1、请务必阅读末页的免责条款和声明2023年年3月月3日日重卡行业深度跟踪报告重卡行业深度跟踪报告行业底部已过，周期复苏将至行业底部已过，周期复苏将至中信证券研究部中信证券研究部汽车及零部件汽车及零部件团队团队尹欣驰尹欣驰/李李景景涛涛/李子俊李子俊/董军韬董军韬/武武平平乐乐/简志鑫简志鑫2核心核心观点观点重重卡行业景气度明显回升卡行业景气度明显回升，2月同比转正月同比转正，3月旺季将至月旺季将至。2023年2月重卡销量约6.8万辆，同比+15%，结束了连续21个月的同比下跌。我们认为重卡景气度回升明显，3、4月随着国内经济的恢复和传统旺季的到来，较强的终端需求及补库存周期有望出现，我们预期3月

2、销量环比有望继续提升。四四大驱动因素共振大驱动因素共振，助力行业复苏助力行业复苏。我们认为重卡需求有望得到明显恢复，主要有以下四点驱动力：重卡更新迭代周期约7-8年左右。16Q4到21Q2是上一轮重卡销量的牛市。我们预计2023年及以后，置换需求有望随上轮行业牛市中售出车辆的增加而增加，从而带动重卡行业逐步复苏。15部门发文柴油货车污染治理攻坚行动方案，加码柴油货车污染治理。且国家颁布建材、有色等行业碳达峰实施方案，加快淘汰老旧国四车辆。2022年中国重卡出口销量达17万辆，同比+60%，出口销量有望持续增长。行业终端需求有望受益于经济恢复、物流回暖、基建加码、地产纾困等多重利好。风险风险因素

3、：因素：宏观经济增速下行压力持续；物流运价低迷；基建不及预期；库存消化较慢；天然气价格大幅波动。投资投资策略：策略：我们预测2023年重卡行业销量约90万辆+，同比增长30%+。当前重卡行业拐点已至，在稳增长政策、基建刺激、物流恢复等利好因素加持下，有望逐步走出底部。我们继续推荐：半挂车全球龙头、新能源业务发力的中集车辆；市场份额稳步提升、出口销量增速领先的中国重汽A/H；高压共轨龙头、4D毫米波雷达等新业务有储备的威孚高科等。此外，我们建议关注：一汽解放、福田汽车；以及在后处理产业链具有弹性的奥福环保、艾可蓝等。9WaVeUcWaVaVaYeU9PbPaQnPqQmOnOeRnNtQiNoO

4、sO9PoOmNwMoOmPwMoNnQ3行业历史复盘：当前处于底部，复苏已逐步到来行业历史复盘：当前处于底部，复苏已逐步到来重卡行业历史重卡行业历史销量（销量（万辆）万辆）四万亿刺激基建与地产驱动需求透支，基建减速，地产调控新国标实施，严格超载治理物流需求增长高速免费，国三集中淘汰国六标准实施资料来源：中汽协，中信证券研究部第一轮周期核心是基建+地产驱动，第二轮周期核心是超载治理及物流需求增长驱动。2021年7月1日国六实施，购车用车成本增加，行业在上半年集中抢装国五，并积累了大量渠道库存，对后续需求形成透支，严重影响了2021H1和2022年的销量。2020-2022年行业销量跌幅已超过2

5、010-2015年整个行业下行周期，行业超跌较为严重。4行业同比转正，库存呈现优化，补库周期有望到来行业同比转正，库存呈现优化，补库周期有望到来2021年年-2023年年重卡月度销量（万辆）及同比增速重卡月度销量（万辆）及同比增速资料来源：中汽协，中信证券研究部2023年2月，重卡行业销量约6.8万辆，结束了连续21个月的同比下跌，实现了同环比双增长。22H1行业销量同比-64%，Q3跌幅收窄至-23%，Q4跌幅约-8%，此前行业跌幅已逐步收窄。结合我们的调研，预计当前行业库存约18万辆，且库存结构已从国五转变为国六，国五余量已很少。而此前行业库存量最高点在2021年上半年，库存在30-35w

