1、证券研究报告|公司深度|酒店餐饮http:/1/16请务必阅读正文之后的免责条款部分呷哺呷哺(00520)报告日期：2023 年 02 月 16 日重整旗鼓再出发，鲜衣怒马再少年重整旗鼓再出发，鲜衣怒马再少年呷哺呷哺深度报告呷哺呷哺深度报告投资要点投资要点领先连锁火锅老将，重整旗鼓再出发领先连锁火锅老将，重整旗鼓再出发呷哺呷哺是中国连锁火锅龙头企业。呷哺呷哺是中国连锁火锅龙头企业。公司创立于 1998 年，主营呷哺呷哺和湊湊两个特色火锅品牌。公司坚持直营模式，目前已形成覆盖全国 42 个城市的餐厅网络，合计经营 1,008 间餐厅。2 2021021 年起公司把握疫情机遇，大刀阔斧开启改年起公

2、司把握疫情机遇，大刀阔斧开启改革。革。1）经营方面，门店经营方面，门店“当断则断当断则断”。2020-2022H1共关闭了 361间餐厅，合计关闭餐厅亏损超 1亿元。2）人事方面，创始人人事方面，创始人“重新出山重新出山”。创始人贺光启回归CEO 岗位，全面统筹集团事务，开启全局层面效率升级；呷哺呷哺和湊湊分别由白杨（前呷哺华中市场 CEO）和赵木铨（前集团产品研发总监）担任 COO，独立运营。3）考核方面，指标考核方面，指标“由虚入实由虚入实”。经营利润替代营业额被放入考核评定，引领团队精细化运营。今年春节公司今年春节公司总体营收总体营收同比增长同比增长 126%，改革已初，改革已初见成效见

3、成效。呷哺回归初心，呷哺回归初心，湊湊空间广阔空间广阔，趁烧打开想象空间，趁烧打开想象空间1）呷哺呷哺：定位回归高性价比，东扩南进蓄势待发。）呷哺呷哺：定位回归高性价比，东扩南进蓄势待发。2021 年末起，重新推出50-70 元火锅套餐，借力抖音、大众点评等平台开展营销，重塑品牌印象。据我们估计 2023 春节翻台率已出现回升。随着上海第二总部设立，推动华东华南地区加速拓店，预计 22-24E 总店数分别达 801/892/1,022 间餐厅。2）湊湊：单店单店模型优秀，模型优秀，拓店空间仍广阔。拓店空间仍广阔。2019-2021 年餐厅净收入分别为 12.00/16.88/23.59亿元，C

4、AGR 超 25%。疫情 间仍 稳健 开店，预计 22-24E 总店 数分别 为213/275/353 间餐厅。3）趁烧：试水烧烤赛道，打开想象空间）趁烧：试水烧烤赛道，打开想象空间。根据 CBNDATA数据，我国烧烤赛道规模超 2000亿元，品牌 CR10 不足 2%，品牌化率提升空间极大。目前趁烧还处于前期探索阶段，在集团供应链、运营等各方资源支持下，有望复制湊湊的成功。盈利预测与估值盈利预测与估值公司是多品牌餐饮龙头，公司是多品牌餐饮龙头，随着场景消费的疫后复苏，伴随人事、品牌战略调整尘埃落定，公司有望在湊湊和呷哺呷哺双品牌驱动下走出低谷，迎来业绩拐点。我们预计 2022-2024 年公

5、司 EPS 分别为-0.55/0.37/0.49 元。参考可比公司估值，并结合公司发展阶段，我们给予公司 2023 年 PE 估值 25X，对应目标价 10.52 港元，较当前股价仍有 30%左右上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。风险提示风险提示1）开店不及预期；2）行业竞争激烈；3）食品安全风险；3）面向全国布局经营战略尚待验证。投资评级投资评级:增持增持(首次首次)分析师：马莉分析师：马莉执业证书号：S研究助理：钟烨晨研究助理：钟烨晨基本数据基本数据收盘价HK$7.92总市值(百万港元)8,602.43总股本(百万股)1,086.16股票走势图股票走势图相关报告相关报告财务摘要财务摘要T

