1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1 / 3636 Table_Page 跟踪分析|房地产 证券研究报告 房地产行业房地产行业 销售销售温和复苏温和复苏，板块估值仍处低位板块估值仍处低位 核心观点核心观点： 房企销售：房企销售：市场整体温和复苏，头部房企相对优势明显市场整体温和复苏，头部房企相对优势明显。根据克而瑞 及公司公告，2020 年 3 月百强房企实现销售金额 7679 亿元，同比下 降 17.2%，降幅环比收窄 20.5pct，重点跟踪房企销售金额同比下降 11.8%，降幅环比收窄 27.1pct，各个口径的数据都表明市场正从疫情 的影响中逐步恢复。从房企能级来看，

2、3 月龙头房企、成长型房企销售 金额同比下降 6%、18%，降幅环比分别收窄 21pct、36pct，龙头房企 恢复较整体市场及百强房企更为明显，韧性更强。 房企拿地：房企拿地：3 月拿地力度下降，拿地质量月拿地力度下降，拿地质量边际边际提升提升。20 年 3 月 13 家 主流房企拿地金额 723 亿元，同比下降 31%，拿地面积 1210 万方， 同比下降 22%，金额口径拿地力度为 29%，较 2 月下降 34pct。拿地 力度下降一方面由于疫情影响逐渐减弱下销售转强，另一方面则由于 近期土地市场溢价率走高，在销售回款仍受限的当下房企拿地相对审 慎。3 月样本房企拿地平均毛利率为 34%

3、，较 2 月提升 3pct，当前疫 情影响尚不明朗，房企整体拿地保持审慎态度，拿地质量边际改善。 房企融资：房企融资：标准化融资占比持续提升，融资成本维持低位标准化融资占比持续提升，融资成本维持低位。20 年 3 月 我们统计的 A 股房企债权融资规模为 752 亿元，高基数下同比下降 21%，环比上升 71%，为 19 年 4 月以来最高单月融资规模。分结构 来看，3 月信用债融资规模占比大幅提升至 55%，非标融资占比则下 降至 28%，受境外疫情等因素影响海外融资占比则下降至 8%。成本 方面，20 年 3 月房企境内融资成本则为 4.3%，环比 2 月继续小幅上 升 0.1pct，但较

4、 19 年平均水平则下降显著。3 月公司披露债务工具计 划发行规模 1299 亿元，获准注册/核准发行规模 324 亿元，未来房企 标准化融资规模或进一步上升。 房企估值：房企估值：房地产板块房地产板块估值维持低位，股息率持续上行估值维持低位，股息率持续上行。本月房地产 板块在疫情冲击后底部回升，A 股申万房地产板块指数当月绝对收益 为 3.1%，相对收益为-2.5%，H 股恒生地产类指数当月绝对收益为 10.9%，相对收益为 1.0%。近来，A 股及 H 股大盘及房地产股均出现 大幅震荡，而地产股表现出一定的防御性。从个股情况来看，A 股中， 刚刚披露年报、业绩分红均超预期的保利地产以 7.

5、1%的涨幅一骑绝 尘， H 股中 19 年业绩亮眼的世茂、 中海、 金茂分别上涨 9.2%、 7.1%、 4.6%，涨幅居前。本月多家房企披露业绩，估值基准切换，多数主流 房企当前动态 PE 创 19 年以来新低，板块整体估值低于 14 小周期底 部， 多数龙头房企 19 及 20 年业绩对应股息率超过十年期国债收益率。 风险提示风险提示。公司公告销售及拿地数据与第三方公告数据存在一定差异， 公司经营业绩及盈利情况不及预期，新冠肺炎对行业影响超预期。 行业评级行业评级 买入买入 前次评级 买入 报告日期 2020-04-22 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师： 乐加栋 SAC 执证号：

6、S0260513090001 分析师：分析师： 郭镇 SAC 执证号：S0260514080003 SFC CE No. BNN906 请注意，乐加栋并非香港证券及期货事务监察委员会的注 册持牌人，不可在香港从事受监管活动。 相关研究：相关研究： 房地产行业:逆周期调节力度 加大，资金环境大幅改善 2020-04-19 房地产行业:关注流动性改善 的持续性 2020-04-19 房地产行业:回款及融资改善， 企业资金压力缓解 2020-04-12 联系人： 邢莘 -23% -18% -12% -7% -1% 4% 0

