1、 证券研究报告证券研究报告 请务必阅读正文之后第请务必阅读正文之后第 50 页起的免责条款和声明页起的免责条款和声明 华为华为汽车汽车朋友圈扩张，谁与破局者同行朋友圈扩张，谁与破局者同行 汽车行业华为汽车业务专题报告2023.3.8 中信证券研究部中信证券研究部 核心观点核心观点 尹欣驰尹欣驰 汽车及零部件行业首席分析师 S02 李景涛李景涛 汽车及零部件行业联席首席分析师 S03 丁奇丁奇 云基础设施行业首席分析师 S03 连一席连一席 产业策略首席分析师 S02 李子俊李子俊 汽车及零部件分析“问界”的

2、成功证明华为“智选”模式跑通，华为在智能汽车行业的能力得到“问界”的成功证明华为“智选”模式跑通，华为在智能汽车行业的能力得到印证；印证；根据根据中建集团官网中建集团官网中标信中标信息、息、界面新闻界面新闻，后续华为将和赛力斯、江淮、后续华为将和赛力斯、江淮、奇瑞等构建“汽车生态品牌”，有望建奇瑞等构建“汽车生态品牌”，有望建立百万辆级别产品矩阵，带来系统性投立百万辆级别产品矩阵，带来系统性投资机会。整车端，推荐智选车企赛力斯、江淮汽车车型周期下的投资窗口期；资机会。整车端，推荐智选车企赛力斯、江淮汽车车型周期下的投资窗口期；供应链端，推荐有望与华为智选车型共同放量的零部件企业：供应链端，推荐

3、有望与华为智选车型共同放量的零部件企业：拓普拓普集团集团、星宇、星宇股份股份、文灿、文灿股份股份、保隆、保隆科技科技、华阳、华阳集团集团、德赛、德赛西威西威、均胜、均胜电子等。电子等。华为战略重点从消费电子转向智能电动车，对汽车行业格局影响华为战略重点从消费电子转向智能电动车，对汽车行业格局影响深远深远。我们看好华为在消费电子领域积累的诸项能力在智能电动车领域得以复用：（1）产品）产品定义：定义：华为手机领域多年深耕积累下的需求洞察和卖点挖掘能力；（2）营销：）营销：华为作为国内领先的“渠道品牌”，旗下产品拥有高曝光度，此外华为拥有体系化的营销打法、广泛的 3C 渠道布局；（3）智能化智能化技

4、术：技术：自主研发的鸿蒙 OS系统迁移到车机，打造“车机天花板”，城区道路点到点辅助驾驶率先搭载极狐S HI 版落地，自动驾驶研发成果位居第一梯队。“智选智选”模式模式深度赋能车企，在内部赛马中深度赋能车企，在内部赛马中脱颖而出。脱颖而出。相较于 Huawei Inside 和Tier 1 智能零部件模式，智选模式的产品享受华为深度赋能：智选模式下，华为与赛力斯合作的 AITO 问界品牌 2022 年创下月销最快破万的新势力销量爬坡记录（全年交付 7.6 万台）。与此前的 Huawei Inside 模式不同，智选模式的特点包括：（1）产品开发方面，产品开发方面，华为更加深度参与产品定义、配置

5、选择和定价，系统性发挥消费电子领域积累的各项能力，人无我有的“鸿蒙车机”成为问界品牌车型的最大卖点。（2）营销和渠道方面，营销和渠道方面，问界新车发售登上华为新品发布会，由车 BU 总裁余承东压轴发售，此外问界品牌车型广泛进入到华为的 3C 门店，截至 2022 年约 1000 家，半年时间问界品牌门店数量完成对蔚小理的反超（平均 300500 家），在售车型充分享受华为渠道的赋能。华为智选华为智选朋友圈的扩容：赛力斯、江淮、奇瑞将发挥差异化优势，中长期有望朋友圈的扩容：赛力斯、江淮、奇瑞将发挥差异化优势，中长期有望打造百万打造百万辆辆级车型矩阵。级车型矩阵。华为车 BU 总裁余承东力推智选模

6、式，与赛力斯合作的成功，吸引到奇瑞、江淮等企业纷纷加入智选模式。我们认为，华为智选朋友圈的合作伙伴的初代产品具有一定的差异化分工：（1）赛力斯是早期华为智选模式的“合作典范”，技术路线主打 20 万万元元以上价格带的增程混动以上价格带的增程混动；（2）曾经多年的自主品牌第一奇瑞汽车有着出色的制造能力、成本控制能力、完善的产能布局，根据产业链相关企业调研，我们预计首款智选车型 2023Q4 发布，奇瑞有望在 20 万万-30 万万元元主流纯电市场主流纯电市场为“华为智选”贡献最大增量；（3）根据产业链相关企业调研，我们预计江淮汽车 2024 年与华为推出高端产品，判断将大概率定位在高端高端 MP

7、V。华为“智选朋友圈”正在拓展，逐渐补齐车型矩阵、完善产能布局，我们认为华为将成为未来三年智能电动车行业最大变量，并在中长期建立百万级别的产品矩阵，与华为深度合作的主机厂和零部件企业将迎来业绩增长。华为百万产品矩阵孕育零部件增量市场，看好供应链投资机会。华为百万产品矩阵孕育零部件增量市场，看好供应链投资机会。软件定义汽车的背景下，智能驾驶、智能座舱、智能底盘等相关技术搭载上车，“军备竞赛”愈演愈烈，华为作为科技巨头跨界进军汽车业务，旗下车型料将搭载多项前沿技术，凸显科技感和智能化，为上游供应链带来高 ASP 订单。此外，华为在布局过程中不断寻求和国内优质零部件供应商的合作，华阳集团、拓普集团等

8、零部件企业也与华为签署相关合作协议，共同研发智能电动车重要零部件先进技术。我们看好华为智选生态扩张的过程中，有业绩弹性的零部件企业、与华为深度合作的零部件企业的投资机会：（1）受益于智选车型放量，有业绩弹性的零部件企业：拓普集团（新能源热管理系统、后副车架等）、星宇股份（车灯）、文灿股 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 2 师 S02 武平乐武平乐 汽车及零部件分析师 S02 简志鑫简志鑫 汽车及零部件分析师 S04 董军韬董军韬 汽车及零部件分析师 S

9、03 份（前底板、后底板，三电壳体、副车架）、保隆科技（空悬系统）；（2）与华为签订合作协议，长期深度合作的零部件企业：华阳集团（AR-HUD）、德赛西威（智能驾驶）、均胜电子（座舱域控制器）等。风险因素：风险因素：与华为的合作关系松动；新车型交付时间延后；新车型销量不达预期；芯片供应紧张影响整车供给能力；终端市场爆发价格战。投资建议：投资建议：问界品牌的成功证明了华为在智能电动车行业的能力，智选模式率先跑通，当前正在从 1 到 N 铺开，华为智选“朋友圈”远期销售规模有望合计达到百万台级别，产品矩阵扩张带来新投资机会。我们推荐整车和零部件两类投资机会。整车企业：整车企业

10、：我们认为与华为深度合作的智选车企有望在车型周期上行的阶段迎来明显的投资窗口期，建议跟踪合作车型落地进度、车型产品力、进驻华为渠道情况，推荐赛力斯、江淮汽车。零部件企业：零部件企业：（1）受益于智选车型放量，有业绩弹性的零部件企业：拓普集团（新能源热管理系统、后副车架等）、星宇股份（车灯）、文灿股份（前底板、后底板，三电壳体、副车架）、保隆科技（空悬系统）；（2）与华为签订合作协议，长期深度合作的零部件企业：华阳集团（AR-HUD）、德赛西威（智能驾驶）、均胜电子（座舱域控制器）等；建议关注：上声电子（汽车声学系统）、沪光股份（线束），上海沿浦（汽车座椅骨架）、瑞鹄模具（一体化车身结构件）。重

11、点公司盈利预测、估值及投资评级重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 代码代码 收盘价收盘价 EPS PE 评级评级 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 赛力斯 601127.SH 38.50-1.22-2.36-1.97 0.18-32-16-20 214 增持 江淮汽车 600418.SH 15.25 0.09-0.39 0.06 0.16 169-39 254 95 增持 拓普集团 601689.SH 60.50 0.92 1.64 2.31 3.22 66 39 26 19 买入 星宇股份 601799.SH 141.81 3.32 3.91 5.12 6.

12、73 43 36 28 21 买入 文灿股份 603348.SH 56.98 0.37 0.93 2.16 3.03 154 61 26 19 买入 保隆科技 603197.SH 44.20 1.29 0.97 2.48 3.42 34 46 18 13 买入 华阳集团 002906.SZ 34.56 0.63 0.92 1.30 1.83 55 40 29 20 买入 德赛西威 002920.SZ 114.21 1.50 2.12 3.24 4.29 76 54 35 27 买入 均胜电子 600699.SH 15.18-2.74 0.45 0.69 0.95-6 34 22 16 买入 资

13、料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 汽车汽车行业行业 评级评级 强于大市（维持）强于大市（维持）fYaVaYcW8XbUbZfVaQ9R6MnPnNoMtQlOpPoNfQqQzQaQpPuNxNnPqPuOqMoN 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 3 目录目录 投资聚焦投资聚焦.6 报告缘起.6 投资逻辑.6 风险因素.7 第一性原理：从汽车的属性看行业竞争要素和华为汽车业务前景第一性原理：从汽车的属性看行业竞争要素和华为汽车业务前景.8 车企运营考验多维度能力，华

14、为具备较强竞争优势.8 消费属性：华为在消费电子领域积累的多项能力在汽车领域得以复用.9 科技属性：华为在智能座舱和自动驾驶研发成果位于第一梯队.12 制造属性：华为寻求优质主机厂完成最后一块拼图.16 商业模式：智选模式充分发挥华为优势，率先跑通商业模式：智选模式充分发挥华为优势，率先跑通.18 华为汽车业务布局伴随组织架构调整不断进化.18 智选模式车型“含华量”高，以乘法方式发挥华为各项优势.20 智选模式从 0 到 1：问界快速上量印证华为能力，智选模式率先跑通.21 智选模式进入从 1 到 N 新阶段：与赛力斯合作的成功吸引到奇瑞、江淮.23 竞争推演：华为入局加速行业洗牌，有望建立

15、百万级别产品矩阵竞争推演：华为入局加速行业洗牌，有望建立百万级别产品矩阵.26 华为入局将会加速智能电动车行业洗牌.26 华为有望建立百万级别产品矩阵.28 市场两个核心讨论：智选车企和投资窗口期市场两个核心讨论：智选车企和投资窗口期.30 智选车企车型短期差异化定位，制造能力强的车企长期有望伴随华为放量.30 整车：关注智选车企车型周期的预期上修带来的投资机会.31 零部件：长期关注绑定华为供应链的企业，短期可布局绑定车企有业绩弹性的企业.33 风险因素风险因素.35 投资策略投资策略.35 重点公司重点公司.36 赛力斯：携手华为，开启智能汽车二次创业.36 江淮汽车：蔚来、大众多年合作伙

16、伴.37 奇瑞汽车（未上市）：产能、制造能力领先其他智选车企.38 拓普集团：以底盘为地基的 Tier 0.5 平台型供应商.39 星宇股份：经营显著修复，客户不断拓展.40 文灿股份：“一体压铸”行业领先，短期扰动不改长期趋势.41 保隆科技：空气悬架在手订单充沛，传感器业务高速增长.43 华阳集团：智能座舱平台型公司，产品客户快速扩展.44 德赛西威：汽车智能化先行军，看好 ADAS 加速渗透.45 均胜电子：盈利能力持续改善，汽车电子业务快速增长.46 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 4 插图目录插图目录 图

17、1：华为汽车业务逻辑图.7 图 2：2004-2021 年 No.1 和 No.10 车型市占率.8 图 3：智能电动车关键竞争要素及华为能力体现.9 图 4：蔚来、理想、小鹏、AITO APP 月活量.11 图 5：蔚来、理想、小鹏、AITO APP 月活量/保有量.11 图 6：华为商城主界面.12 图 7：华为商城 AITO 界面.12 图 8：问界和造车新势力 2022 年底门店数量.12 图 9：主要新势力车企、华为车 BU、主要传统车企研发投入.13 图 10：华为 2011-2021 年研发费用及研发费用率.13 图 11：主要新势力车企、华为车 BU 2021 年研发人员数量.

18、13 图 12：新势力车机主界面对比.15 图 13：问界 M5 车机图示.15 图 14：问界 M5 PC 与车机双屏协同.15 图 15：电动车相比燃油车动力系统更简化.17 图 16：华为组织架构.19 图 17：华为车 BU 组织架构调整历程、商业模式探索.19 图 18：不同车企开发模式对比.20 图 19：赛力斯与华为合作时间轴.21 图 20：2022 年问界月销快速爬坡跻身第一梯队.21 图 21：问界品牌起量分析框架.22 图 22：问界 M7 于华为 2022 年夏季新品发布会上发售.22 图 23：问界和造车新势力门店数量.23 图 24：极狐阿尔法 S 和问界车型交付量

19、对比.23 图 25：立讯入局前后奇瑞汽车股权结构.25 图 26：江淮汽车股权结构（截至 2022 年三季报）.26 图 27：智选车企车型规划.26 图 28：M7 零重力座椅的概念被诸多车型模仿.27 图 29：2019-2022 年前 11 月新能源分车企销量及同比增速.27 图 30：2017-2025 年新能源汽车销量及预测.28 图 31：2021 年乘用车品牌销量前三名占比（轿车）.28 图 32：2021 年乘用车品牌销量前三名占比（SUV）.28 图 33：各品牌单店销量（辆/月）.29 图 34：各品牌门店总数、三线及以下城市占比.30 图 35：智选车企概况.31 图

20、36：赛力斯股价复盘.32 图 37：华为汽车业务主要产品.33 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 5 表格目录表格目录 表 1：2018-2022 年前 11 月新车型数量.8 表 2：部分畅销车型卖点.10 表 3：华为在智能手机领域的创新.10 表 4：华为门店结构.11 表 5：部分品牌车机系统和座舱屏幕参数对比.14 表 6：华为 MDC 平台.16 表 7：部分智能驾驶平台对比.16 表 8：华为 MDC 平台搭载车型情况.16 表 9：新势力车企 A 点到 B 点的智能导航辅助驾驶推出时间.16 表 10

21、：造车新势力产能来源.17 表 11：华为汽车业务三种模式及合作车企.18 表 12：余承东个人履历.19 表 13：智选和 HI 模式“含华量”对比.20 表 14：问界 M7、理想 L9、小鹏 G9 发布当天百度搜索指数.22 表 15：赛力斯、奇瑞、北汽新能源、江淮近年来 15 万元以上车型梳理.24 表 16：江淮、奇瑞和赛力斯产能情况（包含乘用车和商用车，单位：万辆）.24 表 17：奇瑞、江淮、赛力斯乘用车和新能源乘用车批发销量、增速.25 表 18：不同价格带新能源乘用车渗透率.28 表 19：与华为签署合作协议车企及合作领域.33 表 20：华为车型配套零部件.34 表 21：

22、重点公司盈利预测和估值评级.36 表 22：赛力斯盈利预测.37 表 23：江淮汽车盈利预测.38 表 24：拓普集团盈利预测.40 表 25：星宇股份盈利预测.41 表 26：文灿股份盈利预测.42 表 27：保隆科技盈利预测.44 表 28：华阳集团盈利预测.45 表 29：德赛西威盈利预测.46 表 30：均胜电子盈利预测.47 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 6 投资聚焦投资聚焦 报告缘起报告缘起 本篇报告基于第一性原理探讨华为这一国内科技航母级企业在智能汽车领域的发展前景，我们详细梳理华为汽车业务的发展历程

23、、业务布局、产业链相关标的的投资机会。之所以在当前的时点重新梳理华为汽车“朋友圈”，是由于：（1）华为的能力）华为的能力直到直到 2022 年才年才得到得到充分充分印证：印证：2021 年 7 月，中信证券研究部汽车组联合计算机组外发过华为汽车业务的报告智能汽车系列报告 4华为与智能汽车的2025 及其投资机遇（2021-7-23），当时华为汽车业务经过多年布局推出了“Tier 1 零部件供应商”、“Huawei Inside 模式”、“智选模式”，也形成了智能座舱、智能驾驶等五大产品线，市场给予华为汽车业务很高的预期。然而，赛力斯智选 SF5（2021 年 5 月推出）并没有在 2021 年

24、走量，搭载高阶智能驾驶功能的北汽极狐阿尔法 S HI 版没有在 2021 年亮相而是延迟到 2022 年 5 月，随后销量平平，直到基于“智选模式”推出的 AITO 问界品牌（AITO 全称为 Add Intelligence to Auto，寓意“将智能带入汽车，让汽车更智慧”）于 2022 年 3 月份开启首款车型交付（M5 增程版），月销快速破万辆，华为在汽车业务上的能力才有充分的事实印证，摆脱了没有走量车型的窘境。（2）智选模式智选模式在与在与 HI 模式的内部赛马中脱颖而出模式的内部赛马中脱颖而出，但投资分歧尚未解决：，但投资分歧尚未解决：2022 年之前，市场对于 HI 模式和智选

25、模式哪种更好众说纷纭，而华为内部也存在着“赛马”的情况，其中，徐直军和王军主推 HI 模式、余承东站台智选。2022 年，智选品牌问界销量超预期，智选模式率先跑通、内部赛马中脱颖而出。根据中建集团官网中标信息、界面新闻、产业链相关企业调研，江淮、奇瑞已确立了和华为的智选合作，但市场对于智选车企的投资依然存在分歧。（3）华为入局对于行业竞争华为入局对于行业竞争的影响需要重新审视的影响需要重新审视。我们在外发的策略报告、行业专题报告中多次强调 2023 年会是竞争加剧的一年，竞争加剧也会是中长期的趋势，而华为作为国内航母级的科技巨头，在消费者理解、智能化相关的研发（智能座舱、智能驾驶）等方面优势明

