1、招商传媒团队招商传媒团队 顾佳顾佳执业号：执业号： S02S02 朱珺朱珺执业号：执业号： S02S02 在线教育在线教育 流量红利时代，内容渠道共赢流量红利时代，内容渠道共赢 20202020年年2 2月月1313日日 证券研究报告证券研究报告 | 行业专题报告行业专题报告 信息技术信息技术| 传媒传媒 - 2 - 目录目录 1. 疫情影响：在线教育加速，进入流量红利时代 2. 增长逻辑：下沉市场线上化率提升，商业模型日益成熟 3. 重点公司关注：优质内容方+受益渠道方 - 3 - 1.11.1“战疫”下

2、的公立学校：延迟开学，启动网上教学“战疫”下的公立学校：延迟开学，启动网上教学 学校端：开学时间普遍延迟到2月底或3月初，此前不正式授课，开学后统一授课 幼教：1月28日国家卫健委发布通知，要求各类托育机构暂停开展托育服务、面向3岁以下婴幼儿的早教机构、 亲子园暂停开展线下培训服务。 K12：1月27日教育部发布通知，要求部属各高等学校、地方所属院校、中小学校、幼儿园等学校适当推迟春季 学期开学时间，全国30多个省市陆续出台相应文件，K12阶段开学时间延期至2月底或3月初，此前不进行网上 授课。 高教：教育部日前印发关于在疫情防控期间做好普通高等学校在线教学组织与管理工作的指导意见，要求 采取

3、政府主导、高校主体、社会参与的方式保证在线教学。截至2月2日，教育部组织22个在线课程平台免费开 放在线课程2.4万余门，覆盖了本科12个学科门类、专科高职18个专业大类。 疫情影响下，K12阶段公立学校的开学时间安排： 1. 2月底前不开学，无论线上线下都不允许上新课。 2. 2月底后是否返校开学，等市教委通知。 3. 如3月份不能返校，则启动网上开学，3月份的市网络教学由市统一安排：名师授课视频会通过各种媒 体（包括电视台）触达学生和教师，以便点播学习。由全市统一课表，一天6节课，每节40分钟，约25- 30分观看名师授课视频，余下的15-10分钟，任课教师在网上班级中答疑辅导。6节课中会

4、安排广播操、 眼保健操等。 资料来源：教育部，公开资料、招商证券整理 - 4 - 附：各地市教育局延期开学相关通知附：各地市教育局延期开学相关通知 省份发布时间政策来源影响单位政策内容 教育部1月27日关于2020年春季学期延期开学的通知高等院校、中小学、幼儿园 高等学校推迟开学，具体时间教育部备案；地方所属院校、 中小学、幼儿园开学时间由当地教育部门按地方政府部署 国家卫建委1月28日关于做好托育机构相关工作的通知托育机构、早教机构、亲子园 托育机构暂停服务；早教机构、亲子园暂停线下活动，鼓 励转线上 湖北1月23日 湖北省新型冠状病毒感染的肺炎疫情防 控指挥部通告 省内大专学、中小学、幼儿

5、园省内大专学、中小学、幼儿园推迟开学时间 北京1月26日 北京新型冠状病毒感染的肺炎疫情防控 工作新闻发布会 北京市大中小学和幼儿园北京市大中小学和幼儿园延期开学，视情况决定开学时间 上海2月5日市疫情防控工作领导小组新闻发布会上海各级各类学校2月底不开学 江苏2月6日 全省各级各类学校（高校、中小学、 中职学校、幼儿园、托育机构） 2月底之前不允许开学 重庆2月6日 市各级各类学校、各培训机构和托育 机构 市各级各类学校2月底前不开学，各培训机构和托育机构 在2月底前不得开展线下服务 辽宁1月31日关于延迟企业复工和学校开学的通知 省内各级各类学校(高校、中小学、中 职学校、幼儿园、托儿所等

6、) 2月17日之后开学 吉林1月27日 关于推迟全省大中小学幼儿园2020年春 季开学时间的通知 全省高等学校、中小学(含中职学校)、 幼儿园 推迟开学 黑龙江1月29日各级各类学校 普通高等学校在3月1日以后开学，各类幼儿园在2月17日 前不得开园，普通中小学（含民办）和中等职业学校（含 民办）暂定为3月2日开学 河北1月28日 河北省教育厅关于大中小学和幼儿园推 迟开学的通知 大中小学和幼儿园推迟开学，时间尚未确定 山西1月29日 山西省教育厅关于推迟全省大中小学幼 儿园开学时间的通知 全省大中小学和幼儿园推迟开学，时间尚未确定 陕西1月26日 关于推迟全省中小学幼儿园2020年春季 学期

