1、 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 塑料软包龙头，永新稳定向上 永新股份(002014)主要观点主要观点:我们为什么看好我们为什么看好永新股份永新股份？永新股份成立于 1992 年，是深耕塑料软包装行业超 30 年的龙头企业。公司以彩印复合包装材料产品为核心，纵向一体化布局塑料软包装薄膜、油墨、真空镀铝包装材料配套产品，降本增效成效显著。公司 2017-2022 年均营收和归母净利润复合增长率分别为 10.47%/12.11%,业绩持续稳定增长；同时，公司自 2004 年上市以来已实施现金分红 18 次，期间累计现金分红达 19.78 亿元，对应分红率为 69.73%，具备优质稳定的长期投

2、资属性。我们。我们认为，随着疫情防控进入全面放开时期，短期下游消费需求复认为，随着疫情防控进入全面放开时期，短期下游消费需求复苏苏叠加成本叠加成本下行下行将带来公司业绩的提速；将带来公司业绩的提速；中中长期来看，公司长期来看，公司凭借综凭借综合竞争优势，在塑料软包行业的份额有望持续提升，同时公司合竞争优势，在塑料软包行业的份额有望持续提升，同时公司加加速进军千亿级薄膜市场速进军千亿级薄膜市场有望打开第二增长曲线，实现持续稳健增有望打开第二增长曲线，实现持续稳健增长长。分析判断：分析判断：行业前景广阔，格局向好行业前景广阔，格局向好，永新优势突出，永新优势突出 我国塑料软包装行业下游主要为各类消

3、费品，预计市场规模至2023 年达 143 亿美元，对应 2020-2023 年 CAGR 为 4.87%，占塑料包装整体市场规模占比仅为 22%，未来提升空间较大；2020年我国塑料包装行业 CR5 为 6.26%，行业内中小企业众多，竞争较激烈，市场集中度较低；随着限塑令相关环保政策的出台，产品要求趋严加速出清中小企业落后产能，市场份额逐渐向龙头企业靠拢；永新股份凭借技术积累、产品创新、优质服务、产业链一体化布局等综合竞争优势位于行业第一梯队，有望抢占市场更多份额。消费复苏确定性强，消费复苏确定性强，公司公司业绩业绩有望向上有望向上 根据国家税务局增值税发票数据显示，2023 年春节假期全

4、国消费相关行业收入同比增长 12.2%；其中，粮油食品等生活必需品销售收入同比增长 31.5%，酒水饮料销售收入同比增长 18.7%。公司下游客户主要以食品、医药、日化行业为主，行业刚需强而具备较好的风险防御属性，随着居民外出消费意愿显著提高，消费行为逐渐转向存花并举，永新有望受益于消费复苏的短期催化迎来业绩加速。原材料价格回落，原材料价格回落，盈利能力未来向好盈利能力未来向好 原材料长期占公司营业成本 77%以上，原材料中石油的价格波动对公司成本端的影响较大；2021 年国际原油价格的较大涨幅（+57.94%）拖累了公司整体的毛利率和利润增速，而 2022 年WTI 原油价格增速已较大放缓（

5、+5.49%），期间从最高 123.70 美元/桶跌至最低 71.02 美元/桶，回落幅度高达 42.59%，下降趋势明显；随着国际原油价格的下行，公司成本端压力逐渐减小，利于公司盈利能力进一步提升。评级及分析师信息 Table_Rank 评级：评级：买入 上次评级：首次覆盖 目标价格：目标价格：最新收盘价：9.03 Table_Basedata 股票代码股票代码：002014 52 周最高价/最低价：9.65/5.79 总市值总市值(亿亿)55.31 自由流通市值(亿)54.26 自由流通股数(百万)600.86 Table_Pic 分析师：徐林锋分析师：徐林锋 邮箱： SAC NO：S11

6、20519080002 分析师：戚志圣分析师：戚志圣 邮箱： SAC NO：S01 研究助理：宋姝旺研究助理：宋姝旺 邮箱： 相关研究相关研究 -19%-9%0%9%19%28%2022/032022/062022/092022/122023/03相对股价%永新股份沪深300Table_Date 2023 年 03 月 12 日 仅供机构投资者使用 证券研究报告|公司深度研究报告 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 产能持续扩张，产能持续扩张，薄膜业务薄膜业务蓄势待发蓄势待发 公司当前总共拥有彩印复合包装材料产能约 13 万吨，塑料软

