1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 海光信息海光信息(688041 CH)国产国产 CPU 及及 DCU 领军企业领军企业 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):106.50 2023 年 4 月 04 日中国内地 半导体半导体 海光信息：国内高端处理器龙头，首次覆盖给予“买入”评级海光信息：国内高端处理器龙头，首次覆盖给予“买入”评级 海光信息是国内稀缺的同时具备高端通用处理器和协处理器研发能力的设计公司，公司 CPU 与 DCU 产品分别采用 X86 与类“CUDA”架构

2、，兼容性强，软硬件适配丰富，生态优势显著。2022 年海光、飞腾、龙芯在国内CPU 市场收入份额合计占比仅 7%，2023-2027 年党政及行业信创将持续深化，CPU/DCU 国产化进程将进一步提速，公司有望凭借产品性能及生态优势成为国产 CPU/DCU 主力军。我们预计 2022/23/24 年公司营收分别为51.25/70.84/95.76 亿元，归母净利润为 8.02/12.12/18.03 亿元，参考与公司业务更相近的龙芯中科 35 倍 23PS 和行业平均 1.49 倍 23PEG，考虑公司在国产服务器 CPU 领域领先地位，给予公司 40 倍 23PS 和 3.5 倍 23PEG

3、估值，取均值得目标价 106.5 元，23-24E 净利 CAGR=50%，给予“买入”。八大重点行业信创接力党政，国产八大重点行业信创接力党政，国产 CPU/DCU 替代有望提速替代有望提速 当前党政市级以上公文系统的信创改造已进入收尾阶段，接下来将纵向下沉至区县乡镇，横向拓展至电子政务系统改造，并加快向八大重点行业拓展，国产 PC 服务器 CPU 市场空间有望成倍提升。22-25 年，预计我国服务器市场国产化率（以出货量计）将从 12%提升至 19%，对应 22/25 年国产服务器出货量约 49/98 万台，22-25 年国产服务器 CPU 市场规模有望从 86亿元提升至 189 亿元，2

4、3-25CAGR=30%。此外，DCU 是大算力芯片国产化的下一步，随着云计算对运算效率要求不断提升，DCU 国产化有望提速。围绕中科院系信创集群，性能围绕中科院系信创集群，性能+X86 生态优势构筑竞争壁垒生态优势构筑竞争壁垒 海光通过消化对 AMD 授权架构的理解，推出微架构大幅创新的海光三号产品，与海外厂商的性能差距不断缩小。公司聚集中科院体系、地方国资等各方优势，已完成与国内系统厂商及上下游适配工作。目前海光、飞腾、鲲鹏三家主导国产服务器 CPU 市场，海光 X86 生态优势在行业信创市场得到充分发挥，截至 2022 年 4 月 25 日在中国移动及中国电信 2021-2022 年国产

5、PC 服务器采购量占比达 56.88%，行业信创大规模开展将使公司充分受益。投资建议：公司充分受益于我国信创产业开展，目标价投资建议：公司充分受益于我国信创产业开展，目标价 106.5 元人民币元人民币 八大重点行业信创接力党政，国产 CPU 替代迈入深水区，公司 CPU 产品性能及生态优势突出，出货量将保持较快增长。同时，公司 DCU 产品研发进展顺利，有望为公司勾勒第二增长曲线。我们预计 2022/23/24 年公司营收分别为 51.25/70.84/95.76 亿元，归母净利润分别为 8.02/12.12/18.03 亿元。公司是稀缺的国产CPU领军企业，给予公司40倍23PS和3.5倍

6、23PEG估值，取均值得到目标价 106.5 元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：“实体清单”供应链不确定性、市场竞争加剧、研发不及预期。研究员 张皓怡张皓怡 SAC No.S0570522020001 +(86)21 2897 2228 研究员 黄乐平，黄乐平，PhD SAC No.S0570521050001 SFC No.AUZ066 +(852)3658 6000 研究员 陈旭东陈旭东 SAC No.S0570521070004 SFC No.BPH392 +(86)21 2897 2228 联系人 陈钰陈钰 SAC No.S0570121120092 +(86)21 2897 2

7、228 基本数据基本数据 目标价(人民币)106.50 收盘价(人民币 截至 4 月 3 日)84.80 市值(人民币百万)197,104 6 个月平均日成交额(人民币百万)840.11 52 周价格范围(人民币)37.80-84.80 BVPS(人民币)7.24 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(人民币百万)1,022 2,310 5,125 7,084 9,576+/-%169.53 126.07 121.82 38.22 35.18 归属母公司净利润(人民币百

8、万)(39.14)327.11 802.05 1,212 1,803+/-%52.78 935.65 145.19 51.05 48.83 EPS(人民币，最新摊薄)(0.02)0.14 0.35 0.52 0.78 ROE(%)(1.14)6.39 7.16 6.88 9.43 PE(倍)(5,035)602.56 245.75 162.69 109.31 PB(倍)40.80 36.46 11.59 10.82 9.84 EV EBITDA(倍)689.14 234.47 121.62 85.59 60.06 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (20)22446683749617385Au

9、g-22Oct-22Jan-23Apr-23(%)(人民币)海光信息相对沪深300 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2 海光信息海光信息(688041 CH)正文目录正文目录 国产国产 CPU+DCU 领军企业，目标价领军企业，目标价 106.5 元人民币元人民币.3 推荐逻辑.3 推荐逻辑#1：信创发展不断深化，公司在金融、运营商等行业信创市场份额领先.3 推荐逻辑#2：公司处理器硬件性能国内领先，X86 生态优势显著.4 推荐逻辑#3：发力加速计算芯片（DCU）领域，打开长期空间.4 盈利预测.4 估值分析：综合 PEG 及 PS 相对估值法，目标价 106.5

10、 元人民币.6 全球全球 CPU 市场：市场：2022 年全球市场规模约年全球市场规模约 700 亿美元亿美元.8 2022 年全球 CPU 市场规模约 700 亿美元，英特尔和 AMD 两家独大.8 中国 CPU 市场：信创产业“2+8+N”驱动，国产 CPU 份额仍不足 10%.9 国产 CPU 厂商技术路径选择有所差异.13 全球全球 GPGPU 市场：市场：2022 年全球市场规模超年全球市场规模超 166 亿美元亿美元.16 海光信息：计算芯片国产替代加速，公司软硬件优势突出海光信息：计算芯片国产替代加速，公司软硬件优势突出.18 公司竞争优势#1：生态兼容性强，在行业信创市场优势显

11、著.20 1）公司通过与 AMD 合作获得 X86 架构授权，降低客户切换成本.20 2）公司 DCU 兼容“类 CUDA”环境，有助于产品推广.21 公司竞争优势#2：产品自主迭代，性能表现优异.21 1）在 Zen 架构基础上持续研发，自主迭代，后续产品不依赖 AMD 更新授权.21 2）公司各代际产品实测性能与海外同期主流产品性能差距大幅缩小.22 竞争优势#3：受益于中科院计算所生态集群互助.24 竞争优势#4：进入信创名录并与产业链上下游完成适配.24 财务分析财务分析.26 利润表分析：营收规模快速增长，高端产品占比持续提升.26 资产负债表分析：1H22 预付款持续增长，加大备货

12、应对供应链不确定性.28 现金流量表分析：现金流情况良好.28 风险提示.29 UZjXjWQVjXlYmPnOoM6M9R8OtRrRsQpMlOrRnRfQrRsO8OpOpQxNqNzQvPoMmQ 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3 海光信息海光信息(688041 CH)国产国产 CPU+DCU 领军企业，目标价领军企业，目标价 106.5 元元人民币人民币 我们首次覆盖海光信息，给予公司 40 倍 23PS 和 3.5 倍 23PEG 估值，取均值得到目标价106.5 元，给予“买入”评级。我们认为海光信息作为国产处理器赛道稀缺标的，受益于我国信创产业景气

13、持续，预计 23-24 年收入及利润有望保持高增。海光信息是国内稀缺的高端处理器设计公司，已量产的多款产品性能可达到国际同类型主海光信息是国内稀缺的高端处理器设计公司，已量产的多款产品性能可达到国际同类型主流高端处理器水平，主要应用于服务器、工作站等计算、存储设备。流高端处理器水平，主要应用于服务器、工作站等计算、存储设备。海光 CPU 系列产品兼容 x86 指令集以及国际上主流操作系统和应用软件，性能优异，软硬件生态丰富，已经广泛应用于电信、金融、互联网、教育、交通等重要行业或领域。海光 DCU 系列产品以 GPGPU架构为基础，兼容通用的“类 CUDA”环境以及国际主流商业计算软件和人工智

14、能软件，软硬件生态丰富，可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等应用领域。推荐逻辑推荐逻辑 推荐逻辑推荐逻辑#1：信创发展不断深化，公司在金融、运营商等行业信创市场份额领先：信创发展不断深化，公司在金融、运营商等行业信创市场份额领先 2020 年我国党政信创国产替代工作正式启动，主要目标是电子公文（行政办公）市场，2021年大规模落地，根据调研信息，截至 2022 年上半年全国已初步完成委/省/市三级政府约500-600 万台 PC、30 万台服务器替换。2022 年开始，党政信创将在区/县/乡下沉（电子公文）以及电子政务信创建设两方面驱动下保持快速增长。此外，信创行业将加快向八大重点行业

15、（金融、电信、石油、电力、交通、航空航天、教育、医疗）拓展，国产化市场空间有望成倍数级增长。2021-2022 年金融及电信等重点行业信创试点范围不断扩大，2022年下半年开始，央企及重要行业的国产替代工作将进一步加快，2027 年前要求完成全面替代。根据我们测算，2022 年国产服务器需求约 49 万台，2025 年有望增长至 98 万台，CAGR=26%。目前国产服务器 CPU 供应商主要包括海光、飞腾和鲲鹏，海光凭借 X86 生态优势在运营商及金融等重点行业优势显著（在中国移动及中国电信 2021-2022 年（截至2022 年 4 月 25 日）国产 PC 服务器采购量中占比达 56.

16、88%），根据产业调研，预计 2021年在整体国产服务器 CPU 出货量份额约 30-35%。图表图表1：海光信息主要产品及应用场景海光信息主要产品及应用场景 注：营收占比为 2021 年数据 资料来源：海光信息招股说明书，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4 海光信息海光信息(688041 CH)推荐逻辑推荐逻辑#2：公司处理器硬件性能国内领先，：公司处理器硬件性能国内领先，X86 生态优势显著生态优势显著 从性能来看，公司 CPU 产品覆盖高/中/低各层级需求，其中 7000、5000 以及 3000 系列产品分别对标英特尔白金/金牌、银牌（Xeon E

17、5）以及铜牌（Xeon E3）系列，公司 2020年推出的海光 7285 与英特尔同期推出的 8376H 在 SPEC CPU 2017 双路测试中结果仅相差 8.62%，2022 年公司发布海光三号 CPU，相较海光二号综合性能提升 20%以上，较海外主流产品差距将进一步缩小。与国内其他处理器厂商相比，公司处理器主要面向服务器市场，相较 PC 处理器在性能、可靠性、可扩展性和可维护性等方面要求更为苛刻，目前海光在国产服务器市场份额领先。在生态方面，公司 CPU 已完成与国内主要的系统厂商（包括曙光、浪潮、联想、新华三等）的适配。另外，由于海光 CPU 兼容 X86 指令集，支持国内外主流操作

18、系统、数据库、虚拟化平台或云计算平台，能够有效兼容目前存在的数百万款基于 X86 指令集的系统软件和应用软件。客户采用海光 CPU 无需重新适配新的操作系统，可以在此基础上直接应用成熟的生态软件，终端客户切换成本较低，生态优势显著。推荐逻辑推荐逻辑#3：发力加速计算芯片（：发力加速计算芯片（DCU）领域，打开长期空间）领域，打开长期空间 公司 DCU 产品主要面向智能计算以及人工智能市场，采用高性能计算市场目前主流的GPGPU 架构。GPGPU 在并行计算方面具有显著性能优势，占据 AI 加速芯片市场主要份额。我们测算 2022 年全球 GPGPU 市场规模超 166 亿美元，算力需求快速增长

19、背景下，TrendForce 预估 23 年 AI 服务器出货量增速有望达 8%，GPGPU 市场规模将同向快速增长。公司当前 DCU 产品综合性能约为英伟达 A100 产品的 70%-80%，与国内同行相比，公司的优势在于：全精度计算：公司产品覆盖 64 位、32 位、16 位以及整型 8 位训练/推理；兼容主流生态：兼容“类 CUDA”环境，能够较好地适配、适应国际主流商业计算软件和人工智能软件，并通过更好的性价比实现国产替代。公司 DCU 产品可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等计算密集类应用领域，我们预计将在超算中心首先得到应用，长期来看将凭借当前与互联网公司、AI 厂商、先进

