1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20232023年年0404月月1010日日买入买入北路智控（北路智控（301195.SZ301195.SZ）煤矿智能化领军企业，煤矿智能化领军企业，AIAI 加速行业减人提效加速行业减人提效核心观点核心观点公司研究公司研究深度报告深度报告计算机计算机计算机设备计算机设备证券分析师：熊莉证券分析师：熊莉证券分析师：张伦可证券分析师：张伦可55-S0980519030002S0980521120004基础数据投资评级买入(维持)合理估值93.70-109.30 元收盘价86.74 元总市值/流通市值

2、7605/1853 百万元52 周最高价/最低价90.18/62.00 元近 3 个月日均成交额76.41 百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告北路智控（301195.SZ）-三季度营收利润稳健增长，订单趋势向上 2022-10-18北路智控（301195.SZ）-营收利润快速增长，煤矿智能化高景气持续 2022-08-26煤矿煤矿智能智能化行业领军企业化行业领军企业，AIAI 有望加速行业智能化升级有望加速行业智能化升级。自2007 年成立以来，北路智控深耕煤矿智能化建设领域，专业从事智能矿山相关信息系统的开发、生产与销售，为下游客户提供软硬件一体化的智能矿山

3、信息系统，包含通信、监控、集控和装备配套四大业务。2018-2021 年度公司整体营收逐年稳步增长，复合增长率达41.13%，2021 年各项业务总体均呈现上升趋势，营收总额同比增长32.83%，主营业务毛利率为56.38%。公司研发人员占比超过三成公司研发人员占比超过三成，产品业内口碑良好产品业内口碑良好。公司管理团队多数具有通信领域研发经验，叠加郑煤机（我国最大的煤矿装备企业之一）持股，公司在煤矿智能化领域业务有望进一步拓展。公司目前已实现覆盖超过20 余省份以及近50 家主流煤炭企业，累计服务超过一千个煤矿，业内口碑与客户认可度高。公司现有产品体系齐全，产品性能领先，有望把握煤矿信息化建

4、设机遇，实现业绩持续快速增长。煤矿智能化当前渗透率仅个位数煤矿智能化当前渗透率仅个位数，行业空间广阔行业空间广阔。我们认为煤矿智能化升级的驱动因素主要有：1 1）短期解决生产安全问题短期解决生产安全问题。煤炭作为我国能源主要支撑，煤矿生产具有较高的复杂性和危险程度，煤矿智能化升级能有效规避相关生产风险。2 2）中期解决人力不足问题。）中期解决人力不足问题。目前矿井下工作人员年龄大多在 40-50 岁以上，矿井工人一直处于最难招聘的几大工种之一。煤矿智能化升级有望针对不同场景减少作业人员数量。3 3）国家政策不）国家政策不断推动煤矿智能化建设。断推动煤矿智能化建设。2022 年 10 月，国家矿

5、监局发布煤矿及重点非煤矿山重大灾害风险防控建设工作总体方案，力争在 2026 年前，在全国范围内完成所有在册煤矿、2400 座重点非煤矿山重大灾害风险防控项目建设工作。中央财政将补助资金予以支持。煤矿智能化的市场空间：根据我们测算，2022-2025 年我国总煤矿智能化市场空间分别为85.8/125.6/188.4/278.4 亿元，合计对应市场规模 678.2 亿元。盈利预测与估值：盈利预测与估值：我们认为公司凭借产品体系齐全、技术领先等核心优势，有望充分受益于煤矿产业转型升级趋势。由于22年疫情影响，预计23年公司恢复快速增长，我们调整公司22-24年净利润为1.92/2.75/3.58

6、亿元（此前净利润预测为1.97/2.65/3.34 亿元），EPS 分别为2.18/3.12/4.07 元。我们给予公司 23 年 30-35X PE，认为公司股票合理估值区间在93.7-109.3 元之间，维持“买入”评级。风险提示风险提示：行业政策变动风险；煤炭价格波动风险；客户集中度较高的风险。盈利预测和财务指标盈利预测和财务指标20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营业收入(百万元)4365788191,1161,464(+/-%)47.2%32.7%41.7%36.3%31.2%净利润(百万元)5358(+/

7、-%)72.9%38.2%30.1%43.4%30.2%每股收益（元）1.211.682.183.124.07EBITMargin28.4%26.8%26.3%27.7%27.7%净资产收益率（ROE）28.8%29.7%30.0%32.4%31.9%市盈率（PE）69.250.138.526.920.6EV/EBITDA60.048.135.425.119.6市净率（PB）19.9214.8811.538.706.59资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录公司公司介绍介绍

8、：煤矿智能化行业领军企业煤矿智能化行业领军企业.5 5发展历程：深耕煤矿信息化 15 年，产品体系全面.5管理层与股东背景：高管技术基因深厚，郑煤机战略入股.5优势产品概览：通信、监控、集控及装备配套四大产品.6客户结构：直销为主，累计服务上千个煤矿.8财务分析：收入利润快速增长，毛利率维持在较高水平.8业务分析业务分析：软硬一体化软硬一体化，产品体系全面产品体系全面.1212矿井通信系统：融合通信性能可靠+部署成本优势.12矿用安全监控系统：煤矿生产刚需系统，AI 提效显著.13煤矿集控系统：提供矿井基础设施，生产安全.14煤矿装备配套系统：合作郑煤机和三一，提升煤矿生产效率.15核心逻辑核

9、心逻辑：短期解决煤矿生产安全，中期解决人力不足短期解决煤矿生产安全，中期解决人力不足.1515煤矿行业概况：能源安全背景下，保证煤炭供应为重要目标.15驱动因素（1）：煤矿作业危险系数高，智能化升级提升生产安全.17驱动因素（2）：煤矿开采环境恶劣，井下工作人员日益老龄化.17驱动因素（3）：政策力度不断加大，推进行业智能化标准提升.17煤矿智能化的空间测算：渗透率仅个位数，行业需求旺盛.19盈利预测盈利预测.2222假设前提.22未来 3 年业绩预测.23盈利预测的敏感性分析.24估值与投资建议估值与投资建议.2525相对估值：93.7-109.3 元.25投资建议.25风险提示风险提示.2

10、727附表：财务预测与估值附表：财务预测与估值.2929免责声明免责声明.30304WbWhUiYaUjYuVsXvU8O9R9PtRmMmOoNkPmMtPjMoPnPbRmMuMuOnOmRxNmMmQ请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表目录图表目录图1：公司发展历程.5图2：公司股权结构.6图3：公司业务体系概览.7图4：2018-2021 年度公司主营业务收入（单位：万元）.8图5：2021 年度公司主营业务收入结构.8图6：公司的服务案例.8图7：2019 至 2021 年公司前五大客户占比及营收情况.8图8：2018-2022Q3 公司营业收入

11、及其增长率（亿元）.9图9：2018-2022Q3 公司归母净利润（亿元）.9图10：2018-2022H1 公司毛利率水平.10图11：2018-2022H1 公司各项费用率水平.10图12：2019-2022Q3 公司销售额和净利润含现金量.11图13：2018-2021 公司经营性净现金流（万元）.11图14：2019-2022Q3 应收和存货周转天数.11图15：煤矿井下一体化通信系统.12图16：2018-2021 年度智能矿山通信系统营收及增长率.12图17：2018-2021 年度智能矿山监控系统营收及增长率.14图18：智能矿山监控系统多层级软硬件构成.14图19：2018-2

12、021 年度智能矿山集控系统营收及增长率.14图20：智能矿山集控系统多层级软硬件构成.14图21：智能化工作面装备配套产品架构.15图22：近年国内煤炭产量及同比增速.16图23：近年国内煤炭消费量及同比增速.16图24：全国煤矿产能分布.16图25：2016-2022 年全国煤矿事故数量及死亡人数.17请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4表1：公司高管履历.6表2：井下通信系统行业的相关厂商梳理.13表3：矿山重大灾害风险防控相关政策.18表4：煤矿智能化相关系统价值量测算.20表5：智能化煤矿验收办法中各系统评价指标权重.20表6：煤矿智能化升级的节奏预

13、测.21表7：北路智控业务拆分.23表8：未来 3 年盈利预测表.23表9：情景分析（乐观、中性、悲观）.24表10：同类公司估值比较.25请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告5公司公司介绍介绍：煤矿智能化行业领军企业煤矿智能化行业领军企业发展历程：深耕煤矿信息化发展历程：深耕煤矿信息化 1515 年，产品体系全面年，产品体系全面北路智控北路智控是国内是国内提供煤矿智能化产品最全面的领先企业提供煤矿智能化产品最全面的领先企业，产品覆盖煤矿通信产品覆盖煤矿通信、安安监监、集控集控、装备配套四大品类装备配套四大品类。公司自 2007 年成立以来，深耕煤矿信息化、智能

14、化建设领域，专注智能矿山相关信息系统的开发、生产与销售，能够为下游客户提供“软硬件一体”的综合解决方案。公司高度重视技术研发和人才培养，经过在智能矿山领域多年的技术研发、业务实践及应用积累，培养出了一批业内优质人才，建立了较为完善的技术研发体系，能够快速响应行业内客户多样化、定制化的应用场景需求。公司凭借其在产品系统开发、技术服务等方面的竞争优势，有望充分受益于煤矿行业的智能化升级所带来的需求释放，具备较强的竞争力及发展潜力。北路智控的发展可以划分为三个阶段：(1)初创期（初创期（-2010 年）：年）：公司创始团队最早从事路面通信系统相关业务，成立初期发现煤矿行业安