26、显，因此华为在智能电动车行业的份额、对行业竞争的影响也需要重新审视。投资投资逻辑逻辑 问界品牌的成功证明了华为在智能电动车行业的能力，智选模式率先跑通，当前正在从 1 到 N 铺开，华为智选“朋友圈”远期销售规模有望合计达到百万辆级别，产品矩阵扩张带来新投资机会。我们推荐整车和零部件两类投资机会。整车企业：整车企业：我们认为与华为深度合作的智选车企有望在车型周期上行的阶段迎来明显的投资窗口期，建议跟踪合作车型落地进度、车型产品力、进驻华为渠道情况，推荐赛力斯、江淮汽车。零部件企业：零部件企业：（1）受益于智选车型放量，有业绩弹性的零部件企业：拓普集团（新能源热管理系统、后副车架等）、星宇股份（

27、车灯）、文灿股份（前底板、后底板，三电壳体、汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 7 副车架）、保隆科技（空悬系统）；（2）与华为签订合作协议，长期深度合作的零部件企业：华阳集团（AR-HUD）、德赛西威（智能驾驶）、均胜电子（座舱域控制器）等；建议关注：上声电子（汽车声学系统）、沪光股份（线束），上海沿浦（汽车座椅骨架）、瑞鹄模具（一体化车身结构件）。风险因素风险因素 与华为的合作关系松动；新车型交付时间延后；新车型销量不达预期；芯片供应紧张影响整车供给能力；终端市场爆发价格战。图 1：华为汽车业务逻辑图 资料来源：各公

28、司公告，MarkLines，中信证券研究部 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 8 第一性原理：从汽车的属性看行业竞争要素和华为第一性原理：从汽车的属性看行业竞争要素和华为汽汽车车业务前景业务前景 车企运营考验多维度能力，华为具备较强竞争优势车企运营考验多维度能力，华为具备较强竞争优势 汽车是消费、制造和科技消费、制造和科技三重属性叠加的工业消费品，产业链较长，整车企业运营覆盖需求洞察、产品设计、研发生产、营销宣传、渠道运营、售后服务等多个方面，且需要保证车型立项到后期上市销售全流程的一致性，即产品落地、营销打法符合产品

29、设计的初衷，因此车企体系化的能力也尤为重要。此外，消费者需求相对细分，在智能化、电动化的趋势下，个性化的消费需求逐渐放大，2018-2022 年国内平均每年新车型数量约为 160款，单个车型的市场份额天花板持续被压缩，车企产品矩阵的开发和迭代能力尤为关键，能够持续打造爆款的整车厂值得长期关注。图 2：2004-2021 年 No.1 和 No.10 车型市占率 资料来源：MarkLines，中信证券研究部 表 1：2018-2022 年前 11 月新车型数量 2018 2019 2020 2021 2022.1-11 月月 燃油 105 88 75 63 54 纯电 60 57 74 66 6

30、4 插混/增程 14 20 18 19 20 油电混动 1 2 2 11 12 轻混 4 氢燃料 1 0 合计 180 167 169 160 154 资料来源：MarkLines，中信证券研究部 基于对汽车的三重属性的拆解，我们认为华为在智能电动车赛道有着较强的竞争优势：基于对汽车的三重属性的拆解，我们认为华为在智能电动车赛道有着较强的竞争优势：（1）“软实力”）“软实力”复用智能手机等消费电子领域积累的多项能力：复用智能手机等消费电子领域积累的多项能力：尽管汽车和智能手机的生产制造、技术研发等方面存在明显差别，但从本质上讲均是相对高价值量的可选消费品，因此在卖点挖掘、营销策划、渠道建设等“

31、软实力”方面存在一定的相通之处，我们认为华为进军汽车行业有望复用在消费电子领域积累的能力与资源。7.3%4.5%3.4%3.2%3.2%2.8%1.9%2.0%1.9%2.3%2.0%1.8%2.4%2.0%2.1%2.4%2.1%1.8%2.1%1.7%1.6%1.8%1.7%1.4%1.3%1.3%1.4%1.3%1.4%1.2%1.3%1.3%1.1%1.1%1.2%1.1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%No.1市占率No.10市占率 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 9（2）“硬实力”“硬实力”智智能驾驶

32、和智能座舱均处于行业第一梯队：能驾驶和智能座舱均处于行业第一梯队：智能化进程中，智能座舱与智能驾驶的迭代是两大重要方向。智能座舱方面，华为自研的鸿蒙 OS 操作系统成功上车，流畅度等使用体验领先，打造人无我有的“车机天花板”鸿蒙车机；智能驾驶方面，当前小鹏、蔚来、理想以及领先的自主品牌均实现了高速场景“点到点辅助驾驶功能”的量产，智能驾驶的竞争进入城市场景（根据小鹏 2022 年“1024 科技日”，城市场景的算法复杂度、训练难度是高速场景的数十倍），华为和小鹏率先在广深地区推送城市“点到点辅助驾驶功能”，研发和量产进程位于第一梯队。图 3：智能电动车关键竞争要素及华为能力体现 资料来源：华为

33、官网，赛力斯公告，中信证券研究部 消费属性：消费属性：华为在消费电子领域华为在消费电子领域积累的多项能力在积累的多项能力在汽车领域得以复用汽车领域得以复用 汽车消费属性明显，客群汽车消费属性明显，客群相对相对细分细分，考验车企需求洞察和卖点挖掘能力。考验车企需求洞察和卖点挖掘能力。汽车作为耐用消费品，评价维度相对较多，包括外观、品牌、性价比、驾驶体验、内饰、动力类型、能耗、智能化水平、售后质量等等。在此基础上，不同群体的汽车消费者在做出购买决策时，重点考虑的因素也存在着显著差异。以新能源汽车为例，根据新出行2021 中国用户新能源车消费决策和态度调研报告，抛开基本的安全和续航需求外，10 万元

34、以内和 10万-15 万元预算的用户最关注售后服务质量，15 万-30 万元预算的用户最关注智能化，30万元以上预算用户则最关注外观和内饰。此外，消费者在不同的消费情境下也有不同的优先需求，首购用户的诉求是满足基本的出行需求，考虑安全、动力与空间等，而增购、换购用户则存在着消费升级的倾向，更加重视品牌因素，并且追求智能化、辅助/自动驾驶等附加功能。畅销车型大多有畅销车型大多有 12 个核心卖点个核心卖点，还需通过营销和渠道能力进行放大，还需通过营销和渠道能力进行放大。爆款车型的打造，产品力和卖点是基础，营销和渠道是推手。1.产品定义产品定义：特斯拉 Model 3 主打操控和智能，蔚来 ET5

35、 外观和配色吸引眼球，理想 L9 主打家用定位，建立“奶爸车”标签，欧拉好猫以独特的外观抓住女性用户的需求，极氪 001、比亚迪汉均在细分市场拥有良好的操控性和续航表现。2.营销和渠道营销和渠道：一方面，新品上市一般需要发布会、车展等活动放大声量，相关资源的投放效率、营销活动组织与车型卖点的匹配度需要关注；另一方面，销 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 10 售过程中试乘试驾环节的用户体验、销售人员的卖点讲解对于成交率的提升也尤为重要，因此门店触达度、渠道运营能力也尤为重要。表 2：部分畅销车型卖点 卖点分类卖点分类

36、车型车型 核心卖点核心卖点 2021 年销量年销量（万辆）（万辆）2022 年年 1-11 月销量月销量（万辆）（万辆）智能化 特斯拉 Model3 操控性、智能化水平 28.4 23.6 小鹏 P7 造型动感、智能化体验出色 6.1 5.6 问界 M5（华为智选）车机天花板 0.0 5.1 客群定位 理想 L9 关注家庭出行-2.9 理想 One 关注家庭出行 9.0 7.8 欧拉好猫 外形直击女性用户 5.1 6.5 坦克 300 越野定位 8.5 9.3 外观 蔚来 ET5 造型美观、颜色好看-0.5 性价比 哪吒 V 性价比极高的智能小型车 5.0 9.6 操控、续航 极氪 001 动

37、力强、底盘素质高，驾乘体验好 0.6 6.1 比亚迪汉 续航长，安全性高，动力强 11.8 24.4 零跑 C11 越级配置，高性价比 0.5 4.1 资料来源：各车企官网，MarkLines，中信证券研究部 华为在消费电子领域拥有充分的经验和资源积累，华为在消费电子领域拥有充分的经验和资源积累，需求洞察能力需求洞察能力、渠道和营销资源出、渠道和营销资源出色。色。华为在智能手机领域有着多项“业内首创”，华为捕捉到用户对于摄像的需求，开发出双摄、三摄、四摄机型；外观方面，超薄设计的 P6、联名保时捷设计、首创渐变色等，都展现了华为在外观设计上的匠心，引领了行业的审美风潮。渠道方面，华为当前门店包

38、括旗舰店（位于一线城市或核心二线城市，门店数量较少）、华为智能生活馆 200 多家（直营模式经营，主要位于购物中心，包括华为全场景智能产品体验）、全屋智能体验店 100多家、华为授权体验店 5500 多家（覆盖各线级城市）。表 3：华为在智能手机领域的创新 发布时间 机型 卖点创新 反响 摄像 2016 年 4 月 P9 首次搭载徕卡双摄 全生命周期销量全球 1200 万台 2017 年 3 月 P10 和 P10 Plus 首创徕卡三镜头 上市后 5 个月销量破 600 万台，月均 120 万台 2018 年 4 月 P20 Pro 首创徕卡后置三摄 开启预约 1 个月后成为华为西欧销量最高

39、的手机；全系列全生命周期销量达 1700 万台 2018 年 10 月 Mate20 系列 引入超广角镜头，带动潮流（实际国内首创 vivo x23）；首创 2.5cm 超级微距 全系列 4 个半月破 1000 万，月均 250 万台 2019 年 3 月 P30 Pro 首创超感光徕卡四摄系统 全系列上市 2 个月销量超 700 万台，月均 350 万台 2020 年 3 月 P40 Pro+搭载了徕卡五摄影像系统 销量一般，京东月销量 2.6 万 2022 年 9 月 Mate 50 系列 引入 XMAGE 影像系统，搭载全球首创的十档可变光圈 发售后京东商城 6000 以上销量榜单位居第

40、二（iPhone 14 Pro 第一，Pro Max 第三）系 统和 处理器 2015 年 11 月 Mate8 搭载了一代麒麟神 U950 处理器，业界首款采用台积电 16nm FinFET 制程的旗舰 SoC 上市 4 个月 400 万台，月均 100 万台 2020 年 12 月 Mate40 Pro 首搭华为自研的鸿蒙 OS2.0 系统 上市 2 个月 452 万台，月均 226 万台；HarmonyOS 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 11 2 发布百天升级用户就超 1 亿，成为全球发展速度最快的新一代智慧

41、终端操作系统。外观 2013 年 6 月 Ascend P6 主打超薄设计 全球销量 400 万台 2016 年 10 月 Mate 9 保时捷设计 国内首次联名保时捷设计 2 万台限量版一两个星期售罄 2018 年 4 月 P20 系列 国内首创渐变结构色 全生命周期销量 1700 万台 2019 年 10 月 Mate X 发布折叠屏手机 上市后每月销量约 10 万台 其他 2014 年 9 月 Mate7 首款按压式指纹识别 全生命周期销量 700 万台 2018 年 10 月 Mate20 PRO 首创无线反向充电 全系列 4 个半月破 1000 万，月均 250 万台 2022 年

42、9 月 Mate 50 系列 支持北斗卫星消息；昆仑玻璃屏幕保护技术 发售后京东商城 6000 以上销量榜单位居第二（iPhone 14 Pro 第一，Pro Max 第三）资料来源：华为公司官网，中信证券研究部 表 4：华为门店结构 门店类型门店类型 门店数量门店数量（家）（家）华为旗舰店 6 华为智能生活馆 221 华为全屋智能体验店 100 以上 华为授权体验店 5500 以上 门店与专柜 全球 56000 以上 资料来源：华为公告，中信证券研究部 华为线上渠道资源丰富，能够为华为线上渠道资源丰富，能够为 AITO 问界品牌问界品牌充分导流。充分导流。2022 年 11 月蔚来、理想、小

43、鹏、AITO 问界的 APP 月活量分别为 55 万/26 万/47 万/21 万人，截至 2022 年底车型保有量分别为 24.2 万/23.6 万/23.5 万/6.6 万台。根据易观千帆数据，截至 2022 年 4 月，华为应用商城月活量达到 9.53 亿，能够为 AITO 品牌充分引流。图 4：蔚来、理想、小鹏、AITO APP 月活量（万人）图 5：蔚来、理想、小鹏、AITO APP 月活量/保有量（%）资料来源：QuestMobile，中信证券研究部 资料来源：QuestMobile，各公司公告，中信证券研究部 0070理想小鹏蔚来AITO0%200%400%

44、600%800%1000%1200%理想小鹏蔚来AITO 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 12 图 6：华为商城主界面 图 7：华为商城 AITO 界面 资料来源：华为商城 资料来源：华为商城 图 8：问界和造车新势力 2022 年底门店数量（家）资料来源：问界、小鹏、蔚来、特斯拉、理想汽车官网，中信证券研究部 注：数据截至 2022 年 12 月 31 日 科技属性：科技属性：华为在华为在智能座舱和自动驾驶智能座舱和自动驾驶研发成果位于第一梯队研发成果位于第一梯队 智能座舱和自动驾驶依赖技术积累智能座舱和自动驾驶依

45、赖技术积累，华为车华为车 BU 研发投入研发投入水平水平较高。较高。智能化依赖持续的研发投入和技术积累，尤其是智能座舱和智能驾驶方向的投入。华为是国内航母级的科技巨头，从通信运营商到智能手机，华为有着多年研发积累，2011-2021 年均保持着 15%左右的研发投入，合计研发费用达到 8688 亿元。汽车业务方面，华为自 2013 年进入汽车业务以来，不断加大研发投入和人员配置，2021、2022 年车 BU 研发投入分别为 70 亿/105亿元，而特斯拉、蔚来、理想、小鹏 2021 年研发费用分别为 182 亿/46 亿/33 亿/41 亿元，上汽、长城、比亚迪 2021 年研发投入分别为

46、206 亿/91 亿/106 亿元，华为车 BU 研发投入超越国内一线新势力，并逐渐达到传统车企的规模。人员配备方面，华为车 BU 2021年研发人员达到 5000 人（2022 年扩展到 7000 人以上），蔚来、理想、小鹏 2021 年分别为 4809/3415/5271 人。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 13 图 9：主要新势力车企、华为车 BU、主要传统车企研发投入（亿元）资料来源：各公司公告，wind，中信证券研究部 注：华为车 BU 2022 年数据为华为全年预计，特斯拉、蔚来、理想、小鹏数据为研发费用

47、 智能座舱：鸿蒙车机智能座舱：鸿蒙车机当前被当前被誉为“誉为“车机天花板车机天花板”华为的智能座舱平台由鸿蒙车机系统、麒麟计算平台、华为的智能座舱平台由鸿蒙车机系统、麒麟计算平台、显示硬件、相关生态组成，目显示硬件、相关生态组成，目前实现座舱芯片、系统、显示硬件的全部自研前实现座舱芯片、系统、显示硬件的全部自研，其中鸿蒙车机，其中鸿蒙车机当前被誉为当前被誉为是是“车机天花板”“车机天花板”，打造人无我有的智能座舱体验打造人无我有的智能座舱体验。运行流畅度运行流畅度高：高：鸿蒙车机鸿蒙车机运行流畅，交互更为方便运行流畅，交互更为方便。鸿蒙车机定义“车机天花板”，UI 设计、运行流畅度、语义识别等

48、方面优于竞对。根据 2022 年华为开发者大会披露的信息，2023Q1 全面推送的 HarmonyOS 3.0 在设备数量、智联便捷性、流畅性、隐私安全、无障碍信息浏览等方面进行了多项提升。对比竞品车机的硬件参数，问界 M5/M7 车机在座舱芯片、算力、屏幕性能等方面并未领先于新势力车企的产品，我们认为华为将消费电子领域积累的 UI 设计、交互逻辑等经验充分运用到车机的开发中，最终实现优于竞品的使用体验。例如，与部分将导航地图作为主界面主体的新势力车企不同，鸿蒙车机采用高画质壁图 10：华为 2011-2021 年研发费用及研发费用率（亿元，%）图 11：主要新势力车企、华为车 BU 2021

49、 年研发人员数量（人）资料来源：华为年报，中信证券研究部 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 0%5%10%15%20%25%020040060080001600研发费用（亿元）研发支出占比4809340400050006000蔚来理想小鹏华为车BU 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 14 纸结合可滑动式应用卡片（空调、导航、音乐、设置、泊车影像等常用功能）的方式，增加了 UI 设计的简洁性与美观性。用户也可以根据自己的需求对壁纸与功能图标排布进行更改

50、，实现自主性与便利性，带来类似于手机、平板的使用体验。对于不同的车机应用开发，华为对 UI 设计有特定的设计规范，对交互方式、页面布局、界面自适应原则有规范化要求，结合自适应 UI 引擎，可以实现同一应用在车机、手机等不同终端自由流转，无需专门的 UI 适配，以此实现超级桌面功能。表 5：部分品牌车机系统和座舱屏幕参数对比 问界问界 蔚来蔚来 理想理想 小鹏小鹏 特斯拉特斯拉 阿维塔阿维塔 北汽北汽 智己智己 搭载车型 M5/M7 ET5/ET7 L9 G9 Model 3 阿维塔 11 极狐 HI 版 智己 L7 操作系统名称 Harmony OS Banyan Li OS Xmart OS

51、 4.0 V11 Harmony OS Harmony OS AliOS 底层 OS Harmony OS(基于Linux)QNX+安卓 Linux+安卓 QNX+安卓 Linux Harmony OS(基于Linux)Harmony OS(基于Linux)Linux 车型交付时间 2021年3月/2021 年 7月 2022年9月/2022 年 3月 2022年9月 2022年8月 2017 年 2022 年 12月 2022年7月 2022年6月 智能座舱芯片 麒麟 990A 高通 8155 高通8155*2 高通 8155 AMD Ryzen 麒麟 990A 麒麟 990A 高通 815

