1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 机床行业深度机床行业深度多多因素因素助力助力恢复恢复，进口替代，进口替代持续持续加速加速 主要观点：主要观点：Table_Summary 投资要点：投资要点：多因素助推下机床行业增速有望恢复，多因素助推下机床行业增速有望恢复，高端市场扩容及高端市场扩容及进进口替代加速为国产高端数控机床厂商口替代加速为国产高端数控机床厂商提供提供广阔空间。广阔空间。2023 年 2 月我国PMI 达到 52.6，1、2 月企业中长期贷款分别同比增长 67%、120%，在稳增长政策下内需企稳，制造业景气回升有望带动我国机床行业增速恢复。中长期来看，制造业升级背景下中

2、高端数控机床市场扩容，多因素促进中国高端国产替代加速，国产中高端数控机床厂商有望获得更多利好，我们持续看好国产中高端机床标的。市场空间：多因素助推，行业增速有望修复市场空间：多因素助推，行业增速有望修复 1）中国是全球最大的机床生产及消费国，2021 年消费额达到 1800 亿元，其中金属切削机床为主流，2022 年产量占比达到 76%。2）机床在制造业中应用广泛。机床、叉车等通用设备增速与制造业景气度呈现一定相关，2023 年 2 月 PMI 达到 52.6 连续两月处于扩张区间，企业中长期贷款维持同比增长，奠定投资基础。我们认为在稳增长政策下内需企稳，制造业景气度有望持续，叠加机床十年更新

3、周期持续放量托底需求，机床行业增速有望修复。行业发展：高端化趋势显著，进口替代空间广阔行业发展：高端化趋势显著，进口替代空间广阔 1）从协会公布的 2022 年数据来看，机床行业营收基本持平，利润总额增长，产值降幅低于产量降幅，机床产品结构升级趋势明显。2）在制造业升级背景下对加工要求提高，带动机床高端市场扩容。然而由于精度及稳定性问题，我国中高端机床国产化率相对较低。随政策推动及国产厂商竞争力提升，进口替代持续加速，进口机床在我国机床消费中占比由 2018年 33%降低至 2021 年 27%。依据以上背景，我们测算 2025 年我国国产高端、中端机床市场规模有望分别达到 40.9 亿元、4

4、96.5 亿元，21-25 年CAGR 分别达到 16.9%、9.5%。行业格局：行业竞争格局分散，细分市场差异大行业格局：行业竞争格局分散，细分市场差异大 1）近年来数控机床行业集中度提升，我们选取的 12 家主要机床公司市占率由 2020 年 9%提升至 10.7%，但行业竞争格局仍然分散。2）不同细分市场差异度大，从进出口格局来看，加工中心仍是主要的进口产品，在进口机床中占比达到 36%，各类加工中心产品应用领域差别大，均价差异度高，而我国头部机床企业则由于产品类型的不同均价及市场差异较大。重点关注：海天精工、科德数控、纽威数控、浙海德曼重点关注：海天精工、科德数控、纽威数控、浙海德曼

5、在机床行业产品结构升级及进口替代加速背景下，建议关注产品高端及对景气下游把握良好的企业。1）海天精工：稳健发展的高端数控机床龙头，规模化稳步推进。2）科德数控：国内五轴机床龙头，深耕高端市场。3）纽威数控：多元产品发展，持续开拓新能源市场。4）浙海德曼：数控车床领军企业，高端化转型正当时。风险提示风险提示 1）下游恢复不及预期；2）国产替代进程不及预期；3）核心原材料进口受阻；4）原材料价格大幅上涨。Table_StockNameRptType 机械设备机械设备 行业研究/深度报告 Table_Rank 行业评级：增持行业评级：增持 报告日期：2023-03-13 Table_Chart 行业

6、指数与沪深行业指数与沪深 300300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：张帆分析师：张帆 执业证书号：S00 邮箱： -30%-20%-10%0%10%20%30%40%机床工具沪深300 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 2/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 正文目录正文目录 1.市场空间：多因素助推，行业增速有望修复市场空间：多因素助推，行业增速有望修复.5 1.1 中国是全球最大的机床市场，以金切机床为主.5 1.2 多因素推动，机床行业增速有望恢复.7 2.行业发展：高端化趋势显著，进口替代

7、空间广阔行业发展：高端化趋势显著，进口替代空间广阔.9 2.1 2022 年机床结构升级推动利润反弹.9 2.2 制造业升级推动高端市场扩容.10 2.3 多重助力国产替代加速.12 3.行业格局：行业竞争格局分散，细分市场差异大行业格局：行业竞争格局分散，细分市场差异大.16 3.1 行业集中度提升，但竞争格局仍分散.16 3.2 不同细分市场差异度大.16 4.重点关注：海天精工、科德数控、纽威数控、浙海德曼重点关注：海天精工、科德数控、纽威数控、浙海德曼.20 4.1 海天精工：稳健发展的高端数控机床龙头，规模化稳步推进.20 4.2 科德数控：国内五轴机床龙头，深耕高端市场.23 4.

8、3 纽威数控：多元产品发展，持续开拓新能源市场.25 4.4 浙海德曼：数控车床领军企业，高端化转型正当时.27 风险提示风险提示.30 8XbUbZbZbU9WdXaY7N9R8OoMrRpNsReRpPoNkPqRmQ6MrQoOvPpOtOxNsQnQ 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 3/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表目录图表目录 图表 1 中国数控机床产业链.5 图表 2 2021 年全球机床生产额达 709 亿欧元，同比增长 19.8%.5 图表 3 2021 年中国机床消费额达 1800 亿元，同比+24%.6 图表

9、4 2021 年中国在全球机床消费中占比达 34%.6 图表 5 金属加工机床的分类.6 图表 6 2022 年金属切削机床产量占比达到 76%.7 图表 7 2022 年金切、成形机床产量增速分别为-13.1%、-15.7%.7 图表 8 汽车、航空航天是机床主要下游.7 图表 9 叉车、机床产销量与当期制造业景气度相关.8 图表 10 企业中长期贷款持续增长.8 图表 11 机床更新需求测算.9 图表 12 2022 年协会重点联系企业营收同比-0.3%，利润同比+43.7%.10 图表 13 金属成形机床新增订单情况优于金属切削机床.10 图表 14 金属切削机床产值降幅低于产量降幅，产

10、品结构升级.10 图表 15 高技术制造业 PMI 高于制造业 PMI.11 图表 16 高技术制造业固定资产投资高于制造业固定资产投资完成额增速.11 图表 17 数控机床档次划分.11 图表 18 2018 年各国机床数控化率对比.12 图表 19 中国金属切削机床数控化率逐年提升.12 图表 20 中国金属切削机床产量增速.12 图表 21 2022 年日本对中国机床出口订单同比+5%.12 图表 22 2021 年我国数控机床进出口单价对比.13 图表 23 我国高档数控机床国产化率低.13 图表 24 中国数控机床面临的问题主要是精度及稳定性差.13 图表 25 支持数控机床发展政策

11、及会议梳理.14 图表 26 进口机床消费占比逐年下滑，2021 年达 27%.15 图表 27 国产中高档机床市场空间测算.15 图表 28 2020 年 12 家机床公司市占 9%.16 图表 29 2021 年 12 家机床公司市占 10.7%.16 图表 30 2022 年加工中心是我国进口最多的机床品类.17 图表 31 2022 年特种加工机床、车床是我国出口最多的机床品类.17 图表 32 加工中心分类及应用范围.18 图表 33 海天精工卧式、龙门加工中心均价高于立式加工中心.18 图表 34 2020-2021 年机床行业前十大上市公司机床业务收入与机床台均价格对比.19 图

12、表 35 我国主要机床上市公司情况对比.19 图表 36 海天精工营收增长迅速.20 图表 37 海天精工净利润大幅度提升.20 图表 38 海天精工毛利率基本稳定，净利率提升迅速.21 图表 39 海天精工期间费用稳步下降.21 图表 40 海天精工各类产品营收增长迅速.22 图表 41 海天精工各类产品毛利率趋稳.22 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 4/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表 42 海天精工海外营收增长迅速.22 图表 43 海天精工国外毛利率始终高于大陆.22 图表 44 海天精工制造基地情况对比.23 图表 45

13、 科德数控营收增长迅速.23 图表 46 科德数控净利润波动较大，2022Q1-3 增速-28%.23 图表 47 科德数控毛利率基本稳定，净利率波动略有下滑.24 图表 48 科德数控期间费用率趋于稳定.24 图表 49 科德数控五轴联动卧式加工中心核心部件自供情况.24 图表 50 科德数控定增募投项目.25 图表 51 纽威数控营业收入稳步增长.25 图表 52 纽威数控净利润水平稳步提升.25 图表 53 纽威数控净利率稳步提升.26 图表 54 纽威数控期间费用率管控良好.26 图表 55 纽威数控产品系列.26 图表 56 纽威数控大型加工中心产品营收占比 2021 年达 45%.

