1、行业评级：看好2023年5月7日金属大典（2023版）证券研究报告分析师施毅邮箱电话证书编号S02添加标题锂：各公司资源储量、产量及产量预测（均为权益量）012企业企业代码代码锂资源权益量（万吨锂资源权益量（万吨LCE）自有矿权益产量自有矿权益产量（万吨）（万吨）CAGR（%）2022E2023E2025E赣锋锂业00246045343.66.120.078%天齐锂业00246617007.89.111.514%盐湖股份00079210491.51.55.553%紫金矿业60189910660.00.39.1450%华友钴业6037992680.02

2、.05.058%中矿资源0027382100.52.88.3155%雅化集团002497760.00.78.5260%永兴材料0027561111.52.23.634%融捷股份0021921020.81.0-西藏矿业000762910.30.62.082%盛新锂能0022402360.91.511.9注4139%藏格矿业0004082321.11.22.432%川能动力000155580.00.41.173%科达制造600499-1.31.31.30%西藏珠峰6003381790.0-金圆股份000546160.070.400.66114%天华超净300390270.000.040.0841%

3、西藏城投6007731600.040.250.41115%注：1.产量预测均根据公司公告指引，西藏珠峰项目因环评问题项目推迟，故暂不对产量进行预测，公司远期规划5万吨LCE；融捷股份250选矿环评未批复，无法确定投产节奏，若项目建成有望新增约6万吨LCE产能2.产量统计均以自有矿的股权比例计算，CAGR计算从公司出产开始计算。3.资源量统计方面，国内盐湖和山，如扎布那，甲基卡等披露多以储量为口径。4.盛新锂能2025年产量为三大锂盐基地权益产能数据，具体自有矿比例取决于公司项目产能规划及建设进度。资料来源：公司公告，浙商证券研究所OY8ZtXhUiYmOtRmRbR9R6MtRoOmOmPkP

4、rRnQiNrQnN6MmNnMNZpNzRMYpMmQ添加标题95%碳酸锂盈利弹性模型013假设假设1碳酸锂吨净利碳酸锂吨净利(万元万元/吨吨)匡算方法匡算方法碳酸锂价格40锂精矿价格(美元/吨)3000自有矿22.2(碳酸锂价格/增值税-(自产矿成本*锂精矿单耗*汇率等+加工费)*(1-所得税率)外购矿11.7(碳酸锂价格/增值税-(外购矿成本*锂精矿单耗*汇率等+加工费)*(1-所得税率)假设假设2碳酸锂吨净利碳酸锂吨净利(万元万元/吨吨)匡算方法匡算方法碳酸锂价格30锂精矿价格(美元/吨)2500自有矿15.6(碳酸锂价格/增值税-(自产矿成本*锂精矿单耗*汇率等+加工费)*(1-所得

5、税率)外购矿7.2(碳酸锂价格/增值税-(外购矿成本*锂精矿单耗*汇率等+加工费)*(1-所得税率)假设假设3碳酸锂吨净利碳酸锂吨净利(万万元元/吨吨)匡算方法匡算方法碳酸锂价格20锂精矿价格(美元/吨)2000自有矿8.9(碳酸锂价格/增值税-(自产矿成本*锂精矿单耗*汇率等+加工费)*(1-所得税率)外购矿2.6(碳酸锂价格/增值税-(外购矿成本*锂精矿单耗*汇率等+加工费)*(1-所得税率)资料来源：公司公告，浙商证券研究所测算镍：各大公司产量规划（均为权益产量）024单位：万金属吨20222023E2025E权益产能权益产量权益产能权益产量权益产能权益产量华友钴业6.63.19.638

6、.538.8529.4盛屯矿业1.291.291.291.293.333.33格林美1.890.14.61.644.64.6资料来源：各公司公告，Wind，浙商证券研究所镍：盈利弹性模型025假设1吨镍净利（万元/吨）匡算方法金属镍价格（万元/吨）20红土镍矿价格（美元/吨）70冶炼利润（万元/吨）8.7金属镍价格/增值税-（镍矿成本*镍矿矿单耗*汇率等+硫酸等辅料费用+加工费）*（1-所得税率）假设2吨镍净利（万元/吨）匡算方法金属镍价格（万元/吨）17红土镍矿价格（美元/吨）50冶炼利润（万元/吨）6.9金属镍价格/增值税-（镍矿成本*镍矿矿单耗*汇率等+硫酸等辅料费用+加工费）*（1-所

