1、气凝胶行业深度报告系列一：气凝胶行业深度报告系列一：行业东风已至，气凝胶供需两旺行业东风已至，气凝胶供需两旺李永磊(分析师)董伯骏(分析师)陈云(联系人)S0350521080004S0350521080009S评级：推荐(首次覆盖)证券研究报告2023年03月31日基础化工 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2相对沪深300表现表现1M3M12M基础化工-6.6%-0.8%-5.3%沪深300-2.3%2.4%-3.0%最近一年走势-0.1943-0.1349-0.0755-0.01600.04340.1028基础化工沪深300 RUjXlYRUlZiXnOtQpN8ObP9PoMqQ

2、mOsRfQmMqMjMrRmP6MpPxOwMrQvMvPmNqN请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3重点关注公司及盈利预测重点关注公司及盈利预测重点公司代码股票名称2023/03/31EPSPE投资股价20212022E2023E20212022E2023E评级605399.SH晨光新材33.902.902.983.6713.6711.399.23未评级605366.SH宏柏新材16.250.500.810.8526.5418.1719.21买入688386.SH泛亚微透46.050.950.451.8085.06123.8325.58未评级601117.SH中国化学9.280.84

3、0.891.0714.298.928.66买入603281.SH江瀚新材49.563.42-3.83-12.93未评级603938.SH三孚股份33.491.722.743.2921.4012.6110.18未评级资料来源：Wind，国海证券研究所注：未评级公司盈利预测来自wind一致预期，已发年报公司2022年数据使用实际数据 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4核心提要核心提要 气凝胶供需两旺，当前正处于高速成长期气凝胶供需两旺，当前正处于高速成长期气凝胶材料保温隔热性能优异，防火防水且寿命长达1520年。“双碳”背景下，气凝胶下游多点开花，是高成长性与规模兼具的行业。当前气凝胶供需

4、两旺，首次覆盖，给予行业“推荐”评级。我们建议关注一体化优势显著且气凝胶产能规划大的晨光新材、具备一体化产能的宏柏新材、江瀚新材、工艺成熟的泛亚微透和气凝胶产能领先的中国化学、具有上游原料布局优势的三孚股份。渗透加速，空间广阔渗透加速，空间广阔在国家政策重点支持下，我国气凝胶市场已处于国际领跑地位。据我们测算，2023和2025年，我国气凝胶市场规模预计分别达48.6、122.6亿元，2021-2025年年均复合增速达68.9%。其中，油气管道是气凝胶下游最主要应用领域，预计2025年，气凝胶在油气领域市场空间约54.4亿元。新能源车领域构成气凝胶下游最快的增量，目前，国内前十大电池厂商大都已

5、使用气凝胶隔热材料，在汽车厂商追求更高能量密度的背景下，气凝胶的渗透率有望加速提升，预计2025年，气凝胶在该领域空间可达33.5亿元，20212025年复合增速高达89%。建筑保温材料市场规模超1700亿元，而气凝胶渗透率不足1%，未来应用空间广阔，预计2025年，建筑领域气凝胶需求可达20.0亿元。国内企业积极扩产，一体化布局更具优势国内企业积极扩产，一体化布局更具优势目前气凝胶正处在以我国企业为主导的第四次产业化浪潮中，在下游需求的驱动下，国内企业加速扩产，共同推进气凝胶成本的降低和产业规模的扩大。据我们统计，截至2023年3月，我国气凝胶材料产能为27.36万方/年，拟建产能达123.

6、85万方/年。正硅酸乙酯是气凝胶上游的主要前驱体，当前，国内产能仅约5.15万吨，不足以支撑当前气凝胶扩张的规划，2022年价格大幅上涨。因此，具备上游正硅酸乙酯，或正硅酸乙酯上游四氯化硅、三氯氢硅产能的一体化企业将在竞争中更具优势。同时，若硅烷企业能够实现氯化氢及乙醇双循环，气凝胶原材料成本可近似压缩为硅粉成本，进一步实现成本的大幅度降低。风险提示风险提示气凝胶下游需求不及预期；企业扩产进度不及预期；环保及安全生产风险；行业竞争加剧；政策推动不达预期；行业需求测算误差风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明52025年，我国气凝胶市场空间预计约年，我国气凝胶市场空间预计约122.6亿元

7、亿元 气凝胶作为性能优异的保温隔热材料，节能减排的同时长期看兼具经济效益，在“双碳”背景下，其渗透率有望持续提升。据我们测算，预计2023和2025年，我国气凝胶市场规模预计分别达48.6、122.6亿元，2021至2025年复合增速达68.9%。图表：图表：20225年，我国气凝胶市场规模测算年，我国气凝胶市场规模测算资料来源：2020年中国油气管道建设新进展高鹏等，2021年中国油气管道建设新进展高鹏，中国绝热节能材料协会，GGII，泛亚微透招股说明书，中国汽车工业协会，Navigant，电池中国公众号，QYResearch，中科润资气凝胶公众号，国家统计局，前瞻产业

8、研究院，国海证券研究所2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E油气领域市场空间（亿元）6.211.519.437.554.4新能源领域市场空间（亿元）2.77.114.923.833.5建筑领域市场空间（亿元）4.86.89.814.020.0其他领域市场空间（亿元）1.42.54.58.114.7合计市场空间（亿元）合计市场空间（亿元）15.127.948.683.4122.6增速（%）85.1%74.3%71.7%47.0%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明6国内企业积极扩产，气凝胶材料拟建产能达国内企业积极扩产，气凝胶材料

9、拟建产能达123.85万立方万立方 尽管我国气凝胶起步较晚，但发展迅速，目前已处于国际并跑或领跑地位。尽管我国气凝胶起步较晚，但发展迅速，目前已处于国际并跑或领跑地位。在下游需求驱动下，国内企业加速扩产，共同推进气凝胶工艺成本的降低和产业规模的扩大。据我们统计，截至2023年3月，我国气凝胶材料产能达27.36万立方/年，拟建产能为123.85万立方/年。图表：截至图表：截至20232023年年3 3月月，我国气凝胶主要产能分布，我国气凝胶主要产能分布资料来源：各公司官网，各公司公众号，各地政府官网，华经产业研究院，中国绝热节能网，保温材料与节能技术公众号，央广网，智通财经，各公司环评，中国绝

10、热节能材料协会公众号，巩义融媒公众号，有材有料新能源网公众号，国海证券研究所企业名称企业名称现有产能（万立方现有产能（万立方/年）年）拟建产能（万立方拟建产能（万立方/年）年）工艺工艺备注备注广东埃力生55超临界二氧化碳干燥阳中新材2万立方气凝胶毡，1000吨粉体，2万吨涂料28万立方气凝胶毡，1.9万吨气凝胶粉体常压干燥技术和超临界技术中凝科技控股51%中凝科技5000方气凝胶毡，100吨粉体，5000吨涂料常压干燥技术和超临界技术华陆新材525超临界二氧化碳干燥中国化学子公司航天乌江2超临界二氧化碳干燥河北金纳26-纳诺科技13.6超临界、常压合盛硅业控股股东合盛集团持股52.16%爱彼爱

11、和13超临界二氧化碳干燥华昌化工持股7.04%弘大科技13梯度减压干燥技术晨光新材33.5超临界二氧化碳干燥宏柏新材1复合干燥技术泛亚微透0.160.25（按10mm厚度折算）超临界二氧化碳干燥中科润资1000吨气凝胶粉体10超临界乙醇干燥兴发集团0.5超临界二氧化碳干燥江瀚新材1超临界干燥浙江岩谷2.5-泛锐熠辉22超临界二氧化碳干燥安珈新材2-北京建工3.2-气凝胶材料合计27.36123.85 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明7硅烷企业或更具成本优势硅烷企业或更具成本优势 具备正硅酸乙酯上游四氯化硅产能的一体化企业更具成本优势。具备正硅酸乙酯上游四氯化硅产能的一体化企业更具成本优

12、势。四氯化硅是三氯氢硅和多晶硅生产的副产物，直接使用四氯化硅进行正硅酸乙酯的合成成本过高，因此，能够实现四氯化硅循环利用的企业将更具优势。硅烷企业若能同时实现乙醇及氯化氢双循环，气凝胶原材料成本可近似压缩为硅粉成本，实现大幅度降低。硅烷企业若能同时实现乙醇及氯化氢双循环，气凝胶原材料成本可近似压缩为硅粉成本，实现大幅度降低。根据晨光新材环评，每生产1立方气凝胶约消耗0.28吨乙醇，以乙醇7000元/吨的价格计算，若乙醇可实现循环利用，则每生产1立方气凝胶就可节约乙醇成本约1961元。图表：乙醇和氯化氢双循环示意图图表：乙醇和氯化氢双循环示意图资料来源：宁夏晨光新材料有限公司年产30万吨硅基及气