6、able_Forcast(百万元)2021A2022E2023E2024E营业收入6,147.264,444.447,299.159,062.22(+/-)(%)12.7%-27.7%64.2%24.2%归母净利润-293.21-594.34396.51527.04(+/-)(%)-32.9%每股收益(元)-0.27-0.550.370.49P/E-1914资料来源：浙商证券研究所呷哺呷哺(00520)公司深度http:/2/16请务必阅读正文之后的免责条款部分正文目录正文目录1 历史复盘：领先连锁火锅龙头，重整旗鼓再出发.41.1 第一阶段（第一阶段（1998-2015）：开创：开创“一人一

7、锅一人一锅”模式，引领高性价比火锅先河模式，引领高性价比火锅先河.41.2 第二阶段（第二阶段（2016-2019）：茶憩火锅新物种：茶憩火锅新物种湊湊横空出世，开启第横空出世，开启第二增长曲线二增长曲线.41.3 第三阶段：大刀阔斧断臂止血，经营深度调整（第三阶段：大刀阔斧断臂止血，经营深度调整（2020-2022）.51.4 变动：人事调整完毕，绩效考核落到实处变动：人事调整完毕，绩效考核落到实处.62 呷哺回归初心，湊湊空间广阔，趁烧贡献想象空间.72.1 呷哺呷哺：品牌战略调整，回归高性价比定位呷哺呷哺：品牌战略调整，回归高性价比定位.72.2 湊湊：收入增长引擎，拓店空间广阔：收入增

8、长引擎，拓店空间广阔.82.3 趁烧：试水烧烤赛道，探索单店模型趁烧：试水烧烤赛道，探索单店模型.103 盈利预测和估值.123.1 盈利预测盈利预测.123.2 相对估值分析相对估值分析.124 风险提示.14kUlYuWpZlV8ZfYcZqVeX8O8Q6MsQpPtRtQjMoOnPlOrQxObRqRqNMYsRwPNZqMoO呷哺呷哺(00520)公司深度http:/3/16请务必阅读正文之后的免责条款部分图表目录图表目录图图 1：2011-2015 营收和归母净利均持续增长（左轴：亿元；右轴：营收和归母净利均持续增长（左轴：亿元；右轴：%）.4图图 2：2016-2019 双品牌

9、驱动营收增长（左轴：亿元；右轴：双品牌驱动营收增长（左轴：亿元；右轴：%）.5图图 3：呷哺呷哺人均消费不断提升，高性价比优势不再呷哺呷哺人均消费不断提升，高性价比优势不再.5图图 4：疫情间同店销售大幅下降疫情间同店销售大幅下降.6图图 5：董事、高管变动（截至董事、高管变动（截至 20230207）.6图图 6：呷哺呷哺、呷哺呷哺、湊湊品牌品牌 COO 履历履历.6图图 7：呷哺呷哺人均消费（元）呷哺呷哺人均消费（元）.7图图 8：呷哺呷哺餐厅分线级翻座率明细（倍）呷哺呷哺餐厅分线级翻座率明细（倍）.7图图 9：呷哺呷哺餐厅净收入、同比增长及翻座率呷哺呷哺餐厅净收入、同比增长及翻座率.7图

10、图 10：呷哺呷哺餐厅明细（间）呷哺呷哺餐厅明细（间）.8图图 11：呷哺呷哺餐厅全国布局（截至呷哺呷哺餐厅全国布局（截至 2023 年年 2 月月 8 日）日）.8图图 12：呷哺呷哺餐厅各线城市占比（截至呷哺呷哺餐厅各线城市占比（截至 2023 年年 2 月月 8 日）日）.8图图 13：湊湊门店展示门店展示.8图图 14：湊湊餐厅净收入及同比增长（亿元，餐厅净收入及同比增长（亿元，%）.9图图 15：湊湊净收入分线级明细净收入分线级明细.9图图 16：湊湊餐厅翻座率（倍）餐厅翻座率（倍）.9图图 17：湊湊人均消费（元）人均消费（元）.9图图 18：湊湊开店成功率高，稳健拓店开店成功率高