6、，而且全部是国五车辆。根据我们的草根调研，市场购车热情正快速恢复，此前因疫情所延后的购车需求近期明显释放。叠加行业将进入3、4月传统旺季，经销商开始为旺季备货，补库存周期将至。5行业销量有望回归中枢，我们预计中枢值在行业销量有望回归中枢，我们预计中枢值在130w2022销量销量vs2015单月销量（万辆）单月销量（万辆）中国重卡保有量（万辆）中国重卡保有量（万辆）资料来源：中汽协，中信证券研究部资料来源：交通部，中信证券研究部2022年单月销量已与上轮周期底部的2015年销量接近，但当前GDP和重卡行业保有量相比2015年均已接近翻倍，我们认为如此低的销量是受疫情等多方面影响的，是不可持续的。

7、重卡平均更新周期在7-8年，以2021年行业907万辆保有量计算，更新替换需求中枢约为110万辆。加上行业约20万辆的年出口，我们预计本轮行业周期的中枢值约130万辆，较上轮周期约110-120万辆左右的中枢值有所提升。2022年重卡销量仅67万辆，较中枢值仍有较大的均值回归空间。6基建有望形成工程量落地，物流需求受益于经济恢复基建有望形成工程量落地，物流需求受益于经济恢复全口径基建财政资金求和同比增速及基建单月增速全口径基建财政资金求和同比增速及基建单月增速G7整车货运流量指数整车货运流量指数资料来源：国家统计局，中信证券研究部资料来源：G7，中信证券研究部2022年基建投资增速同比+9.4

8、%，但基建的增速并未完全反映到下游需求上，如工程机械、重卡、水泥等。主要原因是本次基建新建项目多，投资额会有相当一部分用于购买土地，叠加开工需要一定的审批时间。2023年基建有望在工程量上逐步落地，形成对下游需求的拉动。疫情是此前对物流需求和司机生活影响最大的单一变量。2022年全年的货运需求与2020和2021年相比均有较大落差。2022年11、12月物流受疫情放开冲击明显，2023年1月有明显春节效应。随着经济秩序的逐步恢复，我们预计物流需求有望明显回升。7更新替换周期将至，叠加出口需求持续高增更新替换周期将至，叠加出口需求持续高增重卡行业历史销量及增速重卡行业历史销量及增速重卡行业出口销

9、量重卡行业出口销量资料来源：中汽协，中信证券研究部资料来源：中汽协，中信证券研究部重卡平均更新替换周期约7-8年，则2015年销量大致在2022年淘汰。2015年是上轮周期底部，对应2022年的更新淘汰需求不多。2015-17年销量增长迅速，因此预期2022-24年的更新淘汰需求有望逐步增长，对销量复苏形成拉动。2022年重卡行业出口约17.4万辆，同比+67%，销量占比达到重卡总量的26%。中国重卡出口主要面向亚非拉市场，当地竞争对手主要为欧美淘汰的二手车，国内企业车辆具有很高的性价比。8更新替换周期将至，叠加出口需求持续高增更新替换周期将至，叠加出口需求持续高增出口出口销量销量（单位：辆）

10、（单位：辆）市场份额（市场份额（%）企业名称今年累计去年同期累计增长率（%）今年累计去年同期累计市场份额变化总计453.66100100中国重汽798725405047.7745.3747.54-1.82陕汽集团342821904380.0219.6216.752.87一汽解放2.6012.2612.59-0.33北汽福田1.169.395.324.07东风汽车.275.918.97-3.06徐工汽车338432573.901.942.86-0.92上汽红岩2637201830.671.511.77-0.2

11、6江淮汽车26232692-2.561.502.37-0.87大运汽车2202894146.311.260.790.47华菱汽车90676119.050.520.67-0.152022 年重卡行业出口情况年重卡行业出口情况资料来源：中汽协，中信证券研究部92018年的打赢蓝天保卫战三年行动计划，要求2020年底前，京津冀及周边地区、汾渭平原淘汰国三及以下排放标准营运中型和重型柴油货车100万辆以上，促成了2020年重卡牛市。行动方案与蓝天保卫战类似，或有望催生新一轮重卡牛市。重卡行业历史保有重卡行业历史保有量（单位：万辆）量（单位：万辆）资料来源：中汽协，中信证券研究部2022年11月14日，