15、全水平低、生产效率差以及矿井下通信受阻等问题，发现该利基市场正处于信息化建设的初期，因此专注投身于智能矿山相关信息系统的开发、生产与销售。(2)业务拓展期业务拓展期（-2016 年年）：2011 年，北路有限进行了第一次增资；且 2011年起公司获得多个软件著作权，产品技术实力提升，产品线也更加丰富。(3)快速发展阶段（快速发展阶段（20172017 年年-至今）：至今）：公司凭借其在智能矿山监控、通信领域的优势获得郑煤机的认可，开启与郑煤机合作；2020 年为进一步加强公司与郑煤机的合作，形成协同效应，郑煤机入股公司成为公司新股东；2022 年 8 月，公司首次公开

16、发行股票并在创业板上市。图1：公司发展历程资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理管理层与股东背景：高管技术基因深厚，郑煤机战略入股管理层与股东背景：高管技术基因深厚，郑煤机战略入股股权结构集中股权结构集中，高管团队技术基因深厚高管团队技术基因深厚。公司的控股股东和实际控制人为于胜利、金勇和王云兰，分别直接持有 13.53%、13.29%、18.15%的股份，三人合计持有公司 44.97%的股份。此外，考虑到智能化综采工作面是煤矿智能化建设的关键环节，市场需求旺盛，郑煤机是我国最大的煤矿装备企业之一，且 2017 年公司与郑煤机请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究

17、报告6合作以来，相关业务合作不断深化，规模持续增长，2020 年 9 月郑煤机增资入股成为公司新股东，上市后持有公司 6.00%的股份。图2：公司股权结构资料来源：公司招股书、国信证券经济研究所整理公司管理团队多数来自通信行业背景，公司管理团队多数来自通信行业背景，研发人员占比超三成。研发人员占比超三成。从公司高管来看，公司高管大多具有通信领域研发经验。于胜利先生系公司董事长兼总经理，曾任郑州市慧众通信技术有限公司副总经理；金勇先生系公司董事、副总经理、研发总监，曾任中国电子科技集团公司第三十六研究所研发工程师和 UT 斯达康通讯有限公司高级经理，也是公司的核心技术人员;王云兰女士系公司董事，

18、曾任中国电子科技集团公司第三十六研究所工程师、高新兴创联科技有限公司工程师/副总经理和高新兴创联科技有限公司技术专家。从人员构成来看，公司 2021 年员工总人数 492 人，其中研发人员 161 人，占比达 32.7%。优势产品概览优势产品概览：通信、监控、集控及装备配套四大产品：通信、监控、集控及装备配套四大产品公司主要产品为公司主要产品为融合融合工业物联网工业物联网、人工智能等新一代信息技术的智能矿山信息系人工智能等新一代信息技术的智能矿山信息系统统，包含通信包含通信、监控监控、集控和装备配套四大业务集控和装备配套四大业务。公司针对煤矿生产中安全监测、生产管理等环节，根据下游客户具体的信

19、息化、智能化需求，自主开发 AI 视频分表1：公司高管履历姓名公司职务主要工作经历于胜利董事长、总经理硕士研究生学历，曾任铁道部第三工程局工程师、北京华源京都房地产开发有限公司工程师、郑州市慧众通信技术有限公司副总经理，现任北路智控董事长兼总经理。段若凡董事、董事会秘书硕士研究生学历，曾任北京航空有限责任公司资金专员、无锡华光电力工程有限公司证券事务代表、南京茂莱光学科技股份有限公司证券事务代表，董事会秘书，现任北路智控董事，董事会秘书。蒋宇新董事曾任嘉兴五星电子通讯有限公司技术员、中国电子科技集团公司第三十六研究所民品开发部生产主管，技术部经理、浙江嘉科电子有限公司技术员，现任北路智控董事。

20、金勇董事、副总经理、核心技术人员硕士学位，曾任中国电子科技集团公司第三十六研究所研发工程师、UT 斯达康通讯有限公司高级经理，现任北路智控董事，副总经理，研发总监。王云兰董事曾任中国电子科技集团公司第三十六研究所工程师、高新兴创联科技有限公司工程师/副总经理、高新兴创联科技有限公司技术专家，现任北路智控董事。张永新董事、副总经理曾就职于中平信息技术有限责任公司，现任公司董事，副总经理。资料来源：公司招股书、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告7析、UWB 精确定位等核心技术并运用至四大产品，集成具备感知、传输、交换、控制等功能的相关硬件设备

21、，进而满足煤矿信息化、智能化建设的需求，从而有效提升煤矿生产的自动化、信息化、智能化水平，实现少人化乃至无人化作业，最终达成煤矿生产安全提升、减员增效、节能降耗的产业升级目标。公司的四大产品介绍如下：(1)智能矿山通信系统：智能矿山通信系统：基于通信技术、计算机技术及电气防爆技术等，针对煤矿生产工作环境的特殊性，向下游客户提供高抗扰性、高安全可靠性的信息传输、语音通信、交互联动等功能。公司研发的一体化的煤矿井下融合通信平台，能够实现煤矿井上、井下语音通信、视频通话、信息传输、应急广播、调度指挥等功能。凭借人工智能的融入运用，传统矿山通信系统的智能化程度得到了大幅提升，有效提高了煤矿生产的效率及

22、安全性。(2)智能矿山监控系统：智能矿山监控系统：智能矿山监控系统主要包括人员精确定位系统、煤矿安全监控系统、全矿井图像监控系统、智能辅助运输监控系统和矿用打钻管理系统，实现矿井下个工作场景的智能监控，使煤矿生产达到少人化乃至无人化的目标。基于传感器技术、通信技术、计算机技术、工作场景智能 AI 分析及电气防爆技术等，实现对复杂的煤矿工作环境中人员位置/环境参数/设备状态/图像信息等进行实时全面感知，对安全隐患进行风险预警以及对相关设备进行联动控制，通过对矿山各类信息的分析为生产安全管理决策提供依据。(3)智能矿山集控系统：智能矿山集控系统：采用分布式实时控制技术，同时融合矿井通信、实时监控、

23、AI 视频分析等技术，通过集控平台进行远程控制，能够实现煤流运输、井下排水等场景的智能控制，达到煤矿生产少人化乃至无人化的目标。主要包括智能煤流集控系统、矿下智能排水、通风系统。(4)智能矿山装备配套智能矿山装备配套：与国内大型煤矿装备厂家的采/掘装备相结合，采用通信、监测、控制、智能分析等技术，辅助矿山装备企业实现煤矿采/掘工作面可视化远程控制，提升采/掘工作面自动化、智能化程度，实现少人化乃至无人化作业，有效降低工人劳动强度、提高整体安全系数和生产效率。图3：公司业务体系概览资料来源：招股说明书、公司官网、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研

24、究报告8客户结构：直销为主，累计服务上千个煤矿客户结构：直销为主，累计服务上千个煤矿公司深耕智能矿山领域多年，公司深耕智能矿山领域多年，目前累计服务上千个煤矿。目前累计服务上千个煤矿。根据官网，公司目前已实现覆盖超过 20 余省份以及近 50 家主流煤炭企业，业内口碑与客户认可度高。煤矿信息化相关系统的招标一般由具体煤矿采购，虽然 2021 年公司 42%收入来自于前五大煤矿相关企业，实际上客户结构呈现较分散。同一煤矿集团体系内的不同煤矿招标，一般由地方矿层面进行决策。截止 2022 年，我国现有超过 4000 余处煤矿，公司过去累计服务超过 1000 个煤矿，后续拓展空间广阔。除了煤矿企业以

25、外，公司也服务于煤矿装备企业。除了煤矿企业以外，公司也服务于煤矿装备企业。公司的智能矿山装备配套产品主要与国内大型煤矿装备厂家如郑煤机、三一重装的采/掘装备相结合，能够辅助煤矿装备企业实现煤矿采/掘工作面可视化远程控制，提升采/掘工作面自动化、智能化程度，实现工作面的少人化乃至无人化作业。图6：公司的服务案例图7：2019 至 2021 年公司前五大客户占比及营收情况2002020212021郑煤机8.15%22.55%16.07%陕煤集团13.89%6.00%9.89%山东能源6.02%三一重装5.60%淮河能源8.26%4.49%河南能源9.32%4.40%国家能源集

26、团3.89%陕西涌鑫矿业3.88%陕西艾诺威3.02%CR5 营收（百万元）126.17177.45243.21合计42.64%40.73%42.07%资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理财务分析财务分析：收入利润快速增长，毛利率维持在较高水平：收入利润快速增长，毛利率维持在较高水平图4：2018-2021 年度公司主营业务收入（单位：万元）图5：2021 年度公司主营业务收入结构资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告91 1、