7、得税率）假设3吨镍净利（万元/吨）匡算方法金属镍价格（万元/吨）15红土镍矿价格（美元/吨）30冶炼利润（万元/吨）5.6金属镍价格/增值税-（镍矿成本*镍矿矿单耗*汇率等+硫酸等辅料费用+加工费）*（1-所得税率）资料来源：各公司公告，Wind，浙商证券研究所铜：各公司资源量、产量情况汇总036资料来源：公司年报，公司公告，浙商证券研究所。注：铜陵有色考虑米拉多铜矿注入。铜：盈利弹性模型037资料来源：Wind，浙商证券研究所。注：2022年铜含税价均价为67503.22元。黄金：主要公司资源储量、产量及产量预测048资料来源：各公司公告，Wind，浙商证券研究所（仅统计各公司自有矿山的黄金

8、产量，部分公司为估算值）注1：紫金矿业资源量全部为权益口径；部分公司的权益资源量、权益产量为估算数据注2：金资源量数据截至2022年末；2023年、2025年产量为预测数据公司金资源量（吨）22年矿产金产量（吨）23E矿产金产量（吨）2025年产量展望（吨）全口径权益量全口径权益量全口径权益量全口径权益量备注紫金矿业-3117.4 56.4 45.9 72.0 59.2 90.0 71.0 25年公司指引赤峰黄金438.8 286.6 13.6 10.7 15.5 12.4 19.9 15.6 金星瓦萨有望稳步增长山东黄金1431.4 1318.6 38.7 37.2 44.0 39.7 76

9、.0 62.4 25年集团规划产金80吨银泰黄金173.8 137.2 7.1 6.8 7.3 7.0 15.2 13.4 华盛金矿存在复产预期中金黄金507.3 383.8 19.9 15.5 20.5 15.5 31.4 21.3 集团或注入优质资产湖南黄金144.9 137.3 4.6 4.5 4.6 4.5 9.2 8.8 25年底公司规划产能10吨招金矿业1190.8 954.8 12.8 11.4 13.8 12.4 29.0 23.1 25年海域金矿或投产黄金：盈利弹性模型049资料来源：世界黄金协会，各公司公告，Wind，浙商证券研究所注1：以2022年上金所AU9999收盘均

10、价392元/克为基准注2：参考世界黄金协会和国内黄金公司的情况，假设黄金行业平均生产成本约为250元/克，且后续保持相对稳定。假设1数值匡算方法/资料来源金价增幅10%黄金价格（元/克）431.4 392（1+金价增幅）黄金平均生产成本（元/克）250.0 参考世界黄金协会及国内黄金公司黄金吨净利（亿元）1.4（黄金价格-黄金平均生产成本）（1-25%）假设2数值匡算方法/资料来源金价增幅20%黄金价格（元/克）470.7 392（1+金价增幅）黄金平均生产成本（元/克）250.0 参考世界黄金协会及国内黄金公司黄金吨净利（亿元）1.7（黄金价格-黄金平均生产成本）（1-25%）假设2数值匡算

11、方法/资料来源金价增幅30%黄金价格（元/克）509.9 392（1+金价增幅）黄金平均生产成本（元/克）250.0 参考世界黄金协会及国内黄金公司黄金吨净利（亿元）1.9（黄金价格-黄金平均生产成本）（1-25%）白银：主要公司资源储量、产量及产量预测0510资料来源：各公司公告，Wind，浙商证券研究所注1：资源量中均包含伴生矿，其中银泰黄金为采矿权+探矿权合计数据注2：产量仅统计矿产银数据，其中兴业矿业为根据银价和相关经营数据大致估算的白银金属产量（而非银精粉产量），可能与实际数据存在误差，仅作参考注3：2023年、2025年产量为预测数据公司资源量（吨）22年产量（吨）23E产量（吨）

