1、 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|公司深度报告 2023 年 03 月 23 日 强烈推荐强烈推荐（首次）（首次）坚守“三驾马车坚守“三驾马车”的优质农商行”的优质农商行 总量研究/银行 目标估值：5.19 元 当前股价：4.14 元 1、小而特色的农商行、小而特色的农商行 22Q3 江阴银行总资产规模为 1633 亿元，资产规模较小。江阴银行异地江阴银行异地贷款及贷款及垫款占比达垫款占比达 33.16%，营收占全行总营收，营收占全行总营收 23.13%。截至 2022 年 6 月 30 日，异地机构总资产占全行的 20.30%，异地地区贷款占全行的 33.16%，异地营业收入占全行的

2、23.13%，对全行的营业利润贡献度达到 43.02%，异地扩张有望进一步打开业务空间。江阴银行在江阴市具有较强的本土优势。江阴银行在江阴市具有较强的本土优势。江阴银行是江阴市网点最多、覆盖面最广的银行，也是江阴市辖内存贷款份额最大的银行。22Q2 江阴银行在江阴辖内的贷款市场份额为 16.07%，以较大优势保持江阴市 31 家银行同业首位。2、“普惠、小微、零售”三驾马车并行“普惠、小微、零售”三驾马车并行 对公贷款占总贷款达对公贷款占总贷款达 65%。截至 2022 年 6 月末，江阴银行对公贷款占比为65.07%，相较其他上市农商行，对公贷款占比较高。服务实体经济，制造业占服务实体经济，

3、制造业占对公近五成对公近五成。截至 22 年 6 月末，公司制造业贷款占对公贷款比例约 45.43%。坚持坚持“做散做小做散做小”的普惠理念”的普惠理念,户均户均 200 万元左右万元左右。在营销端，公司加大单户 1000万以下普惠、小微业务考核力度，引导客户经理做小做散做出实效。零售转型零售转型初见成效，贷款结构不断优化初见成效，贷款结构不断优化。近五年来公司稳步推进“零售转型”，2017-2021 年 5 年内零售贷款 CAGR 达 36.46%，远高于对公贷款的 9.23%。零售贷款占比持续提升。3、基本面较优基本面较优，业绩增速领先，业绩增速领先 业绩增速业绩增速领先同业平均水平。领先

4、同业平均水平。22 年营收增速为 12.2%，在已披露快报的上市行中仅次于常熟银行和成都银行。22 年江阴银行归母净利润增速为 26.9%，在上市行中位于前列。不良贷款率近五年持续下降，资产质量得到改善。不良贷款率近五年持续下降，资产质量得到改善。22Q3 不良贷款率为 0.98%，较 2016 年峰值 2.41%下降了 1.43 个百分点，为近 10 年最低值，低于同期上市农商行不良率均值 1.09%，在同业中位于中间水平。逾期贷款比率逾期贷款比率呈下降趋势呈下降趋势，关注贷款比率实现五年连降关注贷款比率实现五年连降。22Q2 江阴银行逾期率为 0.89%，关注贷款率为0.49%。拨备覆盖率

5、拨备覆盖率近年近年大幅提升。大幅提升。22Q3 江阴银行拨备覆盖率为 496.19%，较 2021 年末提升了 165.57 百分点，拨备显著提升。投资建议：投资建议：我们预计公司 23/24 年盈利增速为 20.4%/20.2%。我们采用同业比较法对江阴银行进行估值，参照可比同业，给予其 0.70 倍 23E P/B 的目标估值。对应 5.19 元/股，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。风险提示：风险提示：出口下降；出口下降；经济失速经济失速影响资产质量；影响资产质量；政策变动，政策变动，行业行业息差大幅收息差大幅收窄等窄等。基础数据基础数据 总股本（万股）217205 已上市流通股（万股）21

6、6947 总市值（亿元）90 流通市值（亿元）90 每股净资产（MRQ）6.3 ROE（TTM）10.6 资产负债率 91.6%主要股东 江阴市长达钢铁有限公司 主要股东持股比例 4.31%股价表现股价表现%1m 6m 12m 绝对表现-2-8 14 相对表现 1-11 20 资料来源：公司数据、招商证券 相关相关报告报告 廖志明廖志明 S02 邵春雨邵春雨 S01 -40-200204060Mar/22Jul/22Nov/22Feb/23(%)江阴银行沪深300江阴银行江阴银行（002807.SZ）敬请阅读末页的重要说明 2 公司深度报告 正文正文

7、目录目录 一、江阴银行基本情况.5 1.1 规模较小的农商行.5 1.2 股权结构分散，管理层稳定.6 1.3 支农支小和零售转型战略定位.7 二、区域优势明显，积极异地布局.8 2.1 异地业务占比较高.8 2.2 江阴地区市场份额高，区域优势明显.10 三、“普惠、小微、零售”三驾马车并行.14 3.1 对公投放注重实体经济，持续发力普惠、小微.14 3.2 零售转型逐步推进.17 四、营收业绩亮眼，资产质量持续改善.18 4.1 业绩：营收和归母净利润增速显著领先同业.18 4.2 息差较高，负债端成本较低.19 4.3 资产结构改善，近年按揭占比有所下降.21 4.4 资产质量持续改善

8、.22 五、盈利预测和投资建议.25 5.1 盈利预测.25 5.2 投资建议.25 六、风险提示.26 图表图表目录目录 图 1：22Q3 江阴银行总资产 1633 亿元（亿元）.5 图 2：22Q3 江阴银行资产增速为 12.33%（单位：%）.5 图 3：江阴银行、常熟银行、无锡银行 201222Q3 资产增速对比（%）.5 图 4：江阴银行历史沿革梳理.6 图 5：江阴银行分支机构分布.8 图 6：22Q2 江阴银行贷款规模分布（亿元）.8 图 7：江阴银行异地业务营业收入占比与各农商行对比.9 图 8：江阴银行异地地区贷款及垫款金额及占比情况.9 oOoPYUeXaYdXrV8ZzW

9、aQaObRoMoOsQnOiNrRtQiNpNmQaQrRvMNZsQmPvPrQzQ 敬请阅读末页的重要说明 3 公司深度报告 图 9：江阴银行异地地区营业收入占比.10 图 10：江阴银行异地地区营业利润及占比.10 图 11：江阴银行在江阴市和江苏省的贷款及垫款市占率.10 图 12：江苏省 GDP 及其增速情况.11 图 13：江阴市地理位置.11 图 14：江阴市历年 GDP 及其增速.12 图 15：2021 年江阴市 GDP 排名县级市第二（单位：亿元）.12 图 16：江阴市人均 GDP 高于江苏省及全国平均水平（单位：万元）.12 图 17：江阴市历年人均可支配收入及其增速

10、情况.12 图 18：2021 年江阴市人均可支配收入排名第四（元）.12 图 19：江阴市各类工商登记市场主体众多.13 图 20：私营企业是江阴市各类企业的主要部分.13 图 21：22Q2 上市农商行对公贷款占比，江阴银行占比高.14 图 22：江阴银行对公贷款占比变化.14 图 23：江阴银行贷款余额、对公贷款、制造业贷款及其同比增速.14 图 24：江阴银行对公贷款投放按行业分布情况.15 图 25：江阴银行设立小微金融部、普惠金融部、零售金融部三个专职部门.15 图 26：江阴银行母公司普惠型小微企业贷款总额及增速.16 图 27：江阴银行母公司普惠型小微企业贷款户数及平均每户贷款

11、额度.16 图 28：江阴银行零售贷款增速高于对公贷款.17 图 29：江阴银行零售贷款占比逐年升高.17 图 30：2016-2020 年江阴银行按揭、消费及经营性贷款及其占零售贷款比重.17 图 31：2020-2022 年江阴银行零售贷款结构占比情况.17 图 32：江阴银行 2022 年营收增速为 12.2%.18 图 33：江阴银行利息净收入仍为营收最大贡献项.18 图 34：江阴银行非息收入占比.18 图 35：江阴银行 3Q22 归母净利润增速为 23.4%.19 图 36：江阴银行 3Q22 加权平均 ROE 为 9.1%.19 图 37：3Q22 江阴银行息差为 2.15%.

