1、请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明公公司司研研究究深深度度研研究究报报告告证证券券研研究究报报告告industryIdindustryId小小家家电电investSuggestion增增持持(维维持持）marketData市市场场数数据据市场数据日期2023-05-15收盘价（元）16.64总股本（百万股）826.73流通股本（百万股）822.95净资产（百万元）6976.98总资产（百万元）12864.53每股净资产(元)8.44来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理relatedReport相相关关报报告告【兴 证 家 电】新 宝 股 份（0

2、02705.SZ）2022 年报及 2023年一季报点评：股东增持彰显信心，静 待 出 口 复 苏 拐 点 2023-04-30【兴 证 家 电】新 宝 股 份（002705.SZ）2022 年业绩快报点评：Q4 利润率承压，静待出口拐点2023-02-28【兴 证 家 电】新 宝 股 份（002705.SZ）2022 年三季报点评：Q3 内销收入逆势高增，盈利 水 平 回 升 至 历 史 高 位 2022-10-28emailAuthor分分析析师师：颜颜晓晓晴晴S02苏苏子子杰杰S05assAuthor研研究究助助理理：王王雨雨晴晴投投资资要要点

3、点summary内内销销：产产品品迭迭代代+内内容容种种草草模模式式打打通通，自自主主品品牌牌全全面面成成长长差差异异定定位位+爆爆品品迭迭代代+营营销销加加持持，摩摩飞飞开开拓拓新新式式小小家家电电成成长长之之路路。摩飞贡献内销收入五成以上，由早期依靠单一爆品出圈成长为稳健增长的全品类小家电品牌，核心动力来自于独特的高端西式小家电定位、爆品迭代品类延伸的产品策略以及兴趣种草式的内容营销，为公司平台化品牌运营提供经验。家家用用咖咖啡啡机机市市场场升升温温，百百胜胜图图快快速速成成长长。当前咖啡机市场持续升温，百胜图定位中高端家用咖啡机，公司咖啡机生产制造经验丰富，加强拓品及内容营销，未来空间广

4、阔。国国内内热热点点品品类类快快速速更更迭迭，梯梯队队式式品品牌牌矩矩阵阵成成长长仍仍有有空空间间。对标海外，国内小家电市场长期渗透率仍有空间，行业热点品类快速更迭，结构化升级及新兴场景成两大增长动力。公司内销品牌梯队成型，摩飞引领增长，东菱、百胜图强化支撑，茶类品牌鸣盏、个护品牌歌岚、专业品牌莱卡有望逐步成长。外外销销：代代工工实实力力领领先先，出出口口拐拐点点渐渐近近研研发发制制造造筑筑基基，多多元元品品类类扩扩张张，外外销销持持续续拓拓客客。公司代工技术经验积累深厚，柔性化生产能力持续升级：（1）制制造造端端，产能充沛增强规模优势。（2）运运营营端端，数字信息化建设提升运营效率。同时，公

5、司通过满足客户个性化需求增强拓客能力，且基于在厨小电领域积累的制造能力，向生活电器品类延伸，拓宽外销收入增量空间。欧欧美美小小家家电电需需求求修修复复，出出口口向向上上拐拐点点渐渐近近。2023 年 3 月以来，家电出口增速持续改善，海外主要零售商去库存持续进行，叠加前期较低基数，小家电出口需求有望回暖。公司为海外小家电代工龙头，产品力及海外渠道资源优势显著，后续海外需求回升，公司外销收入有望持续改善。盈盈利利预预测测与与评评级级：我们预测公司 2023-2025 年 EPS 分别为 1.18/1.33/1.49 元，5 月 15 日股价对应 PE 分别为 14.1/12.5/11.2 倍，维

6、持“增持”评级。风险提示：原材料成本大幅上涨，终端需求不及预期，行业竞争加剧。主主要要财财务务指指标标主要财务指标会会计计年年度度20222023E2024E2025E营营业业收收入入(百百万万元元)567117035同同比比增增长长-8.2%4.5%9.5%8.7%归归母母净净利利润润(百百万万元元)969同同比比增增长长21.3%1.5%12.6%11.8%毛毛利利率率21.1%21.5%21.9%22.2%ROE13.8%12.9%13.1%13.3%每每股股收收益益(元元)1.161.181.331.49市市盈盈率率14.314.112.51

7、1.2来源：WIND，兴业证券经济与金融研究院整理dyCompany新新宝宝股股份份（002705）title出出口口代代工工复复苏苏渐渐近近，自自主主品品牌牌持持续续进进化化createTime12023 年年 05 月月 16 日日 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-2-深深度度研研究究报报告告目目录录1、公司简介：多元小家电龙头，内外销双轮驱动.-4-2、内销：产品迭代+内容种草模式打通，自主品牌全面成长.-6-2.1、差异定位+爆品迭代+营销加持，摩飞开拓新式小家电成长之路.-7-2.1.1、产品：立足创意，定位中高端，爆品迭代出圈.-7-2

8、.1.2、营销：强化内容种草，构建流量矩阵.-11-2.2、家用咖啡机市场升温，百胜图快速成长.-12-2.3、国内热点品类快速更迭，自主品牌成长仍有空间.-13-3、外销：出口拐点渐近，龙头蓄势待发.-16-3.1、研发制造筑基，多元品类扩张，代工实力领先.-16-3.2、欧美小家电需求修复，出口向上拐点渐近.-19-4、盈利预测与估值.-20-5、风险提示.-20-图图目目录录图 1、历经近 30 年深耕，公司逐步发展成为内外销双轮驱动的多元小家电龙头-4-图 2、创始人郭氏家族合计持股 64.06%（截至 2023 年 5 月）.-4-图 3、2017-2022 年公司营业收入及同比增速

