1、证证券研究券研究报报告告本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考本报告仅供华金证券客户中的专业投资者参考请请仔仔细细阅阅读读在在本本报报告告尾部尾部的的重重要要法法律律声声明明站在能源转型时代的巨人站在能源转型时代的巨人宁德时代（宁德时代（300750.SZ300750.SZ）深度报告）深度报告评级：买入-A（上调）电力设备及新能源行业电力设备及新能源行业/公司深度报告公司深度报告20232023年年3 3月月2929日日分析师：张文臣 S09 顾华昊 S09联系人：乔春绒 S09 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明核心观点核

2、心观点需求向好，步步攀升。需求向好，步步攀升。全球新能源汽车趋势已成，消费端需求明显增加，动力电池TWh需求时代临近。随着风光等新型能源占比提升，能源供给的方式越来越丰富，分布式、离散型能源供给占比提升，新型储能将打开锂电池需求的第二空间。全球布局，人员稳固。全球布局，人员稳固。公司总部位于福建宁德，在全球拥有五大研发中心、十大生产基地。公司专注于新能源汽车动力电池系统、储能系统的研发、生产和销售，致力于为全球新能源应用提供一流解决方案。管理层稳定，并通过多次股权激励，深度绑定中高级管理人员、核心骨干员工利益。产品领先，客户优秀。产品领先，客户优秀。公司深耕锂电池多年，积累了深厚的技术实力，打

3、造了优质的产品，得到了全球客户的广泛认可。公司积极建设全球产能，保障供应稳定，现有产能及2025年已规划的产能均高居行业第一。不论是在新能源汽车动力电池市场，还是储能市场，公司的市占率均为全球第一。加强研发投入，开拓新产品。加强研发投入，开拓新产品。公司研发人员过万，研发费用几十亿，已经授权和正在申请的专利超过万件，技术在行业内明显领先。同时，公司强化海外专利保护，为产品出口到海外市场保驾护航。并且公司积极开拓新材料、新技术在锂电池行业的应用，尝试新的商业模式，成为行业发展的引领者。产业链布局，协同发展。产业链布局，协同发展。公司积极布局锂、镍资源、中游材料的开发以及下游废旧电池回收，保障公司

4、的供应链安全。投资建议：投资建议：宁德时代作为全球龙头锂电池企业，积极开拓国内外市场和建设产能，为全球主要车企和储能市场提供锂电池产品和解决方案，公司在技术、规模等多方面均全球领先。在收入和利润上，未来公司将保持高增长。我们预计我们预计公司公司-2025年归母净利润分别为年归母净利润分别为453.10453.10、616.45616.45、809.73809.73亿元，亿元，EPSEPS分别为分别为18.5518.55、25.2425.24、33.1533.15元，元，20232023年年3 3月月2828日股价对应日股价对应P/EP/E分别为分别为21.1621.1

5、6、15.5615.56、11.8411.84，上调至，上调至“买入买入-A”-A”评级。评级。风险提示：风险提示：政策落地不及预期；原材料价格大幅上涨，行业降本不及预期；国际贸易摩擦影响等。UZgUkZQVgUkZpMmPsQ9PaO6MoMnNsQmPfQqQpMiNmPoO8OqRnNMYsQmNuOmOoP请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录目录0公司简介与财务分析公司简介与财务分析全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球龙头，全面出

6、击全球龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料安全保供，布局上游资源和材料投资建议投资建议 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.1 1.1 公司简介及组织架构公司简介及组织架构曾毓群香港瑞华投资有限公司瑞庭投资宁德时代黄世霖中央结算李平宁波联创100%45%55%10.60%7.02%23.32%4.58%6.46%资料来源：公司官网，WIND，华金证券研究所公司技术、产品行业领先。公司技术、产品行业领先。公司是全球领先的新能源创新科技公司，专注于新能源汽车动力电池系统、储能系统的研发、生产和销售。公司成立于2011年，由ATL创始团队二次创业

7、时设立；2012年，公司与德国宝马集团战略合作；2013年，为全球最大客车厂宇通开发客车动力电池；2015年，收购邦普、布局回收业务；2017年，根据SNE Research数据统计、动力电池系统使用量全球第一；2018年，在深交所上市；2021年，公司动力电池系统使用量连续五年全球第一，储能电池产量市占率全球第一。股权结构方面，曾毓群和李平为公司实际控制人、一致行动人，曾毓群通过瑞庭投资间接持有公司股权，截止22年底两人合计持股27.90%。公司股权结构公司股权结构 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.2 1.2 优秀的管理层优秀的管理层管理层

8、稳定，股权激励有效提升凝聚力。管理层稳定，股权激励有效提升凝聚力。公司自2018年上市以来，管理层未出现较大变动；管理层学历较高。资料来源：公司官网，WIND，华金证券研究所公司管理层简介公司管理层简介 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.3 1.3 核心骨干受益公司发展，中高层稳定核心骨干受益公司发展，中高层稳定股权激励自上市起每年一次，深度绑定中高级管理人员、核心骨干员工利益。上市前，公司也通过成立合伙企业，绑定核心人员，稳定团队。公司历次股权激励公司历次股权激励资料来源：WIND，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.

9、公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.4 1.4 全球布局基地全球布局基地公司布局全球，多地拥有研发中心和生产基地。公司布局全球，多地拥有研发中心和生产基地。公司总部位于福建宁德，在全球拥有五大研发中心：福建宁德、江苏溧阳、上海、福建厦门、德国研发中心。十大生产基地：福建宁德、青海西宁、江苏溧阳、四川宜宾、广东肇庆、上海临港、福建厦门、江西宜春、贵州贵阳、埃尔福特（德国）。资料来源：公司官网，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.5 1.5 主营锂电池业务，并积极完善产业链布局主营锂电池业务，并积极完善产业链布局公司业务主要集中在

10、下游，包含新能源汽车动力电池系统和储能系统的研发、生产和销售。2013年，公司通过子公司宁德和盛宁德和盛股权受让及增资的方式收购广东邦普广东邦普69%的股权，拓展产业链至电池回收利用业务。2019年底，广东邦普吸收合并宁德和盛后，公司直接控制广东邦普，目前广东邦普业务已拓展至正极材料。（框中为公司已经布局的产业）镍钴锰矿氧化锰、氧化钴、亚铁盐盐湖卤水、锂辉石六氟磷酸锂、有机溶剂PP、PE、石蜡油石墨、硅碳前驱体镍钴锰酸锂碳酸锂氢氧化锂正极材料负极材料电解液隔膜锂电池动力电池消费电子储能领域锂电池回收利用上游产业上游产业中游产业中游产业下游产业下游产业锂电池产业链锂电池产业链资料来源：公司官网，

11、WIND，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.6 1.6 公司主营业务：动力电池产品以方形电池为主公司主营业务：动力电池产品以方形电池为主公司主营业务分为动力电池系统、储能系统、电池材料及回收、电池矿产资源和其他。公司主营业务分为动力电池系统、储能系统、电池材料及回收、电池矿产资源和其他。动力电池的产品以方方形电池形电池为主，已经形成包括高能量密度的三元高镍电池和高性价比的磷酸铁锂电池等的完整产品系列，应用领域覆盖电动乘用车、电动客车、电动物流车等。电动乘用车的正极材料以三元材料为主。目前已应用于EV，PHEV，HEV。电动客车的

12、正极材料以磷酸铁锂为主。目前已应用于城市公交、商务旅游大巴、摆渡车等。电动物流车的正极材料采用三元材料或磷酸铁锂。目前已应用于轻型卡车、轻型客车、微型面包车等，并在挖掘其他专用车市场并提供定制化解决方案，如环卫车、港口拖车。动力电池系统产品系统及应用领域动力电池系统产品系统及应用领域动力电池销量及同比增速动力电池销量及同比增速资料来源：公司官网，WIND，华金证券研究所21.3140.2544.45116.71241.6979.98%88.88%10.43%162.56%107.09%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.0

13、0%180.00%0500300200212022动力电池销量（GWh）同比 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.6 1.6 公司主营业务：储能电池以方形磷酸铁锂为主公司主营业务：储能电池以方形磷酸铁锂为主公司储能系统包括电芯、模组、电箱和电池柜，主要采用磷酸铁锂为正极材料磷酸铁锂为正极材料，产品以方形电池方形电池为主。用于发电、输配电和用电领域，涵盖太阳能和风能发电储能配套、工商业、数据中心储能等。公司基于长寿命电芯技术、液冷CTP电箱技术，推出了户外系统EnerOne、EnerC等产品。2020年推

14、出的户外液冷电柜EnerOne、采用280Ah磷酸铁锂电芯；截止2021年底，该产品已销售至全球超过25个国家，累计出货量超过11GWh。公司至今成立已在全球交付百余个大型储能项目，覆盖美国、中国、英国、德国、澳大利亚和韩国等储能主要市场，2022年储能电池产量市占率位居全球第一。储能电池系统产品体系储能电池系统产品体系储能系统销量及同比增速储能系统销量及同比增速EnerOneEnerOneEnerCEnerC资料来源：公司官网，WIND，华金证券研究所0.310.712.3916.761.93129%237%599%107%00304050607020182019202

15、020212022储能系统销量（GWh）同比 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.6 1.6 公司主营业务：电池材料及回收、电池矿产资源和其他业务公司主营业务：电池材料及回收、电池矿产资源和其他业务公司电池材料及回收业务和电池矿产资源业务通过广东邦普开展，将废旧锂离子电池中的镍钴锰锂等有价金属通过加工、提纯、合成等工艺，生产出锂离子电池材料三元前驱体（镍钴锰氢氧化物）等，使镍钴锰锂资源在电池产业中实现循环利用。目前，广东邦普已成为全国领先的锂电池材料三元前驱体的供应商。公司电池材料及回收业务2022年营业收入达到260.32亿元，同比增长94.7