12、25E产量（吨）紫金矿业14612 387 390 450 兴业矿业9988 150 200 300 盛达资源6240 203 210 280银泰黄金6921 191 219 256 白银：盈利弹性模型0511资料来源：世界白银协会，Wind，浙商证券研究所注1：以2022年上金所白银现货收盘均价4.7元/克为基准注2：参考世界白银协会，并考虑到中国白银矿由于伴生铅锌、副产品摊销大部分成本，假设白银行业平均生产成本约为1元/克，并在后续保持相对稳定。假设1数值匡算方法/资料来源银价增幅10%白银价格（元/克）5.2 4.7（1+金价增幅）白银平均生产成本（元/克）1.0 世界白银协会，考虑国内

13、银矿情况白银吨净利（万元）269.6（白银价格/1.13-白银平均生产成本）（1-25%）假设2数值匡算方法/资料来源银价增幅20%白银价格（元/克）5.7 4.7（1+金价增幅）白银平均生产成本（元/克）1.0 世界白银协会，考虑国内银矿情况白银吨净利（万元）301.0（白银价格/1.13-白银平均生产成本）（1-25%）假设2数值匡算方法/资料来源银价增幅30%白银价格（元/克）6.1 4.7（1+金价增幅）白银平均生产成本（元/克）1.0 世界白银协会，考虑国内银矿情况白银吨净利（万元）332.3（白银价格/1.13-白银平均生产成本）（1-25%）添加标题95%铝：电解铝公司产能及产量

14、预测0612资料来源：Wind，公司公告，工信部，浙商证券研究所注1：铝资源量数据截至2022年末；2023年产量为预测数据注2：2022年中国铝业进行重大股权投资，认购完成后，对云铝股份持股比例达到29.10%。产能：目前电解铝企业产能布局已基本落地，截止到2023Q1国内运行产能为4041万吨，由于电力能耗受限等因素，剩余产能补齐的可能性较低，电解铝运行产能无比接近4543万吨/年合规产能“天花板”。产量：2023年由于缺电及能耗双控影响，云南电解铝产能限电限产，压减产能约80万吨，产能释放不完全，产量维稳。添加标题单位：万吨电解铝产能电解铝权益产能氧化铝产能氧化铝权益产能22年电解铝产量

15、23E电解铝产量中国铝业（并表）755 688680神火股份163.5160云铝股份305251140140259.67255天山铝业0115.81115添加标题电解铝盈利弹性模型0613假设（2023Q1基准值）价格或成本吨铝单耗假设匡算方式电解铝价格（元/吨）18,458 氧化铝价格（元/吨）2,923 1.92预焙阳极（元/吨）6,201 0.465电力成本（元/度）0.44513500吨铝净利（元/吨）1125（价格-成本）/增值税1.13-期间费用）*0.75弹性预测表弹性预测表单吨净利铝价波动区间-30%-20%-1

16、0%-5%0%5%10%20%30%电价波动区间12921 14767 16612 17535 18458 19381 20304 22150 23996-30%0.31(1354)(129)1096 1709 2321 2934 3546 4771 5997-20%0.36(1753)(528)697 1310 1923 2535 3148 4373 5598-10%0.40(2152)(926)299 911 1524 2136 2749 3974 5199-5%0.42(2351)(1126)99 712 1324 1937 2550 3775 5000 0%0.45(2550)(132

17、5)(100)512 1125 1738 2350 3575 4800 5%0.47(2750)(1525)(299)313 926 1538 2151 3376 4601 10%0.49(2949)(1724)(499)114 726 1339 1951 3177 4402 20%0.53(3348)(2123)(898)(285)328 940 1553 2778 4003 30%0.58(3746)(2521)(1296)(684)(71)541 1154 2379 3604 资料来源：iFind，SMM，安泰科，浙商证券研究所锌：各公司产能、产量及产量预测0714资料来源：各公司公告，