52、5 芯片制程 28nm 7nm 7nm 7nm 14nm 28nm 28nm 7nm 算力（Tops）3.5 8 8*2 8 10 3.5 3.5 8 内存（GB）6 未知 24 未知 16 8 未知 未知 存储空间（GB）128 未知 256 未知 256 128 未知 未知 中控屏幕（英寸）15.6 12.8 15.7 14.96 15 15.6 21.7 26.3 仪表屏幕（英寸）10.25 10.2 15.7 10.25-10.25 12.3 后排屏幕（英寸）-6.6 15.7-屏幕刷新率（Hz）69Hz 40Hz 60Hz 60Hz 未知 未知 未知 未知 屏幕分辨率 1920*10

53、80 中控1728*1888 仪表盘 1920*532 后排1268*360 3456*2160 2400*1200 920*1200 920*1080 3840*720 连屏4320*720和1920*720，中枢屏1888X1728 资料来源：上述各车企官网，上述各车企公告，中信证券研究部 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 15 图 12：新势力车机主界面对比 资料来源：各公司官网 多端流转：多端流转：鸿蒙车机与华为手机、手表、智能家居共同搭建鸿蒙生态。鸿蒙车机与华为手机、手表、智能家居共同搭建鸿蒙生态。（1）个性

54、化驾驶模式：登入华为帐号后，座椅自动调整，切换驾驶信息和应用服务内容，支持多帐号切换和访客模式，用户信息隔离；（2）手表控车：华为手表、手机靠近无感解锁车门，抬起手腕就能在手表屏幕上远程控车，完成开关车窗、开启空调等操作；能够查看充电进度，及时掌握车辆信息；（3）导航、通话和音乐流转：上车后，手机导航一键流转车内；下车后，自动转为步行导航流转到手机；通话和音乐上下车同样能够自如流转；（4）车家互联：车机控制中心支持控制已接入华为智慧生活 APP 的智能家居设备，实现“人、车、家”的全场景互联，例如车主可以在车上一键开启回家模式，让家中的灯和空调等家居设备提前就位。图 13：问界 M5 车机图示

55、 图 14：问界 M5 PC 与车机双屏协同 资料来源：问界官网 资料来源：问界官网 智能驾驶智能驾驶：华为华为城市城市高阶智驾落地进度位于第一梯队高阶智驾落地进度位于第一梯队 华为华为城市场景辅助驾驶搭载量产，整体进程处于第一梯队。城市场景辅助驾驶搭载量产，整体进程处于第一梯队。华为推出的 MDC 智能驾驶计算平台，是实现智能驾驶全景感知、地图&传感器融合定位、决策、规划、控制等功能的决策系统，4 款产品 MDC 300F、MDC 210、MDC 610、MDC 810 算力区间为64400+TOPS，覆盖 L2+L5 智驾级别。其中，算力最高的 MDC 810 平台已经与 2022年搭载极

56、狐阿尔法 S 华为 HI 版、阿维塔 11 实现量产，MDC 610 搭载长城沙龙机甲龙、哪吒 S、广汽埃安 AION LX Plus 上车，此外，比亚迪、奇瑞、广汽等车企 2023 年新车型也将搭载华为的智能驾驶超算平台。智能驾驶进入下半场，新势力车企高速场景下的 A 点 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 16 到 B 点的智能导航辅助驾驶（L2+）已经实现量产，领先国内自主品牌和合资车企，在难度更大的城市场景，华为率先于 2022 年 9 月在深圳向北汽极狐阿尔法 S HI 版车主推送城市 NCA（城区智驾导航辅助

57、功能）。表 6：华为 MDC 平台 MDC 300F MDC 210 MDC 610 MDC 810 算力 64 TOPS 48 TOPS 200+TOPS 400+TOPS 支持硬件 12*摄像头+12*CANs+8*车载以太 8*摄像头+10*CANs+4*车载以太 16*摄像头+12*CANs+8*车载以太 16*摄像头+12*CANs+8*车载以太 应用场景 商用车/作业车：港-矿-园等场景 乘用车：L2+场景 乘用车：L4 场景 乘用车/RoboTaxi:L4L5 场景 资料来源：华为官网，中信证券研究部 表 7：部分智能驾驶平台对比 计算平台计算平台 厂商厂商 应用场景应用场景 平

58、台算力平台算力(TOPS)核心芯片核心芯片 芯片算力芯片算力(TOPS)MDC810 华为 L4L5 400+昇腾 610 200 Drive Orin 英伟达 L2L5 2000 Orin 254 FSDHW3.0 特斯拉 L3 144 FSD 72 EyeQ5 Mobileye L2+L4 24 EyeQ5 24 Matrix 5 地平线 L4 512 征程 5 128 FAD 黑芝麻 L2+L4 70140 华山二号 A1000 70 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 表 8：华为 MDC 平台搭载车型情况 车型车型 MDC 型号型号 SOP 时间时间 极狐阿尔法 S 华为 HI 版

59、 华为 MDC 810HI 项目定制版 2022 阿维塔 11 华为 MDC 810HI 项目定制版 2022 长城沙龙机甲龙 双华为 MDC 610 2022 哪吒 S 华为 MDC 610 2022 广汽埃安 AION LX Plus 华为 MDC 610 2022 比亚迪高端品牌车型 华为 MDC 610 2023E 奇瑞高端品牌车型 华为 MDC 210/610 2023E 问界 M5/M7 华为 MDC（待定）2023E 问界 M9 华为 MDC（待定）2023E 广汽 AH8 华为 MDC（待定）2024E 资料来源：各公司官网，各公司公告，中信证券研究部预测 表 9：新势力车企

60、A 点到 B 点的智能导航辅助驾驶推出时间 车企车企 全栈自研开启全栈自研开启 高速场景高速场景 城市场景城市场景 小鹏 2018Q4 2021 年 1 月，小鹏 P7 2022 年 9 月，广州，小鹏 P5 华为 车 BU 成立之初-2022 年 10 月，深圳，阿维塔 11 特斯拉（美国）成立之初 2019 年 6 月，NOA V10.2 2019 年 12 月，Model 3（初步实现识别信号灯、路障等）/2021 年 7 月（FSD Beta 9.0 实现完全落地）特斯拉（中国）成立之初 2019 年 6 月，NOA V10.2-蔚来 2022Q1 2020 年 10 月，蔚来 ES6

61、/蔚来 EC6 预计 2023 年上半年 理想 2021Q2 2021 年 12 月，理想 ONE 预计 2023 年 资料来源：各公司官方微信公众号，蔚来、理想官方业绩会指引（含预测），中信证券研究部 制造属性：制造属性：华为寻求优质主机厂完成最后一块拼图华为寻求优质主机厂完成最后一块拼图 电动汽车代工生产模式常见于造车新势力企业电动汽车代工生产模式常见于造车新势力企业，车型车型快速快速落地。落地。不同于传统燃油车动力总成，新能源汽车简化了车身结构，使得电动车零部件数量较传统汽油车减少约 40%，在生产上的壁垒得以降低，模块化生产帮助造车新势力在发展初期利用第三方富余产能或 汽车汽车行业行业

62、华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 17 新建产能，实现代工生产，加速产业化进程。其中，理想、哪吒等车企通过收购拥有新能源生产资质的整车厂进行产能布局；蔚来则与江淮汽车签订协议，江淮作为蔚来的代工厂帮助实现车型量产；小鹏第一款车型 G3 选择在海马代工，随后收购广州福迪获得生产资质转向自建；华为通过和赛力斯的合作快速推出了 M5 和 M7，HI 模式也有极狐 HI 版（与北汽蓝谷合作）、阿维塔 11（与长安汽车、宁德时代联合打造）等车型落地。图 15：电动车相比燃油车动力系统更简化 资料来源：OFweek，汽车之家，图行天下 表 10：

63、造车新势力产能来源 品牌品牌 产能来源产能来源 产能来源方合作产能来源方合作开始时间开始时间 第一款车型及量产时间第一款车型及量产时间 备注备注 小鹏 早期海马汽车代工，P7 开始自产 2017 年 9 月 G3，2018 年 12 月 2020 年 3 月收购广东福迪汽车获得生产资质，2020 年 5 月肇庆工厂投产，P7 开始选择自产（2020 年 6 月）蔚来 江淮汽车 2016 年 4 月 ES8，2017 年 12 月 所有车型都是由江淮汽车代工 理想 收购重庆力帆后自建常州、北京工厂 2018 年 12 月 理想 ONE，2019 年 11 月 2018 年 12 月收购重庆力帆，

64、获得生产资质，2019 年 11 月理想常州工厂投产 哪吒 合众新能源（母公司）2017年获得生产资质，自建产能-哪吒 N01，2018 年 7 月 均为自建产能 零跑 早期长江汽车代工，2021 年自建工厂投产 2019 年 1 月 零跑 S01，2019 年 1 月 早期长江汽车代工，2020 年底收购新福达汽车，2021 年 7 月后开始自建 威马 自建工厂-威马 M7，2022 年 均为自建产能 极氪 专属工厂-极氪 001，2021 年 10 月 吉利支撑产能布局，自建产能 华为华为 赛力斯赛力斯 2019 年年 1 月月 问界问界 M5，2022 年年 3 月月 智选模式智选模式

65、奇瑞汽车奇瑞汽车 2022 年年 纯电轿车，预计纯电轿车，预计 2023Q4 智选模式智选模式 江淮汽车江淮汽车 2022 年年 未知，预计未知，预计 2023-2024 年年 智选模式智选模式 北汽蓝谷北汽蓝谷 2019 年年 1 月月 北汽极狐阿尔法北汽极狐阿尔法 S HI 版，版，2022 年年 5 月月 HI 模式模式 长安汽车长安汽车 2019 年年 1 月月 阿维塔阿维塔 11，2022 年年 12 月月 HI 模式模式 广汽埃安广汽埃安 2017 年年 6 月月 AH8，2023 年底年底 HI 模式模式 资料来源：各车企官网、官方微信公众号，中信证券研究部预测*注：正在洽谈智选

66、合作模式 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 18 商业模式：商业模式：智选模式智选模式充分发挥华为优势，充分发挥华为优势，率先跑通率先跑通 华为汽车业务的探索伴随组织架构不断迭代，零部件 Tier 1 模式定位类似于传统零部件厂商，而相较于 HI 模式，智选模式中华为更加深入地参与到产品定义、渠道营销等环节，能够充分发挥华为在消费电子领域的积累，以及作为国内科技巨头企业的技术实力。华为华为汽车汽车业务布局伴随组织架构调整不断进化业务布局伴随组织架构调整不断进化 华为华为 2013 年开始年开始探索汽车业务商业模式，探索

67、汽车业务商业模式，“传统零部件”“传统零部件”、“HI”、“智选”三种模式下，“智选”三种模式下，华为参与度不断提升华为参与度不断提升。华为 2013 年进入汽车业务以来不断探索商业模式，从类似于传统传统零部件零部件Tier 1模式模式向整车企业提供标准化零部件做起，到2020年10月推出Huawei Inside（HI）模式，尝试和车企联合开发，提供自动驾驶软硬件、智能汽车全栈解决方案；再到2021 年 4 月推出华为智选模式华为智选模式，更加深入参与产品定义和整车设计，产品进入到华为渠道销售。最终华为形成了零部件 Tier 1 模式、HI 和智选三种模式，华为在其中的参与度逐渐加深，其中，

68、与赛力斯的合作为智选模式首个落地案例，双方在 2021 年 12 月发布 AITO问界品牌，AITO 全称为 Add Intelligence to Auto，寓意“将智能带入汽车，让汽车更智慧”。表 11：华为汽车业务三种模式及合作车企 模式模式 推出时间推出时间 合作模式合作模式 合作车企合作车企 开始合作时间开始合作时间 车型及发布时间车型及发布时间 智选模式 2021 年 4 月 深度参与产品定义和整车设计，产品进入到华为渠道销售 赛力斯 2019 年 1 月 SF5，2021 年 4 月 M5 EREV，2021 年 12 月 M7 EREV，2022 年 7 月 M5 EV，202

69、2 年 9 月 M5/M7 高阶智驾版本，2023年年中 M9，2023Q4 奇瑞汽车 2022 年 2023Q4，轿车、SUV 江淮汽车 2022 年 2024E，未知车种 Huawei Inside 模式 2020 年 10 月 和车企联合开发，提供自动驾驶软硬件、智能汽车全栈解决方案 北汽蓝谷 2019 年 1 月 极狐 HI 版，2021 年 5 月 长安汽车 2020 年 11 月 阿维塔，2022 年 8 月 广汽埃安 2022 年 7 月 AH8，2023E 零部件 Tier 1 模式 2013 年 类似于传统零部件供应商，提供标准化产品 比亚迪、吉利、长城、一汽、奔驰、宝马等

70、资料来源：各车企公司公告，中信证券研究部预测 汽车业务组织架构经历多次调整汽车业务组织架构经历多次调整，当前余承东担任车，当前余承东担任车 BU CEO。2019 年 5 月，华为正式成立智能汽车解决方案 BU 部门（简称“车 BU”），隶属于华为 ICT 管理委员会，总裁为王军。在华为内部的组织架构中，BG（Business Group）指的是华为的业务集团或事业群，而 BU（Business Unit）则是指业务单元，一般是 BG 下属的一个业务模块，BU和 BG 是并列的一级部门。2020 年底，华为将车 BU 从 ICT 管理委员会划归到消费者业务管理委员会。2021 年 5 月，华为

71、消费者 BG（现已更名为终端 BG）CEO 余承东正式被任命为车 BU CEO，王军则被调任至车 BU COO（首席运营官）。华为公司希望利用余承东华为公司希望利用余承东 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 19 在消费电子领域积累的各项经验充分赋能汽车业务，余承东则在接管车在消费电子领域积累的各项经验充分赋能汽车业务，余承东则在接管车 BU 后力推智选模后力推智选模式。式。图 16：华为组织架构 资料来源：华为 2021 年年报 表 12：余承东个人履历 时间时间 经历经历 1993 年 加入华为，历任 3G 产品总监

72、、无线产品行销副总裁、无线产品线总裁、欧洲片区总裁、战略与 Marketing 体系总裁、华为消费者业务 CEO 2018 年 3 月 选为华为投资控股有限公司常务董事、董事会成员 2020 年 11 月 退出荣耀终端公司 2021 年 1 月 增任命 Cloud&AIBG 总裁(兼)、Cloud&AI BG 行政管理团队主任、增任命 Cloud BU 总裁(兼任)、Coud BU 行政管理团队主任 2021 年 4 月 被任命为华为云 CEO 2021 年 5 月 卸任华为云 CEO 职位，仍为消费者 BG CEO 以及新增智能汽车解决方案新增智能汽车解决方案 BU CEO 2022 年 4

73、 月 当选为华为董事会成员 现在任职 现任华为常务董事、消费者 BG CEO、智能汽车解决方案 BU CEO、智能终端与智能汽车部件管理委员会主任 资料来源：华为官网，华为公告，华为官方微信公众号，中信证券研究部 图 17：华为车 BU 组织架构调整历程、商业模式探索 资料来源：华为官网，各公司公告，中信证券研究部；Logo 来自各公司官网 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 20 智选模式智选模式车型“含华量”高车型“含华量”高，以乘法方式发挥华为各项优势，以乘法方式发挥华为各项优势 智选模式车型“含华量”高，充分发挥

74、华为实力。智选模式车型“含华量”高，充分发挥华为实力。华为智选模式下能够充分发挥自身优势，无论是公司前沿黑科技的搭载，还是后端营销和渠道运营。1.配置搭载方面配置搭载方面：HI模式下的车型，鸿蒙车机用的是华为的模块和系统，但是人机交互界面、UI 用的是车企自己的方案，即运用鸿蒙系统的底层能力，车企自身主导智能座舱的定义，未能充分发挥华为在手机领域的 UI 设计经验。2.营销和渠道方面营销和渠道方面：HI 模式车型并未充分享受华为营销资源的倾斜，如车型发售没有登上华为季度新品发布会，进入的华为门店数量远小于智选模式。此外，我们认为华为能力的发挥并不是简单的加法关系，而是乘法关系，体系化的能力能够

75、更加充分地反应到车型的研发和生产中，减少“产品设计研发落地营销宣传”等环节的损耗。表 13：智选和 HI 模式“含华量”对比 智选模式智选模式 HI 模式模式 问界 M5/M7 北汽极狐 HI 版 阿维塔 11 鸿蒙座舱（原生）（UI 设计不是华为做）（UI 设计不是华为做）无缝流转 华为三电系统 华为自动驾驶 （即将迎来搭载华为高阶智驾的版本）HUAWEI SOUND 音响系统 产品定义 ID 设计 车辆调校 门店销售（3C 门店，数量多，约 1k 家）（旗舰店，数量相对较少，10 家）营销资源倾斜，如登上华为季度新品发布会 质量控制 资料来源：问界、极狐、阿维塔官网，中信证券研究部 图 1

76、8：不同车企开发模式对比 资料来源：蔚来、赛力斯、特斯拉等公司公告，中信证券研究部 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 21 智选模式从智选模式从 0 到到 1：问界问界快速上量快速上量印证华为能力，智选模式率先跑通印证华为能力，智选模式率先跑通 赛力斯和华为合作效率超市场预期，目前三款车型在售赛力斯和华为合作效率超市场预期，目前三款车型在售。2019 年 1 月，赛力斯与华为签署合作协议，双方开展在新能源汽车领域的合作；2021 年 1 月，赛力斯 SF5 自由远征版搭载驼峰智能增程系统上市，采用华为双电机系统+全铝合

77、金底盘，搭载 Hi-Car 车机系统语音交互；2021 年 4 月，赛力斯和华为推出智选 SF5，进入华为旗舰店，并在 5 月开始交付；2021 年 12 月，赛力斯和华为联合推出问界品牌（AITO），并且发布旗下首款增程式 SUV 问界 M5，2022 年 3 月开启交付；2022 年 7 月，发布豪华智慧大型 SUV 问界 M7，并于 8 月开始交付；2022 年 9 月 6 日，M5 纯电版本正式发布，10 月底开始交付。图 19：赛力斯与华为合作时间轴 资料来源：赛力斯官网，中信证券研究部 图 20：2022 年问界月销快速爬坡跻身第一梯队（台）资料来源：各公司公告，中信证券研究部 问

