1、1 研究创造价值 险资权险资权益投资复盘，此次放开意味如何益投资复盘，此次放开意味如何 方正证券研究所证券研究报告方正证券研究所证券研究报告 行业深度报告 行业研究 保险行业保险行业 2020.07.17/推荐 高级分析师：高级分析师： 左欣然 执业证书编号： S01 E-mail： 重要数据：重要数据： 上市公司总家数上市公司总家数 7 总股本总股本( (亿亿股股) ) 1095.43 销售收入销售收入( (亿元亿元) ) 10606.45 利润总额利润总额( (亿元亿元) ) 855.45 行业平均行业平均 PEPE 56.81 平均股价平均股价( (元元) ) 31

2、.71 行业相对指数表现行业相对指数表现： -25% -15% -5% 5% 15% 25% 2019/7 2019/10 2020/1 2020/4 0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 成交金额(百万)保险沪深300 数据来源：wind 方正证券研究所 相关研究相关研究 请务必阅读最后特别声明与免责条款 保费与投资双端改善持续，把握保险修复 机遇2020.07.14 强者恒强，车险综合改革指导意见征求意 见稿点评2020.07.10 透视平安，保险业供给侧改革路在何方 2020.06.27 GDR 发行确定，套利空间有限、意在长远

3、 2020.06.17 4 月转机已现， Q2 保费与 NBV 确定性好转 2020.05.15 事件事件： 银银保监会保监会发布关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事发布关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事 项的通知 ，对险资权益投资差异化监管项的通知 ，对险资权益投资差异化监管，提高优质险企投资比提高优质险企投资比 例上限例上限，通过更加市场化的方式将自主决策权交予保险公司，通过更加市场化的方式将自主决策权交予保险公司， 根据险资资质设置根据险资资质设置 8 8 档权益投资比例上限，最高权益类投资比档权益投资比例上限，最高权益类投资比 例上限提高至例上限提高至 45%45%，其中其中

4、上市险企中上市险企中，中国人寿、新华保险、中国人寿、新华保险、 太保人寿、人保寿险权益投资比例上限将从太保人寿、人保寿险权益投资比例上限将从 30%30%升至升至 35%35%。 本本次次权益类资产监管比例的适当放开，将权益类资产监管比例的适当放开，将大概率为大概率为权益市场权益市场带带 来具备长期投资属性来具备长期投资属性的增量资金。的增量资金。根据本次新规，若假设若假设上市上市 险企险企仅将仅将权益投资比例权益投资比例分别分别提高提高 5%5%，权益投资资金，权益投资资金也可也可增加超增加超 3 3 千亿元千亿元。截至 2019 年 4 月，全行业保险资金运用余额为 19.7 万亿，假设本

5、轮放开后，假设险企主动加仓假设本轮放开后，假设险企主动加仓 0.5pct0.5pct- -4pct4pct，则，则 将为权益市场带来近将为权益市场带来近 10001000 亿亿70007000 亿增量资金。亿增量资金。 历史复盘：我们从“量” （持股数）和“质” （涨幅）入手，以 量化分析保险资金的市场“稳定器”作用和政策调整对市场的 影响。从“量”来看，从“量”来看，险企普遍会在政策颁布半年到一年左右 的时间进行相应的加仓或减仓操作。分别在：1）2010 下半年， 权益资产比例首次放开至 20%，险资的进场与市场信心的提振 助力股市触底回升。2）2014 上半年，险资权益类比例放松至 30%

6、，尽管险资总体保持稳健的资产配置风格、并未大举入场， 但给市场以放水预期和政策支撑；4 月起货币政策逐步放松， 央行连续降准降息，流动性充足，推动股市大涨。3）2015 下 半年，股市持续下行，监管对保险资金投资蓝筹股的边际放松 实际上对股市形成了有力支撑。从“质”来看，从“质”来看，加码重仓流通 股后，2014、2015 年市场同步修复，险企投资收益率实现了较 为明显的增长，总投资收益率增长 0.2pct 到 2pct 不等；2017 年险业投资收益率达 5.8%，利差益显著增厚，险企估值得到报 复式反弹，较上证综指、沪深 300、上证 50 分别实现超额收益 75%、60%、57%。 对标