20、计算中心以及智算中心的深度合作关系，实现从政府项目到行业的破圈，打开长期增长空间。盈利预测盈利预测 公司收入主要来源于海光一号及海光二号 CPU 销售，2018-2021 年公司总营收规模从 4825万元快速增长至 23.1 亿元，19-21CAGR 达到 263.13%，2022 公司总营收进一步增长至51.3 亿元，同比增长 121.82%。公司收入规模的快速扩张得益于海光系列芯片生产稳定，出货量稳步增长，产品持续迭代。2021 年，公司深算一号芯片实现规模化出货，进一步丰富了产品线，满足了不同客户对产品的多样化需求，促进了公司销售收入的增长。从需求侧来看，服务器厂商对国产 CPU 需求旺

21、盛，公司订单规模持续提升。伴随党政信创将进一步横向从电子公文系统向电子政务系统扩展，纵向由市级以上向区县乡镇下沉，同时，以金融、电信、能源为代表的重点行业正在全面启动，我国信创产业即将迎来全新阶段。我们测算 2022 年服务器信创 CPU 市场规模为 85.55 亿元，预计 2025年将达到 188.54 亿元，对应年复合增速达 30%。公司作为国内领先服务器 CPU 供应商，将充分受益信创不断深化。此外，公司持续推进产品创新迭代，2022 年海光三号 CPU 正式发布并开始贡献营收，海光四号正在积极研发当中，预计在 2024 年将开始贡献营收，新产品的迭代更新直接驱动公司产品整体量价持续提升

22、。随着国产替代自主可控节奏加快，我们认为公司 DCU 产品 22-24 年营收也有望保持年复合增速 39%的增长。综上，我们预计 22/23/24E 营收分别为 51.25/70.84/95.76 亿元，同比增速分别为121.8%/38.2%/35.2%，归母净利润分别为 8.02/12.12/18.03 亿元，同比增速分别为145.2%/51.1%/48.8%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表2：海光信息财务数据海光信息财务数据(百万人民币百万人民币)2018 2019 2020 2021 2022E 2023E

23、2024E A A A A(HUATAI)(HUATAI)(HUATAI)营业收入 48.25 379.17 1021.97 2310.42 5125.00 7083.84 9575.95 YoY（%）685.8 169.5 126.1 121.8 38.2 35.2 营业成本 7.80 237.68 505.87 1017.71 2411.83 3344.99 4510.27 YoY（%）2948.2 112.8 101.2 137.0 38.7 34.8 毛利 40.45 141.48 516.11 1292.71 2713.18 3738.85 5065.68 OPEX 4.56 24.

24、96 30.98 52.01 76.88 92.09 105.34 营业利润(182.11)(138.75)(82.09)435.71 1135.71 1728.77 2573.77 YoY（%）23.8 40.8 630.8 160.7 52.2 48.9 营业外收入 0.03 0.25 1.11 1.38 1.28 2.30 2.50 营业外支出 0.15 0.00 1.31 0.39 0.30 0.35 0.40 税前收益(182.23)(138.51)(82.29)436.71 1136.69 1730.72 2575.87 YoY（%）24.0 40.6 630.7 160.3 52

25、.3 48.8 所得税(2.58)(1.15)0.69(0.90)(9.09)0.00 0.00 少数股东损益(55.49)(54.45)(43.83)110.50 344.82 535.90 772.74 归母净利润(124.15)(82.90)(39.14)327.11 802.05 1211.50 1803.11 YoY（%）33.2 52.8 935.6 145.2 51.1 48.8 全面摊薄 EPS（元）(0.07)(0.05)(0.02)0.16 0.35 0.52 0.78 比率分析比率分析 毛利率（%）83.84 37.31 50.50 55.95 52.94 52.78 5

26、2.90 OPEX/营收（%）9.45 6.58 3.03 2.25 1.50 1.30 1.10 R&D/营收（%）323.47 46.27 53.44 32.23 28.00 26.00 23.90 营业利润率（%）(377.42)(36.59)(8.03)18.86 22.16 24.40 26.88 资料来源：Wind，华泰研究预测 毛利率：毛利率：2019-2021 年公司毛利率分别为 37.31%/50.50%/55.95%，毛利率提升主要得益于销售规模的快速扩张，同时受到产品性能提升和产品定价策略因素影响，公司 2020 年推出的海光二号产品定价高于海光一号产品。根据历史规律，每

27、一代产品生命周期末期毛利率下降幅度较为明显，且海光二号产品初期定价受到缺芯等外部因素影响。我们预计海光二号 22 年营收占比仍然较高，但毛利率将逐步下行。2021 年，公司 8100 系列 DCU 产品毛利率较低，主要原因系 2021 年为 8100 系列 DCU 产品上市初期，销售收入较小，尚未形成规模效应，单位成本有望逐步下降。2023 年代工价格预期上涨将带来公司成本增加，但综合考虑新产品迭代拉动，公司整体毛利率将保持稳定水平，预计 22/23/24E 公司综合毛利率分别为 52.94%/52.78%/52.90%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6 海光信息

28、海光信息(688041 CH)图表图表3：分业务盈利预测分业务盈利预测(百万人民币百万人民币)2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总收入 379.17 1021.97 2310.42 5125.00 7083.84 9575.95 同比增速（%）169.53 126.07 121.82 38.22 35.18 海光一号 379.17 509.88 291.70 41.13 同比增速（%）34.48(42.79)(85.90)收入占比（%）100.00 49.89 12.63 0.80 海光二号 512.00 1779.68 3109.29 93.50 同比增

29、速（%）247.60 74.71(96.99)收入占比（%）50.1 77.0 60.7 1.3 海光三号 1010.21 5760.25 3712.69 同比增速（%）470.21(35.55)收入占比（%）19.71 81.32 38.77 海光四号 4006.02 同比增速（%）收入占比（%）41.83 DCU 238.94 964.29 1229.99 1857.15 同比增速（%）303.57 27.56 50.99 收入占比（%）10.34 18.82 17.36 19.39 其他业务收入 0.09 0.10 0.09 0.10 0.09 毛利率（%）37.31 50.50 55.

30、95 52.94 52.78 52.90 同比增速（Pct）13.19 5.45-3.01-0.16 0.12 海光一号（%）37.31 30.25 33.61 33.21 海光二号（%）70.67 62.44 56.89 48.55 海光三号（%）61.56 57.33 55.90 海光四号（%）59.06 DCU（%）34.84 32.00 31.79 33.64 注：海光三号、四号毛利率变动主要受到产品结构变动和新品单价较高影响。资料来源：Wind，华泰研究预测 期间费用率：期间费用率：2018-2021 年，公司管理费用率分别为 75.57%/14.28%/5.89%/3.91%，随着

31、公司业务的不断扩张以及营收进一步增长，我们预计 2022-2024 年管理费用率总体上继续呈现下降趋势，分别为 2.60%/2.10%/1.90%。另外，由于下游服务器客户比较集中，因此我们预计公司营业费用率 22-24 年有望稳步下降，分别为 1.50%/1.30%/1.10%。公司2018-2021 年研发费用率分别为 323.47%/46.27%/53.44%/32.23%，后续公司将持续投入海光 CPU 和 DCU 新一代芯片产品研发，研发总支出将继续提升，但随着营收体量的同步扩大占比有所下降，我们预计 2022-2024 年研发费用率分别为 28.00%/26.00%/23.90%。

32、图表图表4：期间费用率预测明细期间费用率预测明细(百万人民币百万人民币)2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 期间费用率（%）545.64 74.23 62.03 37.88 31.18 28.33 25.91 管理费用率（%）75.57 14.28 5.89 3.91 2.60 2.10 1.90 研发费用率（%）323.47 46.27 53.44 32.23 28.00 26.00 23.90 营业费用率（%）9.45 6.58 3.03 2.25 1.50 1.30 1.10 财务费用率（%）137.15 7.10(0.33)(0.51)(0.92

33、)(1.07)(0.99)资料来源：Wind，华泰研究预测 估值分析：综合估值分析：综合 PEG 及及 PS 相对估值法，目标价相对估值法，目标价 106.5 元人民币元人民币 我们选取龙芯中科，国芯科技，景嘉微，寒武纪，安路科技，澜起科技，全志科技七家国内 A 股半导体设计公司作为估值的可比公司，可比公司 23PS 和 23PEG 均值/中位数分别为 21.37/18.46 倍和 1.49/1.22 倍（PS 和 PEG 均值剔除寒武纪和安路科技）。上述七家可比公司主营业务均涉及计算芯片。其中，龙芯中科主营业务为处理器与配套芯片，产品包括 CPU 与 GPGPU，与公司可比性较强。寒武纪、国

34、芯科技、景嘉微、安路科技、澜起科技以及全志科技分别为 AI 芯片、嵌入式 CPU、GPU、FPGA、津逮 CPU 以及 AIoT SoC的国内领头企业，与公司业务均具有一定可比性。海外我们选取英伟达、AMD、英特尔作为可比公司，根据彭博一致预期，三家海外企业 23PS 和 23PEG 均值分别为 10.30 倍和1.17 倍。国内估值水平相较海外更好反映高成长预期，当前正值国产替代关键期，国内计算芯片厂商较高估值水平有望维持。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7 海光信息海光信息(688041 CH)我们选取我们选取 PS 及及 PEG 两种相对估值方法，目标价（取均

35、值）为两种相对估值方法，目标价（取均值）为 106.5 元人民币：元人民币：1）PS 法：参考国内七家可比公司 Wind 一致预期，23E PS 均值/中位数为 21.37/18.46 倍（均值剔除寒武纪和安路科技）。考虑公司主营业务为高端服务器处理器，较国芯科技（嵌入式 CPU）、澜起科技（津逮 CPU）、全志科技（处理器 SoC）等公司主营产品具有更高技术门槛，且国家对 CPU 国产化要求更为明确。因此，我们参考和公司业务相似度更大的龙芯中科 35 倍 23E PS，考虑公司为 A 股市场 CPU+GPGPU 稀缺标的，给予 40 倍 23E PS，对应目标价 121.9 元。2）PEG

36、法：参考国内七家可比公司 Wind 一致预期，23E PEG 均值/中位数为 1.49/1.22倍（均值剔除寒武纪及安路科技），23-24E 净利增速均值/中位数为 42.85%/30.96%。我们参考行业均值 1.49 倍 23E PEG，公司作为 A 股服务器 CPU 稀缺标的，将充分受益党政及行业信创的快速发展，给予公司 3.5 倍 23E PEG，对应 23-24E 净利增速 CAGR=49.94%，对应目标价为 91 元。图表图表5：可比公司财务数据对比可比公司财务数据对比（百万人民币）（百万人民币）股票代码股票代码 公司公司 主要产品主要产品 2021 年业绩回顾年业绩回顾 202

37、1 年关键比率（年关键比率（%）营收营收 营收营收 YoY（%）净利润净利润 净利润净利润 YoY（%）毛利率毛利率 净利率净利率 ROE 研发费用率研发费用率 员工总数员工总数 人均营收人均营收（百万元（百万元/人）人）688047 CH 龙芯中科 CPU 1,201 10.99 237 227.81 53.75 19.71 18.78 23.37 822 1.46 688262 CH 国芯科技 嵌入式 CPU 407 56.99 70 53.47 52.95 17.23 4.29 21.96 273 1.49 300474 CH 景嘉微 GPU 1,093 67.21 293 40.99

38、60.86 26.78 10.85 23.16 1,211 0.90 688256 CH 寒武纪 AI 芯片 721 57.12-830-90.98 62.39-115.08-13.39 157.51 1,497 0.48 688107 CH 安路科技 FPGA 679 141.44-31-398.60 36.24-4.55-3.37 35.90 328 2.07 688008 CH 澜起科技 内存接口芯片 2,562 40.49 829-24.88 48.08 32.36 10.07 14.44 527 4.86 300458 CH 全志科技 处理器 SoC 2,065 37.19 494

39、141.49 40.51 23.94 19.21 18.63 742 2.78 均值（国内）均值（国内）1,316 43.92 357 74.35 53.91 24.02 11.00 20.73 708 2.18 中位数（国内）中位数（国内）1,093 56.99 237 40.99 52.95 19.71 10.07 23.16 742 1.49 INTC US 英特尔 计算芯片 503,320-1.06 126,543-7.32 55.45 25.14 22.52 19.22 121,100 4.16 AMD US AMD 计算芯片 104,671 64.10 20,139 23.80 4

40、8.25 19.24 47.43 17.31 15,500 6.75 NVDA US 英伟达 GPU 171,566 59.00 62,165 121.77 64.93 36.23 44.83 19.57 18,975 9.04 均值（海外）均值（海外）259,852 40.68 69,616 46.08 56.21 26.87 38.26 18.70 51,858 6.65 中位数（海外）中位数（海外）171,566 59.00 62,165 23.80 55.45 25.14 44.83 19.22 18,975 6.75 688041 CH 海光信息 CPU 2,310 126.07 4

41、38 627.39 55.95 18.94 6.39 32.23 1,139 2.03 注：国内公司均值剔除安路科技、寒武纪 资料来源：Wind，华泰研究 图表图表6：可比公司估值（数据截至可比公司估值（数据截至 2023 年年 4 月月 3 日）日）股票代码股票代码 公司公司 交易货币交易货币 股价股价（交易货币）（交易货币）市值市值（百万元）（百万元）营业收入（百万元）营业收入（百万元）净利润（百万元）净利润（百万元）PE PS PEG 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 2024E 2023E 688047 CH 龙芯中科 CNY 153.