78、界月销快速破万问界月销快速破万：长板够长，长板够长，弱化弱化短板，利用华为营销和渠道资源尽可能放大。短板，利用华为营销和渠道资源尽可能放大。产品端，鸿蒙车机是车机天花板，长板足够长，华为通过一些消费电子宣传的经验将短板（主要是 M7 的空间和轴距）进行了弱化。此外，M5/M5e/M7 均登上了华为季度新品发布会，3045 3245 5006 7021 7228 10045 10142 12018 8260 10143 05000000025000问界蔚来理想小鹏哪吒零跑极氪 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责

79、条款和声明 22 享受较高的曝光度，并在华为的 3C 门店中迅速铺开，利用其营销和渠道资源进一步放大声量。图 21：问界品牌起量分析框架 资料来源：中信证券研究部（1）广告宣传方面广告宣传方面：问界 M5/M7/M5e 分别登上华为 2021 年冬季、2022 年夏季和2022 年秋季新品发布会上，均作为压轴产品出场，并由华为车 BU 总裁余承东负责产品发售。发布会现场享受较高的关注度，其中，问界 M7 发售当天百度搜索指数达到 335 万，而理想 L9、小鹏 G9 发售当天百度搜索指数分别为 191 万、110 万。图 22：问界 M7 于华为 2022 年夏季新品发布会上发售 资料来源：华

80、为 2022 年夏季新品发布会 表 14：问界 M7、理想 L9、小鹏 G9 发布当天百度搜索指数 发布日期发布日期 当天百度搜索指数当天百度搜索指数 问界 M7 2022 年 7 月 4 日 3,352,184 理想 L9 2022 年 6 月 22 日 1,912,068 小鹏 G9 2022 年 9 月 21 日 1,104,318 资料来源：百度指数，中信证券研究部（2）渠道渠道运营运营方面，方面，问界依靠华为已有渠道实现快速扩张，问界依靠华为已有渠道实现快速扩张，截至截至 2022 年末门店数量年末门店数量接近接近 1000 家。家。当前华为依托原有的手机和 IoT 门店，能够以较低

81、的边际成本、快速建立数量较多的问界体验门店；截至 2022 年 12 月，问界品牌共有合计 986 个体验中心和用 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 23 户中心，提供销售、交付、售后等综合服务，数量大幅超越特斯拉和蔚小理。此外，截止2022 年 12 月 31 日，全国已经有 170 家 AITO 用户中心完成形象升级。图 23：问界和造车新势力门店数量（家）资料来源：问界、小鹏、蔚来、特斯拉、理想汽车官网，中信证券研究部 注：数据截至 2022 年 12 月 31 日 与与 HI 模式相比，智选模式享受华为的渠道优

82、势，高曝光度转化为高销量。模式相比，智选模式享受华为的渠道优势，高曝光度转化为高销量。极狐阿尔法 S 于 2021 年 4 月发布，阿尔法 S HI 版车型于 2022 年 5 月上市，7 月开始交付；问界M5 增程于 2022 年 3 月开启交付，7 月问界 M7 开始交付，10 月 M5 纯电版开启交付。阿尔法 S HI 版没有进入华为 3C 渠道，也未在华为新品发布会上亮相，导致阿尔法 S 整体销量欠佳，2022 年 11 月销量 449 台，111 月总销量 6978 台；而问界 M5 EV/M5 EREV/M7 EREV 三款车型 2022 年 11 月销量分别为 1810/2938

83、/3529 台，111 月总销量分别为5629/45003/17269 台。图 24：极狐阿尔法 S 和问界车型交付量对比（辆）资料来源：MarkLines，中信证券研究部 智选模式进入从智选模式进入从 1 到到 N 新阶段新阶段：与赛力斯合作的成功吸引到奇瑞、江淮：与赛力斯合作的成功吸引到奇瑞、江淮 智选模式合作或潜在合作车企智选模式合作或潜在合作车企均曾尝试新能源转型均曾尝试新能源转型。当前，华为将与赛力斯智选模式合作的成功作为一张名片，吸引到其他车企的合作需求，包括奇瑞、江淮，我们发现共同986440378288278202020040060080010001200问界小鹏蔚来理想特斯拉

84、极氪0040005000600070008000极狐阿尔法SM5 EVM5 EREVM7 EREV 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 24 点在于本身冲击高端化失败过，2014-2021 年几家公司均尝试推出过 15 万元甚至 20 万元以上的新能源车型，但是销量表现不佳，背后原因包括三电技术落后、渠道运营能力相对较差、或产品性价比不足等等，与华为开展智选合作能够实现优势互补。表 15：赛力斯、奇瑞、北汽新能源、江淮近年来 15 万元以上车型梳理 品牌品牌 车型名称车型名称 推出时间推出时间 定位

85、定位 价格区间价格区间 动力类型动力类型 2020 年销量年销量（辆）（辆）2021 年销量年销量（辆）（辆）2022年年1-11月销量（辆）月销量（辆）赛力斯 SF5 2019 年，智选版本 2021年 4 月 中型 SUV 23.68-26.68万 EREV 1027 8169 51 奇瑞 瑞虎8 PLUS鲲鹏 e+2022 年 1 月/3 月 中型 SUV 15.58-16.88万 PHEV 1265 大蚂蚁 2020 年 9 月 中型 SUV 18.38 万 纯电 867 艾瑞泽 e 2019 年 8 月 紧凑型轿车 15.24 万 纯电 33 9982 eQ（停售）2017 年 4

86、月 微型车 16.99-17.19万 纯电 艾 瑞 泽5e（停售）2019 年 1 月 紧凑型轿车 15.98 万 纯电 2401 3935 10435 江淮 iEVA50 2018 年 4 月 紧凑型轿车 14.98-15.58万 纯电 1195 75 iEV（停售）2017 年 4 月 小型轿车 12.98-13.85万 纯电 iEV6S（停售）2016 年 4 月 小型 SUV 21.98 万 纯电 iEVA60（停售）2019 年 5 月 中型轿车 18.95 万 纯电 6 资料来源：汽车之家，各公司官网，MarkLines，中信证券研究部 表 16：江淮、奇瑞和赛力斯产能情况（包含乘

87、用车和商用车，单位：万辆）江淮江淮汽车汽车 奇瑞奇瑞汽车汽车 赛力斯赛力斯 乘用车工厂(一厂）24 安徽芜湖工厂 45 重庆两江工厂 18 新能源乘用车工厂 第一工厂 12 辽宁大连工厂 20 凤凰工厂 18 第二工厂-内蒙古鄂尔多斯工厂*20.5 第三工厂一期（2023年投产）30 安庆工厂 5 山东青岛工厂 -多功能商用车分公司*6 奇瑞新能源 安徽芜湖工厂 8.5 合肥新港轻卡工厂*20 安徽合肥工厂 13 重型车分公司*8 山东齐河工厂 6 山东分公司*10 河北石家庄工厂 3 阜阳分公司*4 四川宜宾工厂 5 扬州轻卡工厂*10 奇瑞捷豹路虎汽车 江苏常熟工厂 20 安驰汽车*10

88、观致汽车 江苏常熟工厂 15 江淮专用汽车*2.6 江苏昆山工厂-四川江淮*5 陕西西安工厂 12 安徽安凯汽车 新能源工厂*0.6 凯翼汽车 四川宜宾工厂 15 达州工厂*0.3 安徽江淮客车*1.2 大众安徽 -华为智选工厂（2024 年投产）20 华为智选工厂（2023 年投产）60 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 25 总计*139 总计 243 总计 66 资料来源：Marklines，江淮、赛力斯公司公告，中信证券研究部 注：*代表商用车和乘用车共用工厂 表 17：奇瑞、江淮、赛力斯乘用车和新能源乘用车批

89、发销量、增速 车企车企 乘用车销量（万辆）乘用车销量（万辆）新能源乘用车销量（万辆）新能源乘用车销量（万辆）乘用车销量增速乘用车销量增速 新能源乘用车销量增速新能源乘用车销量增速 2020 2021 2022 2020 2021 2022 2021 2022 2021 2022 奇瑞 58.47 79.92 101.95 0.12 1.52 11.26 36.7%27.6%1134.2%642.6%江淮 44.81 52.05 36.15 5.01 13.41 5.77 16.2%-30.5%167.5%-56.9%赛力斯 0.11 1.13 8.02 0.11 1.13 8.02 977.5

90、%608.4%977.5%608.4%资料来源：Marklines，中信证券研究部 立讯入局后，成为了奇瑞汽车的第四大股东和奇瑞控股的第三大股东。立讯入局后，成为了奇瑞汽车的第四大股东和奇瑞控股的第三大股东。根据立讯精密公告，2022 年 2 月 11 日，立讯有限公司与青岛五道口新能源汽车产业基金签署股权转让框架协议，协议约定立讯有限以 100.54 亿元人民币购买青岛五道口持有的奇瑞控股19.88%股权、奇瑞股份 7.87%股权和奇瑞新能源 6.24%股权。2022 年 5 月 30 日，根据天眼查平台信息，立讯以 19.88%的持股比例成为奇瑞控股的第三大股东，前两大股东芜湖市建设投资和

91、芜湖瑞创投资在奇瑞控股的持股比例明显下降，华泰证券(上海)资产管理有限公司则退出了前三大股东之列。2022 年 12 月 5 日，根据奇瑞汽车公告，立讯已经成为了奇瑞汽车的第四大股东，直接持股比例为 7.87%。奇瑞汽车的第四大股东由奇瑞创始人尹同跃控制的芜湖瑞创投资变更为立讯有限公司，前三大股东依旧为奇瑞控股、安徽省信用融资担保集团和芜湖市建设投资。图 25：立讯入局前后奇瑞汽车股权结构 资料来源：天眼查，中信证券研究部 江淮汽车的国资背景雄厚，安徽省国资委为实际控制人。江淮汽车的国资背景雄厚，安徽省国资委为实际控制人。截至公司 2022 年三季报，公司的第一大股东为江淮汽车集团控股，股权占

92、比 28.18%，江淮汽车集团控股的股东是安徽省国资委和大众汽车，持股比例均为 50%，其中安徽省国资委为实际控制人。安徽省国有资本运营公司和合肥市国有资产控股公司则分列江淮汽车的第二、三大股东，股权占比分别为 3.67%和 3.38%。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 26 图 26：江淮汽车股权结构（截至 2022 年三季报）资料来源：Wind，中信证券研究部 图 27：智选车企车型规划 资料来源：各公司公告，产业调研，中信证券研究部预测 竞争竞争推演：推演：华为入局华为入局加速行业洗牌，有望建立百万级加速行业洗牌

93、，有望建立百万级别产品矩阵别产品矩阵 华为华为入局将会入局将会加速加速智能电动车智能电动车行业洗牌行业洗牌 华为华为入局加剧自主品牌的入局加剧自主品牌的竞争竞争，体系相对落后的合资车企份额下降速度，体系相对落后的合资车企份额下降速度预计预计将会加快。将会加快。一方面，鸿蒙车机定义“车机天花板”，作为智能座舱的主要载体，我们认为主机厂对于车机的研发投入将会加大；另一方面，M7 零重力座椅的创新被极氪 009、蔚来 EC7、智己 LS7 模仿，问界发布会“拉踩”形式的陈述也见于长城 WEY 蓝山咖啡、极氪 009 等车 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务

94、必阅读正文之后的免责条款和声明 27 型的发布会，我们认为华为的多项创新和优势将会加剧自主品牌竞争。当前，智能电动车赛道部分起步相对较晚的合资、外资品牌已经落后于华为、蔚小理为首的国内造车新势力和新能源转型相对领先的自主品牌（如比亚迪、广汽埃安等），对于中国市场的理解相对欠缺，2022 年前 11 月合资车企在国内新能源车的市占率继续下降到 11.2%。我们认为华为的各项领先创新将提升优质车型的评价标准，体系相对落后、未能针对国内需求快速反应的合资车企在新能源汽车行业的份额下滑速度预计将会加快。图 28：M7 零重力座椅的概念被诸多车型模仿 资料来源：各公司官网 图 29：2019-2022

95、年前 11 月新能源分车企销量及同比增速 资料来源：Marklines，中汽协，中信证券研究部 2020年2020年2021年2021年2022年1-11月2022年1-11月2020年2020年2021年2021年2022年1-11月2022年1-11月2019年2019年2020年2020年2021年2021年2022年1-11月2022年1-11月2020年2020年特斯拉中国6.9031.1840.00-352%66%0.0%7.5%14.3%11.2%7.5%蔚来汽车4.349.0910.51109%110%31%2.5%4.7%4.2%2.9%2.2%理想汽车3.359.1311.

96、392508%173%48%0.2%3.6%4.2%3.2%3.5%小鹏汽车2.739.6610.89-254%36%0.0%3.0%4.4%3.0%3.0%哪吒汽车1.436.4812.3359%354%131%1.1%1.6%3.0%3.4%0.5%零跑汽车0.764.409.40598%480%165%0.1%0.8%2.0%2.6%0.7%比亚迪汽车14.4152.57136.65-21%265%217%21.9%15.7%24.1%38.1%-6.2%广汽埃安1.0312.2718.82-1086%78%0.0%1.1%5.6%5.2%1.1%吉利汽车3.046.7813.25-54

97、%123%138%7.9%3.3%3.1%3.7%-4.6%奇瑞汽车3.928.5716.531%119%127%4.7%4.3%3.9%4.6%-0.4%上汽乘用车5.1111.408.49-12%123%-19%7.0%5.6%5.2%2.4%-1.5%上汽通用五菱16.3642.3240.95251%159%10%5.6%17.8%19.4%11.4%12.2%长安汽车2.9410.2018.12-16%247%129%4.2%3.2%4.7%5.1%-1.0%长城汽车5.5313.469.5647%144%-14%4.5%6.0%6.2%2.7%1.5%北京奔驰0.411.153.22

98、4040%183%257%0.0%0.4%0.5%0.9%0.4%东风日产0.831.575.38-36%89%344%1.6%0.9%0.7%1.5%-0.7%华晨宝马2.824.764.72-6%69%13%3.6%3.1%2.2%1.3%-0.6%上汽大众2.936.198.27-4%112%61%3.7%3.2%2.8%2.3%-0.5%上汽通用1.172.723.9953%133%65%0.9%1.3%1.2%1.1%0.4%一汽大众2.896.638.511151%130%55%0.3%3.1%3.0%2.4%2.9%91.8691.86218.39218.39358.70358.

99、7011%11%138%138%89%89%其中：其中：传统自主传统自主53.4853.48164.12164.12272.26272.262%2%207%207%96%96%63.3%63.3%58.2%58.2%75.2%75.2%75.9%75.9%-5.1%-5.1%不含比亚迪不含比亚迪39.0739.07111.55111.55135.61135.6114%14%186%186%42%42%41.4%41.4%42.5%42.5%51.1%51.1%37.8%37.8%新势力新势力19.5019.5069.9469.9494.5394.53508%508%259%259%66%66%

100、3.9%3.9%21.2%21.2%32.0%32.0%26.4%26.4%17.4%17.4%合资合资15.5615.5629.2929.2940.0040.0034%34%88%88%61%61%14.0%14.0%16.9%16.9%13.4%13.4%11.2%11.2%2.9%2.9%传统自主传统自主新势力新势力合资品牌合资品牌行业总计行业总计销量(单位：万辆)销量(单位：万辆)增速增速份额份额新能源车企新能源车企 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 28 图 30：2017-2025 年新能源汽车销量及预测

101、资料来源：中汽协，中信证券研究部预测 华为华为有望建立有望建立百万百万级别产品矩阵级别产品矩阵 自上而下自上而下：华为有望在细分价格带获得华为有望在细分价格带获得 10%以上份额以上份额 我们预计 2025 年国内新能源乘用车销量达到 1500 万辆，对应渗透率达到 56.4%，20 万元以上价格带销量占比 35%（2022Q1-3 该价格带燃油车销量占比约为 30%，新能源车占比约为 38%），对应市场空间约为 500 万辆，而随着远期新能源渗透率的继续提升，市场空间有望继续扩容，预计将达到 700 万辆以上的水平；我们预计远期华为在细分市场有望获得 10%15%的市场份额，销量有望达到百万

102、级别（70 万105 万台）。图 31：2021 年乘用车品牌销量前三名占比（轿车）图 32：2021 年乘用车品牌销量前三名占比（SUV）资料来源：易车网，MarkLines，中信证券研究部 资料来源：易车网，MarkLines，中信证券研究部 表 18：不同价格带新能源乘用车渗透率 50 万万 2017 0.1%3.7%1.4%4.7%4.9%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%2018 3.6%2.1%7.7%10.3%5.6%1.3%3.3%6.0%7.0%0.0%2019 5.3%3.3%5.0%8.2%8.8%3.3%3.0%2.2%8.0%15.4%58

103、3658870110015002.3%4.4%4.9%6.2%15.5%27.9%36.8%44.4%56.4%0%10%20%30%40%50%60%02004006008000820022E2023E2024E2025E国内新能源乘用车销量（万辆）国内新能源电动车渗透率大众丰田本田丰田凯迪拉克特斯拉奥迪宝马五菱日产大众日产小鹏宝马沃尔沃奥迪长安别克别克大众沃尔沃奔驰红旗奔驰40%38%36%38%28%43%46%54%0%10%20%30%40%50%60%长安哈弗丰田本田丰田大众宝马奥迪蔚来吉利本田日产红旗林肯特斯拉凯迪

104、拉克奔驰林肯奇瑞吉利本田比亚迪凯迪拉克理想林肯蔚来红旗27%33%40%33%38%35%48%43%64%0%10%20%30%40%50%60%70%汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 29 50 万万 2020 8.2%2.3%6.3%6.4%11.8%9.3%10.7%3.0%6.5%27.3%2021 21.8%8.4%11.9%12.0%36.6%28.9%9.4%14.0%10.9%32.8%2022Q1-3 31.0%17.3%27.8%22.2%45.8%41.6%34.5%8.0%15.5%42.5%