14、27 图表 57 纽威数控大型加工中心营收提升迅速.27 图表 58 纽威数控境外营收高速增长.27 图表 59 浙海德曼营业收入稳步增长.28 图表 60 浙海德曼净利润水平稳步提升.28 图表 61 浙海德曼毛利率与净利率水趋于稳定.28 图表 62 浙海德曼费用管控良好.28 图表 63 浙海德曼高端数控车床收入占比稳步提升.29 图表 64 浙海德曼高端数控车床收入提升迅速.29 图表 65 浙海德曼研发费用维持高增长.29 图表 66 浙海德曼研发费用率稳步提升.29 敬请参阅末页重要声明及评级说明 5 5/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备

15、机械设备 1.市场空间：多因素助推，行业增速市场空间：多因素助推，行业增速有望有望修复修复 1.1 中国是全球最大的机床市场，以金切机床为主中国是全球最大的机床市场，以金切机床为主 机床是装备制造业的基础设施，主要为下游行业提供技术装备服务。机床是装备制造业的基础设施，主要为下游行业提供技术装备服务。数控机床属于智能制造装备行业。数控机床产业链主要上游为钣焊件、铸件、精密件、功能部件、数控系统、电气元件等；而在下游则主要用于加工各种回转表面和回转体的端面，应用于多个下游行业。图表图表 1 中国数控机床产业链中国数控机床产业链 资料来源：国盛智科招股说明书，华安证券研究所 20212021 年全

16、球机床生产额达年全球机床生产额达 709709 亿亿欧元欧元，同比增长，同比增长 19.819.8%。根据 VDW（德国机床制造商协会）公布的数据，全球机床市场消费额规模由 2020 年的 592 亿欧元增长至 2021 年的709 亿欧元，同比增长 19.8%，在 2019、2020 年连续两年负增长后回归正增区间。图表图表 2 2021 年全球机床生产额达年全球机床生产额达 709 亿欧元亿欧元，同比增长，同比增长 19.8%资料来源：VDW，华安证券研究所-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%005006007008009002017

17、20021生产额-全球 亿欧元yoy%敬请参阅末页重要声明及评级说明 6 6/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 中国是全球最大的机床生产及消费国，中国是全球最大的机床生产及消费国，2 2021021 年年消费额达到消费额达到 1 1800800 亿元，空间广阔。亿元，空间广阔。根据 VDW（德国机床制造商协会）数据，全球来看，2021 年我国机床生产及消费在全球占比分别达到 31%、34%，均为全球最高；具体数据来看，2021 年我国机床生产额、消费额分别达到 1664 亿元、1800 亿元，同比增速分别为 26%、24

18、%，我国机床市场空间广阔。图表图表 3 2021 年中国机床消费额达年中国机床消费额达 1800 亿元，同比亿元，同比+24%图表图表 4 2021 年中国在全球机床消费中占比达年中国在全球机床消费中占比达 34%资料来源：VDW，华安证券研究所 资料来源：VDW，华安证券研究所 金属加工机床按加工工艺分为金属切削机床及金属成形机床。金属加工机床按加工工艺分为金属切削机床及金属成形机床。按照加工工艺区分，金属加工机床可以分为金属切削机床及金属成形机床。金属切削机床是指用切削、特种加工等方法主要用于加工金属工件，使之获得所要求的集合形状、尺寸精度和表面之类的机器；而金属成形机床则是锻压设备，通过

19、对金属施加压力使之成形的机床。图表图表 5 金属加工机床的分类金属加工机床的分类 机床大类机床大类 细分类型细分类型 金属切削机床 铣床、车床、钻床、镗床、磨床、齿轮加工机床、螺纹加工机床、刨床、拉床、电加工机床、切断机床、其他机床 12 类 金属成形机床 主要包括液压机、机械压力机、冲压机、折弯机、冷锻机等 资料来源：纽威数控招股说明书，华安证券研究所 我国金属加工机床以金属切削机床为主，在机床产量中占比超我国金属加工机床以金属切削机床为主，在机床产量中占比超 7 70%0%。从金属加工机床整体分布来看，我国金属加工机床仍以金属切削机床为主，根据国家统计局公布数据，2022 年我国金属切削机

20、床总产量达到 57.2 万台，金属成形机床产量总计 18.3 万台，两类机床产量均同比下降。我国机床仍以金切机床为主，2022 年产量占比达到 76%。-30%-20%-10%0%10%20%30%05000250020021中国机床生产额 亿元中国消费额 亿元生产额增速%消费额增速%34%13%6%6%5%37%中国美国德国意大利日本其他国家 敬请参阅末页重要声明及评级说明 7 7/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 6 2022 年金属切削机床产量占比达到年金属切削机床产量占比达到 76

21、%图表图表 7 2022 年金切、成形机床产量年金切、成形机床产量同比下降同比下降 资料来源：国家统计局，中国机床工具工业协会，华经产业研究院，华安证券研究所 资料来源：国家统计局，中国机床工具工业协会，华经产业研究院，华安证券研究所 机床下游应用广泛，汽车、航空航天是主要的应用领域。机床下游应用广泛，汽车、航空航天是主要的应用领域。作为制造业的工作母机和工具机，数控机床的用途十分广泛，涵盖国民经济的多个重要领域，下游客户较为分散。其中汽车作为数控机床最大的下游应用领域，占比达到 40%，其次是航空航天及模具行业，占比分别达到 17%、13%。图表图表 8 汽车、航空航天是机床主要下游汽车、航

22、空航天是机床主要下游 资料来源：前瞻产业研究院，华安证券研究所 1.2 多因素推动，机床行业增速有望多因素推动，机床行业增速有望恢复恢复 多重因素推动下，我国机床行业多重因素推动下，我国机床行业有望恢复有望恢复。推动因素推动因素 1 1：制造业景气度回升带动行业需求提升：制造业景气度回升带动行业需求提升 2 2023023 年年 2 2 月我国月我国 PMIPMI 达到达到 5 52.62.6，制造业恢复趋势明显。，制造业恢复趋势明显。2023 年 2 月我国 PMI 达到52.6，相比 1 月的 50.1 进一步提升，显示我国制造业呈现逐步恢复态势。我们以代表性通用设备机床及叉车产销量情况与

23、 PMI 数据进行拟合，可以看出机床及叉车产销量与当月制造业景气度呈现一定相关。随制造业景气度恢复，机床需求有望迎来提升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2000212022金属切削机床产量比例金属成形机床产量比例-30%-20%-10%0%10%20%30%40%007080902000212022金属切削机床产量（万台）金属成形机床产量（万台）金属切削机床产量增速（%）金属成形机床产量增速（%）汽车,40%航空航天,17%模具,13%工程机械,10

24、%其他,20%敬请参阅末页重要声明及评级说明 8 8/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 9 叉车、机床产销量与当期制造业景气度相关叉车、机床产销量与当期制造业景气度相关 资料来源：Wind，华安证券研究所 稳增长政策推动内需提升，企业中长期贷款持续高增，制造业景气度有望延续稳增长政策推动内需提升，企业中长期贷款持续高增，制造业景气度有望延续。根据 iFind 统计数据，2023 年 1、2 月我国企业新增中长期贷款分别达到 3.5 万亿元、1.1 万亿元，分别同比增长 67%、120%，1 月新增企业中长期贷款创历史新高。企业中长期

25、贷款增加支持企业扩充生产投资，有望带动我国制造业景气度延续。图表图表 10 企业中长期企业中长期贷款持续增长贷款持续增长 资料来源：iFind，华安证券研究所 推动因素推动因素 2：更新需求持续放量托底行业需求：更新需求持续放量托底行业需求-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.0046485052545658-------042016-0

26、-------------01PMI-左轴销量:叉车:主要企业:当月同比-右轴产量:金属切削机床:当月同比-右轴-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000

27、40,0----------------112023-01企业中长期贷款当月值（亿元）企业中长期贷款当月同比（%）敬请参阅末页重要声明及评级说明 9 9/3131 证券研究报告 Tab