7、开学时间的通知 中小学幼儿园（含看护点）、高等学 校 推迟开学，时间尚未确定 甘肃1月30日 调整全省大中小学幼儿园2020年春季学 期开学时间的预通知 全省大中小学幼儿园3月1日以后，具体开学时间另行通知 青海1月29日 青海省教育厅关于2020年春季学期开学 有关事宜的通知 各级各类学校推迟开学，时间尚未确定 山东1月29日关于延迟学校春季学期开学时间的通知 普通中小学、幼儿园、高等学校、技 师学院、中职学校(含技工学校) 普通中小学、幼儿园开学时间不早于2月17日，高等学校、 技师学院、中职学校(含技工学校)开学时间不早于2月24日 资料来源：各地市教育局，招商证券整理 - 5 - 附：

8、各地市教育局延期开学相关通知附：各地市教育局延期开学相关通知 省份发布时间政策来源影响单位政策内容 安徽2月7日 安徽省教育系统新型冠状病毒感染的肺 炎疫情防控工作领导小组关于印发各级各 类学校开学工作指南（一）的通知 全省各级各类学校（高校、中小学、中 职学校、技工院校、幼儿园、托儿所等） 2月底前不开学 江苏2月6日 全省各级各类学校（高校、中小学、中 职学校、幼儿园、托育机构） 2月底前不开学 浙江2月6日浙江省疫情防控第十一场新闻发布会浙江省大中小学（幼儿园）2月底前不开学 河南1月31日 河南省新型冠状病毒感染的肺炎疫情防 控工作”第二场新闻发布会 省内中小学、幼儿园、河南省内大专院

9、 省内中小学、幼儿园开学时间推迟至2月17日以后，河南 省内大专院校开学日期按照教育部通知执行 湖南1月31日 关于延迟我省企业复工和学校开学的通 知 中小学、幼儿园、高校 中小学、幼儿园开学时间不早于2月17日，高校开学时间 不早于2月24日。 江西1月29日 关于2020年全省春季学期延期开学的通 知 全省各级各类学校2月17日前不得开学 福建1月29日 福建省新型冠状病毒感染的肺炎疫情联 防联控工作新闻发布会 全省大中小学幼儿园预计要推迟到2月16日之后 云南1月28日关于延迟企业复工和学校开学的通告省内高校、中小学、中职学校、幼儿园、 托儿所等学校和培训机构 省内高校、中小学、中职学校

10、、幼儿园、托儿所等学校和 培训机构，延期至2月17日之后开学 海南2月1日 关于做好各级各类学校2020年春季学期 延期开学有关工作的紧急通知 海南各级各类学校(高校、中职学校、 中小学、幼儿园等) 海南各级各类学校(高校、中职学校、中小学、幼儿园等)2 月24日前不得开学 四川2月5日 四川省教育系统防控新型冠状病毒感染 肺炎疫情确保开学安全的工作预案 四川省幼儿园、托幼机构、中小学、中 职学校、普通高校、校外教育培训机构 省内各级各类学校，包括在川高校、中小学、中职学校、 幼儿园、托儿所等机构，不早于2月17日前开学 贵州1月31日 贵州省中小学、省内高校、职业院校、 幼儿园 贵州省中小学

11、原定春季开学时间调整到2月下旬；省内高 校、职业院校、幼儿园春季开学时间另行通知 广东2月7日调整学校开学时间的通知全省各级各类学校2月底前不开学 内蒙古1月30日 关于延迟企业复工、学校开学和行政事 业单位实行弹性工作制的通知 内蒙古自治区内各级各类学校（高校、 中小学、中职学校、幼儿园等 内蒙古自治区内各级各类学校（高校、中小学、中职学校、 幼儿园等）春季学期开学时间不早于3月1日 新疆1月27日各级各类学校（幼儿园）推迟开学，时间尚未确定 广西2月3日各级各类学校 普通中小学、幼儿园开学时间不早于2月17日，高等学校、 中职学校（含技工学校）开学时间不早于2月24日 宁夏1月30日各大中

12、专院校、中小学、幼儿园 各大中专院校、中小学、幼儿园推迟开学，具体开学时间 另行通知 天津1月27日 关于全市大中小学、幼儿园 2020年春 季延期开学的通知 全市大中小学、幼儿园 全市大中小学、幼儿园2020年春季延期开学，开学时间另 行通知。 资料来源：各地市教育局，招商证券整理 - 6 - 1.21.2“战疫”下的教培机构：紧抓流量红利，推广免费课程“战疫”下的教培机构：紧抓流量红利，推广免费课程 教培机构端：线上流量抢夺激烈，大力推广“停课不停学”免费直播课程 新东方在线：为全国中小学用户免费提供100万份春季班直播课程；东方优播免费提供全国公立系统学校的 小班直播培训 学而思网校：2

