1、证券研究报告 分析师： 朱玥（S01） 陶宇鸥（S01） 报告发布日期：2020年4月3日 这一次，重新定义光伏 特斯拉光伏深度系列之二 2 报告核心观点 消除市场的片面普遍认知与偏见，我们通过对特斯拉新品Solar Roof V3的成本详细拆分和售价测算得出结论：在美国售 价为28元/W的Solar Roof V3并不贵，且在中国市场定价有望降至21元/W，具备价格竞争力，未来成本下降潜力巨大。 Solar Roof V3在美国相比同类产品，价格较低，且美观度更高，生命周期内净收益为正，具备放量大前提 Solar Roof V3对有更换/新建屋顶的

2、用户，已经具备财务投资价值，不考虑储能，投资回收期9-12年，考虑储能投资回 收期14-16年，而产品全生命周期为25年。 Solar Roof V3美国售价28元/W，高于中国传统屋顶电站价格近4倍，系美国市场非技术成本较高所致。预计在中国市 场销售价格可下降30%，至21元/W，且随着产业链配套和规模化生产，成本有进一步下降空间。 这一次重新定义光伏， Solar Roof V3是特斯拉推出的革命性产品，在户用产品两大核心因素：性价比、外观，均有显著 竞争力。 Solar Roof V3在美国市场全生命周期内实现扭亏为盈，即是放量大前提，且在中国也具备经济性，未来成本仍 然有较大下降空间。

3、性价比、外观叠加品牌效应，我们认为Solar Roof V3在美国和中国市场都有成为爆款产品的潜质。 投资建议：特斯拉Solar Roof V3超预期降价，有望加速市场拓展，提升公司光伏业务规模，三大投资主线： （1）特斯拉光伏供应链：已知供应商：正泰电器（逆变器）、亚玛顿（玻璃）、南玻A（玻璃），及潜在供应商。 （2）布局BIPV市场的企业：BIPV为蓝海市场，市场空间较大，推荐布局BIPV的企业：隆基股份、东方日升等 （3）光伏制造龙头企业出货量提升：BIPV产品结构与传统组件相似，拉动产业链出货需求，推荐龙头制造企业：通威 股份、隆基股份、中环股份、阳光电源、东方日升等 oPrOoOmQ

4、tOtNnPmNtMwPnO9PcM7NpNoOmOpPkPrRqMkPmMtMaQoOyRuOnRyQMYmRzR 3 目录 Content 01 V3较V2售价下降40%，全生命周期内净收益扭亏为盈，有望成为爆款产品 Solar Roof V3简介：V3有望成为爆款产品 02 Solar Roof V3与美国市场同类产品相比，售价处于合理区间，甚至略低于竞争对手 问题1：Solar Roof V3 与美国同类产品相比，贵吗？ 03 Solar Roof V3与“屋顶+组件”模式相比，对于需新建屋顶的业主更有投资价值 问题2： Solar Roof V3 与美国“屋顶+组件”相比，贵吗？ 0

5、4 Solar Roof V3在中国售价有望降至21元/W，对于需新建屋顶的业主投资回收期12年 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ 05 Solar Roof V3结构与传统组件无异，原材料供应成熟且充分，未来有较大下降空间 问题4：Solar Roof V3还有成本下降空间吗？ 06 投资建议&风险提示 4 Solar Roof V3有望成为爆款产品 2019年10月特斯拉发布Solar Roof V3，新产品售价下降40%，Musk计划重振光伏业务，并开拓中国和欧洲市场： Solar Roof V3相较于V2在单位面积、设计、效率和价格上有很大程度的优化 Solar

6、Roof V3的用户能够实现光伏屋顶25年生命周期的净盈利，而V2净盈利为负，是成为爆款产品的关键点 Solar Roof V3售价28元/W，价格虽高但包含了一站式服务，及全配套的系列产品 5 图1、2019年10月特斯拉发布第三版太阳能屋顶Solar Roof V3，有望成为爆款产品 资料来源：Tesla官网、兴业证券经济与金融研究院整理 简介：Solar Roof V3发布，价格28元/W 2019年10月，Solar Roof V3推出，或成为特斯拉光伏业务的拐点 2019年10月，特斯拉推出第三版太阳能屋顶(Solar Roof V3)，第三代产品有潜力成为市场爆款，特斯拉光伏业务拐

