1、 2020.01.19 Nutanix：从超融合到企业从超融合到企业多多云云 李沐华李沐华(分析师分析师) 证书编号 S0880519080009 本报告导读：本报告导读： 本报告通过梳理国外超融合巨头本报告通过梳理国外超融合巨头 Nutanix 的历史发展路径及未来市场空间， 让投资者的历史发展路径及未来市场空间， 让投资者 对全球超融合市场生态有更全面的了解对全球超融合市场生态有更全面的了解。 摘要：摘要： 公司技术源自巨头先进理念，发展速度极快公司技术源自巨头先进理念，发展速度极快。围绕企业混合多云， Nutanix 公司目前的产品为 Core、Essentia

2、ls 和 Enterprise 三大家族系 列产品， 现阶段公司正在向纯软件订阅制销售的商业模式转型， 公司 先后和各大服务器品牌合作，渠道拓展明显。 超融合领导者之一， 未来市场广阔。超融合领导者之一， 未来市场广阔。 创始团队曾在 Google、 Aster Data 等科技公司担任存储、 数据中心方向研究的一系列经历为公司打上技 术基因的烙印。对比传统三层数据中心架构，超融合有着按需采购、 线性扩展、部署方便、节省成本、故障率低等优点。超融合所承载的 工作负载和使用场景不断增多。根据 IDC 数据，超融合市场在 2018 年达到 63.28 亿美元，未来仍保持高速发展。 基于基于 HCI

3、 走向企业多云，客户粘走向企业多云，客户粘性高性高。在基于 HCI 产品已经建立起 渠道、客户之上，将重心逐步往 Essentials 和 Enterprise 产品线牵引， 实行 upsell 和 cross-sell 并举，用新的应用场景和新的产品功能获取 新客户，不断增加客单价和客户粘性。目前 Nutanix 有超过 14000 家 客户，其中接近 1000 家客户累计购买产品金额超过 100 万美元，在 财富 500 强公司的渗透率世界 2000 强公司的渗透率超过 40% 国内超融合和混合云未来市场前景广阔。国内超融合和混合云未来市场前景广阔。国内超融合领域有望迎来 快速发展，推荐对

4、应 A 股标的：深信服、紫光股份等 风险提示：行业竞争加剧；经济周期的影响 评级：评级： 增持增持 上次评级：增持 细分行业评级 计算机 增持 相关报告 计算机华为携 WeLink 入局，企业办公协 同市场将成风口 2020.01.13 计算机态势感知行业未来三到五年将保 持高速增长 2020.01.08 计算机 关注 IT 服务厂商的一些边际变化 2020.01.05 计算机飞书：字节跳动的 B 端野心 2020.01.02 计算机从 Nuance 的沉浮看科大讯飞的核 心竞争力 2019.12.29 行 业 专 题 研 究 行 业 专 题 研 究 股 票 研 究 股 票 研 究 证 券 研

5、 究 报 告 证 券 研 究 报 告 计算机计算机 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 2 of 17 目目 录录 1. 初创公司独角兽，产品围绕企业云 . 3 2. 超融合领导者之一，未来市场广阔 . 6 2.1. 超融合领导者之一，全面承载各类应用 . 6 2.2. 基于 HCI 走向企业多云，客户粘性高 . 11 2.3. 销售覆盖全球，大公司渗透率高 . 14 3. 投资建议 . 15 4. 风险提示 . 15 股票报告网整理 qRoRqQrNrMoQtRmNqPwPoR7NaObRnPnNpNrRlOpPpNjMpNnM6MrRzRxNmQpRwMnOnO 行业专题研究行业专题

6、研究 3 of 17 1. 初创公司独角兽，产品围绕企业云初创公司独角兽，产品围绕企业云 传统架构越来越不适应传统架构越来越不适应快速业务快速变化催生超融合。快速业务快速变化催生超融合。随着云计算、互 联网以及大数据等新兴技术快速普及，越来越多的业务开始互联网化， 而传统数据中心已无法应对互联网业务带来的快速变化。传统虚拟化数 据中心解决了服务器资源利用率和高可用的问题，但采用计算与存储分 离的三层架构也带来了更多新的问题，主要体现在性能、可靠性、扩展 性、管理运维、成本等方面。当一种架构不能很好地满足业务需求时， 必将驱动新的技术和架构的出现， 这种架构就是超融合 （简称 “HCI” ） ，

