1、 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 Table_Rank 评级：看好 Table_Authors 张功 SAC 执证编号：S03 电话：Table_Chart 市场指数走势（最近 1 年）资料来源：聚源数据 相关研究 Table_OtherReport 2023 年春运收官整体符合预期，1 月航司运营数据印证复苏趋势 2023 年 1 月交运行业动态简评 借鉴美股航空复苏，疫情防控调整利好航空 核心观点 Table_Summary 东南亚快递市场发展迅速东南亚快递市场发展迅速 回顾东南亚快递市场的发展历程，其中关键推动因

2、素是电子商务的快速发展。伴随着基础设施的不断改善、产业链的转入及政策的支持，预计东南亚快递市场在未来几年依然会有较快发展。东南亚东南亚各各国国国情差异带来国情差异带来快递市场快递市场分化分化 对于印度尼西亚，其限制因素在于群岛地形带来的地区发展极不均衡，快递价格、时效差异较大；泰国得益于优越的地理条件及较为完善的基础设施，快递行业已处于较为成熟的阶段，各家公司陷入了价格竞争争夺市场份额的局面；越南市场发展速度较快，但由于基础设施的落后以及主要城市严重的拥堵影响，快递时效还有较大的优化空间。东南亚快递市场以第三方快递为主，其中的新兴快递公司成长迅速，以三家独角兽企业 J&T 极兔速递、Ninja

3、 Van、Flash Express 为代表。回顾发展历程，其主要优势在于充足资本支持快递网络的快速扩张，电商深充足资本支持快递网络的快速扩张，电商深度合作带来持续业务增量以及管理层的经验背景优势给与的领先商业度合作带来持续业务增量以及管理层的经验背景优势给与的领先商业模式模式。东南亚快递市场未来发展趋势 1)电商自建物流兴起电商自建物流兴起:电商平台为优化客户的购物体验不断加大对仓储物流的投入；2)自动化、数字化技术推动自动化、数字化技术推动时效、成本优化时效、成本优化:面对东南亚复杂的地理及城市环境，技术优势可带来差异化的竞争优势；3)“电商、支付、快递”体系融合或可获得更多业“电商、支付

4、、快递”体系融合或可获得更多业务增量务增量:东南亚的电子支付渗透率依然处在较低水平。中国快递公司在东南亚的发展经历了逐步深入、资产由轻到重的过程，大致可分为三个阶段：2018 年前的探索期、2018-2021 年的发展期、2021年以来的扩张期。其中顺丰的策略是以收购嘉里物流实现东南亚本地的快速起网，而通达系则更多是以跨境电商为切入点，结合自身优势特点开发货运路线。综合看来，我们看好与电商、支付平台融合度深，自动化技术能力强，资本背景雄厚的东南亚本土物流独角兽，如 J&T、Ninja Van 等。国内快递公司，看好具有国际空网优势、与东南亚本土网络资源融合逐步深入的顺丰控股。风险提示：风险提示

5、：东南亚电商发展不及预期；东南亚快递市场价格竞争加剧；通胀及利率上升；国际地缘冲突加剧。-0.4-0.200.21-Mar12-May23-Jul3-Oct14-Dec24-Feb交通运输沪深300 Table_Title 东南亚快递市场研究：电商助推高速发展，本土独角兽异军突起 交通运输|行业深度报告|2023.03.01 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 目录目录 1 多重利好促进东南亚快递市场快速发展多重利好促进东南亚快递市场快速发展.1 1.1 电子商务蓬勃发展.1 1.2 承接供应

6、链转移及国际贸易.2 1.3 基础设施不断完善.2 2 东南亚主要快递市场现状东南亚主要快递市场现状.2 2.1 印度尼西亚：东南亚最大市场，地形限制成挑战.3 2.2 泰国：市场相对成熟，价格竞争日趋激烈.6 2.3 越南：发展潜力大，基础设施亟待优化.8 3 东南亚主要快递公司简介东南亚主要快递公司简介.9 3.1 J&T 极兔速递：深度绑定东南亚主流电商，快速推进全球化布局.9 3.2 Ninja Van：大力投入数字化、自动化技术，打造“东南亚顺丰”.11 3.3 Flash Express：泰国物流独角兽，中、泰多元背景助力快速发展.14 3.4 Kerry Express：泰国传统

7、快递龙头，面临“新势力”挑战压力加剧.15 4 东南亚快递业未来发展趋势东南亚快递业未来发展趋势.15 4.1 电商自建物流兴起.15 4.2 自动化、数字化技术推动时效、成本优化.16 4.3“电商、支付、快递”体系融合或可获得更多业务增量.16 5 中国快递公司在东南亚的布局中国快递公司在东南亚的布局.16 5.1 内外部因素推动国内快递企业出海.16 5.2 发展历程:本土布局“由轻至重”，注重与国内业务协同效应.18 6 结论：市场格局初步成型，本土独角兽有望保持高增长结论：市场格局初步成型，本土独角兽有望保持高增长.20 7 风险提示风险提示.21 插图目录 图 1 东南亚六国电商

8、GMV 增长情况（十亿美元）.1 图 2 2021 年东南亚、中国、英国电商渗透率.2 图 3 2021 年东南亚六国快递日均单量(万单）.3 图 4 2021 年东南亚快递物流服务商类型占比.3 图 5 Pelni（印尼国有水运公司）水运路线图.4 图 6 印尼铁路里程增长情况(km).4 图 7 2021 年印尼主要电商平台月均流量（百万人次）.4 图 8 2021 年印尼主要快递公司日均单量（万单）.5 图 9 印尼主要城市分布情况.5 图 10 爪哇岛交通网络.6 图 11 泰国电商类型占比.7 图 12 2021 年泰国主要电商平台月均流量（百万人次）.7 图 13 2021 年泰国

9、主要快递公司日均单量（万单）.7 图 14 越南电商 GMV 增长情况(十亿美元).8 图 15 2021 年越南主要电商平台月均流量（百万人次）.8 图 16 胡志明市交通发展规划.8 图 17 2021 年越南主要快递公司日均单量（万单）.9 nNnMWW8ZaYbZqU8ZwV7NcM6MpNrRtRmPjMoOoNeRmMoN7NmMzQvPnQqRuOmPmQ 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 图 18 极兔发展历程.9 图 19 OPPO 商业网络赋能极兔.10 图 20 极兔为

10、 Shopee 优先快递服务商.11 图 21 使用极兔可享受购物折扣.11 图 22 Ninja Van 优势.12 图 23 东南亚六国未开通银行账户人口占比.13 图 24 自动分拣设备.13 图 25 跨境电商发货流程.13 图 26 Flash Express 与 Lazada 合作.14 图 27 2022 上半年东南亚私募基金投资方向.16 图 28 2021 年 Q3 中国快递市场份额.17 图 29 中国跨境电商物流行业市场规模（亿元）.18 图 30 2021 年国内外主要快递公司海外收入占比.18 图 31 中国快递公司在东南亚发展历程.19 表格目录 表 1 2018

