1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3535 Table_Page 公司深度研究|通用设备 证券研究报告 华中数控（华中数控（300161.SZ）母机母机之魂之魂，数控系统数控系统国产国产替代替代先行者先行者 核心观点核心观点：产学研三十载苦心孤诣，国产数控系统龙头诞生。产学研三十载苦心孤诣，国产数控系统龙头诞生。华中数控脱胎于华中科技大学，2006 年自主研发的多轴联动数控系统打破国外封锁，现已实现“一核三军”战略布局：以数控系统技术为核心，布局机床数控系统、工业机器人及智能产线、新能源汽车配套三个主要业务板块，此外还涉足教育教学和红外技术特种装备领域。中高端数控系统中高

2、端数控系统国产化率低，国产替代机遇明确国产化率低，国产替代机遇明确。数控系统是决定数控机床功能、性能、可靠性的关键，占数控机床成本比例在 20%以上，国内机床数控系统市场空间在 120 亿元以上，但国产化率低。2020 年数控系统整体市场国产化率不足 40%，高端数控系统国产化率不足10%。在制造业高端化发展、外资厂商技术控制不断加强背景下，数控系统国产替代成为必然之势。长期深耕长期深耕中高端数控系统中高端数控系统，在在“一核三军”布局下公司具有稀缺属性“一核三军”布局下公司具有稀缺属性。（1）产品性能领先。华中 8 型数控系统在 2016 年对标日德高档型产品的测试中通过率达到 98%。20

3、21 年公司独创性发布深度融合 AI 的华中 9 型产品。（2）市场积累深厚。公司与沈飞等大客户合作超 10 年，是 2017 年“换脑工程”实施主力。2021 年公司在国产高端数控系统市占率近 50%。（3）布局底层技术，核心零部件自制比例高。公司在数控系统外布局工业机器人、智能产线等业务线，自主创新占比超80%，持续受益于底层技术协同。盈利预测与投资建议盈利预测与投资建议。数控系统国产化趋势下，公司作为国内高端数控系统龙头有望迎来业绩估值的双重弹性，预计公司 22-24 年归母净利润为-0.21/1.26/1.64 亿元，参考可比公司，给予公司 23 年归母净利润 70 倍 PE，对应合理

4、价值 44.0 元/股，给予“买入”评级。风险提示风险提示：宏观经济波动和行业波动风险；行业和市场竞争风险；产品和技术研发风险；募投项目不达预期的风险。盈利预测：盈利预测：2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元）1,322 1,634 1,643 2,102 2,692 增长率（%）46.0 23.6 0.6 27.9 28.0 EBITDA（百万元）225 173 64 193 238 归母净利润（百万元）28 31-21 126 164 增长率（%）81.2 12.4-167.4%-30.5 EPS（元/股）0.16 0.16-0.11 0.63 0.

5、83 市盈率（x）107.18 191.77-57.44 44.03 ROE（%）2.4 1.9-1.3 7.3 8.7 EV/EBITDA（x）14.17 33.31-38.23 31.41 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 36.40 元 合理价值 44 元 报告日期 2023-04-04 基本数据基本数据 总股本/流通股本(百万股)198.70/168.61 总市值/流通市值(百万元)7233/6137 一年内最高/最低(元)36.40/16.21 30 日日均成交量/成交额(百万)6.96/227 近 3 个月/6 个月涨跌幅(%)47

6、.49/122.90 相对市场相对市场表现表现 分析师：分析师：代川 SAC 执证号：S0260517080007 SFC CE No.BOS186 分析师：分析师：孙柏阳 SAC 执证号：S0260520080002 分析师：分析师：范方舟 SAC 执证号：S0260522080001 请注意，孙柏阳,范方舟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。-22%-3%16%36%55%74%04/2206/2208/2210/2212/2202/23华中数控沪深300 识别风险，发现价值

7、请务必阅读末页的免责声明 2 2/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 目录索引目录索引 一、华中数控：扎根国产数控系统的排头兵.5（一）扎根数控 65 载，打造国产中高端数控系统行业龙头.5（二）依托管理层雄厚技术背景，“卓尔系”入局赋能.6（三）数控系统主导业绩增长，高研发投入构筑护城河.9 二、数控机床：工业发展之基，智能转型之核.11（一）数控机床行业迎新周期，数控系统发展大势所趋.11（二）数控系统国外垄断严重，国产发力大有可为.15（三）华中数控：引领国产中高端数控系统实现突围.16 三、工业机器人：立足控制系统，深耕自主可控.21（一）机器助力精密制造，

8、新型制造驱动发展.21（二）国产替代趋势不改，自主品牌多维发力.23（三）华中数控：借力控制系统优势，坚定技术自主攻关.25 四、盈利预测和投资建议.29 五、风险提示.32 OXhVjWOXgUkZtQmPsQ7NbP8OnPrRpNpMkPpPmQkPqQrM8OoMpNvPsQoPNZmNsM 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图表索引 图 1：公司主要发展历程.5 图 2：公司各业务板块占比.6 图 3：公司主要股东及持股比例.7 图 4：公司营业收入及增速.9 图 5：分产品营收（百万元）.9 图 6

9、：公司毛利率和净利率.10 图 7：公司研发费用率维持高位.10 图 8：1949-2021 年我国金属切削机床生产量及同比增速（万台）.11 图 9：数控机床产业链分布图.12 图 10：纽威数控 2020 年原材料占比情况.12 图 11：数控机床发展带来数控系统智能化的需求.12 图 12：数控机床发展历程及重要拐点.13 图 13：金属切削机床产量数控化率.14 图 14：2019 年日本不同种类机床数控化率（%）.14 图 15：我国数控系统市场空间估算.15 图 16：2020 年我国数控系统市场竞争格局.16 图 17：公司发展驱动因素总览.16 图 18：HNC-808DiT

10、车床数控系统中的精度控制技术.17 图 19：标配 1600 万光电编码器保证精度光洁度.17 图 20：华中 9 型智能数控系统架构图.19 图 21：华中数控产品市占率估算（以销售额和市场规模估计值）.20 图 22：工业机器人产业链包括上游零部件、中游本体制造和下游系统集成.21 图 23：中国工业机器人产量变化图（单位：台）.22 图 24：中国工业机器人销量结构及预测.22 图 25：2021 年制造业机器人密度（每万人）.23 图 26：我国工业机器人销售额变化.23 图 27：中国工业机器人下游应用行业分布（根据 IFR 统计的 2021 年新增装机计算）.23 图 28：机器人

11、下游各行业需求增速.23 图 29：工业机器人本体国产化率提升.24 图 30：2021 年外资品牌工业机器人市场竞争格局.24 图 31：2021 年中国自主品牌工业机器人市场竞争格局.25 图 32：对创新性工业机器人全面布局，实现小负载到大负载全覆盖.25 图 33：华中数控与国内工业机器人厂商收入体量对比.27 图 34：华中数控工业机器人毛利率处于较高水平.28 图 35：华中数控工业机器人业务产销情况.28 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 表 1：公司全资与控股子公司情况.7 表 2：公司主要管理

12、层履历介绍.7 表 3：华中数控 2023 年定增募资详情.8 表 4：低中高档数控机床的划分依据.12 表 5：国内外各档次代表性数控系统的功能及性能分析.15 表 6：华中数控 HNC848 高端数控系统与西门子 SINUMERIK-840 的基本对比 17 表 7：国内数控系统生产厂商与旗舰产品对比.18 表 8：华中数控 HSR-BR610 机器人与发那科 CRX-10iA 对比.26 表 9：华中数控与部分国内工业机器人企业的对比.27 表 10：公司分业务收入和毛利预测.29 表 11：数控系统与机床 23 年收入增速与毛利率对公司 23 年业绩影响敏感性分析.30 表 12：机器

13、人与智能产线 23 年收入增速与毛利率对公司 23 年业绩影响敏感性分析.31 表 13：可比公司估值对比.31 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 5 5/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 一、一、华中数控华中数控：扎根国产数控系统的排头兵：扎根国产数控系统的排头兵（一）（一）扎根数控扎根数控 65 载，打造载，打造国产中高端数控系统国产中高端数控系统行业行业龙头龙头 产学研产学研三十载苦心孤诣三十载苦心孤诣，国产数控，国产数控系统系统龙头龙头诞生诞生。华中数控脱胎于华中科技大学，1958年发起人华中工学院在国内率先开始数控技术的研究；1993年，拥有

14、自主知识产权的华中型数控系统问世，实现国产高性能数控技术的突破；1994年，华中大将成果产业化，华中数控由此诞生。公司早期瞄准旧机床改造和数控培训教学市场，打开潜在客户群体；2002年底起转变战略方向，大举发力车床配套系统的正面市场；2006年站稳中高档数控系统主赛道，五轴联动机床形成量产销售，自主研发的多轴联动数控系统打破国外封锁，倒逼同类进口产品大幅降价。2016年，华中8型数控系统研发成功，经中国机械工业联合会组织的鉴定，该系统已达到国际先进水平。2018年，公司在全球率先将人工智能芯片植入数控系统，中国新一代智能数控系统华中9型在武汉造出样机，助力国产数控机床“开道超车”。图图 1：公

15、司主要发展历程公司主要发展历程 数据来源：华中数控官网，广发证券发展研究中心 布局“布局“一核三军一核三军”发展战略”发展战略。公司以数控系统技术为核心，布局机床数控系统、工业机器人及智能产线、新能源汽车配套三个主要业务板块，此外还涉足教育教学和红外技术特种装备领域。根据公司2021年报，公司前两大收入来源为数控系统及机床板块、工业机器人板块，分别占总营收的51.35%、39.69%，其次为特种装备业务（5.96%）、其他业务（1.76%）、新能源汽车配套业务（1.23%）。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图