12、20 图 38：1H22 上市农商行息差对比.20 图 39：江阴银行的生息资产收益率、计息负债成本率及净息差情况.20 图 40：江阴银行生息资产收益率情况.20 敬请阅读末页的重要说明 4 公司深度报告 图 41：1H22 上市农商行生息资产收益率情况.20 图 42：江阴银行计息负债成本率情况.21 图 43：1H22 上市农商行计息负债成本率情况.21 图 44：江阴银行总资产结构（亿元）.21 图 45：1H22 江阴银行零售贷款结构（亿元）.22 图 46：1H22 江阴银行对公贷款-按行业分类（亿元）.22 图 47：江阴银行核心一级资本充足率水平高.22 图 48：22Q3 上

13、市农商行核心一级资本充足率情况.22 图 49：江阴银行不良贷款比例显著改善.23 图 50：3Q22 上市农商行不良贷款率情况.23 图 51：江阴银行逾期贷款比率呈下降趋势.23 图 52：江阴银行关注贷款率低于同业.23 图 53：江阴银行信用成本情况.24 图 54：3Q22 江阴银行信用成本居上市农商行首位.24 图 55：江阴银行拨备覆盖率高于同业平均.24 图 56：22Q3 上市农商行拨备覆盖率为 496.19%.24 图 57：江阴银行拨贷比情况.24 表 1：江阴银行十大股东明细（截至 22Q3）.6 表 2：江阴银行现任高管情况（截至 23 年 1 月）.6 表 3：江阴

14、银行分支机构具体情况.8 表 4：江阴银行部分创新产品介绍.16 表 5：江阴银行生息资产收益率细分情况（%）.21 表 6：可比 A 股上市银行 PB 估值.25 附：财务预测表.27 敬请阅读末页的重要说明 5 公司深度报告 一、一、江阴银行基本情况江阴银行基本情况 1.1 规模较小的农商行规模较小的农商行 江阴银行资产规模江阴银行资产规模较小，较小，22Q3 总资产总资产 1633 亿元亿元。22Q3 江阴银行总资产规模为 1633 亿元，资产增速为 12.33%。在十家 A 股上市农商行中，资产规模较小，略低于无锡银行。22Q3 江阴银行资产增速处于中等水平。2015 年以来，江阴银行

15、资产增速在 10%附近波动。图图 1：22Q3 江阴银行总资产江阴银行总资产 1633 亿元（亿元）亿元（亿元）图图 2：22Q3 江阴银行资产增速为江阴银行资产增速为 12.33%（单位：（单位：%）资料来源：iFinD，招商证券 资料来源：iFinD，招商证券 图图 3：江阴银行江阴银行、常熟银行常熟银行、无锡银行无锡银行 201222Q3 资产增速对比资产增速对比（%）资料来源：iFinD，招商证券 江阴银行为全国首批农信社改制、首批江阴银行为全国首批农信社改制、首批 A 股上市的农商行。股上市的农商行。江阴银行全称江苏江阴农村商业银行股份有限公司，前身为江阴市信用合作社联合社，是 20

16、01 年 11 月经中国人民银行总行批准建立的股份制农村商业银行。第一阶段（第一阶段（1987 年年2000 年）年）江阴农联社成立于 1987 年 8 月 15 日，2000 年先后与江阴市 31 家乡镇农村信用社和银都、暨阳、澄通三家农信社合并为一个法人。第二阶段（第二阶段（2001 年年2005 年）年）2001 年 5 月，中国人民银行南京分行确定张家港、常熟和江阴 3 个县级市先行进行组建农村商业银行的试点，到 2001 年 11 月，人民银行批复同意江阴市农村商业银行开业。2005 年正式更名为“江苏江阴农村商业银行股份有限公司”。第三阶段（第三阶段（2005 年年2016 年）年

17、）2016 年 7 月，江阴银行获准公开发售 A 股，并于同年 9 月在深交所挂牌上市。1,633.1502,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00012.33 0246800.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 22Q3江阴银行常熟银行无锡银行 敬请阅读末页的重要说明 6 公司深度报告 图图 4：江阴银行历史沿革梳理江阴银行历史沿革梳理 资料来源：江阴银行官网、招股说明书、iFinD，招商证券 1.2 股

18、权结构分散股权结构分散，管理层稳定，管理层稳定 江阴银行股权结构分散，以民营股东为主。江阴银行股权结构分散，以民营股东为主。截至 2022 年三季度末，公司前十大股东合计持股 31.25%，持股比例均在 1%5%之间。第一大股东为江阴市长达钢铁有限公司，持股比例为为 4.31%。前十大股东中，除香港中央结算公司为境外法人外，均为境内非国有法人。表表 1：江阴银行江阴银行十大股东明细（截至十大股东明细（截至 22Q3）排名排名 股东名称股东名称 持股数量持股数量（股股）持股持股比比 股东性质股东性质 1 江阴市长达钢铁有限公司 93,587,941 4.31%境内非国有法人 2 江阴新锦南投资发

19、展有限公司 90,892,500 4.18%境内非国有法人 3 江阴市华发实业有限公司 83,255,100 3.83%境内非国有法人 4 江阴市振宏印染有限公司 72,267,732 3.33%境内非国有法人 5 江阴长江投资集团有限公司 70,450,000 3.24%境内非国有法人 6 香港中央结算有限公司 70,015,063 3.22%境外法人 7 江阴市爱衣思团绒毛纺有限公司 61,884,792 2.85%境内非国有法人 8 江阴法尔胜钢铁制品有限公司 54,821,226 2.52%境内非国有法人 9 江阴美纶纱业有限公司 43,018,500 1.98%境内非国有法人 10

20、江苏双良科技有限公司 38,772,778 1.79%境内非国有法人 资料来源：定期报告，招商证券 管理层任职年限较长，公司治理稳定。管理层任职年限较长，公司治理稳定。董事长孙伟 2014 年即出任江阴银行董事长，任职年限较长，有利于保持江阴银行管理的一贯性。现任行长宋萍曾在江阴银行、宜兴农商行任职，基层工作经验丰富。江阴银行管理层任职基础扎实，大多具有农商行不同岗位的长期工作经历，有助于运用多角度思维展开经营管理，熟悉基层银行业务，能够更好地把握业务管理整体状况。表表 2：江阴江阴银行现任高管情况（截至银行现任高管情况（截至 23 年年 1 月）月）姓名姓名 职务职务 任职日期任职日期 出生

21、年份出生年份 简介简介 孙伟 董事长,董事 2014/7/31 1970 孙伟先生 1988 年 11 月参加农村信用社工作，历任江阴市农信社华士信用社副主任、顾山信用社主任，江阴银行顾山支行行长、国际业务部总经理，江阴银行副行长、行长。现任第六届董事会董事长。宋萍 行长 2019/4/8 1977 宋萍女士历任江阴银行西郊支行行长助理、团委书记、财务部副经理、财务部经理、副行长，江阴银行第二、第三届董事会董事、第五届监事会监事长，江苏宜兴农村商业银行股份有限公司董事、行长。现任江阴银行第六届董事会董事、行长。金武 监事长 2020/5/27 1968 金武先生历任江阴云亭信用社副主任、峭岐信

22、用社副主任、主任，江阴银 敬请阅读末页的重要说明 7 公司深度报告 姓名姓名 职务职务 任职日期任职日期 出生年份出生年份 简介简介 行峭岐、顾山、要塞、南闸支行行长，江阴银行公司业务部、信贷管理部总经理，2011 年 6 月至 2020 年 5 月任江苏江阴农村商业银行股份有限公司副行长。仲国良 副行长 2019/9/30 1969 仲国良先生曾任江阴银行华士支行副行长，峭岐、云亭、周庄支行行长，总行副行长；2016 年 9 月起，任无锡银行副行长；2019 年 8 月起，任江阴银行副行长。倪志娟 副行长 2020/6/18 1975 倪志娟女士历任锡州农商行业务拓展科副科长、信用卡部副总经

23、理、八士分理处副行长，无锡农商行八士分理处副行长、行长，无锡农商行张泾支行行长、小贷业务部总经理、三农金融部总经理、公司业务部总经理、外设机构管理部总经理、执行董事。2020 年 5 月起，任江阴银行副行长。王凯 副行长 2020/6/18 1986 王凯先生历任江阴银行璜土支行柜员，睢宁支行会计助理、信贷主管、行长助理，利港支行副行长，澄东支行行长，江阴银行小微金融部总经理。2020 年 5 月起，任江阴银行副行长。王安国 副行长 2022/6/24 1982 王安国先生历任江阴银行合规部总经理助理、副总经理、总经理，现任江阴银行控股子公司句容苏南村镇银行股份有限公司董事长。王峰 副行长 2