7、4/1906/1908/1910/1912/1902/20 房地产沪深300 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 2 2 / 3636 Table_PageText 跟踪分析|房地产 重点公司估值和财务分析表重点公司估值和财务分析表 股票简称股票简称 股票代码股票代码 货币货币 最新最新 最近最近 报告日期报告日期 评级评级 合理价值合理价值 （元（元/股）股） EPS(元元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 收盘价收盘价 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 2019E 2020E 万科 A 000002.SZ 人民币 26.0

8、2 2020/03/19 买入 39.60 3.44 3.97 7.57 6.56 5.50 4.30 20.4% 19.0% 保利地产 600048.SH 人民币 15.93 2020/04/17 买入 20.90 2.34 2.59 6.80 6.15 6.50 4.50 16.5% 16.3% 招商蛇口 001979.SZ 人民币 16.61 2020/04/22 买入 23.78 2.03 2.16 8.20 7.68 10.26 5.67 16.9% 14.4% 新城控股 601155.SH 人民币 30.30 2020/04/02 买入 46.08 5.61 7.07 5.40 4

9、.29 6.30 6.90 29.1% 26.4% 华夏幸福 600340.SH 人民币 21.09 2019/10/20 买入 36.99 4.93 6.03 4.29 3.51 8.46 7.97 29.0% 26.2% 金地集团 600383.SH 人民币 13.27 2020/02/16 买入 14.16 2.22 2.59 5.98 5.12 3.97 3.75 17.9% 17.3% 荣盛发展 002146.SZ 人民币 7.84 2020/04/12 买入 13.93 2.10 2.32 3.74 3.38 5.32 3.02 19.8% 19.0% 金科股份 000656.SZ

10、 人民币 7.92 2020/03/28 买入 9.44 1.06 1.39 7.45 5.70 13.11 11.87 19.3% 18.8% 中南建设 000961.SZ 人民币 7.44 2019/10/30 买入 10.78 1.13 1.93 6.60 3.85 4.41 4.16 20.3% 25.9% 阳光城 000671.SZ 人民币 6.77 2020/02/27 买入 8.89 0.99 1.29 6.87 5.23 9.93 4.98 18.0% 20.1% 蓝光发展 600466.SH 人民币 5.77 2020/04/20 买入 10.04 1.15 1.66 5.0

11、3 3.48 11.00 11.78 18.0% 21.2% 华发股份 600325.SH 人民币 6.46 2019/10/29 买入 10.50 1.40 1.90 4.60 3.40 18.23 11.91 20.0% 21.3% 新湖中宝 600208.SH 人民币 3.25 2019/12/18 买入 5.20 0.36 0.45 8.91 7.15 33.13 32.67 8.4% 9.5% 中国国贸 600007.SH 人民币 13.71 2019/11/19 买入 19.86 0.97 1.04 14.20 13.24 8.69 7.74 11.8% 11.7% 金融街 000

12、402.SZ 人民币 6.75 2019/08/12 买入 10.31 1.29 1.47 5.24 4.58 8.11 4.45 10.9% 11.1% 碧桂园 02007.HK 港币 9.47 2019/09/18 买入 16.03 1.81 2.23 4.78 3.87 3.30 2.89 25.6% 23.1% 融创中国 01918.HK 港币 32.85 2019/12/06 买入 55.30 5.59 6.64 5.36 4.51 8.35 4.98 27.2% 26.5% 中国海外发展 00688.HK 港币 25.75 2019/10/15 买入 32.90 3.80 4.63

13、 6.19 5.07 4.76 4.31 15.0% 14.4% 旭辉控股集团 00884.HK 港币 5.59 2019/08/18 买入 6.16 0.91 1.13 6.27 4.58 3.70 2.80 21.6% 21.2% 万科企业 02202.HK 港币 24.60 2020/03/19 买入 38.70 3.44 3.97 6.53 5.66 6.59 7.49 19.9% 18.5% 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 备注：（1）以上公司为广发证券地产组近两年覆盖标的； （2）A 股标的合理价值货币单位为人民币，港股标的（碧桂园、融创中国、中国海外发展、旭辉控股集团、