42、3 61,469 1772 2693 261 455 235.16 135.23 34.69 22.83 1.18 688262 CH 国芯科技 CNY 71.8 17,220 1340 2111 307 472 56.18 36.52 12.85 8.16 0.41 300474 CH 景嘉微 CNY 137.2 62,448 1749 2437 422 588 148.09 106.22 35.70 25.63 3.62 688256 CH 寒武纪 CNY 211.0 84,572 1150 1623(758)(436)(111.51)(194.18)73.54 52.10 2.87 68

43、8107 CH 安路科技 CNY 75.5 30,208 1637 2300 90 193 334.50 156.18 18.46 13.14 4.21 688008 CH 澜起科技 CNY 71.5 81,264 5769 8188 1851 2674 43.89 30.39 14.09 9.93 1.01 300458 CH 全志科技 CNY 28.4 17,881 1880 2301 341 433 52.51 41.34 9.51 7.77 1.22 均值（国内）均值（国内）92.4 48,056 2502 3546 636 924 107.17 69.94 21.37 14.86 1

44、.49 中位数（国内）中位数（国内）75.5 61,469 1749 2301 307 455 56.18 41.34 18.46 13.14 1.22 INTC US 英特尔 USD 32.7 928,750 466,600 495,520 51,117 67,151 18.17 13.83 1.99 1.87 1.88 AMD US AMD USD 98.0 1,085,262 168,892 192,723 26,714 39,422 40.63 27.53 6.43 5.63 0.38 NVDA US 英伟达 USD 277.8 4,714,618 209,811 257,283 56

45、,100 82,879 84.04 56.89 22.47 18.32 1.25 均值（海外）均值（海外）131.7 2,242,877 281768 315175 44644 63151 47.61 32.75 10.30 8.61 1.17 中位数（海外）中位数（海外）98.0 1,085,262 209811 257283 51117 67151 40.63 27.53 6.43 5.63 1.25 注：国内公司均值剔除安路科技、寒武纪 资料来源：Wind,Bloomberg，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8 海光信息海光信息(688041 CH)

46、全球全球 CPU 市场：市场：2022 年全球市场规模约年全球市场规模约 700 亿美元亿美元 2022 年全球年全球 CPU 市场规模约市场规模约 700 亿美元，英特尔和亿美元，英特尔和 AMD 两家独大两家独大 Intel、AMD 两家垄断两家垄断全球全球 CPU 市场，市场，国产国产 CPU 在中国市场份额仍为个位数在中国市场份额仍为个位数。2022 年，英特尔客户端计算事业部（CCG）与数据中心事业部（DCG）收入 509 亿美元，AMD CPU总营收为 190 亿美元（剔除 FPGA 收入 46 亿美元），合计 699 亿美元。根据 Mercury Research 及 DIGIT

47、IMES Research 数据，2022 年英特尔在桌面及服务器 CPU 市场出货量占比分别为 69.98%和 70.00%，我们测算全球桌面处理器市场规模约 453 亿美元，服务器CPU 市场规模约 249 亿美元，全球 CPU 市场规模约 702 亿美元。2022 年英特尔和 AMD中国地区收入占比约为 27.0%和 22.1%，同时考虑海光、龙芯、飞腾三家国内厂商收入（根据公司业绩预告及 Wind 一致预期，2022 年三家合计收入 96.10 亿元），我们大致测算 2022年国内 CPU 市场规模约 193 亿美元。如果仅按照海光、龙芯、飞腾三家国内厂商收入计算，国产化率约 7%，若

48、进一步考虑非上市公司，该数值将更高。我们认为随着信创产业的持续推进，2025 年信创 PC 及服务器出货量在国内市场占比有望从 2022 年约 4/12%分别提升至 17/19%。图表图表7：英特尔与英特尔与 AMD 收入情况收入情况 图表图表8：海光、龙芯、飞腾收入合计海光、龙芯、飞腾收入合计 注：Intel 收入为 CCG（客户端计算事业部）+DCG（数据中心事业部）合计；AMD收入为总营收 资料来源：Wind，华泰研究 注：龙芯中科 2022 年营收数据来自公司业绩预告，飞腾 2022 年营收数据由中国长城 2022 年 Wind 一致预期及 1H22 飞腾营收在中国长城总营收中占比推算

49、 资料来源：Wind，华泰研究 在桌面 CPU 市场，英特尔酷睿系列和 AMD 锐龙系列占据绝大部分市场份额，苹果从 4Q20开始在其 MAC 设备使用自研 M1 芯片（基于 ARM 架构），份额持续提升。根据 Mercury Research数据，4Q22英特尔和AMD桌面CPU全球出货量份额分别约为68.1%和18.6%。在服务器 CPU 市场，英特尔凭借至强系列市场份额维持在 70%或以上，AMD 市场份额持续提升。根据 IDC 数据，2Q22 英特尔和 AMD 服务器 CPU 全球出货量份额分别约为 63.7%和 29.2%。图表图表9：桌面桌面 CPU 市场份额（按出货量）市场份额（

50、按出货量）图表图表10：服务器服务器 CPU 市场份额（按出货量）市场份额（按出货量）注：APPLE 从 4Q20 开始在 Mac 设备中使用自研 M1 芯片 资料来源：Mercury Research，华泰研究 资料来源：IDC，华泰研究 005006007008009002012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022英特尔AMD(亿美元）0204060800022E海光龙芯飞腾(亿元）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1Q202Q2

51、03Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q22IntelAMDAPPLE0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22IntelAMDARM others 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9 海光信息海光信息(688041 CH)处理器性能的提升依赖于工艺与微架构的不断革新，处理器性能的提升依赖于工艺与微架构的不断革新，AMD Zen4 以及以及 INTEL Golden Cove为目前最新一代微架构。为目前最新一

52、代微架构。回顾历史，英特尔前期凭借芯片性能的突出优势，在 CPU 市场占据绝对领先份额。2017 年，AMD 正式推出最新一代基于 Zen 微架构的 Ryzen 系列处理器，在性能、功耗等方面逐渐追上甚至赶超 Intel，得以扭转颓势。近年来，AMD 持续进行处理器微架构的迭代（Zen+、Zen 2、Zen 3 和 Zen 4），与英特尔的份额差距逐步拉近。图表图表11：英特尔、英特尔、AMD 产品发布情况产品发布情况 资料来源：Intel，AMD，华泰研究 中国中国 CPU 市场：信创产业“市场：信创产业“2+8+N”驱动，国产”驱动，国产 CPU 份额仍不足份额仍不足 10%2020 年年

53、党政单位率先启动党政单位率先启动 IT 基础软硬件国产替代，八大关键行业亦紧随其后。基础软硬件国产替代，八大关键行业亦紧随其后。2019 年工信部要求全国党政行业从底层服务器到中间件、操作系统、数据库、终端等进行全面国产替换，目标 2020 年、2021 年分别实现 30%和 50%的国产替代，并在 2022 年实现全面国产替代。当前党政市级以上公文系统的信创改造已进入收尾阶段，接下来有望纵向下沉至区县乡镇，横向拓展至电子政务系统改造。在党政部门的引领下，金融、电信、电力、交通等八大重点行业也开始加快自主可控步伐。在行业信创中，金融行业推进最快，根据央行金融科技发展规划（2022-2025 年

54、），2020 至 2021 年金融信创已完成两期试点，试点机构已扩大至 198 家，电信、交通、电力等行业则紧跟其后。而汽车、物流等 N 个行业预计将在 2023 年开始发力。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表12：我国信创“我国信创“2+8+N”发展过程”发展过程 资料来源：国务院，国资委，中国人民银行，证监会，交通运输部，教育部，华泰研究 我国信创产业围绕华为、中国电子和中科院计算所三大生态。我国信创产业围绕华为、中国电子和中科院计算所三大生态。从产业链角度看，信创产业可分为基础硬件、基础软件、应用软件、信息安全

55、四大板块，目前在华为、中国电子、中科院计算所三大龙头引领下，生态逐渐搭建完备。1）华为：以鲲鹏和昇腾作为根基，开源服务器操作系统 OpenEuler 以及 OpenHarmony 发展势头迅猛；2）中国电子：构建自主先进的计算机基础软硬件“PK”体系，打造从基础芯片（飞腾、盛科）、操作系统（麒麟）、数据库（达梦）、整机（中国长城）、应用系统（中国软件、中电金信等）到信息安全（奇安信）的自主安全产业链；3）中科院计算所：形成以海光及龙芯处理器、中科曙光服务器、中科方德 OS、曙光云计算、国科晋云先进计算服务为核心的完整可信计算产业生态。随着三大生态系统的形成，信创产业有望加速发展。图表图表13：

56、信创产业三大生态系统信创产业三大生态系统 资料来源：华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11 海光信息海光信息(688041 CH)当前市级以上党政单位以外的国产替代仍处于起步阶段，国产当前市级以上党政单位以外的国产替代仍处于起步阶段，国产 CPU 发展空间广阔。发展空间广阔。根据国家统计局数据，2020 年公共管理和社会组织国有单位就业人员和国有单位就业人员数量共3032 万人，假设党政单位人员规模基本保持稳定，我们假设人均 0.8 台 PC 及人均 0.07 台服务器配比，我们测算得到 2021 年我国党政单位存量 PC/服务器约 2426/71 万台。截

57、至2021 年，党政信创 PC 及服务器在市级以上电子公文系统改造已基本完成；2022-2025 年，党政信创 PC 及服务器增长将主要来源于区县乡下沉（电子公文）以及电子政务信创改造，如石家庄市信创云服务采购项目、福州市兴证（市民）服务中心综合信息化提升采购项目等。根据我们测算，2021 年我国党政信创 PC/服务器出货量分别为 292/15 万台，2022 年党政信创PC招标订单不及预期出货量所有下滑，党政信创PC/服务器出货量约93/17万台，伴随党政信创改造不断深化，预计 2023-2025 年我国党政信创 PC 出货量将分别达到315/446/541 万台，信创服务器出货量将分别达到

58、 19/25/29 万台。我们认为，我们认为，2022 年开始信创产业会在县乡、电子政务、央企、重点行业等领域落地，总体年开始信创产业会在县乡、电子政务、央企、重点行业等领域落地，总体呈现多点开花趋势，相关行业信创政策有望陆续出台。呈现多点开花趋势，相关行业信创政策有望陆续出台。目前行业信创正在从试点推广走向全面铺开，首先围绕新增采购提高国产比例，存量做到能替尽替开展。金融和电信行业信创推广进展较快，2019 年人民银行、发展改革委等六部委批复关于开展金融科技应用试点工作，确定第一批试点对象与目标，2019 年和 2021 年金融行业第一期和第二期信创试点分别启动，试点数量从 47 家扩展到

59、198 家。根据亿欧智库数据，2021 年金融行业信创试点国产化投入占全年 IT 支出的 15%，2022 年占比将提升至 30%。电信行业以电信、移动、联通等运营商为代表，2021-2022 年新增采购国产化比例预计分别达到 30/50%。参考中国财政年鉴 2021统计数据，按照 0.25 的退休率来算，2020 年八大行业（金融/电 力/电 信/石 油 石 化/交 通 运 输/航 空 航 天/教 育/卫 生）在 职 人 数 分 别 为644/146/135/122/373/31/1228/671 万人，假设人员数量基本保持稳定，按照人均 0.8 台 PC配比，存量 PC 约 2679 万台

60、。行业信创服务器方面，按照人均 0.12 台服务器配比，我们估算八大行业信创服务器存量约 402 万台。行业信创出货量主要来自于政策要求的存量国产替换以及出于折旧替换需要的增量国产终端替换。依据产业调研数据，按照 PC 和服务器分别 10%和 12%的年平均折旧替换率计算增量国产终端替换，综合考虑各行业存量替换情况，我们测算得到 2022-2025 年八大行业（金融/电力/电信/石油石化/交通运输/航空航天/教育/卫生）合计信创服务器出货量分别为 32/43/53/69 万台，其中 22-25 年金融和电信行业国产服务器出货量分别为 12/15/17/21 万台和 14/18/24/31 万台