27、收入及归母净利润情况、收入及归母净利润情况公司营收稳步增长，规模效应初显。公司营收稳步增长，规模效应初显。2019 年到 2021 年，公司营业收入分别为 3亿元、4.4 亿元、5.8 亿元，2021 年营业收入同比增长 31.8%，2019 年到 2021 年复合增长率为 41.1%，2022 年上半年归母净利润 0.8 亿元，同比增长 43.9%。随着公司业务版图及服务范围不断开拓，客户纽带加深，费用控制能力增强，公司盈利能力将进一步提升。公司净利润持续增长，未来成长性较强。公司净利润持续增长，未来成长性较强。2019-2021 年公司归母净利润复合增长率为 56.6%。其中，2020 年

28、归母净利润同比增长 72.9%，主要是由于公司有效控制成本，盈利能力增强。随着营收规模扩大，公司归母净利润增速在 2021 年放缓。公司不断建设销售及服务体系，控制期间成本、推动技术创新，未来将实现净利润的持续增长。2 2、毛利率及费用率毛利率及费用率公司毛利率维持稳定，净利率稳步上升。公司毛利率维持稳定，净利率稳步上升。自 2019 年以来，公司毛利率水平均保持在 50.0%以上。2019 年到 2021 年，公司净利率分别是 20.8%、24.5%、25.5%，呈现出稳步上升的态势。同时，公司一直致力于通过自主创新优化项目，建立标准化流程和内容，降低人工成本，有望在未来进一步提升公司毛利率

29、水平。公司费用率稳步下降公司费用率稳步下降。2020 年及 2021 年期间费用率下降，主要系自 2020 年起公司执行新收入准则，部分销售费用纳入合同成本核算，其次，直销模式有利于公司及时、有效获取并把握市场动态，提升营销效率，降低销售费用。2022 上半年，公司研发费用率为 13.5%，略有提升，主要系公司围绕着中长期战略和行业增长机会，结合公司技术和产品优势，主动加大了产品和技术研发投入规模。图8：2018-2022Q3 公司营业收入及其增长率（亿元）图9：2018-2022Q3 公司归母净利润（亿元）资料来源：招股说明书、2022 年三季报、国信证券经济研究所整理资料来源：招股说明书、

30、2022 年三季报、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告10图11：2018-2022H1 公司各项费用率水平资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理3 3、销售额和净利润现金含量销售额和净利润现金含量公司销售额现金含量保持在较稳定水平。公司销售额现金含量保持在较稳定水平。自 2019 年以来，公司销售额现金含量水平均保持在 60%以上。煤矿智能化行业为项目制，客户付款一般在项目交付后一年内，项目当期一般只会收到小部分前期确认款。由于北路项目毛利率近年来保持在 50%左右水平，因此销售额现金含量能够维

31、持在 60%以上。公司 2021 年经营性净现金流为 6211 万元，主要由于公司业务规模增长较快，大部分现金用于购买存货和支付员工薪酬。图10：2018-2022H1 公司毛利率水平资料来源：招股说明书、2022 年中报、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告114 4、应收和存货周转天数应收和存货周转天数公司存货周转天数呈逐年下降趋势公司存货周转天数呈逐年下降趋势，应收周转效率保持在稳定水平应收周转效率保持在稳定水平。自 2019 年以来，公司存货周转天数从 330 天下降到 212 天左右，改善明显。公司应收周转天数保持在 200 天左

32、右，主要由于煤矿行业回款账期较长，一般在 1 年左右；公司回款能力高于行业平均水平。图14：2019-2022Q3 应收和存货周转天数资料来源：招股说明书、2020 年年报、2021 年年报、国信证券经济研究所整理图12：2019-2022Q3 公司销售额和净利润含现金量图13：2018-2021 公司经营性净现金流（万元）资料来源：招股说明书、2022 年三季报、国信证券经济研究所整理资料来源：招股说明书、2022 年三季报、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告12业务分析业务分析：软硬一体化软硬一体化，产品体系全面产品体系全面北路智控作

33、为智慧矿山行业的龙头厂商，目前公司产品体系丰富，主要产品类别包括通信、安监、集控和装备配套，帮助客户实现煤矿智能化的转型升级，提升生产效率。矿井通信矿井通信系统系统：融合通信性能可靠：融合通信性能可靠+部署成本优势部署成本优势北路以通信业务起家，核心技术团队不仅拥有十余年矿山信息化领域的经验积北路以通信业务起家，核心技术团队不仅拥有十余年矿山信息化领域的经验积累，更具有深厚的通信技术基础。累，更具有深厚的通信技术基础。由于矿井本身内部环境复杂、形态各异，特殊的作业环境为井下通信提出更高要求。公司针对煤矿生产工作环境的特殊性，向下游客户提供高抗扰性、高安全可靠性的信息传输、语音通信、交互联动等，

34、为煤矿信息化、智能化建设提供基础性支撑。公司智能矿山通信系统产品主要为煤矿井下一体化通信系统公司智能矿山通信系统产品主要为煤矿井下一体化通信系统，向下游客户提供高向下游客户提供高安全可靠性的信息传输安全可靠性的信息传输、语音通信等语音通信等，能够为煤矿信息化能够为煤矿信息化、智能化建设提供基础智能化建设提供基础性支撑。性支撑。从系统融合来看，煤矿井下一体化通信系统在融合矿用调度通信、无线通信、应急广播等应用的基础上，进一步实现了井下人员、车辆、信息矿灯等设备终端的信息融合联动。与传统各自独立的矿山通信子系统相比，该系统建立了一体化的融合通信平台，能够实现多网融合调度通信，提高了调度指挥通信效率

35、，且通过提高设备集成度有效较低了相关信息系统的建设、维护成本。从部署方式来看，该系统既可以整体部署，也可以根据用户的个性化需求，单独部署其中的矿用无线通信、矿用广播通讯等子系统。图15：煤矿井下一体化通信系统资料来源：公司招股书、国信证券经济研究所整理图16：2018-2021 年度智能矿山通信系统营收及增长率资料来源：公司招股书、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告13矿用安全监控矿用安全监控系统系统：煤矿生产刚需系统，：煤矿生产刚需系统，AIAI 提效显著提效显著安全监控系统为生产刚需安全监控系统为生产刚需，政策对系统精度要求不断提升政

36、策对系统精度要求不断提升。公司智能矿山监控系统产品主要实现对复杂的煤矿工作环境中人员位置/环境参数/设备状态/图像信息等进行实时全面感知、对安全隐患进行风险预警以及对相关设备进行联动控制。公司智能矿山监控系统产品主要包括人员精确定位系统、煤矿安全监控系统、全矿井图像监控系统、智能辅助运输监控系统、矿用打钻管理系统等。目前矿井下，人员定位系统为强制安装，且定位精度要求不断提升。除人员定位系统外，公司自主研发的矿用打钻管理系统、智能辅助运输监控系统等也受到煤矿客户的认可，减人提效明显。以公司为某下游客户所提供的矿用打钻管理系统为例，其原有配置的每 1 人负责每台钻机的信号维护、验钻、数据汇总统计等

37、，通过该系统能够自动化完成相应工作，以日均 30 台钻机开钻、人均工资 10 万元/年计算，年直接经济效益达 300 万元。表2：井下通信系统行业的相关厂商梳理公司类别公司类别公司公司名称名称解决方案解决方案传统通信厂商中国联通以高性能的传输网络为核心，中国联通中国联通以以探索探索 5G5G 环境下应用环境下应用为为突破点突破点，实现了基于云实现了基于云、管管、边边、端结端结构构，开展全方位技术研究和应用部署开展全方位技术研究和应用部署。中国联通 5G+智能矿山解决方案致力于从根本上解决了传统网络技术难以满足井下高危环境、设备及传感器数量庞大、用人多等生产特点需要，为构建煤矿本质安全提供可靠的

38、网络支撑。中国移动打造打造基于云化新技术的基于云化新技术的 5G5G 通信平台通信平台物联网融合创新平台物联网融合创新平台，提供了从终端提供了从终端、无线覆盖无线覆盖、融合通信等融合通信等端到端的解决方案端到端的解决方案。物联网融合创新平台使用基于服务的架构理念，具有融合通信、泛在接入、白名单控制等功能，便于煤矿企业对入井 5G 终端手机卡进行语音、互联网访问等不同权限的灵活设置管理，有效解决业务发展过程中遇到的矿山 5G ToB 专网不具备语音或视频通话功能的问题。中兴 通过将 5G 技术应用于智慧矿山，中兴实现了矿山生产环节的智能感知、泛在连接、精准控制，催生多个智慧矿山成熟应用场景，比如

39、智能采煤、智能掘进、智能巡检等。2021 年 9 月，中兴与中兴与中煤科工集团联合完成煤炭行业首个中煤科工集团联合完成煤炭行业首个 700M+2.6G700M+2.6G 混合组网验证混合组网验证，发布业界首发布业界首款款700M700M 本安型基站本安型基站，实现对煤矿井下关键位置通信，接入互联网的接口设备，具备体积小、重量轻、安全性高等特点。华为 2021 年 1 月，华为在企业业务之外单独成立煤矿军团，煤矿成为华为唯一采用军团模式的企业垂直领域。20212021 年年 9 9 月月，华为携手国家能源局华为携手国家能源局，首次发布针对煤炭行业的首次发布针对煤炭行业的“矿鸿操作系统矿鸿操作系统