16、图 2：公司各业务板块占比公司各业务板块占比 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 在数控机床领域，在数控机床领域，公司是国产中高端数控系统绝对龙头，拥有数控装置、伺服驱动、伺服电机成套装备研发生产能力成套装备研发生产能力，配套机型包括量大面广的数控车床、车削中心、数控铣床、立式加工中心、卧式加工中心、钻攻中心等中、高档数控机床；此外还包括与重大专项配套的千余台高档数控机床与重大专项配套的千余台高档数控机床，包括为各类专机、高速钻攻中心、加工中心、五轴机床等机型提供高性能数控系统，以及针对普及型数控车床和数控铣床等提供系列数控系统、系列伺服驱动、系列伺服电机等，应用范围涵盖航空航天、汽车制

17、造等高端领域。在在工业机器人及智能产线领域工业机器人及智能产线领域，公司是国内少数在机器人关键部件（控制系统、伺服驱动、电机、机械本体和工艺软件等）具有完全自主创新能力和自主知识产权的企业，具体业务包括为各类制造企业提供多关节工业机器人整机、机器人核心零部件控制器等产品。智能产线方面，公司为国内高端动力电池设备及整体解决方案的领先企业，掌握电池模组&PACK的智能产线、模组和PACK段测试物流系统以及智能制造整体解决方案等技术，与宁德时代、比亚迪、力神、孚能、小鹏等一线电池和车企保持良好的合作关系。在新能源汽车配套业务领域，在新能源汽车配套业务领域，公司主要围绕汽车电动化、轻量化、智能化三大重

18、点方向发展，具体包括新能源汽车伺服电机、伺服驱动器、控制器、轻量化车身及新能源汽车智能化产品等。（二）（二）依托管理层雄厚技术背景依托管理层雄厚技术背景，“卓尔系”“卓尔系”入局赋能入局赋能 校企改革校企改革落地落地，实控人由华中大变更为阎志。，实控人由华中大变更为阎志。2019年11月，公司控股股东和实际控制人由武汉华中科技大产业集团有限公司变更为阎志先生及其一致行动人卓尔智能制造（武汉）有限公司。截至2022年三季报，阎志先生直接持有公司股份5.12%，与其一致行动人卓尔智能合计持有公司32.18%的股份，为公司实际控制人。原实控人华科资产应高校所属企业体制改革要求持续减持，22Q3末持股

19、比例8.08%。42.62%45.06%46.89%51.35%45.13%52.86%46.15%31.99%39.69%49.93%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%200212022H1数控系统及机床机器人新能源汽车配套特种装备其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 3：公司公司主要股东及持股比例主要股东及持股比例 数据来源：企查查，广发证券发展研究中心（截至 2023 年 3 月的企查查数据）表表 1：公司全资与控股子公司情况：公司全资与控股子

20、公司情况 被参控公司被参控公司 参控关系参控关系 持股比例持股比例 华中数控(温岭)研究院有限公司 全资子公司 100.00%武汉华数锦明智能科技有限公司 全资子公司 100.00%武汉智能控制工业技术研究院有限公司 全资子公司 100.00%重庆华中数控技术有限公司 全资子公司 100.00%江苏锦明工业机器人自动化有限公司 全资子公司 100.00%泉州华数机器人有限公司 全资子公司 100.00%武汉高科机械设备制造有限公司 全资子公司 100.00%武汉华中数控鄂州有限公司 全资子公司 100.00%宁波华中数控有限公司 全资子公司 100.00%深圳华数机器人有限公司 全资子公司 1

21、00.00%武汉华大新型电机科技股份有限公司 控股子公司 98.02%湖南华数智能技术有限公司 控股子公司 90.10%华中数控(南京)研究院有限公司 控股子公司 85.00%山东华数智能科技有限公司 控股子公司 75.00%湖北江山华科数字设备科技有限公司 控股子公司 74.58%上海登奇机电技术有限公司 控股子公司 56.68%佛山华数机器人有限公司 控股子公司 51.00%南宁华数轻量化电动汽车设计院有限公司 控股子公司 51.00%沈阳华飞智能科技有限公司 控股子公司 51.00%重庆华数机器人有限公司 控股子公司 51.00%南宁华数南机新能源汽车有限责任公司 控股子公司 50.82

22、%数据来源：企查查，广发证券发展研究中心（截至 2023.3 企查查数据）管理层研发背景雄厚，管理层研发背景雄厚，持股绑定公司利益。持股绑定公司利益。截至2022年三季报，公司董事长陈吉红持股1.56%，总工程师朱志红持股0.81%，二人均为华中科技大学教授，现分别担任国家数控系统工程技术研究中心主任及总工程师，位于中国高档数控系统技术的“国家队”研发平台。表表 2：公司：公司主要主要管理层管理层履历履历介绍介绍 姓名姓名 职务职务 履历履历 陈吉红 董事长 教授，博士学历，华中科技大学教授、博士生导师。陈吉红先生近五年一直担任公司董事长,现任公司董事长、国家数控系统工程技术研究中心主任、“高

23、档数控系统”国家重大领域创新团队负责人,兼任“高档数控机床与基础制造装备”国家重大科技专项总体组专家、国家智能制造标准化专家咨询组专家、中国机床工具协会副理事长、中国机电一体化协会智能工厂分会副理事长、教育部第七届科学技术委员会先进制造学部委员、全国机床数控系统标准化委员会(TC367)副主任委员 田茂胜 总裁 硕士研究生学历,教授级高级工程师。2006年7月入职公司,先后担任硬件工程师、开发一部副部长、数控系统产品部副部长等职务;2014年5月至2016年6月任子公司深圳华数机器人有限公司常务副总经理;2016年6 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8/3535 Table_

24、PageText 华中数控|公司深度研究 月30日至2017年3月15日任公司常务副总裁;2016年6月30日至2021年8月兼任公司董事会秘书;2017年8月至2021年8月兼任公司财务总监;2017年3月至今任公司总裁;2018年5月至今任公司董事 朱志红 副总裁 总工程师 硕士研究生学历,华中科技大学教授。国家数控系统工程技术研究中心总工程师,获国务院特殊津贴专家。2016年荣获“十二五”机械工业科技创新领军人才称号。朱志红现任公司董事、副总裁、总工程师 熊清平 副总裁 硕士研究生学历,华中科技大学教授.国家发改委,工信部,国防科工局军工行业国产数控机床应用专家委员会专家,湖北机电工程学

25、会副会长,现任公司副总裁 蒋荣良 副总裁 1992 年至 2000 年任沈阳铁道制动机厂数控车间工程师,数控车间主任;2000 年至 2011 年任西门子(中国)有限公司沈阳分公司高级工程师;2011 年至今历任公司副总工程师,中央研究院副院长,总裁助理,重庆华中数控技术有限公司总经理等职务,现任公司总裁助理 申灿 副总裁 本科学历.2003年至2005年任沙钢集团项目部工程师;2005年至2010年先后任德国SEW传动设备苏州有限公司工程师,电子销售与技术支持二处主管;2010年至2017年6月任江苏锦明工业机器人自动化有限公司副总经理,常务副总经理;2017年6月至今,担任常州华数锦明智能

26、装备技术研究院有限公司总经理,常州智博君合实业投资合伙企业执行事务合伙人;2021年10月至今担任武汉华数锦明智能科技有限公司总经理 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 大股东大股东卓尔智卓尔智造造入场，资金、市场、管理三方面赋能华数入场，资金、市场、管理三方面赋能华数。2021年公司对卓尔智能定增募资4.28亿元，用于支持高性能数控系统技术升级及扩产能项目；2023年3月，卓尔智能再次认购定增股份，支持公司研发及扩产项目，且在本次不超过10.00亿元的募资计划中拟认购股份数量超三成，持续看好公司发展。此外，卓尔智造的母公司卓尔控股为湖北最大的民营企业，市场化运作能力强，管理决策效率高，

27、公司与之协同发展有望获取更多市场资源、提升内部运营效率。2023年定增主要用于五轴数控系统及伺服电机、工业机器人的扩产项目建设年定增主要用于五轴数控系统及伺服电机、工业机器人的扩产项目建设。据公司定增预案，本次定增主要用于“五轴数控系统及伺服电机关键技术研究与产业化项目（一期）”和“工业机器人技术升级和产业化基地建设项目（一期）”两个扩产项目的投资。两个项目建设周期均为3年，达成后将实现五轴数控系统及伺服/直线电机、工业机器人产能的有效扩大，IRR分别为13.71%和12.47%。表表 3：华中数控：华中数控2023年定增募资详情年定增募资详情 五轴数控系统及伺服电机关键技术研究与产业五轴数控

28、系统及伺服电机关键技术研究与产业化项目（一期）化项目（一期）工业机器人技术升级和产业化基地建设项目工业机器人技术升级和产业化基地建设项目（一期）（一期）补充流动补充流动资金资金 投资总额投资总额 5.1亿元 2.8亿元 2.5亿元 拟投入募拟投入募集资金集资金 5亿元 2.5亿元 2.5亿元 建设内容建设内容 拟新建生产基地，并购置设备，对五轴数控系统和伺服电机进行技术研究并进行扩产 拟新建生产基地，并购置先进设备及软件系统，拓展工业机器人产销及服务 达产效果达产效果 建成后预计实现年产1,200套五轴加工中心数控系统、500套五轴车铣复合数控系统、300套五轴激光数控系统、2,500套专用五

29、轴数控系统、25万台伺服电机、5万台直线电机的产能 建成后将形成2万套工业机器人产能 建设地建设地 湖北鄂州 广东佛山 建设期建设期 36个月 36个月 经济效益经济效益 IRR（税后）13.71%，税后静态回收期为9.12年（含建设期3年）IRR（税后）12.47%，税后静态回收期为10.38年（含建设期3年）数据来源：华中数控2023 年度向特定对象发行 A 股股票预案，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 （三）（三）数控系统主导业绩增长，数控系统主导业绩增长，高研发投入构筑护城河高研发