13、月1日试运营，2月10日起推出从周一到周五与校内时间同步的全年级各学科免费直播课和自 学课 跟谁学：高途课堂向2万名武汉中小学生捐赠2000万元寒假正价直播课，后推广面向全国的在线免费直播课 猿辅导：向全国小初高提供免费直播预习课，2月10日开课，每周一到五每科目40分钟 作业帮：推广免费直播全国课程，截止2月5日，春季免费直播课程报名人数突破千万 网易有道：推广免费直播全国课程，同时设立500万全勤奖学金。 学而思网校新东方在线跟谁学猿辅导作业帮网易有道 覆盖年级/学科小初高全学科小初高全学科小初高全学科小初高全学科小初高全学科小初高全学科 覆盖地域全国全国 武汉/全国先后进行 （高途课堂）

14、 全国全国全国 授课时间2月10日开课 2月15日或16日 开课 2月16日开课 2月10日开课至学 校正常开学 2月11日开课至 学校正常开学 课程数量不限首批100万份2万份/不限（全国）不限不限不限 附加信息 2月1日开始试运营 授课 东方优播免费为 全国公立学校培 训在线小班教学 技能 免费为中小培训机构 提供在线直播工具 “微师” 开放猿题库、小猿 搜题、小猿口算、 斑马AI课等产品核 心功能 截止2月5日春季 免费直播课程报 名人数突破千万 设立500万元全勤奖 学金，提升到课率 资料来源：公司官方公众号，招商证券 - 7 - 1.31.3“战疫”下的“战疫”下的OTTOTT平台：

15、大屏“在家上课”计划平台：大屏“在家上课”计划 OTT大屏端：家庭端在线教育成为重要入口，内容+渠道强强联合 疫情持续影响，全国各地延期开学，家庭教育场景下互联网电视与在线教育深度融合，充分发挥平台优势，汇集 多家优质在线内容。2月6日，广电总局发布“指导网络视听平台疫情防控期间规范开展在线教育”，肯定百视 通、芒果TV、华数传媒等网络视听平台“停课不停学”的相关工作，并将进一步加强统筹指导。 芒果TV：2月4日起正式启动“停课不停学成长不延期”线上学习计划，在湖南省IPTV业务的移动、电信和 联通三大平台的少儿、教育电视频道，上线湖南省教育厅主办的网络“金课”及长沙市教育局指定课堂，联 合知

16、名教育机构学而思、麦田格教育打造全龄段全科目免费课程。 东方明珠：旗下百视通、文广互动、东方有线全力响应教育部门“停课不停学”、“禁止开学前网售新学期 课程”等号召，集合多渠道联合策划上线“停课不停学，安心在家学”教育产品。百视通此前已落地全国20 个省，联合推出学而思轻课盒子，同时上线“诸葛学堂”“华师慕课”，积极布局在线。 华数传媒：通过有线电视互动点播，提供国内外优质教育资源；浙江华数传媒提供电视端“本校教育”，实 现在线教学、在线家长会等服务。 云视听极光（新媒股份合作方）：上线【在家上课计划】，联手30家优质机构，100+门类课程，20000分钟 +精品内容，1000+场在线直播公开

17、课，并携手企鹅辅导邀请众多一线教师在线答疑。 优酷：联合钉钉从2月10日免费开展“在家上课”计划，目前湖北省内已有近50所中小学加盟该计划。 头条：今日头条、抖音、西瓜视频等同时上线免费在线学习课程，面向湖北所有中小学免费开放在线授课直 播服务。 资料来源：公司官网、公开资料、招商证券整理 - 8 - 1.41.4“战疫”下的信息化平台：直播云平台相继上线“战疫”下的信息化平台：直播云平台相继上线 在线课堂：公立学校合作直播云平台、在线学习平台等相继上线 据教育部，国家网络云课堂（）以部编教材及各地使用较多的教材版本为基础，覆盖小学一年 级至普通高中三年级各年级，以教学周为单位，建立符合教学进

18、度安排的统一课程表，提供网络点播课程。多方 社会机构纷纷提供在线直播云平台，辅助公立学校顺利提供网络课程。 视源股份：推出希沃云课堂，可为教师提供免费线上课程直播方案。 鸿合科技：上线自研直播平台系统“鸿合空中课堂”+钉钉合作系统“爱学班班”，后者将公司旗下应用 “爱学班班”嵌入于钉钉平台，近期线上课程直播用户快速增长，目前达到同时2万人在线。 佳发教育：以捐赠的方式免费提供在线课堂、小学教育云平台、课堂生态系统、排班平台、考勤平台等智慧 校园工具，总价值达500万元。 天喻信息：公司启用远程办公保证教育云平台不停课，作为武汉的教育信息化龙头，积极与教育主管部门沟 通，紧急搭建中小学空中课堂平