18、Wind，浙商证券研究所铅锌资源储量铅锌资源储量（万吨）（万吨）22年自产铅锌年自产铅锌（万吨）（万吨）自产展望自产展望预测产量（万吨）预测时间驰宏锌锗1811.0631.73802025年末中金岭南101927.427.672023年紫金矿业11184445，482023年，2025年西藏珠峰482.710.6515.912023年锌：盈利弹性模型0715资料来源：各公司公告，SMM，Wind，浙商证券研究所测算假设假设1数值数值匡算方法匡算方法/资料来源资料来源锌价增幅15%锌价（万/吨）2.92.5*（1+增幅）锌平均完全成本（万/吨）1.4测算锌吨净利（万/吨）0.87（锌价/1.13

19、-自产矿平均完全成本）*（1-25%）假设2锌价增幅30%锌价（万/吨）3.32.5*（1+增幅）锌平均完全成本（万/吨）1.4测算锌吨净利（万/吨）1.14（锌价/1.13-自产矿平均完全成本）*（1-25%）假设3锌价增幅45%锌价（万/吨）3.62.5*（1+增幅）锌平均完全成本（万/吨）1.4测算锌吨净利（万/吨）1.34（锌价/1.13-自产矿平均完全成本）*（1-25%）锡：公司产能、产量及产量预测0816资料来源：公司公告，Wind，浙商证券研究所注：锡产量与储量数据来自锡业股份2022年度报告锡资源储量（万吨）锡资源储量（万吨）22年自产锡（万吨）年自产锡（万吨）锡业股份66.

20、73.44锡：盈利弹性模型0817资料来源：各公司公告，Wind，浙商证券研究所测算假设假设1数值数值匡算方法匡算方法/资料来源资料来源锡价增幅15%锡价（万/吨）28.624.87*(1+15%)锡平均完全成本（万/吨）12.5SMM锡吨净利（万/吨）9.6（锡价/1.13-自产矿平均完全成本）*（1-25%）假设2锡价增幅30%锡价（万/吨）32.3324.87*(1+30%)锡平均完全成本（万/吨）12.5锡吨净利（万/吨）12.08（锡价/1.13-自产矿平均完全成本）*（1-25%）假设3锡价增幅45%锡价（万/吨）36.0624.87*(1+45%)锡平均完全成本（万/吨）12.5

21、锡吨净利（万/吨）14.56（锡价/1.13-自产矿平均完全成本）*（1-25%）稀土：公司储量及矿产品控制指标数据0918资料来源：工信部，各公司公告，Wind，浙商证券研究所注1：白云鄂博属于北方稀土控股股东包钢集团，资源供给北方稀土；储量数据截至2022年末注2：2023年产量数据为预测值；稀土氧化物、稀土盐类为折氧化物数量，稀土金属为实物数量白云鄂博稀土氧化物储量（万吨）对象品类22产量（万吨）23E产量（万吨）3900北方稀土稀土氧化物1.3 1.6 稀土盐类10.4 12.0 稀土金属2.4 2.5 合计14.1 16.2 开采控制指标轻稀土（折氧化物）14.2 16.2 稀土：盈

22、利弹性模型0919资料来源：工信部，各公司公告，Wind，浙商证券研究所注1：以氧化镨钕70万元/吨为基准价格注2：参考北方稀土的相关数据，假设氧化镨钕的平均完全成本以28.9万元/吨计假设1数值匡算方法/资料来源氧化镨钕价格涨幅10%氧化镨钕价格（万元/吨）77.0 70（1+氧化镨钕价格涨幅）氧化镨钕平均完全成本（万元/吨）28.9 假设：1）开采成本相对稳定，2）所得税均取25%氧化镨钕净利润（万元/吨）29.4（氧化镨钕含税价/1.13-氧化镨钕平均完全成本）（1-25%）假设2数值匡算方法/资料来源氧化镨钕价格涨幅20%氧化镨钕价格（万元/吨）84.0 70（1+氧化镨钕价格涨幅）氧

23、化镨钕平均完全成本（万元/吨）28.9 假设：1）开采成本相对稳定，2）所得税均取25%氧化镨钕净利润（万元/吨）34.1（氧化镨钕含税价/1.13-氧化镨钕平均完全成本）（1-25%）假设2数值匡算方法/资料来源氧化镨钕价格涨幅30%氧化镨钕价格（万元/吨）91.0 70（1+氧化镨钕价格涨幅）氧化镨钕平均完全成本（万元/吨）28.9 假设：1）开采成本相对稳定，2）所得税均取25%氧化镨钕净利润（万元/吨）38.7（氧化镨钕含税价/1.13-氧化镨钕平均完全成本）（1-25%）磁材：各公司产能、产量及产量预测1020资料来源：各公司公告，Wind，浙商证券研究所注1：产能数据为毛坯产能，其