11、，稳健拓店.10图图 19：湊湊餐厅全国布局餐厅全国布局（截至（截至 2023 年年 2 月月 8 日）日）.10图图 20：湊湊餐厅各线城市占比（餐厅各线城市占比（%）（截至（截至 2023 年年 2 月月 8 日）日）.10图图 21：趁烧门店展示趁烧门店展示.10图图 22：趁烧产品展示趁烧产品展示.11图图 23：全国头部成体系的烧烤连锁品牌市占率排名（按店数计）全国头部成体系的烧烤连锁品牌市占率排名（按店数计）.11表表 1：疫情下集团整体经营业绩承压疫情下集团整体经营业绩承压.6表表 2：分品牌业务收入预测分品牌业务收入预测.12表表 3：港股可比餐饮公司估值表港股可比餐饮公司估值

12、表.13表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值.15呷哺呷哺(00520)公司深度http:/4/16请务必阅读正文之后的免责条款部分1 历史复盘：领先连锁火锅龙头，重整旗鼓再出发历史复盘：领先连锁火锅龙头，重整旗鼓再出发呷哺呷哺是中国领先的连锁火锅龙头企业，主营呷哺呷哺和湊湊两个特色火锅品牌，于 1998 年在北京创立，2014 年在中国香港主板成功上市。公司坚持直营模式，目前已形成覆盖全国的餐厅网络，合计经营餐厅 1000余家。自成立以来，公司共经历 3个主要阶段。1.1 第一阶段（第一阶段（1998-2015）：开创：开创“一人一锅一人一锅”模式，引领高性价比火锅模式，引领高性价比

13、火锅先河先河呷哺呷哺开创呷哺呷哺开创“一人一锅一人一锅”吧台式火锅餐饮先河，以方便、快捷、性价比的定位深入人吧台式火锅餐饮先河，以方便、快捷、性价比的定位深入人心。心。呷哺呷哺于 1998 年率先引进并开创“吧台式火锅餐饮”，坚持提供方便、快捷、物超所值的美味优质火锅食品，以“一人一锅”分餐式火锅打造 40元人均消费的高性价比用餐体验，赢得庞大忠实顾客群。公司以北京为根据地，逐步打入周边地区，并成功于 2015 年进入黑龙江、湖北市场，形成了覆盖中国合计 42 个城市的餐厅网络，截至 2015 年底，拥有 552间直营餐厅。在 2011-2015 年间不断通过扩大市场份额而取得持续发展，营收和

14、归母净利均持续快速增长，分别由 2011 年 9.97/0.76 亿元增至 2015 年 24.25/2.63 亿元，4 年 CAGR分别高达 24.9%/36.6%。图 1：2011-2015营收和归母净利均持续增长（左轴：亿元；右轴：%）资料来源：公司年报，浙商证券研究所1.2 第二阶段（第二阶段（2016-2019）：茶憩火锅新物种：茶憩火锅新物种湊湊横空出世，开启第横空出世，开启第二增长二增长曲线曲线新推中高端火锅品牌新推中高端火锅品牌湊湊，双品牌驱动成长。，双品牌驱动成长。为满足顾客不断增长的更高档的休闲用餐体验需求，公司在 2016年 6 月于北京推出新品牌湊湊，拓展了客户覆盖基础

15、。双品牌驱动下，公司快速全国拓店，营收持续快速增长，2015-2019 四年 CAGR 高达 25.6%，2019年实现营收 60.30亿元。而随着 2019年新国际财务报告租赁准则的执行，2019 年公司折旧大幅增长至 8.39亿元（yoy+279.6%），使得当年归母净利大幅下降。呷哺呷哺(00520)公司深度http:/5/16请务必阅读正文之后的免责条款部分图 2：2016-2019双品牌驱动营收增长（左轴：亿元；右轴：%）资料来源：公司年报，浙商证券研究所呷哺呷哺餐厅呷哺呷哺餐厅 2.0 模式高端升级，高性价比优势不再，品牌定位日渐模糊，同店出现模式高端升级，高性价比优势不再，品牌定