7、 超融合采用一种创新的分布式架构，在很大程度上解决了传统架构面临 的问题。 Nutanix 是超是超融合鼻祖。融合鼻祖。Nutanix 最早在全球的超融合市场上声誉鹊起， 以超融合作为一个理想的切入点， 在云基础架构领域赚得 “第一桶金” ， 并且被奉为超融合的鼻祖。 公司技术源自巨头的先进理念。公司技术源自巨头的先进理念。公司成立于 2009 年，总部设立在美国 加州硅谷， 依托来自Google/Facebook的领先新一代数据中心基础架构， 并整合Google/Facebook/VMware/Oracle等管理团队的丰富经验， Nutanix 公司的愿景就是让企业的 IT 基础架构资源隐形

8、， 使企业能专注业务本身 的 IT 应用及服务。 在 2011 年 11 月发布了第一款计算存储融合的虚拟化 基础架构产品，并被行业内很多知名公司和第三方评价公司评为极具创 新性颠覆性的企业。 IPO 前风投非常看好。前风投非常看好。从成立之初，公司凭借着先进的数据中心架构理 念和优秀技术团队，备受风投青睐，几乎以每年一轮融资的节奏，快速 成长为一只估值超 20 亿美金的独角兽， 五年间融资总额超过 3 亿美金， 其发展速度超过所有 IT 基础软件厂商。 图图 1：发展初期融资极快发展初期融资极快 数据来源：爱分析 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 4 of 17 公司创始团队皆为技术

9、大咖。公司创始团队皆为技术大咖。公司几位创始人均为技术出身，且是行业 内的专家。联合创始人、董事会主席兼首席执行官 Dheeraj Pandey 曾历 任 Oracle Database/Exadata 存储引擎团队开发的负责人，Aster Data Systems 工程技术副总裁。此外，联合创始人兼前任首席技术官 Mohit Aron， 曾经在 Aster Data 担任过首席架构师， 还为谷歌设计过 Google File System。 联合创始人、 前首席产品官 Ajeet Singh 也在 Aster Data 工作过， 曾帮助甲骨文开发了云计算战略。核心创始团队在新一代数据中心架构

10、 积累的深厚经验使得公司成立之初便很快走向正轨。 图图 2：创始人为技术出身：创始人为技术出身 数据来源：Linkedin 公司商业模式转型，一定程度拖累收入增速。公司商业模式转型，一定程度拖累收入增速。但近两年 Nutanix 在经历 转型的阵痛期，从一体机到纯软件交付，从 license 到订阅制，在刨除硬 件、收入转向订阅过程中，收入增速不免受到一定程度的影响。 图图 3：总收入增速受转型影响（百万美元）总收入增速受转型影响（百万美元） 数据来源：wind，国泰君安证券研究 订阅收入增长极快。订阅收入增长极快。目前订阅收入增长很快，近一年来保持几乎同比翻 倍增长。 从最近的FY2020Q

11、1来看， 单季度的订阅收入达到2.18亿美元， 增速为 72%。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 5 of 17 图图 4：订阅收入高速增长（百万美元）订阅收入高速增长（百万美元） 数据来源：wind，国泰君安证券研究 转型同时， 毛利率不断提升。转型同时， 毛利率不断提升。 同时， 毛利率不断提升， 从 FY2017 的 50% 多的毛利率一直上升到 FY2020Q1 毛利率 77%。 图图 5：毛利率不断提升毛利率不断提升 数据来源：wind，国泰君安证券研究 公司产品线近年来极速扩张。公司产品线近年来极速扩张。继续公司目前产品为 Core、Essentials、 Enterpr

12、ise 三大系列产品，其中，Core 是超融合基础设施，包含了服务 器虚拟化、存储、网络层虚拟化等；Essentials 是基于 Core 的一系列安 全、自动化、数据管理等组件；Enterprise 更多是专注多云、混合云的产 品。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 6 of 17 图图 6：公司目前共有公司目前共有 3 个系列产品个系列产品 数据来源：Nutanix 2. 超融合领导者之一，未来市场广阔超融合领导者之一，未来市场广阔 2.1. 超融合领导者之一，全面承载各类应用超融合领导者之一，全面承载各类应用 超融合架构优势明显。超融合架构优势明显。超融合对比原先的传统三层数据中