24、014/7/31 1972 王峰先生历任江阴澄兴磷集团技术员、南京亿立电脑科技有限公司计算机软件程序员，1996 年 11 月加入江阴银行，历任电脑科技术员、科长助理、副科长，江阴银行科技信息部副总经理、总经理。2014 年 7 月起，任江阴银行副行长。常惠娟 财务总监、财务负责人 2019/12/26 1973 常惠娟女士历任江阴银行国际业务部主办会计、副总经理，会计结算部副总经理，运营管理部副总经理，计划财务部总经理。2019 年 12 月起，任江阴银行财务总监兼计划财务部总经理。卞丹娟 董事会秘书 2019/12/26 1973 卞丹娟女士历任江阴银行办公室副主任、计划信贷部副经理、朝阳

25、支行副行长、要塞支行副行长、办公室副主任、办公室主任、综合办公室主任，现任江阴银行第六届董事会董事会秘书。资料来源：iFind，招商证券 1.3 支农支小和零售转型战略定位支农支小和零售转型战略定位 坚持“支农支小”定位和“零售转型”战略，深入践行普惠金融。坚持“支农支小”定位和“零售转型”战略，深入践行普惠金融。作为长期根植县域的农村商业金融机构，江阴银行扎根地方，紧紧跟随并深入贯彻国家战略部署，增加“三农”和小微企业的金融供给，信贷结构持续优化。截至 2022年6月末，母公司涉农与小微企业贷款达91.77%，其中普惠型农户及普惠型小微贷款余额235.61亿元，占比23.64%，较年初增速

26、10.13%。坚守支农支小初心，拓展异地业务市场。坚守支农支小初心，拓展异地业务市场。江阴银行充分利用本地网点数量最多、覆盖面最广的优势资源，深耕江阴本地市场，便利涉农与小微企业。此外，江阴银行积极拓展外部市场，挖掘异地分行支行的小微信贷需求，将本地有效的普惠小微业务经验复制到异地，扩大江阴银行小微业务发展空间。积极推进零售转型步伐，深入践行普惠金融。积极推进零售转型步伐，深入践行普惠金融。江阴银行近年来加大普惠零售转型力度，加大对实体经济的支持力度，拓展中小企业及个人贷款，持续优化资产结构，加快普惠金融增量扩面。江阴银行零售转型不断深入推进，零售贷款近年来持续上升，截至 2022 年 9 月

27、末，零售贷款总额达到 228.77 亿元。敬请阅读末页的重要说明 8 公司深度报告 二二、区域优势明显，积极异地布局区域优势明显，积极异地布局 2.1 异地业务占比较高异地业务占比较高 江阴银行江阴银行积极布局积极布局异地，重点布局苏州、无锡、常州。异地，重点布局苏州、无锡、常州。2017 年以来，江阴银行积极实施跨区域发展策略，先后在无锡、苏州和常州设立分行，积极融入长三角，拓展业务区域。目前，江阴银行异地扩张战略取得显著成效，江阴银行已在江阴市辖外设立了 3 家分行、8 家支行、5 家村镇银行，业务涉及江苏省、安徽省、四川省、贵州省、海南省。截至 2022 年上半年，江阴银行共有 90 家

28、分支机构，其中 75 家位于江阴市。图图 5：江阴银行分支机构分布：江阴银行分支机构分布 图图 6：22Q2 江阴银行江阴银行贷款贷款规模规模分布（亿元分布（亿元）资料来源：江阴银行 2022 年半年报，招商证券 资料来源：江阴银行 2022 年半年报，招商证券 表表 3：江阴银行分支机构具体情况：江阴银行分支机构具体情况 机构名称机构名称 机构数机构数 员工数员工数 资产规模（亿元）资产规模（亿元）地区地区 常州分行 1 53 87.36 江苏省常州市 无锡分行 1 73 65.53 江苏省无锡市 苏州分行（包含下辖昆山支行）2 56 70.24 江苏省苏州市 营业部（包含二级支行朝阳支行）

29、9 51 227.77 江苏省江阴市 璜土支行 3 27 35.6 江苏省江阴市 利港支行 2 21 25.77 江苏省江阴市 申港支行 1 22 20.54 江苏省江阴市 夏港支行 2 18 24.52 江苏省江阴市 月城支行 2 22 23.61 江苏省江阴市 青阳支行 4 29 37.8 江苏省江阴市 璜塘支行 2 26 32.01 江苏省江阴市 峭岐支行 2 18 21.37 江苏省江阴市 华士支行 4 33 48.87 江苏省江阴市 华西支行 1 10 13.47 江苏省江阴市 周庄支行 8 46 85.53 江苏省江阴市 新桥支行 2 21 30.2 江苏省江阴市 文林支行 2 1

30、9 19.72 江苏省江阴市 长泾支行 3 26 33.42 江苏省江阴市 顾山支行 2 22 26.69 江苏省江阴市 北国支行 1 15 20.14 江苏省江阴市 祝塘支行 3 22 24.47 江苏省江阴市 南闸支行 2 20 28.47 江苏省江阴市 云亭支行 2 23 29.26 江苏省江阴市 7596江阴市江苏省（不含江阴市）江苏省外66626733300400500600700江阴市 省内市外 安徽省贵州省四川省海南省 敬请阅读末页的重要说明 9 公司深度报告 北观支行 1 16 23.26 江苏省江阴市 要塞支行 5 29 63.13 江苏省江阴市 高新区

31、支行 2 34 31.83 江苏省江阴市 澄江支行 9 54 90.61 江苏省江阴市 澄丰支行 1 26 6.92 江苏省江阴市 盱眙支行 2 23 6.77 江苏省盱眙县 当涂支行 1 16 7.56 安徽省马鞍山市 天长支行 2 28 11.12 安徽省天长市 芜湖湾沚支行 1 17 12.98 安徽省芜湖市 仁怀支行 2 28 12.81 贵州省遵义市仁怀市 高港支行 1 11 6.76 江苏省泰州市高港区 睢宁支行 2 16 10.22 江苏省睢宁县 资料来源：江阴银行 2022 年半年报，招商证券 江阴银行异地江阴银行异地贷款及垫款占比达贷款及垫款占比达 33.16%，营收占全行总

32、营收，营收占全行总营收 23.13%。自实施跨区发展策略以来，江阴银行通过异地布局积极降低贷款地区集中度风险。截至 2022 年 6 月 30 日，异地机构总资产占全行总资产的 20.30%，异地地区贷款及垫款占全行总贷款及垫款金额的 33.16%，且异地贷款占比呈现持续提升态势；营业收入占全行总营业收入的23.13%，对全行的营业利润贡献度达到 43.02%，异地扩张有望进一步打开业务空间。图图 7：江阴银行异地业务营业收入占比与各农商行对比江阴银行异地业务营业收入占比与各农商行对比 图图 8：江阴银行异地地区贷款及垫款金额及占比情况江阴银行异地地区贷款及垫款金额及占比情况 资料来源：江各农

33、商行业绩公告，招商证券整理 注：无锡银行数据为 2021 年年报数据，其余为 2022 年半年报数据 资料来源：江阴银行业绩报告，招商证券 74.63%23.13%15.64%13.88%11.38%0%10%20%30%40%50%60%70%80%常熟银行江阴银行苏农银行无锡银行瑞丰银行0%10%20%30%40%002000211H22异地贷款及垫款金额（亿元）占比-右轴 敬请阅读末页的重要说明 10 公司深度报告 图图 9：江阴银行异地地区营业收入占比：江阴银行异地地区营业收入占比 图图 10：江阴银行异地地区营业利润及

34、占比：江阴银行异地地区营业利润及占比 资料来源：江阴银行业绩报告，招商证券 资料来源：江阴银行业绩报告，招商证券 2.2 江阴地区市场份额高江阴地区市场份额高，区域优势明显，区域优势明显 江阴银行在江阴市具有较强的本土优势。江阴银行在江阴市具有较强的本土优势。江阴银行是江阴市网点最多、覆盖面最广的银行，也是江阴市辖内存贷款份额最大的银行，在江阴市拥有广泛的客户基础。22Q2 江阴银行在江阴辖内的贷款市场份额为 16.07%，以较大优势保持江阴市 31 家银行同业首位。22Q2 江阴银行在江苏省贷款市占率为 0.47%，基本保持平稳。图图 11：江阴银行江阴银行在江阴市和江苏省的在江阴市和江苏省

35、的贷款及垫款市占率贷款及垫款市占率 资料来源：江阴银行业绩公告，Wind，招商证券 江苏省江苏省 GDP 总量较高，增长总量较高，增长平稳平稳。2022 年江苏省实现生产总值 12.29 万亿元，迈上 12 万亿元新台阶，在 34 个省级行政区中排名第 2，GDP 增速 2.8%，增长平稳。江苏省城镇居民人均可支配收入达 4.99 万元，比上年增长 5.0%。扬子江城市群、沿海经济带对江苏省经济增长的贡献率分别为 72.0%、18.4%。此外，江苏省人口总量保持正增长，2022 年末全省常住人口 8515 万人，比上年末增加 10 万人，增长 0.1%。0%5%10%15%20%25%30%0