11、年东南亚各国物流表现指数.3 表 2 东南亚主要快递公司业务覆盖范围.3 表 3 泰国国家基本情况.6 表 4 极兔融资历史.11 表 5 Ninja Van 融资历史.12 表 6 Flash Express 融资历史.14 表 7 Kerry Express 财务数据（百万泰铢）.15 表 8 Tokopedia 提供的“Dilayani Toko”配送服务.15 表 9 政策鼓励“快递出海”.17 表 10 中国快递公司东南亚布局.20 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 1 1 多重利

12、好促进东南亚快递市场快速发展多重利好促进东南亚快递市场快速发展 1.1 电子商务蓬勃发展电子商务蓬勃发展 在过去 5 年，东南亚一直是全球电子商务增长最快的地区之一。越南、泰国、菲律宾、马来西亚、新加坡、印度尼西亚六国，总人口数达 5.89 亿，平均互联网渗透率约为75%，区域经济蓬勃发展、互联网渗透率持续提升，孕育出广阔的电商发展空间。2022 年东南亚电商 GMV 为 1310 亿美元（同比+16%），预计 2025 年东南亚电商 GMV规模将增至 2110 亿美元。其中，印度尼西亚 590 亿美元（2025 年预计 950 亿美元，累计+61%）、泰国 220 亿美元（2025 年预计

13、320 亿美元，累计+45%)、马来西亚 140 亿美元（2025 年预计 180 亿美元，累计+29%)、菲律宾 140 亿美元(2025 年预计 220 亿美元，累计+57%）、越南 140 亿美元（2025 年预计 320 亿美元，累计+129%)、新加坡 82 亿美元（2025 年预计 110 亿美元，累计+34%）。图 1 东南亚六国电商 GMV 增长情况（十亿美元）资料来源：e-Conomy SEA 2022，首创证券 目前东南亚（除新加坡）零售电商渗透率均低于 5%，其中最大电商市场印尼的渗透率相对较高，达到 4.26%，但对标中国（24.9%）和英国（19.3%）等成熟电商市场

14、来看，东南亚电商市场依然具有较大发展空间。00708090100印度尼西亚马来西亚菲律宾新加坡泰国越南20025E 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 2 图 2 2021 年东南亚、中国、英国电商渗透率 资料来源：eMarketer，商务部，首创证券 1.2 承接供应链转移及国际贸易承接供应链转移及国际贸易 近两年，由于新冠疫情及地缘政治的影响，众多制造业公司将产业链转移到成本更低、基础设施逐渐完善的东南亚地区。如在消费电子行业，苹果在越南 14

15、个省市有31 家合作制造商，雇佣工人近 16 万名，为苹果生产面板、摄像头和显示屏。除了三星、英特尔、LG 等传统大厂之外，富士康、立讯精密、温斯顿、和硕、歌尔等也纷纷在越南设立工厂。分国别来看，越南在纺织服装加工制造领域有较强的出口竞争优势，主要得益于其廉价的劳动力成本，另外电子和机械设备制造也在快速发展。据 2021 年越南出口数据显示，主要顺差产品包括电子设备、鞋履、家居、和服装四大类；马来西亚作为东南亚的第二大产油国和天然气生产国，建立起了较为完备的工业体系，是全球半导体封测的一个重要基地，全球半导体巨头纷纷在此设厂；泰国依托其丰富的橡胶资源，建立起成熟的汽车产业链；印尼的优势也是丰富

16、的自然资源，其贸易顺差最大的两个商品即是棕榈油和矿产资源。1.3 基础设施不断完善基础设施不断完善 基础设施薄弱一直是东南亚地区发展的一个主要障碍，随着各国对贸易流通的越发重视，各国相继出台了中长期基础设施投资计划，为物流行业的发展提供了重要支持。菲律宾总统杜尔特在执政期间提出“Build,Build,Build”计划，旨在将公共基础设施支出从平均占 GDP 的 2.9%提高到杜特尔特政府末期的约 7.3%，在该计划下，菲律宾政府正在推进多个基础设施项目，包括三个快速公交系统、四个海港、六个机场、九条铁路和 32 条公路和桥梁；根据 2016-2020 年第十一个马来西亚计划，马来西亚将大量投

17、资基础设施建设，主要服务运输和物流部门，以促进区域发展。2020 年 3 月，马来西亚政府宣布计划斥资 4.728 亿美元用于基础设施开发项目。2 东南亚东南亚主要主要快递市场现状快递市场现状 据易观分析数据，从整体来看，东南亚各国日均单量合计约 2200 万单，其中跨境快递占比 20%左右。不同于成熟市场的全年无休，东南亚地区周六、周日单量只有工作日期间的 40%-50%，但随着市场的需求推动，也在向全年无休的方向发展。0%5%10%15%20%25%30%菲律宾越南泰国马来西亚 印度尼西亚中国英国 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分

18、的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 3 表 1 2018 年东南亚各国物流表现指数 国家国家 综合得分综合得分 综合排名综合排名 分项得分分项得分 海关海关 基础设施基础设施 国际货运国际货运 物流质量物流质量及竞争力及竞争力 追踪能力追踪能力 时效性时效性 新加坡新加坡 4.00 7 3.89 4.06 3.58 4.10 4.08 4.32 泰国泰国 3.41 32 3.14 3.14 3.46 3.41 3.47 3.81 越南越南 3.27 39 2.95 3.01 3.16 3.40 3.45 3.67 马来西亚 3.22 41 2.90 3.15 3.35 3.30 3.

19、15 3.46 印度尼西亚 3.15 46 2.67 2.90 3.23 3.10 3.30 3.67 菲律宾 2.90 60 2.53 2.73 3.29 2.78 3.06 2.98 资料来源：世界银行，首创证券 从国家来看，印度尼西亚是东南亚最大的快递市场，主要得益于其庞大的人口数量及电子商务的快速发展；泰国市场价格战激烈，市场加速出清，集中度不断提高；越南发展速度较快，具有较大的市场发展潜力。图 3 2021 年东南亚六国快递日均单量(万单）图 4 2021 年东南亚快递物流服务商类型占比 资料来源：易观分析，首创证券 资料来源：易观分析，首创证券 从快递服务商类型来看，以第三方物流为

20、主，占比在 80%以上，其他则由传统邮政快递及电商平台自营物流占据。表 2 东南亚主要快递公司业务覆盖范围 印度尼西亚印度尼西亚 泰国泰国 越南越南 马来西亚马来西亚 菲律宾菲律宾 新加坡新加坡 J&T 极兔极兔速递速递 Nanja Van Kerry Express Flash Express JNE 资料来源：J&T、Nanja Van、Kerry Express、Flash Express、JNE公司官网，首创证券 2.1 印度尼西亚印度尼西亚：东南亚最大市场，东南亚最大市场，地形限制地形限制成成挑战挑战 印度尼西亚是世界上最大的群岛国家，面积为 190 多万平方公里，由 17400 多