12、生态环境部、发改委、科学技术部、工信部、公安部、财政部、交通部等15部门联合印发了深入打好重污染天气消除、臭氧污染防治和柴油货车污染治理攻坚战行动方案（下简称行动方案）。攻坚攻坚目标：到目标：到2025年年，新能源和国六排放标准货车保有量占比力争超过新能源和国六排放标准货车保有量占比力争超过40%。当前重卡保有量为当前重卡保有量为907万辆万辆，假设保有量不变假设保有量不变，则意味着国六保有量在则意味着国六保有量在2025年约年约360万辆万辆。我们我们估算估算2021年下半年年下半年至至2022年底年底，国内国六及新能源重卡上险量不足国内国六及新能源重卡上险量不足60w，这意味着这意味着20

13、23-25三年平均每年国内国六销量需要达到三年平均每年国内国六销量需要达到100万万辆辆。政策端：政策端：行动方案行动方案是近年来最重要的重卡环保政策是近年来最重要的重卡环保政策10政策端：国四淘汰将成为抓手，国家和地方陆续出台政策政策端：国四淘汰将成为抓手，国家和地方陆续出台政策国家政策国家政策2022/11/7工信部、发改委等四部门建材行业碳达峰实施方案推动大气污染防治重点区域淘汰国四及以下厂内车辆和国二及以下的非道路移动机械。2022/11/15工信部、发改委、生态环境部有色金属行业碳达峰实施方案推动大气污染防治重点区域淘汰国四及以下厂内车辆和国二及以下的非道路移动机械。2022/11/

14、14工信部、发改委、生态环境部等15部门深入打好重污染天气消除、臭氧污染防治和柴油货车污染治理攻坚战行动方案全国柴油货车排放检测合格率超过90%，全国柴油货车氮氧化物排放量下降 12%，新能源和国六排放标准货车保有量占比力争超过40%。地方政策地方政策2021/11/5山东省生态环境委员会山东省新一轮“四减四增”三年行动方案（2021-2023年）减少移动源污染排放方面，加大中重型营运柴油货车淘汰力度，根据国家部署，有序推进国四中重型营运柴油货车淘汰工作。2022/3/2北京市政府北京市深入打好污染防治攻坚战2022年行动计划将积极推广新能源汽车和加快高排放车淘汰。2022年底前，各区通过实施

15、激励和约束等政策、加大执法 力度、深入宣传动员等手段，综合施策加快本辖区国四排放标准营运柴油货车淘汰。强化机动车排放监管方面，全年在进京路口和市内主要道路完成180万辆次以上的重型柴油车人工检查，配齐执法力量，确保超标车辆应罚尽罚等。2022/3/14陕西省政府陕西省蓝天保卫战2022年工作方案持续开展国三及以下柴油车和燃气汽车（含场内车辆）淘汰工作，推动淘汰国三及以下排放标准的汽油车，关中地区积极推动国四柴油汽车和采用稀薄燃烧技术的燃气汽车淘汰更新。2022/9/20浙江省政府关于进一步搞活汽车流通扩大汽车消费的通知鼓励有条件的地市开展汽车以旧换新活动。研究制定新一轮老旧营运柴油货车淘汰补助

16、政策，引导鼓励地市提前淘汰国四及以下老旧营运柴油货车。2022/10/10上海市政府关于深入打好污染防治攻坚战迈向建设美丽上海新征程的实施意见加快淘汰国四及以下排放标准柴油车，开展氢燃料电池汽车示范应用，推广新能源汽车及作业机械。加大柴油货车承担港口大宗货物集疏运的管控力度。近期国家及地方政府陆续推柴油货车国四淘汰相关政策近期国家及地方政府陆续推柴油货车国四淘汰相关政策资料来源：工信部，各地方政府官网，中信证券研究部11政策端：国四淘汰提上日程，政策端：国四淘汰提上日程，100万万+辆重卡待替换辆重卡待替换2021年保有量分排放标准测算年保有量分排放标准测算资料来源：中汽协，中信证券研究部测算