36、24680211H22营业收入（亿元）占比-右轴0%10%20%30%40%50%02020211H22营业利润（亿元）占比-右轴0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%14.5%15.0%15.5%16.0%16.5%17.0%17.5%18.0%18.5%20002122Q2江阴市江苏省（右轴）敬请阅读末页的重要说明 11 公司深度报告 图图 12：江苏省江苏省 GDP 及其增速情况及其增速情况 资料来源：江苏省人民政府发布历年国民经济和社会发展统计公报，招商证券 江阴市位于江苏省无锡市

37、北部，江阴市位于江苏省无锡市北部，地理位置优越，是我国经济最为发达的县级城市地理位置优越，是我国经济最为发达的县级城市之一。之一。江阴市是无锡市代管的县级市，位于无锡市北部、江苏省南部，东接张家港，西连常州，北临泰州。江阴市地理位置优越，地处长三角城市群几何中心，是长江南北的重要交通枢纽和江海联运的天然良港城市，占据得天独厚的地理位置。图图 13：江阴市地理位置江阴市地理位置 资料来源：百度地图，招商证券 江阴市江阴市近年来经济保持较快近年来经济保持较快的增长速度。的增长速度。2021 年，江阴市地区生产总值 4580.33 亿元，增长 8.1%，地区生产总值总额连续多年位居全国十强县第二。2

38、021 年起，江阴市开始推进“南征北战、东西互搏”三年行动和江阴市工业园区升级改造大会战三年行动，推动江阴市产业转型，促进经济高质量发展。江阴市的产业转型升级战略有望为江阴银行业务增长提供新动能。0%2%4%6%8%10%0246800022GDP（万亿元）增速-右轴 敬请阅读末页的重要说明 12 公司深度报告 图图 14：江阴市历年：江阴市历年 GDP 及其增速及其增速 图图 15：2021 年江阴市年江阴市 GDP 排名县级市第二（单位：亿排名县级市第二（单位：亿元）元）资料来源：江阴市统计局发布江阴市国民经济和社会发展统计

39、公报，招商证券 注：地区生产总值和各产业、行业的增加值绝对值按现行价格计算，增长速度按可比价格计算 资料来源：各地 2021 年国民经济和社会发展统计公报，招商证券 江阴市村镇经济发达，居民收入高。江阴市村镇经济发达，居民收入高。2021 年，江阴居民人均可支配收入为 67555 元，在县级市中排名第四，远超江苏省和全国平均水平。较高的人均可支配收入和人均 GDP 给予江阴人民更多的金融选择，利于开展财富管理、存贷款等金融业务。图图 16：江阴市人均江阴市人均 GDP 高于江苏省及全国平均水平高于江苏省及全国平均水平（单位：万元）（单位：万元）资料来源：Wind，江阴市统计局发布江阴市国民经济

40、和社会发展统计公报，招商证券 图图 17：江阴市历年人均可支配收入及其增速情况：江阴市历年人均可支配收入及其增速情况 图图 18：2021 年江阴市人均可支配收入排名第四（元）年江阴市人均可支配收入排名第四（元）资料来源：江阴市统计局发布江阴市国民经济和社会发展统计公报、招商证券 资料来源：各地 2021 年国民经济和社会发展统计公报、招商证券 0%2%4%6%8%10%01,0002,0003,0004,0005,000200021GDP（亿元）增速-右轴01,0002,0003,0004,0005,0000501520162

41、00202021江阴市江苏省全国0%2%4%6%8%10%020,00040,00060,00080,000200021人均可支配收入（元）增速-右轴020,00040,00060,00080,000100,000 敬请阅读末页的重要说明 13 公司深度报告 江阴市制造业发达，江阴市制造业发达，民营企业众多，被誉为民营企业众多，被誉为“中国制造业第一县中国制造业第一县”和和“中国资本中国资本第一县”第一县”。良好的营商环境下，江阴市中小企业分布密集，而中小企业对资金的需求较为旺盛，为江阴银行创造了广阔的业务空间。依托良好的经济环

42、境，江阴银行聚焦地方成长金融、产业金融和绿色金融等制造业领域，支持地方实体经济发展。图图 19：江阴市各类工商登记市场主体众多：江阴市各类工商登记市场主体众多（个）（个）图图 20：私营企业是江阴市各类企业的主要部分：私营企业是江阴市各类企业的主要部分（个）（个）资料来源：江阴市统计局发布江阴市国民经济和社会发展统计公报、招商证券 资料来源：各地 2021 年国民经济和社会发展统计公报、招商证券 2020 年江阴市常住人口增速达年江阴市常住人口增速达 7.71%。对比江阴市与江苏省、苏州市、无锡市、张家港市常住人口增速发现，江阴市常住人口不断增长，同时 2020 年常住人口增速较快，为 7.7

43、1%，2021 年底江阴市常住人口达 178.20 万人，不断增长的常住人口为江阴市经济发展注入新的活力，也为江阴银行业务增长提供新动能 050,000100,000150,000200,000250,000300,000200021各类工商登记市场主体企业总数个体工商户0%5%10%15%20%020000400006000080000001920202021国有及集体控股企业外商投资企业私营企业企业总数增速 敬请阅读末页的重要说明 14 公司深度报告 三、“普惠、小微、零售”三、“普惠、小微、零售”三驾

44、马车并行三驾马车并行 3.1 对公对公投放投放注重实体经济，持续发力普惠、小微注重实体经济，持续发力普惠、小微 对公贷款占总贷款达对公贷款占总贷款达 65%。截至 2022 年 6 月末，江阴银行对公贷款占比为 65.07%，相较其他上市农商行，对公贷款占比较高。公司在 2013-2021 年内，对公贷款比重均在 65%以上，截至 2022 年 9 月末，江阴银行对公贷款余额为 663.32 亿元，占比 64.93%。图图 21：22Q2上市农商行对公贷款占比上市农商行对公贷款占比，江阴银行占比高，江阴银行占比高 图图 22：江阴银行对公贷款占比变化江阴银行对公贷款占比变化 资料来源：iFin

45、D，招商证券 资料来源：iFinD，招商证券 服务实体经济，制造业占对公近五成。服务实体经济，制造业占对公近五成。江阴作为“中国制造第一县”，为公司提供稳固的客户基础。公司依托当地良好的区域环境，聚焦地方成长金融、产业金融和绿色金融等制造业领域，截至 22 年 9 月末，江阴银行参与新能源、集成电路、高端装备、生物医药、智能制造等重大产业项目落地，授信总额达 47.99 亿元。近年江阴银行制造业贷款均低于对公贷款增速及总贷款增速，制造业领域占比近年来虽有所下降，但仍是公司对公贷款的重要基础，截至 22年 6 月末，公司制造业贷款占对公贷款比例约 45.43%。图图 23：江阴银行江阴银行贷款余

46、额、对公贷款、制造业贷款及其同比增速贷款余额、对公贷款、制造业贷款及其同比增速 资料来源：iFinD，招商证券 制造业贷款占比逐年下降制造业贷款占比逐年下降。按行业分类，公司对公投放前三领域依次为制造业、批发和零售业、租赁和商务服务业，截止 22 年 6 月末，三者占比分别为 45.43%、15.75%、12.63%。自 2019 年以来，公司制造业占对公比重不断下降，其他两个领域投放比例逐步上升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%050002500300035004000对公贷款（亿元）对公贷款占比-右轴0%20%40%60%80%100%010020

47、03004005006007002000Q22对公贷款（亿元）对公贷款占比-右轴-5%0%5%10%15%20%02004006008001,0001,2002000H223Q22制造业贷款（亿元）对公贷款（亿元）贷款总额（亿元）制造业贷款yoy-右轴对公贷款yoy-右轴贷款yoy-右轴 敬请阅读末页的重要说明 15 公司深度报告 图图 24：江阴银行江阴银行对公贷款投放按行业分布情况对公贷款投放按行业分布情况 资料来源：江阴银行官网，招商证券 坚持“支农支小”坚

48、持“支农支小”，信贷投向主要向支持中小微实体经济发展倾斜，信贷投向主要向支持中小微实体经济发展倾斜。江阴银行持续加大对实体经济服务的资源支持和政策倾斜，不断加大对中小企业的支持力度，坚定不移“支农扶小助微”。截至 22 年 6 月末，江阴银行母公司涉农贷款余额增长至 633.6 亿元，涉农与小微企业贷款占比达 91.77%，比年初提升 1.56 pct；截至 22 年 9 月末，涉农与小微企业贷款较年初增速为 14.17%，高于各项贷款平均增速 11.69%。设立专职部门设立专职部门服务普惠、小微、零售业务服务普惠、小微、零售业务。2019 年，江阴银行筹建小微金融部、普惠金融部、零售金融部三