7、点 Solar Roof V3产品迭代体现在系统价格下降、安装速度提高，其中，价格相较上一代产品下滑40%是最大亮点。 因此，特斯拉创始人Musk19年Q3宣布重振太阳能业务，设定目标尽快达成每周安装1000个屋顶。而2019年公司装机 量仅为173MW，若按10kW一户计算，2019年仅安装1.7万个屋顶。若完成目标则公司安装量增长2倍以上。 6 简介： V3比V2价格下降40%，经济性更佳 Solar Roof V3相对以前版本的变化：设计优化，全方位提升 单个“瓦片”面积变大：从Tesla发布会来看，2016年发布时，特斯拉1片的仅容纳1-2片电池，。而Solar Roof V3采用 1

8、5英寸*48英寸，表面积提升5倍。 “瓦片” 电池数量增加：V3产品预计电池个数为16个，而此前版本仅为2个，单位产品容纳电池个数增加。 “瓦片”转换效率提升：报道显示，V3产品转换效率可达到12.5%，如果考虑重合部分则效率可达14.6%，较之前版 本效率不足10%有显著提升。 “瓦片”售价下降40%：V3产品单瓦售价仅为4.1美元（含安装费等），相较于之前版本，价格下降40%。 V1-V2代产品V1-V2代产品V3代产品V3代产品相较以前版本V3产品变化值相较以前版本V3产品变化值 宽（英寸）1448243% 高（英寸）8.651573% 产品面积（平方英寸）121.1720495% 电池

9、个数216700% 转换效率10% 效率为12.45%，考虑重合部分则效率 为14.61% 2%-4.6% 价格（含安装费，美元/W）6.84.1-40% 官网产品样式 图2、Solar Roof V3与前两代产品数据对比，设计优化，全方位提升 资料来源：Tesla官网、兴业证券经济与金融研究院整理 7 简介： V3比V2价格下降40%，经济性更佳 Solar Roof V3经济性对比：V3能够收回投资成本，是关键的转折点 由于V3销售价格大幅下降，V3比V2更具经济性。以9.45KW系统为例，且根据建议搭配一个储能Powerall，则Solar Roof V2在系统生命周期(30年内）净收益

10、为-4212美元，而V3可在全生命周期（25年内）收回全部投资成本，并产生 7609美元的正收益。因此V3相比V2经济性更佳，实现系统净收益扭亏为盈，经济性提升将成为V3放量的关键转折点。 表1、Solar Roof V3经济性更佳，实现全生命周期内净收益扭亏为盈 资料来源：Tesla官网，兴业证券经济与金融研究院测算 参数参数单位单位Solar Roof V2Solar Roof V2Solar Roof V3Solar Roof V3 系统情况 装机量KW9.459.45 Powerall个11 年发电量kWh78527852 价格 Solar Roof美元6463438266 Power

11、all美元76007600 安装费美元106308500 购买价格美元8286454366 ITC美元15727 10581 发电价值美元6546651394 净收益净收益美元美元- -42124212（3030年）年）76097609（2525年）年） 8 图3、常规屋顶太阳能 资料来源：PvPlus网站，兴业证券经济与金融研究院整理 简介： Solar Roof 属于BIPV，不同于传统屋顶电站 图4、特斯拉Solar Roof 资料来源：Tesla官网，兴业证券经济与金融研究院整理 Solar Roof 是屋顶+光伏的融和，而非单纯的传统光伏产品： 屋顶+光伏的融和：Solar Roof

12、是BIPV（光伏建筑一体化）的一种，将屋顶与光伏融和而非结合。与传统屋顶上铺设光伏不同，Solar Roof兼具屋顶和发电功能，可以将其看作为一种建筑材料。 更加美观实用：Solar Roof 将光伏发电装置嵌置与屋顶瓦片中，外观与普通屋瓦无异，且特斯拉还专门设计了定制配件、通风口和天 窗，最大程度保障屋顶颜色一致性与造型美观度。 为了方便区分，我们将传统模式称为“屋顶电站”（如左图），将BIPV称为“光伏屋顶”（如右图） 9 简介： Solar Roof V3提供一站式的服务 Solar Roof V3售价虽高但包含了一站式服务，及全配套的系列产品 Solar Roof V3在官网售价4美元