16、0%。电池矿产资源业务2022年营业收入达到45.09亿元，同比增长116.08%。公司与巴斯夫欧洲达成战略合作，聚焦正极活性材料及电池回收领域，推动宁德时代在欧洲的本土化进程。公司的其他业务收入主要是研发服务、材料销售及废料销售等，2022年其他业务收入达到164.80亿元。锂电池材料业务锂电池材料业务宁德时代产业生态体系宁德时代产业生态体系资料来源：公司官网，WIND，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.7 1.7 财务分析财务分析营业收入高增长，主营业务毛利率下滑营业收入高增长，主营业务毛利率下滑收入近五年快速增长：2018

17、-2022年，公司收入由296亿提高至3285.9亿，CAGR约83%。扣非净利润从31.3亿提高至282.1亿，CACR约73.3%。2022年公司毛利率受影响较大，主要系原材料涨价。公司2022年毛利率20.3%左右，较前两年有所下滑。公司主营业务毛利率全部下滑，反观其他业务毛利率出现略微上升。050002500300035002018年2019年2020年2021年2022年动力电池系统锂电池材料储能系统其他业务72.00%13.69%7.92%1.37%5.02%动力电池系统储能系统电池材料及回收电池矿产资源其他业务0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%

18、50.0%60.0%70.0%80.0%2018年2019年2020年2021年2022年动力电池系统锂电池材料储能系统其他业务20222022公司业务收入构成公司业务收入构成-2022公司业务收入（亿元）公司业务收入（亿元）-2022公司业务收入毛利率公司业务收入毛利率资料来源：WIND，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明1.1.公司简介与财务分析公司简介与财务分析1.8 1.8 财务分析财务分析费用占比合理费用占比合理销管财费用占比、研发费用占比下降：2022年公司销管财费用合计提升至152.78亿元、同比增长115%，

19、占比营收约5%；研发费用155.10亿元、同比增长102%，占比营收约4.7%。资产负债率：2022年资产负债率上升至71%。-2022公司研发费用及占公司研发费用及占比比-2022公司费用构成（亿元）公司费用构成（亿元）-2022公司资产负债率公司资产负债率资料来源：WIND，华金证券研究所19.9129.9235.6976.91155.106.7%6.5%7.1%5.9%4.7%0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%8.0%0.0020.0040.0060.0080.00100.0012

20、0.00140.00160.00180.002018 2019 2020 2021 2022研发费用（亿元）研发投入占比52%58%56%70%71%0%10%20%30%40%50%60%70%80%200212022 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录目录0公司简介与财务分析公司简介与财务分析全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料安全保供，布局上游资源和

21、材料投资建议投资建议 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.1 2.1 锂电池生产流程锂电池生产流程电芯制造电芯制造电芯工艺流程电芯工艺流程锂电池的生产流程复杂：主要包括电芯、模组和电芯、模组和PACKPACK的生产。（1 1）电芯工艺流程：）电芯工艺流程：以规定比例调制搅拌成浆料，将正极涂覆在铝箔上、负极涂覆在铜箔表面、分别制成极片；对极片进行模切、冷压、分条，正负极片间用隔膜分隔、卷成卷芯，进行热压和电阻测试、X光检测，对软连接片进行焊接，包聚酯薄膜；处理好的卷芯进行真空烘烤、装入金属外壳、焊接顶盖，

22、气密性检测合格后进行注液、静置、化成、抽气密封焊接；进行开路电压和内阻、自放电测试等电池的一致性检验后、分容、打包入库。资料来源：公司招股说明书，WIND，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.2 2.2 动力电池生产流程动力电池生产流程模组和模组和PACKPACK（2 2）模组工艺流程：）模组工艺流程：将每个模组需要的电芯、侧板、端板等组件进行配对、清洗，再将电芯、端板、侧板涂胶粘合、组装；焊接侧板，测试绝缘内阻，粘合底板并组装；胶水固化后焊接连接片、再模块测试，后组装好顶盖、入库。（3

23、 3）PACKPACK工艺流程：工艺流程：将连接器组装到下箱体上，装入冷却系统，对应模组装入外壳，连接高低压线束，紧固上盖；之后进行冷却系统及箱体的密封性测试；通过后进行电池包的最终测试，合格后入库。模组工艺流程模组工艺流程PACKPACK工艺流程工艺流程资料来源：公司招股说明书，WIND，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.3 2.3 锂电池应用领域一：车载动力锂电池应用领域一：车载动力锂电池广泛应用在新能源汽车动力电池、储能和消费类等领域，车用动力和储能增速最高。动力电池系统包括电芯

24、、模组及电池包，从化学组分可以分为三元电池和磷酸铁锂电池，从产品外形看分为方形、软包和圆柱。主要应用领域涵盖电动乘用车、电动客车和电动物流车等市场。电动客车动力电池系统电动客车动力电池系统电动乘用车动力电池系统电动乘用车动力电池系统资料来源：公司官网，WIND，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.4 2.4 中国新能源汽车高增长中国新能源汽车高增长 国内市场表现优异。国内市场表现优异。中国汽车工业协会公布数据，2022年国内新能源汽车销量达到688.7万辆，同比增长93.4%，其中12月

25、份单月销量达到81.4万辆，创历史新高。从销量结构来看，纯电动汽车占据市场主体，2022年纯电动汽车销量536.5万辆，同比增长81.6%，占我国新能源汽车总销量比例77.9%；插电式混合动力汽车销量151.8万辆，同增151.6%；燃料电池汽车销量3000余辆，同比增长112.8%。国内新能源汽车销量（万辆）国内新能源汽车销量（万辆）资料来源：WIND，华金证券研究所4.641.295.297.28.1710.369.7910.9313.7916.0220.0124.8217.9210.9622.5820.6221.7425.5727.0632.135.7538.3444.9953.0943

26、.1433.3748.429.944.7259.6459.2966.6270.7571.3678.6381.3840.7852.49007080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020202120222023 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.5 2.5 欧洲新能源汽车高增长欧洲新能源汽车高增长 欧洲市场同样优秀。欧洲市场同样优秀。欧洲汽车市场最大的五个国家分别是：德国、英国、法国、挪威和瑞典。2022年德国新能源汽车销量83.48万辆（+22.5%）、

27、英国36.86万辆（+20.7%）、法国32.97万辆（+8.8%）、挪威15.31万辆（+0.8%）、瑞典16.15万辆（+19.3%）。从销量来看，德国、英国和法国仍然明显高于其他国家，占据欧洲新能源汽车销量的主体部分。从增速来看，相较于市场渗透率高达87.8%的挪威来说，德英等市场渗透率较低的国家仍保持较高增速。欧洲五国近两年新能源汽车销量（万辆）及同比增长率欧洲五国近两年新能源汽车销量（万辆）及同比增长率资料来源：Bloomberg，华金证券研究所0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070

28、.0080.0090.00德国法国英国挪威瑞典20222021同比增长率 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.6 2.6 美国新能源汽车低基数美国新能源汽车低基数 美国新能源车市场迎来高增长。2021年美国月均新能源汽车销量5-6万辆，到2022年，美国月均销量达到7-8万辆。美国市场的新能源汽车销量以BEV为主，占比70%左右。美国近两年新能源汽车月销量（万辆）美国近两年新能源汽车月销量（万辆）20222022年美国新能源汽车销量结构（万辆）年美国新能源汽车销量结构（万辆）数据来源：ANL,华金证券研

29、究所0246810121月2月3月4月5月6月7月8月9月10月 11月 12月2020121月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月BEVHEV 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.7 2.7 全球新能源汽车渗透率依然较低全球新能源汽车渗透率依然较低 687.2184.892.80.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%0.0100.0200.0300.0400.0500.

30、0600.0700.0800.0中国欧洲五国美国销量（万辆）同比增长率20222022年全球新能源汽车销量（万年全球新能源汽车销量（万辆）辆）全球对比，国内规模和增速领先。全球对比，国内规模和增速领先。2022年全球市场预计1350万辆，国内销量在全球占比超过50%。从渗透率指标来看，2022年欧洲的渗透率更高，渗透率达到了18%，而美国市场的渗透率仅6.9%。资料来源：Bloomberg，ANL，WIND，华金证券研究所25%18%6.90%0%5%10%15%20%25%30%中国欧洲美国20222022年全球新能源汽车渗透年全球新能源汽车渗透率率 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.

31、2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.8 2.8 国内补贴政策退坡，销量仍稳中向好国内补贴政策退坡，销量仍稳中向好0.0050.00100.00150.00200.00250.002000212022Q1Q2Q3Q4历史年份新能源汽车季度销量（万辆）历史年份新能源汽车季度销量（万辆）国内新能源乘用车补贴标准（万元）国内新能源乘用车补贴标准（万元）新能源汽车补贴政策和主要城市的限购政策对我国新能源汽车销量有较大的推动作用，过去多年，我国新能源汽车的补贴持续退坡，这也刺激了国内新能源汽车于2022年底抢装

32、。2023年新能源汽车补贴退坡，2022年9月关于延续新能源汽车免征车辆购置税政策的公告指示对2023年内购买的新能源汽车免征车辆购置税，进入2023年后，部分地方政府也出台政策持续提供少量补贴，1月受到政策退坡消费前置、外加春节提前影响出现短期波动，2月实现开门红，年内销量在购置税政策、地方补贴等支持下将稳中向好。资料来源：WIND，华金证券研究所纯电续航里程纯电续航里程R(R(工况法，公里工况法，公里)单车国补金额（万元）单车国补金额（万元）20132013年年20142014年年 20152015年年20162016年年20172017年年 20182018年年 20192019年年 2

33、0202020年年 20212021年年 20222022年年纯电纯电动乘动乘用车用车80R10080R1003.5 3.3253.15-100R150100R1502.52-150R200150R20054.754.54.53.61.5-200R250200R2502.4-250R300250R30065.75.45.54.43.41.8-300R400300R4004.51.621.30.91R400R40052.52.251.81.26插混插混乘用乘用车车R50R503.5 3.3253.1532.42.210.850.680.48燃料电池乘用车燃料电池乘用车201918202020未公