7、包装薄膜产能约 10 万吨，油墨产能约 2 万吨，产能充足且后续在建项目陆续投产也将进一步释放更多产能。随着软包装回收再利用的推广,BOPE 等单一材料包装成为行业发展趋势，公司通过多年的技术积累在产品升级、产品换代、产品结构调整具备先发优势，拥有丰富的膜类产品，能够不断满足客户新的产品需求，增强自身核心竞争力。公司年产 33000 吨新型 BOPE/BOPP 环保薄膜材料于 2022 年 12 月正式投产，进军千亿级薄膜市场的步伐逐渐加快，薄膜业务的后续表现值得期待。投资建议：投资建议：我们看好永新股份，公司作为塑料软包装行业龙头，综合实力突出。短期公司有望受益于疫情管控转向后的消费复苏以及

8、成本下行迎来业绩加速；未来随着产能扩张、纵向一体化策略降本增效以及薄膜业务逐渐放量推动公司业绩实现稳定增长。我们预计2023/2024/2025 年公司的营收分别为 38.16/43.57/49.99 亿元，EPS 分别为 0.69/0.79/0.91 元，对应 2023 年 3 月 10 日的收盘价9.03 元/股，PE 分别为 13.11/11.38/9.89X。首次覆盖，给予首次覆盖，给予“买入买入”评级。评级。风险提示风险提示 1）消费复苏不及预期。2）产能投放进度不及预期。3）原材料价格波动。4）薄膜业务拓展不顺。盈利预测与估值盈利预测与估值 财务摘要 2021A2021A 2022

9、A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业收入(百万元)3,024 3,304 3,816 4,357 4,999 YoY（%）10.5%9.3%15.5%14.2%14.7%归母净利润(百万元)316 363 422 486 559 YoY（%）4.3%14.9%16.2%15.2%15.0%毛利率（%）22.2%22.2%22.6%22.7%23.0%每股收益（元）0.52 0.60 0.69 0.79 0.91 ROE 14.8%15.9%17.5%19.0%20.5%市盈率 17.37 15.05 13.11 11.38 9.89 rRoP2Y

10、8ZaYbZqU8ZxU8OaO7NoMpPsQnOkPpPnOeRnMmP6MmNpPuOpMtRuOnQrR 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 正文目录 1.永新速览：塑料软包装龙头，综合实力突出.5 1.1.彩印包装业务为核心，薄膜业务发展迅速.5 1.2.持股计划激发员工活力，稳定高分红积极回馈投资者.6 1.3.财务表现稳健，营收结构不断优化.8 2.塑料包装受益消费复苏，龙头公司强者恒强.10 2.1.软包装行业具有较大的增长空间，份额向优势龙头集中.10 2.2.限塑令加速行业整合，公司位于行业第一梯队.11 2.3.下游消费必选属性强，疫

11、后复苏有望加速行业盈利能力修复.12 3.永新具备一体化产业链优势，薄膜业务坡长厚雪.13 3.1.成本端：原材料价格回落，盈利能力未来向好.13 3.2.公司产能持续扩张，纵向一体化发展策略降本增效.14 3.3.公司注重研发投入，薄膜业务未来可期.15 4.盈利预测及投资建议.17 5.风险提示.18 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 图表目录 图 1 一图看懂永新的核心逻辑.5 图 2 公司历史沿革.6 图 3 公司主要产品介绍.6 图 4 公司股权结构.7 图 5 公司 2020 年员工各激励项目情况.7 图 6 历年公司分红情况.8 图 7 历

12、年公司营收及其增速.9 图 8 历年公司归母净利润及其增速.9 图 9 历年公司毛利率和净利率.9 图 10 历年公司各项费用率.9 图 11 历年公司分业务收入结构.10 图 12 历年公司分地区收入结构.10 图 13 历年公司与紫江企业 ROE.10 图 14 历年公司与紫江企业资产负债率.10 图 15 中国塑料包装行业产业链.11 图 16 历年中国塑料包装市场规模（亿美元）.11 图 17 历年中国塑料软包装市场规模（亿美元）.11 图 18 历年中国塑料软包装行业产量（万吨）.12 图 19 2021年中国塑料包装竞争梯队.12 图 20 2020 年中国塑料包装行业竞争格局.1

13、2 图 21 历年中国必选消费零售额（亿元）.13 图 22 历年中国塑料包装行业需求量（万吨）.13 图 23 历年春节假期旅游收入和旅游人次.13 图 24 历年中国居民储蓄存款余额.13 图 25 公司橡胶和塑料制品营业成本构成.14 图 26 历年 WTI原油价格 VS公司毛利率.14 图 27 历年公司主要产销数据.14 图 28 历年公司主要业务产能建设.15 图 29 历年公司研发支出.15 图 30 2021年中国包装行业企业利润结构（亿元）.16 图 31 2021 年中国包装行业企业营收结构（亿元）.16 图 32 历年公司薄膜业务营收和其营收占比.16 图 33 历年公司