13、/W，折合人民币28元/W，相比较与中国户用成本5-6元/W高出近4倍。 但事实上，Solar Roof 具备屋顶的功能，其中提供的产品和服务也更多。价格中包含安装、设计等费用。特斯拉主要提供的产品包括： （1）防潮层（Underlayment）；（2）光伏屋顶-Solar Roof V3；（3）金属边框（Metal Framing）；（4）组装配件（Mounting Bricks）； （5）电力系统（The Electrical System） 1 防潮层 与传统屋顶相同，屋 顶铺设一层防水衬底。 特斯拉使用Firestone的 CLAD-GARD SA-FR 2 金属边框 金属边框沿附着于

14、屋 顶顶部和屋顶边缘 用于保护、排水 3 Solar Roof V3 特斯拉新一代产品， Solar Roof V3 高强度、耐腐蚀、防 风防水，即是屋顶也 可发电 4 组装配件 在屋顶表面和Solar Roof产品背面的连接 及固定装置 便于安装，且能够排 水 5 电力系统 电力装置，包括电线、 逆变器、连接器等 价格中不含PowerWall (储能)，须额外付费 10 图5、Solar Roof V3 官网仅提供一种样式 资料来源：Tesla 官网、兴业证券经济与金融研究院整理 简介：Solar Roof V3产品标准化，外观一致性好 图6、Solar Roof非发电版本分布于非光照面，保

15、持屋顶统一 性 资料来源：Twitter、兴业证券经济与金融研究院整理 Solar Roof V3 样式主推单一样式：此前官网样提供4种样式产品，但大概率因为发电效率和安装效率的考量，目前只 提供纹理版。近2年公司专利申请集中于平面样式（光滑、纹理等），预计是因为便于标准化安装和标准化设计。 Solar Roof V3 包含两个版本：可发电版本和非发电版本，两种瓦片外观相同，客户可以根据用电量决定可发电瓦片 的数量和占比，非发电版多分布于非光照面，以保证屋顶外观一致性。根据我们测算，发电版采用光伏玻璃，增加透 光度，提升发电量，而非发电版仅使用普通玻璃，两者单位面积售价相差3.5倍。 Sola

16、r Roof V3 Solar Roof V3 非发电版非发电版 发电版发电版 11 问题1：Solar Roof V3 与美国同类产品相比，贵吗？ Solar Roof V3 与 同类产品相比并不贵，尤其是V3较V2版本价格下降40%后，产品售价竞争力十足 Solar Roof V3 是同类产品中最美观的一款，外观一致性好，且屋顶仿真度更高 Solar Roof V3 投资回收预计在9-12年，相比25年的生命周期，具备投资价值 12 问题1：Solar Roof V3 与美国同类产品相比，贵吗？ Solar Roof V3在美国与专业的光伏屋顶价格相比并不贵 Solar Roof 在美国竞

17、争对手主要有三家：（1）Certain Teed，以前是屋顶制造商，目前提供太阳能安装，提供一体化建设，但是美观 度远不如特斯拉；（2）Dow Powerhouse，首家光伏屋顶制造商，2018年5月RGS能源购买其Powerhouse 3.0瓦片的独家版权；（3） Suntegra，公司位于纽约，是光伏屋顶的新晋者，与特斯拉几乎同时宣布屋顶产品； Solar Roof V3价格并不高：综合来看，三家竞争对手单瓦造价处于3.8-6.7美元之间（人民币26.3-46.5万元）。Solar Roof V3较V2价格 下降后，已经处于价格合理区间，甚至价格低于竞争对手，竞争力十足。 同类产品比较同类

18、产品比较单平方英尺售价（美元单平方英尺售价（美元/ft2/ft2）单单WW售价（美元售价（美元/W/W） Certained Apollo II Tile17.4-18.26.38-6.69 Dow PowerHouse11.0-11.84.15-4.15 SunTegra Tile16.8-17.76.16-6.51 Tesla Solar Roof V2Tesla Solar Roof V222.022.0- -26.026.07.857.85- -9.009.00 Tesla Solar Roof V3Tesla Solar Roof V315.215.2- -18.318.34.574