17、我们认为，国四淘汰将成为实现行动方案中所提及目标的重要抓手。理论测算：2021年900万辆保有量当中，约180万辆为国四存量，占总保有量的21%。结合行业调研数据：国四的保有量可能在110万辆-150万辆之间。淘汰节奏上看，我们预计2023年中央及各地方政府或将出台更多顶层政策，2024、25年重卡淘汰政策细节有望逐步落地。12新能源重卡进入萌发期，主要受“双碳”政策驱动新能源重卡进入萌发期，主要受“双碳”政策驱动资料来源：Thinkercar，中汽协，中信证券研究部2021-2022年新能源重卡零售销量及渗透率（单位：辆）年新能源重卡零售销量及渗透率（单位：辆）2022年新能源重卡上牌量前年

18、新能源重卡上牌量前15城市（单位：辆）城市（单位：辆）7%3%3%3%4%5%4%5%4%5%6%17%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0040005000600070001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2021销量2022销量2021渗透率2022渗透率32742699651 638532432407379 37405000250030003500新能源重卡进入萌发期新能源重卡进入萌发期，渗透率提升至渗透率提升至5%。2022年新能源重卡零售销量为2.5万辆，同

19、比+142%，12月单月渗透率提升至17%。2021年年7月起新能源重卡销量加速攀升月起新能源重卡销量加速攀升，主要受主要受“双碳双碳”战略下对高排放企业碳排放限制战略下对高排放企业碳排放限制驱动驱动。“双碳”战略对钢铁厂、煤矿等高排放企业的碳排放指标有较为严格的限制。各地政策支持：四川宜宾、河北唐山、内蒙古包头被明确为新能源汽车换电重卡特色类试点城市。资料来源：第一商用车网，中信证券研究部13重卡新能源化是环保减排的必由之路重卡新能源化是环保减排的必由之路2021年中国汽车分类别保有量占比年中国汽车分类别保有量占比2021年柴油货车污染物排放量分担率年柴油货车污染物排放量分担率81%4%4%

20、9%2%乘用车（私家车）乘用车（出租车）重卡中轻卡客车16%9%78%91%84%91%22%9%0%20%40%60%80%100%120%COHCNOxPM柴油货车其他汽车资料来源：中汽中心，中信证券研究部商用车保有量占比为商用车保有量占比为10%，而碳排放占比超而碳排放占比超60%。重卡等商用车由于年均行驶里程更高、柴油消耗总量更大，其污染排放水平远超出乘用车。2021年中国汽车保有量中商用车占比约10%，而产生的碳排放却超过60%。换言之，商用车单车减碳空间是乘用车的14倍。重卡等柴油货车的氮氧化物、PM颗粒物等污染物（导致雾霾的主要因素）的排放量也远在乘用车之上，纯电动重卡作为“零排

21、放”车辆在环保上具有多重效用。资料来源：生态环境部，中信证券研究部14“碳达峰”要求“碳达峰”要求2030年商用车年商用车CO 排放强度下降排放强度下降20%国家及各地区对于新能源重卡支持政策国家及各地区对于新能源重卡支持政策国家2021年10月2021年10月，工业和信息化部启动新能源汽车换电模式应用试点工作，其中四川宜宾、河北唐山、内蒙古包头被明确为重卡特色类试点城市2022年8月1日关于印发工业领域碳达峰实施方案的通知：开展电动重卡、氢燃料汽车研发及示范应用。加快充电桩建设及换电模式创新，构建便利高效适度超前的充电网络体系。对标国际领先标准，制修订汽车节能减排标准。到2030年，当年新增

22、新能源、清洁能源动力的交通工具比例达到40%左右，乘用车和商用车新车二氧化碳排放强度分别比2020年下降25%和20%以上2022年8月19日8月19日，国务院常务会议决定延迟新能源汽车免征购置税到2023年底，继续予以免征车船税和消费税、路权、牌照等支持2022年11月2022年11月，国务院生态环境部等发布柴油货车污染治理攻坚行动方案，明确要求到2025年全国柴油货车氮氧化物排放量下降 12%，新能源和国六排放标准货车保有量占比力争超过 40%2023年1月2023年1月公共领域车辆全面电动化试点开展，主要目标包括：（1）车辆电动化水平大幅提高。试点领域新增及更新车辆中新能源汽车比例显著提