30、投入构筑护城河 三大板块主导三大板块主导业绩业绩增长，数控系统贡献核心增量。增长，数控系统贡献核心增量。2018-2021年，公司营业收入年复合增速达25.86%，归母净利润年复合增速为23.25%，保持增长态势。分产品看，近年来公司数控系统业务快速增长并贡献主要业务增量，2018-2021年CAGR为33.92%；工业机器人板块受益于新能源电池行业高速发展，2021年销售额大幅增加；新能源汽车配套板块于2020年开始放量，2021年下跌主要系疫情致观光车销量有所下降。此外，2020年公司特种装备营收激增，主要系疫情期间红外产品需求增长。2022Q1-3公司归母净利润亏损，主要是由于疫情导致下

31、游需求减弱、研发费用同比高增，以及计提应收账款坏账准备增加。图图 4：公司营业收入公司营业收入及增速及增速 图图 5：公司分产品营收（百公司分产品营收（百万元）万元）数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 利润端承压，研发费用维持高位利润端承压，研发费用维持高位。2018-2022Q3，公司毛利率水平维持在30-40%，净利率基本在1-3%之间低位波动，费用端压力较高。一方面，中高端数控系统处于国产突围阶段，公司每年需投入市场推广，销售费用和管理费用均较高；另一方面，公司多年持续高研发投入以构筑技术优势护城河，2018-2022Q3研发费用率均在高位

32、波动。公司已采取多种精细化管理措施，例如成立成本管控委员会、实行全面预算管理，致力于实现降本增效。2021年以来公司毛利率下降的主要原因为原材料价格上涨、供应链紧张、劳动力成本增加及产品结构变化等因素的综合影响，随着原材料价格和全球供应链的稳定，以及公司供应链体系和供应商管理的建设，公司未来毛利率有望恢复到以往的历史均值水平。-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%-20002004006008000820022Q1-3营业收入（百万元）归母净利润（百万元）营业收入YoY归母净利润YoY01

33、00200300400500600700800900200212022H1数控系统及机床机器人新能源汽车配套特种装备其他 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1010/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 6：公司毛利率和净利率公司毛利率和净利率 图图 7：公司研发费用率维持高位公司研发费用率维持高位 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 -20%-10%0%10%20%30%40%50%200212022Q1-3毛利率净利率22.62%27.82%16.68%1

34、2.66%20.66%0%10%20%30%40%50%60%200212022Q1-3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 11 11/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 二、二、数控机床：工业发展之基，数控机床：工业发展之基，智能转型智能转型之核之核（一）（一）数控数控机床行业迎新周期，数控机床行业迎新周期，数控系统系统发展发展大势所趋大势所趋 我国金属加工机床行业体量较大我国金属加工机床行业体量较大，为制造业核心支柱，为制造业核心支柱。金属加工机床可分为金属切削和金属成形机床，其中金属切削

35、机床占比约75.8%（按2022年产量口径算）。2010年之前，我国金属切削机床随着全球机床市场的扩张快速增长。在2011年后的十年内，受到行业周期下行、高端制造业回流欧美、低端制造业转移的共同影响，我国机床行业整体出现下行。但在2021年之后，在国内制造业景气度变化、高端制造重视度提升的共同影响下，我国金属加工机床行业再次进入上行阶段。据中国机床工具工业协会的最新测算，2022年我国金属加工机床生产额年我国金属加工机床生产额1823.0亿元，同比增长亿元，同比增长5.1%。其中，金属切削机床生产额1158.4亿元，同比增长3.3%；金属成形机床生产额664.6亿元，同比增长8.4%。从消费额

36、口径看，2022年我国金属加工机床消费额年我国金属加工机床消费额1843.6亿亿元元，其中金属切削机床消费额1240.3亿元；金属成形机床消费额603.3亿元。图图 8：1949-2021年我年我国金属切削机床生产量及同比增速（万台）国金属切削机床生产量及同比增速（万台）数据来源：Wind，国家统计局，广发证券发展研究中心 数控系统为数控机床核心数控系统为数控机床核心部件部件，是，是区分数控机床性能高低的区分数控机床性能高低的关键关键。数控系统（Numerical Control System）是一种专用计算机系统，主要包括控制、测量、伺服驱动系统。数控系统会根据计算机存储器中存储的控制程序执

37、行部分或全部的数值控制功能，并配有接口电路和伺服驱动装置。在工作中，数控系统利用数字、文字和符号组成的数字指令实现一台或多台机械设备动作控制，它所控制的通常是位置、角度、速度等机械量和开关量。据纽威数控（主营中高端数控机床）招股书，以数控系统为主的电气件占机床成本的20.9%，属于核心部件之一。从纽威数控对数控机床的档次划分可见，数控系统是影响数控机床性能与表现的关键。随着数控机床的发展迭代，数控系统也向着高速、高精、复合、智能的方向持续发展。对现代信息技术的融合，智能化、网络化、开源化都是重要的属性。目前的高端数控系统可实现远程机床诊断、远程监视等，还能对数控系统功能进行添加、组合、修改或删

38、减。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1212/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 9：数控机床产业链分布图数控机床产业链分布图 数据来源：科德数控官网，创世纪官网，前瞻产业研究院，广发证券发展研究中心 图图 10：纽威数控纽威数控2020年原材料占比情况年原材料占比情况 图图 11：数控机床发展带来数控系统智能化的需求数控机床发展带来数控系统智能化的需求 数据来源：纽威数控招股书，广发证券发展研究中心 数据来源：樊留群等迈向智能数控系统的需求与展望，广发证券发展研究中心 表表 4：低中高档数控机床的划分依据：低中高档数控机床的划分依据 档次档次

39、划分标准划分标准 划分依据划分依据 高档数控机床高档数控机床 4轴以上的加工中心、采用动力刀架的数控车床、车铣复合数控机床、精度达到精密级的其他机床 4轴以上加工中心可对工件侧面进行加工，减少了多次装夹误差，提高了加工精度，且具有较高技术难度。适用了动力刀架的数控车床具备铣削功能，且具有较高技术难度。精密级依据金属切削机床精度分级及配套国家标准确定。且该等数控机床均具有通信和联网功能、具有三维图形显示功能 中档数控机床中档数控机床 精度未达精密级的3轴加工中心、采用非动力刀架的数控车床 相对而言采用较高精度、较为可靠的数控系统，精度指标高于国家对相关产品的标准要求，自动化程度高，加工效率较高，

40、对人工操作依赖低的产品，总体可划分为中档数控机床（及以上）功能部件,25.58%数控系统等电气件,20.86%铸件,22.33%传动部件,15.44%机床附件,6.21%钣金件,3.69%机制件,3.93%其他,1.95%识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1313/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 低档数控机床低档数控机床 采用精度、可靠性较低数控系统，部分依赖人工操作、加工精度较低 只能进行简单车、铣加工。部分依赖工人操作，自动化、智能化程度低，加工精度较难保证 数据来源：纽威数控招股书，广发证券发展研究中心 数控机床的智能化、高端化发展是数控机床的

41、智能化、高端化发展是全面进入全面进入工业工业4.0时代的基本要求时代的基本要求。数控机床的基础是数字编程、程序执行、伺服控制等技术。回顾历史，数控机床的发展有两个重要节点：一是从基于分立元件的数字控制（NC）走向计算机数字控制（CNC）、二是从专用数控软硬件开发走向通用PC化计算机数控。立足当下，结合智能传感、物联网、云计算等新技术的智能化高端化数控机床，成为支撑工业4.0时代的重要基础。图图 12：数控机床发展历程及重要拐点数控机床发展历程及重要拐点 数据来源：刘强数控机床发展历程及未来趋势，广发证券发展研究中心 我国金属加工机床数控化率我国金属加工机床数控化率与先进国家与先进国家有明显差距

42、，有明显差距，数控机床高速数控机床高速发展必然之势发展必然之势。随着我国制造业高端化转型持续推进，发展智能化的数控金属加工机床成为满足高复杂度、高精度金属加工的必然途径。2001-2020年，我国金属切削机床的数控化率年，我国金属切削机床的数控化率从从6.85%提升到提升到43.19%。据国家统计局数据和智研咨询整理，2021年我国金属切削机床、金属成型机床的数控化率为43.3%和11.4%。对标先进市场，日本对标先进市场，日本的主要几类机床的主要几类机床数控化率在数控化率在2019年就已达年就已达70%以上，车床、加以上，车床、加工中心数控化率更是超过工中心数控化率更是超过90%。我国机床行

43、业整体呈现“大而不强”的局面，数控机床仍有广阔的发展空间。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1414/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 13：金属切削机床产量数控化率金属切削机床产量数控化率 数据来源：Wind，国家统计局，广发证券发展研究中心 图图 14：2019年日本不同种类机床数控化率（年日本不同种类机床数控化率（%）数据来源：METI，广发证券发展研究中心 测算测算2022年我国数控系统市场空间年我国数控系统市场空间为为123亿元亿元。根据中国机床工业协会历年公布的我国机床消费额、智研咨询的统计以及我国机床的产量数控化率，我们按照机床消费

44、额数控化率数控机床平均原材料占比数控系统成本占比估算我国数控系统市场行业空间。在假设原材料占比70%、数控系统成本占比21%的情形下，我们测算2022年我国数控系统市场规模可达123亿元。随着机床数控化率的持续提升、中高端数控机床占比的增加带来数控系统成本占比的提升，我国数控系统的市场空间有望实现持续、稳定的扩容。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%00708090100金属切削机床产量（万台）数控金属切削机床产量（万台）数控化率数控化率YoY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%车床磨床齿轮加工机床 特种加工机床加工中心其