34、布以奖代补地方补贴地方补贴备注备注在2013年基础上降低5%在2013年基础上降低10%BEV、PHEV下降20%提高长续航里程补贴国补减半地补取消BEV降10%PHEV降15%BEV、PHEV降20%BEV、PHEV降30%请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.9 2.9 欧洲禁燃法案落地，汽车电动化转型加速欧洲禁燃法案落地，汽车电动化转型加速2021年7月，欧盟委员会正式发布Fit for 55立法提案，目标2030年碳排放相对1990年减少55%。另外，欧盟要求2021年出售的新车行驶公里的平均排放

35、不超过95克二氧化碳当量，如不达标，罚款金额为每克二氧化碳排放95欧元乘以当年售出的汽车数量。2023年2月13日，欧洲议会正式通过禁燃法案，汽车电动化转型加速。欧洲以英德为代表的部分国家对新能源汽车补贴不断削减，给予新能源汽车补贴的国家如今已经由之前的20个减少为17个。2023补贴政策德国德国4万欧元及以下纯电车补贴额度从6000欧元降至4500欧元，售价4万-6.5万欧元的纯电车额度从5000欧元降至3000欧元；6.5万欧元以上车型不享受补贴，插电混动车型将不再享受补贴法国法国补贴政策不退坡，2022年10月起售价低于4.7万欧元的车型，个人/企业补贴增加至7000/5000欧元。英国

36、英国2022年6月起，取消对纯电或插电混动汽车1500英镑的补贴政策挪威挪威2023年起引入纯电汽车的重量税和价格增值税瑞典瑞典2022年11月起，不再对新购新能源汽车提供激励措施，但仍无需缴纳道路税资料来源：EU，搜狐新闻，华金证券研究所20232023欧洲五国新能源汽车补贴政欧洲五国新能源汽车补贴政策策 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2.10 2.10 政策上，美国将提高单车补贴金额政策上，美国将提高单车补贴金额美国正在加大新能源汽车发展支持力度，包括充电桩建设、汽车碳排放和新能源车补贴等方面。2

37、021年11月，美国基础设施投资和就业法案正式落地，将会加速建设充电桩。2021年12月，美国环境保护署（EPA）正式发布2023-2026年碳排放考核标准，目标2026年美国乘用车和轻型卡车的碳排放值降到100g/km。2022年美国出台了IRA法案，取消了补贴的单一车企台数上限，且补贴持续10年。法案要求只有满足美国本土生产要求的汽车才能享受补贴，旨在促进美国本土汽车产业，这也会对中国的新能源汽车组件制造商产生一定的冲击。美国美国IRAIRA法案新能源汽车政策法案新能源汽车政策美国美国20262026年碳排放目标值年碳排放目标值资料来源：Congress，EPA，华金证券研究所碳排放值(g

38、/mile)碳排放值(g/km)折算燃油效率(mile per gallon)2025年目标值-2012法案180111.85502026年目标值-2020法案208129.25432026年目标值-2021提案173107.582026年目标值-2021法案161100.0455IRA法案主要内容进度为中低收入美国人购买清洁能源二手车提供 4000 美元的消费税收抵免；为购买清洁能源新车提供至多 7500 美元的税收抵免；以及一项总计10 亿美元的补助计划，用于补贴提高经济适用房的能源效率。2022年8月生效 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.11 2.11 需求端，汽车电动化已经是大

39、势所趋需求端，汽车电动化已经是大势所趋2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2022年我国新能源汽车销量687万辆。2023年全球新能源汽车销量有望突破1400万辆，增速33%。202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E中国中国687.288010561267.2yoyyoy96%28%20%20%欧洲欧洲260.2350500700yoyyoy15%35%43%40%美国美国92.8160260400yoyyoy46%72%63%54%其他其他24.8303540全球合计全球合计1240

40、7.2yoyyoy64%33%30%30%全球新能源汽车销量展望（万辆）全球新能源汽车销量展望（万辆）20222022全球新能源汽车销量占比全球新能源汽车销量占比资料来源：Bloomberg，ANL，WIND，华金证券研究所测算中国65%欧洲24%美国9%其他2%中国欧洲美国其他 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.12 2.12 轿车动力电池类型轿车动力电池类型2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2022年，轿车领域磷酸铁锂是销量更高的电池类型。2022年中国新能源轿车销量前十名的车型，绝大部分都可以装配磷酸铁锂电池。随着越来越多的新能

41、源轿车选择磷酸铁锂电池，磷酸铁锂电池的需求将会继续增加。资料来源：懂车帝，乘联会，华金证券研究所单位：万辆单位：万辆20222022年新能源轿车零售销量排行榜年新能源轿车零售销量排行榜NONO新能源轿车销量电池类型带电量（kWH）续航里程（KM）1 1宏光MINI40.5磷酸铁锂/三元锂9.2-13.9120-1702 2比亚迪秦34.2磷酸铁锂8.32-5755-5003 3比亚迪汉27.2磷酸铁锂64.8-76.9506-6054 4比亚迪海豚20.4磷酸铁锂44.94205 5特斯拉（MODEL 3)12.4磷酸铁锂/三元锂60/78.4556/6756 6埃安（Aion S)11.6三

42、元锂48.39-69.9510-6027 7QQ冰淇淋9.7磷酸铁锂9.61208 8奇瑞eQ9.4磷酸铁锂30.63019 9奔奔EV9.2磷酸铁锂/三元锂31.风神E707.3磷酸铁锂/三元锂49412 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.13 SUV2.13 SUV车型动力电池类型车型动力电池类型2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛2022年，SUV领域装配三元锂电池的车型保持了较高的市场份额，因为相较于磷酸铁锂电池而言，三元锂电池具有更强的续航能力。2022年中国新能源SUV销量前十名的车型，装配三元锂电

43、池的车型普遍拥有更高的带电量和更远的续航里程。随着车辆续航要求的不断提升，三元锂电池的需求将会回暖。资料来源：懂车帝，乘联会，华金证券研究所单位：万辆单位：万辆20222022年新能源年新能源SUVSUV零售销量排行榜零售销量排行榜NONO新能源SUV销量电池类型带电量（kWH）续航里程（KM）1 1比亚迪宋47.5磷酸铁锂8.3-71.751-5052 2特斯拉（Model Y)31.5磷酸铁锂/三元锂60-78.4545/6603 3比亚迪元PLUS16.7磷酸铁锂44.92-60.48430-5104 4比亚迪唐14.9磷酸铁锂/三元锂9.98-86.44205 5埃安（Aion Y)1

44、2.1磷酸铁锂55-63.98410-5006 6哪吒V9.6三元锂38.54301-4017 7理想ONE7.9三元锂40.51888 8极氪0017.2三元锂1007419 9问界M55.7三元锂402001010哪吒U5.1锂离子/磷酸铁锂/三元锂53.34-55.8401 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2.14 2.14 到到20252025年，动力电池需求量预测年，动力电池需求量预测2.2.全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛随着全球新能源汽车的快速发展，单车带电量有望稳步增加，根据已有车型的带电量和配套电池类型来看，我们对到2025

45、的数据做以下假设：（1）国内平均带电量为65kwh，海外为70kwh；（2）国内铁锂和三元各占50%，海外市场三元占比80%。SNE Research的最新数据显示，2022年全球动力电池总装机量为517.9GWh，宁德时代市占率37%，全球第一。到2025年，全球新能源汽车对动力电池的需求量将达到1600GWh，比2022年增加3倍。其中，三元 1090GWh以上，磷酸铁锂500GWh以上。从全球的角度来看，三元仍是主要动力电池。37.00%13.59%13.59%7.34%5.37%4.69%3.86%2.72%1.78%1.43%8.59%宁德时代LG新能源比亚迪松下电池SK On三星S

46、DI中创新航国轩高科欣旺达孚能科技其他20252025年全球新能源汽车用动力电池需求量（年全球新能源汽车用动力电池需求量（GWh GWh）20222022年全球动力电池公司市场份额（年全球动力电池公司市场份额（%）资料来源：GWEC，华金证券研究所020040060080010001200三元锂电池需求量（GWh）磷酸铁锂电池需求量（GWh中国海外 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录目录0公司简介与财务分析公司简介与财务分析全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，

47、锂电池储能长期高增长全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料安全保供，布局上游资源和材料投资建议投资建议 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长3.1 3.1 锂电池应用领域二：储能电池锂电池应用领域二：储能电池宁德时代储能电池系统以方形和磷酸铁锂电池为主，其电化学储能产品已成功应用于大型工商业与住宅领域,并扩展至通信基站备电、UPS备电、岛屿微网、光储充检智能充电站等新兴应用,实现用电覆盖、降低社会用电成本、提高用户侧用电保障,最大化利用能源实现社会和经济效益。宁德时代美国南加州

48、新能源储能电站宁德时代美国南加州新能源储能电站资料来源：公司官网，WIND，华金证券研究所宁德时代国家风光储输示范工程储能电站宁德时代国家风光储输示范工程储能电站 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3.2 3.2 储能系统的定义储能系统的定义3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长储能系统是指可以储存电能并在需要时输出电能以供使用的装置，是多个子系统的集合。中游储能系统集成制造商负责系统设计、子系统选型和子系统集成，组成功能完整的储能系统后销售给客户。储能电池（多为锂电池）是储能系统的核心部分，约占储能系统总成本的60%。与动力电池不同，储

49、能电池以其削峰填谷、系统调频、平滑新能源电力输出等功能，广泛应用于发电、输配电、用电等电力系统环节。按照下游应用方向，可分为发电侧（解决风光发电的间歇性和波动性导致的电网不稳定问题）、电网侧（维持电网稳定运转）、用户侧（可削峰平谷，节省用户电费）三个方向。储能电池的价值链分析储能电池的价值链分析资料来源：中创新航招股书，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3.3 3.3 电化学储能以锂电池为主电化学储能以锂电池为主3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长从供给端看，按照储能储存的能量形式可分成为物理储能、电磁储能、电化学储能、