19、台。 拓维信息：向全国提供免费网络教学空间和直播教学工具，开放小初高全套寒春网络课程。同时与华为 WeLink合作，提供本地化线上教学服务和全国名校资源。 方直科技：联合人民教育出版社等多方出版社，为保证停课不停学免费向全国推出“智能学习平台”，并提 供电子教辅APP的免费使用。 中国高科：运营两大慕课平台：职业教育慕课平台顶你学堂（TopU）和华文慕课（CHINESE MOOCS ）， 疫情期间对外免费开放，各高校可申请免费SPOC平台服务，平台提供一对一开课指导。 资料来源：公司官网、公开资料、招商证券整理 - 9 - 目录目录 1. 疫情影响：在线教育加速，进入流量红利时代 2. 增长逻

20、辑：下沉市场线上化率提升，商业模型日益成熟 3. 重点公司关注：优质内容方+受益渠道方 - 10 - 2.12.1 发展阶段：在线教育仍处于流量红利时代发展阶段：在线教育仍处于流量红利时代 当前阶段：红利时代，MAU增长高于GMV增长 2020年，在线教育仍处于流量红利时代，背后隐含逻辑： 一、用户线上化率水平较低，仍有持续增长的空间，用户流量红利持续，在线教育公司有量可买。 二、在线班课的产品及运营能力仍未进入成熟形态，还有较大提升空间，比如在教研产品、师资培训、管教培流程上的打磨， 对班课用户的精细管理和分层。 发展阶段：货币化时代，GMV与MAU双向增长 未来3-5年，在线教育赛道将进入

21、货币化时代，原因如下： 一、伴随竞争格局的稳定，平台对拉新用户的需求降低，广告投入减小，用户结构以留存/续班学生为主，平均获客成本降低。 二、运营效率提升，商业模型逐渐成熟，各大在线平台在成本、费用可控的条件下，实现一定水平稳定的转化率/续班率，从 而实现规模化盈利，线上+线下并行将成为教育产业的主流形态。 数据来源：MobTech2019在线教育市场研究报告，招商证券 2.3 2.3 3.1 3.2 3.33.3 3.0 2.9 3.4 3.63.63.6 3.2 3.1 3.8 4.04.1 3.9 3.7 3.6 4.14.14.1 4.2 0% 10% 20% 30% 40% 50%

22、60% 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 在线教育App月独立设备数（亿台）YOY - 11 - 2.2 2.2 驱动因素：直播技术升级，下沉市场大有可为驱动因素：直播技术升级，下沉市场大有可为 11.4% 34.8% 21.2% 32.6% 12.3% 30.1% 22.9% 34.7% 一线城市 二线城市 三线城市 四线以下城市 2019年8月2018年8月 技术迭代提供底层支持，5G 网络普及+人工智能技术带动 在线教育发展：从录播、大型开放式网络课程到在线直播课 程，其背后核心发展驱动是技术升级，智能手机、5G网络 普及、人工智能及大数据技术等加速了在线教育产品模式的 迭

23、代。 伴随网络直播技术的普及及人工智能技术的成熟，有望进一 步带动在线教育的课程体验、实现用户需求的精准画像与匹 配。 供给创造需求的教培市场，低线城市教培需求尚未完全挖掘： 在线教育打破了地域分布、教学时间、传播渠道、推广途径 等多方面限制，可以直接优质师资向低线城市的直接触达， 创造了低线市场的参培需求。 根据Mob研究院发布的2019在线教育市场研究报告， 三至五线下沉市场的用户需求持续增加，低线城市在线教育 用户占比从18年8月的42%提升至19年8月的46%。 中国在线教育用户城市等级分布在线教育平台的技术赋能 资料来源： 艾瑞咨询、MobTech，招商证券 - 12 - 2.3 2

24、.3 市场规模：线上化率带动，市场规模：线上化率带动，20232023年接近年接近15001500亿元亿元 伴随在线用户渗透率的提升，市场规模有望从2019年 的200亿元增至2023年的1500亿元。 2018年：线下K12培训5000亿元市场，线上K12 培训120亿元，用户渗透率仅为10%。 2019-2020年：在线教育各平台加大投入，疫情影 响下线上化率迅速提升，带动在线用户数增加，预 计2020年市场规模接近500亿，实现翻倍增长。 2023年：线上渗透率有望提升至50%，市场规模 接近1500亿元，2020-2023年行业复合增速接近 50%。 市场空间测算20162017201

25、82019E 2020E 2021E 2022E 2023E K12适龄(亿人）2.001.961.941.921.921.921.931.95 线上渗透率3%5%10%15%30%40%45%50% 在线人次（万人） 579 921 1840 2885 5751 7684 8669 9728 客单价（元） 400 500 650 750 800 1000 1300 1500 市场规模（亿元） 23 46 120 216 460 768 1127 1459 市场规模：YOY 110%99%160%81%113%67%47%29% 资料来源：国家统计局、招商证券团队测算 2.13 2.09 2.