45、它产量数控化率产值数控化率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1515/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 15：我国数控系统市场空间估算我国数控系统市场空间估算 数据来源：Wind，国家统计局，中国机床工具工业协会，智研咨询，广发证券发展研究中心（二）数控系统国外垄断严重，国产发力大有可为（二）数控系统国外垄断严重，国产发力大有可为 数控系统技术壁垒高，目前主要为国外龙头所垄断数控系统技术壁垒高，目前主要为国外龙头所垄断。数控系统的核心技术包括轨迹控制、速度控制、误差补偿等，国外企业已经过大量长期的验证和迭代，技术成熟度和市场优势十分明显。对比而

46、言，国产数控系统起步较晚，从性能指标看仅有华中、广数（广州数控）等少数几家企业能达到国内中高端标准。表表 5：国内外各档次代表性数控系统的功能及性能分析：国内外各档次代表性数控系统的功能及性能分析 分类级别分类级别 代表品牌代表品牌 功能完备性功能完备性 性能及适用范围性能及适用范围 可靠性可靠性(MTBF)国外顶尖 西门子、海德汉 CAD、CAM、多种样条曲线插补、RTCP、空间刀补、智能误差补偿、3D仿真、后置处理、智能诊断、MES、ERP；1000M工业总线通讯 三环全数字驱控一体、纳米级高速高精曲线插补、智能化自适应机床参数配置、通过参数选择可以满足几乎所有设备控制应用 30000h

47、国外一流 发那科、三菱、NUM CAD、简易CAM、多种样条曲线插补、RTCP、空间刀补、综合误差补偿、3D仿真、后置处理、智能诊断；1000M工业总线通讯 三环全数字驱控一体、纳米级高速高精曲线插补、通过参数数据口满足车、铣、加工中心及各类专用设备 15000h 中国台湾系统 新代、亿图、宝元 简易CAM、NURBS样条插补、RTCP、侧刃加工和动态误差补偿、2D仿真、在线诊断；100M工业总线通讯 位置环闭环控制、微米级高速高精插补、通过参数选择可满足车、铣、加工中心及部分专用设备控制 10000h 国内高端 华中、光洋、广数、KND NURBS样条插补、RTCP、侧刃加工、动态误差补偿、

48、2D仿真、在线诊断；100M工业总线通讯 位置环闭环控制、微米级高速高精插补、具有车、铣、加工中心及部分专用设备控制系统:加工效率一般 10000h 国内普适 华兴、开通、达丰、广泰 通用插补功能、刀具直线及半径补偿功能、静态误差补偿、2D 仿真、在线诊断；100M 工业总线通讯 脉冲或总线闭环控制、小线段前瞻插补控制、具有车、铣、加工中心及个别专用设备控制系统:加工效率较低 3000h 数据来源：郭远东等中外高端数控系统差距分析及对策，广发证券发展研究中心 国外厂商在高端数控系统中市占率达到国外厂商在高端数控系统中市占率达到90%以上以上。在纽威数控2018-2020年的数控系统采购中，进口

49、或境外品牌（主要为发那科、西门子、三菱）的占比达到99.88%、99.53%和99.81%，其中发那科一家就占到82.97%、82.13%和79.85%。从2020年-30%-20%-10%0%10%20%30%40%020406080002020212022数控系统行业规模（亿元）YoY 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1616/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 市场情况看，发那科、西门子、三菱三家占到我国数控系统65%以上的份额，而广州数控的15%市占率主要是依靠广数在中低端数控系

50、统的份额拓展。对高档数控机床配套的数控系统市场而言，90%以上均为西门子、发那科等国外厂商所垄断。图图 16：2020年我国数控系统市场竞争格局年我国数控系统市场竞争格局 数据来源：华经产业研究院，广发证券发展研究中心（三）华中数控：（三）华中数控：引领国产中高端数控系统实现突围引领国产中高端数控系统实现突围 华中数控深耕高壁垒行业，针对中高端数控系统研发突破并积累优势。华中数控深耕高壁垒行业，针对中高端数控系统研发突破并积累优势。从业务布局上，公司数控系统产品分高档、中档、经济性。中高档产品能为五轴加工、车铣复合加工提供完整解决方案。公司是国内少数公司是国内少数攻克高档数控系统关键技术、攻克

51、高档数控系统关键技术、使性能达到国际先进水平使性能达到国际先进水平的细分领域的细分领域龙头龙头。公司攻克开放式平台技术、现场总线技术、高速高精及五轴联动技术、多通道及复合加工控制技术、双轴同步控制技术、纳米级高精度插补技术、工业大数据互联通信等核心关键技术，研制出的华中8型高档数控系统拥有自主知识产权，在功能、性能、可靠性达到先进水平。在国产华中数控系统在不同构型五轴机床上的应用验证中，实验者以华中数控系统在A/C摆头五轴机床、单摆头五轴机床、复合摆头五轴机床、摇篮转台五轴机床四类典型五坐标高档机床实验，分别加工测试国家标准方圆试件、NAS件及S件，均能达到合格要求。公司未来的发展有望受益公司

52、未来的发展有望受益机床行业的更新替换周期机床行业的更新替换周期，数控化率的持续提升数控化率的持续提升，数控系数控系统统成本占比成本占比提升提升（机床中高端化）（机床中高端化），国产替换深化国产替换深化多种要素的叠加带来的机遇多种要素的叠加带来的机遇。图图 17：公司发展驱动因素总览公司发展驱动因素总览 数据来源：国家统计局，智研咨询，纽威数控招股书，广发证券发展研究中心 发那科,34%西门子,10%三菱,21%广州数控,15%苏州新代(中国台湾),7%其他,13%识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1717/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 与海外龙头厂

53、商比，与海外龙头厂商比，华中数控华中数控高端产品高端产品基本实现数控系统的性能对标基本实现数控系统的性能对标。根据官网发布的产品手册，我们对比了华中数控HNC848和西门子SINUMERIK840（两者同为高端数控系统，定位相近）的基本参数，从通道/主轴和支持五轴的高级功能看，华中8型高档数控系统在基本性能上已可对标海外龙头的主要产品。表表 6：华中数控：华中数控HNC848高端数控系统与西门子高端数控系统与西门子SINUMERIK-840的基本对比的基本对比 西门子西门子 SINUMERIK-840 华中数控华中数控 HNC848 产品示意图产品示意图 通道数通道数 最大 10 通道（取决于

54、 NCU）最大 10 通道 总控制轴总控制轴数数 31 轴控制（取决于 NCU）64 轴控制 最大主轴数最大主轴数 31（取决于 NCU）4 双轴同步双轴同步 支持 支持 倾斜面加工倾斜面加工 支持 支持 五轴五轴 RTCP 支持 支持 大圆插补大圆插补 支持 支持 双轨迹插补双轨迹插补 支持 支持 圆锥面插补圆锥面插补 支持 支持 数据来源：华中数控官网，西门子官网，广发证券发展研究中心 图图 18：HNC-808DiT车床数控系统车床数控系统中中的的精度精度控制技术控制技术 图图 19：标配标配1600万光电编码器保证精度光洁度万光电编码器保证精度光洁度 数据来源：华中数控官网，广发证券发

55、展研究中心 数据来源：华中数控官网，广发证券发展研究中心 在国产数控系统厂商中，华中数控有在国产数控系统厂商中，华中数控有较为较为明显的技术积累与先发优势明显的技术积累与先发优势。目前我国主要的国产数控系统生产企业包括华中数控、科德数控（大连光洋子公司）、广州数控（GSK）等。广州数控产品销量较为领先，2020年整体市占率达到15%，但主要覆盖中低档数控系统，在高档数控系统性能与技术积累上不具有明显优势。华中数控、科德数控两家在高端数控系统上技术与产品优势较为明显，其中华中对中高档数控 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1818/3535 Table_PageText 华中数控|公

56、司深度研究 系统积累时间更长、验证成果更好且时间更早、与下游关键客户的合作联系更为紧密，与沈飞等大客户合作时间超过10年，市场优势更为明确。2021年华中在国产高端数控系统中市占率近50%（位居第一），在2017年开启的“换脑工程”（由多家大型军工企业主导）中承接超80%的项目。从产品认证看，2015年6月到2016年2月，国家机床质量监督检验中心组织专家对华中数控系统对标海外先进水平进行评测，华中8型数控系统通过全部633项标准型对标评测项（通过率100%），在一系列高档型对标评测项中通过1952项，通过率达到98%；科德数控在对标西门子840Di高档数控系统的鉴定中通过率也达到95.85%

57、。表表 7：国内数控系统生产厂商：国内数控系统生产厂商与旗舰产品与旗舰产品对比对比 公司公司 华中数控华中数控 科德数控（大连光洋子公司）科德数控（大连光洋子公司）广州数控广州数控 主营业务主营业务 主营中高档数控系统及配套、工业机器人及智能制造等，国产数控系统行业内首家上市公司 主营五轴联动数控机床及关键部件和高档数控系统，自主研制高档数控系统及部件主要用于自产整机，外销少 主营GSK机床控制系统、系列工业机器人等产品 公司公司收入收入 2021年公司营收16.3亿 2021年公司营收2.5亿，机床占92%-数控系统收数控系统收入情况入情况 2021数控系统与机床8.4亿，占比51.4%，基

58、本为系统销售 2020年高档数控系统收入333万元，2021年收入182万，系统销售较少-数控系统毛数控系统毛利率利率 32.0%49.8%（业务规模小、基数低）-数控系统产数控系统产品覆盖品覆盖 覆盖经济型、中高档数控系统，中高档数控系统销售占比80%外销数控系统占比小，产品主要为高档数控系统，销售金额小 覆盖低中高档数控系统，销售上以中低档产品为主 高档高档产品产品发发展情况展情况 2012年发布华中8型高档数控系统，2021年发布华中9型AI数控系统 2014年GNC60通过专家鉴定，现已迭代至GNC62数控系统 高档数控系统产品GSK25i于2019年获广东省名牌软件 对标海外通对标海