24、中中科三环为烧结钕铁硼+粘结钕铁硼的合计数据注2：2023年、2025年为预测数据公司22年产能（万吨）23E产能（万吨）25E产能（万吨）金力永磁2.3 3.0 4.0 宁波韵升2.1 2.1 3.6 中科三环2.4 2.7 2.7 正海磁材2.4 2.4 3.6 添加标题硅：公司产能及产能预测1121单位：万吨，合盛硅业22年产能2023年末产能2025年末产能工业硅122160200多晶硅02040核心假设：工业硅：云南昭通一期38万吨工业硅2023Q2达产，二期40万吨2024达产；多晶硅：新疆中部合盛硅业有限公司硅基新材料产业一体化项目（年产20万吨高纯多晶硅项目）2023H1陆续投

25、产；“新疆东部合盛硅业有限公司年产20万吨高纯晶硅”2025年建设投产；资料来源：公司公告，浙商证券研究所注：硅资源量数据截至2022年末；2023年、2025年产量为预测数据镁：公司产能（均为权益产量）1222单位：万吨20222023E2024E2025E权益产能权益产能权益产能权益产能云海金属10454550钨：公司资源量、储量情况1323资料来源：公司年报，浙商证券研究所铜材加工1424资料来源：公司年报，浙商证券研究所添加标题铝加工：公司产能及产能预测1525资料来源：公司公告，浙商证券研究所注1：铝加工资源量数据截至2022年末；2023年、2025年产量为预测数据注2：鼎盛新材电

26、池箔产量为基于2021年的估算数据单位：万吨22年相关产品产量23年相关产品产能指引25年相关产品产能指引南山铝业铝型材：19.95万吨、铝箔6.05万吨汽车板：40万吨；明泰铝业铝板带：95.19万吨；铝箔：21.05万吨；铝型材2.11万吨（再生铝100万吨）铝箔：25万吨铝板带箔：200万吨（其中铝箔：50万吨）；再生铝：140万吨立中集团铝合金车轮：1916万只；铸造铝合金：82.32万吨；中间合金：7.50万吨铝合金车轮：2360万只；锂电新能源：6.1万吨华峰铝业铝热传输材料：29.8万吨；电池料：3.9万吨；冲压件：2.0万吨铝板带箔：34-35万吨铝板带箔：50万吨亚太科技铝加

27、工：22.44万吨高性能铝材产能：60万吨鑫铂股份铝制品(主用于光伏)：18.04万吨铝边框：26-27万吨；汽车铝部件：5万吨再生铝：60万吨鼎盛新材铝箔：67.5万吨（近6万吨电池箔）；铝板带：9.07万吨和胜股份铝型材：6.70万吨创新新材棒材：312.22万吨，铝板带箔：50.27万吨；铝型材：9.98万吨；铝杆线缆：49.74万吨风险提示261、美联储超预期加息:美联储超预期加息可能对相关金属价格产生压制的风险。2、下游需求不及预期：各金属下游需求不及预期导致价格下行的风险。3、历史数据不能预测未来的风险：历史数据对未来预测可能产生偏差的风险。4、测算偏差风险：对金属成本、产量的测算

28、可能与实际结果产生偏差的风险。点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题点击此处添加标题添加标题点击此处添加标题添加标题95%行业评级与免责声明27行业的投资评级以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1、看好：行业指数相对于沪深300指数表现10%以上；2、中性：行业指数相对于沪深300指数表现10%10%以上；3、看淡：行业指数相对于沪深300指数表现10%以下。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。

29、建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论行业评级与免责声明28法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收

30、到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或

31、建议不一致的投资决策。本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。联系方式29浙商证券研究所上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层邮政编码：200127 电话：(8621)80108518 传真：(8621)80106010