49、个专职部门，着手搭建起普惠体系，走小微、普惠、零售“三驾马车”并驾齐驱的路线。其中，普惠金融部管理 1000 万元以下公司类贷款，并扎口全行个人贷款业务，其中个人贷款授信在一定额度以内的由小微金融部管理。图图 25：江阴银行设立江阴银行设立小微金融部、普惠金融部、零售金小微金融部、普惠金融部、零售金融部三个融部三个专职部门专职部门 资料来源：江阴银行官网，招商证券 普惠型小微贷款快速增长普惠型小微贷款快速增长。江阴银行持续深化银村合作、银企合作，大力推广“整村授信”、“整企授信”，切实提高普惠金融覆盖面。2020-2021 年，江阴银行母公司普惠型小微企业贷款总额从 144.3 亿元增长至 1

50、97.1 亿元，增速远高于贷款总额增速。截至 22 年 6 月末，江阴银行母公司普惠型农户及普惠型小微贷款（不含贴现）余额达 235.61亿元，较年初净增加 21.68 亿元，增速 10.31%，高于贷款总额较年初增速（8.96%）。0%20%40%60%80%100%2002020211H22制造业批发和零售业租赁和商务服务业农、林、牧、渔业其它 敬请阅读末页的重要说明 16 公司深度报告 图图 26：江阴银行母公司普惠型小微企业贷款总额及增速江阴银行母公司普惠型小微企业贷款总额及增速 资料来源：公司公告，招商证券 坚持坚持“做散做小做散做小”的普惠理念”的普惠理念,户

51、均户均 200 万元左右万元左右。在营销端，公司加大单户 1000 万以下普惠、小微业务考核力度，引导客户经理做小做散做出实效。2019-2021 年，江阴银行母公司普惠型小微企业贷款户数从 6113 户增长至 9733户。公司平均每户贷款额度稳定在公司平均每户贷款额度稳定在 200 万左右万左右。同时，公司不断挖掘苏南分行、异地支行及村镇银行所在地的小微信贷需求，复制做小做散模式，进一步打开小微业务成长空间。图图 27：江阴银行母公司普惠型小微企业贷款户数及平均每户贷款额江阴银行母公司普惠型小微企业贷款户数及平均每户贷款额度度 资料来源：公司公告，招商证券 持续创新持续创新特色特色产品产品，

52、服务小微、三农等领域，服务小微、三农等领域。江阴银行不断丰富产品体系，为客户提供个性化的金融产品，至今已推出了一系列支农支小、服务实体经济的特色产品，如：聚焦小微金融的“循环贷”、“信友贷”、“税信贷”、“小微贷”等；聚焦“三农”的“乡村振兴卡”、“美丽乡村贷”等；聚焦科技金融的“科技助力宝”等；聚焦绿色金融的“绿能贷”等。表表 4：江阴银行部分创新产品介绍江阴银行部分创新产品介绍 产品类别产品类别 产品名称产品名称 产品介绍产品介绍 科技金融 科技助力宝 面向科技型中小企业，旨在提升企业竞争力的信贷产品 小微金融 银贷通 面向个体工商户、私营业主、公司法人或股东等的具有小额融资功能的卡贷款系

53、列产品 抵贷通 以房产作抵押，借款人用于生活消费支出或从事贸易、生产经营等资金需求的贷款业务，具有准入低、额度高、期限长、还款活、效率快的特点 循环贷 面向小微企业存量客户，用于结清原有贷款的信贷产品 信友贷 为银行“小微企业信友联盟”会员单位提供的无需第三方担保的流动资金贷款 税信贷 面向“诚信纳税企业”小微企业 双创通卡 聚焦青年创业者协会会员、青年企业家协会会员及人社局、团市委创新创业名单人员，该产品具有“额度可循环使用、手续简便、出卡流程短等特点 红色先锋贷 聚焦优质党建联盟项目企业，单户信用贷款额度最高可达 1000 万元 小微贷、苏科贷、苏农贷 分别聚焦小微企业、“省苏科贷”名录库

54、内企业、“省苏农贷”名录库内企业 144.3172.73197.125.90%24.69%42.30%14.29%13.11%14.01%0%10%20%30%40%50%050020201H212021普惠型小微企业贷款总额(亿元)普惠型小微企业贷款增速-右轴贷款总额增速-右轴697332.02 1.91 2.03 0.00.51.01.52.02.502000400060008000201H212021母公司普惠型小微企业贷款户数(户)每户平均贷款额度（百万元/户）敬请阅读末页的重要说明 17 公司深度报告 金贷通 专为国家

55、机关、事业单位及认定单位的正式在职职工发放的，用于生活消费支出或从事贸易、生产经营等资金需求的个人信用贷款业务 三农金融 省农担 面向农业产业化龙头企业、家庭农场、农民专业合作社等新型农业经营主体，为支持“三农”经济发展而发放的短期或中长期贷款 乡村振兴卡 聚焦农民、专业种养殖大户和农业合作社负责人周期性、临时性资金需求，推出纯信用、随借随还 美丽乡村贷 聚焦新农村改造领域，助力农民改善居住条件 绿色金融 绿能贷 向分布式光伏电站建造商的客户发放，用于支付电站建造款的人民币贷款 资料来源：江阴银行官网，公司公告，招商证券 3.2 零售转型逐步推进零售转型逐步推进“零售转型”“零售转型”初见成效

56、，贷款结构不断优化初见成效，贷款结构不断优化。近五年来公司稳步推进“零售转型”，2017-2021 年 5 年内零售贷款 CAGR达 36.46%，远高于对公贷款的 9.23%。零售贷款占比持续提升，截至 22 年 9 月末，零售贷款余额为 228.77 亿元，占总贷款的 22.39%，较 2016 年末提升 13.78pct。图图 28：江阴银行零售贷款增速高于对公贷款江阴银行零售贷款增速高于对公贷款 图图 29：江阴银行零售贷款占比逐年升高江阴银行零售贷款占比逐年升高 资料来源：iFinD，招商证券 资料来源：iFinD，招商证券 16 年后按揭贷款占比大幅提升，近年按揭占比有所下降年后按

57、揭贷款占比大幅提升，近年按揭占比有所下降。2016-2020 年内，江阴银行个人按揭贷款占零售贷款比重从 8.62%提升至 56.71%，同时期消费及经营性贷款占零售贷款比重从 90.11%跌至 40%左右。2020 年后，公司的按揭贷款增速减缓，消费及经营性贷款持续扩张，至 22 年 6 月末，消费及经营性贷款占比已达 47.47%，超过住房按揭贷款占比（47.29%）。图图 30：2016-2020 年江阴银行按揭、消费及经营性贷款年江阴银行按揭、消费及经营性贷款及其占零售贷款比重及其占零售贷款比重 图图 31：20 年江阴银行零售贷款结构占比情况年江阴银行零

58、售贷款结构占比情况 资料来源：iFinD，招商证券 资料来源：iFinD，招商证券 0%10%20%30%40%50%60%02004006008002002020211Q221H223Q22零售贷款（亿元）对公贷款（亿元）零售贷款yoy-右轴对公贷款yoy-右轴73.4%73.4%74.2%74.2%72.5%72.5%69.3%69.3%66.0%66.0%65.6%65.6%64.9%64.9%8.6%8.6%9.7%9.7%11.9%11.9%15.1%15.1%18.1%18.1%23.4%23.4%22.4%22.4%0%20%40%60%80%100%201

59、62002020213Q22对公贷款占比零售贷款占比0%20%40%60%80%100%02,0004,0006,0008,00010,0002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020按揭（百万元）消费及经营（百万元）按揭 占比-右轴消费及经营 占比-右轴56.7%56.7%53.7%53.7%50.1%50.1%47.3%47.3%29.5%29.5%33.6%33.6%35.8%35.8%35.8%35.8%6.2%6.2%6.4%6.4%8.6%8.6%11.6%11.6%0%20%40%60%80%100%20201H21202

60、11H22个人按揭贷款占比经营性贷款占比消费性贷款占比信用卡占比 敬请阅读末页的重要说明 18 公司深度报告 四四、营收业绩亮眼，资产质量持续改善营收业绩亮眼，资产质量持续改善 4.1 业绩：营收业绩：营收和归母净利润和归母净利润增速增速显著显著领先领先同业同业 营收增速领先同业平均水平。营收增速领先同业平均水平。22 年营收增速为 12.2%，在已披露快报的上市行中仅次于常熟银行和成都银行。3Q22江阴银行营收增速为 21.9%，在同期上市农商行中位列第一。1Q22、1H22 营收增速分别为 22.3%、26.0%，2022年营收增速持续在行业中保持高位。图图 32：江阴银行：江阴银行 20