21、个岛屿组成，包括苏门答腊岛，爪哇岛，苏拉威西岛以及婆罗洲和新几内亚的部分地区。印尼人口超 2.75 亿，是世界第四人口大国，且人口结构年轻化，65 岁以上人口占比仅5%。印尼是东南亚最大经济体，2021 年名义人均国内生产总值为 4332.7 美元，为中等偏上收入国家。各种运输方式相互补充各种运输方式相互补充 印尼的交通运输系统由各岛屿交织而成，其中心为 2 亿多0050060070080090086%7%7%第三方快递邮政快递电商平台自营物流 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要

22、法律声明 4 人口所在的爪哇岛。水运、陆运、空运之间并非竞争关系，而是互补关系：其中铁路运输占主导地位，主要用于大宗商品运输及长途客运；海运是国内和对外贸易的主要运输方式，主要节点为每个岛上的主要港口城市；而在陆运及水运无法到达的地区，空运就显得尤为重要。图 5 Pelni（印尼国有水运公司）水运路线图 图 6 印尼铁路里程增长情况(km)资料来源：维基百科，首创证券 资料来源：世界银行，首创证券 印尼的电商市场规模为东南亚最大印尼的电商市场规模为东南亚最大，拥有 4 大领先电商平台，即 Shopee、Lazada、Tokopedia、Bukalapak，其中 Tokopedia+Shopee

23、 月均流量占到整个印尼主流电商市场的 80%以上。印尼电商物流市场由第三方物流公司主导，J&T 和 JNE 是其中两家主要公司。四大电商平台，除 Bukalapak 没有自建物流体系，其他均拥有自己的物流部门，如Lazada 的 Lazada Express、Shopee 的 Shopee Logistics Service（SLS）等。图 7 2021 年印尼主要电商平台月均流量（百万人次）资料来源：2022东南亚电商务市场洞察，首创证券 电商市场火热推动快递行业竞争加剧电商市场火热推动快递行业竞争加剧 目前印尼电商物流市场主要的快递服务商有 JNE、J&T（极兔速递）等。同时，印尼当地的传

24、统物流公司以及东南亚其他地区的快递公司也纷纷加入竞争，如印尼传统的物流公司 Lion Air 新设 Lion Parcel 开展快递服务，新加坡快递公司 Ninja Van 也加速在印尼的网络布局。00500600700800900004000500060007000200060800ShopeetokopediaLazadacarousellzalorabukalapak 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部

25、分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 5 图 8 2021 年印尼主要快递公司日均单量（万单）资料来源：易观分析，首创证券 地形因素是印尼快递发展面临的地形因素是印尼快递发展面临的较较大挑战大挑战 印尼由 17400 多个岛屿组成，可主要分为 6 大岛屿群落，即爪哇岛、苏门答腊岛、加里曼丹岛、苏拉威西岛、巴布亚岛，印尼首都雅加达市位于南部爪哇岛。分散的群岛地形为物流带来了高难度挑战。印尼物流成本占 GDP 比重高达 22%，远高于邻近国家。图 9 印尼主要城市分布情况 资料来源：INDONESIA ECOMMERCE MARKET LOCALIZATION GUIDE，首创证券 爪哇

26、岛地区规模效应强、物流效率高爪哇岛地区规模效应强、物流效率高，印尼其他地区物流效率或成为电商发展重要制约因素。爪哇岛是印尼经济最发达的地区，面积仅占全国的 6%，GDP 占比达到 36%、人口占比超过 46%，在印尼的所有电商订单中,有 50%发生在大雅加达地区（雅加达，茂物，德博，丹格朗，伯卡西），30%则来自于爪哇的其他地区，余下的 20%则很不均匀地0500300350极兔JNE印尼邮政 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 6 分散在印尼其他地区。高人口密度、高消费

27、能力促进爪哇地区物流平台不断迭代增效，对于爪哇岛上的某些产品，有些物流解决方案提供商能够在当天甚至三小时内完成交付，但同一供应商将同一产品运送至该国欠发达的西部的较小的岛屿则可能需要数周时间才能完成交付。图 10 爪哇岛交通网络 资料来源：维基百科，首创证券 繁琐的港口行政审批程序、复杂的商业活动限制以及落后的物流基础设施也对物繁琐的港口行政审批程序、复杂的商业活动限制以及落后的物流基础设施也对物流效率产生了负面影响流效率产生了负面影响 TMF Group 发布的 2020 年全球商业环境复杂性指数 报告中，印尼位居十大商业环境最复杂的司法管辖区之首。印尼在交通运输、物流行业对于外资持股比限制

28、较严格，规定陆路普通货运工具、普通货物河湖运输工具、港口存储设施、航空货递服务外资持股比分别不超过 49%、49%、49%、67%。针对这些问题，印尼政府目前已经出台了一系列优化营商环境的措施，将投资“负面清单”变为“正面清单”，同时规划出台一系列举措简化行政审批、在偏远地区建立物流节点提高物流效率。未来物流基础设施的进一步完善、营商环境的优化有望助力物流行业更快发展。2.2 泰国泰国：市场相对市场相对成熟，价格竞争日趋激烈成熟，价格竞争日趋激烈 泰国是东南亚第二大经济体，国土面积 51.3 万平方公里，人口近 7000 万。表 3 泰国国家基本情况 指标指标 数值数值 人口人口 6900 万

29、人 平均年龄平均年龄 38.1 岁 GDP 4553 亿美元 电商市场规模电商市场规模 262 亿美元 移动端电商市场规模移动端电商市场规模 136 亿美元 移动端占整个电商市场份额移动端占整个电商市场份额 52%互联网渗透率互联网渗透率 53%智能手机渗透率智能手机渗透率 63.90%银行账户渗透率银行账户渗透率 81%资料来源：J.P.Morgan，首创证券 基础设施优于印尼等国基础设施优于印尼等国,物流效率居东南亚前列物流效率居东南亚前列 得益于较好的地理条件以及政府 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部

30、分的重要法律声明 7 长期以来的大力投入，泰国具有相对完善的交通基础设施，拥有高速公路 39 万公里，机场 103 座，水道近 4000 公里，为物流业的发展提供了有利条件。同时，泰国地处东南亚中心，与缅甸、马来西亚等多国接壤，有多条与其他东盟国家联通的公路网络，包括 9 条亚洲公路网、23 条东盟公路网。目前，公路、水路运输是泰国最主要的运输方式。2016-2019 年间泰国公路网长度增长 54%，主要港口如林查班港、曼谷港 2019 年货运吞吐量相较 2010 年分别增长 69%、19%。社交媒体渗透率高，社交电商占主导地位社交媒体渗透率高，社交电商占主导地位 相较其他东南亚国家，泰国人在