19、.57- -5.095.09 表2、Solar Roof V3处于合理价格区间，价格甚至低于竞争对手 资料来源：Tesla官网、兴业证券经济与金融研究院测算 13 问题1：Solar Roof V3 与美国同类产品相比，贵吗？ 同等价格下特斯拉光伏屋顶更加美观 外观一致性更好：特斯拉将光伏电池融合在Solar Roof 中，发电版和非发电版能够完全铺满整个屋顶。而其他厂商产 品虽然比传统屋顶+组件美观，但不同材料间隙明显。Solar Roof的外观一致性好于市场所有产品。 外观更像真屋顶：特斯拉在产品中添加滤光涂层，涂层使得产品仅在垂直角度能看到电池，自地面看向屋顶时， Solar Roof呈

20、现统一色泽。虽然会减少发电效率，但是美观度及屋顶仿真度更高。 其他品牌光伏屋顶 特斯拉光伏屋顶特斯拉光伏屋顶 从街道看 光伏电池隐形 从空中看 光伏电池吸收光照 Power From Above Beauty From Below 图7、特斯拉光伏屋顶一致性更好 图8、特斯拉光伏屋顶有滤光层，增加产品仿真度 资料来源：Tesla官网、兴业证券经济与金融研究院整理 资料来源：Tesla官网、兴业证券经济与金融研究院整理 Solar Roof V3不考虑储能投资回收期9-12年，考虑储能投资回收期14-16年，具备投资价值 测算使用1000-5000平方英尺的屋顶面积及合适的装机规模，同时配套以P

21、owerall储能电池，考虑到美国太阳能投资税 收减免（ITC）26%，在25年生命周期内，整套系统的净现值均大于0，投资回收期仅14-16年，具备投资价值。若不考 虑Powerwall，则投资回收期为9-12年。 问题1：Solar Roof V3 与美国同类产品相比，贵吗？ 表3、Solar Roof发电收益测算，预计14-16年收回投资成本，若不考虑储能，则投资回收期为9-12年 资料来源：Tesla官网，兴业证券经济与金融研究院测算 类型类型参数参数单位单位微型微型小型小型中型中型大型大型超大型超大型 初始参数初始参数 屋顶面积平方英尺040005000 装机规模

22、KW68101215 月电费美元2365 系统售价系统售价 Solarglass Roof价格（含安装费）美元2423836583486556066675476 Powerwall数量个12223 Powerwall价格（含配套硬件）美元7600410020600 Powerwall安装费及许可费美元010001000 系统总价美元32838576697076 ITC（26%）美元8537.8813437.5816576.319699.1625239.76 实际支付金额美元24300.1238245.424

23、7178.756066.8471836.24 发电量及电费发电量及电费 年发电量kWh9202849523096 平均电价美元/kWh0.190.190.190.190.19 年节约电费美元1748 2348 2931 3514 4388 总节约电费（25年，2%折现率）美元34134 45849 57226 68606 85674 经济性测算经济性测算 净现值净现值美元美元9834 9834 7603 7603 10047 10047 12540 12540 13837 13837 投资回收期投资回收期- -含含PowerwallPowerwall年年13.9 13.9

24、 16.3 16.3 16.1 16.1 16.0 16.0 16.4 16.4 投资回收期投资回收期- -不考虑不考虑PowerwallPowerwall年年9.0 9.0 9.9 9.9 10.9 10.9 11.7 11.7 11.4 11.4 15 问题2： Solar Roof V3 与美国“屋顶+组件”相比，贵吗？ Solar Roof V3 与“屋顶+组件”模式的售价相比，持平甚至更低，具备经济性 Solar Roof V3 仅对于需新建屋顶且考虑太阳能发电的客户有经济性 16 问题2：Solar Roof V3 与美国“屋顶+组件”相比，贵吗？ 相比“屋顶+组件”，Solar

25、Roof V3更便宜 根据官网显示价格，以小型屋顶安装10kW的项目为例， 约为2000平方英尺： 方案一：Solar Roof V3。 初始售价4.25万美元（含安装 费），考虑ITC（税收抵免，美国的光伏支持政策），售 价降至3.4万美元，折合人民币23.7万，单位价格23.7元 /W，或1261元/平方米。 方案二：屋顶+组件。售价为3.5-4.4万美元，折合人民币 24.1-30.6万元。其中，屋顶材料1.5-2.4万美元，折合542- 885元/平方米。光伏电池组件2万美元，折合人民币13.7 元/W。 从综合售价来看，如果考虑屋顶成本，Solar Roof V3完全 有能力对标“屋