13、凝胶新材料项目环评，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明8目录目录 气凝胶：保温界的六边形全能战士气凝胶：保温界的六边形全能战士 渗透加速，空间广阔渗透加速，空间广阔 国内企业积极扩产国内企业积极扩产 投资建议及关注标的投资建议及关注标的 风险提示风险提示 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明91.1 气凝胶是一种性能优异的新兴材料气凝胶是一种性能优异的新兴材料 气凝胶是用一定的干燥方式使气体取代凝胶中的液相而形成的一种纳米级多孔固态材料。气凝胶是用一定的干燥方式使气体取代凝胶中的液相而形成的一种纳米级多孔固态材料。气凝胶隔热性极佳，其热导率可低达0.012W/(m K

14、)，一寸厚的气凝胶相当于20-30块普通玻璃的隔热功能；其孔隙率高达99.9%，是良好的吸附介质，也可开发做催化剂载体；同时气凝胶还具有良好的阻燃性、绝缘性和隔音性，并且绿色环保。优异的性能使其在热学、声学、光学、电学、力学领域均有所应用，也被期许为“改变世界的神奇材料”。图表：气凝胶外观图表：气凝胶外观资料来源：中凝科技官网图表：气凝胶图表：气凝胶性能优异性能优异资料来源：爱彼爱和官网，广东省建筑节能协会公众号，中凝科技公众号，保温及节能新材料展览会公众号，国海证券研究所项目项目特性特性隔热性极佳导热系数可低于 0.016 W/(mK)。通过掺杂还可进一步降低硅气凝胶的辐射热传导，常温常压下

15、掺碳气凝胶的热导率可低达0.012W/(mK)，是目前导热系数最低的固态材料。吸附性好孔洞率达到99.9%，因此比表面积特别大，可用做催化剂载体。阻燃性能A级防火等级可达GB8624-2012建筑材料及制品燃烧性能分级A级要求防水一般的二氧化硅气凝胶亲水，但当气凝胶遇到化学活性物质时，会与表面的氧氢基团形成疏水的非极性基团。当气凝胶内30%的氧氢基团形成疏水基团时，气凝胶便能完全疏水。绝缘性良好介电常数小于1.003，是一种良好的绝缘介质，可以降低集成电路的漏电电流，降低导线之间的电容效应，降低集成电路发热等。隔音性良好声阻抗可高达106 kg/m2s，多孔隙增强吸音效果。绿色环保不含可吸入性

16、纤维，对皮肤无刺激作用，可用土埋法处理。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明101.1 纳米级多孔结构造就其优越的保温隔热性能纳米级多孔结构造就其优越的保温隔热性能 与传统保温材料相比，气凝胶保温隔热性能更好，使用寿命更长与传统保温材料相比，气凝胶保温隔热性能更好，使用寿命更长。气凝胶超低的导热系数保证其优秀的隔热效果，隔热性能是传统保温材料的2-5倍，并且从-200到650环境均可使用。同时，气凝胶的纳米孔特殊结构使其耐压抗拉，使用寿命更是传统材料的5倍以上。气凝胶突出的隔热性能来自于其多孔结构气凝胶突出的隔热性能来自于其多孔结构。气凝胶的孔径尺寸低于常压下空气分子平均自由程，因此空隙中

17、的空气分子近似静止，从而避免了空气的对流传热。气凝胶极低的体积密度及多孔结构的弯曲路径也阻止了气态和固态热传导，趋于“无穷多”的空隙壁可以使热辐射降至最低。三方面共同作用，几乎阻断了所有热传递途径，使气凝胶达到其他材料无法比拟的隔热效果。图表：气凝胶的隔热机理图表：气凝胶的隔热机理资料来源：中凝科技官网，埃力生气凝胶公众号，国海证券研究所机理名称机理名称隔热原理隔热原理“零对流”效应热对流是通过流动的冷热流体存在温度梯度，存在导热推动力进行传热，气凝胶材料中的孔径一般集中在50nm，小于 70nm 的空气分子平均自由程，气孔内的空气分子就失去了自由流动的能力。“无穷长路径”效应热传导是利用固体

18、的导热性导走热量，气凝胶中的多纳米孔结构让热流在固体中传递时只能沿着气孔壁传递，形成的导热路径很长。“无穷遮挡板”效应热辐射是通过吸收电磁辐射波来传热，材料内部对于每 一个气孔壁来说都具有遮热板的作用，从而使辐射传热下降到近乎最低极限。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明111.1 气凝胶是保温界的六边形全能战士气凝胶是保温界的六边形全能战士 与传统保温材料相比，气凝胶的隔热温度范围广且导热系数低、绝热效果好，同时使用密度更轻，不燃且疏水，综合性能优异，是保温隔热界的六边形全能战士。图表：气凝胶与传统保温材料性能对比图表：气凝胶与传统保温材料性能对比资料来源：工业设备及管道绝热工程设计规范

19、，PCI可名文化公众号，建环视界，中凝科技公众号，中科润资公众号，爱彼爱和官网，国海证券研究所材料名称材料名称硬质聚氨酯硬质聚氨酯泡沫塑料泡沫塑料模塑聚苯乙烯模塑聚苯乙烯岩棉毡岩棉毡玻棉毡玻棉毡硅酸铝棉毡硅酸铝棉毡气凝胶毡气凝胶毡使用密度（kg/m3）4555482003.55推荐使用温度（）-65807040035常用导热系数W/(mK0.0230.03-0.0450.0440.0460.0440.016可燃性易燃易燃不不不不吸水率（kg/m3）0.1180.15大大大不 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明121.2 规模化生产以二氧化

20、硅气凝胶为主规模化生产以二氧化硅气凝胶为主 气凝胶材料种类多样，按照组分不同可分为单组分和多组分气凝胶。气凝胶材料种类多样，按照组分不同可分为单组分和多组分气凝胶。其中，单组份气凝胶包括氧化物气凝胶、碳化物气凝胶、有机气凝胶、氮化物气凝胶、碳气凝胶和生物质气凝胶等，在隔热、吸附、催化、储能转化和生物医用等领域均有所突破。目前，SiO2气凝胶研发、生产、应用最为成熟，气凝胶研发、生产、应用最为成熟，据抢抓“碳达峰”历史机遇，加快气凝胶产业快速成长，2019年占据全球69%的市场份额。图表：气凝胶种类图表：气凝胶种类资料来源：抢抓“碳达峰”历史机遇，加快气凝胶产业快速成长王本力，国海证券研究所 请

21、务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明131.2 商用气凝胶通常为复合材料商用气凝胶通常为复合材料 纯气凝胶材料质脆、易碎，常与其他材料复合使用纯气凝胶材料质脆、易碎，常与其他材料复合使用。气凝胶具有非常独特的高孔隙率结构特征，骨架承受的应力及孔间的毛细管压力差较大。因此，纯气凝胶材料呈现出质脆、易碎的性能，实用性较差，需要利用其他材料赋予它的强度等性能才能达到实际的使用效果。气凝胶可针对不同的应用领域，与不同材料复合，形式多样，气凝胶可针对不同的应用领域，与不同材料复合，形式多样，常见的有气凝胶毡，气凝胶隔热垫，气凝胶涂料，气凝胶保温板、气凝胶墙布等。图表：气凝胶常见使用形态图表：气凝胶常见

22、使用形态资料来源：中凝科技官网，爱彼爱和官网，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明141.3 干燥技术是干燥技术是SiO2气凝胶制备的关键气凝胶制备的关键 湿凝胶干燥是制备湿凝胶干燥是制备SiO2气凝胶最重要的步骤。气凝胶最重要的步骤。SiO2气凝胶的制备主要包括：1）溶胶-凝胶法制备湿凝胶；2）湿凝胶干燥制备气凝胶两部分。湿凝胶干燥要在保持其原有纳米网络结构不变的条件下,排除其中溶剂。超临界干燥法能够有效防止干燥过程中凝胶破裂，但设备昂贵且工艺复杂，目前，超临界二氧化碳干燥法为主流生产工艺。常压干燥法设备简单便宜，只要技术成熟即能进行连续性及规模化生产，但干燥周期长,干燥

23、成品品质低,密度大且易开裂。图表：不同干燥技术优缺点比较图表：不同干燥技术优缺点比较资料来源：纳米SiO2气凝胶的制备及保温隔热性应用研究进展舒心等，中国粉体网，国海证券研究所图表：图表：SiOSiO2 2气凝胶制备过程气凝胶制备过程资料来源：纳米SiO2气凝胶的制备及保温隔热性应用研究进展舒心等，国海证券研究所分类分类详细详细优点优点缺点缺点超临界干燥通过对压力和温度的控制，使溶剂在干燥过程中达到其本身的临界点，完成液相至气相的超临界转变产品性能优良，具有更大的表面活化能，热稳定性更好加压升温条件要求高，设备成本昂贵，干燥工艺条件控制要求复杂严苛常压干燥选用低表面张力的溶剂浸润二氧化硅气凝胶

24、，并通过表面改性使气凝胶表面呈现疏水性设备简单便宜，只要技术成熟即能进行连续性及规模化生产干燥时间长，产品质量较差，产品结构易收缩和坍塌冷冻干燥真空技术与低温技术的结合。一般包括四个步骤：制取前驱体溶液或溶胶、前驱体溶液或溶胶的冻结、冻结物的冷冻干燥和干燥物的热处理成本低，易操作干燥周期长，成功率较低，孔隙溶剂的冷冻膨胀在一定程度上会导致网络结构损坏等 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明151.3 正硅酸乙酯是较为常用的有机硅源正硅酸乙酯是较为常用的有机硅源 正硅酸乙酯是较为常用的有机硅源。正硅酸乙酯是较为常用的有机硅源。气凝胶的前驱体包括无机硅源和有机硅源，无机硅源主要为水玻璃，其材料