105、2021 相较 2020 13.5%6.1%5.6%5.6%24.9%19.6%-1.3%11.0%4.5%5.6%2022Q1-3 相较 2021 9.2%8.9%15.9%10.2%9.1%12.7%25.1%-6.0%4.5%9.6%资料来源：易车网，MarkLines，中信证券研究部 自自下而上：下而上：华为华为渠道能够支撑百万级别年销量渠道能够支撑百万级别年销量 我们采用“单店预计月销量我们采用“单店预计月销量*门店数量门店数量*月份数月份数”估算华为渠道能够容纳的汽车销量”估算华为渠道能够容纳的汽车销量：（1）单店预计月销量：单店预计月销量：蔚来/理想/小鹏/问界 2022 年 1

106、1 月份店效分别为 37/59/14/12台（零售销量与月末门店数量的比值），2021 年 2 月到 2022 年 11 月的店效平均水平为29/58/29/10 台，最高点水平为 41/87/48/12 台，问界店效相对较低，主要系：旗下车型相对有限；相较于运营多年的友商门店，新开门店相对缺少消费者口碑，客户互相之间的推荐率相对较低。因此，我们预计随着华为旗下车型数量的提升、新开门店逐渐转化为成熟门店，店效将稳定提升，参考门店布局相对完善的比亚迪当前店效 60 台/月（截至 2022年 12 月门店数量达到 2957 家，其中 52%处于三线及以下城市），我们保守预估华为单个门店的稳态月销能

107、够至少达到 50 台以上，存在 3 倍以上的增长空间。（2）门店数量：）门店数量：华为目前在全国有 5000 家 3C 门店，但门店大小不一，问界品牌刚刚推出时，能够容纳展车的店面较少，而通过门店扩建、翻新等方法，截至 2022 年年末扩建到近 1000 家门店，且相较于新势力车企门店数量下沉程度高，我们认为华为能够依靠强大的渠道品牌力进一步提高门店数量，特别是在新势力下沉相对较慢的三线及以下城市，假设华为能在 50%的 3C 门店实现售车功能，对应 2500 家汽车销售门店。综上，我们认为华为销售门店数量和单店销售效率长期来看均能实现明显提升，假设稳态月销 50 台，门店数量 2500 家，

108、对应能够容纳的年销量达到 150 万台。图 33：各品牌单店销量（辆/月）资料来源：Thinkcar，各公司官网，中信证券研究部 注：月销量采用零售销量 430405060708090100蔚来理想小鹏问界比亚迪极氪 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 30 图 34：各品牌门店总数、三线及以下城市占比 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 注：数据截至 2022 年 12 月 31 日 市场两个核心讨论：智选车企和投资窗口期市场两个核心讨论：智选车企和投资窗口期 当前，市场对

109、于华为智选模式存在两个核心讨论：（1）智选车企）智选车企在华为朋友圈的定位在华为朋友圈的定位；（2）智选车企）智选车企投资投资窗口期窗口期。我们认为华为通过问界品牌的快速上量，实现智选模式从 0到 1 的突破，确立了智选模式在汽车业务中的战略地位，当前处在华为从 1 到 N 拓展“智选朋友圈”的阶段。短期来看，考虑到华为的诉求核心在于销量，智选生态圈内部竞争有限，而复盘赛力斯的股价走势，我们认为智选车企在预期上修阶段存在投资机会。长期来看，拥有较强制造能力、产能布局的车企预计将帮助华为完善智能电动车三种属性中的最后一块拼图“制造”，最终伴随华为实现份额的扩张。此外，我们看好华为百万级别产品矩阵

110、建立过程中带来供应链端的投资机会。智选车企智选车企车型短期差异化定位车型短期差异化定位，制造能力强的车企，制造能力强的车企长期长期有望有望伴随华为放量伴随华为放量 我们判断我们判断智选车企智选车企在华为在华为汽车汽车朋友圈的定位将略有差异朋友圈的定位将略有差异。我们认为赛力斯是华为智选模式的敲门砖，问界品牌在 2022 年月销快速过万，吸引到了 2020 年之前新能源车型销量表现不佳的奇瑞、江淮。我们判断智选模式大致可分为以下四个阶段：阶段一阶段一（2020-2022）：扶持：扶持赛力斯赛力斯，打造，打造智选模式的“名片”智选模式的“名片”。华为进入汽车领域，定位增量零部件供应商，早期也曾接触

111、过其他车企，国资背景居多的自主车企决策机制相对较长、且不愿失去话语权（抛开股权性质，在传统燃油车时代，整车企业话语权极强），因此，华为智选业务首个合作车企是重庆地方民企背景、决策相对灵活的赛力斯。赛力斯在前期也是少有的倾公司全部的资源，全力配合华为，合作打造问界品牌，2022 年问界M5、M7 的快速起量使得华为与赛力斯的智选合作成为一张“名片”，对其他冲击高端新能源车进展缓慢的车企（如：奇瑞、江淮）形成了很好的示范效应。阶段二阶段二（2023-2024）：广撒网甄选车企。：广撒网甄选车企。根据中建集团官网中标信息、界面新闻、产业链相关企业调研，奇瑞和江淮都于 2022 年加入智选合作的模式。

112、我们认为华为核心诉求在于销量的增长，因此我们认为各个智选车企的第一轮车型周期车型的重叠度会相对较低，内部竞争相对有限。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 31 阶段三阶段三（2024 之后）之后）：最有能力伴随华为进行最有能力伴随华为进行产能产能扩张的车企将最为受益扩张的车企将最为受益。华为的强项在于技术和对消费者的理解，在制造端依赖主机厂，而最终的核心目标在于快速做到销量的增长。因此，制造能力较强、产能布局相对完善的奇瑞汽车有望成为华为重点合作的对象，享受到更多的资源倾斜。我们看好奇瑞汽车有望在华为销量层面成为最大增量

113、。阶段四（远期）：阶段四（远期）：从目前的商业合作方式来看，我们认为华为最终下场造车的可能性不大，除非赛力斯、奇瑞、江淮都没有在销量上达到华为的预期。长期来看，汽车中“整车制造”的生意并不一定是好生意，但这并不意味着华为在整车制造上不会有布局。我们认为，随着滑板底盘为代表的新技术（上下车身解耦）远期可能商用化，在轻型商用车领域积累相对深厚的江淮汽车有望在中长期通过滑板底盘等新技术拓展出“造车”以外的商业模式。“滑板底盘”的概念由通用汽车在 2002 年首次提出，2021 年，美国公司 Rivian 的成功上市以及在资本市场的出色表现，让滑板底盘技术吸引了市场与众多企业的关注。滑板式底盘是一种专

114、门为电动车设计的一体化底盘架构，可将电池、电动传动系统、悬架、刹车等部件提前整合在底盘上。滑板底盘继承了非承载车身底盘通用性高、刚性好、实现动力系统+转向系统+制动系统的集成的优点，而由于滑板底盘集成了三电系统，相比非承载车身重心更低更稳定，且实现了通信软件智能解耦开发。同时，滑板底盘将电池与线控集成，在降低开发成本、提高命令传输灵敏度方面具有显著优势。图 35：智选车企概况 资料来源：MarkLines，Thinkcar，赛力斯、江淮汽车公司公告，天眼查，中信证券研究部 注：江淮汽车产能数据为截至 2021 年底，其余为截至 2022 年底 整车：整车：关注智选车企关注智选车企车型周期的预期

115、上修带来车型周期的预期上修带来的的投资机会投资机会 市场认为，市场认为，选择选择智选模式的车企自身的研发实力、渠道运维能力相对较差，与华为的智选模式的车企自身的研发实力、渠道运维能力相对较差，与华为的合作关系中处在劣势地位，一旦和华为的合作关系破裂，将失去投资价值甚至价值归零合作关系中处在劣势地位，一旦和华为的合作关系破裂，将失去投资价值甚至价值归零，但但我们认为我们认为如果如果以此指导华为以此指导华为智选模式智选模式的相关标的投资将的相关标的投资将可能可能会错失投资机会。会错失投资机会。我们从最底层的商业原理思考，华为在车 BU 投入多年、叠加新能源市场竞争日趋积累，华为对于销量增长的诉求非

116、常迫切。因此，我们判断各个智选车企的第一轮车型周期车型的重叠度会相对较低，均将得到华为广泛的资源倾斜。投资方面，复盘赛力斯股价走势，我们预计接下来华为智选合作车企也很可能延续赛力斯的股价走势。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 32 赛力斯和华为合作的第一轮车型周期经历了多轮预期调整，而在预期上修的阶段都带赛力斯和华为合作的第一轮车型周期经历了多轮预期调整，而在预期上修的阶段都带来了股价的抬升，来了股价的抬升，股价股价走势走势大致分为以下几个阶段：大致分为以下几个阶段：（1）2020 年年 11 月之前：月之前：微车业务

117、为主，赛力斯和华为的合作处于起步阶段，市场关注度相对较低，股价低位震荡。（2）2020 年年 11 月至月至 2021 年年 4 月月（预期出现）（预期出现）：涨幅近一倍，和华为的合作不断有信息放出，公司正式开启向新能源乘用车转型，股价开始催化。（3）2021 年年 5 月至月至 2021 年年 7 月，月，以及以及 2021 年年 8 月至月至 2021 年年 12 月月（预期上修）（预期上修）：华为智选 SF5 于 2021 年 4 月推出，赛力斯进入到华为 3C 渠道，市场关注度进一步提升，车型预期走高，股价到达 2021 年 7 月份高点后，2021 年 8 月至 2021 年 12

118、月高位震荡。（4）2022 年年 1 月至月至 2022 年年 5 月月（M5 车型发布不及预期）：车型发布不及预期）：华为联合赛力斯于 2021年 12 月发布智选品牌 AITO 问界，首款车型问界 M5 EREV 亮相，但纸面参数表现平平，市场担心其竞争力，股价震荡下行。（5）2022 年年 5 月至月至 2022 年年 8 月月（M5 口碑提升，车型周期预期走高）：口碑提升，车型周期预期走高）：问界 M5 增程版实现最快交付破万，M7 增程版（对标理想 ONE、L8）发售，市场对于第一轮车型周期的预期逐渐走高，赛力斯股价伴随交付量上行。（6）2022 年年 9 月至月至 2022 年年

119、12 月月（多因素影响下预期下修）（多因素影响下预期下修）：受疫情散发影响，行业需求走弱；公司生产受 8 月高温限电、11 月重庆疫情影响；竞争方面核心对手理想实现从 One 向 L 系列的换代，度过最困难的时间；智选模式其他合作车企陆续有信息放出，赛力斯的稀缺性受到市场质疑。诸多因素影响下，交付量增长低于预期，股价下修。图 36：赛力斯股价复盘（元）资料来源：Wind，赛力斯公告，中信证券研究部 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 33 因此，我们认为智选车企在第一轮车型周期下可能存在以下时间点的股价催化因此，我们认为

120、智选车企在第一轮车型周期下可能存在以下时间点的股价催化。2023 年：年：（1）赛力斯：根据公司规划，年中问界 M5/M7 搭载华为高阶智驾的版本将会推出，华为高阶智驾系统目前已经搭载极狐 HI、阿维塔 11 上车，用户反馈良好；此外，根据公司公告，基于全新平台打造的问界系列旗舰车型问界 M9（定位大型 SUV）计划在2023Q4 上市，配备鸿蒙车机、华为高阶智驾以及其他多项华为“黑科技”，将体现华为最高技术水平。（2）奇瑞汽车：根据产业链相关企业调研，与华为合作的首款智选车型有望在 2023Q4 推出，根据目前规划预计将会是智选模式下的首款轿车。2024 年：年：（1）赛力斯：我们预计问界

121、M7 将迎来改款，根据公司规划，将迁移到全新的造车平台生产；（2）奇瑞汽车：我们预计 2024 年将看到奇瑞多款智选车型的推出；（3）江淮汽车：结合产业链相关企业调研，我们预计首款智选车型将会推出。零部件零部件：长期关注绑定华为供应链的企业长期关注绑定华为供应链的企业，短期可布局绑定车企有业绩弹，短期可布局绑定车企有业绩弹性的企业性的企业 华为与华为与星宇、华阳等星宇、华阳等优质零件供应商优质零件供应商深度绑定深度绑定。华为当前实现智能驾驶、智能座舱、智能电动、智能网联、智能车云五大领域全覆盖，包括智能座舱全栈式解决方案、华为HiCar、MDC 车载计算平台、激光雷达、4D 雷达、三合一&多合

122、一动力系统、HiCharge等多种产品。而华为在布局过程中不断寻求和国内优质零部件供应商的合作，华阳集团、德赛西威、拓普集团、均胜电子、星宇股份等零部件也与华为签署相关合作协议，共同研发智能电动车重要零部件先进技术。表 19：与华为签署合作协议车企及合作领域 合作企业合作企业 签署协议时间签署协议时间 合作业务合作业务/领域领域 华阳集团-全资子公司华阳多媒体 2022 年 6 月 华为光产品线智能车载光业务,主要涉及 AR-HUD 领域 德赛西威 2022 年 4 月 全场景智慧出行生态解决方案 拓普集团 2021 年 8 月 热管理系统、轻量化底盘 均胜电子-控股子公司均联智行 2022

123、年 11 月 智能座舱 星宇股份 2022 年 2 月 智能车灯系统解决方案、智能车载光领域 资料来源：上述各公司公告，中信证券研究部 图 37：华为汽车业务主要产品 资料来源：华为 HI 方案发布会，中信证券研究部 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 34 重点重点推荐推荐华为产业链相关零部件华为产业链相关零部件供应链供应链标的标的。我们认为华为将从量、ASP 两个角度为上游零部件企业带来巨大弹性。量的角度，我们系统性看好华为智选模式前景，赛力斯、奇瑞、江淮等车企与华为优势互补，共同组成的华为智选生态有望在中长期建立百

124、万级别的产品矩阵；ASP 角度，华为作为国内航母级的科技巨头进军智能电动车行业，相关车型将主打科技感，有望在智能座舱、智能驾驶等方面搭载相对高价值量的前沿技术，上游的零部件企业预计将会获得高价值量的定点。1.推荐推荐有业绩弹性的供应链企业有业绩弹性的供应链企业，相关企业，相关企业有望有望在华为在华为销量快速增长的阶段实现业销量快速增长的阶段实现业绩的迅速增长：绩的迅速增长：拓普集团（与华为在热管理领域深度合作）、星宇股份（合作研发智能车灯系统解决方案、以及智能车载光领域相关技术）、文灿股份（前底板、后底板，三电壳体、副车架等产品获得华为智选车型定点）、保隆科技（空悬系统解决方案获定点）；建议关

125、注：建议关注：沪光股份（线束产品获得定点），上海沿浦（为部分智选车型提供汽车座椅骨架），上声电子（汽车声学系统获得定点）、瑞鹄模具（一体化车身结构件获智选车型定点）。2.看好看好与与华为华为深度合作的深度合作的零部件企业零部件企业，预计相关公司有望预计相关公司有望拥有相对稳定的订单拥有相对稳定的订单：如华阳集团（与华为合作研发 AR-HUD）、德赛西威（与华为深度合作研发智能驾驶相关产品）、均胜电子（与华为深度合作研发座舱域控制器）。表 20：华为车型配套零部件 股票代码 公司名称 配套零部件 605128.SH 上海沿浦 座椅骨架 605333.SH 沪光股份 高、低压线束 603348.S

126、H 文灿股份 发动机缸体缸盖等 688533.SH 上声电子 扬声器功放 002664.SH 信质集团 电机定转子总成 601689.SH 拓普集团 NVH、轻量化底盘、热管理、空气悬架等 300351.SH 永贵电器 充电枪、线缆、接插件等 605068.SH 明新旭腾 头枕和门板（3 平米）002765.SZ 蓝黛科技 触控屏幕 300432.SZ 富临精工 三合一总成 002906.SZ 华阳集团 HUD 002472.SZ 双环传动 减速器齿轮 601799.SH 星宇股份 ADB 及 DLP 大灯 600660.SH 福耀玻璃 天幕玻璃、挡风玻璃、侧窗玻璃 688326.SH 经纬恒

127、润 数字钥匙模块 000887.SZ 中鼎股份 底盘减震装置 600699.SH 均胜电子 安全+座舱域+动力域+自动驾驶域 688071.SH 华依科技 惯性导航 002997.SZ 瑞鹄模具 一体化车身结构件 资料来源：公司公告，产业链相关企业调研，中信证券研究部 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 35 风险因素风险因素 与华为的合作关系松动与华为的合作关系松动：若公司与华为的合作紧密性降低，公司在渠道等方面享受的资源倾斜将有可能减少，在售车型的销量将有可能不及预期，进而影响收入和利润；新车型交付时间延后：新车型交

128、付时间延后：若因为供应链波动等因素使得车型延期交付将对智选车企收入、利润带来影响；此外，交车周期延后，消费者等车周期变长，可能会造成负面情绪的蔓延，影响公司的品牌形象；新车型销量不达预期：新车型销量不达预期：若由于重大安全事故、消费者用车体验较差等原因使得新车型动销受到影响，车型销量不及市场预期，公司收入、利润将承压，同时将对品牌力带来负面影响，后续车型投放也将受到一定的影响；芯片供应紧张影响整车供给能力：芯片供应紧张影响整车供给能力：若由于物流、上游生产等因素导致芯片供应水平不足，公司无法按时完成新车交付将影响收入，同时产能爬坡节奏也将受影响，规模效应无法快速释放，单车折旧摊销等成本将会提升

129、，进而影响业绩；终端市场爆发价格战：终端市场爆发价格战：若行业竞争加剧，终端在售车型增多，车企之间将有可能爆发价格战，产品随之降价或者销量下滑，将随之带来收入的萎缩，此外市场促销费用等营销费用的增多亦将导致费用率提高，进而影响利润水平。投资策略投资策略 问界品牌的成功证明了华为在智能电动车行业的能力，智选模式率先跑通。当前正在从 1 到 N 铺开，华为智选“朋友圈”远期销售规模有望合计达到百万级别，产品矩阵扩张带来新投资机会。我们推荐整车和零部件两类投资机会。整车企业：整车企业：我们认为与华为深度合作的智选车企有望在车型周期上行的阶段迎来明显的投资窗口期，建议跟踪合作车型落地进度、车型产品力、