26、顶+组件”业务模式，初始售价上已经有显 著优势。 图9、光伏屋顶比“屋顶+组件”性价比更高 资料来源：Tesla官网，兴业证券经济与金融研究院整理 17 问题2：Solar Roof V3 与美国“屋顶+组件”相比，贵吗？ 讨论Solar Roof V3 需要区分两种需求：需新建屋顶，无需新建屋顶 Solar Roof V3 是屋顶+组件的集成，对于已有屋顶的用户，如需安装Solar Roof V3 需要将屋顶拆除后安装 对于业主来说，是否新建屋顶决定了其对Solar Roof V3 的功能需求，进而决定了对Solar Roof V3 的价值测算 我们将需求区分为两种情形：需新建屋顶，无需新建

27、屋顶，两种模式下的Solar Roof V3净成本有所不同。对于需新建屋顶的业主来说， Solar Roof V3 净成本为其售价与屋顶成本之差，而对于无需新建屋顶的业主， Solar Roof V3 净成本等于其售价。 需要新建屋顶的业主，无屋顶 1. 1.安装安装Solar Roof V3Solar Roof V3 屋顶价值屋顶价值 即使不安装Soalr Roof V3 也需要额外出资金安装 发电价值发电价值 则情形一：则情形一： Solar Roof V3 Solar Roof V3 净成本净成本= Solar Roof= Solar Roof V3V3售价售价 - - 屋顶建设成本屋顶

28、建设成本 无需新建屋顶的业主，已有屋顶 2. 2.安装安装Solar Roof V3Solar Roof V3 1. 1.拆除旧屋顶拆除旧屋顶 屋顶价值屋顶价值 已有屋顶功能，若不安装 Solar Roof V3 ，无需重建屋 顶 发电价值发电价值 则情形二：则情形二： Solar Roof V3 Solar Roof V3 净成本净成本 = Solar Roof= Solar Roof V3V3售价售价 情形一：需新建屋顶情形一：需新建屋顶情形二：无需新建屋顶情形二：无需新建屋顶 18 图10、对于需新建屋顶的业主， Solar Roof V3具备性价比 资料来源：Synergy Files

29、，兴业证券经济与金融研究院整理 问题2：Solar Roof V3 与美国“屋顶+组件”相比，贵吗？ 图11、对于无需新建屋顶的业主， 在屋顶增加屋顶电站更划 算 资料来源：Synergy Files，兴业证券经济与金融研究院整理 Solar Roof V3 仅在新建屋顶上具备性价比 条件假设：屋顶面积2000ft ，光伏装机量8.5kW 情形一：若需要更换/新建屋顶，则Solar Roof V3 与屋顶电站+沥青屋顶价格相近，但远低于屋顶电站+其他材质屋顶，更具有性价比。 情形二：若无需更换/新建屋顶，则Solar Roof V3比普通屋顶电站费用高52%，因客户对屋顶支出是不必要的，因此不

30、具有经济性。 36150 38083 51570 54310 57510 0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 沥青屋顶+组件 特斯拉Solar Roof 金属屋顶+组件瓦片屋顶+组件石板屋顶+组件 总费用（美元） 24990 38083 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000 35,000 40,000 屋顶电站（仅考虑组件）特斯拉Solar Roof 总费用（美元） 19 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ 2019年11月，特斯拉宣布，光伏屋顶业务很快进军欧洲

31、和中国市场。并且2020年3月，特斯拉招聘就职于上海临港的项目开发经理及业务拓 展经理，特斯拉布局中国的序幕就此拉开： Solar Roof V3产品在美国售价28元/W，价格高系美国市场非技术成本较高所致 Solar Roof V3产品在中国售价有望降至20.8元/W，与“屋顶+组件”传统模式成本相当，具备经济性 Solar Roof V3产品售价高主要体现在人工生产成本、安装成本、厂房折旧等方面，有较大下降空间，若落户上海则降本空间更大 20 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ 研究方法：考虑特斯拉在中国经济性，我们首先拆分美国市场的系统构成，再根据中国实际情况对关键变