7、美日，我国对权益类资产和不动产的监管比例限制相对较对标美日，我国对权益类资产和不动产的监管比例限制相对较 为宽松，但对境外投资则相对偏紧。为宽松，但对境外投资则相对偏紧。全球保险资金配置均以固 定收益类资产为主，美国寿险一般账户股票占比低，债券久期 长，日本寿险资产配置坚守稳健策略，长久期债券占比更高； 与海外相比，我国保险资金配置亦主要以债券为主，股+基比例 稳定、存款和债券比例下降而其他资产占比抬升，我们测算当 前国内保险行业资产久期大概率约 6 年左右， 在利率波动+非标 资产缩量的情况下，固收类资产到期再配置存在一定压力；同 时，IFRS9 下，权益资产波动性增加，险业亟需拉长资产久期

8、。 2 研究创造价值 保险-行业深度报告 本次对优质险企放开权益投资比例上限，在满足资产负债匹配本次对优质险企放开权益投资比例上限，在满足资产负债匹配 需求的同时，也增加长期资金入市、增强险资对实体经济的支需求的同时，也增加长期资金入市、增强险资对实体经济的支 持持。 目前目前险企投资风格稳健，固定收益类投资资产占比过半（总投险企投资风格稳健，固定收益类投资资产占比过半（总投 资资产中占比约资资产中占比约 75%75%- -85%85%） ， 股票） ， 股票+ +基金投资比例仅基金投资比例仅 10%10%左右左右， 假 设 10 年国债收益率保持 2.5%、股票基金收益率 5%，2020 年

9、总 投资收益率将保持 4.9%左右，远高于当前负债成本、收获丰厚 利差益；而若股基投资收益率达到 10%、则险企总投资收益率 将达到 5.1%以上。 投资建议：投资建议： 我们以投资收益率变动来对内含价值进行敏感性测算。悲观假悲观假 设下，设下，EVEV 增速增速 10%10%- -12%12%；极度悲观假设下；极度悲观假设下 EVEV 增速增速 8%8%- -10%10%（投 资收益率与贴现率假设下调 2pct、NBV 负增长） ；中性假设下中性假设下 13%13%- -17%17%。对应估值均远高于当前对应估值均远高于当前 0.70.7- -1 1 倍倍 PEVPEV。当前险企 1） 保费

10、已过疫情低潮，自 4 月以来不断修复；2）经济信心修复、 利率自 4 月低点至今已增加近 50bp、恢复年初水平；3）权益 投资比例放开、权益市场牛市提振投资收益。推荐今年以来保 费与 NBV 同增、投资杠杆高的中国人寿、新华保险，以及业务 优质转型推进中国平安、中国太保。 风险提示风险提示：政策政策推进不及预期推进不及预期，市场市场大幅大幅波动波动, ,投资收益大幅下投资收益大幅下 滑滑，保费改善保费改善不及预期不及预期 mNqPpPtMqPsQxPqPnRpQtQ8OcMbRtRnNoMqQfQmMqPfQoMnNbRpPwPwMrNpQxNtRqQ 3 研究创造价值 保险-行业深度报告

11、目录目录 1 差异化监管险资权益配置，长期资金入市 . 5 1.1 险资入市终落地，权益类资产监管比例上限上调至 45% . 5 1.2 灵活调整监管比例，充分发挥险资长投与价投的作用 . 7 1.3 保险资金：股票市场量与质的“稳定器”担当 . 9 1.3.1 政策调整，险资以“量”助力 . 9 1.3.2 量积而质变，金融市场风险缓释 . 11 2 他山之石：寻找具有稳健回报的长久期资产 . 13 2.1 海外监管限制：投资范围更广 . 13 2.2 海外资产配置：固收类为主，长久期资产占比高 . 13 2.2.1 美国：一般账户股票占比低，债券久期长 . 13 2.2.2 日本：稳健策略

12、下，收益率畸低无碍长久期债券配置 . 15 2.3 海外资产收益率：固收奠基，股票的拉动作用有限 . 16 3 中国保险业：坚持资产负债久期匹配 . 16 3.1 以固收类资产为核心，权益助弹性 . 16 3.2 投资收益率敏感性测算 . 18 3.3 内含价值敏感性测算 . 18 4 风险提示 . 18 4 研究创造价值 保险-行业深度报告 图表目录图表目录 图表 1： 2020Q1 寿险公司偿付能力充足率排行榜 . 6 图表 2： 险企权益投资监管政策历史变动一览 . 8 图表 3： 险企重仓流通股变动情况 . 9 图表 4： 银保监会发文后主要指数涨跌幅 . 10 图表 5： 股票+基金