61、。综上，我们得出综上，我们得出 2022-2025 年信创服务器出货量分别为年信创服务器出货量分别为 49/62/79/98 万台，同比增速分别万台，同比增速分别为为 46/26/27/25%，23-25 年年 CAGR=26%。参考海光。参考海光 2021 年年 7000 系列和系列和 5000 系列系列 CPU平均单价平均单价 8300 元，由于元，由于 CPU 持续迭代将提升持续迭代将提升 ASP 水平，预计每年水平，预计每年 ASP 增长增长 10%。考虑。考虑一台服务器搭配两颗一台服务器搭配两颗 CPU，我们测算出，我们测算出 2022-2025 年信创服务器年信创服务器 CPU 市

62、场规模分别为市场规模分别为86/112/147/189 亿元，亿元，23-25 年年 CAGR=30%。图表图表14：我国信创我国信创 PC 出货量及预测出货量及预测 图表图表15：我国信创服务器出货量及预测我国信创服务器出货量及预测 资料来源：公司公告，华泰研究预测 资料来源：公司公告，华泰研究预测 02004006008001,0001,200202120222023E2024E2025EPC党政信创总出货量（万台）PC行业信创总出货量（万台）(万台)CAGR=17%CAGR=106%0204060800222023E2024E2025E服务器行业信创总出货量（万台）

63、服务器党政信创总出货量（万台）(万台)CAGR=39%CAGR=18%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表16：行业信创服务器出货量测算行业信创服务器出货量测算（万台）（万台）2021 2022 2023E 2024E 2025E 金融 5.15 11.96 15.13 16.76 20.86 电力 0.21 0.82 1.12 1.43 1.74 电信 10.18 13.72 18.17 23.72 31.48 石油石化 0.20 0.53 0.74 1.15 2.07 交通运输 0.97 1.28 2.15 2.6

64、7 3.39 航空航天 0.05 0.11 0.18 0.23 0.28 教育 1.45 2.14 3.64 4.77 5.75 卫生 0.43 1.15 1.78 2.74 3.43 合计合计 18.65 31.71 42.93 53.46 69.01 资料来源：中国财政年鉴 2021，华泰研究预测 图表图表17：信创信创 PC/服务器出货量及国产化率测算服务器出货量及国产化率测算 2021 2022 2023E 2024E 2025E 信创信创 PC 和服务器出货量和服务器出货量 党政信创 PC 出货量（万台）291.62 92.55 315.38 445.72 541.23 行业信创 P

65、C 出货量（万台）29.68 127.32 258.75 371.57 539.28 合计 321.30 219.88 574.13 817.28 1080.51 增速 -32%161%42%32%PC-CPU 单价（元/颗）480.00 504.00 524.16 539.88 556.08 信创 PC CPU 市场规模（亿元）15.42 11.08 30.09 44.12 60.08 党政信创服务器出货量（台）14.92 17.37 19.02 25.09 29.03 行业信创服务器出货量（台）18.65 31.71 42.93 53.46 69.01 合计 33.56 49.08 61.

66、95 78.55 98.04 增速 46%26%27%25%服务器-CPU 单价（元/颗）8300.00 8715.00 9063.60 9335.51 9615.57 信创服务器 CPU 市场规模（亿元）55.71 85.55 112.31 146.67 188.54 国产化率国产化率 全球 PC 出货量(亿台)3.50 3.21 3.23 3.35 3.39 中国 PC 出货量(亿台)0.57 0.53 0.55 0.59 0.62 国产化率（信创 PC 出货量/中国 PC 出货量）6%4%10%14%17%全球服务器出货量（亿台）0.14 0.14 0.15 0.16 0.17 中国服务

67、器出货量（亿台）0.04 0.04 0.04 0.05 0.05 国产化率（信创服务器出货量/中国服务器出货量）9%12%14%16%19%注：服务器 CPU 需求按照双路测算 资料来源：IDC，华泰研究预测 运营商服务器国产化率快速提升，搭载海光、鲲鹏运营商服务器国产化率快速提升，搭载海光、鲲鹏 CPU 的服务器在运营商集采中占比较高，的服务器在运营商集采中占比较高，由于鲲鹏处理器供应受限，预计海光实际落地份额高于初期中标份额。由于鲲鹏处理器供应受限，预计海光实际落地份额高于初期中标份额。2019 年开始，我国三大运营商积极开展 PC 服务器国产替代工作，服务器采购国产化率逐年提升；2020

68、 年中国移动、中国电信等大型服务商在服务器采购中首次单列国产 CPU 服务器采招，目标 5 年内实现完全替换。中国移动 2021-2022 年第一期 PC 服务器集采和补充采购总量为 20.47万台，其中国产服务器 8.53 万台，占比 41.65%；中国电信 2020-2022 年集采服务器共 32.63万台，其中国产服务器 8.94 万台，占比 27.40%；中国联通 2020-2021 年通用服务器集中采购 12.4 万台，其中国产服务器 4.97 台，占比 40.07%。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表18

69、：我国三大运营商我国三大运营商 PC 服务器集中采购情况（部分）服务器集中采购情况（部分）运营商运营商 采购项目采购项目 采购总量采购总量 产品名称产品名称 数量数量 占比占比 中国移动 2021-2022 年第一期 PC 服务器集中采购 163692 台 海光 17164 台 10.49%鲲鹏 27083 台 16.55%中国移动 2021-2022 年第一期 PC 服务器集中采购补充采购 41004 台 海光 23250 台 56.70%鲲鹏 17754 台 43.30%中国电信 2020 年服务器集中采购 56314 台 鲲鹏、海光 11185 台 19.86%中国电信 2020-202

70、1 年服务器集中采购 69952 台 鲲鹏、海光 24823 台 35.50%中国电信 2021-2022 年服务器集中采购 200000 台 海光 38449 台 19.22%鲲鹏 14952 台 7.48%中国联通 2020-2021 年通用服务器集中采购 124000 台 鲲鹏、海光 49691 台 40.07%合计合计 654962 台台 224351 台台 34.25%资料来源：运营商采购与招标网，华泰研究 金融行业也在积极推进金融行业也在积极推进 IT 软硬件基础设施国产化。软硬件基础设施国产化。2022 年 4 月 11 日，中国农业银行发布中国农业银行发布2022 年第一批年第

71、一批 PC 服务器项目招标公告，合计采购服务器项目招标公告，合计采购 22850 台台 PC 服务器服务器（均搭载海光CPU）。6 月 16 日发布中标结果，中科可控和浪潮分别以 7.14 亿元和 6.6 亿元中标主选供应商，中兴通讯以 7.4 亿元报价中标备选供应商。除农业银行外，河北银行、国家开发银行和部分地方银行，以及海通证券、安信证券等券商也在积极采购国产服务器，预计2022-2025 年金融信创有望大规模启动。图表图表19：金融行业服务器采购情况（部分）金融行业服务器采购情况（部分）运营商运营商 采购项目采购项目 采购总量采购总量 产品名称产品名称 招标结果招标结果 中国农业银行 2

72、022 年第一批 PC 服务器采购项目 22850 台 海光 中科可控 7.14 亿（主）、浪潮信息 6.6亿（主）、中兴通讯 7.4 亿（备）河北银行 2022 年河北银行国产鲲鹏服务器入围采购项目 鲲鹏 神州数码、宇信科技中标，共计 1097 万元 国家开发银行 2021 年新核心系统服务器设备采购项目 70 台 海光 赞华（中国）电子系统有限公司中标，金额 876 万元 海通证券 2022 年高性能信创测试实体机建设项目 18 台 鲲鹏 华鲲振宇中标 9 台 海光 紫光恒越中标 安信证券 2022 年信创项目建设专用服务器设备（第一批）采购项目 48 台 鲲鹏 上海华讯网络系统有限公司中

73、标，报价838 万元 资料来源：采招网，华泰研究 国产国产 CPU 厂商技术路径选择有所差异厂商技术路径选择有所差异 国产国产 CPU 沿四条路线实现进口替代。沿四条路线实现进口替代。从“十五”开始，国产 CPU 产业政策不断加码，泰山计划、863 计划等催生了我国一批 CPU 厂商，经历 20 年发展，现已形成以海光、龙芯、飞腾等为代表的国产 CPU 企业。根据指令集的选择，国产 CPU 厂商可分为四类：1）“开源指令集架构”路线：代表厂商为国芯科技和平头哥，采用完全开源的 RISC-V 架构，指令精简且自主可控，但生态建设有待完善；2）“指令集授权+自研”路线：代表厂商为龙芯和申威，分别基

74、于 MIPS 架构和 Alpha 架构自主研制 LoongArch 指令集和 SW_64 指令集，自主可控程度高；3）“指令集授权”路线：代表厂商为海思和飞腾，两者已获得 ARM V8架构指令集永久授权，自主可控与应用生态更为平衡；4）“IP 内核授权”路线：代表厂商为上海兆芯和海光信息，市场化进程较快。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表20：国产国产 CPU 厂商四大技术路线厂商四大技术路线 资料来源：各公司官网，华泰研究 从指令集来看，国产从指令集来看，国产 CPU 厂商采用的指令集各不相同。厂商采用的指令集各不

75、相同。海光和兆芯采用 X86 架构，与主流操作系统的适配度最高，在生态上占据明显优势；海思和飞腾采用 ARM 架构，能耗更低，生态也经过了多年的发展；平头哥采用 RISC-V 架构，完全开源并可根据具体场景扩充指令集，市场前景广阔；龙芯使用自研的 LoongArch 架构，生态逐步搭建。图表图表21：国产主要国产主要 CPU 公司公司 公司公司 龙芯中科龙芯中科 申威申威 海思海思 飞腾飞腾 兆芯兆芯 海光信息海光信息 国芯科技国芯科技 平头哥平头哥 团队背景 中科院计算所 捷世智通科技 华为 中国电子 上海市国资委 中科院计算所 苏州国芯 阿里巴巴 指令集 MIPS；自主架构 Alpha；自

76、主架构 ARM 架构 ARM 架构 X86 X86 RISC-V RISC-V 授权层级 指令集授权+自研 指令集授权+自研 指令集授权 指令集授权 IP 内核授权 IP 内核授权 开源 开源 产品应用领域 桌面、服务器 超算 服务器 服务器、桌面 桌面 服务器、工作站 嵌入式 嵌入式 产品及 制程 龙芯 3A5000（12nm）申威 1621（28nm）鲲鹏 920-7260（7nm）D2000（14nm）开胜 KH-U6880（16nm）海光 7185（14nm）CRVX 系列（14/7nm）倚天 710（5nm）出货量 累计超过 1000 万-2021 年出货量 200万 累计超过 20

77、0 万 2021年出货量56万 累计超过 3000 万 累计超过 25 亿 2022 年营业收入 7.8-8.2 亿元-36.8 亿元-51.3 亿元 5.3-5.8 亿元-注：龙芯中科及国芯科技 22 年营收数据来自公司业绩预告，飞腾 22 年营收数据由中国长城 2022 年 Wind 一致预期及 1H22 飞腾营收在中国长城总营收中占比推算 资料来源：各公司官网，华泰研究 服务器服务器 CPU 在核心数、多路互联、内存、稳定性等方面较桌面在核心数、多路互联、内存、稳定性等方面较桌面 CPU 具有更高要求。具有更高要求。CPU可以应用在服务器、工作站、个人计算机（台式机、笔记本电脑）、移动终

78、端和嵌入式设备等不同设备上。服务器具有高速的数据处理能力、强大的 I/O 数据吞吐能力、良好的可扩展性，并需要长时间可靠运行，其 CPU 芯片在性能、可靠性、可扩展性和可维护性等方面要求较为苛刻。而个人计算机主要用于满足个人的工作、学习、娱乐、办公需求，处理器核心数量较少，具有较少 I/O。另外工作站是一种高端微型计算机，处理器性能介于服务器与个人计算机之间。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表22：服务器、工作站与个人计算机服务器、工作站与个人计算机 CPU 性能对比性能对比 类型类型 核心数核心数 内存内存 多路互

79、联多路互联 功耗功耗 I/O 接口接口 可靠性、稳定性要求可靠性、稳定性要求 服务器 单颗处理器核心数一般在 8核64 核，20 核以上居多 高端内存，支持 ECC 等可靠性要求 支持多路互连，两路、四路、八路等 功耗比较高，一般 100W以上 I/O 带宽高 可靠性、稳定性要求高，常年无故障运行 工作站 单颗处理器核心数一般在 10核以下，4 核、8 核居多 内存容量要求较高 单路或双路形式 功耗一般在 100W 以下 I/O 能力要求较强 可靠性、稳定性要求较高 个人计算机 单颗处理器核心数一般在 10核以下，4 核、8 核居多 低成本内存，可靠性要求相对较低，内存容量要求低 主要是单路形