40、”。通过独特“软总线”技术，以统一的接口和协议标准，解决不同厂家设备的协同与互通的问题。2022 年，为加快门克庆煤矿、葫芦素煤矿智能化进程，华为煤矿军团构建了“集团-门克庆-葫芦素”三个虚拟数据中心，实现集约化管理并为进一步智能化作出准备。深耕于煤矿行业的企业煤科院 煤科院专注于矿井通信技术产品研发煤科院专注于矿井通信技术产品研发,先后完成了先后完成了 3G3G、4G4G、5G5G、F5GF5G 全系列技术的更新迭代全系列技术的更新迭代。通过“切片+MEC+虚拟无线专网”方案构建了 5G 智慧矿井，提升井下安全生产智能化水平，增强了矿区数据安全性及网络可靠性。2021 年，煤科院共获奖励 1

41、2 项，其中一等奖 2 项，二等奖 6 项，三等奖 4 项。煤科院独立完成或第一完成单位获奖项目 7 项，其中安全分院“西部深井冲击地压力-构协同防控技术”是连续第二年获得的一等奖项目。公司营业收入达 9984 万元。震有科技 震有科技自主研发出了为行业用户震有科技自主研发出了为行业用户“量身打造量身打造”的专网型的专网型 4G+5G4G+5G 矿用无线宽带通信系统矿用无线宽带通信系统。具有结构简单、业务丰富、构建灵活等特点，并可以根据行业客户需求，进行定制开发。用 4G+5G 无线宽带通信系统以 KT-XXX 相关关联产品为核心构建井下无线通信平台。2021 年，营收收入为 4.64 亿元，

42、同比减少 7.12%；研发投入达 1.44 亿元，同比增长 111.09%。龙软科技 依据依据“1+3+N1+3+N的建设理念的建设理念，构建构建智能矿山调度决策指挥智能管控中心智能矿山调度决策指挥智能管控中心、“5G+5G+工业物联网平台工业物联网平台、智智能矿山云数据分析平台、矿井能矿山云数据分析平台、矿井 GISGIS 二三维地理信息平台二三维地理信息平台。实现煤矿开拓、运输、通风、安全保障、设备维护、经营管理等安全生产管理过程的智能化运行，形成完整的智能矿山建设标准与规范体系。2021 年，公司实现营业总收入 2.9 亿元，同比增长 47.2%；研发投入达到 3614.2 万元，同比提

43、升75.6%。北路智控 北路矿用 5G 融合通信系统是以 5G 技术为核心，运用多种传输网，为煤矿智能化建设提供 5G 全覆盖、5G 终端与应用、数据融合传输的整体解决方案，为井下为井下 5G5G 终端及采终端及采、掘掘、机机、运运、通等通等 5G5G 智能化智能化应用场景提供广连接、高可靠、低时延、大带宽的应用场景提供广连接、高可靠、低时延、大带宽的 5G5G 高速传输一张网。高速传输一张网。2021 年，公司全年新增订单 4.95 亿元，同比增长 48.09%；实现营业收入 3.09 亿元，同比增长 8.64%。资料来源：各公司官网、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项

44、下所有内容证券研究报告证券研究报告14图17：2018-2021 年度智能矿山监控系统营收及增长率图18：智能矿山监控系统多层级软硬件构成资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理安监系统行业虽竞争充分，准入门槛有壁垒。安监系统行业虽竞争充分，准入门槛有壁垒。公司同行业竞争对手包括煤科院、梅安森、华夏天信、光力科技、震有科技以及科达自控等公司，每个公司的核心优势均有所不同。由于矿用设备的质量关系着煤矿生产人员的生命安全，因而国家对矿用安监产品设置了严格的准入条件，公司进入矿井安全监控系统需要按照国家有关规定取得相应业务资质如防爆证、安标证等，这是企业

45、能够立足于行业的先决条件，因此企业需要在前期花费较多的资金和时间完成产品开发、认证等相关工作。因此，产业链上游及下游企业进入产业链中游成为智能矿山信息系统供应商的壁垒较高。煤矿集控系统：提供矿井基础设施，生产安全煤矿集控系统：提供矿井基础设施，生产安全煤矿集控系统主要包括智能煤流集控系统煤矿集控系统主要包括智能煤流集控系统、矿下智能排水矿下智能排水、通风系统通风系统。公司矿用煤流智能集控系统由地面集控平台、操作台、监控主/分站及扩音电话、传感器、故障分析辅助设备等组成，能够实现对皮带机等煤流运输设备的远程“检测、分析、联动”全方位一体化集中控制，并能实现对煤流量的智能分析等，有效提升运输的智能

46、化水平，达到少人化目标。图19：2018-2021 年度智能矿山集控系统营收及增长率图20：智能矿山集控系统多层级软硬件构成资料来源：招股说明书、国信证券经济研究所整理资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告15煤矿装备配套系统：合作郑煤机和三一，提升煤矿生产效率煤矿装备配套系统：合作郑煤机和三一，提升煤矿生产效率智能矿山装备配套产品即主要与国内大型煤矿装备厂家如郑煤机、三一重装的采/掘装备相结合，能够辅助煤矿装备企业实现煤矿采/掘工作面可视化远程控制，提升采/掘工作面自动化、智能化程度，实现工作面的少人化乃至无人化作业。公

47、司的智能矿山装备配套产品有效融合了通信、监控、自动化控制的各项技术，集中优化了煤矿井下视频成像清晰度、视频和控制信号无线传输的准确度、工作面人员定位的精确度，能够为煤矿装备客户的相关产品提供智能化升级方案，获得市场高度认可。图21：智能化工作面装备配套产品架构资料来源：公司官网、国信证券经济研究所整理核心逻辑核心逻辑：短期解决煤矿生产安全短期解决煤矿生产安全，中期解决中期解决人力不足人力不足煤矿行业概况：能源安全背景下，保证煤炭供应为重要目标煤矿行业概况：能源安全背景下，保证煤炭供应为重要目标我国是全球最大的煤炭生产国与消费我国是全球最大的煤炭生产国与消费国，国，20202 22 2 年我国煤

48、炭产量年我国煤炭产量约约 4444.5 5 亿亿吨，同吨，同比上升比上升 7 7.7 7%；煤炭消费量煤炭消费量同比同比增长增长 2 2.9 9%。煤炭仍为我国能源结构的重要组成部分：2021 年，我国煤炭消费量占能源消费总量的 56.8%，相较上一年增长 4.6%。从产从产能的角能的角度看：度看：2013-2016 年间，我国煤炭产能主要受政策整治和市场需求放缓，经历了持续下滑的阶段；2016 年起，伴随国家发改委和能源局提出智能矿山概念，我国原煤产量重回上升趋势。煤炭作为我国能源主要支撑，煤矿生产具有较高的煤炭作为我国能源主要支撑，煤矿生产具有较高的复杂性和危险程度复杂性和危险程度，避免煤

49、矿事故和提升采掘安全性一直是我国政策推进建设的避免煤矿事故和提升采掘安全性一直是我国政策推进建设的重点。重点。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告16图22：近年国内煤炭产量及同比增速图23：近年国内煤炭消费量及同比增速资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所整理从产能分布的区域来看，从产能分布的区域来看，煤炭生产向资源条件优厚，开采技术领先的地区集中的趋势突出。2019 年，陕西，山西，内蒙古，新疆，贵州，山东，安徽，河南等八个省原煤总生产量约为 34 亿吨，占比全国总生产量约 89.17%。其中山西省生产量约为 1

50、0 亿吨，在全国总生产量中占比为 26%，较上年增长 6.60%；陕西省生产量为 4.5 亿吨，在全国总生产量中占比为 12%，生产量较上年基本持平；内蒙古自治区生产量约为6亿吨，在全国总生产量中占比16%，生产量较上年增长10.42%；新疆省生产量约为 2.4 亿吨，在全国生产量中占比 6%，生产量较上年增加 13.17%。从产能分布结构来看，从产能分布结构来看，截至 2020 年底，排除产能过低和已经整改关停的煤矿后，全国煤矿数量约 4700 处。其中年产能在 120 万吨以上千万吨以下的中型现代化煤矿共 1200 处以上，产量占全国总量的 60%左右；年产能在千万吨级的超大型煤矿共 52

51、 处，产量约占全国总量的 20%。总体上全国煤矿平均单井规模达到每年 110万吨。十四五期间，全预计国煤炭产量将保持在每年 3-5%的增速水平。图24：全国煤矿产能分布资料来源：吕鹏飞，何敏，陈晓晶等，工矿自动化:智慧矿山发展与展望，中华人民共和国新闻出版总署，2018 年，84-88 页，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告17驱动因素驱动因素（1 1）：煤矿作业危险系数高煤矿作业危险系数高，智能化升级提升生产安全智能化升级提升生产安全煤炭作为我国能源主要支撑煤炭作为我国能源主要支撑，煤矿生产具有较高的复杂性和危险程度煤矿生产具有较高的复

52、杂性和危险程度。井工煤矿具有开采难度大、难以有效控制井下通风等特点。尽管采煤机械化程度的大幅提高大幅降低了煤矿事故数量及死亡人数，但根据中国煤炭工业协会的数据，2021年全国共发生煤矿事故 91 起，死亡人数 178 人，百万吨死亡率达 0.044 人/百万吨。对比美国劳工部数据，2021 年美国煤矿死亡人数为 12 人，折合百万吨死亡率为 1-2%。长期来看，我国煤矿安全水平仍有较大提升空间。2023 年 2 月 22 日，内蒙古自治区阿拉善左旗新井煤矿发生大面积塌方事故，大量作业车辆及操作司机被埋，目前已造成 6 人死亡，失联 47 人。驱动因素（驱动因素（2 2）：煤矿开采环境恶劣，井下