16、位日渐模糊，同店出现负增长。负增长。随着消费者的不断消费升级，原有呷哺呷哺餐厅的用餐环境、模式逐渐无法满足顾客需求，2012-2014年间呷哺呷哺的同店销售额增速减缓，更是在 2015年出现-4.0%负增长。公司在 2016 年向“轻正餐”转型，开始升级呷哺呷哺餐厅 2.0 版本，通过更现代化的装修以提供更加高档休闲的用餐氛围，并推出呷哺小鲜外卖业务，充分利用低峰时段的营业时间提升经营业绩，阶段性地在 2016、2017 年成功实现 3.0%/9.3%的同店销售增长。消费升级下，呷哺呷哺的“一人一锅”由“餐桌式消费”替代，人均消费在 2018 年涨至 53.3 元（yoy+10.1%），高性价

17、比优势不再，叠加品牌定位日渐模糊，2018 年在全国地区的同店销售出现负增长。图 3：呷哺呷哺人均消费不断提升，高性价比优势不再资料来源：公司年报，浙商证券研究所1.3 第三阶段：大刀阔斧断臂止血，经营深度调整（第三阶段：大刀阔斧断臂止血，经营深度调整（2020-2022）超预期疫情下经营承压，把握历史机遇修炼内功，经营开启深度调整。超预期疫情下经营承压，把握历史机遇修炼内功，经营开启深度调整。随着 2020 年初新冠疫情的全面爆发，公司作为餐饮企业整体经营承压。公司借机修炼内功，一面在人事、绩效上深度调整，一面大刀阔斧断臂止血，2020-2022H1 共关闭了 361 间餐厅，合计关闭餐厅亏

18、损超 1 亿元。呷哺呷哺(00520)公司深度http:/6/16请务必阅读正文之后的免责条款部分表 1：疫情下集团整体经营业绩承压202020212022H1营业收入（亿元）54.5561.4721.56YOY-9.5%12.7%-29.2%归母净利润（亿元）0.02-2.93-2.80YOY-99.4%-关闭餐厅数（间）5227237关闭餐厅亏损（亿元）0.021.040.01资料来源：公司公告，浙商证券研究所图 4：疫情间同店销售大幅下降资料来源：公司年报，浙商证券研究所1.4 变动：人事调整完毕，绩效考核落到实处变动：人事调整完毕，绩效考核落到实处人事调整尘埃落定，绩效考核关注利润指标

19、。人事方面，人事调整尘埃落定，绩效考核关注利润指标。人事方面，创始人回归 CEO，两大品牌独立运营。随着 2021 年 4月原湊湊品牌 COO 张振伟离职创业，2021年 5 月罢免原 CEO 兼呷哺品牌 COO 赵怡，公司不再从外部聘请职业经理人，创始人贺光启回归集团行政总裁，全面统筹集团事务。呷哺呷哺和湊湊 2 个品牌分别由白杨和赵木铨担任 COO，独立运营，直接向 CEO 贺光启汇报，有助提升集团资源利用效率，减少内部摩擦。绩效考核方面绩效考核方面，从原先的收入端调整为利润端。不同于过去基于营业额的 KPI，21 年下半年起，集团将经营利润放入考核评定，引领团队精细化运营。图 5：董事、

20、高管变动（截至 20230207）图 6：呷哺呷哺、湊湊品牌 COO 履历资料来源：中厨协荣鉴，公司公告，浙商证券研究所资料来源：中厨协荣鉴，公司公告，浙商证券研究所呷哺呷哺(00520)公司深度http:/7/16请务必阅读正文之后的免责条款部分2 呷哺回归初心，呷哺回归初心，湊湊空间广阔，趁烧贡献想象空间空间广阔，趁烧贡献想象空间2.1 呷哺呷哺：品牌战略调整，回归高性价比定位呷哺呷哺：品牌战略调整，回归高性价比定位提价更改品牌定位，价未达质，呷哺呷哺提价更改品牌定位，价未达质，呷哺呷哺 2.0 未达预期。未达预期。高性价比一直是呷哺在火锅市场独特的竞争优势。然而自 2016 年开启“品牌