9、.-5-图 4、2017-2022 年公司内外销营收及同比增速.-5-图 5、2017-2022 年公司内外销营收占比.-6-图 6、2017-2022 年公司分业务营收占比.-6-图 7、2017-2022 年公司归母净利润及同比增速.-6-图 8、2017-2022 年公司内外销毛利率.-6-图 9、摩飞产品采用莫兰迪套系配色.-8-图 10、摩飞大英博物馆联名款“食艺复兴”系列.-8-图 11、摩飞榨汁杯及多功能锅爆品持续迭代.-9-图 12、摩飞榨汁机/原汁机淘系销售额及市场份额.-10-图 13、摩飞多功能料理锅/盘淘系销售额及市场份额.-10-图 14、2020 年 3 月以来摩飞

10、厨房小家电新品.-10-图 15、2020 年 3 月以来摩飞家用电器&清洁小家电新品.-11-图 16、21M10-23M3 摩飞抖音销额（万元）.-12-图 17、22M10-23M3 摩飞抖音销额维持快增.-12-图 18、2016-2022 国内厨小电销售额及增速.-14-图 19、2021-2022 年电商市场分渠道零售额结构变化.-14-图 20、2015-2022 国内厨小电均价增长.-14-图 21、2022 年中国人均小家电持有量仍有增长空间.-14-图 22、厨小电性能升级四大趋势.-15-图 23、公司专利数量处于行业前列（截至 2023 年 3 月）.-16-图 24、

11、公司产量布局丰富（万台）.-18-图 25、公司外销业务毛利率领先行业.-18-图 26、“数字新宝”及产业链中央监控系统.-18-图 27、2022 年新宝存货周转天数处行业前列.-18-图 28、公司客户覆盖全球主要家电企业.-19-图 29、公司中小客户收入占比逐年提升.-19-图 30、2021M6-2023M4 中国家电出口额及同比.-20-4WiXZYiYfWFZkZ0XkWcVaQbP7NmOmMsQsRfQoOsPeRqRqP8OmNoOxNrRvNMYsOqN请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-3-深深度度研研究究报报告告图 31、2

12、017-2021 年中国小家电出口额份额第一.-20-表表目目录录表 1、2022 年公司发布新一轮员工持股计划.-5-表 2、公司自主品牌矩阵.-7-表 3、摩飞注重外观设计，产品配色统一.-8-表 4、百胜图家用咖啡机产品持续迭代（截至 2023 年 5 月）.-13-表 5、2020-23Q1 咖啡机市场 top5 销额及份额（亿元，%）.-13-表 6、2019-2022 年淘系年度销额增速 TOP 5 品类（亿元，%）.-16-表 7、公司上市以来拓展产能项目.-17-表 8、公司营业收入、归母净利润及毛利率预测.-20-请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重

13、重要要声声明明-4-深深度度研研究究报报告告报报告告正正文文1、公公司司简简介介：多多元元小小家家电电龙龙头头，内内外外销销双双轮轮驱驱动动出出口口代代工工起起家家、自自主主品品牌牌逐逐步步成成长长的的多多元元小小家家电电龙龙头头。新宝股份成立于 1995 年，以小家电 OEM/ODM 业务起家，经历近三十年深耕，具备完善的产品策划、工业设计、技术创新、快速量产等能力，形成了较强的规模优势。目前公司产品覆盖西式厨房小家电、家居护理电器、婴儿电器、个护美容电器等品类，在全球客户超过 1000 家，涵盖飞利浦、伊莱克斯、西门子、松下等知名品牌。同时，近年来公司利用自身产品技术平台优势，大力发展国内

14、自主品牌业务，通过打造差异化品牌矩阵，逐步提升国内市场销售份额，实现出口代工与自主品牌业务全面发展。图图 1、历历经经近近 30 年年深深耕耕，公公司司逐逐步步发发展展成成为为内内外外销销双双轮轮驱驱动动的的多多元元小小家家电电龙龙头头资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理创创始始人人郭郭氏氏家家族族合合计计持持股股 64.06%，股股权权结结构构集集中中。截至 2023 年 5 月，公司创始人、董事长郭建刚先生及其父亲、兄弟通过全资控股广东东菱凯琴集团有限公司，合计持有上市公司 64.06%的股权，股权结构集中稳定。图图 2、创创始始人人郭郭氏氏家家族族合合计计持持股股 64.06

15、%（截截至至 2023 年年 5 月月）资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-5-深深度度研研究究报报告告员员工工持持股股计计划划加加深深利利益益绑绑定定，完完善善激激励励机机制制。2022 年 5 月，公司公布 2022 年员工持股计划（草案），覆盖董监高及核心管理人员 26 人，公司层面业绩考核目标为第一个解锁期2022年实现归母净利润不低于8.71亿元，即同比增长9.91%以上；第二个解锁期 2022 年和 2023 年累计实现归母净利润不低于 18.29 亿元。通过完善激励机制加深核心管理层利益绑

16、定，提升团队积极性。表表 1、2022 年年公公司司发发布布新新一一轮轮员员工工持持股股计计划划时时间间激激励励对对象象覆覆盖盖人人数数计计划划授授予予股股份份数数（万万股股）占占总总股股本本比比例例业业绩绩考考核核目目标标2022 年5 月董事、高级管理人员及其他核心管理人员267660.93%2022 年归母净利润不低于 8.71 亿元2022 年和 2023 年累计归母净利润不低于18.29 亿元资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理内内销销占占比比提提升升，品品类类逐逐步步延延伸伸，营营收收规规模模持持续续扩扩张张。公司外销整体稳健，内销自主品牌快速成长，共同推动营收规模持续