28、le_CompanyRptType1 机械设备机械设备 我国机床产量于 2011-2014 达到新高，此后开始逐步回落。数控机床是机械制造业中的耐用消费品，到达一定使用年限后需要进行更换，主要原因是：随着使用年限的增加，已有机床设备老化，故障频发，加工精度及稳定性均有下降，生产效率降低；制造业高速发展，下游市场需求的提升带动机床技术发展，在传统机床设备经历多轮更新换代后，加工效率及精度无法适应当前下游的制造精度要求，因此需要更换为更加先进的机床设备。由此机床的使用寿命一般在 10 年左右。随着 2011 年采购的设备的老化，机床设备将产生大量更新需求，目前仍处于更新需求持续放量阶段，有望托底机

29、床行业需求。图表图表 11 机床更新需求测算机床更新需求测算 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.行业发展：高端化趋势显著，进口替代空间行业发展：高端化趋势显著，进口替代空间广阔广阔 2.1 2022 年机床结构升级推动利润反弹年机床结构升级推动利润反弹 2022 年中国机床行业营收与年中国机床行业营收与 2021 年基本持平，利润总额增长。年基本持平，利润总额增长。根据机床工具工业协会公布数据，2022 年协会重点企业营业收入同比下降 0.3%，在 2021 年同比增长26.2%的高基数下维持基本持平。利润总额同比增长 43.7%，主要是由于行业总体长期利润总额基数较低，同时叠加产品结构

30、升级影响。007080901002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023E2024E2025E当年金属切削机床产量 万台当年机床理论更新量 万台 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1010/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 12 2022 年协会重点联系企业营收同比年协会重点联系企业营收同比-0.3%，利润同比，利润同比+43.7%资料来源：中国机床工具工业协会，华安证券研究所 产品结构升级，金属切削机床与金属成形机

31、床景气度分化。产品结构升级，金属切削机床与金属成形机床景气度分化。根据协会重点联系企业数据，2022 年金属切削机床产量同比下降 23.3%，产值同比下降 5.4%，从年内数据来看，产值降幅低于产量降幅，反应金切机床产品结构升级，向高端化发展趋势。根据协会重点联系企业数据，2022 年金属切削机床新增订单同比增长-10.9%，金属成形机床新增订单同比增长 41.8%。金切机床新增订单年内一直处于同比下降状态，但降幅已逐月收窄，生产经营缓慢恢复；而金属成形机床新增订单及在手订单同比显著增长。图表图表 13 金属成形机床新增订单情况优于金属切削机床金属成形机床新增订单情况优于金属切削机床 图表图表

32、 14 金属切削机床产值降幅低于产量降幅，产品结构金属切削机床产值降幅低于产量降幅，产品结构升级升级 资料来源：中国机床工具工业协会，华安证券研究所 资料来源：中国机床工具工业协会，华安证券研究所 2.2 制造业升级推动高端市场扩容制造业升级推动高端市场扩容 高端需求引领制造业转型升级。高端需求引领制造业转型升级。根据 iFind 数据显示，高技术制造业 PMI 高于制造业PMI，从固定资产投资完成额来看，高技术制造业固定资产投资完成额累计同比增速也高-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%协会重点联系企业营业收入同比增速（

33、%）利润总额同比增速（%）-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%2022/01-032022/01-062022/01-092022/01-12金属切削机床新增订单同比增速（%）金属成形机床新增订单同比增速（%）-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%2022/01-032022/01-062022/01-092022/01-12协会重点联系企业-金属切削机床产量同比（%）协会重点联系企业-金属切削机床产值同比（%）敬请参阅末页重要声明及评级说明 111

34、1/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 于制造业固定资产投资额。以上均说明我国对高技术制造业重视程度提升，高端需求增长引领我国制造业转型升级，制造业加工需求提升。图表图表 15 高技术制造业高技术制造业 PMI 高于制造业高于制造业 PMI 图表图表 16 高技术制造业固定资产投资高于高技术制造业固定资产投资高于制造业制造业固定资产固定资产投资完成额增速投资完成额增速 资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 制造业的升级发展需求高效高精的数控机床，中高档数控机床以加工中心及数控车制造业的升级发展需求高效高精的

35、数控机床，中高档数控机床以加工中心及数控车床等产品为主。床等产品为主。高档数控机床是能够实现高精度、高复杂性、高效高动态加工的数控机床，具备明显的技术优势，多应用于航空、航天、核、电子、船舶、兵器、能源、汽车、模具、刀具等高端制造领域。图表图表 17 数控机床档次划分数控机床档次划分 数控机床分类数控机床分类 主要机型主要机型 应用应用 高档数控机床 4 轴以上的加工中心，采用动力刀架的数控车床，精度达到精密级的其他机床 汽车、航空航天、工程机械、模具、核电、医疗、电子等领域复杂类零件的复合加工 中档数控机床 精度未达精密级的 3 轴加工中心，采用非动力刀架的数控车床 汽车、工程机械、电子、模

36、具、阀门等领域一般精度类零件的加工 低档数控机床 采用精度、可靠性较低的数控系统，部分依赖人工操作，加工精度较低 进行简单车、铣加工，部分依赖人工操作 资料来源：纽威数控招股说明书，华安证券研究所 我国机床数控化率提升，但与发达国家相比仍有较高提升空间。我国机床数控化率提升，但与发达国家相比仍有较高提升空间。根据中国工信产业网数据，2021 年我国金属切削机床数控化率已达到 44.9%，呈现上升趋势。然而根据Research in China 的数据，2018 年日本、德国、美国的机床数控化率最低已达到 75%，我国机床数控化率仍有较高的提升空间。35.0040.0045.0050.0055.

37、0060.----------052018-02制造业PMI:高技术制造业制造业PMI-40.00-30.00-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.-----0

38、------04固定资产投资(不含农户)完成额:高技术制造业:累计同比固定资产投资(不含农户)完成额:制造业:累计同比 敬请参阅末页重要声明及评级说明 1212/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 18 2018 年各国机床数控化率对比年各国机床数控化率对比 图表图表 19 中国金属切削机床数控化率中国金属切削机床数控化率逐年提升逐年提升 资料来源：Research in China

39、，华安证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，中国机经网，中国工信产业网，华安证券研究所 日本对中国机床出口订单日本对中国机床出口订单高位高位，高端数控机床需求，高端数控机床需求依旧依旧。受开工及疫情影响，去年我国金切机床产量同比下滑，根据 iFind 统计数据，2022 年我国金属切削机床产量累计同比下滑 13.1%。但从日本机床工业协会（JMTBA）公布数据来看，2022 年日本对中国出口订单总计 3770 亿日元，在去年高位基础上同比增长 5%，显示我国高端数控机床需求依旧。图表图表 20 中国金属切削机床产量增速中国金属切削机床产量增速 图表图表 21 2022 年年日本对中国机床出口订

40、单日本对中国机床出口订单同比同比+5%资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：JMTBA，华安证券研究所 2.3 多重助力国产替代加速多重助力国产替代加速 进出口数控机床产品价差明显，高端产品依赖进口。进出口数控机床产品价差明显，高端产品依赖进口。根据智研咨询统计数据，2021 年我国进口数控机床均价为 19.5 万美元/台，出口数控机床均价 1.92 万美元/台，进口均价约为出口均价的 10 倍。由此可见，目前我国进口数控机床以价值量较高的高端数控机床为主，而出口的数控机床则相对较低端。根据前瞻产业研究院公布的数据，截止 2018 年国内高端数控机床国产化率仅 6%，市场主要被外资企

41、业占据。0%20%40%60%80%100%数控机床比例（%）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%45.00%50.00%200021金属切削机床数控化率(%)-60.00-40.00-20.000.0020.0040.0060.0080.00100.--------112018

42、---072017-04金属切削机床:产量:当月同比金属切削机床:产量:累计同比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%050030035040020020202120222023/01日本对中国机床出口订单（十亿日元）同比增速（%）敬请参阅末页重要声明及评级说明 1313/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 22 2021 年我国数控机床进出口单价对比年我国数控机床进出口单价对比 图表图表 23 我国高档数控机床国产化

43、率低我国高档数控机床国产化率低 资料来源：智研咨询，中国海关，华安证券研究所 资料来源：前瞻产业研究院，华安证券研究所 我国数控机床主要问题在于精度及稳定性。我国数控机床主要问题在于精度及稳定性。机床行业市场竞争主要依靠产品性能、可靠性及服务。根据前瞻产业研究院发布的数据，国内数控机床主要的问题是精度与稳定性差及故障多发，精度决定了加工产品的质量，稳定性则决定了装备性能的无故障保持能力。能力的提升及客户认可均需要深厚的行业积累。图表图表 24 中国数控机床面临的问题主要是精度及稳定性差中国数控机床面临的问题主要是精度及稳定性差 资料来源：前瞻产业研究院，华安证券研究所 国家国家高度关注高度关注