21、升级”、打造呷哺餐厅 2.0 后，呷哺呷哺就失去了往日的繁华。提“价”的结果并不如设想的一般出现“量价齐升”，而是失去了更多的客流“量”。2020 年呷哺呷哺人均消费达 62.3 元（较 2016+14.6 元），但其提供的用餐体验无法匹配较高的消费升级，呷哺餐厅的翻座率从 2011年 4.7倍跌至 2020年的 2.3倍。图 7：呷哺呷哺人均消费（元）图 8：呷哺呷哺餐厅分线级翻座率明细（倍）资料来源：公司公告，浙商证券研究所资料来源：公司公告，浙商证券研究所图 9：呷哺呷哺餐厅净收入、同比增长及翻座率资料来源：公司年报，浙商证券研究所回归一人一锅、高性价比，重塑回归一人一锅、高性价比，重塑

22、“呷哺呷哺呷哺呷哺”品牌形象。品牌形象。2021 年末起，在 CEO 贺光启带领下呷哺重回“高性价比”定位，陆续推出 50-70 元高性价比锅底套餐，其中双人餐蔬菜拼盘由 1 份升级到 2 份，通过加量不加价的形式提升顾客性价比消费体验。借助抖音、大众点评、美团等多渠道开展营销，陆续以 99元双人餐、大额代金券等方式迅速出圈。据我们预计，今年春节期间，呷哺呷哺翻台率有望回升至疫情前水平。门店调整近尾，东扩南进蓄势待发。门店调整近尾，东扩南进蓄势待发。2020 年底，已在全国拥有 1,061 间餐厅。疫情的到来让呷哺认识到餐厅存在的不合理经营问题，迅速在 21 年关闭 272家餐厅，并调整 KP

23、I以关注经营利润，打造更优餐厅模型。呷哺绝大多数餐厅分布在京津冀地区，根据窄门餐眼，截至 2023 年 2 月 8 日呷哺已在全国经营 837 间餐厅，主要集中于一线（313 间，占37.4%）和三线及以下城市（243 间，29.0%），其中餐厅数 TOP3 城市分别为北京/天津/上呷哺呷哺(00520)公司深度http:/8/16请务必阅读正文之后的免责条款部分海，分别有 264/69/41 间餐厅，占全国餐厅数量的 31.5%/8.2%/4.9%。2022H1，呷哺餐厅闭店 37 间趋于稳定，随着 2022 年上海第二总部的成立，有望促进集团资源配置，向华东华南地区拓店。图 10：呷哺呷哺

24、餐厅明细（间）资料来源：公司年报，浙商证券研究所图 11：呷哺呷哺餐厅全国布局（截至 2023 年 2 月 8 日）图 12：呷哺呷哺餐厅各线城市占比（截至 2023 年 2 月 8 日）资料来源：窄门餐眼，公司公告，浙商证券研究所资料来源：窄门餐眼，公司公告，浙商证券研究所2.2 湊湊：收入增长引擎，拓店空间广阔：收入增长引擎，拓店空间广阔“火锅火锅+茶憩茶憩”新业态，掀起场景式火锅潮流。新业态，掀起场景式火锅潮流。湊湊成立于 2016 年，依赖独特的“火锅+茶憩”复合经营商业模式。其利用独特的台式禅风设计，打造极具社交属性的餐饮环境，加之菜品高颜值高质量、服务亲切贴心，逐渐成为约会、商务聚

25、餐场景的优选餐厅。图 13：湊湊门店展示资料来源：湊湊火锅茶憩官方公众号，公司年报，浙商证券研究所呷哺呷哺(00520)公司深度http:/9/16请务必阅读正文之后的免责条款部分单店模型优秀，强劲收入增长引擎。单店模型优秀，强劲收入增长引擎。湊湊收入持续高速增长，2019-2021 年餐厅净收入分别为 12.00/16.88/23.59 亿元，CAGR 高达 25.3%。2022 上半年净收入同比-9.0%，主要由于餐厅网络较多布局于一线城市，上海地区受困疫情所致。湊湊的收入贡献持续增加，2022H1占公司总收入达 47.5%，已然成为公司强劲收入增长引擎。2020 年受疫情扰动强烈，湊湊的