59、外通过率过率 2016年经认定，对标日德高档测评功能通过率达到98%对标西门子840D高档数控系统的鉴定后通过率为95.85%-市占率市占率 2021年华中在国产高端数控系统市占率近50%，居国内第一；2017年“换脑工程”项目中超80%选用华中的高性能数控系统 单独数控系统外销较少，2019年度五轴立式加工中心销量市占率约为11.3%2020年在整体数控系统市占率15%，主要为中低档数控系统；2018年GSK系列数控系统产销量突破100万套 下游领域下游领域 数控机床、航空航天、3C、汽车 航空、航天、兵器（销售机床）数控机床、机械模具加工等 下游客户下游客户 创世纪、宇环数控、蓝思科技、吉

60、林通用机械、湖北毅兴、纽威数控（纽威主要采购发那科等国外系统）等 机床主要销售向航空航天兵器企业，数控系统销售少 沈阳海克、宝鸡机床、沈阳一机等 售后响应售后响应 推出iNC-Cloud云平台，响应快 24小时内响应 响应速度较快，在线客服 旗舰产品旗舰产品 华中华中HNC-848Di GNC62 GSK25i 五轴五轴RTCP 支持 支持 支持 支持轴数支持轴数 最大10通道、4主轴、9联动轴；PMC控制轴数为32 可支持8通道、最大16主轴 最大2主轴、4组供给轴同步控制；PLC控制轴数为8 支持支持倾斜面倾斜面加工加工 支持 支持 支持 支持大圆支持大圆/圆锥插补圆锥插补 支持 支持 支

61、持 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1919/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 三维仿真三维仿真 支持 支持-数据来源：Wind，华中数控官网，华中数控投资者问答，科德数控招股书，广州数控官网，广发证券发展研究中心 华中华中面向智能网联需求深化创新迭代，筑实开发创新与服务优势面向智能网联需求深化创新迭代，筑实开发创新与服务优势。除基本性能的先进性外，华中还面向客户智能化高端需求进行持续的创新开发，健全客户服务网络。（1）持续对前沿智能化技术进行创新性开发持续对前沿智能化技术进行创新性开发。公司开发出基于“指令域”电控数据的感知分析、理论与大数据融合建

62、模、智能优化“i代码”和“双码联控”等关键技术，首次将AI芯片嵌入数控系统，并成功研制了华中9型系列新一代智能化数控系统。（2）建立广覆盖的技术服务网络建立广覆盖的技术服务网络，提供定制服务，提供定制服务。公司推出“iNC-Cloud”云平台，面向数控机床用户、数控机床、系统厂商打造以数控系统为中心的智能化、网络化数字服务平台，建立了较国外企业更高效、灵活的客户服务体系。图图 20：华中华中9型智能数控系统架构图型智能数控系统架构图 数据来源：樊留群等迈向智能数控系统的需求与展望，广发证券发展研究中心 华中数控华中数控的的中高端数控系统中高端数控系统得到市场认可得到市场认可，成为成为国产突围领

63、军者国产突围领军者。据华经产业研究院，2020年华中数控在我国中档数控系统整体市占率约为30%，高档数控系统市占率为国内最高，在国产中高端市场优势较为明显。据国产数控系统的技术进步与应用成果，华中数控的高档型数控系统已进入航空航天、汽车、能源装备、船舶制造等领域，中高档数控系统累计销售10万多台，在2000多家企业批量应用。其中与04专项配套研制的10多类数千台高档数控机床已在国家重点领域实现了批量配套。在沈阳航空复杂结构件智能制造生产基地项目（国内航空航天领域首条全部应用国产高档数控设备的智能制造生产线）中，共有9条生产线，57台机床设备，其中五轴设备39台；配备华中数控系统的机床就有49台

64、，五轴联动机床33台。据纽威数控招股书，2018-2020年纽威数控采购的数控系统有99.45%、97.78%、92.98%来自于发那科和西门子，其他采购来源包括海德汉、三菱、华中数控、广州数控等。华中数控为我国数控系统自主可控发展下的领军企业。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2020/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 21：华中数控产品市占率估算（以销售额和市场规模估计值）华中数控产品市占率估算（以销售额和市场规模估计值）数据来源：Wind，国家统计局，中国机床工具工业协会，智研咨询，广发证券发展研究中心 0%1%2%3%4%5%6%7%8%

65、00202021华中数控数控系统与机床营收（亿元）华中数控市占率 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2121/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 三、三、工业机器人：工业机器人：立足控制系统，深耕自主可控立足控制系统，深耕自主可控（一）（一）机器助力精密制造，机器助力精密制造，新型制造驱动发展新型制造驱动发展 工业机器人是制造业智能化工业机器人是制造业智能化、高端化高端化发展的基础发展的基础，产业，产业转型转型叠加人口结构叠加人口结构变化持续变化持续助推我国工业机器人产业的发展助推我国工业机器人产业的发展。工业

66、机器人是广泛用于电子、物流、化工等领域的多关节机械手或多自由度机器装置。在使用中，工业机器人可依靠自身动力能源和控制能力实现各种加工、制造功能，完成包括码垛、焊接、装配、检测在内的一系列任务，实现高效率的自动化流程。在产业发展政策的引领和工业流程智能化发展趋势下，我国工业机器人产销量进入快速增长区间。据国家统计局，2022年全国规模以上工业企业工业机器人完成产量达44.3万台，同比增长21%。从GGII统计的销量口径看，2022年我国国产品牌、外资品牌销量分别为13.0和17.3万台，合计增长率为16%，GGII预计2023年工业机器人销量会有21%的增长。在制造业的持续发展下，我国已连续8年

67、成为全球最大的工业机器人消费国。图图 22：工业机器人产业链包括上游零部件、中游本体制造和下游系统集成：工业机器人产业链包括上游零部件、中游本体制造和下游系统集成 数据来源：MIR，Ofweek 机器人，工博士，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2222/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 23：中国工业机器人产量变化图（单位：台）中国工业机器人产量变化图（单位：台）数据来源：国家统计局，广发证券发展研究中心 图图 24：中国工业机器人销量结构及预测中国工业机器人销量结构及预测 数据来源：GGII，广发证券发展研究中心 预计预

68、计2022年我国工业机器人销售额近年我国工业机器人销售额近500亿元，增长亿元，增长扩容扩容空间仍然广阔空间仍然广阔。据IFR和中商产业研究院，我国2022年工业机器人销售额有望达498.4亿元，同比增长12%。从先进市场经验看，产业升级的需要、人口结构的变化仍将推动行业扩容。IFR统计显示，2021年全球制造业平均机器人密度（每万人）为141，我国机器人密度达到322并位列主要国家中的第五位。尽管近十年见证了我国工业机器人渗透率的快速提升，但我国相比于高智能化市场仍有明显差距，如以高端电子产业见长的韩国、新加坡机器人密度（每万人）分别达到1000和670。从下游分布看，在IFR统计的我国20

69、21年新增工业机器人装机中，电子电气、汽车为最主要的下游应用市场。随着中国制造业转型升级的深化，未来3C复苏、半导体/新能源/医疗发展、物流仓储/智能家居带来的机器人应用需求都将呈现较快增长。同时机器人应用也将拓展到其他新兴领域，预计将推动工业机器人的需求多元化和市场扩容，从而进一步促进行业发展。-20%0%20%40%60%80%100%120%140%050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,0---082017-1220

70、18--------12中国工业机器人产量（累计值）YoY-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05620020202120222023E国产品牌销量（万台）外资品牌销量（万台）整体YoY 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2323/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 25：2021年制造业机器人密度（年制造业

71、机器人密度（台台/每万人）每万人）图图 26：我国工业机器人销售额变化我国工业机器人销售额变化 数据来源：IFR，广发证券发展研究中心 数据来源：IFR，中商产业研究院，广发证券发展研究中心 图图 27：中国工业机器人下游应用行业分布（根据中国工业机器人下游应用行业分布（根据IFR统计统计的的2021年新增装机年新增装机计算计算）图图 28：机器人下游各行业需求增速机器人下游各行业需求增速 数据来源：IFR，广发证券发展研究中心 数据来源：MIR，广发证券发展研究中心（注：2023-2025 年行业增速为 MIR 预测值）（二）（二）国产替代国产替代趋势不趋势不改，自主品牌多维发力改，自主品牌

72、多维发力 工业机器人工业机器人国产替代持续发力，但外资品牌仍有显著市场优势国产替代持续发力，但外资品牌仍有显著市场优势。受制于技术通关水平，我国工业机器人的国产替代进程较为缓慢。近年来，内资企业聚焦锂电、光伏、物流等行业的新兴需求，实现了市场份额的追赶。根据GGII的数据估算，我国工业机器人国产品牌销量占比从2016年的32.7%逐步提升到2022年的42.9%，仍小于45%。就结构而言，外资品牌机器人更多集中在电子、汽车等较为传统的高端行业中，而自主品牌机器人则主要用于新能源、金属加工、食品饮料、塑料及化学制品等行业。据MIR DATABANK发布的2022年上半年中国市场工业机器人出货量排

73、名，前20厂商中内资仅8家上榜，且只有埃斯顿（排名第五）、汇川技术（排名第七）两家进入前十。据MIR，2022上半年出货量前五分别为发那科、安川电机、爱普生、库020040060080010001200-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%005006002002020212022E 2023E中国工业机器人销售额（亿元）YoY电子电气,33.0%汽车,23.2%金属机械,12.7%橡胶塑料,2.2%食品,1.5%医药化妆品,0.4%其他行业,10.9%未指明行业,16.1%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%

74、90%100%2020-2022年CAGR2023-2025年CAGR 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2424/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 卡、埃斯顿。外资厂商尤其是工业机器人四大家族（发那科、安川、库卡、ABB）对我国市场有很强的控制力。图图 29：工业机器人本体国产化率提升：工业机器人本体国产化率提升 数据来源：GGII，MIR，广发证券发展研究中心 在工业机器人在工业机器人自主品牌自主品牌中，中，参与企业较多参与企业较多且且存在诸多新型中小企业存在诸多新型中小企业。中国本土品牌工业机器人市场存在以下特点：（1）参与企业较多但以新型中小企