32、量进行假设 美国系统售价高因美国市场非技术成本所致，因此通过传统模式，拆分Solar Roof V3的特有成本； 我们再降Solar Roof V3特有成本平移到中国市场（安装费用考虑了两国的差异），结合中国市场的通用成本，推算出 中国市场Solar Roof V3的售价。 已知已知 测算测算 假设 美国市场 屋顶屋顶+ +组件模式组件模式 4.44.4美元美元/W/W 【美国市场通用成本美国市场通用成本】 逆变器、电力设备、供 应成本、建设费用、许 可费、销售税、运营费 用、净利润 Solar Roof V3Solar Roof V3： 4.34.3美元美元/W/W 【特斯拉特有成本特斯拉特

33、有成本】 产品构成 销售费用 安装费用 逆变器、电力设备、供 应成本、建设费用、许 可费、销售税、运营费 用、净利润 中国市场 Solar Roof V3Solar Roof V3： 20.820.8元元/W/W 【特斯拉特有成本特斯拉特有成本】 产品构成 销售费用 安装费用 【中国市场通用成本中国市场通用成本】 逆变器、电力设备、设 计费用、电力系统、供 应链成本、净利润 屋顶屋顶+ +组件模式：组件模式： 2020- -2525元元/W/W 相同点：逆变器、电力 设备、设计费用、电力 系统、供应链成本、净 利润 人工工资考虑两国差异 假设在通用成本上，特斯拉与传统模式相同假设在通用成本上，

34、特斯拉与传统模式相同 21 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ 测算步骤：思路是将特斯拉特有成本拆出后，平移至中国市场 已知Solar Roof V3 在美国的售价（4.3美元/W），假设Solar Roof V3在美国市场的通用成本（逆变器+电力设备+非技 术成本等）与屋顶+组件模式相同 测算出特斯拉的特有成本（产品构成、销售费用、安装费用） 在中国市场， 将特斯拉在美国的特有成本适当调节后平移至中国市场； 假设 Solar Roof V3 在中国市场通用成本与屋顶+组件模式 相同 在中国市场，将Solar Roof V3特有成本+非通用成本加总，测算Solar Roof

35、 V3在中国的售价 已知已知 测算测算 假设 美国市场 屋顶屋顶+ +组件模式组件模式 4.44.4美元美元/W/W 【美国市场通用成本美国市场通用成本】 逆变器、电力设备、供 应成本、建设费用、许 可费、销售税、运营费 用、净利润 Solar Roof V3Solar Roof V3： 4.34.3美元美元/W/W 【特斯拉特有成本特斯拉特有成本】 产品构成 销售费用 安装费用 逆变器、电力设备、供 应成本、建设费用、许 可费、销售税、运营费 用、净利润 中国市场 Solar Roof V3Solar Roof V3： 20.820.8元元/W/W 【特斯拉特有成本特斯拉特有成本】 产品构成

36、 销售费用 安装费用 【中国市场通用成本中国市场通用成本】 逆变器、电力设备、设 计费用、电力系统、供 应链成本、净利润 屋顶屋顶+ +组件模式：组件模式： 2020- -2525元元/W/W 相同点：逆变器、电力 设备、设计费用、电力 系统、供应链成本、净 利润 人工工资考虑两国差异 假设在通用成本上，特斯拉与传统模式相同假设在通用成本上，特斯拉与传统模式相同 22 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ 美国市场光伏电站价格普遍较高，是中国市场的2-3倍 美国屋顶电站中电站售价（即仅电站建设成本，不含屋顶成本）约为1.8-3.6美元/W，折合人民币16-25元/W，不同的

37、周差距较大，平均成本水平在2.9美元/W，折合人民币20元/W。 相比之下，中国屋顶电站系统成本仅为4-6元/W，美国市场成本是中国市场的4倍。通过分析，我们认为主要是两大影 响因素：居民电价高和非技术成本高 图12、美国屋顶电站成本处于16-25元/W 资料来源：IEA，兴业证券经济与金融研究院整理 图13、美国屋顶系统成本高于中国屋顶系统成本 资料来源：IEA，兴业证券经济与金融研究院整理 23 图13、美国居民平均电价为0.9元/kWh，中国平均电价仅为0.51元/kWh，美国居民电价是中国的1.8 倍 资料来源：Solarzoom、兴业证券经济与金融研究院整理 问题3：Solar Ro