13、占比情况 . 11 图表 6： 股票占比情况 . 11 图表 7： 银保监会发文后主要指数涨跌幅 . 11 图表 8： 总投资收益率 . 12 图表 9： 银保监会发文后保险指数超额收益情况. 13 图表 10： 中、美、日三国保险资金投资比例上限要求对比 . 13 图表 11： 2017 年美国寿险一般账户与独立账户资产配置 . 14 图表 12： 美国寿险总体资产配置 . 14 图表 13： 美国寿险一般账户资产配置 . 14 图表 14： 美国寿险一般账户债券期限（买入）. 15 图表 15： 美国寿险一般账户债券期限（剩余）. 15 图表 16： 日本寿险资产配置 . 16 图表 17

14、： 第一生命债券剩余期限 . 16 图表 18： 美国寿险行业投资收益率情况 . 16 图表 19： 日本寿险行业投资收益率 . 16 图表 20： 中国保险业资产配置 . 18 图表 21： 中国保险业投资收益率 . 18 图表 22： 主要上市险企 2020 总投资收益率测算. 18 5 研究创造价值 保险-行业深度报告 1 差异化监管险资权益配置，长期资金入市差异化监管险资权益配置，长期资金入市 1.1 险资入市终落地，权益类资产监管比例上限上调至险资入市终落地，权益类资产监管比例上限上调至 45% 银保监会发布关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事项的通 知 ，对险资权益投资差异化监

15、管。重点规定包括： 1）设置 8 档权益投资比例上限，以公司上季度末综合偿付能力充足 率为判断依据，对偿付能力不足者限制投资比例、对偿付能力充足者 提高投资比例， 比例范围从原本固定的不超过上季度末总资产比例范围从原本固定的不超过上季度末总资产 30%变变 为不超过上季度末总资产为不超过上季度末总资产 10%-40%； 2）保险公司投资单一上市公司股票的股份总保险公司投资单一上市公司股票的股份总数，不得超过该上市公数，不得超过该上市公 司总股本的司总股本的 10%，银保监会另有规定或经银保监会批准的除外； 3）保险公司应当坚持价值投资、长期投资和审慎投资原则保险公司应当坚持价值投资、长期投资和

16、审慎投资原则，结合自 身偿付能力充足率、负债特点和久期、资产负债匹配缺口和投资管理 能力等情况，建立健全与保险资金权益类资产投资相适应的中长期绩 效考核指标体系； 4）保险公司投资上市权益类资产，应当加强投资研究，根据风险收 益特征，重点配置流动性较强、业绩较好、分红稳定的品种重点配置流动性较强、业绩较好、分红稳定的品种。 截至 2020 年一季度末，保险公司权益类资产余额为 4.38 万亿元，占 保险资金运用余额的 22.57%。其中，长期股权投资 1.95 万亿元，占 比 10.05%；股票 1.54 万亿元，占比 7.95%；股票型及混合型基金 0.54 万亿元， 占比 2.76%。 提

17、高优质险企投资比例上限虽未触及当前红线提高优质险企投资比例上限虽未触及当前红线， 但通但通过更加过更加市场化的方式将自主决策权交予市场化的方式将自主决策权交予保险公司， 将提高险企权保险公司， 将提高险企权 益投资的参与度。益投资的参与度。 根据本次新规，上市险企中中国人寿、新华保险、太保人寿、人保寿 险权益投资比例上限将从 30%升至 35%，而四者 2019 年末总资产达 到 6.3 万亿元，寿险行业资产占比 37%。2019 年末新华保险、中国人 寿权益投资资产占当年总资产分别 18%、22%，而即便不触及即便不触及 35%上上 限，仅将权限，仅将权益投资比例分别提高益投资比例分别提高

18、5%，权益，权益投资资金也可增加超投资资金也可增加超 3 千千 亿元。亿元。 6 研究创造价值 保险-行业深度报告 图表1： 2020Q1 寿险公司偿付能力充足率排行榜 7 研究创造价值 保险-行业深度报告 1.2 灵活调整监管比例，充分发挥险资长投与价投的作用灵活调整监管比例，充分发挥险资长投与价投的作用 保险公司负债运营的特性、 资产端体量庞大的现状与资产负债久期匹保险公司负债运营的特性、 资产端体量庞大的现状与资产负债久期匹 配的需求，直接决定了险资对长期稳定回报的追求，因此险资天然具配的需求，直接决定了险资对长期稳定回报的追求，因此险资天然具 备长期投资、价值投资属备长期投资、价值投资