25、本身成本低且原料来源广泛，但是产品杂质含量高，后续需要较多的处理步骤，综合成本不低。有机硅源主要包括正硅酸甲酯和正硅酸乙酯，二者生产的产品性能更加优越，但是正硅酸甲酯水解生成甲醇对人体危害较大，因此，正硅酸乙酯是较为常用的有机硅源。图表：不同前驱体优缺点比较图表：不同前驱体优缺点比较资料来源：5万立方/年硅基气凝胶复合材料项目环境影响报告书，保温材料与节能技术公众号，国海证券研究所项目项目无机硅源无机硅源有机硅源有机硅源原料来源水玻璃正硅酸甲酯正硅酸乙酯安全性水玻璃法合成需使用六甲基二硅氧烷，其极易燃烧，遇湿易分解放热水解生成甲醇，毒性相对较大毒性相对较小环境保护需要配套废水回收工艺基本可以做

26、到无废水、废固、和废气排放设备和工艺要求设备复杂，需要进行水洗和结晶及水处理过程，需进行溶剂置换或进行大量的疏水改性剂活化处理，改性剂需回收再利用处理工艺较为简单，但设备对防火和防爆要求较高，直接在硅源阶段进行疏水改性对应成本后续处理成本高低高图表：图表：SiOSiO2 2气凝胶正硅酸乙酯路线气凝胶正硅酸乙酯路线资料来源：宁夏晨光新材料有限公司年产30万吨硅基及气凝胶新材料项目，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明161.3 上游材料占气凝胶成本较高上游材料占气凝胶成本较高 受制于硅源价格上涨，当前气凝胶的材料成本约占总成本的受制于硅源价格上涨，当前气凝胶的材料成本约占总成

27、本的72%。由于供应紧缺，据生意社数据，气凝胶常用的有机硅源正硅酸乙酯已由2021年初1.3万元/吨左右大幅上涨，最高至2021年11月，达2.8万元/吨。参考纳诺科技的环评，正硅酸乙酯按含税价1.5万元计算，气凝胶的成本约8768元/立方米，折4.38万元/吨（每立方米200公斤折算）。图表：气凝胶成本拆分图表：气凝胶成本拆分资料来源：纳诺科技有限公司年产10000立方米气凝胶超级绝热材料建设项目，百川盈孚，国海证券研究所项目项目单价单价（元（元/）单位单位单耗单耗（/立方）立方）单立方成本单立方成本（元（元/立方）立方）占比占比原材料成本原材料成本6275627572%72%正硅酸乙酯13

28、274吨0.307407346%乙醇5927吨0.16396611%烷胺53097吨0.01684810%玻纤基层3865吨0.0973754%二氧化碳300吨0.02780%液碱(30%)735吨0.00210%硫酸（98%）179吨0.00100%硝酸（60%）2117吨0.00230%能源成本能源成本7737739%9%水2.48吨5.400130%蒸汽280吨1.5004205%电0.6067千瓦时560.0003404%折旧成本折旧成本1000100011%11%人工成本人工成本7207208%8%总成本（元总成本（元/立方）立方）87688768100%100%请务必阅读报告附注中

29、的风险提示和免责声明17目录目录 气凝胶：保温界的六边形全能战士气凝胶：保温界的六边形全能战士 渗透加速，空间广阔渗透加速，空间广阔 国内企业积极扩产国内企业积极扩产 投资建议及关注标的投资建议及关注标的 风险提示风险提示 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明182.1 气凝胶正处在高速成长期气凝胶正处在高速成长期 气凝胶从发现至今已经经历过三次产业化，目前正处在以我国企业为主导的第四次产业化浪潮中。气凝胶从发现至今已经经历过三次产业化，目前正处在以我国企业为主导的第四次产业化浪潮中。1931年，Steven.S.Kistler在Nature杂志上发表共聚扩散气凝胶与果冻标志着气凝胶的发现

30、，随后陆续经历了三次产业化。从2001年美国Aspen公司成立，开始第三次气凝胶产业化至今，20年来全球气凝胶产业已走过了研发期、导入期，目前正处于成长期前期。2010 年开始，国内首批气凝胶生产企业陆续成功开拓了工业设备管道节能、新能源汽车安全防护、轨交车厢及船体防火隔热保温的应用市场，气凝胶市场日益成熟。图表：气凝胶常见使用形态图表：气凝胶常见使用形态资料来源：4大应用领域、成本空间及发展趋势，国海证券研究所美国孟山都公司与Kistler合作生产名为Santocel的气凝胶粉体，用来作化妆品、硅橡胶添加剂、凝固汽油增稠剂等。但是由于成本高昂，第一次产业化最终失败。气凝胶诞生于1931年，S

31、teven.S.Kistler在Nature杂志上发表共聚扩散气凝胶与果冻标志着气凝胶的发现。出现了不同技术方向的典型代表。1984 年瑞典 Airglass 公司使用甲醇超临 界 技术；1989年美国Thermalux公司使用CO2超临界技术；1992年德国Hoechst公司以常压干燥技术生产气凝胶粉体。2001年Aspen Aerogel 公司正式成立，进行气凝胶的商业化运作，开始将气凝胶绝热毡推广应用至航天军工、以及石化领域。193120 世纪 40 年代早期20世纪80年代21世纪初产业化1.0产业化2.0产业化3.02010随着气凝胶工艺成本的降低和产业规模的不断扩大，一些新兴应用不

32、断开发出来，气凝胶市场日益成熟。产业化4.0 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明192.1 我国气凝胶市场增速领先全球我国气凝胶市场增速领先全球 我国气凝胶市场已处于国际并跑地位。我国气凝胶市场已处于国际并跑地位。在国家对新材料日益重视和碳达峰对节能减碳日趋严格的大背景下，我国的气凝胶行业发展显著加快。据Allied Market Research研究报告显示，20132020年全球气凝胶市场规模从2.2亿美元增加到近20亿美元，年均复合增长率高达36.4%。20152020年，我国气凝胶市场规模从3.3亿元增加到37.16亿元，年均复合增长率达到61.1%，市场增速远超国际平均水平。G

33、lobal Industry Analysts亦预测，20202027年，中国、加拿大、德国、日本气凝胶市场的年均复合增速分别为22.3%、16%、14.8%和13.4%。图表：全球主要气凝胶企业分布图表：全球主要气凝胶企业分布资料来源：抓住“碳达峰”历史机遇，加快气凝胶产业快速成长王本力图表：图表：20020年，中国气凝胶市场规模年，中国气凝胶市场规模资料来源：抓住“碳达峰”历史机遇，加快气凝胶产业快速成长王本力 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明202.1 气凝胶受国家政策重点支持气凝胶受国家政策重点支持 气凝胶产业在双碳战略下得到国家大力支持。气凝胶产业在双碳

34、战略下得到国家大力支持。气凝胶产业的发展备受关注，曾被列入国家重点节能低碳技术、建材新兴产业、前沿新材料等名单。随着双碳目标的推进，在规划实现碳中和的路径中，绝热节能是最重要的组成部分，碳达峰、碳中和的目标给了气凝胶绝热节能材料较大的施展空间。2021年10月24日，国务院关于印发2030年前碳达峰行动方案的通知下达重要任务，明确提出“加快碳纤维、气凝胶、特种钢材等基础材料研发。”综上来看，气凝胶作为一种新型环保新材料，将在“碳中和、碳达峰”的战略下得到大力支持。图表：近年来气凝胶相关产业政策图表：近年来气凝胶相关产业政策资料来源：前瞻产业研究院,新华社，国海证券研究所2018年6月，中国建筑

35、材料行业联合会中国制造2025-中国建材制造业发展纲要，气凝胶被列入建材新兴产业中。2018年11月，国家统计局战略新兴产业分类2018，气凝胶及其制品第一次纳入战略新兴产业，归属于新材料产业新型建筑材料制造行业的“重点产品与服务”作为隔音隔热材料制造领域的材料之一。2019年9月，工业和信息化部将气凝胶系列材料名列“前沿新材料”类别之中。2018年12月，工业和信息化部、国防科工局联合发布：纳米孔二氧化硅气凝胶岩棉复合保温板入围2018年度“军转民”目录。2015年1月，国家发改委发布国家重点节能低碳技术推广目 录（2014 年 本，节 能 部分）。气凝胶被列入国家重点节能低碳技术推广目录。

36、2021年3月，国务院发布十四五规划和2035年远景目标纲要提出聚焦新一代信息技术、生物技术、新能源、新材料等。2019年11月，国家发改委发布：产业结构调整指导目录，气凝胶材料进入了该目录“鼓励类”。2022年11月四部门联合印发建材行业碳达峰实施方案，指出要加快气凝胶材料研发和推广应用。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明212.2 气凝胶下游应用领域广泛气凝胶下游应用领域广泛 与传统保温材料相比，除了保温性能优越，气凝胶整体疏水对管道设备不会造成腐蚀，还能够达到A级防火，同时使用寿命更长，热损失更低，质量轻、体积小、适用范围更加广泛。因此，气凝胶在油气项目、工业隔热、建筑建造、交通等