14、薄膜业务毛利率.16 图 34 公司薄膜产品.17 图 35 公司收入明细拆分（百万元）.18 图 36 可比公司估值表.18 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 图 1 一图看懂永新的核心逻辑 资料来源：华西证券研究所 1.1.永新永新速览速览：塑料软包装龙头，综合实力突出塑料软包装龙头，综合实力突出 1.1.1.1.彩印包装业务为核心，薄膜业务发展迅速彩印包装业务为核心，薄膜业务发展迅速 永新主要生产经营彩印复合软包装材料、真空镀膜、多功能薄膜、纸基复合包装材料、新型医药包装材料、塑料制品、精细化工产品等高新技术产品，主要产品广泛应用于食品、日化、医药

15、等必须消费品领域；公司精耕塑料软包装行业近 30 年，构建了以彩印包装业务为中心，自产自用率较高的塑料软包装薄膜、镀铝包装材料、石墨业务为两端的纵向一体化发展策略；同时，公司凭借技术积累、产品创新、优质服务等综合竞争优势被国内众多快速消费品所认同，下游客户包括百事、雀巢、亿滋、高露洁、伊利、太太乐、徐福记、三九和 P&G 等知名品牌，市场地位受认可度较高。除此之外，公司稳主业的同时，积极拓展新业务、新市场。公司奶酪包装成功拓展应用，特种薄膜业务持续稳健扩张，而国际贸易继续突破覆盖软包装、膜材料、油墨等业务，为未来公司营收持续增长保驾护航。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的

16、重要法律声明 6 图 2 公司历史沿革 图 3 公司主要产品介绍 1.2.1.2.持股计划持股计划激发员工活力激发员工活力，稳定稳定高分红积极回馈投资者高分红积极回馈投资者 公司股权结构公司股权结构较为较为稳定稳定，大股东大股东为黄山供销社为黄山供销社。截至 2022 年，公司第一大股东为黄山永佳投资有限公司，持股比例为 31.28%。公司实际控制人为黄山市供销合作社联合社。公司第二大股东为奥瑞金科技股份有限公司，其 100%控股北京奥瑞金包装有限公司，两者合计共持有公司 23.86%股份。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 7 图 4 公司股权结构 员工持股

17、计划彰显公司员工持股计划彰显公司未来未来发展信心。发展信心。公司 2020 年 6 月通过两项员工股票激励项目；其中，2020 年限制性股票计划考核目标为：以 2019 年净利润为基数，2020-2022 年净利润增长率分别不低于 13.00%/27.69%/44.29%，受予价格为 4.44 元/股；第一期员工持股计划考核目标为：以 2019 年净利润为基数，2020-2021 年净利润增长率分别不低于 13.00%/27.69%，受让价格为 4.44 元/股。公司当前已成功完成了 2020 年和 2021 年业绩考核目标。图 5 公司 2020 年员工各激励项目情况 长期长期稳定高分红，与

18、股东共享发展成果稳定高分红，与股东共享发展成果。公司自 2004 年上市以来已实施现金分红 18 次，期间累计现金分红达 19.78 亿元，对应分红率为 69.73%；2021 年公司累计现金分红为 2.55 亿元，对应分红率高达 80.78%；2016-2021 年公司期间股息率均保持在 4%以上（以 2021 年 12 月 30 日收盘价为计算基础）。根据最新发布的 2022 年业绩公告，公司拟向全体股东每 10 股派发现金红利 4.00 元（含税），共派发现金红利 2.45 亿元，对应分红率为 67.52%，以较高的分红比例持续回馈广大投资者，彰显稳定、优质的标的属性。证券研究报告|公司

19、深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 8 图 6 历年公司分红情况 1.3.1.3.财务表现稳健，营收结构不断优化财务表现稳健，营收结构不断优化 公司 2017-2022 年均营收和归母净利润复合增长率分别为 10.47%/12.11%,整体表现较为稳健。细分来看，2021 年公司收入和归母净利润分别为 30.24/3.16 亿元，分别同比增长了 10.45%/4.25%；2022 年公司收入和归母净利润分别为 33.04/3.63 亿元，分别同比增长了 9.27%/14.85%。受益于广州永新年产 4000 吨彩印复合软包装材料项目建成投产以及国内疫情2020-2021 年期间

20、得到较好的控制，线下生产活动有序得以恢复，占营收比例较高的彩印复合包装材料和塑料软包装薄膜业务的实现较快增长，推动公司 2021 年营收增速保持稳健向上，而受制于上游原材料价格的上涨（2021 年原油价格涨幅高达57.94%），公司 2021 年毛利率下降 2.12pct，利润端略承压；随着公司 2022 年产 4000吨柔印复合无溶剂包装材料项目、年产 8000 吨新型功能膜材料项目、年产 33000 吨新型 BOPE 薄膜项目陆续建成投产等各产能事项扩张顺利叠加下游消费端刚需属性强，公司 2022 年在整体环境不利情况下营收依旧实现稳健的增长态势，我们认为主要是由于公司稳定的供应链管理获得