19、属性，是股市的“稳定器” 、 “压舱石” 。性，是股市的“稳定器” 、 “压舱石” 。我们 在此梳理了历史上保险资金投资股票基金投资政策变化，以期观测政 策调整对于市场整体和保险板块自身的影响。 出于对险资规模和回报稳定性的考量，原保监会根据市场特征及时调 整保险资金运用政策、持续深化保险资金运用的市场化改革，尤其是 权益类资产的投资比例。原保监会 2004 年 10 月， 保险机构投资者 股票投资管理暂行办法允许保险公司直接投资股票（上限为 5%） ， 此后主要有五次重大变化：1）2010 年 8 月， 保险资金运用管理暂行 办法要求投资于股票和股基的账面余额不高于保险公司上季末总资 产的

20、20%；2）2014 年 2 月， 关于加强和改进保险资金运用比例监管 的通知要求不高于 30%；3）2015 年年 7 月月， 关于提高保险资金投资 蓝筹股票监管比例有关事项的通知要求投资单一蓝筹股比例由要求投资单一蓝筹股比例由 5% 调整为调整为 10%，增持蓝筹股后权益类资产占比不超过增持蓝筹股后权益类资产占比不超过 40%；4）2017 年 1 月， 关于进一步加强保险资金股票投资监管有关事项的通知 将投资单一股票和权益类资产占比下调回 5%、30%；5）根据险资资根据险资资 质设置质设置 8 档权益投资比例上限，最高权益类投资比例上限提高至档权益投资比例上限，最高权益类投资比例上限提

21、高至 45%。 8 研究创造价值 保险-行业深度报告 图表2： 险企权益投资监管政策历史变动一览 9 研究创造价值 保险-行业深度报告 1.3 保险资金：股票市场量与质的“稳定器”担当保险资金：股票市场量与质的“稳定器”担当 险企大类资产配置一般在战略上险企大类资产配置一般在战略上拉长久期、 战术上抓住短期交易拉长久期、 战术上抓住短期交易性机性机 会，以期做到投资收益率能穿越周期、而不失弹性会，以期做到投资收益率能穿越周期、而不失弹性。当前 A 股市场基 本触底、整体估值处于历史较低水平。同时，IFRS 9 将于 2021 年起 正式实施，为提高投资端的稳定性，险企本身具备加大长期股权投资

22、的需求。因此，本次权益类资产监管比例的适当放开，将大概率为权 益市场带来具备长期投资属性的增量资金。2010、2014、2015 年监管年监管 比比例边际放松后，不考虑被动加仓（也即股价变动带来仓位调整） ，例边际放松后，不考虑被动加仓（也即股价变动带来仓位调整） ， 全行业股票全行业股票+基金投资占比分别提升基金投资占比分别提升 0.5pct、0.9pct、4pct，险企重仓，险企重仓 持股分别较半年时持股分别较半年时+23%、+9%、+20%。截至。截至 2019 年年 4 月，全行业月，全行业 保险资金运用余额为保险资金运用余额为 19.7 万亿， 假设本轮放开后， 假设险企主动加仓万亿

23、， 假设本轮放开后， 假设险企主动加仓 0.5pct-4pct，则将为权益市场带来近，则将为权益市场带来近 1000 亿亿7000 亿增量资金亿增量资金。 在此，我们从“量” （持股数）和“质” （涨幅）入手，以量化分析保 险资金的市场“稳定器”作用和政策调整对市场的影响。 1.3.1 政策调整，险资以“量”助力政策调整，险资以“量”助力 从“量”来看，宏观经济、货币政策、相关配套政策、险企的资产配从“量”来看，宏观经济、货币政策、相关配套政策、险企的资产配 置战略、 权益投资监管上限放开的比例等均会对险资股票投资比例产置战略、 权益投资监管上限放开的比例等均会对险资股票投资比例产 生影响生影

24、响。根据政策发文时间点，通过对险企重仓流动股的变动情况梳 理，我们发现，险企普遍会在政策颁布半年到一年左右的时间进行相险企普遍会在政策颁布半年到一年左右的时间进行相 应的加仓或减仓操作应的加仓或减仓操作： 2010 年末、 2014 年末、 2015 年末和 2017 年末， 保险重仓流通股的增量和增幅出现较大变动，分别对应监管对权益资 产投资比例的三次放松和一次收紧。 图表3： 险企重仓流通股变动情况 资料来源：Wind，方正证券研究所 由于市场涨跌会直接影响到险企股票资产规模， 而基本面与政策面共由于市场涨跌会直接影响到险企股票资产规模， 而基本面与政策面共 同决定市场的趋势性机会。在此，