44、工业母机发展，政策持续推动国产替代加速。工业母机发展，政策持续推动国产替代加速。中国制造 2025将高端数控机床列为制造业重点发展领域之一；2022 年 9 月首批机床 ETF 发行，为具有核心技术及科创能力突出的机床企业提供直接融资便利；2023 年 2 月国新办发布会上强调在“卡脖子”关键核心技术攻关上实现突破，包括对工业母机等领域科技投入。政策端持续支持国产高端数控机床行业发展。0510152025进口均价出口均价数控机床单价（万美元/台）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%200172018中国低档数控

45、机床国产化率（%）中国中档数控机床国产化率（%）中国高档数控机床国产化率（%）精度与稳定性差,45%故障多发,29%耐用度低,16.5%其他,9.5%敬请参阅末页重要声明及评级说明 1414/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 25 支持数控机床发展政策及会议梳理支持数控机床发展政策及会议梳理 时间时间 文件文件/会议会议 重点内容重点内容 2015.05 重 点 领域 技 术路 线图 重点领域技术路线图对机床关键部件国产化提出了明确的国产化目标：到 2020 年，数控系统标准型、智能型国内市场占有率分别达到 60%、10%，主轴、丝

46、杠、导轨等中高档功能部件国内市场占有率达到 50%；到；到 2025 年，高档数控机床与基础制年，高档数控机床与基础制造装备国内市场占有率超过造装备国内市场占有率超过 80%80%；数控系统标准型、智能型国内市场占有率分别达到 80%、30%；主轴、丝杠、导轨等中高档功能部件国内市场占有率达到 80%；高档数控机床与基础制造装备总体进入世界强国行列。2019.1 产业结构调整指导目录（2019 年版）将“高端数控机床及配套数控系统，五轴以上联动数控机床高端数控机床及配套数控系统，五轴以上联动数控机床，数控系统，高精密、高性能的切削刀具、量具量仪和磨料磨具”产品列为鼓励发展项目 2021.03

47、中华人民共和国国民经济和社会发展第十 四 个五 年 规划 和2035 年远景目标纲要 培育先进制造业集群，推动集成电路、航空航天、船舶与海洋工程装备、机器人、先进轨道交通装备、先进电力装备、工程机械、高端数控机床高端数控机床、医药及医疗设备等产业创新发展。2022.06 重大技术装备推广应用导向目录机械工业领域（2022 年版）高端工业母机中数控机床位于首位，明确高端工业母机中数控机床包括精密车削中心、精密复合磨削中心、精密数控坐标磨床、精密坐标镗加工中心、卧式五轴加工中心、立式五轴加工中心、五轴联动铣车复合加工中心、高精度车铣复合加工中心、龙门式车铣复合加工中心等。2022.09 工信部“大

48、力发展高端装备制造业”主题新闻发布会 工信部将会同有关部门继续做好工业母机行业顶层设计，统筹产业、财税、金融等统筹产业、财税、金融等各项政策，积极推进专项接续，各项政策，积极推进专项接续，进一步完善协同创新体系和机制，突破核心关键技术，强化产业基础，培育优质企业和产业集群，保持产业链供应链稳定，推动工业母机行业高质量发展。2022.09 国内首批机床 ETF 获批 华夏中证机床 ETF 和国泰中证机床 ETF 获证监会批准，涉及主机厂、数控系统、主轴、切削工具等领域上市公司 2023.02 国新办“全面推进中央企业高质量发展”发布会 国资委主任张玉卓在发布会上表示，面向未来将准确把握中央企业在

49、我国科技创新全局中的战略地位，巩固优势、补上短板、紧跟前言。主要在三个方面发力，一是一是在“卡脖子”关键核心技术攻关上不断实现新突破，包括对集成电路、工业母机等在“卡脖子”关键核心技术攻关上不断实现新突破，包括对集成电路、工业母机等关键领域的科技投入，提升基础研究和应用基础研究的能力；关键领域的科技投入，提升基础研究和应用基础研究的能力；二是正在提高科技研发投入产出效率上不断实现新突破；三是在增强创新体系效能上不断实现新突破。资料来源：重点领域技术路线图，新华社，中国机械工业联合会，工业和信息化部网站，发展改革委网站，中国工业报，央视网，华安证券研究所 国产厂商竞争力提升，国产替代加速，我国对

50、进口机床的依赖程度已呈明显下降趋国产厂商竞争力提升，国产替代加速，我国对进口机床的依赖程度已呈明显下降趋势。势。近年由于海外疫情影响，高端数控机床进口受限，为部分高端国产数控机床厂商提供宝贵窗口期打入高端下游，同时由于国产高端数控机床竞争力的不断提升，进口替代加速。根据 VDW 数据，进口机床在我国机床消费额中占比呈持续下降趋势，由 2018 年占比33%降低至 2021 年 27%，2021 年进口机床规模达 479 亿元。海天精工、科德数控五轴联动机床已批量打入航空航天零部件产业链供应，体现我国高端数控机床竞争力，加速高端数控机床领域进口替代。敬请参阅末页重要声明及评级说明 1515/31

51、31 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 26 进口机床消费占比逐年下滑，进口机床消费占比逐年下滑，2021 年达年达 27%资料来源：VDW，华安证券研究所 根据我们的测算，根据我们的测算，2025 年年国产高端机床的市场规模有望达到国产高端机床的市场规模有望达到 40.9 亿元，亿元，2021-2025年年 CAGR 达到达到 16.9%；国产中档机床市场规模有望达到；国产中档机床市场规模有望达到 496.5 亿元，亿元，2021-2025 年年CAGR 达到达到 9.5%。核心假设如下：核心假设如下：机床行业规模：2022 年由于国内疫情

52、及高基数影响，我国机床消费额增速下滑。根据中国机床工具工业协会公布数据，2022 年协会重点联系企业营业收入同比下降0.3%，我们假设 2022 年全年机床消费额同比下降 5%，2023 年在低基数下增速恢复至 5%，2024、2025 年增速略降至 3%。中高档机床占比：假设 2018 年高档、中档机床在机床市场消费占比分别为 10%、30%，假设此后高档、中档机床在机床市场消费占比每年分别提升 1pct、2pct。中高档机床国产化率：根据前瞻产业研究院数据，2018 年我国高档、中档机床数控化率分别为 6%、65%，考虑两类机床的技术难度，假设此后高档、中档机床国产化率分别以每年 1pct

53、、2pct 进行提升。图表图表 27 国产中高档机床市场空间测算国产中高档机床市场空间测算 单位单位 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 中国机床消费额 亿元 1924 1537 1448 1800 1710 1795 1849 1905 中国金切机床消费额占比%75%75%75%75%75%75%75%75%中国金切机床市场规模 亿元 1443 1153 1086 1350 1282 1346 1387 1428 高档机床占比%15%16%17%18%19%20%21%22%高档机床国产化率%6%7%8%9%10%11%12%13%国产高档

54、机床市场空间国产高档机床市场空间 亿元亿元 13.0 12.9 14.8 21.9 24.4 29.6 34.9 40.9 YoyYoy%-0.6%14.4%48.1%11.4%21.6%18.0%16.9%中档机床占比%30%32%34%36%38%40%42%44%中档机床国产化率%65%67%69%71%73%75%77%79%国产中档机床市场空间国产中档机床市场空间 亿元亿元 281.4 247.2 254.8 345.0 355.7 403.9 448.5 496.5 YoyYoy%-12.1%3.1%35.4%3.1%13.6%11.0%10.7%国产中高档机床市场空间国产中高档机

55、床市场空间 亿元亿元 294.4 260.1 269.5 366.9 380.1 433.6 483.5 537.4 YoyYoy%-11.6%3.6%36.1%3.6%14.1%11.5%11.2%资料来源：VDW，前瞻产业研究院，华安证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%0050060070020021我国机床进口额 亿元进口机床消费占比（%）敬请参阅末页重要声明及评级说明 1616/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 3.行业行业格局：行业竞争格局分散，细分市场差格局：行业竞争

56、格局分散，细分市场差异大异大 3.1 行业行业集中度提升，但集中度提升，但竞争格局竞争格局仍分散仍分散 近年来近年来数控机床行业数控机床行业集中度提升，但竞争格局仍分散集中度提升，但竞争格局仍分散。我们根据机床行业主要上市公司披露的 2020、2021 年机床业务收入为依据，以 VDW 公布的中国机床行业消费额为基础，计算主要机床上市企业的市占率。从计算数据可看出，我们选取的 12 家主要机床上市公司 2020 年总市占为 9%，2021 年上升至 10.7%，一年间市占率总计提升 1.7pct。我国机床行业集中度提升，但各企业在行业中的市占仍较小，机床行业竞争格局仍然分散。图表图表 28 2