21、到更多的市场份额；而受制于 2022 年初俄乌战争爆发的影响，国际原油价格快速走高后，长期保持高位震荡，成本端仍存在一定压力，公司充分发挥产业链配套优势，较好的分散了原材料价格波动的风险，2022 年毛利率同比仅下降了 0.04pct；公司通过推进 MES 系统，精细化生产过程管控，降本提效，期间费用率同比下降了 0.62pct，费用管控良好，公司 2022 年盈利能力实现双位数高增长。我们认为随着我们认为随着原油价格整体呈现下降趋势（原油价格整体呈现下降趋势（2022 年年原油价格最高回落原油价格最高回落幅度达幅度达 42.59%）以及国内疫情防控全面放开后下游消费需求）以及国内疫情防控全面

22、放开后下游消费需求迎来迎来修复，修复，2023 年公司年公司业绩有望实现较快增长。业绩有望实现较快增长。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9 图 7 历年公司营收及其增速 图 8 历年公司归母净利润及其增速 图 9 历年公司毛利率和净利率 图 10 历年公司各项费用率 从业务结构来看，公司主要收入来源为其彩印复合包装材料，营收占比常年超过75%；随着公司营收结构的不断优化，公司彩印业务营收占比呈现下降趋势，而薄膜业务逐渐放量，营收占比逐年上升，对公司营收贡献日益增强，公司凭借常年的技术积累和优异的产品质量与服务，不断赢得市场的认可（如新型可回收牙膏用塑料薄膜

23、项目顺利通过客户高露洁技术认证），未来有望未来有望打开打开千亿级薄膜市场，千亿级薄膜市场，成为公司新成为公司新的增长曲线。的增长曲线。同时，公司国际业务在产业链优势的支持下拓展顺利，海外市场营收占比呈现向上增长趋势，2022 年首次突破 10%，公司通过跨国客户参与全球市场竞公司通过跨国客户参与全球市场竞争的战略取得积极成效，有利于公司加速进军国际市场，进一步提升公司市场地位。争的战略取得积极成效，有利于公司加速进军国际市场，进一步提升公司市场地位。与其他同行企业相比，公司 ROE常年高于紫江企业，2017 年-2022 年均保持在11%以上，表现出公司盈利能力和股东回报率高于行业水准，表现优

24、异；同时，公司2017-2022 年资产负债率保持在 40%以下，风险把控较好，为持续稳定分红回馈广大投资者创造了良好的财务条件。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 10 图 11 历年公司分业务收入结构 图 12 历年公司分地区收入结构 图 13 历年公司与紫江企业 ROE 图 14 历年公司与紫江企业资产负债率 2.2.塑料包装塑料包装受益消费复苏受益消费复苏，龙头公司，龙头公司强者恒强强者恒强 2.1.2.1.软包装行业具有较大的增长空间软包装行业具有较大的增长空间，份额向优势龙头集中，份额向优势龙头集中 我国塑料包装行业产业链主要分为上游的材料加工、中

25、游的制造供应商以及下游的应用消费领域。公司处于中游细分中的软包装制造商（另一大细分为硬包装制造）。从行业规模来看，受益于我国城镇化水平的不断提高和居民消费水平的升级，中国塑料包装行业市场规模呈现稳定向上增长趋势，2021 年其市场规模为 589 亿美元，预计市场规模至 2023 年为 641 亿美元，2020-2023 年 CAGR 可达 4.36%。从中游细分行业来看，中国软包装行业市场规模跟随我国经济的不断发展，实现逐年向上，2022 年市场规模为 136 亿美元，预计市场规模至 2023 年为 143 亿美元，2020-2023 年 CAGR 可为 4.87%，其增速高于整体塑料包装行业

26、；同时，当前中国塑料软包装行业市场规模占中国塑料包装行业市场规模比例较小，约为 22%，未来可提升空间较大。我们预计随着疫后消费进一步我们预计随着疫后消费进一步复苏和增长，有望进一步带动我国塑料包复苏和增长，有望进一步带动我国塑料包装行业市场规模实现向上增长，行业龙头企业将拥有更多的发展空间。装行业市场规模实现向上增长，行业龙头企业将拥有更多的发展空间。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 11 图 15 中国塑料包装行业产业链 图 16 历年中国塑料包装市场规模（亿美元）图 17 历年中国塑料软包装市场规模（亿美元）资料来源：Grand View Resear