31、社交媒体上活跃度更高，因此社交电商也更受偏爱，在各渠道电商平台中占比达 38%，综合型电商平台占比 47%，单一品类垂直电商则占比 15%。综合电商中，遥遥领先的是 Shopee和 Lazada，月访问量均在 3000 万次以上，2018 年京东与 Central 集团合资成立的 JD Central，凭借完善的销售网络与快速的物流效率，快速成长为第三大综合电商平台。图 11 泰国电商类型占比 图 12 2021 年泰国主要电商平台月均流量（百万人次）资料来源：Priceza analysis based on ETDA:Thailand Internet User Behavior 2019

32、，首创证券 资料来源：2022东南亚电商务市场洞察，首创证券 价格竞争价格竞争日趋激烈日趋激烈 嘉里物流旗下的 Kerry Express 曾长期占据泰国快递行业第一，但随着极兔在东南亚的快速扩张，以及如 Flash Express 这样的新玩家的进入，陷入了价格战的竞争，市场份额不断被蚕食，并在 2022 年陷入亏损。据报道，嘉里快运、百世泰国 500g 以下包裹的起始运费依据低至 15 泰铢，闪电达也推出优惠活动交付重量不超过 1 公斤、总尺寸在 40 厘米以内的包裹享受 10%的折扣，极兔则更是以地铁站、电视等各种宣传渠道宣传其“1-3 公斤之内 9.9 泰铢包邮”的极低运费。图 13

33、2021 年泰国主要快递公司日均单量（万单）资料来源：易观分析，首创证券 38%47%15%社交电商综合电商单一品类垂直电商0070ShopeeLazadaJD Central020406080100120140极兔Kerry ExpressFlash Express百世汇通 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 8 2.3 越南越南：发展潜力大，基础设施亟待：发展潜力大，基础设施亟待优化优化 越南位于东南亚大陆的东部边缘，面积约为 33 万平方公里，人口 9600 万人。

34、作为东盟第四大经济体，越南经济依然在快速发展中，预计 2022 年 GDP 将增长 7.5%。越南公路系统总长度约为 22.2 万公里，其中仅 19%为铺砌路面，道路状态不佳，通行速度缓慢。越南铁路网全长 2600 公里，以河内和胡志明市之间的 1726 公里单轨南北铁路为主。铁路设施整体状况较差，造成事故多发。越南有 37 个民用机场，河内、胡志明、岘港为三个国际机场。电商规模快速增长电商规模快速增长 据e conomy SEA 2022报告指出，2022 年越南电商规模达到 140 亿美元，并预计将以 32%的复合增速快速增长到 2025 年的 320 亿美元，潜在增长规模较大。目前越南最

35、大的电商平台是 Shopee 和 Lazada，TikTok 发展迅速，现已排名第三。图 14 越南电商 GMV 增长情况(十亿美元)图 15 2021 年越南主要电商平台月均流量（百万人次）资料来源：e conomy SEA 2022，首创证券 资料来源：2022东南亚电商务市场洞察，首创证券 物流基础设施落后物流基础设施落后,城市拥堵严重城市拥堵严重 越南虽然国土面积不大，但呈南北延伸的狭长形状，分别以北部的河内市为政治中心以及南部的胡志明市为经济中心，不同区域间割裂严重，未形成全国统一的交通网络。而这两大中心的拥堵情况也尤为严重，每日高峰时堵车可达两小时以上，严重影响物流的时效性。虽然政

36、府已发布了多个交通项目建设计划，但均进展缓慢。胡志明市地铁一号线于 2012 年开工建设，至今已超过十年却仍未竣工。图 16 胡志明市交通发展规划 资料来源：DATA COLLECTION SURVEY ON TRAFFIC CONDITIONS OF SOUTHERN ROADS AND BRIDGES，首创证券 05520025E00708090ShopeeLazadaTIKI.VNSendo.VN 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重

37、要法律声明 9 电商自建物流与第三方物流份额接近电商自建物流与第三方物流份额接近 由于东南亚消费者与电商平台间信任度较低，并且电子支付的渗透率也很低，多采用货到付款的方式，因此头部电商平台会自建物流体系，以保证服务质量。越南目前日单量最多的快递公司 GHTK 就是 Shopee 的自建物流，另外还有 Lazada 的自建物流 Lex。第三方物流份额较高的主要有极兔和百世汇通。图 17 2021 年越南主要快递公司日均单量（万单）资料来源：易观分析，首创证券 3 东南亚主要快递公司简介东南亚主要快递公司简介 3.1 J&T 极兔速递极兔速递：深度深度绑定东南亚主流电商绑定东南亚主流电商，快速推进

38、全球化布局快速推进全球化布局 J&T 极兔速递是一家全球综合物流服务运营商，快递业务在中国、东南亚等市场处于领先地位。公司 2015 年创立于印尼首都雅加达，快递网络覆盖印度尼西亚、越南、马来西亚、菲律宾、泰国、柬埔寨、新加坡、中国、沙特阿拉伯、阿联酋、墨西哥、巴西、埃及共 13 个国家。截至 2021 年 1 月，极兔在全球拥有超过 240 个大型转运中心、600 组智能分拣设备、8000 辆自有车辆，同时还运营超过 23000 个网点，员工数量近 35万人。图 18 极兔发展历程 00708090GHTK极兔GHN百世汇通越南邮政00708090

39、ShopeeLazadaTIKI.VNSendo.VN 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 10 资料来源：J&T官网，首创证券 依托依托 OPPOOPPO 快速起网快速起网 极兔由 OPPO 印尼业务创始人李杰创办，最初是为了解决 OPPO各系列电子产品的物流运输问题，并帮助 OPPO 抢得印尼手机市场份额的第二名。OPPO的经销体系不仅给极兔带来了第一批客户，更重要的是 OPPO 经销体系的成功带来的组织之间的信任与凝聚力，为初始网络的拓展与融资带来独特的竞争优势。图 19 OPPO 商业

40、网络赋能极兔 资料来源：Who is J&T?Momentum Works 2021，首创证券 牢牢绑定主流电商发展牢牢绑定主流电商发展 类似于圆通与淘宝合作带来业务快速增长，极兔的快速崛起也与 Shopee 的紧密合作密不可分。2018 年，Shopee 开始主攻印尼市场，和 Lazada 在东南亚的整体差距逐渐缩小，并在多国的电商市场份额占据第一。Shopee 和极兔在印尼、菲律宾和马来西亚多国都建有合作关系。在印尼，极兔为 Shopee 所有卖家提供全国范围内的快递派送服务；Shopee 和极兔还会开展联合促销活动，比如卖家通过极兔寄送商品，可以获得现金返还或者可以使用 Shopee 发