23、高，其中城市公交、出租、环卫、邮政快递、城市物流配送领域力争达到80%。（2）充换电服务体系保障有力。新增公共充电桩（标准桩）与公共领域新能源汽车推广数量（标准车）比例力争达到1：1，高速公路服务区充电设施车位占比预期不低于小型停车位的10%。（3）新技术新模式创新应用。未来三年电动卡车的保有量增量可达百万级别，环卫车、城市物流车等有望明显受益资料来源：工信部，生态环境部，中国政府网，中信证券研究部“碳达峰碳达峰”要求要求2030年商用车二氧化碳排放强度下降年商用车二氧化碳排放强度下降20%，重卡降低排放重卡降低排放、向新能源化转型为环境保护和政策要求下的向新能源化转型为环境保护和政策要求下的

24、必然趋势必然趋势。2023年1月，公共领域车辆全面电动化试点工作展开，要求2023-2025年间试点地区公共车辆电动化水平大幅提高（环卫、邮政快递、城市物流配送等领域力争达到80%），未来三年，电动卡车的保有量增量可达百万级别，环卫车、城市物流车等有望明显受益。多省市已出台具体的新能源重卡支持政策多省市已出台具体的新能源重卡支持政策，政策工具以资金补贴政策工具以资金补贴、路权开放路权开放、渗透率强制要求等渗透率强制要求等为主为主。15国家及各省市已出台多项新能源重卡支持政策国家及各省市已出台多项新能源重卡支持政策国家及各地区对于新能源重卡支持政策国家及各地区对于新能源重卡支持政策地区雄安新区2

25、022年12月18日河北雄安新区新能源重卡推广应用实施方案（2022-2025年）（试行）明确：到2023年底，新区力争推广新能源重卡数量达到500辆，比例为20%；到2025年底，力争推广新能源重卡的数量达到3500辆，比例为60%。（1）规范新能源车辆和企业备案）规范新能源车辆和企业备案：新区新增上户的重卡运输和作业车辆全部为新能源，2023年注册的渣土车、牵引车和搅拌车中新能源占比要求分别为20%、40%和40%；到2025年时占比达到100%。（2）开放路权并允许新能源重卡增时作业）开放路权并允许新能源重卡增时作业：要求新能源重卡装卸货时享受绿色通道，减少车辆排队时间，且新能源重卡不受

26、重污染天气应急管控措施限制；另外，对于新能源渣土车，在进入“新区管理系统”且做好主动安全、清洁防护情况下允许除早晚高峰外全天候24小时作业。新能源重卡在路权和时权方面的优先将提高新能源重卡的运营效率，保障用户更换新能源重卡后的整体收益。（3）依托重点工程项目示范带动）依托重点工程项目示范带动：2022年12月1日开始，新区内新发包的此类项目，投入使用的渣土车、搅拌车施工车辆100%为新能源重卡，牵引车50%为新能源重卡，逐年提升新能源重卡的作业参与率。内蒙古2022年7月12日包头市人民政府办公室印发包头市电动汽车充换电基础设施建设运营管理办法。对充换电频率有较高需求的领域，支持在沿途合法建设

27、用地适当配建充换电站。对于电厂、钢铁、有色、矿区等应用场景，每150辆换电重卡至少配套建设一座重卡换电站。四川2022年5月23日宜宾市提出在“十四五”期间将加快换电基础设施规划建设步伐，按照“电动宜宾”工程实施方案，20222025 年，宜宾市建成60座重卡换电站。到 2025 年，核心示范区(中心城区)重卡换电站达到 37 座，加快发展区(郊县)重卡换电站达到 23 座。为实现电动重卡推广应用目标，20222025 年，宜宾市计划推广应用电动重卡达到3000辆。山东2022年6月15日淄博市人民政府办公室印发关于加快新能源汽车推广应用的实施意见的通知。进一步加大物流车、渣土车等商用车和出租

28、车、私人消费领域乘用车使用新能源汽车的推广力度，对提供共享换电技术服务，并运营多品牌多车型的中重型卡车换电站按换电设备充电模块额定充电功率，给予400元/千瓦的一次性建设补贴，单站补贴最高不超过100万元，单个企业累计补贴不超过1000万元。河南2022年5月20日河南省发布关于进一步加快新能源汽车产业发展的指导意见，到2025年建成集中式充（换）电站5000座以上、除应急车辆外，全省公交车、巡游出租车以及城市建成区的渣土运输车、水泥罐车、物流车、邮政用车、环卫用车、网约出租车基本使用新能源汽车；重型载货车辆、工程车辆绿色替代率达到50%以上。海南2022年8月5日海南省发布关于开展新能源汽车