37、领域均有广泛应用，据前瞻产业研究院，2021年，各领域占比分别为56%、18%、9%、8%。图表：气凝胶消费结构图表：气凝胶消费结构资料来源：前瞻产业研究院，国海证券研究所图表：气凝胶与传统保温材料性能对比图表：气凝胶与传统保温材料性能对比资料来源：埃力生气凝胶公众号，国海证券研究所项目项目传统保温材料传统保温材料气凝胶气凝胶使用寿命保温性能衰减快，约35年更换一次，维护成本高，重复投资高；替换后的废料不好处理寿命长达20年；无机材料，无需固废处理；防火性能达A级热损失保温性能的衰减导致设备和管道的热损失逐年升高，运营成本逐年升高超低的导热系数保证优秀的隔热效果，减少隔热层的厚度，降低热损结构

38、稳定性结构不稳定，在使用一段时间后会由于重力作用出现上下不均匀的现象，导致保温性能不均匀，增加热损失优异的结构力，抗压、抗拉强度保证长期耐用，状况良好疏水性很多材料的疏水性较低，导致保温层潮湿，严重时甚至引起保温层下管道腐蚀，导致壁厚变薄，让管道或者设备存在安全隐患材料整体疏水，可溶出氯离子极少，对管道设备无腐蚀使用便利性隔热层厚且笨重，管道布局受限；支撑等部件笨重安装简易，节省安装和维护的成本、劳动力和时间；质量轻，体积小，节省物流费用和储存空间；适用范围广，尤其适用狭窄空间 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明222.3 油气管道是气凝胶下游最主要应用领域油气管道是气凝胶下游最主要应用

39、领域 气凝胶主要用于高温油气管线保温，气凝胶主要用于高温油气管线保温，如稠油开采的地面高温注汽管线保温，炼化装置、介质管线的保温等，一般温度在200650之间。另外，为了防止输送油气的管道发生凝管或者冰堵事故，尤其在冬季或者气候寒冷的高纬度地区，管道运营公司亦需要对输送介质进行加热并对管道进行保温。图表：气凝胶在石油开采领域应用图表：气凝胶在石油开采领域应用资料来源：纳诺科技官网图表：气凝胶在石油炼化领域应用图表：气凝胶在石油炼化领域应用资料来源：纳诺科技官网 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明232.3 气凝胶材料能够有效节能降本气凝胶材料能够有效节能降本 气凝胶的主要劣势在于初始投资

40、较高，但由于其优异的保温隔热性、耐老化性、疏水性等，在服役一段时间后，反而更具经济气凝胶的主要劣势在于初始投资较高，但由于其优异的保温隔热性、耐老化性、疏水性等，在服役一段时间后，反而更具经济效益。效益。总体说来，气候越寒冷、管输介质温度越高、加热时间越长、热价(能源费用)越高，则使用气凝胶材料保温的经济性越好。案例一：案例一：中国石油管道科技研究中心对某输油站场管道的保温改造。使用气凝胶替代传统岩棉等保温材料，对于长度约100m的管道，假设冷热油管道长度各占50%，其中冷油20，热油50，若每年加热6个月，使用气凝胶材料后，仅热能费用每年可节约8264元，4.6年后可收回期初多投资的成本。气

41、凝胶的使用寿命长达20年，而传统隔热材料35年就需更换，因此，气凝胶还可以在后续的1015年间节省因更换隔热层而产生的材料费、人工费等，若考虑这部分费用，约3.6年即可回收初期多出的投资。案例二：案例二：中石油克拉玛依石化公司对初始温度约435的蒸汽管线保温改造。采用气凝胶和防水涂料复合保温材料替代原始复合硅酸盐保温材料，新保温材料使用寿命可长达10年以上，改造后年节约蒸汽量1.85万吨，对应年节约成本175.75万元，初始投入材料费+施工费606.7万元，根据5%的年折旧率计算得出的年经济效益为127.72万元。投资回收期为4.5年。图表：案例一中，使用材料的投资维护成本图表：案例一中，使用

42、材料的投资维护成本资料来源：气凝胶高效保温材料在站场地上管道应用的经济性分析穆承广等图表：案例二中，改造前后数据对比图表：案例二中，改造前后数据对比资料来源：高温蒸汽管线保温改造方案及经济效益分析赵辉等 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明242.3 2025年，气凝胶在油气领域市场空间预计达年，气凝胶在油气领域市场空间预计达54.4亿元亿元 参考“十四五”现代能源体系规划，假设20212025年，油气管道总里程复合增速为3.7%，我们预计至2025年全国油气管道总里程为17.4万千米；参考中国石油管道科技研究中心发表文献数据，假设管道平均外径0.6m，保温层厚度2cm，计算得到气凝胶单耗

43、为40立方/千米；参考中国绝热节能材料协会数据，假设2021年我国气凝胶在存量和新建管道领域渗透率分别为0.5%、10%，预计2023和2025年，气凝胶在油气管道领域的需求分别为17.6、51.8万立方，对应市场空间19.4、54.4亿元，20212025年复合增速达71.9%。图表：图表：20225年，气凝胶在油气领域市场空间测算年，气凝胶在油气领域市场空间测算资料来源：2020年中国油气管道建设新进展高鹏等，2021年中国油气管道建设新进展高鹏，中国绝热节能材料协会，国海证券研究所202020202021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E

44、2024E2025E2025E油气管道总里程（万千米）14.41515.616.116.717.4新建油气管道里程（万千米）0.510.540.56 0.58 0.60 0.62 存量管道气凝胶渗透率0.5%1.0%2.0%4.0%6.0%新建管道气凝胶渗透率10%15%20%30%40%气凝胶单耗（立方/千米）4040404040气凝胶需求（万立方）5.29.617.634.151.8气凝胶价格（万元/立方）1.201.201.101.101.05市场空间（亿元）6.211.519.437.554.4增速85%68%94%45%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明252.4 新能源车是气

45、凝胶下游需求增速最快的领域新能源车是气凝胶下游需求增速最快的领域 气凝胶可用于动力电池防护及整车防护。气凝胶可用于动力电池防护及整车防护。目前锂电池的工作温度范围为-20-60，若没有合适的散热方案，外部加热、过充、内短路等容易导致锂电池热失控，进而可能引发电动汽车起火、爆炸等事故。而温度过低又会导致电动车的续航里程降低，并有可能对电池产生损害。据2020年工信部组织制定的电动汽车用动力蓄电池安全要求，在电池单体发生热失控后，电池系统需要在5分钟内不起火、不爆炸。气凝胶是A级不燃防火材料，主要用于电芯之间以及电池模组、PACK上盖的防火隔热，一方面，可以通过隔热防止电池升温，降低热失控的发生率

46、；另一方面，能够在因热失控而产生火灾时，阻止火势蔓延，争取逃生时间。图表：锂电池热失控原理图表：锂电池热失控原理资料来源：金纳科技官网图表：气凝胶在锂电池安全防护领域应用示意图图表：气凝胶在锂电池安全防护领域应用示意图资料来源：爱彼爱和官网 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明262.4 国内前十大电池厂商大都开始使用气凝胶隔热材料国内前十大电池厂商大都开始使用气凝胶隔热材料 与传统锂电池隔热材料相比，气凝胶性能更优。与传统锂电池隔热材料相比，气凝胶性能更优。目前常用的传统动力电池保温隔热材料有泡棉、塑料泡沫、超细玻璃棉、陶瓷化硅橡胶等，与传统隔热片相比，气凝胶隔热片兼具阻燃性能高、体积轻

47、及用量少的特点，综合性能更优。目前，国内前十大电池厂商大都开始使用气凝胶隔热材料。目前，国内前十大电池厂商大都开始使用气凝胶隔热材料。锂电池安全性一直是新能源汽车行业关注的重点，2020年以来，气凝胶隔热片已逐步在动力电池领域获得广泛应用，宁德时代、弗迪电池、中创新航、国轩高科、欣旺达等头部电池厂商纷纷开始使用。除电池厂外，比亚迪、吉利、中国中车等汽车厂商也开始通过气凝胶来提升车辆的安全性能。图表：动力电池模组用气凝胶隔热片和图表：动力电池模组用气凝胶隔热片和IXPEIXPE隔热泡棉性能对比隔热泡棉性能对比资料来源：第二十届上海国际保温材料与节能技术展，国海证券研究所IXPEIXPE隔热泡棉隔

48、热泡棉气凝胶隔热片气凝胶隔热片密度（Kg/m3）200（5倍发泡）200导热系数（W/m.k）0.0950.017使用温度（）-阻燃性能UL94HB建筑A1级/UL94V0吸水率 室温24h 0.21.3、纵向1.50.4断裂伸长率（%）2008.53常规厚度（mm)0.5/1/3/100.5/1/2/3/6/10 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明272.4 2025年，气凝胶在中国新能源车领域市场空间预计达年，气凝胶在中国新能源车领域市场空间预计达33.5亿元亿元 参考泛亚微透招股说明书，假设2021年，气凝胶在新能源汽车领域的单车价值为500元/辆，2023