50、热储能、化学燃料储能。电化学储能是指各种二次电池储能，是利用化学元素做储能介质，充放电过程伴随储能介质的化学反应或者变化。主要包括铅酸电池、液流电池、钠硫电池、锂离子电池等。电化学储能介绍电化学储能介绍储能种类储能种类工作原理工作原理技术经济指标技术经济指标优点优点缺点缺点钠硫电池钠硫电池在高温环境（300350），液态金属钠为负极，单质硫为正极，充电时金属钠发生氧化反应，钠离子通过陶瓷管扩散进入正极，与单质硫结合生成钠硫化物，以此将电能转化为化学能。循环寿命：4500次能量效率：80%能量密度：150-240Wh/kg系统价格：2000元/kWh1、能量密度较大；2、原材料钠、硫易得；1、成

51、本高；2、存在安全隐患液流电池液流电池液流电池的活性物质以液态形式。运行环境温度为15-40。根据电解液又分为：全钒液流、多硫化钠液流、锌溴液流、铁铬液流等体系。目前，全钒液流发展相对成熟。循环寿命：1万次能量效率：75%能量密度：15-50Wh/kg系统价格：3100元/kWh1、电池寿命长2、功率和容量独立设计3、安全性好1、效率低2、能量密度3、运行温度窗口窄4、可靠性低铅碳电池铅碳电池铅碳电池是将铅酸电池和超级电容器两者技术的融合，是一种既具有电容特性又具有电池特性的双功能储能电池。循环寿命：2000次能量密度：40Wh/kg能量转换效率：85%电池成本：750元/kWh1、没有易燃成

52、分，安全性好2、成本较低1、循环寿命仍短2、容量利用率较低3、易析氢失水三元锂电池三元锂电池以稳定地进行锂离子嵌入/脱嵌反应的材料作为电池的正负极，通过锂离子在正负极之间的可逆转移实现能量的储存/释放循环寿命：2000次+能量密度：200-300 Wh/kg成本：900元/KWh功率密度和能量密度较高1、安全性较差磷酸铁锂电池磷酸铁锂电池循环寿命：5000次+能量密度：160-180 Wh/kg成本：500元/KWh1、安全性较好2、寿命较长能量密度相对三元较低资料来源：中国电力科学院，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3.4 3.4 国内政策：储能将成为国家重点支持的能源方

53、向国内政策：储能将成为国家重点支持的能源方向3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长2005年国家发布了可再生能源产业发展指导目录，标志着我国储能产业布局的开始。储能在十四五能源规划中的篇幅和重要性显著提高，2020年11月,国家能源局公示首批科技创新（储能）试点示范项目，分别在可再生能源发电侧、用户侧、电网侧、配合常规火电参与辅助服务等4个主要应用领域开展示范，储能市场的商业模式正逐渐成型；2021年7月国家发改委印发的关于加快推动新型储能发展的指导意见中明确：2025年实现从商业化向规模化转变，装机规模达30GW(约60GWh)；2030

54、年实现全面市场化发展。指导意见为产业高速健康发展给出了明确的阶段性指引，提出健全新型储能价格机制：1)建立电网侧容量电价机制以及研究探索将电网替代性储能成本计入输配电价；2)完善峰谷电价，为用户侧打开空间；3)对发电侧储能给予并网、保障利用小时和辅助服务补偿等方面的倾斜。发展阶段发展阶段提案时间提案时间储能政策储能政策主要内容主要内容初期初期2005年可再生能源产业发展指导目录开始涉及储能产业战略布局2010年 可再生能源法修正案储能发展首次写入法案十二五十二五2011年国家能源科技“十二五”规划（2011-2015）推动大容量快速储能装置的研发2014年能源发展战略行动计划（20142020

55、年）利用储能解决并网消纳问题，推动电力体制改革十三五十三五2016年能源技术革命创新行动计划（2016-2030年）推动先进储能技术创新2019年2019-2020年储能行动计划促进清洁能源、安全高效能源体系建设十四五十四五2021年关于加快推动新型储能发展的指导意见（征求意见稿）明确30GW储能发展目标，实现储能跨越式发展条目条目第一阶段第一阶段（20020年）年）第二阶段第二阶段（20225年）年）阶段阶段储能由研发示范向商业化初期过渡商业化初期向规模化发展转变新型储能装机规模新型储能装机规模/30GW以上示范项目建设示范项目建设建成一批不同技术

56、类型、不同应用场景的试点示范项目储能项目广泛应用，形成较为完整的产业体系研发研发技术达到国际先进水平全面掌握具有国际领先水平的关键技术和装备储能技术标准体系储能技术标准体系探索阶段形成多种储能商业模式市场主题市场主题培育由竞争力的主体市场主体国际竞争力增强我国储能政策发展历程我国储能政策发展历程我国储能不同阶段的目标对比我国储能不同阶段的目标对比资料来源：前瞻产业研究院，政府官网，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3.5 3.5 国内需求：发电侧，风光发电量占比提升、储能市场需求旺盛国内需求：发电侧，风光发电量占比提升、储能市场需求旺盛3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能

57、长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长2015年至2022年中国发电量持续上升，电力需求强劲也是2021年“拉闸断电”的直接原因，在我国经济长期稳健运行的背景下，电力消费将保持稳定增长的态势。从发电侧来看，风光发电占比持续提升。2022年风光发电比例合计29.6%、同比提升20.4pct。因气候危机，大量建造光伏和风电等清洁能源能助力碳中和早日实现。但是光伏和风电也存在一定的缺点，而储能可用于解决因风光发电的间歇性和波动性导致的电网不稳定以及弃风弃电问题。根据国家能源局2021年发布的关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知（征求意见稿），2025年全国风光发电量比重将

58、达16.5%左右，2030年风光发电总装机容量将达12亿千瓦以上。在风光发电高增的背景下，国内储能系统成为刚需资产。0%2%4%6%8%10%0200004000060000800002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022全国发电量yoy20152015年年-2022-2022年中国发电量（亿千瓦时）年中国发电量（亿千瓦时）14.30%2.20%52.0%16.1%15.3%0.2%风力发电量核能发电量火力发电量水力发电量太阳能发电量其他20222022年发电量构成年发电量构成资料来源：国家能源局，华经情报网，中国电力知库，华金证券研究所 请仔细阅读在本

59、报告尾部的重要法律声明3.6 3.6 全球锂电池储能市场理论规模较大全球锂电池储能市场理论规模较大3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长截至2020年底，全球已投运储能项目累计装机规模191.1GW，同比增长3.4%。其中，抽水蓄能的累计装机规模最大，为172.5GW，同比增长0.9%。2021年全球电化学储能的累计装机达到21.1GW，累计规模均首次突破20GW大关，产业呈现规模化发展态势。综合来看，随着风光等新型能源占比提升，能源供给的多样性越来越丰富，分布式、离散型能源供给占比越来越高，储能将成为不可或缺的部分。2022年，全球锂电池

60、储能159.3GWh。通过对全球各个细分领域的储能市场规模测算，我们预计20222025年，全球锂电池储能市场规模复合增长率有望达到40%以上，预计2025年锂电池需求量将超过430GWh。0.6872 0.89351.27232.01252.92666.62549.520514.247321.10.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%053 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021全球电化学储能累计装机规模(GW)同比13.1066.30159.30223.02312.23

61、437.120.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.00500.002020202120222023E2024E2025E20132013年年-2021-2021年全球电化学储能累计装机规模（年全球电化学储能累计装机规模（GWGW）全球锂电池储能市场规模预计（全球锂电池储能市场规模预计（GWhGWh）资料来源：CNESA，华金证券研究所测算 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3.7 3.7 中国锂电池储能装机量分析中国锂电池储能装机量分析3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期

62、高增长过去几年，在新能源汽车的带动下，全球锂电池的规模不断扩大，使得锂电池的成本快速下降，伴随全球新能源发电占比的稳步增加，为锂电池储能提供了天然土壤。但由于上游碳酸锂资源开发的滞后，没有完全匹配上锂电池行业的发展速度，导致碳酸锂的价格暴涨，锂电池的成本再次上涨，一定程度上延缓了国内储能的需求。但是，从新能源电站等对储能的强制要求来看，我们认为未来多年国内的储能市场将保持高速增长。中国电化学储能项目累计装机规模中国电化学储能项目累计装机规模 (MW)(MW)中国锂电池储能装机规模预测中国锂电池储能装机规模预测 (GWh)(GWh)数据来源：CNESA，华金证券研究所整理0.00%20.00%4

63、0.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%160.00%180.00%200.00%02000400060008000013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022装机规模年增长率0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.002020202120222023E2024E2025E中国锂电池储能新增装机量：GWhyoy 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3.8 3.8 储能

64、锂电池市场格局储能锂电池市场格局3.3.全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长中国集中了完整的锂电池产业链，尤其是复合储能应用的磷酸铁锂电池产业链基本只在国内，海外锂电池还是以三元为主。储能对电池的安全性能和循环寿命有很高要求，因此，储能电池行业的竞争格局较为集中，头部效应较为明显。从全球市场来看，2022年，宁德时代和比亚迪的市场份额仍位列前两名。在国内市场，2021年宁德时代储能电池市场份额近六成，如果考虑到时代上汽的份额，宁德体系的公司市占率更高，比亚迪紧随其后，储能电池市场份额16.0%。中创新航排名第三，市场份额4.3%。59.7%16.