57、020 年年 12 家机床公司市占家机床公司市占 9%图表图表 29 2021 年年 12 家机床公司市占家机床公司市占 10.7%资料来源：VDW，各公司年报，华安证券研究所 资料来源：VDW，各公司年报，华安证券研究所 3.2 不同细分市场差异度大不同细分市场差异度大 从进出口格局来看，加工中心仍是主要进口产品，特种加工机床、车床是主要出口从进出口格局来看，加工中心仍是主要进口产品，特种加工机床、车床是主要出口产品。产品。加工中心是一种数控机床，具有两种或两种以上加工方式（如铣削、镗削、钻削），通过加工程序能够从刀具或类似存储单元进行自动换刀。根据中国机床工具工业协会公布的数据，2022

58、年 1-12 月我国加工中心进口金额总计23.7 亿美元，在我国金属加工机床进口中占比达 36%，是第一大品类，进口前五位品种的进口金额合计占比达 79.4%。而从出口来看，特种加工机床及车床分别占据 31.2%、创世纪,2.1%海天精工,1.1%秦川机床,1.2%纽威数控,0.8%沈阳机床,0.9%国盛智科,0.4%日发精机,0.4%浙海德曼,0.3%华东重机,0.3%科德数控,0.0%其他,91.0%创世纪,2.8%海天精工,1.5%秦川机床,1.3%纽威数控,0.9%沈阳机床,0.9%国盛智科,0.5%日发精机,0.4%浙海德曼,0.3%华东重机,0.3%科德数控,0.1%其他,89.3

59、%敬请参阅末页重要声明及评级说明 1717/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 11.6%，是我国出口较多的机床产品，出口前五位品种在出口金额中合计占比达 65.3%。图表图表 30 2022 年加工中心是我国进口最多的机床品类年加工中心是我国进口最多的机床品类 进口排名进口排名 金属加工机床品种金属加工机床品种 进口金额（亿美元）进口金额（亿美元）同比（同比（%）占比（占比（%）1 加工中心 23.7-11.0%36.0%2 特种加工机床 10.8-12.4%16.3%3 磨床 8.1-12.0%12.2%4 车床 5.2-16.7%7.8%

60、5 齿轮加工机床 4.6 48.1%7.0%资料来源：中国机床工具工业协会，华安证券研究所 图表图表 31 2022 年年特种加工机床、车床特种加工机床、车床是我国是我国出口出口最多的机床品类最多的机床品类 出口出口排名排名 金属加工机床品种金属加工机床品种 进口金额（亿美元）进口金额（亿美元）同比（同比（%）占比（占比（%）1 特种加工机床 19.7 19.4%31.2%2 车床 7.3 37.8%11.6%3 成形折弯机 5 19.5%8.0%4 加工中心 4.7 60.6%7.4%5 其他成形机床 4.5 23.5%7.1%资料来源：中国机床工具工业协会，华安证券研究所 各类加工中心产品

61、各类加工中心产品应用领域差别大，应用领域差别大，均价差异高。均价差异高。加工中心作为我国进口量最大的机床产品，可按照主轴布置状态进一步分为立式加工中心、卧式加工中心及龙门加工中心。由于加工范围的不同，各类加工中心的应用领域不同。立式加工中心适用于小型零件的高速高效加工，多应用于汽车零部件等行业；卧式加工中心具有在一次装夹中完成箱体孔系和平面加工的性能，既可加工大零件也可分度回转加工，广泛应用于汽车、轨交、航空航天等领域；而龙门加工中心适用于加工大型工件及复杂形状工件，广泛应用于模具、航空航天、轨道交通等领域。由于各类加工中心规模及生产难度的不同，各类加工中心的均价有较大差异。在相同配置及档次的

62、加工中心中，卧式加工中心及龙门加工中心均价普遍高于立式加工中心。以海天精工为例，公司卧式及龙门加工中心均价在近年基本维持在 130-160 万元/台，而立式加工中心均价则在 25-35 万元/台。敬请参阅末页重要声明及评级说明 1818/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 32 加工中心分类及应用范围加工中心分类及应用范围 加工中心类型加工中心类型 定义定义 适用范围适用范围 应用行业应用行业 立式加工中心 主轴为垂直状态的加工中心，其结构形式多采用固定立柱。适用于小型零件的高速高效加工，典型如模具、盘类、小型箱体类负载零件的高速大批

63、量精密加工 汽车零部件、塑料机械、工程机械等领域 卧式加工中心 主轴水平布置，作旋转主运动，主轴沿床身作纵向运动的加工中心 既可加工较大零件，又可分度回转加工，适合于零件多工作面的铣、钻、镗、铰、攻丝、两维、三维曲面等多工序加工，具有在一次装夹中完成箱体孔系和平面加工的良好性能，还特别适合于箱体孔的调头镗孔加工 广泛应用于汽车、轨道交通、航空航天、阀门、矿山机械、纺织机械、塑料机械、船舶、电力等重点领域 龙门加工中心 主轴轴线与工作台垂直设置的加工中心，整体结构是门式框架，由双立柱和顶梁构成，中间有横梁 适用于加工大型工件和复杂形状的工件 广泛应用于模具、航空航天、轨道交通、汽车、家用电器、医

64、疗等高端制造产业 资料来源：海天精工官网，纽威数控招股说明书，海天精工招股说明书，国盛智科招股说明书，华安证券研究所 图表图表 33 海天精工卧式、龙门加工中心均价高于立式加工中心海天精工卧式、龙门加工中心均价高于立式加工中心 资料来源：Wind，海天精工年报，华安证券研究所 头部机床企业因产品类型不同产品均价差异大。头部机床企业因产品类型不同产品均价差异大。根据纽威数控招股说明书，我国 2020 年机床行业上市公司前十名（按机床业务收入规模）分别为创世纪、秦川机床、海天精工、亚威股份、沈阳机床、华中数控、日发精机、国盛智科、华东重机及浙海德曼。我们基于纽威数控招股说明书披露的 2020 年的

65、公司名单及台均价格计算方式，以 2021 年数据对机床行业上市公司进行了重新梳理。由对比可看出，不同机床厂商产品单价差异较大，主要是由于各厂商产品类型不同。在头部机床上市企业中，海天精工、纽威数控、日发精机及国盛智科机床均价位于前列，主要是由于公司相对大型的机床产品占比较高，拉升整体公司整体均价水平。0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.0020021数控龙门加工中心（万元/台）数控立式加工中心（万元/台）数控卧式加工中心（万元/台）敬请参阅末页重要声明及评级说明 1919/3131 证券研究报告 Tabl

66、e_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 34 2020-2021 年机床行业前十大上市公司机床业务收入与机床台均价格对比年机床行业前十大上市公司机床业务收入与机床台均价格对比 资料来源：纽威数控招股说明书，各公司年报，华安证券研究所 注：由于华中数控未披露其机床销量数据，故未得到其机床销售单价数据；亚威股份以金属成形机床为主，故未将其均价列入对比。图表图表 35 我国主要机床上市公司情况对比我国主要机床上市公司情况对比 公司公司 20212021 年主营业务年主营业务 20212021 年营年营收收 20212021 年机年机床台均价格床台均价格 20212021 年营

67、年营收增速收增速 2022Q12022Q1-3 3营收增速营收增速 20212021 年净年净利润增速利润增速 2022Q12022Q1-3 3净利润增速净利润增速 百万元百万元 万元万元/台台%创世纪 数控机床等高端装备（97%）5,262 20.4 53.6%-5.8%-170.2%9.3%秦川机床 机床类（52%）5,052 18.3 23.4%-23.9%58.0%-22.6%海天精工 数控龙门加工中心（60%）数控卧式加工中心（23%）数控立式加工中心（12%）2,730 61.5 67.3%17.8%168.5%48.3%*ST 沈机 数控机床（64%）普通车床（4%）普通钻、镗床

68、（7%）1,699 16.8 26.5%-3.1%28.1%-100.7%纽威数控 大型加工中心（45%）立式数控机床（29%）卧式数控机床（23%）1,713 57.3 47.1%5.5%62.1%65.1%华中数控 数控系统及机床（51%）1,634-23.6%-6.3%2.1%-110.5%日发精机 数字化智能机床及产线（36%）2,185 50.8 14.1%0.5%-52.9%-981.5%国盛智科 高档数控机床（39%）中档数控机床（34%）1,137 47.7 54.5%4.2%65.4%-1.3%华东重机 CNC 数控机床（7%）（2022 年中报提升至55%）7,066 18

