25-负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析

40、师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。团队介绍团队介绍：于于佳琦：佳琦：食品饮料首席分析师，南开大学本科，上海交通大学硕士，CPA，16年就职安信证券，17年加入招商证券食品饮料团队，6年消费品研究经验。田地：田地：复旦大学本科，复旦大学硕士，20年加入招商证券。陈陈书慧：书慧：美国加州大学圣地亚哥分校本科，美国哥伦比亚大学硕士，20年加入招商证券。任龙：任龙：美国伊利诺伊理工斯图尔特商学院硕士，20年加入招商证券，5年消费品公司工作经验。刘成：刘成：上海交通大学本科，上海交通大学硕士，21年加入招商证券。胡思蓓：胡思蓓

41、：复旦大学本科，复旦大学硕士，22年加入招商证券。招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓招商证券食品饮料研究团队传承十八年研究精髓，以产业分析见长以产业分析见长，逻辑框架独特逻辑框架独特、数据数据翔实翔实。曾连续曾连续1515年上榜年上榜新财富新财富食品饮料行业最佳分析师排名食品饮料行业最佳分析师排名，20212021年获得年获得ifindifind金牌分金牌分析师第一名析师第一名。分析师承诺分析师承诺-26-报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后6-12个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒

42、生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。具体标准如下：股票评级：股票评级：强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数20%以上增持：预期公司股价涨幅超越基准指数5-20%之间中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5%之间减持：预期公司股价表现弱于基准指数5%以上行业评级行业评级推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数投资评级说明投资评级说明-27-本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信

43、息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。重要声明重要声明