80、式 功耗一般在 100W 以下 I/O 接口功能齐全 可靠性、稳定性要求低 资料来源：招股说明书，华泰研究 在国产服务器在国产服务器 CPU 市场，海光、鲲鹏和飞腾占主要份额，海光生态优势使其在金融、运营市场，海光、鲲鹏和飞腾占主要份额，海光生态优势使其在金融、运营商等行业信创市场表现突出商等行业信创市场表现突出。鲲鹏 CPU 是华为海思基于 ARMv8 指令集研发的高性能服务器处理器，鲲鹏 920 产品性能可媲美 Intel 至强 Platinum 8180。飞腾基于 ARM 指令集架构，自主开发兼容 ARMv8 指令集的 CPU 产品，其 S2500 处理器芯片集成 64 个自主研发的 A

81、RMv8 指令集兼容处理器内核，主频可达到 2.1GHz，支持 2、4、8 路 CPU 互连。海光 CPU 兼容 x86 指令集，海光二号 CPU 最多可集成 32 个物理核心，最大支持 8 个内存通道和 128 个 PCIe 接口，在国内服务器市场得到广泛应用。在国产桌面在国产桌面 CPU 市场市场，龙芯、飞腾及鲲鹏占据主要份额。，龙芯、飞腾及鲲鹏占据主要份额。龙芯研发起步最早，国产整机及应用适配厂商较多，且产品性价比突出，在党政 PC 市场原始份额较大。2021 年龙芯切换到全自研架构，应用生态相对较为匮乏。随着鲲鹏进入市场及飞腾产品逐步成熟，ARM 体系的生态和性能优势逐步体现，但鲲鹏当

82、前因为海思受到美国制裁，21 年出货量受到一定影响。海光仅获得 AMD 服务器及工作站授权，暂未获得桌面应用授权。图表图表23：中国移动及中国电信中国移动及中国电信 2021-2022 年国产年国产 CPU 采购份额采购份额 图表图表24：海光、龙芯与飞腾收入占比结构海光、龙芯与飞腾收入占比结构 注：2022 年招标信息截至 4 月 25 日，最新的招标信息未区分海光及鲲鹏 资料来源：运营商采招网，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 国产份额47%国产份额72%国产份额53%国产份额28%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国移动中国电信海光鲲鹏非国产0%1

83、0%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20021海光龙芯飞腾 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16 海光信息海光信息(688041 CH)全球全球 GPGPU 市场市场：2022 年全球市场规模超年全球市场规模超 166 亿美元亿美元 GPGPU 是运算协处理器市场的主流方案。是运算协处理器市场的主流方案。伴随 GPU 在并行计算方面性能优势逐步凸显，同时并行计算应用范围持续拓展，GPU 分化出两条分支。其中一类为图像处理 GPU，延续专门用于图像图形处理的用途，另一类为通用计算 GPU，即 GPGPU，作为 CPU 的运

84、算协处理器。GPGPU 去掉或减弱图像处理 GPU 的图像渲染等功能，并通过增加专用向量、张量、矩阵运算指令，提升浮点运算的精度和性能，以满足不同计算场景的需求。运算协处理器基于不同设计架构存在多条技术路线，包括 GPGPU、ASIC、FPGA 等。GPGPU 凭借强通用性和完善软件生态系统成为该领域的主流解决方案。据 IDC 数据，2021 年我国GPGPU 服务器销售额占据 AI 加速服务器市场的 88.4%，远超 ASIC、FPGA 等服务器。图表图表25：GPGPU、ASIC、FPGA 协处理器协处理器 资料来源：招股说明书，各公司官网，华泰研究 2022 年全球年全球 GPGPU 市

85、场规模超过市场规模超过 166 亿美元。亿美元。NVIDIA 和 AMD 为 GPGPU 领域代表性厂商，二者占据市场绝大部分份额。2015 年 NVIDIA 数据中心业务收入仅为 3.4 亿美元，2022 年突破 150 亿美元，年复合增速达 71.86%，反映云端计算对 GPGPU 的旺盛需求。2022 年 AMD 数据中心业务收入为 60 亿美元，剔除服务器 CPU 收入约 39 亿美元（由DIGITIMES Research 数据，2022 年 AMD 服务器 CPU 市占率 15.6%及全球服务器 CPU市场规模 249 亿美元测算）和服务器 FPGA 收入约 5 亿美元（由 AMD

86、 所披露的 Xilinx 营收 46 亿元及在数据中心占比约 11%测算），推算其 GPGPU 营收约为 16 亿美元。由于英伟达和 AMD 是全球 GPGPU 市场领先厂商，占据市场主要份额，我们推算 2022 年全球GPGPU 市场规模至少超过 166 亿美元。图表图表26：2015-2022 年年 NVIDIA 数据中心业务收入数据中心业务收入 资料来源：Bloomberg，华泰研究 0%20%40%60%80%100%120%140%160%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000200021

87、2022（百万美元）营业收入同比增速 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17 海光信息海光信息(688041 CH)国产国产 GPGPU 厂商异军突起，多款厂商异军突起，多款产品陆续落地产品陆续落地。我国 GPU 厂商创始团队多拥有英伟达、AMD 等国际大厂工作经验，分别结合自身优势及阶段定位从图像处理 GPU 或 GPGPU 路线切入。其中，国产 GPGPU 厂商包括天数智芯、登临科技、壁仞科技、沐曦集成电路等初创企业，在人才和资本的双重驱动下，2021 年开始多款国产 GPGPU 产品陆续落地。2021年 3 月，天数智芯发布国内首颗通用 GPU 天垓 100，实

88、现国内通用 GPU 从 0 到 1 的突破；2022 年 8 月壁仞科技发布首款通用 GPU 芯片 BR100，基于自主研发的“壁立仞”架构，16 位浮点算力达 1000T 以上、8 位定点算力达 2000T 以上。图表图表27：国产主要国产主要 GPU 厂商厂商 公司公司 创立时间创立时间 团队背景团队背景 代表产品代表产品 类型类型 应用场景应用场景 主要投资方主要投资方 景嘉微 2006 年 国防科技大学 JM5400、JM9231 图像处理 GPU 军用市场、民用桌面办公等 已上市 芯动科技 2007 年 Imagination、AMD 风华 1 号、风华 2 号 图像处理 GPU 桌

89、面 PC 等-摩尔线程 2020 年 英伟达 MTT S60 图像处理 GPU 数字办公、影音娱乐、工业等 深创投、红杉资本、国盛集团等 芯瞳半导体 2021 年 西邮 GenBu01 图像处理 GPU 嵌入式设备、办公电脑等 盈富泰克、深创投等 瀚博半导体 2018 年 AMD SV100 图像处理 GPU 网络直播、流媒体、智能客服等 招商局资本、经纬中国等 天数智芯 2015 年 AMD 7nm GPGPU GPGPU AI 训练、超级计算等 沄柏资本、大钲资本、联通创投等 登临科技 2017 年 图芯 Goldwasser GPGPU 云端推理、互联网、安防 可可资本、张江浩成、高通创

90、投等 壁仞科技 2019 年 商汤科技、AMD BR100 GPGPU 云端通用智能计算 高瓴创投、中芯聚源、启明创投等 沐曦集成电路 2020 年-GPGPU 数据中心、AI 红杉资本、和利资本、经纬中国等 资料来源：各公司官网，华泰研究 国产国产 GPU 厂商整体仍处于起步阶段，厂商整体仍处于起步阶段，GPGPU 追赶进程快于图像处理追赶进程快于图像处理 GPU。国产 GPU 厂商起步较晚，许多 IP 仍受制于国外厂商，在产品线和生态建设上较英伟达仍存在较大差距。从软硬件复杂度来看，图像处理 GPU 复杂程度相较 GPGPU 更高。我们认为，从芯片参数来看国产 GPGPU 企业与国际大厂技

91、术差距约 3 年左右，而图像处理 GPU 差距约 10 年左右。目前国产 GPGPU 厂商正在积极推动信创标准的制定以及推进产品与 CPU、服务器等产业链环节的适配，随着信创产业的不断深化，GPGPU 及图像处理 GPU 有望成为继 CPU之后信创替代的下一关键芯片，国产 GPGPU 企业有望迎来历史性机遇。图表图表28：国产国产 GPU 厂商两大产品路径厂商两大产品路径 资料来源：各公司官网，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18 海光信息海光信息(688041 CH)海光信息：计算芯片国产替代加速，公司软硬件优势突出海光信息：计算芯片国产替代加速，公司软

92、硬件优势突出 海光信息成立于 2014 年，主要从事高端 CPU、DCU 等计算芯片产品和系统的研发与销售：1）通用处理器（CPU）采用 X86 指令集，包括 7000/5000/3000 三大系列分别对应高中低端处理器，目前海光一号和海光二号分别在2018/2020年实现量产及销售，海光三号在2022年发布，海光四号处于研发阶段；2）海光协处理器（DCU）：以 GPGPU 架构为基础，指令集采用兼容“类 CUDA”环境的 ROCm GPU 计算生态，主要产品包括海光 8000 系列。2018 年公司启动深算一号 DCU 产品设计，目前已实现小批量生产，深算二号从 2020 年启动研发工作，目

93、前研发进展顺利。公司无控股股东和实际控制人。公司无控股股东和实际控制人。截至 2022/9/30，中科曙光为公司第一大股东，持股比例为27.96%，包括国科控股、中科图灵在内的中科系共持股 32.14%；第二大股东成都国资持股比例为 17.00%。2016 年，公司分别出资 70%和 49%与 AMD 共同设立子公司海光集成和海光微电子，从事高端处理器的研发、设计和销售，并按销售额的一定比例向 AMD 缴纳知识产权费。公司的多名核心技术人员均有在 AMD、英特尔等国际芯片巨头任职的经历，拥有成功研发 x86 处理器或 ARM 处理器的经验，对公司的技术迭代和产品研发形成有力支撑。图表图表29：

94、海光信息发展历程海光信息发展历程 资料来源：公司招股说明书，公司官网，华泰研究 DCU产品CPU产品公司发展2014天津海泰科技投资管理公司出资设立海光有限，注 册 资 本 30750万元2016海光信息与 AMD 共同出资设立子公司海光集成和海光微电子，两家子公司获得 AMD86架构授权海光一号研发启动，主 要 基 于AMD 授权技术进行设计2017海光一号研制成功并实现量产；海光三号研发启动海光二号研发启动2018深算一号 DCU 产品设计启动2019海光四号研发启动2020海光有限整体变更为股份有限公司，设立海光信息海光二号研制成功并实现销售第二代DCU 产品研发启动20212021年1

95、1月8日，海光信息与中信证券签署IPO辅导协议，拟在科创板上市，拟募集91.48亿元深算一号实现量产海 光 三 号发布2022 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19 海光信息海光信息(688041 CH)公司收入主要来源于面向服务器市场的公司收入主要来源于面向服务器市场的 7000 系列，海光三号系列，海光三号 2022 年开始贡献收入。年开始贡献收入。2021年公司通用处理器（CPU）和协处理器（DCU）两大产品线营收占比分别为 89%和 11%，其中 DCU（8000 系列和 8100 系列）在 2021 年开始贡献营收。公司 CPU 产品包括 7000系列、5

96、000 系列及 3000 系列，其中 7000 系列 CPU 产品主要应用于高端服务器，5000 系列 CPU 产品主要应用于中低端服务器，3000 系列 CPU 产品主要应用于工作站和边缘计算服务器。从营收占比来看，目前公司收入主要来源于 7000 系列（含 7100 系列和 7200系列），该系列 21年营业收入 15.02亿元，占总收入的 65%，21年该产品线毛利率 65.56%。2022 年，随着公司第三代产品开始量产，预计海光三号收入占比有望快速提升。图表图表31：2021 年公司营业收入结构年公司营业收入结构 图表图表32：公司毛利润情况公司毛利润情况 资料来源：公司公告，华泰研

97、究 资料来源：公司公告，华泰研究 7000系列65%5000系列8%3000系列16%8000系列11%7000系列5000系列3000系列8000系列020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000200217000系列5000系列3000系列8000系列(万元）图表图表30：海光信息股权结构（截至海光信息股权结构（截至 2022/9/30）资料来源：公司招股说明书，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20 海光信息海光信息(688041 CH)公司竞争优势公司竞争优势#1：生态兼容性强，在行

98、业信创市场优势显著生态兼容性强，在行业信创市场优势显著 1）公司通过与）公司通过与 AMD 合作获得合作获得 X86 架构授权，降低客户切换成本架构授权，降低客户切换成本 X86 指令集在服务器及桌面处理器市场仍占据最主要份额，公司指令集在服务器及桌面处理器市场仍占据最主要份额，公司 CPU 产品采用产品采用 X86 架构，架构，与国内同行相比具有明显的生态优势。与国内同行相比具有明显的生态优势。目前 CPU 行业主要有两大生态体系，分别为 Wintel体系和 AA 体系。Wintel 体系由微软和 Intel 结成的 Wintel 技术联盟主导，基于 X86 指令系统和 Windows 操作