25、我们结合历次权益资产监管比例调同决定市场的趋势性机会。在此，我们结合历次权益资产监管比例调 整、险企股票投资占比、险企重仓股调整与股市主要指数变动，来判整、险企股票投资占比、险企重仓股调整与股市主要指数变动，来判 断险企的仓位调整情况断险企的仓位调整情况。一般来说，险企投资风格相对稳健，股票投 10 研究创造价值 保险-行业深度报告 动调整可与沪深 300、 上证 50 涨跌幅挂钩： 若股票占比变动比例高于若股票占比变动比例高于 指指数涨跌数涨跌幅，且幅，且重仓股持股比重仓股持股比例上升例上升，两相验证下，我们可以推断，两相验证下，我们可以推断， 险企主动加仓险企主动加仓；反之亦然。若平安、太

26、保、新华、国寿共计 7.8 万亿 （占比 50%） ，其仓位调整或与部分激进险企存在差异。 图表4： 银保监会发文后主要指数涨跌幅 操作判断操作判断 国寿国寿平安平安太保太保新华新华国寿国寿平安平安太保太保新华新华沪深300沪深300上证50上证50 20052005633%-8%-6%主动加仓 20102010-15%-10%-13%54%457%2384%63%336%-13%-23%主动加仓 10H110H1-33%-25%-12%431%579%22%115%-28%-29% 10H210H227%27%21%21%-1%-1%5%5%266%266%34%34%103%103%22%

27、22%9%9%主动加仓主动加仓 201420145%43%-19%57%-6%20%-69%18%52%64%主动减仓 14H114H1-31%-31%-11%-11%-21%-21%0.4%0.4%-5%-5%1%1%-23%-23%0.2%0.2%-7%-7%-6%-6%主动减仓主动减仓 14H214H252%59%3%69%-1%18%-60%18%63%74% 201520158%-18%3%-3%-2%-20%9%-20%6%-6%主动加仓 15Q115Q15%-32%-15%5%15%7%主动减仓 15Q215Q218%10%13%39%-2%10%9%-3%10%4%主动加仓 1

28、5Q315Q3-0.2%-0.2%5%5%9%9%-19%-19%-28%-28%-25%-25%主动加仓主动加仓 15Q415Q4-8%-35%-9%-32%-5%1%8%-3%16%13%主动加仓 2017201717%61%65%35%0.3%17%61%-8%22%25%主动加仓 17H117H136%38%30%3%8%15%4%-23%11%12% 17H217H2-14%17%28%33%-7%2%55%20%10%12% 股票占比变动股票占比变动主要指数主要指数重仓流通股持仓数量变动重仓流通股持仓数量变动 资料来源：Wind，方正证券研究所 具体来看： 1）其他条件一定，权益投

29、资监管比例的单边放松程度较）其他条件一定，权益投资监管比例的单边放松程度较高时，险企高时，险企 大概率主动加仓，且加仓比例较高大概率主动加仓，且加仓比例较高。尽管 2005 年股市持续震荡， 并未出现趋势性机会，但我国直至 2004 年底才允许保险公司以不高 于 5%的比例直接投资股票，保险资金运用向市场化迈进。在大类资 产配置的天然需求下，险企主动加仓。2010 年 8 月，权益类资产比 例放开至 20%，本轮放开比例较高，同时正值上半年对股指期货的恐 慌已逝、农行 IPO 提振市场信心，险企再次主动加仓。 2）权益投资上限边际放松比例不大，且无相关政策的持续支持时，）权益投资上限边际放松比

30、例不大，且无相关政策的持续支持时， 出于资产配置战略考量，险企对仓位调整相对审慎、或略减仓出于资产配置战略考量，险企对仓位调整相对审慎、或略减仓。2014 年 2 月，原保监会将权益资产投资比例上调 10pct 至 30%，但彼时国 务院加强影子银行监管、市场资金吃紧；GDP 增速换挡、市场因对经 济普遍存在悲观预期而震荡下行。同时，险企正面临普通寿险费率放 开带来负债成本上升，而股票占比适中（主要上市险企 3.5%-7.0%不 等） 。因此，为投资回报的稳健计，险企 2014H1 进行适当减仓。 3）各部门共同出手，原保监会放松蓝筹股投资上限，险企响应政策）各部门共同出手，原保监会放松蓝筹股