65、0%4.3%4.0%3.2%1.7%1.4%1.2%1.1%宁德时代比亚迪中航锂电国轩高科双登集团时代上汽亿纬锂能天津力神瑞普能源20222022全球锂电池储能市占率全球锂电池储能市占率20212021年国内锂电池企业储能市占率年国内锂电池企业储能市占率数据来源：中商情报网，储能与电力市场，前瞻产业研究院，华金证券研究所整理43.40%11.50%7.80%7.50%7.30%6.10%4.70%4.50%7.20%宁德时代比亚迪亿纬锂能LG新能源三星SDI瑞普兰钧辉鹏能源国轩高科其他 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录目录0公司简介与财务分析公司简介与财务分析全球

66、新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料安全保供，布局上游资源和材料投资建议投资建议 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.1 4.1 同行业公司财务数据对比同行业公司财务数据对比4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击从营业收入和归母净利润来看，宁德时代远高于国内同行。0 1,000 2,000 3,000 4,000 2018年2019年2020年2021年2022年宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科中创新

67、航-100%0%100%200%300%2018年2019年2020年2021年2022年宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科中创新航-100%0%100%200%2018年2019年2020年2021年2022年宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科-02402903402018年2019年2020年2021年2022年宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科中创新航营业收入对比（亿元）营业收入对比（亿元）历年归母净利润对比（亿元）历年归母净利润对比（亿元）营业收入营业收入YOYYOY对比对比归母净利润归母净利润YOYYOY对比对比数据来源：Wind，华金证券研究所整理备注：宁德时代2022年

68、财务数据来源公司年报，其他公司2022年财务数据来源wind一致预期 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.2 4.2 与同行业公司利润率和费用率比较与同行业公司利润率和费用率比较4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击宁德时代毛利率、归母净利率维持行业内较高水平。宁德时代历年毛利率行业排名较高，2022年毛利率下滑、但仍维持行业较高水平。宁德时代归母净利率2022年约9.35%、行业排名第二，亿纬锂能约9.54%。公司总费用率在行业内相对较低。从研发费用占比来看，宁德时代、亿纬锂能均超过50%。数据来源：Wind，华金证券研究所整理0%10%20%30%40%2018年2019年202

69、0年2021年2022年宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科中创新航-10%0%10%20%30%2018年2019年2020年2021年2022年宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科中创新航0%10%20%30%40%2018年2019年2020年2021年2022年宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科中创新航-10%30%70%110%宁德时代亿纬锂能欣旺达国轩高科中创新航销售费用管理费用财务费用研发费用历年毛利率对比历年毛利率对比历年归母净利率对比历年归母净利率对比历年总费用率对比（含销管财研费用）历年总费用率对比（含销管财研费用）20222022年各项费用率占比（含销管财研费年各项费用率占比（含销管财研

70、费用）用）备注：宁德时代2022年财务数据来源公司年报，其他公司2022年财务数据来源2022年半年报 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.3 4.3 资本市场融资助力公司成长资本市场融资助力公司成长4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击公司上市以来，通过资本市场直接和间接融资1556.7亿元，资产总计6009.5亿元。但是，公司的产能持续不断的扩大，资产负债率逐年攀升，为行业内最高。数据来源：Wind，华金证券研究所整理18.4115.710.2811.968.719.28 18.941618202016 2017 2018 2019 2020 2021 20

71、2244.7646.7052.3658.3755.8269.9070.560.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.000040005000600070002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022资产总计(亿元)资产负债率(%)宁德时代融资规模宁德时代融资规模宁德时代总资产及资产负债率宁德时代总资产及资产负债率宁德时代宁德时代ROEROE摊薄（摊薄（%）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.4 4.4 研发人员数量过万，学历较高研发人员数量过万，学历较高4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击20

72、22年，公司研发人员数量大幅增长，总数量已经超过1.6万人，同比增长62%，已经接近2018年研发人员数量的四倍。研发人员中，学历普遍较高。公司研发人员中博士有264人，占比1.6%，硕士2852人，占比17.5%，本科及以上学历的人员近万人。公司研发人员结构比较年轻。40岁以上人员661人，占比4%；40岁以下人员15661人，占比96%。1.62%17.47%41.04%39.87%博士硕士本科其他4,2175,3645,59210,0791632202,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000200212022

73、-2022宁德时代研发人员数量（人）宁德时代研发人员数量（人）20222022年宁德时代研发人员学历结构年宁德时代研发人员学历结构数据来源：公司年报，Wind，华金证券研究所整理 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.5 4.5 专利成果显著，海外专利数量大幅增长专利成果显著，海外专利数量大幅增长4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击公司连续多年在研发领域大手笔投入，取得了非常显著的成果。截止2022年底，公司已拥有专利6583项，其中境内专利5518项，境外专利1065项，此外，公司正在申请的专利还有10054项。这位公司未来在知识产权授权和合作方面占据有力

74、竞争地位，并有望增厚公司的利润。公司重视境外专利布局，从2018年到2022年，公司境外专利数量从38项增长到1065项，增长幅度达到27倍，将为公司产品出口到海外市场保驾护航。38650 200 400 600 800 1,000 1,200 200212022宁德时代专利数量（项，截止宁德时代专利数量（项，截止20222022年底）年底）-2022宁德时代境外专利数量（项）宁德时代境外专利数量（项）数据来源：公司年报，Wind，华金证券研究所整理33.17%6.40%60.43%境内专利境外专利 请仔细阅读在本报告尾部的

75、重要法律声明4.6 4.6 公司规划产能详情公司规划产能详情4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击宁德时代宁德时代产能规划产能规划(GWh)(GWh)数据来源：公司公告，公司环评，华金证券研究所整理持股持股基地基地规划产能规划产能202222023E2023E2024E2024E2025E2025E独资独资宁德湖东17.214.717.217.217.217.2宁德湖西504850505050车里湾塘40020404040宁德福鼎85030758085福建厦门1200121212江苏溧阳664448666666广东肇庆30015303030江西宜春500204050

76、50四川宜宾9179贵州贵阳6000303060德国埃尔福特1405101414合资合资江苏溧阳48.69.39.318.618.648.6广东广州青海西宁8.968.968.968.968.968.96湖北武汉9.69.69.69.69.69.6四川宜宾福建宁德301015303030合计合计727.36161.56332.06558.36632.36727.36备注：公司22年公告已有产能390GWh，存在误差可能主要因为技术进步、生产效率提升、带动产能提升。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.6 4.6 公司具有全球最

77、大的产能公司具有全球最大的产能4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击宁德时代的产能不断提升。根据2022年报，公司已有产能390GWh，并持续扩建国内外产能。根据公司公告、环评数据和新闻统计，到2025年，公司的产能有望接近750GWh，保持行业第一。我们认为，在锂电池需求和产能快速增加的过程中，全球龙头公司依然占据有利竞争地位，产能的扩张还会继续。全球龙头锂电池公司产能规划全球龙头锂电池公司产能规划(GWh)(GWh)数据来源：CNBC，INSIDEEVs，公司公告，华金证券研究所整理00500600700800202120222023E2024E2025E宁德时

78、代LGNorthvoltSK松下特斯拉三星 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.7 4.7 宁德时代配套全球最多的车企宁德时代配套全球最多的车企4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击资料来源：公司公告，华金证券研究所整理 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.8 4.8 动力电池出货量连续多年全球第一动力电池出货量连续多年全球第一4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击宁德时代连续五年市占率第一。新能源车销量的快速增长，带动动力电池装机量快速提升，宁德时代龙头地位显著。LG新能源由LG化学电池业务拆分而成，是宁德时代最大的竞争对手。日本松下由2019年的全球装机量第二名下滑至2

79、020年的第三名，主要系其扩产速度较慢，2022年比亚迪大量扩产，与LG新能源并列全球装机量第二名，松下则继续下滑至第四名。欣旺达和孚能科技凭借极高增速首次进入全球装机量前十，远景动力和蜂巢能源排名下滑排名排名2021 TOP102021 TOP10公司公司20202020年装机量年装机量 （GWhGWh）20202020年市场份额年市场份额20212021年装机量年装机量 （GWhGWh）20212021年市场份额年市场份额2022 TOP102022 TOP10公司公司20222022年装机量年装机量 （GWhGWh）20222022年市场份额年市场份额20222022同比增速同比增速1

80、1宁德时代宁德时代36.224.7%96.732.6%宁德时代宁德时代191.637.0%98.14%2 2LGLG新能源新能源34.323.4%60.220.3%LGLG新能源新能源70.413.6%16.94%3 3松下松下2718.4%36.112.2%比亚迪比亚迪70.413.6%167.68%4 4比亚迪比亚迪9.86.7%26.38.8%松下松下387.3%5.26%5 5SK OnSK On8.15.5%16.75.6%SK OnSK On27.85.4%66.47%6 6三星三星SDISDI8.55.8%13.24.5%三星三星SDISDI24.34.7%84.09%7 7中创

81、新航中创新航3.42.3%7.92.7%中创新航中创新航203.9%153.16%8 8国轩高科国轩高科2.41.6%6.42.1%国轩高科国轩高科14.12.7%120.31%9 9远景动力（远景动力（AESCAESC）3.92.7%4.21.4%欣旺达欣旺达9.21.8%253.20%1010蜂巢能源蜂巢能源0.60.4%3.11.0%孚能科技孚能科技7.41.4%215.10%其他其他12.58.5%268.8%其他其他44.58.6%71.15%合计合计146.8100.0%296.8100.0%合计合计517.9100.0%74.49%全球前十大动力电池公司装机量及市场份额全球前十大

82、动力电池公司装机量及市场份额数据来源：SNE Research，华金证券研究所整理 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.9 4.9 新产品方面，公司持续引领市场新产品方面，公司持续引领市场4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击公司作为国内锂电池龙头企业，在产品布局方面，持续引领市场。在现有锂电池体系中，公司持续迭代无热扩散技术，提高锂电池的安全性，并且推出第三代CTP技术，提高锂电池的成组效率。另外，在钠电池方面重点布局，持续迭代，并且公司已经开始研究将钠电与锂电混搭使用。钠离子电池具备成本低、高倍率充电、低温性能好等优势钠离子电池具备成本低、高倍率充电、低温性能好等优势。钠离子电池