99、系统，在 PC 领域占据绝大部分市场份额。在操作系统领域，Windows 和 Linux 均兼容 X86 架构；在应用软件方面，得益于对独立软件开发商的指令集开放与应用平台操作系统一致性，显著降低了技术开发门槛，使得 X86 架构下的软硬件环境的成熟度相较于其他架构具有明显优势。图表图表33：全球服务器市场全球服务器市场 X86 架构份额架构份额 图表图表34：全球桌面处理器市场全球桌面处理器市场 X86 架构份额架构份额 资料来源：IDC，华泰研究 资料来源：Mercury Research，华泰研究 合资公司获得合资公司获得 AMD 授权，客户采用海光授权，客户采用海光 CPU 可以直接应

100、用成熟的生态软件，终端客户切可以直接应用成熟的生态软件，终端客户切换成本较低。换成本较低。2016 年，公司与 AMD 成立合资子公司海光微电子和海光集成。2016 年 3 月和 2017 年 10 月，两家子公司分别与 AMD 签署了技术许可协议，约定了 AMD 将高端处理器相关技术及软件许可给两家合资公司，允许其为中华人民共和国地域内服务器和工作站的用途而销售、进口、出口、分销合资产品。在 AMD 授权下，海光 CPU 兼容 X86 指令集，支持国内外主流操作系统、数据库、虚拟化平台或云计算平台，能够有效兼容目前存在的数百万款基于 X86 指令集的系统软件和应用软件，终端客户切换成本较低，

101、目前在金融、运营商等行业信创应用占比较高。合资公司需向合资公司需向 AMD 缴纳授权费和知识产权费。缴纳授权费和知识产权费。海光微电子、海光集成需向 AMD 缴纳的费用包括：（1）一次性收取的 IP 授权费。授权费由海光微电子和海光集成按 1:4.35 的比例分别承担，根据协议海光微电子合计承担 7,100 万美元、海光集成合计承担 3.09 亿美元；（2）按销售收入的一定比例收取的 IP 特许费。公司向 AMD 支付的知识产权费按海光集成产品销售收入的一定比例计提。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1Q20 2Q20 3Q20 4Q20 1Q21 2Q21 3

102、Q21 4Q21 1Q22X86ARM0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q21X86ARM 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表35：公司业务流程公司业务流程 资料来源：公司公告，华泰研究 2）公司）公司 DCU 兼容“类兼容“类 CUDA”环境，有助于产品推广”环境，有助于产品推广 兼容“类兼容“类 CUDA”环境，软硬件生态丰富。”环境，软硬件生态丰富。公司 DCU 产品以 GPGPU 架构为基础，兼容通用的“类 CUDA”环

103、境，解决了产品推广过程中的软件生态兼容性问题。CUDA 是一种由 NVIDIA 推出的通用并行计算架构，包含了应用于 NVIDIA GPU 的指令集（ISA）以及 GPU 内部并行计算引擎。公司 DCU 协处理器全面兼容 ROCm GPU 计算生态，由于 ROCm 和 CUDA 在生态、编程环境等方面具有高度的相似性，CUDA 用户可以以较低代价快速迁移至 ROCm 平台，因此 ROCm 也被称为“类 CUDA”。公司还通过参与开源软件项目，加快了产品的推广速度，实现与 GPGPU 主流开发平台的兼容。因此，公司 DCU 协处理器能够较好地适配、适应国际主流商业计算软件和人工智能软件，软硬件生

104、态丰富，可广泛应用于大数据处理、人工智能、商业计算等计算密集类应用领域。公司竞争优势公司竞争优势#2：产品自主迭代，性能表现优异产品自主迭代，性能表现优异 1）在）在 Zen 架构基础上持续研发，自主迭代，后续产品不依赖架构基础上持续研发，自主迭代，后续产品不依赖 AMD 更新授权更新授权 公司获得公司获得 AMD 第一代第一代 Zen 架构授权，具备技术先发优势。架构授权，具备技术先发优势。AMD 作为处理器行业内仅次于英特尔的商业巨头，其自主研发的 Zen 架构包含了先进的高级矢量扩展指令集 AVX2。Zen 是 AMD 从最小嵌入式 CPU 到最大企业级芯片的基础，它助力 AMD 复苏并

105、重新成为 x86 处理器领域有力竞争者。AMD 于 2017 年推出 Zen，采用 14nm/12nm 工艺；又于 2019年 7 月推出 Zen2，采用的 7nm 工艺使计算效率得到显著提升：性能提升 25%，功耗降低50%。海光获得 AMD Zen 核心的授权，并在此基础上研制出符合中国用户使用需求的国产X86 架构处理器，相对于国内其他 CPU 厂商自研架构而言具有一定的技术优势。图表图表36：Zen 架构迭代路径架构迭代路径 架构名称架构名称 Zen/Zen+Zen2 Zen3 Zen4 发布时间 2017 年 2019 年 2020 年 2022 年 主频 4.35Ghz 4.7Gh

106、z 4.9Ghz 5.5Ghz 核心数 4 4 8 16 IPC 增幅 +52%+15%+19%+8%-10%L3 缓存 8MB 16MB 32MB 工艺 14nm/12nm 7nm 7nm 5nm 资料来源：AMD，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22 海光信息海光信息(688041 CH)公司完整消化吸收公司完整消化吸收 AMD 授权技术，具备产品自主迭代能力。授权技术，具备产品自主迭代能力。AMD 分别于 2016 年 12 月、2018 年 9 月完成授权技术整套源代码交付，尽管在 2019 年公司被列入实体名单后，AMD宣布不再向其中国合资公司授

107、权新的 X86 IP 产品，但公司已经完整取得并消化吸收了AMD 授权技术。通过海光一号的研发和产业化，公司建立了一支具有国际主流 CPU 研发经验的设计团队，为海光后续 CPU 产品的生产、研发奠定了基础。通过海光二号产品设计，公司全面掌握了通用处理器设计技术。从海光三号开始，公司独立开展 CPU 产品的迭代开发，并在微体系结构上进行自主创新，在带宽、内存频率等方面均有显著提升。目前海光三号已经开始量产，即将进行规模化销售。公司各代际产品性能持续提升。公司各代际产品性能持续提升。公司不断突破高性能处理器设计核心技术，研发的海光系列 CPU 和 DCU 功能逐渐丰富，性能逐代提升。海光一号 C

108、PU 基本达到 AMD 授权技术同代产品技术指标；海光二号 CPU 性能相对于海光一号提升一倍；海光三号 CPU 相比于海光二号综合性能提升 20%以上。图表图表38：AMD EPYC 7542 与海光与海光 7258 性能对比性能对比 分类分类 AMD EPYC 7542 Hygon 7285 与与 AMD EPYC 7542性能比较性能比较 Hygon 7258 与与 Hygon 7285 性能性能比较比较 整型基础计算性能 Int_base 413 348-15.74%281 23.84%整型峰值计算性能 Int_peak 448 366-18.30%295 24.07%浮点基础计算性能

109、 Fp_base 354 308-12.99%251 22.71%浮点峰值计算性能 Fp_peak 391 328-16.11%264 24.24%注：海光 7285 属于海光二号 7000 系列产品 资料来源：海光信息招股书，华泰研究 2）公司各代际产品实测性能与海外同期主流产品性能差距大幅缩小）公司各代际产品实测性能与海外同期主流产品性能差距大幅缩小 公司公司 CPU 产品性能在国产产品性能在国产 CPU 中较为领先。中较为领先。公司于 1Q20 发布的海光 7285 CPU 拥有 32核心、64 线程、2.0GHz 主频，保证了运算速度；128PCIe 通道保证了带宽，在系统交互方面具备

110、优势；DDR4 相比 DDR3 在提高传输速度的同时降低功耗。目前的服务器要求单颗处理器核心数一般在 8 核-64 核，20 核以上居多，且支持多路互连；云服务器多为 2路 32 核心，国内厂商中只有海光、飞腾和鲲鹏能够达到这一要求。图表图表37：海光海光 C CPUPU 技术创新和演进技术创新和演进 注：SPECrate2017_int_base 为针对整形数据的测试指标集，SPECrate2017_fp_base 为针对浮点数据的测试指标集，结果为实际跑分 资料来源：海光信息，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23 海光信息海光信息(688041 CH)

111、图表图表39：海光与国内外其他厂商海光与国内外其他厂商 CPU 对比对比 公司名称公司名称 品牌品牌 发布时间发布时间 指令集指令集 核心数核心数 CPU 数数 超线程超线程 主频主频 内存类型内存类型 内存通道数内存通道数 PCIe 通道数通道数 Intel Xeon 6354 2Q21 X86 18 2 路 36 3.0GHz DDR4 8 64 AMD EPYC 7542 3Q19 X86 32 2 路 64 2.9GHz DDR4 8 128 海光 海光 7285 1Q20 X86 32 2 路 64 2.0GHz DDR4 8 128 兆芯 开胜 KH-30000 3Q19 X86

112、8 2 路-3.0GHz DDR4 2 16 海思 鲲鹏 920-7260 1Q19 ARM 64 2 路-2.6GHz DDR4 8 40 飞腾 S2500 3Q20 ARM 64 2 路-2.1GHz DDR4 8 17 龙芯 企业级 3C5000L 3Q21 LoongArch 16 4 路-2.2GHz DDR4 4 32 申威 申威 1621 1Q19 SW_64 16 2 路-2.0GHz DDR3 16 16 资料来源：海光信息招股说明书，华泰研究 SPEC CPU 测试结果与测试结果与 Intel 同期发布的处理器相当。同期发布的处理器相当。SPEC CPU 测试是 SPEC

113、组织推出的行业标准化 CPU 测试工具集，包括针对整形数据运行速度(SPECCPU_INT)和浮点数据运行速度(SPECCPU_FP)等多项测试。SPECCPU2017 测试负载来源于真实客户的应用，可以覆盖不同硬件的密集计算性能度量，测试结果可以更加全面、准确地反映 CPU 的整体运行性能，以及不同应用场景下的实际系统性能。海光 7285 在 SPEC CPU 2017 的双路测试结果为 348，与 Intel 于 2Q20 发布的 Intel 8376H 测试结果 378 相比，相差仅 8.62%，表明海光与 Intel 同期发布的主流处理器产品实测性能相当。图表图表40：海光海光 728

114、5 与与 Intel 同期发布产品实测性能对比同期发布产品实测性能对比 产品名称产品名称 发布时间发布时间 4 路测试结果路测试结果 双路测试结果双路测试结果 性能差异（性能差异（Intel 数据数据/海光数据海光数据-1）单价单价 Speccpu_INT Speccpu_FP Speccpu_INT Speccpu_FP Speccpu_INT Speccpu_FP（美元（美元/颗）颗）Intel8380HL（铂金）20Q2 784 657 392 329 12.64%6.66%13,012 Intel8380H（铂金）20Q2 784 653 392 327 12.64%6.01%10,0

115、09 Intel8376HL（铂金）20Q2 765 641 383 321 9.91%4.06%11,722 Intel8376H（铂金）20Q2 756 643 378 322 8.62%4.38%8,719 海光海光 7285 20Q1-348 308-1,730 Intel8360HL（铂金）20Q3 690 599 345 300-0.86%-2.76%7,203 Intel8360H（铂金）20Q3 688 597 344 299-1.15%-3.08%4,200 注：英特尔各产品价格为官网披露的推荐价格，海光 7285 产品价格为 2020 年 7200 产品系列均价 资料来源：

116、海光信息招股书，英特尔官网，华泰研究 公司公司深算一号深算一号性能基本性能基本达到国际上同类型产品水平。达到国际上同类型产品水平。计算能力方面，公司 DCU 产品基于大规模并行计算微结构进行设计，不但具备强大的双精度浮点计算能力，同时在单精度、半精度、整型计算方面表现同样优异，是一款计算性能强大、能效比较高的通用协处理器。高速并行数据处理能力方面，海光 DCU 集成片上高带宽内存芯片，可以在大规模数据计算过程中提供优异的数据处理能力，使海光 DCU 可以广泛应用于不同的场景。图表图表41：深算一号与深算一号与 NVIDIA、AMD 高端高端 GPU 产品对比产品对比 产品产品 海光海光 深算一

117、号深算一号 NVIDIA Ampere 100 AMD MI 100 生产工艺 7nm FinFET 7nm FinFET 7 nm FinFET 核心数量 4096（64 CUs）2560 CUDA processors 640 Tensor processors 120 CUs 内核频率 Up to 1.5GHz（FP64）Up to 1.7Ghz（FP32）Up to 1.53Ghz Up to 1.5GHz（FP64）Up to 1.7Ghz（FP32）显存容量 32GB HBM2 80GB HBM2e 32GB HBM2 显存位宽 4096 bit 5120 bit 4096 bit