53、工作人员日益老龄化）：煤矿开采环境恶劣，井下工作人员日益老龄化目前矿井下工作人员年龄大多在 40-50 岁以上，年轻人并不愿意从事这个行业。矿井工人一直处于最难招聘的几大工种之一。中国社会科学院的数据显示，2020年，煤炭行业的就业规模约为 260 万人，2030 年这一数字将减半，甚至可能仅 100万人左右。截至 2050 年，煤炭行业从业人员可能进一步降低到 20 万人。驱动因素（驱动因素（3 3）：政策力度不断加大，推进行业智能化标准提升）：政策力度不断加大，推进行业智能化标准提升避免煤矿事故和提升采掘安全性一直是我国政策推进建设的重点。避免煤矿事故和提升采掘安全性一直是我国政策推进建设

54、的重点。2020 年以来，国家有关部门陆续出台关于加快煤矿智能化发展的指导意见、智能化示范煤矿建设管理暂行办法、煤炭工业“十四五”高质量发展指导意见等政策，提升对煤矿信息化、智能化建设领域的资源投入，拉动行业对相关产品需求的增长。此次国家矿山安监局、财政部联合印发文件，明确工作完成时间节点以及财政经费保障等，我们预计将有效拉动煤矿及非煤矿山安全相关信息化、智能化建设投入。图25：2016-2022 年全国煤矿事故数量及死亡人数资料来源：中国煤炭工业协会官网、国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告18表3：矿山重大灾害风险防控相关政策发布时间发

55、布时间主办单位主办单位政策名称政策名称政策要点政策要点2023 年 2 月国家矿山安全监察局矿山安全标准工作管理办法1、矿山企业必须执行保障矿山安全生产的国家标准、行业标准。监察部门应当将保障矿山安全生产的国家标准、行业标准作为事中事后监管监察执法的重要依据，对违反标准的行为应实施行政处罚。2、政策法规和科技装备司定期组织技术委员会对矿山安全领域生产经营单位的标准实施情况进行抽检和评估，与 1 年内连续 3 次抽检不合格的企业约谈或者向其发出警示函，情节严重的按照规定纳入联合惩戒和严重违法失信名单。2022 年 11 月国家矿山安全监察局关于加强煤矿隐蔽致灾因素普查治理工作的通知1、煤矿应全面

56、查清煤层自燃倾向性、古河床冲刷带、煤层风氧化带等隐蔽致灾因素。2、煤矿要根据矿井瓦斯、水害、火灾、冲击地压等灾害特点开展重点普查。高瓦斯和煤与瓦斯突出矿井要测定煤层瓦斯压力、含量及其他与突出危险性相关的参数，编制矿井瓦斯地质图。2022 年 6 月国务院安全生产委员会“十四五”国家安全生产规划1、利用信息化平台和智能化装备等先进技术手段，创新监管监察执法方式，开展非现场监管监察；2、开展智能化作业和危险岗位的机器人替代，实施安全风险综合防范工程，在关键风险位置实施机器人替代示范；3、全面推进智能化煤矿建设，研发应用非煤矿山智能感知装备及综合监控装备。2022 年 3 月国家矿山安监局关于加强非

57、煤矿山安全生产工作的指导意见1、一个采矿许可证范围内的矿产资源开发应当由一家生产经营单位统一管理，只设置一个独立生产系统。矿体埋藏深度小于 200 米的新建建筑石料矿山不得采用地下开采方式。2、安全设施设计审查应邀请不少于5名熟悉金属非金属矿山或者尾矿库安全生产工作的相关专业专家进行技术审查。3、金属非金属地下矿山在基建过程中应当同步建立监测监控、人员定位、通信联络系统，现有生产金属非金属地下矿山应当于现有生产金属非金属地下矿山应当于 20222022 年年 1212 月月 3131 日前日前建设完毕。建设完毕。2021 年 12 月中国煤炭工业协会煤炭工业“十四五”安全高效煤矿建设指导意见1

58、、当前行业科技支撑作用仍然不足，科研经费平均投入强度不足 1%；2、截截至至2022025 5年末年末，建成安全高效煤建成安全高效煤矿矿 1151150 0 处左右处左右（特级达特级达到到85850 0处以上处以上），产能占全国煤炭总产能的产能占全国煤炭总产能的 70%70%以上，产量占全国煤炭总产量的以上，产量占全国煤炭总产量的 2/32/3 以上以上；采煤机械化程度平均达到 99%；智能化采掘工作面达到 800 个，智能化煤矿产能比例大于 60%；煤炭绿色开发利用方式基本形成，原煤入选率达到 95%以上。2020 年 12 月国务院安全生产委员会全国安全生产专项整治三年行动计划1、加快推进

59、机械化、自动化、信息化、智能化建 设，灾害严重矿井采掘工作面基本实现智能化，力争采掘智能化工作面达到 1000 个以上，建设一批智能化矿井。2、力争采掘智能化工作面达到 1000 个以上，建设一批智能化矿井,2022年底前全国一、二级安全生产标准化管理体系达标煤矿占比 70%以上。3、2020 年底前起尾矿库数量原则上只减不增，2021 年底全面完成“头顶库”治理，2022 年底前尾矿库在线监测系统安装达到 100%。资料来源:中国煤炭工业协会、国家矿山安监局等官网，国信证券经济研究所整理2022 年 10 月，国家矿山安监局发布煤矿及重点非煤矿山重大灾害风险防控建设工作总体方案，明确煤矿及重

60、点非煤矿山企业须加大安全投入、加强矿山重大灾害风险防控建设和管理，相关建设经费以企业和地方政府投入为主，中央财政将通过安全生产预防和应急救援能力建设补助资金予以支持。文件要求，在国家矿山安全生产风险监测预警平台基础上，推进地方政府建设完善矿山安全监管监察信息系统并纳入国家平台。同时，矿山企业要将有关数据接入国家平台和省级平台，实现互联互通。方案在延续此前智慧矿山方案要求的同时，在覆盖市场、矿山场景、技术要求细则方面更加细化：(1)从煤矿向非煤矿山拓展，市场覆盖面更加广阔，市场容量提升。从煤矿向非煤矿山拓展，市场覆盖面更加广阔，市场容量提升。方案要求，力争在 2026 年前，在全国范围内完成所有

61、在册煤矿、2400 座重点非煤矿山重大灾害风险防控项目建设工作。(2)监控矿山场景更加全面监控矿山场景更加全面。方案中提出要在主井口、副井口、煤场出入口、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告19井下危险区域、井下带式输送机机头、机尾、非煤矿山的采场危险区域、高陡边坡、排土场、尾矿库库区周边安装高清摄像头，目前矿井中视频设备多用于主井口等重点区域，此次方案要求进一步扩大监控覆盖场景。(3)技术要求更加细节技术要求更加细节，AIAI、精准定位等新技术将在矿上领域广泛应用精准定位等新技术将在矿上领域广泛应用。我们认为，该方案将推动煤矿企业对于智慧矿山投入资本开支进一步

62、提升，建设规划由三大系统构成：纳入全国性系统的 AI 视频智能辅助监管监察系统、应急处置视频智能通讯系统、重大违法行为智能识别分析系统。AIAI 视频智能辅助监管监察系统视频智能辅助监管监察系统：1 1）煤矿地面关键点位视频智能监控子）煤矿地面关键点位视频智能监控子系统。系统。在煤矿的主井口、副井口、煤场出入口等地面关键地点、重要部位安装高清摄像机和图像智能分析设备。2 2）重点煤矿井下视频智能监控重点煤矿井下视频智能监控子系统。子系统。在重点煤矿的井下危险区域、井下带式输送机机头、机尾、井底车场、马头门等关键地点、重要部位安装高清摄像机和图像智能分析设备。3 3）重点非煤矿山视频智能监控子系

63、统重点非煤矿山视频智能监控子系统。在重点非煤矿山的采场危险区域、高陡边坡、排土场、尾矿库库区周边（干滩）、排洪设施、井下危险区域、井下皮带机头、机尾、井底车场、马头门等关键地点、重要部位安装高清摄像机和图像智能分析设备。应急处置视频智能通讯系统应急处置视频智能通讯系统：先期在煤矿调度室安装高清摄像头图像智能分析和音视频通讯软件，平时监控调度室值班人员是否空岗、睡岗，遇突发事件或事故应急处置时，实现各级煤矿安全监管监察部门与煤矿进行视频会商，加快应急处置响应速度。重大违法行为智能识别分析系统重大违法行为智能识别分析系统：1 1）重点煤矿重要设备用电监测子系）重点煤矿重要设备用电监测子系统。统。在

64、重点煤矿的矿井变电站、主运输、主通风、主排水、主副提升等重要设备上加装智能用电融合终端，实时监测煤矿重要设备的电流、电压、负载等主要数据变化。2 2）重点煤矿井下精准定位子系统重点煤矿井下精准定位子系统。在重点煤矿开展井下精准定位系统建设，对井下作业人员实时精确定位，对井下人员进入危险区域、作业面超定员数量等违规行为及时报警提醒；对矿车、采煤机、掘进机等重要机电设备的位置和安全运行情况实时监测反馈，及时发现违规操作、设备位移和车辆碰撞等风险，并发出预警；发生事故时，迅速确定井下人员具体位置，为精准快速救援提供支撑，提高救援成功率。煤矿智能化的空间测算：渗透率仅个位数，行业需求旺盛煤矿智能化的空