75、业为主，目前仅埃斯顿、汇川技术两家有较明显的头部优势。截止2021年，我国工业机器人相关注册企业11.4万家，其中注册时间在5年内且注册资本1000万元以下的企业占80%；（2）行业整体处于变化洗牌阶段，拥有核心自主技术的企业具备较明显的优势。埃斯顿、汇川等企业凭借各自优势产品与核心技术实现了份额的快速增长。图图 30：2021年外资品牌工业机器人市场竞争格局年外资品牌工业机器人市场竞争格局 数据来源：M2 Data Science，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2525/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 图图 31：2021

76、年年中国中国自主品牌自主品牌工业机器人工业机器人市场竞争格局市场竞争格局 数据来源：M2 Data Science，广发证券发展研究中心（三）（三）华中数控：华中数控：借力控制系统优势，借力控制系统优势，坚定坚定技术技术自主攻关自主攻关 华中华中对对细分细分领域工业机器人、创新结构机器人和工业级协作机器人全面布局领域工业机器人、创新结构机器人和工业级协作机器人全面布局。公司在工业机器人布局上以通用多关节工业机器人为主，深耕国产核心部件，以细分领域工业机器人自动化线为目标，以智能云平台为机器人和产线网络智能化的手段。截至2022年半年报，公司已自主研发推出超40款机器人整机产品。2022上半年，

77、公司发布新一代工业协作机器人HSR-BR610，具有多方面优势：（1）占地面积小，小于0.06m2；（2）高精确度和高灵活性，机器人平均重复精度可达0.03mm，最大为0.05mm。此外还具有编程内旋转模式；（3）重量轻且支持任意方向安装，本体61kg左右；（4）臂长大负载强，臂长1310mm，负载最大10kg；（5）防护等级更高，手臂前端防护等级达IP67。图图 32：对创新性工业机器人全面布局，实现小负载到大负载全覆盖对创新性工业机器人全面布局，实现小负载到大负载全覆盖 数据来源：华中数控官网，广发证券发展研究中心 坚持核心技术坚持核心技术的的自主创新自主创新、关键零部件自制，、关键零部件

78、自制，是公司在工业机器人领域的主要优势是公司在工业机器人领域的主要优势。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2626/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 公司对机器人整机、高性能控制系统、新型驱动、高性能电机、工业应用软件及机器人云平台等技术进行攻关，攻克核心技术400余项，核心自主创新占比超80%，实现了关键部件（除减速机外，包括控制系统、伺服驱动、电机、本体）的完全自主知识产权。在机器人本体方面，公司自主产品实现小负载到中大负载全覆盖，重复定位精度范围在 0.02mm至 0.05mm。其中，自主研发的BR双旋机器人系列取得创新机械结构和控制算法方面的国

79、际首创发明专利，运动控制技术达到国际先进水平；在集成应用方面，公司实现行业和领域的全覆盖，特别是在磨抛应用领域。通过结合离线编程技术、精密力控技术和工艺数据分析技术，公司完善打磨工艺包产品，形成3C金属结构件加工领域和厨具领域金属结构件加工领域和厨具领域的典型行业解决方案，在该细分领域持续占据龙头地位。2021年，公司机器人本体名义产能6000台，自制工业机器人毛利率29.02%；智能产线名义产能450套，毛利率29.13%。2021年，公司已实现电子行业单一用户应用超1000台套，客户包括富士康、深圳共进、东莞捷荣、广东凌丰等。我们对比分析了华中数控HSR-BR610和日本发那科的协作机器人

80、代表型号CRX-10iA后发现，华中工业机器人产品在多项核心参数上已能实现有效的追赶，速度和工作半径等部分指标还存在优势。表表 8：华中数控：华中数控HSR-BR610机器人与发那科机器人与发那科CRX-10iA对比对比 华中数控华中数控 HSR-BR610 发那科发那科 CRX-10iA 自由度自由度 6 6 最大负载最大负载 10kg 10kg 最大工作半径最大工作半径 1310mm 1249mm 重复定位精度重复定位精度 0.05mm 0.04mm 最高速度最高速度-J1 4.19rad/s 2.09rad/s 最高速度最高速度-J2 4.36rad/s 2.09rad/s 最高速度最高

81、速度-J3 5.24rad/s 3.14rad/s 最高速度最高速度-J4 6.84rad/s 3.14rad/s 最高速度最高速度-J5 5.24rad/s 3.14rad/s 最高速度最高速度-J6 10.46rad/s 3.14rad/s 容许扭矩容许扭矩-J4 20.4Nm 34.8Nm 容许扭矩容许扭矩-J5 20.4Nm 26.0Nm 容许扭矩容许扭矩-J6 12.7Nm 11.0Nm 本体防护等级本体防护等级 IP54，手臂前端 IP67 IP67 安装方式安装方式 地面、倒挂、侧挂、任意方向安装 地面、顶吊、倾斜角 本体重量本体重量 61kg 40kg 适用湿度适用湿度 20%

82、80%通常在 75%以下 适用温度适用温度 045 045 数据来源：华中数控官网，发那科官网，广发证券发展研究中心 公司公司工业机器人工业机器人业务的业务的产销量规模产销量规模相对相对较小，较小，更多在细分领域积累更多在细分领域积累竞争优势。竞争优势。国内生产工业机器人的企业较多，除埃斯顿、汇川有较为明显的头部优势外，其余厂商格局较为分散（汇川涉及业务更多元，机器人布局更专精，在此不作分析）。对比来看，华中数控与国内主要厂商间的产品性能整体相近，差距更多体现在关键零部件 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2727/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 的

83、自主控制、细分下游客户的深耕两方面。就下游客户看，华中（华数机器人）集中在就下游客户看，华中（华数机器人）集中在3C、家电厨卫领域布局，近年在新能源、家电厨卫领域布局，近年在新能源有所拓展有所拓展。埃斯顿则是在一般加工、食品、建筑、3C等领域广泛布局；新松对一般加工布局较多；埃夫特则在光伏、电子几类领域集中发力，除埃斯顿有较明显的客户市场优势外，其他家差距不大。从关键零部件自主控制看，华中、埃斯顿有较为明显的优势，两者在行业中的较高毛利水平则是市场端的良好例证。公司工业机器人公司工业机器人具备核心竞争力和细分领域优具备核心竞争力和细分领域优势势，核心零部件自主创新率高核心零部件自主创新率高，增

84、长增长空间与弹性足。空间与弹性足。华中的工业机器人业务目前规模不大，但核心零部件自主创新率高，与细分领域下游客户积累合作时间较久，在细分领域深耕、核心部件自主控制两方面具备优势，长期以来维持了市场客户认可、稳定的增长和较高的毛利率水平。目前公司工业机器人产线接近满负荷状态，在募投项目中的2万套工业机器人产能落地后，公司该业务有望受益于核心技术协同和规模效应产生的共同驱动。图图 33：华中数控与国内工业机器人厂商收入体量对比华中数控与国内工业机器人厂商收入体量对比 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 表表 9：华中数控与部分国内工业机器人企业的对比：华中数控与部分国内工业机器人企业的对比

85、公司公司 华中数控华中数控 埃斯顿埃斯顿 新松机器人新松机器人 埃夫特埃夫特 业务布局业务布局 以通用多关节工业机器人为主，覆盖小负载到中大负载，40余款机器人产品 覆盖全产业链，57款机器人产品包括六轴通用机器人、四轴码垛机器人、SCARA机器人、行业专用定制等 产品覆盖六轴工业机器人，协作机器人，移动机器人，特种机器人等 主要六关节机器人，整机产品包括喷涂、协作、SCARA等系列 收入情况收入情况 2021年机器人本体2.7亿元 2021年工业机器人及成套设备20.2亿元 2021年工业机器人产品收入12.5亿元 2021年机器人整体的收入为4.0亿元 主要下游主要下游 3C、家电厨卫、新

86、能源 金属加工、陶瓷、新能源、食品饮料、建筑、3C 金属加工、汽车、航空航天、3C、食品 3C（PCB和手机）、新能源、陶瓷、汽车 产品性能产品性能 重复定位精度范围在0.02mm至0.05mm 重复定位精度达到0.03mm 重复定位精度在0.03mm至0.05mm 重复定位精度达到0.03mm 市场地位市场地位 销售额占中国市场整体国内整体工业机器人出货量我国首家从事机器人产业化2021年六关节工业机器人在056200202021华中数控-机器人本体销量（亿元）埃斯顿-工业机器人及成套设备收入（亿元）新松机器人-工业机器人收入（亿元）埃夫特-机器人

87、整机收入（亿元）识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2828/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 0.51%，细分领域有优势 TOP1，全球工业机器人中国市场出货量TOP10 和实现机器人出口的企业，行业内首批名牌产品 国产品牌中保持TOP3 优势优势 核心零部件自主化率80%+，国内少数批量应用国产控制系统的企业 控制器、伺服系统、电控系统到本体、软件算法全产业链布局，市场体量大 依托中科院优势机器人产品线齐全，整线合作经验丰富 控制器自主化率78%，在正向设计、运动控制、智能化及系统集成有积累 数据来源：华中数控年报，埃斯顿年报，新松（机器人）年报，埃

88、夫特年报，广发证券发展研究中心（注：除产品性能外的数据，均对应 2021 年市场统计）图图 34：华中数控工业机器人毛利率处于较高水平华中数控工业机器人毛利率处于较高水平 图图 35：华中数控工业机器人业务产销情况华中数控工业机器人业务产销情况 数据来源：WInd，广发证券发展研究中心 数据来源：华中数控年报，IFR，中商产业研究院，广发证券发展研究中心 0%10%20%30%40%50%2001920202021华中数控-机器人与智能产线毛利率埃斯顿-工业机器人及成套设备毛利率新松机器人-工业机器人毛利率埃夫特-机器人整机毛利率0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0