13、心架构，优点 明显。以 Nutanix 产品为例，根据 IDC 调查，客户使用公司产品可以缩 减 70%左右的部署时间，并且能够轻松将公司产品接入现有计算和存储 环境。 图图 7：架构先进：架构先进 数据来源：白皮书 超融合运行效率高。超融合运行效率高。超融合架构对比传统三层架构有升级维护无需离线， 无单点故障，内置本地备份、同城和异地容灾能力的优势，以 Nutanix 为例子，根据 IDC 调查，客户应用运行在公司设备平台上，可以有效减 小突发停运带来的影响，从而提升业务的连续性：停工频率缩减 97%， 平均恢复时间缩减 43%等。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 7 of 17

14、图图 8：运行效率提升明显：运行效率提升明显 数据来源：IDC 超融合有效减少企业的超融合有效减少企业的 TCO。 超融合架构的读写本地化和分布式存储对 比传统架构可以带来更高的读写能力 IOPS 和更低的延迟。此外，超融 合对比传统架构的优势还在于采购和管理成本更低。硬件成本更低的主 要原因在于客户可以在存储和网络硬件上节省成本，除此之外，客户还 可以节省电费、 虚拟化软件授权费等等。 以 Nutanix 产品为例， 根据 IDC 对公司客户的调查发现，平均每客可以在 5 年时间里节省 195 万美元。 具体减少成本结构如下图。 图图 9：全方位减少全方位减少 TCO 数据来源：IDC 超融

15、合占比不断提升。超融合占比不断提升。超融合架构对于传统架构的种种优势也推动市场 对其需求在过去几年里节节樊升。根据 IDC 统计，超融合市场占融合市 场的比重从 2015 年的不到 10%，迅速扩展到 2017 年的近三分之一。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 8 of 17 图图 10：超融合占比不断提升超融合占比不断提升 数据来源：IDC 市场规模快速扩张。市场规模快速扩张。 超融合系统的全球市场规模也从 2015 年的 10.54 亿 美元上升到 2018 年的 63.28 亿美元，18 年增速仍保持 73%左右的高速 增长。 图图 11：超融合市场规模增速很快超融合市场规模增

16、速很快 数据来源：IDC，国泰君安证券研究 Nutanix 为超融合的领导者之一。为超融合的领导者之一。 公司是目前超融合系统市场的领导者， 根据 Gartner 发布的 2019 年超融合系统魔力象限，Nutanix 和 VMware 并驾齐驱。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 9 of 17 图图 12：Nutanix 为超融合领导者为超融合领导者 数据来源：Gartner Nutanix 的分布式存储效率很高。的分布式存储效率很高。 超融合架构中最重要的是分布式存储， 公司超融合产品 Acropolis 集成的分布式存储系统 NDFS 为自主研发， 技术特点为以本地落盘为主要写

17、入原则。此原则是为了尽量提高虚机访 问存储数据的速度，使本地虚机不需要跨节点访问存储数据。这也是与 其他分布式存储系统最大的不同。Acropolis 集成的虚拟化软件 AHV 是 基于开源软件 Linux KVM 开发的，但又不仅仅限制于 AHV，还包括支 持其他竞争对手的虚拟化软件如 VMware ESXi，Hyper-V 等等。 图图 13：与与 VMware 对比架构各有优势对比架构各有优势 数据来源：Nutanix 与与 VMware 对比各有优势。对比各有优势。 Nutanix 的 Acropolis 是在 Hypervisor 之上运 行着客户虚拟机，并且每个节点有一台控制器虚机

18、Controller VM，而 VMware 的典型产品代表 VxRail，分布式存储系统 vSAN 作为 vSphere （Hypervisor） 内核模块被整合。 相较于 VMware 的解决方案， Acropolis 架构优点在于 1） 前文所提到的本地落盘策略， 确保虚机访问存储速度； 2）分布式存储和虚拟化互相解耦，若发生故障互不影响。公司目前在 超融合/企业云领域直面的竞争对手是 VMware。相比 Nutanix，老牌计 算虚拟化 VMware 体量更大，有着更强大的合作伙伴资源，技术上是更 Nutanix 的计 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 10 of 17 算虚拟