118、 显存频率 2.0 GHz 3.2 GHz 2.4 GHz 显存带宽 1024 GB/s 2039 GB/s 1228 GB/s TDP 350 W 400 W 300 W CPU to GPU 互联 PCIe Gen416 PCIe Gen416 PCIe GEN416 GPU to GPU 互联 GMI2 Up to 184 GB/s NVLink Up to 600 GB/s Infinity Fabric3 Up to 276 GB/s 价格 2,989 16,299-注：海光神算一号产品价格为 2021 年数据，英伟达 A100 产品价格来源 e-bay 2023 年 3 月 24

119、日数据 资料来源：海光信息招股书，华泰研究 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24 海光信息海光信息(688041 CH)竞争优势竞争优势#3：受益于中科院计算所生态集群互助：受益于中科院计算所生态集群互助 中科院计算所信创生态成熟，中科曙光是国产高端服务器龙头，产业集群有助于带领公司中科院计算所信创生态成熟，中科曙光是国产高端服务器龙头，产业集群有助于带领公司打开市场。打开市场。中科院计算所已形成以海光处理器、中科曙光服务器、中科方德 OS、曙光云计算、国科晋云先进计算服务为核心的完整可信计算产业生态。其中，中科曙光是国内服务器市场主流供应商，与公司处于同一产业链的

120、上下游，出于降低上游芯片成本、满足信创产业要求等原因，加上被列入“实体清单”导致采购受限，带动海光 CPU 产品销量提升。公司的多名核心技术人员及高管都有在中科曙光任职的经历，拥有丰富的研发和管理经验，为公司的研发工作提供技术支持。图表图表42：公司高管及核心技术人员在中科曙光任职经历公司高管及核心技术人员在中科曙光任职经历 姓名姓名 职务职务 任职经历任职经历 沙超群 董事、总经理 2011 年 1 月至 2020 年 4 月，历任中科曙光技术副总裁、高级副总裁。2019 年 12 月起任公司总经理，现任公司董事、总经理 徐文超 董事、副总经理、财务总监、董事会秘书 2016 年 1 月至

121、2017 年 5 月，历任北京科技大学国家材料服役 安全科学中心副处长、党总支书记；2017 年 5 月至 2021 年 8 月，历任中科曙光董事、董事会秘书、高级副总裁。2021 年 8 月加入公司，现任公司董事、副总经理、财务总监、董事会秘书 历军 董事 2006 年 3 月至今，任中科曙光董事、总裁；2016 年 1 月至今，兼任中科三清科技有限公司董事、董事长；2017 年 12 月至 2019 年 6 月，兼任中科可控董事；2019 年 10 月至 2021 年 7 月，兼任国科控股有限董事。现任公司董事 王颖 副总经理 2006 年 3 月至 2020 年 2 月，任中科曙光副总裁

122、。2020 年 3 月加入公司，现任公司副总经理；2020 年 4 月至今，陆续在昆山绿能合伙等员工持股平台担任执行事务合伙人或委派代表 刘新春 副总经理，核心技术人员 2002 年 4 月至 2008 年 12 月，任中国科学院计算所副研究员；2009 年 1 月至 2016 年 2 月，任中科曙光研发中心负责人。2016 年 2 月加入公司，现任公司副总经理 张攀勇 工程平台技术中心主任工程师，核心技术人员 2010 年 1 月至 2016 年 5 月，任中科曙光存储产品事业部副总工程师。2016 年 5 月加入公司，现任公司工程平台技术中心主任工程师，公司核心技术人员 杨晓君 工程平台技

123、术中心主任工程师，核心技术人员 2000 年 1 月至 2010 年 11 月，任中国科学院计算技术研究所副研究员；2010 年 11 月至 2016 年 9月，任中科曙光研发中心副总工程师。2016 年 10 月加入公司，现任公司工程平台技术中心主任工程师，公司核心技术人员 资料来源：海光信息招股书，华泰研究 竞争优势竞争优势#4：进入信创名录并与产业链上下游完成适配进入信创名录并与产业链上下游完成适配 海光高端处理器产品得到国内行业用户的广泛认可，已导入多家知名服务器厂商。海光高端处理器产品得到国内行业用户的广泛认可，已导入多家知名服务器厂商。为适配不同的 CPU，需要对操作系统做大量的研

124、发适配工作；GPU 的处理能力也须与 CPU 搭配。相对其他国产处理器，海光处理器产品具有优异的性能和生态优势，产品兼容性高，可以直接适配最终客户复杂应用场景，用户接受度较高。自 2018 年来，浪潮、联想、新华三等多家国内知名服务器厂商的产品已经搭载了海光 CPU 芯片，并成功应用到工商银行、中国银行等金融领域客户，中国石油、中国石化等能源化工领域客户，并在电信运营商的数据中心类业务中得到了广泛使用。图表图表43：公司前五大客户销售额公司前五大客户销售额 图表图表44：公司收入按终端应用划分公司收入按终端应用划分 资料来源：海光信息招股说明书，华泰研究 资料来源：海光信息招股说明书，华泰研究

125、 050,000100,000150,000200,000250,000201920202021公司D公司A华硕联想（北京）公司F豆神教育同方伟仕佳杰浪潮(万元）050,000100,000150,000200,000201920202021电信金融互联网交通教育其他(万元）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表45：公司公司 OEM 客户一览客户一览 资料来源：海光信息官网，华泰研究 海光海光 CPU 产品已完成和业界主流操作系统和云计算厂商的认证。产品已完成和业界主流操作系统和云计算厂商的认证。2018 年 10 月

126、，海光 CPU正式获得微软公司 WindowsServer2019 的认证支持，2019 年 2 月，海光 CPU 正式获得VMWare 公司 ESXI7.0 的认证支持，2019 年 3 月，海光 CPU 正式获得 Redhat、SUSE 等公司 LinuxOS 的认证支持，2021 年 8 月，海光 CPU 完成了与阿里云的兼容性互认证。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26 海光信息海光信息(688041 CH)财务分析财务分析 利润表分析：营收规模快速增长，高端产品占比持续提升利润表分析：营收规模快速增长，高端产品占比持续提升 公司营业收入快速增长。公司营业收

127、入快速增长。2019 至 2021 年公司营业收入从 3.79 亿元大幅增长至 23.1 亿元，20-21 年 CAGR=146.85%。受益于市场需求旺盛，海光系列芯片生产稳定，出货量稳步增长，公司前期在手订单得到顺利执行，2022 年公司实现营收 51.3 亿元，同比增长 121.8%。2021 年年实现扭亏为盈，实现扭亏为盈，2022 年年盈利规模盈利规模大幅提升。大幅提升。2019-2021 年公司归母净利润分别为-0.83/-0.39/3.27 亿元，扣非归母净利润分别为-0.93/-0.95/2.65 亿元。2022 年公司实现归母净利润 8.0 亿元，同比增长 145.2%；扣非

128、归母净利润 7.5 亿元，同比增长 181.3%。图表图表46：公司营业收入及同比增速公司营业收入及同比增速 图表图表47：公司净利润及同比增速公司净利润及同比增速 资料来源：招股说明书，华泰研究 资料来源：招股说明书，华泰研究 公司毛利率近年来稳定公司毛利率近年来稳定增长增长，随着，随着公司业务规模的增长、产品结构的优化与规模效应的显公司业务规模的增长、产品结构的优化与规模效应的显现现，毛利率有望持续提升。，毛利率有望持续提升。2019-2021 年公司毛利率分别为 37.31/50.50/55.95%，同期国内可比公司龙芯科技毛利率分别为 57.29/48.73/53.75%，海外龙头 A

129、MD 毛利率分别为42.61/44.53/48.25%，Intel 毛利率分别为 58.56/56.01/55.45%，公司毛利率水平与海内外可比公司基本处于同一水平线。图表图表48：可比公司毛利率情况可比公司毛利率情况 公司名称公司名称 2019 2020 2021 Intel 58.56%56.01%55.45%AMD 42.61%44.53%48.25%NVIDIA 61.99%62.34%64.93%海外平均海外平均 54.39%54.29%56.21%寒武纪 78.23%76.30%58.54%龙芯中科 57.29%48.73%53.75%国芯科技 22.92%34.11%37.37

130、%国内平均国内平均 52.81%53.05%49.89%海光信息海光信息 37.31%50.50%55.95%资料来源：Wind，华泰研究 005006007008000020022（%）（亿元）营业总收入同比增速-20002004006008001000(2)024680212022（亿元）（%）归母净利润扣非归母净利润归母净利润YOY扣非归母净利润YOY 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27 海光信息海光信息(688041 CH)新一代产品以及同一代产品中的高性能系列毛利率较

131、高，产品结构优化新一代产品以及同一代产品中的高性能系列毛利率较高，产品结构优化下毛利率有望持续下毛利率有望持续提升提升。2019 年，高端服务器市场需求持续旺盛，公司 7100 系列产品营收占比达到 85.7%，毛利率为 42.70%，同时公司面向低端服务器和工作站市场需求新推出了 3100 系列产品型号，销售规模可观；2020 年，海光二号系列芯片实现规模化出货，推出了 7200 系列、5200系列、3200 系列产品，受益于金融、电信、互联网等终端市场的发展，各新系列产品当期需求旺盛，上述三个系列产品毛利率分别达到 75.58%/67.45%/31.60%，销售收入有较大幅度提升；2021

132、 年，深算一号芯片实现规模化出货，8100 系列 DCU 产品毛利率较低，主要原因系 2021 年为 8100 系列 DCU 产品上市初期，销售收入较小，尚未形成规模效应，自研无形资产摊销占比高，从而导致该产品单位成本较高。随着规模效应的显现以及高性能产品营收占比的逐步提升，公司综合毛利率有望逐步提升。图表图表49：公司新一代产品毛利率水平较高公司新一代产品毛利率水平较高 图表图表50：公司高性能系列产品毛利率水平较高公司高性能系列产品毛利率水平较高 资料来源：招股说明书，华泰研究 注：8000 系列 2021 年开始产生销售收入 资料来源：招股说明书，华泰研究 四费情况：四费情况：2019-

133、2021 年间公司费用率呈现下降趋势，主要得益于公司营收规模快速增长。1)销售费用：公司主要采用直销模式，下游客户集中度较高，销售费用率分别为6.58%/3.03%/2.25%；2)管理费用：公司管理费用率分别为 14.28%/5.89%/3.91%；3)财务费用：公司财务费用率分别为 7.10%/-0.33%/-0.51%；4)研 发 费 用：公司 研 发 费用 分 别 为 1.75/5.46/7.45 亿 元，研 发 费 用 率分别 为46.27%/53.44%/32.23%。截至 2021 年底，公司研发人员共 1031 人，占比 90.2%。图表图表51：公司费用率情况公司费用率情况

134、图表图表52：公司研发费用及研发费用率公司研发费用及研发费用率 资料来源：招股说明书，华泰研究 资料来源：招股说明书，华泰研究 007080201920202021（%）海光一号海光二号0070201920202021(%)7000系列5000系列3000系列8000系列(10)00708020022H1(%)销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率0009202020212022H1（%）（亿元）研发费用研发费用率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的

135、一部分，请务必一起阅读。28 海光信息海光信息(688041 CH)研发支出资本化比例稳步下降。研发支出资本化比例稳步下降。2019 年左右，公司从 AMD 公司获得非专利技术授权，付出了较大授权费，而公司早期主要研发工作是对 AMD 授权技术的消化、吸收，相关技术已经通过流片验证，技术可行性很高，研发支出资本化率较高。随着公司产品的升级换代和公司研发能力的不断提升，研发支出费用化的比重逐年上升，资本化率相应下降。图表图表53：公司研发支出资本化比例（单位：万元）公司研发支出资本化比例（单位：万元）项目项目 2021 年度年度 2020 年度年度 2019 年度年度 研发费用 74,466.9

136、4 54,610.21 17,542.10 减：自行开发无形资产的摊销计入研发费用的金额-1,424.71-资本化的研发支出 84,026.90 55,759.68 68,921.59 研发支出合计 158,493.84 108,945.18 86,463.69 研发支出资本化比例 53.02%51.18%79.71%注：研发支出合计剔除了自行开发无形资产的摊销计入研发费用的金额 资料来源：招股说明书，华泰研究 资产负债表分析：资产负债表分析：1H22 预付款持续增长，加大备货应对供应链不确定性预付款持续增长，加大备货应对供应链不确定性 营运能力：营运能力：公司应收账款周转天数由 2019 年

137、 4.56 天增加到 2021 年 34.77 天，公司销售模式主要为直销，近三年直销收入占比分别为 100/95.24/94.97%，仅有少量产品通过经销商方式进行销售。2021 年公司为应对全球芯片行业供应链相对紧张的状况，适当备货并保持一定库存，使得存货周转天数有所提升。资产状况：资产状况：截至 2022 年 6 月 30 日，公司预付款项账面金额为 8.56 亿元，较 2021 年底增加6.19 亿元，预计主要由于公司业务的快速发展，加之晶圆等电子原材料供应紧张，公司预付的采购款增加。另外，公司无形资产账面金额为 44.45 亿元，包括专利权、非专利技术以及软件等。其中的专利权主要系子