17、扩张。2017-2022 年公司营收由 82.2 亿元增至 137.0 亿元，CAGR 为 10.7%。1）分分地地区区：外外销销为为主主，内内销销快快增增。2022 年公司外销/内销营收分别为 97.3/39.6 亿元，2017-2022 年外销/内销营收 CAGR 分别为 6.5%/29.0%，内销收入占比由 13.5%提升至 28.9%。2）分分品品类类：厨厨房房小小家家电电为为主主，逐逐步步延延伸伸至至生生活活个个护护等等品品类类。2022 公司厨房小家电营收 95.1 亿元，占比69.4%，主要为电热类（占比 48.5%）和电动类（占比 21%）。家居电器等品类逐步拓展，2017-2

18、022 年家居电器及其他产品合计营收占比由 22.3%增至 28.8%。图图 3、2017-2022 年年公公司司营营业业收收入入及及同同比比增增速速图图 4、2017-2022 年年公公司司内内外外销销营营收收及及同同比比增增速速资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-6-深深度度研研究究报报告告图图 5、2017-2022 年年公公司司内内外外销销营营收收占占比比图图 6、2017-2022 年年公公司司分分业业务务营营收收占占比比资料来源：公司公告，兴业

19、证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理自自主主品品牌牌占占比比提提升升推推动动盈盈利利能能力力改改善善，外外销销代代工工周周期期仍仍有有较较大大影影响响。公司内销利润远高于外销，2022 年内销/外销毛利率分别为 27.3%/18.6%，自主品牌占比提升推动整体盈利能力改善，2017-2020 年公司整体毛利率由 19.4%增至 23.3%，归母净利润由 4.1 亿元增至 11.2 亿元，CAGR 高达 40%。2021 年成本压力上行，归母净利润暂时性承压。2022 年上半年外销订单提价、原材料价格下行叠加人民币贬值，盈利有所修复，下半年受外需下滑规模效应减

20、弱影响，盈利能力阶段性承压，全年整体维持增长。2022 年归母净利润 9.6 亿元，同比+21.0%，归母净利率 7.0%。2、内内销销：产产品品迭迭代代+内内容容种种草草模模式式打打通通，自自主主品品牌牌全全面面成成长长自自主主品品牌牌梯梯队队式式布布局局，摩摩飞飞引引领领增增长长，百百胜胜图图快快速速起起量量，东东菱菱重重回回稳稳增增。公司在出口代工业务的技术和产品经验积累下，在国内发展自主品牌业务。2017 年新宝与英国摩飞签订十年中国区品牌战略合作协议，并收购意大利咖啡机品牌百胜图。2018 年公司设立国内品牌事业部，同年创立茶饮电器品牌鸣盏、个护电器品牌歌岚，并与意大利净水品牌莱卡成

21、立合资公司。多年代工制造经验基础上，公司“产图图 7、2017-2022 年年公公司司归归母母净净利利润润及及同同比比增增速速图图 8、2017-2022 年年公公司司内内外外销销毛毛利利率率资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-7-深深度度研研究究报报告告品经理+内容经理”双轮驱动模式走通，通过爆款迭代及精准营销，摩飞、百胜图先后实现爆发式增长，内销业务迅速壮大。2017-2022 年国内营业收入 CAGR 为29%，在总营收中占比由 13.5%提升至 2

22、8.9%。目前，公司内销拥有完善的品牌梯队，摩飞日益成熟，百胜图快速增长，东菱稳定支撑，鸣盏、歌岚、莱卡逐步成长。在公司的平台化运作机制下，摩飞等重点品牌的运营经验也可复制到其他自主品牌，以点带面实现协同发展。表表 2、公公司司自自主主品品牌牌矩矩阵阵名名称称品品牌牌 LOGO品品牌牌定定位位主主要要品品类类摩摩飞飞中高端厨房小家电、生活电器品牌榨汁杯、多功能锅等东东菱菱差异化厨房小家电、生活电器品牌烘焙类电器，如面包机、烤箱等百百胜胜图图专业咖啡器具品牌电咖啡机、咖啡豆烘烤机等莱莱卡卡滤水壶品牌滤水壶、滤芯系列等歌歌岚岚个护美容电器品牌美妆冰箱、电动牙刷等鸣鸣盏盏茶居用品及与茶相关产品、生活

23、电器品牌煮茶器、茶饮机等资料来源：各品牌官网，兴业证券经济与金融研究院整理2.1、差差异异定定位位+爆爆品品迭迭代代+营营销销加加持持，摩摩飞飞开开拓拓新新式式小小家家电电成成长长之之路路摩摩飞飞品品牌牌逐逐步步成成熟熟，成成为为内内销销主主要要驱驱动动力力，收收购购落落地地打打开开成成长长空空间间。摩飞品牌 1936年成立，2013 年进入中国，2017 年与公司签约接手其国内经营。摩飞早期果汁杯、多功能锅等爆品带动品牌出圈，目前已成长为成熟的综合品类小家电品牌，贡献公司五成以上内销收入。我们认为，摩飞在国内市场的成功主要源于其独特的高端西式小家电定位、爆品迭代品类延伸的产品策略以及精准种草

24、的内容营销。2023年 3 月，新宝收购摩飞消费电器 100%股权，实现对国内外自主品牌业务的长期统筹规划。2.1.1、产产品品：立立足足创创意意，定定位位中中高高端端，爆爆品品迭迭代代出出圈圈定定位位中中高高端端西西式式小小家家电电，避避开开主主流流竞竞争争。客客户户需需求求层层面面，摩飞产品以中高端西式小家电为主，目标用户主要为具备一定经济实力的年轻白领女性。据 OC&C 消费者调研数据，2022 年厨小电拥有者 59%为女性，厨小电消费者中 20-39 岁占比高达 78%。年轻白领女性对小家电的功能及审美需求并重，更加注重产品对生活品质的提升，品牌忠诚度较高。市市场场竞竞争争层层面面，美