26、整体翻座率仍有 2.5（19年的 86.2%），并在 2021年逆势拓店下保持，瞻显经营韧性，未来增长可期。图 14：湊湊餐厅净收入及同比增长（亿元，%）图 15：湊湊净收入分线级明细资料来源：公司公告，浙商证券研究所资料来源：公司公告，浙商证券研究所图 16：湊湊餐厅翻座率（倍）图 17：湊湊人均消费（元）资料来源：公司公告，浙商证券研究所资料来源：公司公告，浙商证券研究所开店成功率高，全国经营开店成功率高，全国经营 228 间餐厅。间餐厅。湊湊自上市以来截至 22H1 从无闭店，即使在疫情期间同样持续稳健开店，从 19年末的 102间拓展到 21年末的 183间。根据窄门餐眼，截至 202

27、3 年 2 月 8 日，湊湊已覆盖 25 个省份的 50 个城市共经营 228间餐厅，主要集中在一线（86间，37.7%）和新一线（74间，32.5%），其中餐厅数 TOP 3城市分别为上海/北京/深圳，分别有 36/22/18 间餐厅，占全国餐厅数量的 15.8%/9.6%/7.9%。据我们预计，今年春节，湊湊翻台率有望回升至疫情前水平。呷哺呷哺(00520)公司深度http:/10/16请务必阅读正文之后的免责条款部分图 18：湊湊开店成功率高，稳健拓店资料来源：公司年报，浙商证券研究所图 19：湊湊餐厅全国布局（截至 2023年 2月 8 日）图 20：湊湊餐厅各线城市占比（%）（截至

28、2023 年 2月 8日）资料来源：窄门餐眼，公司公告，浙商证券研究所资料来源：窄门餐眼，公司公告，浙商证券研究所2.3 趁烧：试水烧烤赛道，探索单店模型趁烧：试水烧烤赛道，探索单店模型“烧肉烧肉+酒茶酒茶+欢乐欢乐”一站式餐饮，打造全新烧烤风向标。一站式餐饮，打造全新烧烤风向标。趁烧为集团新推烧烤品牌，主打“60%-70%美食+30%-40%欢乐”，追求食材品质和风味的同时，注重个性潮流年轻态的生活方式，塑造多元化一站式欢乐烧烤场景。趁烧首间餐厅于 2022 年 9 月 24 日在上海日月光中心广场开业，截至目前已荣登“大众点评榜单-日月光中心广场”好评榜 TOP 1。图 21：趁烧门店展示

29、资料来源：公司官网，浙商证券研究所呷哺呷哺(00520)公司深度http:/11/16请务必阅读正文之后的免责条款部分图 22：趁烧产品展示资料来源：公司官网，浙商证券研究所我国烧烤店品牌分散，品牌化率提升空间极大。我国烧烤店品牌分散，品牌化率提升空间极大。目前我国烧烤行业集中度较低，按店数统计，根据大众点评数据，门店数最多的东北烧烤（非成体系品牌门店）的市占率仅约0.6%，前 10大成体系品牌烧烤店市占率总和约为 1.30%；同时我国烧烤品牌分散，我们不妨把门店数量超过 10 家的品牌称为成体系的连锁品牌，我国现有近 3000 个烧烤连锁品牌仅占总品牌数的大约 1.50%。目前趁烧还处于前期

30、探索阶段，在集团供应链、运营等各方资源支持下，有望复制湊湊的成功发展，期待未来成长。图 23：全国头部成体系的烧烤连锁品牌市占率排名（按店数计）资料来源：大众点评，国家统计年鉴，国家统计局，浙商证券研究所；注：数据截止 2022年 11 月下旬。呷哺呷哺(00520)公司深度http:/12/16请务必阅读正文之后的免责条款部分3 盈利预测和估值盈利预测和估值3.1 盈利预测盈利预测呷哺呷哺：呷哺呷哺：1）开店角度看，呷哺呷哺门店调整近尾，上海第二总部支持下有望开启东扩南进拓店之路，我们预计 2022-2024E净新开-40/91/130间餐厅；2）单店收入看，品牌回归性价比有望带动客流，我们