26、04 2.00 1.96 1.94 1.921.92 1.92 1.93 1.95 50% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 1.5 1.7 1.9 2.1 2.3 20019E2021E2023E K12适龄人口(亿人）线上渗透率 6 11 11 23 46 120 216 460 768 1127 1459 0% 50% 100% 150% 200% 0 500 1000 1500 2000 20019E2021E2023E K12在线教育市场规模（亿元）市场规模：YOY - 13 - 2.42.4 竞争格局：头部地位确立，新

27、手玩家入局竞争格局：头部地位确立，新手玩家入局 K12K12在线在线职业教育类职业教育类 语言学习类语言学习类 大班课大班课 小班课小班课一对一一对一 作业作业/ /搜题工具类搜题工具类 青少儿英语青少儿英语 成人英语成人英语 学而思网校新东方在线跟谁学有道精品课猿辅导作业帮一课 东方优播 乐播课 学而思培优掌门1对1学霸君1对1海风智学 作业帮猿题库小猿搜题快对作业小盒学生 （原作业盒子） 阿凡题搜题 粉笔网易云课堂腾讯课堂尚德机构对啊课堂 51Talk 青少儿英语 DaDa英语 VIPKID英语 多纳学英语 流利说 少儿英语 流利说沪江网校 51Talk 无忧英语 有道口语 K12在线：好

28、未来（学而思网校）、新东方在线（东方优播）、猿辅导、跟谁学、作业帮、网易有道等 职业教育：中公教育、粉笔公考、中华会计网校、腾讯课堂、网易云课堂等 语言学习：青少儿向：VIPKID、DaDa英语、51Talk；成人向：沪江网校、英语流利说等 资料来源：招商证券团队整理绘制 - 14 - 2.42.4 竞争格局：竞争格局：TAL/GSX/TAL/GSX/猿辅导猿辅导CR3CR3市占率约为市占率约为40%40% 线下培训机构/线上工具类平台/互联网平台 三大类玩家纷纷入局在线教育，以2019年 好未来+跟谁学+猿辅导三家合计收入约80 亿计算，CR3市占率在40%左右，头部地 位初步确立。 从线下

29、走向线上：新东方、好未来两大 线下龙头机构进军线上，拥有线下积累 的师资力量及品牌优势，在线上竞争中 获客成本较低且K12业务续班率较高。 此外还有立思辰（诸葛学堂）、思考乐 等线下机构也在积极布局线上。 从工具走向内容：以猿辅导、跟谁学、 作业帮为代表，早期通过工具平台类完 成早期用户积累和品牌打造，后通过强 化师资和教研向内容类平台转型，纯线 上营销，地面广告投放较少。 从流量走向变现：以有道精品课、腾讯 企鹅辅导为代表，背靠网易、腾讯等互 联网平台的流量、资金及技术优势，在 线教育作为平台旗下重点布局的板块。 1.7 3.4 8.3 24.0 FY2016FY2017FY2018FY20

30、19 好未来K12在线营收（亿元） 0.1 0.2 0.88 1.59 FY2016FY2017FY2018FY2019 新东方在线K12营收（亿元） 1.0 4.0 2.2 11.8 -1.3 -0.2 -0.3 0.3 跟谁学总营收（亿元） 资料来源：公司财报，招商证券 1.2 3.3 2.3 FY2017FY2018FY2019H1 网易有道在线课程营收（亿元） - 15 - 2.52.5 商业模式：获客商业模式：获客转化转化留存的变现闭环留存的变现闭环 在线教育 GMV/现金收入 流量客单价转化率（1+复购率） 自有 流量 采购 流量 品牌 驱动 营销 驱动 产品 驱动 服务 驱动 低

31、价 优势 转介绍、 线下机 构、工 具、社 区 线下+ 线上广 告投放 付费率、转介绍 率、有效获客成 本 客单价 /ARPU/ASP 留存率（续费率）、 消课率、冗课率、 退费率、用户使用 时长 在线教育的商业模式包含三个核心环节获客、转化、留存，即前端通过广告投放吸引免费低价用户，再通过微信群、体验 课增加产品体验与用户粘性，从而实现低价用户到正价用户的转化，继而通过产品与服务品质进一步留住客户，持续实现复购。 决定其经济模型的三大核心指标为：ROI（现金收入/营销费用，大于2说明投放效率较高）或获客成本（营销费用/付费用户， 暑期班平均获客成本在500-800元）、转化率（低价转正价的比