83、能量密度与磷酸铁锂电池差异小，且在快充、安全性、低温性能、集成效率和成本上均更优异。宁德时代主要研发项目宁德时代主要研发项目数据来源：宁德时代年报，华金证券研究所整理主要研发项目主要研发项目项目进展项目进展拟达到的目标拟达到的目标预计对公司未来发展的影响预计对公司未来发展的影响钠离子电池钠离子电池已发布第一代钠离子电池，与客户推进落地中推动钠离子电池产业化钠离子电池原材料储量丰富、分布广泛，其性能与锂离子电池优势互补，提供灵活的多层次、多元化的解决方案麒麟电池麒麟电池已实现量产助力新能源车实现 1,000km的续航里程，4C 的快充能力提升新能源车在续航、补能便利性的竞争力，巩固公司在动力电池

84、系统创新领域领先地位第二代无热扩散技术第二代无热扩散技术与客户推进落地中引领全球电池安全标准的新高地实现高比能电池高效集成与高安全兼得，进一步提升公司产品竞争力M3P M3P 多元磷酸盐电池多元磷酸盐电池与客户推进落地中磷酸盐体系能量密度和低温放电能力改善兼顾续航里程与成本优势，有利于提升公司磷酸盐体系的竞争力凝聚态电池凝聚态电池与客户洽谈合作中打造高比能、高安全电芯产品实现高比能与高安全兼得，助力公司动力电芯产品持续保持竞争力和领先性 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.10 4.10 多种电池成组方案性能比较多种电池成组方案性能比较4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击代表电池种

85、类代表电池种类宁德时代宁德时代CTPCTP刀片电池刀片电池46804680代表厂商代表厂商宁德时代比亚迪松下、LG化学、特斯拉特点特点以大模组替代小模组，简化结构，实现电池包轻量化；电池包体积利用率提高了15%-20%，电池包零部件数量减少40%，生产效率提升了50%通过结构创新，在成组时可以跳过“模组”，大幅提高了体积利用率，最终达成在同样的空间内装入更多电芯的设计目标内部采用了无极耳设计，电极导电涂层和电池端盖的有效接触面积可达到100%，极大地提升了散热能力结构结构CTP（方形）CTP（方形）CTC（圆柱）系统能量密度系统能量密度200Wh/kg140Wh/kg215Wh/kg电池容量电

86、池容量120KWh77kWh94.44KWh空间利用率空间利用率55%-60%60%-充电速率充电速率12分钟，充电约80%33分钟，从10%充至80%15分钟，从10%充至80%循环充电次数循环充电次数1800次超3000次-寿命寿命200万公里120万公里-最大功率密度最大功率密度高于刀片电池较低1000W/kg良品率良品率-96%-97%80-90%生产成本生产成本较三元电池低15%较传统磷酸铁锂降低20-30%较2170成本降低约14%BMSBMS管理管理一般较易难安全性能安全性能研发了“无热扩散技术”，优化降低了该电芯之间热蔓延的风险磷酸铁锂失控温度高；且增加了散热面积；内含排气管道

87、全极耳减少发热但易发生微短路数据来源：华金证券研究所整理 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.11 4.11 第三代第三代CTPCTP（麒麟电池）推出（麒麟电池）推出4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击公司在CTP领域持续迭代。公司第一代CTP技术去掉电池模组的侧板，第二代CTP技术优化掉模组的端板，第三代技术使用平板化的托盘，去除箱体上的纵梁或横梁。通过对电池包减重，提高成组率，最终提高电池包的能量密度。公司麒麟电池包已实现量产，首发车型为极氪009。在相同的化学体系、同等电池包尺寸下，公司麒麟电池包的电量，相比4680系统可以提升13%。随着公司CTP技术不断迭代，对于电芯的一

88、致性、电芯的膨胀系数等性能提出了更高的要求。宁德时代第三代宁德时代第三代CTPCTP技术（麒麟电池）技术（麒麟电池）数据来源：公司公告，汽车电子设计，华金证券研究所整理 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.12 4.12 进军换电领域，打造组合换电整体解决方案进军换电领域，打造组合换电整体解决方案4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击20222022年年1 1月月1818日，宁德时代官宣进军换电领域。推出由日，宁德时代官宣进军换电领域。推出由“换电块、快换站、换电块、快换站、APP”APP”三大产品共同组成的组合三大产品共同组成的组合换电整体解决方案和服务，在车电分离的模式下，将电池

89、作为共享资产独立出来，带给市场全新的体验。换电整体解决方案和服务，在车电分离的模式下，将电池作为共享资产独立出来，带给市场全新的体验。换电块换电块“巧克力换电块”是专门为实现共享换电而开发量产的电池，具有小而高能，自由组合，极简设计三大特点。采用宁德时代最新CTP技术，“巧克力换电块”重量能量密度超过160Wh/kg，体积能量密度超过325Wh/L，单块电池可以提供200公里左右的续航，并可以适配全球80%已经上市以及未来3年要上市的纯电平台开发的车型。快换站快换站具有占地小、流通快、容量大、全气候四大特点。每一个标准站仅需三个停车位，单个电块换电约1分钟，站内可存储48个换电块，确保用户时时

90、都有满电的电块可以更换，无需长时等待。APPAPP承担了不同模块与消费者之间的纽带作用，提供了人、车、站、电块的相互连接和服务。数据来源：宁德时代官网，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.13 4.13 换电服务首落厦门，定价合理模式共赢换电服务首落厦门，定价合理模式共赢4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击换电服务正式在厦门启动。2022年4月18日，EVOGO换电服务在厦门正式启动，首批启动服务的4座快换站分布于厦门思明区、湖里区和海沧区，预计到今年底，将在厦门完成30座快换站的投建。届时，厦门岛上每3公里的服务半径内将有1座快换站。定价合理。巧克力换电块的月租金

91、最低优惠价为399元/块，租金价格将根据用户的不同使用条件做动态调整。快换站的服务价格与快充相当，并将根据站址、时段等因素进行动态调整。EVOGO换电服务将让更多的用户享受便捷的补能体验。合伙人加盟，模式共赢。通过城市合伙人计划，宁德时代子公司时代电服与合作伙伴们达成互惠共赢的全方位合作，各方在技术、资源、服务等方面实现强强联合，共同推进换电网络建设及小绿环车型的推广。目前，一汽奔腾NAT组合换电版和爱驰汽车U5换电版车均加入EVOGO“小绿环家族”，爱驰U5车型预计今年第四季度将推向市场。ChocoSEBChocoSEB 巧克力换电块巧克力换电块EVOGOEVOGO换电服务换电服务数据来源：

92、宁德时代官网，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4.14 4.14 宁德时代储能领域战略合作汇总宁德时代储能领域战略合作汇总4.4.全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击数据来源：CATL宁德时代公众号，艾邦高分子公众号，SOLARZOOM光储亿家公众号，华金证券研究所整理序号序号日期日期类别类别名称名称内容概要内容概要12021年5月6日公司明阳智慧能源集团股份公司依据合作协议，双方将在“风光储”一体化和“源网荷储”一体化即“两个一体化”领域建立全面的战略合作伙伴关系，双方将就储能系统产品及“两个一体化”项目的设计、开发、投资、建设、运营、维护，以及新技术开发应用等方面开展全

93、面合作。同时，针对储能在新能源发电领域的应用，双方将共同研究应用于新能源发电侧的储能系统产品，合作研究新能源+储能的新模式，共同推动新模式的示范应用。22021年6月15日公司中国能源建设有限公司根据协议，双方将在科技研发、储能系统产品和产业合作、储能项目以及重点区域市场、国际业务拓展等方面建立长期、稳定、牢固的战略合作伙伴关系。32021年7月6日政府香港中华煤气有限公司根据协议，双方将在能源互联网建设、储能解决方案、储能商业模式创新、电池技术合作、芯片与股权投资等多方面展开合作，共同推动行业产业的零碳转型，助力国家双碳目标的实现。签约仪式现场，双方还宣布成立合资公司并投入优势资源，未来打造

94、集先进储能技术、集成服务提供商、综合智慧能源解决方案供应商及项目运营商于一体的能源科技创新企业。42021年8月18日政府四川发展根据协议，宁德时代将与四川发展及6家控股公司深化合作，在储能、充换电设施、航空动力研发、上游材料一体化、智能矿山采掘、零部件供应、商用车电动化等领域携手构建优势互补、合作共赢的新格局。52021年8月31日公司晶科能源股份有限公司根据协议，宁德时代和晶科能源将利用双方自身优势，基于“深度互信、战略协同、优势互补、合作共赢”原则，在储能业务、整县推进光储综合解决方案、全球市场光储合作、产业链上下游碳中和推进、基于创新光储架构及系统集成方案的联合研发等多领域达成了全方位

95、的战略合作意向。62021年10月20日公司国家能源投资集团根据协议，双方将深入贯彻落实“四个革命、一个合作”能源安全新战略和碳达峰、碳中和目标任务，充分发挥各自在资金、技术、人才、管理、市场、渠道和产业链等方面优势，在新能源产业发展、智慧能源建设、储能技术与标准体系建设、国际业务拓展等方面深化合作，积极为我国能源转型发展做出贡献。72021年10月22日公司中国华电集团有限公司根据协议，双方将秉承“依法合规、平等自愿、优势互补、市场主导、互利共赢”的原则，充分发挥各自资源和业务优势，在储能、新能源、综合智慧能源等领域，加强品牌、市场、技术与产品合作，坚持协同发展，积极为我国能源转型发展做出贡