61、22 年年营收增速为营收增速为 12.2%资料来源：iFind，招商证券 利息净收入利息净收入是是营收最大贡献项营收最大贡献项，非息收入，非息收入占比近年有所下降占比近年有所下降。3Q22 江阴银行利息净收入占比为 81.42%，较 21 年下降了 2.7 个百分点；3Q22 中间收入占比为 2.53%，中间收入占比近年有所下降，3Q22 较 21 年下降 1.57 个百分点。3Q22 非息收入占比为 18.58%，较 19 年下降近 9 个百分点，非息收入占比近年有所下降。图图 33：江阴银行利息净收入仍为营收最大贡献项江阴银行利息净收入仍为营收最大贡献项 图图 34：江阴银行非息收入占比江

62、阴银行非息收入占比 资料来源：iFinD，招商证券 资料来源：iFinD，招商证券 2022 年年归母净利润增速为归母净利润增速为 26.88%，盈利增速较高盈利增速较高。2022 年江阴银行归母净利润增速为 26.9%，在上市行中位于前列。江阴银行 1Q22、1H22 归母净利润增速分别为 20.6%、22.1%，保持在行业前列。3Q22 增速较 1H22 提升 0.3个百分点，在上市农商行中仅次于常熟银行（25.2%），显著高于上市农商行平均水平 13.0%。-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%常熟银行江阴银行上市农商行平均0%

63、20%40%60%80%100%200002020213Q22江阴银行利息净收入江阴银行其他收入0%5%10%15%20%25%30%无锡银行常熟银行江阴银行上市农商行平均 敬请阅读末页的重要说明 19 公司深度报告 图图 35：江阴银行：江阴银行 3Q22 归母净利润增速为归母净利润增速为 23.4%资料来源：iFind，招商证券 ROE 水平处于行业中游，水平处于行业中游，2022 年为年为 11.89%。2022 年江阴银行的加权平均 ROE 为 11.89%。江阴银行 2021 年加权平均 ROE 为 10.2%，3Q2

64、2 下降 1.01 个百分点至 9.1%，低于同期无锡银行（12.7%）。江阴银行加权平均 ROE 在上市农商行中处于中游水平，低于上市农商行加权平均 ROE 算数平均值 11.5%。未来随着资产结构优化，零售转型加速，ROE 有望提高。图图 36：江阴银行：江阴银行 3Q22 加权平均加权平均 ROE 为为 9.1%资料来源：iFind，招商证券 4.2 息差较高，息差较高，负债端成本较低负债端成本较低 净息差净息差相对较高相对较高。江阴银行 3Q22 净息差为 2.15%，较 1H22 下降 4BP。1H22 江阴银行净息差为 2.19%，在上市农商行中位于前列，仅次于常熟银行、瑞丰银行和

65、张家港行，较上市农商行息差的算数平均值高 6BP。江阴银行净息差在同业具备优势。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 1Q221H223Q22 2022江阴银行归母净利润增速常熟银行归母净利润增速上市农商行平均7%9%11%13%15%17%19%21%23%25%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 3Q22无锡银行江阴银行上市农商行平均 敬请阅读末页的重要说明 20 公司深度报告 图图 37

66、：3Q22 江阴银行息差为江阴银行息差为 2.15%图图 38：1H22 上市农商行息差对比上市农商行息差对比 资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证券 息差受生息资产收益率拖累，负债端成本较低。息差受生息资产收益率拖累，负债端成本较低。江阴银行 1H22 生息资产收益率为 4.14%，较 21 年降低 5BP；计息负债成本率 2.18%，较 21 年降低 12BP。江阴银行 1H22 江阴银行净息差为 2.19%，较 21 年提升 5BP，主要受益于负债端成本下降。图图 39：江阴银行的生息资产收益率、计息负债成本率及净息差情：江阴银行的生息资产收益率、计息负债成本率及

67、净息差情况况 资料来源：iFind，招商证券 江阴银行生息资产收益率低于同业平均水平。江阴银行生息资产收益率低于同业平均水平。江阴银行 1H22 生息资产收益率为 4.14%，低于已披露上市农商行生息资产收益率的算数平均值 23BP，远低于常熟银行生息资产收益率（5.31%）。1H22 客户贷款、债券投资、存放央行及同业款项的收益率分别为 5.10%、2.94%、1.32%，较 2021 年分别下降 1BP、13BP、1BP；其中贷款平均收益率贷款平均收益率居上市农商行第四位居上市农商行第四位，次于常熟银行、张家港行及瑞丰银行。图图 40：江阴银行生息资产收益率情况江阴银行生息资产收益率情况

68、图图 41：1H22 上市农商行生息资产收益率情况上市农商行生息资产收益率情况 资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证券 1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%200H223Q22无锡银行常熟银行江阴银行上市农商行平均2.19%2.13%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%200H22生息资产收益率计息负债成本率净息差3.8%4.3%4.8%5.3%5.8%2016201720

69、0211H22无锡银行常熟银行江阴银行上市农商行平均4.14%4.37%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%敬请阅读末页的重要说明 21 公司深度报告 表表 5：江阴银行生息资产收益率细分情况（江阴银行生息资产收益率细分情况（%）2016 2017 2018 2019 2020 2021 1H22 客户贷款 5.66 5.61 5.66 5.46 5.23 5.11 5.10 债券投资 3.39 3.66 4.26 3.80 3.26 3.07 2.94 存放央行及同业 1.72 1.88 1.81 1.71 1.43 1.31 1.32 资料来源：定

70、期财报，招商证券 江阴银行计息负债成本率较低。江阴银行计息负债成本率较低。1H22 江阴银行计息负债成本率为 2.18%，较 2021 年下降 12BP，较同期常熟银行低16BP。江阴银行在同期已披露上市农商行计息负债成本率中仅高于沪农商行（2.12%），低于同业算数平均值（2.27%）。图图 42：江阴银行计息负债成本率情况江阴银行计息负债成本率情况 图图 43：1H22 上市农商行计息负债成本率情况上市农商行计息负债成本率情况 资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证券 4.3 资产结构改善，近年按揭占比有所下降资产结构改善，近年按揭占比有所下降 3Q22 江阴银行江阴

71、银行贷款贷款占比有所提升。占比有所提升。江阴银行 3Q22 发放贷款以及垫款 974.40 亿元，占总资产比重为 59.7%，较 21年上升 2.4 个百分点。3Q22 债券投资为 295 亿元，占总资产比重为 18.1%，较 21 年上升 2 个百分点。现金及存放央行款项为 105.16 亿元，占总资产比重为 6.4%，较 21 年上升 0.8 个百分点。图图 44：江阴银行总资产结构（亿元）江阴银行总资产结构（亿元）资料来源：定期报告，招商证券 住房按揭贷款占比有所下降。住房按揭贷款占比有所下降。1H22 江阴银行发放零售贷款 225.08 亿元，其中信用卡、住房按揭、经营性贷款和消费性贷

72、款分别为 11.80 亿元、106.44 亿元、80.67 亿元、26.17 亿元。江阴银行零售贷款以住房按揭贷款及经营性贷款1.9%2.0%2.1%2.2%2.3%2.4%2.5%2.6%2.7%200H22无锡银行常熟银行江阴银行上市农商行平均2.18%2.27%1.9%2.0%2.1%2.2%2.3%2.4%2.5%0%20%40%60%80%05001,0001,5002,000200Q22其他其他债权投资债权投资交易性金融资产发放贷款及垫款现金及存放中央银行款项发放贷款及垫款所占资产比例-右轴 敬

73、请阅读末页的重要说明 22 公司深度报告 为主，1H22 分别占比 47.3%、35.8%，住房按揭贷款占比较 2021 年下降 2.86pct，其他分类变动较小。制造业贷款占比下降制造业贷款占比下降 2.25 个百分点。个百分点。江阴银行 1H22 共发放对公贷款 771.59 亿元，其中向制造业、批发和零售业、租赁和商务服务业发放贷款占比分别为 38.18%、13.23%、10.61%。向制造业贷款占比较 2021 年下降 2.25 个百分点，向批发和零售业、租赁和商务服务业贷款分别上升 19BP、51BP。图图 45：1H22 江阴银行零售贷款结构（亿元）江阴银行零售贷款结构（亿元）图图