29、换电模式重点应用领域示范应用项目申报的通知，提出对投放换电车辆不低于50辆并实际以换电模式运营的中重型卡车项目，一次性给予400万元的奖励。资料来源：各地人民政府网，第三方资料来源（已添加）,中信证券研究部16电动重电动重卡在特定场景下经济性卡在特定场景下经济性已优于燃油重卡已优于燃油重卡资料来源：2021年货车司机从业状况调查报告（中国物流与采购联合会），中国公路货运运行大数据分析报告（2021）（中交兴路），第一商用车网，中信证券研究部测算注：总成本按照重卡单班运行测算中国各动力类型重卡中国各动力类型重卡TCO成本测算（以半挂牵引车为例）成本测算（以半挂牵引车为例）重卡类型重卡类型燃油重卡

30、燃油重卡电动重卡电动重卡氢燃料电池重卡氢燃料电池重卡中低端燃油重卡高端燃油重卡中短续航电动重卡（200-300km）长续航电动重卡（400km以上）初始购置成本初始购置成本购置整车（万元）356090140140年折旧额小计（万元）年折旧额小计（万元）6.09.412.519.519.5成本占比7%11%16%24%20%运营成本运营成本年燃料成本（万元）28.626.0181529.4年路桥成本（万元）26.426.426.426.426.4年司机工资（万元）14.414.414.414.414.4年运营成本小计（万元）年运营成本小计（万元）69.466.858.855.870.2成本占比8

31、5%81%77%70%73%其他成本其他成本年其他成本小计（万元）年其他成本小计（万元）5.845.844.764.765.84成本占比7%7%6%6%6%TCO成本（万元）成本（万元）487.4492.2456.5480.3573.1每公里运行成本（元）每公里运行成本（元）6.776.846.346.677.96经济性为重卡运营最重要经济性为重卡运营最重要指标指标。重卡作为物流运输和工程建设的重要生产工具，对于使用成本要求非常严格，这样才能提高盈利水平。TCO（Total Cost of Ownership，全生命周期成本）是衡量重卡经济性水平的最重要的量化因素，主要包含初始购置成本、运营成

32、本和其他成本。2022年电动重卡经济性已优于燃油重年电动重卡经济性已优于燃油重卡卡。17资料来源：中信证券研究部测算注：2022年整体重卡销量数据来自中汽协2022-2030年中国电动重卡销量测算年中国电动重卡销量测算20222023E2025E2030E重卡销量及各场景重卡占比（重卡销量及各场景重卡占比（%）当年重卡销量当年重卡销量（万辆万辆）6790120150物流运输占比物流运输占比60%60%60%60%单程0-200公里港口短途运输（生鲜、普货等）6%6%6%6%园区短途运输（煤炭、钢材等）21%21%21%21%单程200-500公里城际运输（生鲜普货、高价值重货）12%12%12

33、%12%城际运输（低价值重货）15%15%15%15%单程500公里以上跨省运输6%6%6%6%工程建筑占比工程建筑占比30%30%30%30%单程0-200公里城建渣土、自建工程20%20%20%20%单程200公里以上城建渣土、自建工程11%11%11%11%专用车占比专用车占比10%10%10%10%单程0-200公里环卫车、资源运输车等10%10%10%10%各场景电动重卡渗透率（各场景电动重卡渗透率（%）物流运输场景电动重卡渗透率物流运输场景电动重卡渗透率单程0-200公里港口短途运输（生鲜、普货等）2%4%20%45%园区短途运输（煤炭、钢材等）4%7%15%35%单程200-50

34、0公里城际运输（生鲜普货、高价值重货）1%3%10%35%城际运输（低价值重货）0%2%8%20%单程500公里以上跨省运输（快递、轻货、高价值重货）0%0%3%10%工程建筑场景电动重卡渗透率工程建筑场景电动重卡渗透率单程0-200公里城建渣土、自建工程7%12%20%40%单程200公里以上城建渣土、自建工程0%2%8%20%专用车场景电动重卡渗透率专用车场景电动重卡渗透率单程0-200公里专用车（环卫车、资源运输车）13%17%40%70%电动重卡总销量及渗透率（万辆，电动重卡总销量及渗透率（万辆，%）电动重卡批发总销量电动重卡批发总销量（万辆万辆）2.65.718.852.1电动重卡渗