69、.0-7.5%-89.2%30.4%135.1%浙海德曼 高端型数控车床（53%）普及型数控车床（32%）自动化生产线（14%）541 13.1 31.7%10.8%37.1%-6.5%科德数控 高端数控机床（93%）254 185.2 28.0%28.5%107.6%-28.0%资料来源：iFind，各公司年报，华安证券研究所 0.010.020.030.040.050.060.070.00.010.020.030.040.050.060.0创世纪海天精工秦川机床亚威股份纽威数控沈阳机床华中数控国盛智科日发精机浙海德曼2021年机床业务收入（亿元）-左轴2020年机床业务收入（亿元）-左轴2

70、021年机床台均价格（万元/台）-右轴2020年台均价格（万元/台）-右轴 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2020/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 4.重点关注：海天精工、科德数控、纽威数控、重点关注：海天精工、科德数控、纽威数控、浙海德曼浙海德曼 在机床行业产品结构提升及进口替代加速背景下，建议关注产品高端及对景气下游在机床行业产品结构提升及进口替代加速背景下，建议关注产品高端及对景气下游把握良好的企业：把握良好的企业：产品高端：产品高端：我国中高端数控机床国产化率相对较低，特别是以五轴加工中心为代表的高端数控机床对进口产品依赖程度仍较

71、高。在制造业升级背景下对于加工精度及效率等要求提升，我国高端数控机床需求有望持续增长，在进口替代加速背景下，掌握高端数控机床技术的国产厂商有望获得更多的竞争优势。把握景气下游：把握景气下游：机床作为工业母机在制造业中应用广泛，新能源汽车、航空航天等下游发展景气，我们看好积极布局切入景气下游的国产厂商，有望在行业内获得更高的增长。4.1 海天精工：稳健发展的高端数控机床龙头，规模化海天精工：稳健发展的高端数控机床龙头，规模化稳步推稳步推进进 海天精工是国内高端数控机床龙头企业之一。海天精工是国内高端数控机床龙头企业之一。海天精工成立于 2002 年，总部位于宁波。公司自成立以来即定位于高端数控机

72、床，从事高端数控机床的研发、生产及销售，主要与日本、德国等海外成熟机床厂家竞争以实现进口替代。公司 2021 年营收达到 27.3 亿元，是国内高端数控机床龙头企业之一。公司营业收入与净利润水平稳步提升。公司营业收入与净利润水平稳步提升。公司 2016-2021 年营业收入复合增速达到22%，2022 年 Q1-Q3 营业收入为 23.7 亿元，同比增长 17.8%，实现净利润 3.9 亿元，同比增速达到 48.3%，净利润增速高于营业收入增速，表明公司成本管控良好，具有良好的盈利能力。图表图表 36 海天精工营收增长迅速海天精工营收增长迅速 图表图表 37 海天精工净利润大幅度提升海天精工净

73、利润大幅度提升 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0.05.010.015.020.025.030.0200022Q1-Q3营业收入（亿元）同比增速（右轴）-50%0%50%100%150%200%0.000.501.001.502.002.503.003.504.004.50200022Q1-Q3净利润（亿元）同比增速（右轴）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2121/3131 证券研究报告 Table_

74、CompanyRptType1 机械设备机械设备 公司毛利率水平总体稳定，净利率提升迅速，费用管控良好。公司毛利率水平总体稳定，净利率提升迅速，费用管控良好。公司 2022 Q1-Q3 毛利率 25.7%，与 2021 年基本在同一水平。公司净利率自 2019年呈现持续上涨趋势，公司净利率由 2019 的 6.6%稳步提升至 2022 Q1-Q3 的16.5%，展示出公司费用管控的良好效果。2016-2022 Q1-Q3 公司销售费用、管理费用及财务费用总体呈现稳步下降趋势，三项费用占营收的总比例由 2016 年的 16.4%下降至 2022Q1-Q3 的 4.1%，5 年时间公司三费比例下降

75、 12.3pct，体现公司良好的费用管控，提升公司整体盈利能力。图表图表 38 海天精工海天精工毛利率基本稳定，净利率提升迅速毛利率基本稳定，净利率提升迅速 图表图表 39 海天精工海天精工期间期间费用稳步下降费用稳步下降 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 龙门加工中心地位稳固，立式、卧式加工中心快速发展。龙门加工中心地位稳固，立式、卧式加工中心快速发展。数控龙门加工中心：数控龙门加工中心：2021 年公司数控龙门加工中心销售收入达到约 14 亿元，同比增速达到 51.9%，2016-2021 年 CAGR 达到 17.7%，毛利率稳定在 30%左右。数控

76、立式加工中心：数控立式加工中心：公司近年来积极拓展小型批量化立式加工中心产品，产销量取得快速增长。2021 年公司数控立式加工中心收入达到 7.1 亿元，同比增长 86.3%，2016-2021 年 CAGR 达到 39.5%，是公司营收复合增速最快产品，毛利率也由 2019 年的1.5%迅速增长至 2021 年的 12.3%，盈利情况得到迅速改善。公司立式数控机床业务拓展效果显著。数控卧式加工中心：数控卧式加工中心：2021 年公司数控卧式加工中心销售收入为 4.4 亿元，同比增长142.8%，是公司 2021 年营收同比增长最快的产品，2016-2021 年 CAGR 达到 31.6%，增

77、长迅速。0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%200022Q1-Q3毛利率净利率-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%200022Q1-Q3财务费用管理费用销售费用三项费率加总 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2222/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 40 海天精工海天精工各类产品营收增长迅速各类产品营收增长迅速 图表图表 41 海天精工海天精工各类产品毛利率趋稳各类产品毛利率趋稳 资料来源：Win

78、d，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 公司积极开拓海外市场，海外区域营收持续上涨，盈利可观。公司积极开拓海外市场，海外区域营收持续上涨，盈利可观。公司持续加大对海外市场的开拓，取得良好效果。2016 年公司国外营收 0.3 亿元，至 2021 年达到 1.9 亿元，五年间 CAGR 达到 43%，得益于公司对于海外市场的积极开拓。公司自 2019 年在海外设立子公司，截止 2021 年公司已经拥有印度、越南、墨西哥、马来西亚及土耳其五地子公司。子公司的设立将协助公司更好地开拓当地市场，推动公司产品在当地的销售。公司国外毛利率维持在较高水平并有提升，2016 年公司国外区域毛利

79、率为 26.4%，2021 年达到 33.3%，5 年间增长 6.9pct。公司国外区域毛利率自 2018 年起即与中国大陆毛利率拉开差距，海外区域毛利率高出国内区域毛利水平 10pct，2020 年毛利率差距曾达到 17pct。随着公司海外布局的不断完善，海外营收有望进一步提升，海外市场的高盈利有望继续带动公司整体盈利水平提高。图图表表 42 海天精工海天精工海外营收增长迅速海外营收增长迅速 图表图表 43 海天精工海天精工国外毛利率始终高于大陆国外毛利率始终高于大陆 资料来源：Wind，华安证券研究所 资料来源：Wind，华安证券研究所 公司产能有望进一步扩张，持续支持公司市占提升。公司产

80、能有望进一步扩张，持续支持公司市占提升。根据公司公众号披露，海天高端数控机床智能化生产基地项目举办了开工仪式，项目拟建设恒温智能化车间、国家级实验室、中试基地，打造数控机床及其关键零部件生产基-50%0%50%100%150%200%0.00200.00400.00600.00800.001,000.001,200.001,400.001,600.002001920202021数控龙门加工中心（百万元）数控立式加工中心（百万元）数控卧式加工中心（百万元）其他主营业务（百万元）同比增速-数控龙门加工中心（%）同比增速-数控立式加工中心（%）同比增速-数控卧式加工中心（%）同

81、比增速-其他主营业务（%）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%2001920202021数控龙门加工中心数控立式加工中心数控卧式加工中心其他主营业务其他业务-20%0%20%40%60%80%100%0.05.010.015.020.025.030.02001920202021中国大陆（亿元）国外（亿元）同比增速-中国大陆（%）同比增速-国外（%）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%2001920202021中国大陆（%）国外（

82、%）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2323/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 地。项目建成后将用于新能源汽车核心部件加工设备的批量化、柔性化及自动化生产，助力公司在新能源汽车零部件加工装备领域占据有利地位。与公司当前已有的宁波大港、宁波堰山及大连海天精工三大制造基地相比，2022 年拟投资新建的数控机床生产基地投资规模更大。待新的制造基地建成后，公司产能规模有望有较大幅度的提升，支持公司市占提升。图表图表 44 海天精工制造基地情况对比海天精工制造基地情况对比 生产基地生产基地 投资投资 厂房面积厂房面积 生产产品生产产品 宁波大港制造基地