130、进驻华为渠道情况，推荐赛力斯、江淮汽车。零部件企业：零部件企业：（1）受益于智选车型放量，有业绩弹性的零部件企业：拓普集团（新能源热管理系统、后副车架等）、星宇股份（车灯）、文灿股份（前底板、后底板，三电壳体、副车架）、保隆科技（空悬系统）；（2）与华为签订合作协议，长期深度合作的零部件企业：华阳集团（AR-HUD）、德赛西威（智能驾驶）、均胜电子（座舱域控制器）等；建议关注：上声电子（汽车声学系统）、沪光股份（线束），上海沿浦（汽车座椅骨架）、瑞鹄模具（一体化车身结构件）。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 36 表

131、21：重点公司盈利预测和估值评级 简称简称 代码代码 收盘价收盘价 EPS PE 评级评级 21 22E 23E 24E 21 22E 23E 24E 赛力斯 601127.SH 38.50-1.22-2.36-1.97 0.18-32-16-20 214 增持 江淮汽车 600418.SH 15.25 0.09-0.39 0.06 0.16 169-39 254 95 增持 拓普集团 601689.SH 60.50 0.92 1.64 2.31 3.22 66 39 26 19 买入 星宇股份 601799.SH 141.81 3.32 3.91 5.12 6.73 43 36 28 21

132、买入 文灿股份 603348.SH 56.98 0.37 0.93 2.16 3.03 154 61 26 19 买入 保隆科技 603197.SH 44.20 1.29 0.97 2.48 3.42 34 46 18 13 买入 华阳集团 002906.SZ 34.56 0.63 0.92 1.30 1.83 55 38 27 19 买入 德赛西威 002920.SZ 114.21 1.50 2.12 3.24 4.29 76 54 35 27 买入 均胜电子 600699.SH 15.18-2.74 0.45 0.69 0.95-6 34 22 16 买入 资料来源：Wind，中信证券研究

133、部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 重点公司重点公司 赛力斯：赛力斯：携手华为，开启智能汽车二次创业携手华为，开启智能汽车二次创业 与华为签署深化联合业务协议，与华为签署深化联合业务协议，2026 年产销目标为年产销目标为 100 万万台。台。根据人民日报消息，2023 年 2 月 25 日，赛力斯与华为签署深化联合业务协议。其中，华为终端发挥领先的市场和用户需求洞察能力，做好新产品定义；赛力斯持续做好现有车型迭代演进，提升产品体验，同时面向未来推出全新平台，新平台下首款旗舰车型计划于 2023 年发布，将搭载高阶智能驾驶系统，并在后续陆续推出多款全新车型。此外，根据协议，

134、双方销量目标为2026 年新能源汽车产销达到 100 万台。公司深耕传统汽车多年，具有整车生产制造能力、动力总成研发和生产能力，同时拥有新能源车生产资质。2019 年以来公司牵手华为发力新能源乘用车赛道，2021 年双方推出华为智选品牌问界 AITO。我们认为赛力斯系华为首个智选合作伙伴，拥有一定的先发优势，看好双方合作的日渐深入。22Q4 营收维持高增长，亏损幅度符合预期。营收维持高增长，亏损幅度符合预期。公司发布 2022 年业绩预告，预计 2022年实现营业收入 335 亿350 亿元，同比+100.38%+109.36%，营收高增长主要系公司当前处在传统车向新能源乘用车转型期，华为智选

135、品牌 AITO 问界在 2022 年快速上量；公司预计 2022 年实现归母净利润-39.5 亿-35 亿元，扣非归母净利润-43 亿-38.5 亿元，亏损主要系品牌开拓初期费用投入较高、生产和销售等环节规模效应尚未完全释放，亏损幅度符合预期。其中，公司预计 2022Q4 实现营业收入 103.8 亿118.8 亿元（中值 111.3 亿元，22Q3：107.1 亿元），同比+96.96%+125.43%。公司预计 2022Q4 实现归母净利润-12.7 亿-8.2 亿元（中值-10.5 亿元，22Q3：-9.5 亿元，21Q4：-7.4 亿元）；实现扣非归母净利润-14.3 亿-9.9 亿元

136、（中值-12.1 亿元，22Q3：-11.5 亿元，21Q4：8.7 亿元）。赛力斯与华为的合作效率超市场预期，公司定增加大产能建设和研发力量。赛力斯与华为的合作效率超市场预期，公司定增加大产能建设和研发力量。华为作为中国科技行业的航母级企业，已经将智能汽车行业视为未来的重要发展重心之一。在华为合作的车企中，赛力斯短期具有先发优势和超市场预期的合作效率，充分享受华为的资源倾斜，截至 2022 年年末问界品牌门店数量约 1000 家；问界品牌目前在售车型 M5 和 M7 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 37 已经完成了

137、在消费者群体中的品牌构建，此外公司计划在 2023Q4 推出旗舰车型 M9。2022年，赛力斯定增募集 70 亿元加大产能建设和研发投入，规划 6 款新能源车型；截至 2022年末公司拥有产能 30 万辆左右，此外第三工厂预计于 2023 年投产，产能布局持续完善。风险因素：风险因素：与华为合作关系松动；公司新车型交付时间延后；公司新车型销量不达预期；芯片供应紧张影响整车供给能力；终端市场爆发价格战 投资建议：投资建议：公司深耕燃油车多年，自 2018 年起开始转攻高端新能源汽车，深度联手华为后发布的问界品牌月销快速破万辆，成为 2022 年迄今造车新势力最大黑马。华为智选模式下，华为从技术、

138、产品定义、营销和渠道等多方面深度赋能赛力斯汽车。考虑到电动车行业中长期竞争加剧，我们维持问界品牌 2023/2024 年销量预测为 23 万/34 万辆，维持 2022-2024 年收入预测为 330 亿/686 亿/1021 亿元，维持归母净利润预测为-35亿/-30亿/3 亿元。由于公司目前尚未实现盈利，我们按照造车新势力常用的 PS 方法进行估值。国内一线造车新势力（蔚来、理想、小鹏）2023E PS 约为 1.11.6x，我们维持赛力斯 2023年 PS 为 1.3x。考虑到公司问界品牌在子公司赛力斯汽车（原名金康赛力斯）体内，公司对子公司目前的持股比例为 81%，因此，我们认为公司

139、2023 年合理市值为 722 亿元（686亿元*1.3 倍*81%），维持目标价 48 元，维持“增持”评级。表 22：赛力斯盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)14,302 16,718 32,958 68,558 102,111 营业收入增长率 YoY-21.1%16.9%97.1%108.0%48.9%净利润(百万元)-1,729-1,824-3,533-2,953 263 净利润增长率 YoY-2690.8%N/A N/A N/A N/A 每股收益 EPS(基本)(元)-1.15-1.22-2.36-1.97 0.1

140、8 毛利率 4.6%3.8%10.2%14.3%17.8%净资产收益率 ROE-33.5%-22.9%-30.7%-34.6%3.0%每股净资产（元）3.45 5.32 7.68 5.70 5.88 PE-33.5-31.6-16.3-19.5 213.9 PB 11.2 7.2 5.0 6.8 6.5 PS 4.0 3.4 1.7 0.8 0.6 EV/EBITDA-1,684.8 582.6-43.8 31,169.0 15.8 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 2 日收盘价 江淮汽车：江淮汽车：蔚来、大众多年合作伙伴蔚来、大众多年合作伙伴 销量拉动

141、下盈利能力明显改善，销量拉动下盈利能力明显改善，22Q3 业绩修复向好。业绩修复向好。2022 年前三季度公司实现营收276.01 亿元，同比-10.38%；归母净利润-7.84 亿元，同比-502.26%。其中，2022 年第三季度实现营收 97.88 亿元，同比+17.03%，环比+21.89%；实现归母净利润-0.72 亿元，亏损同比收窄 2.11 亿元，环比收窄 3.50 亿元。乘用车销售起量拉动营收增长，公司第三季度销售各类汽车 13.65 万辆，同比+22.39%，环比+28.97%。其中乘用车销量 9.00 万辆，同比+41.42%，环比 47.67%。公司第三季度毛利率为 8.

142、42%，同比+0.73%，环比+1.19%。费用率为 12.03%，同比-1.96%，环比-0.80%。公司为蔚来代工多年，新能源车生产经验丰富。公司为蔚来代工多年，新能源车生产经验丰富。公司与蔚来汽车合作建成的世界级智造工厂拥有国内自主品牌首条高端全铝车身生产线，是蔚来汽车 ES6/ES8/EC6/ET7/ET5等车型的代工厂，有望充分享受蔚来成长带来的利润增幅。根据江淮汽车公告，2021 年 5 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 38 月，蔚来汽车与公司再度签订 3 年合作协议，公司代工产能扩大至 24 万辆，20

143、22 年上半年公司与蔚来合作交付约 5.2 万辆。公司与蔚来汽车联合打造的智造工厂，采用“互联网+智造”模式，拥有国内自主品牌首条高端全铝车身生产线，焊装整体自动化率高达 97.5%。公司有望与华为实现更深化的合作，继续提振公司收入。风险因素：风险因素：与大众、蔚来和华为合作关系松动；公司新车型交付时间延后；公司新车型销量不达预期；芯片供应紧张影响整车供给能力；终端市场爆发价格战。投资建议：投资建议：在电动化的转型过程中，江淮汽车的发展模式具有独特性，也具有独特的研究价值。我们认为公司旗下的大众安徽将在 3-5 年后成为大众集团在华重要布局节点，有望成为大众在华的第三极。我们维持公司2022/

144、23/24年EPS预测为-0.39/0.06/0.16元，采用 PB 法进行估值，给予公司 2023 年 3 倍的 PB，对应目标价 20 元，维持“增持”评级。表 23：江淮汽车盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)42,905.97 40,310.52 36,758.00 42,034.24 44,896.49 营业收入增长率 YoY-9%-6%-9%14%7%净利润(百万元)142.61 200.00-848.50 121.04 342.97 净利润增长率 YoY 35%40%-524%N/A 183%每股收益 EPS(基

145、本)(元)0.07 0.09-0.39 0.06 0.16 毛利率 9%8%7%9%10%净资产收益率 ROE 1.09%1.31%-5.92%0.82%2.28%每股净资产（元）5.98 6.98 6.56 6.73 6.87 PE 227.0 176.6-40.7 264.8 99.3 PB 2.7 2.3 2.4 2.4 2.3 PS 0.8 0.9 0.9 0.8 0.8 EV/EBITDA 18.9 20.0 56.8 20.7 18.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 奇瑞汽车（未上市）：产能、制造能力领先其他智选车企奇瑞汽车

146、（未上市）：产能、制造能力领先其他智选车企 瑶光瑶光 2025 战略启动，加速电动化转型。战略启动，加速电动化转型。奇瑞在售的电动车型主要是 4 万8 万元的奇瑞 QQ 冰淇淋和小蚂蚁两款入门级小车，在中高端电动车领域尚未有放量车型出现。2022年 9 月 16 日，在“瑶光 2025 奇瑞科技 DAY”上，奇瑞汽车正式启动“瑶光 2025”战略规划，提出计划未来 5 年内投入 1000 亿元以上研发投入，培养 2 万以上研发人才（软件人才超 1 万人），建立 300 个瑶光实验室；还将同步布局包括芜湖、上海、北美、南美、欧洲、中亚六个研发中心。研发方面主要发力车型平台架构“火星架构”，混动、

147、电动、氢能等多种动力形式“鲲鹏动力”，智能驾驶、智能座舱等智能化板块“雄狮科技”，数据应用及合作伙伴生态板块“银河生态”等四大核心技术领域的研发，加速电动化转型。智选模式首款车型将在智选模式首款车型将在 23Q4 推出，看好奇瑞在华为推出，看好奇瑞在华为智选智选朋友圈中的地位提升。朋友圈中的地位提升。奇瑞与华为在 2022 年确立智选合作，根据产业链相关企业调研，首款高端纯电中型轿车 E03将于 2023Q4 推出，系华为智选模式下的首款车型。2022 年 1-11 月奇瑞汽车乘用车上险量达到 51 万辆，截至 2022 年乘用车产能达到 163 万辆，领先其他智选车企。长期来看，我们认为华为

148、的诉求在于销量，因此产能相对丰富、乘用车制造能力领先的奇瑞汽车有望在华为智选朋友圈中获得更多的资源倾斜。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 39 风险因素：风险因素：新车型发布和交付时间不及预期，公司新车型交付时间延后；公司新车型销量不达预期；芯片供应紧张影响整车供给能力；终端市场爆发价格战。拓普集团拓普集团：以底盘为地基的以底盘为地基的 Tier 0.5 平台型供应商平台型供应商 公公司司拟拟定增募资不超过定增募资不超过 40 亿亿元元，紧跟新能源汽车轻量化与集成化大趋势。，紧跟新能源汽车轻量化与集成化大趋势。3 月

149、2 日，公司发布 2022 年向特定对象发行 A 股股票募集说明书，拟向35 名特定投资者非公开发行3.31 亿股股份（占发行前总股本 30%），募集不超过 40 亿元资金。募集资金计划用于重庆、宁波、寿县、长兴四地轻量化底盘、汽车内饰功能件、热管理系统相关项目和“智能驾驶研发中心项目”的建设，合计投资额为 78.3 亿元，根据公司定增募集说明书，预计将分别于 2024 年 6 月-2025 年 6 月逐步竣工投产，完全达产后将每年为公司贡献 130 亿元收入。届时公司将新增年产 610 万套轻量化底盘、310 万套内饰功能件和 130 万套热管理系统，共计 1050 万套汽车零部件产品产能，

150、有效保障订单承接能力。新建智能驾驶研发中心将主要研发汽车线控转向系统和空气悬架系统，进一步提升公司技术创新能力。打造新型智慧工厂，优化管理降本增效。打造新型智慧工厂，优化管理降本增效。根据公司公告，2022 年 9 月 29 日公司宣布拟不超过 2 亿美元新设全资子公司“拓普集团墨西哥有限公司”并投资建厂，公司正不断加快新建工厂的投产速度，提升工艺稳定性，降本增效，实现新建工厂的尽快盈利，为后续更大规模国际化做好管理系统、产业链、制造工艺等方面的周密准备。12 月 6 日安徽寿县智慧工厂开工建设，新工厂全面实施集团数字化工厂战略，从工厂设计、销售下单、物料采购、生产制造、产品交付全过程实现数字

151、化管理，全力打造工业 4.0 智慧工厂。项目应用 DFM+虚拟仿真技术设计虚拟工厂，以模拟最佳的生产效率和设备工艺布局，实现工厂及制造单元的快速投建，以快速响应客户产能爬坡需求，同时全面实施 MES 管理系统以降低产品 PPM 水平并追求零缺陷的质量目标。除此之外，公司宁波生产基地可以实现多工艺、多品种的协同，实现工厂及设备利用率 OEE 的最大化，从而降低成本。公司宁波以外工厂，可以为客户提供最近距离的配套，提升 QSTP 及客户满意度。平台型零部件公司典范，产品品类不断拓展。平台型零部件公司典范，产品品类不断拓展。公司作为平台型零部件公司，在原有汽车内饰、隔音及减震产品基础上，持续前瞻布局

152、轻量化、电动化和智能化赛道，不断拓展竞争优势。在智能化领域，公司已具备为客户提供 IBS+EPS 一体化解决方案的能力，为客户提供更多增量价值；公司迅速开发空气悬架系统项目，单车配套 5000-10000 元，可以有效降低车辆的能量损耗，提升驾乘舒适性。12 月 6 日，公司公告空气悬架系统新增 7个正式定点项目，预计于 2023Q3 陆续批量；公司成功研发集成式热泵总成、电子膨胀阀和电子水阀等产品，热管理总成开始深度配套新能源核心客户，单车价值量接近 3000 元。根据公司官方微信公众号，11 月 16 日，公司与理想汽车签署战略合作框架协议，考虑此前已在锻铝控制臂增加到减震器、轻量化底盘结

153、构件、内饰功能件等产品有合作历史，我们认为此次合作说明公司 Tier0.5 平台建设顺利，客户认可度持续提升。除汽车业务外，公司积极布局机器人产业，核心产品为运动执行器，包括电机、电控及减速机构等部件，用以辅助人形机器人模拟人类行动，样品获得客户认可，发展潜力巨大。风险因素：风险因素：特斯拉销量不及预期；国内造车新势力客户产品拓展不及预期；热管理等新业务上量不及预期；全球产能扩张不及预期。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 40 投资建议：投资建议：公司是国内优质、稀缺的 Tier 0.5 级平台型零部件供应商，减震降噪

154、、轻量化底盘等领域积累深厚，汽车电子、热管理、一体铸造和空气悬架等新业务突破显著，同时公司持续完善产能布局，海外波兰工厂已经投产，墨西哥 220 亩工厂正在规划实施；国内杭州湾四-七期及重庆工厂有序建设，寿县基地加快规划，为新能源行业爆发式发展储备产能。公司近期新获特斯拉 Cybertruck 订单，预计单车价值量约 12000 元。我们看好公司优异的新业务开拓以及产能兑现能力，给予 2022/23/24 年净利润预测 18.1/25.4/35.5亿元，对应估值 37/26/19 倍，维持“买入”评级。表 24：拓普集团盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E

155、2024E 营业收入(百万元)6,511.09 11,462.69 16,035.42 21,034.07 27,076.91 营业收入增长率 YoY 21%76%40%31%29%净利润(百万元)628.20 1,017.25 1,806.82 2,541.59 3,550.15 净利润增长率 YoY 38%62%78%41%40%每股收益 EPS(基本)(元)0.57 0.92 1.64 2.31 3.22 毛利率 23%20%22%23%25%净资产收益率 ROE 8.07%9.61%14.93%18.12%21.15%每股净资产（元）7.07 9.61 10.98 12.73 15.2