35、透率电动重卡渗透率（%，推算推算）4%6%16%35%短期短期内预计电动内预计电动重卡会在政策要求较高的煤炭钢材园区内运输重卡会在政策要求较高的煤炭钢材园区内运输、环卫车等城市内专用车场景下优先环卫车等城市内专用车场景下优先渗透渗透。我们预计我们预计2025年电动重卡的销量可达年电动重卡的销量可达19万辆万辆，渗透率约渗透率约16%，到到2030年电动重卡的渗透率有望达到年电动重卡的渗透率有望达到35%。2025-2030年，随着电动重卡经济性和续航里程的提升，预计电动重卡会逐渐转向市场驱动，在以下场景渗透率会优先得到提升：政策要求较高、且盈利要求不高的环卫等城市内专用车场景；运输半径200公

36、里以内的城市园区内短途运输场景。其次为：运输半径200公里以内的工程建筑场景；运输半径200-500公里的生鲜及普通货物运输、高价值重货运输场景。电动重卡将在优势场景下快速渗透，电动重卡将在优势场景下快速渗透，2025年中国渗透率可达年中国渗透率可达16%18特斯拉特斯拉Semi引领风潮，电动重卡方兴未艾引领风潮，电动重卡方兴未艾特斯拉特斯拉Semi外观外观特斯拉特斯拉Semi内饰内饰特斯拉特斯拉V4 1000伏高压架构伏高压架构资料来源：特斯拉Semi交付发布会12月2日特斯拉Semi电动重卡正式交付，具备500英里（约合805公里）续航里程、低于2kWh/英里（1.25kWh/公里）的能耗

37、。满载情况下，Semi百公里加速时间仅需20秒。采用了中置方向盘的驾驶位，搭配两侧的屏幕及摄像头，减小盲区。充电30分钟即可恢复70%续航，引入了全新的 1000V 高压架构，实现了 1MW+以上的直流快充能力。资料来源：特斯拉官网资料来源：特斯拉官网19特斯拉特斯拉Semi引领风潮，电动重卡方兴未艾引领风潮，电动重卡方兴未艾特斯拉三电机架构特斯拉三电机架构特斯拉的空气动力学特斯拉的空气动力学Semi高效率的背后：（1）Semi的车头进行了空气动力学优化，风阻系数仅为0.38Cd，而传统重卡的风阻系数为0.65-0.70Cd。（2）具备强动能回收，能提升能量利用率，并能大幅减轻机械刹车的负荷。

38、（3）Semi 使用了 3 电机架构，且具有全新的电机配置思路：其中一个侧重能效，在高速巡航状态下功耗较低；另外两个侧重性能，提供加速及操控方面的性能响应。（4）特斯拉Semi 的电机和 Plaid 一样，在转子上使用了碳纤维套筒，这使得整个电机的稳定性和高转速性能有了极大的提升。资料来源：特斯拉Semi交付发布会资料来源：特斯拉Semi交付发布会20投资策略投资策略资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为2023年2月24日收盘价；中国重汽（03808.HK）收盘价和EPS为港元；宇通重工、瀚川智能为Wind一致预期，其他公司为中信证券研究部预测我们预测2023年重卡行业销量约90万

39、辆+，同比增长30%以上。当前重卡行业拐点已至，在稳增长政策、基建刺激、物流恢复等利好因素加持下，有望逐步走出底部。我们继续推荐：半挂车全球龙头、新能源业务发力的中集车辆；市场份额稳步提升、出口销量增速领先的中国重汽A/H；高压共轨龙头、4D毫米波雷达等新业务有储备的威孚高科等。此外，我们建议关注：一汽解放、福田汽车；以及在后处理产业链具有弹性的奥福环保、艾可蓝等。电动重卡方面，我们重点推荐新能源商用车深入布局的中集车辆（A+H），电动商用车平台技术布局领先的江淮汽车。特别地，我们建议投资人关注新能源重卡新势力：新能源环卫车销量位居前列的宇通重工、吉利商用车远程汽车（未上市）、三一重卡（未上市