31、预计 2022-2024E 呷哺呷哺单店平均月收入分别为21.88/33.00/33.99 万元；3）综合开店和单店收入，我们预计 2022-2024E呷哺呷哺品牌收入分别为 21.03/35.32/41.69 亿元。湊湊：1）开店角度看，湊湊单店模型成熟优秀，疫情间翻座率能够保持，在进入到二线、以及中国香港、新加坡海外市场都有不错表现，有较大开店空间，我们预计 2022-2024E 年净新开 30/62/78 间餐厅；2）单店收入看，随着疫情影响的减弱，预计 2022 年下半年维持上半年水平，2023 年回到接近 2021 年水平，2024 年跟随 CPI 增长 3%，2022-2024E

32、湊湊单店平均月收入分别为 86.22/106.00/109.18 万元。3）综合开店和单店收入，我们预计 2022-2024E湊湊品牌收入分别为 22.04/34.98/46.25 亿元。其他：其他：我们预计 2022 年下半年维持上半年收入水平，2023 年恢复至 2021 年水平，并于 2024 年保持，2022-2024E其他收入分别为 1.37/2.69/2.69亿元。表 2：分品牌业务收入预测单位：百万元单位：百万元20212022E2023E2024E营业收入营业收入6,147.264,444.447,299.159,062.22YOY12.7%-27.7%64.2%24.2%呷哺

33、呷哺呷哺呷哺3,524.752,103.283,532.324,168.53YOY0.7%-40.3%67.9%18.0%单店平均月收入（万元）34.9321.8833.0033.99门店数量（间）8418018921,022湊湊2,353.682,203.753,498.004,624.86YOY40.2%-6.4%58.7%32.2%单店平均月收入（万元）107.1886.22106.00109.18门店数量（间）3其他收入其他收入268.83137.40268.83268.83YOY1.6%-48.9%95.6%0.0%资料来源：浙商证券研究所3.2 相对估值分析相

34、对估值分析我们选取 4家港股餐饮企业作为可比公司，截至 2023年 2月 16日，可比公司 2023E平均 PE为 39X，考虑到公司已完成人事落地、品牌战略调整，在双品牌驱动下有望实现全国拓店快速增长，给予呷哺呷哺 2023年 PE 25X，对应目标价每股 10.52 港元，较当前股价仍有 30%左右上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。呷哺呷哺(00520)公司深度http:/13/16请务必阅读正文之后的免责条款部分表 3：港股可比餐饮公司估值表股票代码股票代码公司名称公司名称市值市值（亿元）（亿元）EPSEPS（元）（元）PEPE2022E2022E2023E2023E2024E2024

35、E2022E2022E2023E2023E2024E2024E6862.HK海底捞9460.100.400.67.HK九毛九2500.160.510.74.HK海伦司1620.130.400.749832172150.HK奈雪的茶91-0.160.110.29NA4818平均值平均值NA39210520.HK呷哺呷哺77-0.550.370.49NA1914资料来源：Wind，浙商证券研究所 注：收盘价为 2023 年 2 月 16 日数据；奈雪的茶采用万得一致预期，港币汇率为 0.8675呷哺呷哺(00520)公司深度http:/14/16请务必阅

36、读正文之后的免责条款部分4 风险提示风险提示（1）开店不及预期：）开店不及预期：餐厅扩张为公司营收增长核心驱动因素，若拓店速度不及预期将对公司成长产生不利影响。（2）行业竞争激烈：）行业竞争激烈：火锅、烧烤市场竞争激烈，若未能成功竞争或有丢失市场份额风险。（3）食品安全风险：）食品安全风险：餐饮企业存在潜在的食品安全风险，任何质量出问题的食物或食源性疾病的爆发均会对经营产生不利影响。（4）面向全国布局经营战略尚待验证：）面向全国布局经营战略尚待验证：公司目前餐厅主要集中于京津冀地区，其余地区目前有布局少量餐厅，其持续经营能力尚待进一步验证。呷哺呷哺(00520)公司深度http:/15/16请