32、例，夏转秋平均转化率为15%-30%）、续班率（正价用户续 班的比例，平均续班率在50%-80%） 资料来源：招商证券团队绘制 一般当期确认， 联保存在现金 收入跨期确认 （夏秋、冬春 联报较多） - 16 - 2.5 2.5 授课模式授课模式: : 大小班课均可实现稳态盈利大小班课均可实现稳态盈利 K12K12培训需求培训需求付费能力、低高线渠道、培优付费能力、低高线渠道、培优/ /补差八象限图补差八象限图 补差培优 三至五线 付费能力强 付费能力弱 一二线三至五线 付费能力强 付费能力弱 一二线 不参培 线上一对一线上/线下小班线下小班线下一对一 线上大班 线上大班线上大班 资料来源：招商

33、证券团队绘制 线下班课形式：需求存在不可替代性。因线下授课互动性更强、运营管理更加到位，因此与家长及学生的连接性更强，仍为 主流的教学场景，高线城市、付费能力强的用户优先选择线下班课形式。 在线班课形式：优势在于便捷性和产品定价，平均课时单价在40-60元/小时，仅为线下班课的50%。班课形式可进一步区 分为大班（50人以上）和小班模式（50人以内），大小班之间的经济模型存在差异，主要在于教师运营效率，大班模式更 加有效降低教师工资成本，小班模式更加类似于线下班课模型，与线下的区别在于带宽成本取代租金成本、课程定价区间略 有不同，大小班课模式稳定状态下可实现盈利。 线下/线上1对1：更加针对补

34、差需求。腰部及尾部学生更加适合1对1形式，进行针对性指导，经济模型不如班课模式，现金 流周转能力要求更高。 补差区域培优区域 - 17 - 2.6.12.6.1 竞争要素：更低获客成本竞争要素：更低获客成本/ /更高广告投放效率更高广告投放效率 转介绍 20% 自然流量 5% 获客 渠道 轻直播 5% 信息流广告 70% 51%51% 34% 新东方在线（FY20H1)跟谁学(19Q1-3)网易有道(19H1) 211 549551 新东方在线（FY20H1)跟谁学(19Q1-3)网易有道(19H1) K12在线平台销售费用率对比（销售费用/营收） K12在线平台获客成本对比(销售费用/平均付

35、费人次，元） 微信、抖音、今日 头条 朋友介绍、口碑及 品牌推广 自然点击、搜索引 擎点击 直播卖课，抖音、 快手、喜马拉雅 在线教育的主要获客渠道分为以下四种： 自然流量：占比5%左右，主要通过自然流量或搜索引擎点击。 转介绍：占比约20%，获客成本较低，转介绍比例越高，整 体获客成本越低、投放效率越高。 信息流广告：主流获客渠道，占比70%左右，渠道以微信朋 友圈、头条信息流广告为主，新增注册用户获客成本在200- 400元左右，新增付费用户获客成本在1300-1600元左右， 抖音成本略高于微信朋友圈。 轻直播：占比5%，新增注册用户获客成本仅在几元左右。 资料来源：公司财报、专家调研，

36、招商证券 - 18 - 2.6.1 2.6.1 提升空间：轻直播引流，降低获客成本提升空间：轻直播引流，降低获客成本 获客方式流量优势形式获客成本 转介绍小熟人介绍、口碑获客/ 抖音+朋友圈大信息流广告投放49元课1600元 轻直播中30分钟左右的直播卖课较低 信息流广告最为主流的获客模式为49元课投放，主要在抖音和微信 朋友圈，优势在于流量巨大，但获客成本较高，49元课的获客成本 （对应注册用户）在200-400元左右，转正价课有25%-30%的转 化率，新增单个付费用户的成本在1300-1600，获客成本较高。 轻直播是一种持续时长较短的免费直播类课程，该形式更好的兼具 了较高的流量曝光机

37、较低的获客成本。直播通常为30分钟左右，主 讲老师进行实时线上的互动教学，为潜在用户提供体验直播课程的 机会。 轻直播作为在线教育的用户成本洼地，将成为未来在线教育的主要 获客模式。直播卖课、轻直播目前在整体获客中占比5%左右，未 来有望大比例提升。 轻直播模式的三大特点 1.获客成本低：相较于49元课模式，轻直播无需支付高昂 的推广费用，成本主要来自课时费+平台费用，大大降 低获客成本。 2.用户吸引力强：轻直播课程尝试门槛低，用户可以通过 提前体验课程，增加课程吸引力。 3.师资要求高：直播课相比录播课程，对于教师的经验、 授课水平等方面的要求更高。 资料来源：快手等直播官网、专家调研，招