83、-8 万平方米 具有规模化、批量化生产卧式加工中心、非标小型机床、中大规格数控车床、数控车削中心、数控转台核心零部件、机床电主轴等核心功能部件制造能力。宁波堰山制造基地 近 5 亿 10 万平方米 规模化、批量化生产各类中、大型龙门加工中心、桥式高速龙门加工中心及各类五轴加工机床、数控立式车床等 大连海天精工制造基地 一期投资 6 亿 11.2 万平方米-海天高端数控机床智能化生产基地项目 一期投资 10 亿元 建筑面积：27 万平方米 建成后用于新能源汽车核心部件加工设备的批量化、柔性化及自动化生产 资料来源：公司官网，公司公众号，华安证券研究所 4.2 科德数控：国内五轴科德数控：国内五轴

84、机床机床龙头，龙头，深耕高端市场深耕高端市场 科德数控科德数控是国内五轴机床龙头是国内五轴机床龙头。科德数控成立于 2008 年，总部位于大连，是大连光洋科技集团有限公司的控股子公司。公司主要从事高端制造装备产业开展研发、生产、销售及服务，主要产品为系列化五轴立式（含车铣）、五轴卧式（含车铣）、五轴龙门、五轴卧式铣车复合四大通用加工中心和五轴磨削、五轴叶片两大系列化专用机床，以及服务于高端数控机床的高档数控系统，伺服驱动装置，系列化电机，系列化传感产品，电主轴，铣头，转台等。公司营业收入稳步公司营业收入稳步增长增长，净利润净利润受多种受多种因素影响因素影响波动较大波动较大。公司 2017-20

85、21 年营业收入复合增速达到 27.8%，2022 年 Q1-Q3 营业收入为 2.07 亿元，同比增长 28.5%，公司营收维持高增长。公司 2021 年实现净利润 7282 万元，同比增长 108%，2022 年前三季度实现净利润 3322 万元，同比下降 28%，主要受到非经常性损益的影响。图表图表 45 科德数控科德数控营收增长迅速营收增长迅速 图表图表 46 科德数控净利润波动较大，科德数控净利润波动较大，2022Q1-3 增速增速-28%资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0.05,00

86、0.010,000.015,000.020,000.025,000.030,000.02002020212022Q1-Q3营业收入（万元）同比增速（右轴）-700%-600%-500%-400%-300%-200%-100%0%100%200%-6,000.00-4,000.00-2,000.000.002,000.004,000.006,000.008,000.002002020212022 Q1-Q3净利润（万元）同比增速（右轴）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2424/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备

87、机械设备 公司毛利率水平总体稳定，净利率公司毛利率水平总体稳定，净利率波动略有下滑波动略有下滑，费用管控，费用管控趋于稳定趋于稳定。公司 2022 Q1-Q3 毛利率 41.7%，与 2021 年相比略降。公司净利率呈现波动略下滑，2022 年前三季度净利率 16.1%。自 2019 年起，公司三费比例趋稳，2022 年前三季度三费比例总计 16.6%，相比 2021年下降 1pct。图表图表 47 科德数控科德数控毛利率毛利率基本稳定，净利率波动略有下基本稳定，净利率波动略有下滑滑 图表图表 48 科德数控科德数控期间费用率趋于稳定期间费用率趋于稳定 资料来源：iFind，华安证券研究所 资

88、料来源：iFind，华安证券研究所 公司公司核心部件自制率高核心部件自制率高。公司是国内极少数自主掌握高档数控系统及高端数控机床双研发体系的创新型企业。根据公司招股说明书，公司具备数控机床核心部件数控系统、电机、伺服驱动器等核心部件自制能力，核心零部件的自制水平接近国外领先厂商，具备较强的综合竞争力。图表图表 49 科德数控五轴联动卧式加工中心核心部件自供科德数控五轴联动卧式加工中心核心部件自供情况情况 核心零部件核心零部件 德国德玛吉德国德玛吉 日本马扎克日本马扎克 日本大隈日本大隈 科德数控科德数控 数控系统 外购 外购(基于三菱二次开发)自制 自制 伺服驱动器 外购 外购 自制 自制 电

89、机 外购 外购 自制 自制 传感器 外购 外购 自制 自制 主轴 外购 自制 自制 自制 数控转台 自制 自制 自制 摆角铣头 部分自制/外购 自制 自制 自制 刀库 自制 自制 自制 自制 导轨 外购 外购 自制 外购 丝杠 外购 部分自制/外购 外购 外购 资料来源：科德数控招股说明书，华安证券研究所 定增项目支持公司产能扩张定增项目支持公司产能扩张。2023 年 3 月 4 日公司发布 23 年定增说明，拟募资不超过 6 亿元继续加码扩产，分别投入五轴联动数控机床智能制造项目、系列化五轴卧式加工中心智能制造产业基地建设项目、高端机床和细腻功能部件及创新设备智能制造中心建设项目及补充流动资

90、金。通过此次募集项目实施，公司将持续扩大高端五轴数控机床产能，加快国产替代进程，同时继续拓展产品应用，继续向航空航天、汽车、国防军工、能源、-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%2002020212022 Q1-Q3毛利率净利率-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%2002020212022 Q1-Q3财务费用管理费用销售费用三项费率加总 敬请参阅末页重要声明及评级说明 252

91、5/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 轨道交通、刀具等下游持续拓展。图表图表 50 科德数控科德数控定增募投项目定增募投项目 项目名称项目名称 项目投资总额项目投资总额 拟用募集资金投资金额拟用募集资金投资金额 五轴联动数控机床制造项目 32,909.68 万元 23,400 万元 系列化五轴卧式加工中心智能制造产业基地建设项目 13,012.36 万元 9,000 万元 高端机床核心功能部件及创新设备智能制造中心建设项目 14,731.12 万元 9,600 万元 补充流动资金 18,000 万元 18,000 万元 资料来源：科德数控公告

92、，华安证券研究所 4.3 纽威数控：纽威数控：多元产品发展，多元产品发展，持续开拓新能源市场持续开拓新能源市场 纽威数控总部位于苏州。公司自设立以来专注于中高档数控机床的研发、生产及销售。拥有大型加工中心、立式数控机床、卧式数控机床等系列 200 多种型号产品，广泛应用于汽车、新能源、工程机械、模具、阀门、自动化装备、电子设备、航空、通用设备等行业，产品销往全国和美国、德国、英国、意大利、俄罗斯、巴西等 30 多个国家和地区。公司营业收入稳步提升公司营业收入稳步提升，净利润增长迅速，净利润增长迅速。公司 2017-2021 年营业收入复合增速达到21.9%，2022 年 Q1-Q3 营业收入

93、13.5 亿元，同比增长 5.5%，实现净利润 1.9 亿元，同比增速达到 65.12%，净利润水平提升迅速。图表图表 51 纽威数控纽威数控营业收入稳步增长营业收入稳步增长 图表图表 52 纽威数控纽威数控净利润水平稳步提升净利润水平稳步提升 资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 公司毛利率公司毛利率波动小幅上升波动小幅上升，净利率，净利率稳步提升稳步提升，期间费用管控良好期间费用管控良好。公司 2022 Q1-Q3 毛利率 27.6%，与 2021 年相比略有上升。公司净利率自 2017 年呈现持续上涨趋势，公司净利率由 2019 的 6.4%稳步增长

94、至 2022 Q1-Q3 的 14.1%，公司盈利能力提升。2017-2022 Q1-Q3 公司销售费用、管理费用及财务费用总体呈现稳步下降趋势，三项费用占营收的总比例由 2017 年的 17%下降至 2022Q1-Q3 的 8.9%，近 5 年时间公司三费比例下降 8.1pct，体现公司良好的费用管控。0%10%20%30%40%50%60%0.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.00140,000.00160,000.00180,000.002002020212022Q1-Q3营业收入（万元）

95、同比增速（右轴）-50%0%50%100%150%200%250%0.002,000.004,000.006,000.008,000.0010,000.0012,000.0014,000.0016,000.0018,000.0020,000.002002020212022 Q1-Q3净利润（万元）同比增速（右轴）敬请参阅末页重要声明及评级说明 2626/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 53 纽威数控纽威数控净利率稳步提升净利率稳步提升 图表图表 54 纽威数控纽威数控期间费用率期间费用率管控良好管控良好 资料