37、务必阅读正文之后的免责条款部分表附录：三大报表预测值表附录：三大报表预测值资产负债表利润表(百万元百万元)2021A2022E2023E2024E(百万元百万元)2021A2022E2023E2024E流动资产流动资产1,9961,0492,5063,501营业收入营业收入69062现金9213889962,298其他收入4186104104应收账项及票据42268553营业成本23417存货599322991617员工费用62237其他435312432533租金支出9749229991192非流动资产非流动资产2,9552,

38、9852,8942,769其他费用31861固定资产1,0531,1091,0881,058财务费用82(7)(2)(8)无形资产1,5311,4921,4051,286除税前溢利(214)(625)467660其他371384402425所得税69(51)67128资产总计资产总计4,9514,0345,4006,270净利润净利润(283)(574)400532流动负债流动负债1,7681,4252,3912,729少数股东损益102035短期借款76767676归属母公司净利润归属母公司净利润(293)(594)397527应付账款及票据251227430375其他

39、1,4411,1221,8852,279EBIT(132)(632)465652非流动负债非流动负债1,1721,1721,1721,172EBITDA921(499)596776长期借款0000EPS（元）(0.27)(0.55)0.370.49其他1,1721,1721,1721,172负债合计负债合计2,9402,5973,5633,901普通股股本0000主要财务比率储备2,0331,4391,8352,3622021A2022E2023E2024E归属母公司股东权益1,9701,3751,7722,299成长能力成长能力少数股东权益42626670营业收入12.69%-27.70%6

40、4.23%24.15%股东权益合计股东权益合计2,0111,4371,8372,369归属母公司净利润-32.92%负债和股东权益合计负债和股东权益合计4,9514,0345,4006,270获利能力获利能力毛利率61.91%62.37%64.00%64.50%销售净利率-4.61%-12.91%5.48%5.87%ROE-14.89%-43.22%22.38%22.93%现金流量表ROIC-8.38%-42.23%24.09%26.31%(百万元百万元)2021A2022E2023E2024E偿债能力偿债能力经营活动现金流经营活动现金流1,049(358)6421,302资产负债率59.38

41、%64.37%65.97%62.22%净利润(293)(594)397527净负债比率-42.00%-21.70%-50.10%-93.80%少数股东权益102035流动比率1.130.741.051.28折旧摊销1,053133131124速动比率0.750.490.611.03营运资金变动及其他27983112647营运能力营运能力总资产周转率1.150.991.551.55投资活动现金流投资活动现金流(539)(172)(31)2应收账款周转率130.61130.61130.61130.61资本支出(446)(151)(22)25应付账款周转率7.917.008.008.00其他投资(9

42、3)(22)(9)(23)每股指标每股指标(元元)每股收益(0.27)(0.55)0.370.49筹资活动现金流筹资活动现金流(683)(2)(2)(2)每股经营现金0.97(0.33)0.591.20短期借款56000每股净资产1.811.271.632.12普通股增加6000估值比率估值比率已付股利(60)(2)(2)(2)P/E-18.8214.16其他(685)000P/B2.915.434.213.25现金净增加额现金净增加额(177)(533)6091,302EV/EBITDA5.31-.10.986.75资料来源：浙商证券研究所呷哺呷哺(00520)公司深度http:/16/16

43、请务必阅读正文之后的免责条款部分股票投资评级说明股票投资评级说明以报告日后的 6个月内，证券相对于沪深 300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.买 入：相对于沪深 300指数表现20以上；2.增 持：相对于沪深 300指数表现1020；3.中 性：相对于沪深 300指数表现1010之间波动；4.减 持：相对于沪深 300指数表现10以下。行业的投资评级：行业的投资评级：以报告日后的 6个月内，行业指数相对于沪深 300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看 好：行业指数相对于沪深 300指数表现10%以上；2.中 性：行业指数相对于沪深 300指数表现10%10%以上；3.看 淡：行业指数相对于

44、沪深 300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。法律声明及风险提示法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信

45、息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点

46、。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。浙商证券研究所浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路 729号陆家嘴世纪金融广场 1 号楼 25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街 8 号富华大厦 E 座 4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心 33层上海总部邮政编码：200127上海总部电话：(8621)80108518上海总部传真：(8621)80106010浙商证券研究所：https:/