25、苏九等龙头集中于大众化刚需品类，中高端厨小电市场竞争环境相对宽松，品牌差异化优势突显，摩飞依托西式创新定位，整体定价高于行业。据魔镜数据，2022 年摩飞厨小电淘系售价 200-1500元产品销额占比 9 成以上，同期美的、小熊、苏泊尔、九阳等头部品牌该比重均在 85%以下，摩飞淘系厨小电均价 474 元，亦高于行业整体的 354 元。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-8-深深度度研研究究报报告告精精准准对对标标用用户户画画像像，摩摩飞飞产产品品主主打打创创意意品品类类及及高高颜颜值值外外观观。摩飞推品主打爆款种草逻辑，精简 SKU，通过爆品持续迭代

26、延续增量需求。据魔镜数据，2022 年摩飞厨小电销量前三品类分别为榨汁机、多功能料理锅、绞肉机。同时，摩飞产品配色多以莫兰迪色为主，设计简约，风格统一，吸引并稳固年轻粉丝群体。表表 3、摩摩飞飞注注重重外外观观设设计计，产产品品配配色色统统一一品品牌牌苏苏泊泊尔尔九九阳阳美美的的摩摩飞飞小小熊熊电电饭饭煲煲空空气气炸炸锅锅电电水水壶壶破破壁壁机机资料来源：各公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理图图 9、摩摩飞飞产产品品采采用用莫莫兰兰迪迪套套系系配配色色图图 10、摩摩飞飞大大英英博博物物馆馆联联名名款款“食食艺艺复复兴兴”系系列列资料来源：京东，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：摩飞微

27、信公众号，兴业证券经济与金融研究院整理榨榨汁汁杯杯及及多多功功能能锅锅爆爆品品推推动动品品牌牌出出圈圈。2018 年 3 月、10 月摩飞分别推出便携式榨汁杯及多功能料理锅，主打功能集约、便捷操作及高颜值的外观，为榨汁、煎烤等烹饪方式开拓了厨房以外的多样化场景，配合微信社群及内容平台精准营销，成为现象级爆品，带动品牌出圈。据魔镜数据，2019 年摩飞榨汁机/原汁机淘系销售额 1.8 亿元，同比+170.2%；2020 年摩飞多功能料理锅/盘淘系销售额 5.1 亿元，同比+206.5%，2019、2020 年摩飞品牌整体收入均实现翻倍以上增长。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披

28、露露和和重重要要声声明明-9-深深度度研研究究报报告告持持续续迭迭代代延延续续产产品品生生命命力力，占占领领用用户户心心智智。摩飞结合市场需求热点，持续加强爆品创新迭代。2018 年至今，榨汁杯已经更新至第五代，先后融合气泡机、直饮机、吨吨桶等功能，产品颜值及使用体验不断提升，应用场景进一步拓宽，持续占领消费者心智。2021 年多功能锅亦推出二代升级版本，搭载智能电子温控及预约模式等新功能。据魔镜数据，2019-2022 年摩飞榨汁杯及多功能锅份额始终维持市场前三。图图 11、摩摩飞飞榨榨汁汁杯杯及及多多功功能能锅锅爆爆品品持持续续迭迭代代资料来源：京东，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务

29、必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-10-深深度度研研究究报报告告图图 12、摩摩飞飞榨榨汁汁机机/原原汁汁机机淘淘系系销销售售额额及及市市场场份份额额图图 13、摩摩飞飞多多功功能能料料理理锅锅/盘盘淘淘系系销销售售额额及及市市场场份份额额资料来源：魔镜，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：魔镜，兴业证券经济与金融研究院整理厨厨小小电电矩矩阵阵逐逐步步完完善善，差差异异化化创创新新切切入入主主流流赛赛道道。小家电行业更新周期快，摩飞持续推新拓展收入增量。（1）长长尾尾厨厨小小电电品品类类持持续续扩扩充充。2020 年 3 月以来，公司陆续推出无线套娃绞肉机

30、、刀具砧板消毒机、真空保鲜机、折叠暖菜板等新品类，满足新兴的户外露营场景需求。（2）刚刚需需品品类类差差异异化化创创新新。2022 年摩飞陆续推出双锅空气炸锅、双胆电饭煲，以差异化产品切入主流赛道，满足目标人群需求。经过长期积淀，摩飞品牌品类矩阵持续扩充，对爆品依赖度逐步降低。发发力力生生活活电电器器，培培养养第第二二增增长长曲曲线线。在成熟的厨小电品类基础上，公司平台化能力得到验证，代工技术和制造经验持续赋能下，逐步向生活电器品类延伸，推出加湿器、电风扇、暖被机、洗地机等改善型家居电器品类，为品牌持续扩容提供动能。图图 14、2020 年年 3 月月以以来来摩摩飞飞厨厨房房小小家家电电新新品

31、品资料来源：摩飞微信公众号，京东，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-11-深深度度研研究究报报告告图图 15、2020 年年 3 月月以以来来摩摩飞飞家家用用电电器器&清清洁洁小小家家电电新新品品资料来源：摩飞微信公众号，京东，兴业证券经济与金融研究院整理2.1.2、营营销销：强强化化内内容容种种草草，构构建建流流量量矩矩阵阵经经销销商商体体系系成成熟熟，传传统统电电商商布布局局稳稳定定。摩飞线上销售约占八成，在京东、天猫等电商渠道经销商门店热销单品各有分配，有效避免内部竞争。同时，对比美九苏、小熊等同业，摩飞线上经销商

32、经营的灵活程度及利润空间更大，一方面有利于吸引更多经销商增加品牌触点，另一方面推动经销商加大费用投放力度，促进品牌快速增长。线线下下方方面面，2022 年线下销售约占摩飞品牌销额 10%-15%，线下渠道主要为城市高端百货、精品超市、潮牌店等，此外还通过礼赠品、电视购物、团购等渠道销售。社社交交电电商商拓拓展展至至内内容容渠渠道道，种种草草式式营营销销挖挖掘掘潜潜在在需需求求。2019 年以来，公司利用多元化渠道大力投放营销资源，助推摩飞品牌迅速出圈。摩飞目标客群为追求精致生活、高颜值产品的年轻消费群体，早期以微信社群传播为主，进一步拓展至各类新兴内容平台。摩飞积极开拓社交电商渠道，持续加强对