96、献。82022年6月17日公司福建省能化集团双方将充分发挥各自在资金、技术、人才、管理、市场、渠道和产业链等方面的优势，在能源项目开发、电池产业链布局、储能项目等领域深化合作，积极构建清洁低碳、安全高效的能源体系，为能源转型发展做出贡献。92022年7月21日政府山东省政府，济宁市政府双方将聚焦绿色能源与绿色制造有机融合发展，大力发展新能源电池及材料、换电及储能应用等新能源产业，积极招引培育上下游配套产业，推广新能源汽车，推进船舶电动化，不断壮大新能源产业新业态，构建高质量发展新引擎。102022年7月30日政府成都市政府宁德时代将在成都设立西南运营总部及成都研究院，依托自身在电池制造、换电、

97、零碳、储能等技术优势，围绕新能源开发利用、动力电池、新型储能、零碳交通等进行创新技术研究、产品及场景创新开发、项目孵化。112022年9月4日公司阳光电源宁德时代与阳光电源将充分发挥各自优势，携手开拓全球光储一体化市场。双方将在储能系统产品创新及全球应用等方面扩大合作，共同推进产业协同，助力新能源行业可持续发展。122022年12月22日公司Gresham House双方建立互利共赢的长期战略合作伙伴关系，将进一步加速电池储能这一关键技术的大规模应用，助力全球能源转型，为实现全球碳中和目标贡献绿色力量。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录目录0公司简介与财务分析公司简

98、介与财务分析全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料安全保供，布局上游资源和材料投资建议投资建议 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5.1 5.1 锂电池的成本构成锂电池的成本构成5.5.安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击过去几年，随着全球新能源汽车的爆发，锂电池上游的碳酸锂和氢氧化锂的价格大幅波动，使得锂电池的成本剧烈的变化。从锂电池的成本构成来看，正极材

99、料占比最大。根据当前的碳酸锂价格跌破30万元/吨测算，锂电池正极材料成本占比接近50%。数据来源：WIND，华金证券研究所碳酸锂和氢氧化锂价格（万元碳酸锂和氢氧化锂价格（万元/吨）吨）锂电池主要材料成本占比（锂电池主要材料成本占比（523523型动力电池为例）型动力电池为例）002017-04-052018-04-052019-04-052020-04-052021-04-052022-04-05价格:碳酸锂99.5%电:国产价格:氢氧化锂56.5%:国产48.05%8.83%5.86%9.48%11.29%16.49%正极材料负极材料隔膜电解液铜箔其他（含制造费用）请仔

100、细阅读在本报告尾部的重要法律声明5.2 5.2 积极开拓上游资源，中游材料环节，完善产业链布局积极开拓上游资源，中游材料环节，完善产业链布局5.5.安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击积极布局上游锂资源和镍资源的开发和回收，并形成了一定规模，公司将持续加大回收等多种形式的资源供给战略。积极参股三元材料前驱体、三元材料生产，以及磷酸铁锂和隔膜的合资。数据来源：公司公告，Wind，华金证券研究所整理上游矿产锂矿天宜锂业（25%）North American Lithium（43.59%）Neo Lithium（8%）Pilbara（8.24%）镍矿北

101、美镍业（25.38%）蓝天金属（75%）铜钴矿腾远钴业（0.8%）洛阳钼业（24.68%）上游材料及设备正极材料邦普循环（53%）曲靖麟铁（40%）裕能新能（10.54%）江西升华（20%）负极材料尚太科技（2.22%）屏南时代（100%）电解液时代思康（66%）锂电设备先导智能（7.15%）时代星云（20%）主营业务：动力电池下游储能设备电力工程永福股份（7.86%）时代绿色能源（100%）储能项目国网时代（40%）润源电能（100%）储检充快卜新能（35%）时代星云（20%）宁德科士达（20%）下游其他业务汽车制造瑞庭时代（100%）北汽蓝谷（1.48%）Inceptio（6.72%）换电

102、业务宁德智享（22.11%）武汉蔚能（10.68%）蓝谷智慧能源（8.89%）集成电路半导体上海瀚薪（3.87%）杭州芯迈半导体技术有限公司（1.89%）北京天科合达半导体股份有限公司（4.98%）时代广汽时代上汽时代一汽时代吉利东风时代蕉城时代青海时代东莞润源瑞庆时代江苏时代上汽时代四川时代广汽时代福鼎时代厦门时代时代锂动力持股100%持股51%持股51%持股51%持股50%持股49%持股49%持股100%持股51%持股100%持股69%持股100%持股100%持股100%持股100%持股55%宁德时代上下游产业链示意图 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5.3 5.3 自产前驱体生产流程

103、自产前驱体生产流程5.5.安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击锂电池材料工艺流程：锂电池材料工艺流程：公司应用电池回收技术生产锂电池材料，主要产品是三元前驱体三元前驱体，其生产流程分为废废旧电池前处理工艺、湿法处理工艺、前驱体合成工艺旧电池前处理工艺、湿法处理工艺、前驱体合成工艺三阶段：废旧电池前处理工艺：为保证后续安全，放完废旧电池中残余的电量后，通过梯度高温处理，将废旧电池的有害物质无害化；再破碎、分选废旧电池，将正负极活性粉末、负极集流体、正极集流体和正极壳分离。湿法处理工艺：将前处理工序分离得到的正极活性粉末中的钴、镍、锰等金属化合物用酸

104、溶成溶液；去除溶液中铁、钙、镁、铜、铝等杂质元素，同时对镍、钴、锰等金属进行分离和提纯对镍、钴、锰等金属进行分离和提纯。前驱体合成工艺：在前道工序基础上，根据工艺要求配液，经过反应、过滤洗涤、干燥、异物分离等工艺，得到三元前驱体产品。数据来源：宁德时代招股说明书，华金证券研究所 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5.4 5.4 自产正极材料相关产品及盈利情况自产正极材料相关产品及盈利情况5.5.安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击2022年全球三元前驱体出货量100.62万吨，其中国内出货量86.07万吨，同比增长38.7%，占全球比例高达85

105、%。2022年中伟股份、格林美、华友钴业和湖南邦普前驱体出货量在国内外市场均位居全球前四，其中湖南邦普（宁德时代的孙公司）全球市场份额10%。从营业收入来看。过去几年，公司资产正极材料相关产品的收入快速增加，2021年已经实现营业收入154.56亿元，同比增长350.74%。数据来源：鑫椤资讯，华金证券研究所整理23%13%11%10%43%中伟股份格林美华友钴业湖南邦普其他20222022全球三元前驱体市场份额（全球三元前驱体市场份额（%）5.91 6.11 24.71 38.61 43.05 34.29154.57 305.40-100%0%100%200%300%400%-50.00 1

106、00.00 150.00 200.00 250.00 300.00 350.00 2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年收入：亿元收入YOY正极材料相关产品的收入及同比（亿元）正极材料相关产品的收入及同比（亿元）请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5.5 5.5 公司通过邦普平台，不断强化锂电池材料端的布局公司通过邦普平台，不断强化锂电池材料端的布局5.5.安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料龙头，全面出击数据来源：公司公告，华金证券研究所整理邦普循环邦普循环 产能汇总（万吨）产能汇总（万吨）基地基地子公司子公司项目穿

107、透项目穿透权益比例权益比例项目时间项目时间项目项目产能规产能规划划202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E2026E2026E三元前驱体三元前驱体湖南长沙基湖南长沙基地地湖南邦普循环科技100%2010湖南邦普一线：年产 650吨 三元前驱体0.070.070.070.070.070.070.07湖南邦普循环科技100%2014湖南邦普二线：年产 4500吨 三元前驱体0.450.450.450.450.450.450.45湖南邦普循环科技100%-湖南邦普三线：新增年产 8000吨 三元前驱体0.80.80.80.80.80.80.8湖南邦普循环科技100

108、%2019湖南邦普四期项目：年产 25000吨 三元前驱体2.52.52.52.52.52.52.5湖南邦普循环科技100%2021湖南邦普五期项目：年产 5万吨 三元前驱体5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 5.0 湖南邦普循环科技100%2021湖南邦普五期改扩建项目：新增年产 2.5万吨 三元前驱体2.5 2.5-2.5 2.5 2.5 2.5 福建宁德福福建宁德福鼎基地鼎基地宁德邦普循环科技100%2025年产 10万吨 正极材料前驱体一期：年产5.0万吨二期：年产5.0万吨0湖北宜昌基湖北宜昌基地地宜昌邦普时代新能源100%2021邦普一体化新能源产

109、业项目年产18万吨前驱体三元前驱体总产能三元前驱体总产能 39.3239.3213.8213.8221.3221.3231.3231.3239.3239.3239.3239.32 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明目录目录0公司简介与财务分析公司简介与财务分析全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球新能源汽车高速发展，动力电池需求旺盛全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球能源革命大势所趋，锂电池储能长期高增长全球龙头，全面出击全球龙头，全面出击安全保供，布局上游资源和材料安全保供，布局上游资源和材料投资建议投资建议 请仔细阅读在本报告

110、尾部的重要法律声明6.1 6.1 公司业务预测公司业务预测6 6.投资建议投资建议动力电池：我们预计公司2023年动力电池销量370GWh，2024-2025年销量分别增长27%、25%。因上游原材料价格回落，将带动毛利率回升企稳。储能电池：我们预计公司2023年储能电池销量有望达到100GWh。数据来源：Wind，华金证券研究所整理公司各项业务预测公司各项业务预测20222022年年2023E2023E2024E2024E2025E2025E动力电池动力电池销量：销量：GWhGWh242370470590单价：元单价：元/WhWh0.98 0.81 0.77 0.75 营业收入：亿元营业收入

111、：亿元2365.93 2997.41 3619.00 4425.00 毛利率毛利率17.17%23.46%24.03%24.00%毛利润：亿元毛利润：亿元406.28 703.10 869.50 1062.00 储能电池储能电池销量：销量：GWhGWh47100150200 单价：元单价：元/WhWh0.96 0.82 0.78 0.74 营业收入：亿元营业收入：亿元449.80 820.00 1170.00 1480.00 毛利率毛利率17.01%25.61%24.36%24.32%毛利润：亿元毛利润：亿元76.53 210.00 285.00 360.00 电池材料及回收电池材料及回收营业