74、 46：1H22 江阴银行对公贷款江阴银行对公贷款-按行业分类（亿元）按行业分类（亿元）资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证券 4.4 资产质量资产质量持续持续改善改善 核心一级资本充足率较高。核心一级资本充足率较高。江阴银行 3Q22 核心一级资本充足率为 12.74%，处于行业上游水平，仅次于瑞丰银行、沪农商行及渝农商行，近九年资本充足率均高于无锡银行和常熟银行，超出监管要求 5.24 个百分点。截至 2022 年12 月 31 日，江银转债未转股占可转债比例为 87.90%，随着未来转股比例提升，资本充足率有望进一步提升。图图 47：江阴银行核心一级资本充足率水平

75、高江阴银行核心一级资本充足率水平高 图图 48：22Q3 上市农商行核心一级资本充足率情况上市农商行核心一级资本充足率情况 资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证券 不良贷款率近五年持续下降，资产质量得到改善。不良贷款率近五年持续下降，资产质量得到改善。22Q3 不良贷款率为 0.98%，较 2016 年峰值 2.41%下降了 1.43 个百分点，为近 10 年最低值，低于同期上市农商行不良率均值 1.09%，在同业中位于中间水平。江阴银行不良率显著下降主要系江阴银行从 2017 年开始加强不良贷款清降，2018 年完成授信审批权限上收总行集中管理，授信风险得以防范。11

76、.80106.4480.6726.17信用卡住房按揭贷款经营性贷款消费性贷款05001,0001,5002,0002,5003,0008%9%10%11%12%13%14%15%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20213Q22无锡银行常熟银行江阴银行12.74%0%2%4%6%8%10%12%14%16%敬请阅读末页的重要说明 23 公司深度报告 图图 49：江阴银行不良贷款比例江阴银行不良贷款比例显著改善显著改善 图图 50：3Q22 上市农商行不良贷款率情况上市农商行不良贷款率情况 资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证

77、券 逾期贷款比率逾期贷款比率呈下降趋势呈下降趋势，关注贷款比率实现五年连降，关注贷款比率实现五年连降。自 2016 年以来，江阴银行贷款逾期率、关注贷款率保持下降趋势。22Q2 江阴银行逾期率为 0.89%，同期上市农商行平均逾期率为 1.11%；关注贷款率为 0.49%，同业平均水平为 1.49%。对比同业，目前江阴银行的逾期率和关注贷款率均低于平均水平。图图 51：江阴银行逾期贷款比率呈下降趋势江阴银行逾期贷款比率呈下降趋势 图图 52：江阴银行关注贷款率江阴银行关注贷款率低于同业低于同业 资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证券 1H22信用成本信用成本有所上升有所

78、上升，系拨备计提大幅提升，系拨备计提大幅提升。江阴银行2021年信用成本率(贷款减值损失/贷款平均余额)为0.98%，1H22（年化）为 1.85%，信用成本显著上升，但仍远超同期同业水平 1.18%，1H22 江阴银行信用成本在上市农商行中较高。江阴银行信用成本显著升高系计提拨备大幅增长，1H22 计提拨备 8.84 亿元，同比增速 33.39%。0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%无锡银行江阴银行上市农商行平均0.98%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%2013 2014 2015 2016 2017 201

79、8 2019 2020 20211H22江阴银行常熟银行上市农商行平均0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 20211H22江阴银行常熟银行上市农商行平均 敬请阅读末页的重要说明 24 公司深度报告 图图 53：江阴银行信用成本情况江阴银行信用成本情况 图图 54：1H22 江阴银行信用成本江阴银行信用成本较高较高 资料来源：iFind，定期财报，招商证券；注：由于 3Q22 数据未披露贷款减值损失，使用信用减值损失替代 资料来源：iFind，定期财报，招商证券 拨备覆盖率拨备覆盖率近年近

80、年大幅提升。大幅提升。22Q3 江阴银行拨备覆盖率为 496.19%，较 2021 年末提升了 165.57 百分点，拨备显著提升，且高于上市农商行平均水平，同期仅次于常熟银行、张家港行和无锡银行。22Q3 拨贷比为 4.86%，较 2021 年末提升 0.5 个百分点，超过同业一般水平。图图 55：江阴银行拨备覆盖率江阴银行拨备覆盖率高于同业平均高于同业平均 图图 56：22Q3 上市农商行拨备覆盖率上市农商行拨备覆盖率为为 496.19%资料来源：iFind，招商证券 资料来源：iFind，招商证券 图图 57：江阴银行拨贷比情况：江阴银行拨贷比情况 资料来源：iFind，招商证券 0.9

81、%1.1%1.3%1.5%1.7%1.9%2.1%20H223Q22无锡银行常熟银行江阴银行上市农商行平均1.85%1.18%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%100%200%300%400%500%600%无锡银行江阴银行上市农商行平均496.2%0%100%200%300%400%500%600%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 1H223Q22无锡银行江阴银行上市农商行平均 敬请阅读末页的重要说明 25 公司深度报告 五五

82、、盈利预测和投资建议、盈利预测和投资建议 5.1 盈利预测盈利预测 江阴银行 1Q22、1H22、3Q22、2022 年营收增速为 22.3%/26.0%/21.9%/12.2%，四季度受到债市调整影响，营收增速有所下降，而 1Q22、1H22、3Q22、2022 年归母净利润增速分别为 20.6%/22.1%/22.4%/26.9%，疫情之下江阴银行盈利增速逆势保持高位，与同业相比具有显著优势。2023 年由于按揭贷款重定价，预计公司息差存在一定压力，影响营收增速。假设 23/24 年末贷款增速为 10%，预计 23/24 年利息净收入增速分别为 8.8%/14.6%，23/24 年营收增速

83、为 9.0%/13.8%。综上，我们预计 23/24 年盈利增速为 20.4%/20.2%。我们采用同业比较法对江阴银行进行估值，采用其他 7 家上市农商行作为江阴银行的可比银行，7 家可比公司 23 年WIND 一致预测 PB 区间为 0.380.82 倍，平均 0.61 倍。与可比银行相比，我们认为江阴银行在业绩表现、资产质量等方面具有优势。参照可比同业，给予其 0.70 倍 23E P/B 的目标估值。对应 5.19 元/股，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。表表 6：可比：可比 A 股上市银行股上市银行 PB 估值估值 PB（倍）（倍）公司公司 2021 2022 2023E 2024E

84、渝农商行 0.44 0.38 0.38 0.35 常熟银行 0.94 0.96 0.82 0.73 无锡银行 0.82 0.69 0.68 0.60 瑞丰银行 1.29 0.65 0.67 0.61 张家港行 0.90 0.77 0.67 0.59 苏农银行 0.68 0.59 0.55 0.50 沪农商行 0.71 0.56 0.50 0.45 平均值 0.83 0.66 0.61 0.55 江阴银行 0.69 0.65 0.55 0.52 资料来源：WIND，招商证券 注：股价为 23 年 3 月 21 日收盘价 5.2 投资建议投资建议 1、小而特色的农商行、小而特色的农商行 22Q3

85、江阴银行总资产规模为 1633 亿元，资产规模较小。江阴银行异地江阴银行异地贷款及垫款占比达贷款及垫款占比达 33.16%，营收占全行总营，营收占全行总营收收 23.13%。截至 2022 年 6 月 30 日，异地机构总资产占全行的 20.30%，异地地区贷款占全行的 33.16%，异地营业收入占全行的 23.13%，对全行的营业利润贡献度达到 43.02%，异地扩张有望进一步打开业务空间。江阴银行在江阴市具有较强的本土优势。江阴银行在江阴市具有较强的本土优势。江阴银行是江阴市网点最多、覆盖面最广的银行，也是江阴市辖内存贷款份额最大的银行。22Q2 江阴银行在江阴辖内的贷款市场份额为 16.