33、抖音渠道的资源投放，与直播大 V、头部 KOL 合作进行内容推广，采取“爆款产品+内容营销”的方法快速切入客群，2021 年 10 月以来摩飞抖音销额快速增长，规模引领同业。对比其他厨小电品牌，摩飞中高端产品定位能更有效覆盖抖音渠道高费率，保证盈利空间。同时直播形式可加大品宣力度，助力公司持续推新，扩大市场份额。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-12-深深度度研研究究报报告告2.2、家家用用咖咖啡啡机机市市场场升升温温，百百胜胜图图快快速速成成长长家家用用咖咖啡啡机机市市场场升升温温，百百胜胜图图爆爆发发式式成成长长。后疫情时代催生改善型小家电需求，

34、咖啡机品类快速崛起。据魔镜数据，2020-2022 年咖啡机淘系+京东销额由 17.7 亿增至 32.2 亿元，CAGR 为 35.1%。新宝 2017 年全资收购意大利咖啡机品牌百胜图，加强拓品及内容营销，强化品牌高端定位，叠加行业红利催化下，百胜图高速成长，2022 年预计增速 2 倍以上。当前百胜图产品以意式半自动家用咖啡机为主，同时覆盖丰富配件，产品布局完善，2022 年至今百胜图淘系及京东销额份额稳居前三。代代工工经经验验积积累累，技技术术持持续续赋赋能能。公司拥有十余年咖啡机出口代工经验，据海关总署数据，2022 年中国出口滴液式咖啡机为 4.8 亿美元，新宝份额超 40%，因此，

35、估计新宝滴液式咖啡机出口约贡献外销收入 13%以上。当前百胜图产品价位段布局完善，新宝强大的咖啡机技术经验及制造能力助力品牌持续推新，未来成长空间广阔。图图 16、21M10-23M3 摩摩飞飞抖抖音音销销额额（万万元元）图图 17、22M10-23M3 摩摩飞飞抖抖音音销销额额维维持持快快增增资料来源：蝉妈妈，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：蝉妈妈，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-13-深深度度研研究究报报告告表表 4、百百胜胜图图家家用用咖咖啡啡机机产产品品持持续续迭迭代代（截截至至 2023 年年 5 月月

36、）型型号号BAE-M3BAE-PRO1BAP-O2BAE-M2（单单机机）BAE-V1BAE02SBAE418BAE02BAE01类类型型半自动半自动手冲半自动半自动半自动半自动半自动半自动上上新新时时间间23 年 5 月23 年 4 月22 年 8 月22 年 7 月22 年 7 月22 年 4 月21 年 8 月21 年 4 月20 年 11 月图图片片价价格格（元元）34908680559900加加热热系系统统22122121萃萃取取压压力力(B Ba ar r)151-12四段式调节0内内置置电电子子秤秤研研磨磨档档位位

37、40 档50 档30 档30 档35 档30 档30 档可可视视压压力力手手柄柄设设计计牛角测流手柄牛角测流手柄+无底手柄压铸牛角手柄可拆卸测流手柄可拆卸测流手柄传统牛角手柄传统牛角手柄传统牛角手柄手手柄柄尺尺寸寸(mm)5858585858515858水水箱箱大大小小(L L)2.22.80.642.22.82.812.82.8资料来源：京东，兴业证券经济与金融研究院整理表表 5、2020-23Q1 咖咖啡啡机机市市场场 top5 销销额额及及份份额额（亿亿元元，%）2020202120222023Q1品品牌牌销销额额份份额额品品牌牌销销额额份份额额品品牌牌销销额额份份额额品品牌牌销销额额份

38、份额额德龙5.330.0%德龙6.928.7%德龙8.727.1%德龙1.725.2%飞利浦1.79.5%飞利浦2.39.5%飞利浦3.19.6%飞利浦0.68.5%dolce gusto1.58.4%奈斯派索2.08.4%百胜图2.16.4%百胜图0.56.9%奈斯派索0.95.1%dolce gusto1.04.3%奈斯派索2.06.3%柏翠0.35.0%惠家0.63.5%惠家0.93.8%柏翠1.44.5%奈斯派索0.34.9%合计10.056.5%合计13.154.7%合计17.353.8%合计3.450.6%资料来源：魔镜，兴业证券经济与金融研究院整理注：销额为淘系+京东总额。前前瞻

39、瞻性性布布局局多多元元专专业业品品牌牌，静静候候未未来来起起势势。针对不同细分品类，新宝采用专业化品牌切入，及时布局茶品牌鸣盏、个护美妆品牌歌岚及净水器品牌莱卡，开拓第二增长曲线。目前专业化品牌仍处前期引入期阶段，体量较小，但茶饮市场、个护类小家电市场空间犹存，凭借厨小电爆品打造经验，公司有望在未来引领细分赛道开拓，助力品牌成长。2.3、国国内内热热点点品品类类快快速速更更迭迭，自自主主品品牌牌成成长长仍仍有有空空间间国国内内市市场场需需求求修修复复，长长期期渗渗透透率率仍仍有有想想象象空空间间。国内小家电行业品类多样、扩容升级迅速。目前，结构化升级及新兴品类成行业两大增长动力，据奥维云网统计