31、投资上限，险企响应政策 号召，进行加仓号召，进行加仓。2015 年 7 月初，为稳定股市，监管开始直接干预。 从央行降准降息、给予证金公司流动性支持，到证金汇金进场、率券 商自营增持，同时，国务院暂缓 IPO、国资委要求央企减持、证监会 放开两融限制，在一系列“救市”措施下，险企积极响应原保监会和 各部门，在市场下跌之时，Q3 大手笔增持，重仓股持仓增长。 4）2017 年权益类资产监管比例收紧，但险企仍或存在主动加仓，主 要系权益类资产远未达监管上限，而彼时白马股、蓝筹股正值大幅上 11 研究创造价值 保险-行业深度报告 涨，险企理应顺势选择加仓。截至 2018 年末，国寿、平安、太保、 新

32、华股票占比分别 6.2%、8.3%、5.5%、4.5%，远低于监管上限。 图表5： 股票+基金占比情况 图表6： 股票占比情况 资料来源：公司公告，方正证券研究所 资料来源：公司公告，方正证券研究所 1.3.2 量积而质变，金量积而质变，金融市场风险缓释融市场风险缓释 从“质”来看，增量资金入场一般会带来股价上涨，在货币政策放松从“质”来看，增量资金入场一般会带来股价上涨，在货币政策放松 或监管强政策干预时尤为明显， 因此涨跌幅或成为检验政策有效性的或监管强政策干预时尤为明显， 因此涨跌幅或成为检验政策有效性的 又一方式又一方式。我们主要分为对股市、险企自身和保险指数的考量。 在股市方面， 主

33、要以相应指数在一段时间内的涨跌幅来判断险资入场在股市方面， 主要以相应指数在一段时间内的涨跌幅来判断险资入场 的影响程度的影响程度。我们发现，在险资放宽后的半年到一年内，股市大概率 会迎来一波反弹。1）2010 下半年，权益资产比例首次放开至 20%， 彼时正值货币政策收紧、股市整体下滑，险资的进场与市场信心的提 振助力股市触底回升。2）2014 上半年，险资权益类比例放松至 30%， 尽管险资总体保持稳健的资产配置风格、并未大举入场，但给市场以 放水预期和政策支撑；4 月起货币政策逐步放松，央行连续降准降息， 流动性充足，推动股市大涨。3）2015 下半年，股市持续下行，监管 对保险资金投资

34、蓝筹股的边际放松实际上对股市形成了有力支撑。尽尽 管市场仍持续下行，但险资低位进场带来增量资金，使下行的幅度和管市场仍持续下行，但险资低位进场带来增量资金，使下行的幅度和 时间有所收窄，真正发挥时间有所收窄，真正发挥了“金融稳定器”的作用。了“金融稳定器”的作用。 图表7： 银保监会发文后主要指数涨跌幅 时间时间权益类比例权益类比例特征特征发文3月前发文3月前 发文3月后发文3月后 发文半年后发文半年后 发文3月前发文3月前 发文3月后发文3月后 发文半年后发文半年后 发文3月前发文3月前 发文3月后发文3月后 发文半年后发文半年后 2010/8/520%放松-6.1%23.5%7.9%-8.

35、3%19.4%6.8%-7.4%16.6%0.7% 2014/2/1930%放松-4.3%-8.4%2.9%-2.3%-6.4%4.8%-7.6%-4.8%4.9% 2015/7/8 蓝筹单一 10%，上限40% 放松-14.7%-10.0%-8.2%-12.2%-10.4%-9.1%-11.6%-16.0%-14.9% 2017/1/24 单一5% 总30% 收紧-0.1%2.0%11.3%0.5%-0.4%3.4%3.6%-0.4%12.8% 监管发文要点监管发文要点沪深300沪深300上证综指上证综指上证50上证50 资料来源：Wind，方正证券研究所 对险企自身而言，权益政策宽松下，投资收益率迎转机对险企自身而言，权益政策宽松下，投资收益率迎转机。由于固收类 资产占比较高，险企投资收益率总体稳定、波动性不大，权益资产贡 献了投资收益率的主要弹性。加码重仓流通股后，加码重仓流通股后，2014、2015 年市场年市场 12 研究创造价值 保险-行业深度报告 同步修复，险企投资收益率实现了较为明显的增长，总投资收益率增同步修复，险企投资收益率实现了较为明显的增长，总投资收益率增 长长 0.2pct 到到 2pct 不等不等。2010 年加仓后投资收益率下滑，主要系货币 政策收紧，险企投资收益率受股市整体下滑影响。 图表8： 总投资