156、3 PE 106.1 65.8 39.3 26.2 18.8 PB 8.6 6.3 5.6 4.8 4.0 PS 10.2 5.8 4.2 3.2 2.5 EV/EBITDA 55.8 39.0 25.1 18.6 14.2 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 星宇股份：星宇股份：经营显著修复，客户不断拓展经营显著修复，客户不断拓展 3Q22 业绩环比显著修复，凸显经营韧性。业绩环比显著修复，凸显经营韧性。10 月 27 日，公司发布公告，2022 年前三季度实现营收 59.64 亿元，同比+5.4%；实现归母净利润 7.54 亿元，同比+2

157、.1%。其中，2022 年第三季度实现营收 22.46 亿元，同比+31.5%；实现归母净利润 2.96 亿元，同比+75.5%，符合市场预期。公司业绩同环比修复，主要系因国内复工复产持续推进，下游需求改善。其中，3Q22 公司前照灯实现销量 196 万只，同比+54.3%，环比+45.2%；后组合灯实现销量 410 万只，同比+36.2%，环比+43.4%；小灯实现销量 1351 万只，同比+50.6%，环比+47.7%。公司各类产品销量同环比大幅提升，凸显经营韧性。布局贯穿式前部车灯，产品矩阵迭代升级。布局贯穿式前部车灯，产品矩阵迭代升级。电动化、智能化趋势下，车灯从最初单纯的照明功能，逐

158、步扩展到造型、感知和交互功能。汽车前部车灯造型正向贯穿式和整体式方向发展，发光格栅灯、星环灯、交互灯等新型车灯能够实现动态及律动效果，正逐步成为主机厂的核心卖点。公司致力于攻克相关产品在电子技术与工艺方面的难点，目前研发进展顺利。产线建设方面，公司投资 7.5 亿元建设“星宇股份智能制造产业园五期”项目，预计建成后年产星环灯 50 万只、格栅灯 50 万只。我们认为公司作为国内整车光学的先行者，有望持续受益于车载光学配置升级带来的增量。客户结构持续改善，新能源领域拓展客户结构持续改善，新能源领域拓展顺利。顺利。公司的核心客户不断升级，从一汽、吉利、奇瑞等自主品牌，逐渐拓展至一汽大众、一汽丰田、

159、东风日产等合资品牌，以及一汽奥迪、汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 41 北京奔驰等豪华品牌。另一方面，公司持续加大新能源客户开拓力度，已获得蔚来、理想、小鹏、极氪等造车新势力客户定点，并获得 2022 年度“理想 TOP 奖”。2022 年上半年，公司承接的新能源车型项目数量占比接近四成，优质的新项目为公司未来发展提供了强有力的保障。此外，公司与华为开展智能车灯领域战略合作，双方共同构建智能车灯从设计到制造交付的端到端能力。公司与华为强强联合，有望进一步增强公司智能车灯系统解决方案的竞争力。风险因素：风险因素：汽车行

160、业景气度下行；产品研发进度不及预期；新产品和新客户扩展不及预期。投资建议：投资建议：公司车灯系统产品国内领先，技术储备丰富，行业地位稳固。公司重视研发投入，灯控产品跟随客户不断升级，拉动单车配套价值量提升；产能爬坡顺利，新能源客户加速渗透，在手订单充沛。我们维持公司 2022/23/24 年 EPS 预测为 3.91/5.12/6.73元。考虑车灯行业产品 LED 化、智能化还将持续带来单车配套价值提升，产品技术不断追赶外资供应商，新能源客户加速渗透，参考行业 PEG=1 的平均水平，结合公司未来三年业绩 CAGR 预测为 31%，我们给予公司 2023 年 30 xPE，对应目标价 154

161、元，维持“买入”评级。表 25：星宇股份盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)7,323 7,909 9,048 11,615 14,394 营业收入增长率 YoY 20.2%8.0%14.4%28.4%23.9%净利润(百万元)1,160 949 1,117 1,464 1,923 净利润增长率 YoY 46.8%-18.1%17.6%31.1%31.3%每股收益 EPS(基本)(元)4.06 3.32 3.91 5.12 6.73 毛利率 27.3%22.1%22.9%23.3%24.0%净资产收益率 ROE 19.6%12

162、.1%12.9%15.0%17.1%每股净资产（元）20.72 27.51 30.36 34.19 39.26 PE 34.9 42.7 36.3 27.7 21.1 PB 6.8 5.2 4.7 4.1 3.6 PS 5.5 5.1 4.5 3.5 2.8 EV/EBITDA 25.1 29.0 25.7 20.6 16.0 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 文灿股份：“一体压铸”行业领先，文灿股份：“一体压铸”行业领先，短期扰动不改长期趋势短期扰动不改长期趋势 公司发布业绩预告，公司发布业绩预告，4Q22 业绩承压。业绩承压。根据 20

163、22 年年度业绩预增报告，公司预计 2022年实现归母净利润 2.20 亿-2.70 亿元，同比+126%+178%；实现扣非归母净利润 2.40 亿-2.90 亿元，同比+177%+235%。其中第四季度单季预计实现归母净利润-0.39 亿+0.11亿元，同比-236%-60%；预计实现扣非归母净利润-0.05 亿+0.45 亿元，同比-122%102%。公司四季度业绩低于市场预期，主要系因子公司百炼经营受到短期负面因素扰动：1）已于 12 月公告的诉讼计提；2）欧洲电价、铝价 22Q4 大幅上涨；3）墨西哥产线爬坡；4）22Q4 海外有圣诞假期，属于传统淡季。我们认为，诉讼计提的回收可能性

164、大，而生产端成本提升已开始向下传导，墨西哥产线运营也已恢复正常水平。所以总体来说短期扰动因素居多，长期趋势不改。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 42 产能布局不断优化，满足订单高增长需求。产能布局不断优化，满足订单高增长需求。10 月 25 日，公司发布非公开发行股票预案，拟募资不超过 35 亿元用于建设安徽/重庆/佛山新能源汽车零部件智能制造项目和补充流动资金。根据该预案披露，安徽/重庆/佛山项目将分别投资 10 亿/10 亿/8 亿元，公司测算税收内部收益率依次为 16.9%/15.5%/14.1%。目前公司已竞

165、得安徽、重庆相关用地使用权。重庆、安徽作为我国重要的汽车产业集群，公司此前并无产能布局，通过本次项目，我们认为公司将快速完成全国主要汽车生产基地的就近布局，从而更好地服务西南、华东等地区客户，巩固自身在“一体压铸”领域优势和满足高速增长的新能源订单需求，助力公司营收业绩同步提升。而佛山作为公司最早的生产基地之一，现有压铸设备以 1000T 以下的小型压铸机为主，无法满足日益增长的订单需求，本项目将通过新建厂房和购买先进设备，满足日益增长的新能源汽车项目订单。“一体压铸”“一体压铸”进入进入收获期，新能源客户纷至沓来。收获期，新能源客户纷至沓来。公司“一体压铸”技术设备落地进度、项目定点、产品开

166、发试制等方面均走在行业前列，已经先后与力劲科技、立中集团签订了战略合作协议，用于采购超大型压铸机和共同开发适用于超大型一体化铝铸件免热处理材料。公司目前已斩获国内多家头部造车新势力的一体铸造订单，目前已有车型量产，开始进入收获期。新能源相关产品已经成为推动公司营收增长的强力引擎。依托公司在成本管控、客户资源、先进成熟工艺和技术领域深厚的经验积累，公司斩获某汽车客户某车型全部的车身结构件共十个项目定点，其中包括四个大型一体化铸件，获得了华为汽车包括电机壳在内的十个产品定点，新获一个电池盒定点以及某新势力客户两款副车架定点，公司有望通过这一契机，在头部客户突破副车架产品供应，实现轻量化白车身+轻量

167、化底盘的全面布局。风险因素：风险因素：汽车行业景气度下行；汽车芯片短缺持续；公司车身结构件领先优势被打破；原材料价格上涨；运费上涨；百炼整合进度和经营水平不及预期。投资建议：投资建议：公司是国内高压压铸龙头供应商，高压铸造车身结构件技术领先，客户优质，有望显著受益于“一体压铸”技术趋势带来的行业扩容红利。考虑汽车行业整体承压，2023 年公司客户排产上量可能有所放缓，进而对公司业绩释放有所影响，但公司赛道龙头优势稳固，长期发展趋势不受影响；子公司法国百炼集团整合持续推进，净利率仍有进一步提升空间。考虑 2023 年国内汽车行业需求承压，主机厂竞争激烈，但公司一体压铸进程行业领先、子公司整合稳步

168、推进，维持公司 2023/24 年 EPS 预测 0.93/2.16/3.03 元。参考同业可比公司旭升集团、拓普集团（2023 年目标估值分别为 35/40 x PE），考虑公司“一体压铸”行业领先、将迎量产，轻量化业务占比较高，按 2023 年 35x PE，给予目标价 76 元，维持“买入”评级。表 26：文灿股份盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)2,603 4,112 5,350 6,505 8,416 营业收入增长率 YoY 69.2%58.0%30.1%21.6%29.4%净利润(百万元)84 97 245 57

169、0 798 净利润增长率 YoY 18.0%15.9%152.5%132.5%39.9%每股收益 EPS(基本)(元)0.32 0.37 0.93 2.16 3.03 毛利率 23.6%18.5%20.7%23.5%23.9%汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 43 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 净资产收益率 ROE 3.2%3.6%8.4%16.8%20.3%每股净资产（元）9.79 10.31 11.10 12.85 14.93 PE 178.1 154.0 61.3 2

170、6.4 18.8 PB 5.8 5.5 5.1 4.4 3.8 PS 5.8 3.7 2.8 2.3 1.8 EV/EBITDA 32.8 27.2 26.0 16.9 13.3 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 保隆科技：空气悬架在手订单充沛，传感器业务高速增长保隆科技：空气悬架在手订单充沛，传感器业务高速增长 营收再创历史新高，实际盈利能力大幅提升。营收再创历史新高，实际盈利能力大幅提升。公司 2022 年前三季度实现营收 32.16亿元，同比+13.3%；实现归母净利润 1.15 亿元，同比-48.7%。其中，2022 年第三季度实现

171、营收 11.53 亿元，同比+22.8%；实现归母净利润 0.52 亿元，同比-48.3%。公司 Q3营收再创历史新高，主要系公司传感器、空悬、ADAS 等新兴业务快速增长，叠加龙感科技并表影响。公司 2021 年同期因出售交易性金融资产，获得 8692 万元投资收益。另一方面，由于汇率大幅波动，公司汇兑损失相比 2021 年同期增加 1299 万元。排除上述非经营性因素影响，公司 3Q22 归母净利润同比+258.4%，环比+77.8%，盈利能力大幅提升。保富电子权益保富电子权益100%并表，传感器业务高速增长。并表，传感器业务高速增长。公司是全球三大TPMS供应商之一，2022 年上半年保

172、富电子盈利 529 万元，相比去年同期大幅好转。自 8 月 31 日起，保富电子权益 100%并表，有望增厚公司业绩。公司凭借在 TPMS 领域的技术积累，车用传感器产品不断丰富，目前已形成压力、光雨量、速度、位置、加速度和电流类传感器 6 个序列、40 多个产品应用。另一方面，公司通过外延并购，扩充位置速度传感器、刹车磨损传感器、排气温度传感器和霍尔传感器等产品，并通过战略投资布局上游的车规级 MCU 芯片等领域。参考传感器龙头森萨塔内生发展+外延拓展的发展路径，我们认为公司传感器业务具备很大的发展潜力。2022 年上半年，公司传感器业务实现营收 1.37 亿元，同比+73.4%，增长势头强

173、劲。空悬业务形成完空悬业务形成完整解决方案，在手订单充沛。整解决方案，在手订单充沛。公司于 2012 年启动空悬项目，现有产品包含空气弹簧、空气供给单元、储气罐、高度传感器、车身加速度传感器和空气悬架控制器，形成了从感知、控制、执行的完整产品方案。公司空悬业务在手订单充沛。截至 2022年 8 月，公司空气弹簧已获得 6 家主机厂的 12 个平台定点，储气罐已获得 9 家主机厂的17 个平台定点，空气悬架控制器已获得 2 家主机厂定点，空气供给单元也已获得 3 个车型平台定点。此外，公司于 2023 年 1 月获得国内某合资汽车品牌主机厂的前后空气弹簧定点，该项目生命周期 7 年，生命周期总金

174、额超过 2.4 亿元，预计于 2025 年上半年开始量产。该项目标志着公司空悬产品实现对合资品牌客户的定点突破，空悬业务有望加速放量。风险因素：风险因素：下游汽车需求持续低景气；合资公司整合不及预期；贸易争端升级的风险。投资建议：投资建议：公司顺应电动化、智能化趋势，空悬、传感器等新兴业务产品线不断丰富，持续斩获主机厂定点。另一方面，公司传统业务规模效应逐步显现，降本措施相继落地，盈利能力有望加速释放。考虑到汇率大幅波动带来的汇兑损失，我们维持公司 2023/24 年 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 44 EPS 预

175、测 2.48/3.42 元。根据 Wind 一致预期，可比公司拓普集团、中鼎股份 2023 年 PE均值为 27 倍。公司空悬业务不断斩获主机厂定点，在手订单已覆盖空悬所有部件，业务加速放量，且公司传感器业务高速发展，上述新兴业务有望带动公司盈利水平提升。我们给予公司 2023 年 27 倍 PE，目标价 67 元，维持“买入”评级。表 27：保隆科技盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,331.09 3,897.59 4,568.63 5,520.26 6,610.36 营业收入增长率 YoY 0%17%17%21%20%

176、净利润(百万元)183.18 268.40 202.82 517.89 713.75 净利润增长率 YoY 6%47%-24%155%38%每股收益 EPS(基本)(元)0.88 1.29 0.97 2.48 3.42 毛利率 32%27%28%32%32%净资产收益率 ROE 15.92%12.21%8.59%18.19%20.35%每股净资产（元）5.51 10.53 11.31 13.64 16.80 PE 50.2 34.3 45.6 17.8 12.9 PB 8.0 4.2 3.9 3.2 2.6 PS 2.8 2.4 2.0 1.7 1.4 EV/EBITDA 28.3 18.8

177、19.4 11.7 9.1 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 华阳集团：智能座舱平台型公司，产品客户快速扩展华阳集团：智能座舱平台型公司，产品客户快速扩展 公司是国内领先的公司是国内领先的智能座舱平台型公司，业绩持续快速增长智能座舱平台型公司，业绩持续快速增长。作为国内领先的智能座舱供应商，公司 2022 年 1-9 月实现营收 40.08 亿元，同比+28.0%；实现归母净利润 2.67亿元，同比+28.3%。其中，3Q22 公司实现营收 15.23 亿元，同比+41.0%；实现归母净利润 1.04 亿元，同比+46.2%，扣非归母净利润

178、为 0.99 亿元，同比+59.7%，在此前业绩预告范围内，符合市场预期，单季度营收归母均创历史新高。公司 2022Q3 业绩快速增长主要系下游客户需求在疫情控制后复苏，公司汽车电子、精密压铸业务均快速增长。同时新产品除 HUD 外，数字功放、座舱域控制器等开始贡献业绩，后续业绩贡献有望加快。公司座舱产品储备丰富，横向扩公司座舱产品储备丰富，横向扩展智能驾驶业务。展智能驾驶业务。公司是智能座舱平台型公司，座舱产品包括座舱域控、液晶仪表、HUD、流媒体后视镜、数字声学系统、数字钥匙、无线充电等，产品种类丰富。多产品催生平台型效应，订单开拓成效显著，产品单车价值量从原来的 1500 元快速扩展到

179、7500 元，快速增长。公司 HUD 内资品牌第一，根据高工智能汽车统计，2021 年公司 HUD 份额占比达到了 16%，内资品牌第一，国内所有玩家中位居第二，仅次于电装，HUD 持续快速增长。新产品数字声学、域控制器等重磅产品随着量产放量，接力业绩贡献。公司横向拓展智能驾驶业务，2022 年上半年华阳驭驾正式成立，加快业务扩展。精密压铸业务小而美，维持快速增长。精密压铸业务小而美，维持快速增长。华阳集团精密压铸业务主要从事铝锌镁合金精密压铸件，产品线包括汽车关键零部件、精密 3C 电子部件及工业控制部件等。公司精密压铸业务聚焦“轻量化”，同时加大新能源和智能化领域的布局，客户涵盖全球 Ti

180、er1 和国内主机厂，成功导入了比亚迪、大陆、博格华纳、采埃孚、海拉、泰科、联电、纬湃、大疆、速腾聚创等客户项目。2021 年华阳集团新增了镁合金精密压铸业务，并于 2021 年 9月收购江苏中翼，布局长三角，拓展新客户。2022 年中报营业收入 6.08 亿元，同比增长42.1%，未来几年有望持续保持超 30%的增速。汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 45 风险因素：风险因素：汽车行业景气度下行；产品研发进度不及预期；新产品和新客户扩展不及预期。投资建议：投资建议：公司主营业务汽车电子和精密压铸业务双轮驱动，在手订单

181、充沛，汽车电子业务目前获得来自长安、长城、吉利、蔚来、理想、赛力斯等自主车企和造车新势力的多个项目定点，精密压铸业务成功导入比亚迪、博世等客户供应链，业绩弹性较大。同时公司与华为、珑璟光电强强联合，引领 HUD 技术变革。我们维持 2022/23/24 年 EPS 预测至 0.92/1.30/1.83 元，对应 PE 为 39/28/20 x，维持“买入”评级。表 28：华阳集团盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)3,374.43 4,488.27 6,110.44 7,982.55 10,068.18 营业收入增长率 YoY

182、 0%33%36%31%26%净利润(百万元)181.05 298.62 437.12 620.72 869.85 净利润增长率 YoY 143%65%46%42%40%每股收益 EPS(基本)(元)0.38 0.63 0.92 1.30 1.83 毛利率 24%22%23%25%26%净资产收益率 ROE 5.05%7.70%10.27%13.32%16.55%每股净资产（元）7.53 8.15 8.94 9.80 11.05 PE 90.9 54.9 37.6 26.6 18.9 PB 4.6 4.2 3.9 3.5 3.1 PS 4.9 3.7 2.7 2.1 1.6 EV/EBITDA