40、，请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-14-深深度度研研究究报报告告2022 年厨小电线上/线下均价分别同比+9.7%/+4.5%，中高端产品份额提升。然而对比世界其他主要地区，中国小家电市场渗透率较低、成长性仍具有想象空间，据欧睿数据，2022 年北美/中国人均小家电持有量分别为 1.54/0.49 件。随着国内疫情后消费信心回升，小家电需求逐步回暖，预期市场后续仍有较大提升空间。图图 18、2016-2022 国国内内厨厨小小电电销销售售额额及及增增速速图图 19、2021-2022 年年电电商商市市场场分分渠渠道道零零售售额额结结构构变变化化资料

41、来源：AVC，兴业证券经济与金融研究院整理注：2016-2017 年口径为 12 个品类，分别是电饭煲、电磁炉、电压力锅、豆浆机、破壁机、搅拌机、榨汁机、电水壶、煎烤机、养生壶、电蒸炖锅、台式单功能烤箱；2022 年口径为13 个品类，新增空气炸锅）。资料来源：AVC，兴业证券经济与金融研究院整理注：厨小电包含电饭煲、电磁炉、电压力锅、豆浆机、破壁机、搅拌机、榨汁机、电水壶、煎烤机、养生壶、电蒸炖锅、台式单功能烤箱、空气炸锅 13 个品类。图图 20、2015-2022 国国内内厨厨小小电电均均价价增增长长图图 21、2022 年年中中国国人人均均小小家家电电持持有有量量仍仍有有增增长长空空间

42、间资料来源：AVC，兴业证券经济与金融研究院整理注：线上不含抖音资料来源：欧睿，兴业证券经济与金融研究院整理厨厨小小电电行行业业通通过过性性能能升升级级与与外外观观创创新新持持续续创创造造增增量量需需求求。性性能能升升级级层层面面，功功能能集集成成提提升升效效率率，如微蒸烤一体机在微波炉形态基础上集合蒸烤两种功能，摩飞多功能锅集成 7 种厨具烹饪方式，产品性能集成化提升便捷性。解解决决性性能能痛痛点点，提提升升交交互互体体验验，如静音破壁机解决传统破壁机噪音大的痛点，胶囊果蔬净化器在基本保证清洁功能基础上，大幅缩小体积提升便携性，满足随时清洁需求。技技术术迭迭代代创创造造细细分分需需求求，传统

43、电饭煲衍生出智能化、低糖、全自动淘米、快煮等多项功能，分别针对快节奏、养生、减脂等不同细分人群。场场景景创创新新衍衍生生新新兴兴需需求求，户外场景兴起带动便携榨汁杯、食物保鲜机等新品，请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-15-深深度度研研究究报报告告热菜储存场景对应折叠暖菜板及加热饭盒品类。外外观观创创新新层层面面，结结构构创创新新，如双锅空气炸锅、双胆电饭煲、蒸烤一体盘、多功能早餐机等，提升烹饪效率。外外观观年年轻轻化化，如通过联名 IP、外观设计采用活泼色系等吸引年轻消费群体。材材质质创创新新，如苏泊尔电饭煲内胆由传统弧面加热升级至第 10 代广口

44、球底的立体环流加热，珐琅锅同时实现烹饪性能及产品外观的升级等。图图 22、厨厨小小电电性性能能升升级级四四大大趋趋势势资料来源：京东，兴业证券经济与金融研究院整理注：价格截止 2023 年 5 月 14 日行行业业热热点点品品类类快快速速迭迭代代，公公司司自自主主品品牌牌有有望望凭凭借借差差异异化化优优势势加加速速增增长长。行业热点品类快速更迭，对企业的创新性、布局完整度、产能等多方面提出更高要求。公司代工业务的制造经验为内销拓品持续赋能，结合完善的自主品牌布局，未来内销增长有望持续提速，营收占比继续提升，从而对冲出口代工的周期性影响。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和

45、和重重要要声声明明-16-深深度度研研究究报报告告3、外外销销：出出口口拐拐点点渐渐近近，龙龙头头蓄蓄势势待待发发3.1、研研发发制制造造筑筑基基，多多元元品品类类扩扩张张，代代工工实实力力领领先先重重视视研研发发，鼓鼓励励创创新新，专专利利布布局局完完善善。公司在完善的四级研发体系（基础技术研究-创新技术的研究与应用-通用技术的应用-高端技术的开发与应用）基础上，持续加大研发投入，2017-2021 年公司研发费用由 2.7 亿元增至 4.4 亿元，CAGR 为13.1%。高强度的研发投入带来丰富的技术积累，公司创造了多个高价值专利集群。据国家知识产权局统计，截至 2023 年 3 月公司拥

46、有 5895 项各类专利，创新能力领先行业，助力出口业务持续推品拓客。同时，强大的创新设计能力及代工订单的积累也有望对公司国内自主品牌推品产生协同效应，提升爆品几率。图图 23、公公司司专专利利数数量量处处于于行行业业前前列列（截截至至 2023 年年 3 月月）资料来源：国家知识产权局，兴业证券经济与金融研究院整理强研发基础上，公司通过产能扩充、数字化运营，提升柔性化制造水平，从而增强代工接单能力。制制造造端端：产产能能升升级级增增强强规规模模优优势势。公司自上市以来大力拓展产能，主要扩产项目可分为三类：优优势势产产品品产产能能扩扩张张，如小家电生产基地项目、压铸类小家电建设表表 6、201

47、9-2022 年年淘淘系系年年度度销销额额增增速速 TOP5 品品类类（亿亿元元，%）20022品品类类销销额额YOY品品类类销销额额YOY品品类类销销额额YOY品品类类销销额额YOY空气炸锅8153.5%吐司机10.1371.8%母婴厨房小家电20.2162.2%电蒸锅/台式电蒸箱/肠粉机10.461.1%破壁机36.2109.3%空气炸锅24.7207.5%电蒸锅/台式电蒸箱/肠粉机6.441.8%空气炸锅47.952.5%食物垃圾处理机692.8%多功能料理锅/盘10.6187.8%咖啡机16.441.3%咖啡机22.436.8%绞肉/碎肉/绞菜机13.375.5%