49、2025年，随着工艺成熟略有下降。2021年，气凝胶渗透率参考高镍三元电池渗透率，假设为15%，在新能源汽车追求长续航里程，以及更高的能量密度的背景下，气凝胶的渗透率有望加速提升。据我们预测，2025年，气凝胶在全球和我国新能源汽车领域的市场空间分别可达60.4、33.5亿元，20212025年复合增速分别为85.8%、88.4%。图表：图表：20225年，气凝胶在新能源车领域市场空间测算年，气凝胶在新能源车领域市场空间测算资料来源：GGII，泛亚微透招股说明书，中国汽车工业协会，Navigant，电池中国公众号，国海证券研究所2021E2021E2022E2022E20

50、23E2023E2024E2024E2025E2025E全球新能源汽车（万辆）675 1075 1458 1920 2439 中国新能源汽车（万辆）355 706 885 1102 1352 单车价值（元/辆）500500480480450气凝胶渗透率15.0%20.0%35.0%45.0%55.0%全球气凝胶市场规模（亿元）5.1 10.7 24.5 41.5 60.4 中国气凝胶市场规模（亿元）2.77.114.923.833.5增速165%111%60%41%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明282.5 气凝胶在建筑隔热领域的应用空间广阔气凝胶在建筑隔热领域的应用空间广阔 气凝胶可

51、用于建筑的墙体、屋顶、地板、玻璃等保温隔热。气凝胶可用于建筑的墙体、屋顶、地板、玻璃等保温隔热。根据2020 年中国统计年鉴，我国建筑业能源消耗占国内能源消耗总量超过25%。据热企数据，一个采暖季室温每提高1，每平方米供热面积就要多用1千克煤，假如用气凝胶绝热板保温，一个采暖季，每平米将节省5kg煤，以每户120平方米核算，一个采暖季每户将节省600kg煤，能够带来十分可观的节能减排效益。我国建筑保温材料市场规模超我国建筑保温材料市场规模超1700亿元，气凝胶渗透率仍较低，未来应用空间广阔。亿元，气凝胶渗透率仍较低，未来应用空间广阔。据QYResearch，2021年，我国建筑保温材料市场规模

52、达1718.7亿元，2017-2021年复合增长率达21%。但根据中科润资公众号数据，受社会认知度和价格等因素制约，2020年，气凝胶在建筑保温材料的渗透率仅为0.02%。随着气凝胶工艺成本的降低和产业规模的扩大，未来在建筑隔热领域的市场空间广阔。图表：建筑散热示意图图表：建筑散热示意图资料来源：华陆新材公众号图表：建筑保温材料市场规模图表：建筑保温材料市场规模资料来源：QYResearch，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明292.5 2025年，气凝胶在建筑领域市场空间预计约年，气凝胶在建筑领域市场空间预计约20亿元亿元 根据“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划明确，

53、到2025年，城镇新建建筑全面建成绿色建筑，建筑能源利用效率稳步提升，建筑用能结构逐步优化，建筑能耗和碳排放增长趋势得到有效控制，基本形成绿色、低碳、循环的建设发展方式，气凝胶在建筑领域渗透率有望加速提升。建筑保温材料市场规模的增速，主要参考“十四五”建筑节能与绿色建筑发展规划对建筑节能及装配式建筑的规划。2020年，气凝胶在建筑领域的市场规模约3.3亿元，对应在建筑保温材料市场规模的渗透率约0.23%，气凝胶的综合性能优异，在国家将绿色建筑作为实现新型城镇化的重点任务的背景下,其渗透率有望持续提升。据我们测算，预计2023和2025年，气凝胶在我国建筑领域市场规模预计分别达9.8、20.0亿

54、元，2021至2025年复合增速达33%。图表：建筑保温材料市场规模图表：建筑保温材料市场规模资料来源：QYResearch，中科润资气凝胶公众号，国家统计局，国海证券研究所2020E2020E2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E建筑保温材料市场规模（亿元）1423.31718.71731.21933.22095.42263.4增速（%）21.0%20.8%0.7%11.7%8.4%8.0%气凝胶市场规模（亿元）3.34.86.89.814.020.0气凝胶市场规模渗透率（%）0.23%0.28%0.40%0.51%0.67%0.

55、88%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明302.6 2025年，我国气凝胶市场空间预计约年，我国气凝胶市场空间预计约122.6亿元亿元 气凝胶作为性能优异的保温隔热材料，节能减排的同时长期看兼具经济效益，在“双碳”背景下，其渗透率有望持续提升。据我们测算，预计2023和2025年，我国气凝胶市场规模预计分别达48.6、122.6亿元，2021至2025年复合增速达68.9%。图表：图表：20225年，我国气凝胶市场规模测算年，我国气凝胶市场规模测算资料来源：2020年中国油气管道建设新进展高鹏等，2021年中国油气管道建设新进展高鹏，中国绝热节能材料协会，GGII，

56、泛亚微透招股说明书，中国汽车工业协会，Navigant，电池中国公众号，QYResearch，中科润资气凝胶公众号，国家统计局，前瞻产业研究院，国海证券研究所2021E2021E2022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E油气领域市场空间（亿元）6.211.519.437.554.4新能源领域市场空间（亿元）2.77.114.923.833.5建筑领域市场空间（亿元）4.86.89.814.020.0其他领域市场空间（亿元）1.42.54.58.114.7合计市场空间（亿元）合计市场空间（亿元）15.127.948.683.4122.6增速（%）85.1%7

57、4.3%71.7%47.0%请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明31目录目录 气凝胶：保温界的六边形全能战士气凝胶：保温界的六边形全能战士 渗透加速，空间广阔渗透加速，空间广阔 国内企业积极扩产国内企业积极扩产 投资建议及关注标的投资建议及关注标的 风险提示风险提示 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明323.1 气凝胶相关企业主要位于上游前驱体及中游产品生产领域气凝胶相关企业主要位于上游前驱体及中游产品生产领域 气凝胶产业链主要包括上游前驱体、中游设备、中游产品及下游应用，目前气凝胶相关企业主要位于上游有机硅源的制备及中游气凝胶材料生产领域。图表：气凝胶产业链图表：气凝胶产业链资料来

58、源：wind，各公司官网，保温材料与节能技术，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明333.2 国内企业积极扩产国内企业积极扩产 尽管我国气凝胶市场起步较晚，但发展迅速，目前已处于国际并跑或领跑地位。尽管我国气凝胶市场起步较晚，但发展迅速，目前已处于国际并跑或领跑地位。据华经产业研究院，20142020年，我国气凝胶产量从0.85万立方米增加到10万立方米，年均复合增长率达到51%。整体来看，我国的气凝胶产业在逐渐摆脱之前的产品结构低端化严重，产品成本优势不明显等劣势，行业的规模扩张进程加快。据我们统计，截至2023年3月，我国气凝胶材料产能达27.36万立方/年，拟建产能为

59、123.85万立方/年。图表：截至图表：截至20232023年年3 3月，我国气凝胶产能分布月，我国气凝胶产能分布资料来源：各公司官网，各公司公众号，各地政府官网，华经产业研究院，中国绝热节能网，保温材料与节能技术公众号，央广网，智通财经，各公司环评，中国绝热节能材料协会公众号，巩义融媒公众号，有材有料新能源网公众号，国海证券研究所图表：图表：20020年，我国气凝胶产量快速提升年，我国气凝胶产量快速提升资料来源：华经产业研究院，国海证券研究所企业名称企业名称现有产能（万立方现有产能（万立方/年）年）拟建产能（万立方拟建产能（万立方/年）年）广东埃力生55阳中新材2万立方

60、气凝胶毡，1000吨粉体，2万吨涂料28万方气凝胶毡，1.9万吨气凝胶粉体中凝科技5000方气凝胶毡，100吨粉体，5000吨涂料华陆新材525航天乌江2河北金纳26纳诺科技13.6爱彼爱和13弘大科技13晨光新材33.5（一期约1万立方）宏柏新材1泛亚微透0.160.25中科润资1000吨气凝胶粉体10兴发集团0.5江瀚新材1浙江岩谷2.5泛锐熠辉22安珈新材2北京建工3.2合计27.36123.85 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明343.3 上游正硅酸乙酯供应紧缺上游正硅酸乙酯供应紧缺 上游正硅酸乙酯供应紧缺。上游正硅酸乙酯供应紧缺。截至2023年3月，我国正硅酸乙酯产能约为5.