27、ch，华西证券研究所 2.2.2.2.限塑令加速行业整合限塑令加速行业整合，公司位于行业第一梯队，公司位于行业第一梯队 从塑料软包装行业历年产量来看，从塑料软包装行业历年产量来看，受益于下游消费链端刚性属性强，受疫情影响有限，整体行业产量较为稳定，且逐年向上增长趋势明显，预计 2022 年中国塑料软包装行业产量将达到 836.2 万吨，对应 2015-2022 年均复合增长率为 3.67%。随着环保标准的日益严苛，国家相继出台碳中和、限塑令等法规政策，明确要求各地商务主管部门准备把握不同塑料用品在实施区域、时间节点等具体禁塑限塑要求（固废法）以及鼓励和引导减少使用、积极回收塑料凳一次性塑料制品

28、，推广应用可循环、易回收、可降解的替代品（商务领域一次性塑料制品使用、回收报告办法（试行）；未来塑料包装产品将朝着环保化、功能化、轻量化、可循环、易回收的方向发展，这对行业内相关企业的技术，资金，产品等有了新的挑战；从当前行业竞从当前行业竞争格局来看，争格局来看，中小企业众多，中小企业众多，行业竞争行业竞争较较激烈，激烈，市场集中度较低，市场集中度较低，2020 年我国塑料年我国塑料包装行业包装行业 CR5 仅为仅为 6.26%；随着随着行业产品行业产品要求不断被提高，要求不断被提高，有望加速淘汰落后的中有望加速淘汰落后的中小企业，实现行业资源的进一步整合小企业，实现行业资源的进一步整合，龙头

29、企业获取市场资源的优势逐渐显现。永，龙头企业获取市场资源的优势逐渐显现。永新股份凭借技术积累、产品创新、优质服务等综合竞争优势新股份凭借技术积累、产品创新、优质服务等综合竞争优势位于行业第一梯队，位于行业第一梯队，未未来有望通过行业龙头来有望通过行业龙头地位地位进一步提高自身市场份额。进一步提高自身市场份额。564 589 614 641 520540560580600620640660202020212022E2023E124 132 136 143 020202120222023E 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律

30、声明 12 图 18 历年中国塑料软包装行业产量（万吨）图 19 2021 年中国塑料包装竞争梯队 图 20 2020 年中国塑料包装行业竞争格局 2.3.2.3.下游消费必选属性强，疫后复苏下游消费必选属性强，疫后复苏有望有望加速行业加速行业盈利盈利能力修复能力修复 塑料包装行业下游主要触及食品饮料、日化、医药等刚需较强的必选消费领域。从抗风险能力来看，我国必选消费在疫情期间呈现反复上下波动状态且整体波动幅度较小，具有较好的需求支撑面，对于每次国内疫情的有效控制，下游消费需求短期都迎来了一个快速反弹，整体需求趋势呈现向上。下游消费端的刚性支撑推动塑料软下游消费端的刚性支撑推动塑料软包装行业的

31、整体需求实现逐年稳定向上，包装行业的整体需求实现逐年稳定向上，2015-2022 年均复合需求增长率为 3.67%，需求增势较为稳健。自疫情爆发以来，我国线下消费活动表现低迷。面对经济形式的不确定性，国内居民消费意愿下降明显，居民储蓄存款近年来呈上升趋势，市场资金偏向低风险区域。随着春节前“新十条”和“乙类乙管“的政策公告相继出台，国内疫情的防控转向全面开放，居民外出意愿受到前期的抑制在春节假期期间迎来了集中式爆发：根据文旅部统计，2023 年春节假期全国国内旅游出游 3.08 亿人次，同比增长 23.1%，恢复至2019 年同期的 88.6%；实现国内旅游收入 3758.43 亿元，同比增长

32、 30%，恢复至2019 年同期的 73.1%，居民居民外外出消费意愿显著提高，消费行为逐渐实现存花并举，出消费意愿显著提高，消费行为逐渐实现存花并举，存款逐渐流向市场，存款逐渐流向市场，有利于促进各类消费品和服务需求的增长。有利于促进各类消费品和服务需求的增长。根据国家税务局增值税发票数据显示，2023 年春节假期全国消费相关行业收入同比增长12.2%；其中，生活必需品类消费增长较快，粮油食品等生活必需品销售收入同比增长 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 13 31.5%，酒水饮料销售收入同比增长18.7%，塑料软包装行业下游消费塑料软包装行业下游消费景气

33、景气的明显的明显回回升有望加速行业盈利能力的修复升有望加速行业盈利能力的修复。图 21历年中国必选消费零售额（亿元）图 22 历年中国塑料包装行业需求量（万吨）图 23 历年春节假期旅游收入和旅游人次 图 24 历年中国居民储蓄存款余额 3.3.永新永新具备具备一体化产业链优势一体化产业链优势，薄膜业务坡长厚雪，薄膜业务坡长厚雪 3.1.3.1.成本端：原材料价格回落，成本端：原材料价格回落，盈利能力未来向好盈利能力未来向好 从公司近四年来的营业成本构成来看，原材料占比均保持在 77%以上且呈现向上增长趋势。公司生产所需的原材料主要来自石油的深加工产品，从近年的数据来看，公司毛利率和国际原油价