41、放的抵扣券。行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 11 图 20 极兔为 Shopee 优先快递服务商 图 21 使用极兔可享受购物折扣 资料来源：Shopee官网，首创证券 资料来源：Shopee官网，首创证券 多种运营模式开拓市场多种运营模式开拓市场 极兔在其诞生国印尼主要采用的是直营模式，能够为客户提供类似于国内顺丰的更高质量的服务。而在后进入的市场如泰国等国，则采用“直营+加盟”的运营模式，以便能够更快速的扩大市场份额。在 2018 年，极兔仅用一年时间就在泰国的 77 个省开设了 30

42、0 多家网点，而其中直营与加盟各占一半。表 4 极兔融资历史 时间时间 轮次轮次 金额金额 估值估值 投资方投资方 2019/2/23 种子轮 2000 万卢比/Into Edge 2021/4/7 战略融资 18 亿美元 78 亿美元 红杉基金、博裕资本、高瓴资本 2021/8/31 战略融资 2.5 亿美元/未披露 2021/11/17 C+轮 17.35 亿美元 约 197.7 亿美元 D1 Capital 领投，红杉基金、博裕资本、淡马锡跟投 资料来源：crunchbase，首创证券 模式创新巩固优势地位模式创新巩固优势地位 极兔是东南亚第一家切入电商快递领域的专业快递物流公司，并通过

43、引进先进的数字化技术及管理方式，在东南亚物流行业开创了多个第一：极兔首次在东南亚引入了全套智能分拣系统、首次在东南亚推动建立“区域转运+片区集散+网点收派”的形式、首家在东南亚实现 365 全年业务无休等。最终的成果是，极兔的时效体验远远领先于当地传统物流供应商，实现了品牌价值的建立与发展。3.2 Ninja Van：大力投入大力投入数字化、自动化技术数字化、自动化技术，打造打造“东南亚顺丰”“东南亚顺丰”Ninja Van 能者物流，成立于 2014 年，总部设于新加坡，是一家以科技为中心，主要服务于电子商务的区域物流与派送公司，通过自建系统、自营团队，为东南亚各国企业提供跨境、清关与派送解

44、决方案。目前，已发展成为东南亚地区增长快、最后一公里派送覆盖范围广的区域物流佼佼者。行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 12 图 22 Ninja Van 优势 资料来源：Ninja Van官网，首创证券 自成立以来，Ninja Van 成长迅速。2015 年，Ninja Van 获得来自 Mons Hill Ventures 的 250 万美元 A 轮融资；2016 年 4 月，Ninja Van 获得了一笔 3000 万美元的 B 轮融资，投资方包括知名私募股权投资机构 Abraaj Gr

45、oup、Monk s Hill Ventures、Facebook 联合创始人 Eduardo Saverin 的风投机构 B Capital、以及 Yahoo Japan Capital 等投资机构；2018 年，Ninja Van 在 C 轮融资中筹集到 8500 万美元；2019 年5 月，Ninja Van 在 D 轮融资中获得 2.79 亿美元，投资方包括东南亚打车巨头 Grab 以及 B Capital。在获得四轮融资后，Ninja Van 的估值已超过 10 亿美元（13.6 亿新元）。表 5 Ninja Van 融资历史 时间时间 轮次轮次 金额金额 投资方投资方 2015/3

46、/2 A 轮 250 万美元 Mons Hill Ventures 2016/4/21 B 轮 3000 万美元 B Capital、Yahoo Japan Capital 2018/1/23 C 轮 8500 万美元 DPD group 2020/4/9 D 轮 2.79 亿美元 Grab、Geopost,、Zamrud Sovereign Wealth Fund 2021/9/26 E 轮 5.78 亿美元 Alibaba Group 资料来源：crunchbase，首创证券 Ninja Van 的服务网络涵盖了东南亚六个国家，即新加坡、马来西亚、菲律宾、印度尼西亚、泰国和越南，拥有超过

47、71,000 名员工的专业派送团队，设置了超过 2400 个物流仓库和运筹枢纽，每日包裹处理与派送量达到 190 多万件。Ninja Van 95%以上网络为自营网络，其定位类似于国内的顺丰。公司以东南亚地区缺少“最后一公里”配送服务为切入点，解决了两大主要障碍：全球最大岛屿地区的覆盖问题及时效保障全球最大岛屿地区的覆盖问题及时效保障 东南亚地区地形复杂多变，配送服务需要耗费大量人力物力，据官方数据，最后一公里团队占公司总雇员的 75%以上。同时针 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 13 对

48、不同地形，配送人员采用了摩托、船只甚至水牛等各种运输工具。在人口密集区，与便利店、连锁超市合作作为快递的自提点。目前，Ninja Van 在新加坡、越南、泰国、印尼四国实现了配送网络 100%覆盖，马来西亚、菲律宾覆盖率超过 95%。依赖线下支付的消费习惯依赖线下支付的消费习惯 东南亚无银行账户人口占比超 47%，因此 COD（货到付款）模式是末端派送的一个重要服务内容。Ninja Van 是东南亚第一家全覆盖区都有货到付款服务的物流服务商，截至 2020 年末，Ninja Van 的年处理 COD 代收现金货款为15 亿美元。图 23 东南亚六国未开通银行账户人口占比 资料来源：e-Cono

49、my SEA 2022，首创证券 重自营的业务模式重自营的业务模式决定了公司要在自动化设备、仓储及信息化技术方面进行大量投入。2021 年双十一前夕，一座 7500 平方米的 Ninja Van 自动分拣中心在新加坡完工；同一时间，临近泰国素万那普国际机场、占地 48000 平方米的分拣中心投入使用，每日可处理 80 万件包裹；2022 年初，Ninja Van 又在马来西亚莎阿南（吉隆坡地名）建起了迄今为止最大的仓库。据公司预测，到 2025 年对于自动化的投资将有助于减少 55%以上的人力。公司坚持以技术为核心的策略，以期带来差异化的竞争优势，以托运人最常用的系统 Ninja Dashbo

50、ard 为例，Ninja Dashboard 配置了可扩展的后端架构，接收的日订单量在高峰期可高达 3000 万个，能够有效地跟踪包裹轨迹，保证包裹及时准确送达。图 24 自动分拣设备 图 25 跨境电商发货流程 资料来源：Ninja Van公司官网，首创证券 资料来源：Ninja Van公司官网，首创证券 自 2017 年起，Ninja Van 逐步拓展跨境物流业务，2019 年初，成立中国全资公司0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%印度尼西亚菲律宾越南泰国马来西亚新加坡15-35岁人口占比未开通银行账户人口占比 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务

51、必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 14 深圳市能者物流有限公司(Shenzhen Ninja Logistics Co.,Ltd)，在深圳、广州设立办公室，在华南、华东等地区设置仓库。至今，Ninja Van 已开通中国至东南亚跨境海陆空专线、当地尾程派送及 COD 代收货款等一站式业务，并与国内众多跨境电商企业、国际货运代理以及平台卖家、工厂等建立合作。3.3 Flash Express：泰国：泰国物流独角兽，中物流独角兽，中、泰泰多元多元背景背景助力快速发展助力快速发展 Flash Express 于 2017 年在泰国曼谷成立，尽管起步较晚