65、间测算：渗透率仅个位数，行业需求旺盛关于煤矿智能化的渗透率，我们采用两种口径测算。根据我们的测算，目前我国煤矿智能化渗透率仅在 4%-10%的水平，市场空间巨大。第一，按照达到智能化矿井验收标准的数量进行测算：按照达到智能化矿井验收标准的数量进行测算：2020 年 11 月，国家能源局和煤矿安监局共同发布关于开展首批智能化示范煤矿建设的通知，首次定义 71处首批智能化矿井建设名单。智能矿井的建设周期一般在 1-1.5 年，截止 2021年，全国已完成约 170 处智能化示范煤矿的建设。因此推测，全国 4700 多个煤矿的智能化渗透率约为 4%。第二，第二，按照智能综采工作面进行测算按照智能综采

66、工作面进行测算：截止 2021 年，全国建成智能化采掘工作面813 个，同比 2020 年提升 65%。一般一个煤矿对应 1-2 个采掘工作面，因此推测全国 4700 多个煤矿的智能化渗透率约为 10%。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告20新建矿井的智能化建设市场空间测算新建矿井的智能化建设市场空间测算根据国家能源局和矿山安监局联合发布的煤矿智能化建设指南(2021 年版)，假设新建矿井需要完全覆盖建设指南中涵盖的十大系统（不包含采掘生产类大型设备），新建单矿井总智能化建设的投入金额约为 1 亿元人民币。安永企业咨询于 2020 年发布的智慧赋能煤炭产业新万

67、亿市场，新建型矿井单矿改造费用约在 1.95 亿元人民币至 3.85 亿元人民币之间，我们认为该假设保守符合现实情况。整个十四五期间，预计新增 2-5 亿煤矿产能，对应煤矿数量约 100-150 个，假设单矿建设金额为 1 亿元，即新建矿井的智能化建设市场空间对应约 100-150 亿元。已有矿井的智能化改造市场空间测算已有矿井的智能化改造市场空间测算根据国家能源局 2021 年发布的智能化煤矿验收管理办法，我们针对其中定义的十大系统进行了价值量的梳理。智能化煤矿验收办法以 100 分为满分，每分对应约 100 万元的建设价值量，即整体建设对应软硬件价值总量约 1 亿元。对于千万吨及以上超大型

68、矿井，假设一般智能化改造升级总费用约为 7000 万元；对于100 万吨到 1000 万吨区间的矿井，假设对应智能化改造升级总费用约为 5000 万元。表4：煤矿智能化相关系统价值量测算智能化系统验收标准分类单价测算(万元)竞争厂商GIS 系统地质保障系统200龙软科技、精英数智、华夏天信等综合性管控平台系统信息基础设施系统450-1000龙软科技、北路智控、梅安森、应急管理部信息研究院、科达自控、华夏天信等人员定位系统信息基础设施系统300-600北路智控、梅安森等智能采煤系统采煤系统500-1000北路智控、龙软科技、梅安森、天地科技、郑煤机等智能掘进掘进系统200-600北路智控、龙软科

69、技、天地科技、郑煤机等运输系统辅助运输系统300-500北路智控、工大高科等通风与压风系统通风系统100-300北路智控、龙软科技、梅安森、应急管理部信息研究院、科达自控、华夏供电与供排水系统供电与供排水系统100-300智能采煤系统采煤系统500-1000北路智控、龙软科技、梅安森、天地科技、郑煤机等安全监控系统(必上)安全监控系统100-400北路智控、梅安森、新华邦、富力通信息技术等智能矿山通信系统信息基础设施系统500-2000北路智控、震有科技等资料来源:采招网、智能化煤矿验收管理办法、国信证券经济研究所整理表5：智能化煤矿验收办法中各系统评价指标权重评价指标权重值（总分 100）信

70、息基础设施0.0942地质保障系统0.0622掘进系统0.1432采煤系统0.1673主煤流运输吸引0.0982辅助运输系统0.0683通风与压风系统0.0893供电与供排水系统0.0869安全监控系统0.130635智能园区与经营管理系统0.0598资料来源:智能化煤矿验收管理办法，国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2120212021 年年 3 3 月，中国煤炭工业协会发布月，中国煤炭工业协会发布20202020 煤炭行业发展年度报告，报告指煤炭行业发展年度报告，报告指出，出，“十四五十四五”末期，我国将建成末期，我国将建成 1000

71、1000 处智能化煤矿。处智能化煤矿。目前我国拥有煤矿数量约 4700 处，其中千万吨矿井数量约 80 余处，年产能在 120 万吨以上千万吨以下的中型现代化煤矿共约 1200 处。假设 2021 年我国超大型（1000 万吨产能以上）矿井的智能化渗透率约 55%，十四五末期智能化渗透率达到 100%，单个超大型智能化矿井的升级费用约 7000 万元，即 2022-2025 年超大型煤矿智能化改造市场规模分别为 2.8/5.6/8.4/8.4 亿元，合计对应市场规模 25.2 亿元。假设 2021 年我国中大型（100 万吨-1000 万吨产能）矿井的智能化渗透率约 10%，十四五末期智能化渗

72、透率达到 100%，单个中大型智能化矿井的升级费用约 5000万元，即 2022-2025 年中大型煤矿智能化改造市场规模分别为 60/90/150/240 亿元，合计对应市场规模 540 亿元。假设十四五期间，我国整体新增煤矿数量约 100-150 个，单个新建智能化矿井的建设费用约 1 亿元，即 2022-2025 年我国新建煤矿智能化市场规模分别为23/30/30/30 亿元，合计对应市场规模 113 亿元。综上所述综上所述，我们测我们测算算-2025 5年我国总煤矿智能化市场空间分别年我国总煤矿智能化市场空间分别为为85.885.8、125.6125.6、188

73、.4188.4、278.4278.4 亿元，合计对应市场规模亿元，合计对应市场规模 678.2678.2 亿元。亿元。表6：煤矿智能化升级的节奏预测指标指标20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E2025E2025E千万吨级以上矿井数量808080808080智能化渗透率50%55%60%70%85%100%智能矿井数量404448566880新增智能化升级矿井数量（个）4481212单个矿井智能化改造成本（万元）70007000700070007000超大型矿井智能化改造市场规模（亿元）2.82.85.68.48.4100 万吨-1000

74、万吨矿井数量00智能化渗透率3%10%20%35%60%100%智能矿井数量3601200新增智能化升级矿井数量（个）840单个矿井智能化改造成本（万元）500050005000500050005000存量大型矿井智能化改造市场规模（亿元）426090150240当年进行智能化升级的新建矿井数量(假设新建完第二年开始上智能化系统）2023303030单个新建矿井智能化建设成本（万元）00001000010000新增矿井智能化建设市场规模（亿元）2023303030总智能化改造市场规模（

75、亿元）64.885.8125.6188.4278.4资料来源:高工锂电，公司公告，国信证券经济研究所整理注：图中测算数据为假设数据，仅供参考。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告22盈利预测盈利预测假设前提假设前提我们的盈利预测基于以下假设条件：智 能 矿 山 通 信 系 统智 能 矿 山 通 信 系 统：2019-2021 年 公 司 智 能 矿 山 通 信 系 统 营 收 分 别 为0.89/1.24/2.10 亿元，同比增速分别为 53.95%/40.19%/69.58%。2019-2021 年陕煤集团等存量客户对公司 4G 类矿用通信产品需求持续提升。另

76、外，公司持续推进智能矿山通信系统业务拓展，实现板块营收的快速增长，以获得中国煤炭科工、国家能源等新增大客户。我们认为随着下游煤炭企业存量客户对于公司 4G类矿用通信产品需求的持续释放、公司持续开拓新增客户群体，伴随前期 4G 产品销售的快速增长，后续智能矿山通信系统新建系统、扩容及备件需求均有望提升。预计 22-24 年的通信系统营收为 3.37/5.12/7.17 亿元，同比+60%/52%/40%；在毛利率方面，2019-2021 年该板块毛利率分别为 57.92%/55.99%/46.06%，考虑到去年毛利率或受到上游原材料涨价等因素影响，未来该板块毛利率有望随原材料紧缺问题的缓解逐渐改

77、善，预计对应 22-24 年的毛利率为 51%/52%/53%。智能矿山监控系统智能矿山监控系统：2019-2021 年智能矿山监控系统营收分别为 1.40/1.55/1.80亿元，同比增速为 25.24%/10.59%/16.19%。2020-2021 年板块营收的同比增长主要系客户增加了对于前期销售的煤矿安全监控系统、矿用智能打钻管理系统、矿用人员精确定位系统的扩容需求。随着国内政策面的积极推进，煤矿企业不断强化落实安全生产理念，矿山监控系统市场有望继续提升，公司煤矿安全监控系统、矿用智能打钻管理系统、矿用人员精确定位系统等业务的营收占比或将提高。预计22-24年的智能矿山监控系统营收为2