14、万科企业）合理价值货币单位为港币； （3）A 股及港股标的 EPS 货币单位均为人民币； （4）表中估值指标按照最新收盘价计算。 （5）万科 A、保利地产、招商蛇口、新城控股、荣盛发展、金科股份、蓝光发展、华发股份、碧桂园、融创中国、中国海外发展、旭辉控股集团、 万科企业 19 年业绩为 19 年年报披露数据 qRsNpPnRqNrPmOoPyQnMsRbR8Q7NnPoOtRrRfQoOsOeRoMmP6MnNvNMYtPsONZnMqP 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 3 3 / 3636 Table_PageText 跟踪分析|房地产 目录索引目录索引 一、房企销售：疫情影

15、响减弱，市场温和复苏 . 6 （一）市场概况：市场整体温和复苏，头部房企相对优势明显 . 6 （二）房企概况：碧桂园重回单月销冠，多数房企 20 销售计划增速放缓 . 10 二、房企拿地：3 月拿地力度下降，拿地质量提升 . 14 三、房企融资：标准化融资持续提升，融资成本下降 . 21 （一）融资综述：20 年 3 月信用债占比大幅提升，融资成本持续下降 . 21 （二）各融资渠道分析：标准化融资占比提升，非标融资持续下降 . 23 四、房企估值：估值维持低位，股息率持续上行 . 29 五、风险提示 . 34 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 4 4 / 3636 Table_P

16、ageText 跟踪分析|房地产 图表索引图表索引 图 1：统计局、百强房企及跟踪房企 3 月销售金额增速 . 6 图 2：统计局、50 重点城市及重点跟踪房企 3 月销售面积增速 . 7 图 3：重点跟踪房企金额增速贡献对比 . 7 图 4：2020 年 1-3 月各层级房企销售金额贡献拆分 . 7 图 5：龙头及成长型房企销售规模增速变化趋势 . 8 图 6：销售均价分段房企销售金额增速表现 . 9 图 7：部分上市房企 2020 年 3 月销售金额（亿元）及增速 . 10 图 8：部分上市房企 2020 年 3 月销售金额单月及累计增速 . 11 图 9：部分上市房企 2020 年 1-

17、3 月销售金额（亿元）及增速 . 12 图 10：部分上市房企 2020 年 1-3 月销售金额（亿元）及增速 . 13 图 11：中指院 300 城商住用地及 13 个房企拿地金额增速 . 15 图 12：300 城及样本房企平均拿地成本（元/平） . 15 图 13：300 城商住用地分线出让金额占比（%） . 15 图 14：13 个房企拿地力度（拿地金额/销售金额） . 16 图 15：部分上市房企 2020 年 1-3 月拿地金额及销售金额（亿元） . 17 图 16：13 个房企一二线拿地建面占比 . 18 图 17：13 个房企长三角及珠三角拿地建面占比 . 18 图 18：13

18、 个房企拿地建面区域分布 . 18 图 19：13 个房企新进入城市分布 . 19 图 20：样本房企拿地静态毛利率 . 20 图 21：样本房企拿地静态毛利率 . 20 图 22：11 个房企新进入城市及已布局城市拿地毛利率情况 . 20 图 23：A 股房企债权融资、到期及净融资规模（亿元） . 21 图 24：累计发行、到期融资规模及存量规模 . 21 图 25：总发行、到期融资规模及净融资规模 . 21 图 26：A 股房企债权融资结构拆分 . 22 图 27：累计发行、到期融资规模及存量规模 . 22 图 28：总发行、到期融资规模及净融资规模 . 22 图 29：A 股房企信用债单

19、月融资规模及年内月均规模（亿元） . 23 图 30：全样本信用债发行成本及利差 . 23 图 31：2 月及近半年信用债平均融资成本对比 . 23 图 32：A 股非标融资单月规模及同比 . 25 图 33：2 月非标融资成本及行业信托融资成本 . 25 图 34：房地产信托单月发行规模（亿元）及同比 . 25 图 35：房地产信托成立规模及增速 . 25 图 36：内房股海外债融资单月规模及同比 . 27 图 37：内房股海外债融资结构（亿人民币，按主体分） . 27 图 38：内房股海外债融资成本 . 27 图 39：内房股海外债融资成本（分信用评级） . 27 识别风险，发现价值 请务