38、of V3 在中国有经济性吗？ 影响因素1：高居民电价 不同于中国，美国电费工业用户不补贴居民用户，又因居民用电量少，居民电价普遍较高，平均电价为0.9元/kWh， 而中国居民电价平均水平仅为0.5元/kWh，即美国居民平均电价是中国平均水平的仅2倍。 美国居民电价高，建设电站的普遍意图为“自发自用”，因此即便美国系统成本比较高，也仍然具备经济性。美国户 用市场普遍收益率在10%-13%，最高可达22%，投资回收期约为7-8年。 24 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ 图14、屋顶电站的成本构成，非技术成本占比较高 资料来源：IRENA、兴业证券经济与金融研究院整理 影响

39、因素2：高非技术成本 美国产品价格高比较普遍主要系非技术成本，根据IRENA测算，屋顶电站中组件、逆变器等核心成本占比25%，而非 技术成本占比高达60%-65%。 美国非技术成本主要包括：许可费、销售税、人工成本、交易手续费等，其中许可费类似于中国市场的“路条” 25 表4、特斯拉光伏屋顶项目构成中，与传统屋顶电站相比差异主要体现在产品使用Solar Roof V3，且特斯拉没有销售费用 资料来源：特斯拉官网、兴业证券经济与金融研究院整理 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ Solar Roof V3 美国系统售价拆分及对比：光伏瓦2.2美元，销售费用为0，具备竞争力 我

40、们根据传统屋顶+组件模式的业务成本，尝试拆分特斯拉光伏屋顶成。其中，考虑可对比性，假设逆变器、电力设备、供应成本、 建设费用、许可费用、销售税、运营费用两者成本相同，进而推算 两者区别主要体现在三方面：（1）产品：特斯拉使用Solar Roof 替代组件和屋顶，其中Solar Roof预计产品单价（不含安装等费用） 实际价格为2.22元/W；（2）销售：特斯拉线上销售，而屋顶电站依赖上门推销，销售费用较高；（3）安装成本：虽然特斯拉目标是 8小时完成安装，安装成本与屋顶电站相似。但目前实际进度预计成本在1.8美元/W。 类型类型项目项目 典型屋顶电站项目构成典型屋顶电站项目构成 （美元/W）（

41、美元/W） 特斯拉光伏屋顶项目构成特斯拉光伏屋顶项目构成 （美元/W）（美元/W） 备注备注 组件：0.4 屋顶（含安装）：1.5 销售费用0.40特斯拉全部线上销售 安装成本0.240.26（实际预计1.8） 根据Musk目标测算，实 际案例中人工成本较高 逆变器0.150.15 电力设备、供应成本、建设费用0.740.74 许可费、销售税、运营费用0.540.54 净利润0.390.39 4.44.44.34.3系统售价合计（已知数据）系统售价合计（已知数据） 特有项目 （测算数据） 发电屋顶Solar Roof V3:2.22 Solar Roof 替代的是屋顶 +组件 通用项目 （假设

42、数据） 假设特斯拉成本与传统 成本相同 26 资料来源：Tesla官网、兴业证券经济与金融研究院整理 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ Solar Roof V3中国售价预测：当前产品在中国已经具备经济性 相比之下，中国虽然也有非技术成本，但是整体电站系统建设（不含屋顶）中非技术成本占比仅为20%-30%。 如果特斯拉进入中国市场，则相应的政策及市场环境变化，非技术成本也会相应缩减。我们仍假设逆变器、设计费、电力系统和供应 链成本与中国相同，仅产品、销售费用、安装成本不同，则特斯拉Solar Roof V3售价预计为20.8元/W，在中国市场与成熟的屋顶电站 售价相同，若

43、考虑屋顶成本，则已经具备经济性。但与美国市场相似，产品仅针对新建屋顶有经济性可言。 表5、特斯拉光伏屋顶在中国售价下降显著，与成熟屋顶电站相比，如考虑屋顶成本，则已经具备经济性 类型类型项目项目 中国典型户用项目构成中国典型户用项目构成 （元/W）（元/W） 特斯拉在中国的项目构成特斯拉在中国的项目构成 （元/W）（元/W） 备注备注 组件：2 屋顶：11-13 销售费用0.50特斯拉全部线上销售 安装成本0.51.5 安装人员需专业培训，按美国 实际成本和中国工资计算 逆变器0.70.7 设计费用0.150.15 电力系统0.60.6 供应链成本0.720.72 净利润1.71.7 19.9