34、格呈现较为明显的负相关，石油的价格波动对公司的利润端的影响较大；受到 2022 年初爆发的“俄乌战争”以及全球通胀风险加剧的影响，国际石油价格不断走高，WTI 原油价格 2021 年和 2022 年涨幅分别为 57.94%和5.49%，公司成本端压力渐大，因而拖累了公司整体的毛利率和利润增速；而细分来看，WTI 原油价格 2022 年增速已较大放缓，期间从最高 123.70 美元/桶跌至最低71.02 美元/桶，回落幅度高达 42.59%，下降趋势明显；随着随着国际国际原油价格的下行，原油价格的下行，公司公司成本端压力逐渐减小，成本端压力逐渐减小，毛利率有望迎来向上改善（存在一定滞后性），有利

35、于公毛利率有望迎来向上改善（存在一定滞后性），有利于公司盈利能力的进一步提升司盈利能力的进一步提升。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 14 图 25 公司橡胶和塑料制品营业成本构成 图 26 历年 WTI 原油价格 VS 公司毛利率 3.2.3.2.公司公司产能持续扩张，产能持续扩张，纵向一体化发展策略纵向一体化发展策略降本增效降本增效 公司坚定“纵向一体化”发展策略，公司坚定“纵向一体化”发展策略，积极自建积极自建产业链配套产品产业链配套产品，延伸自身产业链布局，提高自给自足能力，分散经营风险。公司以彩印复合包装材料为主要对外销售产品，市场需求近四年保持稳

36、定向上，产销两旺，产销率均保持在 98%以上；同时，公司通过建设塑料软包装薄膜、油墨、真空镀铝包装材料产业链配套产品，自用率近四年分别达 60%/40%/70%以上，保障自身成本优势的同时，部分对外销售保障自身成本优势的同时，部分对外销售产品产品持续贡献营收，实现降本增效。持续贡献营收，实现降本增效。图 27 历年公司主要产销数据 公司公司构建了以黄山为产业中心，广东、河北、陕西为主要延伸构建了以黄山为产业中心，广东、河北、陕西为主要延伸面面的全国的全国多点布多点布局局。目前，黄山包装年产值约 10 亿元，市场辐射长三角经济圈；广州永新年产值约5 亿元，市场辐射珠三角经济圈；河北永新年产值约

37、5 亿元，市场覆盖环渤海经济圈；陕西永新一期项目投资 8000 万元，是公司继续拓展产业链、推进全国战略布局的重要一步；永新新材一期项目建设年产 33000 万吨新型 BOPE/BOPP 环保薄膜材料，投资额为 4.5 亿元，预计将实现年产值 3.6 亿元，成为公司“软包装+膜材料”产业发展战略中迈出的关键一步。公司多点布局全国主要市场经济圈，有利于扩大公司营收公司多点布局全国主要市场经济圈，有利于扩大公司营收面面和规模优势和规模优势，实现从点到面的全，实现从点到面的全国市场国市场发展发展战略战略。为满足日益增长的下游需求，公司持续推进产能建设。公司当前总共拥有彩印公司当前总共拥有彩印复合包装

38、材料产能约复合包装材料产能约 13 万吨，塑料软包装薄膜产能约万吨，塑料软包装薄膜产能约 10 万吨，油墨产能约万吨，油墨产能约 2 万吨。万吨。随着后续工程进度的进一步加快，公司年产 33000 吨新型 BOPE 薄膜项目、年产 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 15 8000 吨新型复合片材生产线技改项目、年产 22000 吨新型功能膜材料扩建项目产能将逐步释放，为公司后续业绩的增长保驾护航。图 28 历年公司主要业务产能建设 3.3.3.3.公司注重研发投入，薄膜业务未来可期公司注重研发投入，薄膜业务未来可期 公司重视研发的投入公司重视研发的投入，研发

39、费用逐年上升，研发费用逐年上升，占营收比例近年来均保持在 4%左右；同时，公司总共申报了 20 项发明专利、31 项实用新型专利，拥有 27 项新型专利和9 项发明专利获得授权，公司不断强化技术创新，通过多年的技术积累在产品升级、产品换代、产品结构调整具备先发优势，能够不断满足客户新的产品需求，增强自身核心竞争力。图 29 历年公司研发支出 从塑料薄膜市场前景来看，从塑料薄膜市场前景来看，市场规模大，盈利面较好。市场规模大，盈利面较好。具体来看，国内包装行业规模以上企业收入结构中塑料薄膜相关部分的营收和利润总额均位于细分类前列，2021 年其营收达 3514.68 亿元，对应利润为 249.4