52、，但目前已发展成为泰国前三大快递服务公司。该公司提供免费的门到门取货和送货服务，拥有超过 15000 辆送货车辆，23 个分拣中心，1300 个配送中心和 10000 个服务网点，员工人数超 40000人。Flash Express 自成立以来，获得了总计超 3.5 亿美元的风险投资，投资者包括泰国的大型商业银行、国有能源企业以及中国资本，如 eWTP（阿里巴巴旗下科技与创新基金）、云天使、高榕资本。雄厚的资本支持给予公司低价竞争的底气雄厚的资本支持给予公司低价竞争的底气，以 25 泰铢的快递费（远低于当时竞争对手的 60 泰铢）迅速占领市场。表 6 Flash Express 融资历史 时间

53、时间 轮次轮次 金额金额 投资方投资方 2018/5/21 天使轮/Bure Capital、TCP Capital、eWTP Capital、SCB 10X、Krungsri Finnovate、PTT Oil and Retail Business Public Company Logo 2020/10/11 D 轮 2 亿美元 eWTP、Durbell、云天使 2021/6/7 E 轮 1.5 亿美元 高榕资本 资料来源：crunchbase，首创证券 Flash ExpressFlash Express 的崛起同样与电商平台密不可分的崛起同样与电商平台密不可分 Lazada 是泰国第二

54、大电商平台，公司与其保持着深度合作，新冠疫情期间在线零售的快速发展给公司带来了较大的业务增量。图 26 Flash Express 与 Lazada 合作 资料来源：Flash Express公司官网，首创证券 Flash ExpressFlash Express 的另一大优势来自其多元的管理层背景的另一大优势来自其多元的管理层背景 公司创始人之一狄玮杰曾参与支付宝的开发，管理团队还包括阿里巴巴、百度和顺丰速运的前高管，能够给公司带来中国成熟的电商、物流技术与经验。同时，另一创始人为泰籍华人 Komsan Lee，拥有丰富的货运代理与国际物流公司管理经验，保证公司的业务运营更适合泰国的本地特0

55、%10%20%30%40%50%60%70%80%90%印度尼西亚菲律宾越南泰国马来西亚新加坡15-35岁人口占比未开通银行账户人口占比 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 15 点。3.4 Kerry Express：泰国传统快递龙头，：泰国传统快递龙头，面临“面临“新势力新势力”挑战压力”挑战压力加剧加剧 嘉里物流附属公司，2006 年在泰国成立，是泰国领先的快递服务公司之一，于 2020年12月完成分拆并在泰国证券交易所上市。由于受到极兔等竞争对手的价格竞争压力，2022 年 Q1、Q2

56、、Q3 单季度营收分别为 4.42、4.28、4.22 亿泰铢，呈逐季萎缩态势，净利润则从 2022 年 Q1 的亏损 0.49 亿泰铢进一步扩大到 Q2、Q3 的亏损 0.73、0.67 亿泰铢。表 7 Kerry Express 财务数据（百万泰铢）2020 2021 Q1/2022 Q2/2022 Q3/2022 营业收入营业收入 18,917 18,818 4,416 4,283 4,219 净利润净利润 1,405 47-491-732-674 EBIT 1,846 114-605-919-839 资料来源：Kerry Express公司官网，首创证券 4 东南亚快递业未来发展趋势东

57、南亚快递业未来发展趋势 随着 2021 年东南亚物流行业融资浪潮的过去，各国的主要快递公司已获得充足的资金来保证自己的扩张与发展，2022 年的融资与投资规模大幅减少，其中物流设施的投资更是从 2021 年顶峰的 25 亿美元锐减至 2022 年的 2 亿美元。在各大快递公司基本完成本土网点的布局后，预计其发展重心将转为提升数字化、智能化创新能力，提升服务效率与质量，以获得差异化竞争优势。4.1 电商自建物流兴起电商自建物流兴起 物流服务对网络购物的消费者体验具有较大影响，直接关系到用户的消费意愿与消费频次，因此东南亚各大电商平台均不断在物流端进行投入，以提高用户的满意度。Tokopedia

58、是东南亚地区最受欢迎的电商平台之一，在 2022 年 3 月推出了“Dilayani Tokopedia”物流服务，允许卖家将产品存储在高需求地区的“智能仓库”中，而且交货速度更快，运输成本更低，买家最低只需要支付 0 印尼盾的运费，在同一城市，最快可以 4 小时送达，在其他主要城市，基本可以满足在 48 小时内交付产品。表 8 Tokopedia 提供的“Dilayani Toko”配送服务 免费定期送货免费定期送货 Dilayani Tokopedia 买家配额买家配额 2-12 次/周 无限 最大运费最大运费 岛上 20000 印尼盾 岛外 40000 印尼盾 全印尼范围内最高 8500

59、0 印尼盾 最低交易额最低交易额 50000 印尼盾 50000 印尼盾 卖家服务费卖家服务费 4%由 Tokopedia 提供：2%预计货物到达时间预计货物到达时间 3-5 天 1-2 天或 3-5 天 可用的快递公司可用的快递公司 SiCepat,AnterAja,JNE Cargo,Grab/Gojek Swift,SiCepat,AnterAja,JNE,Grab/Gojek 资料来源：Tokopedia官网，首创证券 另一大电商平台 Lazada 也一直在投入自营物流资产建设。据报道，目前 Lazada 在东南亚有超 30 万平方米自建仓储、15 个分拣中心、近 400 个揽收及配送

60、站点。2020 年双十一期间，Lazada 发布公告称，其超过 85%的包裹都是通过自营物流网络投递。行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 16 4.2 自动化、数字化技术推动时效、成本优化自动化、数字化技术推动时效、成本优化 东南亚快递业长期以来一直大量使用人工分拣，不仅效率低下，且带来了较高的人工成本。各大快递公司积极投资自动化设备，以加快交付速度、优化成本结构。以 Ninja Van 2022 年在新加坡投入运营的 80,000 平方英尺（7432 平方米）的自动包裹分拣中心为例，这个分拣

61、中心配置了完备的自动化包裹处理设施，每天可处理 200,000 个包裹。对比过去，新分拣中心的包裹入库速度提升了150%。其中，自动分拣的准确率高达99.9%，分拣速度因此大幅提升 300%，出库人均处理效率提高 180%，速度提升 200%。4.3“电商、支付、快递”体系融合或可获得更多业务增量“电商、支付、快递”体系融合或可获得更多业务增量 不同于中国的电商发展推动了支付宝、微信等数字支付巨头的诞生，东南亚各国的数字支付渗透率依然在较低水平。2022 年，数字支付取代电子商务成为东南亚投资金额最大的板块，电商平台、传统金融业都在探索新的数字支付商业模式。我们预测，数字支付与电商、快递互相之