48、厨师机/和面机9.3154.9%台式净饮机13.441.1%台式净饮机15.716.5%榨汁机/原汁机25.154.9%绞肉/碎肉/绞菜机24.181.0%电热火锅/煎锅36.732.1%母婴厨房小家电23.314.9%资料来源：魔镜，兴业证券经济与金融研究院整理注：销额增速 TOP5 取销额 5 亿元以上 TOP5 品类。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-17-深深度度研研究究报报告告项目、创意小家电建设项目等；新新兴兴品品类类拓拓展展，如蒸汽压力型咖啡机技术改造项目、家用电动类厨房电器技术改造项目、健康美容电器项目等；现现有有品品类类高高端端升升

49、级级，如智能家居电器项目、高端家用电动类厨房电器项目等。目前公司拥有总部厂区、凯琴厂区、东菱智慧、滁州东菱四大生产基地，2017-2022 年小家电产量由 9540 万台增至 11250 万台，CAGR 为 3.4%。2022 年 7 月 21 日新宝绿色智能家电产业园项目正式启动，用于建设高端电器与电机电子智能制造基地，以实现所有配件和产品生产高度自动化和智能化。据新宝公众号统计，预计该项目投产后可实现年产值新增超 14 亿元，进一步提升生产效率。充足的产能建设带来规模效应，公司外销毛利率领先同业。表表 7、公公司司上上市市以以来来拓拓展展产产能能项项目目募募集集时时间间募募集集方方式式项项

50、目目名名称称募募集集资资金金（万万元元）产产能能规规模模（万万台台/年年）项项目目产产品品新新增增产产能能（万万台台/年年）项项目目达达到到预预定定可可使使用用状状态态日日期期2014年首次公开发行股票小家电生产基地项目35,0791300内销豆浆机1202020/3/31电压力锅100电磁炉30电热水壶550外销烤板类产品250电烫斗250蒸汽压力型咖啡机技术改造项目15,429150外销全自动蒸汽压力咖啡机52017/6/30半自动蒸汽压力咖啡机80胶囊式蒸汽压力咖啡机65家用电动类厨房电器技术改造项目14,704500外销搅拌机602014/12/31打蛋机60果汁机70食物处理器40冰

51、淇淋机50鸡尾酒机50离心式榨汁机20开罐器120大型切片机20商用压铸类食物加工机102017年非公开发行股票智能家居电器项目31,100-2022/7/31健康美容电器项目17,5002022/7/31高端家用电动类厨房电器项目12,7002018/12/312020年非公开发行股票压铸类小家电建设项目30,200480-压铸类小家电4802023/12/31创意小家电建设项目25,050315-创意类小家电3152025/12/31资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-18-深深度度研研究究报报告告

52、图图 24、公公司司产产量量布布局局丰丰富富（万万台台）图图 25、公公司司外外销销业业务务毛毛利利率率领领先先行行业业资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理运运营营端端：数数字字信信息息化化建建设设提提升升运运营营效效率率。近年来公司发力数字信息化建设，通过构建订单计划监督管理、生产物流配套协同、生产交付智慧决策等环节，实现从业务接单到成品交付“一单到底”的智能化无缝对接。2021 年，公司搭建产业链中央监控系统，据公司公众号统计，该系统融合上下游产业链 147 个系统和 1400多家供应商，可实时掌控各项运作指标，使接单周期从 60

53、 天缩短至 45 天，原材料供货周期从 20 天缩短至 10 天。数字化及信息化运营有效提升生产效率，在疫情期间尤其确保供应链稳定可控。公司 2022 年存货周转天数 72 天，处行业中上水平。2020 年公司启动企业信息化管理升级项目，着重打造智慧生产园区管理系统、5G+工业互联网应用、品牌客户数据中心等信息化项目，预计建成后将进一步提升业务全流程运营效率。图图 26、“数数字字新新宝宝”及及产产业业链链中中央央监监控控系系统统图图 27、2022 年年新新宝宝存存货货周周转转天天数数处处行行业业前前列列资料来源:公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研

54、究院整理 请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-19-深深度度研研究究报报告告持持续续拓拓客客+品品类类延延伸伸，扩扩大大外外销销成成长长空空间间。产产品品层层面面，公司外销覆盖厨房电器、家居护理电器、婴儿电器、个护美容电器、制冷电器等品类，电热水壶、电热咖啡机、搅拌机、多士炉出口量多年处于国内领先地位，并通过技术迭代，持续拓展咖啡机、制冰机等新赛道以及清洁电器等生活家电领域，进一步满足客户一站式采购需求，扩宽外销收入空间。客客户户层层面面，公司外销收入中欧美市场约占八成，与 Newell Brands、Hamilton Beach、Electrolux

55、、Panasonic、Siemens、Philips、DeLonghi、SEB 等欧美知名厂商维持多年稳定合作，业务覆盖欧美主流市场。同时，公司的柔性生产能力及高效产能加持下，可快速响应中小订单的分散需求，吸引潜在中小客户或小批量订单。2017-2022 年公司中小客户销售收入占比由 66.6%提升至 76.8%，拓宽收入来源。图图 28、公公司司客客户户覆覆盖盖全全球球主主要要家家电电企企业业图图 29、公公司司中中小小客客户户收收入入占占比比逐逐年年提提升升资料来源:公司官网，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院整理3.2、欧欧美美小小家家电电需需求求修

56、修复复，出出口口向向上上拐拐点点渐渐近近海海外外需需求求修修复复叠叠加加库库存存出出清清，Q2 外外销销拐拐点点渐渐近近。中国小家电出口额常年维持全球第一，欧美地区为全球小家电销售规模仅次于亚太的第二大市场。2022 年欧美经济下行需求走弱，中国小家电出口承压。2023 年伴随出口需求逐步改善，4 月中国家电出口额同比+2.2%，同比增速连续两月转为正增，且海外厂商去库存持续进行。需求修复及库存低位之下，小家电出口有望迎来向上拐点。新宝作为海外小家电代工龙头，产品力及海外渠道资源优势显著，公司外销订单有望改善。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-20-