89、.5%0.6%0.7%0.8%002021华中数控机器人本体产量（亿元）华中数控机器人本体销量（亿元）市占率-以销量估算 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2929/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 四、盈利预测和四、盈利预测和投资建议投资建议 公司产品主要包括机床数控系统配套、工业机器人及智能产线、新能源汽车配套、特种装备和其他业务。数控系统与机床数控系统与机床：公司的数控系统配套主要为各类数控机床企业和航空航天、3C、汽车、木工、磨床等重点行业用户提供数控系统配套和服务。根据公司目前的产品发展计划、下游制造业和机床行业周期复苏

90、情况，并充分考虑到公司在国产中高端数控系统中的市场龙头地位，叠加政策层面对数控系统等机床核心零部件自主可控/国产替代的推动，我们预计在2022年受到疫情和宏观经济的的短期扰动而出现一定的下滑之后，公司的数控系统与机床业务有望在2023-2024年重新进入恢复性增长区间。预计2022-2024年该业务增长率分别为-20%/28%/28%。受到疫情、宏观经济波动等因素影响，2022上半年公司数控系统业务营收下滑约30%，我们预计23年该业务将恢复增长趋势。近年来公司数控系统、机器人等业务线毛利率下降主要为原材料价格上涨、供应链紧张、劳动力成本增加等因素的共同影响，随着原材料和供应链的稳定，以及公司

91、供应链体系的持续建设，我们预计核心产品毛利率将稳中有升并恢复到历史均值水平，预计该业务2022-2024年毛利率32.0%/33.5%/33.5%。工业机器人及智能产线工业机器人及智能产线：公司该业务以通用多关节机器人产品为主攻方向，以核心零部件自主研发和创新为突破口，以细分领域工业机器人自动化线应用为目标，以智能云平台为智能发展手段，形成了良好的协同布局。得益于公司工业机器人产品在关键部件自主创新、细分下游领域深耕的良好积累，我们预计公司的工业机器人及智能产线业务有望延续良好的增长态势，并延续以往较好的利润率水平。由于2022年工业机器人行业整体进入较快速的发展期，叠加公司新产能规划，预计2

92、022-2024年该业务增长率分别为26.0%/30.0%/30.0%，毛利率出于原材料和供应链的稳定，以及公司供应链体系的持续建设而稳中有升，分别为29%/31%/31%。特种装备：特种装备：该业务主要包括人体测温、工业安防监控等领域广泛应用的红外产品，以及某些特定领域的装备配套产品。该部分并非公司核心业务，更多是单元总成、智能系统的延伸，预计2022-2024年增长率分别为5%/20%/20%。新能源汽车配套新能源汽车配套：主要是公司围绕汽车电动化、轻量化、智能化开展的技术研究与应用推广，包括新能源车伺服电机、伺服驱动器、控制器、轻量化车身及新能源汽车智能化产品等。预计2022-2024年

93、增长率为5%/10%/10%。综上，我们预计公司22-24年收入分别为16.43/21.02/26.92亿元，同比增长0.6%/27.9%/28.0%；考虑到2022Q1-3公司归母净利润亏损，主要是由于疫情导致下游需求减弱、研发费用同比高增，以及计提应收账款坏账准备增加，我们预计22年归母净利润为-0.21亿元。公司已采取多种精细化管理措施，例如成立成本管控委员会、实行全面预算管理，致力于实现降本增效，我们预计23-24年公司归母净利润分别为1.26亿元/1.64亿元，23年实现扭亏，24年继续增长。表表 10：公司分业务收入和毛利预测公司分业务收入和毛利预测 单位：单位：百百万元万元 20

94、18 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入营业收入 820 906 1322 1634 1643 2102 2692 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3030/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 YOY-16.8%10.5%46.0%23.6%0.6%27.9%28.0%营业成本营业成本 539 551 803 1120 1125 1406 1802 毛利毛利 280 355 520 514 519 696 889 毛利率毛利率 34.2%39.2%39.3%31.5%31.6%33.1%33.0%数控系统与机床数

95、控系统与机床 收入收入 349 408 620 839 671 859 1100 YOY 16.9%51.9%35.3%-20.0%28.0%28.0%成本成本 247 257 395 571 456 571 731 毛利毛利 103 151 225 268 215 288 368 毛利率毛利率 29.4%37.0%36.3%32.0%32.0%33.5%33.5%工业机器人及智能产线工业机器人及智能产线 收入收入 433 418 423 648 817 1062 1381 YOY 12.9%-3.5%1.2%53.3%26.0%30.0%30.0%成本成本 267 260 274 460 5

96、80 733 953 毛利毛利 166 158 149 189 237 329 428 毛利率毛利率 38.3%37.9%35.2%29.1%29.0%31.0%31.0%特种装备特种装备 收入收入 53 225 97 102 123 147 YOY 320.8%-56.7%5.0%20.0%20.0%新能源汽车配套新能源汽车配套 收入收入 6 38 20 21 23 26 YOY 518.0%-46.3%5.0%10.0%10.0%其他业务其他业务 收入收入 37 20 17 29 32 35 38 YOY 355.5%-45.7%-16.6%72.2%10.0%10.0%10.0%数据来源

97、：Wind，广发证券发展研究中心 此外，我们再对公司的数控系统与机床、机器人及智能产线两项核心业务在23年的收入增速与毛利率水平进行敏感性分析，在其他产品收入增速与毛利率仍为基础假设而不变的情况下，我们假设的情形如下：公司数控系统与机床业务23年的收入增速在18%-38%之间，毛利率水平在30.5%-35%之间，则公司23年归母净利润或在1.05亿元-1.40亿元之间。公司机器人与智能产线业务23年收入增速在20%-40%之间，毛利率水平在28.0%-32.5%之间，则公司23年的归母净利润或在1.01亿元-1.42亿元之间。表表 11：数控系统与机床数控系统与机床23年收入增速与毛利率对公司

98、年收入增速与毛利率对公司23年业绩影响敏感性分析年业绩影响敏感性分析 百万元百万元 收入增速假设收入增速假设 18.0%23.0%28.0%33.0%38.0%毛利率假设毛利率假设 30.5%105 106 108 109 111 32.0%113 115 117 119 121 33.5%122 124 126 128 130 35.0%130 132 135 138 140 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3131/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 表表 12：机器人与智能产线机器人与智能产线23年收入增

99、速与毛利率对公司年收入增速与毛利率对公司23年业绩影响敏感性分析年业绩影响敏感性分析 百万元百万元 收入增速假设收入增速假设 20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%毛利率假设毛利率假设 28.0%101 102 103 105 106 29.5%112 113 115 116 118 31.0%122 124 126 128 130 32.5%132 135 137 140 142 数据来源：Wind，广发证券发展研究中心 目前A股上市企业中，仅有科德数控业务范围涵盖高端数控系统的销售，国产数控系统行业内其他企业如广州数控等均未上市。考虑到华中数控的业务覆盖工业机器人，同时公司发展

100、的核心逻辑在于高端装备关键零部件的自主可控，我们选择埃斯顿、绿的谐波两家可比公司进行对比。埃斯顿业务覆盖自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人到机器人集成应用的全产业链，构成自主技术积累到成本控制的一体化优势，其竞争优势正来源于其关键零部件自主创新力。绿的谐波主要从事精密谐波减速器的规模化生产及销售，打破了国际品牌多年来的行业垄断，实现了国产品牌的自主替代。绿的谐波的产品可广泛应用于工业机器人、服务机器人、数控机床等高端制造领域。因此，埃斯顿与绿的谐波两家公司与华中数控具有可比性。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为-0.21亿元、1.26亿元、1.64亿元。参考埃斯顿、绿的谐波

101、、科德数控三家企业23年的PE倍数平均值（72倍），再考虑到公司在数控系统特别是中高端数控系统行业长期的深耕、稳固的市场地位，未来公司高端数控系统和工业机器人两条业务线都有较大的业绩弹性，前景良好，参考可比公司，我们给予公司2023年归母净利润70倍的PE估值，对应合理价值44.0元/股，给予“买入”评级。表表 13：可比公司估值可比公司估值对比对比 公司公司 公司代码公司代码 业务类型业务类型 市值市值（亿元）（亿元）净利润（百万元）净利润（百万元）PE估值水平估值水平 2021A 2022A/E 2023E 2021A 2022E 2023E 埃斯顿 002747.SZ 工业机器人及核心零

102、部件 247.26 122 179 307 203 138 81 绿的谐波 688017.SH 精密谐波减速器 192.19 189 159 273 102 121 70 科德数控 688305.SH 高档数控机床及关键部件 79.67 73 60 123 109 132 65 数据来源：Wind（对应 2023/4/3 收盘数据），广发证券发展研究中心 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3232/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 五、风险提示五、风险提示（一）（一）宏观经济波动和行业波动风险宏观经济波动和行业波动风险 数控系统和机床产品取决于下游终端

103、客户的资本支出需求，从而受到宏观经济景气度的显著影响。目前国内外宏观经济存在一定的不确定性，宏观经济形势变化及突发性事件仍有可能对公司生产经营产生一定的影响，若未来经济景气度低迷甚至下滑，将影响整个数控系统和机床行业的发展，进而影响公司业绩和财务状况。（二）（二）行业和市场竞争风险行业和市场竞争风险 国内中高端数控系统市场目前由国际品牌主导。一方面，国际数控系统企业经过几十年的耕耘，大量的客户已经习惯使用相应产品，形成了市场生态圈；另一方面，随着国内数控系统的崛起，不排除竞争对手可能采用同类产品降价的方式，保持市场竞争优势。公司专注于中高端数控系统，直面国际龙头厂商竞争，若市场竞争压力不断增大