40、7 亿元，营收/利润占包装行业比例为 29%/35%，公司把握薄膜行业发展趋势，积极谋划产业布局，加大薄膜产业投 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 16 入，薄膜业务营收贡献比例逐年增加；随着公司产业链的不断完善，纵向一体化发展策略降本增效逐显叠加成本端压力向下，我们预计我们预计公司薄膜业务毛利率公司薄膜业务毛利率将将迎来拐点迎来拐点向上向上。图 30 2021 年中国包装行业企业利润结构（亿元）图 31 2021 年中国包装行业企业营收结构（亿元）图 32 历年公司薄膜业务营收和其营收占比 图 33 历年公司薄膜业务毛利率 随着软包装回收再利用的推广，双向

41、拉伸聚随着软包装回收再利用的推广，双向拉伸聚乙乙烯薄膜（烯薄膜（BOPE）等单一材料包装）等单一材料包装成为行业发展趋势。成为行业发展趋势。BOPE 可用于代替层压的 OPET 或 OPA 薄膜，主要应用于日化品、食品包装、农用、医用等领域，具有透明度高，高强度以及抗穿刺、抗冲击、可回收等特性，对于提高现有包装材料的性能，减少破包、减少塑料用量、降低包装厚度等具有较好的效果，有利于实现经济和环保双效益。从市场结构来看，亚太、北美和西欧是全球单一材料塑料包装薄膜的三大消费市场。2020 年其市场的比重分别为48.6%、17.2%和 15.5%，公司地处消费需求最大的亚太市场，未来可发展空间较广。

42、随着陶氏、埃克森美孚等材料制造商想继推出单一材料塑料薄膜，公司作为国内塑公司作为国内塑料软包装龙头企业料软包装龙头企业，积极加码薄膜领域，积极加码薄膜领域，于于 2020 年年 1 月成立全资子公司永新新材，月成立全资子公司永新新材，全力实施单一材质全力实施单一材质“零碳包装零碳包装”，成为公司成为公司“软包装软包装+膜材料膜材料”产业发展战略中的关键产业发展战略中的关键一步。一步。公司当前拥有丰富的薄膜产品，公司当前拥有丰富的薄膜产品，具体类型包括光膜、消光膜、热封膜、珠光膜、金属化膜，能够满足市场的不同需求；同时，公司年产 33000 吨新型 BOPE/BOPP环保薄膜材料于 2022 年

43、 12 月正式投产，预计实现年产值 3.6 亿元；而年产 22000吨新型功能膜材料扩建项目也在持续推进中，薄膜产能的持续扩张有望加速公司进薄膜产能的持续扩张有望加速公司进军千亿级薄膜市场，军千亿级薄膜市场，成为公司迈向新阶段的增长引擎成为公司迈向新阶段的增长引擎。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 17 图 34 公司薄膜产品 4.4.盈利预测及投资建议盈利预测及投资建议 基本假设：由于受到疫情扰动以及原材料价格高位震荡的影响，2022 年行业需求受到一定抑制，业绩整体承压；而公司位于塑料软包装行业第一梯队，凭借优异的综合实力有望加速市场份额的提升。随着公司

44、彩印复合包装材料和塑料软包装薄膜产能项目逐渐加速投产以及疫情管控转向后的消费复苏，我们预计公司 2023-2025 年营收有望实现双位数增长；而随着公司一体化产业链降本增效明显以及成本端压力下行，我们预计公司 2023-2025 年利润增速将高于其营收增速，实现双位数高增长。费用端：公司费用管控能力良好，预计销售费用率和管理费用率将有小幅下降；公司重视研发投入，预计研发费用率将有合理的增长。根 据 以 上 假 设，我 们 预 计 2023/2024/2025年 公 司 的 营 收 分 别 为38.16/43.57/49.99 亿元，EPS分别为 0.69/0.79/0.91 元，对应 2023

45、 年 3 月 10 日的收盘价 9.03 元/股，PE分别为 13.11/11.38/9.89X。首次覆盖，给予“买入”评级首次覆盖，给予“买入”评级。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 18 图 35 公司收入明细拆分（百万元）图 36 可比公司估值表 （注：可比公司盈利预测来自万得一致预期）5.5.风险提示风险提示 1）消费复苏不及预期：若后续疫情影响反复，居民消费活动将受到影响，不利于公司业绩的增长。2）产能投放进度不及预期：如果产能扩张不及预期，将影响公司供货能力，丢失市场机会，导致公司业绩不及预期。3）原材料价格波动：原材料占公司营业成本较大，若后续