20、必阅读末页的免责声明 5 5 / 3636 Table_PageText 跟踪分析|房地产 图 40：本月 A 股主流房企股价月涨跌幅(03.18-03.17) . 30 图 41：本月 H 股主流房企股价月涨跌幅(03.18-03.17) . 30 图 42：A 股及 H 股龙头房企 PE（动态） . 31 图 43：A 股主流房企动态 PE 估值变化（截至 04.17） . 32 图 44：H 股主流房企动态 PE 估值变化（截至 04.17） . 32 图 45：龙头房企 19 年及 20 年预期股息率及当前十年期国债收益率对比 . 33 表 1：按规模分类房企销售金额增速及其构成 .

21、8 表 2：按价格段（元/平）划分房企销售金额增长的贡献拆分 . 9 表 3：Top 30 房企销售排名及历史变动情况 . 11 表 4：部分重点跟踪房企 3 月销售情况. 13 表 5：不同口径房企拿地金额及面积对比 . 15 表 6：13 个房企历年拿地力度对比（拿地金额/销售金额） . 17 表 7：13 个房企拿地金额权益比例 . 19 表 8：内房股 2020 年以来境内信用债发行融资成本对比. 24 表 9：内房股 2020 年以来海外债发行融资成本对比 . 26 表 10：2020 年 3 月部分重点房企债权工具融资计划披露汇总 . 27 表 11：公告整理房企债权融资规模及成本

22、 . 28 表 12：A 股及 H 股房地产板块及主流房地产公司股价表现情况 . 30 表 13：A 股及 H 股房地产板块及主流房地产公司估值表现情况（动态 PE） . 32 表 14：A 股及 H 股房地产板块及主流房地产公司估值表现情况汇总 . 33 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 6 6 / 3636 Table_PageText 跟踪分析|房地产 一、房企销售：一、房企销售：疫情影响疫情影响减弱，市场温和复苏减弱，市场温和复苏 （一）市场概况：（一）市场概况：市场整体温和复苏，头部房企相对优势明显市场整体温和复苏，头部房企相对优势明显 销售金额方面， 根据克而瑞数据，

23、2020年3月百强房企实现销售金额7679亿元， 同比下降17.2%，降幅较2月收窄20.5pct。从广发地产小组跟踪的46家重点上市房 企公布的数据来看，3月重点跟踪房企实现销售金额6184亿元，同比下降11.8%，降 幅较2月收窄27.1pct。 而从统计局数据来看， 3月全国房地产销售金额同比下降14.6%， 增速较2月收窄21.4pct。而从环比来看，百强房企及重点跟踪房企3月销售金额较2 月分别增长136%、 143%， 各个口径的数据都表明市场正从疫情的影响中逐步恢复， 且重点房企恢复较整体市场及百强房企更为明显，韧性更强。 从累计数据来看，20年1-3月百强房企实现销售金额1.6

24、7万亿元，同比下降 20.9%， 重点跟踪房企同比下降17.5%， 统计局口径全国房地产市场同比下降24.7%， 降幅均较1-2月收窄，但均为历史同期最低累计增速，疫情给行业及房企带来的压力 仍较为明显。 2月全国及重点房企销售增速持续大幅下滑基本在市场预期之内，3月中下旬以 来多数地区售楼处开放、工地复工，市场销售热度持续回升，随着房地产经营活动 逐步恢复正常，前期受到抑制的购房需求将逐步释放。然而当前境内外疫情仍在持 续，疫情对整体经济、居民购买力的影响仍具有不确定性，未来更长时间内房地产 市场的走势仍值得进一步观察。 图图1：统计局、百强房企及跟踪房企统计局、百强房企及跟踪房企3月销售金