61、15万吨/年，产能主要集中在晨光新材、江瀚新材、张家港新亚化工及几家规模较大的功能性硅烷企业中。目前，正硅酸乙酯是气凝胶的主要硅源，根据纳诺科技环评，1立方米气凝胶约消耗0.307吨正硅酸乙酯，5.15万吨正硅酸乙酯仅够支持16.8万立方气凝胶材料生产，即使加上8万吨拟建产能，也仅够支撑42.8万立方气凝胶材料，小于当前气凝胶规划产能。供需紧张驱动正硅酸乙酯价格上涨。供需紧张驱动正硅酸乙酯价格上涨。正硅酸乙酯下游主要应用于气凝胶前驱体、电器绝缘材料、涂料、光学玻璃处理剂、有机合成等领域。受益于涂料、气凝胶等下游行业景气度的提升，据生意社数据，正硅酸乙酯的市场价格由早期1.11.2万元/吨大幅上

62、涨，2021年11月最高达到2.8万元/吨，目前约2万元/吨。图表：截至图表：截至20232023年年3 3月，我国正硅酸乙酯产能月，我国正硅酸乙酯产能资料来源：立木信息咨询，晨光新材公告，江瀚新材公告，国海证券研究所企业企业产能产能（吨（吨/年）年）拟建产能拟建产能（吨（吨/年）年）晨光新材1000060000江翰新材1150020000张家港新亚化工50003家大型功能性硅烷企业20004000其他小厂百吨规模合计合计51500131500 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明353.3 能够实现四氯化硅循环利用的企业更具优势能够实现四氯化硅循环利用的企业更具优势

63、 正硅酸乙酯由乙醇与四氯化硅反应制得，直接使用四氯化硅成本较高。正硅酸乙酯由乙醇与四氯化硅反应制得，直接使用四氯化硅成本较高。根据晨光新材环评，若直接外购四氯化硅，则单吨正硅酸乙酯仅原材料成本就达到9593元/吨，以正硅酸乙酯当前较高的售价1.8万元/吨（不含税）算，原材料成本已近54%。而四氯化硅和乙醇生成正硅酸乙酯的过程中还会产生氯化氢，如果把它吸收成盐酸，则贴钱处理，因此直接使用四氯化硅进行正硅酸乙酯的合成成本过高。四氯化硅是三氯氢硅和多晶硅生产的副产物，能够实现四氯化硅循环利用的企业将更具优势。图表：正硅酸乙酯工艺流程图表：正硅酸乙酯工艺流程资料来源：宁夏晨光新材料有限公司年产30万吨

64、硅基及气凝胶新材料项目环评，国海证券研究所图表：正硅酸乙酯原材料成本拆分图表：正硅酸乙酯原材料成本拆分资料来源：宁夏晨光新材料有限公司年产30万吨硅基及气凝胶新材料项目环评，百川盈孚，国海证券研究所注：原材料单价为2023年13月均价单价单价单耗单耗单吨成本单吨成本（元（元/吨）吨）（元（元/吨）吨）（吨（吨/吨）吨）四氯化硅53100.824340乙醇59270.885243活性炭107490.000910合计合计95939593 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明363.3 乙醇和氯化氢双循环可显著降低成本乙醇和氯化氢双循环可显著降低成本 硅烷企业或具备乙醇和氯化氢双循环优势，进一步

65、压缩成本。硅烷企业或具备乙醇和氯化氢双循环优势，进一步压缩成本。根据晨光新材环评，合成一吨正硅酸乙酯约需0.88吨乙醇；在气凝胶制备过程中，每生产一立方气凝胶材料亦需要约8.5公斤无水乙醇作为正硅酸乙酯和水的反应溶剂，但同时，也会生成208公斤乙醇副产物。即每生产1立方气凝胶约消耗0.28吨乙醇，以乙醇7000元/吨的价格计算，若乙醇可实现循环利用，则每生产1立方气凝胶亦可节约乙醇成本约1961元。硅烷企业若能同时实现乙醇及氯化氢双循环，气凝胶原材料成本可近似压缩为硅粉成本，硅烷企业若能同时实现乙醇及氯化氢双循环，气凝胶原材料成本可近似压缩为硅粉成本，实现大幅度降低。实现大幅度降低。图表：乙醇

66、和氯化氢双循环示意图图表：乙醇和氯化氢双循环示意图资料来源：宁夏晨光新材料有限公司年产30万吨硅基及气凝胶新材料项目环评，晨光新材招股说明书，国海证券研究所 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明37目录目录 气凝胶：保温界的六边形全能战士气凝胶：保温界的六边形全能战士 渗透加速，空间广阔渗透加速，空间广阔 国内企业积极扩产国内企业积极扩产 投资建议及关注标的投资建议及关注标的 风险提示风险提示 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明38投资建议投资建议 行业评级：行业评级：气凝胶材料保温隔热性能优异，防火防水且寿命长达1520年。“双碳”背景下，气凝胶下游多点开花，是高成长性与规模兼具的

67、行业。在下游旺盛需求的驱动下，国内企业加速扩产，共同推进产品成本的降低和规模的扩张，气凝胶渗透率有望加速提升。考虑到气凝胶行业正处于高速成长期，且呈现供需两旺的强势格局，首次覆盖，给予行业“推荐”评级。建议关注标的：建议关注标的：我们建议关注一体化优势显著且气凝胶产能规划大的晨光新材、具备一体化产能的宏柏新材、江瀚新材、工艺成熟的泛亚微透和气凝胶产能领先的中国化学、具有上游原料布局优势的三孚股份。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明394.1 晨光新材：全产业链布局优势显著晨光新材：全产业链布局优势显著 公司拥有三氯氢硅、正硅酸乙酯及气凝胶全产业链布局，且气凝胶拟建产能最高。公司公司拥有三

68、氯氢硅、正硅酸乙酯及气凝胶全产业链布局，且气凝胶拟建产能最高。公司当前拥有三氯氢硅产能6万吨/年，正硅酸乙酯产能1万吨/年，并向下游延伸至气凝胶，全产业链布局带来显著成本优势。公司当前气凝胶拟建产能为7.7万吨/年，行业领先，同时拟配套新建26万吨/年三氯氢硅及6万吨/年正硅酸乙酯，在当前气凝胶需求旺盛的背景下，公司有望充分受益。公司是功能性硅烷领先企业，积极推进产业链的横纵扩张。公司是功能性硅烷领先企业，积极推进产业链的横纵扩张。公司同时推进三个基地建设，铜陵基地30万吨功能性硅烷项目，在加强现有优势品种的基础上，推出新的硅烷产品；江西基地，布局21万吨硅基新材料及0.5万吨钴基新材料，从硅

69、烷延伸到气凝胶等新材料，进一步拓宽产品矩阵；宁夏基地，完善公司硅基新材料及气凝胶产业链布局。随着扩产项目的陆续释放，公司业绩将持续提升。图表：截至图表：截至20232023年年3 3月，公司在建项目情况月，公司在建项目情况资料来源：晨光新材公告，晨光新材环评，国海证券研究所项目项目详细详细地点地点建设期或预计投产时间建设期或预计投产时间年产 21 万吨硅基新材料及 0.5 万吨钴基新材料项目5 5万吨气凝胶，万吨气凝胶，5万吨特种硅油，0.5万吨特种硅树脂，10万吨特种硅橡胶，0.5万吨二甲基二甲氧基硅烷，0.5万吨钴盐粘合剂江西九江33个月内建设完成年产 2.3 万吨特种有机硅材料项目0.2

70、0.2万吨气凝胶万吨气凝胶及2.1万吨功能性硅烷江西九江24个月内建设完成年产 30 万吨硅基及气凝胶新材料项目2 2万吨气凝胶，万吨气凝胶，2020万吨三氯氢硅，万吨三氯氢硅，6 6万吨正硅酸乙酯，万吨正硅酸乙酯，1万吨苯基硅烷，1万吨乙烯基三氯硅烷宁夏中卫24个月内建设完成年产 30 万吨功能性硅烷项目0.50.5万吨气凝胶，万吨气凝胶，6 6万吨三氯氢硅万吨三氯氢硅及功能性硅烷等安徽铜陵预计2024年6月部分投产，2026年6月建设完成 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明404.1 晨光新材：全产业链布局优势显著晨光新材：全产业链布局优势显著 公司功能性硅烷主业积极扩产，同时拟建气

71、凝胶产能高且具有全产业链成本优势，随着新增产能的陆续投产，公司业绩持续提升。据wind一致预期，预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.15、8.82、11.79亿元，对应PE分别11、9、7倍。风险提示：新产能扩产不及预期，行业竞争加剧，环保及安全生产风险，宏观经济大幅波动。图表：晨光新材盈利预测（截至图表：晨光新材盈利预测（截至20232023年年3 3月月3131日日）资料来源：wind，国海证券研究所预测指标预测指标2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入(百万)1,697.432,277.603,348.404,418.00增长

72、率(%)127.4734.1847.0131.94归母净利润(百万)536.87715.20882.001,179.00增长率(%)320.8833.2223.3233.67EPS(摊薄)2.902.983.674.91基准股本(百万股)184.81240.25240.25240.25ROE(摊薄)(%)32.8731.2928.4927.60ROA(%)34.5427.8222.5024.90PE13.6711.399.236.91PEG0.040.340.390.20 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明414.2 宏柏新材：积极推进一体化布局宏柏新材：积极推进一体化布局 公司是国内含