46、原材料价格上涨，将对公司利润产生一定压力。4）薄膜业务拓展不顺：薄膜业务作为公司未来发展一重要方向，若公司薄膜产品市场认可度低，将不利于公司未来的成长。证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 19 财务报表和主要财务比率 Table_Finance 利润表（百万元）利润表（百万元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 营业总收入 3,304 3,816 4,357 4,999 净利润 36

47、9 429 494 568 YoY(%)9.3%15.5%14.2%14.7%折旧和摊销 126 115 124 135 营业成本 2,571 2,954 3,367 3,850 营运资金变动 53 79-87-126 营业税金及附加 22 23 26 30 经营活动现金流 544 628 536 587 销售费用 56 67 76 86 资本开支-297-153-172-192 管理费用 133 153 174 200 投资-282 0 0 0 财务费用 0 8 6 5 投资活动现金流-566-141-159-185 研发费用 135 160 187 215 股权募资 0 0 0 0 资产减

48、值损失-18 0 0 0 债务募资 387 30 5-20 投资收益 10 11 13 7 筹资活动现金流 122-284-355-430 营业利润 405 482 556 639 现金净流量 103 202 22-28 营业外收支 2 3 3 3 主要财务指标主要财务指标 2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 利润总额 408 484 558 642 成长能力（成长能力（%）所得税 39 56 64 74 营业收入增长率 9.3%15.5%14.2%14.7%净利润 369 429 494 568 净利润增长率 14.9%16.2%15.2%

49、15.0%归属于母公司净利润 363 422 486 559 盈利能力（盈利能力（%）YoY(%)14.9%16.2%15.2%15.0%毛利率 22.2%22.6%22.7%23.0%每股收益 0.60 0.69 0.79 0.91 净利润率 11.0%11.1%11.2%11.2%资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2022A 2023E2023E 2024E2024E 2025E2025E 总资产收益率 ROA 10.2%10.6%11.7%12.3%货币资金 900 1,102 1,124 1,096 净资产收益率 ROE 15.9%17.5%19.0%20.5%预付款项

50、 10 13 15 17 偿债能力（偿债能力（%）存货 344 231 330 397 流动比率 1.93 1.82 1.88 1.83 其他流动资产 979 1,246 1,256 1,555 速动比率 1.591.59 1.631.63 1.621.62 1.561.56 流动资产合计 2,233 2,593 2,726 3,066 现金比率 0.78 0.78 0.77 0.65 长期股权投资 0 0 0 0 资产负债率 34.9%38.1%37.1%38.7%固定资产 952 989 1,037 1,094 经营效率（经营效率（%）无形资产 83 86 89 92 总资产周转率 1.0

51、0 1.01 1.07 1.15 非流动资产合计 1,340 1,380 1,430 1,491 每股指标（元）每股指标（元）资产合计 3,573 3,972 4,157 4,556 每股收益 0.60 0.69 0.79 0.91 短期借款 466 496 501 481 每股净资产 3.72 3.93 4.17 4.44 应付账款及票据 489 660 649 848 每股经营现金流 0.89 1.02 0.88 0.96 其他流动负债 202 266 302 345 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,157 1,422 1,453 1,674 估值分析估

52、值分析 长期借款 46 46 46 46 PE 15.05 13.11 11.38 9.89 其他长期负债 46 46 46 46 PB 2.16 2.30 2.17 2.03 非流动负债合计 91 91 91 91 负债合计 1,248 1,514 1,544 1,765 股本 612 612 612 612 少数股东权益 46 53 61 70 股东权益合计 2,325 2,459 2,613 2,791 负债和股东权益合计 3,573 3,972 4,157 4,556 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 20 Table_AuthorTable_Aut

53、horInfoInfo 分析师与研究助理简介分析师与研究助理简介 徐林锋：轻工行业首席分析师。2019年7月加盟华西证券，9年从业经验。浙江大学金融学硕士，南开大学管理学学士。曾就职于中金公司等券商研究所，所在团队获2015年新财富第5名。戚志圣：轻工行业分析师。2019年9月加盟华西证券，6年从业经验。英国克兰菲尔德大学金融学硕士。曾就职于东海证券、太平洋证券。宋姝旺：轻工行业助理分析师。2021年7月加入华西证券，悉尼大学金融学硕士，阿德莱德大学会计学学士。分析师承诺分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻

54、辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。评级说明评级说明 公司评级标准公司评级标准 投资投资评级评级 说明说明 以报告发布日后的 6 个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过 15%增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在 5%15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数 5%15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过 15%行业评级标准行业评级标准 以报告发布日后的 6 个月

55、内行业指数的涨跌幅为基准。推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过 10%中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过 10%华西华西证券研究证券研究所所：地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园 11 号丰汇时代大厦南座 5 层 网址：http:/ 证券研究报告|公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 21 华西证券免责声明华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本

56、报告而直接视其为本公司客户。本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不

57、应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。