40、）。电动重卡产业链方面，我们重点推荐换电重卡连接器份额领先的瑞可达（单车价值量约7000-10000元），新能源重卡热管理产品收入不断提升的松芝股份，在新技术和低成本工艺上具备绝对优势的锂电池龙头企业宁德时代。充换电运营方面，我们建议关注：换电运营取得领先优势的玖行能源（未上市）、换电运营领域资源禀赋强的协鑫能科，以及加速布局换电运营的瀚川智能。重点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级简称简称代码代码市值（亿美元）市值（亿美元）Non-GAAP净利润（亿美元）净利润（亿美元）PE（Non-GAAP）评级评级212223E24E212223E24E特斯拉TSLA.O6,2

41、2976444429简称简称代码代码收盘价（元收盘价（元/港币）港币）EPS（元（元/港币）港币）PE评级评级2122E23E24E2122E23E24E中集车辆301039.SZ9.70.450.420.470.5422232118买入江淮汽车600418.SH16.40.09-0.390.060.增持中国重汽000951.SZ17.30.880.190.771.3120912213买入中国重汽03808.HK12.41.860.751.502.0371786买入宇通重工600817.SH13.10.750.640.760.951720171

42、4瑞可达688800.SH101.71.012.433.605.买入松芝股份002454.SZ7.90.180.150.270.4144522919买入宁德时代300750.SZ405.46.8310.1517.0923.3659402417买入协鑫能科002015.SZ11.10.620.580.761.0018191511买入瀚川智能688022.SH66.50.561.392.513.87风险因素风险因素宏观经济增速下行压力持续；物流运价低迷；基建不及预期；重卡库存消化较慢；天然气价格大幅波动；新能源重卡渗透速度不及预期。感谢您的信任与支持！感

43、谢您的信任与支持！THANK YOU22尹欣驰尹欣驰（汽车及零部件行业首席分析师汽车及零部件行业首席分析师）执业证书编号：S02李景涛李景涛（汽车及零部件行业联席首席分析师汽车及零部件行业联席首席分析师）执业证书编号：S03李子俊李子俊（汽车及零部件分析师汽车及零部件分析师）执业证书编号：S02董军韬董军韬（汽车及零部件分析师汽车及零部件分析师）执业证书编号：S03武平乐武平乐（汽车及零部件分析师汽车及零部件分析师）执业证书编号：S02简志鑫简志鑫（汽车及零部件分析师汽车及零部件分析师

44、）执业证书编号：S04免责声明免责声明23分析师声明分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSAgroup of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而

45、言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接

46、或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域

47、、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明投资建议的

48、评级标准投资建议的评级标准评级评级说明说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20%以上增持相对同期相关证券

49、市场代表性指数涨幅介于5%20%之间持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上行业评级强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上证券研究报告证券研究报告2023年年3月月3日日免责声明免责声明24特别声明特别声明在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因

50、此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问https:/ Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由CL Securities Taiwan Co.,Ltd.分发；在澳大利亚由CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由CLSA（CLSA Americas,LLC除外）分发；在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由CLSA Europe BV分发

51、；在英国由CLSA（UK）分发；在印度由CLSA India Private Limited分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由PT CLSA Sekuritas Indonesia分发；在日本由CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由CLSASecurities Malaysi

52、a Sdn Bhd分发；在菲律宾由CLSAPhilippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由CLSASecurities(Thailand)Limited分发。针对不同司法管辖区的声明针对不同司法管辖区的声明中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由CLSA Limited分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何

53、事宜，CLSA客户应联系CLSA Limited的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由CLSA（CLSA Americas,LLC除外）仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSA Americas,LLC提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易

54、商），以及CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Si

55、ngapore Pte Ltd豁免遵守财务顾问法（第110章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士

56、。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEurope BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经CAPL事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第

57、三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第761G条的规定。CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAll Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解CLSA India“关联方”的更多详情，请联系Compliance-I。未经中信证券事先书面授权未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告发送或销售本报告。中信证券中信证券2023版权所有版权所有，保留一切权利保留一切权利。