112、收入：亿元营业收入：亿元260.32 375.00 540.00 680.00 毛利率毛利率21.23%22.00%24.44%27.50%毛利润：亿元毛利润：亿元55.25 82.50 132.00 187.00 电池矿产资源电池矿产资源营业收入：亿元营业收入：亿元45.09 64.00 92.00 121.60 毛利率毛利率12.24%14.00%14.00%14.74%毛利润：亿元毛利润：亿元5.52 8.96 12.88 17.92 其他其他营业收入：亿元营业收入：亿元164.80 180.00 198.00 217.80 毛利率毛利率73.92%70.00%70.00%70.00%毛

113、利润：亿元毛利润：亿元121.82 126.00 138.60 152.46 合计合计营业收入：亿元营业收入：亿元3285.94 4436.41 5619.00 6924.40 毛利率毛利率20.25%25.48%25.59%25.70%毛利润：亿元毛利润：亿元665.41 1130.56 1437.98 1779.38 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6.2 6.2 估值对比估值对比6 6.投资建议投资建议估值对比。国内动力电池和储能电池相关的上市公司还有亿纬锂能、国轩高科、欣旺达、派能科技、鹏辉能源等。数据来源：Wind，华金证券研究所整理市值市值/亿元亿元归母净利润归母净利润/亿元亿

114、元PEPE20222022年年2023E2023E2024E2024E20222022年年2023E2023E2024E2024E300750.SZ300750.SZ宁德时代宁德时代9589307.29453.10616.4531.21 21.16 15.56 300014.SZ亿纬锂能138735.1066.4499.6139.52 20.88 13.92 002074.SZ国轩高科5272.8316.2327.56186.51 32.47 19.12 300207.SZ欣旺达37510.8723.7231.9834.50 15.81 11.73 688063.SH派能科技40612.712

115、4.8335.3631.92 16.34 11.48 300438.SZ鹏辉能源2616.5712.9018.8139.73 20.22 13.87 公司估值对比公司估值对比备注：宁德时代采用我们预测值，其他公司预测值采用WIND一致预期，截止日期2023年3月28日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6.3 6.3 投资建议投资建议6 6.投资建议投资建议投资建议：全球新能源汽车趋势已成，消费端需求明显增加，动力电池TWh需求时代已经临近。随着风光等新型能源占比提升，能源供给的方式越来越丰富，分布式、离散型能源供给占比越来越高，新型储能将打开锂电池需求的第二空间。宁德时代作为全球龙头锂电池

116、企业，深耕锂电池多年，积累了深厚的技术实力，打造了优质的产品，在全球拥有五大研发中心、十大生产基地。为全球主要车企和储能市场提供锂电池产品和解决方案，动力电池和储能电池市占率均为全球第一。公司研发人员过万，已经授权和正在申请的专利超过万件，强化海外专利保护，为产品出口到海外市场保驾护航。另外，公司还积极开拓产业链协同发展，布局上有资源和材料，保障公司供应链安全。未来多年公司将保持高增长。我们预我们预计公司计公司-2025年归母净利润分别为年归母净利润分别为453.10453.10、616.45616.45、809.73809.73亿元，亿元，EPSEPS分别为分别为1

117、8.5518.55、25.2425.24、33.1533.15元，元，20232023年年3 3月月2828日股价对应日股价对应P/EP/E分别为分别为21.1621.16、15.5615.56、11.8411.84，上调至，上调至“买入买入-A”-A”评级。评级。数据来源：聚源，华金证券研究所整理2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入：百万元营业收入：百万元328594 443641 561900 692440 YoY(%)YoY(%)152.07 35.01 26.66 23.23 净利润：百万元净利润：百万元30729 45310 616

118、45 80973 YoY(%)YoY(%)92.89 47.45 36.05 31.35 EPSEPS：元元12.58 18.55 25.24 33.15 ROE(%)ROE(%)18.91 22.58 23.72 24.02 P/E(P/E(倍倍)31.21 21.16 15.56 11.84 P/B(P/B(倍倍)5.83 4.71 3.66 2.83 备注：EPS基准股本为2023年3月28日总股本 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明风险提示风险提示数据来源：公司公告，汽车电子设计，华金证券研究所整理政策落地不及预期；政策落地不及预期；原材料价格大幅上涨，行业降本不及预期；原材料价格大

119、幅上涨，行业降本不及预期；国际贸易摩擦影响；国际贸易摩擦影响；其他不可抗力风险。其他不可抗力风险。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明财务报表预测财务报表预测数据来源：聚源，华金证券研究所整理资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E流动资产流动资产387735 387735 360929 360929 538205 538205 554546 554546 现金191043 179058 259003 281688 应收票据及应收账款61493 55576 92699 90023 预付账款15843 14277 2

120、3872 23140 存货76669 70765 115700 113757 其他流动资产42687 41252 46931 45937 非流动资产非流动资产213217 213217 256000 256000 299992 299992 341372 341372 长期投资17595 25458 33490 41636 固定资产89071 123062 151205 176463 无形资产9540 10706 12129 13665 其他非流动资产97011 96774 103168 109608 资产总计资产总计600952 600952 616929 616929 838197 838

121、197 895918 895918 流动负债流动负债295761 295761 273599 273599 437491 437491 420136 420136 短期借款14415 14415 14415 14415 应付票据及应付账款220764 192962 330292 313606 其他流动负债60582 66222 92783 92115 非流动负债非流动负债128282 128282 122764 122764 115866 115866 105968 105968 长期借款78277 72760 65862 55964 其他非流动负债50005 50005 50005 5000

122、5 负债合计负债合计424043 424043 396364 396364 553357 553357 526105 526105 少数股东权益12428 16929 22835 30687 股本2443 4397 4397 4397 资本公积88904 86950 86950 86950 留存收益64457 109200 169958 249842 归属母公司股东权益164481 203636 262006 339126 负债和股东权益负债和股东权益600952 600952 616929 616929 838197 838197 895918 895918 主要财务比率主要财务比率2022

123、A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E成长能力成长能力营业收入(%)152.07 35.01 26.66 23.23 营业利润(%)85.75 52.26 34.91 30.80 归属于母公司净利润(%)92.89 47.45 36.05 31.35 获利能力获利能力毛利率(%)20.25 25.48 25.59 25.70 净利率(%)9.35 10.21 10.97 11.69 ROE(%)18.91 22.58 23.72 24.02 ROIC(%)12.36 15.08 17.35 19.04 偿债能力偿债能力资产负债率(%)70.56 64.25 6

124、6.02 58.72 流动比率1.31 1.32 1.23 1.32 速动比率0.89 0.89 0.84 0.92 营运能力营运能力总资产周转率0.72 0.73 0.77 0.80 应收账款周转率7.58 7.58 7.58 7.58 应付账款周转率1.60 1.60 1.60 1.60 估值比率估值比率P/E31.21 21.16 15.56 11.84 P/B5.83 4.71 3.66 2.83 EV/EBITDA33.03 23.39 16.38 12.47 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明财务报表预测财务报表预测数据来源：聚源，华金证券研究所整理利润表（百万元）利润表（百万元

125、）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入营业收入328594 328594 443641 443641 561900 561900 692440 692440 营业成本262050 330585 418102 514502 营业税金及附加907 1369 1673 2087 营业费用11099 17572 21204 25037 管理费用6979 13558 15843 18322 研发费用15510 26894 33400 39169 财务费用-2800-6030-8359-11496 信用/资产减值损失-3973-6724-7994-981

126、9 公允价值变动收益400 179 216 199 投资净收益2515 1310 1520 1696 营业利润营业利润36822 36822 56066 56066 75637 75637 98933 98933 营业外收入159 125 140 152 营业外支出309 140 160 182 利润总额利润总额36673 36673 56051 56051 75618 75618 98903 98903 所得税3216 6240 8067 10078 净利润净利润33457 33457 49812 49812 67551 67551 88825 88825 少数股东损益2728 4501 5

127、905 7853 归属母公司净利润归属母公司净利润30729 30729 45310 45310 61645 61645 80973 80973 EBITDA50073 71644 97569 126338 现金流量表（百万元）现金流量表（百万元）2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E经营活动现金流经营活动现金流61209 61209 41787 41787 146563 146563 94319 94319 净利润33457 49812 67551 88825 折旧摊销13091 17779 25361 32662 财务费用-2800-6030-83

128、59-11496 投资损失-2515-1310-1520-1696 营运资金变动16843-18299 63737-13789 其他经营现金流3132-164-207-187 投资活动现金流投资活动现金流-64140-64140-59086-59086-67626-67626-72158-72158 筹资活动现金流筹资活动现金流82266 82266 5315 5315 1008 1008 524 524 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 67评级说明评级说明公司评级体系公司评级体系收益评级：买入 未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持 未来6个月的投资收益率领先沪深30

129、0指数5%至15%；中性 未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持 未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%；卖出 未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上。风险评级：A 正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B 较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 68评级说明评级说明行业评级体系行业评级体系收益评级：领先大市 未来6个月的投资收益率领先沪深300指数10%以上；同步大市 未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-10%至10%；落后大市 未来

130、6个月的投资收益率落后沪深300指数10%以上；风险评级：A 正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B 较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 69法律声明法律声明分析师声明分析师声明张文臣、顾华昊声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。本公司具备证券投资咨询业务资格的说明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证

131、券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 70法律声明法律声明免责声明：免责声明：本报告仅供华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公

132、司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构

133、可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发、篡改或引用本报告的任

134、何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华金证券股份有限公司研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。华金证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 71法律声明法律声明风险提示风险提示:报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。投资者对其投资行为负完全责任，我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。华金证券股份有限公司办公地址：上海市浦东新区杨高南路759号陆家嘴世纪金融广场30层北京市朝阳区建国路108号横琴人寿大厦17层深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦10楼05单元 电话： 网址：