78、.49/3.23/4.10亿元，同比+38%/30%/27%；在毛利率方面，2019-2021 年该板块毛利率为 58.86%/54.34%/52.69%，呈现逐年下滑趋势，系 2020 年起执行的新收入准则导致营业成本升高所致。我们预计2022-2024 年板块毛利率分别为 52%/53%/53%。智能矿山装备配套：智能矿山装备配套：公司智能矿山装备配套包括采煤工作面智能化配套及掘进工作面智能化配套，能够为煤矿装备客户的相关产品提供智能化升级方案。伴随公司与核心客户合作的深入，我们预计公司智能矿山装备配套业务将保持较快增长，预计 2022-2024 年营收分别为 1.52/1.75/2.01

79、 亿元，增速分别为 22%/15%/15%。毛利率方面，公司智能矿山装备配套以自产产品为主，集成的外购产品较少，我们预计后续毛利率将保持平稳，预计 2022-2024 年毛利率分别为 68%/69%/70%。智能矿山集控系统智能矿山集控系统：公司智能矿山集控系统产品能够实现煤流运输、井下排水、巷道通风等场景的智能控制，帮助煤矿实现生产无人化的目标。公司集控系统整体的规模相比其他业务偏小，基数更低。2019-2021 年智能矿山集控系统营收为0.35/0.58/0.63 亿元，同比增速为 17.09%/65.39%/8.51%。考虑到国家对智能矿山领域的无人化、自动化的大力推动，我们预计公司智能

80、矿山集控系统业务也将呈平稳增长趋势，预计 2022-2024 年的营收为 0.81/1.06/1.35 亿元，同比+30%/30%/28%；2019-2021 年该板块毛利率为 55.07%/41.14%/40.56%，预计2022-2024 年毛利率分别为 40%/45%/45%。按假设前提，我们预计公司 22-24 年归母净利润1.92/2.75/3.58 亿元，归母净利润增速分别为30.1%/43.4%/30.2%。每股收 益分别 为2.18/3.12/4.07元。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告23表7：北路智控业务拆分2002

81、0202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E智能矿山通信系统智能矿山通信系统收入收入0.891.242.103.375.127.17YOYYOY53.95%40.19%69.58%60%52%40%毛利毛利0.510.690.971.722.663.80YOYYOY43.56%35.50%39.50%77.18%54.98%42.69%毛利率毛利率57.92%55.99%46.06%51.00%52.00%53.00%智能矿山监控系统智能矿山监控系统收入1.401.551.802.493.234.10YOY25.24%10.59%16.19%38%30%27%

82、毛利0.830.840.951.291.712.17YOY6.05%2.10%12.67%36.19%32.50%27.00%毛利率58.86%54.34%52.69%52.00%53.00%53.00%智能矿山装备配套智能矿山装备配套收入0.310.981.251.521.752.01YOY386.43%218.29%26.89%22%15%15%毛利0.220.680.841.031.211.41YOY505.70%211.91%24.14%22.95%16.69%16.67%毛利率70.38%68.97%67.47%68.00%69.00%70.00%智能矿山集控系统智能矿山集控系统收入

83、0.350.580.630.811.061.35YOY17.09%65.39%8.51%30%30%28%毛利0.190.240.250.330.480.61YOY14.25%23.56%6.97%28.21%46.25%28.00%毛利率55.07%41.14%40.56%40.00%45.00%45.00%合计合计总营收（亿元）总营收（亿元）2.944.355.788.1911.1614.63增速增速43.24%47.75%32.83%41.70%36.26%31.18%毛利（亿元）毛利（亿元）1.752.453.014.376.067.99增速增速30.47%40.35%22.89%45

84、.01%38.62%31.92%毛利率毛利率59.34%56.37%52.15%53.37%54.29%54.60%资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理和预测综 上 所 述，预 计 未 来 3 年 营 收 8.19/11.16/14.63 亿 元，同 比+41.70%/36.26%/31.18%，毛利率为 53.37%/54.29%/54.60%。未来未来 3 3 年业绩预测年业绩预测表8：未来 3 年盈利预测表20202E E20202323E E2022024 4E E营业收入（百万元）营业收入（百万元）57881911161464营业成本（百万元）营业成本（百

85、万元）277382510665销售费用（百万元）销售费用（百万元）507495117管理费用（百万元）管理费用（百万元）375877121研发费用（百万元）研发费用（百万元）5580112139财务费用（百万元）财务费用（百万元）3134营业利润（百万元）营业利润（百万元）1利润总额（百万元）利润总额（百万元）1归属于母公司净利润归属于母公司净利润8EPSEPS（元）（元）1.682.183.124.07ROEROE30%30%32%32%资料来源：国信证券经济研究所整理和预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究

86、报告证券研究报告24假设公司 2022-2024 年管理费用率分别为 7.0%/6.8%/8.2%，2024 年管理费用略微上升主要假设了公司后续可能会开展股权激励计划导致管理费用有所上升；假设公司 2022-2024 年研发费用率分别为 9.8%/10.0%/9.5%，2023 年公司研发费用率略微上升主要考虑公司当期开展 AI 和巡检机器人等相关项目；假设公司2022-2024 年销售费用率分别为 9.%/8.5%/8.0%，呈逐年下滑趋势，主要考虑公司收入规模增加带来费用优化所致。按上述假设条件，我们得到公司 22-24 年收入分别为 8.19/11.16/14.64 亿元，归属母公司净

87、利润 1.92/2.75/3.58 亿元，利润年增速分别为 30.1%/43.4%/30.2%。每股收益 22-24 年分别为 2.18/3.12/4.07 元。盈利预测的敏感性分析盈利预测的敏感性分析我们以上述结果为中性预测结果，进行盈利预测情景分析，乐观预测上调收入10%，悲观预测下调收入 10%，得到预测结果与收入变动之间较为敏感，具体情况如下：表9：情景分析（乐观、中性、悲观）202020202022021 12022022 2E E2022023 3E E2022024 4E E乐观预测乐观预测营业收入增长率47.2%32.7%45.9%39.9%34.3%营业成本/销售收入43.7

88、%47.8%42.0%41.1%40.9%管理费用/销售收入7.9%6.3%6.3%6.1%7.4%研发费用/销售收入10.6%9.5%8.8%9.0%8.6%销售费用/销售收入8.2%8.6%8.1%7.7%7.2%营业税及附加/营业收入1.2%1.0%1.1%1.1%1.1%所得税税率12.0%10.9%9.7%9.7%9.7%股利分配比率22.0%22.0%27.5%26.4%26.4%中性预测中性预测营业收入增长率47.2%32.7%41.7%36.3%31.2%营业成本/销售收入43.7%47.8%46.6%45.7%45.4%管理费用/销售收入7.9%6.3%7.0%6.8%8.2

89、%研发费用/销售收入10.6%9.5%9.8%10.0%9.5%销售费用/销售收入8.2%8.6%9.0%8.5%8.0%营业税及附加/营业收入1.2%1.0%1.2%1.2%1.2%所得税税率12.0%10.9%10.8%10.8%10.8%股利分配比率22.0%22.0%25.0%24.0%24.0%悲观的预测悲观的预测营业收入增长率47.2%32.7%37.5%32.6%28.1%营业成本/销售收入43.7%47.8%51.3%50.3%49.9%管理费用/销售收入7.9%6.3%7.7%7.5%9.0%研发费用/销售收入10.6%9.5%10.8%11.0%10.5%销售费用/销售收入

90、8.2%8.6%9.9%9.4%8.8%营业税及附加/营业收入1.2%1.0%1.3%1.3%1.3%所得税税率12.0%10.9%11.9%11.9%11.9%股利分配比率22.0%22.0%22.5%21.6%21.6%资料来源：国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告25估值与投资建议估值与投资建议公司所处行业为煤矿智能化行业，可比公司包括中控技术、赛意信息、宝信软件、龙软科技和梅安森等，考虑到公司体量作为煤矿智能化领军企业，我们预计公司22-24年 EPS 分 别 为 2.18/3.12/4.07 元/股，对 应 的 PE分 别 为36

91、.7x/26.7x/21.5x。考虑公司的业务特点，我们采用相对估值法来估算公司的合理价值区间。相对估值：相对估值：93.7-109.393.7-109.3 元元选取与公司相近的从事工业智能化业务的公司做比较，可比公司主要包括中控技术、赛意信息、宝信软件、龙软科技和梅安森。中控技术、宝信软件主要从事工业智能化相关业务，主要模式为向工业客户提供生产流程智能化升级的软硬件一体化的解决方案，包含控制系统、MES 软件等核心产品。赛意信息为软件厂商，主要服务高科技装备相关上游客户，主要产品为提供智能制造整体解决方案。中控技术、宝信软件和赛意信息为工业数字化领域相关厂商，业务模式与北路智控相似，共同受益

92、于工业数字化产业升级趋势。龙软科技和梅安森为煤矿智能化行业垂直领域厂商，其中龙软科技主要产品包括给各个煤矿提供以 GIS 软件为底座的综合管控平台、地质保障系统、安全监控系统等，2022 年毛利率为 51.51%，盈利能力和业务模式与北路智控相似。龙软科技 2022 年收入为 3.65 亿元，同比增长 25.45%；净利润为 0.8 亿元，同比增长 26.90%。梅安森主要产品为安全监控产品、综合管控平台等，与北路智控为同行业竞争厂商，业务模式一致。截止 2023 年 4 月 7 日，行业 2023 年平均 PE 为 54.3X。考虑到中控技术、宝信软件和赛意信息市场份额和收入体量高于北路智控

93、；梅安森估值中包含部分对其军工业务的溢价；我们给予北路智控 2023 年 30-35X PE，对应合理的价格区间为93.7-109.3 元。表10：同类公司估值比较代码代码公司简称公司简称股价股价总市值总市值EPSEPSPEPE投资评级投资评级2023/2023/4 4/7 7亿元亿元2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E2021A2021A2022E2022E2023E2023E2024E2024E688777中控技术106.9533.81.11.62.12.894.566.750.137.8买入300687赛意信息37.3150.60.60.70.