57、深深度度研研究究报报告告图图 30、2021M6-2023M4 中中国国家家电电出出口口额额及及同同比比图图 31、2017-2021 年年中中国国小小家家电电出出口口额额份份额额第第一一资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：中国家用电器协会，兴业证券经济与金融研究院整理4、盈盈利利预预测测与与估估值值我们预计公司 2023-2025 年营收分别为 143.1/156.7/170.3 元，同比+4.5%/+9.5%/+8.7%；归母净利润分别为 9.8/11.0/12.3 亿元，同比+1.5%/+12.6%/+11.8%；2023-2025 年 EPS 分别为 1.18/1

58、.33/1.49 元，5 月 15 日股价对应 PE 分别为14.1/12.5/11.2 倍，维持“增持”评级。表表 8、公公司司营营业业收收入入、归归母母净净利利润润及及毛毛利利率率预预测测2022A2023E2024E2025E营业收入（亿元）137.0143.1156.7170.3YoY-8.2%4.5%9.5%8.7%毛利率21.1%21.5%21.9%22.2%归母净利润（亿元）9.69.811.012.3YoY21.3%1.5%12.6%11.8%归母净利率7.0%6.8%7.0%7.2%资料来源：Wind，兴业证券经济与金融研究院整理5、风风险险提提示示（1）原原材材料料成成本本

59、大大幅幅上上涨涨。若原材料价格上涨，成本增加，公司盈利将受影响。（2）行行业业竞竞争争加加剧剧，形形成成价价格格战战。若同行业竞争对手采取低价策略，形成价格战，则公司盈利和营收稳定性将受影响。（3）终终端端需需求求不不及及预预期期。若国内外小家电需求修复不及预期，公司营收将受影响。请请务务必必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-21-深深度度研研究究报报告告附附表表资资产产负负债债表表单位:百万元利利润润表表单位:百万元会会计计年年度度20222023E2024E2025E会会计计年年度度20222023E2024E2025E流流动动资资产产80141027012

60、19814353营营业业收收入入567117035货币资金4484604677339612营业成本224113247交易性金融资产0税金及附加9992102113应收票据及应收账款31822销售费用479601611664预付款项77818996管理费用785851917985存货42339研发费用479529564596其他273276275284财务费用-252-168-305非非流流动动资资产产48559其他收益59575858长期股权投资108106107

61、107投资收益351010固定资产3288279923101821公允价值变动收益-70-2055在建工程480480480480信用减值损失-18-1223无形资产508478448418资产减值损失25-10-10商誉0000资产处置收益1443长期待摊费用48255-13营营业业利利润润41495其他4营业外收入28242525资资产产总总计计588517511营业外支出53331515流流动动负负债债4999569459226225利利润润总总额额51505短期借款2所得税22

62、7206232261应付票据及应付账款3290394341374462净利润21244其他71522少数股东损益69241315非非流流动动负负债债7640归归属属母母公公司司净净利利润润969长期借款67798213591763E EP PS S(元元)1.161.181.331.49其他84747677负负债债合合计计5760675073578066主主要要财财务务比比率率股本827827827827会会计计年年度度20222023E2024E2025E资本公积61976成成长长性

63、性未分配利润3777442252156108营业收入增长率-8.2%4.5%9.5%8.7%少数股东权益0营业利润增长率31.1%-5.1%9.8%12.0%股股东东权权益益合合计计79446归母净利润增长率21.3%1.5%12.6%11.8%负负债债及及权权益益合合计计588517511盈盈利利能能力力毛利率21.1%21.5%21.9%22.2%现现金金流流量量表表单位:百万元归母净利率7.0%6.8%7.0%7.2%会会计计年年度度20222023E2024E2025EROE13.8%12.9%13.1%13.3%归母净

64、利润969偿偿债债能能力力折旧和摊销479539539539资产负债率44.8%46.6%46.3%46.1%资产减值准备-201211流动比率1.601.802.062.31资产处置损失-1-4-4-3速动比率1.271.441.691.93公允价值变动损失7020-5-5营营运运能能力力财务费用55-168-305资产周转率107.5%104.7%103.2%102.0%投资损失-3-5-10-10应收账款周转率979.8%1031.6%992.2%1008.0%少数股东损益69241315存货周转率488.0%584.8%559.8%568.6%营运资金的变动-27

65、0-22-6963每每股股资资料料(元元)经经营营活活动动产产生生现现金金流流量量51830每股收益1.161.181.331.49投投资资活活动动产产生生现现金金流流量量-1099-77232每股经营现金1.721.751.882.21融融资资活活动动产产生生现现金金流流量量40519010947每股净资产8.449.1610.1211.21现金净变动8829估估值值比比率率(倍倍)现金的期初余额3352448460467733PE14.314.112.511.2现金的期末余额4234604677339612PB2.01.81.61.5 请请务务必

66、必阅阅读读正正文文之之后后的的信信息息披披露露和和重重要要声声明明-22-深深度度研研究究报报告告分分析析师师声声明明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投投资资评评级级说说明明投投资资建建议议的的评评级级标标准准类类别别评评级级说说明明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅

67、。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场

68、代表性指数信信息息披披露露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使使用用本本研研究究报报告告的的风风险险提提示示及及法法律律声声明明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供兴业证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都

69、不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他

70、任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所

71、预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934 年美国证券交易所第 1

72、5a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特特别别声声明明在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴兴业业证证券券研研究究上上 海海北北 京京深深 圳圳地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层邮编：200135邮箱：地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编：100020邮箱：地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼邮编：518035邮箱：