19、化 AHV 是不收费的， 且在全球客户的采纳率接近 50%； 3） vSAN 由于嵌入在 vSphere 内核中，具有计算虚拟化的排他性。 目前在超融合市场市占率第二。目前在超融合市场市占率第二。根据 IDC 统计，从最新的 2019Q3 全球 超融合软件市场数据中，Nutanix 以 27.2%的市占率排名第二，同比略有 下滑，这一定程度上受订阅制转型导致收入确认减少的影响。 图图 14：目前超融合软件市占率第二目前超融合软件市占率第二 数据来源：IDC，国泰君安证券研究 承载的工作负载不断增多。承载的工作负载不断增多。Nutanix 的超融合承载的应用从 2015 年最早 的 VDI 开始

20、，到目前承载数据库、微软应用，生产应用，到 2018 年末 经过 SAP 4/HANA 认证，不断拓宽承载应用范围。 图图 15：全面承载各类工作负载全面承载各类工作负载 数据来源：IDC，国泰君安证券研究 图图 16：从从 VDI 到到 SAP Nutanix 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 11 of 17 Nutanix 超融合全面涵盖企业的各种应用场景。超融合全面涵盖企业的各种应用场景。 从应用场景来看， Nutanix 全面涵盖了大数据、办公协同、开发测试、ROBO 等丰富的场景，满足 企业信息化应用需求。 图图 17：涵盖企业的使用场景涵盖企业的使用场景 数据来源：Nut

21、anix 2.2. 基于基于 HCIHCI 走向企业多云，客户粘性高走向企业多云，客户粘性高 大公司对超融合复购意愿极强。大公司对超融合复购意愿极强。超融合 HCI 粘性极大，极易扩展，客户 用多少买多少，从近两年的数据来看，全球 2000 强的复购乘数从 6.6x 上升到 10.2x，前 25 大客户更是从 7.0 x 上升到 2018 年的 20.3x。 图图 18 客户的粘性极大客户的粘性极大 数据来源：Nutanix 销售实行销售实行 upsell 和和 cross-sell 并举。并举。Nutanix 近两年来，在基于 HCI 产品 已经建立起渠道、客户之上，将重心逐步往 Essen

22、tials 和 Enterprise 产品 线牵引，实行 upsell 和 cross-sell 并举，用新的应用场景和新的产品功能 获取新客户，不断增加客单价和客户粘性。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 12 of 17 图图 19 销售策略销售策略 X-sell 和和 upsell 并举并举 数据来源：Nutanix 表表 1:聚焦聚焦和和 essentials 产品产品 数据来源：Nutanix，国泰君安证券研究 高研发投入保证产品线的进一步扩展。高研发投入保证产品线的进一步扩展。Essentials 和 Enterprise 的系列产 品组合的快速扩展，依靠高比例的研发投入作

23、为保障，FY2019 研发占 比达到 41%。 大类大类 产品名产品名 产品功能产品功能 essentials Calm 应用编排 Flow 应用安全 Files 文件存储 Prism Pro 大规模管理 Karbon K8S 容器编排 Era 数据库管理 Buckets 对象存储 Volumes 块存储 Xi cloud services Xi 云服务 Xi Leap 容灾 Xi IoT 边缘计算 Frame 桌面云 Beam 多云成本优化 Epoch 多云应用监测 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 13 of 17 图图 20 高投入保证高研发产出高投入保证高研发产出 数据来源：w

24、ind，国泰君安证券研究 Essentials 和和 Enterprise 客户采购比例逐渐提高。客户采购比例逐渐提高。销售情况逐步向好。 目前单季度已经有 28%的客户采购了除了超融合之外的产品。 图图 21 Essentials 和和 Enterprise 采购比例逐渐提高采购比例逐渐提高 数据来源：wind，国泰君安证券研究 与各大公有云巨头达成合作。与各大公有云巨头达成合作。Nutanix 已于全球的前几大公有云厂商在 做混合云的对接，基于 GCP 的容灾 Xi Leap 服务，基于 AWS 的裸金属 推出了 Nutanix Clusters on AWS，未来也将推出基于 Azure