73、硫硅烷龙头企业，积极推进气凝胶一体化布局。公司是国内含硫硅烷龙头企业，积极推进气凝胶一体化布局。公司拟新建气凝胶产能1万方/年，其中一期0.3万方/年计划于2023年下半年投产，二期0.7万方/年计划于2024年底投产。同时，公司积极推进一体化布局，当前拥有上游10万吨/年三氯氢硅产能，及一定的正硅酸乙酯产能，同时江西九江亦将新建部分三氯氢硅和四氯化硅产能。公司拥有完整的“硅块公司拥有完整的“硅块-三氯氢硅三氯氢硅-中间体中间体-功能性硅烷功能性硅烷-白炭黑”绿色循环产业链，成本优势显著。白炭黑”绿色循环产业链，成本优势显著。依托全产业链优势，公司沿着产业链在横向和纵向同步发力，在原料端加速扩

74、产三氯氢硅并布局光伏级的同时，产品端规划氨基硅烷、特种硅烷、气凝胶等高附加值硅基新材料，产品矩阵快速扩容。随着综合成本的进一步下降，公司核心竞争力将持续增强。图表：截至图表：截至20232023年年3 3月，公司在建项目情况月，公司在建项目情况资料来源：宏柏新材公告，国海证券研究所项目项目详细详细地点地点建设期或预计投产时间建设期或预计投产时间功能性气凝胶生产基地建设项目一期一期0.30.3万方气凝胶，二期万方气凝胶，二期0.70.7万方气凝胶万方气凝胶江西乐平一期预计2023年下半年完成，二期2024年12月完成新型有机硅材料9000吨氨基硅烷江西乐平预计2023年4 月进入试生产年产3万吨

75、特种有机硅新材料项目3万吨特种硅烷江西乐平预计 2023 年第一季度末达产功能性新材料项目5 5万吨三氯氢硅万吨三氯氢硅，11.4万吨功能性硅烷江西乐平项目建设周期三年绿色新材料循环产业项目三氯氢硅，四氯化硅三氯氢硅，四氯化硅及功能性硅烷江西九江项目建设周期40个月 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明42 公司是国内含硫硅烷龙头企业，并依托全产业链优势推进横纵拓展，随着新增产能的陆续投产，公司业绩持续提升。据我们预测，公司2023-2025年归母净利润分别为3.69、4.40，5.34亿元，对应PE分别19、16、13倍，维持“买入”评级。风险提示：下游需求不达预期，新产能扩产不及预期，

76、行业竞争加剧，宏观经济大幅波动。4.2 宏柏新材：积极推进一体化布局宏柏新材：积极推进一体化布局图表：宏柏新材盈利预测（截至图表：宏柏新材盈利预测（截至20232023年年3 3月月3131日日）资料来源：wind，国海证券研究所预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入（百万元）1697.63 2328.81 2854.60 3437.70 增长率(%)32.32 37.18 22.58 20.43 归母净利润（百万元）352.38 369.13 439.86 533.75 增长率(%)110.20 4.75 19.16 21.3

77、5 摊薄每股收益（元）0.81 0.85 1.01 1.22 ROE(%)17.56 15.53 15.62 15.94 P/E18.17 19.21 16.12 13.28 P/B3.20 2.98 2.52 2.12 P/S3.78 3.04 2.48 2.06 EV/EBITDA14.30 15.31 12.34 10.42 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明434.3 泛亚微透：泛亚微透：ePTFE膜膜+气凝胶双轮驱动气凝胶双轮驱动 公司是公司是ePTFE膜领先企业，气凝胶加速布局。膜领先企业，气凝胶加速布局。公司拥有气凝胶产能0.16万立方/年，并于2021年7月收购大音希声6

78、0%的股权，强强联合，将气凝胶业务进一步做大做强。目前公司新建产能25万平方/年已试生产，随着新建产能的投产，公司将充分发挥ePTFE和气凝胶的协同作用，面向汽车、消费电子、军工三大领域，为客户定制化开发满足其特殊需求的产品。深挖利基市场，公司产品盈利能力强且空间广阔。深挖利基市场，公司产品盈利能力强且空间广阔。ePTFE膜技术壁垒较高，所处行业细分市场众多，单个看容量虽小，但汇总的市场大且毛利率高，2018年至今，公司毛利率在45%左右波动。公司采取“产品多元、市场利基”的发展战略，围绕ePTFE膜等微观多孔材料不断开拓，归母净利润2018年至2021年增速均在20%以上，随着新建产能的陆续

79、投产，公司业绩将持续成长。据wind一致预期，预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.26、1.82、2.54亿元，对应PE分别26、18、13倍。风险提示：下游需求不达预期，新领域拓展不达预期，上游原材料涨价图表：泛亚微透盈利预测（截至图表：泛亚微透盈利预测（截至20232023年年3 3月月3131日日）资料来源：wind，国海证券研究所预测指标预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入（百万元）364.46 539.50738.00969.50增长率(%)15.11 48.0336.7931.37归母净利润（百万元）31.34 126.00182.25253.50增

80、长率(%)(52.79)301.98 44.64 39.09 摊薄每股收益（元）0.45 1.802.603.62ROE(%)5.08 17.0820.2521.55 P/E123.83 25.5817.6912.72PEG-2.350.090.400.33 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明444.4 中国化学：化工工程龙头企业，气凝胶中国化学：化工工程龙头企业，气凝胶产能位居前列产能位居前列 公司以化工新材料技术为主攻方向，当前气凝胶产能位居前列。公司以化工新材料技术为主攻方向，当前气凝胶产能位居前列。子公司华陆新材规划了30万方硅基气凝胶复合材料产能，一期5万方已于2022年3月投

81、产，当前产能位居全国前列。公司自主研发绿色己内酰胺技术，已建成33万吨/年的全球单线最大产能。公司成功开发了“丁二烯直接氢氰化法”生产己二腈技术，建成30万吨己二腈产线，打破了国外对己二腈技术的垄断。公司还在聚焦聚烯烃弹性体（POE）、环保催化剂、PBAT、ASA树脂、聚酰亚胺、阻燃尼龙、尼龙12、垃圾气化、氢能储运等一批中高端的高附加值产品技术领域，不断延伸研发板块和实业板块的产品链、产业链、价值链，走向更广阔的市场。新签订单额屡创新高，成为保障公司发展的稳定器和压舱石。新签订单额屡创新高，成为保障公司发展的稳定器和压舱石。2017年以来公司新签合同额快速增长并屡创新高，由2017年950亿

82、元增长至2022年2969亿元，CAGR达26%。2022年，公司累计新签合同额2969亿元，同比增长10%。图表：截至图表：截至20232023年年3 3月，中国化学实业项目月，中国化学实业项目资料来源：中国化学公告，中化新网，超级石化，中国证券报，国海证券研究所图表：中国化学新签订单快速增长图表：中国化学新签订单快速增长资料来源：wind，国海证券研究所项目项目项目概况项目概况项目进展项目进展己二腈己二腈规划规模50万吨/年，分两期建设。一期建设30万吨年己二腈、20万吨/年己二胺、5万吨/年尼龙66成盐及切片、15万吨/年丙烯腈联产乙腈、11万吨/年氢氰酸装置及应急装置，预计总投资104

83、亿元。一期30万吨己二腈于2022年7月投产气凝胶硅基纳米气凝胶复合材料一体化项目总投资40亿元，分三期建设。一期建设年产5万方硅基气凝胶复合材料项目，二期建设10万方及配套（预计2023-2025年），三期建设硅基复合材料及配套（2025-2028年）。一期5万方气凝胶于2022年3月投产PBAT中化学东华天业年产50万吨PBAT项目，一期建设10万吨/年PBAT，总投资约为6.5亿元；二期建设40万吨/年PBAT，年产30万吨BDO项目的规划正在启动之中。一期10万吨于2022年3月投产高端烯烃已完成茂金属溶液法POE制备的小试工作，产品质量达到国际领先水平。2022年底机械竣工，2023

84、年开车调试其他柴油车发动机尾气处理环保催化剂、HPPO技术已开发成功正在优选厂址，投资建设储油及MCH储氢、尼龙11、尼龙12、ASA、三聚甲醛等项目中试阶段聚酰亚胺薄膜、阻燃尼龙、乙醛酸、炭黑循环利用等项目小试阶段 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明45 公司是化工工程龙头企业，在传统化工领域具有领先地位；同时公司发挥技术优势，在光伏、锂电、储能等新能源材料领域持续发力；新签订单额屡创新高，保障了公司长期稳定发展。公司己二腈、气凝胶、PBAT三大实业项目均顺利投产，多个在研项目有序推进，实业强企迈出新步伐。据我们预测，公司2023、2024和2025年实现归母净利润65.48、80.7

85、2和92.35亿元，对应PE 9、7、6倍，维持“买入”评级。风险提示：新市场竞争加剧，下游需求不及预期，生产安全环保风险，项目建设进度不及预期。图表：中国化学盈利预测（截至图表：中国化学盈利预测（截至20232023年年3 3月月3131日日）资料来源：wind，国海证券研究所4.4 中国化学：化工工程龙头企业，气凝胶产能位居前列中国化学：化工工程龙头企业，气凝胶产能位居前列预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入（百万元）158437.11 182585.03 207179.83 232564.26 增长率(%)14.88 1