104、，公司未来业务发展将面临一定的市场竞争加剧的风险。（三三）产品和技术研发风险产品和技术研发风险 公司承接了多项国家重大专项课题，对项目研发重视度较高。2019年、2020年、2021年和2022年1-9月，公司研发费用率分别为27.82%、16.68%、12.66%和20.66%。但是，研发成果的产业化、市场化受市场需求、客户认可等因素的影响而存在不确定性。若公司研发投入未能实现相应效益，将会对企业经营和发展带来不利影响。（四四）募投项目不达预期的风险募投项目不达预期的风险 市场存在不确定性，在项目实施过程中工程进度、产品市场开拓能否顺利进行存在一定的不确定性，若下游市场环境发生了重大不利变化

105、，都可能使项目面临市场风险。同时，募投项目中的研发也有不确定性，若研发项目启动后进度及效果未达预期，或者研发新技术和产品商业价值不足，可能导致前期的各项成本投入无法收回。因此，未来产业政策、市场环境变化，以及公司自身市场开拓措施没有得到较好的执行，都可能对募投项目的顺利实施和公司的预期收益造成不利影响。识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3333/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 资产负债表资产负债表 单位：百万元单位：百万元 现金流量表现金流量表 单位：百万元单位：百万元 至至 12 月月 31 日日 2020A 2021A 2022E 2023E 2

106、024E 至至 12 月月 31 日日 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 2,254 2,678 2,266 2,617 3,131 经营活动现金流经营活动现金流 67 215-188 95 76 货币资金 607 855 198 199 197 净利润 41 42-31 186 243 应收及预付 690 813 952 1,097 1,323 折旧摊销 59 77 77 67 73 存货 802 883 986 1,156 1,407 营运资金变动-186-2-253-168-252 其他流动资产 154 127 131 165 203 其它 1

107、53 98 19 10 13 非流动资产非流动资产 600 720 758 828 906 投资活动现金流投资活动现金流-50-128-116-136-148 长期股权投资 12 20 20 20 20 资本支出-54-108-112-137-150 固定资产 289 267 254 269 288 投资变动 2-21 0 0 0 在建工程 6 36 42 57 79 其他 3 1-4 1 1 无形资产 134 141 159 174 186 筹资活动现金流筹资活动现金流 249 120-351 43 73 其他长期资产 158 256 283 309 334 银行借款 887 499-333

108、 55 88 资产总计资产总计 2,854 3,399 3,024 3,445 4,037 股权融资 1 423 0 0 0 流动负债流动负债 1,291 1,313 977 1,217 1,574 其他-639-801-18-12-15 短期借款 677 426 98 157 250 现金净增加额现金净增加额 266 207-657 1-2 应付及预收 393 488 491 614 786 期初现金余额期初现金余额 318 584 855 198 199 其他流动负债 221 399 388 446 538 期末现金余额期末现金余额 584 791 198 199 197 非流动负债非流动

109、负债 199 261 255 251 247 长期借款 110 50 44 40 36 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 89 211 211 211 211 负债合计负债合计 1,490 1,574 1,232 1,468 1,821 股本 173 199 199 199 199 资本公积 750 1,146 1,146 1,146 1,146 主要财务比率主要财务比率 留存收益 258 289 266 391 552 至至 12 月月 31 日日 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 1,181 1,633 1,610 1,735 1,

110、896 成长能力成长能力 少数股东权益 183 191 181 241 320 营业收入增长 46.0%23.6%0.6%27.9%28.0%负债和股东权益负债和股东权益 2,854 3,399 3,024 3,445 4,037 营业利润增长 197.6%-29.7%-194.6%-30.5%归母净利润增长 81.2%12.4%-167.4%-30.5%获利能力获利能力 利润表利润表 单位单位：百万元百万元 毛利率 38.5%31.5%31.6%33.1%33.0%至至 12 月月 31 日日 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 3.1%2.6%-1.9%8.

111、8%9.0%营业收入营业收入 1,322 1,634 1,643 2,102 2,692 ROE 2.4%1.9%-1.3%7.3%8.7%营业成本 814 1,120 1,125 1,406 1,802 ROIC 6.8%4.1%-0.7%5.6%6.5%营业税金及附加 8 10 7 6 8 偿债能力偿债能力 销售费用 121 155 189 200 256 资产负债率 52.2%46.3%40.7%42.6%45.1%管理费用 113 132 185 200 256 净负债比率 109.2%86.3%68.8%74.3%82.2%研发费用 221 207 308 315 397 流动比率

112、1.75 2.04 2.32 2.15 1.99 财务费用 30 26 7 8 11 速动比率 1.07 1.30 1.22 1.11 1.00 资产减值损失-89-48 0 0 0 营运能力营运能力 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 总资产周转率 0.46 0.48 0.54 0.61 0.67 投资净收益-5 1-4 1 1 应收账款周转率 2.38 2.39 2.03 2.28 2.43 营业利润营业利润 49 34-32 179 233 存货周转率 1.65 1.85 1.67 1.82 1.91 营业外收支-3 6 2 0 0 每股指标（元）每股指标（元）利润总额利润总额 46

113、40-31 179 233 每股收益 0.16 0.16-0.11 0.63 0.83 所得税 5-2 1-7-9 每股经营现金流 0 1-1 0 0 净利润净利润 41 42-31 186 243 每股净资产 6.83 8.22 8.10 8.73 9.54 少数股东损益 14 11-10 60 78 估值比率估值比率 归属母公司净利润归属母公司净利润 28 31-21 126 164 P/E 107.18 191.77-57.44 44.03 EBITDA 225 173 64 193 238 P/B 2.52 3.67 4.49 4.17 3.81 EPS（元）0.16 0.16-0.1

114、1 0.63 0.83 EV/EBITDA 14.17 33.31-38.23 31.41 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3434/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 广发机械行业研究小组广发机械行业研究小组 代 川：首席分析师，中山大学数量经济学硕士，2015 年加入广发证券发展研究中心。孙 柏 阳：联席首席分析师，南京大学金融工程硕士，2018 年加入广发证券发展研究中心。朱 宇 航：资深分析师，上海交通大学机械电子工程硕士，2020 年加入广发证券发展研究中心。范 方 舟：高级分析师，中国人民大学国际商务硕士，2021 年加入广发证券发展研究中

115、心。汪 家 豪：高级分析师，美国约翰霍普金斯大学金融学硕士，2022 年加入广发证券发展研究中心。王 宁：高级研究员，北京大学金融硕士，2021 年加入广发证券发展研究中心。石 城 ：高级研究员，上海交通大学船舶与海洋工程硕士，2022 年加入广发证券发展研究中心。蒲 明 琪：研究员，纽约大学计量金融硕士，2022 年加入广发证券发展研究中心。姚 佳：研究员，北京大学环境科学硕士，2022 年加入广发证券发展研究中心。广发证券广发证券行业行业投资评级说明投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘10%以上。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-10%+10%。

116、卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘10%以上。广发证券广发证券公司投资评级说明公司投资评级说明 买入：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘15%以上。增持：预期未来12 个月内，股价表现强于大盘5%-15%。持有：预期未来12 个月内，股价相对大盘的变动幅度介于-5%+5%。卖出：预期未来12 个月内，股价表现弱于大盘5%以上。联系我们联系我们 广州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 广州市天河区马场路26 号广发证券大厦47 楼 深圳市福田区益田路6001 号太平金融大厦 31 层 北京市西城区月坛北街 2 号月坛大厦 18层 上海市浦东新区南泉北路 429 号泰康保险大厦

117、37 楼 香港德辅道中 189 号李宝椿大厦 29 及 30楼 邮政编码 510627 518026 100045 200120-客服邮箱 法律主体法律主体声明声明 本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作，广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为“广发证券”。本报告的分销依据不同国家、地区的法律、法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司/经营机构完成。广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，接受中国证监会监管，负责本报告于中国（港澳台地区除外）的分销。广发证券（香港）经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见（4 号牌照）的牌照

118、，接受香港证监会监管，负责本报告于中国香港地区的分销。本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露。重要重要声明声明 投资对不依据内 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3535/3535 Table_PageText 华中数控|公司深度研究 广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系，因此，投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响。投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策。投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分

119、享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效。本报告署名研究人员、联系人（以下均简称“研究人员”）针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容，在此声明：（1）本报告的全部分析结论、研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点，并不代表广发证券的立场；（2）研究人员的部分或全部的报酬无论在过去、现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论、研究观点具有直接或间接的联系。研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量、客户评价、工作量等多种因素确定，其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入，该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务。本报告仅面向经广发证券授

120、权使用的客户/特定合作机构发送，不对外公开发布，只有接收人才可以使用，且对于接收人而言具有保密义务。广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户。在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律，广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告。本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售。请注意，投资涉及风险，证券价格可能会波动，因此投资回报可能会有所变化，过去的业绩并不保证未来的表现。本报告的内容、观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标、财务状况和特殊需求，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议。本报告发送给某客户是基

121、于该客户被认为有能力独立评估投资风险、独立行使投资决策并独立承担相应风险。本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠，但广发证券不对其准确性、完整性做出任何保证。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价。广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策，如有需要，应先咨询专业意见。广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告。本报告反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表广发证券的立场。广发证券的销售人员、交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式，

122、向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略，广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致，甚至相反的投资策略。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且无需另行通告。广发证券或其证券研究报告业务的相关董事、高级职员、分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益。在阅读本报告时，收件人应了解相关的权益披露（若有）。本研究报告可能包括和/或描述/呈列期货合约价格的事实历史信息（“信息”）。请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法/分析中的部分论点/依据/证据，以支持我们对所述相关行业/公司的观点的结论。在任何情况下，它并不（明示或暗示）与香港证监会第5 类受规管活动（就期货合约提供意见）有关联或构成此活动。权益披露权益披露(1)广发证券（香港）跟本研究报告所述公司在过去12 个月内并没有任何投资银行业务的关系。版权声明版权声明 未经广发证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、转载和引用，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。系因此者应当考虑存潜利益冲突而独性产生影响仅容