138、公司股东对子公司出资的专利；非专利技术主要系 AMD 的非专利技术授权费、公司自行开发形成的无形资产，2021 年末公司非专利技术账面价值合计 31.83 亿元，其中 57.34%为自行开发形成；软件主要系外购的软件及 EDA 工具授权。图表图表54：公司存货及应收账款周转率公司存货及应收账款周转率 图表图表55：公司资产负债率公司资产负债率 资料来源：Wind，华泰研究 资料来源：Wind，华泰研究 现金流量表分析：现金流情况良好现金流量表分析：现金流情况良好 公司回款能力改善。公司回款能力改善。2019、2020 及 2021 年，公司销售商品提供劳务收到的现金/营业收入比例分别为 157

139、.71%、69.15%和 118.35%，公司现金回款较为健康。2019 年度与 2020年，公司同期净利润低于公司经营活动产生的现金流量净额，差异主要系随着公司经营规模持续扩大经营性应付项目的增加及无形资产摊销增加所致。公司积极备货公司积极备货，经营性现金流出增加。经营性现金流出增加。2022 年上半年，公司经营活动产生的现金流量净额为-8.56 亿元，较上年同期相比经营活动产生的现金净流出较大，主要原因系 2022 年上半年公司业务规模持续扩大，市场原材料供应相对紧张，购买商品、员工薪酬等现金流出较多。近三年来，公司一直加大备货，2021 年以来存货水平保持在 10 亿元以上。010203

140、04050607080900500201920202021（天）应收账款周转天数存货周转天数应收账款周转率存货周转率0%10%20%30%40%50%60%20022H1资产负债率 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29 海光信息海光信息(688041 CH)图表图表56：公司现金流情况公司现金流情况 资料来源：招股说明书，华泰研究 风险提示风险提示“实体清单”供应链不确定性。“实体清单”供应链不确定性。2019 年 6 月 24 日，美国商务部工业与安全局将公司列入到美国出口管制条例“实体清单”中，且在 2022 年美国新

141、一轮制裁直接限制其代工。若中美贸易及相关领域摩擦加剧，可能会进一步影响晶圆制造厂、EDA 厂商、IP 厂商对公司的产品生产或服务支持，对公司未来新产品研发进度、产品工艺更新、供应链保障等造成较大不利影响。市场竞争加剧。市场竞争加剧。近年来，随着下游产业的发展和市场需求的不断增加，高端处理器领域的市场竞争愈发激烈。在通用处理器领域，国内飞腾、鲲鹏、龙芯等厂商亦积极投入研发及市场推广，公司面临着该领域激烈的市场竞争。未来如公司不能针对市场竞争采取有效的应对措施，及时弥补竞争劣势，公司的竞争地位、市场份额和经营业绩将受到不利影响。研发不及预期。研发不及预期。公司持续开展高端产品的研发工作，对研发资金

142、投入与研发人员配置等方面提出了较大挑战，且研发进度与研发结果仍存在较大不确定性。如果未来公司在研发方向上未能做出正确判断，在研发过程中未能持续突破关键技术或性能指标未达预期，公司将面临前期研发投入难以收回、预计效益难以达到的风险，将对公司业绩产生不利影响。图表图表57：海光信息海光信息 PE-Bands 图表图表58：海光信息海光信息 PB-Bands 资料来源：Wind、华泰研究 资料来源：Wind、华泰研究 (15)(10)(5)05520022H1经营活动产生的现金流量投资活动产生的现金流量筹资活动产生的现金流量（亿元）025507510012

143、/8/22 12/9/2212/10/2212/11/2212/12/22 12/1/23 12/2/2312/3/23(人民币)海光信息75x110 x145x180 x220 x050/8/22 12/9/2212/10/2212/11/2212/12/22 12/1/23 12/2/2312/3/23(人民币)海光信息5.4x10.2x14.9x19.7x24.5x 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30 海光信息海光信息(688041 CH)盈利预测盈利预测 资产负债表资产负债表 利润表利润表 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)20

144、20 2021 2022E 2023E 2024E 会计年度会计年度(人民币百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产流动资产 3,073 3,871 14,754 15,850 18,146 营业收入营业收入 1,022 2,310 5,125 7,084 9,576 现金 1,511 1,960 11,654 13,045 14,544 营业成本 505.87 1,018 2,412 3,345 4,510 应收账款 167.66 272.56 853.81 720.37 1,021 营业税金及附加 14.51 23.91 37.77 75.37 90

145、.49 其他应收账款 8.26 10.38 30.96 26.18 51.06 营业费用 30.98 52.01 76.88 92.09 105.34 预付账款 290.88 237.40 819.30 626.38 650.41 管理费用 60.16 90.29 133.25 148.76 181.94 存货 181.94 1,124 1,173 1,217 1,602 财务费用(3.33)(11.87)(47.21)(75.73)(94.46)其他流动资产 913.73 266.11 223.45 215.74 277.30 资产减值损失(6.19)(23.87)(15.38)(14.17

146、)(14.36)非流动资产非流动资产 5,949 6,586 6,485 6,594 6,745 公允价值变动收益 11.41 8.97 8.20 9.00 10.00 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 投资净收益 7.23 11.03(6.64)5.00 8.00 固定投资 72.92 107.33 185.22 230.59 282.15 营业利润营业利润(82.09)435.71 1,136 1,729 2,574 无形资产 4,262 3,818 3,616 3,664 3,753 营业外收入 1.11 1.38 1.28 2.30 2.50 其他非流动资产

147、1,615 2,661 2,684 2,700 2,710 营业外支出 1.31 0.39 0.30 0.35 0.40 资产总计资产总计 9,022 10,457 21,239 22,445 24,891 利润总额利润总额(82.29)436.71 1,137 1,731 2,576 流动负债流动负债 1,106 1,562 1,002 1,067 1,426 所得税 0.69(0.90)(9.09)0.00 0.00 短期借款 140.00 150.00 0.00 0.00 0.00 净利润净利润(82.98)437.61 1,146 1,731 2,576 应付账款 220.65 292

148、.05 397.04 439.21 688.36 少数股东损益(43.83)110.50 343.74 519.22 772.76 其他流动负债 745.57 1,120 604.48 628.10 737.38 归属母公司净利润(39.14)327.11 802.05 1,212 1,803 非流动负债非流动负债 2,339 2,634 2,031 1,440 951.44 EBITDA 286.23 842.10 1,538 2,172 3,078 长期借款 240.00 540.80 391.90 302.25 213.68 EPS(人民币，基本)(0.02)0.16 0.35 0.52

149、 0.78 其他非流动负债 2,099 2,093 1,639 1,137 737.76 负债合计负债合计 3,445 4,196 3,032 2,507 2,377 主要财务比率主要财务比率 少数股东权益 746.31 855.79 1,200 1,719 2,492 会计年度会计年度(%)2020 2021 2022E 2023E 2024E 股本 2,024 2,024 2,324 2,324 2,324 成长能力成长能力 资本公积 3,045 3,295 13,795 13,795 13,795 营业收入 169.53 126.07 121.82 38.22 35.18 留存公积(24

150、1.20)85.91 1,232 2,962 5,538 营业利润 40.84 630.76 160.66 52.22 48.88 归属母公司股东权益 4,831 5,406 17,008 18,219 20,022 归属母公司净利润 52.78 935.65 145.19 51.05 48.83 负债和股东权益负债和股东权益 9,022 10,457 21,239 22,445 24,891 获利能力获利能力(%)毛利率 50.50 55.95 52.94 52.78 52.90 现金流量表现金流量表 净利率(8.12)18.94 22.36 24.43 26.90 会计年度会计年度(人民币

151、百万人民币百万)2020 2021 2022E 2023E 2024E ROE(1.14)6.39 7.16 6.88 9.43 经营活动现金经营活动现金(376.76)597.98 412.95 2,492 2,587 ROIC(1.94)17.23 32.73 57.98 86.27 净利润(82.98)437.61 1,146 1,731 2,576 偿债能力偿债能力 折旧摊销 340.60 409.12 430.76 493.34 565.19 资产负债率(%)38.19 40.12 14.28 11.17 9.55 财务费用(3.33)(11.87)(47.21)(75.73)(94

152、.46)净负债比率(%)1.05(8.12)(61.61)(64.93)(65.43)投资损失(7.23)(11.03)6.64(5.00)(8.00)流动比率 2.78 2.48 14.73 14.85 12.73 营运资金变动(739.58)(444.94)(1,102)369.09(431.22)速动比率 2.23 1.48 12.71 13.08 11.11 其他经营现金 115.76 219.09(21.38)(20.17)(20.38)营运能力营运能力 投资活动现金投资活动现金(1,083)(83.41)(327.18)(587.76)(696.78)总资产周转率 0.14 0.2

153、4 0.32 0.32 0.40 资本支出(243.89)(752.55)(529.71)(834.43)(888.82)应收账款周转率 11.54 10.50 9.10 9.00 11.00 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付账款周转率 2.44 3.97 7.00 8.00 8.00 其他投资现金(838.83)669.14 202.53 246.67 192.04 每股指标每股指标(人民币人民币)筹资活动现金筹资活动现金 2,931(64.99)9,608(513.35)(391.04)每股收益(最新摊薄)(0.02)0.14 0.35 0.52 0.78

154、短期借款 140.00 10.00(150.00)0.00 0.00 每股经营现金流(最新摊薄)(0.16)0.26 0.18 1.07 1.11 长期借款(351.30)300.80(148.90)(89.65)(88.57)每股净资产(最新摊薄)2.08 2.33 7.32 7.84 8.61 普通股增加 240.70 0.00 300.00 0.00 0.00 估值比率估值比率 资本公积增加 2,533 250.29 10,500 0.00 0.00 PE(倍)(5,035)602.56 245.75 162.69 109.31 其他筹资现金 368.75(626.08)(893.02)

155、(423.70)(302.47)PB(倍)40.80 36.46 11.59 10.82 9.84 现金净增加额 1,471 449.56 9,694 1,391 1,499 EV EBITDA(倍)689.14 234.47 121.62 85.59 60.06 资料来源：公司公告、华泰研究预测 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31 海光信息海光信息(688041 CH)免责免责声明声明 分析师声明分析师声明 本人，张皓怡、黄乐平、陈旭东，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所

156、表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露一般声明及披露 本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收

157、入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是 FINRA 的注册会员，其研究分析师亦没有注册为 FINRA 的研究分析师/不具有 FINRA 分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使

158、用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、

159、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人

160、员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港中国香港 本报告由华泰证券

161、股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。32 海光信息海光信息(688041 CH)香港香港-重要监管披露重要监管披露 华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。有关重要

162、的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页 https:/.hk/stock_disclosure 其他信息请参见下方“美国“美国-重要监管披露”重要监管披露”。美国美国 在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据1934 年证券交易法（修订版）第 15a-6 条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格

163、，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受 FINRA 关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国美国-重要监管披露重要监管披露 分析师张皓怡、黄乐平、陈旭东本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包

164、括 FINRA 定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明评级说明 投资评级基于分

165、析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数），具体如下：行业评级行业评级 增持：增持：预计行业股票指数超越基准 中性：中性：预计行业股票指数基本与基准持平 减持：减持：预计行业股票指数明显弱于基准 公司评级公司评级 买入：买入：预计股价超越基准 15%以上 增持：增持：预计股价超越基准 5%15%持有：持有：预计股价相对基准波动在-15%5%之间 卖出：卖出：预计股价弱于基准 15%以上 暂停评级：暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法

166、规及/或公司政策 无评级：无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。33 海光信息海光信息(688041 CH)法律实体法律实体披露披露 中国中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：941011J 香港香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809 美国美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商

167、业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231 华泰证券股份有限公司华泰证券股份有限公司 南京南京 北京北京 南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019 北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032 电话：86 25 83389999/传真：86 25 83387521 电话：86 10 63211166/传真：86 10 63211275 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 深圳深圳 上海上海 深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017 上海市浦东新区东方路18号保利

168、广场E栋23楼/邮政编码：200120 电话：86 755 82493932/传真：86 755 82492062 电话：86 21 28972098/传真：86 21 28972068 电子邮件：ht- 电子邮件：ht- 华泰金融控股（香港）有限公司华泰金融控股（香港）有限公司 香港中环皇后大道中 99 号中环中心 58 楼 5808-12 室 电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770 电子邮件： http:/.hk 华泰证券华泰证券（美国美国）有限公司有限公司 美国纽约公园大道 280 号 21 楼东（纽约 10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702 电子邮件:Huataihtsc- http:/www.htsc- 版权所有2023年华泰证券股份有限公司