62、间更多的结合会带来更多的业务增量，而其中能获得更多业务流入口的快递公司或可取得更快的增速。图 27 2022 上半年东南亚私募基金投资方向 资料来源：e-Conomy SEA 2022，首创证券 5 中国快递公司在东南亚的布局中国快递公司在东南亚的布局 5.1 内外部因素推动国内快递企业出海内外部因素推动国内快递企业出海 国内市场格局基本稳定国内市场格局基本稳定 2021年国内快递与包裹服务品牌集中度指数CR8为80.5，处于相对高位，CR8 中亦呈现“马太效应”，强者愈强，弱者逐渐落后。政策与监管层面，积极遏制恶性价格竞争，规范行业竞争与保障从业人员权益。伴随着市场格局的基本稳定，头部企业均

63、从“价格战”寻求扩大市场份额的策略转变成“品质竞争、客群差异”等差异化竞争策略。31%18%3%6%42%电子支付电子商务交通新媒体其他 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 17 图 28 2021 年 Q3 中国快递市场份额 资料来源：Wind，首创证券 协同产业链升级转移协同产业链升级转移 2021 年 11 月 23 日，国家“十四五”对外贸易高质量发展规划提出，强化国际物流保障，构建与外贸规模和发展水平相适应的国际物流体系；多渠道提升我国国际航空货运能力，推进畅通国际铁路、道路货运通道

64、，发展集装箱铁水联运，为企业提供多元化物流选择。伴随着中国产业链向东南亚等地的转移，快递企业依托本国快递资源能力优势，积极在海外市场建立起相配套的物流仓储能力，两者相辅相成，共同推动国内制造业的升级与转型。政策鼓励“快递出海”政策鼓励“快递出海”2020 年开始实施“快递出海”工程，鼓励快递物流企业和先进制造业协同出海，建立自主可控、安全可靠的国际寄递物流供应链，支持快递企业积极发展海外业务，培育具有国际竞争力的一流快递企业。表 9 政策鼓励“快递出海”时间时间 省市省市 政策政策 2020 年 3 月 浙江省 浙江省人民政府办公厅关于开展快递业“两进一出”工程全国试点的实施意见 2021 年

65、 4 月 厦门 厦门市加快境外航空货运高质量发展的若干措施 2021 年 6 月 连云港 关于促进中国（江苏）自由贸易试验区连云港片区联动创新协同发展的实施意见 2022 年 9 月 吉林 关于做好跨周期调节进一步稳外贸的实施方案 资料来源：政府官网，首创证券 中国与世界各国签订的区域全面经济伙伴关系协定协议（RCEP）于 2022 年 1 月 1日正式生效，通过关税减免、贸易便利化和标准化、区域协同一体化等制度安排推动跨境贸易，同时也有助于提升跨境物流的效率。跨境电商蓬勃发展跨境电商蓬勃发展“十三五”期间，我国跨境电商综合试验区增至 105 个，建设海外仓超1800个，跨境电商零售进口试点扩

66、大至86个城市及海南全岛。在疫情催化下，得益于政策支持、资本加持、全球物流基础设施持续完善、各路玩家积极入场等诸多因素的推动，跨境电商加速崛起，跨境电商贸易占比从2018年的27%增长到2022年的42%，成为对外贸易发展的新增长引擎。跨境电商市场随商流不断发展，逐步成长为万亿市场。20.82%17.24%15.58%9.84%9.75%7.70%7.90%11.16%中通韵达圆通申通顺丰百世极兔其他 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 18 图 29 中国跨境电商物流行业市场规模（亿元）资料

67、来源：探迹大数据，首创证券 相比国际巨头相比国际巨头具有较大具有较大发展空间发展空间 2021 年中国快递迈入“千亿件”时代，快递业务总量超 1083 亿件，但其中跨境快递件量仅为 21 亿件，占全年总业务量比重为 1.9%；跨境业务收入 1163 亿元，占全年快递收入比重为 11.3%。相比于海外快递巨头，我国快递企业从业务量、收入、竞争力等各方面仍与其有较大差距，但我国快递企业在电商领域积累了丰富的经验及技术，有助于在东南亚等新兴国家快速拓展业务，加速赶超国际巨头。图 30 2021 年国内外主要快递公司海外收入占比 资料来源：Wind，易观分析，首创证券 5.2 发展历程发展历程:本土本

68、土布局布局“由轻至重”，“由轻至重”，注重与国内业务协同效应注重与国内业务协同效应 20182018 年前，探索期年前，探索期 伴随着中国跨境电商的初步兴起，我国快递企业开始探索东南亚市场，主要是采取轻资产模式，设立当地的分公司、分部，与当地代理开展合作。顺丰控股于 2010 年成立新加坡分部，2016 年底成立越南分公司及胡志明分部，2017 年 4 月成立泰国分公司及曼谷分部。0%10%20%30%40%50%60%70%0200040006000800040000001920202021中国跨境电商物

69、流行业市场规模同比0%10%20%30%40%50%60%70%80%顺丰圆通中通百世UPSFedExDHL 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 19 2017 年 7 月，中通快递（柬埔寨）公司开始试运营，本土业务落地东南亚。同年，老挝市场的本土网络也开始布局。2018 年，中通在东南亚的业务区域扩展，新增越南、缅甸本土网络。2015 年，百世推出了适宜东南亚本地情况的“自建快递分拨+末端网络加盟”模式，广泛吸纳当地个体创业者，迅速延伸物流网络触角，更注重在东南亚铺设本土快递网络。2016

70、年，京东在印尼上线自建电商平台 JD.id，并将一整套完整的电商物流基础设施复制到了印尼当地，开启了京东的海外第一站；2017 年，京东在泰国建成了其在东南亚地区最先进、最完整的智能仓储物流中心。图 31 中国快递公司在东南亚发展历程 资料来源：顺丰控股、中通快递、圆通速递、韵达股份官网及公告，首创证券 20，发展期，发展期 国内快递公司海外业务的拓展，大多紧跟各大电商平台的发展脚步。国内电商平台战略投资的东南亚各大本土电商，如阿里系的 Lazada、腾讯系Shopee，在此期间快速发展，快递物流需求快速增长。同时，极兔的异军突起，使得国内快递业价格战愈演愈烈，各

71、家都在寻找新的业务增量，纷纷在东南亚加大投资。2019 年 3 月，顺丰控股战略投资缅甸物流公司 KOSPA，出资 400 万美元，获得了KOSPA 25%的股份并进入其董事会；同月，参股印尼 Triputra 集团，成立合资公司，瞄准印尼电商和快递物流市场；2019 年 4 月，与香港老牌的米业供应商金源米业共同出资近 700 万新加坡元，成立了合资公司 GS EXPRESS，双方共同开拓越南快递物流市场。2019 年 4 月，中通快递泰国有限公司（简称“泰国中通”）成立。2020 年 2 月，泰国中通在曼谷转运中心开始试运营，泰国全境快递业务正式启动；同年，本土业务落地马来西亚。2018