25、 的裸金属的 Nutanix Clusters。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 14 of 17 图图 22 Nutanix 与与 GCP 的容灾的容灾 数据来源：Nutanix 图图 23 Nutanix Clusters 采用采用 AWS 裸金属裸金属 数据来源：Nutanix 2.3. 销售覆盖全球，大公司渗透率高销售覆盖全球，大公司渗透率高 销售费用投入极大。销售费用投入极大。在销售层面，从 2013 年的基本覆盖美国到目前的 销售网络涵盖全球，销售费用目前投入还是很大。 图图 24 销售费用占比很大销售费用占比很大(销售费用单位：百万美元销售费用单位：百万美元) 数据来源

26、：Nutanix，国泰君安证券研究 全面适应各品牌服务器。全面适应各品牌服务器。此外，这两年来，Nutanix 软件化的过程中， 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 15 of 17 先的服务器品牌厂商达成认证合作，如：Dell、HPE、联想等，适应更 多客户硬件的偏好与需求。 图图 25 适配越来越多的品牌硬件适配越来越多的品牌硬件 数据来源：Nutanix 大客户的渗透率极高。大客户的渗透率极高。 目前 Nutanix 有超过 14000 家客户， 其中接近 1000 家客户累计购买产品金额超过 100 万美元，在财富 500 强公司的渗透率 世界 2000 强公司的渗透率超过 40

27、%。 图图 26 大客户渗透率极高大客户渗透率极高 数据来源：Nutanix 3. 投资建议投资建议 超融合和混合云未来市场前景广阔。对标海外，随着国内企业数字化转 型不断推进， 传统三层数据中心架构越来越难支撑企业对于 IT 资源敏捷 性、 易用性的需求。 客户对于超融合、 混合云等的接受度不断提升， A 股 超融合领域有望迎来快速发展，推荐对应 A 股标的：深信服、紫光股份 等。 表表 2: 推荐标的盈利预测推荐标的盈利预测 股票名称 股价 （20200117） EPS（元/股） PE（倍） 评级 2018A 2019Es 2020E 2018A 2019E 2020E 深信服 132.0

28、1 1.50 1.55 2.3 88 85 57 增持 紫光股份 34.47 0.83 1.05 1.34 42 33 26 增持 数据来源：wind，国泰君安证券研究 4. 风险提示风险提示 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 16 of 17 超融合行业竞争加剧。随着海外巨头在国内市场渗透率不断提升，行业 存在竞争加剧，毛利率下滑的风险。 经济周期影响。由于超融合下游客户行业分布广泛，所以经济增速下滑 会对行业增速造成负面影响。 股票报告网整理 行业专题研究行业专题研究 17 of 17 本公司具有中国证监会核准本公司具有中国证监会核准的证券投资的证券投资咨询咨询业务资格业务资格 分

29、析师声明分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析 逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或 影响，特此声明。 免责声明免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司 的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及 推测仅

30、反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应 作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信 息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修 改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见 均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投 资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何

31、内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决 策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况 下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提 供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的 公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。 在决定投资前，如有需要，

32、投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进 行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、 删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的 投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的 投资建议， 本公司、 本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损

33、失承担任何责任。 评级说明评级说明 评级评级 说明说明 1.1.投资建议的比较标准投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的 12 个月内的市场表现 为比较标准，报告发布日后的 12 个月 内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅 相对同期的沪深 300 指数涨跌幅为基 准。 股票投资评级股票投资评级 增持 相对沪深 300 指数涨幅 15%以上 谨慎增持 相对沪深 300 指数涨幅介于 5%15%之间 中性 相对沪深 300 指数涨幅介于-5%5% 减持 相对沪深 300 指数下跌 5%以上 2.2.投资建议的评级标准投资建议的评级标准 报告发布日后的 12 个月内的公司

34、股价 （或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪 深 300 指数的涨跌幅。 行业投资评级行业投资评级 增持 明显强于沪深 300 指数 中性 基本与沪深 300 指数持平 减持 明显弱于沪深 300 指数 国泰君安证券研究国泰君安证券研究所所 上海上海 深圳深圳 北京北京 地址 上海市静安区新闸路 669 号博华广场 20 层 深圳市福田区益田路 6009 号新世界 商务中心 34 层 北京市西城区金融大街甲 9 号 金融 街中心南楼 18 层 邮编 200041 518026 100032 电话 （021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail： 股票报告网整理