25、额增速月销售金额增速 数据来源：公司经营公告，克而瑞，统计局，广发证券发展研究中心 从面积口径来看，46个重点跟踪上市房企3月实现销售面积4771万方，环比增 长132%，同比下降4%，降幅较2月收窄30.3pct，而50个重点城市及统计局全国销 售面积同比分别下降21%、14%。从变动幅度来看，虽然疫情下全国房地产市场承 压，但头部房企仍相对市场保持优势。 -15% -17% -12% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 1617181920M1-319/0119/0219/0319/0419/0519/0619/0719/0819/0919/1019/111

26、9/1220/0120/0220/03 统计局百强房企重点跟踪房企 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 7 7 / 3636 Table_PageText 跟踪分析|房地产 图图2：统计局、统计局、50重点城市及重点跟踪房企重点城市及重点跟踪房企3月销售面积增速月销售面积增速 数据来源：公司经营公告，克而瑞，统计局，广发证券发展研究中心 19下半年销售转淡，龙头房企以量换价加快周转使得销售面积增速加快而销售 均价下滑，而20年初疫情冲击使得全国消费者购房情绪减弱，存在观望情绪，因此 部分房企采取了一定的促销措施。 20年3月重点跟踪销售均价为12961元/平， 同比下 降8.1%，环

27、比上升4.7%，年初以来首度均价环比回升，但整体均价仍低于19年全年 水平。 图图3：重点跟踪房企金额增速贡献对比重点跟踪房企金额增速贡献对比 图图4：2020年年1-3月各层级房企销售金额贡献拆分月各层级房企销售金额贡献拆分 数据来源：统计局，公司经营公告，中指院，广发证券发展研究中心 数据来源：统计局，公司经营公告，广发证券发展研究中心 从销售金额增长贡献因素来看，受疫情影响，20年年初以来重点跟踪房企出现 了自15年3月以来首次量价齐降，而随着疫情持续，3月销售金额增速同样表现出这 一态势。分房企排名来看，20年1-3月各层级房企整体销售金额均下降，其中Top 30 房企量价齐降，而To

28、p 31-100房企虽然销售规模仍在下降，价格却出现回升。由于 近年来房企集中度持续提升，头部房企对行业整体影响增强，百强房企3月保持量价 齐降的趋势。 从房企能级来看，2020年3月46家重点跟踪房企中，龙头房企、成长型房企销 售金额同比下降6%、18%，降幅较2月分别收窄21pct、36pct，20年年初以来龙头 2001720182019 6.5% 29.1% 17.4% 统计局 房管局 -7.6% -5.4% 19.8%重点跟踪房企 22.5% 23.8% 39.2% 7.7% -22.5% 37.2% 1.3% 3.1% 34.0% -0.1% 3.6% 19.

29、7% 20M1-3 -39.9% -37.7% -19.0% -14% -21% -4% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% 14/0114/0514/0915/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/0519/0920/01 统计局房管局50城重点跟踪房企 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 2016201918/0218/0518/0818/1119/0219/0519/0819/11

30、20/02 面积贡献价格贡献 -40% -35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 全国百强房企TOP 10 TOP 11- 30 TOP 31- 50 TOP 51- 100 面积贡献价格贡献金额增速 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 8 8 / 3636 Table_PageText 跟踪分析|房地产 房企销售金额累计同比下降13%， 成长型房企则为23%。 从销售金额变动因素来看， 3月龙头房企销售面积同比增长7%，均价则下降12%，成长型房企面积下降18%， 均价则同比基本持平。自2016年以来成长型房企始终保持领先于龙头房企的规

31、模增 长优势，而面对市场系统性冲击时，龙头房企则表现出更强的稳定性，稳定的规模 增长和较大的价格降幅既表明了龙头房企较强的品牌号召力，也体现除了头部企业 比较果断的促销和去化策略。 图图5：龙头龙头及成长型房企销售规模增速变化趋势及成长型房企销售规模增速变化趋势 数据来源：公司经营公告，广发证券发展研究中心 备注： 龙头企业为广发证券地产小组跟踪的销售排名 Top10 房企的公告数据， 成长房企为其他 36 家公告销售数据的企业 表表1：按按规模分类房企销售金额增速及其构成规模分类房企销售金额增速及其构成 分类分类 金额增速金额增速 面积增速面积增速 价格增速价格增速 龙头房企 成长房企 龙头