94、70.957.951.355.240.7买入600845宝信软件60.61212.71.21.11.41.752.454.444.835.4买入688078龙软科技47.033.61.11.31.82.544.737.426.618.9买入300275梅安森25.347.6/0.40.30.5/71.094.855.9平均56.154.3301195北路智控81.1471.142.22.33.03.936.236.127.120.9买入资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：北路智控为国信计算机预测、其余公司为 Wind 一致预期投资建议投资建议作为深耕智能矿山领域的企业，北路智控在行业

95、内形成深度把握客户需求、专业技术、资质等优势，依托自身在矿山信息化领域的聚焦和全面性以及与大型煤机设备建立的稳定合作关系，在整个赛道占据了有利的竞争位置。未来几年，公司业绩有望实现较快增长。综上所述，考虑公司龙头地位和较好的成长性，我们认为公司股票合理估值区间在 93.7-109.3 元之间，维持“买入”评级。2022-2024 年，公司营业收入为8.19/11.16/14.63 亿元，增速分别为 41.70%/36.26%/31.18%；归母净利润为公司股票合理估值区间在93.7-109.3元，维持“买入”评级。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告261.92

96、/2.75/3.58 亿 元，增 速 分 别 为 30.1%/43.4%/30.2%；EPS 为 每 股2.18/3.12/4.07 元，对应 PE 为 36.1/27.1/20.9x，给予公司 2023 年的目标 PE为 30-35x。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告27风险提示风险提示估值的风险估值的风险我们采取了相对估值方法，得出公司的合理估值在 93.7-109.3 元之间，该估值是建立在相关假设前提基础上的，特别是对可比公司的估值参数的选定，都融入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的风险，具体来说，我们选取了与公司业务相同或相近的企业的相对估值

97、指标进行比较，可比公司平均 2023 年的 PE 值为 54.3x，考虑到公司具有较好的成长性，我们给予公司 2023 年 PE 值为 30-35x，可能未充分考虑市场及该行业整体估值偏高的风险。盈利预测的风险盈利预测的风险我们预计公司未来 3 年毛利率分别为 53.37%/54.29%/54.60%，可能存在对公司成本估计偏低、毛利高估，从而导致对公司未来 3 年盈利预测值高于实际值的风险。我们假设公司未来 3 年收入增长为 41.70%/36.26%/31.18%，收入增速假设由行业增长逻辑和客户对于公司目前的产品需求推导，但也与公司后续的项目签约情况和销售情况相关，故存在收入增长超预期或

98、低于预期的可能。盈利预测考虑了未来公司产品研发顺利、项目客单价不断提升等带来的可观增量，若以上假设推进不及预期则存在预测偏高的风险。销售费用、管理费用投入或存在超预期的风险。经营风险经营风险煤炭行业周期性波动风险：煤炭行业周期性波动风险：公司处于煤矿智能化建设领域，虽不与煤炭价格行情的波动直接关联，但受到我国煤炭行业相关产业政策及存量煤矿改造建设影响较大，因而煤炭行业的整体发展情况会对公司所处行业发展产生影响。未来若煤炭行业周期性波动下行，煤炭企业的盈利能力下降，可能将一定程度收缩信息化和智能化建设资本开支，由此公司主营业务亦将受到不利影响，经营业绩存在波动风险。上游煤炭价格波动风险：上游煤炭

99、价格波动风险：若未来上游煤炭供应情况和市场价格出现大幅波动，而公司又无法灵活调整产品销售价格时，公司存在经营业绩受到重大不利影响的风险。客户集中度较高客户集中度较高的风险的风险：2019-2021 年公司前五大客户合计营收占比分别为 42.64%/40.73%/42.07%，公司存在产品销售客户集中度高的风险，未来客户需求波动、回款情况不佳等情况或将对公司经营产生影响。政策风险政策风险税收优惠政策变化风险：税收优惠政策变化风险：公司目前享受了税收优惠、自行开发软件产品增值税退税等政策，导致税收优惠金额占利润总额的比重较高，如果国家上述政策出现变动，或公司不再具备享受税收优惠的资格，则可能面临利

100、润水平下降、经营业绩下滑等风险。行业政策变动风险行业政策变动风险：近年来，国家出台了煤炭工业发展“十三五”规划、关于加快煤矿智能化发展的指导意见等一系列鼓励智能矿山行业发展的公司估值和盈利预测是基于一定的假设基础上的，可能对相关参数估计偏乐观、从而导致该估值偏高的风险；以及对收入增长预期偏乐观而导致盈利预测值高于实际值的风险。请谨慎使用！请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告28政策，推进了煤矿智能化建设领域的资源投入，相关产品的需求不断增长。如果未来国家的产业政策发生重大调整，预计将会导致智能矿山相关产品需求缩减，若公司不能在经营和产品技术上及时调整以适应政策变

101、更，这将对公司业务发展和盈利能力产生较大不利影响。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告29附表：财务预测与估值附表：财务预测与估值资产负债表（百万元资产负债表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E利润表（百万元）利润表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E现金及现金等价物980营业收入营业收入43643657857881614641464应收款项2533944947341003营业成本1902

102、77382510665存货净额6465营业税金及附加56101318其他流动资产77636689117销售费用36507495117流动资产合计流动资产合计57257276776795095001690管理费用35375877121固定资产3031343738研发费用465580112139无形资产及其他1615161616财务费用63134投资性房地产2022222222投资收益(0)0000长期股权投资00000资产减值及公允价值变动00010资产总计资产总计63963983583507其他收入(44)

103、(46)(80)(112)(139)短期借款及交易性金融负债533784117132营业利润8401应付款项5783128171223营业外净收支25000其他流动负债7275利润总额利润总额62401401流动负债合计流动负债合计268268324324367367495495630630所得税费用1518233343长期借款及应付债券015151515少数股东损益00000其他长期负债00011归属于母公司净利润归属于母公司净利润75358358长期负债合计长

104、期负债合计0 061616现金流量表（百万元现金流量表（百万元）20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E负债合计负债合计2682683393393833835净利润净利润5358少数股东权益00000资产减值准备(0)0000股东权益37121折旧摊销46445负债和股东权益总计负债和股东权益总计63963983583507公允价值变动损失(0)(0)0(1)0财务费用63134关键财务与估值指标关键财务与估值指

105、标20202020202120212022E2022E2023E2023E2024E2024E营运资本变动(115)(105)(183)(259)(286)每股收益1.211.682.183.124.07其它0(0)(0)(0)(0)每股红利0.270.370.540.750.98经营活动现金流经营活动现金流(4)(4)48487每股净资产4.215.647.279.6512.74资本开支0(6)(8)(6)(6)ROIC32.72%28.17%30%32%32%其它投资现金流(5)0000ROE28.79%29.71%30%32%32%投资活动现金流投资活动现金流(5)

106、(5)(6)(6)(8)(8)(6)(6)(6)(6)毛利率56%52%53%54%55%权益性融资00000EBIT Margin28%27%26%28%28%负债净变化015000EBITDAMargin29%28%27%28%28%支付股利、利息(23)(32)(48)(66)(86)收入增长47%33%42%36%31%其它融资现金流净利润增长率73%38%30%43%30%融资活动现金流融资活动现金流9393(22)(22)(1)(1)(33)(33)(71)(71)资产负债率42%41%37%38%37%现金净变动现金净变动848419193 3(20)(20

107、)0 0股息率0.3%0.4%0.6%0.9%1.2%货币资金的期初余额00P/E69.250.138.526.920.6货币资金的期末余额980P/B19.914.911.58.76.6企业自由现金流03251574EV/EBITDA60.048.135.425.119.6权益自由现金流059514686资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测证券研究报告证券研究报告免责声明免责声明分析师声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；

108、作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级国信证券投资评级类别类别级别级别说明说明股票股票投资评级投资评级买入股价表现优于市场指数 20%以上增持股价表现优于市场指数 10%-20%之间中性股价表现介于市场指数 10%之间卖出股价表现弱于市场指数 10%以上行业行业投资评级投资评级超配行业指数表现优于市场指数 10%以上中性行业指数表现介于市场指数 10%之间低配行业指数表现弱于市场指数 10%以上重要声明重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公

109、司（以下简称“我公司”）所有。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或

110、关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券

111、投资咨询业务的说明证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。证券研究报告证券研究报告国信证券经济研究所国信证券经济研究所深圳深圳深圳市福田区福华一路 125 号国信金融大厦 36 层邮编：518046总机：上海上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 层邮编：200135北京北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编：100032