96、来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 公司公司是国内少数提供丰富数控机床类型的公司，是国内少数提供丰富数控机床类型的公司，产品覆盖广泛。产品覆盖广泛。公司数控机床产品涵盖多种类型，包括大型加工中心产品、立式数控机床、卧式数控机床及其他机床等系列200 多型号的产品，每大类涵盖多种产品类型，如龙门加工中心、数控镗铣床、数控立式加工中心、数控卧式加工中心等。图表图表 55 纽威数控产品系列纽威数控产品系列 公司产品大类公司产品大类 具体具体系列系列 大型加工中心 定柱式龙门加工中心系列、动柱式龙门加工中心系列、五轴联动龙门加工中心系列、数控卧式镗铣床、数控刨台镗铣

97、床系列、数控落地镗铣床等 立式数控机床 五轴立式加工中心系列、高速型立式加工中心系列、电主轴立式加工中心系列、重切型立式加工中心系列、动柱型立式加工中心系列、门型立式加工中心系列、数控立式车床系列等 卧式数控机床 高速型卧式加工中心系列、重切型卧式加工中心系列、高效型卧式加工中心系列、斜床身数控卧式车床系列、平床身数控卧式车床系列等 其他机床 数控球面磨床系列、数控管螺纹车床系列、数控轮毂车床系列、型材复合加工中心等 资料来源：纽威数控公告，华安证券研究所 公司产品多元化发展，公司产品多元化发展，其中其中大型加工中心大型加工中心产品增长迅速产品增长迅速。2021 年公司大型加工中心、立式数控机

98、床及卧式数控机床在营收中占比分别达到 45%、29%、23%，其中大型加工占比稳步提升，由 2017 占比 23%稳步提升至 2021 年 45%。2021 年公司大型加工中心产品实现营收 7.8 亿元，同比增长 73.5%，2017-2021 年复合增速达到 51%，是公司营收增速最快的产品。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2002020212022Q1-Q3毛利率净利率-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%2002020212022 Q1

99、-Q3财务费用管理费用销售费用三项费率加总 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2727/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 56 纽威数控纽威数控大型加工中心产品营收占比大型加工中心产品营收占比 2021 年达年达45%图表图表 57 纽威数控纽威数控大型加工中心营收提升迅速大型加工中心营收提升迅速 资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 海外海外市场市场持续持续发力，发力，2 2021021 年海外营收高增长。年海外营收高增长。公司 2021 年实现境外收入 2.1 亿元，同比增长 55%，境外营收

100、增速高于境内营收 46%的增速，体现公司对海外市场的良好开拓。图表图表 58 纽威数控境外营收高速增长纽威数控境外营收高速增长 资料来源：iFind，华安证券研究所 4.4 浙海德曼：数控车床领军企业，高端化转型浙海德曼：数控车床领军企业，高端化转型正正当时当时 浙海德曼总部位于台州。公司专业从事数控车床研发、设计、生产及销售，致力于高端数控车床的核心制造及技术突破。公司现有高端数控车床、自动化生产线、普及型数控车床 三 大品类、二十余种产品型号（均为数字化控制产品）。公司产品主要应用于汽车制造、工程机械、通用设备、航空航天、军事工业等行业领域。2020 年公司获得第二批国家级专精特新“小巨人

101、”企业，浙江省隐形冠军企业。公司营业收入与净利润水平稳步提升。公司营业收入与净利润水平稳步提升。公司 2017-2021 年营业收入复合增速达到10.2%，2022 年 Q1-Q3 营业收入为 4.5 亿元，同比增长 10.8%，实现净利润 0.54 亿元，同比增速-6.5%。0%20%40%60%80%100%200202021大型加工中心立式数控机床卧式数控机床其他机床及附件其他业务-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.0070

102、,000.0080,000.0090,000.00200202021大型加工中心（万元）立式数控机床（万元）卧式数控机床（万元）其他机床及附件（万元）其他业务yoy-大型加工中心yoy-立式数控机床yoy-卧式数控机床yoy-其他机床及附件yoy-其他业务-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0.0020,000.0040,000.0060,000.0080,000.00100,000.00120,000.00140,000.00160,000.00200202021境内（万元）境外（万元）yoy-境内yoy-境外

103、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2828/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 图表图表 59 浙海德曼浙海德曼营业收入稳步增长营业收入稳步增长 图表图表 60 浙海德曼浙海德曼净利润水平稳步提升净利润水平稳步提升 资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 公司毛利率公司毛利率与净利率水平趋于稳定与净利率水平趋于稳定，费用管控良好。，费用管控良好。公司 2022 Q1-Q3 毛利率 33.7%，与 2021 年相比略有下降。2022Q1-3 公司净利率达到11.9%略有下滑。公司期间费用率自 2018 年起趋于

104、稳定，三费比例基本维持在 15%-16%，2022 年 Q1-Q3 公司三费占比达到 16.1%，相比 2021 年小幅上涨，主要是由于管理费用的小幅上涨。图表图表 61 浙海德曼浙海德曼毛利率与净利率水趋于稳定毛利率与净利率水趋于稳定 图表图表 62 浙海德曼浙海德曼费用管控良好费用管控良好 资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 公司注重对于高端公司注重对于高端产品开发，高端数控车床产品增长迅速，占比由产品开发，高端数控车床产品增长迅速，占比由 2 2017017 年年 3 39%9%快速快速提升至提升至 2 2022022 年上半年的年上半年的 6 6

105、9%9%，高端化转型，高端化转型效果显著效果显著。公司高端数控车床产品 2021 年实现营收 2.9 亿元，2017-2021 年复合增速达到 22%，营收占比由 2017 年的 39%提升至 2022 年中的 69%，公司高端化转型趋势显著。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%0.0010,000.0020,000.0030,000.0040,000.0050,000.0060,000.002002020212022Q1-Q3营业收入（万元）同比增速（右轴）-50%0%50%100%150%200%250%300%0.001,000.002,0

106、00.003,000.004,000.005,000.006,000.007,000.008,000.002002020212022 Q1-Q3净利润（万元）同比增速（右轴）-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%毛利率净利率-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%200022Q1-Q3财务费用管理费用销售费用三项费率加总 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2929/3131 证券研究报告 Table_CompanyRp

107、tType1 机械设备机械设备 图表图表 63 浙海德曼浙海德曼高端数控车床收入占比稳步提升高端数控车床收入占比稳步提升 图表图表 64 浙海德曼浙海德曼高端数控车床收入提升迅速高端数控车床收入提升迅速 资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 研发费用持续高增长，支持公司高端化转型研发费用持续高增长，支持公司高端化转型。2021 年公司研发费用支出达到 0.32 亿元，2017-2021 年复合增速达到 31%，2022 年上半年研发费用支出达到 0.28 亿元，同比增长 24.8%；公司研发费用率于近年来稳步提升，由 2017 年的 3.3%提升至 202

108、2 年上半年的6.13%。研发费用的高增长持续支持公司高端产品开拓，为公司高端化转型提供稳健助力。图表图表 65 浙海德曼浙海德曼研发费用维持高增长研发费用维持高增长 图表图表 66 浙海德曼浙海德曼研发费用率稳步提升研发费用率稳步提升 资料来源：iFind，华安证券研究所 资料来源：iFind，华安证券研究所 0%20%40%60%80%100%2002020212022 1H高端数控车床普及型数控车床自动化生产线配件及其他其他业务-100%-50%0%50%100%150%200%250%0.005,000.0010,000.0015,000.0020,000.002

109、5,000.0030,000.0035,000.002002020212022 1H高端型数控车床（万元）普及型数控车床（万元）自动化生产线（万元）配件及其他（万元）其他业务（万元）yoy-高端型数控车床yoy-普及型数控车床yoy-自动化生产线yoy-配件及其他yoy-其他业务0%10%20%30%40%50%60%0.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.003,000.003,500.002002020212022 1H研发费用（万元）yoy0.001.002.003.004.005.006.007.002

110、002020212022 1H研发费用率 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3030/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 风险提示风险提示 1）下游恢复不及预期；2）国产替代不及预期；3）核心原材料进口受阻；3）原材料价格大幅上涨。敬请参阅末页重要声明及评级说明 3131/3131 证券研究报告 Table_CompanyRptType1 机械设备机械设备 Table_Introduction 分析师简介分析师简介 分析师：分析师：张帆，华安机械行业首席分析师，机械行业从业 2 年，证券从业 15 年，曾多次获得新财富分析师

111、。Table_Reputation 重要声明重要声明 分析师声明分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。免责声明免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证

112、券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研

113、究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。Table_RankIntroduction 投资评级说明投资评级说明 以本报告发布之日起 6 个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深 300 指数为基准；新三板市场以

114、三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普 500 指数为基准。定义如下：行业评级体系行业评级体系 增持未来 6 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%以上;中性未来 6 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%;减持未来 6 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%以上;公司评级体系公司评级体系 买入未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；增持未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；中性未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；卖出未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；无评级因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。