32、房企 成长房企 龙头房企 成长房企 2014 15.6% 23.8% 15.2% 26.3% 0.3% -2.0% 2015 20.7% 19.9% 17.5% 17.4% 2.7% 2.1% 2016 59.4% 52.1% 47.4% 28.6% 8.1% 18.3% 2017 55.9% 50.4% 41.2% 35.4% 10.4% 11.1% 2018 26.4% 47.6% 21.5% 49.1% 4.0% -1.0% 2019 16.1% 20.9% 17.0% 23.1% -0.8% -1.8% 2020M1-M3 -13.0% -23.0% -4.9% -23.6% -8.5

33、% 0.8% 19/01 -14.8% -0.3% -20.3% -4.4% 6.9% 4.3% 19/02 2.9% 8.4% -2.3% 18.6% 5.3% -8.6% 19/03 17.7% 31.0% 13.0% 24.4% 4.1% 5.3% 19/04 22.7% 29.9% 23.8% 39.6% -0.8% -6.9% 19/05 21.7% 24.7% 19.1% 32.1% 2.2% -5.6% 19/06 9.4% 17.6% 4.3% 19.1% 4.9% -1.3% 19/07 13.6% 13.5% 26.5% 16.6% -10.2% -2.6% 19/08 2

34、3.1% 20.6% 26.4% 22.0% -2.6% -1.2% 19/09 25.3% 45.0% 29.7% 47.8% -3.4% -1.9% -6% -18% -80% -60% -40% -20% 0% 20% 40% 60% 80% 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020M1-3 19/01 19/02 19/03 19/04 19/05 19/06 19/07 19/08 19/09 19/10 19/11 19/12 20/01 20/02 20/03 龙头房企成长房企 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 9 9 / 3636 Tab

35、le_PageText 跟踪分析|房地产 19/10 30.0% 27.7% 41.6% 36.4% -8.2% -6.4% 19/11 28.6% 29.9% 36.7% 34.8% -5.9% -3.6% 19/12 10.6% 6.0% 9.5% 2.8% 1.0% 3.2% 20/01 -10.2% -4.1% -5.6% -5.4% -4.9% 1.3% 20/02 -27.0% -54.5% -20.9% -54.8% -7.7% 0.7% 20/03 -6.1% -18.2% 6.6% -17.6% -11.9% -0.7% 数据来源：公司经营公告，广发证券发展研究中心 分价格区

36、间来看， 20年3月低均价、 中等均价及高均价房企销售金额同比分别下 降8%、21%、10%，降幅较2月分别收窄25pct、20pct、36pct从销售规模贡献因素 来看，三类房企出现较为明显的分化，低均价房企量增价跌、中等均价房企量价齐 跌， 而高均价房企量减价增， 主要布局三四线市场的低均价公司规模表现相对最好。 而高均价企业的降价韧性最强，疫情对于消费者消费理念或产生一定影响，一二线 城市刚需、刚改产品相对溢价能力较强。 图图6：销售：销售均价分段房企均价分段房企销售销售金额增速表现金额增速表现 数据来源：公司经营公告，广发证券发展研究中心 备注：根据主要房企公告销售金额与面积计算，均价

37、单位为元/平 表表2：按价格段：按价格段（元（元/平）平）划分房企划分房企销售销售金额增长的贡献拆分金额增长的贡献拆分 分类分类 金额增速金额增速 面积增速面积增速 价格增速价格增速 17000 17000 17000 2014 21.8% 25.4% 13.9% 22.4% 20.4% 16.2% -0.5% 4.2% -2.0% 2015 27.1% 20.1% 15.1% 23.2% 16.9% 10.1% 3.2% 2.8% 4.5% 2016 78.1% 51.4% 40.0% 54.4% 37.7% 17.6% 15.3% 9.9% 19.1% 2017 56.4% 67.1% 40.2% 37.1% 57.1% 27.1% 14.1% 6.3% 10.3% 2018 37.7% 27.7% 40.5% 35.8% 28.9% 28.5% 1.4% -1.0% 9.4% 2019 17.8% 14.6% 22.1% 21.4% 14.1% 21.8% -3.0% 0.4% 0.3% 2020M1-M3 -13.6% -21.3% -19.2% -7.8% -17.1% -19.2% -6.2% -5.