86、07%，以较大优势保持江阴市 31 家银行同业首位。2、“普惠、小微、零售”三驾马车并行“普惠、小微、零售”三驾马车并行 对公贷款占总贷款达对公贷款占总贷款达 65%。截至 2022 年 6 月末，江阴银行对公贷款占比为 65.07%，相较其他上市农商行，对公贷款占比较高。服务实体经济，制造业占对公近五成服务实体经济，制造业占对公近五成。截至 22 年 6 月末，公司制造业贷款占对公贷款比例约 45.43%。坚持坚持“做散做小做散做小”的普惠理念”的普惠理念,户均户均 200 万元左右万元左右。在营销端，公司加大单户 1000 万以下普惠、小微业务考核力度，引导客户经理做小做散做出实效。零售转

87、型零售转型初见成效，贷款结构不断优化初见成效，贷款结构不断优化。近五年来公司稳步推进“零售转型”，2017-2021 年 5 年内零售贷款 CAGR 敬请阅读末页的重要说明 26 公司深度报告 达 36.46%，远高于对公贷款的 9.23%。零售贷款占比持续提升。3、基本面较优基本面较优，业绩增速领先，业绩增速领先 业绩增速业绩增速领先同业平均水平。领先同业平均水平。22 年营收增速为 12.2%，在已披露快报的上市行中仅次于常熟银行和成都银行。22 年江阴银行归母净利润增速为 26.9%，在上市行中位于前列。不良贷款率近五年持续下降，资产质量得到改善。不良贷款率近五年持续下降，资产质量得到改

88、善。22Q3 不良贷款率为 0.98%，较 2016 年峰值 2.41%下降了 1.43 个百分点，为近 10 年最低值，低于同期上市农商行不良率均值 1.09%，在同业中位于中间水平。逾期贷款比率逾期贷款比率呈下降呈下降趋势趋势，关注贷款比率实现五年连降，关注贷款比率实现五年连降。22Q2 江阴银行逾期率为 0.89%，关注贷款率为 0.49%。拨备覆盖率拨备覆盖率近年近年大幅提升。大幅提升。22Q3 江阴银行拨备覆盖率为 496.19%，较 2021 年末提升了 165.57 百分点，拨备显著提升。我们预计 23/24 年盈利增速为 20.4%/20.2%。我们采用同业比较法对江阴银行进行

89、估值，参照可比同业，给予其 0.70倍 23E P/B 的目标估值。对应 5.19 元/股，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。六六、风险提示、风险提示（1）出口下降：江苏省出口额若下降或对银行经营造成影响。（2）经济失速，影响资产质量显著恶化：若经济失速严重，居民可支配收入下降，商业银行因宏观经济下滑出现大量坏账造成资产质量进一步恶化。（3）政策变动，息差大幅收窄等：若出台严厉减费让利等政策对银行息差造成不利影响，相关政策影响信贷需求等。敬请阅读末页的重要说明 27 公司深度报告 附：财务预测表附：财务预测表 人民币亿元 2020 2021 2022A/E 2023E 2024E 利润表利润表 净

90、利息收入 26 28 32 35 40 手续费及佣金 1 1 2 2 2 其他收入 4 4 4 5 0 营业收入 34 34 38 41 47 营业税及附加(0)(0)(0)(0)(0)业务管理费(11)(11)(12)(13)(13)拨备前利润 23 22 26 28 33 计提拨备(11)(9)(8)(8)(8)税前利润 11 13 17 20 24 所得税(0)(0)(1)(1)(1)归母净利润 11 13 16 19 23 资产负债表资产负债表 贷款总额 802 915 976 1073 1234 同业资产 16 20 22 24 27 证券投资 509 508 559 604 652

91、 生息资产 1426 1539 1662 1817 2040 非生息资产 34 33 14 74 90 总资产 1428 1531 1640 1853 2089 客户存款 1031 1145 1237 1398 1580 其他计息负债 237 212 212 236 257 非计息负债 37 43 43 52 62 总负债 1305 1400 1492 1686 1900 股东权益 123 132 147 166 189 利率指标利率指标 净息差(NIM)2.19%2.14%1.99%1.98%2.02%净利差(Spread)1.94%1.89%1.92%1.95%1.98%贷款利率 5.23

92、%5.11%5.16%5.21%5.26%存款利率 2.22%2.24%2.26%2.28%2.30%生息 资 产 收 益率 0.00%4.19%4.25%4.31%4.37%计息 负 债 成 本率 0.00%2.30%2.32%2.34%2.36%盈利能力盈利能力 ROAA 0.80%0.87%1.03%1.12%1.20%ROAE 9.12%10.42%12.00%12.80%13.53%拨备前利润率 1.69%1.49%1.61%1.62%1.67%每股指标每股指标 每股净利润(元)0.49 0.59 0.74 0.89 1.07 每股 拨 备 前 利润 元 1.04 1.02 1.18

93、 1.30 1.52 每股净资产(元)5.42 5.83 6.55 7.42 8.47 每股总资产(元)65.73 70.50 75.49 85.30 96.19 P/E 8.43 6.99 5.52 4.59 3.81 P/B 3.92 4.03 3.48 3.16 2.70 2020 2021 2022A/E 2023E 2024E 收入增长收入增长 净利润增速 4.4%20.5%26.7%20.4%20.2%拨备前利润增速-1.3%-2.5%15.6%10.3%16.9%税前利润增速-0.5%19.7%26.6%20.4%20.3%营业收入增速-1.6%0.5%12.2%9.0%13.8

94、%净利息收入增速 3.5%10.6%12.6%8.8%14.6%手续费及佣金增速 1.2%37.8%25.0%20.0%20.0%营业费用增速-2.1%6.6%5.0%6.0%7.0%规模增长规模增长 生息资产增速 12.7%7.9%8.0%9.3%12.3%贷款增速 14.3%14.0%6.7%10.0%15.0%同业资产增速 49.5%28.2%10.0%10.0%10.0%证券投资增速 14.7%-0.1%10.0%8.0%8.0%其他资产增速 7.0%-3.0%-58.3%446.7%21.0%计息负债增速 14.1%6.9%6.8%12.8%12.4%存款增速 10.7%11.0%8

95、.1%13.0%13.0%同业负债增速-1.3%21.6%0.0%10.0%5.0%股东权益增速 3.3%7.4%11.9%12.9%13.8%存款结构存款结构 活期 33.08%34.59%34.59%34.59%34.59%定期 57.49%58.10%58.10%58.10%58.10%其他 9.43%7.31%7.31%7.31%7.31%贷款结构贷款结构 企业贷款(不含贴现 40.50%40.26%40.26%40.26%40.26%个人贷款 50.07%7.31%7.31%7.31%7.31%资产质量资产质量 不良贷款率 1.79%1.32%1.47%1.51%1.47%正常 97

96、.19%98.13%99.49%99.54%99.59%关注 1.02%0.56%0.51%0.46%0.41%次级 1.54%1.17%可疑 0.17%0.11%损失 0.08%0.03%拨备覆盖率 225.03%331.31%249.22%235.57%224.17%资本状况资本状况 资本充足率 15.29%14.48%14.11%14.34%14.59%核心一级资本充足率 14.16%13.34%12.96%13.29%13.64%资产负债率 90.60%91.41%91.40%91.01%91.02%其他数据其他数据 总股本(亿)22 22 22 22 22 资料来源：公司数据、招商证

97、券 敬请阅读末页的重要说明 28 公司深度报告 分析师分析师承诺承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。廖志明：廖志明：招商证券银行业首席，研究发展中心董事，籍贯江西。东京大学经济学硕士，且为全额奖学金获得者。曾就职于民生银行、交通银行等金融机构，具有商业银行总行的观察视角与分行的业务能力，对金融监管、流动性以及银行资产负债配置等有独到见解。卖方研究从业多年，曾任天风证券银行业首席，2021 年初加入招商证券。2018 年WIND 金牌分析师银行

98、业第一名，第一财经最佳金融分析师第二名，新财富银行业第五名；2019 年 WIND 金牌分析师银行业第一名，新浪金麒麟最佳分析师第四名，上证报最佳分析师第三名，新财富金融产业研究第三名，银行业入围；2020 年上证报最佳分析师第二名，WIND 金牌分析师银行业第二名，新浪金麒麟最佳分析师第五名；2022 年金麒麟银行业白金分析师。邵春雨：邵春雨：招商证券银行业分析师。北京大学金融硕士，电子科技大学工学学士，曾获学生最高荣誉“成电杰出学生”。2020 年加入招商证券，曾就职于上海银行总行，对银行信贷业务、风险控制有深刻理解。戴甜甜：戴甜甜：招商证券银行业研究员。中国人民大学经济学硕士，华中科技大

99、学经济学学士。2021 年加入招商证券，曾就职于上海银行总行，对银行金融市场板块有较深认识。评级评级说明说明 报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系，基于报告发布日后 6-12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期当地市场基准指数的市场表现预期。其中，A 股市场以沪深 300 指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普 500 指数为基准。具体标准如下：股票股票评级评级 强烈推荐：预期公司股价涨幅超越基准指数 20%以上 增持：预期公司股价涨幅超越基准指数 5-20%之间 中性：预期公司股价变动幅度相对基准指数介于 5%之间 减持：预期公司股价表现弱于基准指数 5%以上 行业评级行业

100、评级 推荐：行业基本面向好，预期行业指数超越基准指数 中性：行业基本面稳定，预期行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面转弱，预期行业指数弱于基准指数 重要重要声明声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。