72、年，圆通开通首条东南亚航线，并与云南国际班列共同开发中国老挝铁路货运市场。2018 年，韵达国际开拓马来西亚、新加坡的国际货运业务，主要为海运方式。整体来看，在这一段时期，各家快递公司加大了与东南亚各国本土力量的合作布局，积极熟悉当地法律、商业规则，培养本地化人才，寻找与自身国内资源契合的业务拓展路径。20212021 年以来，扩张期年以来，扩张期 2021 年是跨境物流的快速增长期。2021 全年贸易出口总值 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 20 21.7 万亿元，同比增长 21.2%，

73、创下 2010 年以来的增长最高值；其中跨境电商出口1.44 万亿元，增长 24.5%。“一带一路”倡议，RCEP 协议生效，带动中国与周边区域贸易快速增长。各家快递公司也开始了在东南亚本土的重资产布局，投资自动化设备及仓储，整合当地头部企业，组建自有的服务网络及人员队伍。2021 年 9 月，顺丰控股作价 175.55 亿港元收购嘉里物流，获得其在泰国等地的自建快递网络。与嘉里物流的整合大幅增强了顺丰的国际货运及代理服务实力，能为客户提供空运、海运、陆运各种物流解决方案。同时，即将建成的鄂州机场作为国际货运枢纽，将有望壮大其国际航空网络，以及全球海陆空多式联运能力，全面提升国际物流市场竞争力

74、。2022 年 4 月 30 日，圆通速递国际控股有限公司旗下菲律宾公司，在菲律宾宣布开业起网，启动当地“门到门”的国内国际快递包裹服务。2022 年 12 月起，泰国中通在原有业务（国际、本土快递）的基础上，开通了三项服务板块：海外仓服务、泰国本土快运及中泰国际跨境物流服务，快递网络服务范围进一步扩大。中通目前已在东南亚五国（越南、泰国、老挝、缅甸、柬埔寨）建立了 16 个分拨中心，总面积超 10 万平方米；建立了上千个网点，服务覆盖率超 80，马来西亚的快递网络搭建也在进行中。经过多年在东南亚的发展与探索，中国快递企业不断加强与本地的链接，将中国模式、经验、技术与当地实际情况结合，进一步完

75、善基础设施与技术能力，全方位满足当地消费者的需求。表 10 中国快递公司东南亚布局 公司名称公司名称 主要业务国家主要业务国家 经营方式经营方式 顺丰控股顺丰控股 泰国 加强国际空网建设加强国际空网建设：加密新马泰东南亚流向的全货机定班航线，完善国际快递空网布局；融合嘉里物流东南亚本土网络资源深耕细融合嘉里物流东南亚本土网络资源深耕细作作，追平国际头部快递水平 中通国际中通国际 老挝、缅甸、柬埔寨、泰国 东东南亚各国之间的快递往返业务南亚各国之间的快递往返业务：如 2020 年 3 月，开通柬埔寨至越南陆运往返专线；跨境电商合作跨境电商合作：越南合作伙伴包括 SENDO、来赞宝、淘宝国际等跨境

76、电商；冷链运输服务布局冷链运输服务布局：中通国际已将冷链服务拓展至老挝、缅甸、柬埔寨、泰国 4 个东南亚国家 圆通速递圆通速递 越南、菲律宾 依托自有航空网络开发东南亚货运航线依托自有航空网络开发东南亚货运航线；探索跨境电商铁路班列的运营和产品；起网菲律宾 韵达韵达股份股份 马来西亚、越南 开发海上航运路线 资料来源：顺丰控股、中通快递、圆通速递、韵达股份官网及公告，首创证券 6 结论结论：市场格局初步成型：市场格局初步成型，本本土土独角兽独角兽有望保持有望保持高增长高增长 回顾东南亚快递市场的发展历程，关键的推动因素是电子商务的快速发展。伴随着基础设施的不断改善、产业链的转入及政策的支持，预

77、计东南亚快递市场在未来几年依然会有较快发展。东南亚各国的快递市场已出现一定的分化，成熟市场如泰国、新加坡等已进入较为激烈的价格竞争阶段，而受制于基础设施落后、数字支付渗透率低等不利因素的印尼、越南等国，伴随着电商的进一步发展，快递市场增量空间依然较大。东南亚快递市场竞争格局初步成型，其中成长较快的是东南亚本土新兴物流独角兽，其迅速崛起的主要优势可概括为三点：充足资本支持快递网络的快速扩张，电商深度合作带来持续业务增量以及管理层的经验背景优势给与的领先商业模式。中国快递公司在东南亚的发展经历了逐步深入、资产由轻到重的过程。顺丰通过收购嘉里物流以实现本地快速起网，而通达系则更多是以跨境电商为切入点

78、，结合自身 行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 请务必仔细阅请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明读本报告最后部分的重要法律声明 21 优势特点开发货运路线。综合来看，看好与电商、支付平台融合度深，自动化技术能力强，资本背景雄厚的东南亚本土物流独角兽，如 J&T、Ninja Van 等。国内快递公司，看好具有国际空网优势、与东南亚本土网络资源融合逐步深入的顺丰控股。7 风险提示风险提示 1)东南亚电商发展不及预期：根据谷歌、淡马锡和贝恩咨询公司联合发布的 e-Conomy SEA 2022，相较 2021 版将东南亚地区互联网经济总规模从 3630 亿美元调降至 3300

79、亿美元，体现出东南亚电商市场经历快速发展期后，资本市场对未来预期的降温。2)东南亚快递市场价格竞争加剧：随着电商市场增速的放缓与更多竞争者的加入，东南亚快递公司可能会陷入价格竞争抢夺市场份额的局面，造成公司盈利与现金流的恶化。3)通胀及利率上升：如果通胀及利率水平处于较高水平，会抑制消费支出，进而影响快递公司的营收与盈利增长。同时较高的利率会影响尚未实现盈利的快递公司的融资规模，进而造成现金流恶化，影响公司正常运营。4)国际地缘冲突加剧：国际地缘政治的冲突会深刻影响全球产业链的布局，东南亚国家的外向型经济会受到更大的影响。行业行业深度报告深度报告 证券研究报告证券研究报告 Table_Intr

80、oduction 分析师简介 张功，男，南京航空航天大学硕士，证书编号：S03。2022 年 3 月加入首创证券，负责交通运输板块研究。分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报

81、告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预

82、测不一致的研究报告。首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。本报告

83、的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。评级说明 1.投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的 6 个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准 2.投资建议的评级标准 报告发布日后的 6 个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深 300指数的涨跌幅为基准 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深 300 指数涨幅 15以上 增持 相对沪深 300 指数涨幅 5-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅5-5之间 减持 相对沪深 300 指数跌幅 5以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现