183、 56.5 39.9 29.5 21.3 15.5 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 德赛西威：汽车智能化先行军，看好德赛西威：汽车智能化先行军，看好 ADAS 加速渗透加速渗透 2022 年前三季度年前三季度营收增速超营收增速超 60%，归母净利润增速约，归母净利润增速约 40%。2022 年前三季度公司累计营业收入 101.11 亿元，同比增长 60.42%，归母净利润 6.92 亿元，同比增长 40.89%，扣非归母净利润 6.53 亿元，同比增长 36.14%。公司 Q3 单季度营业收入 37.04 亿元，同比增长 66.83%，归

184、母净利润 1.71 亿元，同比增长 40.68%，扣非归母净利润 1.57 亿元，同比增长 32.16%。座舱业务：行业渗透率已至中程，灵活产品供应实现价值量最大化。座舱业务：行业渗透率已至中程，灵活产品供应实现价值量最大化。根据高工智能汽车数据，国内市场 2022H1 中控屏渗透率达到 88.9%，其中十英寸以上中控屏渗透率已经从 2020H1 的 28%提升至 53%，出货量达到 467.8 万件，大屏化趋势明显，行业渗透率已至中程。从趋势上来看，中控大屏和全液晶仪表因为对用户体验的改变最为直观，其渗透率增长速率相比整体智能化趋势更快。在座舱产品线上，公司以智能车机为业绩基石，通过智能座舱

185、域控和车规级大屏驱动业务高速增长，在这轮大屏化、域控化以及仪表液晶化的浪潮中有望实现量价齐飞，核心受益。驾驶业务：驾驶业务：IPU04 实现量产，增长逻辑兑现在际。实现量产，增长逻辑兑现在际。回顾 2022H1，公司驾驶业务客户如吉利、长城等短期销量承压拖累公司驾驶业务收入增速减缓，2022Q3 伴随乘用车市场有所回暖，新增搭载 IPU02 的车型量产，以及搭载 IPU04 的理想 L9、小鹏 G9 陆续开始交付，为公司智驾业务带来新的增长曲线，三季度营收也符合我们预期。展望 2022Q4，伴随小鹏 G9 和理想 L8 Max 正式开始批量交付，我们预计将为公司驾驶业务带来数量和价值量的双重增

186、长。在驾驶产品线上，公司通过 IPU01-IPU04 实现从泊车控制到高阶域控 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正文之后的免责条款和声明 46 的布局，以自研或联合研发的形式实现从泊车到高阶算法的服务能力，并结合超声波雷达、毫米波雷达、摄像头、T-BOX 等产品实现整体智能驾驶方案的供应。放眼未来，公司首发针对中央计算架构的可量产产品 ICP Aurora，总算力高达 2000TOPS，提前布局从域控到中央计算架构的技术变革。风险因素：风险因素：下游汽车需求持续低景气；合资公司整合不及预期；贸易争端升级的风险。投资建议：投资建议：我们维持公司

187、 2023/24 年 EPS 预测 3.24/4.29 元。智能座舱方向，我们预计公司 2023 年营收 130.3 亿元，对应净利率为 9%。参考华阳集团、中科创达等座舱业务为主的可比公司，给予公司智能座舱业务 2023 年 37 倍 PE 估值，对应市值 434 亿元。智能驾驶方向，我们预计公司 2023 年分业务收入为 55.6 亿元，净利率为 12%，参照可比公司经纬恒润，考虑公司依托智驾芯片龙头英伟达，高阶智能驾驶域控制器如 IPU03、IPU04落地进度最快且定点数量最多，给予公司智能驾驶业务 2023 年 61 倍 PE，对应市值 407亿元。综上，我们认为公司 2023 年合理

188、市值为 841 亿元，对应目标价 152 元。维持“买入”评级。表 29：德赛西威盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)6,799.06 9,569.43 14,621.64 19,480.45 25,497.67 营业收入增长率 YoY 27%41%53%33%31%净利润(百万元)518.15 832.92 1,177.01 1,801.30 2,380.77 净利润增长率 YoY 77%61%41%53%32%每股收益 EPS(基本)(元)0.93 1.50 2.12 3.24 4.29 毛利率 23%25%24%24%2

189、4%净资产收益率 ROE 11.17%15.60%18.78%22.99%24.16%每股净资产（元）8.36 9.61 11.29 14.11 17.75 PE 122.8 76.1 53.9 35.3 26.6 PB 13.7 11.9 10.1 8.1 6.4 PS 9.3 6.6 4.3 3.3 2.5 EV/EBITDA 83.1 54.4 38.7 27.1 21.2 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 均胜电子：均胜电子：盈利能力持续改善，盈利能力持续改善，汽车电子汽车电子业务快速增长业务快速增长 2022Q4 营收大幅增长，经

190、营企稳。营收大幅增长，经营企稳。1 月 19 日，公司发布业绩预告，预计 2022 年实现营收 497 亿元，同比+9%；实现归母净利润 3.21 亿3.61 亿元（2021 年亏损 37.53 亿元）；实现扣非归母净利润 3.53 亿3.93 亿元（2021 年亏损 37.87 亿元）。其中，业绩预告对应 2022Q4 公司实现营收 140 亿元，同比+21%；实现归母净利润 1.90 亿-2.30 亿元（2021 年同期亏损 37.71 亿元）；实现扣非归母净利润为 1.00 亿-1.40 亿元（2021 年同期亏损 38.96 亿元）。公司 2022 年新获订单超过 750 亿元，同比+

191、43%，在手订单充沛。公司在新能源汽车领域增长较快，新业务订单占比已超过 60%。同时，公司预计 2022 年不存在商誉减值迹象，经营企稳。汽车电子业务全面布局智能电动，营收高速增长。汽车电子业务全面布局智能电动，营收高速增长。公司汽车电子业务 2022Q3 实现营收 41 亿元，同比增长 30%，毛利率稳步提升至 21.3%。智能驾驶方面，公司致力于实现“芯片+算法+软件”智能驾驶全栈技术链的研发，其智能驾驶域控制器已斩获国内某知名主机厂的联合开发项目，在该领域实现了“从 0 到 1”的突破。智能座舱方面，公司重点 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请

192、务必阅读正文之后的免责条款和声明 47 布局多模态交互系统、车载信息系统以及座舱域控制器等产品。根据公司官网，子公司均联智行于 2022 年 11 月与华为签署全面合作备忘录，双方将加强在座舱及座舱生态方面的全方位交流，共同打造基于智慧出行 HiCar 平台的整体产品解决方案。新能源方面，公司800V 高压平台 2022 年新获订单接近 90 亿元，在手订单充沛，新客户有关高压平台车型计划于 2023 年开始量产。公司也在积极推动电控模块多合一的开发，以节省空间、降低成本。汽车安全业务扭亏为盈，持续深耕国内市场。汽车安全业务扭亏为盈，持续深耕国内市场。公司汽车安全业务 2022Q3 实现营收8

193、7 亿元，同比增长 19%；毛利率提升至 10.5%，并已实现扭亏为盈。公司持续优化人员及管理结构，向墨西哥、东南亚等低成本国家或地区进行结构性转移，推进成本管控。公司致力于推进产品创新，陆续开发量产 DMS、OMS、HOD、MSB 和智能方向盘等集成安全解决方案，在保障车辆安全性的同时，提升产品单车价值量。公司持续深耕中国市场，客户涉及国内自主品牌、造车新势力以及海外品牌。此外，均胜安全合肥新产业基地项目于 2022 年上半年正式动工，项目一期计划今年投产。根据公司 2022Q3 业绩会信息，预计合肥新产业基地项目全部建成后，每年生产乘用车方向盘系统 400 万件、安全气囊系统1000 万件

194、。风险因素：风险因素：汽车行业销量下滑风险；汽车安全业务整合不及预期；公司智能驾驶业务进展风险；公司智能驾驶域控和 ADAS 产品开发风险；新冠疫情反复带来的不确定性。投资建议：投资建议：公司是全球汽车智能、安全系统龙头供应商。公司汽车安全业务全球市占领先，整合不断推进，已实现扭亏为盈；汽车电动化、智能化产品全球拓展，在产业链上下游不断展开合作，全面布局智能电动，在手订单充沛。考虑到 2023 年全球汽车销量的不确定性，我们维持 2023/24 年 EPS 预测 0.69/0.95 元，考虑我们对公司 2023-24 未来两年 CAGR=45%的预测，参考行业可比公司平均估值，考虑到公司偏传统

195、的安全业务占比较高，保守给予 PEG=0.8，给予 2023 年 35 倍 PE，维持目标价 25 元，维持“买入”评级。表 30：均胜电子盈利预测 项目项目/年度年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元)47,889.84 45,670.03 49,412.73 54,915.72 60,789.91 营业收入增长率 YoY-22%-5%8%11%11%净利润(百万元)616.17-3,753.29 617.07 946.40 1,298.30 净利润增长率 YoY-34%-709%N/A 53%37%每股收益 EPS(基本)(元)0.45-2.74 0

196、.45 0.69 0.95 毛利率 13%12%14%16%16%净资产收益率 ROE 4.06%-33.00%5.15%7.32%9.19%每股净资产（元）11.09 8.31 8.76 9.46 10.33 PE 33.7-5.5 33.7 22.0 16.0 PB 1.4 1.8 1.7 1.6 1.5 PS 0.4 0.5 0.4 0.4 0.3 EV/EBITDA 8.8-2,332.3 9.4 7.2 5.9 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2023 年 3 月 6 日收盘价 汽车汽车行业行业华为汽车业务专题报告华为汽车业务专题报告2023.3.8 请务必阅读正

197、文之后的免责条款和声明 48 相关研究相关研究 重卡行业深度跟踪报告行业底部已过，周期复苏将至(2023-03-03)汽车行业新势力月报（2023 年 3 月）2 月销量环比改善，智己零跑掀起新价格战(2023-03-03)汽车行业电动半挂车行业专题报告电动半挂车：从梦想照进现实谈重卡电动化的需求、技术和生态(2023-02-28)汽车行业 4D 毫米波雷达专题特斯拉或将搭载，4D 毫米波雷达趋势加速(2023-02-23)汽车行业电动重卡行业专题电动重卡方兴未艾，加速渗透奇点已至(2023-02-14)汽车行业 2023 年 1 月销量点评1 月产销阶段性承压，最差的时间已经过去(2023-

198、02-13)汽车行业重卡行业销量点评1 月销量同比-52%，季节性因素不改复苏趋势(2023-02-07)汽车行业造车新势力月报 2023 年 2 月新势力销量阶段性承压，产品矩阵将继续完善 (2023-02-03)汽车行业 2022 年 12 月销量点评12 月产销环比正增长，零售修复好于批发(2023-01-13)汽车行业景气度盘点专题利空因素逐渐出尽，汽车底部特征明显(2023-01-09)汽车行业重卡行业销量点评12 月销量同比-6%，重卡行业大周期拐点已至(2023-01-05)汽车行业广州车展专题报告广州车展有望成为疫后汽车复苏排头兵(2023-01-03)汽车行业 2022 年

199、11 月销量点评11 月产销承压，看好疫后汽车消费复苏 (2022-12-12)汽车行业 2023 年投资策略以迂为直，以患为利（PPT）(2022-12-07)汽车行业电动重卡行业专题特斯拉 Semi 量产交付，电动重卡方兴未艾(2022-12-06)汽车行业海外汽车消费复苏专题报告复盘海外防疫政策对汽车销量的影响(2022-12-06)汽车行业 2023 年投资策略以迂为直，以患为利(2022-11-18)汽车行业基金持仓分析报告22Q3 汽车板块景气持续，基金持仓维持高位(2022-11-16)汽车及汽车零部件行业研究概述掘金汽车产业：自主崛起，智能加速(2022-11-15)汽车行业

200、2022 年三季报回顾及展望行业 Q3 业绩环比修复，机遇与挑战并存(2022-11-13)汽车行业 2022 年 10 月销量点评10 月汽车产销环比下滑，出口销量创新高(2022-11-11)汽车行业重大事项点评智能网联试点政策出台，产业链公司料将受益(2022-11-07)汽车行业重卡行业销量点评10 月销量同比-6%，跌幅收窄，拐点渐近(2022-11-04)汽车行业 2022 年 9 月销量点评9 月汽车批发端持续同环比增长，符合预期(2022-10-12)汽车行业重卡行业销量点评9 月销量环比+13%，行业正在从底部走出(2022-10-10)汽车行业 2022 年 8 月销量点评

201、8 月行业产销维持三成增长，期待“金九银十”到来(2022-09-13)汽车行业 2022 年中报回顾及展望何妨吟啸且徐行(2022-09-08)49 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不

202、含 CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是

203、可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人

204、注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议，中信证券以及中信证券的各个高级职员、董事和员工亦不为（前述金融机构

205、之客户）因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任。评级说明评级说明 投资建议的评级标准投资建议的评级标准 评级评级 说明说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后 6 到 12 个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的 6 到 12 个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A 股市场以沪深 300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普 500 指数为基

206、准；韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准。股票评级股票评级 买入 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 20%以上 增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于 5%20%之间 持有 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%5%之间 卖出 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 行业评级行业评级 强于大市 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅 10%以上 中性 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%10%之间 弱于大市 相对同期相关证券市场代表性指数跌幅 10%以上 50 特别声明特别声明 在法律许可的情况下，中信证券可能（1）与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问

207、、投资银行或证券服务关系，（2）参与或投资本报告所提到的公司的金融交易，及/或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易，因此，投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险。本研究报告涉及具体公司的披露信息，请访问 https:/ 本研究报告在中华人民共和国（香港、澳门、台湾除外）由中信证券股份有限公司（受中国证券监督管理委员会监管，经营证券业务许可证编号：Z20374000）分发。本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发：在中国香港由 CLSA Limited（于中国香港注册成立的有限公司）分发；在中国台湾由 CL Securities Taiwan Co.,Ltd

208、.分发；在澳大利亚由 CLSA Australia Pty Ltd.（商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159）分发；在美国由 CLSA（CLSA Americas,LLC 除外）分发；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注册编号：198703750W）分发；在欧洲经济区由 CLSA Europe BV 分发；在英国由 CLSA（UK）分发；在印度由 CLSA India Private Limited 分发（地址：8/F,Dalamal House,Nariman Point,Mumbai 400021；电话：+91-22-66505

209、050；传真：+91-22-22840271；公司识别号：U67120MH1994PLC083118）；在印度尼西亚由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分发；在日本由 CLSA Securities Japan Co.,Ltd.分发；在韩国由 CLSA Securities Korea Ltd.分发；在马来西亚由 CLSA Securities Malaysia Sdn Bhd 分发；在菲律宾由 CLSA Philippines Inc.（菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员）分发；在泰国由 CLSA Securities(Thailand)Limited 分发。针

210、对不同针对不同司法管辖区的声明司法管辖区的声明 中国大陆：中国大陆：根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可，中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。中国香港：中国香港：本研究报告由 CLSA Limited 分发。本研究报告在香港仅分发给专业投资者（证券及期货条例（香港法例第 571 章）及其下颁布的任何规则界定的），不得分发给零售投资者。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，CLSA 客户应联系 CLSA Limited 的罗鼎，电话：+852 2600 7233。美国：美国：本研究报告由中信证券制作。本研究报告在美国由 CLSA（CLSA Americas,

211、LLC 除外）仅向符合美国1934 年证券交易法下 15a-6 规则界定且 CLSA Americas,LLC 提供服务的“主要美国机构投资者”分发。对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书。任何从中信证券与 CLSA 获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSA Americas,LLC（在美国证券交易委员会注册的经纪交易商），以及 CLSA 的附属公司。新加坡：新加坡：本研究报告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.，仅向（新加坡财务顾问规例界定的）“机构投资者、认可

212、投资者及专业投资者”分发。就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜，新加坡的报告收件人应联系 CLSA Singapore Pte Ltd，地址：80 Raffles Place,#18-01,UOB Plaza 1,Singapore 048624，电话：+65 6416 7888。因您作为机构投资者、认可投资者或专业投资者的身份，就 CLSA Singapore Pte Ltd.可能向您提供的任何财务顾问服务，CLSA Singapore Pte Ltd 豁免遵守财务顾问法（第 110 章）、财务顾问规例以及其下的相关通知和指引（CLSA 业务条款的新加坡附件中证券交易服务 C 部分

213、所披露）的某些要求。MCI（P）085/11/2021。加拿大：加拿大：本研究报告由中信证券制作。对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书。英国：英国：本研究报告归属于营销文件，其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写，亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制。本研究报告在英国由 CLSA（UK）分发，且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士。涉及到的任何投资活动仅针对此类人士。若您不具备投资的专业经验，请勿依赖本研究报告。欧洲经济区：欧洲经济区：本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理

214、的 CLSA Europe BV 分发。澳大利亚：澳大利亚：CLSA Australia Pty Ltd(“CAPL”)(商业编号：53 139 992 331/金融服务牌照编号：350159)受澳大利亚证券与投资委员会监管，且为澳大利亚证券交易所及 CHI-X 的市场参与主体。本研究报告在澳大利亚由 CAPL 仅向“批发客户”发布及分发。本研究报告未考虑收件人的具体投资目标、财务状况或特定需求。未经 CAPL 事先书面同意，本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方。本段所称的“批发客户”适用于公司法（2001）第 761G 条的规定。CAPL 研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者

215、相关的 ASX All Ordinaries 指数成分股、离岸市场上市证券、未上市发行人及投资产品。CAPL 寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司。印度：印度：CLSA India Private Limited，成立于 1994 年 11 月，为全球机构投资者、养老基金和企业提供股票经纪服务（印度证券交易委员会注册编号：INZ000001735）、研究服务（印度证券交易委员会注册编号：INH000001113）和商人银行服务（印度证券交易委员会注册编号：INM000010619）。CLSA 及其关联方可能持有标的公司的债务。此外，CLSA 及其关联方在过去 12 个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和/或非证券相关服务的报酬。如需了解 CLSA India“关联方”的更多详情，请联系 Compliance-I。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。未经中信证券事先书面授权，任何人不得以任何目的复制、发送或销售本报告。中信证券中信证券 2023 版权所有。保留一切权利。版权所有。保留一切权利。