44、-24.719.9-24.720.820.8 Solar Roof V3：15.4 特有项目 （假设数据：参考美 国市场测算） Solar Roof 替代的是屋顶+组 件 通用项目 （假设数据） 假设特斯拉成本与传统成本相 同 发电屋顶 系统售价合计（计算值）系统售价合计（计算值） 27 表7、中国市场不同需求下， Solar Roof V3 投资回收期不同 资料来源：兴业证券经济与金融研究院测算 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ 对于不同需求业主，Solar Roof V3 投资回收期不同：目前仅适合需新建屋顶的业主 需新建屋顶的业主，具备投资价值。对于该类业主，业主若

45、不安装Solar Roof V3 ，也需要购买屋顶。则特斯拉售价20.8元/W，其中传 统屋顶成本12元/W，则光伏屋顶实际净支出为8.8元/W。按目前中国补贴政策，预计12年收回投资期。具备经济性，但相较于普通屋 顶电站7-8年投资回收期，仍需降成本。 无需新建屋顶的业主，不具备投资价值。对于该类业主，屋顶支出不在计划内，实际承担的成本即为20.8元/W，投资回收期为31年， 项目没有实际投资价值。 项目项目 需新建屋顶需新建屋顶 （即屋顶价值由业主承担）（即屋顶价值由业主承担） 无需新建屋顶无需新建屋顶 （即屋顶价值算在光伏成本内）（即屋顶价值算在光伏成本内） Solar Roof售价（元

46、/W）20.820.8 屋顶单位成本（元/W）120 光伏净成本（元/W）8.820.8 装机量（kW）1010 总成本（万元）总成本（万元）8.88.822.122.1 每年发电时间（小时）12001200 年发电量（kWh）1200012000 平均电价（元/kWh）0.510.51 年节约电费（元）61206120 户用度电补贴（元/kWh）0.080.08 年补贴额（元）960960 年收益（元）年收益（元）7080708070807080 投资回收期（年）投资回收期（年）12123131 在既定项目投资回收期下，在既定项目投资回收期下， Solar Roof V3 Solar Roo

47、f V3 理论售价测算理论售价测算 有户用补贴有户用补贴无户用补贴 需新建屋顶 （即屋顶价值由业主承担） 无需新建屋顶 （即屋顶价值算在光伏成本内） 需新建屋顶 （即屋顶价值由业主承担） 无需新建屋顶 （即屋顶价值算在光伏成本内） 目标：投资回收期（年）目标：投资回收期（年）7 7 25 25 7 7 25 25 每年发电时间（小时）01200 年发电量（kWh）200012000 平均电价（元/kWh）0.510.510.510.51 年节约电费（元）66120 户用度电补贴（元/kWh）0.080.0800 年补贴额（元）9

48、6096000 年收益（元）年收益（元）708070807080708066120 总成本（万元）5.0 17.7 4.3 15.3 装机量（kW）10111011 单位成本（元单位成本（元/W/W）5.0 5.0 16.1 16.1 4.3 4.3 13.9 13.9 屋顶单位成本（元屋顶单位成本（元/W/W）12120 012120 0 测算：Solar Roof售价（元/W）17.0 16.1 16.3 13.9 相较于目前售价下降-18%-23%-22%-33% 28 表8、不同投资回收期下， Solar Roof V3的售价测算 资料来源：兴业证券经济与金融研究

49、院测算 问题3：Solar Roof V3 在中国有经济性吗？ Solar Roof V3售价再下降18%-33%，即可激发不同需求用户的建设意愿 我们认为对于用户来说，有2个对Solar Roof V3需求意愿提升的临界点：1、针对需新建屋顶的业主，实现投资回收期7-8年，即与传统模 式相同；2、针对无需新建屋顶的业主，实现全生命周期内收益抵消屋顶建设成本，即Solar Roof V3 屋顶免费。 若新建屋顶的业主，能实现投资回收期7-8年，在不同补贴强度下 Solar Roof V3售价需下降18%-22%。 若无需新建屋顶的业主，能够25年内收回投资，相当于免费获得崭新的特斯拉发电屋顶，则Solar Roof V3售价需下降23%-22% 29 问题4：Solar Roof V3还有成本下降空间吗？ Solar Roof V3在中国市场售价21元/W，售价仍然较高。通过对产品构成拆分