86、5.24 13.47 12.25 归母净利润（百万元）5415.21 6547.58 8072.12 9235.38 增长率(%)16.87 20.91 23.28 14.41 摊薄每股收益（元）0.89 1.07 1.32 1.51 ROE(%)10.24 11.02 11.96 12.03 P/E8.92 8.66 7.02 6.14 P/B0.92 0.95 0.84 0.74 P/S0.31 0.31 0.27 0.24 EV/EBITDA1.90 2.11 1.49 0.92 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明464.5 江瀚新材：硅烷偶联剂龙头拓展气凝胶等新材料布局江瀚新材：

87、硅烷偶联剂龙头拓展气凝胶等新材料布局 公司是硅烷偶联剂龙头企业，依托上游正硅酸乙酯雄厚产能向下游气凝胶延伸。公司是硅烷偶联剂龙头企业，依托上游正硅酸乙酯雄厚产能向下游气凝胶延伸。公司是硅烷偶联剂龙头企业，2016-2021年，蝉联国内市占率第一及全球第三宝座。公司当前拥有硅烷产能9.2万吨，包含正硅酸乙酯产能1.15万吨。待募集项目投产后，公司将新增硅烷偶联剂产能9万吨，其中正硅酸乙酯产能将达到3万吨/年，在当前气凝胶产业扩张的趋势下将充分受益。同时，依托上游原料优势，公司拟新建2000吨气凝胶复合材料，一体化布局带来成本优势。布局布局6N级超高纯石英砂，有望打破海外垄断。级超高纯石英砂，有望

88、打破海外垄断。超高纯石英砂可用作高端半导体制造、光掩模版等领域，但受制于上游矿产资源以及提纯技术限制，国内完全依赖进口。公司计划新建2000吨6N级超高纯石英砂，采用原料四氯化硅和硅酸乙酯及粒径适度的石英砂进行合成，替代传统提纯技术，目前已完成小试，中试正在进行中。据Wind一致预期，预计公司2023-2024年归母净利润分别为10.22、13.16亿元，对应PE分别13、10倍。风险提示：新产能扩产不及预期，行业竞争加剧，原材料剧烈波动，下游需求不及预期。图表：江瀚新材盈利预测（截至图表：江瀚新材盈利预测（截至20232023年年3 3月月3131日日）资料来源：wind，国海证券研究所预测

89、指标预测指标2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E营业收入（百万元）2,535.413,311.483,381.004,198.00增长率(%)86.0230.612.1024.16归母净利润（百万元）683.521,018.951,022.001,316.00增长率(%)120.4349.070.3028.77摊薄每股收益（元）3.42-3.834.93ROE(%)51.0455.0117.8018.60ROA(%)44.6840.92P/E-12.9310.04 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明474.6 三孚股份：三氯氢硅龙头，气凝胶上游

90、布局优势显著三孚股份：三氯氢硅龙头，气凝胶上游布局优势显著 三孚股份为三氯氢硅行业龙头。三孚股份为三氯氢硅行业龙头。公司当前拥有三氯氢硅产能11.5万吨/年，并有年产7.22万吨扩建项目，预计于2023年一季度完成。届时，公司将拥有三氯氢硅产能合计18.72万吨/年。公司同时拥有气凝胶上游原料正硅酸乙酯和正硅酸甲酯产能，而正硅酸乙酯上游原料四氯化硅又是三氯氢硅生产的副产物，在气凝胶上游原料布局方面，公司优势显著。公司推进三氯氢硅产业链一体化延伸。公司推进三氯氢硅产业链一体化延伸。公司布局三氯氢硅下游硅烷偶联剂中间体、电子级二氯二氢硅以及电子级三氯氢硅产能。同时，公司还新建“年产 3 万吨氯丙烯

91、项目”，其原料丙烯可部分来自于年产15000吨硅烷偶联剂中间体项目，而产品氯丙烯又用于生产硅烷偶联剂，进一步提升盈利能力。据Wind一致预期，预计公司2023-2025年归母净利润分别为8.99、11.17、11.92亿元，对应PE分别10、8、8倍。风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，生产安全环保风险。图表：三孚股份盈利预测（截至图表：三孚股份盈利预测（截至20232023年年3 3月月3131日日）资料来源：wind，国海证券研究所预测指标预测指标2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E营业收入（百万元）2648.323591.404507.2

92、54820.33增长率(%)65.6435.6125.506.95归母净利润（百万元）747.83899.101117.151191.70增长率(%)123.1320.2324.256.67摊薄每股收益（元）2.743.294.084.36ROE(%)32.8728.5526.8523.65ROA(%)26.2723.2423.4221.18PE12.6110.188.197.68PEG0.100.500.341.15 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明48目录目录 气凝胶：保温界的六边形全能战士气凝胶：保温界的六边形全能战士 渗透加速，空间广阔渗透加速，空间广阔 国内企业积极扩产国内企

93、业积极扩产 投资建议及关注标的投资建议及关注标的 风险提示风险提示 请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明495 风险提示风险提示 气凝胶下游需求不及预期：气凝胶下游需求不及预期：气凝胶属于新兴材料，虽然从长生命周期看已经具备一定的经济效益，但与传统保温隔热材料相比，售价仍然较高。若下游厂商接受度低，则可能会导致实际需求不达预期。企业扩产进度不及预期：企业扩产进度不及预期：气凝胶企业规划新建项目丰富，是未来成长性的重要来源。新建项目建设进度延迟或者产能爬坡情况低于预期，将会削弱气凝胶企业未来的增长动力。环保及安全生产风险：环保及安全生产风险：气凝胶行业在其日常生产经营过程中部分生产路径会涉及

94、高温高压，会排放废水、废气以及固体废弃物等污染物。同时，部分原材料及中间产品为易燃、易爆、腐蚀性及有毒物质，因此，气凝胶企业面临一定的安全生产、环境保护及其他突发事件风险。行业竞争加剧：行业竞争加剧：在下游需求驱动下，气凝胶企业规划产能较多，如新增产能集中释放，导致供给远大于需求，则有可能导致价格战，压缩行业利润。政策推动不达预期：政策推动不达预期：气凝胶当前原材料成本仍然较高，在双碳背景下，国家出台一系列鼓励政策，推动行业发展，但若推动效果不理想，则有可能导致行业需求增长不达预期。行业需求测算误差风险：行业需求测算误差风险：气凝胶材料下游属于替代性需求，本文在对未来空间预测时虽然基于合理假设

95、，但仍有与实际情况出现较大偏离的风险。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明50研究小组介绍研究小组介绍李永磊,董伯骏,本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立，客观的出具本报告。本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点。分析师本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿。分析师承诺分析师承诺行业投资评级行业投资评级国海证券投资评级标准国海证券投资评级标准推荐：行业基本面向好，行业指数领先沪深300指数；中性：行业基本面稳定，行业指数跟随沪深300指数；回避：行业基本面向淡，行业指数

96、落后沪深300指数。股票投资评级股票投资评级买入：相对沪深300 指数涨幅20%以上；增持：相对沪深300 指数涨幅介于10%20%之间；中性：相对沪深300 指数涨幅介于-10%10%之间；卖出：相对沪深300 指数跌幅10%以上。化工小组名称化工小组名称李永磊，天津大学应用化学硕士，化工行业首席分析师。7年化工实业工作经验，7年化工行业研究经验。董伯骏，清华大学化工系硕士、学士，化工联席首席分析师。2年上市公司资本运作经验，4年化工行业研究经验。汤永俊，悉尼大学金融与会计硕士，应用化学本科，化工行业研究助理。刘学，宾夕法尼亚大学化工硕士，化工行业研究助理，5年化工期货研究经验。陈雨，天津大

97、学材料学本硕，化工行业研究助理。2年半化工央企实业工作经验。陈云，香港科技大学工程企业管理硕士，化工行业研究助理，3年金融企业数据分析经验。杨丽蓉，浙江大学金融硕士，浙江大学化学工程与工艺本科，化工行业研究助理。请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明51免责声明和风险提示免责声明和风险提示本报告的风险等级定级为R3，仅供符合国海证券股份有限公司（简称“本公司”）投资者适当性管理要求的的客户（简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。客户及/或投资者应当认识到有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司的完整报告为准，本公司接受客户的后续问询。本公司具

98、有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料，本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证其中的信息已做最新变更，也不保证相关的建议不会发生任何变更。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。报告中的内容和意见仅供参考，在任何情况下，本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价。本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。本公司或关联机构可能

99、会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。免责声明免责声明市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此

100、途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。风险提示风险提示本报告版权归国海证券所有。未经本公司的明确书面特别授权或协议约定，除法律规定的情况外，任何人不得对本报告的任何内容进行发布、复制、编辑、改编、转载、播放、展示或以其他任何方式非法使用本报告的部分或者全部内容，否则均构成对本公司版权的侵害，本公司有权依法追究其法律责任。郑重声明郑重声明 心怀家国，洞悉四海国海研究深圳国海研究深圳深圳市福田区竹子林四路光大银行大厦28F邮编：518041电话：国海研究上海国海研究上海上海市黄浦区福佑路8号人保寿险大厦7F邮编：200010电话：国海研究北京国海研究北京北京市海淀区西直门外大街168号腾达大厦25F邮编：100044电话：国海证券国海证券研究所研究所化工研究团队化工研究团队52