38、商证券 - 19 - 2.6.22.6.2 竞争要素：师资团队的培养与运营管理竞争要素：师资团队的培养与运营管理 450 350 209150 550 5000 4000 2574 1000 学而思网校猿辅导跟谁学新东方班课东方优播 主讲老师辅导老师 数据来源：公司财报、专家调研，招商证券 1.260 1.148 0.997 新东方在线(19H1)跟谁学(FY2018)网易有道(FY2018) K12在线平台教师成本对比（亿元） K12在线平台教师平均年薪（万元/年/人） 14.82 22.29 52.75 新东方在线(19H1)跟谁学(FY2018)网易有道(FY2018) K12在线平台师

39、资员工数量（人） 线上主讲老师主要来自于：1)社会招聘：主要招聘途径， 线下教培机构为主，公立学校老师为辅，通过一定时间 的培训和试课后上岗，多为4-5年有经验老师；2）内部 晋升：如猿辅导的主讲老师部分来自辅导老师晋升；3） 应届招聘：如跟谁学的部分主讲老师来自应届生招聘， 同样经过系统性培训后上岗。 伴随业务增长，师资团队拓张速度较快，考验规模化的 师资培训与辅导运营能力。以跟谁学为例，2018- 2019Q3，主讲老师新增46人，辅导老师新增2000人。 东方优播全职教师数预计从20H1的550人增至20H2的 1200人。 截止2019年底截止19Q3截止FY20H1截止FY20H12

40、019 专家调研 - 20 - 2.6.2 2.6.2 提升空间：大班模式下内容提升空间：大班模式下内容+ +用户的精细化管理用户的精细化管理 机构班型 本地化程 度 年级科目课程配套教材版本学生分组模式（按配套教材类型/课程难度/课程类型） 学而思网校 在线双师大班课较低 六年级数学人教全国版、北师全国版 教材&难度：人教引航班（2星）、北师引航班（2星）、 勤学班（3星）、启航班（3星）、致慧班（4星）、探 航班（5星） 初三英语全国版难度：菁英班（3星）、目标班（3星） 学而思培优 在线课 在线双师大班课高 六年级数学基于城市定位推荐对应在线课 难度：敏学、勤思/类型：常规同步班、专题短

41、期强化班、 月考充能站、自招班 初三英语基于城市定位推荐对应在线课难度：勤思、创新/类型：常规同步班、专题短期强化班 东方优播 在线小班课 （15-25人） 高 六年级数学基于城市定位推荐对应在线课NA 初三英语基于城市定位推荐对应在线课NA 跟谁学在线双师大班课低 六年级数学全国版 类型：常规同步班、短期训练营、专题冲刺班、数学思 维培优班 初三英语全国版难度：高分训练营、常规同步班 猿辅导在线双师大班课较低 六年级数学 全国版、人教版、北师大版、苏 教版 教材&难度：目标M班（3星，覆盖人教，北师，苏 教）、目标A班（4星）、目标A+班（5星） 初三英语全国版难度：目标A班（4星）、目标A

42、+班（5星） 作业帮一课 在线双师大班课低 六年级数学人教同步（全国版）难度：提升班、尖端班、冲顶班 初三英语全国版难度：提升班、尖端班、冲顶班 掌门优课在线双师大班课低 六年级数学全国版难度：敏学、勤思 初三英语全国版难度：敏学、勤思 内容端：教材本地化程度有待提升。大部分在线班课均为全国采用通用版教材；学而思网校以及猿辅导在小学 数学中覆盖人教，北师，苏教等不同版本，但相对有限，教学内容的本地化为今后内容升级方向之一。 用户端：学生的分层管理有待精细化。学生分组模式主要包含三种形式，分别为教材&难度、课程难度、课程 类型，用户分组可实现更有针对性的培训内容、更加精细化的用户管理。按照课程难

43、度对学生进行分组的模式 最多，一般会有2-4个难度等级；按照课程类型划分一般区分长短期班型，冲刺班型，特殊目的班型。 资料来源：东方坐标学院整理，招商证券引用 - 21 - 2.6.32.6.3 竞争要素：产品定价与课程质量的平衡竞争要素：产品定价与课程质量的平衡 年龄段年龄段课程类型课程类型售价售价课时课时小时课价小时课价 学而思网校 小学语数外160016*2小时50 初中语数外物化160016*2.2小时45.45 高中语数外物化生史地政160016*2.3小时43.48 学而思培优在线 小学/初中语数英/语数英物化215015*2.557.3 高中语数英物化生168014*2.548.

44、0 新东方在线大班 小学语数外120016*1.5小时50 初中/高中语数外物化+生史地政105014*2小时37.5 东方优播 小初高（北京密云） 乐播课直播12008*2小时75 小初高（廊坊）乐播课直播9608*2小时60 跟谁学 小学语文369932*1.5小时77.07 初中语数外物239915*2小时79.97 高中语数外物化生史地政289816*2小时90.56 有道精品课 小学数英159915*2小时53.3 初中语文159912*2.2小时60.57 高中数英物化159914*2.2小时51.92 猿辅导 小学语数英120015*2小时40 初中语数英物化史120017*2小

45、时35.29 高中语数英物化生史地政99917*2小时29.38 作业帮一课 小学语数英119916*1.5小时49.96 初中语数英物化生107915*2小时35.97 高中语数英物化生史地政99917*2小时29.38 产品具备定价优势，兼具教学品质与性价比。相 比线下K12机构平均85-100元的单小时定价，线 上课程的定价平均在45-60元/小时，为线下价格 的40%-50%，从课程价差来看可三个梯队： 第一梯队以跟谁学、东方优播、学而思培优在线 为代表，实际单小时课程定价可达60-75元。 第二梯队为学而思网校、新东方在线、有道精品 课，单小时定价在45-60元。 第三梯队为作业帮、

46、猿辅导，课时单价集中在 30-45元。 年龄段年龄段课程类型课程类型售价售价课时课时小时单价小时单价 学而思培优线下班 小学语数英362015*2.5小时97 初中语数英物化362015*2.5小时97 高中数理化360015*2.5小时96 新东方线下班 小学语数英320016课次/32课时100 初中语数英科学338016课次/40课时85 高中语数英338016课次/40课时85 资料来源：公司财报，招商证券 K12机构课程定价 线下VS线上 - 22 - 传统 线上 班课 2.6.32.6.3 提升空间：提升空间：OMOOMO模式，线上线下边界融合模式，线上线下边界融合 三至五线城市一

47、二线城市 新东方/好未来两大巨头率先探索OMO模式 新东方：OMO教育和在线教育双平台战略 新东方在2019年重点推动双平台战略的进展，即OMO教育 和在线教育并行。2020Q2公司OMO生态系统上投资了4400 万美元，全年投入预计在1.5-1.6亿美金，2019财年为1.2- 1.3亿美金。新东方继续升级OMO标准教室教学系统，而泡 泡少儿中的交互式课件已推广到更多城市。 在线教育：以新东方在线上市公司为主体，K12业务中的东 方优播同样为OMO模式，即通过线下获客导流，线上进行网 课教授，同时结合线下师生见面、家长互动活动。 好未来：学而思培优+学而思培优在线，OMO为下沉市场重 要布局

48、 2019 年好未来将旗下学而思在线和线下学而思进行整合，探 索 OMO模式，学而思在线与学而思培优内容协同，作为对 线下的补充。好未来正计划通过OMO模式，加速集团在下沉 市场的布局。以双师为代表的OMO模型已经成为好未来进入 低线城市最重要的方式之一。 截止2020Q3（2019.11.30）在学而思培优进入的70城市中， 有超过30个城市开展学而思在线业务，还有一半以上仍未进 入。学而思在线有约24万人，Q1/Q2收入增速高于150%， Q3增速高于200%。 教育场景下的OMO：线上线下教学融为一体 OMO定义：Online-Merge-Offline，线上线下的全面整合 与O2O的区

49、别：O2O模式是单向的从线上到线下，OMO模 式下，线上与线下将双向交织，互相导流 教育场景下的OMO：线下授课的同时，可以接受在线的远程 授课、课后辅导、答疑等环节，本地老师、远程老师、自适 应系统都可以掌握学习进度。 线上 线下 传统 线下 K12 传统 线上 班课 OMO 传统 线下 K12 资料来源：公司财报，招商证券整理绘制 - 23 - 2.6.42.6.4 竞争要素：技术研发投入，系统平台更新迭代竞争要素：技术研发投入，系统平台更新迭代 16% 54% 29% 15% 19% 25% 13% 11% 20% 新东方在线跟谁学网易有道 FY2017FY2018FY19H1 426 389 373 25% 22% 33% 0% 10% 20% 30% 40% 340 360 380 400 420 440 新东方在线(FY19）跟谁学（19Q1)网易有道（19H1) 研发及技术人员(人）占比 K12在线平台研发及技术人员数量及占比K12在线平台 R&D费用率（研发费用/总营收） 平台发展前期研发投入在20%以上，后伴随规模增长、技术成熟后投入占比在10%左右。在线直播平台的研发 投入包括直播工具的升级、数据中心的更新迭代等，在教学过程中需要持续投入技术研发，以保